行動教育-公司深度報告：管理培訓行業先驅助力中小企業成長-211213（30頁）.pdf

1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1Table_Info1 行動教育行動教育(605098)(605098) 傳媒傳媒 Table_Date 發布時間：發布時間：2021-12-13 Table_Invest 買入買入 首次 覆蓋 Table_Market 股票數據 2021/12/13 6 個月目標價（元） 78.08 收盤價（元） 54.27 12 個月股價區間（元） 39.7264.18 總市值（百萬元） 4,577.23 總股本（百萬股） 84 A 股（百萬股） 84 B 股/H 股（百萬股） 0/0 日均成交量（百萬股） 0 Table_

2、PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend漲跌幅（%） 1M 3M 12M 絕對收益 16% 23% 相對收益 13% 21% Table_Report 相關報告 【東北傳媒】 學科培訓面臨雙減政策重壓， 尋找行業發展新方向 -20210725 2021 年中期策略：板塊行情靠后，傳媒的機會在哪里？ -20210714 Table_Author Table_Title 證券研究報告 / 公司深度報告 管理培訓行業先驅，助力中小企業成長管理培訓行業先驅，助力中小企業成長 報告摘要：報告摘要： Table_Summary 國內領先的管理培訓機構，管理教育第一股國內領先的管理培訓機構，

3、管理教育第一股。行動教育成立于 2006 年，于 2021 年 4 月在上交所上市，致力于為中小民營企業提供全生命周期的生態化知識服務，核心業務是面向中小企業的管理培訓，2020 年營收占比達 87.27%，累計服務超過 7 萬家企業用戶，其中包括 600 余家上市公司用戶，15 萬位企業管理者。 管理培訓需求廣闊，行業格局高度分散管理培訓需求廣闊，行業格局高度分散。根據中研普華的數據，2020 年我國管理培訓行業市場規模達 4067 億元，同比增長 15.80%，2015 年以來 CAGR 達 17.45%，2022 年市場規模有望達到 5392 億元。占中國企業數量 99.80%的中小企業

4、需求占市場總量的 96.10%，目前行業同質化競爭明顯，缺少具備領導優勢的品牌，在研發、師資、品牌、營銷等方面具備領先優勢的頭部企業有望搶占市場份額，在競爭中脫穎而出。 研發研發+師資師資+渠道渠道+品牌構建核心優勢品牌構建核心優勢。1）研發：公司建立了系統性的課程研發團隊， 形成了體系化的六步研發流程， 所有課程均經過實效研發、持續迭代。2）師資：公司聘請國內外知名高管教師授課，擁有多年企業管理經驗的行業大咖作為講師， 保證了課程的前沿性與實用性。 3） 渠道：截至 2021H1， 公司已在全國 25 個主要城市建立了 28 個校區， 形成了覆蓋全國的營銷服務網絡，實現對目標客群的有效滲透。

5、4）品牌：公司服務企業超 7 萬家， 為約 15 萬位企業家提供了培訓咨詢服務， 傾力打造校友會，增強客戶黏性，品牌影響力及客戶滿意度持續提升。 堅定一核兩翼戰略布局，發展管理咨詢與投資業務堅定一核兩翼戰略布局，發展管理咨詢與投資業務。公司募集資金 5.82億元，投向智慧管理培訓基地建設和行動慕課智庫建設。自建基地長期有望降低運營成本，進一步延伸管理培訓服務價值；慕課智庫建設有望提升公司線上業務競爭能力。 上市后公司將繼續集中優勢發展管理培訓，并進一步發展管理咨詢、積極參與學員企業 Pre-IPO，打造新的增長點。 投資建議：投資建議：預計公司 2021-2023 年實現歸母凈利潤 1.61/

6、2.06/2.67 億元，同比增長 50.92%/27.85%/29.51%，EPS 為 1.91/2.44/3.16 元。對應 PE 為28/22/17 倍。給予公司 2022 年 32 倍 PE，得到公司目標價為 78.08 元，首次覆蓋予以“買入”評級。 風險提示：疫情反復風險、市場競爭加劇風險、業務拓展不及預期。風險提示：疫情反復風險、市場競爭加劇風險、業務拓展不及預期。 Table_Finance財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 營業收入營業收入 439 379 567 730 928 (+/-)% 0.22% -13.

7、67% 49.74% 28.80% 27.07% 歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 118 107 161 206 267 (+/-)% 4.21% -9.52% 50.92% 27.85% 29.51% 每股收益（元）每股收益（元） 1.86 1.69 1.91 2.44 3.16 市盈率市盈率 0.00 0.00 28.42 22.23 17.16 市凈率市凈率 0.00 0.00 7.28 5.48 4.16 凈資產收益率凈資產收益率(%) 31.32% 23.89% 25.61% 24.67% 24.21% 股息收益率股息收益率(%) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0

8、.00% 總股本總股本 (百萬股百萬股) 63 63 84 84 84 -20%0%20%40%60%80%2021/42021/72021/10行動教育滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 目目 錄錄 1. 公司概覽：深耕企業管理培訓，企業家的實效商學院公司概覽：深耕企業管理培訓，企業家的實效商學院 . 4 1.1. 發展歷程：管理教育第一股，管理團隊經驗豐富 . 4 1.2. 財務分析：盈利能力持續改善，2021 前三季度業績大幅反彈 . 7 2. 行業：管理培訓及咨詢需求廣闊，行業格局高度分散行業：管理

9、培訓及咨詢需求廣闊，行業格局高度分散 . 11 2.1. 市場需求持續提升，供給側結構性失衡 . 11 2.2. 國家政策大力扶持，管理培訓作用凸顯 . 14 2.3. 管理培訓：需求高速增長，同質化競爭現象明顯 . 15 2.4. 管理咨詢：本土優勢明顯，成中小企業主要服務提供者 . 18 3. 競競爭優勢：研發爭優勢：研發+師資師資+渠道渠道+品牌，四大優勢協同共振品牌，四大優勢協同共振 . 20 3.1. 研發：研發管理制度系統化，課程體系不斷完善 . 20 3.2. 師資：國內外行業大咖任教，助力品牌形象提升 . 23 3.3. 渠道：銷售渠道廣覆蓋，有效滲透目標客戶群 . 23 3.

10、4. 品牌：品牌形象良好，客戶資源豐富 . 24 4. 成長看點：成長看點：“一核兩翼一核兩翼”發展戰略，培育新的增長點發展戰略，培育新的增長點 . 26 5. 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 28 5.1. 盈利預測 . 28 5.2. 估值 . 30 6. 風險提示風險提示 . 30 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：行動教育發展歷程：行動教育發展歷程 . 4 圖圖 2：管理培訓服務流程圖：管理培訓服務流程圖 . 6 圖圖 3：管理咨詢服務流程圖：管理咨詢服務流程圖 . 7 圖圖 4：2015-2020 年、年、2020-2021 前三季度行動教育營業收入（億元）及同比增速前三季度行動教育營業

11、收入（億元）及同比增速 . 8 圖圖 5：2015-2020 年、年、2020-2021 前三季度行動教育歸母凈利潤（億元）及同比增速前三季度行動教育歸母凈利潤（億元）及同比增速 . 8 圖圖 6：2018-2020 公司半年度營收占比情況公司半年度營收占比情況 . 8 圖圖 7：2018-2020 公司半年度歸母凈利潤占比情況公司半年度歸母凈利潤占比情況 . 8 圖圖 8：2015-2021H1 年行動教育營收構成情況年行動教育營收構成情況 . 9 圖圖 9：2015-2020 年、年、2020-2021 前三季度公司各項費用率情況前三季度公司各項費用率情況 . 10 OZkUjW9UiY8

12、VyXMB7NcM8OnPnNpNrQjMpOoMfQmNtO6MnNwPwMrNpOuOnMtQ 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 圖圖 10：2015-2020 年、年、2020-2021 前三季度公司毛利率、凈利率前三季度公司毛利率、凈利率 . 10 圖圖 11：2015-2020 年行動教育主營業務毛利率情況年行動教育主營業務毛利率情況 . 11 圖圖 12：管理培訓、管理咨詢行業上下游情況：管理培訓、管理咨詢行業上下游情況 . 12 圖圖 13：2011-2020 年市場主體實有戶數及其同比增速年市場主體實

13、有戶數及其同比增速 . 13 圖圖 14：2011-2020 年市場主體（企業）實有戶數及其同比增速年市場主體（企業）實有戶數及其同比增速 . 13 圖圖 15：企業管理培訓市場的行業分布結構：企業管理培訓市場的行業分布結構 . 14 圖圖 16：2015-2022E 中國管理培訓行業市場規模（億元）及同比增速中國管理培訓行業市場規模（億元）及同比增速 . 16 圖圖 17：企業管理培訓行業經營模式：企業管理培訓行業經營模式 . 17 圖圖 18：管理培訓行業市場現狀：管理培訓行業市場現狀 . 17 圖圖 19：管理培訓行業競爭格局：管理培訓行業競爭格局 . 18 圖圖 20：2015-202

