【研報】新能源汽車行業專題報告：特斯拉“鯰魚”來襲新能源汽車蓬勃向前-20200208[19頁].pdf

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1、 http:/ 1/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_main 專題 新能源汽車新能源汽車行業行業 報告日期：2020 年 2 月 8 日 特斯拉“鯰魚”來襲，特斯拉“鯰魚”來襲，新能源汽車蓬勃向前新能源汽車蓬勃向前 新能源汽車行業專題報告 行業研究新能源汽車行業 ：范宗武（研究助理） ：13810109985 ： table_invest 行業行業評級評級 新能源汽車供應鏈 看好 Table_relateTable_relate 相關報告相關報告 table_research 報告撰寫人： 陳珂 數據支持人： 范宗武 報告導讀報告導讀 國產特斯拉 Model 3 強勢來襲，

2、帶動國產產業鏈蓬勃發展，新能源汽車及上游配套供應商前景廣闊。 投資要點投資要點 全球范圍新能源汽車蓬勃向前全球范圍新能源汽車蓬勃向前 新能源汽車新能源汽車前景可期背后的兩個核心因素：前景可期背后的兩個核心因素： 傳統燃油車排放升級以及降油耗傳統燃油車排放升級以及降油耗所需要的成本指數級增長導致車企端成本負擔不斷增大所需要的成本指數級增長導致車企端成本負擔不斷增大。 宏觀層面上由傳統宏觀層面上由傳統燃油車轉向新能源汽車可顯著減少對石油資源依賴， 符合大多數國家的能源安燃油車轉向新能源汽車可顯著減少對石油資源依賴， 符合大多數國家的能源安全戰略，同時也能有效的降低汽車碳排放，符合各國減排的大政策方

3、向全戰略，同時也能有效的降低汽車碳排放，符合各國減排的大政策方向。 特斯拉特斯拉進擊的“鯰魚”進擊的“鯰魚” 特斯拉的發展經歷了由燒錢到產能爬坡再到大規模量產入市三個不同階段， 同時也基本完成了其由高端向大眾市場一步一步滲透的產品戰略。 至此特斯拉的產品分級已經形成，高檔部分由 Model S 和 X 組成，中檔車由 Model 3 和 Y 組成，以及還尚處于開發階段的電動皮卡 Cybertruck 和電動卡車 Semi。2019 年對特斯拉來說無疑是扭轉乾坤的一年， “中國速度”助力上海工廠提前完工，Model 3 和 Y 的國產化進度得到超預期的提前，公司 Q3/Q4 均超預期盈利，全年銷

4、量達 36.7 萬輛，增勢迅猛，未來盈利可期。 特斯拉的進入對國內新能源汽車產業鏈的影響特斯拉的進入對國內新能源汽車產業鏈的影響 特斯拉國產化進程勢如破竹，有兩個核心驅動因素：國產化程度越高單車成國產化程度越高單車成本越低，盈利能力提高；本越低，盈利能力提高；國產化帶來的成本下降可以讓特斯拉進一步壓低產國產化帶來的成本下降可以讓特斯拉進一步壓低產品價格，市場覆蓋面繼續下探，帶來市場擴容。品價格，市場覆蓋面繼續下探，帶來市場擴容。特斯拉國產化供應鏈已初步成形并逐漸成熟，由于松下和 LG 化學無法滿足特斯拉日益上升的電池需求，寧德時代作為國產動力電池的龍頭正式進入特斯拉供應鏈，而除寧德時代之外，其

5、他動力鋰電池領域標的都將在不同程度上受益。 特斯拉的國產化不僅僅為自特斯拉的國產化不僅僅為自身本土供應鏈的標的帶來新一輪增長空間，她更帶來了新一輪的新能源汽車身本土供應鏈的標的帶來新一輪增長空間，她更帶來了新一輪的新能源汽車“軍備競賽” ?！败妭涓傎悺?。各大老牌車企磨刀霍霍向牛各大老牌車企磨刀霍霍向牛羊，戰略上的調整將為國產新能源羊，戰略上的調整將為國產新能源汽車產業鏈帶來空前的市場空間汽車產業鏈帶來空前的市場空間。 建議建議：重點關注打入特斯拉供應鏈重點關注打入特斯拉供應鏈的的標的標的 推薦關注新能源汽車上游供應鏈中的優質標的，如細分行業領域的龍頭，特別特別是已經打入特斯拉供應鏈的標的。

6、配置上優先動力電池 （鋰電池） 相關標的是已經打入特斯拉供應鏈的標的。 配置上優先動力電池 （鋰電池） 相關標的 【寧寧德時代德時代+恩捷股份恩捷股份+先導智能先導智能+華友鈷業華友鈷業+贛鋒鋰業贛鋒鋰業】 ，同時推薦打入其他國際汽車巨頭動力電池供應鏈的標的【國軒高科國軒高科】 ，新能源汽車整車重點關注【比亞迪】 。受新型冠狀病毒（NCP 病毒）的影響，第一季度整體經濟將受到較大的沖擊，特別是實體制造業。通過多方匯總的新能源汽車產業鏈相關標的信息，多數公司均延期復工，復工日期普遍為多數公司均延期復工，復工日期普遍為 2 月月 10 日或日或 2 月月 17 日，較正常情況延日，較正常情況延期一

7、至兩周期一至兩周。因此預計相關標的第一季度業績預期會有所下調，并有不及預期的可能性，但新能源汽車大趨勢勢不可擋，強勢看好。 風險提示風險提示：疫情控制不及預期，疫情控制不及預期，廠商延期開工廠商延期開工，一季度，一季度下游需求端低迷下游需求端低迷。 證券研究報告 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 2/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1. 全球范圍新能源汽車蓬勃向前全球范圍新能源汽車蓬勃向前 . 4 1.1. 長期成本因素導致全球各大車企競相布局新能源汽車 . 4 1.2. 主要汽車市場均出臺利好新能源汽車發展政策 . 6 1.2

8、.1. 美國新能源汽車產業政策 . 6 1.2.2. 中國新能源汽車產業政策 . 8 1.2.3. 歐洲地區新能源汽車產業政策 . 9 2. 特斯拉特斯拉進擊的進擊的“鯰魚鯰魚” . 10 2.1. 新能源汽車行業“一哥”的崛起歷程 . 10 2.2. 特斯拉產品路線步入正軌，未來盈利可期 . 12 3. 特斯拉的進入對國內新能源汽車產業鏈的影響特斯拉的進入對國內新能源汽車產業鏈的影響 . 15 4. 投資建議投資建議 . 18 圖表目錄圖表目錄 圖 1：全球各國家/地區二氧化碳排放量（十億噸） . 5 圖 2：車輛碳排放減排（%）綜合成本曲線預測（單位：歐元） . 5 圖 3：預測各大車企在

9、歐盟 2021 年時排放罰金/利潤的比例 . 5 圖 4：當前全球主流車企汽車節能減排技術路徑趨勢 . 6 圖 5：2018 年美國各地區新能源汽車銷量占比分布圖 . 7 圖 6：我國新能源汽車年銷量趨勢（萬輛） . 8 圖 7：我國歷年新能源汽車補貼額（億元） . 8 圖 8：雙積分政策（非最終版） . 9 圖 9：歐盟地區新能源汽車季度銷量（輛） . 9 圖 10：2013-2018 年部分國家新能源汽車銷量（千輛）及份額 . 9 圖 11：公司 2008 年至今重大事件一覽 . 10 圖 12：特斯拉 Fremont 工廠停車場搭建的臨時組裝線 . 11 圖 13：2018 年以來 Mo

