【研報】新能源汽車磷酸鐵鋰正極行業專題報告：復盤與展望行業景氣反轉盈利觸底回升-20201227（19頁）.pdf

1、證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 復盤與展望：行業景氣反轉，盈利觸底回升復盤與展望：行業景氣反轉，盈利觸底回升 新能源汽車磷酸鐵鋰正極行業專題報告2020.12.27 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 受公交電動化滲透率很高、補貼政策支持高能量密度影響，磷酸鐵鋰受公交電動化滲透率很高、補貼政策支持高能量密度影響，磷酸鐵鋰(LFP)材材 料需求增長過去三年放緩。隨著電動車行業由補貼驅動轉向市場驅動，料需求增長過去三年放緩。隨著電動車行業由補貼驅動轉向市場驅動，CTP、 “刀片”等電池結構技術進步，“刀片”等電池結構技術進步，2020 年開始年開始 LFP 材料打開全新空間

2、，需求快材料打開全新空間，需求快 速反轉向上。速反轉向上。LFP 材料行業在過去三年經歷優勝劣汰，格局逐漸清晰，頭部企材料行業在過去三年經歷優勝劣汰，格局逐漸清晰，頭部企 業成本優勢明顯，盈利能力有望觸底回升。材料端，推薦兼具技術和成本優勢業成本優勢明顯，盈利能力有望觸底回升。材料端，推薦兼具技術和成本優勢 的的 LFP 材料龍頭：德方納米，建議關注湘潭電化（參股湖南裕能）、安達科技材料龍頭：德方納米，建議關注湘潭電化（參股湖南裕能）、安達科技 （新三板）；電池環節，推薦寧德時代、比亞迪（新三板）；電池環節，推薦寧德時代、比亞迪（A+H）、億緯鋰能、欣旺達、）、億緯鋰能、欣旺達、 鵬輝能源等，

3、建議關鵬輝能源等，建議關注國軒高科等。注國軒高科等。 復盤：前期受益電動公交推廣，后期囿于補貼政策限制。復盤：前期受益電動公交推廣，后期囿于補貼政策限制。2013-2015 年，公交 車電動化滲透率快速提升推動中國新能源汽車高速發展，2016 年，出于安全考 慮， 國家規定暫停三元鋰電池在客車的推廣應用， 磷酸鐵鋰(LFP)需求快速增長。 根據高工鋰電數據， 2014-2016 年國內磷酸鐵鋰出貨量分別為 1.4/3.1/5.2 萬噸， 2015/2016 年分別同比高達+118%/+71%。2016 年后，工信部將電池能量密度 納入補貼考核，能量密度低的 LFP 電池應用受限，且以 LFP

4、裝機為主的電動客 車滲透率已很高，約 80%。根據高工鋰電數據，磷酸鐵鋰材料 2017/2018/2019 年國內出貨僅為 5.9/6.9/9.0 萬噸，增速變緩，同比+12%/+17%/+30%。 行業變化： 市場變化和技術進步驅動行業景氣回升。行業變化： 市場變化和技術進步驅動行業景氣回升。 （1） 新能源汽車補貼從 2017 年開始快速退坡，至今補貼占比已經很小，影響弱化，隨著下游 OEM 推出更多 市場化車型，行業由補貼驅動轉向市場驅動，OEM 對高性價比的 LFP 電池需求 回升。 （2） LFP 電芯體積能量密度低， 大約在 300-400Wh/L， 低于三元電芯 （超 過 500

5、-600Wh/L），LFP 電池在乘用車上裝載量過小而難以滿足高續航要求。 隨著 CTP(Cell to Pack)與“刀片”等結構技術進步，提升了 LFP 電池的體積效 率（提升 50%以上），克服了短板，加速推動 LFP 電池在乘用車的應用。 市場空間：需求高增長，市場空間：需求高增長，2021 年快速反轉。年快速反轉。今年特斯拉 Model 3、比亞迪漢等 爆款高端車型均配備 LFP 電池，月銷超過 3 萬輛的五菱宏光 Mini EV 采用的也 是 LFP 電池。除國內主要車企外，特斯拉、戴姆勒等海外車企明確采用 LFP 電 池。此外，LFP 電池在儲能、兩輪車、電動船等新興領域加速推廣

6、?？紤]到下 游高景氣，根據我們測算，預計 2020/2021/2022 年 LFP 正極材料需求分別為 13/24/34 萬噸，分別同比+54%/+81%/+40%；2025 年全球磷酸鐵鋰正極材料需 求約為 98 萬噸，對應市場規模約為 280 億元，2020-2025 CAGR 43%。 供給分析：行業出清，領先企業供應緊張。供給分析：行業出清，領先企業供應緊張。2018 年電動公交補貼大幅下降，需 求減少且價格下降，價格從 2016 年的 12 萬/噸，現在僅 3.5 萬元/噸，行業加速 出清。 2019 年行業排名前四的企業分別為德方納米/湖北萬潤/貝特瑞/湖南裕能， 市場份額分別為

