【研報】2021年度通信行業投資策略：真5G時代共享流量基建和生產的盛宴-20210103（32頁）.pdf

1、1 真真5G5G時代，共享流量基建和生產的時代，共享流量基建和生產的 盛宴盛宴 2021年度通信行業投資策略年度通信行業投資策略 證券研究報告證券研究報告 20212021年年1 1月月 分析師：張天SAC職業證書號：S0010520110002 聯系人：陳晶SAC職業證書號：S0010120040031 2 5G5G將帶動全球流量持續增長，將帶動全球流量持續增長，20212021將迎來流量基建和生產的正循環。將迎來流量基建和生產的正循環。5G帶來更豐富的通訊形式和更精致的通訊體驗，帶 動全球流量增速回升。2021流量產業鏈投資還將以基建為主，而5G應用的流量生產新環節是看點。 流量基建方面，

2、我們建議把握三條投資主線。流量基建方面，我們建議把握三條投資主線。 1 1）順周期性：）順周期性：運營商資本開支規模將穩中有增，加之外部利空因素的出盡，5G產業鏈將迎來修復性行情，重點關注主 設備商、PCB、天線濾波器、交換機等。 2 2）抓確定性：）抓確定性：站在市場景氣度的角度考慮，我們看好受益于國防信息化投入提升的軍工通信板塊；站在產業鏈成本優勢 的角度考慮，光模塊產業鏈值得持續重點關注。 3 3）找新機遇：）找新機遇：政府引領+運營商主推，5G行業專網配合邊緣計算將引領行業數字化轉型；衛星產業前景廣闊，衛星互聯 網價值主要在制造發射環節，北斗導航和空間遙測下游應用存掘金機遇。 流量生產

3、方面，從需求的奧義，關注三方面投資機會。流量生產方面，從需求的奧義，關注三方面投資機會。 1 1）需求之“大”：）需求之“大”：5G滲透率提升帶動智能終端生態百花齊放，關注5G FWA、云游戲、云XR等產業加速落地的機會。 2 2）需求之“泛”：）需求之“泛”：物聯網連接數首超人連，模組首先受益，下游平臺應用的發展有望復制移動互聯網。 3 3）需求之“輕”：）需求之“輕”：云計算滲透本質是輕量化減少IT成本，云基礎設施投資成長為主，周期為輔，IDC則需把握確定性。 守正出奇，綜合把握業績和估值。守正出奇，綜合把握業績和估值。首先把握由5G招標、海外疫情修復等帶來業績邊際向好的5G基站、光模塊、

4、交換機等 行業的春季行情；此后全年的走勢中我們建議把握具有行業高景氣的確定性行業，如軍工通信、IoT模組、統一通訊、 IDC等；此外，我們建議關注垂直行業科技賦能，估值有望重構的機會。 核心觀點核心觀點 qRpQrRnQwPoPpQpOqNtOpR9PdN7NoMpPtRqRiNnNnMlOmMqMaQnNxONZoOvMvPnPzQ 3 目錄目錄 1 復盤復盤20202020：新基建一馬當前：新基建一馬當前 4 流量生產環節：把握需求的奧義，云管端各有機會流量生產環節：把握需求的奧義，云管端各有機會 5 投資建議：守正出奇投資建議：守正出奇 3 流量基建環節：新基建依舊是主題，行業專網有望興

5、起流量基建環節：新基建依舊是主題，行業專網有望興起 2 展望展望20212021：重新開啟流量增長周期：重新開啟流量增長周期 4 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 1/11/151/292/122/263/123/264/94/235/75/216/46/187/27/167/308/138/279/109/2410/8 10/22 11/5 11/19 12/3 12/17 12/31 2019漲跌幅2020漲跌幅 資料來源： Wind，華安證券研究所 通信表現整體比去年差：通信表現整體比去年差：上半年疫情的影響是主要，然而8月美國對華為、中芯國際的相應打壓下

6、，市場避險情緒 一再升級。進入9月后，國內5G建設節奏明顯放緩，海外美國“清潔網絡”負面效應開始顯現。 板塊輪動風格與去年異同：板塊輪動風格與去年異同：疫情加速線上經濟，科技Q1表現較好，Q2抱團必選消費，Q3、Q4隨著對國內經濟復 蘇的預期低估值順周期板塊受到追捧。但與去年不同的一是12月行情并未如期反彈，二是全年平均收益差在15% 以上，原因一是投資者對2021預期過于悲觀，二是打壓的負面效應存在滯后性。 通信板塊反彈需等待需求端利好：通信板塊反彈需等待需求端利好：短期市場風格大概率不會偏向成長科技股，但由于外部利空因素出盡，通信板 塊機構配置水平歷史低位，通信反彈只等內部需求邊際改善。

