中國人民銀行：《中國貨幣政策執行報告》增刊(56頁).pdf

1、 中國貨幣政策執行報告增刊 有序推進貸款市場報價利率改革有序推進貸款市場報價利率改革 中國人民銀行貨幣政策分析小組 2020 年 9 月 15 日 I 內容摘要 利率市場化是中國金融領域最核心的改革之一， 是建設社會主義 市場經濟體制、深化金融供給側結構性改革的重要內容，是建設現代 中央銀行制度的關鍵環節，是健全基準利率和市場化利率體系、完善 金融機構自主經營機制的必要條件。 中國的利率市場化改革穩步推進， 但長期以來存在利率“雙軌”問 題，推動利率“兩軌合一軌”是利率市場化改革的迫切要求。按照黨中 央、國務院決策部署，中國人民銀行牢牢抓住貸款利率改革這個“牛 鼻子”，以推動貸款利率和市場利率

2、并軌為重點，于 2019 年 8 月 17 日宣布啟動改革完善貸款市場報價利率（LPR）形成機制，疏通貨幣 政策傳導渠道，推動降低貸款利率。 改革后的 LPR 由各報價行按照對最優質客戶執行的貸款利率， 于每月 20 日（遇節假日順延）以公開市場操作利率（主要指中期借 貸便利利率）加點形成的方式報價。LPR 的報價行由原有 10 家擴大 至 18 家，并在原有 1 年期一個期限品種基礎上增加了 5 年期以上期 限品種。 同時， 中國人民銀行將LPR運用情況納入宏觀審慎評估 （MPA） 考核， 推動銀行將 LPR 嵌入到內部資金轉移定價 （FTP） 中， 并于 2020 年 38 月按照市場化、

3、 法治化原則推動存量浮動利率貸款定價基準轉 換。在推進 LPR 改革過程中，中國人民銀行協調推進相關措施，加 強存款利率自律管理，推動明示貸款年化利率，積極參與國際基準利 率改革，形成了深化利率市場化改革的合力。 經過一年來持續推進，LPR 改革取得了重要成效。一是 LPR 充 分體現了市場化特征。 LPR 報價逐步下行， 發揮了方向性和指導性作 II 用。二是 LPR 已經成為銀行貸款利率的定價基準。金融機構絕大部 分新發放貸款已將 LPR 作為基準定價，存量浮動利率貸款定價基準 轉換已于 2020 年 8 月末順利完成，轉換率超過 92%。三是央行貨幣 政策操作向貸款利率傳導的效率明顯增強

4、。 貸款利率隱性下限被完全 打破，銀行內部定價和傳導機制的市場化程度顯著提高。四是以改革 的辦法促進降低貸款利率成效顯著。企業貸款利率明顯下行，銀行對 中小微企業的支持力度持續加大， 金融結構進一步優化。 五是 LPR 利 率衍生品市場迅速發展，金融機構利率風險管理手段不斷豐富。六是 促進存款利率的市場化，推動存款利率與市場利率也開始逐步并軌。 總體看， 中國的 LPR 改革取得重要成效， 主要有以下經驗： 一是 抓住主要矛盾。厘清利率市場化改革的邏輯和思路，牢牢抓住貸款利 率這個關鍵點實現重點突破，帶動全局。二是設計科學方案。立足中 國金融體系以銀行體系為主的基本國情，從改革完善 LPR 形

5、成機制 入手推動改革，增強 LPR 對貸款利率的方向性和指導性，帶動貸款 利率的市場化， 并進一步推動存款利率的市場化。 三是明確改革進度。 對銀行運用 LPR 定價提出既清晰明確又切合實際的時間表，及時推 動存量浮動利率貸款定價基準轉換，有效引導和管理市場預期，避免 改革久拖不決形成僵持局面。四是堅持統籌兼顧。既通過改革破解利 率傳導中的體制機制障礙，又實現降低貸款利率的現實目標，還促進 優化金融結構，解決小微企業融資難融資貴問題。 下一步， 中國人民銀行將按照黨中央、 國務院部署， 繼續深化 LPR 改革，推動實現利率“兩軌合一軌”，完善貨幣政策調控和傳導機制， 健全基準利率和市場化利率體

