建筑材料行業保障性租賃住房專題研究：落實租購并舉勇做綠色建筑排頭兵-220420（38頁）.pdf

1、 1 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 Xml 落實租購并舉，勇做綠色建筑排頭兵 保障性租賃住房專題研究 行業深度研究行業深度研究 | 建筑材料建筑材料 證券證券研究報告研究報告 2022 年 04 月 20 日 行業評級 超配 前次評級 超配 評級變動 維持 近一年行業走勢近一年行業走勢 相對表現相對表現 1 個月個月 3 個月個月 12 個月個月 建筑材料 -1.12 -13.54 -16.70 滬深 300 -3.07 -14.28 -18.66 分析師分析師 李華豐李華豐 S0800521070003 18516181967 相關研究相關研究 建筑材料：如期降準，疫情后或將加碼，

2、關注穩增長標的建材行業周報 20220411-20220415 2022-04-17 建筑材料：政策積極信號密集釋放，關注地產 產 業 鏈 受 益 標 的 建 材 行 業 周 報20220404-20220408 2022-04-10 建筑材料：疫情影響需求，關注疫情后產業鏈需求集中釋放建材行業周報 20220328-20220401 2022-04-05 -23%-19%-15%-11%-7%-3%1%5%2021-042021-082021-12建筑材料滬深300Table_Title 核心結論核心結論 Table_Summary 保障性租賃住房是完善住房保障體系的必由之路。保障性租賃住房

3、是完善住房保障體系的必由之路。保障性租賃房是完善住房保障制度的必由之路，可以有效緩解人口凈流入城市高房價、高房租對新城市人口的壓力，切實減輕其生活負擔，對構建成熟的房地產長效機制做出了重要補充。 保障性租賃住房保障性租賃住房包含于保障性住房，我們包含于保障性住房，我們預計“十四五”期間籌集保障性預計“十四五”期間籌集保障性租賃住房約租賃住房約857萬套，四大都市圈重點發力。萬套，四大都市圈重點發力。我們預測“十四五”期間籌集保障性租賃住房約857萬套，重點分布在京津冀經濟圈、長三角經濟圈、粵港澳大灣區和中部經濟圈，預計2022年保障性租賃住房可拉動投資額3595億元，約占2021年全國房地產開

4、發投資額的2.4%。 政策加碼促發展，政府在土地和資金方面給予大力支持。政策加碼促發展，政府在土地和資金方面給予大力支持。保障性租賃住房來源包括新建和改建，新建又分為集體建設用地新建、企事業單位用地新建、產業園區用地新建和國有建設用地新建。建設資金將由投資主體自籌解決，政府在各方面予以扶持，資金來源主要包括：企業自有資金，信貸、債券，專項債，土地支持，財政支出，稅收優惠以及REITs等融資工具。 保障性租賃住房建設進入快車道，相關產業迎發展保障性租賃住房建設進入快車道，相關產業迎發展。1）央企央企國企開發國企開發商商預計預計承擔更多責任。承擔更多責任。具有國資背景、重點布局一二線城市且資金雄厚

5、債務壓力較輕的房地產開發企業有較大概率承擔起保障性租賃住房建設的重擔。2）地域優勢更加突出。地域優勢更加突出。主營區域與保障性租賃住房建設區域重合度最高的建筑建材企業有望進一步受益。3）高性價比精裝修建材高性價比精裝修建材匹配度更高。匹配度更高。品質過關、性價比突出的建材與保障性租賃住房定位契合，有望在保障性租賃住房發展中迎來更多機會。4）勇做綠色建筑排勇做綠色建筑排頭兵。頭兵。保障性租賃住房是各級政府響應國家“雙碳”目標的重要抓手，有望在技術服務、建材使用和建造方式三個方面推動綠色產業加速升級。 保障性租賃住房是裝配式建筑的重要載體保障性租賃住房是裝配式建筑的重要載體。我們預測“十四五”期間

