【公司研究】雙環傳動-撥云見日汽齒龍頭底部反轉-20201201（23頁）.pdf

1、 投資評級：投資評級：買入買入( (首次首次) ) 深 度 報 告 深 度 報 告 市場數據市場數據 20202020- -1111- -3030 收盤價（元） 7.22 一年內最低/最高(元) 4.75/7.91 市盈率 -689.7 市凈率 1.50 基礎數據基礎數據 凈資產收益率(%) 2.17 資產負債率(%) 54.9 總股本(億股) 6.87 最近最近 1212 月股價走勢月股價走勢 -12% 0% 12% 23% 35% 47% 58% 70% 2019-122020-042020-08 雙環傳動中小板指 汽車零部件 2020 年 12 月 01 日 表表 1 1： 公司財務及預

2、測數據摘要： 公司財務及預測數據摘要 2018A2018A 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 營業收入（百萬營業收入（百萬） 3,151 3,236 3,770 5,202 6,399 增長率增長率 19.4% 2.7% 16.5% 38.0% 23.0% 歸屬母公司股東凈利潤（百萬歸屬母公司股東凈利潤（百萬） 195 78 40 251 498 增長率增長率 -19.5% -59.9% -49.1% 529.9% 98.2% 每股收益（元）每股收益（元） 0.28 0.11 0.06 0.37 0.73 市盈率市盈率( (倍倍) ) 25

3、.4 63.3 124.2 19.7 10.0 術業專攻術業專攻，國內國內汽車齒輪汽車齒輪制造制造龍頭龍頭 公司深耕機械齒輪傳動領域 30 余年，產品涵蓋乘用車齒輪、商用 車齒輪、工程機械齒輪、電動工具齒輪以及摩托車齒輪，其中車 輛齒輪的收入占比超過一半，是國內最大的獨立汽車齒輪供應商。 受益汽車自動變速器滲透率提升和產品升級，汽車齒輪行業規模 穩步增長。由于齒輪制造是資本密集型行業，國內外主機廠和國 際 Tier 1 巨頭逐步將齒輪業務外部化交給第三方專業齒輪廠商，公 司有望同時享受行業增長和齒輪外部化紅利。 走出走出產能利用低谷，基本面產能利用低谷，基本面底部底部反轉在即反轉在即 受上汽變

4、 DCT 項目不及預期影響，公司桐鄉工廠初期的產能利用 率未達預期，造成公司近兩年經營壓力較大。2020 年下半年開始， 來自吉利、廣汽、通用、采埃孚、舍弗勒等的新訂單陸續釋放， 產能利用率將走出低谷。此外，公司切入大眾同步器小總成已經 批量，進一步提升產品附加值，基本面大幅改善在即。 產品產品與客戶結構與客戶結構齊齊優化，新能源汽車優化，新能源汽車打開打開增長空間增長空間 公司積極把握產業升級趨勢，實現產品和客戶結構的優化，客戶 群體由上市初期的國內商用車、工程機械客戶為主轉變為國內外 乘用車主機廠和國際 Tier 1 巨頭為主， 成功切入博格華納、 采埃孚、 日本電產、大陸、舍弗勒、大眾等

5、一批國際巨頭供應體系，產品 結構中乘用車齒輪比重逐年提升，生產組織方式也由單一的“來料 加工”向與車廠“合作開發” 、 “獨立開發”的合作模式轉型升級。 汽車電動化趨勢下，盡管傳統系統面臨簡化，但是新能源汽車齒 軸精度要求更高，且供應鏈格局未定，公司作為汽車傳動齒輪龍 頭，在精密件方面積累深厚，有望突破更多的新客戶和新部件配 套，有可能進入特斯拉等主流電動汽車廠商電驅動系統供應鏈。 盈利預測盈利預測及投資建議及投資建議 我們預計公司 2020-2022 年 EPS 分別為 0.06 元、0.37 元、0.73 元， 對應 PE 分別為 124.2 倍、19.7 倍、10.0 倍。給予公司 20

