【公司研究】中國巨石-多角度看中國巨石系列研究之一：如何看待中國巨石的成本優勢-20200520[18頁].pdf

1、 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 如何看待中國巨石的成本優勢如何看待中國巨石的成本優勢 多角度看中國巨石系列研究之一2020.5.20 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 孫明新孫明新 建材行業首席 分析師 S1010519090001 陳中亮陳中亮 建材行業分析師 S1010519060004 此文是我們多角度看中國巨石系列研究的第一篇，從原材料、能源、物流和管理四此文是我們多角度看中國巨石系列研究的第一篇，從原材料、能源、物流和管理四 方面來分析中國巨石的成本優勢。其中，由于布局帶來的原材料、物流優勢，競爭方面來分析中國巨石的成本優勢。其中，由于布局帶來的原材料、物

2、流優勢，競爭 對手難以復制；技術帶來的成本優勢沉淀在企業內部，與中小企業的差距也會越拉對手難以復制；技術帶來的成本優勢沉淀在企業內部，與中小企業的差距也會越拉 越大。因此未來看，公司屬性增強。越大。因此未來看，公司屬性增強。 供需失衡價格低迷， 更加凸顯成本優勢。供需失衡價格低迷， 更加凸顯成本優勢。 受制于 2018 年新增產能的快速增長， 2019 年汽車需求減弱，玻纖行業供需失衡，價格自 2019 年初起持續下探，企業盈利下 行。在行業整體弱勢的情況下，中國巨石相對競爭優勢得以明顯體現，盈利穩定性 明顯高于其他企業，得益于自身成本優勢。 原材料：規模優勢原材料：規模優勢+靠近原料資源?？?/p>

3、近原料資源。原材料成本占玻纖生產成本比重較大。中國巨石 是全球龍頭，具備規模優勢，通過對原材料的集中采購可以降低采購價格。另一方 面，我國玻纖原材料以葉臘石及石灰石為主，公司生產基地布局與我國葉臘石資源 分布區域相匹配，具備原材料采購優勢。同時，公司積極布局上游原料行業，磊石 具備 60 萬噸微粉生產能力，產業鏈打通進一步降低原材料成本。 能源：采購價格低能源：采購價格低+技術優勢降低能耗。技術優勢降低能耗。公司成都基地天然氣價格低，公司綜合天然 氣采購成本明顯低于泰山玻纖及長海股份。同時，公司平均窯爐規模最大，且具備 技術優勢，首創純氧燃燒技術，提高利用率，有效降低能耗。 物流：轉變運輸方式

4、物流：轉變運輸方式+合理布局生產基地。合理布局生產基地。公司在運輸方式上“棄路轉水”，節約單 位運輸費用。玻纖制品需求主要分布在華東、華南地區，公司產能布局靠近華東市 場，且能夠通過沿海運輸將產品運至華南及海外。同時，公司生產基地靠近原材料 布局，也有利于節約原材料的運輸成本。巨石當前在埃及布局 20 萬噸產能，美國布 局 10 萬噸產能，海外布局一方面可以避開雙反關稅，另一方面利于貼近客戶， “以 外供外”節省運輸費用。 精細化管理：增節降。精細化管理：增節降。玻纖的生產流程長，生產壁壘也不僅僅體現在專利技術里， 更體現在生產過程中。玻纖生產企業在生產過程中的各個環節不斷總結經驗教訓， 通過

5、將歷史上的技術革新沉淀和內化為企業自身經驗，并在此基礎上做進一步的延 伸和創新，環環相扣，也是玻纖行業技術壁壘的體現。中國巨石具備 20 余年的經驗 積累，擁有成套自主研發技術，多個領域均為國內首創，具備綜合競爭優勢，在效 率上，員工單位產出和創利上均高于行業對手。 風險因素：風險因素：行業需求下滑風險；原材料價格大幅波動風險；貿易摩擦升級風險。 盈利預測及投資評級：盈利預測及投資評級：不考慮全球經濟明顯衰退的風險，玻纖行業周期屬性已經明 顯弱化，若疫情帶來全球經濟大幅衰退，鑒于當前整體行業盈利不高，玻纖價格向 下幅度有限，且公司成本較競爭對手更具優勢。公司資產質量也持續提升，當前 PB 處于

