【公司研究】中科曙光-深度報告：鳳凰涅盤高性能+信創雙翼齊飛-20200518[32頁].pdf

1、鳳凰涅槃，高性能鳳凰涅槃，高性能+ +信創雙翼齊飛信創雙翼齊飛2020年5月18日劉玉萍S1090518120002中科曙光（中科曙光（603019603019）深度報告）深度報告證券研究報告證券研究報告 | 公司深度公司深度報告報告信息技術信息技術一一一一 | 計算機計算機2核心觀點受益新基建的高性能計算領軍。在云計算、新基建等需求帶動下，我國信息基礎建設將進入旺季，數據量爆發式增長將拉動高性能計算需求快速提升，預計未來5年高性能計算市場規模將保持兩位數增長。公司是我國高性能計算領軍者，連續10年在我國HPC市場份額排名第一，曙光6000、硅立方等高性能計算機在行業內處于領先地位。公司技術優

2、勢突出，產品結構逐漸向高端集中，我們判斷未來公司業績與市場份額將穩步提升。信創規劃打開國產服務器芯片成長空間。公司參股企業天津海光于16年獲得AMD技術授權，目前已經具備自研服務器芯片的能力。我們判斷19年公司被BIS列入“實體名單”并未影響海光芯片研發進度，芯片產能順利調整后有望加速新一代芯片量產。我們認為高性能計算機國產化是公司未來發展的核心戰略，與國家信創規劃高度一致，公司大概率成為服務器芯片的核心供應商之一。投資建議：公司是行業內為數不多具備HPC以及CPU自主核心技術的企業，預計20-22年歸母凈利潤分別為7.51/10.13/13.53 億元，維持“強烈推薦-A”評級。風險提示：供

3、應鏈風險，芯片業務進展不順，ARM架構沖擊。rQrOqRnOmRoPxOnPvNqMwO6McM6MpNqQoMpPlOrRqNfQoMqQbRnNzQvPtRrMwMqRqP3 公司基本情況高性能計算領軍中科院實控，參股海光從計算硬件向數據綜合服務商邁進 數據驅動下的高性能計算市場 國產服務器芯片實現突破 盈利預測與估值4資料來源：公司官網、招商證券1.1 高性能計算領軍企業中科曙光是中國科學院大力推動下組建的高新技術企業，2014年在上海證券交易所上市。國內高性能計算領域的領軍企業,亞洲最大高性能計算機廠商。根據2009-2019年中國高性能計算機性能TOP100排行榜，公司共計10次獲得

4、數量份額第一名。公司提供從高性能計算機、通用服務器、存儲、安全到數據中心等ICT基礎設施產品,并大力發展云計算、大數據、人工智能、邊緣計算等先進計算業務,為用戶提供全方位的信息系統服務解決方案。圖1 1：公司發展歷程5資料來源：wind、招商證券1.2 中科院實控，公司參股海光公司控股股東為中科算源，實際控制人為中國科學院計算技術研究所 （21.32%），公司作為中科院控股的企業，將高效嫁接中科院資源作為公司的重要戰略之一。由公司牽頭與中科院成立了“先進計算技術創新與產業化聯盟”，旨在垂直打通研發、軟件、硬件、應用等產業鏈的各個環節。公司參股海光信息技術有限公司（36.44%）。海光信息技術有

5、限公司成立于2014年10月，致力于國產芯片的研發，為中科曙光參股公司，截至報告日，曙光持股比例為36.44%。中國科學院計算技術研究所臨沂經濟開發區科技開發中心）北京中科算源資產管理有限公司香港中央結算有限公司(陸股通)中科曙光100%21.32%1.46%北京思科智控股中心4.41%歷軍聶華3.72%2.07%杜梅1.3%海光信息技海光信息技術有限公司術有限公司中科曙光國際信息產業有限公司曙光云計算集團有限公司100%史新東0.81%香港領新科技有限公司曙光網絡科技有限公司Sugon US Systems Inc.圖2 2：公司股權結構36.44%61.3 從計算硬件商向數據綜合服務商邁進