10、del 3 每百輛交付收到的故障反饋數量 . 11 圖 2：特斯拉年度總交付總量趨勢（輛） . 11 圖 3：特斯拉 Model 3 和 Model S/X 交付總量對比（輛） . 11 圖 14：特斯拉與美國傳統燃油汽車巨頭通用/福特的市值對比（單位：十億美元） . 12 圖 15：特斯拉產品發展由高端向下逐漸滲透 . 13 圖 16：美國皮卡市場銷量（輛） . 14 圖 17：美國不同車型銷量走勢（輛） . 14 圖 18：特斯拉年營收（億美元） . 15 圖 19：特斯拉季度歸母凈利潤（億美元） . 15 圖 20：特斯拉配套超級充電站數量 . 14 圖 21：特斯拉配套超級充電樁數量

11、. 14 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 3/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖 22：特斯拉家用儲能站 Powerwall . 14 圖 23：特斯拉 Solar Roof 低可視性太陽能面板展示圖 . 14 圖 24：特斯拉國產化供應鏈中的部分標的整理 . 16 圖 25： 2019Q3 至今特斯拉股價走勢（美元） . 16 圖 26： A 股新能源汽車及產業鏈概念指數走勢（元） . 16 圖 27： 特斯拉 Model S/X 和 Model 3 季度交付量（輛） . 17 圖 28： 我國動力電池總裝機量和寧德時代裝機量（GWh） .

12、17 圖 29： 2019 年我國動力電池裝機量前十名企業（GWh） . 17 圖 30：寧德時代動力電池產品種類 . 17 表 1：不同國家和地區污染物排放標準 . 4 表 2：不同國家和地區對二氧化碳排放的目標 . 4 表 3：全球各大老牌車企均提出明確的電動化戰略和規劃目標 . 6 表 4：美國聯邦政府對新能源汽車稅減計算公式以及不同車型的實際案例 . 7 表 5：美國地方（州）優惠政策（稅務減免） . 7 表 6：我國新能源乘用車補貼額變化趨勢 . 8 表 7：歐洲地區各國針對新能源汽車地優惠政策（稅務減免） . 9 表 8：特斯拉當前所有工廠一覽 . 12 表 9：特斯拉主要產品線不

13、同車型最新參數和價格 . 13 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 4/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1. 全球范圍新能源汽車蓬勃向前全球范圍新能源汽車蓬勃向前 通過觀察研究全球新能源汽車市場的發展，我們總結出以下兩點：1）傳統燃油車排放升級以及降油耗所需要的成傳統燃油車排放升級以及降油耗所需要的成本指數級增長導致車企端成本負擔不斷增大；本指數級增長導致車企端成本負擔不斷增大；2）宏觀層面上由傳統燃油車轉向新能源汽車可顯著減少對石油資源依）宏觀層面上由傳統燃油車轉向新能源汽車可顯著減少對石油資源依賴，符合大多數國家的能源安全戰略，同時也能有效的降

14、低汽車碳排放，符合各國減排的大政策方向賴，符合大多數國家的能源安全戰略，同時也能有效的降低汽車碳排放，符合各國減排的大政策方向。我們認為，以我們認為，以上兩點成為了新能源汽車未來發展前景廣闊背后的核心推動因素上兩點成為了新能源汽車未來發展前景廣闊背后的核心推動因素。 1.1. 長期成本因素導致全球各大車企競相布局新能源汽車長期成本因素導致全球各大車企競相布局新能源汽車 傳統燃油車使用汽油/柴油作為動力來驅動其行駛，而汽油和柴油在燃燒時會產生多種有害物質，同時對環境造成污染，如上世紀 60-70 年代的美國和歐洲都曾遭遇過汽車市場快速發展帶來的空氣污染。因此各主要汽車市場的國家先后推出了針對燃油

15、車的尾氣污染排放標準。隨著時間推移，這些標準也逐年嚴苛，而直接反映到車企層面則是各種而直接反映到車企層面則是各種尾氣減排尾氣減排/過濾所需要的技術過濾所需要的技術/設備（如排氣管過濾裝置）所帶來的成本上升，單車盈利能力下滑設備（如排氣管過濾裝置）所帶來的成本上升，單車盈利能力下滑。 表表 1：不同國家和地區污染物排放標準不同國家和地區污染物排放標準 國家國家/地區地區 標準標準 施行時間施行時間 細分污染物（細分污染物（g/km） 一氧化碳 CO 氮氧化物 NOx 非甲烷碳氫化合物NMHC 總碳氫化合物 THC 顆粒物 PM 歐盟 WLTP 2018 1.0 0.06 0.068 0.1 0.

16、0045 中國 WLTP 2020 0.5 0.035 0.035 0.05 0.003 美國 FTP 2017 1.3 0.1 0.1 - 0.006 日本 WLTP 2018 1.15 0.05 0.1 - 0.005 資料來源：ICCT，EPA，JAMA，浙商證券研究所 在進入 21 世紀后，溫室效應引發的全球變暖越來越受到各國重視，特別是在美國的奧巴馬政府上臺后率先通過了針對汽車碳排放限制的法案同時制定了未來的目標。 傳統燃油車所依賴的汽油/柴油燃料主要由含碳量高的有機物組成，這些物質在與氧氣燃燒時會產生大量二氧化碳，而二氧化碳則是全球變暖背后的主推手之一。除美國之外，中歐日三大汽車市

17、場也出臺了相關二氧化碳的排放標準和未來目標， 而不依靠汽油/柴油作為動力的電動汽車則不會受到標準限制（針對發展動力電池和新能源汽車的優惠措施） 。 表表 2：不同國家和地區對二氧化碳排放的目標不同國家和地區對二氧化碳排放的目標 國家國家/地區地區 二氧化二氧化碳排放目標（碳排放目標（g/km） 2015 2020 2025 歐盟 130 95 81 中國 163 117 93 美國 163 132 101 日本 155 109 - 資料來源：各國官網整理，浙商證券研究所 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 5/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖

18、1：全球各國家全球各國家/地區二氧化碳排放量（十億噸）地區二氧化碳排放量（十億噸） 資料來源：浙商證券研究所 從原理上看，汽車的碳排放量與汽車油耗呈正比關系碳排放越高代表著油耗越高。在之前的乘用車專題報告四中我們已經詳細闡明了油耗技術的原理，這里不再贅述。相關研究已經表明降低碳排放的成本曲線為指數型曲線，相關研究已經表明降低碳排放的成本曲線為指數型曲線，意意味著當碳排放味著當碳排放/油耗越來越低時，繼續降低這些指標所需要投入的油耗越來越低時，繼續降低這些指標所需要投入的費用費用將呈指數級上升將呈指數級上升。在當前越來越嚴苛的油耗/碳排放目標前，車企面臨成本不斷上升，盈利空間被進一步擠壓。 JA

