【公司研究】震有科技-投資價值分析報告：全球布局多元驅動細分市場優勢獨特-20200910（30頁）.pdf

1、 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 全球布局多元驅動，細分市場優勢獨特全球布局多元驅動，細分市場優勢獨特 震有科技（688418）投資價值分析報告2020.9.10 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 顧海波顧海波 首席通信分析師 S1010517100003 公司是公司是 5G 核心網、接入網軟硬件及應急調度專網系統供應商，業務布局全球，核心網、接入網軟硬件及應急調度專網系統供應商，業務布局全球， 成長迅速。全球公網市場長期空間廣闊，公司憑借輕量化成長迅速。全球公網市場長期空間廣闊，公司憑借輕量化/定制化獨特優勢及比定制化獨特優勢及比 肩主設備商的技術實力，有望在部分細

2、分賽道提升市場份額；國內專網通信市肩主設備商的技術實力，有望在部分細分賽道提升市場份額；國內專網通信市 場快速增長，公司憑借相對廣泛的行業布局和來源公網的技術優勢，有望快速場快速增長，公司憑借相對廣泛的行業布局和來源公網的技術優勢，有望快速 提升市場份額。首次覆蓋，給予“增持”評級。提升市場份額。首次覆蓋，給予“增持”評級。 公司： 設備商全球布局， 公專網協同并進公司： 設備商全球布局， 公專網協同并進。 深耕通信網絡設備及系統解決方案 15 年，從煤炭走向政府、電力等行業，從專網走向公網，從國內走向海外，目前業 務覆蓋公專網核心/匯聚/接入多個層次。2015-2019 年公司收入/利潤 C

3、AGR 29%/30%； 2019 年受印度項目延期影響收入/利潤同比-11.9%/+0.5%至 4.2/0.6 億元。拆分來看， 核心網絡系統/集中式局端系統/指揮調度系統/技術與維保服務 2019 年收入占比分別為 17%/12%/55%/17%，毛利率 82%/41%/48%/64%。 公網：行業長期空間廣闊，公司優勢相對獨特。公網：行業長期空間廣闊，公司優勢相對獨特。Gartner 預計 2023 年全球公網 通信設備市場規模達 3205 億美元，對應 2017-2023 年 CAGR 約 10%。細分來 看，ABI 預計，受 5G 拉動，2020-2024 年 5G 核心網市場規模從

4、 0.29 億增至 84 億美元，CAGR 達 313%。我們預計 2019-2022 年整體核心網市場規模增速 超 15%，公司憑借輕量化、定制化優勢有望持續提升市場份額，較強的技術研 發實力有助于穩定盈利水平；接入網方面，海外有線需求仍然巨大，國內無線白 盒化趨勢帶來新玩家入局的機遇，DellOro 預計 2022 年全球市場超 450 億美 元，2017-2022 年 CAGR 近 50%。得益于印度項目落地及公司全面的產品布 局，未來市場份額有望持續提升，但盈利水平預計將因競爭加劇而有所下行。 專網： 行業有望快速增專網： 行業有望快速增長， 公司技術較為領先。長， 公司技術較為領先。

5、政府層面的智慧城市建設與行業 層面的指揮調度精細化推動專網業務迅速增長。 前瞻產業研究院預計2017-2022 年國內專網通信市場規模將從 147 億增至 273 億，CAGR 約 15%。截至 2019 年，公司應急指揮調度系統業務的境內市場占比約 0.93%，有望通過來源于公 網產品線的技術優勢持續提升市場份額。 然而， 隨著專網市場競爭逐漸充分將帶 來價格壓力，預計公司未來毛利率將小幅下行。 風險因素：風險因素：技術研發不達預期；市場競爭加??；地緣政治及疫情不確定性等。 投資建議：投資建議：伴隨公網領域 5G 拉動核心網新一輪景氣周期，海外需求對集中式局 端系統的持續拉動以及專網領域國家

6、政策和 5G 網絡建設帶來的持續景氣， 預計 公司 2020/2011/2022 年歸母凈利潤分別為 0.92/1.56/2.38 億元，對應 EPS 預 測分別為 0.47/0.81/1.23 元。首次覆蓋，給予“增持”評級。 項目項目/年度年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入(百萬元) 478.78 424.27 649.93 1,043.60 1,607.66 營業收入增長率 82% -11% 53% 61% 54% 凈利潤(百萬元) 60.23 61.07 91.86 156.28 238.40 凈利潤增長率 54% 1% 50% 70% 53% 每股

