【研報】基礎化工行業2021年投資策略摘要：強者恒強材料爭先-20201109（32頁）.pdf

1、強者恒強強者恒強 材料爭先材料爭先 基礎化工行業基礎化工行業20212021年投資策略摘要年投資策略摘要 20202020年年1111月月0909日日 化工行業首席分析師化工行業首席分析師 楊楊偉偉 SAC NOSAC NO：S1120519100007S1120519100007 方向一：行業龍頭方向一：行業龍頭。上半年疫情蔓延與油價暴跌加劇行業馬太效應。龍頭公司受益供給側改革紅利，資產負債表快速修 復，在今年疫情背景下表現更為穩健，持續內生外延，利于行業集中度進一步提升。從業績表現看，龍頭公司5-6月凈利 環比顯著增長，且在下半年保持持續回升的良好態勢。另一方面，全球貨幣寬松主旋律更有利于

2、全球資產加大對龍頭公 司的配置，同時顯著提升估值空間，看好未來一年龍頭強者恒強，業績同比持續增長，推薦關注萬華化學（聚氨酯）、 龍蟒佰利（鈦白粉）、華魯恒升（煤化工）。 方向二方向二：新材料行業：新材料行業。中美貿易終端導致進口替代需求上行疊加新材料行業的內在成長屬性，將帶動新材料行業加速成 長，看好鋰電材料中的溶劑與正極材料（雅化集團、石大勝華）、電子特氣（昊華科技）、受益國五向國六轉換的汽車 尾氣處理材料（奧福環保）、高分子材料助劑（利安?。?、吸附分離材料（藍曉科技）、OLED材料。其中鋰電材料成長 確定性最強，上半年全球新能源汽車需求受到嚴重壓制，但6月以來隨著國內疫情得到有效控制，新能

3、源汽車需求充分釋 放，動力電池裝機數據環比持續回升，9月國內動力電池裝機6.6GWh，同比增長66.4%，環比上升28.3%。根據我國新能源 汽車產業發展規劃，新能源汽車銷量占比將由目前不到5%提升至2025年20%左右，高達三倍成長空間。 方向三方向三：農化產業。：農化產業。今年國家糧食安全戰略意義凸顯，在控制藥肥的前提下實現增產，看好水溶肥等新型肥料，以及國 內農藥龍頭的穩健成長趨勢。我國農藥前十企業集中度尚不到30%，銷售收入僅有國際龍頭的十分之一，未來仍有極大成 長空間。推薦三泰控股（水溶肥原料）、國光股份（植物生長調節劑）、利民股份（生物農藥）。 投資建議：投資建議：推薦雅化集團、石

4、大勝華、三泰控股、奧福環保、利安隆、雅化集團、石大勝華、三泰控股、奧福環保、利安隆、泰和新材泰和新材、藍曉科技、龍蟒佰利。、藍曉科技、龍蟒佰利。 未來一年看好龍頭強者恒強、新材料持續放量、農化穩健成長未來一年看好龍頭強者恒強、新材料持續放量、農化穩健成長 20202020年年1111月月0404日日 風險因素：風險因素：疫情對全球經濟影響的不確定性；中美貿易爭端加劇的風險。 oPrOmMsMmNtPpOoMtOtMnQaQ8Q6MoMmMtRrRiNmNmNjMqRqO6MrQzRuOsQpPvPsQnQ 圖1 化工行業今年漲幅位居第11（%） 圖2 化工三級子行業今年漲幅排名（%） 3 3

5、資料來源：wind，華西證券研究所 截至2020年11月8日，申萬化工一級行業漲幅22.5%，在29個一級行業中位居第11，對比上證指數年初至今上漲10.52%。 化工31個三級子行業中，漲幅前三為改性塑料、涂料油漆油墨、民爆用品，年初至今上漲85%、79%、53%，分別主要得益于 疫情催生口罩材料需求、涂料需求向好、川藏鐵路建設及布局新能源。跌幅較大的子行業主要涉及石油加工、合成革、粘 膠等強周期領域。 2020年回顧：成長優于周期 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 80 -20 0 20 40 60 80 100 圖3 化學原料及制品累計收入與利潤總額 圖4 化

6、工行業今年個股漲幅前十五名 4 4 資料來源：wind，華西證券研究所 2020年1-9月，化學原料及制品行業累計收入與利潤總額分別為44164、2525.8億元，同比下滑6.9%、17.7%，主要受全球 疫情及油價暴跌影響較大，二季度以來降幅逐步收窄。 個股分化明顯，漲幅居前個股主要為成長型行業龍頭，驅動因素主要包括鋰電材料（天賜材料、新宙邦）、光刻膠（容大 感光、彤程新材）、風電搶裝（雙一科技）、口罩材料（道恩股份、金發科技）等需求大漲，跌幅居前個股主要分布于傳 統石化、氯堿、農藥等行業。 2020年回顧：成長優于周期 (100) (50) 0 50 100 0 20,000 40,000