19、TO 的相關研究以歐洲市場為例，在各大車企保持 2018 年的盈利和新能源汽車銷量不變的情況下，到 2021 年德系與美系車企的排放罰金/盈利額比例均處于較高水平，意味著如果繼續保持傳統燃油車路線，各大車企的凈利潤將有相當一部分要被用于交罰金。因此，不受排放積分/規定限制的新能源汽車（純電動車為主）開始受到車企重視。 圖圖 2：車輛碳排放減排（車輛碳排放減排（%）綜合成本曲線預測（單位：歐元）綜合成本曲線預測（單位：歐元） 圖圖 3：預測各大車企在歐盟預測各大車企在歐盟 2021 年時排放罰金年時排放罰金/利潤的比例利潤的比例 資料來源：歐盟委員會，浙商證券研究所 資料來源：JATO，浙商證券

20、研究所 目前全球汽車工業所采取的節能減排技術路線可以分為兩大類：1）以燃油車為主力的燃料使用效率優化以及整）以燃油車為主力的燃料使用效率優化以及整車輕量化路線；車輕量化路線；2）以新能源汽車為主力的電氣化路線）以新能源汽車為主力的電氣化路線。 以燃油車為主的第一種路線（以燃油車為主的第一種路線（1960s-2015） ：） ：仍然使用汽油/柴油/生物燃油為燃料的內燃機作為汽車動力源，是各大主流車企在過去半個世紀里重點強調的技術路線。然而隨著汽車碳排放/油耗的降低進入瓶頸期，進一步通過發動機效率優化和車身輕量化來降低碳排放將會顯著增加車企成本降低盈利，因此以特斯拉為代表的電動汽車新勢力引領著傳統

21、車企發力第二種技術路徑。 76%40%46%82%191%78%89%3%19%0%0%50%100%150%200%250%大眾戴姆勒寶馬沃爾沃PSA福特FCA豐田日產特斯拉 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 6/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 以新能源汽車為主的第二種路線（以新能源汽車為主的第二種路線（2015 至今）至今） ：新能源汽車依靠動力電池或油電混合的動力搭配作為動力源，可以顯著減少車輛的使用端碳排放（純電動汽車終端使用碳排放為零） 。各大車企最早在上世紀 80 年代至 90 年代做了一些嘗試，但是受制于當時的電池技術以及沒有外部環

22、境的刺激，因而均以失敗告終。少數車企如豐田退而求其次使用汽油為主電池為輔的混合動力打造出了諸如豐田普銳斯系列這樣的混動車型。而直到 2012 年特斯拉 Model S 的成功才真正意義上的標志著純電動車的崛起。 圖圖 4：當前全球主流車企汽車節能減當前全球主流車企汽車節能減排技術路徑趨勢排技術路徑趨勢 資料來源：浙商證券研究所 表表 3：全球各大老牌車企均提出明確的電動化戰略和規劃目標全球各大老牌車企均提出明確的電動化戰略和規劃目標 車企車企 相關戰略規劃相關戰略規劃/目標目標 大眾集團 2023 年前將在汽車電動化上投入 300 億美元，2030 年全球銷量 40%為電動車；MEB 平臺，I

23、D 系列汽車 寶馬 基于現有車型推出混動版，推出全新純電動車，2025 年全球銷量 15%-25%為電動車 戴姆勒 2022 年前推出 10 款純電動車型，投入 100 億歐元研發純電動/混動汽車 通用 2023 年前推出至少 20 個插混/電動車型，以中國市場為主力，擴大全球新能源汽車銷量 福特 2022 年前推出 40 款新能源汽車，今年將會推出基于現有車型改造的 Mach E，未來會推出電動版皮卡 豐田 2025 年前推出 10 款純電動車，同時將混動車銷量目標提升至 2025 年達到 500 萬輛 本田 2030 年新能源汽車銷量占比達到總銷量的 60%以上 資料來源：各公司官網，浙商

24、證券研究所 1.2. 主要汽車市場均出臺利好新能源汽車發展政策主要汽車市場均出臺利好新能源汽車發展政策 上世紀 70 年代的兩次中東石油危機讓美國， 日本和歐洲清楚地意識到過于依賴石油的結局， 不依賴石油及其衍生品作為動力的新能源汽車（60%-70%的原油被使用在了交通領域）出現在了國家能源安全政策制定者的視野中。同時二氧化碳排放導致的溫室效應同樣促使各國政府積極推出碳減排目標。因此除了汽車工業發展的大趨勢推動外，各國政府也通過推行相應的獎勵性政策以激勵車企投入研發新能源汽車， 這一部分我們將重點匯總各國家及地區相關政策。 1.2.1. 美國新能源汽車產業政策美國新能源汽車產業政策 美國為了在

25、其國內推行新能源汽車，在 2008 年推出了統一的聯邦稅務減免政策：針對新能源汽車年銷量在針對新能源汽車年銷量在 20 萬萬輛以下且其產品達到政策要求的車企提供最高輛以下且其產品達到政策要求的車企提供最高 7500 美元的稅減美元的稅減。具體的計算方法如下： table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 7/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表表 4：美國聯邦政府對新能源汽車稅減計算公式以及不同車型的實際案例：美國聯邦政府對新能源汽車稅減計算公式以及不同車型的實際案例 車型車型 單車稅減額計算公式項目單車稅減額計算公式項目 動力電池電量動力電池電量 5KWh

26、最低標準最低標準 使用動力電池使用動力電池 超過超過 5KWh 的每的每 1KWh 實際稅減實際稅減 豐田普銳斯 Prime 8.8KWh +2500 美元 +417 美元 +3.8 x 417= 1585 美元 1585 美元 通用雪佛蘭 Volt 18.4KWh +2500 美元 +417 美元 +13.4 x 417= 5588 美元 5588 美元 特斯拉 Model 3 LR 78.3KWh +2500 美元 +417 美元 +73.3 x 417= 30566 美元美元 7500 美元美元 資料來源：各公司官網，IRS，浙商證券研究所 由于特斯拉的所有車型均為純電動車型，因此依靠較

27、大的動力電池帶電量在電量項目上可以獲得最大額度的補貼，但也由于政策規定因而只能獲得上限的 7500 美元稅減。而整體上看，由于特斯拉在 2018 年全年的銷量已超過 20 萬輛，所以在 2019 年上半年特斯拉所有車型的補貼均下降至原先的 50%為 3750 美元，而在 2019 年下半年補貼繼續退坡減少至最初的 25%為 1875 美元，而進入今年特斯拉將不再獲得補貼。 值得一提的是，2019 年美國民主黨議員曾提案將該政策的“年銷量 20 萬輛”的分界線提升至 60 萬輛，這樣特斯拉可以至少再獲得一年的補貼。然而特朗普政府在然而特朗普政府在 12 月中旬否決了提議法案，因此今年稅減機制月中

28、旬否決了提議法案，因此今年稅減機制暫時暫時沒有變化沒有變化。 圖圖 5：2018 年美國各地區新能源汽車銷量占比分布圖年美國各地區新能源汽車銷量占比分布圖 資料來源： ICCT，浙商證券研究所 除了聯邦稅減政策外，美國地方（各州）也有不同的優惠政策，我們發現地方政策對新能源汽車在當地市場的滲透率提高有顯著的作用。上圖為美國各地的新能源汽車銷量占比率，可以看到東西海岸的幾個主要州新能源汽車市場上圖為美國各地的新能源汽車銷量占比率，可以看到東西海岸的幾個主要州新能源汽車市場占有率較高。我們將這些地區的地方政策整理匯總至下表，這些政策均會對特斯拉的產品提供稅減占有率較高。我們將這些地區的地方政策整理