6、歷史底部位置，較 2009 年金融危機期間更低?？紤]到行業周期見底，公司有 望迎來業績拐點。我們維持對公司 2020-2021 年歸母凈利潤預測為 23.22/25.76 億 元，對應 EPS 預測為 0.66/0.74 元，給予 2020 年 20 倍 PE，對應目標價 13 元， 維持“買入”評級。 項目項目/年度年度 2018 2019 2020E 2021E 2021E 營業收入(百萬元) 10,032.42 10,493.29 11,542.00 13,273.30 15,264.30 增長率 YoY% 16% 5% 10% 15% 15% 凈利潤(百萬元) 2,373.98 2,1

7、28.87 2,322.61 2,576.14 3,073.48 增長率 YoY% 10% -10% 9% 11% 19% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.68 0.61 0.66 0.74 0.88 毛利率% 45% 35% 36% 38% 38% PE 12 14 12 11 9 PB 2 2 2 2 1 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2020 年 5 月 15 日收盤價 中國巨石中國巨石 600176 評級評級 買入（維持）買入（維持） 當前價 9.12 元 目標價 13.00 元 總股本 3502 百萬股 流通股本 3502 百萬股 52周最高/最低價 12.

8、13/7.61 元 近1 月絕對漲幅 -14.55% 近6 月絕對漲幅 1.35% 近12月絕對漲幅 -19.53% 多角度看中國巨石系列研究之一多角度看中國巨石系列研究之一2020.5.20 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 目錄目錄 供需失衡價格低迷，更加凸顯成本優勢供需失衡價格低迷，更加凸顯成本優勢 . 1 原材料：具備規模優勢，靠近原料產地原材料：具備規模優勢，靠近原料產地 . 3 能源：采購價低，節能降耗能源：采購價低，節能降耗 . 5 物流：具備布局優勢，合理安排運輸方式物流：具備布局優勢，合理安排運輸方式. 7 運輸方式：“棄路改水”，降低成本 . 7 國內布局：既靠近原料，又靠

9、近市場 . 8 國外布局：國外布局：“以外供外以外供外”，規避雙反，規避雙反 . 8 精細化管理：保質量，重研發，提效率精細化管理：保質量，重研發，提效率 . 9 長流程生產，更加關注細節管理 . 9 注重研發，打造成本優勢和技術壁壘 . 11 提升效率，人均創利領先行業 . 12 風險因素風險因素 . 12 盈利預測及投資評級盈利預測及投資評級 . 12 mNqPpOmPsPmNwPnPxPqMwO6MbP9PmOnNmOnNjMpPmRkPmOqR8OmMwPuOmNrPwMsPtR 多角度看中國巨石系列研究之一多角度看中國巨石系列研究之一2020.5.20 請務必閱讀正文之后的免責條款部

10、分 插圖目錄插圖目錄 圖 1：玻璃纖維紗產業鏈 . 1 圖 2：玻纖產能在 18 年高速增長 . 1 圖 3：全國玻纖產量變化 . 1 圖 4：汽車產量及同比增速走低 . 2 圖 5：房屋竣工面積增速放緩 . 2 圖 6：不同玻纖產品價格變化 . 2 圖 7：中國巨石毛利率與同業公司對比 . 3 圖 8：中國巨石凈利率與同業公司對比 . 3 圖 9：中國巨石噸成本顯著低于同業公司 . 3 圖 10：中國巨石生產成本拆分 . 4 圖 11：長海股份生產成本拆分 . 4 圖 12：中國巨石與山東玻纖、泰山玻纖葉臘石粉采購價對比 . 4 圖 13：全球玻纖行業集中度餅圖，中國巨石規模領先 . 5 圖