7、29%/17%/15%/10%，2017、2018、2019 年行業 CR4 分別為 51%/59%/71%，集中度持續提升。我們預計 2020 年 LFP 正極材料主要企業年 底合計有效產能約為 23 萬噸， 2021 年合計有效產能約為 32.5 萬噸， 同比+41%， 整體產能過剩，但是德方納米、湖南裕能等優質企業產能仍偏緊。 競爭趨勢：成本優勢為核心競爭力，盈利能力觸底回升。競爭趨勢：成本優勢為核心競爭力，盈利能力觸底回升。近期 LFP 電池主要原 材料碳酸鋰價格從 4.3 萬元/噸上漲至 4.5 萬元/噸，導致 LFP 價格有一定程度上 漲。 根據鑫欏資訊數據， 近期 LFP 價格從

8、 11 月初的 3.4 萬元/噸上漲至 3.6 萬元 新能源汽車新能源汽車行業行業 評級評級 強于大市強于大市（維持維持） 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 /噸。成本方面，目前行業主要分為液相法和固相法兩種技術路線，我們預計液 相法當前單噸成本約為 2.6 萬元/噸，固相法單噸成本約為 2.8-2.9 萬元/噸。未 來隨著工藝進步、產能規模擴張，預計德方納米、湖南裕能、安達科技等頭部企 業成本將進一步下降，盈利能力有望觸底回升。 風險因素：風險因素：行業價格超預期下降，電池技術迭代導致磷酸鐵鋰需求下降，電池發 生安全事故。 投資投資建議：建議：在市場變化和技術進步驅動之下，LFP

9、材料行業景氣觸底回升，行 業格局清晰，領先企業具備明顯的成本優勢，隨著低成本優質產能加速釋放，頭 部企業盈利能力有望觸底回升。材料端，推薦兼具技術和成本優勢的 LFP 材料 龍頭企業德方納米，建議關注湘潭電化（參股湖南裕能）、安達科技（新三板）； 電池環節，推薦寧德時代、比亞迪（A+H）、億緯鋰能、欣旺達、鵬輝能源等， 建議關注國軒高科。 重點公司盈利預測、估值及投資評級重點公司盈利預測、估值及投資評級 簡稱簡稱 收盤價收盤價 （元）（元） EPS（元）（元） PE 評級評級 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 德方納米 189.9 1.28 0.6 2.31

10、148 317 82 買入 寧德時代 312.8 2.06 2.42 3.17 152 129 99 買入 比亞迪（A） 185.2 0.5 1.62 2.1 370 114 88 買入 比亞迪 （H） 163.1 0.5 1.62 2.1 326 101 78 買入 億緯鋰能 78.0 0.81 0.9 1.56 96 87 50 買入 欣旺達 30.3 0.49 0.4 0.87 62 76 35 買入 鵬輝能源 26.3 0.6 0.55 0.83 44 48 32 買入 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2020 年 12 月 25 日收盤價 qRsNqQrMvMpO

11、qPpOtOsPpRbR9RbRmOoOnPqQeRoPoMeRsQuM9PnMsRMYpMoQxNsPtN 新能源汽車新能源汽車行業行業磷酸鐵鋰正極行業專題報告磷酸鐵鋰正極行業專題報告2020.12.27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 目錄目錄 復盤：受益新能源汽車成長，囿于能量密度瓶頸復盤：受益新能源汽車成長，囿于能量密度瓶頸 . 1 行業變化：市場化和技術進步驅動行業景氣提升行業變化：市場化和技術進步驅動行業景氣提升 . 2 從補貼驅動到市場驅動，從追求高能量密度到兼顧性價比 . 2 電池結構技術進步，打開 LFP 電池應用新局面 . 3 市場空間：需求高增長，預計市場空間：需求高增

12、長，預計 2021 年將快速反轉年將快速反轉 . 4 新能源汽車：主流車企戰略重視 LFP，配套暢銷車型 . 4 儲能：鐵鋰電池優勢明顯，全球替代確定性強. 7 其他領域：鋰電化趨勢不斷呈現，有望持續貢獻新需求增量 . 7 需求測算：2025 年全球鐵鋰行業需求有望提升至近 100 萬噸 . 9 供給分析：行業出清，領先企業供應緊張供給分析：行業出清，領先企業供應緊張. 10 需求下滑疊加價格下行，行業格局加速出清 . 10 產能：總體供給過剩，優質產能緊張 . 11 競爭趨勢：成本優勢為核心競爭力，盈利能力料觸底回升競爭趨勢：成本優勢為核心競爭力，盈利能力料觸底回升 . 11 成本優勢為核心

