1、證券研究報告|公司深度|家電零部件 1/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 華翔股份(603112)報告日期：2025 年 03 月 19 日 金屬零部件金屬零部件領軍企業，領軍企業，汽車零部件等新業務打開成長空間汽車零部件等新業務打開成長空間 華翔股份深度報告華翔股份深度報告 投資要點投資要點 金屬零部件行業領跑者，多元金屬零部件行業領跑者，多元化化布局打開布局打開成長成長空間空間 公司專注于金屬材料成型及精密加工領域，已形成包括鑄造、機加工、部件組裝、涂裝、生鐵冶煉等全產業鏈供應服務體系，于2020年9月上市。公司主營業務重點覆蓋壓縮機零部件壓縮機零部件（家電）（家電）、汽車零部件、汽

2、車零部件、工程機械零部件、工程機械零部件三大領域，2022 年營收占比分別為 45%、21%、17%，毛利率分別為 24%、16%、23%，下游客戶涵蓋美的、格力、豐田等巨頭。2024 年 8 月，公司發布新一期股權激勵計劃并制定 2024-2026 年考核目標，歸母歸母凈利潤凈利潤考核考核目標值分別為目標值分別為 4.8、6、7 億元億元，年均復合增速，年均復合增速 22%。鑄件下游應用場景廣闊，跨行業綜合型企業優勢凸顯鑄件下游應用場景廣闊，跨行業綜合型企業優勢凸顯 我國鑄件產量全球第一，2023年達 5190萬噸，近五年復合增速 1%。汽車工業是我國鑄件下游最大需求，占比接近 30%，20

3、23年總量達 1520萬噸，2019-2023年年均復合增速 1.1%。公司是黑色金屬鑄件領軍企業，壓縮機（家電）鑄件市占率全球第一，實現了白色家電壓縮機零部件全品牌、全系列覆蓋，憑借優秀的生產與技術實力不斷擴大業務規模，拓展汽車零部件、工程機械等下游應用，加強高附加值機加工能力建設，發展空間廣闊。規?；a規?；a+多元化多元化布局布局+產業鏈產業鏈整合，構筑整合，構筑公司核心競爭力公司核心競爭力 橫向橫向擴張擴張：公司是國內少數具備跨行業、多品種、規?；缧袠I、多品種、規?；a能力的綜合型鑄造企業之一，已形成白色家電零部件、汽車零部件、工程機械零部件等多元產業布局。公司穩居國內鑄造行業

4、第一梯隊，相較同業企業，公司規?；?、多業務線管理等優勢突出，有望充分受益于行業集中度提升。公司與格力、美的、瑞智、豐田等優質客戶建立了穩定的合作關系?？v向縱向延伸延伸：擬與華域上海成立擬與華域上海成立合資公司合資公司，推動汽車零部件鑄鐵和機加工業務協同發展，深化汽車零部件機加工業務，增強汽車零部件領域的供應能力。向產業向產業鏈下游延伸，加強鏈下游延伸，加強高附加值高附加值機加工能力建設機加工能力建設，提高機加工覆蓋率提高機加工覆蓋率。公司 2021 年發行可轉債項目，達產后增加壓縮機零部件產能 10709 萬件、汽車零部件產能309 萬件，預計新增營收 3.6 億元。2021 年公司收購晉源實

5、業收購晉源實業，實現短流程聯鑄，縮短生產流程降本提效。深度深度：技術實力行業領先，推動“5G+工業互聯網”融合應用，建立了健全完整的精益管理（HBS）體系。盈利預測與估值盈利預測與估值 預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 4.8、6.1、7.6 億元，同比增長 24%、27%、24%，對應 PE分別為 14、11、9倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示風險提示：宏觀經濟劇烈波動；原材料價格波動；海外匯率波動宏觀經濟劇烈波動；原材料價格波動；海外匯率波動 投資評級投資評級:買入買入(首次首次)分析師：邱世梁分析師：邱世梁 執業證書號：S1230520050001 分析師：王分析

6、師：王華君華君 執業證書號：S1230520080005 分析師：陳姝姝分析師：陳姝姝 執業證書號：S1230524080004 基本數據基本數據 收盤價￥14.79 總市值(百萬元)6,959.85 總股本(百萬股)470.58 股票走勢圖股票走勢圖 相關報告相關報告 財務摘要財務摘要 Table_Forcast(百萬元)2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入 3263.51 3855.32 4628.84 5710.04 (+/-)(%)1.17%18.13%20.06%23.36%歸母凈利潤 389.15 481.75 612.38 762.18 (+/-)(%)-15

7、.35%23.79%27.11%24.46%每股收益(元)0.83 1.02 1.30 1.62 P/E 18 14 11 9 資料來源：浙商證券研究所 -20%-11%-2%7%16%25%24/0324/0424/0524/0624/0724/0824/1024/1124/1225/0125/0225/03華翔股份上證指數華翔股份(603112)公司深度 2/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄正文目錄 1 華翔股份：金屬零部件行業領跑者，多元布局打開成長空間華翔股份：金屬零部件行業領跑者，多元布局打開成長空間.5 1.1 深耕鑄造二十余年，壓縮機核心零部件全球第一.5 1.2

8、 股權結構集中，股權激勵綁定高管彰顯發展信心.6 1.3 業績穩健增長，費用管控持續優化.7 2 鑄件下游應用場景廣闊，跨行業綜合型企業優勢凸顯鑄件下游應用場景廣闊，跨行業綜合型企業優勢凸顯.8 2.1 國內黑色金屬鑄件占比超 80%，行業集中度有望進一步提升.8 2.2 下游應用領域廣闊，汽車工業占比近 30%為最大下游.10 2.2.1 白色家電：消費品以舊換新加快落地，帶動壓縮機需求快速回升.11 2.2.2 汽車制造：國內新能源汽車發展勢頭強勁，為鑄件市場提供長期有力支撐.12 2.2.3 工程機械：全球市場穩步增長，歐美市場景氣回暖.13 3 家電壓縮機零部件全球龍頭，多元化布局打開

9、新成長空間家電壓縮機零部件全球龍頭，多元化布局打開新成長空間.14 3.1 橫向擴張：規?；a拓寬護城河，加速拓展汽車零部件等新領域.14 3.2 縱向延伸：產業鏈協同經驗豐富，綁定優質終端客戶.15 3.3 深度：技術實力行業領先，精益管理提升核心競爭力.18 4 盈利預測與估值盈利預測與估值.20 4.1 盈利預測：預計 24-26年營收分別同比增長 18%、20%、23%.20 4.2 估值分析.21 5 風險提示風險提示.22 華翔股份(603112)公司深度 3/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖表目錄圖表目錄 圖 1：華翔股份發展歷程：深耕鑄造二十余年.5 圖 2：202

10、0-2022 年壓縮機零部件營收占比分別為 54.5%、43.6%、45.3%.6 圖 3：截至 2024H1，公司控股股東、實際控制人合計持股比例達 62.02%.6 圖 4：2024 前三季度實現營收 27.9 億元，同比增長 18.5%.7 圖 5：2024 前三季度實現歸母凈利 3.4億元，同比增長 21.2%.7 圖 6：2023 年毛利率、凈利率分別提升至 23.94%、11.17%.7 圖 7：費用管控不斷優化，銷售費用率大幅降低.7 圖 8：鑄造行業上下游結構.8 圖 9：公司主要從事黑色金屬鑄造中鑄鐵件的生產和銷售.8 圖 10：2010-2021年全球鑄造件產量復合增速為

11、1.43%.9 圖 11：2020 年全球鑄件產量前 3國家為中國（49%）、印度（11%）、美國（9%）.9 圖 12：2013-2023中國鑄造件產量復合增速 1.41%.9 圖 13：黑色金屬鑄件占比超 80%，其中灰鑄鐵件占比近 5成.9 圖 14：2019-2023汽車工業鑄件需求復合增速 1.14%.11 圖 15：汽車、鑄管及管件和礦冶重機為 2023 下游前 3 大需求來源.11 圖 16：2024 年，國內冰箱、空調產量分別同比增長 8.3%、9.7%.11 圖 17：2019-2023年，轉子壓縮機和全封閉活塞式壓縮機銷量復合增速分別為 5%、9%.11 圖 18：2023

12、年全球汽車產銷量分別同比增長 10%、12%.12 圖 19：2020-2024國內汽車產銷復合增速 4.40%和 4.43%.12 圖 20：2020-2024中國新能源車銷量復合增速 56.57%.12 圖 21：2020-2024中國工程機械出口額復合增速 26%.13 圖 22：公司歷年營業收入結構圖（單位：億元）.15 圖 23：公司歷年毛利結構圖（單位：億元）.15 圖 24：2023 年公司營收 32.6 億元，僅次于日月股份.15 圖 25：2023 年公司毛利率 23.94%，高于同行平均水平.15 圖 26：重工事業部短流程生產流程，可實現節能減排、降低成本、提高生產效率.

