傳媒行業：論當前游戲出海競爭格局與潛在機會-211127（21頁）.pdf

1、 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 、 論當前論當前游戲游戲出海競爭格局與潛在機會出海競爭格局與潛在機會 傳媒 證券研究報告證券研究報告/ /專題研究報告專題研究報告 20212021 年年 1 11 1 月月 2 27 7 日日 評級：評級：增持增持（ 維持維持 ） 基本狀況基本狀況 上市公司數 150 行業總市值(億元) 14354.02 行業流通市值(百億元) 11891.25 行業行業- -市場走勢對比市場走勢對比 相關報告相關報告 1 【中泰傳媒 游戲專題】三季度 梳理：行業頭部化、全球化趨勢進 一步加深，政策趨嚴，收入增速回 暖 2021.11.03

2、 2 【中泰傳媒 游戲專題】從投資、 買量、產品、政策、全球市場 5 維 度看行業發展趨勢 2021.06.04 3 【中泰傳媒 游戲專題】估值的 錨 對 比 中 美 游 戲 公 司 2021.01.07 4 【中泰傳媒 游戲專題】中報總 結-行業增速重回 20%以上， 龍頭公 司各項指標均有提升 2020.09.08 重點公司基本狀況重點公司基本狀況 簡稱 股價 (元) EPS PE PEG 評級 2019 2020 2021E 2022E 2019 2020 2021E 2022E 網易-S 182.86.53 3.60 4.5 5.6 23 42 33 27 - 買入 完美世界 19.8

3、7 1.16 0.80 0.64 1.15 17 25 31 17 - 買入 三七互娛 23.72 1 1.31 1.16 1.29 24 18 20 18 2.4 買入 騰訊控股 477.89.64 16.52 16.89 19.39 41 24 23 20 0.7 未評級 心動公司 48.00 0.98 0.02 -1.6 -1.2 40 1968 - - - 買入 備注：股價取自 2021 年 11 月 26 日收盤，人民幣：港幣 = 0.82 ：1（騰訊一致預期取自 Wind） 投資要點投資要點 本篇報告核心闡述：1）全球游戲市場全球游戲市場發展情況發展情況；2）海外移動市場潛在空間）

4、海外移動市場潛在空間；3）國內）國內 公司出海當下競爭格局公司出海當下競爭格局。 全球游戲格局：全球游戲格局：2021 年預計全球游戲市場規模為年預計全球游戲市場規模為 1757 億美元億美元（Newzoo 數據）數據） ，同比，同比 下滑下滑 1.1%。移動游戲 2021 年規模為 790 億美元，平板游戲規模為 116 億美元，平板+ 移動游戲的合計規模 906 億美元，同比增長 4.4%，是 2021 年唯一取得同比正增長的游 戲類型，且移動游戲規模占游戲總規模的比例首次超過 50%，呈持續上升態勢。主機游 戲規模為 492 億美元，同比下滑 8.9%，PC 游戲規模為 333 億美元，

5、同比下滑 1.4%。 疫情加速推動用戶移動化遷移。疫情加速推動用戶移動化遷移。根據 App Annie 統計的全球移動端月度下載量以及支出 情況： 1） 月度支出） 月度支出， 2019 年底月度支出總額為 52.8 億美元， 截至今年 7 月已經達到 69.2 億美元，增長超過 31%；2）月度下載次數月度下載次數，2019 年底為 34 億次，今年 7 月為 42.4 億 次，增長 24.7%。2021 上半年，全球 7 款游戲的平均每月用戶支出超過 1 億美元，2019 年僅有 2 款。隨著網絡升級、硬件配臵提升，用戶在移動端的體驗將不斷提升，移動化 遷移的趨勢明顯。 國內移動游戲出海加

6、速國內移動游戲出海加速且且優勢明顯優勢明顯。根據 SensorTower 統計，中國 TOP30 規模移動游 戲公司流水總和占全球市場流水總和比例自 2020Q1 后逐季提升， 截至最新 2021Q3 已經 達到 32.8%，較 2020Q1 的 26%提升了 6.8 個百分點，我們預計到 2024 年，海外市場潛 在的規模為當前國內游戲出海收入的 4.5 倍左右（具體測算在正文中） 出海市場份額當前呈分散化出海市場份額當前呈分散化。根據 SensorTower 數據，我們對 10 月各大廠商出海月均 流水做了非完全統計（不包含國內市場份額） ，依照規模排名，TOP4 廠商 FunPlus、米