13、競爭力 . 11 盈利能力料觸底回升 . 13 風險因素風險因素 . 14 投資建議投資建議 . 14 插圖目錄插圖目錄 圖 1 ：2013-2019 年國內新能源客車滲透率情況（%） . 1 圖 2 ：2014-2019 國內新能源汽車出貨結構（商用車/乘用車）（萬輛） . 1 圖 3 ：2013-2019 年國內磷酸鐵鋰材料出貨量占比（萬噸，%） . 1 圖 4 ：2017 年國家補貼設置門檻，磷酸鐵鋰電池受限于能量密度較低 . 2 圖 5 ：歷年 EV 乘用車可以獲得的最高補貼金額（萬元） . 3 圖 6 ：2014 年至今磷酸鐵鋰與三元電池價格（元/Wh） . 3 圖 7 ：寧德時代發

14、布的 CTP 技術 . 3 圖 8 ：傳統磷酸鐵鋰電池與刀片電池長度（mm）對比 . 4 圖 9 ：比亞迪 LFP 刀片電池（左）與普通 LFP 電池（右）比較 . 4 圖 10 ：工信部于第 333 批新車申報目錄中公示的磷酸鐵鋰版國產 Model 3 . 5 圖 11 ：工信部車型申報目錄中鐵鋰車型占比 . 5 圖 12 ：2020 年第 4 批推薦目錄中上汽榮威 Ei5 換裝鐵鋰方案 . 5 圖 13 ：五菱宏光 miniEV . 6 圖 14 ：特斯拉 Model 3 . 6 圖 15 ：比亞迪“漢” . 6 圖 16 ：特斯拉電池日發布磷酸鐵鋰電池戰略 . 6 圖 17 ：電動車分類

15、 . 7 新能源汽車新能源汽車行業行業磷酸鐵鋰正極行業專題報告磷酸鐵鋰正極行業專題報告2020.12.27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖 18 ：武漢“東湖號”電動仿古游船 . 9 圖 19 ：新疆天池電動游船 . 9 圖 20 ：2016 年至今國內磷酸鐵鋰材料價格下降明顯（萬元/噸） . 10 圖 21 ：2017-2019 年國內磷酸鐵鋰材料出貨格局 . 11 圖 22 ：長周期維度下磷酸鐵鋰正極材料價格（萬元/噸） . 12 圖 23 ：電池級與工業級碳酸鋰價格（萬元/噸） . 12 圖 24 ：磷酸鐵鋰正極行業主要公司售價對比（萬元/噸） . 12 圖 25 ：自熱蒸發液相法

16、與其他廠家固相法工藝流程比較 . 13 圖 26 ：德方納米（液相法）單噸 LFP 材料成本價格結構（萬元/噸） . 13 圖 27 ：德方納米（液相法）單噸 LFP 原材料成本結構（萬元/噸） . 13 圖 28 ：安達科技與德方納米季度毛利率（%） . 14 圖 29 ：安達科技與德方納米季度凈利率（%） . 14 圖 30 ：2016-2019 年各公司磷酸鐵鋰產品毛利率（%） . 14 表格目錄表格目錄 表 1 ：歷年新能源汽車補貼政策中能量密度調整系數變化 . 2 表 2 ：寧德時代 CTP 技術性能和成本指標提升情況 . 4 表 3 ：不同正極材料性能對比 . 7 表 4 ：各類船

17、舶運營成本測算 . 8 表 5 ：電池性能對比 . 8 表 6 ：鐵鋰電池行業空間測算 . 9 表 7 ：磷酸鐵鋰正極材料行業產能規劃統計（萬噸）. 11 表 8 ：重點公司盈利預測 . 15 新能源汽車新能源汽車行業行業磷酸鐵鋰正極行業專題報告磷酸鐵鋰正極行業專題報告2020.12.27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 復盤：受益新能源汽車成長，囿于能量密度瓶頸復盤：受益新能源汽車成長，囿于能量密度瓶頸 受益于新能源公交車發展，出貨量快速提升。受益于新能源公交車發展，出貨量快速提升。2013-2015 年，公交車電動化滲透率快 速提升推動中國新能源汽車高速發展。2016 年，出于安全考

18、慮，國家規定暫停三元鋰電 池在客車的推廣應用，磷酸鐵鋰(LFP)需求快速增長。2014-2016 年國內磷酸鐵鋰出貨量 分別為 1.4/3.1/5.2 萬噸，2015/2016 年分別同比高達+118%/+71%。 “騙補”現象導致新能源商用車需求放緩，鐵鋰需求增長隨之放緩?！膀_補”現象導致新能源商用車需求放緩，鐵鋰需求增長隨之放緩。2016 年國家開 始集中查處新能源汽車騙補現象，2017 年開始國家補貼政策要求運營類新能源汽車的運 營里程需要達到 3 萬公里才能申請補貼，并于 2018 年下調到 2 萬公里，新能源商用車需 求有所放緩。對應 2016-2019 年磷酸鐵鋰正極需求增速快速下

