地平線機器人-W-港股公司研究報告：智能駕駛能力勝負手-241126（47頁）.pdf

1、地平線機器人-W：智能駕駛能力勝負手20242024年年1111月月2626日日請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明證券研究報告|公司深度研究報告華西證券汽車團隊華西證券汽車團隊分析師：白宇SAC NO：S1120524020001聯系人：鐘思婷投資建議119451947我們核心觀點：（1）2025年智駕格局風起云涌，智駕芯片成為關鍵勝負手。（2）根據NE時代新能源，截至2024年9月，國內智能駕駛使用前視一體機方案的比例為75.67%，使用域控制器的比例為24.33%，前視一體機的比例逐步下降。（3）ADAS前視一體機芯片供應商中，Mobileye和瑞薩占

2、據70%以上市場份額。但隨著地平線的量產，J2和J3份額快速提升，占比13.56%，排名第三。根據HiEV公眾號，中高算力芯片供應商中，僅有英偉達的Orin系列/Xavier系列、Tesla的FSD（HW3.0/4/0）、地平線的J5系列和華為的昇騰610系列，這四家占據90%左右的市場份額，而細分到第三方供應商，就只剩下英偉達和地平線兩家。（4）地平線基于軟硬結合的全棧技術，將前沿智駕算法趨勢與先進智能計算架構融入到每一代征程的設計創新中；并攜手上下游伙伴，建立緊密互信的生態協同體系，實現價值共創，開發共贏。投資建議：地平線公司當前處于產品放量初期，高階智駕芯片行業前期需要高研發投入助力技術

3、迭代及新品導入汽車客戶，因此在成長初期會影響公司利潤，所以采取PS估值法更為合適。我們選取全球及國內智駕芯片領先企業的英偉達、ARM、寒武紀作為可比公司，可比公司2024-2026年平均PS分別為80.06/44.22/31.26倍。我們預計地平線2024-2026年營業收入分別為22/31/50億元，EPS分別為-0.46/-0.31/-0.19元，當前市值對應PS分別為22.23/16.48/10.22倍，首次覆蓋給予“增持”評級。風險提示：車市需求不及預期，出現大幅度下滑的風險；競爭加劇的風險；供應鏈不確定性的風險。2目錄一、2015年成立，用近10年，逐步成為智能化領軍者二、智能化是當

4、前汽車產業下半場；隨著法規及FSD入華加快，智能化將迎來爆發三、ADAS智能駕駛逐漸標準化，地平線一體機芯片國內市占率第一四、高階智能駕駛方案尚未收斂，先發優勢至關重要五、軟硬一體構筑公司護城河，生態圈建設拉開差距六、盈利預測與估值七、風險提示3一2015年成立，用近10年，逐步成為智能化領軍者用近10年，逐步成為智能化領軍者4資料來源：公司官網，華西證券研究所資料來源：公司官網，華西證券研究所2015年 7月，公司正式成立，率先提出聚焦深度神經網絡計算方向2017年 12月，正式發布第一代智能計算方案征程與旭日2016年 3月，發布第一代BPU（Brain Processing Unit）智

5、能計算架構2018年 4月，推出Horizon Matrix智能駕駛計算平臺2020年 6月，征程2正式前裝量產，開啟國產車載智能計算方案前裝量產元年 9月，正式推出第二代車載智能計算方案征程32022年 9月，理想L8 搭載征程5全球首發上市 10月，大眾汽車集團旗下軟件公司CARIAD宣布將與地平線成立合資公司2019年 8月，發布中國首款車載智能計算方案征程22021年 5月，征程3量產首發，攜手理想共筑高效進化的智駕新紀元 7月，發布第三代高性能車載智能計算方案征程5 12月，征程系列計算方案累計出貨量突破100萬片2023年 2月，地平線與中國汽車銷量排名前十的企業（集團）均達成量產

6、合作 12月，地平線與大眾汽車集團旗下軟件公司 CARIAD 合資公司酷睿程（CARIZON）正式成立2024年 3月，征程系列計算方案累計出貨量突破500萬套 4月，發布征程6系列計算方案及Horizon SuperDrive全場景智駕解決方案 10月，地平線正式在香港交易所主板掛牌上市地平線機器人-W（9660.HK），成立于2015年，是市場領先的乘用車高級輔助駕駛和高階自動駕駛解決方案提供商。公司的解決方案整合了領先的算法、專用的軟件和先進的處理硬件，為高級輔助駕駛和高階智能駕駛提供核心技術，從而提高駕駛員和乘客的安全性和體驗感。依托已大規模部署的前裝量產解決方案，公司成為了智能汽車轉

7、型及商業化的關鍵推動者。經過九年的發展，公司于2024年10月24日正式在港交所上市。圖圖 1 1：公司發展歷程：公司發展歷程老股東產業鏈內企業較多，或成為主要助力5資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所根據公司招股說明書披露，目前公司主要控股股東包括余凱博士持股為 13.30%、黃暢博士持股為 3.00%、陶斐雯女士持股為 1.30%。其他股東包括大眾汽車旗下 CARIAD、上汽集團、比亞迪、舜宇光學、寧德時代等，其中，產業鏈內企業較多，該類企業或成為公司主要助力來源。圖圖 2 2：公司股權架構：公司股權架構業界領先技術管理團隊6資料來源：公司招股說

8、明書，公司官網，華西證券研究所資料來源：公司招股說明書，公司官網，華西證券研究所截至2024年 6 月 30 日，地平線團隊共 2,319名，公司擁有全球頂級的創始及高管團隊，同時匯聚數千名算法、軟件、硬件等各領域的優秀人才，其中，研發人員共 1,696 名全職研發人員，占全體員工總數的 73.1%；銷售及市場推廣462名；一般及行政管理161名。公司的核心管理團隊包括創始人、董事會主席兼CEO余凱博士、聯合創始人兼CTO黃暢博士和聯合創始人兼COO陶斐雯。圖圖 3 3：創始人：創始人余凱博士余凱博士圖圖 4 4：研發團隊：研發團隊余凱博士(創始人、董事會主席、CEO)南京大學電子工程學士和碩

9、士，德國慕尼黑大學計算機科學博士，國際著名科學家，在計算機工程領域擁有約 25 年的研發經驗。已發表超過 100 篇論文，被引用達 30000 次以上。負責地平線的整體戰略及業務發展。自動駕駛首次頂會最佳論文，引領技術發展7資料來源：公司官網，華西證券研究所資料來源：公司官網，華西證券研究所2023年6月22日，在加拿大溫哥華舉辦的計算機視覺領域頂級會議CVPR上，由來自地平線的第一作者及其他四位研究員發表的Planning-oriented Autonomous Driving獲得了最佳論文，這也是首篇以自動駕駛為主題的最佳論文。論文中提出“感知決策一體化”的自動駕駛通用大模型UniAD，建