29、匯總至下表，這些政策均會對特斯拉的產品提供稅減。 表表 5：美國地方（州）優惠政策（稅務減免）：美國地方（州）優惠政策（稅務減免） 地區地區 優惠政策優惠政策 加州 CVPR 政策：對 MSRP 在 60000 美元以下的電動車實行 2000 美元稅減；對低收入群體稅減則為 4500 美元 俄勒岡州 對購買特斯拉新車的用戶提供 2500 美元稅減 科羅拉多州 對購買新車（電動）提供 5000 美元稅減，如是長期租憑則為 2500 美元 紐約州 對 MSRP 在 60000 美元以下的電動車提供 2000 美元稅減 賓夕法尼亞州 對 MSRP 在 50000 美元以下的電動車提供 1500 美元

30、稅減 馬薩諸塞州 對 MSRP 在 50000 美元以下的電動車提供 1500 美元稅減 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 8/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 康涅狄格州 對 MSRP 在 50000 美元以下的電動車提供 2000 美元稅減，并提供車輛注冊費優惠 馬里蘭州 對 MSRP 在 60000 美元以下的電動車提供 3000 美元稅減，并對家用充電樁安裝提供 700 美元稅減 特拉華州 對 MSRP 在 60000 美元以下的電動車提供 2500 美元稅減，并對家用充電樁安裝提供 500 美元稅減 資料來源：公司官網，加州 CVRP 項

31、目官網，浙商證券研究所 未來特斯拉高端車型的 Model S 和 X 將無法再獲得地區補貼，但其未來 3-5 年的絕對主力車型是 3 萬-5 萬美元區間的 Model 3 和 Model Y，目前 Model 3 的產銷量已經達到 同時我們從特斯拉第四季度財報中也可以看到 1.2.2. 中國新能源汽車產業政策中國新能源汽車產業政策 我國針對新能源汽車產業的政策推出相對較早，從 2009 年的“十城千輛”計劃到 2018 年我國新能源汽車占據全球新能源汽車銷量一半以上， 不難看出國家層面的政策對產業的發展起到了推進作用。 新能源汽車相關補貼自 2018 年開始便進入退坡期，并在 2019 年進一

32、步下降，同時可獲得補貼的汽車產品所需要達到的目標也越來越高。補貼退坡一方面會增強新能源汽車企業之間的競爭烈度，加速行業洗牌，淘汰不達標的產品以及騙補企業，另一方面通過推行全新的政策機制來不斷完善優化我國新能源汽車企業在未來的競爭力。 圖圖 6：我國新能源汽車年銷量趨勢（萬輛）我國新能源汽車年銷量趨勢（萬輛） 圖圖 7：我國歷年新能源汽車補貼額（億元）我國歷年新能源汽車補貼額（億元） 資料來源：中汽協，浙商證券研究所 資料來源： ，浙商證券研究所 表表 6：我國新能源乘用車補貼額變化趨勢：我國新能源乘用車補貼額變化趨勢 純電動乘用車續航里程（公里）純電動乘用車續航里程（公里） 續航里程范圍續航里

33、程范圍 150-200 200-250 250-300 300-400 400 2018 補貼額（萬元）補貼額（萬元） 1.5 2.4 3.4 4.5 5 2019 補貼額（萬元）補貼額（萬元） 0 0 1.8 1.8 2.5 資料來源：工信部，浙商證券研究所 在今年 1 月 10-12 日舉行的電動汽車百人會上， 工信部部長苗圩表示 2020 年新能源汽車補貼不會有大的退坡， 政策面相對穩定，這是因為 2019 年全年新能源汽車銷量遠不及預期且是過去 5 年來第一次出現下滑，為了保證健康的產業發展，需要更加謹慎的補貼退坡時間表。另一方面，苗圩部長也明確了相關部門正在對定稿版的雙積分政策進行最

34、終討論，近期便會發布。 之前的補貼政策是每個車企會定期申報自己的新能源汽車車型，由工信部統一審核，過關的車型則可根據其所達到的相關參數范圍獲得一定數額的補貼，年終結算給相關車企。而雙積分政策則是摒棄了由政府直接補貼給車企的做法，采用了類似碳排放交易制度的運作方式，即車企所生產銷售的汽車都會根據其車型（無論傳統燃油車還是新能源汽車）對應的參數進行積分計算，最后得出加總積分。車企最終會獲得或者扣除一定數量的積分，當積分為負時則車企需要從積分為正的車企購買積分來將負積分歸零。通過這種方式，一方面可以讓新能源車企出售自己盈余的積分來獲得額外現金流以支持運營，另外一方面也可以激勵傳統燃油車車企，特別是頭

35、部車企更加積極地投入到新能源汽車的開發與生產，為市場注入新的活力。 0204060801001201402014201520162017201820190501001502002502015201620172018 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 9/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 8：雙積分政策（非最終版）雙積分政策（非最終版） 資料來源：浙商證券研究所 1.2.3. 歐洲地區新能源汽車產業政策歐洲地區新能源汽車產業政策 作為擁有世界上最大的汽車集團（大眾集團，全球年銷量突破 1000 萬輛）的歐洲在推進行能源汽車上也不甘落后，以歐盟為

36、代表的眾多國家均推出利好新能源汽車產業發展的政策（稅減和補貼機制） 。 圖圖 9：歐盟地區新能源汽車季度銷量（輛）歐盟地區新能源汽車季度銷量（輛） 圖圖 10：2013-2018 年年部分部分國家國家新能源汽新能源汽車車銷量（千輛）及銷量（千輛）及份額份額 資料來源：InsideEVs，浙商證券研究所 資料來源：IEA，浙商證券研究所 數據顯示，歐盟地區新能源汽車銷量自 2016 年起就在穩步上升，季度銷量也呈同樣趨勢，2019 年前三季度歐盟年前三季度歐盟地區新能源汽車銷量接近地區新能源汽車銷量接近 40 萬輛，萬輛，10 月月-11 月銷量超過月銷量超過 10 萬輛，使得萬輛，使得 201

37、9 年累計銷量將突破年累計銷量將突破 55 萬輛，創下新高萬輛，創下新高。而從細分國家上來看，德國、法國、英國均在新能源汽車的絕對總量上保持迅猛增長勢頭，市場份額也在穩步提升逼近至 5%。歐洲國家針對新能源汽車的優惠政策無疑對近年來整體市場銷量的提升做出了巨大貢獻，而在 2019 年，作為歐盟推行低碳化生活先鋒的德國又提出將提升對新能源汽車的稅減額，純電動汽車和插混汽車的稅減額將分別增加2000 歐元和 1500 歐元。除歐洲國家外，日本和韓國作為全球汽車工業的重要玩家也在積極推行新能源汽車，兩國的銷量和市場占有率整體都在上升。 表表 7：歐洲地區各國針對新能源汽車地優惠政策（稅務減免）：歐洲

38、地區各國針對新能源汽車地優惠政策（稅務減免） 國家國家 優惠政策優惠政策 德國 對 MSRP 在 40000 歐元以下的電動車提供 6000 歐元稅減，而插混電車則可獲得 4500 歐元稅減 法國 購買純電動車（或綜合派排放量低于 20g/km 的車）提供最高 6000 歐元稅減 020000400006000080000100000120000140000 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 10/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 英國 對純電動車提供其售價 35%的稅減（上限 3500 英鎊） ，純電動廂式貨車則為 20%（上限 8000 英鎊）