7、收益 EPS(基本)(元) 0.44 0.42 0.47 0.81 1.23 毛利率% 42.26% 55.58% 44.48% 44.29% 44.08% 凈資產收益率 ROE% 13.68% 12.19% 8.51% 13.23% 17.98% 每股凈資產（元） 3.03 3.45 5.58 6.10 6.85 PE 92 96 85 50 33 PB 13 12 7 7 6 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2020 年 9 月 9 日收盤價 震有科技震有科技 688418 評級評級 增持（首次）增持（首次） 當前價 37.68 元 總股本 194 百萬股 流通股本 3

8、9 百萬股 52周最高/最低價 40.5/37.68 元 近1 月絕對漲幅 -12.17% 近6 月絕對漲幅 -12.17% 近12月絕對漲幅 -12.17% 震有科技（震有科技（688418）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.9.10 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 目錄目錄 公司概況：設備商全球布局，公專網協同并進公司概況：設備商全球布局，公專網協同并進 . 1 公網業務：行業長期空間廣闊，公司優勢相對獨特公網業務：行業長期空間廣闊，公司優勢相對獨特 . 9 專網業務：行業有望快速增長，公司技術較為領先專網業務：行業有望快速增長，公司技術較為領先 . 16 技術與維保業務：與公技

9、術與維保業務：與公專網業務相對應專網業務相對應 . 18 費用分析：管理效率有望提升，研發投入持續加大費用分析：管理效率有望提升，研發投入持續加大 . 19 風險因素風險因素 . 20 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 20 rQnOqNsPmOnMtPsPvNuNtQaQaOaQtRrRpNoOkPmMvMiNoPpO7NqQwOwMmPzRuOmQoO 震有科技（震有科技（688418）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.9.10 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 插圖目錄插圖目錄 圖 1：震有科技全球布局 . 1 圖 2：震有科技歷史沿革 . 1 圖 3：震有科技股權架構 . 2

10、圖 4：震有科技組織架構圖 . 3 圖 5：公司員工專業構成（截至 2019 年底） . 4 圖 6：公司員工受教育程度（截至 2019 年底） . 4 圖 7：震有科技產品演進 . 4 圖 8：震有科技主要產品和服務的工藝流程 . 6 圖 9：2014-2020H1 震有科技營業收入（億元）及同比增速 . 7 圖 10：2014-2020H1 震有科技歸母凈利潤（億元）及同比增速 . 7 圖 11：2014-2020H1 年震有科技毛利率、費用率及凈利率 . 7 圖 12：2017-2020H1 震有科技經營性現金流（億元）及占凈利潤比 . 7 圖 13：2016-2019 年震有科技分產品

11、收入（百萬元） . 8 圖 14：2016-2019 年震有科技分產品毛利率 . 8 圖 15：2014-2019 年震有科技分地區收入（億元） . 8 圖 16：2017-2019 年震有科技分行業收入（億元） . 8 圖 17：2017-2023E 全球公網通信設備市場規模 . 9 圖 18：2008-2018 年全球互聯網滲透率 . 9 圖 19：中國三大運營商 CAPEX 預測（百萬元） . 10 圖 20：預計中國 5G 總投資超過 1.4 萬億 . 10 圖 21：2020-2024E 全球 5G 核心網市場規模 . 10 圖 22：全球 380 個運營商正投資 5G，其中 73

12、個已商用 5G . 10 圖 23：2018Q1-2019Q3 全球核心網設備出貨量（百萬臺） . 11 圖 24：截至 2019Q3 的連續四季度核心網市場份額 . 11 圖 25：愛立信、諾基亞虧損頻發，經營風險加大 . 12 圖 26：國內廠商單位研發成本遠遠低于海外廠商 . 12 圖 27：震有科技 5G 核心網產品 . 13 圖 28：中國三大運營商 5G CAPEX 預測（百萬元） . 14 圖 29：2017-2022E 全球接入網市場規模（億美元） . 14 圖 30：全球有線接入網市場份額分布 . 14 圖 31：2019Q3 全球無線接入網市場份額分布 . 14 圖 32：