6、新開工裝配式建筑面積年增長率保持在13%-16%之間，預計2022年新開工裝配式建筑面積8.2億平方米，保障性租賃住房貢獻的裝配式建筑面積為8640萬平方米，占當年裝配式建筑面積比例達10.5%，貢獻了2022年裝配式建筑增量的48.3%，對裝配式建筑產業拉動明顯。 風險提示：疫情影響保障性租賃住房建設不及預期，大宗原材料漲價影響建設低于預期。 行業深度研究 | 建筑材料 2 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 索引 內容目錄 一、保障性租賃住房：完善“租購并舉”保障體系 . 4 1.1 什么是保障性租賃住房？ . 4 1.2 保障性

7、租賃住房的由來 . 6 二、棚改退潮預期轉弱，“十四五”投資新方向. 9 2.1 “十四五”期間全國預計建設 857 萬套保障性租賃住房 . 9 2.2 四大都市圈為重點發力 . 12 2.3 “十四五”期間保障性租賃租房拉動投資超 2 萬億元 . 14 三、政策加碼促發展，兵馬未動糧草先行. 16 3.1 房從哪里來？. 16 3.2 錢從哪里來？. 18 3.2.1 政府支持 . 18 3.2.2 企業自籌 . 20 四、保障性租賃住房建設進入快車道，關注產業鏈新變化 . 23 4.1 之于投資：國有房企預計承擔更多責任 . 24 4.2 之于建造：地域與性價比權重上升，勇做綠色建筑排頭兵

8、 . 25 4.2.1 地域優勢或更加突出 . 25 4.2.2 高性價比精裝修建材匹配度更高 . 25 4.2.3 綠色建筑引領者 . 26 五、投資建議：關注全國化布局的龍頭公司 . 31 5.1 東方雨虹：護城河持續拓寬，實現多渠道發力 . 31 5.2 海螺水泥：成本市場優勢齊聚，把握第二增長曲線 . 32 5.3 江山歐派：零售實現快速突破，揚帆啟新章 . 33 5.4 北新建材：“一體兩翼”加速，全球布局可期 . 34 5.5 鴻路鋼構：制造業典范，塑造行業領軍者 . 34 5.6 金螳螂：核心優勢突出，裝配式業務布局未來 . 35 5.7 亞廈股份：爭做內裝龍頭，堅定工業化核心戰

9、略 . 36 六、風險提示 . 37 圖表目錄 圖 1：保障性安居工程分類 . 4 圖 2：2010-2021 年全國人口流動變化 . 6 圖 3：一二三線城市 2019-2022 年租金變化 . 6 圖 4：一二三線城市 2019-2022 年房價變化 . 6 圖 5：1997-2010 年經濟適用房投資額 . 7 圖 6：2010-2020 年公租房、廉租房中央財政支出 . 7 圖 7：2015-2022 年抵押補充貸款余額 . 8 圖 8：“十四五”期間省/市保障性租賃住房建設計劃 . 10 圖 9：部分城市“十四五”保障性租賃住房建設數量和 10 年常住人口增量 . 11 圖 10：各

10、省份“十四五”保障性租賃住房預測數 . 13 圖 11：各省份“十四五”保障性租賃住房建設密度 . 13 圖 12：2021 年上半年部分省會城市高層住宅工程造價指標 . 15 圖 13：保障性租賃住房各部分費用占比 . 16 圖 14：2018-2022 年保障性安居工程專項債 . 19 圖 15：2012-2020 年各類保障房財政支出. 20 zWaXkWmXjWmUjVuXiY8OaObRoMpPpNmOiNnNnRkPsQmNaQpPyRwMtRpRMYqMmO 行業深度研究 | 建筑材料 3 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20