7、哈 游、騰訊、三七互娛 10 月的流水規模較為接近，均在 6000 萬7000 萬美元之間。簡單 測算：排名第 1 的 FunPlus 10 月流水規模 6761 萬美元，年化流水為 8.11 億美元，占據 海外市場 1.5%左右份額，以單公司角度看，占比低且呈分散化，因此海外市場對國內任 何單一游戲公司來說都有較大的潛在收入提升空間。 投資建議投資建議：重點推薦關注 1）網易）網易：進入全球化 IP 產品釋放周期， 哈利波特：魔法覺 醒證明強大研發+全球化 IP 組合帶來的強吸金能力；2）三七互娛）三七互娛：2021 上半年海外 收入同比翻番以上增長，海外擴展帶來新增長點；3）騰訊控股）騰訊

8、控股：全球化投資，參股暴 動視暴雪、育碧、BlueHole、Roblox、Epic、Voodoo、Kakao Games、Garena 等頭部游戲 廠商，控股 Riot Games、Supercell， PUBG Mobile全球累計流水突破 30 億美元（國 -30.00% -25.00% -20.00% -15.00% -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 傳媒（中信）滬深300 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 2 - 專題研究報告專題研究報告 內出海游戲記錄） ，當前海外游戲收入占比已經超過游

9、戲總收入的 25%；4）心動公司）心動公司： TapTap 國際版構建國內游戲出海發行的管道，自研游戲 TapTap 獨占，提升 TapTap 平臺 初期納新能力。 此外此外還可以關注：還可以關注：1）完美世界完美世界（ 幻塔海外發行值得期待） ；2）神州泰岳（神州泰岳（旗下殼木 游戲研發的 AGE OF Z ORIGINS 、 WAR AND ORDER 等游戲在出海收入中排名前列） 。 風險提示風險提示：1）產品延期上線風險；2）產品上線表現不及預期風險；3）行業政策及監 管風險；4）預測假設與數據統計相關風險 SVmWgV9UiY8VzWNAbRdN8OpNoOsQpOiNqRpOfQn

10、PyRaQrQrQMYoMtPwMoNnQ 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 3 - 專題研究報告專題研究報告 內容目錄內容目錄 出海大勢所趨出海大勢所趨 . - 5 - 全球移動游戲規模占比突破 50% . - 5 - 移動化遷移大勢所趨 . - 7 - 國內移動游戲出海加速，優勢明顯 . - 8 - 海外潛在規模為當前出海收入的 4.5 倍 . - 10 - 角色扮演、策略、模擬、消除、博彩 5 類游戲全球支出占比 TOP5 . - 11 - 出海市場份額當前呈分散化 . - 13 - 投資建議投資建議 . - 15 - 網易（9999.HK） ：全球化

11、 IP 打開空間 . - 15 - 三七互娛（002555.SZ） ：海外成為新增長點 . - 16 - 騰訊控股（0700.HK） ：游戲海外收入占比已經達到 25.2% . - 17 - 心動公司（2400.HK） ：構建海外發行管道 . - 19 - 風險提示風險提示 . - 21 - 產品延期上線風險 . - 21 - 產品上線表現不及預期風險 . - 21 - 行業政策及監管風險 . - 21 - 預測假設與數據統計相關風險 . - 21 - 圖表目錄圖表目錄 圖表1：20162021E全球游戲市場規模（億美元） . - 5 - 圖表2：移動游戲占比全球游戲總規模（%）. - 5 -

12、 圖表3：全球各大地區規模占比（%） . - 6 - 圖表4：20172021E全球各類型游戲同比增速（%） . - 7 - 圖表5：全球移動用戶時長、下載、支出趨勢 . - 7 - 圖表6：iOS商店不同國家單設備月均支出（美元） . - 8 - 圖表7：Google Play不同國家單設備月均支出（美元） . - 8 - 圖表8：平均每月全球用戶支出超過 100 萬美元的游戲數量（款） . - 8 - 圖表9：20162021E手游中國規模占比全球（%） . - 9 - 圖表10：中國TOP30規模游戲公司收入和全球占比（億美元，%） . - 9 - 圖表11：2021H1中國手游在各地區