13、2014-2019 年我國移動電話基站發展情況 . 15 圖 33：2014-2019 年我國互聯網寬帶接入端口發展情況 . 15 圖 34：震有科技 5G 接入網產品 . 16 圖 35：2016-2022E 中國專網通信行業市場規模 . 17 圖 36：2016-2019 年公司技術/維保收入占公網/專網收入比重 . 19 圖 37：2016-2019 年公司技術/維保毛利占公網/專網毛利比重 . 19 圖 38：2016-2020H1 年震有科技各項費用率（%） . 20 震有科技（震有科技（688418）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.9.10 請務必閱讀正文之后的免責條款部

14、分 表格目錄表格目錄 表 1：公司募投項目簡介 . 2 表 2：震有科技管理層簡介及背景 . 3 表 3：震有科技產品線分類 . 5 表 4：全球核心網各細分市場競爭格局 . 11 表 5：震有科技核心網技術優劣勢 . 12 表 6：全球接入網各細分市場競爭格局 . 15 表 7：震有科技接入網技術優劣勢 . 15 表 8：2017-2019 年震有科技可比公司收入對比（萬元） . 17 表 9：各行業專網市場競爭格局 . 18 表 10：震有科技專網技術優劣勢 . 18 表 11：震有科技公網業務假設及預測 . 20 表 12：震有科技專網業務假設及預測 . 21 表 13：震有科技技術和維

15、保業務假設及預測 . 21 表 14：震有科技經營模型 . 22 表 15：震有科技費用率預測 . 22 表 16：震有科技可比公司比較 . 23 表 17：震有科技可比公司 PE 估值情況 . 23 震有科技（震有科技（688418）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.9.10 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 公司概況：設備商全球布局，公專網協同并進公司概況：設備商全球布局，公專網協同并進 公司為通信網絡設備及技術解決方案供應商，聚焦研發和銷售外協加工，業務體系覆 蓋公網和專網通信的核心層、匯聚層和接入層，產品線包括核心網絡系統、集中式局端系 統、指揮調度系統和技術與維保服務等。

16、其中，公網客戶主要為運營商，包括印度 BSNL/TATA、日本 Softbank、菲律賓 PLDT、意大利 Tiscali、英國澤西電信 JT、中國電信 /聯通等，產品應用于 28 個國家和地區，保有量超過 2000 萬線用戶；專網主要服務于國 內特定部門或行業的生產組織、指揮調度等特殊通信需求，包括政府、電力、煤礦等。 圖 1：震有科技全球布局 資料來源：震有科技路演材料 歷史沿革：軟交換起步，業務規模不斷擴張歷史沿革：軟交換起步，業務規模不斷擴張 公司 2005 年成立，初期主要從事企業網軟交換系統的研發、設計和銷售。隨著煤炭 企業井下通信需求緊迫， 2008 年公司發布移動軟交換系統，

17、將小靈通從公網移植到井下專 網。 2009 年， 公司逐步拓展政府、 電力等專網市場， 同時也向中興、 大唐、 烽火、 UTStarcom 等提供軟交換產品。2013 年，公司完善了電信級、大容量軟交換產品線，IMS 核心網、信 令網和集中式綜合業務接入網產品均實現了在海外的突破，帶動其他產品的海外銷售。 圖 2：震有科技歷史沿革 資料來源：震有科技路演材料 震有科技（震有科技（688418）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.9.10 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 股權結構：創始人控股，股權激勵核心骨干股權結構：創始人控股，股權激勵核心骨干 公司董事長/總經理吳閩華持股比例穩定

18、，截至 2020 年 9 月 9 日，直接持股 16.6%， 并通過持有震有成長 33.17%股份間接持股 4.94%。 除實控人吳閩華外， 持有公司 5%以上 股份的其他股東包括震有成長、南海創新和華盛鼎成等。 圖 3：震有科技股權架構 資料來源：Wind 本次公司發行股份不超過 4,841 萬股，發行后總股本不超過 19,361 萬股，募集資金 扣除發行費用后計劃全部用于 5G 核心網設備開發項目、應急指揮及決策分析系統開發項 目、 下一代互聯網寬帶接入設備開發項目、 產品研究開發中心建設項目。 公司級管理人員、 核心員工通過專項資產管理計劃參與戰略配售。募投項目若順利推進，將有助于公司加