11、日日 圖 16：2016-2021 年銀行業保障性安居工程貸款余額 . 21 圖 17：REITs 運作模式. 21 圖 18：保障性租賃住房“投融管退” . 23 圖 19：“十三五”棚改建設套數及投資額 . 24 圖 20：2016-2020 年新建住宅精裝修比例 . 26 圖 21：精裝房與各類建材相關性 . 26 圖 22：綠色建筑技術服務產業鏈 . 26 圖 23：綠色建材分類及產業鏈 . 27 圖 24：2016-2020 年新建建筑和新開工裝配式建筑面積 . 28 圖 25：裝配式建筑結構分類及占比 . 30 圖 26：鋼結構應用領域及占比 . 30 圖 27：東方雨虹業績及增速

12、 . 32 圖 28：東方雨虹 PE Band . 32 圖 29：海螺水泥業績及增速 . 33 圖 30：海螺水泥 PE Band . 33 圖 31：江山歐派業績及增速 . 33 圖 32：江山歐派 PE Band . 33 圖 33：北新建材業績及增速 . 34 圖 34：北新建材 PE Band . 34 圖 35：鴻路鋼構業績及增速 . 35 圖 36：鴻路鋼構 PE Band . 35 圖 37：金螳螂業績及增速 . 36 圖 38：金螳螂 PE Band. 36 圖 39：亞廈股份業績及增速 . 37 圖 40：亞廈股份 PE Band . 37 表 1：各類保障性住房特點 .

13、5 表 2：保障性租賃住房相關政策文件 . 9 表 3：城市分類 . 11 表 4： 各類城市“十四五”保障性租賃住房預測數 . 12 表 5： 部分省市“十四五”保障性租賃住房建設計劃 . 12 表 6： 不同情境投資節奏下保障性租賃住房投資額 . 14 表 7：2021-2027 年保障性租賃住房投資額 . 14 表 8： 保障性租賃住房各部分成本 . 16 表 9：2021 年上海保障性租賃住房地塊 . 18 表 10：保障性租賃住房領域 REITs 推動政策 . 22 表 11：商品房、棚改房、保障性租賃住房不同階段特點 . 24 表 12： 保障性租賃住房主題下的水泥企業 . 25

14、表 13： 部分省/市鼓勵保障性租賃住房采用裝配式建筑政策文件 . 28 表 14： 新建建筑和新開工裝配式建筑面積預測 . 29 表 15： 保障性租賃住房貢獻裝配式建筑面積預測 . 29 表 16： 三類裝配式建筑結構特點 . 30 表 17： 傳統式與裝配式裝修對比 . 31 表 18： 保障性租賃住房裝配式裝修滲透率敏感性分析 . 31 行業深度研究 | 建筑材料 4 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 一、一、保障性租賃住房：完善“租購并舉”保障體系保障性租賃住房：完善“租購并舉”保障體系 1.1 什么是保障性租賃住房什么是

15、保障性租賃住房？ 2021 年為保障性租賃住房的元年年為保障性租賃住房的元年。2020 年 12 月召開的中央經濟工作會議提出“高度重視保障性租賃住房建設” ，保障性租賃住房概念正式提出。2021 年 7 月，國務院發布關于加快發展保障性租賃住房的意見 （國辦發202122 號） （以下簡稱 22 號文） ，明確了“以公租房、保障性租賃住房和共有產權住房為主體的住房保障體系” ，保障性租賃住房成為我國住房保障體系新成員。22 號文為保障性租賃住房首個頂層設計文件，文件號文為保障性租賃住房首個頂層設計文件，文件的出臺為保障性租賃住房建設奠定了堅實基礎的出臺為保障性租賃住房建設奠定了堅實基礎，在此