6、資料來源：公司官網、招商證券憑借多年在高端計算領域的技術積累,曙光公司正在逐步從“硬件與解決方案提供商”向“數據綜合服務商”邁進,并提出“數據中國”品牌戰略，通過布局城市云計算中心和大數據業務，以實現覆蓋中國的百城百行云數據網絡，讓全社會共享數據價值。目前公司產品主要包括高性能計算機、服務器、存儲產品等。產品分類產品細分特點高性能計算機通用/專用高性能計算機、高性能計算機系統組件、高性能計算機服務支持目前主要采用Intel/AMD處理器，為海光芯片未來優先替換領域服務器通用服務器機架式服務器、高密度服務器、刀片服務器、核心應用服務器L620-G30雙路服務器、L820-G30四路服務器采用龍芯

7、處理器；其余均采用Intel或AMD處理器；智能計算服務器深度學習訓練服務器、智能應用推理服務器采用異構設計：X86架構CPU+英偉達GPU。支持定制。存儲產品分布式統一存儲、多控統一存儲、高密度存儲服務器、備份一體機在氣象、能源、金融等領域提供高性能儲存基礎設施和方案安全產品數據中心安全產品、匯聚分流設備、智能加速卡、網絡內容識別分析系統、網絡態勢感知系統實現海量數據流量的安全可靠的處理與分析大數據大數據智能引擎系列、數據工程服務系列、視頻智能分析系列、大數據與人工智能訓練平臺在智慧城市、智慧醫療、智能視頻廣泛應用云計算云計算操作系統、超融合一體機、云桌面、云容災提供基礎架構、構建云服務軟硬

8、件生態基礎設施微模塊產品、液冷基礎設施產品解決高功率芯片散熱需求，實現精確制冷表1 1：公司產品線及特點介紹7 公司基本情況 數據驅動下的高性能計算市場海量數據拉動高性能計算需求爆發核心部件掣肘，中科曙光面臨的危與機競爭優勢突出，國產超算“ “三足鼎立” ” 國產服務器芯片實現突破 盈利預測與估值82.1 大數據帶動高性能計算市場快速提升資料來源：IDC、觀研天下數據中心整理、招商證券28231635740345651558201002003004005006007002019202020212022202320242025圖4 4：我國高性能計算機市場規模（億元）33405063791001

9、3017502040608010012014016018020020182019202020212022202320242025圖3 3：全球數據年增長規模（ZBZB）全球數據將從2018年的33ZB快速增長到2025年的175ZB，CAGR為27.2%，數據資產成為國家和企業的戰略性資產，對數據處理的需求大幅提升。高端計算機在數據處理上具有高性能、大存儲、高可靠、可擴展、可管理、高安全等特征，是數字化、信息化發展的基礎技術產品，是IT系統的底層支撐，數據規模爆發式增長將帶動高性能計算需求快速提升。根據IDC的預測，到2023年，全球計算產業投資空間為1.14萬億美元，中國投資空間為1,043

10、億美元，接近全球的10%，是全球計算發展的主要推動力和增長引擎。其中，我國高性能計算市場規模在20252025年將達到582582億元，過去5 5年復合增速達到13%13%。92.2 行業的危與機資料來源：BIS、招商證券行業上下游分析：行業的危與機公司所處行業的上游行業包括芯片，存儲等硬件設備制造及軟件行業。上游具有較大影響力的制造商主要是Intel、AMD、希捷、三星等國外知名企業。危：我國信息技術產業鏈不夠完善，在產業鏈多個環節，國產廠商還處于發展階段，短期內難以進行較大規模的研發投入和研發環境建設。目前我國高性能計算產業鏈對海外供應商仍有依賴度。2019年，中科曙光、天津海光、成都海光

11、集成電路、成都海光微電子技術、無錫江南計算技術研究所被美國商務部工業與安全局列入出口管制條例實體清單，公司供應鏈遭受挑戰。圖5 5：“ “實體名單” ”截圖10資料來源：發改委、招商證券下游行業為政府、能源、互聯網、教育等行業客戶，涵蓋國家基礎設施、電子政務、企業信息化和城市信息化等領域。目前，各行業的信息化建設需求仍然旺盛，為我國新一代信息技術行業發展提供了廣闊的市場空間。機：國家圍繞新型基礎設施的部署，投融資等相關支持政策實施了一系列改革?！靶禄ā敝攸c圈定5G基建、云計算、大數據中心、人工智能等方面，為本行業未來跨越式發展提供了新的機遇。行業上下游分析：行業的危與機新基建方向具體設施1信