11、 14：中國巨石與泰山玻纖、山東玻纖葉臘石采購量對比 . 5 圖 15：葉臘石質重價輕 . 5 圖 16：中國巨石產能分布圖 . 5 圖 17：中國巨石與其他公司天然氣采購價對比 . 6 圖 18：不同地區 2015-2019 天然氣門站價對比 . 6 圖 19：不同公司平均粗紗池窯規模 . 7 圖 20：中國巨石單位運輸費用低于長海股份 . 7 圖 21：桐鄉地理位置 . 8 圖 22：中國巨石桐鄉生產基地 . 8 圖 23：巨石的全生產流程 . 10 圖 24：中國巨石智能制造基地 . 10 圖 25：中國巨石智能制造生產線 . 10 圖 26：公司研發支出及在營收占比 . 11 圖 27

12、：公司研發投入與同業公司對比 . 11 圖 28：中國巨石員工單位薪酬創利和人均產量均高于長海股份 . 12 表格目錄表格目錄 表 1：葉臘石生產成本占比計算 . 4 表 2：無堿玻纖玻纖池窯生產線純氧改造后能耗降低（以一座 2.5 萬噸生產線為例） . 6 表 3：水路運輸與公路運輸對比 . 8 表 4：歷次反傾銷反補貼調查 . 9 表 5：海外生產線變動 . 9 表 6：中國巨石盈利預測 . 13 多角度看中國巨石系列研究之一多角度看中國巨石系列研究之一2020.5.20 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 供需失衡價格低迷，更加凸顯成本優勢供需失衡價格低迷，更加凸顯成本優勢 玻璃纖維是

13、一種性能優異的無機非金屬材料， 種類繁多， 優點是絕緣性好、 耐熱性強、 抗腐蝕性好，機械強度高。目前玻纖產品下游市場分布廣泛，應用種類超過 60000 種，廣 泛應用于建筑建材、風電新能源、汽車交運、電子電氣等領域，是復合材料中使用量最大 的增強材料。 圖 1：玻璃纖維紗產業鏈 資料來源：山東玻纖招股書，中信證券研究部 從產能和產量來看， 我國玻纖行業產能經歷過幾次快速增長， 最近一次是在 2018 年， 受益于熱塑性復合材料生產工藝的日趨成熟以及玻纖盈利水平的上升，年內新增產能接近 90 萬噸。2018 年、2019 年玻纖產量同比分別增長 14.7%和 12.6%。相比 2011 年產量

14、接 近翻倍。 圖 2：玻纖產能在 18 年高速增長 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 3：全國玻纖產量變化 資料來源：中國玻纖工業協會，中信證券研究部 250 300 350 400 450 500 550 16-01 16-05 16-09 17-01 17-05 17-09 18-01 18-05 18-09 19-01 19-05 19-09 20-01 總產能（萬噸/年）在產產能（萬噸/年） -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 100 200 300 400 500 600 201120122013201420152016201720182019 玻纖產量（萬噸）同比

15、增速 多角度看中國巨石系列研究之一多角度看中國巨石系列研究之一2020.5.20 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 隨著新增產能的相繼投產，產量快速增長，疊加下游建筑工程增速放緩以及汽車產量 大幅下滑，導致行業供需失衡，2019 年玻纖產品價格大幅下跌，電子紗價格相比 2018 年 高點甚至接近“腰斬”。2019 年玻纖行業規模以上企業營業收入同比下降 1.40%，利潤 總額同比下降 24.90%。2020 年以來又受全球新冠疫情的沖擊，下游行業停工減產，需求 不振，玻纖產品價格保持在低位運行。 圖 4：汽車產量及同比增速走低 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 5：房屋竣工面積增速放