16、之后各地陸續發布保障性租賃住房“十四五”規劃，保障性租賃住房建設正式進入快車道。 研究保障性租賃住房之前，應首先明晰保障性安居工程、保障性住房、保障性租賃住房等概念。簡單來講，保障性安居工程簡單來講，保障性安居工程包含包含保障性住房，保障性住房保障性住房，保障性住房包含包含保障性租賃住房。保障性租賃住房。保障性安居工程包括四類：第一類是保障性住房建設，包括廉租住房、經濟適用住房、公共租賃住房、限價商品住房等；第二類是棚戶區改造，包括城市棚戶區、國有工礦棚戶區、林區棚戶區、墾區棚戶區和煤礦棚戶區；第三類是農村危房改造和游牧民定居工程；第四類是城鎮老舊小區改造工程。 保障性住房為保障性安居工程中的

17、第一類建設項目，是指政府為中低收入住房困難群體所提供的限定標準、限定價格或租金的住房。一般是由政府主導投資建設或委托給有資質的房地產開發企業建設，通過政策補貼、稅金減免、地價優惠等方式降低開發成本，從而實現以較低的價格出租或出售給特定人群。保障性住房整體上可分為出售型和出租型兩類，出售型主要包括保障房包括經濟適用房、兩限房和共有產權房，出租型保障房主要包括廉租房、公租房和保障性租賃住房。 圖 1：保障性安居工程分類 資料來源：政府網站，西部證券研發中心 經濟適用房由國家統一下達計劃，通過劃撥的方式，對各種經批準的收費實行減半征收，出售價格實行政府指導價，出售對象為中低收入家庭；兩限房是指限房價

18、、限套型的普通商品住房，通過招拍掛出讓土地，對購房人群和房屋出售有嚴格限制，保證優先服務 行業深度研究 | 建筑材料 5 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 住房困難家庭；共有產權房即政府與購房者共同承擔住房建設資金，專門針對本地/外地具有一定支付能力的中低收入人群；廉租房是指政府以租金補貼或實物配租的方式，向符合城鎮居民最低生活保障標準且住房困難的家庭提供社會保障性質的住房；公租房與廉租房類似，出租對象不再限于本地低收入家庭。2014 年廉租房和與公租房并軌。 保障性租賃住房屬于出租型保障房中的一類，于 2020 年正式提出，保障性

19、租賃住房主要解決符合條件的新市民、青年人等群體的住房困難問題，以建筑面積不超過 70 平方米的小戶型為主，租金低于同地段同品質市場租賃住房租金。 表 1：各類保障性住房特點 保障房類型 推出時間 土地來源 保障對象 面積限制 出售限制 資金來源 發展現狀 經濟適用房 1994 劃撥 本地具有一定支付能力的中低收入家庭 不超過 60平方米 滿五年可上市交易 開發主體自籌資金為主 建設高峰是 99 年至 05 年，13 年開始逐步取消。 兩限房 2007 出讓 本地中等收入家庭 基本在 90平方米以下 滿五年可上市交易 開發主體自籌資金為主 / 共有產權房 2014 (2007) 出讓 本地/外地

20、具有一定支付能力的中低收入人群 無明確規定 / 開發主體自籌資金為主 試點中，各地政策差異較大，市場接受程度一般 廉租房 1998 劃撥 本地低收入家庭 不超過 50平方米 / 財政預算、專項補貼、住房公積金增值收益、土地出讓凈收益、社會捐贈、社會保障資金 2014 年起與公租房并軌 公租房 2010 劃撥 夾心層(不限于本地) 不超過 60平方米 / 財政撥款、銀行貸款、住房公積金貸款、土地出讓凈收益 2014 年后出租型保障房的主要形式 棚改房 2005 劃撥 / / 滿五年可上市交易 政策性銀行信貸資金、專項債券以及政府財政專項資金 建設高峰是 14 年-18 年 保障性租賃保障性租賃住