12、息基礎設施主要是指基于新一代信息技術演化生成的基礎設施，比如，以5G、物聯網、工業互聯網、衛星互聯網為代表的通信網絡基礎設施，以人工智能、云計算、區塊鏈等為代表的新技術基礎設施，以數據中心、智能計算中心為代表的算力基礎設施等。2融合基礎設施主要是指深度應用互聯網、大數據、人工智能等技術，支撐傳統基礎設施轉型升級，進而形成的融合基礎設施，比如，智能交通基礎設施、智慧能源基礎設施等。3創新基礎設施主要是指支撐科學研究、技術開發、產品研制的具有公益屬性的基礎設施，比如，重大科技基礎設施、科教基礎設施、產業技術創新基礎設施等表2 2：新基建具體規劃2.2 行業的危與機112.3 曙光高性能計算市場份額

13、第一資料來源：中國高性能計算機TOP100榜單、招商證券公司是高性能計算機領域的領軍企業，市場份額排名第一在2019中國高性能計算機榜單中，100%為國產高性能計算機系統。其中中科曙光、聯想分別以39臺超算系統入圍并列第一。曙光、聯想、浪潮占據整個榜單份額的92%，國防科大、華為、國家并行計算機工廠技術研究中心瓜分剩余份額。排名型號安裝地點LinpackLinpack值( (TflopsTflops) )LinpackLinpack峰值( (TflopsTflops) )11曙光TC6000,3008*Intel XEON Gold 6142 16C 2.600GHz,EDR中國氣象局2547

14、423013曙光TC6000,3008*Intel XEON Gold 6142 16C 2.600GHz,EDR中國氣象局2435400416曙光E級原型機,1024*Hygon7185 32C 2.000GHz + 512*Hygon DCU,200GbE 6D-Torus國家超算中心2274319818曙光TC6000,4200*Intel XEON Gold 6130 16C 2.100GHz,10GbE字節跳動21924516表3 3：20192019中國TOP20HPCTOP20HPC中科曙光產品122.3 曙光技術和產品優勢資料來源：公司官網、招商證券曙光60006000系列高性

15、能計算機：曙光高性能計算機是曙光研發創新實力的集中體現，為用戶提供從底層機房基礎設施，到系統硬件、軟件、再到應用軟件整合的一體化產品和整體解決方案，并提供全生命周期的全方位技術服務。技術特點：1 1）高擴展性：采用模塊化設計，根據需求進行靈活擴展；2 2）應用廣泛：靈活的網絡拓撲結構，優化的存儲和作業調度系統，可組合定制，達到最佳匹配；3 3）豐富案列：“星云”（國家超級計算機深圳中心）、“派”（中國氣象局國家氣象信息中心）、“元”（中國科學院超級計算中心）等。圖6 6：曙光60006000系列高性能計算機13資料來源：公司官網、招商證券曙光新一代硅立方高性能計算：率先支持X86通用處理器、G

16、PU加速器，面向高性能計算、人工智能等多種應用場景，兼顧性能、能效、應用生態和安全可控。采用浸沒式液體相變冷卻技術，實現全球領先的計算密度和節能性。技術特點：1）高性能：綜合性能提升1000萬倍；2）低能耗、高可靠：PUE1.04，降低核溫20-30；3）低噪音：無系統風扇。圖7 7：曙光新一代硅立方高性能計算機2.3 曙光技術和產品優勢142.4 高性能計算行業競爭格局資料來源：公司年報、招商證券公司在高性能計算領域的競爭對手主要有聯想、浪潮信息根據國際超算大會（ISC）發布的第53屆全球超算TOP500名單，中國“超算三強”聯想、浪潮、曙光分別貢獻了173臺、71臺和63臺，分列廠商榜單的

17、前三位。19年營收（億元）19年歸母凈利潤（億元）毛利率主要產品聯想28004316.20%個人電腦、服務器、工作站以及包括該平板電腦和智能手機在內的移動互聯網終端浪潮517911.98%通用服務器、AI服務器曙光95622.07%高性能計算機、存儲表4 4：高性能計算領域主要企業財務指標對比優勢劣勢聯想2014年23億美元收購IBM旗下X86服務器業務，獲得IBM技術支持，在HPC領域有較強競爭力缺乏自主創新能力，服務器價格偏高浪潮國內規模最大的品牌服務器廠商，客戶結構好，以大型互聯網企業為主，通用型服務器及AI服務器市場份額遙遙領先公司業務以通用型服務器為主，毛利率較低，受下游IaaS廠商