16、緩 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 6：不同玻纖產品價格變化 資料來源：卓創資訊，中信證券研究部 由于價格的下跌，當前行業內很多中小企業處于虧損或者盈虧平衡狀態。中國巨石作 為世界玻纖行業的龍頭企業，在這樣的環境下，毛利率、凈利率均領先于行業競爭對手， 依托的就是在成本方面的優勢，主要體現在原材料、能源、物流和管理四個方面。 (50) (30) (10) 10 30 50 -350 -250 -150 -50 50 150 250 350 17-12 18-04 18-06 18-08 18-10 18-12 19-04 19-06 19-08 19-10 19-12 汽車產量 （萬輛

17、）同比增速 （%） (25) (15) (5) 5 15 25 -125,000 -75,000 -25,000 25,000 75,000 125,000 房屋竣工面積累計值（萬平方米） 同比增速（%） 6000 8000 10000 12000 14000 16000 4000 4500 5000 5500 6000 6500 7000 15-01 15-04 15-07 15-10 16-01 16-04 16-07 16-10 17-01 17-04 17-07 17-10 18-01 18-04 18-07 18-10 19-01 19-04 19-07 19-10 20-01 20

18、-04 無堿玻纖紗纏繞直接紗均價電子紗均價（右軸） 多角度看中國巨石系列研究之一多角度看中國巨石系列研究之一2020.5.20 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 圖 7：中國巨石毛利率與同業公司對比 資料來源：Wind，各公司公告、債項評級報告，中信證券研究部 圖 8：中國巨石凈利率與同業公司對比 資料來源：Wind，各公司公告、債項評級報告，中信證券研究部 圖 9：中國巨石噸成本顯著低于同業公司 資料來源：Wind，各公司公告、債項評級報告，中信證券研究部 原材料：具備規模優勢，靠近原料產地原材料：具備規模優勢，靠近原料產地 在玻纖產品的生產成本構成中，原材料成本占比較大，一般超過 40

19、%，礦石微粉的成 分及其穩定性會影響玻纖拉絲。玻纖生產的主要原材料包括葉臘石、高嶺土、石灰石等， 為玻璃配方提供 SiO2、Al2O3、CaO 等組分。 15 25 35 45 55 20152016201720182019 泰山玻纖長海股份 中國巨石山東玻纖 0 5 10 15 20 25 30 20152016201720182019 泰山玻纖長海股份 中國巨石山東玻纖 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 5,000 5,500 6,000 2,0152,0162,0172,0182,019 中國巨石長海股份山東玻纖泰山玻纖 多角度看中國巨石系列研究之一

20、多角度看中國巨石系列研究之一2020.5.20 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 圖 10：中國巨石生產成本拆分 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 11：長海股份生產成本拆分 資料來源：Wind，中信證券研究部 我國玻纖技術體系原材料以葉臘石為主，國外以高嶺土為主，根據我國玻纖用葉臘 石和高嶺土開發現狀（顧云龍、于守富、孫振海）中測算，生產一噸玻纖原紗需要 0.8 噸葉臘石。根據 2019 年中國巨石葉臘石采購價和噸成本，可以估算得到葉臘石成本約占 生產總成本的 10%。 表 1：葉臘石生產成本占比計算 葉臘石生產成本占比計算葉臘石生產成本占比計算 20192019 年中國巨石葉蠟石

21、采購價（元年中國巨石葉蠟石采購價（元/ /噸）噸） 432.07 每噸生產成本（元）每噸生產成本（元） 3592.8 每噸玻纖葉蠟石用量（噸）每噸玻纖葉蠟石用量（噸） 0.8 成本占比成本占比 10% 資料來源：我國玻纖用葉臘石和高嶺土開發現狀（顧云龍、于守富、孫振海），Wind，中國巨石債項評級報 告，中信證券研究部 相比于行業內的其他公司，中國巨石的葉臘石粉采購價格具有明顯的優勢。平均采購 價格相比山東玻纖和泰山玻纖低約 27%。 圖 12：中國巨石與山東玻纖、泰山玻纖葉臘石粉采購價對比 資料來源：各公司債項評級報告，山東玻纖招股書，中信證券研究部 采購價格低一方面來自公司的規模優勢。中國