19、快 新一代產品的研發，從而有望把握 5G 時代核心網、接入網和專網市場的新機遇。 表 1：公司募投項目簡介 項目名稱項目名稱 項目投資額（萬元）項目投資額（萬元） 預計募集資金使用金額（萬元）預計募集資金使用金額（萬元） 下一代互聯網寬帶接入設備開發項目 13,922.09 13,922.09 5G 核心網設備開發項目 19,748.89 19,748.89 應急指揮及決策分析系統開發項目 10,825.76 10,825.76 產品研究開發中心建設項目 10,013.09 10,013.09 合計 54,509.83 54,509.83 資料來源：震有科技招股說明書，中信證券研究部 內部管理

20、：技術型企業，高管技術背景深厚內部管理：技術型企業，高管技術背景深厚 架構：架構：公司組織架構相對完善，針對不同公專網細分市場分設銷售事業部，針對智慧 應用、融合通信、光網絡等新一代產品專設研發部門。公司根據不同產品、不同地域、不 同客戶的行業性質建立了完善的銷售體系。核心網設備和集中式局端設備的主要客戶為電 信運營商，公司設立運營商銷售團隊負責國內電信運營商的市場拓展，同時設立了香港震 有、日本震有、印度震有和菲律賓震有四家境外子公司，負責境外的市場拓展和本地技術 服務工作。指揮調度系統的主要客戶為行業專網用戶，公司分別設立應急銷售事業部、智 慧城市銷售事業部、電力銷售事業部、礦業銷售事業部

21、、軍網銷售事業部、公安司法銷售 震有科技（震有科技（688418）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.9.10 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 事業部等，針對政府、電力、煤礦等行業進行銷售。此外，設立渠道部負責客戶維護、市 場 推廣及服務支撐等工作。 圖 4：震有科技組織架構圖 資料來源：震有科技招股說明書 管理層：管理層：公司管理層行業經驗豐富，與公司長期利益綁定，創始人、董事長兼總經理 吳閩華為軟交換中國標準起草人、 中國電力SAC/TC標委會委員， 擁有多項技術發明專利。 表 2：震有科技管理層簡介及背景 姓名姓名 職位職位 背景背景 吳閩華 創始人、董事長、總經理 中國科學

22、技術大學少年班、電磁場與微波技術專業， 中國軟交換標準起草人，中國電力 SAC/TC 標委會委員，擁有多項技術發明專利，7 年華為技術有限公司部門經理經驗，2003-2005 年在尚 陽科技（中國）任總工程師，2007-2011 年在深圳市沃其豐任董事和總經理，2006 年至今就職 于震有科技。 張中華 董事、副總經理、全球銷售運 營部總經理 山東師范大學計算機專業本科，入職震有科技 14 年，曾任 3 年山東華為工程部項目經理。 孟慶曉 董事、副總經理、研發總監 西安交通大學計算機專業本科，入職震有科技 11 年，曾任 2 年華為軟件工程師。 張一巍 董事 研究生學歷，廈門大學測試計量技術及

23、儀器專業，曾任 4 年華為研發工程師。 陳玉強 董事 現任城市都會（惠州）董事長，2003 年至今任多家公司監事、執行董事、經理等職位。 邱春生 獨立董事 北京郵電大學無線電工程專業本科，4 年華為副總工程師經歷，多年總經理和董事長經歷。 袁宇杰 獨立董事 中國科學技術大學無線電技術專業，4 年華為培訓師經歷，20 年運營管理經驗。 鐘水東 獨立董事 浙江大學工商管理碩士，曾擔任德勤高級審計員，2011 年以來豐富的風控、管理經驗。 資料來源：震有科技招股說明書，中信證券研究部 員工員工：2017/2018/2019 年底，公司共有員工 379/419/522 人，截至 2019 年 12 月

24、 31 日， 研發技術人員占比 50.19%， 銷售人員占比 19.54%， 本科及以上人員占比 78.73%。 目前擁有 540 名員工，其中技術人員 284 人，占比 53%，外籍技術員工 45 人。截至 2020 年 6 月底，公司研發人員數量繼續擴充至 294 任，占總人數比重達 1.76%，公司擁有專利 震有科技（震有科技（688418）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.9.10 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 39 項（其中發明專利 36 項） ，軟件著作權 87 項，另有 352 項發明專利正在申請當中。 圖 5：公司員工專業構成（截至 2019 年底） 資料來源：