6、系，深化金融供給側結構性改革，促進 經濟高質量發展和形成新發展格局。 III 目錄 第一部分 利率市場化改革面臨利率雙軌問題. 1 一、貸款利率雙軌問題亟待解決 . 1 二、抓住時間窗口推進 LPR 改革 . 4 三、基準利率改革的國際經驗和比較 . 5 第二部分 以 LPR 改革推動解決利率雙軌問題 . 10 一、健全利率調控體系 . 10 二、完善 LPR 形成機制 . 11 三、疏通貨幣政策傳導渠道 . 13 第三部分 推動 LPR 改革的具體做法 . 18 一、LPR 調控機制 . 18 二、LPR 形成機制 . 19 三、LPR 傳導機制 . 23 四、協調推進相關措施 . 30 第

7、四部分 LPR 改革取得顯著成效 . 35 一、LPR 市場化程度明顯提高 . 35 二、利率傳導機制有效疏通 . 36 三、金融機構內部定價的市場化程度明顯提高 . 39 四、用改革辦法促進降低利率的成效顯著 . 40 五、存量浮動利率貸款定價基準轉換順利完成 . 42 六、LPR 衍生品等金融產品迅速發展 . 42 七、推動存款利率市場化 . 45 第五部分 LPR 改革的重要經驗 . 47 一、理清邏輯，抓住主要矛盾 . 47 二、立足國情，科學設計方案 . 47 三、抓緊推進，明確改革進度 . 49 四、統籌兼顧，實現多重目標 . 51 IV 專欄專欄 專欄 1 利率市場化改革歷史回顧

8、及面臨的問題 . 2 專欄 2 LIBOR 改革的進展與挑戰 . 6 專欄 3 貸款利率隱性下限調研 . 14 專欄 4 LPR 改革適合中國國情 . 16 專欄 5 LPR 以 MLF 利率為基礎加點形成 . 18 專欄 6 LPR 報價機制不易被操縱 . 20 專欄 7 推進 LPR 改革比完善 FTP 要先行 . 25 專欄 8 實證檢驗證明 LPR 改革有效提升了利率傳導效率 . 38 專欄 9 LPR 比國債收益率更適宜作為中國貸款利率定價基準 . 48 表表 表 1 LPR 改革前主要經濟體降息情況（2019 年 1 月-8 月） . 5 表 2 將 LPR 運用情況納入 MPA

9、考核 . 23 表 3 LPR 報價情況 . 36 圖圖 圖 1 改革前的 LPR 基本錨定貸款基準利率 . 12 圖 2 規律開展中期借貸便利操作 . 18 圖 3 貸款基準利率和 LPR . 35 圖 4 企業債收益率和貸款利率隱性下限 . 37 圖 5 一般貸款利率和 DR007 . 38 圖 6 樣本機構對貸款市場競爭程度的看法 . 39 圖 7 樣本機構對改革后貨幣政策傳導效果的看法 . 39 圖 8 地方法人金融機構 FTP 建設情況 . 40 圖 9 LPR 運用和打破隱性下限情況 . 41 圖 10 LPR 利率互換交易情況 . 43 圖 11 1 年期 LPR1Y 互換合約與

10、 1 年期 LPR 利率變動情況 . 44 1 第一部分 利率市場化改革面臨利率雙軌問題 20 世紀 90 年代中期以來，中國人民銀行推進利率市場化改革， 至 2015 年已經放開了對存貸款利率的管制，但仍存在存貸款基準利 率和市場利率并存的“利率雙軌”問題，需要抓住時間窗口，通過深 化利率市場化改革來破解利率傳導中存在的體制機制障礙。 一、貸款利率雙軌問題亟待解決 經過多年的持續推進， 中國利率市場化改革仍存在利率雙軌問題， 改革進入“攻堅戰”階段。無論是從提高貨幣政策有效性的角度，還 是從深化金融改革的角度考慮，都需要通過深化改革的方式，疏通利 率傳導渠道，推動貸款利率“兩軌合一軌”，并以

