細胞基因治療CDMO行業深度報告：厚積薄發搭乘新世代藥物發展浪潮-220303（47頁）.pdf

1、 -1- 證券研究報告 2022 年 3 月 3 日 行業行業研究研究 厚積薄發，搭乘新世代藥物發展浪潮厚積薄發，搭乘新世代藥物發展浪潮 細胞基因治療 CDMO 行業深度報告 醫藥生物醫藥生物 從根治愈，細胞基因治療從根治愈，細胞基因治療（CGTCGT）開啟）開啟商業化商業化黃金黃金時代時代。與傳統小分子、大分子藥物相比，CGT 藥物靶向生物遺傳信息傳遞的上游，理論上可以治療一切因蛋白質異常引發的疾病。通過對基因進行修復治療，其適應癥范圍廣闊，并具有一針治愈、從根解決的特性。CGT 藥物單價高、療效好，且受益于上游審批加速、下游保險支持，正在進入商業化放量的黃金時代。據 FDA 預測，2020

2、 至 2025年每年將會有 10-20 個 CGT 藥物獲批上市。預計 2025 年全球 CGT 市場規模突破 300 億美元（2020-25 年 CAGR=71%） ，中國市場達 25.9 億美元（2020-25年 CAGR=287%） 。 需求需求旺盛旺盛，CGT CDMOCGT CDMO 蓄勢待發。蓄勢待發?？焖僭黾拥纳虡I化產品，以及積極旺盛的研發需求，將極大地推動 CGT CDMO 發展。CGT 產品商業化，對產能的需求將從百人級提升至千人或萬人級，增加藥企對 CDMO 產能的依賴。此外，CGT 臨床研發管線處于快速擴張周期，CDMO 可以協助研發生產。據 ARM 報告預測，截至 20

3、26 年，全球 CGT 臨床項目數將達 3500 項（包含干細胞療法） ，較 2020年翻 2 倍。受益于終端 CGT 市場的快速發展，全球 CGT CDMO 市場規模將在2025 年達到近 100 億美元（2020-25 年 CAGR=34.9%） ，中國 CGT CDMO 市場規模達 107 億元（2020-25 年 CAGR=51.5%） 。 制造復雜，制造復雜，CGTCGT 生產生產外包外包意愿強意愿強。CGT 藥物生產步驟多、難度大、成本高，生產外包率遠高于小分子或大分子藥物，達 65%以上。以 CAR-T 為例，其生產涉及質粒、病毒、細胞等多個步驟，每一步均涉及復雜的生產、純化、分

4、析等。高技術壁壘、 高生產成本， 導致 CGT 產能短缺， 促使藥企與 CDMO 企業進行合作。CDMO 專注于生產工藝開發，優化生產流程，提高藥企研發效率，降低開發成本，增加藥企依賴度。我們認為 CGT 技術（如通用型 CAR-T）及生產技術（病毒懸浮培養）不斷革新，將快速降低藥物生產成本，推動 CGT 及 CDMO 行業迅猛發展。 投資建議：投資建議：2021 年是中國 CGT 商業化元年，復星凱特與藥明巨諾的細胞治療產品相繼獲批上市，正式開啟中國 CGT 藥物市場。受益于終端受益于終端 CGTCGT 行業進入行業進入成長成長期，國內期，國內 CGT CDMOCGT CDMO 產業得以加速

5、，有望于產業得以加速，有望于 20252025 年突破百億規模。年突破百億規模?？紤] CGT企業高度依賴 CDMO 的特質，資金涌入 CGT 賽道將持續利好上游 CDMO 企業。因此，我們認為 CGT CDMO 將伴隨 CGT 管線的持續推進而迅速成長，看好提前布局產能并已搭建核心技術平臺的 CDMO 公司，重點推薦藥明康德、康龍化成藥明康德、康龍化成、博騰股份博騰股份，建議關注金斯瑞生物科技、和元生物。 風險分析：風險分析： CGT 藥物在國內市場接受度不及預期、 CGT 相關融資熱度下降、 CGT CDMO 產能建設不及預期的風險。 重點公司盈利預測與估值表重點公司盈利預測與估值表 證券代

6、碼證券代碼 公司名稱公司名稱 股價（元）股價（元） EPSEPS（元）（元） PEPE（X X） 投資評級投資評級 20A20A 21E21E 22E22E 20A20A 21E21E 22E22E 603259 藥明康德 105.75 1.21 1.69 2.27 87 62 47 買入 2359.HK 藥明康德 93.31 1.21 1.69 2.27 77 55 41 買入 300759 康龍化成 124.88 1.48 2.02 2.71 85 62 46 買入 300363 博騰股份 84.04 0.60 0.95 1.57 141 89 54 買入 資料來源：Wind，光大證券研究