25、震有科技招股說明書，中信證券研究部 圖 6：公司員工受教育程度（截至 2019 年底） 資料來源：震有科技招股說明書，中信證券研究部 主營業務：公專網并進，產品體系豐富完善主營業務：公專網并進，產品體系豐富完善 產品：覆蓋公網和專網通信兩大領域，包括核心層、匯聚層及接入層等各個層次。產品：覆蓋公網和專網通信兩大領域，包括核心層、匯聚層及接入層等各個層次。公 網終端客戶主要為境內外運營商，主要包括核心網絡系統和集中式局端系統兩條產品線； 專網通信則應用于國內政府及各行業系統內部的生產組織、指揮調度，主要包括指揮調度 系統產品線。 技術和維保服務則為以上系統提供相關的技術支持、 優化維護及檢修等服

26、務。 公司經過長期自主研發構建了一系列的核心技術，能夠覆蓋公司主營業務，是公司盈利能 力 的有力保證。2020H1 新增發明專利 1 項、外觀專利 1 項，公司新增軟件著作權 2 項，續證設計、 施工及維修資格證書（四級）1 項，新增電信設備進網許可證 2 項，續 證礦用產品安全證書 1 項。 圖 7：震有科技產品演進 資料來源：震有科技路演材料 研發技術人員銷售人員生產及運營人員管理人員碩士及以上本科大專大專及以下 震有科技（震有科技（688418）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.9.10 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 表 3：震有科技產品線分類 名稱名稱 分類分類 產品產

27、品 客戶客戶 簡介簡介 核心網 絡系統 公網 （1）基于 IMS 的語音核心網絡系統， 包括核心呼叫控制、邊界網關、媒體網 關、服務器等若干軟硬件產品； （2）基于 3G/4G 網絡的無線數據核心 網絡系統，包括數據域單元、用戶認證 管理等。 運營商或設備商，包 括印度國有電信 （BSNL）、印度 TATA 等。 主要以 mSwitch 系列產品為核心，NFV 架構，可靈 活建網或部署于運營商云計算平臺，既可以運行在 x86/ATCA 服務器等通用硬件上，也可以運行在私有/ 公有云上，充分利用運營商已建云服務平臺和 IT 數 據中心資產；系統可同時支撐有線接入與無線接入 網，實現固定移動網絡融

28、合；在業務方面 mSwitch 提 供語音、短信、數據和多媒體服務，并可平滑演進以 支持 5G 網絡的語音通話、短信收發及數據上網能 力。 集中式 局端系 統 公網 （1）基于雙絞線銅纜接入的 MSAN 系 列產品，成熟穩定，能夠充分利用電話 線資源用于公眾寬帶接入； （2）基于無源光纖接入的 GPON 系列 產品，接入帶寬大，能夠滿足用戶現在 及未來帶寬的靈活需求。 運營商、駐地網運營 商，包括印度 BSNL、日本 Softbank、菲律賓 PLDT、意大利 Tiscali、英國 JT 等。 面向核心網與最終用戶之間的匯聚層和接入層，主要 以綜合業務接入網關（MSAN）系列產品和無源光網 絡

29、接入（PON）系列產品為核心，為用戶提供互聯 網、語音電話、視頻、數據業務等端口，滿足各類業 務接入需求。 5G 通 信網絡 系統 公網 （1）5G 核心網，包括用戶數據類、控 制面類和用戶面類等產品系列單元； （2）5G 接入網，主要適用于 5G 小基 站，基于 O-RAN 架構，采用靈活可擴 展的高集成度、大容量基帶池 BBU+擴 展單元 EU+射頻單元 RRU 三級架構， 提供語音、數據、視頻等多媒體業務。 運營商，包括中國聯 通、日本軟銀 （Softbank）等。 目前正在開發測試中，積極與中國移動、中國聯通、 中國電信、日本軟銀等運營商及其他行業專網客戶開 展合作，預計將于 2020