18、資本開支波動明顯曙光公司業務以高性能計算機為主，我國高性能計算市場份額排名第一，在HPC以及服務器芯片領域有自主核心技術，毛利率較高客戶結構中政府、公共事業占比較大，受政府信息化開支影響較大表5 5：企業優劣勢分析15 公司基本情況 數據驅動下的高性能計算市場 國產服務器芯片實現突破IntelIntel與AMDAMDX86X86服務器芯片的兩座大山“ “實體名單” ”不阻研發進展信創加速海光芯片放量定增加碼高性能計算機國產化 盈利預測與估值163.1 Intel VS AMD，X86芯片兩座大山資料來源：中關村在線、招商證券IntelIntel在X X8686服務器芯片領域依然處于絕對領先，A

19、MDAMD不斷蠶食前者份額X86X86服務器芯片市場空間巨大，英特爾處于絕對領先地位。19年英特爾DCG部門營收235億美元，按90%的市場份額測算，我們預估全球X86服務器市場規模約為260億美元左右。1717年AMD EPYCAMD EPYC霄龍處理器上市，AMDAMD開始逐漸蠶食英特爾在服務器領域的市場份額。AMD19年推出了7nm工藝的EPYC霄龍二代處理器，最多支持64核128線程，性能超越同期Intel至強系列產品，并獲得了多家重量級巨頭的青睞，包括亞馬遜、微軟、谷歌、騰訊、阿里等。我們預計2020年底，AMD市場份額有望達到10%。目前Intel與AMD服務器芯片單核性能接近，通

20、過核心堆砌達到高性能。從相關數據看，AMD頂級EPYC服務器芯片售價約7000美元，Intel至強8280M售價為13012美元，前者具備較強性價比。我們預計AMD的強勢將加速Intel推出10nm工藝處理器，從技術路線看兩者將處于滾動競爭。90%10%IntelAMD圖8 8：2020X862020X86服務器芯片市場份額預計2720255405001000 1500 2000 2500 3000AMD EPYC 7702Intel Xeon 8270圖9 9：IntelIntel與AMDAMD服務器芯片HPCHPC性能測試（GFlopsGFlops）173.2 海光具備服務器芯片研發能力資

21、料來源：AMD官網、招商證券海光具備國產X X8686服務器芯片研發能力2016年4月，公司參股公司天津海光與AMD達成協議設立合資公司，AMD向合資公司提供X86（ZEN）授權等技術，截至2019年末，公司持股天津海光比例為36.44%。海光自研X86架構芯片“Dhyana”于18年正式上市。2019年海光營收3.9億元，同比增長264%；凈利潤6011.94萬元，上年同期虧損3571萬元。海光延用AMD的內核架構，我們認為多年的研發積累已使得海光具備基于第一代ZEN架構的充分自研開發能力。顯著特點詳情頂級性能和靈活性每個SoC多達32個核心同步多線程（SMT）8/16/24或32核心版本提

22、供按需選型內存容量每個處理器8個內存通道每個處理器16條DIMM單路服務器中高達2TB單路服務器中高達4TB行業領先的I/O每個處理器128條PCIe3.0通道支持更多的驅動器密度支持更多的CPU密度安全新標桿AMD安全可信根技術AMD安全運行技術安全內存加密安全加密虛擬化AMD安全遷移技術表6 6：第一代AMDAMD霄龍處理器特點分析183.3 信創業務打開海光成長空間2020年是信創產業全面推廣的起點，未來三到五年，信創產業將迎來黃金發展期根據中公教育2018年統計的數據，目前我國行政機關、黨政機關和社會團體的工作人員數量約為1053萬人。按人均1:1配置電腦，人均10:1配置服務器，則我

23、國國產PC級計算機需求存量約為1053萬臺，國產服務器需求存量約為105.3萬臺。若2020年開始替換，假設3年完成替換，平均測算，則2020-2022年國產計算機需求分為351萬臺/年，國產服務器需求為35.1萬臺/年。若按國產計算機8000元/臺，國產服務器50000元/臺的采購價測算，則2020-2022年國產替代市場規模為456.3億元/年，其中服務器市場規模為175.5億元/年。若未來走向電信、能源、金融、郵政、衛生健康、社會保障、國防科技工業等行業，則我們預計國產PC級計算機需求將超過5000萬臺，服務器需求超過500萬臺。資料來源：中公教育、招商證券計算機服務器需求(萬）1053