7、所預測，股價時間為 2022-03-01，匯率按 1 港幣=0.8065 元 增持（維持）增持（維持） 行業與滬深行業與滬深 300300 指數對比圖指數對比圖 資料來源：Wind 相關研報相關研報 CDMO：景氣度無虞，競爭力提升醫藥外包行業系列深度報告之四（2021-12-02） 疫情常態化之下， 新冠治療藥物投資價值幾何？創新藥研究系列五之新冠治療藥物篇（2021-10-11） “API+”：全球產業大轉移，褪去周期迎成長醫藥外包行業系列深度報告之三（2020-07-09） 內資藥企需求高增長，助力 CRO 產業第三波浪潮醫藥外包行業系列深度報告之二（2019-06-13） 中國制藥產業

8、大破大立，開啟 CRO 行業黃金發展期CRO 行業深度報告（2018-12-25） -12%-4%4%12%20%12/2003/2107/2111/21醫藥生物滬深300要點要點 -2- 證券研究報告 醫藥生物醫藥生物 投資聚焦投資聚焦 細胞基因治療發展一波三折，歷經 30 年發展，隨著安全性問題得到解決，以其顯著療效迅速占領市場，并將迎來密集上市收獲期。CGT 藥物作為革命性的新時代藥物，具有靶向廣、藥效強、一次性治愈的特點，潛在市場空間巨大，但產能可能存在短缺。CGT CDMO 作為 CGT 藥企上游，顯著受益于快速發展的 CGT市場。CGT 的高度外包屬性，使 CGT CDMO 與 C

9、GT 行業相輔相成。 我們認為，CGT CDMO 正處在指數級增長的起點，主要原因在于：1）CGT 行業成長迅速，處于醫療技術革新的風口；2）CGT 生產復雜，CDMO 公司可以提供全方位生產服務；3）Biotech 引領藥物研發，高度依賴 CDMO 企業。 我們區別于市場的觀點我們區別于市場的觀點 1）市場認為細胞基因治療藥物售價高，難以依靠醫保報銷，受眾群體小，市場規模受限，CGT CDMO 天花板低。我們認為隨著 CGT 技術突破及 CGT 生產工藝突破，以及國產化原材料替代，CGT 生產成本將大幅下降，尤其是病毒載體制備成本最多可以降低 80%。此外商業保險以及新的支付模式，可支持對

10、CGT藥物保險覆蓋，提高 CGT 藥物可及性。CGT 藥物滲透率的進一步提升將推動其規?；a，可以有效助力 CGT CDMO 快速發展。 2）市場認為國內 CGT 市場尚不成熟，獲批藥物少、CDMO 空間較小，布局尚早。我們認為，由于 CGT 生產工藝壁壘高，客戶粘性大，臨床 III 期工藝確認完成后，后續更換成本高昂?，F階段與臨床早期 CGT 項目達成合作的 CDMO 公司具有較高投資價值，一旦藥物上市，獲取商業化訂單銷售放量的確定性高。 投資觀點投資觀點 我們認為兩大因素驅動 CGT CDMO 市場迎來拐點，有望成為新一代 CXO 黃金賽道。其一來自 CGT 市場快速增長的外在驅動，主要

11、來源于：1）CGT 商業化提速，打開 CGT 市場，產能需求大；2）資金涌入 CGT，臨床在研項目數攀升，依賴 CDMO 支持研發。其二來自 CGT 生產高度依賴外包的內在驅動，主要來源于： 1） CGT 生產壁壘高， 制藥企業難以獨立完成； 2） CGT 研發主力為 Biotech，高度依賴 CDMO 支持生產； 3） CGT 生產監管嚴苛， CDMO 具有豐富應對經驗。我們認為隨著 CDMO 公司對工藝的不斷優化，CGT 成本會快速下降，提高 CGT藥物可及性， 進一步快速推動CGT藥物滲透率， 有利于CGT CDMO的快速發展。我們看好在質粒、病毒、細胞生產上具有獨特技術平臺的公司，重點

12、推薦藥明康藥明康德、德、康龍化成康龍化成、博騰生物博騰生物，建議關注金斯瑞生物科技、和元生物。 qWtZzVfZmVMB7N8Q9PnPoOsQnPkPmMpMlOoOqMaQmMuNuOnMoMNZpNpP -3- 證券研究報告 醫藥生物醫藥生物 目錄目錄 1 1、 時代已至，細胞基因治療藥物正式起航時代已至，細胞基因治療藥物正式起航 . 6 6 1.1、 CGT：編寫人類遺傳信息的新時代藥物 . 6 1.2、 多重因素開啟 CGT 商業化黃金時代 . 6 2 2、 歷史重演，歷史重演，CGT CDMOCGT CDMO 再現大分子再現大分子 CDMOCDMO 輝煌輝煌 . 1313 2.1、