7、 60,000 80,000 100,000 2013-02 2013-07 2013-12 2014-05 2014-10 2015-03 2015-08 2016-01 2016-06 2016-11 2017-04 2017-09 2018-02 2018-07 2018-12 2019-05 2019-10 2020-03 2020-08 累計收入（億元） 累計利潤（億元） 累計收入同比（%） 累計利潤同比（%） 證券代碼證券簡稱 年初至今漲跌幅 （%） 驅動邏輯 002709.SZ天賜材料249.70鋰電池電解液 300225.SZ金力泰235.89汽車涂料 300576.SZ容大感

8、光185.06光刻膠 002838.SZ道恩股份157.03口罩材料 603737.SH三棵樹155.58建筑涂料 603378.SH亞士創能145.87建筑涂料 300037.SZ新宙邦145.48鋰電池電解液 002683.SZ宏大爆破137.56民爆+軍工 603906.SH龍蟠科技133.59車用尿素 300690.SZ雙一科技131.99風電搶裝 603650.SH彤程新材127.55可降解塑料+光刻膠 600143.SH金發科技121.16口罩+可降解塑料 603010.SH萬盛股份121.00阻燃劑 300522.SZ世名科技119.72水性色漿 300767.SZ震安科技117

9、.64減隔震材料 圖6 房地產行業投資與銷售面積數據韌性較強 圖7 汽車行業持續快速回暖 5 5 房地產1-9月投資與銷售面積分別同比增長3.8%、下滑 1.8%，韌性較強；空調冰箱等家電產銷量Q3以來受國 內外需求大增推動而顯著增長；汽車行業持續快速回 暖，Q2以來月產量同比大多實現雙位數增長。 華西宏觀團隊預測2021年我國GDP增速將達9.5%-10%。 化工下游需求將持續向好。 2021年展望：風格延續，看好龍頭與成長 -30 -10 10 30 50 70 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 20

10、06-02 2007-02 2008-02 2009-02 2010-02 2011-02 2012-02 2013-02 2014-02 2015-02 2016-02 2017-02 2018-02 2019-02 2020-02 房地產固定資產投資 商品房銷售面積 投資同比 銷售同比 (100) (50) 0 50 100 150 200 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 2006-01 2007-01 2008-01 2009-01 2010-01 2011-01 2012-01 2013-01 2014-01 2015-01 2016

11、-01 2017-01 2018-01 2019-01 2020-01 汽車產量 累計同比 (100) (50) 0 50 100 150 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 2006-01 2007-02 2008-03 2009-04 2010-05 2011-06 2012-07 2013-08 2014-09 2015-10 2016-11 2017-12 2019-01 2020-02 空調產量：當月值 同比增速 圖5 空調三季度產量環比顯著好轉 圖8 化工行業固定資產投資增速（億元，%） 圖9 化工行業ROE水平居于歷史周期底部（%） 6 6 資

12、料來源：wind，華西證券研究所 受上半年疫情與行業景氣周期影響，1-9月化學原料及化學制品制造業與化纖制造業固定資產投資增速分別為-8.8%、- 22.3%，考慮到行業環保與企業入園持續高壓，預計2021年化工新增投資同比增速不會有顯著提升。 2020年前三季度化工行業整體扣非ROE為3.35%，預計全年4.5%左右，處于歷史景氣周期底部?；诿髂旯┬韪窬殖掷m向好， 預計行業將出現庫存下降、ROE回升，基本面將好于今年，行情分化、龍頭加速的風格將延續。 2021年展望：風格延續，看好龍頭與成長 (30.00) (20.00) (10.00) 0.00 10.00 20.00 30.00 40

13、.00 50.00 60.00 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020Q3 化學原料及化學制品制造業 化學纖維制造業 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 (10.00) 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 投資增速 ROE 7 7 資料來源：wind，華西證券研究所 預計預計20212021年行業供需格局持續樂觀，市場風格將

14、延續，投資策略上看好年行業供需格局持續樂觀，市場風格將延續，投資策略上看好龍頭強者恒強、新材料持續放量、農化穩健龍頭強者恒強、新材料持續放量、農化穩健成長。成長。 方向方向一：行業龍頭。一：行業龍頭。上半年疫情蔓延與油價暴跌加劇行業馬太效應。龍頭公司受益供給側改革紅利，資產負債表快速修復，在 今年疫情背景下表現更為穩健，持續內生外延，利于行業集中度進一步提升。從業績表現看，龍頭公司5-6月凈利環比顯著增 長，且在下半年保持持續回升的良好態勢。另一方面，全球貨幣寬松主旋律更有利于全球資產加大對龍頭公司的配置，同時顯 著提升估值空間，看好未來一年龍頭強者恒強，業績同比持續增長，推薦關注萬華化學（聚