11、此推動降低貸款利 率。 一是一是實體實體經濟活力需要激發。經濟活力需要激發。 2019 年以來， 全球經濟下行壓力加 大，美歐等發達經濟體貨幣政策相繼轉向寬松。中國主要宏觀經濟指 標保持在合理區間， 但受中美經貿摩擦和國內產業結構調整等因素影 響面臨新的風險挑戰， 國內經濟下行壓力加大。 新冠肺炎疫情發生后， 對部分行業尤其是中小微企業生產經營產生較大沖擊， 經營困難加劇。 在此背景下，抓住時間窗口推動貸款利率“兩軌合一軌”，有利于將 貨幣政策效果及時傳導至信貸市場，促進降低企業實際利率水平，加 大金融支持力度，激發微觀主體活力，加快企業復工復產，為打贏疫 情防控阻擊戰、恢復實體經濟活力提供支

12、持。 二是利率傳導不暢阻礙政策效果。二是利率傳導不暢阻礙政策效果。貸款市場報價利率（LPR）改 2 革之前，銀行發放貸款時主要參照貸款基準利率定價，特別是一些銀 行通過協同行為以貸款基準利率的一定倍數（如 0.9 倍）設定貸款利 率隱性下限，對市場化的利率調控和傳導形成了阻礙，在市場利率整 體下行階段不利于貸款利率的下降。若采用傳統的辦法，直接降低貸 款基準利率，又可能面臨釋放過強的政策調整信號、刺激產生房地產 泡沫等風險，還會再次形成新的隱性下限，仍然阻礙市場利率的有效 傳導。 三是三是推動貸款利率并軌是推動貸款利率并軌是深化深化利率市場化利率市場化改革改革的關鍵的關鍵。 在銀行信 用貨幣制

13、度下，銀行通過貸款等資產擴張創造存款貨幣，貸款需求是 銀行貨幣創造的直接約束，貸款利率成為決定存款利率的關鍵因素。 隨著貸款利率市場化深入推進， 中央銀行可以通過調節政策利率影響 貸款利率，從而影響貸款需求，進而傳導至存款利率，最終促成存貸 款利率全部市場化，因此貸款利率是“牽一發而動全身”的關鍵。推 動貸款利率市場化，解決貸款利率“雙軌”問題，首先需要培育并運 用更加市場化的貸款定價參考基準，以此逐步淡化貸款基準利率。因 此，先貸款利率、后存款利率，以改革完善 LPR 形成機制為抓手，推 進貸款利率市場化改革， 疏通利率傳導渠道， 促進降低融資實際利率， 是推進利率市場化的科學可行路徑。 專

14、欄 1 利率市場化改革歷史回顧及面臨的問題 中國的利率市場化改革從上世紀 90 年代中期起步。1993 年，十四屆三中全 會提出了利率市場化改革的基本設想：“中央銀行按照資金供求狀況及時調整基 準利率，并允許商業銀行存貸款利率在規定幅度內自由浮動?！?003 年，十六屆 3 三中全會進一步指出：“穩步推進利率市場化，建立健全由市場供求決定的利率 形成機制，中央銀行通過運用貨幣政策工具引導市場利率”。1996 年銀行間同業 拆借利率正式放開，此后中國人民銀行堅持管制利率的“破”和市場利率的“立”相 結合，按照“放得開、形得成、調得了”的原則，漸進推進利率市場化改革。 一一是是逐步逐步放開利率管放