21、房住房 2020 多種渠道多種渠道 新市民，新市民， 青年人青年人 以不超過以不超過70 平方米平方米為主為主 / 開發主體自籌資金、中央資金補助、稅開發主體自籌資金、中央資金補助、稅收減免、貸款、債券等收減免、貸款、債券等 保障房的未來保障房的未來 資料來源：政府網站，西部證券研發中心 2021 年 12 月，中央經濟工作會議提出“要堅持租購并舉，加快發展長租房市場，推進保障性住房建設，因城施策促進房地產業良性循環和健康發展”，保障性租賃住房是對我國保障性租賃住房是對我國保障住房體系的有力補充保障住房體系的有力補充。 首先，保障性租賃住房不再對戶籍有所限制首先，保障性租賃住房不再對戶籍有所限

22、制。過往的保障房主要服務于本地戶籍家庭，即政府只將本地居民納入保障體系，屬于“靜態人口觀” 。隨著我國進入都市圈城市群時代，大中城市人口吸附能力進一步加強，流動人口由 2019 年的 2.36 億迅速增加到 2021年的 3.85 億，大量年輕人口涌入北上廣深及各大省會城市。人口動態流動背景下，新城市人口同樣面臨住房難等問題，保障性租賃住房為此類人群提供了住房保障。 行業深度研究 | 建筑材料 6 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 圖 2：2010-2021 年全國人口流動變化 資料來源：Wind，西部證券研發中心 其次，保障性租賃

23、住房不再針對低收入人群其次，保障性租賃住房不再針對低收入人群。此前保障房意在解決生活困難群體的住房問題?，F階段，大中城市普遍存在高房價，高房租現象，大量新涌入人口儲蓄較少暫無購買商品房能力，且房租支出占其可支配收入過高，擠壓其消費欲望，降低年輕人幸福指數，影響生育意愿。保障性租賃住房的推出緩解了年輕人初入大城市住房壓力大的困境，有利于激發年輕人活力，釋放其消費需求，促進都市化進程。 圖 3：一二三線城市 2019-2022 年租金變化 圖 4：一二三線城市 2019-2022 年房價變化 資料來源：Wind，西部證券研發中心 備注：以 2019 年 1 月 1 日價格作為基數（100） 資料來

24、源：Wind，西部證券研發中心 備注：以 2019 年 1 月 1 日價格作為基數（100） 1.2 保障性租賃住房的由來保障性租賃住房的由來 縱觀我國保障性安居工程發展歷史，可以分為四個階段，每個階段都與中國宏觀經濟發展、城鎮化進程和房地產行業的發展息息相關。 階段一：階段一：1994-2007 年，此階段初步形成了購置型和租賃型的住房保障制度和建設思路。年，此階段初步形成了購置型和租賃型的住房保障制度和建設思路。1994 年 12 月， 城鎮經濟適用住房建設管理辦法正式出臺，經濟適用房制度的正式確立，也標志著我國保障性住房制度正式開始。在這一階段，經濟適用房投資占房地產投資比例較高，最高占

25、比高達 16.6%（1999 年） ，隨著商品房住宅項目投資大幅增加，2007 年占比回落至 4.8%。1998 年國務院發布關于進一步深化城鎮住房制度改革和加快住房建設的通知 ，廉租房政策站上歷史舞臺。以出售型經濟適用房為主，出租型廉租房為輔的租售并舉保障性住房體系一直持續到 2007 年。 2.212.302.362.452.532.472.452.442.412.363.763.852.002.202.402.602.803.003.203.403.603.804.002010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年

26、流動人口（億）流動人口（億） 行業深度研究 | 建筑材料 7 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 圖 5：1997-2010 年經濟適用房投資額 資料來源：Wind，西部證券研發中心 階段階段二：二：2008-2013 年，此階段租賃型年，此階段租賃型保障房保障房（公租房、廉租房）（公租房、廉租房）成為發展重點，各類成為發展重點，各類制度逐步完善，多種形式保障房建設大規模并進。制度逐步完善，多種形式保障房建設大規模并進。2003-2007 年間，我國陸續有城市出現住房供應單一，房價上漲較快等問題，住房供需矛盾開始凸顯。且經濟適用房為出