15、氨酯）、龍蟒佰利（鈦白粉）、華萬華化學（聚氨酯）、龍蟒佰利（鈦白粉）、華 魯恒升（煤化工）魯恒升（煤化工）。 方向二：新材料行業。方向二：新材料行業。中美貿易終端導致進口替代需求上行疊加新材料行業的內在成長屬性，將帶動新材料行業加速成長，看 好鋰電材料中的溶劑與正極材料（雅化集團、石大勝華）、電子特氣（昊華科技）、受益國五向國六轉換的汽車尾氣處理材料溶劑與正極材料（雅化集團、石大勝華）、電子特氣（昊華科技）、受益國五向國六轉換的汽車尾氣處理材料 （奧福環保）、高分子材料助劑（利安?。?、吸附分離材料（藍曉科技）（奧福環保）、高分子材料助劑（利安?。?、吸附分離材料（藍曉科技）、芳綸（泰和新材）、芳

16、綸（泰和新材）、OLEDOLED材料材料。其中鋰電材料成長 確定性最強，上半年全球新能源汽車需求受到嚴重壓制，但6月以來隨著國內疫情得到有效控制，新能源汽車需求充分釋放， 動力電池裝機數據環比持續回升，9月國內動力電池裝機6.6GWh，同比增長66.4%，環比上升28.3%。根據我國新能源汽車產業 發展規劃，新能源汽車銷量占比將由目前不到5%提升至2025年20%左右，高達三倍成長空間。 方向三：農化產業。方向三：農化產業。今年國家糧食安全戰略意義凸顯，在控制藥肥的前提下實現增產，看好水溶肥等新型肥料，以及國內農藥 龍頭的穩健成長趨勢。我國農藥前十企業集中度尚不到30%，銷售收入僅有國際龍頭的

17、十分之一，未來仍有極大成長空間。推 薦三泰控股（水溶肥原料）、國光股份（植物生長調節劑）、利民股份（生物農藥）三泰控股（水溶肥原料）、國光股份（植物生長調節劑）、利民股份（生物農藥）。 2021年展望：風格延續，看好龍頭與成長 圖10 國內新能源汽車銷量（輛） 圖11 國內動力電池裝機數據（GWh） 8 8 新能源汽車銷售持續向好，動力電池裝機穩步提升。 資料來源：中汽協，GGII，華西證券研究所 根據中汽協以及GGII數據顯示，2020年9月國內新能源車銷量13.8萬輛，同比增長73.03%，環比增長 26.24%，自今年下半年以來持續保持增長態勢。在動力電池裝機方面，9月國內實現動力電池裝

18、機 6.58GWh，同比增長66.58%，環比增長28.27%，新能源車銷量和動力電池裝機數據都表明國內新能源汽車 產業鏈正進入快速增長期。 1、新能源：迎五年黃金期，材料充分受益 圖12 國內三元電池裝機數據（GWh） 圖13 國內磷酸鐵鋰電池裝機數據（GWh） 9 9 未來判斷：高鎳起量，鐵鋰返潮 資料來源：中國動力電池產業聯盟，GGII,華西證券研究所 根據中國動力電池產業聯盟以及GGII數據顯示，2020年下半年以來，國內動力電池裝機數據同比、環比 均呈現出增長態勢。其中磷酸鐵鋰裝機量同比顯著提升尤為顯著，其中9月國內LFP裝機2.33GWh,同比增 長146%，環比增長49.17%，

19、整體占比超三成； 我們判斷隨著新能源車滲透率的提升，未來會呈現“兩極分化現象”高鎳起量，鐵鋰返潮。 新能源：迎五年黃金期，材料充分受益 圖14 全球氫氧化鋰產能情況（萬噸/年） 1010 未來未來高鎳化發展趨勢高鎳化發展趨勢：基于新能源汽車行業廣闊的發展前景，未來鋰行業也將具有很大的發展空間。氫 氧化鋰是最重要的鋰化合物之一，作為重要的鋰電材料具有以下特點：1、氫氧化鋰可降低材料燒結溫 度、優化電化學性能。2、在燒結過程中熔融的氫氧化鋰可與三元前驅體更均勻、充分的混合，從而減少 表面鋰殘留，提升材料的放電比容量。3、采用氫氧化鋰和較低的燒結溫度還可減少陽離子混排，提升循 環穩定性。 隨著對電池