22、巨石是全球最大的玻纖生產企業，截至 31.70% 9.33% 13.30% 45.66% 材料占比天然氣占比電力占比其他 50.72% 12.21% 8.43% 24.35% 4.29% 材料人工工資折舊動力能源其他 400 450 500 550 600 2,0162,0172,0182,019 中國巨石山東玻纖泰山玻纖 多角度看中國巨石系列研究之一多角度看中國巨石系列研究之一2020.5.20 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 2019年末公司共擁有20條玻璃纖維窯拉絲生產線， 各類玻纖產品設計產能超過180萬噸。 隨著產能規模的擴張，葉臘石的采購量也不斷擴大。 圖 13：全球玻纖行業

23、集中度餅圖，中國巨石規模領先 資料來源：Wind，中信證券研究部 圖 14：中國巨石與泰山玻纖、山東玻纖葉臘石采購量對比 資料來源：Wind，中信證券研究部 另一方面， 我國葉臘石儲量約占到全球的 30%， 是葉臘石存儲最豐富的的國家之一。 葉臘石單位價值量低，運輸需要的費用較高，主要分布于浙江及福建兩?。ê嫌嬚既珖~ 臘石資源的 80%左右），而這與公司主要產能分布重合度高，毗鄰葉臘石資源地使得公司毗鄰葉臘石資源地使得公司 享有得天獨厚的資源稟賦及運輸成本優勢。享有得天獨厚的資源稟賦及運輸成本優勢。同時公司 2012 年收購了全球最大的生產玻纖 專用葉臘石粉的公司桐鄉磊石，2017 年公司年

24、產 60 萬噸葉臘石微粉項目正式投產，產業 鏈向上游布局，進一步降低原料成本。 圖 15：葉臘石質重價輕 資料來源：慧聰網 圖 16：中國巨石產能分布圖 資料來源：Wind，中信證券研究部 能源：采購價低，節能降耗能源：采購價低，節能降耗 動力能源是玻纖生產成本中的第二大因素。池窯拉絲企業在生產玻纖的過程中，主要 通過加熱使爐內達到足夠高的溫度，對能源有較強的依賴度，例如天然氣、電力等。價格 方面公司通過競爭性談判、多家比價以及簽訂長協價等方式，確保玻纖生產主要能源天然 氣采購價格處于較低水平。公司成都基地位于西南地區，天然氣成本低，從五年平均天然 21.70% 10.80% 14.90% 9

25、.20% 7.50% 4.70% 31.20% 中國巨石泰山玻纖OC重慶國際NEGJM其他 0 50 100 150 200 2,0162,0172,0182,019 中國巨石山東玻纖泰山玻纖 31.70% 9.33% 13.30% 45.66% 材料占比天然氣占比電力占比其他 84.5 22 35 20 9.6 浙江桐鄉四川成都江西九江埃及美國 多角度看中國巨石系列研究之一多角度看中國巨石系列研究之一2020.5.20 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 氣門站價格看，價格低于除西北以外的其他地區。 上市公司比較來看，巨石的天然氣采購均價明顯低于山東玻纖及泰山玻纖。 圖 17：中國巨石與其

26、他公司天然氣采購價對比（元/立方米） 資料來源：Wind，各公司債項評級報告，中信證券研究部 圖 18：不同地區 2015-2019 天然氣門站價對比 資料來源：Wind，中信證券研究部 除了采購價格低外，公司還在技術端發力，不斷降低能耗。窯爐的好壞直接關乎能源 的消耗。中國玻纖的窯爐均為自主設計，且擁有自主知識產權的大型無堿池窯、環保池窯 設計和建造技術， 平均而言， 中國巨石單窯生產規模達到 10 萬噸以上， 提升了生產效率， 節省了單位生產成本。巨石還研發了國際首創的純氧燃燒技術，大大降低單位能耗。每噸 紗的綜合能耗折合標煤為 0.34 噸，最新九江生產線為 0.28/0.29 噸，遠低

