【公司研究】中鼎股份-海外并購收獲時布局新能拓新途-20200330[35頁].pdf

1、 投資評級：投資評級：增持增持( (首次首次) ) 深 度 報 告 深 度 報 告 公 司 公 司 研 究 研 究 財 通 證 券 研 究 所 財 通 證 券 研 究 所 市場數據市場數據 20202020- -0303- -3030 收盤價（元） 9.20 一年內最低/最高(元) 7.29/13.82 市盈率 15.1 市凈率 1.31 基礎數據基礎數據 凈資產收益率(%) 13.98 資產負債率(%) 47.6 總股本(億股) 12.21 最近最近 1212 月股價走勢月股價走勢 -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 2019-042019-082019-

2、12 中鼎股份 深證成指 汽車零部件 2020 年 03 月 30 日 表表 1 1： 公司財務及預測數據摘要： 公司財務及預測數據摘要 2017A2017A 2018A2018A 2019E2019E 2020E2020E 2021E2021E 營業收入（百萬營業收入（百萬） 11770 12368 11519 9930 11181 增長率增長率 40.4% 5.1% -6.9% -13.8% 12.6% 歸屬母公司股東凈利潤（百萬歸屬母公司股東凈利潤（百萬） 1127 1116 729 674 833 增長率增長率 25.1% -1.0% -34.7% -7.5% 23.6% 每股收益（元

3、）每股收益（元） 0.92 0.91 0.60 0.55 0.68 市盈率市盈率( (倍倍) ) 10.0 10.1 15.4 16.7 13.5 海外并購海外并購+ +國內落地，優勢互補打造非輪胎橡膠件巨頭國內落地，優勢互補打造非輪胎橡膠件巨頭 公司是非輪胎橡膠件巨頭，全球排名第 13，近年來通過海外并購德 國 KACO、WEGU、AMK、TFH 等多領域巨頭，不斷消化吸收歐美頂 尖技術工藝， 在非輪胎橡膠制品的 “冷卻系統” 、 “密封系統” 、 “NVH 底盤系統” 、 “空氣懸架系統”四大領域樹立行業領先地位。同時公 司推進海外并購項目中國落地，將海外的技術優勢與國內的生產成 本、市場

4、優勢結合，整合邏輯順暢，且國內落地企業無錫嘉科、安 徽嘉科、安徽威固等業績成果顯著。我們認為，公司在非輪胎橡膠 件各細分領域分別突破，并化零為整推進模塊化建設，進而構筑了 強大的行業壁壘，有望持續受益零部件國產替代的巨大紅利。 前沿布局新能源，量價齊升盡享藍海市場前沿布局新能源，量價齊升盡享藍海市場 公司針對“冷卻系統” 、 “密封系統” 、 “NVH 底盤系統” 、 “空氣懸架 系統”分別開發和儲備了適用于新能源汽車的產品，且單車用量更 大，單價更高。四大系統配套新能源汽車的單車價值量約 5000 元， 較傳統燃油車（約 3000 元）顯著提升。公司已進入特斯拉、寧德時 代、吉利、比亞迪等客

5、戶，優質客戶樹立標桿，后續有望高舉高打 持續擴進新能源市場份額。 2017/2018 年公司新能源業務收入分別為 9.2/11.7 億元，營收占比分別為 8.6%/9.5%。我們認為，公司新能源產 品儲備豐富且競爭力強，隨著新能源汽車滲透率持續提升，新能源 業務有望迎來高速發展，進一步打開公司成長空間。 受益消費升級，空氣懸掛贏在未來受益消費升級，空氣懸掛贏在未來 公司海外并購的德國 AMK 在空氣懸掛系統領域位列行業前三， 國產 化落地正有序進行， 預計 2021 年實現量產供貨。 當前空氣懸掛系統 基本僅配置 50 萬元以上的豪華車型， 未來隨著汽車消費升級， 以及 國產化后降價，其有望逐