20、系統的能量密度、電動汽車續航能力要求的提高，三元電池應用于新能源汽車成為趨勢，而 三元材料中NCM811和NCA只能使用氫氧化鋰進行焙燒，高鎳化是必然趨勢，對應的氫氧化鋰需求將快速提 升，未來需求量和增速均有望超過碳酸鋰。 資料來源：各企業官網，各企業公告，華西證券研究所 新能源：迎五年黃金期，材料充分受益 圖15 國內動力電池電解液出貨量（萬噸） 圖16 2019年國內電解液市場格局（%） 1111 新能源：迎五年黃金期，材料充分受益 2019年國內動力電池電解液出貨18.3萬噸，保持持續增長，溶劑在電解液的占比約30%-40%。受新 冠疫情影響，2020年國內動力電池電解液出貨4.16萬噸

21、，同比-16%，7月以來國內新能源汽車銷量 同比數據表現出增長的態勢，同時海外新能源汽車銷售數據繼續大超預期，從而帶動對電解液的需 求。 資料來源：GGII，華西證券研究所 圖17 工業級DMC市場報價（元/噸） 圖18 2019年國內DMC消費結構（萬噸;%） 圖19 2020年H1國內DMC消費情況 1212 新能源：迎五年黃金期，材料充分受益 資料來源：百川浮盈，華西證券研究所 根據百川資訊，下半年由于原料環氧丙烷的缺貨，DMC價格持續上漲，工業級DMC市場最高報價接近1.4萬元/噸，近期， 隨著國內環氧丙烷供給恢復，同時部分DMC廠家檢修的推遲，工業級DMC價格回落至1萬元/噸左右，但

22、隨著鋰電池溶劑 進入需求旺季，以及受益磷酸鐵鋰電池排產提升，電解液行業需求增長，電池級DMC供不應求，國內電池級DMC報價維 持在1.7萬/噸左右的高位。 1313 圖20 2020年國內DMC產能（萬噸） 企業名稱 產能 （萬t/a) 占比 (%) 在建 （萬t/a) 備注 石大勝華 12.5 18.77% 10 電池級7.5萬噸 銅陵金泰 9 13.51% 維爾斯化工 6 9.01% 重慶東能 6 9.01% 云華綠能 5.5 8.26% 安徽紅四方 5 7.51% 電池級1萬噸 ?？菩略?5 7.51% 電池級1萬噸5萬噸其他溶劑 浙鐵大風 4 6.01% 山東德普 4 6.01% 東營

23、順新 3 4.50% 其他 6.6 9.91% 揚子奧克電池級約2萬噸 資料來源：百川浮盈，各公司公告，華西證券研究所 新能源：迎五年黃金期，材料充分受益 國內電池級的主要生產企業為石大勝華、?？颇茉?、奧克和紅四方石大勝華、?？颇茉?、奧克和紅四方，國外溶劑生產商較少。 工業級轉產電池級具備較高壁壘較高壁壘，主要是工藝上一致性、純度以及雜質含量要求非常高。 2、新材料：高端吸附分離材料國產替代進行時 圖21 我國離子吸附材料應用領域 圖22 我國離子吸附材料生產情況（初級） 資料來源：智研資訊，華西證券研究所 行業景氣度上行：我國是離子交換樹脂生產與消費大國，根據智研資訊統計顯示，2012年以來

24、國內離子吸附材料行 業開工率持續增長，截至2019年底，我國初級離子交換樹脂產能約44萬噸，產量約32萬噸，約占全球總產量的40%。 國產產品低端領域占比較大：從下游需求上來看，較為低端的水處理領域占比較大，而高端領域以前主要被陶氏、 朗盛、漂萊特等國際巨頭壟斷，近年來國內藍曉科技在高端領域形成了較大的突破，未來有望在高端領域進行國產 替代。 新材料：高端吸附分離材料國產替代進行時 圖23 我國離子吸附分離材料進出口情況（萬噸） 圖24 國內離子吸附分離材料均價（萬元/噸） 資料來源：海關總署，藍曉科技公告，華西證券研究所 存量市場：存量市場：截至2019年底，我國離子交換樹脂產能約44萬噸，

25、產量約32萬噸，約占全球總產量的40%，延續著近 年來70%左右較高的開工率。根據海關總署統計數據顯示，2019年我國離子交換樹脂進口量約1.72萬噸，出口量 約12.28萬噸，表觀消費超過20萬噸，市場規模超40億元（不含高端的醫藥、電子級別的樹脂）。 替代空間：替代空間：2019年我國離子交換樹脂進口均價約9088美元/噸，出口均價為2266美元/噸，存量市場上，我國高端 離子交換樹脂有超10億元的替代空間。 增量市場：增量市場：未來國內隨著離子吸附分離樹脂在電子級、核級以及植物提取等高端領域的使用，國內高端樹脂市場 規模將超100億元。 1 1 芳綸纖維芳綸纖維一種新型高科技合成纖維一種