24、105.3單價（元/臺）800050000總替代市場規模（億元）842.4526.52020-2022每年市場規模（億元/ /年）280.8175.5表7 7：黨政機關國產CPUCPU替換測算計算機服務器需求（萬）5000500單價（元/臺）800050000市場規模（億元）40002500表8 8：行業級國產CPUCPU替換測算193.3 國產服務器芯片市場格局海光在國產服務器芯片中的主要競爭對手目前服務器芯片領域主要的競爭對手有：龍芯、申威、飛騰、華為、兆芯、宏芯我們認為未來國產服務器芯片，尤其X86將會演變成華為與海光雙寡頭競爭格局：1）X86與ARM為目前主流指令集，生態圈較為完善；2

25、）流片工藝與SPECint2006目前處于領先地位；3）具備基于國產芯片的自主服務器生產能力。最新款芯片指令集微結構內核主頻工藝SPECint2006龍芯3B4000LoongISA2.0GS464v4核64位1.6-2.0GHz28nm570申威SWI621SW-64SW-6416核64位2.0GHz28nm683飛騰FT-2000ARMv8xiaomi64核64位2.2-2.4GHz16nm700華為Kunpeng920ARMv9泰山64核64位2.6GHz7nm920兆芯KH-37800DX86Isaiah8核64位2.7GHz16nm570宏芯CPIPowerPower812核64位4

26、.0GHz22nm730海光Hygon7185X86Zen32核64位2.0GHz14nm1200資料來源：CSDN、招商證券表9 9：國產服務器CPUCPU技術參數對比203.3 電信招標再次確立海光、華為兩強地位2020年5月6日，中國電信發布2020年服務器集中采購招標預審公告，預計今年電信共計采購56314臺服務器，其中國產CPU服務器占比約為20%，基本為雙路服務器。隨著黨政軍、關鍵行業國產化的推進，海光芯片出貨有望加速。本次電信招標中，標包8服務器（H系列）要求采用鯤鵬920系列處理器或HygonDhyana系列處理器，占比達到19.86%。剩余Intel占比達到79.4%；AMD

27、占比為0.7%。我們認為本次電信招標再次確立了海光、華為在國產服務器芯片領域的競爭優勢。海光芯片為本次招標中唯一國產X86芯片供應商，有了較強的標桿效應，預計未來在其他行業級信創招標中將保持較強競爭力。序號標包名稱產品名稱采購數量（臺）1標包1計算型服務器(I系列)178292標包2大數據型服務器(I系列)134243標包3分布式存儲型服務器(I系列)54504標包4冷存儲型服務器(I系列)36975標包5NFV型服務器(I系列)15646標包6GPU型服務器(I系列)27677標包7服務器(A系列)3988 8標包8 8服務器( (H H系列) )1118511185資料來源：中國電信官網、

28、招商證券表1010：中國電信服務器(2020(2020年) )集中采購項目213.4 定增加碼高性能計算機國產化資料來源：公司公告、招商證券定增加碼高性能計算國產化，公司核心戰略清晰序號項目名稱項目投資總額募集資金投入額1基于國產芯片高端計算機研發及擴產項目200,000.00200,000.002高端計算機IO模塊研發及產業化項目92,000.0092,000.003高端計算機內置主動管控固件研發項目48,000.0048,000.004補充流動資金138,000.00138,000.00基于國產處理器的高端計算機系統，以及與之配套的橋片、核心固件是我國信息技術應用創新繼續突破的關鍵核心技術

29、，也是保障國家網絡安全的重要需求。公司定增推進國產芯片高端計算機研發，標志著公司將國產化確立為公司未來發展的核心戰略，符合我國新一代信息技術的產業發展方向。公司預計此次募集資金總額不超過47.8億元，其中20億元將投入國產高端計算機芯片研發擴產。表1111：公司非公開發行擬投入項目（萬元）22 公司基本情況 數據驅動下的高性能計算市場 國產服務器芯片實現突破 盈利預測與估值歷史財務數據研發費用分析盈利預測與估值234.1 歷史財務數據資料來源：wind、招商證券公司過去幾年一直保持穩定增長，主要系下游各行業信息化建設需求提升、公司高性能計算機、通用型服務器及其他產品銷量逐漸增長所致。36.62