10、立了以全局任務為目標的自動駕駛大模型架構。UniAD模型第一次將檢測、跟蹤、建圖、軌跡預測，占據柵格預測以及規劃，整合到基于Transformer的端到端網絡框架下，并將各項任務通過token的形式在特征層面，按照感知-預測-決策的流程進行深度融合，實現了自動駕駛系統算法性能的全面提升。2024年七月，地平線兩篇論文入選國際計算機視覺頂會ECCV 2024，自動駕駛算法技術再有新突破。圖圖 5 5：地平線研究員代表全體合作者上臺領獎：地平線研究員代表全體合作者上臺領獎圖圖 6 6：歐洲計算機視覺國際會議：歐洲計算機視覺國際會議ECCVECCV以汽車業務為主，早期授權及服務占比較高8資料來源：公

11、司招股說明書，華西證券研究所資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所公司的營業收入增長較快，2021-2023年，營收分別為4.67/9.06/15.52億元，復合增長率為49.23%。2024年上半年實現營收9.35億，同比增長151.58%。汽車解決方案是公司主要營收來源，2021-2024H1，汽車解決方案營收分別為4.10/8.01/14.70/9.13億元，占比分別為87.9%/88.5%/94.8%/97.7%。其中，早期授權及服務方案占比較高，分別為43.3%/53.2%/62.1%/73.9%；產品解決方案分別為44.6%/35.3%/32.7%/23.8%。圖圖 8 8：20

12、212021-2024H12024H1各產品營收以及占比各產品營收以及占比圖圖 7 7：20212021-2024H12024H1年公司營業收入變化年公司營業收入變化4.679.0615.529.350.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.002021202220232024H1營業收入2.083.195.062.222.024.829.646.910.571.050.810.220%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021202220232024H1汽車解決方案:產品解決方案汽車解決方案:授權及服務非車解決方案毛利率

13、保持穩定，研發投入不斷上升9資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所公司的毛利率受收入組合變化有一定程度波動。2021-2024H1，公司總體毛利率分別為70.9%/69.3%/70.5%/79.0%。分產品來看，汽車授權及服務的毛利率較高，2021-2024H1，分別為92.0%/87.8%/89.0%/91.0%；汽車產品解決方案近兩年的毛利率有所降低，主要是因為新產品前期投入較高，還未實現規?；慨a。公司非車業務的毛利率逐年穩步提升。地平線以研發為導向，分配大量資源增強研發能力，以支持算法、軟件及處理硬件的開發。2021-2024H1，公司的研發投

14、入分別為11.44/18.80/23.66/14.20億元，分別占收入的245.04%、207.57%、152.50%以及151.90%。圖圖 1010：20212021-2024H12024H1研發開支變化研發開支變化圖圖 9 9：20212021-2024H12024H1年毛利率變化年毛利率變化11.4418.8023.6614.20245.04%207.57%152.50%151.90%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%0.005.0010.0015.0020.0025.002021202220232024H1研發開支研發開支占當

15、期營收的比例70.92%69.31%70.53%79.04%68.562.10%44.70%41.70%92.00%87.80%89.00%93.00%4.30%6.00%13.00%17.70%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%2021202220232024H1總毛利率汽車產品解決方案毛利率汽車授權及服務業務毛利率非車解決方案毛利率虧損不斷收窄，盈利曙光顯現10資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所2021-2024H1，公司期內虧損分別為20.64億

16、元、87.20億元、67.39億元以及50.98億元，期內虧損主要由于優先股公允價值變動帶來的虧損；經營虧損分別為13.35億元、21.32億元、20.31億元以及11.05億元，經調整虧損凈額大幅收窄。早期公司虧損主要由于前期大量投資前置、規模經濟效應尚未釋放以及投資虧損。未來幾年，公司計劃通過實施擴大收入規模、維持毛利率水平、提升經營杠桿以及投資的酷睿程的經營提升來實現收支平衡并實現盈利。公司業務可持續性強。2021-2024H1，公司經營性現金流出額分別為11.11億元、15.57億元、17.45億元和7.26億元；期末現金及其他現金等價物分別為80.50億元、66.09億元、113.6

17、0億元和104.52億元。公司現金余額足以覆蓋經營活動的現金需求，并為業務的擴張及增長策略提供充足的流動資金。-11.11-15.57-17.45-7.2680.5066.09113.60104.52-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.002021202220232024H1經營業務現金凈額(億元)期末現金(億元)圖圖 1111：20212021-2024H12024H1年公司虧損變化年公司虧損變化圖圖 1212：20212021-2024H12024H1年經營性現金流以及現金余額變化年經營性現金流以及現金余額變化20.64

18、87.20 67.39 50.98 13.35 21.32 20.31 11.05 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.002021202220232024H1年內/期內虧損經營虧損產品性能優異，外資內資車企共同看好11資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所地平線的客戶集中度較高。2021年、2022年、2023年以及2024H1，公司前五大客戶產生的收入總額分別為2.83億元、4.82億元、10.67億元及7.27億元，分別占收入的60.7%、53.2%、68.8%及77.9%。公

19、司的前五大供應商采購集中度也較高。2021年、2022年、2023年及2024H1，地平線向五大供應商的采購總額分別為人民幣2.516億元、8.902億元、11.779億元及3.924億元，分別占采購總額的52.0%、61.8%、50.2%及40.8%。排名客戶產品類型業務年限收入（百萬）占收入的%1酷睿程汽車解決方案一年351.637.62客戶F汽車解決方案三年213.622.93客戶A汽車解決方案五年97.710.54客戶D汽車解決方案五年33.53.65客戶H汽車解決方案三年30.63.3排名供應商服務類型合約年限 采購額（百萬）占采購總額的%1供應商FIP供應商七年115.512.0

20、2供應商G工程五年86.89.0 3供應商J云及軟件服務三年77.78.14供應商D外包服務六年72.57.55供應商B材料供應商五年39.84.1圖圖 1313：公司前五大客戶情況（截止到：公司前五大客戶情況（截止到2024H12024H1）圖圖 1414：公司前五大供應商情況（截止到：公司前五大供應商情況（截止到2024H12024H1）港交所年內規模最大科技股IPO12資料來源：企名片，華西證券研究所資料來源：企名片，華西證券研究所公司在上市前共完成多輪融資，融資總額為23.6億美元（約合人民幣168億元），其投資方包括高瓴資本、紅衫中國、比亞迪、寧德時代等知名機構。輪次時間金額（美元）

21、投資方IPO上市2024/10/2454.07億港元公開發行基石投資輪2024/10/162.2億美元阿里巴巴、百度、達飛集團、寧波市政府基金戰略融資2022/9/26未披露奇瑞汽車戰略融資2022/6/27未披露中國一汽C+輪2021/6/11未披露韋豪創芯、京東方C+輪2021/5/1超3億美元黃浦江資本、君聯資本C+輪2021/4/1未披露未披露C+輪2021/3/1未披露眾為資本、中金資本、舜宇光學、比亞迪、中源基金C+輪2021/2/103.5億美元國投招商、中金資本、眾為資本、比亞迪、舜宇光學、長城汽車、長江汽車電子、東風資產、星宇投資、渤海創富、民生股權基金、上海人工智能產業投資