6、22 年 18 倍 PE 估值，目標價 13.14 元，給予公司“買入”評級。 風險風險提示提示: :新訂單不及預期； 客戶拓展不及預期； 產能利用率不及 預期；汽車行業景氣度持續低迷。 證 券 證 券 研 究 報 告 研 究 報 告 撥云見日，汽齒龍頭底部反轉撥云見日，汽齒龍頭底部反轉 雙環傳動雙環傳動( (002472002472) ) 數據來源：貝格數據，財通證券研究所數據來源：貝格數據，財通證券研究所 信息信息 相關報告相關報告 1 雙環傳動（002472） ： Q3 業績承壓，看 好新業務布局:Q3 業績承壓，看好新業務布 局 2018-10-25 2 雙環傳動(002472):業績

7、略有承壓，持續 受益自動變替代手動變 2018-08-27 3 雙環傳動(002472):業績短期承壓，長期 成長邏輯不變 2018-08-01 請閱讀請閱讀最后一頁的重要聲明最后一頁的重要聲明 公 司 公 司 研 究 研 究 財 通 證 券 研 究 所 財 通 證 券 研 究 所 汽 車 零 部 件 汽 車 零 部 件 以才聚財以才聚財，財通天下，財通天下 目標價目標價: :13.1413.14 元元 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 2 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 內容目錄內容目錄 1、 中國汽車齒輪領導者，專

8、注齒輪中國汽車齒輪領導者，專注齒輪 30 余年余年 .4 1.1 我國最大齒輪散件生產企業之一.4 1.2 產能利用回升，公司逐步走出至暗時刻.5 1.3 公司股權結構情況.8 2、 汽車齒輪外部化、國產化大勢所趨，自主龍汽車齒輪外部化、國產化大勢所趨，自主龍頭揚帆起航頭揚帆起航 .9 2.1 國內齒輪行業產銷規模大，中高端產能少 .9 2.2 自動變滲透率持續提升，齒輪外包和國產化大勢所趨.11 2.3 新能源汽車快速上量，打開自主核心零部件配套新藍海 .13 3、 撥云見日，困境反轉正當時撥云見日，困境反轉正當時 .18 3.1 產能利用率回升+客戶結構優化，公司基本面底部反轉 .18 3

9、.2 把握新能源汽車機遇，實現跨越式發展.20 3.3 盈利預測與投資建議 .21 4、 風險提示風險提示.22 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：公司營業收入與同比增速：公司營業收入與同比增速 .5 圖圖 2：公司歸母凈利潤與同比增速：公司歸母凈利潤與同比增速.5 圖圖 3：公司歷年產品收入結構：公司歷年產品收入結構 .6 圖圖 4：公司國內外收入占比：公司國內外收入占比.6 圖圖 5：公司歷年毛利率與凈利率：公司歷年毛利率與凈利率 .6 圖圖 6：公司歷年：公司歷年 ROE .6 圖圖 7：EBIT 與與 EBITDA 情況情況 .7 圖圖 8：公司：公司 EBIT 與與 EBITDA 占營占營

10、業收入比業收入比 .7 圖圖 9：可比公司資產負債率情況：可比公司資產負債率情況 .7 圖圖 10：可比公司資產周轉率情況：可比公司資產周轉率情況 .7 圖圖 11：公司歷年費用率：公司歷年費用率 .8 圖圖 12：公司股權結構：公司股權結構.8 圖圖 13：齒輪產品的分類：齒輪產品的分類 .9 圖圖 14：中國乘用車變速箱類型分布（：中國乘用車變速箱類型分布（2017 年）年） .12 圖圖 15：純電動和混合：純電動和混合動力技術實現難度和成本矩陣圖動力技術實現難度和成本矩陣圖 .15 圖圖 16：新能源汽車電驅動系統的主要供應商：新能源汽車電驅動系統的主要供應商 .16 圖圖 17：公司

11、歷年固定資產情況：公司歷年固定資產情況 .18 圖圖 18：公司歷年在建工程情況：公司歷年在建工程情況 .18 圖圖 19：公司歷年折舊情況：公司歷年折舊情況 .18 圖圖 20：公司歷年資本支出情況：公司歷年資本支出情況 .18 圖圖 21：2017-2019 年公司各產品產能利用率情況年公司各產品產能利用率情況 .19 圖圖 22：公司：公司客戶群體由國內向國際巨頭轉變客戶群體由國內向國際巨頭轉變 .20 圖圖 23：特斯拉：特斯拉 2020 年月度銷量年月度銷量.21 qRoRqQtNnMnRnMsQrMoRtOaQbPbRtRoOnPqQeRrQmOfQqQqP8OoOvMvPoPrP