19、降，從 2015 年的+118%下 降至 2017/2018 年的+12%/+17%。 圖 1：2013-2019 年國內新能源客車滲透率情況（%） 圖 2：2014-2019 國內新能源汽車出貨結構（商用車/乘用車）（萬 輛） 資料來源：客車信息網，第一商用車網，中信證券研究部 資料來源：客車信息網，第一商用車網，中信證券研究部 圖 3：2013-2019 年國內磷酸鐵鋰材料出貨量占比（萬噸，%） 資料來源：高工鋰電，中國儲能網，中信證券研究部 3% 5% 9% 33% 38% 31% 37% 35% 97% 95% 91% 67% 62% 69% 63% 65% 0% 10% 20% 30

20、% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 新能源客車傳統客車 12 17 20 20 15 19 34 58 105 109 0 20 40 60 80 100 120 140 2015201620172018 2019年 商用車銷量乘用車銷量 0.84 1.4 3.1 5.2 5.9 6.9 9.0 68% 118% 71% 12% 17% 30% 0% 40% 80% 120% 160% 0 2 4 6 8 10 2013201420152016201720182019 磷酸鐵鋰出貨量（萬噸

21、）YoY（%） 需求增速放緩需求增速放緩 新能源汽車新能源汽車行業行業磷酸鐵鋰正極行業專題報告磷酸鐵鋰正極行業專題報告2020.12.27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 2017 年將能量密度納入補貼考核，磷酸鐵鋰車型劣勢漸顯。年將能量密度納入補貼考核，磷酸鐵鋰車型劣勢漸顯。2016 年 12 月工信部發 布文件，將電池能量密度納入國家新能源汽車補貼考核，規定純電動乘用車動力電池系統 能量密度不低于 90Wh/kg，高于 120Wh/kg 的按 1.1 倍給予補貼，該標準于 2017 年 1 月 1 日正式開始實施，此后低電池能量密度補貼調整系數逐年下降。磷酸鐵鋰車型受限于能 量密度較

22、低 （按2017年水平， 電芯能量密度約為 125Wh/kg， 系統能量密度約100Wh/kg） ， 續航里程較短（按 2017 年水平，約 150-300km） ，在新能源乘用車領域應用劣勢逐漸顯 現。因此 2018/2019 年國內磷酸鐵鋰出貨僅為 6.9/9.0 萬噸，分別同比+15%/28%。 表 1：歷年新能源汽車補貼政策中能量密度調整系數變化 項目項目 2015 2016 2017 2018 2019 2020 過渡期過渡期 (2.12-6.11) 正式期正式期 (6.12-12.31) 過渡期過渡期 (3.26-6.25) 正式期正式期 (6.26-12.31) 過渡期過渡期 (

23、4.23-7.22) 正式期正式期 (7.23-12.31) 電池質 量能量 密度調 整系數 105-120Wh/kg （2016 前不 對電池能量密 度進行調整） 1.0 1.0 0.6 0.6 - - - 120-125Wh/kg 1.1 1.1 1.0 1.0 - - - 125-140Wh/kg 1.1 1.1 1.0 1.0 0.8 0.8 0.8 140-160Wh/kg 1.1 1.1 1.1 1.1 0.9 0.9 0.9 160Wh/kg 1.1 1.1 1.2 1.2 1.0 1.0 1.0 資料來源：工信部，中信證券研究部 圖 4：2017 年國家補貼設置門檻，磷酸鐵鋰電

24、池受限于能量密度較低 資料來源：電動邦，中信證券研究部測算 注：2017 年數據選取比亞迪宋 EV 鐵鋰版本進行估算 行業變化：市場化和技術進步驅動行業景氣提升行業變化：市場化和技術進步驅動行業景氣提升 從補貼驅動到市場驅動，從追求高能量密度到兼顧性價比從補貼驅動到市場驅動，從追求高能量密度到兼顧性價比 補貼快速退坡階段已過，影響弱化。補貼快速退坡階段已過，影響弱化?？v觀新能源汽車補貼額度，從 2017 年開始快速 退坡，至今補貼額度已經很小，影響弱化。隨著下游 OEM 推出更多市場化車型，行業已 經由補貼驅動轉向市場驅動，下游整車廠對高性價比的 LFP 電池需求回升。 0 20 40 60

25、80 100 120 140 磷酸鐵鋰三元 能量密度(Wh/kg)2017年國家補貼門檻 新能源汽車新能源汽車行業行業磷酸鐵鋰正極行業專題報告磷酸鐵鋰正極行業專題報告2020.12.27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 圖 5：歷年 EV 乘用車可以獲得的最高補貼金額（萬元） 圖 6：2014 年至今磷酸鐵鋰與三元電池價格（元/Wh） 資料來源：財政部，工信部，中信證券研究部預測 資料來源：高工鋰電，中信證券研究部 電池結構技術進步，打開電池結構技術進步，打開 LFP 電池應用新局面電池應用新局面 CTP 與“刀片電池”技術極大提升電池整體的利用效率。與“刀片電池”技術極大提升電池整體的