22、基金、首鋼基金、朱雀投資C+輪2021/1/74億美元Baillie Gifford、云鋒基金、CPE源峰、寧德時代、Aspex Managemant、奇點資產、和暄資本、Neumann Advisors、ORIX Growth Capital、山東高速、英才元投資、元鈦基金、中信建投資本C輪2020/12/221.5億美元五源資本、高瓴創投、今日資本、國泰君安國際、KTB投資集團戰略融資2020/9/29未披露廣汽資本B輪2019/2/27未披露SK中國、SK海力士中國、泛?？毓?、民銀資本、中信里昂一帶一路CSOBOR基金、海松資本、五源資本、高瓴資本、云暉資本、線性資本A+輪2017/10

23、/20超1億美元英特爾資本、嘉實投資、五源資本、高瓴資本、雙湖資本、線性資本、建投華科、泰和資本A輪2016/7/1未披露雙湖資本、青云創投、祥峰投資中國基金、五源資本、高瓴資本、線性資本、真格基金、金沙江創投Pre-A輪2016/4/6數千萬美元DST Global天使輪2015/7/5數百萬美元五源資本、高瓴資本、紅杉中國、金沙江創投、線性資本、真格基金、創新工場圖圖 1515：公司融資歷程：公司融資歷程13二電動化上半場，智能化下半場；隨著法規及FSD入華加快，智能化將迎來爆發智能化是當前汽車產業的下半場14資料來源：公司招股說明書，政府官網，華西證券研究所資料來源：公司招股說明書，政府

24、官網，華西證券研究所我國大力支持智能汽車及駕駛自動化技術的發展，實施了多項試點工作。這些試點工作擴大了智能汽車的準入和上路測試范圍，從而促進了國內的高階自動駕駛技術測試。根據灼識咨詢的資料，截至 2024 年 6 月 30 日，已有七家 OEM 取得城市路況 3 級高階自動駕駛測試牌照，及十家OEM 取得高速公路路況測試牌照。文件名稱時間國家政策內容武漢市交通強國建設試點實施方案2022/7/11中國武漢以武漢經開區為基礎輻射武漢市核心區域，用 2-3 年時間建立全國范圍最大、車輛最多、場景最豐富、技術最先進的自動駕駛研發示范運營基地和車隊；前期計劃投放不低于 50 臺的 Robotaxi。上

25、海市智能網聯汽車示范運營實施細則2022/11/12中國上海結合上海自動駕駛技術發展及本市智能網聯汽車測試應用實際，規范本市智能網聯汽車示范運營活動。深圳市推進智能網聯汽車高質量發展實施方案2022/11/14中國深圳明確 2025 年底，形成的一流智能網聯汽車公共服務平臺支撐服務能力，與智慧城市基礎設施融合發展，商業化應用場景豐富多樣，滿足人民群眾多元化、高品質出行服務需求，率先實現“一城千車”。深圳市坪山區智能網聯汽車全域開放管理系列政策2023/1/12中國深圳明確無人小車道路測試、商業化試點的申請要求及流程，為企業在坪山區內開展相關活動提供政策指導與支持。上海市浦東新區促進無駕駛人智能

26、網聯汽車創新應用規定2023/3/21中國上海為企業開展無駕駛人智能網聯汽車創新應用活動提供了操作指引；明確了企業如何申請開展創新應用活動，以及如何創新設置道路運輸經營條件等。關于公布青島市智能網聯汽車開放測試道路目錄（2024 年第一批）的通知2023/7/4中國青島青島開放測試道路涉及了市南區、市北區等八個區（市）的 121 條道路。上海市無駕駛人智能網聯汽車實地測試應用許可2024/7/4中國上海預計最快將在未來一周內啟動面向普通市民的無駕駛人智能網聯汽車實地測試，測試期間全程免費。北京市自動駕駛車輛條例（征求意見稿）2024/7/9中國北京支持自動駕駛車輛用于：城市公共汽車客運、出租汽

27、車客運（網約車）、汽車租賃等城市出行服務；除危險貨物運輸外的道路貨物運輸；接駁、環衛清掃、治安巡邏等城市運行保障；以及國家和本市支持開展的其他應用場景。圖圖 1616：國內部分相關政策法規：國內部分相關政策法規國內外政策支持，智能化進程加速15資料來源：公司招股說明書，政府官網，華西證券研究所資料來源：公司招股說明書，政府官網，華西證券研究所全球范圍內也出臺了多項促進智能汽車發展的有利政策，我們預計全球利好政策法規的支持將促進并加快智能汽車的應用。根據中國經營報，2024年，特斯拉FSD將在中國落地的消息頻頻傳出。6月，上海自動駕駛示范區已向特斯拉發放了道路測試牌照；9月，特斯拉AI團隊發布F

28、SD功能的全球部署路線圖，計劃明年Q1在中國和歐洲推出FSD功能，但仍待監管部門批準；11月8日，特斯拉獲得中汽協發布的“汽車隱私保護”標識授權，成為首批通過測評的車企。10月11日，特斯拉發布的Robotaxi也是FSD重要應用方向。隨著FSD入華進程的加快，有望形成汽車智駕領域的“鲇魚效應”，我們認為智能駕駛將迎來爆發。文件名稱時間國家政策內容自動駕駛之路2018 年 5 月歐盟到 2030 年實現全自動駕駛社會車輛通用安全法規2022 年 7 月歐盟引入了一系列強制性先進駕駛輔助系統，以改善道路安全，并建立歐盟批準自動駕駛及完全無人駕駛車輛的法律框架。自動駕駛汽車 4.0及自動駕駛汽車綜

29、合計劃美國支持自動駕駛汽車發展及部署道路交通法修正案2022 年日本其中包括建立無人駕駛許可制度的規定。未來汽車產業發展戰略2019 年 10 月韓國概述了到 2030 年成為未來汽車產業領先國家的承諾歐洲新GSR法規EU 2019/2144歐盟該法規針對量產智能駕駛的準入提出了明確要求，共8項強制性法規，覆蓋車道保持、盲區監測、前向預警與緊急制動和智能車速輔助等4種功能，并對乘用車和商用車分別提出了不同的要求。自動駕駛許可與運行監管專項法規2022年6月德國該法規的發布標志著德國能夠實現自動駕駛正式應用的監管法律制度體系的初步完成。自動駕駛汽車法2024年5月英國旨在規范自動駕駛車輛在道路和