26、新型高科技合成纖維，具有超高強度、高模量和耐高溫、耐酸耐堿、重量輕等優良性能 ,其強度是鋼絲的 56倍，模量為鋼絲或玻璃纖維的23倍，韌性是鋼絲的2倍，而重量僅為鋼絲的1/5左 右，在560度的溫度下，不分解，不融化。它具有良好的絕緣性和抗老化性能，具有很長的生命周期。芳 綸的發現是材料界一個非常重要的歷史進程。 對位芳綸與間位芳綸是最具實用價值的兩個品種對位芳綸與間位芳綸是最具實用價值的兩個品種，間位芳綸分子鏈排列呈鋸齒狀，對位芳綸纖維分子鏈排 列呈直線狀。間位芳綸具有突出的耐高溫、阻燃和絕緣性，主要應用于高溫防護服、電絕緣和高溫過濾等 領域。對位芳綸除了上述部分特點外，還具有高強度高模量的

27、特點，主要應用于個體防護、防彈裝甲、光 纜保護、力學橡膠制品、高強纜繩、石棉替代品等。 全球對芳綸的需求不斷增長，全球對芳綸的需求不斷增長，尤其是在軍品及光纖領域的需求快速增長，芳綸作為新興的高性能纖維進入 了飛速發展的時期。 芳綸生產工藝技術難度較大，芳綸生產工藝技術難度較大，對位芳綸最早由美國杜邦公司于20世紀70年代初開發成功。在相當長的時期 內，僅美國、日本等極少數國家有能力生產。我國從20世紀70年代就開始研發，但在關鍵工程化技術方面 始終未獲突破，國內對位芳綸需求過去完全依賴進口，2016年泰和新材供應量開始增加，國產化進程啟動 。 3、新材料芳綸：高科技合成纖維，工藝技術壁壘高

28、1 1 4、新材料：國六帶動尾氣處理材料放量 目前，我國正處于國五標準向國六標準過渡階段，國六標準分為輕型汽車污染物排放限值及測量方法 （中國第六階段）和重型柴油車污染物排放限值及測量方法（中國第六階段），其中重型燃氣車國 六標準已于2019年7月1日起實施，輕型汽車的國六排放標準已于2020年7月1日開始實施，重型柴油車的國 六標準將于2021年7月1日起實施。 載體市場空間：國六標準的陸續實施將帶動相關尾氣處理材料放量，尾氣處理市場空間急劇增大。國六標 準下，單輛汽車的載體需求比國五標準的載體需求增長約1.8倍，保守估計蜂窩陶瓷載體市場空間將由約30 億元迅速增長至約112億元，國五到國六

29、標準升級帶來的市場空間增長約3倍。 催化劑市場空間：國五標準實行階段尾氣處理用的釩基催化劑，國六標準下，汽油車不需要用分子篩，只 有柴油車的SCR 升級和新增的ASC 需要用到銅基分子篩，據測算，國六標準升級將新增沸石需求8000噸以 上，市場空間將增加25億元。 相關受益標的：催化劑及載體供應商國瓷材料（300285）、載體供應商奧福環 688021），沸石材料供應商萬潤股份（002643）。 1、輕型汽車：指最大總質量不超過3,500kg 的M1類、M2類和N1類車輛 2、重型汽車：指最大總質量大于3,500kg的M類和N類汽車 標準階段標準階段車型車型實施時間實施時間備注備注 輕型汽車國

30、六a階段所有車輛2020年7月1日 后增加6個月銷售過渡期，2020年7月1 日前生產的國五車輛允許銷售到2021年 1月1日 輕型汽車國六b階段所有車輛2023年7月1日 燃氣車輛2019年7月1日 城市車輛2020年7月1日 所有車輛2021年7月1日 燃氣車輛2021年7月1日 所有車輛2023年7月1日 重型柴油車國六a階段 重型柴油車國六b階段 5、抗老化劑：預計全球市場空間100億-200億美元 參考公司年報披露，華經情報網數據，2018年全球高分子材料助劑市場容量逾800億美元，其中抗老化助劑（主要是 抗氧化劑、光穩定劑、熱穩定劑等）市場容量近200億美元。 全球海外主要的抗老化

31、劑供應商包括BASF (德國),松原(韓國), Adeka(日本), SI Group (美國), Clariant (瑞士), Solvay (比利時)等,國內主要是利安隆、臨沂三豐等。其中由于SI已被私有化，未能找到其助劑部門收入的公開信 息，我們統計到的下表中企業助劑部門收入體量約86億美元，考慮到企業部門披露中包含其他助劑（如阻燃劑等）， 我們推測整體抗老化劑（抗氧化劑、光穩定劑）市場空間為100億-200億美元。 18 表表1 1：全球主要企業抗老化劑全球主要企業抗老化劑 集團所在地集團所在地 20192019年助劑收入體量年助劑收入體量( (億元）億元） 統計口徑統計口徑 巴斯夫