27、于行業 0.55 噸 的平均水平。 表 2：無堿玻纖玻纖池窯生產線純氧改造后能耗降低（以一座 2.5 萬噸生產線為例） 玻璃量 （噸玻璃量 （噸/天）天） 熔化部天然氣熔化部天然氣 量（量（Nm3/h) 熔化部能耗熔化部能耗 （kcal/kg） 通路天然氣量通路天然氣量 （Nm3/h) 通路能耗通路能耗 （kcal/kg） 空氣燃燒時空氣燃燒時 68 862 2500 185 540 純氧燃燒時純氧燃燒時 74 550 1502 90 243 資料來源：玻纖池窯純氧燃燒技術研究（唐宇、何棟、夏江華），中信證券研究部 1.5 1.7 1.9 2.1 2.3 2.5 2.7 2.9 2016201

28、720182019 中國巨石泰山玻纖山東玻纖 1 1.2 1.4 1.6 1.8 2 2.2 2.4 2.6 華北華東西南東北中南西北 多角度看中國巨石系列研究之一多角度看中國巨石系列研究之一2020.5.20 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 圖 19：不同公司平均粗紗池窯規模 資料來源：各公司公告，卓創資訊，中信證券研究部 由于公司玻纖池窯生產具有連續性，無法停工，為應對天氣寒冷、氣源供應不足等因 素造成的燃料短缺問題， 公司建有氣源站、 儲罐以保障供氣穩定。 若出現供氣不足的情況， 公司還配有車載備用氣源，緊急采購的燃氣也可在 2-12 小時內運達生產基地。 物流：具備布局優勢，合理

29、安排運輸方式物流：具備布局優勢，合理安排運輸方式 運輸費用是建材行業中不可忽視的重要變量。而玻璃纖維國內的銷售模式基本以直銷 為主，一般來說由企業自行承擔運輸費用。相比于長海股份，巨石的單位運輸成本具有明 顯優勢。優勢的來源主要依托于公司的物流模式以及生產布局。 圖 20：中國巨石單位運輸費用低于長海股份 資料來源：Wind，中信證券研究部 運輸方式：“棄路改水”，降低成本運輸方式：“棄路改水”，降低成本 在物流運輸方式上，公司變公路運輸為內河水運。2017 年，宇石物流多用途碼頭啟 用，這也是桐鄉第一家大型內河運輸碼頭，區位優勢獨特，水運地理環境便利。借助新碼 頭，巨石創新了物流模式，將陸運

30、變水運。相比陸運，水運具有運輸成本低、運量大的特 點?！皸夑懜乃焙?，大幅下降了運輸成本。 100 150 200 250 300 2,0152,0162,0172,018 長海股份中國巨石 多角度看中國巨石系列研究之一多角度看中國巨石系列研究之一2020.5.20 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 表 3：水路運輸與公路運輸對比 運輸方式運輸方式 貨物品種貨物品種 平均運輸距離平均運輸距離 運輸量運輸量 運輸成本運輸成本 水路運輸 適用于大運輸量， 對于時間要 求低的一般性貨物 1500km 海運每船約 5000 噸； 河運每船約 1000 噸 0.05 元/噸/公里 公路運輸 近距離、

31、小批量的貨運 200km 40 噸/車 0.35 元/噸/公里， 受路橋費影響較 大 資料來源：Wind，中信證券研究部測算 國內布局：既靠近原料，又靠近市場國內布局：既靠近原料，又靠近市場 國內玻纖復合材料的需求主要集中在華東及華南地區，桐鄉東距上海 130 公里，北離 蘇州 74 公里，西臨杭州 65 公里，居滬、杭、蘇金三角中，充分接近華東市場。同時公司 生產基地地處沿海地區，附近水網發達，有眾多港口，可以通過水運的方式運輸產品到華 南市場和國外，節省運輸費用，布局優勢得天獨厚。同時，中國巨石主要產能布局在浙江 桐鄉，江西九江，與葉臘石的礦山資源分布重合高，有效降低原材料運輸成本。 圖