30、 43.60 62.94 90.57 95.26 0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00201520162017201820191.77 2.24 3.09 4.31 5.94 0.001.002.003.004.005.006.007.0020152016201720182019公司2019年毛利率有所提升，我們認為是公司調整市場和業務布局，主動降低毛利率低的通用產品銷售規模，我們認為未來公司毛利率依然有提升空間。20.0%20.8%17.4%18.3%22.1%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%20152016201720182019

31、7%6%5%4%5%3%3%2%2%2%5%4%4%6%8%0%2%4%6%8%10%12345銷售管理研發圖1212：20152015- -20192019公司毛利率圖1313：20152015- -20192019公司費用率圖1010：20152015- -20192019公司營業收入（億元）圖1111：20152015- -20192019歸母凈利潤（億元）244.2 研發費用分析資料來源：wind、招商證券研發費用投入為公司技術領先提供保障公司一直維持高研發投入，參與籌建國家先進計算產業創新中心，目前已在天津、北京、青島、昆山等地進行布局，形成多地協同發展的良好態勢，推動先進計算產業生

32、態環境的建立。我們認為公司研發投入為后續新產品上市奠定基礎，高性能計算行業市場份額將保持領先。我們預計未來公司將維持高強度研發投入，研發費用率將有望維持，并緩慢提升。1.76 1.86 2.32 5.07 7.38 0.001.002.003.004.005.006.007.008.00201520162017201820190%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20152016201720182019生產銷售技術財務行政圖1414：20152015- -20192019公司研發費用（億元）圖1515：20152015- -20192019公司人員構成254.3 盈

33、利預測與估值基本假設“實體名單”對公司供應鏈有一定影響，傳統通用型服務器銷售量縮減，高性能計算機占比提升。在新基建及云計算的帶動下我們假設服務器產品整體未來三年保持15%/18%/21%的增速。軟件開發、系統集成等技術服務保持15%的增長，存儲保持15%的增長。海光芯片下半年順利量產，公司投資收益未來三年保持快速增長。由于低毛利率的通用型服務器銷售量減少，公司綜合毛利率穩定提升。費用端維持穩定，研發費用持續高投入。公司作為我國高性能計算機領軍企業，市場份額穩居第一，在云計算、新基建的帶動下業績與份額有望持續提升；參股公司海光具備服務器芯片自主研發能力，充分收益于我國信創戰略規劃，海光芯片業務將

34、快速增長。預計公司2020-2022年歸母凈利潤為7.51/10.13/13.53億元，維持“強烈推薦-A”投資評級。代碼簡稱當前價格EPSPE201920202021201920202021000977.sz浪潮信息40.900.720.851.1256.848.136.5000938.sz紫光股份41.460.901.081.3646.138.430.5000066.sz中國長城14.140.380.430.5137.232.927.7平均值46.739.831.6603019.sh中科曙光39.320.660.580.7859.667.850.4注:紫光股份與中國長城盈利預測來自wind

35、一致預期；紫光股份由招商通信組覆蓋表1212：可比公司估值對比26主營業務拆分單位：百萬元20152015201620162017201720182018201920192020E2020E2021E2021E2022E2022E高性能計算機2930.87 3360.74 5062.78 7200.58 7504.248631.2910145.0912307.75成本2516.48 2917.29 4551.77 6453.27 6422.847307.098439.1110033.43毛利率(%)14.1413.210.0910.3814.41151718YoY（%）14.6750.6442

36、.234.22151821軟件開發、系統集成及技術服務321.69513.23648.26986.51 1059.541218.471401.241611.43成本69.78132.27166.84253.67254.49304.62350.31402.86毛利率(%)78.3174.2374.2674.2975.98757575YoY（%）59.5426.3152.187.40151515存儲產品405.3485.62579.14868.7961.461105.681271.531462.26成本340.82401.02477.56691.38745.49851.37979.081125.9

37、4毛利率(%)15.9117.4217.5420.4122.46232323YoY（%）19.8219.2650.0010.68151515主營業務收入3657.86 4359.59 6290.18 9055.79 9525.2410955.4412817.8715381.44成本2927.08 3450.58 5196.17 7398.32 7422.828463.089768.5011562.23毛利率(%)19.9820.8517.3918.3022.07232425YoY（%）19.1844.2843.975.18151720表1313：中科曙光主營業務拆分資料來源：公司數據、招商證券