7、行情回顧：疫情和外部因素共同作用，行情回顧：疫情和外部因素共同作用，20202020通信板塊表現比去年差通信板塊表現比去年差 20202020通信（申萬）走勢與通信（申萬）走勢與20192019年類似但表現比年類似但表現比20192019差差 20202020- -0303 中央定調新基建中央定調新基建 20202020- -0101 疫情爆發疫情爆發 20202020- -0505- -1515 美國限制華為芯美國限制華為芯 片代工片代工 20202020- -0404 全面復工全面復工 20202020- -0808- -1818 美國限制華為美國限制華為 外購芯片外購芯片 2020202

8、0- -0909 美國制裁中芯美國制裁中芯 國際國際 20202020- -1010 多家美國芯片多家美國芯片 廠商獲許可廠商獲許可 20202020- -1111 禁止美投資者買禁止美投資者買 賣部分中企股票賣部分中企股票 5 資料來源： Wind，華安證券研究所 內循環內循環20202020表現較好，新基建板塊先揚后抑：表現較好，新基建板塊先揚后抑：受益于5G、云、數據 中心、軍工等需求拉動和內循環的轉變，芯片、衛星導航表現最好， 光模塊、IDC、PCB、服務器等新基建板塊隨5G節奏周期性回落。 光模塊、光模塊、IDCIDC業績表現較好：業績表現較好：從前三季度業績來看，云計算+5G雙 重

9、拉動和ICT加速融合下，云基礎設施產業鏈表現較好，預計全年 趨勢不改。 內循環板塊更受偏好，估值趨勢向上：內循環板塊更受偏好，估值趨勢向上：如衛星導航、軍工信息化板 塊，進口替代+產業價值外溢雙重邏輯，行業景氣度提升，相較周 期性子板塊確定性更強，受到市場青睞。 板塊業績和估值：新基建板塊業績較好，內循環板塊估值受青睞板塊業績和估值：新基建板塊業績較好，內循環板塊估值受青睞 通信通信WindWind子行業指數子行業指數20202020以來表現以來表現 -60% -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 2020前三季度凈利潤YoY 通信子行

10、業前三季度凈利潤表現通信子行業前三季度凈利潤表現 增速同比變化 板塊板塊 20202020前三季前三季 度凈利潤度凈利潤 增速增速 股價主要驅股價主要驅 動動 股價驅動因素股價驅動因素 運營商1%業績+估值 新興業務的增長、ARPU降幅放緩，但資金面受美打壓 主設備-37%業績 美國打壓、5G前期低價圈地 光模塊40%業績+估值 上半年電信數通景氣共振，下半年隨5G周期回落 IDC35%業績+估值 新基建政策拉動、云計算Capex回暖，Q4受行業供需反轉擔 憂回落 射頻天線-49%業績 5G AAU集成了天線，建站數量較去年減少 北斗衛星12%估值 北斗三號商用，產業鏈內循環，行業價值轉轉向應

11、用 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 (20) (10) 0 10 20 30 40 2020漲跌幅（%）日均換手率（%） 6 市值截至20201231，剔除ST；資料來源： Wind，華安證券研究所 短期看貝塔。短期看貝塔。景氣周期的差異是導致通信細分板塊表現迥異的原因，比如2019年的4G基站大規模建設帶動濾波器行業大幅改善和PCB訂 單飽滿，2020疫情利好線上經濟，軍工信息化訂單加速落地等。 長期挑阿爾法。長期挑阿爾法。我們認為對于通信設備公司而言，成本驅動是成功關鍵因素，但不是唯一；站在長期視角的產業發展規律看，技術創新 才是核心能力，表

12、現優異的通信公司研發費用率普遍在10%以上，高于通信行業4.9%的平均水平。 典型案例：廣和通典型案例：廣和通在好的賽道里通過技術創新去拓展市場份額改良成本工藝。在好的賽道里通過技術創新去拓展市場份額改良成本工藝。 1）研發驅動產品迭代：研發費用始終10%以上，開放工程師交流、重視客戶體驗。 2）從中國走向世界：五年前海外收入占比36%，現在海外60%。 3）頂級科技公司站臺：英特爾不僅為公司提供技術支持，還給予廣闊市場。 個股復盤：高景氣貝塔是基礎，高阿爾法來自研發積累的厚積薄發個股復盤：高景氣貝塔是基礎，高阿爾法來自研發積累的厚積薄發 通信（申萬）通信（申萬）20202020和和20192