27、售型物業，適用群體為具有一定儲蓄的家庭，儲蓄較少的低收入群體難以受益。 2007 年，國務院發布關于解決城市低收入家庭住房困難的若干意見 ，我國保障性住我國保障性住房思路由“居者有其房”向“住有所居”轉變，以租賃為主、出售為輔的保障性住房制房思路由“居者有其房”向“住有所居”轉變，以租賃為主、出售為輔的保障性住房制度正式確立。度正式確立。2010 年住建部等七部委聯合發布關于加快發展公共租賃住房的指導意見 ，收益群體由本地低收入家庭擴大為本地和外地低收入家庭，并于 2014 年完成了與廉租房的并軌。2008-2013 年間，購置型保障房投資規?；揪S持不變，租賃型保障房和棚戶區改造項目投資額大

28、幅度增加。2013 年底住建部宣布減少經濟適用房供應，經濟適用房制度至此逐步退出歷史舞臺。至此，租賃型保障房為主，棚改項目逐漸發力的局面形成。 圖 6：2010-2020 年公租房、廉租房中央財政支出 資料來源：Wind，西部證券研發中心 備注：2010 年公租房財政支出未披露 階段階段三：三：2014-2019 年，棚戶區改造項目大規模推進，可售型保障房消退，租賃型保障年，棚戶區改造項目大規模推進，可售型保障房消退，租賃型保障房減少房減少。2014 年，為推進國家新型城鎮化、改善居民居住條件，爭取實現到 2020 年使0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%020000004000

29、0006000000800000010000000120000001997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010經濟適用房屋投資額（萬元）經濟適用房投資額占住宅投資額比重（%）56%57%46%39%26%19%16%12%10%11%10%0%10%20%30%40%50%60%010020030040050060070080090010002010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年公共租賃住房（億元）廉租住房（億元）租賃型保障房財政

30、支出在保障性安居工程中央財政支出的比重 行業深度研究 | 建筑材料 8 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 1 億左右農業轉移人口和其他常住人口在城鎮實現落戶，并對沖和緩解房地產行業下行和三、四線城市商品房高庫存壓力，2014 年中共中央、國務院印發國家新型城鎮化規劃（2014-2020 年） ，全國范圍的棚改工程如火如荼開展。棚改資金主要來自政策性銀行款。 圖 7：2015-2022 年抵押補充貸款余額 資料來源：Wind，西部證券研發中心 棚改項目補償辦法分為實物補償和貨幣補償，棚改初期以實物補償為主，根據住建部公布的信息，201

31、4 年棚改項目貨幣化安置比例僅 9%。隨著 2015 年關于進一步做好城鎮棚戶區和城鄉危房改造及配套基礎設施建設有關工作的意見指導文件發布，棚改項目補償辦法向貨幣化補償轉移，2016 年，棚改項目貨幣化安置比例高達 48.5%。 棚改項目拆遷補償款大量涌入房地產市場，大幅刺激了商品房銷售規模和地產商投資拿地熱情，三四線城市商品房庫存得到快速去化，有效對沖了房地產行業下行壓力。但棚改項目貨幣化補償在提振房地產市場，拉動居民消費的同時，也進一步推高了土地價格和商品房價格，加劇了住房供需矛盾，部分大中城市房價高不可攀，嚴重影響了居民生活水平，這也會后續的保障房政策變化埋下了伏筆。 階段四：階段四：2

32、020 年年-至今，保障性租賃住房政策頻繁出臺，公租房、保障性租賃住房和共至今，保障性租賃住房政策頻繁出臺，公租房、保障性租賃住房和共有產權房為主體的住房保障體系建立。有產權房為主體的住房保障體系建立。2020 年，全國范圍的棚戶區改造工程已進入收尾階段，城鎮面貌煥然一新，大量農業人口在城鎮落戶，中國城鎮化率 2020 年已接近60%。經濟的發展、城鎮化率的提高、交通的便利使得人力、資本開始加速向一、二線城市聚集。大中城市人口不斷提升，對住房的需求也進一步提升，疊加 2014-2020 年棚改貨幣化安置補償資金涌入樓市加速地價房價上漲，居民尤其是年輕人在居住端的支出持續提升，已嚴重侵蝕了其消費