13、支出排名前1000名游戲中數量占比（%） . - 10 - 圖表12：2021H1中國手游在各地區支出排名前1000名游戲中數量占比（%） . - 11 - 圖表13：2024年全球游戲市場規模預測（億美元） . - 11 - 圖表14：2021H1全球不同地區移動游戲各類型支出占比（%） . - 12 - 圖表15：2021H1全球移動市場TOP20收入規模類型游戲 . - 13 - 圖表16：2021年10月中國游戲廠商全球收入榜單 . - 14 - 圖表17：2021年10月中國游戲廠商出海收入榜單 . - 14 - 圖表18：2021年9月、10月游戲公司中國大陸外流水規模（萬美元）

14、. - 15 - 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 4 - 專題研究報告專題研究報告 圖表19： 荒野行動日本iOS市場游戲暢銷榜排名 . - 15 - 圖表20：網易海外工作室及收購公司一覽 . - 16 - 圖表21：三七互娛海外盈利空間預測 . - 17 - 圖表22：騰訊海外投資游戲公司一覽 . - 18 - 圖表23：2021年610月海外收入TOP30游戲 . - 19 - 圖表24：TapTap國際版首頁 . - 20 - 圖表25：可比公司估值 . - 21 - 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 5 - 專

15、題研究報告專題研究報告 出海大勢所趨出海大勢所趨 全球移動游戲規模占比突破全球移動游戲規模占比突破 50% 根據根據 Newzoo 統計數據，統計數據，預計預計 2021 年年全球全球游戲市場游戲市場規模規模為為 1757 億億美元美元，同同 比下滑比下滑 1.1%，下滑主要原因在于主機游戲規模的同比大幅下降下滑主要原因在于主機游戲規模的同比大幅下降：一方面主 機游戲研發周期較長，由于受到疫情沖擊，各大公司研發進度放緩， 霍格 沃茨：遺產 、 戰神:諸神黃昏 、 指環王等大作延期至 2022 年；另一方 面，移動游戲用戶時長不斷增長，擠占部分 PC 與主機游戲時間。 移動游戲 2021 年規模

16、為 790 億美元，平板游戲規模為 116 億美元，平板+ 移動游戲的合計規模 906 億美元，是 2021 年唯一取得同比正增長的游戲類 型，同比增長 4.4%，且移動游戲規模占游戲總規模的比例首次超過 50%， 達到 51.6%，呈現持續上升態勢。 主機游戲規模為 492 億美元，同比下滑 8.9%，PC 游戲規模為 333 億美元， 同比下滑 1.4%，網頁游戲規模 26 億美元，同比下滑 18%。 圖表圖表1：20162021E全球游戲市場規模（億美元）全球游戲市場規模（億美元） 圖表圖表2：移動游戲占比全球游戲總規模（移動游戲占比全球游戲總規模（%） 來源：Newzoo，中泰證券研究

17、所 來源：Newzoo，中泰證券研究所 各地區游戲規模占比保持相對穩定各地區游戲規模占比保持相對穩定，亞太區為游戲收入貢獻核心區域，亞太區為游戲收入貢獻核心區域。我 們將游戲收入來源分為亞太、中東+非洲、歐洲、拉美以及北美 6 大區域。 2021 年，亞太區的收入占比為 50.2%，超過一半份額，排名首位，第二名為 北美區，占比為 24.2%，第三名歐洲區，占比 17.9%，其次為拉美地區占比 4.1%，最后是非洲地區占比 3.6%。 亞太區的收入占比 2014 年為 44.9%，而后逐步提升，最高到達 2017 年的 50.3%，20182021 年占比基本處于窄幅波動態勢，我們預計 201

18、42017 年 的占比提升主要是由于移動游戲市場的崛起， 特別是國內移動游戲市場規模 的快速增長，使得 4 年間，亞太區游戲占比提升了 5.4 個百分點，而自 2017 年后，國內 2018 年 3 月后版號暫停發放，直至年底重啟，加之用戶紅利消 退，因此 20182021 年亞太區占比逐步穩定。 289.3 437.2 492.1 549.2 754.5 790 251.3 273.7 302.1 317.7 337.7 333 49.6 49.9 41.2 34.6 31.7 26 323.4 332.4 422.4 423.2 540.1492 96.9 122.9 129.5 133.