13、019表現最好前十股票對比表現最好前十股票對比 代碼代碼公司公司市值市值20202020漲幅漲幅主要邏輯主要邏輯代碼代碼公司公司市值市值20192019漲幅漲幅主要邏輯主要邏輯 300502.sz新易盛20194 海外設備商放量，高端高速占比提升 002194.sz武漢凡谷90206 濾波器行業隨著4G到5G回暖，公司主業快速 恢復 603712.SH七一二32273軍用超短波電臺訂單釋放603236.sh移遠通信189131新股以及收入快速增長 300638.sz廣和通14573 全球筆電、平板需求激增和產品品類拓 寬 300638.sz廣和通142128MI模組價值提升以及M2M新品拓展

14、300578.sz會暢通訊7057 新增用戶逐漸轉化收入，抓住教育、直 播市場機遇 002396.sz星網銳捷133108從傳統企業網絡到云基礎設施估值重構 603236.sh移遠通信20054 收入快速增長為業績釋放奠定基礎 300502.sz新易盛181105中興事件快速恢復 300628.sz億聯網絡66053 疫后企業通信快速恢復，新產品品類突 破 000032.sz深桑達A79104資產重組預期 300711.sz廣哈通信3748 軍用指控系統訂單放量，電子數字調度 產品增長 002017.sz東信和平3991社?？òl卡量提升和運營商大力發展NB-IoT 300627.sz華測導航7

15、848 航測、地災監測、智能農機等多領域快 速發展 300548.sz博創科技5089 收購Kaiam獲得無源芯片能力并收購迪譜擴展 光模塊能力 300394.sz天孚通信10641 電信數通共振下游光模塊市場高景氣和 并表因素 300628.sz億聯網絡62289SIP穩健增長，視頻會議打開新成長空間 600522.sh中天科技33232 海上風電和電氣設備高景氣，Q4光纜價 格觸底反彈 603118.sh共進股份8087優化產品結構毛利率改善明顯 7 目錄目錄 1 復盤復盤20202020：新基建一馬當前：新基建一馬當前 4 流量生產環節：把握需求的奧義，云管端各有機會流量生產環節：把握需

16、求的奧義，云管端各有機會 5 投資建議：守正出奇投資建議：守正出奇 3 流量基建環節：新基建依舊是主題，行業專網有望興起流量基建環節：新基建依舊是主題，行業專網有望興起 2 展望展望20212021：重新開啟流量增長周期：重新開啟流量增長周期 8 資料來源： 愛立信，工信部，華安證券研究所 全球流量持續增長，我國流量增長更快。全球流量持續增長，我國流量增長更快。過去5年，全球互聯水平持續提升，各種互聯網應用層出不窮，云計算快速發展，移動流 量CAGR達67%。我國在全球移動流量占比逐年提升，已成為驅動全球流量重要增長極，且近五年移動流量CAGR 125%，高于全 球水平。 流量驅動四大因素：接

17、入數量、通訊形式、通訊內容、上云。流量驅動四大因素：接入數量、通訊形式、通訊內容、上云。 1）互聯網普及率提升、手機上網用戶增長、光纖到戶滲透率提升以及蜂窩物聯網的連接快速增長等； 2）從PC互聯網到移動互聯網到云視訊，再到5G時代的全息通信、XR通信等，人們的通訊形式往更大的帶寬發展； 3）從網頁到音頻到視頻，通訊內容在不斷豐富，5G時代流量的主要貢獻仍在視頻類； 4）上云趨勢從大型互聯網、跨國公司、小型互聯網逐漸滲透到傳統行業以及云電腦、云手機、云VR等顆粒更小的場景。 流量的持續增長來源于通訊形式的多樣化和專業化流量的持續增長來源于通訊形式的多樣化和專業化 全球移動流量已基本走過移動互聯

18、網時代進入智能物聯時代全球移動流量已基本走過移動互聯網時代進入智能物聯時代5G5G的流量增長主要在高清視頻類的流量增長主要在高清視頻類 網頁多媒體 視頻 短視頻 云應用 核心驅動：PC移動互聯網視頻類應用上云5G下的萬物互聯 0% 50% 100% 150% 200% 250% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 2014201520162017201820192020Q3 全球移動流量（EB）中國移動流量（EB）全球YoY中國YoY 9 資料來源： 工信部，信通院，華安證券研究所 我國移動流量近十年我國移動流量近十年CAGRCAGR達達100%1