13、 外部影響：CGT 行業快速發展推動 CDMO 增長 . 14 2.1.1、 CGT 商業化產能需求大 . 14 2.1.2、 CGT 研發旺盛 . 15 2.1.3、 資金持續流入 CGT 賽道 . 16 2.2、 內部影響：CGT 研發生產高度依賴外包 . 17 2.2.1、 CGT 生產壁壘高 . 17 2.2.2、 Biotech 外包意愿強 . 18 2.2.3、 行業監管嚴 . 20 3 3、 聚焦當下，分解聚焦當下，分解 CGT CDMOCGT CDMO 業務流程業務流程 . 2121 3.1、 質粒：CGT 的基礎工具 . 21 3.2、 病毒載體：CGT 載體的頂梁柱 . 2

14、3 3.3、 改造的免疫細胞：CGT 的先鋒產品 . 28 3.4、 供應鏈：CGT 生產鏈的最后一環 . 29 3.5、 規?；a：CGT 生產降本的必經之路 . 29 3.5.1、 突破通用型 CAR-T 療法 . 30 3.5.2、 提高病毒生產效率 . 30 3.5.3、 自動化封閉式細胞培養： . 31 4 4、 群雄紛爭，群雄紛爭，CGT CDMOCGT CDMO 競爭格局分析競爭格局分析 . 3333 4.1、 全球 CGT CDMO：頭部企業集中度高 . 33 4.1.1、 Lonza：行業先鋒，貫穿藥物發展史的 CDMO 龍頭 . 35 4.1.2、 Catalent：后起

15、之秀，CGT CDMO 的并購王者 . 36 4.1.3、 Thermo Fisher：科研霸主，全產業鏈布局的入侵者 . 37 4.2、 中國 CGT CDMO：多家企業各顯神通 . 38 4.2.1、 藥明康德：中國 CRO 行業龍頭，CGT CDMO 領跑者 . 39 4.2.2、 康龍化成：全方位發展 CDMO 公司，緊跟海外 CGT 研發潮流 . 41 4.2.3、 博騰股份：原料藥生產商華麗轉身，布局細胞基因治療賽道 . 42 4.2.4、 金斯瑞生物科技：質粒 GMP 生產龍頭，產能放量造就商業化訂單 . 44 4.2.5、 和元生物：專注基因治療，病毒載體生產專家 . 45 5

16、 5、 風險分析風險分析 . 4747 -4- 證券研究報告 醫藥生物醫藥生物 圖目錄圖目錄 圖 1：遺傳中心法則及各類藥物靶向 . 6 圖 2：細胞基因治療過程示例 . 7 圖 3：基因療法管線數量（個）. 9 圖 4：在研 CGT 項目數對比（2021.05 V.S 2020.05） （個） . 9 圖 5：CGT 藥物 2017-2024E 銷售額（億美元） . 10 圖 6：接受基因治療患者人數（人） . 10 圖 7：中國 CGT 相關監管發展歷程 . 11 圖 8：2016-2025 年全球 CGT 市場規模（億美元） . 12 圖 9：2021-2025 年中國 CGT 市場規模

17、預測（億美元） . 12 圖 10：全球生物藥及 CDMO 市場規模（十億美元） . 13 圖 11：全球 CGT CDMO 市場規模及預測（億美元） . 14 圖 12：中國 CGT CDMO 市場規模及預測（億人民幣） . 14 圖 13：1988-2017 年發表基因和細胞療法期刊文章和專利數量（篇） . 15 圖 14：細胞基因治療臨床管線數量（個） . 16 圖 15：細胞基因治療管線數量預測（個） . 16 圖 16：全球細胞基因治療投融資金額（億美元） . 16 圖 17：全球細胞基因治療領域公司數量（個） . 16 圖 18：細胞基因治療 CDMO 工藝流程（以 CAR-T 為

18、例） . 18 圖 19：CGT 管線按藥企規模分類（百分比） . 19 圖 20：不同規模藥企對外包服務的需求（百分比） . 19 圖 21：企業選擇 CDMO 的驅動因素（重要程度/百分比） . 19 圖 22：CGT 企業選擇的生產形式（百分比） . 19 圖 23：藥明康德 CGT 藥物開發時間線 . 20 圖 24：藥物上市順序及平均市占率 . 20 圖 25：CGT 及傳統藥物研發費用對比 . 20 圖 26：細胞基因治療外包服務 . 21 圖 27：質粒的生產流程 . 22 圖 28：全球病毒載體與質粒 DNA 制造市場規模（億美元） . 23 圖 29：中國病毒載體與質粒制造市