12、wMpPsM 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 3 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 圖圖 24：公司未來市場滲透邏輯：公司未來市場滲透邏輯.2222 表表 1：公司財務及預測數據摘要：公司財務及預測數據摘要 .1 表表 2：雙環傳動主營產品介紹：雙環傳動主營產品介紹 .4 表表 3：雙環傳動的主要客戶：雙環傳動的主要客戶.5 表表 4：主要上市的汽車齒輪企業：主要上市的汽車齒輪企業 .10 表表 5：各類型自動變速器構成及特點比較表：各類型自動變速器構成及特點比較表 .11 表表 6：新能源汽車減速器：新能源汽車減速器

13、/變速器分類、特點及應用情況變速器分類、特點及應用情況 .15 表表 7：公司歷年主：公司歷年主要項目情況要項目情況 .19 表表 8：產品精度規格：產品精度規格 .20 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 4 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 1 1、 中國汽車齒輪領導者，專注齒輪中國汽車齒輪領導者，專注齒輪 30 余年余年 1.1 1.1 我國最大齒輪散件生產企業之一我國最大齒輪散件生產企業之一 雙環傳動創建于 1980 年，主要從事傳動齒輪及齒輪零件的生產與銷售，已經形 成乘用車齒輪、商用車齒輪、工程機械齒輪、電動工

14、具齒輪以及摩托車齒輪全方 位并舉的產品格局。2019 年公司車輛齒輪規模占比達到 52.5%。公司長期深耕機 械傳動齒輪，專注齒輪研發與生產長達 30 余年。 表表2：雙環傳動主營產品介紹雙環傳動主營產品介紹 產品分類產品分類 細分領域細分領域 主要配備主要配備 圖例圖例 車輛齒輪 乘用車齒輪 手動變速箱齒輪、自動變速箱齒輪、分動 箱齒輪、后橋齒輪、電動汽車齒輪 商用車齒輪 主配國內中重卡， 兼有部分輕卡及客車發 動機、變速箱及車橋齒輪 摩托車、沙灘車齒輪 摩托車變速箱齒輪 電動汽車齒輪 電動汽車變速箱用高精度齒輪 非道路機 械齒輪 工程機械齒輪 傳動機械用高精度圓柱齒輪 農業機械齒輪 傳動機

15、械用高精度圓柱齒輪 電動工具 齒輪 電動工具齒輪 電動工具及縫紉機用高精度齒輪 軌道交通 齒輪 軌道交通齒輪 軌道交通變速箱用高精度齒輪 精密減速 器 機器人減速器 開發出RV減速器集成設計系統，實現RV 減速器的快速優化設計， 用于配套國內工 業機器人中的機座、大臂、肩部等重負載 的位置 數據來源：數據來源：公司官網，公司官網，財通證券研究所財通證券研究所 公司布局“屬地化”的經營戰略，公司布局“屬地化”的經營戰略，形成一批本行業“巨頭”客戶群。形成一批本行業“巨頭”客戶群。公司在精密 傳動齒輪的設計開發和生產制造方面積累了豐富的經驗， 主要客戶均為國內外大 型整車（整機）生產企業，如國外的

16、博世、采埃孚、利勃海爾、菲亞特、德納、 康明斯、卡特彼勒、伊頓、福特汽車、通用汽車、約翰迪爾、博格華納、西門子 等國際客戶，以及國內的上汽、東風汽車、比亞迪、東安發動機、長城汽車、中 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 5 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 國重汽、玉柴集團、奇瑞汽車等眾多優質客戶群。 表表3：雙環傳動的主要客戶雙環傳動的主要客戶 分類分類 客戶客戶 國內 國外 數據來源：財通證券研究所數據來源：財通證券研究所 1.2 1.2 產能利用回升，公司逐步走出至暗時刻產能利用回升，公司逐步走出至暗時刻 公司實力強