19、00%。在近十年移動互聯網普及的紅利期里，我國移動流量幾乎每年翻番，其中 2015（4G普及）以及2018（短視頻）是兩個流量增長的階段小高點。 4G4G時代移動流量增長主要由時代移動流量增長主要由DOUDOU驅動。驅動。4G時代，我國4G用戶增速逐年下降，而流量增速與DOU增速基本吻合， 通訊形式和內容驅動的DOU增長成為流量的主要驅動力。 移動互聯網用戶紅利期過，移動應用創新乏力。移動互聯網用戶紅利期過，移動應用創新乏力。2020前三季度，我國移動流量增速已降至34%，移動互聯網紅利 期已過，短視頻風起之后，運營商亟需新應用崛起。 5G5G有望重新帶來有望重新帶來DOUDOU刺激，運營商刺

20、激，運營商ARPUARPU現回升態勢?，F回升態勢。從套餐設計角度看，運營商在4G/5G初期推出的流量包幾 乎都是當時DOU的3-4倍，運營商對于5G帶動DOU增長有著充分的預期。2020以來，我國5G手機出貨滲透率逐月 提升，5G用戶滲透的增加將帶動ARPU回升。 流量增長陷入瓶頸，流量增長陷入瓶頸，5G5G有望重新帶來刺激有望重新帶來刺激 移動互聯網紅利期我國移動流量爆發增長移動互聯網紅利期我國移動流量爆發增長 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 中國移動數據流量（EB）YoY 0.0% 50.0% 10

21、0.0% 150.0% 200.0% 250.0% 300.0% 350.0% 2014201520162017201820192020E 4G流量增速4G用戶增速4G用戶DOU增速 4G4G時代移動流量的增速明顯由時代移動流量的增速明顯由DOUDOU驅動驅動 DOU：0.13GB10.2GB 套餐容量：0.4GB40GB 運營商能否實現5G時代DOU100倍的目標？ 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% 80.0% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 2019年10月 2019年1

22、1月 2019年12月 2020年1月 2020年2月 2020年3月 2020年4月 2020年5月 2020年6月 2020年7月 2020年8月 2020年9月 2020年10月 2020年11月 中國手機出貨量（萬）5G手機出貨量（萬） 5G手機滲透率 5G5G手機快速出貨帶動手機快速出貨帶動5G5G用戶增加用戶增加 10 資料來源： 華安證券研究所整理 流量產業鏈分為基建、生產、運營三個階段。流量產業鏈分為基建、生產、運營三個階段。流量基建是對于通信和計算基礎設施的投資建設，新基建的主要發力方向；信息基 礎設施的完善將為流量生產“鋪路”，各種智能終端的發布、產業端數字化過程生產出更多

23、流量；最后，流量增長會帶動管理優 化、精準營銷和流量變現的需求，帶動下游互聯網和垂直行業應用的繁榮。 基建環節仍是投資重點，應用環節是基建環節仍是投資重點，應用環節是20212021重點推進方向。重點推進方向。2021四大運營商將推動5G基站覆蓋下沉縣級，踐行云網融合理念提升政 企客戶體驗，同時雙千兆繼續帶動10GPON規模滲透。此外，運營商通過建立產業聯盟、發起產業基金等方式，希望和地方政府 一起帶動5G應用產業規?；?。 5G5G帶動全球流量繁榮確定性邏輯不改，期待基建和生產的正循環。帶動全球流量繁榮確定性邏輯不改，期待基建和生產的正循環。隨著疫情緩解，全球5G投資將復蘇，當流量增長回升，又

24、將反 向促進通信網絡擴容建設，整個5G周期流量產業鏈循環才剛剛進入起步階段。 流量基建先行，隨后有望打開流量基建和生產的正循環流量基建先行，隨后有望打開流量基建和生產的正循環 流量產業鏈的循環邏輯流量產業鏈的循環邏輯 創造使用條件創造使用條件 流量基建流量基建流量生產流量生產流量運營流量運營 驅動因素驅動因素 搶占新用戶、新技術布局、搶占新用戶、新技術布局、 減少減少TCOTCO、擴容需求、外部、擴容需求、外部 因素因素 新應用爆發、體驗升級、流新應用爆發、體驗升級、流 量資費下降、云趨勢量資費下降、云趨勢 流量變現、降本增效、精準流量變現、降本增效、精準 推送推送 受益板塊受益板塊 基站、智