13、16 圖 27：壓縮機零部件產品價值鏈.16 圖 28：汽車零部件產品價值鏈.16 圖 29：公司營銷網絡遍及全球，聚焦歐洲、亞洲、美洲.18 圖 30：前五大客戶占比持續下降，從 2017 年的 53.39%下降至 2023 年的 44.61%.18 圖 31：公司研發費率居行業前列.19 圖 32：2023 年公司研發人員 406人，占比 7.24%.19 圖 33：公司平均人力成本遠低于可比公司（單位：萬元）.19 表 1：2022 年壓縮機零部件、工程機械零部件、汽車零部件、營收占比分別為 45%、21%、17%.5 表 2：2024 年 8月，公司新推出股權激勵計劃，2024-202

14、6 年歸母凈利潤目標值分別為 4.8、6、7 億元，復合增速 22%6 表 3：2018 年，華翔股份在中國鑄造行業綜合十強企業中排第 7 位.10 表 4：2023 年公司在營收、歸母凈利潤、毛利率等方面優于可比公司平均水平.10 表 5：公司主要產品覆蓋白色家電壓縮機零部件、工程機械零部件、汽車零部件等.14 表 6：雙項目達產后預計新增機加工產能 16994.82 萬件（單位：萬件）.16 表 7：可轉債項目達產后預計新增營業收入 35394.77 萬元（單位：萬元）.17 表 8：達產后機加工預計毛利率與毛坯業務毛利率對比.17 華翔股份(603112)公司深度 4/24 請務必閱讀正

15、文之后的免責條款部分 表 9：合資公司華翔圣德曼出資情況，公司出資 70%.17 表 10：公司各領域主要客戶，涵蓋眾多世界一流企業.18 表 11：預計 2023-2025 年，公司營業收入分別同比增長 18%、20%、23%.20 表 12：可比公司估值.21 表附錄：三大報表預測值.23 華翔股份(603112)公司深度 5/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 華翔股份：金屬零部件行業領跑者，多元布局打開華翔股份：金屬零部件行業領跑者，多元布局打開成長成長空間空間 1.1 深耕鑄造二十余年，深耕鑄造二十余年，壓縮機核心零部件全球第一壓縮機核心零部件全球第一 華翔股份是白色家電零部

16、件行業龍華翔股份是白色家電零部件行業龍頭，專注于金屬材料成型及精密加工領域，頭，專注于金屬材料成型及精密加工領域，于于 2020年年 9 月在上交所主板掛牌上市。月在上交所主板掛牌上市。公司創立于 1999 年，是國內少有跨行業、多品種、規?；a的綜合型企業，采用鑄造及機加工等生產方式，產品主要覆蓋白色家電、汽車零部件白色家電、汽車零部件、工程機械工程機械等行業，下游客戶涵蓋松下、豐田、美的等世界一流企業，已形成包括鑄造、機加工、部件組裝、涂裝、生鐵冶煉等全產業鏈供應服務體系。在白色家電零部件領域，公白色家電零部件領域，公司壓縮機核心零部件市占率全球第一司壓縮機核心零部件市占率全球第一，被工

17、信部授予“制造業單項冠軍示范企業”，實現了白色家電壓縮機零部件全品牌、全系列覆蓋。公司公司主營業務重點覆蓋主營業務重點覆蓋壓縮機零部件、壓縮機零部件、工程機械零部件、工程機械零部件、汽車零部件三大汽車零部件三大領域，領域，2022年營收占比分別為年營收占比分別為 45.32%、21.41%、16.94%，毛利率分別為，毛利率分別為 23.8%、16.22%、22.8%（2023 年年報開始，公司調整披露口徑，壓縮機零部件、汽車零部件劃分至精密件業務）。表1：2022年壓縮機零部件、工程機械零部件、汽車零部件、營收占比分別為 45%、21%、17%產品品類 主要產品 產品用途 主要客戶 壓縮機零

18、部件（營收占比 45%，毛利率 24%）曲軸、氣缸、活塞、法蘭等 空調、冰箱壓縮機（以轉子式、活塞式、漩渦式為主）工程機械零部件（營收占比 21%，毛利率 16%）平衡重、車橋、橋殼等 工程車輛 汽車制造零部件（營收占比 17%，毛利率 23%）殼體、支架、軸承蓋、壓盤、連接桿等 汽車制動系統、轉向系統、離合器系統 資料來源：公司公告，浙商證券研究所(營收占比及毛利率為 2022年年報數據)圖1：華翔股份發展歷程：深耕鑄造二十余年 資料來源：公司公告，公司官網，浙商證券研究所 華翔股份(603112)公司深度 6/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1.2 股權結構集中，股權激勵股權結構集

19、中，股權激勵綁定高管綁定高管彰顯彰顯發展信心發展信心 股權結構股權結構集中，大股東集中，大股東華翔實業華翔實業占占 62.02%。截至 2024 年上半年，公司控股股東為山西臨汾華翔實業有限公司，持股占比 62.02%，其中董事長王春翔及其子王淵、其女王晶分別持有華翔實業 40%、30%、30%股權，為公司實際控制人。第二大股東為山西省交通開發投資集團，占 10.38%。發布股權激勵計劃，發布股權激勵計劃，2024-2026 年年歸歸母凈利潤目標值分別為母凈利潤目標值分別為 4.8、6、7 億元，億元，復合復合增速增速22%。2024 年 8 月，公司發布新一期股權激勵計劃，授予核心骨干員工及

20、董事會認為需要激勵的其他人員共 258 人限制股票數量 829.81 萬股，授予價格為 7.88 元/股，并制定 2024-2026 年考核目標，歸母凈利潤目標值分別為 4.8、6、7 億元，年均復合增速 22%。此前公司于 2021 年推出一輪計劃，已完成 2021-2023 業績目標。圖2：2020-2022年壓縮機零部件營收占比分別為 54.5%、43.6%、45.3%資料來源：公司公告，iFinD，浙商證券研究所 圖3：截至 2024H1，公司控股股東、實際控制人合計持股比例達 62.02%資料來源：公司公告，iFinD，浙商證券研究所 表2：2024年 8月，公司新推出股權激勵計劃，

21、2024-2026年歸母凈利潤目標值分別為 4.8、6、7億元，復合增速 22%解禁限售期 目標值（Am)觸發值（An)首次授予的限制性股票 第一個解除限售期 2024 年凈利潤不低于 4.8 億元 2024 年凈利潤不低于 4.56 億元。第二個解除限售期 2025 年凈利潤不低于 6 億元，或 2024-2025 年兩年累計凈利潤不低于 10.8 億元。2025 年凈利潤不低于 5.7 億元，或 2024-2025 年兩年累計凈利潤不低于 10.5 億元 第三個解除限售期 2026 年凈利潤不低于 7 億元，或 2024-2026 年三年累計凈利潤不低于 17.8 億元。2026 年凈利潤