6、漸成為中高端車型和新能源平臺的主流配 置。屆時公司將掘金千億級空氣懸掛藍海市場，全新業務板塊將帶 來顯著收入與業績增量，成為公司成長新動能。 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 預計公司 2019-2021 年 EPS 分別為 0.60 元、0.55 元、0.68 元，對應 PE 分別為 15.4 倍、16.7 倍、13.5 倍，給予 2021 年 15 倍 PE，目標價 10.2 元，較目前股價有 11%上漲空間，給予公司“增持”評級。 風險提示風險提示: :汽車市場景氣度不及預期；公司產品與客戶拓展不及預期； 公司新能源產品銷售不及預期;海外疫情對公司海外業務影響超預期。 證 券 證 券

7、 研 究 報 告 研 究 報 告 海外并購收獲時，布局新能拓新途海外并購收獲時，布局新能拓新途 計 算 機 軟 件 與 服 務 計 算 機 軟 件 與 服 務 證 券 證 券 研 究 報 告 研 究 報 告 中鼎股份中鼎股份( (000887000887) ) 聯系聯系信息信息 吳鵬吳鵬 分析師分析師 SAC 證書編號：S0160518110001 彭勇彭勇 分析師分析師 SAC 證書編號：S0160517110001 相關報告相關報告 公 司 公 司 研 究 研 究 財 通 證 券 研 究 所 財 通 證 券 研 究 所 汽 車 零 部 件 汽 車 零 部 件 以才聚財以才聚財，財通天下，財

8、通天下 目標價目標價: :10.210.2 元元 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 2 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 內容目錄內容目錄 1 1、 中鼎股份：放眼世界的非輪胎橡膠件巨頭中鼎股份：放眼世界的非輪胎橡膠件巨頭.4 4 1.1 非輪胎橡膠件巨頭，多元化蓄力未來. 4 1.2 產品全面覆蓋傳統與新能源領域，單車配套價值量高. 5 1.3 海外并購謀發展，邁向高端，立足全球. 6 1.4 并購加成，收入與凈利潤增長較快. 8 1.5 公司客戶結構優質，合資豪華車客戶較多. 9 1.6 公司股權較為集中，前十大股東

9、多為機構投資者. 10 2 2、 冷卻系統：新能源賦能，冷卻系統再次起航冷卻系統：新能源賦能，冷卻系統再次起航 .1111 2.1 自主+并購，冷卻系統進軍全球前列. 11 2.2 乘新能源之風，打開冷卻系統成長空間. 13 3 3、 密封系統：海外并購密封系統：海外并購，國內落地，進軍高端大有可為，國內落地，進軍高端大有可為 .1515 3.1 傳統業務領域，并購注入新活力. 15 3.2 海外并購的國內項目落地成果顯著. 16 3.3 新能源潮起，新挑戰帶來新機遇. 17 4 4、 降噪減振底盤系統：收購德國降噪減振底盤系統：收購德國 WEGU，NVH 步入全球前列步入全球前列 .1919

10、 4.1 內生+外延，NVH 技術精進，向高端市場挺近 . 19 4.2 WEGU 的國內項目落地成效顯著，貢獻增量 . 20 4.3 新能源市場開闊，打開 NVH 成長天花板 . 21 5 5、 空氣懸掛系統：前沿布局，贏在未來空氣懸掛系統：前沿布局，贏在未來 .2424 5.1 收購德國 AMK，挺近汽車控制電子領域 . 24 5.2 國產化項目落地在即，盡享千億級空氣懸掛藍海市場. 26 6 6、 前沿布局，掘金新能源時代前沿布局，掘金新能源時代 . .2727 6.1 新能源產品儲備充足，單車價值量達 5000 元 . 27 6.2 切入特斯拉供應體系，高舉高打再拓新能源增量市場. 2

11、9 7 7、 盈利預盈利預測與投資建議測與投資建議 .3030 7.1 盈利預測. 30 7.2 投資建議. 31 8 8、 風險提示風險提示 .3333 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：公司業務結構（：公司業務結構（2019H1） .4 4 圖圖 2 2：公司近年來國內外業務收入情況：公司近年來國內外業務收入情況 .5 5 圖圖 3 3：公司各區域收入占比（：公司各區域收入占比（20182018 年）年） .5 5 圖圖 4 4：公司為最早一批參與海外并購的零部件企業：公司為最早一批參與海外并購的零部件企業 .7 7 圖圖 5 5：公司海外并購的幾個階段：公司海外并購的幾個階段.7 7 圖圖 6