25、慧桿塔、電源基站、智慧桿塔、電源UPSUPS、精密、精密 空調、空調、PCBPCB、射頻器件、光模塊、射頻器件、光模塊、 交換機、交換機、IDCIDC、衛星導航、專網、衛星導航、專網、 芯片芯片 手機、平板、筆電、模組、手機、平板、筆電、模組、 服務器、統一通訊、云計算、服務器、統一通訊、云計算、 SaaSSaaS、工業機器人工業軟件、工業機器人工業軟件、 RSURSU、智能座艙、智能座艙 網絡可視化、網絡安全、電網絡可視化、網絡安全、電 信軟件、廣告營銷、云平臺信軟件、廣告營銷、云平臺 管理管理 擴容需求擴容需求 變現需求變現需求 持續優化持續優化 嵌入式需求嵌入式需求 11 目錄目錄 1

26、復盤復盤20202020：新基建一馬當前：新基建一馬當前 4 流量生產環節：把握需求的奧義，云管端各有機會流量生產環節：把握需求的奧義，云管端各有機會 5 投資建議：守正出奇投資建議：守正出奇 3 流量基建環節：新基建依舊是主題，行業專網有望興起流量基建環節：新基建依舊是主題，行業專網有望興起 2 展望展望20212021：重新開啟流量增長周期：重新開啟流量增長周期 12 資料來源： 運營商年報，華安證券研究所 “大基建”周期已過，運營商資本開支未來重點“補短板、看需求”?！按蠡ā敝芷谝堰^，運營商資本開支未來重點“補短板、看需求”。我國建成了全球最多的移動基站和最高的光纖滲透率，未 來運營商

27、在投資方式上將注重資本回報率，最終達到全球0.18左右的Capex/Revenue投資強度。結構上，移動將發力數據中心，電 信加強云網協同優勢，聯通發力垂直應用。 20212021年：年：5G5G覆蓋將滲透縣郊，移動廣電合建覆蓋將滲透縣郊，移動廣電合建700M700M，電聯重耕，電聯重耕2.1G2.1G。中國移動目標2021實現全國市縣城區及部分重點鄉鎮良好覆蓋， 我們預計2021宏站部署數量在80-100萬之間。700M和2.1G的重耕在于增強上行，改善覆蓋，預計2021700M建站或達40萬，對于天 線、PCB、濾波器產業鏈改善較為明顯。 云網融合趨勢明顯，數據中心和云網融合趨勢明顯，數據

28、中心和ITIT投資占比提升。投資占比提升。云網融合趨勢下，運營商將加大政企專線、數據中心互聯和邊緣節點投入，帶 動OTN接入設備、DWDM光模塊需求增加。而CT+IT的全面云化帶動服務器、白牌交換機、光模塊等長期需求。 順應周期性：資本開支或穩中有升，順應周期性：資本開支或穩中有升，5G5G建設產業鏈將回暖建設產業鏈將回暖 3G3G- -5G5G三大運營商資本開支變化及預測三大運營商資本開支變化及預測 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 5000 三大運營商Capex（億

29、元）Capex YoYCapex/Revenue 三大運營商資本開支結構預測三大運營商資本開支結構預測 49% 54%54% 51% 50% 49% 48% 47% 50% 26% 24% 22% 24% 24% 24% 24% 25% 25% 15% 15% 16%18%20% 21% 21% 20%14% 10% 7%8%7% 6%6% 7% 8% 11% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20192020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E 無線網占比固網占比核心網及IT占比基建及其他占比 13 -

30、40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 1/22/23/24/25/26/27/28/29/210/211/212/2 費城半導體指數漲跌幅 資料來源： DellOro、GSMA、華為年報、中興年報、Wind，華安證券研究所 華為中興華為中興5G5G海外份額下滑明顯，但綜合競爭力仍強于海外設備商。海外份額下滑明顯，但綜合競爭力仍強于海外設備商。受到美國“清潔網絡”打壓影響，根據Dell Oro統計，華為中興Q3全球5G設備份額環比下滑13.1pct，但整體市場份額仍大于愛立信+諾基亞。華為+中興與海 外設備商相比具有四大優勢：端到端完整產品線

31、、工程師紅利、5G必要專利技術積累以及自研主要芯片。 國內基本盤穩固，整體業績沖擊或不明顯。國內基本盤穩固，整體業績沖擊或不明顯。整體來看，目前全球5G投資主要市場仍在中國，而華為中興基站份額 較4G初期大幅提升22%，平衡了海外市場的損失。綜合考慮光、核心網、交換機、路由器等其他設備，我們預計 短期內華為中興全球份額損失或在2%以內，2022年后由于發展中國家的5G部署，份額有所回升。 外部利空因素基本出盡，風險偏好可適當提升。外部利空因素基本出盡，風險偏好可適當提升。隨著美大選塵埃落定，我們認為美在科技領域或難有更強籌碼， 此外拜登政府更注重對本國半導體產業的支持以及對盟友的關系修復，大選