14、2E 中國管理咨詢行業市場規模（億元）及同比增速中國管理咨詢行業市場規模（億元）及同比增速 . 19 圖圖 21：企業管理咨詢行業經營模式：企業管理咨詢行業經營模式 . 20 圖圖 22：行動教育在線：行動教育在線 EMBA 課程的十二大研究院課程的十二大研究院 . 21 圖圖 23：行動教育研發流程：行動教育研發流程 . 21 圖圖 24：行動教育濃縮：行動教育濃縮 EMBA 產品體系產品體系 . 22 圖圖 25：行動教育校長：行動教育校長 EMBA 產品體系產品體系 . 22 圖圖 26：行動教育部分老師介紹：行動教育部分老師介紹 . 23 圖圖 27：行動教育全國校區分布（：行動教育全

15、國校區分布（28 個）個） . 24 圖圖 28：行動教育：行動教育 2020 年末員工結構年末員工結構 . 24 圖圖 29：行動教育圖書音像制品：行動教育圖書音像制品 . 25 圖圖 30：行動教育部分企業客戶：行動教育部分企業客戶 . 25 圖圖 31：行動教育建設的企業家生態圈：行動教育建設的企業家生態圈 . 27 圖圖 32：行動慕課智庫核心業務模式：行動慕課智庫核心業務模式 . 27 表表 1：行動教育前十股東持股情況（截至：行動教育前十股東持股情況（截至 2021Q3） . 4 表表 2：行動教育現任管理層介紹：行動教育現任管理層介紹 . 5 表表 3：行動教育業務體系分類：行動

16、教育業務體系分類 . 6 表表 4：管理培訓行業相關政策文件梳理：管理培訓行業相關政策文件梳理 . 14 表表 5：行動教育開發的主要公開課新課程及課程更新情況：行動教育開發的主要公開課新課程及課程更新情況 . 21 表表 6：行動教育正在研發的項目：行動教育正在研發的項目 . 22 表表 7：行動教育合作研發的項目：行動教育合作研發的項目 . 22 表表 8：行動教育募集資金投向：行動教育募集資金投向 . 26 表表 9：2018-2023E 行動教育濃縮行動教育濃縮 EMBA 培訓人次及單價預測培訓人次及單價預測 . 28 表表 10：2018-2023E 行動教育校長行動教育校長 EMB

17、A 培訓人次及單價預測培訓人次及單價預測 . 29 表表 11：2018-2023E 行動教育管理培訓業務營業收入拆分（百萬元）行動教育管理培訓業務營業收入拆分（百萬元） . 29 表表 12：2018-2023E 行動教育營業收入拆分（百萬元）行動教育營業收入拆分（百萬元）. 30 表表 13：行動教育可比公司估值（基于行動教育可比公司估值（基于 2021 年年 12 月月 10 日收盤價）日收盤價）. 30 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 1. 公司概覽：深耕企業管理培訓，企業家的實效商學院公司概覽：深耕企業管

18、理培訓，企業家的實效商學院 1.1. 發展歷程：管理教育第一股，管理團隊經驗豐富 管理教育第一股， 致力于服務中小企業。管理教育第一股， 致力于服務中小企業。 行動教育是一家專注企業家的實效商學院，為企業家提供企業管理培訓與咨詢服務，幫助企業家提高經營管理能力，建設世界一流企業，公司定位于“提升企業競爭力的云智力平臺” ，致力于為中小民營企業提供全生命周期的生態化知識服務和智力支持平臺。行動教育前身行動有限成立于2006 年 3 月，2010 年精品課程贏利模式榮獲“最受創業家喜愛的十大精品課程金犁獎” ，公司于 2021 年 4 月 21 日在上交所上市。截至 2021 年上半年，公司已累計

19、服務超過 7 萬家企業用戶，其中包括 600 余家上市公司用戶，15 萬位企業管理者。 圖圖 1：行動教育發展歷程：行動教育發展歷程 資料來源：公司官網，東北證券 截至 2021Q3， 公司董事長李踐先生直接持有公司 31.22%的股份， 為公司控股股東。除直接持股之外， 李踐先生還通過持有上海云盾 29.78%的出資份額并擔任其執行事務合伙人間接控制行動教育 10.35%的股份，李踐先生直接持有及間接控制公司41.57%的股份。李踐與其妻子趙穎及其父親李維騰為公司實際控制人。 表表 1：行動教育行動教育前十股東持股情況前十股東持股情況（截至（截至 2021Q3） 序號序號 股東名稱股東名稱

20、持股數量（萬股）持股數量（萬股） 持股比例（持股比例（%） 1 李踐（實際控制人） 2633.32 31.22 2 上海藍效商務咨詢合伙企業(有限合伙) 1607.53 19.06 3 上海云盾商務咨詢合伙企業(有限合伙) 872.83 10.35 4 上海云效投資管理中心(有限合伙) 563.43 6.68 5 華夏行業景氣混合型證券投資基金 203.43 2.41 6 李維騰(實際控制人) 180.80 2.14 7 大成新銳產業混合型證券投資基金 93.62 1.11 8 廣發科技創新混合型證券投資基金 89.36 1.06 9 羅春萍 78.15 0.93 10 北京國泰遠景投資管理有

21、限公司 74.70 0.89 合計 6397.16 75.85 數據來源：公司公告、東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 創始人實戰經驗豐富創始人實戰經驗豐富。從中國最早的跆拳道啟蒙教練之一，到中小企業管理戰略與戰術的培訓師，再到創立運營行動教育的“云智力平臺” ，行動教育創始人、董事長李踐已積累了 36 年創業實戰經驗。其在 2004 年推出的贏利模式開創了國內管理教育行業實效精品課先河。 表表 2：行動行動教育現任管理層介紹教育現任管理層介紹 姓名姓名 性別性別 任職任職 主要履歷主要履歷 李踐 男 董事長

22、、總經理 1965 年 8 月出生，中國香港永久居民，研究生學歷。1997 年至 2000 年，任昆明風馳明星信息產業有限責任公司總經理；2001 年至 2006 年，歷任 TOM 戶外傳媒集團有限公司副總裁，總裁；2007 年 1 月至 2011 年 11 月，任行動有限講師；2011 年 11 月至今，任公司董事長；2013 年 2 月至今，兼任公司總經理。除上述職務外，李踐先生還曾擔任云南省政協委員，現兼任云南省總商會副會長等職務。 李仙 女 副總經理、董事 1972 年 11 月出生，中國國籍，無境外永久居留權，研究生學歷。2009 年 10 月獲長江商學院 EMBA 學位。 2001

23、 年至 2003 年， 歷任昆明風馳傳媒有限公司銷售總監，媒介總監。2003 年 11 月至 2007 年 6 月，任 TOM 戶外傳媒集團有限公司上海分公司，北京分公司總經理；2011 年 5 月至 2016 年 11 月，任上海行動成功圖書音像有限公司總經理；2011 年 6 月至 2012 年 4 月，任上海五項管理績效咨詢有限公司執行董事兼總經理；2014 年 7 月至今,任公司董事；2015年 4 月至今，任公司副總經理。 楊林燕 女 副總經理、董事會秘書、董事 1976 年 11 月出生，中國國籍，無境外永久居留權，研究生學歷。2004 年 2 月至 2007 年 10 月，任上海

24、湯姆國際戶外傳媒有限公司財務總監；2008 年 1 月至 2011 年 6 月， 任上海行動成功圖書音像有限公司副總經理兼財務總監； 2011年 6 月至今，任五項管理執行董事兼總經理；2015 年 11 月至今，任公司財務總監；2015 年 12 月至今，兼任公司董事；2016 年 1 月至 2016 年 4 月，代行公司董事會秘書職責；2016 年 4 月至今，兼任公司副總經理，董事會秘書。 黃強 男 副總經理 1982 年 10 月出生，中國國籍，無境外永久居留權，本科學歷。2007 年 3 月至2009 年 2 月，任行動有限杭州分公司營銷總監；2009 年 3 月至 2014 年 3

25、 月，任行動有限合肥分公司營銷總監；2014 年 4 月至今，歷任公司營銷管理中心總經理；2017 年 1 月至今，任公司副總經理。 羅逸 男 副總經理 1982 年 6 月出生，中國國籍，無境外永久居留權，本科學歷。2004 年 7 月至2007 年 10 月，任海南衛虹醫藥電子商務有限公司技術經理；2007 年 11 月至2008 年 4 月，任寧夏開元建筑有限公司技術經理；2008 年 5 月至 2017 年 1月，歷任公司 IT 運營中心經理，總監；2017 年 1 月至今，任公司副總經理。 陳紀紅 女 財務總監 1982 年 10 月出生，中國國籍，無境外永久居留權，本科學歷。200