17、勁，公司實力強勁，走出產能走出產能利用利用不足低谷，基本面即將大幅改善不足低谷，基本面即將大幅改善。2020 年前三季度 年公司營業收入 24.6 億元，同比增長 8.8%，其中 3Q20 實現營業收入 10.0 億元， 同比增長 39.0%，主要是行業回暖與新訂單集中釋放。為抓住整車廠齒輪外包趨 勢，公司逆勢布局產能，但訂單釋放節奏與產能布局存在一定的時間差，導致 2018-2019 年產能利用不飽和，公司前兩年業績表現不佳。2020 年下半年開始， 汽車行業景氣度持續回升，疊加公司新客戶及新訂單釋放，公司基本面迎來拐點 時刻。 圖圖1：公司營業收入與同比增速公司營業收入與同比增速 圖圖2：

18、公司歸母凈利潤與同比增速公司歸母凈利潤與同比增速 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 布局新興業務領域，優化產品結構。布局新興業務領域，優化產品結構。公司傳動齒輪業務規模近年來持續上升，從 2014 年的 10.8 億元上升到了 2019 年的 23.1 億元。其中，乘用車齒輪業務占比大 幅度上升，從 2014 年的 22.3%上升到了 2019 年的 36.0%。2019 年國內外市場環境 發生重大變化、 汽車市場出現一定程度下滑， 但公司營收總體依然維持穩定增速， -20% 0% 20%

19、 40% 60% 80% 0 5 10 15 20 25 30 35 2010 2012 2014 2016 2018 2020年1-9月 營業總收入同比 億元 -120% -80% -40% 0% 40% 80% 120% 0 1 2 3 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020年1-9月 歸母凈利潤同比 億元 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 6 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 主要系公司在變速器轉型升級以及新能源車領域迅速發展的情況下率先布局，

20、并 在經營上實現資源傾斜配置，積極研發高附加值產品，實現比亞迪、博格華納等 客戶新能源項目快速上量，確保了經營業績的總體平穩。 圖圖3：公司歷年產品收入結構公司歷年產品收入結構 圖圖4：公司國內外收入占比公司國內外收入占比 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 盈利能力受產能利用率的擾動短期承壓，產能利用回升后盈利能力有望改善盈利能力受產能利用率的擾動短期承壓，產能利用回升后盈利能力有望改善。 2019 年公司銷售毛利率為 18.0%，同比減少 2.3pct，銷售凈利率為 2.3%，同比減 少

21、 3.9pct，公司盈利能力下滑主要是產能利用率較低以及材料成本上升導致營業 成本增加。3Q20 公司毛利率 15.7%，同比下降 0.9pct，同比降幅明顯收窄，主要 是公司產能利用率逐步提升。公司所從事的齒輪制造行業屬于重資產制造業，生 產設備費用昂貴，前期設備的投入額度較大，短期或影響盈利能力和業績情況。 圖圖5：公司歷年毛利率與凈利率公司歷年毛利率與凈利率 圖圖6：公司歷年公司歷年ROE 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%

22、 80% 90% 100% 201420152016201720182019 減速器及其他鋼材銷售同步器 商用車齒輪摩托車齒輪工程機械齒輪 電動用具齒輪乘用車齒輪 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 201420152016201720182019 海外中國 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 2015 2016 2017 2018 2019 2020年1-9月 毛利率凈利率 0% 2% 4% 6% 8% 10% 2015 2016 2017 2018 2019 2020年1-9月 ROE 謹請參閱尾頁重要聲

23、明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 7 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 圖圖7：EBIT與與EBITDA情況情況 圖圖8：公司公司EBIT與與EBITDA占營業收入比占營業收入比 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 產能擴張短期抬升公司負債率，產能擴張短期抬升公司負債率，但資本開支峰值已過，公司業務進入收獲期，財但資本開支峰值已過，公司業務進入收獲期，財 務狀況逐步回歸正常務狀況逐步回歸正常。 公司資產負債率從2016年的22.8%上升

24、至2017年的54.4%， 隨后小幅上升至 2020 年上半年的 56.3%，主要是公司前幾年產能擴張，導致短期 借貸增加以及負債上升。公司產能布置接近尾聲，資本開支峰值已過，公司業務 進入收獲期，公司未來收益將出現較大的改觀，新的業績增長將帶動公司償債能 力回歸到正常水平。 圖圖9：可比公司資產負債率情況可比公司資產負債率情況 圖圖10：可比公司資產周轉率情況可比公司資產周轉率情況 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 公司包括研發費用在內的管理費用率和銷售費用率較穩定，財務費用增長較多，