26、利用效率。LFP 電芯體積能量密度低， 大約在 300-400Wh/L，低于三元電芯（超過 500-600Wh/L） ，LFP 電池在乘用車上裝載量 過小而難以滿足高續航要求。隨著 CTP(Cell to Pack)與“刀片”等結構技術進步，提升了 LFP 電池的體積效率（提升 50%以上） ，克服了短板，加速推動 LFP 在乘用車的應用。 寧德時代于 2019 年發布 CTP（Cell to Pack）無模組方案，根據公司介紹，CTP 電 池包相比傳統電池包質量能量密度提升 10%-15%，空間利用率提升 15%-20%，同時零部 件數量將下降約 40%。 比亞迪今年發布“刀片”電池專利技術

27、，可以使得 LFP 電池包體積比能量密度提升比 例達 50%以上，同時我們預計 2021 年電池綜合成本有望降低約 30%。 圖 7：寧德時代發布的 CTP 技術 資料來源：寧德時代官網 6.05.7 5.4 5.5 4.4 3.1 6.6 4.0 2.8 2.82.5 2.0 1.4 6.0 5.7 5.45.5 2.2 1.5 3.3 2.0 12.0 11.4 10.8 11.0 6.6 4.6 9.9 5.9 2.8 2.8 2.5 2.0 1.4 0 3 6 9 12 15 過渡正式過渡正式過渡正式 2013201420152016201720182019202020212022 萬

28、元 地補國補（包括參數獎勵系數） 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 磷酸鐵鋰電池三元電池 新能源汽車新能源汽車行業行業磷酸鐵鋰正極行業專題報告磷酸鐵鋰正極行業專題報告2020.12.27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 表 2：寧德時代 CTP 技術性能和成本指標提升情況 指標指標 提升提升 性能指標 電芯容量 50Ah 提升至 200Ah 空間利用率 提高 1520% 能量密度 電池包整體可達 200Wh/kg 以上 成本指標 零部件數量 減少 40% 生產效率 提高 50% 資料來源：CATL 寧德時代新能源微信公眾號，中信證券研究部 圖 8：傳統磷酸鐵鋰電池與

29、刀片電池長度（mm）對比 圖 9：比亞迪 LFP 刀片電池（左）與普通 LFP 電池（右）比較 資料來源：國家知識產權局，中信證券研究部 注：刀片電池的尺寸為 寬度厚度=118mm13.5mm 資料來源：國家知識產權局 市場空間：需求高增長，預計市場空間：需求高增長，預計 2021 年將快速反轉年將快速反轉 新能源新能源汽車：主流車企戰略重視汽車：主流車企戰略重視 LFP，配套暢銷車型，配套暢銷車型 寧德時代配套特斯拉寧德時代配套特斯拉 Model3 磷酸鐵鋰電池。磷酸鐵鋰電池。寧德時代 2020 年 2 月 3 日公告披露與 特斯拉開展業務合作。5 月 22 日，工信部公告的第 333 批新

30、車申報目錄中顯示新申報特 斯拉 Model 3 動力類型為磷酸鐵鋰電池。而鑒于此前供應國產特斯拉汽車的 LG 化學南京 工廠不具磷酸鐵鋰電池生產能力，推測此次公布磷酸鐵鋰版的 Model 3 為寧德時代配套。 208 435 905905 1280 1280 2000 2500 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 對比1 實例1 實例2 實例3 實例4 實例5 實例6 實例7 普通刀片 新能源汽車新能源汽車行業行業磷酸鐵鋰正極行業專題報告磷酸鐵鋰正極行業專題報告2020.12.27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 圖 10：工信部于第 333 批新車申報目錄中公

31、示的磷酸鐵鋰版國產 Model 3 資料來源：工信部，中信證券研究部 鐵鋰配套乘用車型數量增長明顯， 多款新能源車改裝鐵鋰電池。鐵鋰配套乘用車型數量增長明顯， 多款新能源車改裝鐵鋰電池。 根據工信部發布的 新 能源汽車推廣應用推薦車型目錄 ，2020 年后前 9 批入選的磷酸鐵鋰乘用車型累計達 127 款，約占新能源乘用車型總數的 14%。同比之下，2019 年全年 11 批推薦目錄中鐵鋰乘用 車型僅 40 款，占新能源乘用車型總數的 9.8%。此外多款新能源汽車改款選裝鐵鋰電池， 如 2020 年第 4 批推薦目錄中，上汽榮威 Ei5 改款換裝磷酸鐵鋰方案。 圖 11：工信部車型申報目錄中鐵