22、不低于 6.65 億元，或 2024-2026 年三年累計凈利潤不低于 17.45 億元。資料來源：公司公告，浙商證券研究所（上述“凈利潤”指經審計的歸屬于上市公司股東的凈利潤，但剔除全部股權激勵計劃股份支付費用及資產處置損益影響的數值）0%20%40%60%80%100%20202021202220232024H1精密件壓縮機零部件汽車零部件工程機械零部件生鐵和再生資源其他業務華翔股份(603112)公司深度 7/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1.3 業績穩健業績穩健增長，費用管控持續優化增長，費用管控持續優化 2019-2023 年歸母凈利潤復合增速年歸母凈利潤復合增速 23%。

23、2023年，公司實現營收規模 32.6 億元，2019-2023 年營收復合增速 10%，實現歸母凈利潤 3.9 億元，2019-2023 年復合增速 23%。2022年，受全球感染性衛生事件影響，以及晉源實業受大宗原材料價格大幅波動影響，拖累整體業績，2023 年公司業績重回快速增長。截至 2024 年 Q3，公司實現營收 27.9 億元，同比增長 18.5%，歸母凈利潤 3.4 億元，同比增長 21.2%。圖4：2024前三季度實現營收 27.9億元，同比增長 18.5%圖5：2024前三季度實現歸母凈利 3.4 億元，同比增長 21.2%資料來源：iFinD，浙商證券研究所 資料來源：i

24、FinD，浙商證券研究所 盈利能力盈利能力提升，費用管控持續優化提升，費用管控持續優化。2021、2022 年，公司毛利率凈利率下滑主要系生鐵業務拖累及上述外部事件影響，2023 年毛利率、凈利率大幅提升，分別達 23.94%、11.17%，較 2022 年分別提升 5.13PCT、4.99PCT，其中，精密件毛利率顯著提升，主要系銷量及產能利用上升。圖6：2023年毛利率、凈利率分別提升至 23.94%、11.17%圖7：費用管控不斷優化，銷售費用率大幅降低 資料來源：iFinD，浙商證券研究所 資料來源：iFinD，浙商證券研究所 -20%0%20%40%60%80%05101520253

25、035201820192020202120222023 2024Q3營業收入（億元）同比-40%-20%0%20%40%60%012345201820192020202120222023 2024Q3歸母凈利潤（億元）同比0%5%10%15%20%25%30%2018201920202021202220232024Q3銷售毛利率銷售凈利率0%5%10%15%2018201920202021202220232024Q3期間費用率銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率華翔股份(603112)公司深度 8/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 鑄件下游應用場景廣闊，跨行業綜合型企業優勢凸顯鑄

26、件下游應用場景廣闊，跨行業綜合型企業優勢凸顯 鑄造分為黑色金屬鑄造和有色金屬鑄造兩類，上游行業以金屬原材料為主，下游應用鑄造分為黑色金屬鑄造和有色金屬鑄造兩類，上游行業以金屬原材料為主，下游應用廣泛廣泛。鑄造，即熔煉金屬,制造鑄型(芯),并將熔融金屬澆入鑄型,凝固后獲得具有一定形狀、尺寸和性能的金屬零件毛坯的成形方法，屬于金屬熱加工工藝。金屬鑄造件大體上分為黑色金屬鑄造和有色金屬鑄造兩類，根據鑄造金屬材料的不同，可進一步分為鑄鐵件、鑄鋼件、有色合金（鋁、鎂、銅、鋅等）鑄件。公司主要從事黑色金屬鑄造中鑄鐵件的生產和銷售，主要原材料是生鐵和廢鋼，下游公司主要從事黑色金屬鑄造中鑄鐵件的生產和銷售，主

27、要原材料是生鐵和廢鋼，下游主要聚焦在白色家電、汽車制造和工程機械三大行業。主要聚焦在白色家電、汽車制造和工程機械三大行業。圖8：鑄造行業上下游結構 圖9：公司主要從事黑色金屬鑄造中鑄鐵件的生產和銷售 資料來源：華翔股份招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：華翔股份招股說明書，浙商證券研究所 2.1 國內黑色金屬鑄件占比超國內黑色金屬鑄件占比超 80%，行業集中度有望進一步，行業集中度有望進一步提升提升 全球全球鑄造件鑄造件總總產量產量約約 1 億噸億噸，2021 年為年為 1.09 億元，同比增長億元，同比增長 3%。2010 年以來，全球經濟回暖后，鑄造件產量回升，2012年起，全球鑄件產量

28、首次突破 1億噸。2012至 2016年，全球鑄造件總產量連續小幅增長，并于 2017 年增至近 1.1 億噸。受中美貿易摩擦、下游需求疲軟和公共衛生事件等影響，全球鑄件產量在 2019 和 2020 連續兩年下滑。2021 年全球經濟逐步回暖，鑄件產量實現復蘇增長，總產量達到 1.09 億噸，同比增長 3%。中國鑄件總產量全球第一，中國鑄件總產量全球第一，新興經濟體鑄造產業發展強勁。新興經濟體鑄造產業發展強勁。根據 Modern Casting 統計數據，從區域分布來看，2020 年中國鑄件產量達 5195 萬噸，占世界總產量 49%，居世界第一，其余產量排名前五的國家分別是印度、美國、俄羅

29、斯和德國，分別占全球產量的 11%、9%、4%、3%。華翔股份(603112)公司深度 9/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖10：2010-2021年全球鑄造件產量復合增速為 1.43%圖11：2020年全球鑄件產量前 3國家為中國（49%）、印度（11%）、美國（9%）資料來源：Statista，華翔股份招股說明書，中商產業研究院，浙商證券研究所 資料來源：Modern Casting，浙商證券研究所 2023 年，年，我國我國鑄件產量鑄件產量 5190 萬噸，萬噸，同比增長同比增長 0.4%，近近 5 年復合增速年復合增速 1%。2013 年以來，國內鑄件產量呈現小幅上升態勢，整

30、體產量由 2013 年的 4450 萬噸上升至 2023 年的5190萬噸。受宏觀經濟波動影響，2015 年我國鑄件總產量 4560 萬噸，同比下滑 1.30%，首次出現負增長。2018 至 2019 年，汽車行業增長放緩、環保政策趨嚴限產和國際貿易摩擦等多重壓力疊加，國內鑄件產量連續兩年下降。2020 年國內鑄件產量恢復，增速達 6.6%，領跑世界。在隨后的 2022 年，在綠色轉型陣痛和全球感染性衛生事件影響下，增速有所回落。圖12：2013-2023中國鑄造件產量復合增速 1.41%圖13：黑色金屬鑄件占比超 80%，其中灰鑄鐵件占比近 5成 資料來源：中國鑄造協會，浙商證券研究所 資料

31、來源：中國鑄造協會，浙商證券研究所 黑黑色金屬色金屬鑄件占比超鑄件占比超 80%，灰鑄鐵件產量穩居第一，灰鑄鐵件產量穩居第一。各類鑄件產量占比總體穩定，黑色金屬鑄造件占比始終維持在 80%以上，其中灰鑄鐵件占比最大，超 40%。趨勢上看，有色金屬鑄造件產量小幅度上升，由 2018 年的 16.6%上升至 2023 年的 17.5%。華翔股份華翔股份是是中國鑄造行業綜合十強企業中國鑄造行業綜合十強企業。按照中國鑄造協會于 2018 年 5 月公布的第三屆中國鑄造行業百強企業及排頭兵企業評選結果，公司位于第 7。公司是國內少數具備跨行業、多品種、規?；a能力的綜合型鑄造企業之一，已形成包括白色家