15、開利率管制制。中國人民銀行按照“先貨幣和債券市場利率，后存 貸款利率” 的順序放開利率管制。 存貸款利率又按照 “先外幣， 后本幣； 先貸款， 后存款；先長期、大額，后短期、小額”的順序推進。2015 年 10 月 24 日，對商 業銀行不再設置存款利率浮動上限， 標志著中國對利率的行政性管制已基本放開。 二二是是健全市場健全市場利率利率形成機制形成機制。在建立貨幣市場和債券市場之初， 中國人民銀行就 培育了基于實際交易形成的債券回購利率等具有基準性的利率。2007 年中國人 民銀行推出了上海銀行間同業拆放利率（SHIBOR）。2013 年 10 月建立了 LPR 集中報價和發布機制。 三三是

16、是完善完善公開市場操公開市場操作機制。作機制。中國人民銀行提高公開市場 操作頻率，每日開展操作，引入常備借貸便利（SLF），SLF 利率發揮利率走廊 上限功能，創設中期借貸便利（MLF）提供中期流動性。四四是是建立市場利率定價建立市場利率定價 自律機制自律機制。2013 年 9 月市場利率定價自律機制正式成立，對金融機構自主確定 的貨幣市場、信貸市場等金融市場利率進行自律管理。 推進利率市場化改革的過程中，還存在諸多問題和挑戰。一是一是存在存在存貸款基存貸款基 準利率和市場利率并存的“準利率和市場利率并存的“利率雙軌利率雙軌”問題。問題。雖然貸款利率管制已經放開，但金 融機構貸款利率仍主要參考

17、貸款基準利率定價， 特別是部分銀行通過協同行為設 定貸款利率隱性下限，導致市場利率下行不能有效傳導到貸款利率。二是銀行內二是銀行內 部的利率傳導機制不暢。部的利率傳導機制不暢。 銀行內部存在資產負債部和金融市場部的兩部門決策機 制，在定價決策上“兩張皮”，而且占據主導地位的資產負債部市場化程度相對 較低，市場化程度較高的金融市場部難以對貸款利率產生決定性影響。三是存款三是存款 利率管制放開后存款利率存在上行壓力。利率管制放開后存款利率存在上行壓力。由于銀行普遍存在“存款立行”、追求 規模等固有觀念，加上部分監管指標也更加重視一般性存款，導致銀行特別是中 小銀行有較強的高息攬儲沖動，如果存款利率

18、上行則不利于降低社會融資成本。 四是央行政策四是央行政策利率體系不夠利率體系不夠清晰。清晰。存貸款利率管制放開后， 為降低金融機構對存 貸款基準利率的依賴程度，央行需要建立清晰、明確、完善的政策利率體系，傳 達央行利率調控信號，引導市場利率運行。 4 二、抓住時間窗口推進 LPR 改革 2015 年放開利率管制時，中國人民銀行明確表示將繼續公布存 貸款基準利率，但這只是暫時的、過渡性的。經過多年的探索，大部 分銀行已有較完善的貸款定價模型，可根據資金成本、風險溢價等因 素自主定價，一些銀行已在內部試運行參考 LPR 或中期借貸便利 （MLF）利率等確定貸款利率的定價模式。近年來，央行市場化利率

19、 調控能力不斷增強， 貸款利率對貨幣市場利率及央行操作利率的反映 都更加敏感，應當說深化貸款利率市場化改革具備了一定條件。從國 際利率市場化改革以及我國實際情況看， 實現利率市場化的難點在于， 我國經濟潛在增速保持在較高水平，隨著金融抑制的解除，利率有抬 升趨近潛在增速的內生動力， 利率市場化的本質是賦予金融機構定價 自主權，但如果金融機構為了追求利潤而抬高利率，就會和降低社會 融資成本的要求背道而馳。 2019 年中，國內外形勢為推進貸款利率市場化改革提供了難得 的時間窗口。從從宏觀宏觀經濟情況看，經濟情況看，中國經濟面臨下行壓力，特別是新 冠肺炎疫情發生后，經濟發展進一步承壓。通過改革完善