26、4 年 3 月至2010 年 10 月，任兆旺科技(上海)有限公司財務總賬；2012 年 2 月至 2012 年 8月，任上海行動教育科技股份有限公司鄭州分公司財務經理；2012 年 8 月至今，任上海行動教育科技股份有限公司財務部核算總經理。 資料來源：公司公告、東北證券 公司主營業務包括企業管理培訓、 管理咨詢服務以及相關圖書音像制品銷售。公司主營業務包括企業管理培訓、 管理咨詢服務以及相關圖書音像制品銷售。 其中，管理培訓和管理咨詢業務是公司最主要的業務，2018、2019 及 2020 年度，管理培 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6 / 33 行動教育行動教

27、育/ /公司深度公司深度 訓業務分別實現收入 3.27 億元、3.55 億元和 3.30 億元，管理咨詢業務分別實現收入 1.05 億元、 0.79 億元和 0.44 億元， 合計占各期間營業收入的比重分別為 98.75%、98.88%和 98.78%。 表表 3：行動教育業務體系分類行動教育業務體系分類 業務大類業務大類 業務小類業務小類 具體業務具體業務 管理培訓 公開課 精品公開課 論壇公開課 在線課程 企業內訓 企業內訓 管理咨詢 一般管理咨詢業務 財務類咨詢、營銷類咨詢、 績效類咨詢、商學院建設等 孵化器服務業務 孵化器服務 圖書音像制品銷售 數據來源：公司公告、東北證券 管理培訓業

28、務包括公開課和企業內訓：管理培訓業務包括公開課和企業內訓： 1）公開課：公司根據既定的培訓計劃，在固定的時期內，委派培訓講師對報名學員進行集中、統一授課的培訓模式。目前，公司的精品公開課業務主要包括： 贏利模式 、 經營方略 （原模式創新 ） 、 財務管控等； 2）企業內訓：公司應客戶的要求，派出公司內訓師前往客戶內部，向客戶指定的中高層管理人員提供關于戰略、績效、團隊等專業企業管理知識的管理培訓服務，幫助企業提高團隊凝聚力、為企業注入創新動力。 公司的公開課包括短期課和長期課，例如贏利模式為短期課。通常情況下，一個短期公開課的培訓課程為連續 2 至 4 天，培訓結束后，公司為學員頒發相關課程

29、的培訓結業證書。長期課指校長匯，它是由財務管控 、 快樂績效等十門課程組成，學完全部十門課的周期為 1 年半。 圖圖 2：管理培訓服務流程圖管理培訓服務流程圖 數據來源：公司公告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 管理咨詢業務包括一般管理咨詢業務和孵化器業務：管理咨詢業務包括一般管理咨詢業務和孵化器業務： 1）一般管理咨詢業務：公司接受客戶委托，就客戶經營管理過程中遇到的各類管理問題提供建議方案的業務，包括績效管理、戰略規劃、營銷管控等方面內容； 2） 孵化器服務業務： 孵化器服務是公司為滿足創業創新企業的

30、需求而推出的服務。公司組織內部咨詢專家團隊開展創業孵化服務，為初創企業或亟待轉型的大型傳統企業提供商業模式、 股權方案等方面的咨詢服務。 管理咨詢服務模式與服務流程。管理咨詢服務模式與服務流程。公司與客戶簽訂合同后，安排公司業務人員進入客戶企業內部進行調研和診斷，了解企業的經營管理問題后，依靠公司的知識系統和專家團隊為企業提供問題解決方案，并協助企業實施。通常情況下，公司根據合同約定確認咨詢業務收入。 圖圖 3：管理咨詢服務流程圖管理咨詢服務流程圖 數據來源：公司公告，東北證券 圖書音像制品銷售業務：圖書音像制品銷售業務：經過十多年的積累，公司形成了一系列成體系的課程內容研發成果，并將其開發成

31、圖書、音像等產品對外銷售。目前，公司的圖書音像制品銷售業務主要集中在子公司上海五項管理企業管理有限公司旗下。 1.2. 財務分析：盈利能力持續改善，2021 前三季度業績大幅反彈 2021 前三季度課程開展恢復正常，業績同比反彈。前三季度課程開展恢復正常，業績同比反彈。受新冠疫情影響，公司 2020 年的線下培訓和咨詢業務都受到了一定的影響， 2020 年度營業收入為 3.79 億元， 同比下降 13.67%；歸母凈利潤為 1.07 億元，同比下降 9.52%。公司 2021 前三季度實現營收 3.56 億元，同比增長 57.57%，歸母凈利潤為 1.09 億元，同比增長 88.71%，隨著疫

32、情影響的淡出，看好公司明年業績持續增長。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 圖圖 4：2015-2020 年、年、2020-2021 前三季度行動教育前三季度行動教育營業收入（億元）及同比增速營業收入（億元）及同比增速 圖圖 5：2015-2020 年、年、2020-2021 前三季度行動教前三季度行動教育歸母凈利潤（億元）及同比增速育歸母凈利潤（億元）及同比增速 數據來源：公司公告，東北證券 數據來源：公司公告，東北證券 主營業務存在季節性特征，下半年營收占比約六成。主營業務存在季節性特征，下半年營收占比約六成。2

33、018、2019 和 2020 年度公司上半年營業收入分別為1.87億元、 1.88億元和1.36億元， 占當年營業收入的42.77%、42.90%和 35.88%；上半年歸母凈利潤分別為 0.46 億元、0.48 億元和 0.40 億元，占當年歸母凈利潤的 40.55%、40.34%和 37.15%；公司主營的企業管理培訓以及管理咨詢存在一定的季節性特征， 通常情況下， 每年的第一季度由于時值農歷春節假期，且大部分企業又處于年終總結期間，客戶的培訓和咨詢需求相對較少，因此相比下半年，公司上半年的營收及凈利潤占全年的比重較低。 圖圖 6：2018-2020 公司半年度營收占比情況公司半年度營收

34、占比情況 圖圖 7： 2018-2020 公司半年度歸母凈利潤占比情況公司半年度歸母凈利潤占比情況 數據來源：公司公告，東北證券 數據來源：公司公告，東北證券 管理培訓為公司的核心業務，營收占比持續提升。管理培訓為公司的核心業務，營收占比持續提升。從營收結構來看，公司營收規模較大的兩項業務為管理培訓和管理咨詢，合計營收占比接近 99%。其中管理培訓業務 2020 年實現營收 3.30 億元，占比 87.27%，同比增長 6.29pct，2021 年上半年實現營收 2.14 億元，占比達到了 88.60%；管理咨詢業務 2020 年實現營收 0.44 億元，占比 11.51%，2021 年上半年

35、實現營收 0.25 億元，占比 10.45%。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 圖圖 8：2015-2021H1 年行動教育營收構成情況年行動教育營收構成情況 數據來源：公司公告，東北證券 整體費用率保持穩定，研發費用率有所提升整體費用率保持穩定，研發費用率有所提升。2020 年公司期間費用率為 45.93%，同比增長 1.17pct，2021Q1-Q3 公司期間費用率為 49.69%，同比下降 1.34pct，具體來看： 銷售費用：銷售費用：公司 2020 年銷售費用為 1.15 億元，同比減少 4.16%，主要

36、是疫情期間公司營收下降，銷售人員的績效獎金減少所致，銷售費用率為 30.39%，同比增長3.02pct。公司 2021 年上半年銷售費用為 0.71 億元，同比增長 54 %，主要是銷售人員及其平均工資增長所致，銷售費用率為 29.46%， 同比下降 4.61pct；前三季度銷售費用 1.1 億元，同比增長 43.49%，銷售費用率 30.99%，同比下降 3.06pct。 管理費用：管理費用：公司 2020 年管理費用為 0.56 億元，同比減少 24.91%，主要是疫情期間公司年會、游學等管理項目減少，相應的項目服務費、差旅費等支出也隨之下降所致，管理費用率為 14.74%，同比下降 2.

37、21pct。公司 2021 年上半年管理費用為 0.36億元，同比增加 57.39%，主要是 IPO 上市服務費以及社會保險費增加所致，管理費用率為 14.90%， 同比下降 1.96pct； 前三季度管理費用 0.57 億元， 同比增長 54.02%，管理費用率 15.98%，同比下降 0.37pct。 研發費用：研發費用：公司研發費用主要系課程及系統研發過程中發生的人工支出。公司不斷加大對各類管理課程研發，以及內部信息系統、中后臺、線上 APP 等 IT 系統的研發力度。 公司 2020 年研發費用為 0.18 億元， 同比增加 3.02%， 研發費用率為 4.68%，同比增長 0.76p

38、ct；2021 年上半年研發費用為 0.13 億元，同比增長 74.45%，研發費用率為 5.54%，同比下降 0.12pct；前三季度研發費用 0.22 億元，同比增長 74.6%，管理費用率 6.08%，同比增長 0.59pct。 財務費用：財務費用：公司 2020 年財務費用為-0.15 億元，同比減少 3.48%，財務費用率為-3.89%， 同比減少 0.41pct； 2021 年上半年財務凈收入為 0.06 億元， 同比減少 15.79%，財務費用率為-2.54%，同比增加 2.84pct。前三季度財務凈收入 0.11 億元，同比增長9.31%，財務費用率-3.36%，同比增長 1.

