【公司研究】老板電器-竣工回暖已至經營拐點可期-20200707[20頁].pdf

1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 證券研究報告證券研究報告 家用電器家用電器 白色家電白色家電 竣工回暖已至，經營拐點可期竣工回暖已至，經營拐點可期 2020 年年 07 月月 07 日日 評級評級 謹慎推薦謹慎推薦 評級變動 維持 合理區間合理區間 34.58-38.22 元元 交易數據交易數據 當前價格（元） 35.84 52 周價格區間（元） 21.67-36.50 總市值（百萬） 34013.02 流通市值（百萬） 33506.84 總股本（萬股） 94902.41 流通股（萬股） 93490.08 漲跌幅漲跌幅比較比較 % 1M 3M 12M 老板電

2、器 5.47 29.17 28.71 白色家電 6.88 23.55 13.52 彭敏彭敏 分析師分析師 執業證書編號：S0530520050001 0731-84779517 相關報告相關報告 1 老板電器：老板電器（002508.SZ）2019 年 年報及 2020 年一季報點評：多渠道助推發展， 業績優于行業 2020-04-30 2 老板電器：老板電器（002508.SZ）2019 年 三季報點評：工程渠道快速增長，盈利能力穩步 提升 2019-10-29 3 老板電器：老板電器（002508.SZ）2019 年 中報點評：煙灶小幅下滑，竣工回暖有望帶動業 績觸底回升 2019-08-

3、28 預測指標預測指標 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主營收入（百萬元） 7424.89 7760.58 7997.28 8724.23 9696.98 凈利潤（百萬元） 1473.58 1589.81 1730.10 1922.23 2123.04 每股收益（元） 1.55 1.68 1.82 2.03 2.24 每股凈資產（元） 6.37 7.23 8.38 9.54 10.90 P/E 23.08 21.39 19.66 17.69 16.02 P/B 5.63 4.95 4.28 3.76 3.29 資料來源：貝格數據，財信證券 投資要點：投資要點： 廚電

4、龍頭，經營穩健。廚電龍頭，經營穩健。2019年公司營業收入、歸母凈利潤分別同比增 長 4.52%、7.89%，扣非歸母凈利潤同比增長 9.09%，公司作為典型的 地產后周期企業，業績受地產周期波動的影響較大，但公司憑借其龍 頭優勢，經營依舊穩健。 行業仍有發展空間，天花板尚未到來。行業仍有發展空間，天花板尚未到來。廚房類電器擁有量相對較低， 未來隨著居民收入水平的提升以及生活習慣的改變等原因，并考慮到 一戶一機的屬性，廚房類電器的滲透率仍將有提升空間。廚電行業集 中度相比白電偏低，龍頭仍有提升空間，加之洗碗機、消毒柜等品類 不斷崛起，行業空間持續擴大。 地產竣工回暖，需求有望回升。地產竣工回暖

5、，需求有望回升。房屋新開工與房屋竣工面積同比增速 的剪刀差近兩年持續增大，新開工增速的傳導推動竣工回暖，竣工與 新開工增速的剪刀差已逐漸縮小，竣工回暖的趨勢基本被驗證。疫情 過后，房地產銷售及竣工數據回歸常態的趨勢有望帶來需求的復蘇， 在房地產好轉預期下，預計廚電行業需求有望最先得到改善。 工程渠道占比提升，助力公司持續發展。工程渠道占比提升，助力公司持續發展。我國精裝修市場快速發展， 公司為順應市場發展迅速調整渠道策略，積極布局地產渠道，經過積 累，工程渠道占比從 2010年的 4.00%快速提升至 2019年的 19.00%。 公司工程渠道市占率保持領先地位，公司作為行業龍頭，定位高端，