19、場規模（百萬美元） . 23 圖 30：細胞基因治療載體在研發管線中占比（百分比） . 24 圖 31：病毒載體結構示意圖 . 24 圖 32：病毒生產過程 . 26 圖 33：病毒的貼壁及懸浮培養方式 . 27 圖 34：CAR-T 的生產流程 . 28 圖 35：CAR-T 治療供應鏈 . 29 圖 36：細胞免疫療法成本分析（美元） . 30 圖 37：PALL iCELLis 生物反應器 . 31 圖 38：德國默天旎 CliniMACS Prodigy 全自動化細胞培養儀器優勢 . 32 圖 39：DC 細胞不同培養方式成本拆解 . 32 -5- 證券研究報告 醫藥生物醫藥生物 圖

20、40：2020 年頭部 CGT CDMO 企業銷售收入及市場份額（百萬美元；百分比） . 33 圖 41：2021H1 年頭部 CGT CDMO 項目數 . 33 圖 42：Lonza CGT 產能分布 . 35 圖 43：Lonza Cocoon平臺 . 36 圖 44：藥明康德 CGT CDMO 營業收入 . 39 圖 45：藥明康德 CGT CDMO 業務布局 . 39 圖 46：藥明康德 CGT 產能布局 . 40 圖 47：康龍化成 CGT CDMO 布局及收入（百萬元） . 42 圖 48：博騰股份生物 CDMO 業務 . 43 圖 49：金斯瑞蓬勃生物 CGT CDMO 發展歷程

21、 . 44 圖 50：金斯瑞蓬勃生物 CGT CDMO 產能規劃 . 45 圖 51：和元生物核心技術平臺 . 46 表目錄表目錄 表 1：CGT 在售上市藥物（不涉及寡核苷酸類、干細胞療法及其它基于細胞的療法） . 8 表 2：CGT 產品銷售額及預測 . 10 表 3：CGT 藥物保險政策 . 12 表 4：CGT CDMO 工廠建設和擴張計劃 . 15 表 5：2020 年 CMC 導致的 CGT 研發延期總結 . 21 表 6：CGT 生產中質粒的應用 . 22 表 7：病毒載體與質粒載體對比 . 25 表 8：病毒載體的分類 . 25 表 9：病毒構建方法 . 26 表 10：不同病

22、毒培養方式總結 . 27 表 11：DC 細胞不同培養方式對比 . 32 表 12：全球頭部 CGT CDMO 企業布局 . 34 表 13：Catalent CGT 領域相關并購 . 36 表 14：中國主要 CGT CDMO 公司業務 . 38 表 15：藥明康德盈利預測與估值簡表 . 41 表 16：康龍化成 CGT CDMO 子公司 . 41 表 17：康龍化成盈利預測與估值簡表 . 42 表 18：博騰股份盈利預測與估值簡表 . 43 -6- 證券研究報告 醫藥生物醫藥生物 1 1、 時代已至，細胞基因治療藥物正式起航時代已至，細胞基因治療藥物正式起航 1.11.1、 CGTCGT：

23、編寫人類遺傳信息的新時代藥物編寫人類遺傳信息的新時代藥物 人類用藥的精準度與制備難度隨著基礎科學研究的發展而不斷提升： 從成分復雜、靶向不明確的傳統藥物(天然提取)，發展至成分清晰、機制明確的小分子及抗體藥物（體外合成），并逐步革新至靶向精準、以遺傳信息及細胞作為工具的細胞基因治療藥物（活藥物）。 定義：定義：細胞基因治療（Cell and Gene Therapy, CGT）分為細胞治療和基因治療兩大部分，通過改變細胞內的遺傳信息，進而改變基因表達及相應細胞性狀，最終達到治愈疾病的目的。 機理機理：CGT 作用機理可分三種，包括：1）導入正?；蛱娲毕莼?；2）導入具有治療性的基因；3）直

24、接糾正編輯致病基因。 特性特性：根據遺傳中心法則，CGT 針對遺傳信息傳遞的上游，因此可從基因層面直接修復矯正致病基因，具有藥效長、治愈性高、有效覆蓋傳統不可成藥或難成藥靶點的特性。目前，人類基因編碼的功能性蛋白超 2 萬個，現有技術可靶向成藥的僅 3000 個左右，余下 80%的蛋白靶點有望通過 CGT 靶向治療，潛在應用空間巨大。 圖圖 1 1：遺傳中心法則及各類藥物靶向：遺傳中心法則及各類藥物靶向 資料來源：生命科學導論，光大證券研究所 分類分類: : 離體治療離體治療指在體外對細胞進行基因改造后回輸至患者體內。最為人熟知的是CAR-T 細胞免疫療法，通過改造 T 細胞的基因，增強 T