32、電零部件、工程機械零部件、汽車零部件等多元化產業布局。白色家電白色家電：公司壓縮機核心零部件市場占有率全球第一，實現了白色家電壓縮機零部件全品牌、全系列覆蓋，被工業和信息化部授予“制造業單項冠軍示范企業”。汽車件汽車件：2024 年 9 月，公司公告擬與華域上海共同成立合資子公司，拓展汽車零部件國內外配套市場，汽車零部件板塊發展進入快車道。工程機械工程機械：根據上證報信息，公司工程機械零部件單廠規模全國第一。-5%0%5%10%15%020004000600080001000012000產量（萬噸）同比增長中國,49%印度,11%美國,9%俄羅斯,4%德國,3%中國印度美國俄羅斯德國日本墨西哥

33、韓國土耳其巴西其他-6%-4%-2%0%2%4%6%8%010002000300040005000600020132014201520162017201820192020202120222023產量（萬噸）增長率（%）0100020003000400050006000201820192020202120222023灰鑄鐵球墨鑄鐵可鍛鑄鐵鑄鋼鋁（鎂）合金銅合金其他華翔股份(603112)公司深度 10/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表3：2018年，華翔股份在中國鑄造行業綜合十強企業中排第 7位 綜合排序綜合排序 企業名稱企業名稱 鑄造分類鑄造分類 應用領域應用領域 主要產品主要產品

34、1 中信戴卡股份有限公司 鋁合金鑄件 汽車 鋁合金輪轂、鋁制底盤等汽車零部件、生產設備、模具 2 新興鑄管股份有限公司 鑄鐵件、鑄鋼件 鑄管及管件 離心球墨鑄鐵管及配套管件、復合管、特種鋼管等 3 天津新偉祥工業有限公司 鑄鐵件 汽車、內燃機等 渦輪增壓器用渦輪殼、中間殼以及排氣管系列產品 4 華域皮爾博格有色零部件（上海）有限公司 鋁合金鑄件 汽車 鋁合金缸體、缸蓋、結構件、變速箱殼體、底盤零件等 5 玫德集團有限公司 鑄鐵件、鑄鋼件 鑄管及管件 螺紋管件、溝槽管件和管卡、閥門、接管和接頭、管夾和線夾等 6 一汽鑄造有限公司 鑄鐵件、鋁合金鑄件等 汽車、內燃機 鋁合金輪轂、鋁制底盤等汽車零部

35、件、生產設備、模具缸體、缸蓋、曲軸等發動機類鑄件和變速箱殼體、離合器殼等變速箱類鑄件及后橋殼等底盤鑄件 7 山西華翔集團股份有限公司山西華翔集團股份有限公司 鑄鐵件鑄鐵件 白色家電、工程機白色家電、工程機械和汽車制造等械和汽車制造等 曲曲軸、氣缸、軸承、活塞等壓縮機鑄造件；平衡軸、氣缸、軸承、活塞等壓縮機鑄造件；平衡重、車橋、橋殼等工程機械鑄造件；制動鉗、轉重、車橋、橋殼等工程機械鑄造件；制動鉗、轉向節、壓盤、飛輪、平衡軸等汽車鑄造件向節、壓盤、飛輪、平衡軸等汽車鑄造件 8 濰柴動力（濰坊）鑄鍛有限公司 鑄鐵件 汽車、內燃機和農機、工程機械等 氣缸體、氣缸蓋、曲軸箱、齒輪室、飛輪、飛輪殼、車橋

36、、閥體、中心支撐、轉換輪轂等 9 天津立中集團股份有限公司 鋁合金鑄件 汽車 鋁合金車輪和模具 10 中鋼集團邢臺機械軋輥有限公司 鑄鐵件、鑄鋼件 礦業和重機 冶金軋輥和冶金成套設備 資料來源：華翔股份招股說明書，浙商證券研究所 華翔股份經營表現優于可比華翔股份經營表現優于可比公司平均水平。公司平均水平。2023 年華翔股份經營表現位于可比公司前列，實現營收 32.64 億元，實現利潤 3.89 億元，僅次于日月股份。表4：2023年公司在營收、歸母凈利潤、毛利率等方面優于可比公司平均水平 公司名稱公司名稱 應用領域應用領域 營業收入（億元）營業收入（億元）歸母凈利歸母凈利潤（億元）潤（億元）

37、毛利率毛利率 山西華翔集團股份山西華翔集團股份有限公司有限公司 白色家電、工程機械和白色家電、工程機械和汽車制造等汽車制造等 32.64 3.89 23.62%日月重工股份有限公司 重型機械配件 46.56 4.82 18.66%浙江百達精工股份有限公司 汽車零配件、空調壓縮機、冰箱壓縮機、汽車配件 14.39 1.19 24.02%山東聯誠精密制造股份有限公司 液壓系統、工程機械、商用空調 11.04 0.05 15.45%江陰市恒潤重工股份有限公司 鍛件、不銹鋼法蘭盤、碳鋼法蘭盤、機械零部件 18.49-0.35 8.24%資料來源：各上市公司 2023年年度報告，愛企查，浙商證券研究所

38、行行業業集中度較低，呈兩極分化，集中度較低，呈兩極分化，產能結構大而不強。產能結構大而不強。我國鑄造件產量遠超其他國家，但大量小型鑄造廠拖累整體產能結構，使得國內單位企業平均產量低于發達國家，行業競爭整體呈現兩極分化格局。大型鑄造企業在規模、技術和工藝等方面具備優勢，競爭力較強，下游應用方向一般在兩到三種以上，細分應用領域更多，而小型鑄造企業一般只生產一到兩種單一應用產品。從行業利潤水平來看，具備規?；芰Φ拇笮丸T造企業，基于更廣泛的產品應用領域、領先的研發和技術能力，綜合競爭實力較強，利潤空間相對較高且保持穩定。2.2 下游應用下游應用領域廣闊領域廣闊，汽車汽車工業占比近工業占比近 30%為

39、為最大最大下游下游 我國鑄件我國鑄件下游需求結構總體穩定，汽車工業下游需求結構總體穩定，汽車工業鑄件需求鑄件需求最大，占比接近最大，占比接近 30%。我國鑄造件的消費與國民經濟各行業發展密切相關，整體而言下游消費結構基本保持穩定，汽車、鑄管和管件、礦冶和重機、內燃機和農機以及工程機械是鑄造件消費的主要下游，2023 年占比分別為 29%、16%、10%、10%、8%。2018 年至 2023 年，汽車工業始終為我國鑄造件最大的下游，需求總量由 2018年的 1480萬噸小幅上升至 2023年的 1520 萬噸，長期占比接近 30%。華翔股份(603112)公司深度 11/24 請務必閱讀正文之

40、后的免責條款部分 圖14：2019-2023汽車工業鑄件需求復合增速 1.14%圖15：汽車、鑄管及管件和礦冶重機為 2023下游前 3大需求來源 資料來源：中國鑄造協會，浙商證券研究所 資料來源：中國鑄造協會，浙商證券研究所 2.2.1 白色家電白色家電：消費品以舊換新加快落地：消費品以舊換新加快落地，帶動帶動壓縮機需求快速回升壓縮機需求快速回升 根據華翔股份招股說明書，壓縮機是空調和冰箱等白色家電產品的核心零部件，占其生產成本比重較高，因此壓縮機發展情況與終端消費品空調和冰箱等密切相關。常見的活活塞式制冷壓縮機塞式制冷壓縮機應用主要集中在家用冰箱家用冰箱領域，轉子式壓縮機轉子式壓縮機應用主

41、要集中在家用空調家用空調領域。目前市場上使用最多的是全封閉活塞式壓縮機和轉子式壓縮機，占全部壓縮機品類銷量 90%以上。以舊換新加快落地，家用冰箱、空調銷量顯著增長。以舊換新加快落地，家用冰箱、空調銷量顯著增長。2023 年以來，受益于國家消費品以舊換新加快落地，國內家用冰箱、空調產量增速明顯加快。根據工信部統計數據，2024年，全國家用電冰箱產量 10395.7 萬臺，同比增長 8.3%，空調產量 26598.4 萬臺，同比增長9.7%，2020-2024 年年均復合增速分別為 6%、4%?？照{、冰箱銷量顯著增長，直接帶動空調、冰箱銷量顯著增長，直接帶動了了壓縮機壓縮機需求需求。根據華翔股份