30、其他公共場所的使用，并制定與車輛自動駕駛有關的其他規定，以確保自動駕駛汽車的安全性和可靠性。圖圖 1717：國外部分相關政策：國外部分相關政策法規法規國內高速及城市智駕落地情況16資料來源：汽車博主，華西證券研究所資料來源：汽車博主，華西證券研究所橫向比較國內各車企高速領航和城市領航落地情況：華為最為領先，蔚來、小鵬、理想緊隨其后，小米、極越等再次之?？梢钥吹?，國內各車企智能駕駛提速。圖圖 1818：中國高速及城市智駕落地排行榜（截止到：中國高速及城市智駕落地排行榜（截止到20242024年年5 5月）月）品牌智駕系統高速領航開通情況城市領航開通情況官宣覆蓋里程問界HUAWEI ADS 2.0

31、全國高速高架快速路全國（已全量推送）/阿維塔HUAWEI ADS 2.0全國高速高架快速路全國（已全量推送）/智界HUAWEI ADS 2.0全國高速高架快速路全國（已全量推送）/蔚來NIO Aquila全國高速高架快速路726 城（已全量推送）覆蓋總里程120.1 萬公里城區里程 84.7 萬公里極狐HUAWEI ADS 2.0全國高速高架快速路全國（陸續推送中）/小鵬XNGP全國高速高架快速路263城（全國版本內測中）56.9 萬公里+NGP 總里程理想AD MAX 3.0全國高速高架快速路110城（全國版本Q2全量）/極越ROBO Drive Max全國90%高速高架5城（24年全國都能

32、開）50萬+公里總覆蓋里程智己IM AD全國333 城高速路段59 城高架路段1城(上海)深廣蘇開啟公測/路特斯LOTUS Hyper Pilot全國高速快速路24Q2 開啟小范圍公測52.8萬公里（PR提供數據，暫未官宣）小米Xiaomi Pilot Max全國高速高架快速路5 月計劃開 10 城/五菱寶駿大疆智駕全國高速高架快速路24 年 Q3 前全量城區記憶領航/極氪NZP007:全國高速高架快速路001/009：65城暫無(24 年中公測)/昊鉑ADiGO全國高速高架快速路暫無/哪吒NETA Pilot 3.0全國高速高架快速路暫無41 萬+公里總里程深藍DEEPAL AD覆蓋全國 3

33、1 省高速、城快路暫無40 萬+公里總里程特斯拉AP/EAP全國高速高架快速路暫無/零跑NAP全國高精地圖覆蓋高速高架快速路暫無/飛凡RISING PILOT228 城暫無/騰勢DiPilot46 城 陸續開放暫無17三ADAS智能駕駛逐漸標準化，地平線一體機芯片國內市占率第一ADAS到AD技術發展將引領智能汽車的演進18資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所駕駛自動化技術可以分為兩類：高級輔助駕駛（ADAS）和高階自動駕駛（AD）。根據灼識咨詢的資料，高級輔助駕駛通常提供L2 級及以下的功能；高階自動駕駛通常提供L2+級及更高級別的功能。ADAS 和

34、 AD 是智能汽車價值鏈的關鍵部分，充當著智能汽車的“大腦”。這些解決方案由支持開發和部署過程的算法、軟件和處理硬件構成。近年來，高級輔助駕駛解決方案已實現量產，并迅速成為最新車型的標配。根據灼識咨詢的資料，2023 年高級輔助駕駛技術在全球及中國乘用車市場的滲透率均超過 50%。圖圖 1919：高級輔助駕駛與高階自動駕駛的特征：高級輔助駕駛與高階自動駕駛的特征智能化市場空間廣闊，滲透率有望持續增長19資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所智能汽車銷量逐年上漲，ADAS+AD滲透率持續提升。根據公司招股說明書，2023 年全球售出 6030萬輛新乘用車

35、，其中 3950萬輛為智能汽車，滲透率 65.6%。預計 2026 年、2030 年智能汽車銷量將分別達 5590萬輛、8150萬輛，滲透率分別為 80.3%、96.7%。根據灼識咨詢，高階自動駕駛方案預計到 2030 年在駕駛自動化方案中占比超 60%。從國內來看，2023年乘用車銷量達2170萬輛，其中智能汽車銷量為1240萬輛，滲透率為57.1%，灼識咨詢預計到2026年和2030年中國智能汽車銷量將分別達到2040萬、2980萬輛，對應的透率分別為81.2%和99.7%。圖圖 2020：20192019-20302030年全球智能汽車銷量（百萬輛）及年全球智能汽車銷量（百萬輛）及ADA

36、S+ADADAS+AD滲透率（滲透率（%）圖圖 2121：20192019-20302030年中國智能汽車銷量（百萬輛）及年中國智能汽車銷量（百萬輛）及ADAS+ADADAS+AD滲透率（滲透率（%）20192020202120222023 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E中國銷量3.85.58.11012.414.61720.421.824.226.829.8ADAS+AD滲透率18.50%28.80%40.00%48.80%57.10%64.00%70.00%78.20%81.20%83.20%88.50%93.70%3.85.58.110

37、12.414.61720.421.824.226.829.820192020202120222023 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E全球銷量20.424.429.934.839.543.148.955.962.47176.681.5ADAS+AD滲透率32.00%45.50%52.30%60.50%65.00%68.20%73.60%80.30%85.50%92.60%95.40%97.00%20.424.429.934.839.543.148.955.962.47176.681.520192020202120222023 2024E 202

38、5E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030EAD0.51.54.58.31623.946.287.9136.2 203.9 295.6 403.2ADAS3.45.177.88.59.39.69.98.47.05.43.8050100150200250300350400450201920202021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030EAD4.76.212.920.43348.794.2191312.4492719.9 998.2ADAS2023.827.728.828.929.531.131.430.328.824.5190

39、20040060080010001200ADAS+AD市場增長潛力巨大20資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所ADAS+AD市場增長潛力巨大。全球ADAS和AD的市場規模預計從2023年的619億元增長到2030年的10701億元，CAGR為49.2%；中國2023年ADAS和AD市場規?？傤~為245億元，預計到2030年，該數據將提升到4070億元，CAGR為49.4%根據灼識咨詢，AD方案單車價值量是ADAS的十倍以上，且隨著AD的持續迭代升級，單車價值量還會進一步增長，預期其市場規模未來將大幅增長，預計其全球和中國的市場規模分別從2023年的3

40、30億元、239億元增長到2030年的9982億元和4032億元。圖圖 2222：20192019-20302030年全球年全球ADAS+ADADAS+AD市場規模（十億元人民市場規模（十億元人民幣）幣）圖圖 2323：20192019-20302030年中國年中國ADAS+ADADAS+AD市場規模（十億元人民幣）市場規模（十億元人民幣）L2級智駕大規模普及，L2+滲透率高速提升21資料來源：資料來源：NGNG時代新能源公眾號，華西證券研究所時代新能源公眾號，華西證券研究所圖圖 2424：2024 2024 年年 1 1-9 9 月不同智能駕駛等級滲透率月不同智能駕駛等級滲透率具體拆分一下智