19、4 113.7 116 1010.5 1216.1 1387.3 1458.1 1777.8 1757 0 500 1000 1500 2000 2016年2017年2018年2019年2020年2021E年 移動游戲PC游戲網頁游戲主機游戲平板游戲合計 38.2% 46.1% 44.8% 46.8% 48.8% 51.6% 35.0% 37.0% 39.0% 41.0% 43.0% 45.0% 47.0% 49.0% 51.0% 53.0% 2016年2017年2018年2019年2020年2021E年 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 6 - 專題研究報

20、告專題研究報告 圖表圖表3：全球各大地區規模占比（全球各大地區規模占比（%） 來源：Newzoo，中泰證券研究所 移動游戲仍處于相對快速增長區間移動游戲仍處于相對快速增長區間。 我們統計了 20172021 年各個類型游戲 年同比增速情況： 1） 移動游戲： 增速區間為 （） 移動游戲： 增速區間為 （10%50%） ， 2020 年受疫情影響增速達到 37.4%， 2021 年由于高基數影響，同比增速下降至 4.7%，但仍為正增長。 2）PC 游戲：游戲：增速區間為（增速區間為（0%10%） ，成熟期的 PC 游戲市場，每年仍有不 同程度的增長，但增速下降至個位數，增速波動區間收窄，即使在

21、2020 年 疫情背景下增速也僅為 6.3%。 3）主機游戲：增速區間為（）主機游戲：增速區間為（-10%30%） ，） ，主機游戲受產品周期影響較大， 頭部產品發售對市場規模影響顯著，因此主機游戲市場增速呈現寬幅波動， 以此邏輯預計，2022 年主機游戲市場有望迎來同比增速回暖。 4）平板游戲）平板游戲：增速區間為（增速區間為（-15%25%） ，平板游戲整體下行態勢明顯，由 于智能手機的普及，對平板形成替代。 5）網頁游戲：增速區間為（）網頁游戲：增速區間為（-20%0%） ，游戲形態逐漸被淘汰。 對比幾大游戲類型 20172021 年增速變化及增速區間波動情況， 可以看到即 使后疫情時代

22、移動游戲仍能維持正增長， 隨著硬件不斷增強、 內容不斷升級， 移動游戲體驗提升，用戶游戲消費設備的移動化趨勢明顯。 44.9%44.9%45.9%45.9% 46.4%46.4% 50.3%50.3% 48.4%48.4%48.9%48.9%48.2%48.2% 50.2%50.2% 3.2%3.2% 3.4%3.4% 3.6%3.6% 23.4% 23.9% 24.0% 21.7% 22.4% 18.8% 18.8% 17.9% 4.1%4.1% 3.7%3.7% 3.8%3.8% 3.6%3.6% 3.6%3.6%3.7%3.7%3.9%3.9% 4.1%4.1% 27.7%26.6% 2

23、5.7% 24.4%25.6%25.3% 25.8% 24.2% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021E年 亞太中東+非洲歐洲拉美北美 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 7 - 專題研究報告專題研究報告 圖表圖表4：20172021E全球各類型游戲同比增速（全球各類型游戲同比增速（%） 來源：Newzoo，中泰證券研究所 移動化遷移大勢所趨移動化遷移大勢所趨 疫情加速推動用戶移動化遷移疫情加速推動用戶移動化遷移。根據 App Annie 統計的月度全球游戲用戶使 用時長

24、、 下載量以及月度支出的情況： 1） 月度支出） 月度支出， 2019 年底的支出為 52.8 億美元，截至今年 7 月已經達到 69.2 億美元，增長超過 31%，呈現持續上 升態勢；2）月度下載次數月度下載次數，2019 年底為 34 億次，今年 7 月為 42.4 億次， 增長 24.7%；3）月度時長）月度時長，2019 年底為 184 億小時，截至今年 7 月為 203.2 億小時，增長 10.4%，疫情影響下沖高而后逐步回落。 圖表圖表5：全球移動用戶全球移動用戶時長、下載、支出趨勢時長、下載、支出趨勢 來源：App Annie，中泰證券研究所 人均月支出人均月支出持續提升持續提升