25、主要產能擴張帶來的資金需求增長，借款費用利息增加，不過公司資本投入高峰 已過，財務壓力即將改善。 0.5 1.5 2.5 3.5 4.5 5.5 6.5 20152016201720182019 EBITEBITDA 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 20152016201720182019 EBIT/營業收入EBITDA/營業收入 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020年1-9月 雙環傳動中馬傳動 藍黛傳動精鍛科技 0.0 0.1 0.2 0.3 0.4

26、 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 雙環傳動中馬傳動 藍黛傳動精鍛科技 億元 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 8 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 圖圖11：公司歷年費用率公司歷年費用率 數據來源：數據來源：wind，財通證券研究所財通證券研究所 注：管理費用里包含研發費用注：管理費用里包含研發費用 1.3 1.3 公司股權結構情況公司股權結構情況 公司實際控制人為吳長鴻、蔣亦卿、陳劍峰、陳菊花、葉善群，截至 202

27、0 年 6 月底，實控人通過直接或間接共持有公司 29.2%的股份。公司旗下包含 5 家全資 子公司：江蘇雙環齒輪有限公司、玉環雙環鍛造有限公司、浙江環都機器人關節 科技有限公司等。 圖圖12：公司股權結構公司股權結構 數據來源：公司公告，財通證券研究所數據來源：公司公告，財通證券研究所 -4% 1% 6% 11% 16% 2015 2016 2017 2018 2019 2020年1-9月 管理費用率銷售費用率財務費用率 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 9 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 2 2、 汽車齒輪外部化、

28、國產化大勢所趨，自主龍頭揚帆起航汽車齒輪外部化、國產化大勢所趨，自主龍頭揚帆起航 2.1 2.1 國內齒輪行業國內齒輪行業產銷規模大，中高端產能少產銷規模大，中高端產能少 齒輪產品可分為車輛齒輪與工業齒輪兩大體系。齒輪產品可分為車輛齒輪與工業齒輪兩大體系。 車輛齒輪包括車輛變速總成和車 輛驅動橋傳動總成，車輛齒輪的尺寸、模數變化范圍較小，生產批量大，易組織 規?；a，價值一般占整車總價的 7%-15%。車輛齒輪市場約占整個齒輪市場 的 62%，其中車輛齒輪零件約占車輛齒輪的 50%。工業齒輪包括工業通用齒輪和 工業專用齒輪，工業齒輪產品品種繁多，使用工況較為復雜。工業通用變速箱已 經逐漸系列

29、化并批量生產。工業專用齒輪裝置隨主機要求，需特殊設計配套，僅 有小部分為系列化標準產品，絕大多數為單件小批量、多品種生產。 圖圖13：齒輪產品的分類齒輪產品的分類 數據來源：數據來源：雙環傳動招股書，雙環傳動招股書，財通證券研究所財通證券研究所 我國是齒輪產銷大國， 2019年 1-7月中國齒輪產量為 165.2萬噸， 同比增長 16.6%。 國內齒輪行業集中度較低，單個企業占整體市場份額較小。一方面，中低端產品 產能過剩，存在競爭；另一方面，高端產品能力不足，汽車、工程機械、高鐵、 煤機和機器人減速器等高端齒輪傳動裝置仍需大量依賴進口。截至 2019 年底， 國內齒輪制造企業約有 5000

30、家，規模以上企業 1000 多家，骨干企業 300 多家。 齒輪行業的整體創新能力在逐步提升， 生產產品正處于從中低端向高端轉變的過 程中。目前，我國生產的中低端齒輪產品和部分高端產品能夠滿足消費端需求， 但汽車自動變速器、機器人精密減速器及 350km/h 以上高鐵用齒輪傳動裝置等仍 大量依賴進口。 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 10 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 圖圖20：近年來我國齒輪行業市場情況近年來我國齒輪行業市場情況 數據來源：數據來源：公司公告公司公告，財通證券研究所財通證券研究所 齒輪行業內各企業