20、 LPR 形成 機制，可疏通貨幣政策向貸款利率的傳導渠道，引導實體經濟融資成 本下降，為實體經濟提供更大支持。從市場利率走勢看，從市場利率走勢看，中國人民銀 行運用多種貨幣政策工具，保持貨幣市場和債券市場利率平穩運行， 為降低貸款利率創造了良好的金融環境。從銀行的承受能力看，從銀行的承受能力看，2018 年以來中國人民銀行和銀保監會對影子銀行、P2P 等加強監管，促使 銀行負債成本下降，帶動銀行息差回升，存在適當降低貸款利率為實 5 體經濟減負的空間。從國際環境看，從國際環境看，全球經濟下行壓力加大，主要發 達經濟體貨幣政策轉向寬松， 外部環境有助于推動中國貸款利率水平 下行。 從社會輿論看，

21、從社會輿論看， 黨中央、 國務院多次提出要降低貸款利率水平， 全社會已形成貸款利率下行的氛圍， 有助于促進銀行在市場競爭中降 低利率水平。在此背景下，提高貸款利率的市場化程度，有利于促進 貸款利率跟隨市場利率繼續下行， 更好地發揮市場在資源配置中的決 定性作用。 表 1 LPR 改革前主要經濟體降息情況（2019 年 1 月-8 月） 單位：% 國家 2019/01 2019/02 2019/03 2019/04 2019/05 2019/06 2019/07 2019/08 合計 美國 0.25 0.25 澳大利亞 0.25 0.25 0.50 新西蘭 0.25 0.50 0.75 韓國 0

22、.25 0.25 印度 0.25 0.25 0.25 0.35 1.10 印尼 0.25 0.25 0.50 巴西 0.50 0.50 土耳其 4.25 4.25 數據來源：各央行官方網站、Wind 數據庫等。 中國人民銀行綜合判斷國內外形勢，抓住難得的時間窗口，在 2019 年 8 月 17 日發布公告，宣布改革完善 LPR 形成機制。試想如果 沒有在當時及時推出改革， 2020 年初新冠肺炎疫情暴發后， 改革勢必 更難推出，市場化降低社會融資成本的目標就更難實現。 三、基準利率改革的國際經驗和比較 （一）國際（一）國際基準基準利率改革逐步推進利率改革逐步推進 倫敦銀行間同業拆借利率（LIB

23、OR）是國際上最重要的銀行間基 準利率。但由于報價操縱等問題，英國金融行為管理局（FCA）決定 2021 年底后不再強制要求報價行報出 LIBOR。各主要經濟體陸續開 6 啟國際基準利率改革，目前，美國、英國、歐元區、瑞士、日本、澳 大利亞等經濟體已明確替代原 IBOR 類報價利率的新基準利率。 這些 新基準利率由各經濟體獨立發布，均為實際成交利率，僅有隔夜單一 期限，且絕大多數由各經濟體中央銀行管理。 目前衍生品基準轉換方案已基本明確， 正在研究推出各類目前衍生品基準轉換方案已基本明確， 正在研究推出各類現貨現貨產產 品的基準轉換方案。品的基準轉換方案。 國際掉期與衍生工具協會 （ISDA）

24、 負責研究衍生 品轉換方案，已于 2018 年末正式發布，經過多輪征求意見，相關細 節也正在逐步明確。美國的替代基準利率委員會（ARRC）已擬定新 簽訂 LIBOR 浮息債、雙邊貸款、銀團貸款、住房貸款、資產證券化 產品等基準轉換方案，但僅適用于新簽合同，存量合同轉換仍待后續 安排。 國際組織推動國際協調。國際組織推動國際協調。近年來二十國集團（G20）財長和央行 行長會、國際清算銀行（BIS）市場委員會（MC）、金融穩定委員會 （FSB）、巴塞爾委員會（BCBS）等國際組織多次召開會議，協調推 動國際基準利率改革。國際會計準則理事會（IASB）發布了利率基 準改革第二階段 （征求意見稿） ，