39、 芬蘭 對 MSRP 在 50000 歐元以下的電動車提供 2000 歐元稅減 丹麥 2019 年購買新能源汽車所需的稅降低 80%，2020 年為 60%，2021 年為 35%，2020 年為 10%（逐漸退坡） 西班牙 新能源乘用車可獲得最高 5500 歐元補貼，廂式貨車 6000 歐元，中大型車輛 8000 歐元 意大利 2021 年結束前對購買新能源汽車（或綜合派排放量低于 20g/km 的車）提供最高 6000 歐元稅減 奧地利 2020 年結束前為純電動汽車和燃料電池汽車提供 3000 歐元補貼，插混汽車 1500 歐元 資料來源：ACEA，浙商證券研究所 除了上述各國家出臺的針

40、對新能源汽車的補貼/稅減政策外，歐盟多個國家也均提出了燃油車禁售時間表（普遍在2030 年之后）以及新能源汽車銷量和總市場份額占比目標。以 EV3030 政策為例，由 13 個歐盟地區國家共同提出的EV3030 目標計劃到 2030 年，這些國家的汽車市場份額地 30%由新能源汽車組成。 2. 特斯拉特斯拉進擊的“鯰魚”進擊的“鯰魚” 2019 年對新能源汽車行業來說無疑是充滿著挑戰的一年，除了政策補貼的退坡以及整體汽車市場行情低迷外，特斯拉作為“鯰魚”被引進并成為了我國汽車市場中第一個獨資外國車企在行業內掀起了巨大波瀾。1 月 7 日特斯拉位于上海臨港的工廠正式破土動工，不到一年時間該工廠一

41、期便建設完成，在同年 12 月底達到周產量 1000 輛的產能。中國式速度結合特斯拉口碑優異的 Model 3 以迅雷不及掩耳之勢矛頭直指新能源汽車市場， 帶來的是巨大的市場潛力。 2.1. 新能源汽車行業“一哥”的崛起歷程新能源汽車行業“一哥”的崛起歷程 特斯拉成立于 2003 年，我們將公司從創立至今經歷了三個發展階段： 圖圖 41：公司公司 2008 年至今重大事件一覽年至今重大事件一覽 資料來源：浙商證券研究所 第一階段（第一階段（2003-2008） “初生牛犢不怕虎”） “初生牛犢不怕虎” ：在傳統燃油車一路高歌猛進的 21 世紀初，由于鋰離子電池技術的不成熟以及成本高昂等因素導致

42、電動車尚未受到車企和政府的重視。 在通用汽車停止生產其第一臺電動原型車的同一年，一家低調的電動車公司誕生了，這便是特斯拉 Tesla Motors。早期的特斯拉以研發試生產原型車為主，為日后優異的電動車產品打下了堅實的技術基礎。 第二階段（第二階段（2008-2018） “迎難而上，產能爬坡”） “迎難而上，產能爬坡” ：2008 年美國次貸危機導致本國汽車市場進入低迷期，而同年特斯拉迎難而上發布了“Roadster”純電動兩門跑車，在業內引起了相當的關注。Roadster 的亮相拉開了特斯拉產品戰略三特斯拉產品戰略三 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/

43、11/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 步走的序幕， 即由高端向大眾化發展的產品路線步走的序幕， 即由高端向大眾化發展的產品路線， 而真正讓特斯拉進入電動汽車量產化的當屬其 2012 年發布的 Model S，這款車型也標志著特斯拉正式邁入規?；慨a階段，隨后在 2015 年進入市場的高端 SUV Model X 標志著特斯拉在高端電動乘用車區塊的布局。2017 年 Model 3 正式投入量產標志著特斯拉正式進入了大眾化產品量產階段，并開始由高端豪華車市場向中游轎車市場滲透，而也正是在這個階段特斯拉開始了其近乎瘋狂但也充滿坎坷的產能擴張之路。 由于 Fremont 工廠的 Model

44、3 產能提升未能達到預期，特斯拉為了快速堆產能選擇了在工廠外搭建了臨時生產組裝線，而由于這一臨時組裝線的生產環境無法與專業工廠相媲美，加之惡劣的工作條件導致工人效率大不如前，最終使得特斯拉 Model 3 的質量控制出現了問題。根據 Bloomberg 對超過 5000 名特斯拉 Model 3 車主所做的調查統計以及各地經銷商月度反饋數據，我們可以看到在特斯拉 Model 3 產能爬坡期（2017 年下半年開始至 2018 年全年） ，公司收到關于 Model 3 質量問題的投訴一直處于較高狀態，直到原工廠的產能逐漸完成爬坡，投訴數量得以明顯下降。 圖圖 12：特斯拉特斯拉 Fremont

45、工廠停車場搭建的臨時組裝線工廠停車場搭建的臨時組裝線 圖圖 13：2018 年以來年以來 Model 3 每百輛交付收到的故障反饋數量每百輛交付收到的故障反饋數量 資料來源：Bloomberg，浙商證券研究所 資料來源：Bloomberg，浙商證券研究所 第三階段（第三階段（2018 至今） “寶劍鋒從磨礪出，梅花香自苦寒來”至今） “寶劍鋒從磨礪出，梅花香自苦寒來” ：隨著物美價廉的 Model 3 開始量產交付，上海特斯拉 3 號超級工廠以令人膛目結舌的“中國速度”完工，將整個特斯拉 Model 3 甚至 Model Y 的量產時間表提前，根據馬斯克在公司 Q4 電話會議上確認了 Mode

46、l Y 已于今年 1 月進行了小批量試生產， 預計將于今年上半年開始交付用戶。公司股價一路飆升突破 800 美元大關，市值遠超過通用和福特兩大老牌美系車企之和。通過特斯拉的產銷數據我們可以發現其產銷在 2018 年和 2019 年兩年產生了質的飛躍，工廠在生產 Model 3 上的產能提升可謂功不可沒。 圖圖 5：特斯拉年度總交付總量趨勢（輛）特斯拉年度總交付總量趨勢（輛） 圖圖 6：特斯拉特斯拉 Model 3 和和 Model S/X 交付總量對比（輛）交付總量對比（輛） 資料來源：公司季度披露，浙商證券研究所 資料來源：公司季度披露，浙商證券研究所 0204060801001200.00

47、%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%160.00%050000100000150000200000250000300000350000400000201420152016201720182019交付量YOY%050000100000150000200000250000300000350000201420152016201720182019Model 3 交付量Model S/X 交付量 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 12/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 74：特斯拉與美國傳統特斯拉

48、與美國傳統燃油燃油汽車巨頭通用汽車巨頭通用/福特的市值對比（單位：十億美元）福特的市值對比（單位：十億美元） 資料來源：WSJ，浙商證券研究所 目前特斯拉的產能仍處于上升通道，而用于車輛生產和組裝的工廠只有位于美國加州的 Fremont 工廠和中國上海的超級工廠，柏林工廠尚在建設當中，預計 2021 年前無法形成大規模量產。不過按照上海工廠的規劃產能，2020 年工廠就要達到年產 15 萬輛的產能要求并在三年內達到 50 萬輛的年產能。 表表 8：特斯拉當前所有工廠一覽特斯拉當前所有工廠一覽 工廠工廠 工廠簡介工廠簡介 主要生產產品主要生產產品 當前產能和狀態當前產能和狀態 Fremont 工