32、鋰車型占比 圖 12：2020 年第 4 批推薦目錄中上汽榮威 Ei5 換裝鐵鋰方案 資料來源：工信部，中信證券研究部 資料來源：工信部 爆款車型配套鐵鋰電池，有望進一步驅動行業轉型。爆款車型配套鐵鋰電池，有望進一步驅動行業轉型。2020 年 11 月新能源汽車銷量排 行中，搭載磷酸鐵鋰電池的五菱宏光 miniEV、特斯拉 Model 3 標準續航版以及比亞迪漢 EV 位列前十，其中五菱宏光 miniEV 以近 3 萬銷量進入國內汽車銷量月度前十。爆款車型 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 17第1批 17第3批 17第5批 17第7批 17第9批 17第11批 18第1批

33、18第3批 18第6批 18第8批 18第10批 19第1批 19第4批 19第6批 19第8批 19第10批 20第1批 20第3批 20第5批 20第7批 20第9批 新能源汽車新能源汽車行業行業磷酸鐵鋰正極行業專題報告磷酸鐵鋰正極行業專題報告2020.12.27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 配套磷酸鐵鋰電池，有望形成示范效應。 圖 13：五菱宏光 miniEV 圖 14：特斯拉 Model 3 圖 15：比亞迪“漢” 資料來源：汽車之家 資料來源：汽車之家 資料來源：汽車之家 特斯拉引領，海外頭部車企特斯拉引領，海外頭部車企 LFP 路徑規劃明確，特斯拉路徑規劃明確，特斯拉 M

34、odel 3 率先應用。率先應用。目前特 斯拉、戴姆勒等海外新能源汽車主流企業均明確了磷酸鐵鋰電池路徑，其中特斯拉目前已 經在其國產版 Model 3 標準續航版本中率先應用了寧德時代的磷酸鐵鋰電池。此外，戴姆 勒也在其新能源規劃中明確提出鐵鋰電池方案。我們預計，寶馬、大眾等其他海外車企， 也將在其電動化路徑中選擇磷酸鐵鋰方案，磷鐵電池有望實現全球配套。 圖 16：特斯拉電池日發布磷酸鐵鋰電池戰略 資料來源：特斯拉官網，中信證券研究部 動力電池廠深度綁定鐵鋰廠商， 行業增長高確定性再獲肯定。動力電池廠深度綁定鐵鋰廠商， 行業增長高確定性再獲肯定。 根據湘潭電化公司公告， 寧德時代、比亞迪等公司

35、以現金或股權對湖南裕能（主營磷酸鐵鋰正極材料）進行增資。 其中：寧德時代、比亞迪等戰略投資者及員工持股平臺等增資 6.48 億元，靖西新能源以 100%股權增資 2.5 億元。此前，寧德時代與德方納米成立合資公司（曲靖磷鐵） ，合資生 產磷酸鐵鋰正極材料。電池企業參股/合資磷酸鐵鋰正極企業，代表下游電池廠商對磷酸鐵 新能源汽車新能源汽車行業行業磷酸鐵鋰正極行業專題報告磷酸鐵鋰正極行業專題報告2020.12.27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 鋰正極材料未來需求的認可。 儲能：鐵鋰電池優勢明顯，全球替代確定性強儲能：鐵鋰電池優勢明顯，全球替代確定性強 磷酸鐵鋰電池高循環低成本特性在儲能領

36、域優勢明顯。磷酸鐵鋰電池高循環低成本特性在儲能領域優勢明顯。儲能領域對電池循環性能與成 本要求比較嚴格，磷酸鐵鋰電池循環壽命在 2000 次以上，根據鑫欏資訊消息， ，寧德時代 已經開發出 10000 次循環以上的磷酸鐵鋰電池。此外，目前磷酸鐵鋰電池行業均價約為 0.7 元/Wh（不含稅） ，明顯低于三元電池 0.9 元/Wh（不含稅）的價格。 表 3：不同正極材料性能對比 鈷酸鋰鈷酸鋰 磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰 鎳鈷錳酸鋰鎳鈷錳酸鋰 化學式 LiCoO2 LiFePO4 LiNi1-x-yCoxMnyO2 結構 層狀 橄欖石狀 層狀 比容量（mAh/g) 140-155 140-155 155-19

37、0 壓實密度(g/cm3) 3.6-4.2 2.1-2.5 3.7-3.9 電壓(V) 3.6 3.2 3.6 循環壽命(次) 500-1000 2000 500-2000 資料來源：起點鋰電大數據微信公眾號，中信證券研究部 海外家用儲能三元占比高， 預計未來磷酸鐵鋰替代趨勢強。海外家用儲能三元占比高， 預計未來磷酸鐵鋰替代趨勢強。 根據派能科技招股說明書， 2019 年，全球自主品牌家用儲能產品出貨量前三名分別為特斯拉、LG 化學和派能科技， 所占市場份額分別為 15%、11%和 8.5%。其中特斯拉、LG 化學等企業均采用三元鋰電池 技術路線，派能科技采用磷酸鐵鋰技術路線。我們預計，隨著國