12、 6：公司營業收入與同比增速：公司營業收入與同比增速.8 8 圖圖 7 7：公司歸母凈利潤與同比增速：公司歸母凈利潤與同比增速 .8 8 圖圖 8 8：公司歷年：公司歷年 ROEROE .9 9 圖圖 9 9：公司歷年毛利率與凈利率：公司歷年毛利率與凈利率.9 9 圖圖 1010：公司客戶結構變化：公司客戶結構變化 .9 9 圖圖 1111：公司股權結構：公司股權結構 .1010 圖圖 1212：公司冷卻系統產品：公司冷卻系統產品 .1111 圖圖 1313：TFHTFH 主要產品主要產品 .1212 圖圖 1414：冷卻系統歷年收入：冷卻系統歷年收入 .1212 圖圖 1515：冷卻系統歷年

13、毛利率：冷卻系統歷年毛利率 .1212 rQrOqQtPqNsMoMqRtMxOsR9PcM6MtRnNsQqQiNqQsOkPqQqRbRrRuMNZqMpOuOsQsO 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 3 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 圖圖 1616：動力電池冷卻系統：動力電池冷卻系統 .1313 圖圖 1717：公司冷卻系統產品在傳統燃油車與新能源汽車上的單車價值量：公司冷卻系統產品在傳統燃油車與新能源汽車上的單車價值量.1313 圖圖 1818：國內汽車銷量預測：國內汽車銷量預測 .1414 圖圖 1919

14、：國內新能源汽車銷量預測：國內新能源汽車銷量預測 . .1414 圖圖 2020：公司密封系統產品：公司密封系統產品 .1515 圖圖 2121：德國：德國 KACOKACO 主要產品主要產品 .1515 圖圖 2222：密封系統歷年收入與同比增速：密封系統歷年收入與同比增速 .1616 圖圖 2323：密封系統毛利率：密封系統毛利率 .1616 圖圖 2424：德國：德國 KACOKACO 歷年營業收入與增速歷年營業收入與增速 .1616 圖圖 2525：德國：德國 KACOKACO 歷年凈利潤與增速歷年凈利潤與增速 .1616 圖圖 2626：無錫嘉科和安徽嘉科歷年營業收入與凈利潤：無錫嘉

15、科和安徽嘉科歷年營業收入與凈利潤.1717 圖圖 2727：應用于新能源汽車的密封件：應用于新能源汽車的密封件 .1818 圖圖 2828：公司密封系統產品在傳統燃油車與新能源汽車上的單車價值量：公司密封系統產品在傳統燃油車與新能源汽車上的單車價值量.1818 圖圖 2 29 9：公司降噪減振底盤系統產品：公司降噪減振底盤系統產品 .1919 圖圖 3030：降噪減振底盤系統歷年收入與同比增速：降噪減振底盤系統歷年收入與同比增速 .2020 圖圖 3131：降噪減振底盤系統毛利率：降噪減振底盤系統毛利率 . .2020 圖圖 3232：中鼎減震歷年營業收入與增速：中鼎減震歷年營業收入與增速 .

16、2020 圖圖 3333：中鼎減震歷年凈利潤與增速：中鼎減震歷年凈利潤與增速 .2020 圖圖 3434：安徽威固歷年營業收入與增：安徽威固歷年營業收入與增速速 .2121 圖圖 3535：安徽威固歷年凈利潤與增速：安徽威固歷年凈利潤與增速 .2121 圖圖 3636：中鼎減震與安徽威固歷年凈利率：中鼎減震與安徽威固歷年凈利率 .2121 圖圖 3737：新能源汽車配套產品：新能源汽車配套產品- -NVHNVH. .2222 圖圖 3838：公司：公司 NVHNVH 底盤系統在傳統燃油車與新能源汽車上的單車價值量底盤系統在傳統燃油車與新能源汽車上的單車價值量.2323 圖圖 3939：空氣懸掛