6、是地產商性價比較高的選擇，工程渠道的領先地位穩固，其他中小品 牌很難搶奪份額，未來市占率有進一步提升的空間 投資建議：投資建議：我們認為未來公司增長的短期邏輯在于房地產竣工帶來的 需求復蘇，長期邏輯在于精裝修比例不斷提升帶動工程業務的發展， 疊加行業集中度的提升及廚電產品滲透率增長帶來的發展機遇。 綜上， 預計公司 2020-2021 年實現凈利潤分別為 17.30 億元、19.22 億元，對 應 EPS 分別為 1.82元、2.03元，對應 PE分別為 19.66倍、17.69倍。 給予公司 2020年 19-21倍 PE，對應合理區間為 34.5838.22 元，維持 公司“謹慎推薦”評級

7、。 風險提示：風險提示：原材料價格上漲；房地產竣工不及預期；行業競爭加劇。 -20% -13% -6% 1% 8% 15% 22% 29% 2019-072019-112020-03 老板電器白色家電 公司深度公司深度 老板電器老板電器（002508） 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -2- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 內容目錄內容目錄 1 龍頭成長穩健，發展領先行業龍頭成長穩健，發展領先行業 . 4 1.1 受地產周期影響大，但自身成長性強. 4 1.2 產品定位高端，布局廚房全品類. 4 1.3 毛利率穩定，位于行業領先水平

8、. 5 2 行業仍有發展空間，天花板尚未到來行業仍有發展空間，天花板尚未到來. 6 2.1 保有量：廚電保有量相對較低，滲透率有望提升. 6 2.2 集中度：行業集中度不如白電，龍頭仍有提升空間 . 7 2.3 品類：洗碗機等品類不斷崛起，行業空間持續擴大 . 8 2.4 渠道：渠道多元化，工程渠道成為發展新動力 . 9 3 地產竣工回暖，工地產竣工回暖，工程渠道助力發展程渠道助力發展 . 12 3.1 地產竣工回暖明顯，行業需求有望復蘇 . 12 3.2 工程渠道市占率第一，未來持續貢獻增量 . 14 3.3 工程渠道占比提升，不改公司高盈利能力 . 17 4 盈利預測盈利預測 . 18 5

9、 投資建議投資建議 . 18 6 風險提示風險提示 . 18 圖表目錄圖表目錄 圖 1：營收及同比增速 . 4 圖 2：歸母凈利潤及同比增速. 4 圖 3：老板電器與地產周期相關性大 . 4 圖 4：公司產品品類豐富. 5 圖 5：老板電器始終堅持高端定位. 5 圖 6：毛利率及凈利率多年保持穩定 . 6 圖 7：老板電器毛利率位于行業領先水平 . 6 圖 8：城鎮居民大家電擁有量（臺/百戶） . 7 圖 9：農村居民大家電擁有量（臺/百戶） . 7 圖 10：各城市居民每百戶油煙機保有量（臺） . 7 圖 11：廚電品類越來越豐富. 9 圖 12：各國洗碗機保有量對比（臺/百戶） . 9 圖

10、 13：我國洗碗機銷量及增速 . 9 圖 14：家電行業不同渠道占比 . 10 圖 15：我國精裝修滲透率 .11 圖 16：各國精裝修滲透率 .11 圖 17：精裝修廚電項目個數及同比增速 . 12 圖 18：精裝修廚電項目套數及同比增速 . 12 圖 19：2016-2018 年精裝修廚電產品配置率 . 12 圖 20：全國商品房住宅銷售面積及同比增速 . 13 圖 21：全國新房開工面積及同比增速 . 13 圖 22：全國新房竣工面積及同比增速 . 13 圖 23： 房屋新開工與竣工面積同比增速 . 14 nMqPrPxPoOoRnNsNtNtNoN8O8Q9PnPqQoMoOiNoOo

11、RfQoOzR6MpPwPuOoNmMxNsOyQ 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -3- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 圖 24：老板電器各渠道占比 . 14 圖 25：2016-2018 年工程渠道市占率情況 . 15 圖 26：2018 年廚電品牌工程渠道市占率 . 15 圖 27：2018 年精裝房售價分布情況 . 15 圖 28：不同樓盤廚電品牌市占率情況 . 16 圖 29：房地產行業市場集中度 . 17 圖 30：工程渠道可節省費用拆解 . 17 表 1：2020 年 5 月油煙機及燃氣灶市場份額 . 8 表 2：2