25、。根據 App Annie 統計的各個國家用戶在 iOS 平臺與 Google Play 平臺的月度游戲支出情況， 增長趨勢亦非常明顯，例如支出水平 排名第二的韓國市場，在 iOS 和 Google Play 市場人均支出 2021 年上半年分 別提升 38.5%與 25%，排名第三的美國市場，人均支出增長分別為 40.8%與 22%，全球各地用戶在移動游戲端的支出不斷增長。 4.7% -18.0% -8.9% 2.0% -1.1% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2017年2018年2019年2020年2021E年 移動游戲yoyPC游戲y

26、oy網頁游戲yoy主機游戲yoy平板游戲yoy合計yoy 39.6 52.8 69.2 30 40 50 60 70 80 Jan-18 Apr-18 Jul -18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul -19 Oct-19 Jan-20 Apr-20 Jul -20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul -21 全球移動游戲用戶月度支出（億美元） 173.2 184 203.2 30 80 130 180 230 280 330 Jan-18 Apr-18 Jul -18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul -19 Oct-19 Jan-20 Apr-

27、20 Jul -20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul -21 全球移動游戲用戶月度使用時長（億小時） 31.6 34 42.4 20 25 30 35 40 45 50 Jan-18 Apr-18 Jul -18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul -19 Oct-19 Jan-20 Apr-20 Jul -20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul -21 全球移動游戲用戶月度下載次數（億次） 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 8 - 專題研究報告專題研究報告 圖表圖表6：iOS商店不同國家單設備月均支出（美元）

28、商店不同國家單設備月均支出（美元） 圖表圖表7：Google Play不同國家單設備月均支出 （美元）不同國家單設備月均支出 （美元） 來源：App Annie，中泰證券研究所 來源：App Annie，中泰證券研究所 全球月均流水收入超過全球月均流水收入超過 1 億美元的億美元的移動移動游戲游戲數量數量大幅增加大幅增加。App Annie 統計 了 2011 年至 2021H1 收入區間在（100 萬美元500 萬美元） 、 （500 萬美元 1000 萬美元） 、 （1000 萬美元2500 萬美元） 、 （2500 萬美元5000 萬美元） 、 （5000 萬美元1 億美元） 、（超過

29、1 美元） 的游戲數量， 截至最新的 2021H1， 有 810 款游戲的平均每月用戶支出超過 100 萬美元， 其中 7 款游戲的平均每 月用戶支出超過 1 億美元，2019 年有 650 款游戲的每月用戶支出超過 100 萬美元，而僅有 2 款游戲的每月用戶支出超過 1 億美元。 圖表圖表8：平均每月全球用戶支出超過平均每月全球用戶支出超過 100 萬美元的游戲數量萬美元的游戲數量（款）（款） 來源：App Annie，中泰證券研究所 國內國內移動游戲出海移動游戲出海加速加速，優勢明顯，優勢明顯 根據游戲工委披露數據，結合 Newzoo 的全球數據統計，可以推算出，2021 年國內移動游戲

30、市場占據全球移動游戲規模為 39.2%（2021Q4 數據根據 Q3 數據環比增長 5%測算） ，自 2017 年以來逐年提升，較 2017 年的 32.4%提升 了 6.8 個百分點，2021 年國內游戲出海占據全球份額為 20.6%（2021Q4 數 據根據 Q3 數據環比增長 5%測算） ，同樣自 2017 年以來逐年提升，較 2017 12.6 7.2 6.9 4.3 4.1 2.72.7 2.1 0.80.80.7 0.16 0 3 6 9 12 15 日本 韓國 美國 中國 加拿大 英國 德國 法國 墨西哥 巴西 土耳其 印度 2019上半年2020上半年2021上半年 12.7

31、13 6.1 5.2 4.34.2 2 0.9 0.30.2 0.02 0 5 10 15 20 2019上半年2020上半年2021上半年 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 9 - 專題研究報告專題研究報告 年的 14.8%增加 5.8 個百分點，特別是 2021 年，較 2020 年大幅提升了 2.8 個百分點，疫情背景下，國內移動游戲出海加速。 根據 Sensor Tower 統計數據， 中國 TOP30 規模移動游戲公司流水總和占全球 市場上流水總和比例自 2020Q1 后逐季提升，截至最新 2021Q3 已經達到 32.8%，較 2020Q1 的