38、內磷酸鐵鋰電池海外銷售 增長，全球家用儲能電池或會完全被磷酸鐵鋰電池取代。 其他領域：鋰電化趨勢不斷呈現，有望持續貢獻新需求增量其他領域：鋰電化趨勢不斷呈現，有望持續貢獻新需求增量 兩輪車：傳統兩輪電動車為純電力驅動，聚焦代步功能兩輪車：傳統兩輪電動車為純電力驅動，聚焦代步功能。兩輪電動車是指以蓄電池提 供動力，實現人力騎行以及電動功能的特種兩輪車，使用的蓄電池類型為鉛酸電池或鋰電 池。以小牛電動為代表的高端電動車，將網絡與智能服務功能整合到電動自行車中，在智 能度方面形成了顯著的產品優勢，預計將成為兩輪電動車未來發展的新方向。 圖 17：電動車分類 資料來源：小牛電動官網，中信證券研究部 新

39、能源汽車新能源汽車行業行業磷酸鐵鋰正極行業專題報告磷酸鐵鋰正極行業專題報告2020.12.27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 電動船舶：運營成本遠低于使用低硫燃料油的船舶和電動船舶：運營成本遠低于使用低硫燃料油的船舶和 LNG 船舶。船舶。根據我們測算，電 動船舶每年運營成本為 128 萬元，使用高硫燃料油的船舶為 139 萬元，使用低硫燃料油的 船舶為 187 萬元，LNG 船舶為 170 萬元；電動船舶較另外三類船舶年運營成本分別低 8%/46%/32%。 表 4：各類船舶運營成本測算 電動船舶電動船舶 高硫燃料油船舶高硫燃料油船舶 低硫燃料油船舶低硫燃料油船舶 LNG 船舶船舶

40、百公里消耗燃料 2500KWh 900L 900L 750 能量單價 0.6 元/KWh 2.4 元/L 3.2 元/L 3.5 元/kg 百公里運營成本（元） 1500 2142 2892 2625 平均每日運營里程 （公里） 180 180 180 180 年運營里程（百公里） 648 648 648 648 年能量耗費（萬元） 97 139 187 170 每年電池折舊（萬元） 31 每年總運營成本（萬元） 128 139 187 170 資料來源：中國船舶網，中信證券研究部測算 注：以 2000 總噸級計算，且假設發動機成本相當 船用動力電池更注重成本、安全性、循環壽命等因素，磷酸鐵鋰

41、電池是主流趨勢。船用動力電池更注重成本、安全性、循環壽命等因素，磷酸鐵鋰電池是主流趨勢。電 動船能給船用電池留有大量空間，因此對于能量密度的要求較低。由于需配套電池量大， 所以控制電池成本十分重要。而攜帶大量電池將面臨明顯的發熱問題，需要考慮電池的耐 高溫性等安全因素。磷酸鐵鋰電池全生命周期成本最低，且具有良好的安全性、高溫穩定 性、長循環性能，是船用電池目前的主流趨勢。 表 5：電池性能對比 性能指標性能指標 磷酸鐵鋰電池磷酸鐵鋰電池 三元電池三元電池 鉛酸電池鉛酸電池 價格（元/Wh） 0.7 0.8 0.5 能量密度（Wh/kg） 170-200 200-300 38-40 循環壽命（次

42、） 5000-10000 2000-3000 1000-1200 安全性 高 中 低 資料來源：高工鋰電微信公眾號，中信證券研究部 市場應用仍不成熟，磷酸鐵鋰電池價格下降或加速市場開拓。市場應用仍不成熟，磷酸鐵鋰電池價格下降或加速市場開拓。目前，電動船舶的建造 成本較高，船舶動力電池營運管理和回收利用尚不成熟。船用磷酸鐵鋰電池因面臨較多技 術驗證，需要具備更嚴的規范標準，價格相對新能源汽車領域高出約 30%。隨著未來磷酸 鐵鋰電池應用在電動船舶領域的比例增多，預計產品的價格將會呈現下降趨勢，加速市場 開拓。 新能源汽車新能源汽車行業行業磷酸鐵鋰正極行業專題報告磷酸鐵鋰正極行業專題報告2020.