30、Q2/Q3 正式商用。截至目 前，公司已中標中國聯通 5G 前傳項目、日本軟銀 5G 時鐘項目，已入圍中國聯通 5G 時鐘項目和 5G 接 入型 OTN-CPE 項目，成功入選中國聯通 5G 創新應 用專區供應商名錄，公司提供的 5G 移動策略路由和 智能網 SCP 等系統已經進入采購流程。 指揮調 度系統 專網 （1）行業專網調度解決方案，包括電 力通信調度系統、礦用有線調度通信系 統、政府應急指揮平臺、公安可視化指 揮調度解決方案等； （2）智慧城市運行解決方案，包括融 合通信平臺、移動應用平臺、城市體征 指數全景平臺、城市動態監控平臺、聯 動指揮調度平臺等。 行業專網調度解決方 案客戶包

31、括政府、公 安、司法、電力、煤 礦等行業客戶；智慧 城市運行解決方案客 戶包括國內各地城市 管理者。 采用“基礎通信+行業應用”雙核驅動，對系統內各 個單位部門的不同制式、不同標準、不同平臺的語 音、視頻、數據等業務系統進行有效整合和資源聯 動，實現跨平臺、跨部門的互聯互通和資源共享，提 高行業專網內各類資源的利用率，形成扁平化指揮機 制。指揮及決策分析系統是集有線和無線通訊、多媒 體調度和數據資源調度、日常監測預警和應急指揮決 策于一體的綜合解決方案。 技術與 維保服 務 公網 +專 網 （1）技術服務，設備的安裝與調試； （2）維保服務，系統的巡檢與維護、 設備的維修與升級。 以上客戶。

32、主要為客戶提供與核心網絡系統、集中式局端系統、 指揮調度系統相關的技術支持、系統優化服務、保外 的維護及檢修等服務。 資料來源：震有科技招股說明書，中信證券研究部 模式：專注研發銷售輕資產運營，加工以外協為主。采購：模式：專注研發銷售輕資產運營，加工以外協為主。采購： “以銷定購”與“戰略性庫 存和標準部件儲備” 。原材料采購方面，國內優質供應商眾多、市場競爭充分，公司集中詢 價確定供應商；加工服務采購方面，公司每年邀請具備生產能力和資格的供應商參與商務 談判。 生產：生產： 外協加工。 對于公網和較大的專網類項目， 公司只負責產品定型和成品質檢， 將生產加工、組裝測試交由外協工廠；對于部分專

33、網通信產品，公司將部分工藝簡單、附 加值低的勞動密集型環節交由外協廠商實施，自主完成產品測試、成品老化、組裝測試等 工序。銷售：銷售：事業部及子公司拓展。海外設有銷售事業部和四家境外子公司負責亞太、東 南亞的銷售和本地技術服務工作；國內市場設立六個事業部分別針對政府、電力、煤礦等 行業進行銷售。此外，渠道部負責客戶維護、市場推廣及服務支撐等工作。 震有科技（震有科技（688418）投資價值分析報告投資價值分析報告2020.9.10 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 圖 8：震有科技主要產品和服務的工藝流程 資料來源：震有科技招股說明書 財務表現：收入多元化，盈利能力持續改善財務表現：收入多

34、元化，盈利能力持續改善 總體來看，隨著公司業務從煤礦走向公安、電力等行業，從專網走向公網，收入驅動 力不斷多元化。收入 2015-2019 年 CAGR 28.5%，毛利率 2018 年觸底后 2019 年回升， 費用率整體持續改善；凈利潤 2015-2019 年 CAGR 29.7%。 收入：收入：得益于海內外公網市場拓展及公專網市場的快速發展，公司收入 2015-2019 年 CAGR 為 28.5%。2019 年因為境外重要客戶 UTStarcom 的 BSNL 項目延期影響，公司收 入相比 2018 年同比下滑 11.3%達 4.2 億元。2020Q1 國內疫情帶來的外協廠商產能和客 戶產品交付壓力和 2020Q2 海外疫情導致的市場開拓和產品銷售雙重壓力下，公司加大市 場開拓力度， 銷售項目仍有所增加， 2020H1 實現營業收入 2.11 億元， 同比增長 41.45%。 毛利率：毛利率：得益于公司業務與境內外客戶的多樣性，除 2018 年以外公司毛利率保持在 50%以上，2018 年由于承接了 UTStarcom 的大額接入網建設訂單且其中毛利率較低的硬 件產品占比較高，毛利率下降至 42.3%；隨后得益于毛利率較高的核心網絡系統產品