12、020 年 5 月消毒柜及洗碗機市場份額 . 8 表 3：精裝修相關政策 . 10 表 4：工程渠道收入占比變化下的毛利率與凈利率測算 . 18 表 5：分渠道營業收入預測 . 18 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -4- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 1 龍頭成長穩健，發展領先行業龍頭成長穩健，發展領先行業 1.1 受地產周期影響大，但自身成長性強受地產周期影響大，但自身成長性強 近 10 年，老板電器的發展可以分為兩個階段，第一個階段是 2010-2016 年，公司充 分享受了地產紅利，成長強勁，營收和凈利潤均保持較高增長；而

13、 2017-2018 年，公司 營業收入增速放緩，凈利潤增速也回落；到 2019 年，公司營業收入、歸母凈利潤分別同 比增長 4.52%、7.89%，扣非歸母凈利潤同比增長 9.09%，業績探底。 圖圖 1：營收及同比增速營收及同比增速 圖圖 2：歸母凈利潤及同比增速歸母凈利潤及同比增速 資料來源：公司公告，財信證券 資料來源：公司公告，財信證券 廚電行業作為典型的地產后周期行業，業績受地產周期波動的影響較大。公司作為 行業龍頭，歷年業績也與地產表現出較強的相關性，如 2012 年至 2013 年，商品房市場 住宅銷售面積同比大增，老板電器業績隨之增長，2016 年以來，商品房市場住宅銷售面

14、積同比下降，公司業績也隨之回落。但公司仍然具備較強的穿越地產周期的成長潛力， 如 2009 年至 2010 年及 2013 年至 2014 年期間，房地產市場大幅回落，但公司憑借其龍 頭優勢，業績依舊強勢增長。 圖圖 3：老板電器與地產周期相關性大老板電器與地產周期相關性大 資料來源：國家統計局，公司公告，財信證券 1.2 產品產品定位高端，布局廚房全品類定位高端，布局廚房全品類 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 40.00 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 營業總收入（億元） 同比增速(%) 0.00 10.0

15、0 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 歸屬母公司股東的凈利潤（億元） 同比增速(%) -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 商品房銷售面積（住宅）累計同比增速營業收入同比增速凈利潤同比增速 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -5- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 公司深耕廚房領域，精心專注于廚房電器產品，主要產品包括吸油煙機、燃氣灶、 消毒柜、蒸

16、箱、烤箱、蒸烤一體機、洗碗機、凈水器、熱水器、微波爐、集成灶等家用 廚房電器。 截至 2019 年， 油煙機、 燃氣灶、 消毒柜占比分別為 53.41%、 24.10%、 6.98%。 根據中怡康數據，公司吸油煙機、燃氣灶、微波爐等產品市占率均常年位于市場領先地 位。 圖圖 4：公司產品品類豐富公司產品品類豐富 資料來源：公司公告，財信證券 公司自成立以來，一直為國內廚電行業的領軍企業。公司前身為 1979 年成立的紅星 五金廠，于 1987 年與航空航天部研發了我國第一代油煙機，老板油煙機多年來問鼎同類 產品冠軍。2003 年以西門子及伊萊克斯為代表的外資品牌進入國內市場，快速占領國內 35

17、00 元以上的高端市場，并快速擠壓了以老板電器為代表的中低端市場。老板電器在面 臨外資的壓迫下，不斷進行研發及產品升級，對品牌定位、品牌形象、廣告訴求等進行 重塑，成功的塑造了老板電器高端品牌形象，并擊敗外資品牌穩居市場前列。 圖圖 5：老板電器始終堅持高端定位老板電器始終堅持高端定位 資料來源：公司公告，財信證券 1.3 毛利率毛利率穩定，位于行業領先水平穩定，位于行業領先水平 老板電器毛利率一直保持相對較高的水平，2019 年毛利率為 54.27%，同比提升 0.75 0 10 20 30 40 50 60 70 油煙機占比（%）燃氣灶占比（%）消毒柜占比（%）蒸汽爐占比（%） 集成灶占比