42、援引產業在線數據，2024 年上半年，壓縮機企業排產量達到 3.0 億臺，同比增長 13%，整個白色家電產業鏈保持了極高的景氣度。近年來，轉子壓縮機和全封閉活塞式壓縮機銷量穩步提升。2023 年，國內轉子壓縮機和全封閉活塞式壓縮機銷量分別為 2.61 億臺、2.58 億臺，同比增長 12%、13%。2019-2023年，轉子壓縮機和全封閉活塞式壓縮機銷量復合增速分別為 5%、9%。圖16：2024年，國內冰箱、空調產量分別同比增長 8.3%、9.7%圖17：2019-2023年，轉子壓縮機和全封閉活塞式壓縮機銷量復合增速分別為 5%、9%資料來源：中華人民共和國工業和信息化部，華翔股份招股說明

43、書，浙商證券研究所 資料來源：華翔股份招股說明書，產業在線，浙商證券研究所 050010001500201820192020202120222023汽車內燃機及農機工程機械礦冶重機鑄管及管件機床工具軌道交通發電設備及電力船舶其他29.3%15.6%9.9%9.7%8.3%汽車鑄管及管件礦冶重機內燃機及農機工程機械發電設備及電力機床工具軌道交通船舶其他-15%-10%-5%0%5%10%15%20%050001000015000200002500030000冰箱產量（萬臺）空調產量（萬臺）冰箱產量同比增速空調產量同比增速-20%-10%0%10%20%30%00.511.522.532013 2

44、014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023轉子壓縮機銷量（億臺）全封閉活塞式壓縮機銷量（億臺）轉子壓縮機同比增速全封閉活塞式壓縮機同比增速華翔股份(603112)公司深度 12/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2.2.2 汽車制造：國內新能源汽車發展勢頭強勁，為鑄件市場提供長期有力支撐汽車制造：國內新能源汽車發展勢頭強勁，為鑄件市場提供長期有力支撐 鑄造件產品鑄造件產品占每占每車車重量重量 10%至至 20%。鑄造件在汽車零部件領域應用廣泛，汽車四大結構發動機、底盤、車身、電氣設備需要使用大量的鑄造件產品，平均每輛汽車約有 10%至

45、 20%重量的零部件為鑄造件產品。全球汽車市場需求回暖，全球汽車市場需求回暖，2023 年全球汽車產銷量分別為年全球汽車產銷量分別為 9355、9272 萬輛，分別同比萬輛，分別同比增長增長 10%、12%。從全球市場看，2013 年以來汽車產銷量穩步增長，總量分別從 2013 年的 8760 萬輛和 8564 萬輛增長至 2023 年的 9355 萬輛和 9272 萬輛。2023 年全球汽車產銷同比增速超 10%。2024 年國內汽車產銷量均超年國內汽車產銷量均超 3100 萬輛，分別萬輛，分別同比增長同比增長 3.7%、4.5%。國內市場，中國汽車產銷量由 2013 年的 2212 萬輛和

46、 2198 萬輛增長至 2024 年的 3128 萬輛和 3144 萬輛，2024 年產銷量同比分別增長 3.7%、4.5%，全年產銷量穩中有升，繼續保持在 3000 萬輛以上規模。圖18：2023年全球汽車產銷量分別同比增長 10%、12%圖19：2020-2024國內汽車產銷復合增速 4.40%和 4.43%資料來源：國際汽車制造商協會，中國汽車工業協會，浙商證券研究所 資料來源：中國汽車工業協會，CEIC Data，浙商證券研究所 2024 年，年，國內新能源汽車國內新能源汽車銷量達銷量達 1287 萬輛，同比增長萬輛，同比增長 36%，2020-2024 年復合增速年復合增速61%。2

47、013 年以來，我國新能源汽車保持高速發展為汽車行業發展提供強勁動能，產銷量快速增長的同時，滲透率也快速提升。根據中汽協數據，2024 年，新能源乘用車市場份額達到 45.3，其中 8-11月，市場份額均突破 50。圖20：2020-2024中國新能源車銷量復合增速 56.57%資料來源：中國汽車工業協會，浙商證券研究所-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%020004000600080001000012000產量（萬輛）銷量（萬輛）產量同比增速銷量同比增速-10%-5%0%5%10%15%20%0500100015002000250030003500產量（萬輛）銷量（萬輛）產量同

48、比增速銷量同比增速-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%02004006008001000120014002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024新能源車銷量（萬輛）同比增速華翔股份(603112)公司深度 13/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 我國汽車行業發展空間廣闊我國汽車行業發展空間廣闊，為鑄件市場提供長期支撐，為鑄件市場提供長期支撐。根據 Wind 統計數據，從汽車保有量角度上看，按可比口徑，2023 年我國汽車千人保有量為 220輛，而美國達到 800 輛，歐洲、

49、日本等發達國家為 500 至 700 輛，在我國道路基礎建設日益完善、國民消費水平不斷提高的情況下，汽車保有需求有望進一步提升，為相關鑄件公司及產品的長期發展提供廣闊空間。2.2.3 工程機械工程機械：全球市場：全球市場穩步增長穩步增長，歐美市場景氣回暖歐美市場景氣回暖 公司工程機械產品主要為出口，以歐洲國家和地區為主，覆蓋全球排名前列的主要工 程機械生產商，主要鑄件產品包括叉車平衡重、高空平衡重、其他運輸機械平衡重及車橋、橋殼等。從全球市場來看，2022 年全球工程機械銷售額達 8711 億元，同比增長 7.7%，2011-2022年期間復合年增長率為 3%。據英國工程機械咨詢有限公司預測，

50、未來幾年，全球工程機械市場將呈緩慢持續增長趨勢。根據浙商機械團隊 2025年工程機械年度策略，預計 2025年歐美市場逐漸修復，其中歐洲建筑市場有望逐步迎來復蘇。近年來，國內工程機械產品出口表現亮眼，出口額自 2016年的 185 億元上升至 2024 年的 1038 億元，近 5 年復合增速 26%。圖21：2020-2024中國工程機械出口額復合增速 26%資料來源：海關統計數據平臺，浙商證券研究所 -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0200400600800100012002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2

51、024進口額（億元）出口額（億元）進口額增速出口額增速華翔股份(603112)公司深度 14/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 家電家電壓縮機零部件全球龍頭壓縮機零部件全球龍頭，多元化布局打開新成長空間多元化布局打開新成長空間 3.1 橫向橫向擴張擴張：規?；幠；a拓寬護城河產拓寬護城河，加速拓展汽車零部件等，加速拓展汽車零部件等新領域新領域 公司是國內少數具備跨行業、多品種、規?；缧袠I、多品種、規?；a能力的綜合型鑄造企業之一，已形成包括白色家電零部件、工程機械零部件、汽車零部件等多元化產業布局。白色家電壓縮機零部件：營收占比白色家電壓縮機零部件：營收占比 45%，毛利占

52、比毛利占比 57.35%，毛利率毛利率 23.8%。公司壓縮機核心零部件市場占有率全球第一，被工信部授予“制造業單項冠軍示范企業”，已實現白色家電壓縮機零部件全品牌、全系列覆蓋。汽車零部件：營收占比汽車零部件：營收占比 17%，毛利占比毛利占比 20.53%，毛利率毛利率 22.8%。公司汽車零部件產品主要用于制動系統和傳動系統。2024 年 9 月，公司公告擬與華域汽車設立合資公司，增強供應能力，深化汽車零部件機加工業務，汽車零部件市場空間較家電壓縮機零部件更為廣闊，有望成為公司第二增長極。工程機械零部件：工程機械零部件：營收占比營收占比 21%，毛利占比，毛利占比 18.46%，毛利率，毛