32、26%提升了 6.8 個百分點。 圖表圖表9：20162021E手游中國規模占比全球（手游中國規模占比全球（%） 圖表圖表10： 中國中國TOP30規模游戲公司收入和全球占比 （規模游戲公司收入和全球占比 （億億 美元，美元，%） 來源：Newzoo，游戲工委，中泰證券研究所 來源：SensorTower，中泰證券研究所（注：不包含國內第三方安卓份額） 從不同區域來看國內游戲公司出海的競爭力，我們統計了 2021H1 中國手游 在歐洲、中東、非洲、美洲、亞太等區域中 17 個主要國家和地區內支出排 名前 1000 名移動游戲中數量占比，從統計結果看，國內游戲公司產品在國 內市場占據絕對優勢，比

33、例為 74.4%，海外地區（包括中國香港） ，占比基 本在 15%25%之間，例如在美國、德國、法國等市場，國產游戲的占比超 過其本土游戲占比。 33.1%32.4%33.7% 36.2% 37.7% 39.2% 18.7% 14.8% 15.4% 17.0% 17.8% 20.6% 48.2% 52.8% 50.9% 46.8% 44.5% 40.3% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2016年2017年2018年2019年2020年 2021E 中國中國出海其他地區 27.0% 26.2% 26.0% 26.4% 27.0% 29.9% 30.8% 30.7% 32.8%

34、23% 25% 27% 29% 31% 33% 35% 0 50 100 150 200 250 中國TOP30公司流水和全球流水總和占比（%） 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 10 - 專題研究報告專題研究報告 圖表圖表11：2021H1中國手游在各地區支出中國手游在各地區支出排名前排名前1000名名游戲游戲中數量占比（中數量占比（%） 來源：App Annie，中泰證券研究所 海外潛在規模為當前出海收入的海外潛在規模為當前出海收入的 4.5 倍倍 依照Newzoo對全球游戲規模未來3年的預測， 2024年將達到2187億美元， 對應 3 年的 CAGR

35、 為 7.5%，那么考慮到移動游戲的增速會高于大盤增長， 以 中性預期測算， 未來 3 年全球移動游戲的 CAGR 假設為 10%， 則對應到 2024 年的規模為 1205.9 億美元。 再考慮扣除國內市場部分，目前國內前三季度移動游戲同比增速為 9.5%， 這是在 2020 年高基數背景下的增速，我們預計未來 3 年國內移動游戲市場 的 CAGR 將在 13%左右，對應 2024 年的規模預計為 515 億美元，則剩余部 分即為國內出海的潛在規模， 為 691 億美元， 是 2020 年出海收入規模的 4.5 倍，即到 2024 年，國內游戲出海的流水占比海外移動游戲流水總量將會達 到 4

36、4.4%，較 2021 年繼續提升 10 個百分點。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 11 - 專題研究報告專題研究報告 圖表圖表12：2021H1中國手游在各地區支出中國手游在各地區支出排名前排名前1000名名游戲游戲中數量占比（中數量占比（%） 來源：Newzoo，游戲工委，中泰證券研究所（注：美元：人民幣 = 1：6.4，黃色背景為預測假設數據） 圖表圖表13：2024年全球游戲市場規模預測（億美元）年全球游戲市場規模預測（億美元） 來源：Newzoo，中泰證券研究所 角色扮演、策略、模擬、消除、博彩角色扮演、策略、模擬、消除、博彩 5 類游戲全球支

37、出占比類游戲全球支出占比 TOP5 根據 App Annie統計 2021H1的全球不同地區移動游戲各類型支出占比情況， 我們在 6 大區域中選取了支出占比超過 5%的不同類型游戲，可以看到從全 球綜合統計來看，支出占比排名第一的類型為角色扮演（32.38%） ，第二為 策略（14.87%） ，第三為模擬（11.42%） ，第四為消除（10.5%） ，第五是博彩 （9.7%） ，最后為射擊（6.28%） 。 細化分拆各區域的偏好來看，東亞及東南亞是角色扮演中重度偏好的區域， 特別是東亞市場，角色扮演游戲支出占比達到 53.18%，而消除、博彩類占 比不足 5%，東南亞市場角色扮演游戲支出占比也