41、能駕駛各個級別的功能，L2可以實現ACC+LKA；L2+可以實現ACC+LKA+HWA或ACC+LKA+ALC；L2+可以實現高速NOA；L2+可以實現城市NOA。根據NG時代新能源公眾號，2024 年 19 月，L2、L2+、L2+、L2+的滲透率分別為 70.73%、8.48%、4.51%、16.28%，其中主要貢獻來源于低階基礎 L2 功能以及城市 NOA 的高階功能。77.94%73.56%70.48%73.08%69.30%68.07%71.48%68.81%68.49%70.73%8.62%7.51%8.47%8.35%8.88%8.91%8.59%8.16%8.53%8.48%3

42、.54%3.69%3.93%3.93%4.15%5.01%4.41%5.15%4.79%4.51%9.90%15.24%17.12%14.64%17.66%18.01%15.52%17.89%18.19%16.28%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1月2月3月4月5月6月7月8月9月1-9月L2L2+L2+L2+注釋：高速注釋：高速NOANOA指只有高速指只有高速NOANOA的車的車型，而城市型，而城市NOANOA車型里面包括高速車型里面包括高速NOANOA，城市，城市NOANOA里面還包括已經上市，里面還包括已經上市，但還沒有但還沒有OTAOTA的車型。的車

43、型。隨著智能化程度的提高，域控制器方案占比提升22資料來源：資料來源：NGNG時代新能源公眾號，華西證券研究所時代新能源公眾號，華西證券研究所整體來看，2024年1-9月，國內智能駕駛使用前視一體機方案的比例為75.67%，使用域控制器的比例為24.33%，前視一體機的比例在逐步下降。分智能駕駛具體功能來看，L2和L2+前視一體機的比例占比較高；而L2+和L2+也就是高速NOA和城市NOA一體機的比例占比較低，比較常見的是用域控制器方案。圖圖 2525：20242024年年1 1-9 9月月L2 L2 及以上輔助駕駛控制器硬件方案占比及以上輔助駕駛控制器硬件方案占比圖圖 2626：202420

44、24年年1 1-9 9月不同智駕等級中輔助駕駛控制器硬件方案占比月不同智駕等級中輔助駕駛控制器硬件方案占比83.46%78.57%75.88%78.29%74.78%73.28%73.92%73.24%72.06%75.67%16.54%21.43%24.12%21.71%25.22%26.72%26.08%26.76%27.94%24.33%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%1 月2 月3 月4 月5 月6 月7 月8 月9 月1-9 月前視一體機域控制器97.71%71.15%1.74%0%2

45、.29%28.85%98.26%100.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%L2L2+L2+L2+前視一體機域控制器排行前視一體機供應商市占比1博世17.61%2法雷奧12.92%3電裝12.42%4采埃孚11.47%5大陸7.00%6比亞迪6.39%7經緯恒潤6.35%8維寧爾5.63%9福瑞泰克4.17%10安波福3.84%其他其他12.21%ADAS智能駕駛逐漸標準化，地平線一體機芯片國內市占率第一23資料來源：資料來源：NGNG時代新能源公眾號時代新能源公眾號，華西證券研究所，華西證券

46、研究所小算力芯片通常支持實現的產品形態主要為前視一體機或者分布式的行車或泊車控制器方案，傳感器形態以1V1R為主，特點是追求高性價比，在功能實現上，以基礎的L0L2級別的輔助駕駛功能為主，所搭載車型售價區間一般為10-15萬元。根據NG時代新能源公眾號，2024年1-9月，ADAS前視一體機以海外供應商為主，占比80%以上，前十大供應商中國內供應商為比亞迪，占比6.39%，經緯恒潤，占比6.35%，福瑞泰克，占比4.17%。2024年1-9月，ADAS前視一體機芯片市場，Mobileye和瑞薩因其成熟的芯片和方案占據70%以上市場份額。但隨著地平線的量產，J2和J3份額快速提升，占比13.56

47、%，排名第三。圖圖 2727：20242024年年1 1-9 9月月ADASADAS前視一體機供應商排行及占比前視一體機供應商排行及占比前視一體機芯片排行供應商市占比1Mobileye41.08%2瑞薩37.09%3地平線13.56%4賽靈思5.85%5安霸0.73%6德州儀器0.47%7愛芯元智0.46%8東芝0.39%9其他0.39%圖圖 2828：20242024年年1 1-9 9月月ADASADAS前視一體機芯片供應商排行及占比前視一體機芯片供應商排行及占比24四高階智能駕駛方案尚未收斂，先發優勢至關重要0.080.665.94.668.186.110.0911.4110.5411.8

48、714.23.62.243.092.792.963.84.033.224.161.270.932.362.432.782.873.032.93.3205101520251月2月3月4月5月6月7月8月9月10-20萬20-30萬30-40萬40萬以上高階智駕主力價格帶即將下探25資料來源：資料來源：NENE新能源時代公眾號新能源時代公眾號，DearAutoDearAuto，華西證券研究所，華西證券研究所根據高速NOA 和城市NOA 搭載的車型價格帶可以看出，當前高階智駕的主要銷量來源于 20-30 萬，其次為 30-40 萬元。根據DearAuto對比亞迪海洋網總經理張卓先生的專訪，在智能化方

49、面，未來幾年內，比亞迪將致力于在更廣泛的價格區間內，包括15萬元甚至更低價位的車型上，全面搭載自研自產自銷的智駕系統，推動智能駕駛技術的普及。我們認為這一事件將打響高階智能駕駛功能下探的第一槍，其它車廠將會紛紛跟進。而10萬級別的車型作為市場主流區間，本身市場盤子基數大，高階智駕的滲透率將會快速提升。圖圖 2929：20242024年年1 1-9 9月高速月高速NOANOA搭載數量（萬輛）搭載數量（萬輛）0.060.020.160.240.30.510.670.871.171.260.510.771.22.23.273.343.133.252.231.291.941.481.161.41.27

50、1.11.20.340.070.250.350.250.290.640.250.2601234561月2月3月4月5月6月7月8月9月10-20萬20-30萬30-40萬40萬以上圖圖 3030：20242024年年1 1-9 9月城市月城市NOANOA搭載數量（萬輛）搭載數量（萬輛）排行域控制器供應商市占比1德賽西威25.97%2特斯拉22.46%3華為14.61%4蔚來7.21%5知行科技4.21%6華銳捷4.20%7鎂佳科技3.43%8福瑞泰克2.63%9東軟睿馳2.57%10比亞迪2.48%其他其他10.23%高階智能駕駛方案尚未收斂，先發優勢至關重要26資料來源：資料來源：汽車半導體

51、情報局公眾號汽車半導體情報局公眾號，華西證券研究所，華西證券研究所根據NG時代新能源公眾號，2024年1-9月，高階自動駕駛域控制器供應商以國內供應商為主，前十大供應商中，只有特斯拉和鎂佳科技為國外供應商，分別占比22.46%和3.43%。2024年1-9月，高階自動駕駛芯片供應商中，英偉達、特斯拉、地平線和華為，這四家占據90%左右的市場份額，其中，英偉達占比40.49%，特斯拉占比26.37，地平線占比10.09，華為占比8.73%。進一步細分到第三方供應商，就只剩下英偉達和地平線兩家。圖圖 3131：20242024年年1 1-9 9月月ADAD域域控制器硬件供應商排行及占比控制器硬件供