25、細胞識別、殺傷腫瘤的能力，在難治復發性血液瘤中展現出了優異的療效； 在體治療在體治療指直接在體內注入目的基因或進行基因編輯，通過表達目的基因或修復缺陷基因，治療疾病。 其中離體治療需要結合基因編輯及細胞回輸兩個流程， 步驟相對繁瑣； 而在體治療更偏向于狹義的基因治療，其步驟相對簡單。 -7- 證券研究報告 醫藥生物醫藥生物 圖圖 2 2：細胞基因治療過程示例：細胞基因治療過程示例 資料來源：High KA, et al. Gene Therapy. N Engl J Med. 2019 Aug 1;381(5):455-464，光大證券研究所 1.21.2、 多重因素開啟多重因素開啟 CGTC

26、GT 商業化商業化黃金時代黃金時代 CGT 發展歷經三十余年發展，逐步邁入商業化的黃金時期。我們認為多重因素刺激 CGT 市場快速發展：1）技術成熟，商業化產品數量快速增加；2）單藥售價高，易產生重磅炸彈；3）治療效果好，患者接受意愿高，市占率有望快速提升；4）上游審批加速，下游保險支持，提高藥物可及性。 CGTCGT 技術日趨成熟，迎來上市產品收獲期技術日趨成熟，迎來上市產品收獲期。CGT 研究由來已久，但技術不成熟導致的安全性低、 療效差等原因， 促使監管機構對相關藥物審批一直報有審慎態度。早在 1990 年美國 FDA 就批準全球首個人體基因治療的臨床試驗，但直到2017 年 FDA 才

27、批準美國第一個細胞治療產品 Kymriah 及第一個基因治療產品Luxturna 上市。 CGT 發展可分四大階段：第一階段為 1960-1980 年代，基于病毒對人類細胞進行基因改造的概念被初步提出并驗證；第二階段為 1980-2000 年，對病毒載體持續開發并進行人體試驗，但因為受試者死亡導致 CGT 試驗的停滯；第三階段為 2000-2017 年，全球數款 CGT 產品陸續上市，但因定價高、療效弱，患者接受意愿低，銷售疲軟；第四階段為 2017 年至今，FDA 批準基于新技術具有良好治療效果的 CGT 產品上市，此后 CGT 產品加速上市，且銷售亮眼，增長強勁。 截至 2021 年 12

28、 月， 全球范圍內共有 19 款 CGT 產品獲批在售。 根據 FDA 推測，2020 至 2025 年 CGT 藥物將迎來收獲期，每年將會有 10-20 個藥物獲批上市，至 2025 年全球范圍將有 50 款以上 CGT 產品上市?？焖僭黾拥纳鲜挟a品數將迅速打開 CGT 市場規模。 中國盡管早在 2000 年初就批準了 2 款 CGT 藥物上市，但作為較早開發的產品銷量一直不佳。2021 年中國首次上市了兩款 CAR-T 產品，分別由復星凱特及藥明巨諾與海外公司合作引進開發， 標志了新一代 CGT 藥物在我國的商業化啟程，中國 CGT 市場逐步與國際接軌。 -8- 證券研究報告 醫藥生物醫藥

29、生物 表表 1 1：CGTCGT 在售上市在售上市藥物（不涉及寡核苷酸類、干細胞療法及其它基于細胞的療法）藥物（不涉及寡核苷酸類、干細胞療法及其它基于細胞的療法） 商品名商品名 生產廠家生產廠家 獲批時間獲批時間 適應癥適應癥 獲批國家及地區獲批國家及地區 療法分類療法分類 相關病毒載體相關病毒載體 靶點基因靶點基因 Skysona Bluebird 2021 早期腦腎上腺腦白質營養不良 歐盟 自體造血干細胞基因療法 慢病毒 ABCD1 Relma-cel JW 2021 成人復發或難治性大 B 細胞淋巴瘤 中國 CAR-T 慢病毒 CD19 Delytact Daiichi Sankyo 2

30、021 惡性膠質瘤或任何類型原發性腦癌 日本 溶瘤病毒 單純皰疹病毒 G207 基 因組 Abecma Celgene (BMS) 2021 成人復發或難治性多發性骨髓瘤 美國、加拿大 CAR-T 慢病毒 BCMA Breyanzi Juno (BMS) 2021 成人復發或難治性大 B 細胞淋巴瘤 美國、日本 CAR-T 慢病毒 CD19 Libmeldy Orchard 2020 早發型異染性腦白質營養不良 歐洲 自體 CD34+細胞的基因療法 慢病毒 ARSA Tecartus Kite (Gilead) 2020 成人復發或難治性大 B 細胞淋巴瘤 美國、歐洲 CAR-T 逆轉錄病毒

31、CD19 Zynteglo Bluebird 2019 地中海貧血 歐洲 自體 CD34+細胞的基因療法 慢病毒 A-T87Q-球蛋白 Zolgensma Novartis 2019 脊髓性肌肉萎縮癥 美國、歐洲、日本、澳大利亞、 加拿大、 巴西、以色列、中國臺灣、韓國 病毒載體療法 腺相關病毒 SMN1 Collategene AnGes 2019 閉塞性動脈硬化癥；血栓閉塞性脈管炎 日本 質粒藥物 / HGF Kymriah Novartis 2017 25 歲以下復發或難治性 B 細胞前體急性淋巴性白血病; 成人復發或難治性大 B 細胞淋巴瘤 美國，歐洲，日本，澳大利亞，加拿大，韓國 C