39、48pct。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 圖圖 9：2015-2020 年、年、2020-2021 前三季度公司各項費用率情況前三季度公司各項費用率情況 數據來源：公司公告，東北證券 提高售價改善管理，盈利能力穩步提升。提高售價改善管理，盈利能力穩步提升。公司 2020 年毛利率為 78.80%，同比增長3.08pct， 多年來保持上升趨勢， 2021 年前三季度毛利率為 79.40%。 公司逐步提高了培訓業務課程的實際售價，公開課的綜合售價有所增長，此外，公司于 2017 年逐步啟用自有房產“花瓣大樓”作為

40、培訓場所，同時采取“以大班代替小班”的教學模式，差旅食宿、會務場地費等支出得以有效控制，公司的毛利率相應地有所提高。公司2020年凈利率為28.64%， 同比增長0.90pct， 2021年前三季度凈利率為31.11%，同比增長 5.25pct，盈利水平持續提高。 圖圖 10：2015-2020 年、年、2020-2021 前三季度公司毛利率、凈利率前三季度公司毛利率、凈利率 數據來源：公司公告，東北證券 管理培訓業務毛利率保持高水平且持續提升。管理培訓業務毛利率保持高水平且持續提升。分業務來看，管理培訓毛利率水平最高，且連續多年保持增長，2020 年為 83.03%，同比增長 2.27pct

41、。管理咨詢毛利率近年呈下降趨勢，主要是外部咨詢團隊在部分咨詢項目中承擔的工作量逐漸提高，即外購勞務占比提高所致， 公司 2020 年管理咨詢毛利率為 50.91%， 同比下降 3.19pct， 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 主要是受組織架構調整及疫情影響，孵化器咨詢項目執行數量較少，且毛利率較低所致。圖書音像銷售 2020 年毛利率為 30.33%，同比下降 27.91pct。 圖圖 11：2015-2020 年行動教育主營業務毛利率情況年行動教育主營業務毛利率情況 數據來源：公司公告，東北證券 2. 行業：管

42、理培訓及咨詢需求廣闊，行業格局高度分散行業：管理培訓及咨詢需求廣闊，行業格局高度分散 2.1. 市場需求持續提升，供給側結構性失衡 產業鏈上游競爭充分產業鏈上游競爭充分。企業管理培訓行業的產業鏈上游為智力機構（師資）和講師自然人，以及教學培訓場地、辦公設備、IT 服務和軟硬件、耗材等。產業鏈上游競爭較為充分，故企業管理培訓行業對上游行業的依賴性較低。管理咨詢業務主要形式為公司安排業務團隊進入客戶企業內部進行調研和診斷，了解企業的經營管理問題后， 依靠公司的知識系統和專家團隊為企業提供問題解決方案， 并協助企業實施。因此，管理咨詢行業產業鏈上游主要為咨詢項目團隊，即咨詢師等人力資源。 產業鏈下游

43、多為企業消費者產業鏈下游多為企業消費者。企業管理培訓和咨詢行業的下游為最終消費客戶，包括企業消費者和個人消費者，但以企業消費為主。通常情況下，客戶的管理培訓需求隨著企業或個人自身的發展需求而同步增加。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 圖圖 12：管理培訓、管理咨詢行業上下游情況管理培訓、管理咨詢行業上下游情況 數據來源：公司公告，東北證券 我國營商環境持續改善，企業數量眾多、市場需求廣闊。我國營商環境持續改善，企業數量眾多、市場需求廣闊。世界銀行2020 年營商環境報告顯示，中國營商環境總體評價在 190 個經濟

44、體中位列 31 位，較上年提升15 位，較 2013 年上升了 65 個位次。其中開辦企業便利度排名較上年大幅上升 65位， 排名 28 位， 5 年來累計上升 130 位， 中國成為營商環境改善最大的經濟體之一。據國家工商總局的數據，截至 2020 年底，全國實有市場主體合計 1.38 億戶，同比增長 12.17%，其中企業 4331.4 萬戶，同比增長 12.26%，占比 31.29%，相比 2011 年底提升 6.54pct。2020 全年新設市場主體 2500 萬戶左右，同比增長 5.17%，平均每天新設 6.85 萬戶，隨著營商環境的不斷優化，市場主體活力持續增強。 大量初創企業進入

45、市場，加大了現有市場的競爭程度，不斷激發企業對于管理培訓的需求，為企業管理培訓與管理咨詢的發展提供了空間。據賽迪顧問股份有限公司統計，美國企業管理培訓 62%在企業內部進行，38%的培訓則由社會各類學校和培訓機構承擔。而在中國，由于企業內部培訓體系欠缺等原因，高達 70%的中小企業更趨向將培訓整體外包給專業培訓機構，這為企業培訓市場提供了源源不斷的剛性需求。 市場競爭激烈，但存在結構性失衡。市場競爭激烈，但存在結構性失衡。大部分管理培訓和咨詢企業規模較小，知名度較低，提供的培訓和咨詢服務質量不高。隨著經濟的發展，市場上對這類同質化程度高的培訓課程需求逐漸下降，但能夠滿足需求的大型管理培訓和咨詢

46、機構則相對較少。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 圖圖 13：2011-2020 年市場主體實有戶數及其同比增年市場主體實有戶數及其同比增速速 圖圖 14：2011-2020 年市場主體（企業）實有戶數年市場主體（企業）實有戶數及其同比增速及其同比增速 數據來源：國家工商總局，東北證券 數據來源：國家工商總局，東北證券 行業供給資源豐富，但大型管理培訓機構較少行業供給資源豐富，但大型管理培訓機構較少。由于企業管理培訓和管理咨詢行業進入門檻較低，因此行業供給資源較為豐富，但同時結構性失衡問題凸顯。大量的管理培訓和咨

47、詢企業規模較小，甚至部分還停留在小作坊的模式，僅僅依靠一兩個講師開展業務，提供的培訓及咨詢服務質量不高，客戶得到的效果不明顯。隨著經濟的發展和行業的成熟，市場對這種同質化程度較高的課程的需求逐漸減少，企業家和公司高級管理人員更加歡迎符合新經濟發展要求的管理培訓內容，而目前能夠滿足這種需求的大型管理培訓機構仍較少。管理咨詢行業的情況類似，具有良好咨詢效果和輔助落地執行能力的咨詢機構較少。 中小中小企業需求占據市場主體地位。企業需求占據市場主體地位。根據中國產業調研網的研究，占中國企業數量99.80%的中小企業需求占整個企業管理培訓市場總量的 96.10%。 雖然大型企業在管理培訓方面的投入遠高于

48、中小企業，但數量眾多的中小企業仍是管理培訓的主要需求者。 從下游企業的行業分布來看，流通業、制造業、金融、租賃及商務服務業占據市場需求的主體， 約占市場總量的 80%。 具體來看， 流通業的市場需求量占比為 37.80%，制造業占比 29.10%，金融、租賃及商務服務業占比 14.30%。建筑業和能源業由于企業總量較少、對培訓的投入相對不足以及企業性質等原因，其市場需求量占比較低，為 2.40%。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 圖圖 15：企業管理培訓市場的行業分布結構企業管理培訓市場的行業分布結構 數據來源：

49、賽迪顧問，東北證券 2.2. 國家政策大力扶持，管理培訓作用凸顯 管理培訓行業持續收獲政策利好管理培訓行業持續收獲政策利好。隨著我國經濟結構調整的推進，發展重點向第三產業轉型。企業管理培訓作為現代服務業的一類，能夠幫助企業提升管理水平、促進管理創新，有助于刺激社會消費、促進內需增長，因此獲得了國家政策的一貫支持。 近年來，隨著國家對就業工作的重視，政府部門持續出臺相關政策鼓勵創業和中小企業發展。2010 年 6 月，中共中央辦公廳、國務院出臺的國家中長期人才發展規劃綱要（2010-2020 年） 中提出培養造就一大批優秀企業家和一支高水平的企業經營管理人才隊伍，為企業管理培訓機構拓展企業客戶奠

50、定了良好的基礎；2019 年 4月，中共中央辦公廳、國務院發布關于促進中小企業健康發展的指導意見 ，提出重視培育企業家隊伍，繼續做好中小企業經營管理領軍人才培訓，提升中小企業經營管理水平。 企業管理培訓作為廣大中小企業管理者獲得專業管理技能、豐富實踐經驗和拓展行業資源的有效渠道而受到重視，在創業服務和促進中小企業發展中的獨特作用日益顯現，未來將獲得更多的政策支持和市場機遇。 表表 4：管理培訓行業相關政策文件梳理：管理培訓行業相關政策文件梳理 時間時間 頒布單位頒布單位 文件文件 相關內容相關內容 2010 年 6 月6 日 中共中央、國務院 國家中長期人才發展規劃綱要(20102020 年)