31、專注于不同的應用領域， 其中專注汽車齒輪的上市企業主要有 雙環傳動、中馬傳動、精鍛科技和藍黛傳動，雙環傳動是上市齒輪行業中收入規 模最大的企業。 表表4：主要上市的汽車齒輪企業主要上市的汽車齒輪企業 可比公司可比公司 主要產品主要產品 主要客戶主要客戶 收入規模收入規模 （2019年，億元）年，億元） 利潤規模利潤規模 （2019年，億元）年，億元） 雙環傳動雙環傳動 齒輪、 傳動和驅動部件， 其中齒輪包括乘用車齒 輪，電動工具齒輪，工 程機械齒輪，摩托車齒 輪，商用車齒輪 博世、采埃孚、 利勃海爾、卡特 彼勒、康明斯、 博格華納、 伊頓、 西門子， 比亞迪、 上汽、東安發動 機、奇瑞汽車等

32、32.4 0.8 藍黛傳動藍黛傳動 乘用車變速器零部件、 乘用車手動變速器總 成、汽配壓鑄產品、摩 托車主副軸件。 吉利、奇瑞、北 汽、邁卡汽車、 華泰汽車、川汽 集團等 11.4 -1.5 中馬傳動中馬傳動 汽車變速器、 汽車齒輪、 摩托車齒輪和農機齒輪 麥格納、天合、 博格華納、 萬都， 大長江、輕騎鈴 木、 新大洲本田、 株 洲 建 設 雅 馬 哈、約翰迪爾等 9.5 0.7 精鍛科技精鍛科技 汽車差速器半軸齒輪和 行星齒輪、汽車變速器 結合齒齒輪、汽車變速 器軸類件、 EDL （電子差 速鎖齒輪） 、同步器齒 圈、離合器驅動盤轂類 零件、新能源車中央電 機軸和新能源車傳動系 統小總成、

33、高端農業機 械用齒輪等 大眾、通用、福 特、奔馳、奧迪、 寶馬、豐田、日 產、克萊斯勒、 長安、長城、奇 瑞、吉利、江淮、 上汽、比亞迪等 12.3 1.7 數據來源：財通證券研究所數據來源：財通證券研究所 0 50 100 150 200 250 300 350 2010201120122013201420152016201720182019年1- 7月 齒輪累計產量 萬噸 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 11 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 2.2 2.2 自動變滲透率持續提升，齒輪外包和國產化大勢所趨自動變滲透

34、率持續提升，齒輪外包和國產化大勢所趨 汽車變速器，是一套用來協調發動機的轉速和車輪的實際行駛速度的變速裝置， 用于發揮發動機的最佳性能，是汽車構造中重要的一部分。汽車變速器按運作原 理以及結構的不同可以分為手動變速器與自動變速器，從技術特點來看，自動變 速器又可以由其換擋原理分為液力自動變速器（AT） 、手自一體變速器（AMT） 、 雙離合變速器（DCT）以及無級變速器（CVT） 。隨著城市道路擁堵情況擴散以及 消費升級趨勢，越來越多的消費者選擇自動檔汽車來取代原本的手動變速器。 圖圖17：汽車變速器分為手動和自動兩大類汽車變速器分為手動和自動兩大類 數據來源：財通證券研究所數據來源：財通證券

35、研究所 表表5：各類型自動變速器構成及特點比較表各類型自動變速器構成及特點比較表 變速器類型變速器類型 基本構成基本構成 優勢優勢 缺點缺點 適宜車型適宜車型 重點企業重點企業 AMT 齒輪、軸、軸承箱體、差速器、 電磁閥、 傳感器、 電子控制系統、 電動機或液壓氣動等換擋機構 換擋快、傳動效 率高、制造成本 低、結構簡單且 油耗低 換擋時易產生 頓挫感， 乘坐舒 適度較差 A0級車型及對換 擋時間要求優先 級高的跑車 重慶青山、 浙江萬里揚 AT 齒輪、軸、軸承箱體、差速器、 電磁閥、 傳感器、 電子控制系統、 液壓閥體、液壓密封、離合器、 制動器總成、行星排、液力變矩 器等 省油、換擋速度 快、舒適性高 結構復雜、 單車