32、AR-T 慢病毒 CD19 Luxturna Spark (Pfizer) 2017 RPE65 基因突變相關的視網膜萎縮 美國， 歐洲， 澳大利亞，加拿大 病毒載體療法 腺相關病毒 RPE65 Yescarta Kite (Gilead) 2017 成人復發或難治性大 B 細胞淋巴瘤 美國，歐洲，日本，加拿大，中國 CAR-T 逆轉錄病毒 CD19 Strimvelis Orchard 2016 重癥聯合免疫缺陷癥 歐洲 自體 CD34+細胞的基因療法 逆轉錄病毒 ADA Imlygic Amgen 2015 不能通過手術完全切除的晚期黑色素瘤 美國、歐洲、澳大利亞 溶瘤病毒 單純皰疹病毒

33、GM-CSF Neovasculgen Human stem cell Institute 2011 末梢血管??；肢體缺血 俄羅斯，烏克蘭 質粒藥物 / VEGF 165 Rexin-G Epeius 2006 實體瘤 菲律賓 病毒載體療法 逆轉錄病毒 細胞周期蛋白 G1 基因 Oncorine Sunway 2005 頭頸部鱗狀細胞癌；鼻咽癌 中國 溶瘤病毒 腺病毒 E1B-55KD、E3-19KD Gendicine Sibiono 2004 頭頸部鱗狀細胞癌 中國 病毒載體療法 腺病毒 P53 資料來源：弗若斯特沙利文，光大證券研究所 早期研發項目指數早期研發項目指數級級增長，增長，CG

34、TCGT 增長后勁十足。增長后勁十足。雖然現有上市 CGT 產品數量有限，但快速增長的研發管線將支持后續 CGT 商業化強勁開展。截至 2021 年 5月，全球共有 1745 項基因療法處于研發階段，且不同階段的項目數仍在快速爬坡。根據麥肯錫統計，截至 2020 年 CGT 藥物占臨床前管線的 15%-20%，占臨床管線的 10%左右。21 年 5 月，CGT 臨床前項目數同比上升 34%，臨床 I 期項目則同比上升 41%，從 180 個上升至 254 個，早期項目的高速增長將提升未來CGT 在臨床管線及上市產品中比例。 考慮到從臨床前及臨床 I 期推進至商業化需要大約6-8年， 我們預計C

35、GT商業化的快速成長期將在2025-2026年左右到來。 -9- 證券研究報告 醫藥生物醫藥生物 圖圖 3 3：基因療法管線數量（個）：基因療法管線數量（個） 資料來源：ASGCT 季度報告（數據截至 2021.05） ，光大證券研究所 圖圖 4 4：在研在研 CGTCGT 項目數對比（項目數對比（2021.05 2021.05 V.S V.S 2020.052020.05） （個） （個） 資料來源：ASGCT 季度報告，光大證券研究所 CGTCGT 單藥售價高，重磅炸彈潛力大。單藥售價高，重磅炸彈潛力大。由于 CGT 藥物研發投入大，生產成本高，治療費用也高企不下。上市 CGT 產品中，

36、Zolgensma 作為全球最貴藥物售價達到驚人的212.5萬美元/年， Luxturna作為全球第三貴藥物售價達85萬美元，其他 CGT 產品則處于 30-40 萬美元的售價區間。 我國已上市的 CAR-T 產品定價分別是 120 萬（益基利侖賽注射液）與 129 萬人民幣（基奧侖賽注射液），盡管低于海外同類產品， 但在我國也屬于昂貴之列。 高單價意味著少數使用者即可推動產品銷售額快速增長，商業化前景巨大。 EvluatePharma 預測在美國上市的 7 款 CGT 藥物中（未包含溶瘤病毒），3 款產品的銷售額將在 2024 年突破 10 億美元。Zolgensma 在 2019 年上市后

37、第一年銷售額就有 3.61 億美元，2020 年增長 154.8%至 9.2 億美元，預計 2024 年其銷售額將突破20億美元。 2021年新上市的Abecma與Breyanzi也表現不俗：1）Abecma 作為第一款以 BCMA 為靶點的 CAR-T 產品，自 2021 年 3 月底獲批以來， 僅第二季度銷售額就達到 2400 萬美元， 估計當年銷售額將突破 1 億美元，2022 年和 2025 年將分別增至 3.28 億美元和 11 億美元；2）Breyanzi 在 2021年 2 月份獲得 FDA 批準用于治療成人復發或難治性大 B 細胞淋巴瘤，第二季度銷售額即達到 1700 萬美元，