51、 實現中華民族偉大復興，必須大力提高國民素質，在繼續發揮我國人力資源優勢的同時，加快形成我國人才競爭比較優勢，逐步實現由人力資源大國向人才強國的轉變。 2010 年 7 月29 日 國務院 國家中長期教育改革和發展規劃綱要（2010-2020 年） 大力發展教育培訓服務，統籌擴大繼續教育資源。鼓勵學校、科研院所、企業等相關組織開展繼續教育。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 2011 年 12月 16 日 國務院辦公廳 國務院辦公廳關于加快發展高技術服務業的指導意見 鼓勵高技術服務企業加大職工培訓投入力度，提高職工

52、培訓費用計入企業成本的比例。加強創新型人才的引進和使用。加強人才科學管理。加快發展人力資源服務業。 2012 年 3 月13 日 教育部 教育信息化十年發展規劃（2011-2020 年） 加快職業教育信息化建設，支撐高素質技能型人才培養。優化教育教學過程，改革人才培養模式，以信息技術支撐產教結合。 2013 年 11月 12 日 中共中央 中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定 深化教育領域綜合改革；鼓勵社會力量興辦教育。 2014 年 6 月22 日 國務院 國務院關于加快發展現代職業教育的決定 加快發展現代職業教育，是黨中央、國務院作出的重大戰略部署，對于深入實施創新驅動發展戰略，創造

53、更大人才紅利，加快轉方式、調結構、促升級具有十分重要的意義。 2015 年 4 月24 日 全國人大常委 中華人民共和國就業促進法 鼓勵開展職業培訓，促進勞動者提高職業技能，增強就業能力和創業能力。鼓勵和支持各類職業技能培訓機構和用人單位依法開展就業前培訓、在職培訓、再就業培訓和創業培訓；鼓勵勞動者參加各種形式的培訓。 2015 年 6 月16 日 國務院 國務院關于大力推進大眾創業萬眾創新若干政策措施的意見 要通過加強全社會以創新為核心的創業教育，不斷增強創業創新意識，使創業創新成為全社會共同的價值追求和行為習慣。 2017 年 2 月6 日 國務院 國務院關于印發“十三五”促進就業規劃的通

54、知 促進創業政策體系不斷完善，服務能力明顯提升，各類勞動者創業創富通道更加暢通，開發針對不同創業群體、不同階段創業活動的創業培訓項目。 2019 年 02月 13 日 國務院 國務院關于印發國家職業教育改革實施方案的通知 發揮企業重要辦學主體作用，鼓勵有條件的企業特別是大企業舉辦高質量職業教育。支持和規范社會力量興辦職業教育培訓，鼓勵發展股份制、混合所有制等職業院校和各類職業培訓機構。 2019 年 4 月7 日 中共中央辦公廳、國務院 關于促進中小企業健康發展的指導意見 重視培育企業家隊伍，繼續做好中小企業經營管理領軍人才培訓，提升中小企業經營管理水平。健全寬容失敗的有效保護機制，為企業家成

55、長創造良好環境。 資料來源：各部門網站，東北證券 2.3. 管理培訓：需求高速增長，同質化競爭現象明顯 中國自 20 世紀 80 年代初期引進現代企業管理培訓的理念。初期的管理培訓主要以開闊視野、解讀宏觀形勢及一些現代管理知識和理論的基礎教育為主。20 世紀 90年代至本世紀初，很多大學開始陸續開設工商管理專業，大量管理培訓機構也開始成立和發展。21 世紀以前，我國企業管理培訓產業處于發展初級階段，市場規模不足百億元。 企業管理培訓行業市場規?？焖僭鲩L企業管理培訓行業市場規?？焖僭鲩L。 2010 年之后管理培訓業務開始規?；⒅饾u普及，企業管理培訓服務提供商逐步成型，大型需求方也逐漸將企業培訓

56、列入預算管理。相應的，我國企業管理培訓行業市場規模高速增長，根據中研普華的數據，2020 年我國管理培訓行業市場規模達 4067 億元，同比增長 15.80%，自 2015 年以來 CAGR 達 17.45%，根據預測，2022 年管理培訓行業市場規模有望達到 5392 億 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 元。 圖圖 16：2015-2022E 中國管理培訓行業市場規模（億元）及同比增速中國管理培訓行業市場規模（億元）及同比增速 數據來源：中研普華，東北證券 管理培訓行業的經營模式多種多樣，具體來看： 1）按照培

57、訓機構主體的不同，企業管理培訓模式可分為高校培訓模式和社會培訓）按照培訓機構主體的不同，企業管理培訓模式可分為高校培訓模式和社會培訓模式模式。高校培訓模式主要指國內高等院校開設的 MBA 或 EMBA 項目，學員通過該項目的學習將取得教育部承認的學歷證書。社會培訓模式指培訓公司提供的企業管理培訓服務，通常更側重于實務管理技能的培養。 2） 按照培訓形式的不同， 可分為公開課培訓模式和企業內訓模式） 按照培訓形式的不同， 可分為公開課培訓模式和企業內訓模式。 公開課培訓主要指公司開設培訓課程并組織學員集中授課的模式，是行業內最基本的經營模式。內訓模式指公司應客戶的要求，派出內訓師前往客戶內部，為

58、客戶指定的管理人員提供培訓服務。 3） 根據培訓課程內容所有權的不同， 可分為自主培訓模式和平臺培訓模式） 根據培訓課程內容所有權的不同， 可分為自主培訓模式和平臺培訓模式。 自主培訓模式是培訓機構自己開發課程，聘任講師，銷售課程并集中培訓的模式，培訓課程的所有權歸公司所有。平臺模式主要是指培訓機構搭建培訓平臺，聘用第三方機構的專業講師為學員授課，在該模式下，培訓機構負責培訓課程的推廣和銷售，培訓會場的布置和培訓學員的組織和后勤服務。 4）根據培訓渠道的不同，還可分為線上培訓和線下培訓）根據培訓渠道的不同，還可分為線上培訓和線下培訓。目前，線上培訓雖然發展較快，但現有的技術條件尚不能完全解決線

59、上培訓的應用場景問題，用戶體驗相對線下仍有不足。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 圖圖 17：企業管理培訓行業經營模式企業管理培訓行業經營模式 數據來源：公司公告，東北證券 企業管理培訓的參與方主要為四類機構： 高等院校商學院、 跨國培訓公司在華機構、咨詢專注型公司及企業管理培訓公司。高等院校商學院由高校在職教師任課，主要針對企業高管提供相應的經濟學或管理學理論性課程，通常研究和教授的是經濟管理學前沿的理論和知識，其他三類機構則為社會培訓機構。 國外企業管理培訓行業發展時間較長，已形成成熟的實踐理論和課程體系，故

60、跨國培訓公司在華機構具有較強的先發優勢，但其課程本土化程度較低，在結合中國國情和落地效果方面存在一定的難度。咨詢專注型公司主要針對特定企業管理方面的問題提出解決方案，也會就該主題對企業客戶提供管理層培訓或內訓服務。企業管理培訓公司是目前我國企業管理培訓行業的主要組成部分，主要以企業管理培訓課程為主。 準入門檻及市場集中度低、缺乏絕對領導品牌準入門檻及市場集中度低、缺乏絕對領導品牌。由于企業管理培訓行業的進入無需大量資金的支持，準入門檻較低，故行業內累積了大量的企業管理培訓機構，但整體上規模普遍較小， 同質化競爭現象較為明顯， 缺少具備領導優勢的品牌。 截至 2018年，我國管理培訓行業企業數量

61、約 7.8 萬家，目前國內的企業管理培訓的主要品牌為行動教育、和君商學、盛景網聯以及聚成股份等。以行動教育、創業黑馬等為代表的管理培訓企業憑借著教學質量和品牌效應建立了自己的競爭優勢，年業務收入超億元，逐漸形成了行業內的第一梯隊企業。 圖圖 18：管理培訓行業市場現狀管理培訓行業市場現狀 數據來源：公司公告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 行業存在整合空間，集中度有望進一步提升行業存在整合空間，集中度有望進一步提升。管理培訓行業內企業眾多，即使是位于行業第一梯隊的企業，其占整體市場份額的比例也較低。未來

62、，隨著行業的進一步整合以及培訓機構品牌效應的進一步釋放，行業集中度有望提升。 圖圖 19：管理培訓行業競爭格局管理培訓行業競爭格局 數據來源：公司公告，東北證券 2.4. 管理咨詢：本土優勢明顯，成中小企業主要服務提供者 管理咨詢有助于提高企業競爭力管理咨詢有助于提高企業競爭力。管理咨詢即幫助企業和企業家，通過解決管理和經營問題， 鑒別和抓住新機會， 強化學習和實施變革以實現企業目標的一種獨立的、專業性咨詢服務。 企業通過管理咨詢可以降低生產成本、 提高產品質量和生產效率，完成定制、優化人才引進培養機制，實現走創新性企業發展路線，從而提升企業的總體競爭力和可持續發展能力。 中國的管理咨詢行業始