32、21：桐鄉地理位置 資料來源：桐鄉市人民政府官網 圖 22：中國巨石桐鄉生產基地 資料來源：桐鄉新聞網 國外布局：“以外供外”，規避雙反國外布局：“以外供外”，規避雙反 公司海外銷售收入近年來維持在 40%左右， 相比行業其他公司占比較大。 公司銷售在 海外的高速發展卻面臨各國對我國的“雙反”調查。2009 年，歐盟發起了對中國玻纖的 反傾銷調查，2010 年，印度、土耳其也相繼發起了反傾銷反補貼調查，提升中國出口的 玻纖紗及制品的稅率。 2019 年 5 月， 美國政府對從中國進口的 2,000 億美元清單商品加 征關稅，玻纖產品涉及其中。 多角度看中國巨石系列研究之一多角度看中國巨石系列研

33、究之一2020.5.20 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 表 4：歷次反傾銷反補貼調查 調查時間調查時間 地區地區 情況概述情況概述 征收期限到期日征收期限到期日 2009-12-21 歐盟 征收稅率 13.8%的反傾銷稅 2010-01-15 印度 征收稅率為 18.67%的反傾銷稅 正式到期日為 2016 年 1 月 6 日 2010-01-28 土耳其 征收稅率為 23.75%的反傾銷稅 正式到期日為 2015 年 12 月 31 日 2014-12-23 歐盟 征收反傾銷及反補貼合計稅率為 24.8% 征收期限為 2014 年 12 月 24 日至 2016 年 3 月 2019

34、-05-16 歐盟 臨時性征收稅率 8.7%的反補貼稅（僅為初步結果，非終裁結果） 資料來源：玻纖情報網，中信證券研究部 為了應對這種不利局面，公司積極在海外投資建廠。海外產能布局方面，公司目前已 在埃及和美國完成布局。目前埃及基地合計產能為 20 萬噸/年。美國南卡羅來納州生產 線設計產能為 9.6 萬噸/年，于 2019 年 5 月建成投產，海外產能提升到 29.6 萬噸/年，占 總產能比重提升至 16.28%。公司積極推進從“以內供外”到“以外供外”的轉變。未來 隨著公司印度基地及東歐基地的相繼投產，更加有利于公司貼近國外下游客戶，減少長距 離運輸費用。海外布局除了規避反傾銷反補貼調查之

35、外，也會使得公司更貼近下游客戶及 原材料資源，利于節省成本及助力公司海外銷售的增長。 表 5：海外生產線變動 生產基地生產基地 點火時間點火時間 產品產品 產能（萬噸）產能（萬噸） 投資（億美元）投資（億美元） 狀態狀態 埃及一期 2013-11 無堿玻纖紗 8 2.5 點火 埃及二期 2016-06 無堿玻纖紗 8 1.88 點火 埃及三期 2017-09 高性能玻纖紗 4 1.09 點火 美國基地 2019-05 無堿玻纖紗 9.6 3.5 點火 印度基地 2021E 無堿玻纖紗 10 2.45 擬建 資料來源：公司公告，中信證券研究部 精細化管理：保質量，重研發，提效率精細化管理：保質量，重研發，提效率 長流程生產，更加關注細節管理長流程生產，更加關注細節管理 玻璃纖維的生產過程很長，從池窯拉絲生產技術的角度，就涉及到玻璃配方、玻璃原 料、配合料制備、玻璃熔制、纖維成型五個方面。進入工人作業區后，玻璃液通過漏板本 身的冷卻控制，不能有飛絲亂絲，玻璃絲經過石墨軸涂敷浸潤劑。變成玻璃纖維后，拉絲 機的轉速要剛好配合到拉絲的粗細和浸潤劑涂敷的多少， 再進入隧道烘箱烘干， 變成成品。