53、利率 16.22%。公司工程機械產品主要是叉車平衡重、高空平衡重，出口為主，涵蓋了全球排名前列的主要工程機械生產商。工程機械零部件單廠規模全國第一。啟動三園建設啟動三園建設，新產能穩步投放新產能穩步投放。2022 年，公司通過資產投資、技術改造、設備搬遷等方式，全面啟動“洪洞白色家電產業園”“甘亭汽車零部件產業園”和“翼城工業裝備產業園”等三大產業園區的建設開發工作，進一步提升公司規?；墓芰?。表5：公司主要產品覆蓋白色家電壓縮機零部件、工程機械零部件、汽車零部件等 產品類別 主要產品 用途示意 壓縮機零部件 轉子壓縮機零部件 活塞壓縮機零部件 渦旋壓縮機零部件 壓縮機泵體機芯 工程機械零

54、部件 叉車平衡重 高空平衡重 其他運輸機械平衡重 車橋、橋殼等 汽車零部件 制動系統 傳動系統 其他 泵閥管件 熱泵零部件 電力件 高壓線絕緣子 生鐵 Q4-Q14 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 穩居國內鑄造穩居國內鑄造第一梯隊，第一梯隊，規模優勢凸顯規模優勢凸顯。鑄造行業資本密集型和技術密集型的特征較強，引進新技術、開發新產品、購置生產設備、擴大生產規模都需要花費大量資金。2022年公司被評選為“第四屆中國鑄造行業綜合百強企業”。隨著我國鑄造行業供給側結構調整加快，公司具備深厚的資金與規模壁壘，有望受益于鑄造行業集中度提升。華翔股份(603112)公司深度 15/24 請務必閱讀正文之

55、后的免責條款部分 具備多業務線的批量生產能力，可及時調整生產安排，具備多業務線的批量生產能力，可及時調整生產安排，減弱減弱細分下游周期細分下游周期性性影響。影響。鑄造行業應用領域廣，行業整體周期與宏觀經濟周期相關度較高，受上下游產業的周期性影響較大。由于不同材質在鑄造技術、工藝和設備等方面存在較大差異，我國鑄造企業一般專注于單一材質，少部分綜合實力較強的鑄造企業在立足于原有鑄造產品基礎上拓展其他材質產品。公司作為行業領軍企業，具備多業務線及多工藝化產品批量生產能力，能夠根據下游應用及客戶訂單變化情況及時調整生產安排，在一定程度上可以抵御下游行業周期波動影響。圖22：公司歷年營業收入結構圖（單位

56、：億元）圖23：公司歷年毛利結構圖（單位：億元）資料來源：iFind，浙商證券研究所 資料來源：iFind，浙商證券研究所 相較相較同行，公司規?；?，公司規?；?、高毛利率特點、高毛利率特點突出突出。2023 年，公司年產量達 42.6 萬噸，營業收入達 32.64 億元，均處于行業前列。毛利率穩步提升，2023 年毛利率 23.94%，同比提升5.13PCT，高于同行平均水平。圖24：2023年公司營收 32.6億元，僅次于日月股份 圖25：2023年公司毛利率 23.94%，高于同行平均水平 資料來源：iFind，浙商證券研究所 資料來源：iFind，浙商證券研究所 3.2 縱向縱向延伸

57、延伸：產業鏈產業鏈協同協同經驗豐富，綁定優質終端客戶經驗豐富，綁定優質終端客戶 布局上游布局上游收購晉源實業，收購晉源實業，縮短生產流程降本提效縮短生產流程降本提效。2021年 4月，子公司翼城新材料完成對晉源實業 100%股權的收購，戰略性部署上游。晉源實業以冶煉生鐵為主要經營業務，收購晉源實業后，公司在確保生鐵資源供應的同時可實現短流程生產，較常規鑄造流程省去了生鐵再熔化環節，可節能減排、降低成本、提高生產效率。051015202530352016201720182019202020212022工程機械零部件生鐵和再生資源其他業務收入泵閥及其他類汽車零部件壓縮機零部件-1012345672

58、016201720182019202020212022工程機械零部件生鐵和再生資源其他業務收入泵閥及其他類汽車零部件壓縮機零部件01020304050602020202120222023華翔股份恒潤股份日月股份百達精工聯誠精密5%10%15%20%25%30%35%2020202120222023華翔股份恒潤股份日月股份百達精工聯誠精密華翔股份(603112)公司深度 16/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖26：重工事業部短流程生產流程，可實現節能減排、降低成本、提高生產效率 資料來源：公司可轉債募集說明書，浙商證券研究所 向產業鏈下游延伸，加強機加工能力建設向產業鏈下游延伸，加強機

59、加工能力建設提高機加工覆蓋率提高機加工覆蓋率。壓縮機零部件、汽車零部件和工程機械零部件在形成鑄件后可直接銷售，也可以進一步機加工后進行銷售，通常同類零部件的機加工產品較機加工產品較鑄件產品鑄件產品具備更高附加值具備更高附加值，2020 年公司壓縮機零部件和汽車零部件以純毛坯件對外出售的占比分別為 41%和 92%，機加工比例較低。公司 2020 年及 2021 年相繼 IPO及發行可轉債，達產后增加壓縮機零部件粗加工產能12357 萬件、精加工產能 4266萬件和汽車零部件機加工產能 372 萬件。針對 2021 年公司可轉債“機加工擴產升級及部件產業鏈延伸項目”（建設期三年），公司測算預計達

60、產后新增營業收入 3.6億元，其中該項目壓縮機零部件精加工毛利率 29%，汽車零部件精加工毛利率 27%，高于公司原有業務毛利率。圖27：壓縮機零部件產品價值鏈 圖28：汽車零部件產品價值鏈 資料來源：公司可轉債申請意見回復，浙商證券研究所 資料來源：公司可轉債申請意見回復，浙商證券研究所 表6：雙項目達產后預計新增機加工產能 16994.82萬件（單位：萬件）分類 加工環節 IPO 募投項目募投項目 可轉債募投項目可轉債募投項目 合計 壓縮機零部件 粗加工 5,266.80 7,090.16 12,356.96 精加工 646.80 3,619.00 4,265.80 汽車零部件 機加工 6

61、3.14 308.92 16,994.82 資料來源：公司可轉債申請意見回復，浙商證券研究所 華翔股份(603112)公司深度 17/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表7：可轉債項目達產后預計新增營業收入 35394.77萬元（單位：萬元）產品類別 產能（萬件）產能（萬件）不含稅單價（元不含稅單價（元/件）件）達產年營業收入達產年營業收入 壓縮機零部件 10,709.16 2.92 31,317.87 汽車零部件 308.92 14.95 4,616.90 合計 11,018.08 35,394.77 資料來源：公司可轉債申請意見回復，浙商證券研究所 表8：達產后機加工預計毛利率與毛坯

62、業務毛利率對比 產品類別 原有業務毛利率 機加工毛利率 2019 2020 2021 汽車零部件 23.36%24.13%25.00%27%壓縮機零部件 22.73%22.67%27.29%29%資料來源：公司可轉債申請意見回復，浙商證券研究所 擬與華域汽車成立合資公司擬與華域汽車成立合資公司，增強增強汽車零部件汽車零部件供應能力供應能力。2024 年 9 月，公司公告擬與華域上海共同成立合資公司華翔圣德曼。合資公司的成立將充分發揮雙方優勢，推動汽車零部件鑄鐵和機加工業務協同發展。同時，合資公司將致力于產業鏈的延伸，通過深化汽車零部件機加工業務，增強該業務領域的供應能力，從而實現產業鏈的升級和

63、優化。表9：合資公司華翔圣德曼出資情況，公司出資 70%股東名稱股東名稱 認繳出資額（人民幣萬元）認繳出資額（人民幣萬元）出資比例出資比例 出資方式出資方式 華翔股份 42,911.75 70%貨幣貨幣 華域上海 18,390.75 30%股權股權 合計 61,320.5 100%資料來源：公司公告，浙商證券研究所 公司公司具有具有優質的優質的終端終端客戶資源客戶資源，營銷網絡遍及全球，營銷網絡遍及全球。公司集團總部位于山西臨汾，在華南地區設有生產、研發基地，已在國內外設立多個分支機構或辦事處，致力于為全球客戶提供一小時 JIT 服務（JustInTime，是指將客戶所需零部件，按指定數量與時