63、于上世紀 70 年代，具有“官辦咨詢”的特征，咨詢機構多是社科院、科協系統和大專院?；I辦的非獨立咨詢機構。20 世紀 90 年代，隨著中國市場的進一步開放， 麥肯錫、 羅蘭貝格、 蓋洛普等跨國咨詢公司全面進入中國市場，帶動了我國管理咨詢向職業化、規范化方向的發展。 我國管理咨詢行業市場規模呈快速增長態勢我國管理咨詢行業市場規模呈快速增長態勢。截至 2018 年，我國管理咨詢行業企業數量約為 3.7 萬家，主要分布在東部經濟發達地區。根據中研普華的數據，2020年我國管理咨詢行業市場規模達 2134 億元， 同比增長 6.12%， 自 2015 年以來 CAGR達 7.81%，根據預測，2022

64、 年管理咨詢行業市場規模有望達到 2414 億元。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 圖圖 20：2015-2022E 中國管理咨詢行業市場規模（億元）及同比增速中國管理咨詢行業市場規模（億元）及同比增速 數據來源：IBISWorld，中研普華，東北證券 管理咨詢行業具有多種經營模式，具體來看： 1）按照具體咨詢內容不同，管理咨詢公司可分為專業性咨詢公司和綜合性咨詢公）按照具體咨詢內容不同，管理咨詢公司可分為專業性咨詢公司和綜合性咨詢公司司。專業性咨詢公司只對企業的市場營銷、人力資源、財務管理等一項或幾項職能提供咨

65、詢服務；綜合性咨詢公司則可以對企業的戰略規劃、企業文化、組織架構等提供更廣泛的咨詢服務。 2） 按照咨詢公司是否參與方案實施， 管理咨詢可以分為傳統模式和現代模式） 按照咨詢公司是否參與方案實施， 管理咨詢可以分為傳統模式和現代模式。 傳統咨詢模式下，咨詢公司只負責制定出最優的可行方案并開發出好的管理工具，客戶負責使用工具并實施方案?，F代咨詢模式下，為保證咨詢的最佳效果，咨詢公司不僅要提供方案，同時要負責參與實施，以保證對客戶產生持續的價值。 3）按照咨詢的具體服務方式，可分為方案式咨詢、培訓式咨詢、輔導式咨詢和托管）按照咨詢的具體服務方式，可分為方案式咨詢、培訓式咨詢、輔導式咨詢和托管式咨詢

66、式咨詢。 方案式咨詢方案式咨詢是咨詢公司接受企業委托， 針對企業的核心問題提出解決方案，咨詢公司的責任僅限于提供咨詢方案，適合于自身管理水平較高的企業。培訓式咨培訓式咨詢詢是咨詢公司派遣專家為企業管理人員提供課程培訓，更偏重管理知識和方法的傳授。輔導式咨詢輔導式咨詢是咨詢機構派遣咨詢師進駐企業，對企業進行全程輔導，提升企業的經營管理水平， 適合管理基礎薄弱的企業。 托管式咨詢托管式咨詢是咨詢公司接受客戶委托，派遣團隊進駐客戶公司，代理企業的經營管理工作。 146516001752189420112134228724149.22%9.50%8.11%6.18%6.12%7.17%5.55%0%2

67、%4%6%8%10%050010001500200025002015201620172018201920202021E2022E中國管理咨詢市場規模（億元）同比增速 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 圖圖 21：企業管理咨詢行業經營模式企業管理咨詢行業經營模式 數據來源：公司公告，東北證券 針對多樣化的市場需求，行業內形成了不同的細分市場。管理咨詢公司可按體量分為國際咨詢公司、本土咨詢服務機構、小型咨詢機構。 麥肯錫、波士頓、貝恩、埃森哲等國際咨詢巨頭主要服務于大型客戶。麥肯錫、波士頓、貝恩、埃森哲等國際咨詢巨頭主

68、要服務于大型客戶。國際咨詢公司在研究能力、人員素質和全球化服務能力上具有優勢，在服務大型客戶上體現得較為明顯。但是我國廣大的中小企業面對的競爭市場多是國內或者區域市場而非全球化競爭。在對中小企業客戶的服務上，國際咨詢機構的優勢不能很好地發揮，較高的人員成本也成為他們進入中小型企業咨詢市場的障礙。 擁有一定市場知名度的本土咨詢服務機構迅速成長擁有一定市場知名度的本土咨詢服務機構迅速成長，成為中小企業管理咨詢服務的，成為中小企業管理咨詢服務的主要提供者。主要提供者。隨著中小企業面臨的市場環境越加復雜，對管理咨詢的需求也日益增長。本土咨詢服務機構憑借長期積累的行業經驗，更加了解中小企業管理的痛點、難

69、點，能夠為中小企業解決管理中的實際問題。此外，行業內還存在大量小型咨詢機構，這些機構通常人員較少，提供的咨詢服務有限，收入規模較小。 3. 競爭優勢：研發競爭優勢：研發+師資師資+渠道渠道+品牌，四大優勢協同共振品牌，四大優勢協同共振 3.1. 研發：研發管理制度系統化，課程體系不斷完善 公司注重研發， 具備系統完善的研發團隊公司注重研發， 具備系統完善的研發團隊。 公司一貫重視研發在經營中的重要作用，課程研發是公司的核心基因之一，為保證教學質量，公司建立了系統性的課程研發團隊。公司課程研發團隊由公司內部的教學、推廣、研發專家組成，課程研發活動秉承著“持續改進”的原則，結合現有的課程教學內容和

70、效果，分析市場環境和客戶需求的變化情況，同時運用多媒體、互聯網等混合技術手段，以促成培訓課程產品內容的實時更新和產品質量、教學效果的持續提升。 持續的研發投入使公司的課程體系不斷完善持續的研發投入使公司的課程體系不斷完善，形成了戰略、績效、財務、營銷、銷售、人才、團隊等覆蓋企業管理各重要領域的課程體系。如公司在線 EMBA 課程下設十二大研究院，深入民營企業現狀，直擊企業經營過程中遇到的問題，所有課程均經過實效研發，每月一次升級迭代，根據經濟環境變化、管理理論發展、企業管 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 理實踐的

71、需要持續更新。 圖圖 22：行動教育在線行動教育在線 EMBA 課程的十二大研究院課程的十二大研究院 數據來源：公司官網，東北證券 公司建立了系統化的研發管理制度，在多年的經營過程中，已經形成了較為成熟的研發體系， 研發流程包括項目立項、 班子搭建、 目標與計劃、 內容制作、 項目評審、持續迭代六大環節。 圖圖 23：行動教育研發流程行動教育研發流程 數據來源：公司公告，東北證券 在多年研發沉淀的基礎上，公司開發出了贏利模式 、 倍增路徑等具有較強市場影響力和品牌知名度的培訓課程，并持續迭代更新，截至 2021 年 4 月， 贏利模式課程已經累積開講超過 390 期。 表表 5：行動教育開發的

72、主要公開課新課程及課程更新情況：行動教育開發的主要公開課新課程及課程更新情況 年度年度 課程名稱課程名稱 2018 年 贏利模式 8.0 、 倍增路徑 4.0 2019 年 贏利模式 9.0 、 模式創新 2020 年 贏利模式 10.0 、 經營方略 數據來源：公司公告，東北證券 截至 2021 年上半年，公司有股權設計教學案例開發 、 品牌戰略 、 贏利模式11.0 、 企業大學咨詢服務升級項目四項正在研發的課程項目，并與外界合作研 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 發大財務管控 、 營銷模式 、 戰略績效等五

73、個項目。 表表 6：行動教育正在研發的項目：行動教育正在研發的項目 序號序號 項目名稱項目名稱 主要研究方向和擬實行的研究目標主要研究方向和擬實行的研究目標 計劃研發周期計劃研發周期 項目進展情況項目進展情況 1 股權設計教學案例開發 幫助初創企業提升對股權和資本的認識，提升企業家在股權資本方面的決策力，持續增加教學案例。 2019.3-2021.3 內容制作階段 2 品牌戰略 全過程管控企業營銷信息接觸點，不斷積累優勢，整體提升企業市場品牌競爭力。找到企業成長的快速通道；巧妙的賣點設計，制定速戰速決超越對手的戰略戰術。 2020.10-2022.9 內容制作階段 3 贏利模式 11.0 深入

74、民營企業現狀，直擊痛點、重點和難點，規避企業常犯的重大錯誤；打通企業經營關鍵模塊，形成經營的閉環系統，實現戰略一致性。 2020.11-2021.12 內容制作階段 4 企業大學咨詢服務升級項目 緊扣企業“人才輩出+業績倍增”戰略的人才理念，人才盤點、人才培養路徑及人才培養方法，一套企業人才培養的管理制度、配套機制及適合企業的人才培養方案演練。 2021.1-2021.12 內容制作階段 數據來源：公司公告，東北證券 表表 7：行動教育合作研發的項目：行動教育合作研發的項目 序號序號 合作對象合作對象 合作項目合作項目 1 付小平、上海紅平企業管理顧問事務所 大財務管控 2 陳軍、上海祜澤市場