38、達到 33.34%，遙遙領先于 第二類策略游戲的 16.31%占比。 觀察美洲、歐洲以及非洲等區域，這些區域的游戲品類占比更加均衡，且對 東亞和東南亞地區支出占比較小的消除類產品更加鐘愛， 此外還有博彩類產 品，在北美、非洲等區域也尤為受到喜愛。 從國內游戲出海拓展的角度來看，目前策略類產品在全球均較為受歡迎，且 1444 1778 1758 2187 0 500 1000 1500 2000 2500 2019202020212024E 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 12 - 專題研究報告專題研究報告 為 UGC 模式，不需要填充大量的 PGC 內容，

39、有利于更好應對文化差異，相 較于角色扮演游戲更加適合全球化拓展， 角色扮演游戲由于需要大量內容和 沉浸式體驗，因此對開發設計、文化理解提出了更高的要求。 模擬游戲與消除游戲由于國內的受歡迎程度較低， 因此布局此類型游戲廠商 較少，因此模擬、消除類游戲在海外可拓展的空間較大。 圖表圖表14：2021H1全球全球不同地區不同地區移動移動游戲各類型支出占比（游戲各類型支出占比（%） 來源：App Annie，中泰證券研究所（注：僅取占比超過 5%的類型） 將不同類型游戲再進一步分拆，取出了支出占比 TOP20 的二級游戲類型， 從中可以看到策略類游戲下的 4X 行軍戰斗游戲全球用戶支出占比排名第 一

40、，達到 11.63%，而角色扮演下的團隊戰斗、MMORPG 兩類分別排名二、 三，占比為 9.75%與 9.66%。 根據我們統計的 TOP20 支出的游戲合計占比為 75%， 相當于 3/4 的全球移動 游戲份額集中于這 20 個分類中， 目前國內游戲公司在策略-4X 行軍戰斗、 角 色扮演-MMORPG、消除-三消融合、射擊-吃雞游戲、動作游戲-MOBA、角色 扮演-放臵、射擊-團隊死亡競賽、角色扮演-開放世界 8 個品類擁有相對頭部 的產品，其余 12 個品類國內游戲公司可以進一步拓展爭取。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 13 - 專題研究報告專題

41、研究報告 圖表圖表15：2021H1全球移動市場全球移動市場TOP20收入規模類型游戲收入規模類型游戲 來源：App Annie，中泰證券研究所 出海出海市場份額市場份額當前當前呈分散化呈分散化 根據 App Annie 最新發布的 10 月中國游戲廠商出海收入 TOP30 榜單，可以 看到前五名分別為 FunPlus、騰訊、米哈游、三七互娛與莉莉絲，網易排名 第六。出海市場的競爭格局與國內差異較大，國內一部分收入規模領先的公 司海外業務規模并不大， 而一部分出海規模排名靠前的公司則在國內市場規 模較小，例如：阿里旗下的靈犀互動在全球榜單中排名第 7，而扣除國內部 分后排名為 19 名，在國內

42、及海外市場均有不俗表現的游戲公司基本以頭部 大廠為主。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 14 - 專題研究報告專題研究報告 圖表圖表16：2021年年10月中國游戲廠商全球收入榜單月中國游戲廠商全球收入榜單 圖表圖表17：2021年年10月中國游戲廠商出海收入榜單月中國游戲廠商出海收入榜單 來源：Sensor Tower，中泰證券研究所（注：不包括國內第三方安卓收入） 來源：App Annie，中泰證券研究所（注：不包括中國公司的海外收購公 司以及中國公司通過海外代理發行 App 的收入） 根據我們不完全統計 SensorTower 對各大廠商出海月均流水

43、預測，依照規模 排名，TOP4 廠商 10 月的流水規模較為接近，均在 6000 萬7000 萬美元這 一水平，其中第一、二名的 FunPlus 與米哈游月流水分別為 6761 萬美元和 6506 萬美元，第三、四名的騰訊、三七互娛分別為 6251 萬美元、6125 萬美 元。 貢獻主要流水產品類型：貢獻主要流水產品類型：FunPlus（SLG） 、米哈游（RPG） 、騰訊（射擊） 、三 七互娛（SLG模擬經營三消融合） 、莉莉絲（SLG卡牌） 、網易（射擊） 、IGG （SLG） 、目瞳科技（MOBA） 、殼木游戲（SLG） 可以看到不同廠商在海外不同游戲類型領域各有優勢， 因此整體規模來看