38、27風險提示我們認為公司主要有以下幾點風險1、公司供應鏈風險：19年下半年受“實體名單”影響，公司上游供應鏈受到打壓，若公司無法順利完成供應鏈切換，則對未來幾年發展有較大負面影響。2、芯片業務進展不順利：若公司芯片產能遷移受阻或新品研發進展緩慢，則對公司后續業務發展有較大影響。3、ARMARM架構服務器沖擊：目前服務器市場依然以X86為主，若未來ARM架構服務器市占率快速提升，公司若不能做出及時響應，則有被侵蝕替代份額風險。28資產負債表單位：百萬元201820192020E2021E2022E流動資產81339879105501212414293現金20182891259328923306交

39、易性投資080808080應收票據144364419490588應收款項25301821207224242909其它應收款3927018069431132存貨23293376384044325246其他7206457408631032非流動資產50346890698670667133長期股權投資22862136213621362136固定資產12661492170118812037無形資產8381054948854768其他6442208220121952191資產總計1316716769175361919121426流動負債52255859591366297612短期借款2355781100

40、010001000應付賬款21862934334438604569預收賬款4341135129414941768其他2501009275275275長期負債38926289628962896289長期借款73070707070其他31626219621962196219負債合計911712148122031291813901股本643900130213021302資本公積金18641613124112411241留存收益13111810243632984449少數股東權益232297354431533歸屬于母公司所有者權益38194324497958426992負債及權益合計131671676

41、9175361919121426利潤表單位：百萬元201820192020E2021E2022E營業收入90579526109551281815381營業成本739974248463976811562營業稅金及附加3735404757營業費用385460529619743管理費用199228262306368研發費用5077388489931191財務費用140143145140140資產減值損失-80-106-100-100-100公允價值變動00000其他收益157222150150150投資收益66114200250300營業利潤53273091812441671營業外收入7171516

42、16營業外支出26677利潤總額53774192712531680所得稅70102118164225少數股東損益37455776102歸屬于母公司凈利潤43159475110131353EPS（元）0.670.660.580.781.04現金流量表單位：百萬元201820192020E2021E2022E經營活動現金流6313174522603721凈利潤43159475110131353折舊攤銷164253316332346財務費用170177145140140投資收益0-114-350-400-450營運資金變動-1542254-403-566-779其它20106384111投資活動現金

43、流-1891-607-64-1436資本支出-634-755-414-414-414其他投資-1257148350400450籌資活動現金流874-1703-756-290-343借款變動-1327-4563-51500普通股增加025740200資本公積增加293-251-37200股利分配-64-90-126-150-203其他19732943-145-140-140現金凈增加額-385864-299299414資料來源：公司數據、招商證券附：財務預測表29分析師承諾負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在

44、不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。劉玉萍：招商證券計算機行業首席分析師，北京大學匯豐商學院金融學碩士，同時獲得香港中文大學經濟學雙碩士，對外經濟貿易大學經濟學榮譽學士，2017年加入招商證券研究所。范昳蕊：招商證券計算機行業分析師，美國本特利大學商業分析專業碩士，中央財經大學管理科學學士，2017年8月加入招商證券研究所。周翔宇：招商證券計算機行業分析師，三年中小盤研究經歷，獲得2016/17年新財富中小市值團隊第五、第二名。30投資評級定義公司短期評級以報告日起6個月內，公司股價相對同期市場基準（滬深300指數）的表現為標準：強烈推薦：公司股價漲幅超基準指數20%以

45、上審慎推薦：公司股價漲幅超基準指數5-20%之間中性：公司股價變動幅度相對基準指數介于5%之間回避：公司股價表現弱于基準指數5%以上公司長期評級A：公司長期競爭力高于行業平均水平B：公司長期競爭力與行業平均水平一致C：公司長期競爭力低于行業平均水平行業投資評級以報告日起6個月內，行業指數相對于同期市場基準（滬深300指數）的表現為標準：推薦：行業基本面向好，行業指數將跑贏基準指數中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨基準指數回避：行業基本面向淡，行業指數將跑輸基準指數31重要聲明本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取

46、得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。32感謝聆聽Thank You