52、應商排行及占比域控制器芯片排行供應商市占比1英偉達40.49%2特斯拉26.37%3地平線10.09%4華為8.73%5Mobileye7.05%6德州儀器3.53%7高通2.19%8黑芝麻0.93%9其他0.62%圖圖 3232：20242024年年1 1-9 9月月ADAD域控制器域控制器芯片供應商排行及占比芯片供應商排行及占比芯片廠商芯片AI 算力(TOPS)量產落地情況英偉達Xavier302020 年，Xavier 首搭車型小鵬 P7 量產交付。Orin-N842023 年 9 月，Orin-N 首搭車型騰勢 N7 量產交付；另外，2024 年 3 月，搭載 Orin-N 的小米 S

53、U7 Pilot Pro 版也開始量產交付。Orin-X254搭載車型包括蔚來 ET5/ET7、理想 L7/L8/L9 Max 版、小鵬 G6/G9/X9/P7i、智己 LS7、小米SU7 Pilot Max 版等。Thor2000主打艙駕一體，已經宣布規劃搭載的車企包括極氪、小鵬、理想、比亞迪和廣汽埃安等。華為昇騰 610200華為打造的基于單顆昇騰 610 芯片的 MDC610 平臺和 2 顆昇騰 610 芯片的 MDC810 平臺，搭載車型包括問界 M5/M7/M9、阿維塔 11/12、哪吒 S 715 激光雷達版、廣汽埃安 LX Plus、極狐阿爾法 S Hi 版、智界 S7 等。特斯

54、拉FSD144搭載車型包括Model S、Model X、Model 3和Model YTITDA4VH32目前量產的車型主要使用大疆的 7V 純視覺智駕方案，包括寶駿云朵靈犀版、寶駿悅也 Plus 和奇瑞 iCAR03 等。高通SA8650P50/100高通 Ride 平臺第二代芯片，目前，博世、大陸、Veoneer、法雷奧、德賽西威、均聯智行等均正在基于此芯片進行設計與研發；預計 2024 年實現量產上車。SA8775P高通 Ride Flex 平臺的第一款產品，主打艙駕一體，預計 2024 年底實現量產上車。中高算力芯片主要玩家27資料來源：汽車半導體情報局公眾號，華西證券研究所資料來源

55、：汽車半導體情報局公眾號，華西證券研究所圖圖 3333：中算力智駕：中算力智駕SoCSoC芯片主要玩家情況芯片主要玩家情況目前，中算力芯片主要指30-100 TOPS；高算力芯片主要指高于100TOPS。中高算力的主要玩家主要有英偉達、華為、特斯拉、地平線、TI 以及高通。玩家逐漸增多，競爭格局日益激烈28資料來源：資料來源：NENE新能源時代公眾號新能源時代公眾號，華西證券研究所，華西證券研究所圖圖 3434：國內芯片廠商即將量產芯片產品：國內芯片廠商即將量產芯片產品國外芯片廠商未來 1-2 年內量產的芯片產品的制程普遍較國內芯片廠商產品先進，基本上為 4nm/5nm，而國內芯片廠商包括地平

56、線、黑芝麻、芯擎科技等都是 7nm。即將上市的芯片產品以全場景城市 NOA 為主，并為 L3/L4 的無人駕駛做產品儲備?？梢钥吹?，中高階算力芯片玩家逐漸增多，競爭格局日益激烈。同時，高階智能駕駛方案尚未收斂，無論是模型層面還是傳感器方案層面，我們認為先發優勢至關重要。芯片廠商 產品型號算力(Tops)可支持功能等級可接入傳感器數量預計量產時間英偉達Thor750/1000L4TBD2025 年MobilEyeEyeQ6L5L1L21V2024 年EyeQ6H45L2+5R6V2025 年EyeQ Ultra176L4TBD2025 年高通862036L2+5R7V2024 年879560L2

57、+TBD2024 年8775100L2+TBD2024 年安霸CV72AQ24L2+5R5V/5R6V2024 年CV3-635125L2+35R7V2027 年CV3-655250L2+11R912V2027 年CV3-685750L3L413L5R1124V2027 年芯片廠商 產品型號算力(Tops)可支持功能等級可接入傳感器數量預計量產時間地平線J6B10L2TBD2024 年J6E80L2+1R7V、5R11V2024 年J6M128L2+1R7V、5R11V2024 年J6P560L2+TBD2024 年黑芝麻C1236TBDL2+TBD2025 年C1296TBDL2+TBD20

58、25 年A2000250+L4TBD2026 年愛芯元智M57HTBDL2+5V2025 年M77HTBDL2+711V2025 年芯擎科技AD1000256L2+20V2025 年輝羲智能光至 R1500L2+TBD2025 年自主品牌芯片選擇覆蓋面廣，涵蓋國內外主流芯片廠商的產品29資料來源：資料來源：NENE新能源時代新能源時代公眾號公眾號，華西證券研究所，華西證券研究所比亞迪(自研)長安長城東風廣汽吉利江淮奇瑞上汽一汽英偉達Orin N、Orin XOrin XOrin XOrin XOrin XXavierThorThorThorOrin XMobileyeEyeQ4EyeQ4Eye

59、Q4EyeQ4EyeQ4EyeQ4EyeQ4EyeQ4EyeQ4EyeQ5H德州儀器TBDTDA4VMTDA4VMTDA4VMTDA4VMTDA4VMTDA4VMTDA4VHTDA4VH安霸CV22AQCV22AQ高通86508620賽靈思XAZU3EGXA7Z020XA7Z020XAZU3EGXA7Z020XA7Z020XA7Z020瑞薩V3HV3HV3HV3HV3HV3HV3HV3HV3H華為TBDMDC610MDC610TBDMDC510MDC510MDC610地平線J2、J3、J5J2、J3J3J2J2、J3J2J2、J3J2、J3J2J6E/MJ6E/MJ6E/MJ6E/MJ6E/M

60、J6E/M愛芯元智M55H黑芝麻智能A1000A1000曾應用正在應用未來傾向應用更新新勢力品牌自研芯片進展加速，預計將于2025年后陸續量產上車30資料來源：資料來源：NENE新能源時代新能源時代公眾號公眾號，華西證券研究所，華西證券研究所哪吒極石理想（自研）零跑蔚來（自研）問界小米小鵬（自研）高合英偉達Orin XOrin XOrin XOrin XOrin XOrin NXavierOrin XOrin XOrin XThorThorMobileyeEyeQ4EyeQ4EyeQ4EyeQ4EyeQ4德州儀器TDA4VMTDA4VMTDA4VM安霸CV3高通877582958650賽靈思瑞