44、差 距不大，并未形成幾家獨大的局面，那我們認為這樣的競爭格局下，國內二 線的游戲公司均有機會在海外取得突破， 三七互娛近兩年海外規?？焖贁U展， 主要也是得益于在三消結合 SLG、模擬經營等品類探索出了新的需求。 假設依照 FunPlus的月流水規模 6761萬美元計算， 年化流水為 8.11億美元， 依照 2021 年 900 億美元的市場計算，扣除國內 355 億美元手游規模，剩余 545 億美元中，FunPlus 占據 1.5%的份額，從各個公司角度看，海外潛在的 拓展空間還是非常巨大的。 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 15 - 專題研究報告專題研究

45、報告 圖表圖表18：2021年年9月、月、10月月游戲公司中國大陸外流水規模（萬美元）游戲公司中國大陸外流水規模（萬美元） 來源：Sensor Tower，中泰證券研究所（注：騰訊統計不含 Supercell 以及動視暴雪聯合發行等部分流水） 投資建議投資建議 網易網易（9999.HK） ：全球化全球化 IP 打開空間打開空間 網易在日本市場拓展較為成功網易在日本市場拓展較為成功。網易旗下的荒野行動在日本市場 2017 年 12 月上線后迅速進入游戲暢銷榜 TOP5，打開了日本“吃雞”類射擊游戲 的市場空間， 并且經過 4 年的運營， 始終維持在榜單前列， 根據 SensorTower 數據顯

46、示，該游戲 2021Q3 在日本市場共計獲得 1.1 億美元流水，其余還有 第五人格 、 明日之后也長期處于日本 iOS 游戲暢銷榜前列。 圖表圖表19： 荒野行動日本荒野行動日本iOS市場游戲暢銷榜排名市場游戲暢銷榜排名 來源：七麥科技，中泰證券研究所 通過通過自研自研+全球化全球化 IP 拓展全球市場拓展全球市場。端游方面：端游方面：網易旗下自研國風端游永 劫無間自 8 月上線，全球銷售量突破 600 萬份，創國產買斷制游戲銷售新 紀錄，玩家遍布全球 160 個國家與地區，Steam 最高在線人數超過 16 萬； 手游方面：手游方面： 哈利波特：魔法覺醒在大陸市場大獲成功后，陸續上線港臺

47、市場， 預計 2022 年上半年還將在全球發行， 以指環王 IP 為背景的 The Lord of the Rings: War 2021 年 9 月在全球 69 個國家上線， 后續公司還儲備有 暗 黑破壞神：不朽 ， 暗黑破壞神 1于 1996 年由暴雪全球發售，該 IP 距今 已有 25 年歷史，2014 年發布最新暗黑破壞神 3的資料片暗黑破壞神 174180 540 1393 28632960 3905 4763 5261 6125 6251 6506 6761 0 5000 10000 15000 20000 完美世界吉比特心動公司游族網絡殼木游戲目瞳科技 I GG 網易莉莉絲三七互

48、娛騰訊控股米哈游 Funpl us 2021年9月2021年10月 0 100 200 300 400 500 600 2017-12-14 2018-01-04 2018-01-25 2018-02-15 2018-03-08 2018-03-29 2018-04-19 2018-05-10 2018-05-31 2018-06-21 2018-07-12 2018-08-02 2018-08-23 2018-09-13 2018-10-04 2018-10-25 2018-11-15 2018-12-06 2018-12-27 2019-01-17 2019-02-07 2019-02-2

49、8 2019-03-21 2019-04-11 2019-05-02 2019-05-23 2019-06-13 2019-07-04 2019-07-25 2019-08-15 2019-09-05 2019-09-26 2019-10-17 2019-11-07 2019-11-28 2019-12-19 2020-01-09 2020-01-30 2020-02-20 2020-03-12 2020-04-02 2020-04-23 2020-05-14 2020-06-04 2020-06-25 2020-07-16 2020-08-06 2020-08-27 2020-09-17 2

50、020-10-08 2020-10-29 2020-11-19 2020-12-10 2020-12-31 2021-01-21 2021-02-11 2021-03-04 2021-03-25 2021-04-15 2021-05-06 2021-05-27 2021-06-17 2021-07-08 2021-07-29 2021-08-19 2021-09-09 2021-09-30 2021-10-21 2021-11-11 荒野行動第五人格明日之后 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 - 16 - 專題研究報告專題研究報告 3：奪魂之鐮 ，整體用戶面覆蓋