32、德國 256 抗老化劑和阻燃劑 松原 韓國 36 抗老化劑和阻燃劑 Adeka 日本 58 聚烯烴、PVC添加劑及阻燃 劑 Clariant 瑞士 139 抗老化劑、抗靜電劑、防污 劑、酸清除劑 Slovay 比利時 91 高性能塑料添加劑 利安隆 中國 20 抗老化劑 資料來源：公司公告，華西證券研究所 抗老化劑全球需求增速有望保持5%以上 19 抗老化劑下游包括橡膠、塑料、涂料、膠黏劑、化纖、潤滑油等諸多高分子材料領域：1、以下游占比最大的塑料和橡 膠，近年的全球用量增速中樞分別為4%、3.3%，因而預計抗老化劑的傳統下游用量增速有望保持因而預計抗老化劑的傳統下游用量增速有望保持3 3-

33、-4%4%自然增長自然增長。2 2、新、新 領域滲透率還有望提升。領域滲透率還有望提升。以化纖領域為例，當前應用的主要下游是氨綸、尼龍等小品種，未來若隨著消費升級，在滌綸 等大品種中的應用能有所提升，抗老化劑需求將有巨大空間。當前抗老化劑在農膜中的滲透率仍偏低，未來有望隨著產 業升級大幅提升。 綜合考慮行業的自然領域增長以及在新領域的滲透率提升，我們估計行業增速有望保持綜合考慮行業的自然領域增長以及在新領域的滲透率提升，我們估計行業增速有望保持5%5%以上。以上。 0% 2% 4% 6% 0.0 100.0 200.0 300.0 400.0 全球塑料產量（百萬噸) yoy 圖26：全球橡膠產

34、量及增速 圖25：全球塑料產量及增速 資料來源：statista，華西證券研究所 資料來源：MREPC，華西證券研究所 -2% 0% 2% 4% 6% 22.0 24.0 26.0 28.0 30.0 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 全球橡膠產量（百萬噸） yoy 抗氧化劑 類別 添加比例 光穩定劑 添加比例 抗氧化劑1010 受阻酚類抗氧劑 0.1%-0.5% 光穩定劑UV- 326 0.1%-0.5% 抗氧化劑1076 受阻酚類抗氧劑 0.1%0.5 光穩定劑UV- 531 0.1%-0.5%. 抗氧化劑168 亞磷酸酯類抗氧 劑 0.1%1.0 表2

35、 抗氧化劑產品下游添加比例情況 表3 抗氧化劑及光穩定劑產品下游應用一覽 資料來源：公司資料，華西證券研究所 資料來源：普利特公告，華西證券研究所 橡膠 塑料 涂料 油品 食品/醫療 個人護理 胺類 主要應用 少量應用 少量應用 受阻酚類 少量應用 主要應用 少量應用 少量應用 少量應用 少量應用 亞磷酸酯類 少量應用 主要應用 少量應用 少量應用 少量應用 少量應用 硫代酯類 主要應用 少量應用 紫外線吸收劑 少量應用 主要應用 少量應用 少量應用 少量應用 受阻胺光穩定劑 少量應用 主要應用 少量應用 少量應用 少量應用 復合光穩定劑 少量應用 主要應用 少量應用 少量應用 少量應用 未來

36、行業擴產集中在國內龍頭利安隆 20 20192019年產能年產能 （噸）（噸） 未來擴產計劃未來擴產計劃 產品種類產品種類 臨沂三豐 50000 2019年完成老廠搬遷新 廠 受阻酚類、亞磷酸酯 類。 巴斯夫高橋 42000 天津利安隆 30500 珠海1期投產后，將擴產 65000噸 全線產品 營口風光 21000 技改 受阻酚類、亞磷酸酯 類。 北京極易 20000 受阻酚類、亞磷酸酯 類。 金海雅寶 20000 受阻酚類、亞磷酸酯 類。 上海西尼爾 15000 天津力生 13000 松原百孚 8000 硫代類抗氧化劑 共計 219500 資料來源：公司官網、新聞整理，華西證券整理 表5:

37、國內抗氧化劑產能分布及擴產計劃 20192019年產能年產能 （噸）（噸） 未來擴產計劃未來擴產計劃 產品種類產品種類 宿遷聯盛 20000 受阻胺類為主 （HALS) 利安隆 16500 衡水凱亞擴產4500噸和常山科 潤擴產4000噸，2019年投產， 2020年釋放。 并購凱亞之前以 UVA為主，并購后 補充了HALS產品 線。 振興化工 16000 受阻胺類為主 （HALS) 北京天罡 10000 HALS 濱海錦翔 10000 二苯甲酮類(UVA) 、受阻胺類 (HALS) 杭州帝盛 （普利特收 購） 8000 福建南平15000噸在建 苯并三氮唑類、 二苯丙酮類、三 嗪類（UVA）