49、廠工廠 該設施曾是豐田和通用合資的 NUMMI 車廠， 特斯拉于2010 年將廢棄的設施買下并進行重新翻修，2012 年第一輛 Model S 就是在這里生產的， 目前這里是特斯拉美國的主要整車組裝廠 Model S、Model X、Model 3、Model Y 49 萬輛/年（9 萬輛 S 和X，40 萬輛 3 和 Y） 上海超級工廠上海超級工廠 國產化 Model 3 生產，及后續 Model Y 的生產，目前一期建設完成并進入投產交付狀態 Model 3、Model Y 15 萬輛/年 柏林超級工廠柏林超級工廠 計劃生產 Model 3 和 Model Y，位于 LG Chem 和寧德

50、時代歐洲電池工廠的生態圈內 Model 3、Model Y 建設中 北美超級工廠北美超級工廠 負責電動皮卡，Semi 卡車和 Roadster 的生產 Cybertruck，Semi，Roadster 規劃中 內華達超級工廠內華達超級工廠 與松下合資建立，主要用于生產動力電池，于 2017 年1 月開始大規模批量生產鋰電池，并于 2018 年年中開始生產 Model 3 的電池組及驅動裝置 動力電池（18650，21700兩型電池） 25-30GWh 水牛城超級工廠水牛城超級工廠 該工廠負責太陽能面板生產，并于 2017 年正式投產，即將推出第三代 Solar Roof 產品 太陽能面板 1G

51、Wh 資料來源：多方資料整理，浙商證券研究所 2.2. 特斯拉特斯拉產品產品路線步入正軌，未來盈利可期路線步入正軌，未來盈利可期 早在許多年前當 Elon Musk 加入特斯拉時， 公司的產品路線戰略就已經基本確定， “打造一款定位高端市場的電動車借此打入市場，再用賺到的錢去開發生產價格更親民的汽車”這句看似玩笑的話如今正一步一步成為現實。 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 13/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖圖 85：特斯拉產品發展由高端向下逐漸滲透特斯拉產品發展由高端向下逐漸滲透 資料來源：浙商證券研究所 以下為我們整理匯總的特斯拉目主要

52、產品線車型，定位為高端豪華轎車/SUV 的 Model S 和 Model X 的價格要顯著高于面向大眾的 Model 3 和 Model Y。從汽車單車盈利能力角度看，高檔豪華車由于其高昂的價格使其的單車盈利從汽車單車盈利能力角度看，高檔豪華車由于其高昂的價格使其的單車盈利能力要優于價格相對低廉的汽車，然而從消費者需求層面來看，支撐起價格高昂的消費者群體總量相對較小，而能力要優于價格相對低廉的汽車，然而從消費者需求層面來看，支撐起價格高昂的消費者群體總量相對較小，而價位價位更加親民的汽車可以迅速打開規模更加龐大的市場更加親民的汽車可以迅速打開規模更加龐大的市場。 特斯拉的銷量數據就很好地反映

53、了這一供需關系， 在 2017 年前，Model S 和 X 的總銷量雖處于上升狀態，但總量增長一直較為穩定，隨著 Model 3 在 2018 年產能快速爬坡，特斯拉當年的總銷量直接實現了翻番，而在 2019 年全年總銷量更是達到 36.7 萬輛，連續三個季度銷量創下新高。這背后的核這背后的核心推動因素則是面向更加龐大市場的心推動因素則是面向更加龐大市場的 Model 3 接到了遠超兩款高檔車地預定訂單接到了遠超兩款高檔車地預定訂單。 表表 9：特斯拉主要產品線不同車型：特斯拉主要產品線不同車型最新最新參數和價格參數和價格 產品線產品線 細分車型細分車型 車型分類車型分類 EPA 續航里程續

54、航里程（km） 零售價格（美元）零售價格（美元） 進入市場時間進入市場時間 Model S 長程型 F 級豪華轎車 600 79990 2012.6 性能型 F 級豪華轎車 560 99990 2012.6 Model 3 標準型 D 級轎車 402 39490 2017.7 長程型 D 級轎車 518 48490 2017.7 性能型 D 級轎車 498 56990 2017.7 Model X 長程型 中型 CUV/SUV 527 84990 2015.9 性能型 中型 CUV/SUV 490 104990 2015.9 Model Y RWD 長程型 緊湊型 CUV/SUV 482 48

55、000 預計 2020 上半年 DM-AWD 長程型 緊湊型 CUV/SUV 450 52000 預計 2020 上半年 DM-AWD 性能型 緊湊型 CUV/SUV 450 61000 預計 2020 上半年 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 除產品定位路線外，特斯拉也緊抓消費者需求趨勢，時刻保持高度的市場敏感性。當前汽車消費市場一個很大的當前汽車消費市場一個很大的趨勢轉化便是消費需求由轎車轉向趨勢轉化便是消費需求由轎車轉向 SUV， 關于這背后的具體因素和分析我們已經在之前的乘用車專題報告一中進行了詳細覆蓋， 這里不再作贅述。 而特斯拉則針對性的規劃出了 Model Y 車型以滿足全球范

56、圍消費者對 SUV 車型的追捧。值得一提的是，Model Y 是以 Model 3 的底盤為基礎衍生出的 SUV 車型，而這兩者之間 75%的零件為通用型零件，這樣可以大幅降低汽車開發以及后續升級的成本，也就是當下大熱的汽車零部件模塊化概念。包括大眾，豐田，福特等傳統老牌車企均在積極通過汽車模塊化來達到降本目標， 德國大眾以 MEB 模塊化平臺為基礎研發的 ID 系列新能源車也于年除亮相，這也意味著特斯拉在產品技術路線上有一次站在了前沿。 除 SUV 外，特斯拉的另一款力作電動皮卡 Cybertruck 在 2019 年 11 月公開亮相，這也是公司針對其美國本土市場所提出的一款產品。通過美國

57、過去十年的汽車市場銷量走勢，我們不難看出美國本土汽車市場的消費端需求在過去10 年里經歷了由轎車向 SUV 和皮卡類車型的轉變，其中 SUV 的銷量在 2016 年首次超過轎車銷量，同時皮卡的銷量也在穩定增長。美國傳統汽車巨頭通用汽車和福特汽車均在傳統燃油皮卡市場深耕多年，而背后的一個重要因素便是 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 14/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 皮卡優異的單車盈利。根據研究顯示皮卡在單車盈利能力上有著轎車無法比擬的優勢，因此特斯拉自然不會放過這塊美味的“肥肉” 。目前特斯拉電動皮卡的預訂量已經超過 25 萬輛，公司預計 2

58、021 年開始生產。 圖圖 16：美國皮卡市場銷量（美國皮卡市場銷量（輛）輛） 圖圖 17：美國不同車型銷量走勢（輛）美國不同車型銷量走勢（輛） 資料來源：WardsAuto，浙商證券研究所 資料來源：WardsAuto，浙商證券研究所 特斯拉也在積極打造自己的產品生態閉環，首先是與電動汽車配合的充電樁：過去幾年里隨著公司超級充電技術的不斷完善，各類超級充電樁和充電站數量呈穩定上升態勢，讓高速發展的電動汽車擁有足夠多的配套基礎設施。除此之外，特斯拉水牛城超級工廠生產的 Solar Roof 太陽能面板可以安裝到特斯拉用戶的屋頂，在白天日照充足時將轉換的電能儲存至特斯拉家用備用電站（小型儲能電池