33、欲望和婚育意愿，降低其生活水平，損害了我國消費升級和人口增長的內生動力。因此，為促進房地產行業良性循環，落實政府“穩房價、穩地價、穩預期”目標，并最終實現共同富裕，保障性租賃住房制度應運而生。 保障性租賃房是完善住房保障制度的必由之路，可以有效緩解人口凈流入城市高房價、高房租對新城市人口的壓力，切實減輕其生活負擔，對構建成熟的房地產長效機制做出了重要補充。自 2020 年底中央經濟工作會議正式提出保障性租賃住房后，重磅文件相繼出臺，為“十四五”期間保障性租賃住房建設奠定了堅實基礎。 0.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.0025,000.0030,000.0

34、035,000.0040,000.002015/5/12015/9/12016/1/12016/5/12016/9/12017/1/12017/5/12017/9/12018/1/12018/5/12018/9/12019/1/12019/5/12019/9/12020/1/12020/5/12020/9/12021/1/12021/5/12021/9/12022/1/1抵押補充貸款(PSL):期末余額（億元） 行業深度研究 | 建筑材料 9 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 表 2：保障性租賃住房相關政策文件 時間 會議/文件/發

35、言 主要內容 2021 年 3 月 政府工作報告 通過增加土地供應、安排專項資金、集中建設等辦法，切實增加保障性租賃住房和共有產權住房供給 2021 年 4 月 2021 年新型城鎮化和城 鄉融合發展重點任務 以人口流入多、房價高的城市為重點，擴大保障性租賃住房供給，著力解決困難群體和農業轉移人口、新就業大學生等新市民住房問題 2021 年 4 月 政治局會議 要堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，增加保障性租賃住房和共有產權住房供給 2021 年 5 月 住建部召開 40 個城市發展保障性 租賃住房工作座談會 40 個城市將由政府給予政策支持，引導多主體投資，多渠道供給，堅持小戶型、低租金

36、，重點利用存量土地和房屋建設保障性租賃住房 2021 年 6 月 關于做好基礎設施領域不動產投資信托基金試點項目中報工作的通知 將保障性租賃住房(包括各直轄市及人口凈流入大城市的保障性租賃住房項目)納入試點項目 2021 年 7 月 關于加快發展保障性租賃住房的意見 提出住房保障體系將以公租房、保障性租賃住房和共有產權住房為主體，從土地支持、優化行政審批、資金支持、減稅降費和金融支持等五方面入手，明確保障性租賃住房基礎制度和支持政策 2021 年 7 月 政治局會議 要堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，穩地價、穩房價、穩預期，促進房地產市場平穩健康發展。加快發展租賃住房，落實用地、稅收等支

37、持政策 2021 年 7 月 住建部有關負責人發言 今年 10 月底前，城市人民政府應確定十四五保障性租賃住房建設目標和政策措施，制定年度建設計劃，并向社會公布 2021 年 10 月 住建部發展保障性租賃住房工作現場會 將保障性租賃住房作為十四五時期住房建設的重點任務，科學確定十四五保障性租賃住房建設目標 2022 年 1 月 住建部 “十四五”期間 40 個重點城市初步計劃新增 650 萬套保障性租賃住房 2022 年 1 月 全國住房和城鄉建設工作會議 2022 年全年建設籌集保障性租賃住房 240 萬套(間) 2022 年 2 月 關于保障性租賃住房有關貸款不納入房地產貸款集中度管理的