17、系統：空氣懸掛系統 .2424 圖圖 4040：空氣懸掛工作原理：空氣懸掛工作原理 .2525 圖圖 4141：配置空氣懸掛的高端車型：配置空氣懸掛的高端車型 . .2525 圖圖 4242：公司配套新能源汽車的產品列示：公司配套新能源汽車的產品列示 .2727 圖圖 4343：公司對新能源汽車的單車配套價值量：公司對新能源汽車的單車配套價值量 .2828 圖圖 4444：中鼎減震歷年營業收入與增速：中鼎減震歷年營業收入與增速 .2828 圖圖 4545：中鼎減震歷年凈利潤與增速：中鼎減震歷年凈利潤與增速 .2828 圖圖 4646：公司新能源客戶：公司新能源客戶 .2929 圖圖 4747：

18、中鼎股份：中鼎股份 PEPE 走勢走勢 .3232 圖圖 4848：中鼎股份：中鼎股份 PBPB 走勢走勢 .3232 表表 1 1：公司財務及預測數據摘要：公司財務及預測數據摘要 . .1 1 表表 2 2：公司單車配套價值量（不含空氣懸掛系統）：公司單車配套價值量（不含空氣懸掛系統） .6 6 表表 3 3：冷卻系統（橡膠管路）市場空間測算：冷卻系統（橡膠管路）市場空間測算 .1414 表表 4 4：密封系統市場空間測算：密封系統市場空間測算 .1818 表表 5 5：NVHNVH 底盤系統市場空間測算底盤系統市場空間測算 .2323 表表 6：公司收入拆分：公司收入拆分 .3131 謹請

19、參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 4 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 1 1、 中鼎股份：中鼎股份：放眼世界的放眼世界的非輪胎橡膠件非輪胎橡膠件巨頭巨頭 1.1 1.1 非輪胎橡膠件巨頭，多元化非輪胎橡膠件巨頭，多元化蓄力蓄力未來未來 中鼎股份是非輪胎橡膠件巨頭，全球排名第13，國內第1。公司成立于1980年，主 要產品為密封件、特種橡膠制品，連續十年銷售收入、出口創匯、利潤總額以及 主導產品市場占有率等各項指標位居國內同行業首位。 公司以密封件業務為基石， 通過海外并購，不斷擴展業務條線，現已形成密封系統、降噪減振底盤系

20、統、冷 卻系統、空氣懸掛系統四大業務板塊。 業務結構合理，密封系統、冷卻系統、業務結構合理，密封系統、冷卻系統、NVH底盤底盤系統系統和空氣懸掛系統四大業務和空氣懸掛系統四大業務條條 線齊同并進。線齊同并進。2019 年上半年，公司營業收入 55.8 億元，其中密封系統業務收入 14.5 億元，占比 30.2%；冷卻系統業務收入 14.5 億元，占比 30.3%；降噪減振底盤 系統業務收入 11.6 億元，占比 24.3%；空氣懸架及電機系統業務收入 6.0 億元， 占比 12.5%。 圖圖 1：公司業務結構（：公司業務結構（2019H1） 數據來源：公司公告數據來源：公司公告,財通證券研究所

21、財通證券研究所 跨國并購，放眼全球，海外業務占比跨國并購，放眼全球，海外業務占比 75%。公司致力于全球市場布局，產品主要 銷往北美、歐洲等地區。公司在美國、德國、韓國等 18 個國家構建全球性營銷 和服務網絡，實現與國際整車廠商技術開發的同步化、配套產品的標準化以及售 后服務的一體化。近 5 年公司國內收入占比約 25%，出口收入占比穩定在 75%左 右，其中北美占比約 50%，歐洲占比約 25%。 冷卻系統 30.3% 密封系統 30.2% 降噪減振底 盤系統 24.3% 空氣懸掛及電機 系統 12.5% 混煉膠 0.8% 其他業務 2.0% 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財