59、組） ，待車主夜間返回后便可使用“免費”的電力來為汽車充電，真正意義上的實現了 “零排放汽車” 的目標。 同時在一些國家和地區， 新能源激勵政策會讓家用太陽能間接接回電網，讓產生的多于電力反哺至電網以免浪費，最終用戶的家用電費會定期得到減免。以上策略極大程度上的增強了特斯拉產品的用戶粘性，對公司未來的可持續性發展有極大的積極影響。 圖圖 90：特斯拉配套超級充電站數量特斯拉配套超級充電站數量 圖圖 21：特斯拉配套超級充電樁數量特斯拉配套超級充電樁數量 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 圖圖 102：特斯拉家用儲能站特斯拉家用儲能站 Powerwall 圖

60、圖 23：特斯拉特斯拉 Solar Roof 低可視性太陽能面板展示圖低可視性太陽能面板展示圖 0500000100000015000002000000250000030000003500000200920102011201220132014201520162017201801000000200000030000004000000500000060000007000000800000090000002009201020112012201320142015201620172018轎車SUV皮卡0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%020040060080010

61、00120014001600180020002018/Q12018/Q22018/Q32018/Q42019/Q12019/Q22019/Q32019/Q4超級充電站數量QOQ%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%0200040006000800010000120001400016000180002018/Q1 2018/Q2 2018/Q3 2018/Q4 2019/Q1 2019/Q2 2019/Q3 2019/Q4超級充電樁數量QOQ% table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 15/19 請務

62、必閱讀正文之后的免責條款部分 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 公司營收一直處于上升通道中， 同時隨著 Model 3 在 2018 年開始放量， 規模效應帶來的成本降低使得公司在 2018年和 2019 年四個季度均處于盈利狀態。我們認為未來特斯拉的業績主要增長點如下我們認為未來特斯拉的業績主要增長點如下： 1） 汽車量產及組裝工藝和相關流程進一步得到優化，汽車量產及組裝工藝和相關流程進一步得到優化，模塊化的研發思路都會使模塊化的研發思路都會使制造成本下降；制造成本下降； 2） 上海工廠較低的人力成本以及完全國產化后的整車成本優勢將助力公司利潤上升；上海

63、工廠較低的人力成本以及完全國產化后的整車成本優勢將助力公司利潤上升； 3） Model 3和符合當前消費需求趨勢的和符合當前消費需求趨勢的Model Y以及高利潤率針對美國市場的電動皮卡將成為新一輪盈利重點。以及高利潤率針對美國市場的電動皮卡將成為新一輪盈利重點。 圖圖 18：特斯拉年營收（億特斯拉年營收（億美美元）元） 圖圖 19：特斯拉特斯拉季度歸母季度歸母凈利潤（億凈利潤（億美美元）元） 資料來源：公司披露，浙商證券研究所 資料來源：公司披露，浙商證券研究所 3. 特斯拉的進入對國內新能源汽車產業鏈特斯拉的進入對國內新能源汽車產業鏈的的影響影響 2019 年年末特斯拉上海工廠進入量產階段

64、，標志著這一全球新能源汽車巨頭正式進入中國本地供應鏈。根據公司的公開信息披露，目前上海工廠生產的國產 Model 3 國產化率只有 30%，不過特斯拉也明確表示了將在今年年中國產化率達到 80%左右，并在年底達到 100%國產化。100%100%國產化背后的核心驅動因素為：國產化背后的核心驅動因素為：1 1）國產化程度將直接決定整車成國產化程度將直接決定整車成本，銷售價格以及最終盈利，早在去年本，銷售價格以及最終盈利，早在去年 1212 月月 ModelModel 3 3 就進行了價格下調，由原先就進行了價格下調，由原先 3333 萬元下調至萬元下調至 2929 萬元（補貼后）萬元（補貼后）

65、，而這背后的關鍵就在于國產化率的不斷提高而這背后的關鍵就在于國產化率的不斷提高，同時我國的人工成本優勢也將助力降本，同時我國的人工成本優勢也將助力降本。2 2）當）當成本下降后，成本下降后，特斯拉便可特斯拉便可以在保證盈利不變的情況下進行降價，進一步下探到中端市場，形成全頻段市場覆蓋，以在保證盈利不變的情況下進行降價，進一步下探到中端市場，形成全頻段市場覆蓋，增強競爭力并提升總量。增強競爭力并提升總量。 目前有至少數十家本土企業直接或間接進入到特斯拉的供應鏈，除傳統燃油車和新能源汽車都需要的汽車車身結0501001502002503002010 2011 2012 2013 2014 2015

66、 2016 2017 2018 2019-8-6-4-2024 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 16/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 構（底盤，鋁架鋼架，保險杠等） ，內外飾（坐椅，安全帶，玻璃等）和部分電子元器件（液晶/LED 顯示面板，車載電氣設備等）外，占據新能源汽車成本三分之一以上的動力電池組成為了特斯拉“鯰魚”入市的巨大受益者。以下為我們整理的部分特斯拉國產化供應鏈中的標的，其中動力電池得益于過去 5 年國家在相關產業鏈方面的利好政策已經發展壯大，目前我國汽車動力電池裝機量連續多年占據全球裝機量份額一半以上，產業鏈較為成熟。 圖圖 2

67、4：特斯拉國產化供應鏈中的部分標的整理特斯拉國產化供應鏈中的部分標的整理 資料來源：公司公告，官網，浙商證券研究所 自 2019 年第三季度特斯拉出人意料地實現了盈利為正（歸母凈利潤 1.43 億美元）后，特斯拉在第四季度便好消息不斷：1 1）1111 月低上海工廠提前完工投產，月低上海工廠提前完工投產，4 4 號超級工廠確定將在柏林城外建造；號超級工廠確定將在柏林城外建造；2 2）1212 月被無人機拍到上海工廠停月被無人機拍到上海工廠停車場停放近車場停放近 300300 輛國產輛國產 ModelModel 3 3；3 3）1 1 月初特斯拉正式交付國產月初特斯拉正式交付國產 ModelMo

68、del 3 3，ModelModel Y Y 入市時間表提前半年，入市時間表提前半年，20192019 年全年全年交付量達年交付量達 36.736.7 萬輛超過預期萬輛超過預期。這也使得公司股價一路走高，最高峰時盤中一度超過 900 美元/每股。 與此同時國產相關零部件公司股價均相應拉高，新能源汽車產業鏈中的公司均受到不同程度的正面影響。我們通過觀察鋰電池指數，新能源汽車指數以及特斯拉概念指數發現除新能源汽車指數外，鋰電池和特斯拉概念指數均跟隨特斯拉一起拉高，而新能源汽車（整車）受到的影響較小，這也是因為 2019 年年中新能源汽車補貼大退坡結合宏觀汽車市場整體下滑導致 2019 年新能源汽車