43、12.27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 圖 18：武漢“東湖號”電動仿古游船 圖 19：新疆天池電動游船 資料來源：億緯鋰能官網 資料來源：億緯鋰能官網 需求測算：需求測算：2025 年全球鐵鋰行業需求有望提升至近年全球鐵鋰行業需求有望提升至近 100 萬噸萬噸 根據我們測算， 預計 2020/2021/2022 年 LFP 正極材料需求分別為 13/24/34 萬噸， 分 別同比增長 54%/81%/40%?？紤]到未來全球動力電池與儲能電池需求，我們預計 2025 年全球磷酸鐵鋰正極材料需求約為 98 萬噸，對應市場規模約為 280 億元，2020-2025 CAGR 43%，增長

44、迅速。其中，我們預計：動力電池領域，隨著全球主流車企鐵鋰車型的 發布，磷酸鐵鋰電池將占 30%份額；儲能領域，未來磷酸鐵鋰電池將占據 100%份額。 表 6：鐵鋰電池行業空間測算 單位單位 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 20-25C AGR 全球動力電池 GWh 58 96 126 162 238 327 447 601 796 37% 中國動力電池 GWh 30 54 62 69 106 145 197 267 358 39% 海外動力電池 GWh 28 41 59 93 133 181 249 333 438 36%

45、全球儲能電池 GWh 5 10 19 28 41 56 75 99 132 36% 中國儲能電池 GWh 1 3 9 13 19 26 36 49 65 38% 海外儲能電池 GWh 4 8 10 16 22 30 41 53 67 34% 全球動力鐵鋰電池份額 % 31% 21% 16% 18% 25% 25% 27% 30% 33% 中國動力鐵鋰電池份額 % 59% 37% 32% 35% 36% 35% 34% 32% 30% 海外動力鐵鋰電池份額 % 0% 0% 0% 0% 10% 11% 15% 20% 25% 全球儲能鐵鋰電池份額 % 20% 26% 48% 62% 73% 79%

46、 87% 92% 100% 中國儲能鐵鋰電池份額 % 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 海外儲能鐵鋰電池份額 % 0% 0% 5% 30% 50% 60% 70% 80% 100% 全球鐵鋰電池裝機 GWh 24 27 35 53 97 135 195 277 393 49% 中國鐵鋰動力電池 GWh 18 20 20 24 38 51 67 86 107 35% 中國鐵鋰儲能電池 GWh 1 3 9 13 19 26 36 49 65 38% 新能源汽車新能源汽車行業行業磷酸鐵鋰正極行業專題報告磷酸鐵鋰正極行業專題報告2020.12.2

47、7 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 單位單位 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 20-25C AGR 海外鐵鋰電池 GWh 0 0 1 5 24 38 66 109 177 107% 其他鐵鋰電池 GWh 5 4 6 12 16 20 26 34 45 30% 鐵鋰電池單耗 噸 /GWh 2500 2500 2500 2500 2500 2500 2500 2500 2500 鐵鋰正極需求 萬噸 6 7 9 13 24 34 49 69 98 49% 磷酸鐵鋰價格 萬元/噸 8.5 6.7 4.5 3.5 3.5 3.

48、3 3.2 3.0 2.9 行業空間 億元 50 45 39 47 85 113 154 208 280 43% 資料來源：高工鋰電，中信證券研究部預測 供給分析：行業出清，領先企業供應緊張供給分析：行業出清，領先企業供應緊張 需求下滑疊加價格下行，行業格局加速出清需求下滑疊加價格下行，行業格局加速出清 2017 年之前，年之前，LFP 主要供應電動公交和物流車，格局相對分散。主要供應電動公交和物流車，格局相對分散。2018 年電動公交補 貼大幅下降，且 LFP 正極材料價格大幅下降（2016 年最高超 12 萬/噸，現在僅 3.5 萬元/ 噸） ，行業加速出清。2019 年行業排名前四的企業

49、分別為德方納米/湖北萬潤/貝特瑞/湖南 裕能，市場份額分別為 29%/17%/15%/10%，2017、2018、2019 年行業 CR4 分別為 51%/59%/71%，集中度持續提升。 圖 20：2016 年至今國內磷酸鐵鋰材料價格下降明顯（萬元/噸） 資料來源：wind，中信證券研究部 注：為保證數據周期較長，故選擇煙臺卓能磷酸鐵鋰材料報價 3.50 0 2 4 6 8 10 12 14 Jan-16 May-16 Sep-16 Jan-17 May-17 Sep-17 Jan-18 May-18 Sep-18 Jan-19 May-19 Sep-19 Jan-20 May-20 Sep

50、-20 新能源汽車新能源汽車行業行業磷酸鐵鋰正極行業專題報告磷酸鐵鋰正極行業專題報告2020.12.27 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 圖 21：2017-2019 年國內磷酸鐵鋰材料出貨格局 資料來源：高工鋰電，中信證券研究部 產能：總體供給過剩，優質產能緊張產能：總體供給過剩，優質產能緊張 頭部企業加速擴產，頭部企業加速擴產，2021 年產能有望增長年產能有望增長 50%。根據我們的測算，2020 年磷酸鐵鋰 正極材料主要企業（含比亞迪、國軒高科）年底合計有效產能約為 23 萬噸，2021 年合計 有效產能約為 32.5 萬噸，同比+41%。其中德方納米、湖南裕能等企業產能增速明