22、通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 5 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 圖圖 2 2：公司近年來國內外業務收入情況公司近年來國內外業務收入情況 圖圖 3 3：公司各區域收入占比（：公司各區域收入占比（2 2018018 年）年） 數據來源：數據來源：公司公告，公司公告，財通證券研究所財通證券研究所 數據來源：數據來源：公司公告，公司公告，財通證券研究所財通證券研究所 1.2 1.2 產品全面覆蓋傳統與新能源領域，單車配套價值量高產品全面覆蓋傳統與新能源領域，單車配套價值量高 單車配套價值量是決定零部件企業成長天花板的關鍵因素。 公司產品包括密封系 統、冷卻系統、NV

23、H 底盤系統和空氣懸掛系統四大領域，全面覆蓋傳統燃油車與 新能源汽車，單車配套價值量高：1）密封系統：配套傳統燃油車的單車價值量 為 600-900 元，新能源汽車的單車價值量為 800-1100 元；2）冷卻系統：配套傳統 燃油車的單車價值量為 400-500 元，新能源汽車的單車價值量為 1000 元；3）降 噪減振系統：配套傳統燃油車的單車價值量為 1000-1200 元，新能源汽車的單車 價值量為 1800-2400 元；4）其他系統：配套傳統燃油車的單車價值量為 700-800 元，新能源汽車的單車價值量為 700-800 元。整體而言，公司配套傳統燃油車的 單車價值量為 2700-

24、3400 元，配套新能源汽車的單車價值量為 4300-5300 元，較高 的單車價值量進一步延展了企業的成長空間。 25.7 37.2 51.1 76.7 83.0 38.6 24.7 28.2 32.8 41.0 40.7 17.3 0 20 40 60 80 100 120 140 201420152016201720182019M1-6 國外 國內 億元 歐洲 45.1% 中國 37.9% 美國 17.1% 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 6 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 表表 2 2：公司單車配套價值量（不

25、含空氣懸掛系統）公司單車配套價值量（不含空氣懸掛系統） 數據來源：財通證券研究所數據來源：財通證券研究所 1.3 1.3 海外并購謀發展，邁向高海外并購謀發展，邁向高端，立足全球端，立足全球 公司的發展史可以說是一部海外并購史， 公司是國內最早一批參與海外并購的零 部件企業。整個海外并購的歷史大致可以概括為三個階段，第一階段為市場導向 階段：2008年6月并購美國AB開啟并購元年，2009年9月并購美國MRP和BRP，2011 年7月并購美國Cooper。第二階段為技術品牌導線階段：2012年12月并購美國 ACUSHNET和Precix，2014年6月并購德國KACO，2015年4月并購德國

26、WEGU，2016 年1月并購Federal Mogul Systems。第三階段為戰略導向階段：2016年4月并購ADG， 2016年5月并購德國AMK，2017年3月并購德國TFH。通過多年的并購道路，公司已 經切入高端市場，立足全球市場，成為非輪胎橡膠件的世界巨頭。 傳統燃油車傳統燃油車新能源汽車新能源汽車 密封系統密封系統 發電機密封100-200元電池包密封100元 變速箱密封100元電機密封200-300元 其他密封400-600元變速箱密封100元 其他密封400-600元 合計600-900元合計800-1100元 冷卻系統冷卻系統 發動機冷卻橡膠管路等400-500元電池冷卻

27、管路總成1000元 合計400-500元合計1000元 減震降噪系統減震降噪系統 襯套懸置頂端連接板800-900元鍛鋁控制臂800-1000元 諧振塊200-300元諧振塊200-300元 電池減震200-300元 懸置頂端連接板800-1000元 合計1000-1200元合計1800-2400元 其他系統（上市本部）其他系統（上市本部） 其他（動力、轉向、電氣等）700-800元其他（動力、轉向、電氣等） 700-800元 總計總計2700-3400元元總計總計4300-5300元元 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 7 證券

28、研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 圖圖4 4：公司為最早一批：公司為最早一批參與海外并購的零部件企業參與海外并購的零部件企業 數據來源：財通證券研究所數據來源：財通證券研究所 圖圖5 5：公司海外并購的幾個階段：公司海外并購的幾個階段 數據來源：財通證券研究所數據來源：財通證券研究所 重要并購標的：重要并購標的： 德國德國TFH：公司2017年并購的德國TFH是發動機、新能源汽車電池冷卻系統領 先供應商，在所處細分領域全球排名前三。擁有獨家生產技術“自動一體成 2008.06：US ABR 2009.09：US MRP and BRP 2011.07：US COOPER 2012.12：