38、 預計在 2026 年將突破 10 億美元。 不斷上市的高單價 CGT 產品將推動 CGT 市場快速擴張。 -10- 證券研究報告 醫藥生物醫藥生物 表表 2 2：CGTCGT 產品銷售額及預測產品銷售額及預測 商品名商品名 價格價格 （萬美元（萬美元/ /年年） 銷售額（億美元）銷售額（億美元） 20182018 20192019 20202020 20202020 年后年后 Abecma 41.95 / / / 2025：11 Breyanzi 41.03 / / / 2026：10.96 Tecartus 37.3 / / 0.44 / Zolgensma 212.5 / 3.61 9.

39、2 2024：20.4 Kymriah 47.5 0.76 2.78 4.74 2024：10 Luxturna 85 0.27 0.28 / 2024：1.49 Yescarta 37.3 0.264 4.56 5.63 2022:10 資料來源：EvaluatePharma 預測，光大證券研究所 CGTCGT 臨床獲益好，患者治療意愿高。臨床獲益好，患者治療意愿高。盡管 CGT 藥物價格高昂，但以其顯著的生存獲益和單次治療長期收益的優勢，在患者群體中滲透率快速提升。根據 L.E.K統計，2016-2020 年，接受 CGT 的患者人數由約 3473 人增長至 13811 人。其中，接受已獲

40、批藥物的患者人數不斷增長，在 2020 年時占比達到 41%。L.E.K預測，在 2021-2025 年間，接受 CGT 的患者人數每年至少增加 20%-25%，這些數據預示著 CGT 藥物的銷售前景非?？捎^。 我國的兩款 CAR-T 產品盡管定價高， 尚未進入醫保， 但使用人數依舊快速增長。接受 CAR-T 治療的患者均為末線患者，在經歷前線療法無效或復發的情況下，考慮兩款產品療效好， 對其有較高接受度。 復星醫藥的益基利侖賽注射液與藥明巨諾的瑞基奧侖賽注射液分別在 2021 年 6 月份與 9 月份獲批，截至 21 年底接受兩款產品治療的人數分別達到 100 余人與 90 余人， 平均每月

41、有 20-30 名患者分別接受治療，這將推動兩款產品在上市一年內銷售額即突破億元大關。 圖圖 5 5：CGTCGT 藥物藥物 20172017- -2024E2024E 銷售額銷售額（億美元）（億美元） 圖圖 6 6：不同獲藥途徑不同獲藥途徑接受基因治療患者人數（人）接受基因治療患者人數（人） 資料來源：EvaluatePharma 預測，光大證券研究所 資料來源：L.E.K 預測，光大證券研究所 上下游政策支持，提高上下游政策支持，提高 CGTCGT 藥物可及性。藥物可及性。CGT 藥物具有療效好，但價格貴的特點。為了加速 CGT 產品在患者群體中的普及度，我國在上游監管層面與下游支付層面均

42、對 CGT 產品商業化做出支持。 監管方面，多部法規持續推出，形成了對 CGT 研發的全面監管政策，有利于高質量的 CGT 藥物研發有序開展， 使患者可以享受到具有臨床獲益價值的 CGT 產品。而 2020 年 7 月突破性治療藥物審評工作程序（試行）的發布進一步加速了具有重要臨床價值的 CGT 藥物上市速度。在新規發布 3 個月內，5 項被納入突破性治療藥物名單的藥品中有兩項是 CAR-T，體現了具有臨床價值的 CGT藥物可以縮短研發和上市注冊程序，加速 CGT 市場發展。 -11- 證券研究報告 醫藥生物醫藥生物 圖圖 7 7：中國：中國 CGTCGT 相關監管發展歷程相關監管發展歷程 資

43、料來源：弗若斯特沙利文，光大證券研究所 保險支付端，政府積極探索風險共擔與多種支付模式，降低患者使用門檻。CGT藥物大多價格高昂，對患者造成沉重經濟負擔。根據 Statista 統計，2020 年美國按年治療費用最貴的藥物中，第一和第三位均為基因療法，分別是諾華的Zolegensma （2.1 百萬美元） 與 Spark Therapeutics 的 Luxturna （85 萬美元） 。為了支持患者用藥，歐美國家逐步形成了商保+醫保的多元支付體系，讓患者可以少付甚至不付就能獲得治療，對我國有一定借鑒意義。 以美國為例，美國醫療保險和醫療補助服務中心（CMS）針對諾華的 CAR-T 產品 Ky