18、（%）電烤箱占比（%）洗碗機占比（%）小家電占比（%） 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -6- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 個百分點，公司毛利率同比有所提升，主要是原材料價格和增值稅下降所致。 廚電板塊毛利率水平高于白電、黑電、小家電等其他家電板塊，老板電器毛利率一 直處于行業領先地位，高于浙江美大、華帝股份、格力電器、美的集團等企業。未來隨 著公司工程渠道占比不斷提升，預計公司毛利率將受到一定影響。 圖圖 6：毛利率及凈利率多年保持穩定毛利率及凈利率多年保持穩定 圖圖 7：老板電器毛利率位于行業領先水平老板電器毛利率位于行業領

19、先水平 資料來源：公司公告，財信證券 資料來源：公司公告，財信證券 2 行業仍有發展空間，行業仍有發展空間，天花板尚未到來天花板尚未到來 2.1 保有量：廚電保有量相對較低，滲透率有望提升保有量：廚電保有量相對較低，滲透率有望提升 根據國家統計局數據，我國城鎮居民對大家電的保有量明顯高于農村地區，其中城 鎮居民空調、彩色電視機、電冰箱、洗衣機、淋浴熱水器、排油煙機及微波爐的擁有量 分別為 142.18 臺/百戶、121.26 臺/百戶、100.92 臺/百戶、97.69 臺/百戶、97.17 臺/百戶、 79.09 臺/百戶、 55.24 臺/百戶， 城鎮居民在廚房類家電的保有量方面明顯低于白

20、電和黑電。 農村居民彩色電視機、電冰箱、洗衣機、空調機、抽油煙機的擁有量分別為 116.58 臺/百戶、95.87 臺/百戶、88.55 臺/百戶、65.25 臺/百戶、26.00 臺/百戶，每百戶農村居民 對彩色電視機擁有量對高，對抽油煙機擁有量最低。 從每百戶城鎮及農村居民對大家電的擁有量情況來看，不論是城鎮居民還是農村居 民，對廚房類電器擁有量相對較低，未來隨著居民收入水平的提升以及生活習慣的改變 等原因，并考慮到一戶一機的屬性，廚房類電器的滲透率仍將有提升空間。 0 10 20 30 40 50 60 70 銷售毛利率（%）銷售凈利率（%） 0 10 20 30 40 50 60 70

21、 老板電器華帝股份浙江美大 格力電器美的集團蘇泊爾 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -7- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 圖圖 8：城鎮居民大家電擁有量（臺城鎮居民大家電擁有量（臺/百戶百戶） 圖圖 9：農村居民大家電擁有量（臺農村居民大家電擁有量（臺/百戶百戶） 資料來源：國家統計局，wind，財信證券 資料來源：國家統計局，wind，財信證券 圖圖 10：各城市各城市居民每百戶居民每百戶油煙機保有量（油煙機保有量（臺臺） 資料來源：國家統計局，wind，財信證券 2.2 集中度：集中度：行業集中度行業集中度不如白電，龍頭仍有提

22、升空間不如白電，龍頭仍有提升空間 在傳統品類油煙機及燃氣灶市場老板電器市占率第一， 根據奧維云網數據， 截至 2020 年 5 月老板電器油煙機線上、線下市占率分別為 21.52%、28.90%，分別領先市占率第二 的方太 5.09、 3.38 個百分點。 老板電器燃氣灶線上、 線下市占率分別為 17.13%、 27.41%， 市占率第一，位居第二的方太線上、線下市占率分別為 13.42%、25.38%。在傳統品類油 煙機及燃氣灶市場，老板及方太穩居市場前兩位，并且大幅領先其他品牌，品牌優勢明 顯。與空調龍頭 30%以上的市占率相比，廚電市場集中度仍具有提升空間，未來老板電 器作為行業龍頭，市