32、后費城半導體指數一路上漲或一方面 反映壓制因素的邊際改善。 順應周期性：外部利空基本出盡，邊際改善帶來風險偏好提升順應周期性：外部利空基本出盡，邊際改善帶來風險偏好提升 華為中興全球收入華為中興全球收入（億元）（億元）受損可能沒想象中大受損可能沒想象中大 20192020e2021e2022e2023e2024e2025e 中國市場規模2708 3104 3477 3572 3431 3021 2658 華為中興國內份額60%65%68%70%68%65%65% 全球電信運營商收入95102960549797599445100439101443102458 資本開支/收入16%16%18%17

33、.5%17%16%16% 全球資本開支15216153691763617403170751623116393 中國資本開支比例20%22%21%23%22%21%18% 其他市場規模11032111891292412265122781158711768 其他市場可觸達規模7111 721283307905791474697585 中興華為在其他市場份額28%23%23%24%25%25%25% 華為中興全球收入3616367642804398431138313624 華為中興全球份額36.8%35.6%36.3%38.3%38.0%36.5%35.4% 大選后費城半導體指數持續上漲一方面反映華

34、大選后費城半導體指數持續上漲一方面反映華 為壓制因素的邊際改善為壓制因素的邊際改善 14 資料來源： 國家統計局，華安證券研究所 基站、交換機或觸底反彈，光器件、服務器、芯片景氣度尚高?；?、交換機或觸底反彈，光器件、服務器、芯片景氣度尚高。 1 1）基站：）基站：下半年后國內基站出貨量持續環比下降，若按照202180-100萬站的建設預期，基站產業鏈或在2021Q1迎來業績修復。 2 2）交換機：）交換機：受疫情影響2020企業和園區普遍放緩了IT支出，但大型數據中心需求仍然強勁，2021SMB和企業交換機將迎來出貨修復。 3 3）光器件）光器件& &光模塊：光模塊：電信+數通景氣共振，以及

35、海外疫情發酵導致產能持續向國內轉移，光模塊產能已充分釋放。 4 4）服務器：）服務器：上半年線上經濟刺激擴容需求，Q3運營商集采大單紛紛落地，服務器Q4景氣或短暫回調，但2021總體需求仍向好。 5 5）光纜：）光纜：在通信大基建已過背景下，我們認為光纜需求起量或要等待5G向路側、工廠等垂直行業的滲透，短期看價格已現觸底反彈之勢。 6 6）芯片：）芯片：云網建設+5G手機放量+汽車銷量修復，疊加進口替代大勢，預計國內IC產業2021景氣度仍處高位。 順應周期性：基站、交換機或觸底反彈，光、芯片持續景氣順應周期性：基站、交換機或觸底反彈，光、芯片持續景氣 通信設備產業鏈宏觀產量變化反應上下游景氣

36、度通信設備產業鏈宏觀產量變化反應上下游景氣度 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 移動通信基站YoY（右）程控交換機YOY（右）光電子器件YOY電子計算機YOY手機YOY集成電路YOY光纜YOY 15 資料來源： 圖1新時代國防白皮書，國家統計局，圖2上海瀚訊；華安證券研究所 國防現代化建設從“機械化”走向“信息化”。國防現代化建設從“機械化”走向“信息化”。十三五期間，我國國防基本走完機械化，大量的平臺裝備亟需在十四五期間完成 信息化。同美國相比，我國作為世

37、界第二強國，軍費占GDP占比有提升空間。其中，裝備支出占比將在40%以上，參考美國其中 C4ISR投入或在5%-10%之間。 軍工通信是短板中的短板，行業增速或相對較高。軍工通信是短板中的短板，行業增速或相對較高。C4ISR分為指控、通信、計算、情報、偵查、監視，其中軍工通信是短板中的短 板，未來要滿足多軍種協同作戰、國土外作戰支撐、現代化偵查手段的支撐等多種剛性需求。 超短波、區寬、雷達等細分板塊值得重點關注。超短波、區寬、雷達等細分板塊值得重點關注。我們建議重點關注受益于陸空換裝潮的超短波、作為寬帶戰術通信手段滲透率仍 低的區域寬帶以及用于精確制導、衛通、機&艦載雷達的有源相控陣系統。 把

38、握確定性：站在“十四五”起點，軍工通信高景氣可期把握確定性：站在“十四五”起點，軍工通信高景氣可期 軍工通信在十四五期間將迎來快速發展期軍工通信在十四五期間將迎來快速發展期 更完整的神經脈絡 更聰明的大腦 更敏捷的神經中樞 更清晰的眼睛更靈敏的耳朵 更靈敏的嗅覺 更強壯的肢體 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 20162017201820192020e2021e2022e2023e2024e2025e 軍工通信市場空間（億元）軍工通信YoY 軍工通信在十四五期間將迎來快速發展期軍工通信在