29、US ACUSHNET / Precix 2014.06：KACO GmbH + Co.KG (Germany KACO) 2015.04：Wegu Holding GmbH 2016.01：Federal Mogul Systems 2016.04：ADG 2016.05：AMK Holding GmbH & Co. KG 2017.03：Tristone Flowtech Holding SAS 市場導向 階段 技術品牌 導向階段 戰略導向 階段 1 1 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 8 證券研究報告證券研究報告 深度報告

30、深度報告 型膠管生產技術” ，目前該項目在中國的落地基本完成。 德國德國WEGU：公司2015年并購的德國WEGU具有核心技術硅膠動力吸振技術， 為汽車高效的振動噪音解決方法， 在橡膠降噪減振領域處于全球同行業領先 位置。2016年安徽威固成立以來，業績穩步提升，順利完成了其在中國的項 目落地。 德國德國KACO：公司2014年并購的德國KACO擁有國際前三的密封系統技術,其成 功為大眾開發了第三代集信號輪， 傳感器， PTFE唇片為一體的組合式塑料法 蘭油封，具有高密封性能。同時公司已具備新能源電機密封、新能源電池模 組密封等開發配套能力。由于密封系統在中國市場較早推進反向投資落地， 目前在

31、國內市場保持快速增長。 德國德國AMK：公司2016年并購的德國AMK是空氣懸掛系統和電機、電控系統的 優質供應商，其中在空氣懸掛系統領域位列行業前三。2018年安美科安徽成 立，AMK公司技術在中國的落地進展順利，未來空氣懸掛和電機電控系統有 望成為公司新的高速增長點。 1.4 1.4 并購加成，收入與凈利潤增長較快并購加成，收入與凈利潤增長較快 公司近 5 年來營業收入與歸母凈利潤均實現穩健增長。 2018 年公司實現營業收入 123.7 億元， 同比增長 5.1%； 實現歸母凈利潤 11.2 億元， 同比下降 1.0%。 2013-2018 年間公司營業收入與歸母凈利潤 CAGR 分別為

32、 24.3%和 23.5%， 在海外并購的助力 下，收入與業績保持較高增速。 圖圖6 6：公司營業收入與同比增速：公司營業收入與同比增速 圖圖7 7：公司歸母凈利潤與同比增速：公司歸母凈利潤與同比增速 數據來源：數據來源：公司公告，公司公告，財通證券研究所財通證券研究所 數據來源：數據來源：公司公告，公司公告，財通證券研究所財通證券研究所 公司盈利能力穩定。公司 2018 年 ROE13.5%，近幾年 ROE 保持穩定，維持在 14% 的水平。公司 2018 年毛利率為 27.4%，近幾年毛利率維持 28%左右，處于零部件 行業中上水平。公司 2018 年凈利率 9.2%，近幾年凈利率維持 1

33、0%的水平?？傮w 而言，公司盈利能力較為穩定。 -10% 5% 20% 35% 50% 0 40 80 120 160 201420152016201720182019M1-9 億元 營業收入 同比增速 -50% -25% 0% 25% 50% 75% 0 3 6 9 12 201420152016201720182019M1-9 億元 歸母凈利潤 同比增速 謹請參閱尾頁重要聲明及謹請參閱尾頁重要聲明及財通財通證券股票和行業評級標準證券股票和行業評級標準 9 證券研究報告證券研究報告 深度報告深度報告 圖圖8 8：公司歷年：公司歷年R ROEOE 圖圖9 9：公司歷年毛利率與凈利率：公司歷年毛利率與凈利率 數據來源：數據來源：公司公告，公司公告，財通證券研究所財通證券研究所 數據來源：數據來源：公司公告，公司公告，財通證券研究所財通證券研究所 1.5 1.5 公司客戶結構優質，合資豪華車客戶較多公司客戶結構優質，合資豪華車客戶較多