23、占率有望進一步提升。 142.18 121.26 100.92 97.69 97.17 79.09 55.24 0 20 40 60 80 100 120 140 160 116.58 95.87 88.55 65.25 26.00 0 20 40 60 80 100 120 140 85.5 84.8 83.462.07 68.55 86.6 72.47 77.34 76.02 74.2 86.1 70.4 66.6 65.21 65.2 83.3 56.23 79.9 72 74.8 86.88 55 86.42 89.04 65.1 73 77.8 72 45.86 70 79.01 各

24、城市油煙機保有量 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -8- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 表表 1：2020 年年 5月油煙機及燃氣灶月油煙機及燃氣灶市場份額市場份額 油煙機油煙機 燃氣灶燃氣灶 線上市占率 線下市占率 線上市占率 線下市占率 老板 21.52% 28.90% 17.13% 27.41% 方太 16.43% 25.52% 13.42% 25.38% 華帝 9.89% 8.97% 11.52% 10.30% 美的 15.00% 8.95% 13.00% 7.22% 西門子 1.11% 4.34% 1.04% 4.15%

25、 海爾 6.00% 3.24% 2.59% 3.67% 萬和 1.84% 3.13% 2.28% 3.26% 萬家樂 2.34% 2.79% 3.01% 3.29% 資料來源：奧維云網，財信證券 與在傳統品類占據龍頭地位不同，老板電器在消毒柜及洗碗機等新興品類中的市占 率不及美的、方太及西門子等品牌。 根據奧維云網數據，截至 2020 年 5 月，消毒柜市場市占率最高的為方太，線上、線 下市占率分別為 4.41%、28.54%，美的消毒柜線上、線下市占率分別為 17.41%、7.65%， 老板電器線上、線下市占率分別為 5.62%、23.16%，線上市占率排名第三位，線下市占 率排名第二位。

26、洗碗機是國外舶來品，在國內的發展及普及仍處于起步階段，以西門子為主的外資 品牌占據了主要的市場，西門子線上、線下市占率分別達到 28.22%、56.01%，處于領先 地位，美的線上、線下市占率分別為 31.32%、10.04%，位于第二位，而老板電器位于第 三位，線上、線下市占率分別為 1.84%、10.62%，從數據可以看到，老板電器與外資品 牌西門子的市占率存在較大的差距。 未來，隨著公司不斷發力新興品類，老板電器有望在消毒柜及洗碗機市場復制傳統 煙灶的走勢，成為行業龍頭。 表表 2：2020 年年 5月消毒柜及洗碗機市場份額月消毒柜及洗碗機市場份額 消毒柜消毒柜 洗碗機洗碗機 線上市占率

27、 線下市占率 線上市占率 線下市占率 老板 5.62% 23.16% 1.84% 10.62% 方太 4.41% 28.54% 8.64% 17.03% 西門子 1.30% 3.97% 28.22% 56.01% 美的 17.41% 7.65% 31.32% 10.04% 海爾 6.34% 3.55% 7.52% 0.72% 華帝 4.35% 6.51% 1.85% 1.73% 資料來源：奧維云網，財信證券 2.3 品類：洗碗機等品類：洗碗機等品類品類不斷崛起不斷崛起，行業空間，行業空間持續持續擴大擴大 除傳統的油煙機和燃氣灶以外，越來越多的品類不斷的進入廚房類家電范疇，洗碗 機、消毒柜、蒸箱

28、等新興品類不斷崛起。 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -9- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 圖圖 11：廚電品類越來越豐富廚電品類越來越豐富 資料來源：老板電器淘寶官方旗艦店，財信證券 以洗碗機為例，經過不斷的發展，洗碗機在歐美普及率很高，澳大利亞普及率達到 76.8%，德國普及率達到 75.8%，美國普及率達到 67.9%，而在我國，由于洗碗機的市場 接受度一直較低， 普及率不到 1%。 但近幾年洗碗機在我國銷量增速很快， 隨著技術進步， 以及人們消費觀念的改變，洗碗機在我國擁有較大的發展空間。 圖圖 12：各國洗碗機保有量對比