25、 根據國際基準利率改革進展， 對相關國際財務報告準則進行了修訂。 專欄 2 LIBOR 改革的進展與挑戰 2017 年 7 月 27 日，英國金融行為管理局宣布將在 2021 年底后不再強制要 求 LIBOR 報價行報價后，LIBOR 改革有序推進?？傮w而言，LIBOR 改革由各經 濟體央行主導， 著力解決報價制交易基礎不強的問題， 并采取 “先增量、 后存量” 的方式積極推動運用，但也面臨挑戰。 一是中央銀行發揮關鍵作用。一是中央銀行發揮關鍵作用。各經濟體推動國際基準利率改革過程中， 都強 7 化了中央銀行對基準利率的監督管理， 除瑞士外其他經濟體的新基準利率均由中 央銀行直接管理，以增強其

26、基準性和公信力。 二是新基準利二是新基準利率均具有堅實率均具有堅實交易基礎。交易基礎。 為避免被操縱， 多數新基準利率都選 擇了有堅實交易基礎的隔夜實際交易利率，如美元 SOFR、英鎊 SONIA、歐元 STR、 日元 TONA、 瑞郎 SARON 等。 此外， 相關監管機構還通過擴大計算基數、 改進計算方式等手段， 保證新基準利率能夠更加準確地反映銀行間資金價格水平。 三是“先增量、后存量”推進改革。三是“先增量、后存量”推進改革。目前國際上已明確衍生品和部分現貨產 品的基準轉換方案，普遍采用新老劃斷的方式，對新簽合同和存量合同分別適用 不同的補充協議或轉換安排， 但對存量合同的基準轉換方案

27、還有待進一步研究確 定。 四是積極探索期限利四是積極探索期限利率構建方法。率構建方法。 各經濟體選定的新基準利率均為隔夜利率， 但市場對其他期限利率也有需求， 需研究以隔夜基準利率為基礎構建各期限利率 的合理方法。 美國替代基準利率委員會等基準利率改革工作組已研究提出了后顧 法和前瞻法兩種構建方法計算各期限利率。 目前已有多家監管機構或市場主體開 始或準備發布其推薦的期限利率。 （二）印度（二）印度的的基準利率改革基準利率改革 印度自放開貸款利率管制以來， 先后嘗試推出 4 個貸款利率定價 基準，對中國的利率市場化改革具有一定參考價值。 1、最優惠貸款利率（、最優惠貸款利率（PLR）與基準最優

28、惠貸款利率（）與基準最優惠貸款利率（BPLR） 印度央行于 1994 年推行利率市場化改革，以最優惠貸款利率 （PLR）為定價基準，授權商業銀行根據 PLR 自行確定貸款利率。但 各銀行的貸款定價方法存在較大差異， 使得銀行向借款人提供的貸款 利率也有很大不同。2003 年，印度央行對 PLR 進行完善，建議商業 銀行發布基準最優惠貸款利率（BPLR），BPLR 根據資金成本、運營 成本、 監管成本 （滿足撥備要求、 資本要求等監管指標的成本） 確定。 PLR 和 BPLR 的問題在于：一是二者的貨幣政策傳導效率很差， 8 后者雖然有所改善，但當政策利率下行時，很多銀行仍遲遲不相應調 整貸款利

29、率。二是理論上 BPLR 應當是貸款利率的下限，但實際中有 不少貸款的利率突破了這一下限。 三是各銀行的貸款利率定價方法仍 然不透明。 2、基礎貸款利率（、基礎貸款利率（BR） 考慮到 BPLR 的缺陷，2010 年印度開展新的探索，將貸款定價 基準更換為基礎貸款利率（BR）。根據印度央行發布的定價準則，銀 行需根據資金成本、經營費用、準備金成本和利潤率確定 BR，實際 發放的所有貸款利率都不得低于 BR，銀行可以按照借款人的信用情 況在 BR 的基礎上加點確定具體的貸款利率。BR 在實踐中面臨兩個 難題：一是由于計算方法不唯一，導致貸款定價依然不透明；二是銀 行僅在新發放貸款時運用 BR，存