75、營銷顧問中心 大營銷管控課程升級和方案班研發 3 張曉嵐、廣州市張曉嵐企業管理咨詢有限公司 營銷模式 4 江竹兵、上海天大企業管理事務所 戰略績效 5 王洋、上海教率信息咨詢事務所 組織效率 數據來源：公司公告，東北證券 基于系統化的研發能力，公司打造了涵蓋企業管理各個方面的系列化課程基于系統化的研發能力，公司打造了涵蓋企業管理各個方面的系列化課程。公司的重點產品濃縮 EMBA 涵蓋戰略設計、 價值創造等 10 大模塊， 內含 60 套工具、 80 個方法；校長 EMBA 共有 10 門必修課以及 3 門選修課，戰略創新、經營方略等課程構成了組織體系與增長體系兩大鏈條，通過豐富的課程設計幫助學

76、員全面提高企業管理能力。 圖圖 24：行動教育濃縮行動教育濃縮 EMBA 產品體系產品體系 圖圖 25：行動教育校長行動教育校長 EMBA 產品體系產品體系 數據來源：公司公告，東北證券 數據來源：公司公告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 3.2. 師資：國內外行業大咖任教，助力品牌形象提升 國內外知名高管教師授課，助力公司品牌形象提升國內外知名高管教師授課，助力公司品牌形象提升。公司的師資由內部師資與外部師資構成。公司聘請了多位曾就職于龍頭企業，擁有多年企業管理經驗的行業大咖作為內部講師，保證了課程的

77、前沿性與實用性，如大營銷管控的主講導師為順豐速運集團原營銷副總裁陳軍，以及復星集團原財務總監付小平。外部導師方面，公司聘請了平衡計分卡創始人、 哈佛大學王牌教授羅伯特 卡普蘭作為 戰略創新的主講導師，國際貨幣基金組織原全球副總裁、中國人民銀行原副行長朱民負責講授經濟學課程。 圖圖 26：行動教行動教育部分老師介紹育部分老師介紹 數據來源：公司公告，東北證券 3.3. 渠道：銷售渠道廣覆蓋，有效滲透目標客戶群 行業存在銷售渠道壁壘行業存在銷售渠道壁壘。企業管理培訓與咨詢行業的競爭較為激烈，市場上存在大量的培訓咨詢公司可供客戶選擇。因此，行業內公司的銷售能力則成為公司發展的一個關鍵因素。 對于擬進

78、入本行業的公司來說， 由于尚未形成品牌效應及經驗曲線，其很難快速、有效地建立起營銷網絡和銷售渠道，其業務開展也將面臨著嚴峻的挑戰。 廣域覆蓋的營銷網絡實現對目標客群的有效滲透廣域覆蓋的營銷網絡實現對目標客群的有效滲透。截至 2021 年上半年，公司已經在北京、上海、深圳、杭州、成都設立了五家銷售服務子公司，在上海、北京、深圳、廣州、南京等 25 個城市建立了 28 個校區，形成了覆蓋全國的有效管理培訓營銷及服務網絡，實現對目標客群的有效滲透。銷售模式上，公司采取高客戶粘性、高消費印象的直銷模式，并通過如研討會、行業講座等多元化的營銷方式推動產品及服務的銷售。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必

79、閱讀正文后的聲明及說明 24 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 圖圖 27：行動教育全國校區分布（行動教育全國校區分布（28 個）個） 數據來源：公司官網，東北證券 公司營銷管理中心負責產品營銷與市場推廣。截至 2020 年底，公司共擁有 741 名員工， 其中銷售人員 534 人， 占比 72.06%。 公司主要通過一線銷售人員的電話銷售、課后服務、小規模課程試聽、與行業協會等機構合作組織主題論壇等方式開拓新客戶。同時，由于公司的品牌形象較好，客戶滿意度較高，也存在著較多的老客戶介紹新客戶的情形。 圖圖 28：行動教育行動教育 2020 年末員工結構年末員工結構 數據來源：公

80、司公告，東北證券 3.4. 品牌：品牌形象良好，客戶資源豐富 圖書音象圖書音象制品出版發行量不斷增長，精品課程助力品牌影響力提升制品出版發行量不斷增長，精品課程助力品牌影響力提升。經過十多年的積累，公司形成了一系列成體系的課程內容研發成果。公司將這些研發成果和課程 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 資料開發成圖書、音像等產品，經過批準后對外銷售，擴大品牌影響力。截至 2021年上半年，公司共擁有 400 余項知識產權、50 余套管理書籍、教程、學習工具， 行動日志總發行量超過 1 億。公司的主要精品課程經過多年的沉

81、淀，已經形成了良好的市場品牌和粉絲效應，如濃縮 EMBA課程已經累積開講超過 420 余期。 圖圖 29：行動教育圖書音像制品行動教育圖書音像制品 數據來源：公司公告，東北證券 服務企業超服務企業超 7 萬家，客戶資源豐富萬家，客戶資源豐富。公司自成立以來已經累計服務了約 7 萬多家企業，為約 15 萬位企業家提供了管理培訓或咨詢服務，包括 600 余家上市公司、數千家行業/區域龍頭，其中包括顧家家居、香飄飄、新綸科技、云天化等上市公司及知名企業，積累了豐富的客戶資源。 圖圖 30：行動教育部分企業客戶行動教育部分企業客戶 數據來源：公司官網，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正

82、文后的聲明及說明 26 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 傾力打造校友會，增強客戶黏性傾力打造校友會，增強客戶黏性。公司傾力打造學習型校友會，力求通過計劃性、持續性的標桿企業走訪學習、月度私董會、季度私房課以及年度盛大節日，以校友會為載體，互助、互學、互贏，為每位校友創造終身價值。行動教育校友遍布全球世界各地，目前已在國內外已成立了 50 多個地方校友會，其中包括馬新國際校友會、歐洲校友會，北美等國家的校友會也在積極籌備中。截至 2021 年上半年，行動教育校友已遍布全球幾十個國家，累計校友近 5000 人。 管理培訓市場品牌化趨勢加速，良好的客戶積淀為公司后續業務開展奠定基礎

83、管理培訓市場品牌化趨勢加速，良好的客戶積淀為公司后續業務開展奠定基礎。中國企業管理培訓、管理咨詢市場的品牌化趨勢加速，尤其是中小企業發展較快的沿海城市，以及近年來經濟快速發展的內地城市，其企業對于企業管理培訓和咨詢的需求持續增加，行動教育作為知名度高口碑好的培訓機構，會是廣大企業的優先選擇，客戶的良好積淀，也為其后續業務的開展奠定了良好的基礎。 4. 成長看點： “一核兩翼成長看點： “一核兩翼”發展戰略，培育新的增長點發展戰略，培育新的增長點 實際募集資金實際募集資金 5.82 億元，投向智慧管理培訓基地建設項目和行動慕課智庫建設項億元，投向智慧管理培訓基地建設項目和行動慕課智庫建設項目目。

84、公司實際向公眾公開發行 2109 萬股，發行價 27.58 元，最終實際募集資金 5.82億元，其中 4.55 億元計劃用于智慧管理培訓基地建設項目，0.60 億元計劃用于行動慕課智庫建設項目。公司擬在三年內在上海、北京、深圳、昆明、長沙新建 5 個智慧管理培訓基地，研發并開設相關培訓課程。 表表 8：行動教育募集資金投向：行動教育募集資金投向 序號 項目名稱 投資金額 （萬元） 擬使用募集資金金額（萬元） 建設期（年） 1 智慧管理培訓基地建設項目 53959.12 45546.76 3 2 行動慕課智庫建設項目 9889.92 6000 2 合計 63849.04 51546.76 - 數

85、據來源：公司公告，東北證券 自建基地長期有望降低運營成本，提高公司品牌形象自建基地長期有望降低運營成本，提高公司品牌形象。本次發行募集資金建設的培訓基地立足于上海、北京、深圳、長沙、昆明等 5 個城市，輻射全國大部分地區。此舉將為公司提供持續穩健的營業收入，并將提高公司的市場地位和品牌形象。并且建設契合中小企業家客群的內在需求，亦是對管理培訓業務價值的進一步延伸；項目中， 公司采取 “自建基地、 自主運營” 的方式開展管理培訓業務。 在此模式下，公司將支付較為穩定的租賃費用，而非高昂且價格波動較大的場地費用，運營成本將得到降低。 進一步延伸管理培訓服務價值，滿足客戶對共享、互聯、共贏的企業家生

86、態圈的訴進一步延伸管理培訓服務價值，滿足客戶對共享、互聯、共贏的企業家生態圈的訴求求。 智慧管理培訓基地項目建設完成后， 公司將在基地內不定期舉辦各類校園活動，如校園論壇、校園沙龍、校園慶典、同學會、畢業典禮，促進學員們之間的交流，維系學員們之間的聯系，提升學員對行動教育的歸屬感。公司將根據企業家行業屬性進行標簽統計管理，并依據行業上下游鏈條關系，挖掘企業家間潛在業務資源對接機會，鼓勵企業家參與行業論壇或沙龍等活動，由此促進企業家之間業務對接、資源共享，真正打造企業家共享、互聯、共贏的生態圈，協助企業家真正獲得“知 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27 / 33 行動