61、薩V3HV3H華為MDC610MDC610MDC510地平線J3J5J6E/M愛芯元智M55H黑芝麻智能曾應用正在應用未來傾向應用更新31五軟硬一體構筑公司護城河，生態圈建設拉開差距汽車業務，軟硬一體32資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所地平線的業務主要包括汽車業務和非汽車業務。汽車業務方面，主要分為產品解決方案和授權及服務業務兩塊。具體來看，公司提供全面的高級輔助駕駛和高階自動駕駛解決方案組合，從主流輔助駕駛（L2 級）到高階自動駕駛(L2+級），即 Horizon Mono、Horizon Pilot 及Horizon SuperDrive，以

62、滿足客戶的不同需求。公司的解決方案搭建基于全面的技術棧，包括用于駕駛功能的算法、底層處理硬件，以及促進軟件開發和定制的各種工具，包括為汽車應用量身定制的專有處理架構BPU、算法開發工具鏈地平線天工開物、嵌入式中間件地平線踏歌以及軟件開發平臺地平線艾迪。圖圖 3535：公司智能駕駛解決方案技術線：公司智能駕駛解決方案技術線產品解決方案部分功能展示Horizon Mono典型傳感器配置自動緊急制動高級輔助駕駛算法及軟件處理硬件自適應巡航控制Horizon Pilot典型傳感器配置自動上下匝道自動變道高級輔助駕駛/高級自動駕駛算法及軟件自動泊車輔助記憶泊車處理硬件Horizon SuperDrive

63、典型傳感器配置插空換道環島交互通行無保護左轉優雅繞障礙高階自動駕駛算法及軟件處理硬件產品解決方案33資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所資料來源：公司招股說明書，華西證券研究所根據公司招股說明書，公司智能駕駛解決方案包括Horizon Mono、Horizon Pilot和 Horizon SuperDrive。指標Horizon MonoHorizon PilotHorizon SuperDrive定位主動安全高級輔助駕駛高速公路 NOA全場景城市 NOA推出時間2019年2021年2024年量產首發2021年2022年2026年典型傳感器組合攝像頭11個攝像頭、5個毫米波雷達和12個超

64、聲波雷達11個攝像頭、3個毫米波雷達、12個超聲波雷達和1個激光雷達支持安全認證Euro-NCAP 五星級、C-NCAP 五星級Euro-NCAP 五星級、C-NCAP 五星級待認證生態協同地平線天工開物、地平線踏歌及 AIDI 艾迪地平線天工開物、地平線踏歌及 AIDI 艾迪地平線天工開物、地平線踏歌及 AIDI 艾迪平均接管里程不適用在平均車流量中為 200 公里不適用圖像處理能力（每秒幀數）1741283不適用能耗2.5 瓦特30 瓦特不適用芯片J2 或 J3J3 或 J5J6圖圖 3636：智能駕駛解決方案：智能駕駛解決方案圖圖 3737：各解決方案的選定性能指標、功能定位及優勢：各解

65、決方案的選定性能指標、功能定位及優勢征程家族34資料來源：公司官網，汽車視界研究，華西證券研究所資料來源：公司官網，汽車視界研究，華西證券研究所根據公司官網，公司硬件業務主要以征程系列芯片為主。公司現已成功推出四代征程計算方案，分別是征程2、征程3、征程5以及今年四月剛發布的征程6系列。2020年，征程2正式前裝量產，開啟國產車載智能計算方案前裝量產元年；2021年，征程3由理想汽車首發量產，助力全球首個全球首個8MP前視導航輔助駕駛系統規?；慨a；2022年，征程5由理想汽車首發量產，開啟國產百TOPS級大算力智駕計算方案量產時代。截至目前，地平線征程系列芯片累計定點車型超過290款，已與比

66、亞迪、長城、長安、一汽、理想、廣汽、東風等超過40家車企實現量產合作，賦能超過130款量產上市車型。J2J3J5適用范圍L0-L2/L2+L2+/L3/算力4TOPS5TOPS128TOPSCPU2 核 ARM Cortex-A53(1 GHz)4 核 ARM Cortex-A53(最高 1.2GHz)8 核 ARM Cortex-A55BPU2*BPU(伯努利架構 1.0)2*BPU(伯努利架構 2.0)2*BPU(貝葉斯架構 2.0)視頻處理4 路圖像處理4-6 路圖像處理16 路圖像處理DSP/DSF/雙核 DSP存儲32-bit LPDDR4LPDDR4LPDDR4典型功耗2W2.5W

67、30W安全標準AEC-Q100 Grade 2ASIL-DASIL-B(D)AEC-Q100 Grade 2圖圖 3838：J2J2、J3J3、J5J5相關指標相關指標從單一到系列，全面升維進化35資料來源：公司官網，公司公眾號，華西證券研究所資料來源：公司官網，公司公眾號，華西證券研究所根據公司官網，公司集三代征程研發積累與數百萬量產經營之大成，推出新一代征程6系列車載智能計算方案，算力覆蓋10 TOPS-560 TOPS。不同于之前的三代征程系列都是單款產品，征程6系列一次性帶來了6款產品，形成了對于從一體機到域控，從主動安全到全場景智駕的全階智能駕駛計算的全面覆蓋。這也代表著地平線的產品

68、研發實現從單點式向系列化的關鍵躍遷，征程家族開啟代際升級的新篇章。根據公司公眾號，基于征程6系列，公司已與超10家車企及品牌達成量產合作，首個量產車型將于2024年率先交付。項目J6 EJ6 MJ6 PJ6 B算力80 TOPS128 TOPS560 TOPS10+TOPSCPU100K DMIPS137K DMIPS18 核 ARM Cortex A78AE 410K20 K+DMIPSBPUBPU(Nash)BPU(Nash)4*BPU(Nash)BPU(Nash)適用范圍高速NOA高速NOA和城市記憶行車城市NOA一體機 L2其他6E/M 首批量產合作車企包括上汽、大眾汽車、比亞迪、理想

69、、廣汽、深藍、北汽、奇瑞、星途、嵐圖、捷途等。首批域控制器合作伙伴包括均聯智行、零束。意向合作客戶包括博世、電裝、四維圖新、福瑞泰克以及佑駕創新等。圖圖 3939：J6J6系列相關指標系列相關指標定點及量產客戶豐富36資料來源：資料來源：公司招股說明書公司招股說明書，華西證券研究所，華西證券研究所2021-2024H1，公司已累計分別獲得 44 款、101 款、210 款和 275 款車型的定點（不包括終止項目），其中包括獲得 16 個、56 個、145 個及199 個新能源汽車定點，以及 28 個、45 個、65 個及 76 個非新能源汽車定點。截至 2024 年 9 月 30 日，公司已獲