29、（臺各國洗碗機保有量對比（臺/百戶）百戶） 圖圖 13：我國洗碗機銷量及增速我國洗碗機銷量及增速 資料來源：歐睿，財信證券 資料來源：歐睿，財信證券 現階段我國廚電行業產品品類少，戶均擁有量低，對比發達國家，我國廚電產品仍 處于起步階段。近幾年，在宏觀經濟增速換擋及房地產市場萎靡等綜合因素的影響下， 廚電市場增長動力不足，但伴隨著家電消費升級及品類的擴張，廚電市場仍然保持著良 好的增長態勢，未來仍然有較大的發展空間。 2.4 渠道：渠道：渠道多元渠道多元化化，工程渠道成為發展新動力工程渠道成為發展新動力 家電行業的主要渠道分為線下零售渠道、電商渠道、工程渠道及 KA 渠道，根據奧 維云網數據，

30、其中專賣店渠道主要包括品牌地標店、建材家居市場店等，KA 渠道主要包 括大型連鎖超市店等。2014 年至 2018 年，我國家用電器行業渠道在不斷的發生變化，其 76.8 75.8 67.9 55.1 43.6 17.5 0.5 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -10- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 中，專賣店渠道為傳統主要渠道，占比從 2014 年的 61.7%逐漸下降至 2018 年的 51.8%， KA渠道占比從2014年的23.9%下降至2018年的16.5%， 電

31、商渠道占比從2014年的10.4% 提升至 2018 年的 25.4%，工程渠道占比從 2014 年的 4.0%提升至 2018 年的 6.3%，電商 及工程渠道占比不斷提升，專賣店渠道及 KA 渠道占比不斷下降。 圖圖 14：家電行業不同渠道占比家電行業不同渠道占比 資料來源：奧維云網，財信證券 從全球范圍來看，最早推行精裝修的是瑞典，隨后，歐美日韓等國紛紛加入這種模 式，目前歐美國家已經形成了十分成熟完善的精裝修理念及體系，當前，美國和日本等 國的精裝修滲透率已超過 80%。 1999 年，國務院辦公廳下發關于推進住宅產業現代化提高住宅質量若干意見 ，提 出要加強對住宅裝修的管理，積極推廣

32、一次性裝修或菜單式裝修模式。2017 年，住建部 發布建筑業“十三五”規劃 ，明確規定到 2020 年，城鎮綠色建筑占新建建筑比重達 到 50%，新開工全裝修成品住宅面積達到 30%。 表表 3：精裝修相關政策：精裝修相關政策 時間時間 部門部門 政策政策 政策意義政策意義 1999 國務院辦公廳 關于推進住宅產業現代化提高 住宅質量若干意見 加強對住宅裝修的管理， 積極 推廣一次性裝修或菜單式裝 修模式 2002 住建部 商品住宅裝修一次到位實施細 則 加強住宅裝修的管理， 推行一 次裝修模式， 規范住宅裝修市 場行為， 提高住宅裝修集約化 水平， 加快推進住宅產業化進 程，引導住宅建設健康

33、發展 2008 住建部 關于進一步加強住宅裝飾裝修 管理的通知 各地要制定出臺相關扶持政 策，逐步達到取消毛坯房、 直 接向消費者提供全裝修成品 房的目標 2010 住建部 建筑業“十二五規劃” 鼓勵全國各地推行精裝房 2013 國務院 關于轉發發展改革委、住房城 鄉建設部綠色建筑行動方案的通 知 國務院層面的行動指引， 鼓勵 新建住宅一次裝修到位或菜 單式裝修 23.9% 21.9% 20.2% 18.3% 16.5% 61.7% 58.9% 58.2% 54.2% 51.8% 10.4% 16.0% 17.2% 21.9% 25.4% 4.0%3.2%4.4% 5.6%6.3% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20142015201620172018 工程渠道電商渠道線下零售渠道KA渠道 此報告僅供內部客戶參考此報告僅供內部客戶參考 -11- 請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分 公司研究報告 2016 住房城鄉建設部 住宅室內裝飾裝修工程質量驗 收規范 完善工程質量驗收標準， 讓全 裝修有“標”可循 2016 住建部