44、mriah 提出了基于療效的醫保支付方式，患者只有在第一個月對治療有應答，醫保才會在月末給諾華進行補償。吉利徳則進行了商業保險的探索，保險公司可以與患者簽訂個性化合同， 在符合條件的情況下患者可以得到全額賠付。 對于 Zolegensma 這種天價藥物，多家商業保險公司也有覆蓋，但相應地提出更多限制條件，諸如患者年齡、疾病癥狀、治療歷史等方面有所要求，需滿足標準方可賠付。 我國 CAR-T 產品盡管未進入醫保，但已有多地政府推出惠民保，可一定程度緩解患者經濟負擔。部分商業保險也已可報銷 CAR-T 治療費用，且保費低廉。此外公司也與醫院積極協商，考慮分期付款等方式，提高患者支付意愿。隨著支付體

45、系的進一步成熟，CGT 藥物對患者經濟負擔將會減小，從而促進患者使用意愿，推動 CGT 商業化進一步成熟。 -12- 證券研究報告 醫藥生物醫藥生物 表表 3 3：CGTCGT 藥物保險政策藥物保險政策 國家國家 付款模式付款模式 治療產品和治療產品和年治療年治療價格價格 報銷政策報銷政策 美國 公共醫保，基于療效的付款 Kymriah: 475,000 美元 Yescarta: 373,000 美元 CMS 向醫院支付 50 萬美元的 Kymriah 的相關費用， 40 萬美元的Yescarta 的相關費用；每一給付期間患者需繳納最高 1,340 美元的自付款 私人商業保險，CGT 專項保單

46、 Lucturna: 850,000 美元 Zolgensma: 2,100,000 美元 Cigna 全額覆蓋 Luxturna 和 Zolgensma，未來可能覆蓋其他基因療法； 參與者按月支付會員費，參與基因療法網絡 意大利 公共醫保， 基于療效的分期付款 Kymriah: 300,000 歐元 (332,000 美元) Yescarta: 327,000 歐元 (362,000 美元) AIFA 規定按療效付款，依據患者治療效果分三期付款； 開始進行治療支付第一期，6 個月后支付第二期，12 個月后支付第三期 英國 公共醫保，根據健康技術評估，以及真實世界數據進行調整 Kymriah:

47、 282,000 英鎊 (349,000 美元) Yescarta: 280,451 英鎊 (347,000 美元) Luxturna：613,000 英鎊 （753,000 美元） 經過成本效益評估后，由 NHS 癌癥藥物基金會進行全額報銷； 基與長期試驗后續數據和上市后相關數據，未來重新評估價格 日本 公共醫保， 進行健康技術評估和共同付款 Kymriah: 33,500,000 日元(309,000 美元) Zolgensma:167,000,000 日元 （1,560,000 美元） 日本國民醫保系統覆蓋的最貴藥品； 根據患者年齡和收入，通常需要自付 10-30%費用 中國 私人商業保

48、險 益基侖賽注射液：120 萬人民幣 平安健康險每年保額 200 萬元； 復星聯合超越保的特病醫療報銷含嚴重惡性腫瘤院外特定藥品費用報銷，累計額度 400 萬元 資料來源：德勤，光大證券研究所，截至 2021.09 CGTCGT 前景巨大，市場規模高速增長。前景巨大，市場規模高速增長。以上多重因素，將催使全球及我國 CGT 市場快速增長。根據弗若斯特沙利文的統計，2016-2020 年，全球 CGT 市場規模從 0.5 億美元增長至 20.8 億美元，CAGR 達到 154%；2025 年，全球 CGT 市場規模預計將突破 300 億美元，2020-2025E 的 CAGR 將達到 71%。中

49、國市場雖起步晚，但后續勢頭強勁。2016-2020 年，中國 CGT 市場規模從 0.02 億美元增長至 0.03 億美元，CAGR 為 12%。到 2025 年，中國 CGT 市場規模預計將飛速發展至 25.9 億美元，2020-2025E 年的 CAGR 將達到驚人的 287%。 圖圖 8 8：20162016- -20252025 年全球年全球 CGTCGT 市場規模（億美元）市場規模（億美元） 圖圖 9 9：20212021- -20252025 年中國年中國 CGTCGT 市場規模預測（億美元）市場規模預測（億美元） 資料來源：弗若斯特沙利文預測，光大證券研究所 資料來源：弗若斯特沙

50、利文預測，光大證券研究所 0%20%40%60%80%100%05010015020025030035020162017201820192020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E基因治療 細胞免疫治療 基因治療占比（%） -13- 證券研究報告 醫藥生物醫藥生物 2 2、 歷史重演，歷史重演，CGT CDMOCGT CDMO 再現大分子再現大分子CDMOCDMO 輝煌輝煌 CGT 藥物市場規模的快速增長，將推動 CDMO 行業進入快車道，正如過去生物藥市場需求催生了生物藥 CDMO 龍頭公司的快速成長一樣。 圖圖 1010：全球生物藥及：全球生物藥及 CDMOCDMO