70、得 290 款車型定點，并累計有 152 款車型達成 SOP。十大中國OEM均已選擇公司的解決方案用于它們乘用車型的量產。圖圖 4040：公司部分：公司部分OEMOEM、一級供應商以及部分生態合作伙伴、一級供應商以及部分生態合作伙伴合作投資37資料來源：公司公眾號，高工智能汽車公眾號，華西證券研究所資料來源：公司公眾號，高工智能汽車公眾號，華西證券研究所公司與長安汽車合作。2018 年，地平線與長安成立人工智能聯合實驗室。2020年3 月，長安汽車通過全球直播發布了主力新車 UNI-T。UNI-T內置中國首款車規級 AI 芯片地平線征程二代，具備每秒 4 萬億次的算力。2023年，地平線與長安

71、汽車合資成立了長線智能，從事ADAS 業務，雙方各占 45%股份。公司與大陸集團合作。雙方在2021年9月29日，宣布成立合資公司，并于2022年1月17日成立大陸芯智駕(上海)智能科技有限公司，由大陸集團持股66%，地平線持股34%。2023年3月，大陸芯智駕研發和生產的800萬像素智能前視攝像頭一體機已搭載于深藍汽車SL03，并順利向用戶實現交付，成為行業首個實現量產的800萬像素智能前視攝像頭一體機。2023年5月，雙方進一步深化合作，基于地平線下一代高性能芯片，打造行泊一體域控3.0產品。公司與中創科達合作。2022年4月18日，公司與中科創達宣布成立合資公司。合資公司由中科創達控股，

72、聚焦智能駕駛賽道，圍繞地平線車規級AI芯片為主機廠及一級供應商等企業提供高質量的智能駕駛軟件平臺和算法服務。公司與大眾合作。2023年11月，公司與大眾集團軟件子公司CARIAD正式成立合資公司酷睿程，大眾為此次合作投資約24億歐元，并在合資公司中持股60%。自2023年開始，地平線向酷睿程授權高級輔助駕駛及自動駕駛解決方案相關的算法及軟件，根據高工智能汽車，該落地智駕系統將搭載于大眾集團在中國市場的純電動車型。圖圖 4141：與大眾合資成立酷睿程：與大眾合資成立酷睿程價值共創，開放共贏38資料來源：公司公眾號，華西證券研究所資料來源：公司公眾號，華西證券研究所地平線致力于成為智能汽車產業的最

73、大公約數，攜手上下游伙伴建立緊密互信的生態協同體系。通過聚焦各自技術優勢，共建智駕量產開放平臺，為車企提供差異化的智駕解決方案，加速量產開發與落地效率，助力汽車產業向上發展。公司以用戶價值為核心，打造開放協同的全維利他生態。通過提供開放、靈活且易用的工具組合（如地平線天工開物、地平線踏歌和地平線艾迪），降低高級輔助駕駛和高階自動駕駛軟件及系統的開發門檻，提高開發效率。圖圖 4242：公司部分生態合作伙伴：公司部分生態合作伙伴39六盈利預測與估值公司盈利預測40資料來源：資料來源：WindWind，華西證券研究所（可比公司盈利預測均來自，華西證券研究所（可比公司盈利預測均來自20242024年年

74、1111月月2626日日WindWind一致預測）一致預測）盈利預測及投資評級：地平線公司當前處于產品放量初期，高階智駕芯片行業前期需要高研發投入助力技術迭代及新品導入汽車客戶，因此在成長初期會影響公司利潤，所以采取PS估值法更為合適。我們選取全球及國內智駕芯片領先企業的英偉達、ARM、寒武紀作為可比公司，可比公司2024-2026年平均PS分別為80.06/44.22/31.26倍。我們預計地平線2024-2026年營業收入分別為22/31/50億元，EPS分別為-0.46/-0.31/-0.19元，當前市值對應PS分別為22.23/16.48/10.22倍，首次覆蓋給予“增持”評級?？杀裙?/p>

75、司估值表股票代碼股票名稱總市值（億元）營業總收入（億元）P/S2024E2025E2026E2024E2025E2026ENVDA.O英偉達239648.144380.909248.6614114.6654.70 25.91 16.98 ARM.OARM10561.35232.49285.45352.11845.43 37.00 29.99 688256寒武紀-U202814.4829.0743.32140.06 69.76 46.81 平均80.06 44.22 31.26 9660地平線-機器人51122315023.23 16.4810.2241七風險提示風險提示42車市需求不及預期，出

76、現大幅度下滑。競爭加?。汗驹谥悄荞{駛芯片領域面臨著英偉達、高通等國際芯片巨頭的競爭，以及越來越多的車企開始自主研發智駕芯片，市場競爭日益激烈會帶來潛在的風險。供應鏈風險：公司流片供應商存在一定程度的不確定風險。公司預測報表43資料來源：公司年報，華西證券研究所資料來源：公司年報，華西證券研究所44分析師承諾分析師承諾 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。評級說明評級說明公司評級標準公司評級標準投資評級投資評級說明說

77、明以報告發布日后的6個月內公司股價相對上證指數的漲跌幅為基準。買入分析師預測在此期間股價相對強于上證指數達到或超過15%增持分析師預測在此期間股價相對強于上證指數在5%15%之間中性分析師預測在此期間股價相對上證指數在-5%5%之間減持分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數5%15%之間賣出分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數達到或超過15%行業評級標準行業評級標準以報告發布日后的6個月內行業指數的漲跌幅為基準。推薦分析師預測在此期間行業指數相對強于上證指數達到或超過10%中性分析師預測在此期間行業指數相對上證指數在-10%10%之間回避分析師預測在此期間行業指數相對弱于上證指數達到或超過1

78、0%華西證券研究所：華西證券研究所：地址：北京市西城區太平橋大街豐匯園11號豐匯時代大廈南座5層免責聲明45華西證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司簽約客戶使用。本公司不會因接收人收到或者經由其他渠道轉發收到本報告而直接視其為本公司客戶。本報告基于本公司研究所及其研究人員認為的已經公開的資料或者研究人員的實地調研資料，但本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載資料、意見以及推測僅于本報告發布當日的判斷，且這種判斷受到研究方法、研究依據等多方面的制約。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及預測不一致的報告。本公司不保證

79、本報告所含信息始終保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者需自行關注相應更新或修改。在任何情況下，本報告僅提供給簽約客戶參考使用，任何信息或所表述的意見絕不構成對任何人的投資建議。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告視為做出投資決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在任何情況下，本報告均未考慮到個別客戶的特殊投資目標、財務狀況或需求，不能作為客戶進行客戶買賣、認購證券或者其他金融工具的保證或邀請。在任何情況下，本公司、本公司員工或者其他關聯方均不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告而導致的任何可能

80、損失負有任何責任。投資者因使用本公司研究報告做出的任何投資決策均是獨立行為，與本公司、本公司員工及其他關聯方無關。本公司建立起信息隔離墻制度、跨墻制度來規范管理跨部門、跨關聯機構之間的信息流動。務請投資者注意，在法律許可的前提下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的前提下，本公司的董事、高級職員或員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處為華西證券研究所，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。THANKS