38、； HALS 威海金威 5000 苯并三唑(UVA) 總計 85500 資料來源：公司官網、新聞整理華西證券整理 表6：國內光穩定劑產能分布及擴產計劃 未來國內擴產集中在龍頭，尤其是利安隆。未來國內擴產集中在龍頭，尤其是利安隆。 基于產能口徑統計，當前利安隆抗氧化劑國內市占率為15%，未來珠?；財U產完成后，利安隆抗氧化劑 國內市占率將達到30%。（大量位于江蘇的光穩定劑企業近年開工率較低） 6、推薦標的 石大勝華：電解液溶劑龍頭，新產能持續投產助長業績 電解液龍頭地位穩固：電解液龍頭地位穩固：公司深耕鋰電池電解液原料市場多年，現已成為國內最大、國際知名的鋰電池電解液溶劑供應商 ，溶劑市場占全

39、球40%左右的市場份額。公司是目前國內唯一雙基地 DMC 生產供應商(東營、濟寧)，擁有碳酸二甲酯產 能12.5萬t/a，六氟磷酸鋰產能2000t/a。2019年3月，截止目前，公司通過電池企業間接對TSLA、BYD、BMW、Benz等全 球知名新能源車企實現了供貨。2019年公司碳酸二甲酯系列產品實現毛利潤約7億元，占比近90%，為公司主要的盈利來 源。 電池級電池級DMCDMC持續景氣：持續景氣：今年下半年受原料和相關企業檢修影響，碳酸二甲酯漲幅較大，盡管目前工業級的DMC價格出現回 落，但電池級DMC價格仍然維持高位，公司三季度扭虧為盈，我們判斷四季度公司業績將持續向好。 國內新項目持續

40、投產：國內新項目持續投產：2020年10月公司山東東營基地5000噸電池添加劑（一期）將逐步進入試生產階段，福建泉州基地 “44萬噸/年新能源材料項目” 有望于2021年4月份建成投產，未來有望為公司持續貢獻利潤。 積極布局海外：積極布局海外：公司于2019年投資1.7億元在波蘭設立合資公司建設2萬t/a的碳酸乙烯酯項目，計劃于2022年3月份投產 ；2020年10月20日公司宣布，公司擬在捷克布拉格成立全資子公司石大勝華（捷克）有限公司。未來隨著歐洲新能源汽 車滲透率大幅提升，公司有望借助該項目拓展歐洲市場，開打新的增長空間。未來，隨著公司電池添加劑、正極溶劑等 項目產能的逐步釋放，公司在正

41、極溶劑及添加劑的龍頭地位將進一步穩固。 風險提示：風險提示：新增添加劑與溶劑產能釋放不達預期的風險。 1 全球來看全球來看，汽車尾氣處理蜂窩陶瓷載體長期被美國康寧和日本汽車尾氣處理蜂窩陶瓷載體長期被美國康寧和日本NGKNGK壟斷壟斷，二者全球市占率達二者全球市占率達9090% %，奧福環奧福環 保通過多年研發積累保通過多年研發積累，打破國外壟斷打破國外壟斷，尤其是在大尺寸蜂窩陶瓷載體領域成為國產替代的先行者尤其是在大尺寸蜂窩陶瓷載體領域成為國產替代的先行者。 重卡銷量歷史新高助推公司業績增長重卡銷量歷史新高助推公司業績增長 國五階段，公司產品以柴油車用大尺寸SCR載體為主，2018年公司生產的

42、 SCR 載體國內市占率為9.49%，大 尺寸 SCR 載體的國內市占率 16.85%，國六階段，公司主要產品為重型燃氣車和柴油車用載體，公司的市 占率呈逐年提升的趨勢。2020年公司前三季度歸母凈利同比+62.30%。 燃氣車載體為目前增速主要貢獻燃氣車載體為目前增速主要貢獻 2019年7月1日，重型燃氣車的國六標準開始實施，公司已成功配套并批量供貨給中國重汽、上柴動力、玉 柴動力，適用于國六標準重型燃氣車的DOC載體迅速放量，成為2019-2020年公司業績增速的主要貢獻點。 奧福環保：大尺寸蜂窩陶瓷載體國產替代先行者 國五標準國五標準 平均排量平均排量 SCR SCR DOCDOC DP