64、間送至客戶特定生產線），形成全球化營銷網絡。公司客戶涵蓋松下、豐田；格力、美的；大陸、三菱等世界一流企業。公司前五大客戶銷售占比呈下降趨勢，有效降低了客戶集中的風險。公司前五大客戶銷售占比呈下降趨勢，有效降低了客戶集中的風險。2017-2023 年，公司前五大客戶占比持續下降，從 2017 年的 53.39%下降至 2023 年的 44.61%，公司對于頭部客戶的依賴性減弱。華翔股份(603112)公司深度 18/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表10：公司各領域主要客戶，涵蓋眾多世界一流企業 細分領域細分領域 主要客戶主要客戶 白色家電壓縮機白色家電壓縮機 工程機械工程機械 汽車零部

65、件汽車零部件 資料來源：公司招股書，浙商證券研究所 圖29：公司營銷網絡遍及全球，聚焦歐洲、亞洲、美洲 圖30：前五大客戶占比持續下降，從 2017年的 53.39%下降至2023年的 44.61%資料來源：公司官網，浙商證券研究所 資料來源：公司年報，浙商證券研究所 3.3 深度：深度：技術實力技術實力行業領先，行業領先，精益管理提升核心競爭力精益管理提升核心競爭力 公司公司具有迭代式的創新研發體系具有迭代式的創新研發體系，研發，研發投入行業領先投入行業領先。公司掌握現有工藝方法的全部生產技術，能夠按照現有客戶需求研發各類定制化產品。2023 年研發投入總額達 14210.95萬元，占當期營

66、業收入 4.35%，高于可比公司平均水平。研發人員數量方面，2023 年公司研發人員為 406 人，占比 7.24%。00.10.20.30.40.50.60.72017201820192020202120222023前五大客戶占比（%）華翔股份(603112)公司深度 19/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖31：公司研發費率居行業前列 圖32：2023年公司研發人員 406人，占比 7.24%資料來源：iFind，浙商證券研究所 資料來源：iFind，浙商證券研究所 先進的精益管理打造核心競爭力先進的精益管理打造核心競爭力。公司已建立健全完整的精益管理（HBS）體系，通過實施“戰略

67、部署”“VSM價值流繪圖”“QC全員自主改善”及“TPM全員自主維護保養”等精益項目，對工藝流程、品質控制、日常生產管理等方面進行不斷改善優化，增強了公司的核心競爭力?？萍假x能生產管理科技賦能生產管理，數智系統提升人均產量數智系統提升人均產量 30%。公司通過推動“5G+工業互聯網”融合應用，實現了對生產車間 3000 多臺設備的數據直采，達到了節本增效的目的。經測算，數智系統每年為華翔集團節約 4000 多萬元，故障率下降 50%，人均產量提升 30%，企業收入和利潤實現了年均 30%以上的穩定增長。公司人力成本顯著低于可比公司，地理優勢打造成本優勢。公司人力成本顯著低于可比公司，地理優勢打

68、造成本優勢。公司月平均薪酬低于同行業可比上市公司平均值，主要系同行業可比上市公司均位于經濟發達地區，而公司主要生產經營地位于山西省臨汾市，社會平均工資水平相對較低。根據各公司年報，2023 年四家可比公司平均薪酬 12.66萬元，遠高于公司 9.16萬元的薪酬水平，公司人力成本優勢明顯。圖33：公司平均人力成本遠低于可比公司（單位：萬元）資料來源：iFind，浙商證券研究所 0%1%2%3%4%5%6%20192020202120222023華翔股份恒潤股份日月股份百達精工聯誠精密0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%0501001502002503003504004505002019

69、2020202120222023研發人員數量（人）研發人員占比0246810121416182020202120222023華翔股份恒潤股份日月股份百達精工聯誠精密華翔股份(603112)公司深度 20/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 盈利預測與估值盈利預測與估值 4.1 盈利預測：預計盈利預測：預計 24-26 年營收分別年營收分別同比增長同比增長 18%、20%、23%公司主要從事各類定制化金屬零部件的研發、生產和銷售業務，目前已經形成包括鑄造工藝、機加工工藝、涂裝工藝、生鐵冶煉等綜合服務體系，具備跨行業多品種產品的批量化生產能力，產品主要應用于白色家電、工程機械、汽車零部件等

70、領域。精密件精密件：包括白色家電零部件、汽車零部件。白色家電：2023 年以來，受益于國家消費品以舊換新加快落地，國內家用冰箱、空調產量增速明顯加快，根據工信部統計數據，2024 年全國家用電冰箱產量 10396 萬臺，同比增長 8.3%，空調產量 26598 萬臺，同比增長 9.7%。轉子壓縮機和全封閉活塞式壓縮機銷量穩步提升。2023 年，國內轉子壓縮機和全封閉活塞式壓縮機銷量分別為 2.61 億臺、2.58 億臺，同比增長 12%、13%。2019-2023 年，轉子壓縮機和全封閉活塞式壓縮機銷量復合增速分別為 5%、9%。產業在線數據進一步顯示，2024 年上半年空調、冰箱銷量顯著增長

71、，直接帶動壓縮機企業排產量達到 3.0億臺，同比增長 13%。汽車：根據汽車工業協會數據，2024年，我國汽車銷量達3143萬輛，同比增長4.5%。其中，2024 年新能源汽車銷量達 1286.6 萬輛，同比增長 35.5%，近五年復合增速高達 57%。綜上，我們預計 2024-2026年精密件業務營收增速分別為 24%、25%、28%。工程機械零部件工程機械零部件：公司工程機械零部件產品主要出口海外，盡管世界經濟增長動能偏弱、外部不確定不穩定因素增多，但是國內該類產品的出口規模仍然實現了穩步增長。根據海關總署數據顯示，2024年上半年叉車、高臺等零部件出口量和出口額約為 40萬噸和 46億元

72、，分別同比增長 7.5%和 7.6%。因此，我們預計 2024-2026 年公司工程機械零部件業務營收增速分別為 1%、4%、5%。綜上，我們預計 2024-2026 年公司營業收入分別為 38.6、46.3、57.1 億元，同比增長18%、20%、23%。表11：預計 2023-2025年，公司營業收入分別同比增長 18%、20%、23%業務類型業務類型 財務指標財務指標 2023 2024E 2025E 2026E 精密件 收入（百萬元）2,329.49 2884.26 3598.53 4609.25 增長率 16.00%23.82%24.76%28.09%毛利率 27.29%24.92%

73、25.22%25.68%工程機械零部件 營業收入（百萬元）618.55 624.61 649.28 681.75 增長率-10.4%0.98%3.95%5.00%毛利率 17.81 15.00%15.50%16.00%其他主營業務 營業收入（百萬元）170.62 187.68 206.45 227.10 增長率 58.08%10%10%10%毛利率 16.42%18.25%18.25%18.25%生鐵及再生資源 收入（百萬元）105.50 116.05 127.66 140.42 增長率-72.69%10%10%10%毛利率-11.74%-6.83%-6.83%-6.83%其他業務 收入（百萬

74、元）39.35 43.29 47.61 52.37 增長率 20.15%10%10%10%毛利率 50.09%45.00%45.00%45.00%整體主營業務整體主營業務 營業收入（百萬元）營業收入（百萬元）3264 3855.89 4629.53 5710.89 增長率增長率 1.17%18.13%20.06%23.36%毛利率毛利率 23.95%22.39%23.30%24.24%資料來源：Wind，公司公告，浙商證券研究所 華翔股份(603112)公司深度 21/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4.2 估值分析估值分析 公司主要從事各類定制化金屬零部件的研發、生產和銷售業務，材質