39、十四五期間將迎來快速發展期 16 資料來源： LightCounting，華安證券研究所 全球光模塊市場仍在成長期，數據中心市場未來占比超過電信市場。全球光模塊市場仍在成長期，數據中心市場未來占比超過電信市場。受益于流量爆發帶來的網絡擴容和光通信技 術疊加，全球光模塊市場未來幾年CAGR 11.5%，5G、云計算、智慧城市等都是主要驅動因素。其中，以太網光 模塊市場規模最大，其次分別是WDM、無線前傳、有源光纜、PON市場。 大型數據中心網絡進入批量更迭期，大型數據中心網絡進入批量更迭期，2021400G/200G2021400G/200G高速光模塊放量高速光模塊放量。400G產業鏈已商業成熟

40、，2021北美將進入 批量部署期，而國內BAT也將在大型IDC中首次采用200G/400G網絡，我們預計2021全球100G、200G、400G模塊 出貨量分別為1900萬、110萬、180萬。 受益于制造業紅利受益于制造業紅利+ +工程師紅利，我國坐穩全球光模塊制造業頭部。工程師紅利，我國坐穩全球光模塊制造業頭部。光模塊行業技術迭代極快，細分市場品類繁 多，需要持續研發迭代；批量出貨后市場競爭激烈，對于廠商的成本把控能力要求很高。我國光模塊企業核心競 爭力已從制造業紅利轉為工程師紅利的疊加，在全球前十中占據多數。 把握確定性：關注有成本優勢的中上游賽道：光模塊把握確定性：關注有成本優勢的中上

41、游賽道：光模塊 以太網以太網, ,52%52% 無線前無線前 傳傳, ,11%11% 無線回傳（中無線回傳（中 傳）傳）, ,2%2% FTTHFTTH, ,7%7% WDMWDM, ,15%15% Optical Optical InterconnectInterconnect, ,9%9% Fiber Fiber ChannelChannel, ,4%4% 202020208080億美元億美元20242024年：年：124124億美元億美元 1150 1600 2200 1779 1840 1817 1877 1794 30120 250293 305 150 340 800 1500 2

42、800 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 20162017201820192020E2021E2022E2023E 10GbE25GbE40GbE50GbE100GbE200GbE400GbE800GbE 全球數據中心光模塊市場規模預測（百萬美元）全球數據中心光模塊市場規模預測（百萬美元）全球前十光模塊企業向中國變遷全球前十光模塊企業向中國變遷20202020年全球光模塊市場規模分解（百萬美元）年全球光模塊市場規模分解（百萬美元） 17 資料來源： 圖1大唐移動，中國聯通；圖2state of the edge；華安證券研究所 5G5G行業專網是行業專網是2B2B

43、新機遇，短期將由運營商和主設備商主導。新機遇，短期將由運營商和主設備商主導。5G核心網用戶面控制面分立，R16完善了切片功能， 運營商將推動行業專網落地。按照虛擬專網、混合專網、獨立專網的差別有切片租用、基站租用、系統集成等多 種商業模式。 云計算能力逐步下沉到邊緣，邊緣計算基礎設施增長空間大。云計算能力逐步下沉到邊緣，邊緣計算基礎設施增長空間大。5G專網配合邊緣計算能夠實現許多大帶寬低時延的 場景需求，全球邊緣計算基礎設施投資規模將在2025超過終端，累計市場規模超1300億美元。 短期看好大型制造業、智慧礦山、智慧物流等剛需場景的數字化轉型。短期看好大型制造業、智慧礦山、智慧物流等剛需場景

44、的數字化轉型。我們可以把5G應用場景分為“剛需型”、 “增值型”兩類應用，我們認為對人員安全性有剛需智慧礦山，對流量優化有剛需的智慧智慧物流，對帶寬時延 有剛需的4K/8K直播等將作為5G首批應用。 尋找新機遇：行業專網有望結合邊緣計算引領數字化轉型尋找新機遇：行業專網有望結合邊緣計算引領數字化轉型 5G5G行業專網與邊緣計算結合為行業數字化轉型賦能行業專網與邊緣計算結合為行業數字化轉型賦能 智慧物流智慧物流 智慧港口智慧港口 智慧礦山智慧礦山 智慧電網智慧電網 智慧工廠智慧工廠 0 20 40 60 80 100 120 20192020202120222023202420252026202