87、教育行動教育/ /公司深度公司深度 識”與“資源”相結合的雙層效益。 圖圖 31：行動教育建設的企業家生態圈行動教育建設的企業家生態圈 數據來源：公司公告，東北證券 推進行動慕課智庫推進行動慕課智庫建設項目建設，提升公司線上業務競爭能力建設項目建設，提升公司線上業務競爭能力。行動慕課智庫的成功搭建將為企業管理者提供一套行之有效、成本較低、便捷靈活的員工培訓服務，精準契合中小民營企業家的消費訴求。而對公司管理培訓業務而言，行動慕課智庫將為其拓展線上學習的功能及渠道。翻轉課堂的學習方式將有效提高如精品公開等管理培訓課程的授課質量，有利于公司產品價值的進一步提升。未來，行動慕課智庫與管理培訓業務的充

88、分銜接，將大幅提升公司產品的競爭力，提高公司于管理培訓領域的市場份額。 圖圖 32：行動慕課智庫核心業務模式行動慕課智庫核心業務模式 數據來源：公司公告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 “一核兩翼一核兩翼”發展戰略，立足管理培訓發展管理咨詢及投資業務發展戰略，立足管理培訓發展管理咨詢及投資業務。公司繼續集中優勢發展管理培訓業務，未來將通過智慧管理培訓基地建設項目進一步擴大管理培訓業務的服務價值與運營效率；行動慕課智庫建設項目建設有望提升公司線上業務競爭能力，并為公司培訓業務提供線下增值服務。此外，公司將

89、積極發展管理咨詢及投資業務： 1） 管理咨詢： 通過培訓業務為客戶提供服務的同時， 品牌形象得以持續提升， 公司持續加強與客戶的溝通聯系， 當客戶在經營管理過程中遇到的各類管理問題時，以項目組進駐客戶公司的形式為客戶提供建議方案， 包括績效管理、 戰略規劃、營銷管控、財務控制等方面內容。 2） 投資業務：公司于 2021 年 6 月與添宥投資簽署合伙協議，共同投資設立海南躬行私募基金合伙企業（有限合伙） ，基金總規模為 2 億元，公司擬作為有限合伙人計劃出資 1.99 億元，占該基金 99.50%份額。后續公司將積極參與學員企業Pre-IPO 項目。 5. 盈利預測與估值盈利預測與估值 5.1

90、. 盈利預測 公司盈利模式課程 （濃縮 EMBA） 與校長 EMBA 是公司管理培訓業務的核心產品。從課程結構來看，盈利模式課程每次約 300 人，每年舉辦 36 次課，舉辦地點主要在各城市酒店，為期 3 天，我們預計課程參與人數在 2021 年提升至約 270 人/節，此后由于場地等因素限制，保持緩慢增長。課程費用方面，我們認為公司課程具備提價基礎，預計 2021 年均價約為 24527 元/人次，預計 2022、2023 年分別增長 15%、18%。 表表 9：2018-2023E 行動教育行動教育濃縮濃縮 EMBA 培訓人次及單價預測培訓人次及單價預測 濃縮 EMBA 課程 2018A

91、2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 培訓人次 5797 6573 6491 9720 10260 10620 yoy 13.39% -1.25% 49.75% 5.56% 3.51% 場均培訓人次 161 183 180 270 285 295 yoy 13.39% -1.25% 47.00% 5.56% 3.51% 單價（元） 22413 21574 20439 24527 28206 33283 yoy -3.74% -5.26% 20.00% 15.00% 18.00% 收入（百萬元） 129.93 141.81 132.67 238.40 289.39 353.

92、46 yoy 9.14% -6.44% 79.69% 21.39% 22.14% 數據來源：公司公告，東北證券 公司校長 EMBA 課程共計約 10 門課程，持續時間約一年半，每門課程學習時間為2-4 天，公司在每門課程結課后分別結算，校長 EMBA 每期約 100 人，按每節課程1 人次，預計公司培訓人次 2021-2023 年培訓人次增長率分別為 26%、20%、20%，單節課程價格預計增長率為 13%、20%、15%。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 表表 10：2018-2023E 行動教育行動教育校長校

93、長 EMBA 培訓人次及單價預測培訓人次及單價預測 校長 EMBA 2018A 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 培訓人次 10217 9370 6885 8675 10410 12492 yoy -8.29% -26.52% 26.00% 20.00% 20.00% 單價（元） 17473 19122 21106 23850 28620 32913 yoy 9.44% 10.38% 13.00% 20.00% 15.00% 收入（百萬元） 178.52 179.17 145.32 206.90 297.94 411.15 yoy 0.36% -18.90% 42.3

94、8% 44.00% 38.00% 數據來源：公司公告，東北證券 綜上，我們預計 2021-2023 年濃縮 EMBA 課程實現營收 2.38 億元、2.89 億元、3.53億元，同比增長 79.69%、21.39%、22.14%；校長 EMBA 課程實現營收 2.07 億元、2.98 億元、4.11 億元，同比增長 43.38%、44.00%、38.00%。此外公司培訓還包括占比較低的論壇業務、在線業務和內訓業務，綜合以上業務，我們預計管理培訓業務2021-2023 年營收 5.08 億元、6.62 億元、8.53 億元，同比增長 53.81%、30.03%、28.80%。 表表 11：201

95、8-2023E 行動教育管理培訓業務營業收入拆分（百萬元）行動教育管理培訓業務營業收入拆分（百萬元） 單位：百萬元單位：百萬元 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 濃縮 EMBA 129.93 141.81 132.67 238.40 289.39 353.46 yoy 9.14% -6.44% 79.69% 21.39% 22.14% 校長 EMBA 178.52 179.17 145.32 206.90 297.94 411.15 yoy 0.36% -18.90% 42.38% 44.00% 38.00% 論壇 16.52 26.80 16.83 20.55

96、 24.41 28.19 yoy 62.18% -37.20% 22.10% 18.80% 15.50% 內訓 1.42 2.17 3.79 4.21 4.68 5.15 yoy 52.59% 74.76% 11.00% 11.10% 10.00% 在線培訓 0.78 5.27 31.86 38.23 45.87 55.05 yoy 575.70% 504.26% 20.00% 20.00% 20.00% 合計 327.18 355.22 330.46 508.28 662.29 853.00 yoy 8.57% -6.97% 53.81% 30.30% 28.80% 數據來源：公司公告，東北

97、證券 公司積極推動管理咨詢業務發展， 預計 2021-2023 年實現營收 0.53 億元、 0.62 億元、0.69 億元，同比增長 22.67%、16.40%、10.24%。預計公司 2021-2023 年實現營收5.67 億元、7.3 億元、9.28 億元，同比增長 49.74%、28.80%、27.07%。 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30 / 33 行動教育行動教育/ /公司深度公司深度 表表 12：2018-2023E 行動教育營業收入拆分（百萬元）行動教育營業收入拆分（百萬元） 單位：百萬元單位：百萬元 2018 2019 2020 2021E 20

98、22E 2023E 管理培訓 327.18 355.22 330.46 508.28 662.29 853.00 yoy 8.57% -6.97% 53.81% 30.30% 28.80% 管理咨詢 105.03 78.53 43.57 53.45 62.22 68.59 yoy -25.23% -44.51% 22.67% 16.40% 10.24% 圖書音像銷售 4.26 4.47 3.80 4.37 4.81 5.29 yoy 5.06% -15.01% 15.00% 10.00% 10.00% 其他 1.21 0.44 0.84 0.93 1.02 1.12 yoy -63.95% 9

99、2.45% 10.00% 10.00% 10.00% 合計 437.68 438.65 378.68 567.03 730.33 928.00 yoy 0.22% -13.67% 49.74% 28.80% 27.07% 數據來源：公司公告，東北證券 隨著公司業務經營模式的成熟及規模的擴大，管理效率有望提升。預計公司 2021-2023 年歸母凈利潤分別為 1.61、 2.06、 2.67 億元， 同比增長 50.92%、 27.85%、 29.51%，EPS 為 1.91、2.44、3.16 元。 5.2. 估值 我們選取中公教育、傳智教育、東方時尚 3 家公司作為可比公司，得到 2022

100、年的平均估值為 32 倍 PE；我們預計公司 2022 年實現每股收益 2.44 元，按照行業平均估值水平，給予公司對應 2022 年 32 倍 PE 估值，得到公司目標價 78.08 元。首次覆蓋予以“買入”評級。 表表 13：行動教育可比公司估值（基于行動教育可比公司估值（基于 2021 年年 12 月月 10 日收盤價）日收盤價） 證券代碼 證券簡稱 收盤價 （元） 市值 （億元） PE 2021E 2022E 2023E 002607.SZ 中公教育 10.53 649.43 77.48 29.19 21.16 003032.SZ 傳智教育 22.84 91.92 80.14 48.35 37.97 603377.SH 東方時尚 8.33 60.63 24.25 19.37 14.23 平均 60.62 32.30 24.46 數據來源：公司公告，東北證券 6. 風險提示風險提示 疫情反復風險、市場競爭加劇風險、業務拓展不及預期風險。