75、主要系鑄鐵件，主營產品主要為家電壓縮機零部件、汽車零部件和工程機械鑄件，我們選取鑄造行業日月股份，汽車零部件行業三花智控、拓普集團作為可比公司。預計公司 2024-2025 年營業收入分別為 38.6、46.3、57.1 億元，同比增長 18%、20%、23%；歸母凈利潤分別為 4.8、6.1、7.6 億元，同比增長 24%、27%、24%，對應 PE 分別為14、11、9倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。表12：可比公司估值 代碼代碼 公司簡稱公司簡稱 市值（億元）市值（億元）歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE PB 2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2

76、025E 2026E 002050.SZ 三花智控 1132 29.21 32.31 38.23 44.50 39 35 30 25 6.3 601689.SH 拓普集團 1042 21.51 29.88 38.14 46.90 48 35 27 22 4.9 603218.SH 日月股份 134 4.82 6.40 8.13 9.41 28 21 16 14 1.3 平均值 38 30 24 21 4 603112.SH 華翔股份 70 3.89 4.82 6.12 7.62 18 14 11 9 2.2 資料來源：Wind一致預期，浙商證券研究所，注：股價采用 2025年 3月 19日收盤

77、價 華翔股份(603112)公司深度 22/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 風險提示風險提示 1）宏觀經宏觀經濟濟劇烈劇烈波動波動 公司主要產品包括白色家電壓縮機零部件、工程機械零部件、汽車零部件等，下游涉及白色家電制造、工程機械制造和汽車制造等行業。上述行業作為國民經濟的重要產業，行業景氣度與國內外宏觀經濟形勢密切相關，市場需求受行業消費者信心及收入水平等影響較大。目前，宏觀經濟依然面臨著諸多不確定性，若未來市場因宏觀經濟形勢變化而發生波動，將導致公司面臨經營業績下滑的風險。2）原材料價格波動原材料價格波動 公司直接材料主要包括生鐵、廢鋼、硅鐵等，2022 年公司直接材料占主營業

78、務成本比重達 49.82%，因此其市場價格波動必然對成本造成較大影響，進而影響公司經營業績的穩定性。一方面，若原材料價格持續上漲，原材料采購將占用公司更多的流動資金，從而加大公司資金周轉的壓力；另一方面，若原材料價格持續下滑，則將增大公司原材料庫存管理的難度，并引致存貨跌價損失的風險。3）海外匯率波動）海外匯率波動 公司工程機械零部件產品主要以境外客戶為主，以美元、歐元等貨幣結算。若未來國際形勢發生較大變化，造成美元、歐元等主要外幣結算貨幣匯率大幅波動，則可能造成公司匯兌損失增加，對公司經營業績造成不利影響。華翔股份(603112)公司深度 23/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Tab

79、le_ThreeForcast 表附錄：三表附錄：三大報表預測值大報表預測值 資產負債表 利潤表 (百萬元)2023 2024E 2025E 2025E (百萬元)2023 2024E 2025E 2025E 流動資產流動資產 3413 3658 4443 5377 營業收入營業收入 3264 3855 4629 5710 現金 448 849 946 1272 營業成本 2482 2992 3550 4326 交易性金融資產 886 552 697 712 營業稅金及附加 21 17 24 31 應收賬項 1122 1242 1601 1964 營業費用 31 34 41 52 其它應收款

80、28 24 37 43 管理費用 133 163 200 240 預付賬款 72 55 74 99 研發費用 142 168 202 249 存貨 640 705 870 1065 財務費用 60 65 55 54 其他 216 231 218 222 資產減值損失 49(32)(37)(3)非流動資產非流動資產 1879 2124 2176 2242 公允價值變動損益 7 7 7 7 金融資產類 0 0 0 0 投資凈收益 25 25 25 25 長期投資 0 0 0 0 其他經營收益 23 32 30 28 固定資產 1597 1775 1881 1951 營業利潤營業利潤 400 512

81、 656 821 無形資產 157 179 182 188 營業外收支 5 5 5 5 在建工程 41 28 18 12 利潤總額利潤總額 405 517 662 827 其他 83 141 94 90 所得稅 40 50 61 80 資產總計資產總計 5292 5782 6619 7618 凈利潤凈利潤 364 468 600 747 流動負債流動負債 920 915 1145 1392 少數股東損益(25)(14)(12)(15)短期借款 1 9 4 4 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 389 482 612 762 應付款項 739 721 926 1128 EBITDA 656 71

82、2 870 1045 預收賬款 0 0 0 0 EPS（最新攤?。?.83 1.02 1.30 1.62 其他 179 186 215 259 非流動負債非流動負債 1519 1490 1497 1502 主要財務比率 長期借款 628 628 628 628 2023 2024E 2025E 2025E 其他 890 862 869 874 成長能力成長能力 負債合計負債合計 2438 2405 2642 2894 營業收入 1.17%18.13%20.06%23.36%少數股東權益 101 87 75 60 營業利潤-7.29%28.13%28.24%25.13%歸屬母公司股東權益 275

83、2 3289 3901 4664 歸屬母公司凈利潤-15.35%23.79%27.11%24.46%負債和股東權益負債和股東權益 5292 5782 6619 7618 獲利能力獲利能力 毛利率 23.94%22.39%23.30%24.24%現金流量表 凈利率 11.17%12.13%12.97%13.09%(百萬元)2023 2024E 2025E 2025E ROE 14.43%15.47%16.66%17.52%經營活動現金流經營活動現金流 288 422 496 598 ROIC 11.55%13.32%14.38%15.02%凈利潤 364 468 600 747 償債能力償債能力

84、 折舊攤銷 221 130 148 161 資產負債率 46.08%41.60%39.92%37.99%財務費用 60 65 55 54 凈負債比率 26.36%27.03%24.43%22.32%投資損失(25)(25)(25)(25)流動比率 3.71 4.00 3.88 3.86 營運資金變動(275)(81)(104)(141)速動比率 3.02 3.23 3.12 3.10 其它(57)(134)(178)(198)營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流(301)24(354)(223)總資產周轉率 0.63 0.70 0.75 0.80 資本支出(34)(273)(220)

85、(201)應收賬款周轉率 3.79 4.18 4.30 4.26 長期投資(0)0(0)(0)應付賬款周轉率 3.77 4.84 5.15 4.99 其他(266)297(133)(22)每股指標每股指標(元元)籌資活動現金流籌資活動現金流(84)(46)(45)(49)每股收益 0.83 1.02 1.30 1.62 短期借款(1)8(5)1 每股經營現金 0.61 0.90 1.05 1.27 長期借款 370 0 0 0 每股凈資產 6.29 6.99 8.29 9.91 其他(453)(53)(40)(50)估值比率估值比率 現金凈增加額現金凈增加額(96)401 97 326 P/E

86、 17.88 14.45 11.37 9.13 P/B 2.35 2.12 1.78 1.49 EV/EBITDA 7.20 8.86 6.95 5.44 資料來源：浙商證券研究所 華翔股份(603112)公司深度 24/24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票投資評級說明股票投資評級說明 以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.買入：相對于滬深 300指數表現20以上；2.增持：相對于滬深 300指數表現1020；3.中性：相對于滬深 300指數表現1010之間波動；4.減持：相對于滬深 300指數表現10以下。行業的投資評級：行業的投資評級：以

87、報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看好：行業指數相對于滬深 300指數表現10%以上；2.中性：行業指數相對于滬深 300指數表現10%10%以上；3.看淡：行業指數相對于滬深 300指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。法律聲明及風險提示法律聲明及風險提示 本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨

88、詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需

89、求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所浙商證券研究所 上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場 1 號樓 25 層 北京地址：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 E 座 4 層 深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心 33 層 上?？偛苦]政編碼：200127 上?？偛侩娫挘?8621)80108518 上?？偛總髡妫?8621)80106010