45、72028 邊緣計算終端capex邊緣計算基礎設施capex 全球邊緣計算投資（十億美元）全球邊緣計算投資（十億美元）CAGR 35%CAGR 35% 自動駕駛最為剛需，但消費級應用最先落地自動駕駛最為剛需，但消費級應用最先落地 18 資料來源：圖1 SIA，圖2賽迪顧問， GLAC，圖3航天宏圖；華安證券研究所 政治和軍事意義大，衛星互聯網產業鏈未來主要關注制造發射環節。政治和軍事意義大，衛星互聯網產業鏈未來主要關注制造發射環節。Starlink點燃了全球商業衛星通信熱情，然而對于我國來講， 低軌衛星的政治和軍事意義短期內可能大于商業。由于軌道頻率是稀缺資源，需要在運營商申報5年內發射50%

46、，我們認為未來3 年衛星互聯網產業將以衛星制造和發射環節為主。 北斗導航產值再創新高，主要主要價值在下游應用。北斗導航產值再創新高，主要主要價值在下游應用。隨著北斗三號全球組網完成，下游北斗導航運營維護以及與垂直行業的交叉 領域成為未來市場價值最高的部分，車輛監控、車輛導航、信息服務、個人追蹤、無人機等市場占比較高。 衛星遙測行業多項重大專項投資，高速發展值得期待。衛星遙測行業多項重大專項投資，高速發展值得期待。2019年中國遙感服務市場規模約155億元，主要來自自然資源、氣海環、水 利、應急管理等政府部分需求和國防應用。部分重大專項比如應急管理部全國自然災害綜合風險普查要求在2023年前完成

47、， 自然資源部“實景三維中國”建設將在“十四五”期間完成5米格網全國覆蓋。 尋找新機遇：衛星產業前景廣闊，應用服務市場爆發尋找新機遇：衛星產業前景廣闊，應用服務市場爆發 衛星產業之一：衛星互聯網衛星產業之一：衛星互聯網 710 526 7518853 22000 13461 1418 976 639 288 0 5000 10000 15000 20000 25000 全球美國英國中國加拿大俄羅斯 20Q1在軌低軌衛星2025在軌低軌衛星 衛星產業之三：空間遙測衛星產業之三：空間遙測 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 0% 20% 40

48、% 60% 80% 100% 120% 2014201520162017201820192020E 下游 中游 上游 我國衛星導航與位置服務產值（億元） 衛星產業之二：北斗導航衛星產業之二：北斗導航 19 目錄目錄 1 復盤復盤20202020：新基建一馬當前：新基建一馬當前 4 流量生產環節：把握需求的奧義，云管端各有機會流量生產環節：把握需求的奧義，云管端各有機會 5 投資建議：守正出奇投資建議：守正出奇 3 流量基建環節：新基建依舊是主題，行業專網有望興起流量基建環節：新基建依舊是主題，行業專網有望興起 2 展望展望20212021：重新開啟流量增長周期：重新開啟流量增長周期 20 資料

49、來源：圖1 IDC，圖2華為，圖3counterpoint；華安證券研究所 5G5G手機漸成出貨主力，手機漸成出貨主力，OLEDOLED、射頻前端、光學等受益價值占比提升。、射頻前端、光學等受益價值占比提升。5G手機作為消費者接觸5G最直接的方式，將是最先落地的 5G應用終端。據IDC預測，2020全球5G手機出貨占比21%，2021將接近50%，形成高中低檔產品系列，有望引領手機市場連續三年 的換機潮。其中，高刷高分屏的使用、多攝的普及以及頻段的增加將帶來屏幕、光學、射頻前端、PMIC單機價值量增加，帶來至 少持續半年的強勁拉貨。 可穿戴可穿戴+ +智能家居，智能家居，AIoTAIoT智能終

50、端生態百花齊放。智能終端生態百花齊放?？纱┐髟O備方面，2021蘋果airpods Max、Homepod、MacMini以及可能推出的AR 眼鏡等將繼續引領消費電子升級，同時基于iOS原生應用生態體系也愈加清晰，國內華為基于鴻蒙的分布式移動終端體系也初見雛 形。智能家居方面，生態用戶之爭還將是互聯網巨頭爭奪的焦點，而產品賣點從“聯網”向“智能化”延伸，有望帶來通訊模組、 智能家庭網關和AI算法的更多需求。 需求之“大”：需求之“大”：5G5G滲透率提升帶動智能終端生態百花齊放滲透率提升帶動智能終端生態百花齊放 華為華為1+8+N1+8+N戰略帶動戰略帶動5G5G智能終端生態繁榮智能終端生態繁榮