69、銷量較 2018 年出現下滑，為五年來第一次負增長。而進入一月中后期，相關概念出現集體下跌則是因為新型冠狀病毒的擴散引發的市場恐慌情緒。 圖圖 25： 2019Q3 至今特斯拉股價走勢（美元至今特斯拉股價走勢（美元） 圖圖 26： A 股新能源汽車及產業鏈概念股新能源汽車及產業鏈概念指數走勢（元）指數走勢（元） 資料來源：wind，浙商證券研究所 資料來源：wind，浙商證券研究所 010020030040050060070080090010002019-10-172019-11-062019-11-262019-12-162020-01-052020-01-252020-02-14上海工廠提

70、前投產，Model Y上市提前，全年交付量超預期四季報盈利超預期三季報正盈利100015002000250030003500400045002019-11-012019-11-212019-12-112019-12-312020-01-202020-02-09鋰電池指數新能源汽車指數特斯拉概念指數特斯拉國產化落地帶動市場情緒和相關概念NCP病毒疫情 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 17/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 我們以動力電池供應角度切入：隨著特斯拉產能進一步擴張，電動汽車的心臟動力電池成為了掣肘 Model 3 產銷的核心。由于松下的產

71、能遲遲達不到預期目標，且現有產能已經無法滿足特斯拉日益增長的電池需求，因此在 2019年 9 月來自韓國的電池巨頭 LG 化學也正式加入了特斯拉的供應鏈，其在南京的電池工廠將為特斯拉國產 Model 3 提供 2170 型圓柱電池。 圖圖 117： 特斯拉特斯拉 Model S/X 和和 Model 3 季度交付量（輛）季度交付量（輛） 圖圖 28： 我國動力電池總裝機量和寧德時代裝機量（我國動力電池總裝機量和寧德時代裝機量（GWh） 資料來源：公司季度披露，浙商證券研究所 資料來源： ，浙商證券研究所 LG 化學在南京的工廠一期項目于 2019 年 12 月進入投產，項目規劃產能為 6GWh

72、，我們通過我們通過計算計算每輛汽車的平每輛汽車的平均帶電量均帶電量（60KWh）可以得出結論：在可以得出結論：在 LG 化學南京工廠沒有進一步擴建之化學南京工廠沒有進一步擴建之前，只能滿足特斯拉約前，只能滿足特斯拉約 10 萬輛的動力電萬輛的動力電池需求池需求，而特斯拉上海工廠一期規劃年產能，而特斯拉上海工廠一期規劃年產能為為 15 萬輛，仍需要萬輛，仍需要至少至少約約 34GWh 的動力電池來滿足需求的動力電池來滿足需求，因此動力電池產能相對充足且質量上乘的國產巨頭寧德時代自然成為了理想的選擇。 圖圖 129： 2019 年年我國動力電池裝機量前十名企業（我國動力電池裝機量前十名企業（GWh

73、） 圖圖 130：寧德時代動力電池產品種類寧德時代動力電池產品種類 資料來源：高工鋰電，浙商證券研究所 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 在當地時間 1 月 29 號的特斯拉第四季度電話會議上，Elon Musk 本人確認了除日本松下和韓國 LG 化學外，本土的巨頭寧德時代也將為特斯拉國產 Model 3 和 Y 提供動力電池組。過去三年里，寧德時代的動力電池產能呈爆發式增長（公司在公司在 2017 年動力電池裝機年動力電池裝機 11GWh，2018 年年 23GWh，2019 年年 32GWh，裝機量迅猛增長，裝機量迅猛增長） ，同時由于其相關技術在業內的領先型使其動力電池裝機覆蓋了國內大

74、多數有新能源轎車和客車的車企，并得到了諸如戴姆勒和寶馬這樣的海外汽車巨頭的訂單。從產品上看，寧德時代主打方形動力電池而非特斯拉一直在使用的圓柱形電池，因此可以推測特斯拉在其底盤電池組模塊化上或有突破，類似大眾和比亞迪的思路，未來 Model 3 的底盤有能兼容不同類型電池的潛力。 除寧德時代外， 其他鋰電池產業鏈細分領域如上游礦石原材料 （華友鈷業， 贛鋒鋰業， 天齊鋰業） ， 正負極材料 （當升科技，璞泰來，格林美等） ，隔膜材料（恩捷股份，星源材質） ，鋰電設備（先導智能，贏合科技，杭可科技）均會01000020000300004000050000600007000080000900001

75、00000Model S/XModel 301020304050607020152016201720182019全國裝機量（GWh）寧德時代裝機量（GWh）05101520253035 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 18/19 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 受益。特斯拉的國產化不僅僅為自身本土供應鏈的標的帶來新一輪增長空間，她更帶來了新一輪的新能源汽車“軍備競賽” 。 無論是海外老牌傳統車企還是國內自主品牌巨頭， 面對這個新興的龐然大物以及她背后那勢如破竹的新能源之力必將做出相應的戰略調整以避免在未來的競爭中被對手的新能源汽車進行 “降維打擊”

76、， 而這也給已經擁有相對完備的國產新能源汽車產業鏈帶來無限的可能和市場空間。 4. 投資建議投資建議 綜合以上信息，我們推薦關注新能源汽車上游供應鏈中的優質標的，如細分行業領域的龍頭，特別是已經打入特斯拉供應鏈的標的。 配置上優先動力電池 （鋰電池） 相關標的【寧德時代寧德時代+恩捷股份恩捷股份+先導智能先導智能+華友鈷業華友鈷業+贛鋒鋰業贛鋒鋰業】 ，同時推薦打入其他國際汽車巨頭動力電池供應鏈的標的【國軒高科國軒高科】 ，新能源汽車整車重點關注【比亞迪】 。 需要注意的是， 受新型冠狀病毒 （NCP 病毒） 的影響， 第一季度整體經濟將受到較大的沖擊， 特別是實體制造業。通過多方匯總的新能源

77、汽車產業鏈相關標的信息，多數公司均延期復工，復工日期普遍為多數公司均延期復工，復工日期普遍為 2 月月 10 日或日或 2 月月 17 日，較日，較正常情況延期一至兩周正常情況延期一至兩周。因此預計相關標的第一季度業績預期會有所下調，并有不及預期的可能性，但新能源汽車大趨勢勢不可擋，強勢看好。 風險提示：新型冠狀病毒疫情控制不及預期，一季度業績受工廠延期開工以及下游需求端低迷風險提示：新型冠狀病毒疫情控制不及預期，一季度業績受工廠延期開工以及下游需求端低迷影響導致不及預期影響導致不及預期。 table_page 新能源汽車行業專題新能源汽車行業專題 http:/ 19/19 請務必閱讀正文之后

78、的免責條款部分 股票投資評級說明股票投資評級說明 以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下： 1、買入 ：相對于滬深 300 指數表現 20以上； 2、增持 ：相對于滬深 300 指數表現 1020； 3、中性 ：相對于滬深 300 指數表現1010之間波動； 4、減持 ：相對于滬深 300 指數表現10以下。 行業的投資評級：行業的投資評級： 以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下： 1、看好 ：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以上； 2、中性 ：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%10%以上；

79、 3、看淡 ：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以下。 我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。 建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論 法律聲明及風險提示法律聲明及風險提示 本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司” ）對這些信息的真實性、準確性及

80、完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。 本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。 本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議， 投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估， 并應同時考量各自的投資目的、 財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。 本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發

81、表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。 本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。 浙商證券研究所浙商證券研究所 上海市浦東新區陸家嘴世紀金融廣場 1 號樓 29 層 郵政編碼：200120 電話：(8621)80108518 傳真：(8621)80106010 浙商證券研究所：http:/