43、F DPF TWCTWC GPFGPF 重型商用柴油貨車（L L） 10 15 * * 輕型商用柴油貨車（L L） 3 4.5 * * 汽油乘用車（L L） 1.8 1.5 * 國六標準國六標準 重型商用柴油貨車重型商用柴油貨車（L L） 1010 20 7 15 輕型商用柴油貨車輕型商用柴油貨車（L L） 3 6 2.1 4.5 汽油乘用車（L L） 1.8 2.16 2.16 國五、國六標準下蜂窩陶瓷載體在各類車輛中的單車使用體積 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 1 國六國六標準標準柴油車載體明年放量柴油車載體明年放量 重型汽車的尾氣排放國六標準將于2021年7月1日執行，預計明年上

44、半年公司適用于國六標準的柴油機載體產品將迅速放量。 截至2020年6日30日，公司已獲取國六燃氣車型式檢驗公告817項；國六柴油車型式檢驗公告127項，汽油車型式檢驗公告5 項，在重型柴油車領域，奧福環保已實現將DOC、DPF、SCR和ASC載體得以全面使用，在國內蜂窩陶瓷載體制造企業中處 于領先地位。 國六產品投放市場國六產品投放市場，毛利率將進一步提升毛利率將進一步提升 國六標準產品比國五標準產品技術附加值更高，隨著國六標準產品的銷售占比提升，公司銷售毛利率也顯著提升，2019年銷 售毛利率為50.32%，今年前三季度的銷售毛利率已經達到54.37%，未來還有進一步提升的空間。 奧福環保：

45、大尺寸蜂窩陶瓷載體國產替代先行者 標準標準 與公司產品相關車型與公司產品相關車型 實施階段實施階段 主力載體產品主力載體產品 國四 重型柴油車 2015 年 1 月-2017 年 6 月 國四 SCR 載體 國五 重型柴油車 2017 年 7 月-2021 年 6 月 國五 SCR 載體 輕型柴油車 2018 年 1 月-2020 年 6 月 國六 重型燃氣車 2019 年 7 月開始 國六 DOC 載體、 DPF、 SCR 載體、 ASC 載體， TWC 載體、 GPF 輕型車 2020 年 7 月開始 重型柴油車 2021 年 7 月開始 資料來源：招股說明書，華西證券研究所 圖27 公司

46、載體產品與各階段排放標準對應關系 公司為國五升國六標準最純粹受益標的，我們維持之前的盈利預測，預計2020-2022年歸母凈利潤分別為0.78/1.32/2.47億 元，同比增速分別為50.1%、70.1%、87.4%，EPS分別為1.00元、1.71元、3.20元，10月29日收盤價對應 2020-2022年PE為 61X、36X、19X。公司受益于排放標準升級，同時進一步擴大產能，搶占市場份額，我們持續看好公司的發展前景，維持 “買入”評級。 風險提示：風險提示：公司國六產品市場開拓進度低于預期的風險。 雅化集團：民爆鋰鹽雙輪驅動，業績拐點已現 民爆鋰鹽雙驅動：民爆鋰鹽雙驅動：公司為國內民

47、爆行業龍頭企業，炸藥產能規模、爆破服務技術國內領先，2015-2019年民爆業務收入、 利潤持續增長，其中爆破服務由2015年2.47億元增長至2019年的10.56億元，增幅超3倍。公司2014年通過外延并購涉足 鋰鹽行業，經過6年的深耕，公司已成長為鋰鹽行業新興龍頭。 川藏鐵路助力民爆業務進入快速增長期：川藏鐵路助力民爆業務進入快速增長期：川藏鐵路中段于2020年9月29日正式宣布建設，項目總投資3198億元，我們測算 爆破業務占比在8%-10%，整體規模260-320億元。公司為項目爆材保供方與川藏鐵路核心參與單位，未來有望整體拿下 30%以上市場份額，未來4年有望為公司帶來80億元營業

48、收入增量，整體毛利率、凈利率分別按42%、15%計算，將帶來毛 利潤超30億元、凈利潤12億元，同時公司擁有?；芬患夁\輸資質，將有效保障川藏鐵路爆材的運輸。 氫氧化鋰處于周期底部，公司業績彈性極大：氫氧化鋰處于周期底部，公司業績彈性極大：目前公司氫氧化鋰有效產能3.1萬噸，在建項目2萬噸，未來氫氧化鋰有效 產能將超5萬噸，位居世界前列，隨著新產線產能的提升，未來在下游客戶一致性驗證上將得到有效保障。根據權威機構 預測，基于下游動力電池需求持續增長，全球氫氧化鋰需求將由19年的8萬噸增長至2025年的近50萬噸，未來市場成長空 間超5倍。 公司參股高爭民爆、金奧博等企業，股權價值合計6億元，公司為高爭、金奧博等