30、量貸款不作調整，使得貨幣政策的 效果難以有效傳導至存量貸款。 3、邊際成本貸款利率（、邊際成本貸款利率（MCLR） 2016 年， 為提高貨幣政策傳導效率， 印度央行又推出了邊際成本 貸款利率 （MCLR） ， MCLR 每月發布， 頻率高于每季度發布的 BR， 同時要求商業銀行在確定定價基準時不僅考慮資金成本， 還必須考慮 資金的邊際成本。 依據新修訂的定價準則，MCLR 通?；谫Y金邊際 成本、經營成本、準備金成本和期限溢價四個因素確定。 理論上， MCLR 可以使政策利率變動快速真實地傳導至貸款利率。 但實際情況卻不如預期，主要原因：一是運用率不高，部分貸款仍參 考 BR 定價，以執行較

31、高的利率。二是 MCLR 發布頻率雖有所提高， 9 但許多銀行并未及時進行重定價。 4、外部基準貸款利率（、外部基準貸款利率（EBLR） 由于貨幣政策傳導仍有遲滯，2019 年 10 月印度央行再次轉換定 價基準，不再由銀行內部確定定價基準，而是改用外部基準利率 （EBLR）。根據規定，銀行可選取以下外部利率作為定價基準：一 是印度央行政策回購利率；二是印度財政基準私人有限公司（FBIL） 公布的 3 個月期國庫券收益率；三是 FBIL 公布的 6 個月期國庫券收 益率；四是 FBIL 公布的其他市場基準利率。在 EBLR 基礎上，銀行 須綜合考慮準備金成本、經營成本和利潤率來確定貸款利率。

32、EBLR 的優點在于可以使貨幣政策傳導更加高效，貸款利率定價 也更透明；而缺點則體現在外部基準的波動通常較大，而銀行的借貸 成本則相對固定，利率下行階段可能會壓縮其凈息差。 印度基準利率改革的經驗表明：第一，利率定價基準轉換應當有 明確的、可執行的時間表，以避免新舊利率基準切換過慢的問題，特 別是存量貸款的定價基準轉換也要加快推進， 久拖不決必然會造成預 期混亂。第二，選擇外部公開的市場利率作為貸款利率基準，優于由 銀行內部自行確定定價基準，可避免形成機制不透明等問題。第三， 應發展利率衍生品市場，豐富交易品種，提高市場深度，便于銀行和 借款人對沖利率風險。 10 第二部分 以 LPR 改革推

33、動解決利率雙軌問題 MLF 利率作為中期政策利率，在引導和調節中期市場利率方面 發揮了重要作用。 在此背景下， 可對 LPR 報價方式加以優化， 建立與 MLF 利率相掛鉤的機制，提高 LPR 市場化程度，以改革的方式破除 利率傳導中的體制機制障礙，打破貸款利率隱性下限，增強金融機構 自主定價能力，推動降低貸款實際利率，并促進存款利率市場化。 一、健全利率調控體系 （一）（一）結構性流動性短缺的貨幣政策操作框架結構性流動性短缺的貨幣政策操作框架 在結構性流動性短缺框架下， 央行保持適當的法定準備金率水平， 即可使銀行體系的存款增長自動帶來法定準備金需求的增加， 維持貨 幣市場壓力，央行通過投放

34、流動性來有效調控市場利率，維護貨幣市 場利率在合理區間運行。在此過程中，中國人民銀行通過每日在公開 市場開展逆回購操作提供短期流動性持續培育短期政策利率， 通過每 月固定時點開展 MLF 操作提供中期流動性持續培育中期政策利率。 在始終保持結構性流動性短缺的前提下， 根據貨幣政策調控需要和存 款增長帶來法定準備金需求增加的速度， 適時適度調整法定準備金率， 實現結構性流動性短缺的貨幣政策操作框架。 （二）（二）健全央行政策利率體系健全央行政策利率體系 作為短期政策利率的公開市場操作利率， 和作為中期政策利率的 MLF 利率， 共同形成了中央銀行政策利率體系， 傳達央行利率調控信 號。 中國人民

35、銀行通過每日以 7 天期逆回購為主開展公開市場操作 11 進行流動性調節和貨幣政策傳導，釋放央行短期政策利率信號，調控 市場利率。央行面向公開市場業務一級交易商開展公開市場操作，可 通過兩個渠道影響貨幣市場利率， 一是通過招投標形成中標利率來直 接影響市場利率水平， 二是通過公開市場操作改變銀行體系流動性總 量，從而影響市場資金供求，間接調控市場利率。一級交易商可通過 在貨幣市場開展交易，將從央行獲得的流動性“量”和“價”的信號 傳導給其他市場參與主體。 商業銀行內部存在資產負債部和金融市場部的兩部門決策機制， 而資產負債部往往在決策中具備優勢地位。中國人民銀行通過 MLF 等貨幣政策工具向金

36、融機構提供中期流動性。MLF 資金可以直接進 入商業銀行的資產負債部，從而直接影響貸款數量和貸款利率；MLF 利率可以發揮中期政策利率的作用，直接影響中期市場利率，還可以 通過調節金融機構從央行獲取中期基礎貨幣的邊際成本， 對金融機構 資產負債表和市場預期產生影響，從而引導和調節貸款利率。 二、完善 LPR 形成機制 （一）（一）改革前的改革前的 LPRLPR 形成機制存在不足形成機制存在不足 2013 年 10 月， LPR 集中報價和公布機制正式運行， 每日由 10 家 報價行自主報出本行對最優質客戶貸款利率， 經中國外匯交易中心暨 全國銀行間同業拆借中心（以下簡稱“交易中心”）對報價以各

37、報價 行的貸款余額為權重，計算加權平均利率后對外公布，并由市場利率 定價自律機制（以下簡稱“利率自律機制”）在中國人民銀行的指導 下負責監督和管理，金融機構可以此為參考確定各自的貸款利率。運 12 行以來，LPR 存在諸多問題。一是由于各報價行主要參考貸款基準利 率進行報價，導致 LPR 長期與貸款基準利率同向同幅變動，市場化 程度明顯不夠，不能有效反映市場利率變動情況，這也影響了銀行運 用 LPR 的積極性，實際上并未起到有效替代貸款基準利率的作用， 失去了意義。二是報價行只有全國性銀行，代表性不足。三是期限品 種不全，只有 1 年期一個品種。四是報價頻率過高，報價行重視程度 不足，報價不能

38、代表報價行對貸款利率的判斷。五是運用不足，只有 部分報價行在形式上運用 LPR 定價，事實上大多都是通過貸款基準 利率定價，然后再套算為 LPR 加減點的形式，且主要運用集中在短 期固定利率貸款上。 數據來源：WIND。 圖 1 改革前的 LPR 基本錨定貸款基準利率 （二）（二）按照按照市場化市場化要求改革完善要求改革完善 LPRLPR 形成機制形成機制 推進貸款利率“兩軌合一軌”是利率市場化改革的重要突破口。由 于仍公布貸款基準利率，對貸款利率的市場化定價形成約束，有必要 健全市場化的貸款利率基準。因此，中國人民銀行選擇優化 LPR 報 4.0 4.5 5.0 5.5 6.0 6.5 2013.10 2014.01 2014.04 2014.07 2014.10 2015.01 2015.04 2015.07 2015.10 2016.01 2016.04 2016.07 2016.10 2017.01 2017.04 2017.07 2017.10 2018.01 2018.04 2018.07 2018.10 2019.01 201