38、通知 明確保障性租賃住房項目有關貸款不納入房地產貸款集中度管理，鼓勵銀行業金融機構按照依法合規、風險可控、商業可持續的原則，加大對保障性租賃住房發展的支持力度 資料來源：政府網站，西部證券研發中心 二、棚改退潮預期轉弱， “十四五”投資新方向二、棚改退潮預期轉弱， “十四五”投資新方向 2.1 “十四五“十四五”期間全國預計建設期間全國預計建設857萬套保障性租賃住房萬套保障性租賃住房 在全國“十四五”規劃確定將擴大保障性租賃住房供給后，各地省、市級政府紛紛出臺關于加快發展保障性租賃住房的實施意見，加大了保障性租賃住房供給力度。從籌集規?？?，截至目前，共有 8 省、47 市（含直轄市）發文表示

39、將貫徹執行保障性租賃住房建設指導意見，并披露“十四五”期間籌建計劃共計 692 萬套。與 2022 年 1 月份住房和城鄉建設部住房保障司提到的“十四五”期間 40 個重點城市初步計劃新增 650 萬套保障性租賃住房相符。 行業深度研究 | 建筑材料 10 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 圖 8： “十四五”期間省/市保障性租賃住房建設計劃 資料來源：政府網站，西部證券研發中心 保障性租賃住房的核心目標為解決新市民、年輕人的中短期住房問題，從 2019 年住建部先后選擇保障性租賃住房試點的 24 個城市，到正式政策出臺重點關注的

40、40 城，所選城市均為城市規模較大，人才吸附能力較強，未來人口持續導入的大中型城市，因此，我們認為，不同于過往保障性住房呈現分散性特點（各城市均有低收入家庭需解決住房問題） ，只有常住人口增加的城市才具有較高可能性建設保障性租賃住房只有常住人口增加的城市才具有較高可能性建設保障性租賃住房。 基于此，我們整理了“十四五”期間明確保障性租賃住房建設計劃的城市的近 10 年常住人口增量數據，并對比該市保障性租賃住房計劃建設套數，發現具有較強相關性，符合推廣保障性租賃住房的初衷，也側面印證了城市人口流動數據作為預測保障性租賃住房建設數量的合理性。 0.471.51.52.3566.577.37.588

41、10101012.513.113.815151515162020.52121.3232525303340404047603310304058120129.7020406080100120140?？谥楹ｃy川徐州常州昆明紹興廈門義烏南寧南昌無錫東莞貴陽石家莊南京溫州嘉興蘇州長沙合肥福州金華佛山濟南青島寧波鄭州武漢成都西安杭州深圳重慶北京上海廣州吉林省海南省湖南省湖北省山東省江蘇省浙江省廣東省“十四五”期間保障性租賃住房建設計劃（萬套） 行業深度研究 | 建筑材料 11 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 圖 9：部分城市“十四五”保障性租

42、賃住房建設數量和 10 年常住人口增量 資料來源：國家統計局，西部證券研發中心 但同時我們注意到，無論是住建部重點關注的 40 城，還是截至目前披露保障性租賃住房建設計劃的 47 城，仍具有一定片面性，無法準確代表全國范圍保障性租賃住房建設規模?？紤]到保障性租賃住房政策于 2021 年正式推進，部分城市未及時做出反映，2022-2025年會有更多城市加入保障性租賃住房建設中來。 為了準確把握“十四”五期間全國范圍保障性租賃住房規模，首先我們對上述 47 個城市進行分類。參考住建部推廣保障性租賃住房時強調以大中型城市為主，發揮帶頭作用，因此以第七次人口普查常住人口數據作為統計口徑將城市劃分為三類

43、：常住人口超 1500萬的城市為超大城市；常住人口 1500 萬以下 500 萬以上的城市為大型城市；常住人口500 萬以下的城市為中型城市。未披露具體“十四五”期間保障性租賃住房建設數量的十個市不納入統計范圍。 表 3：城市分類 城市類別 劃分依據 七普常住人口（萬） 十年新增常住 人口（萬） “十四五”保障性租賃住房計劃（萬套） 凈增人口人均保障性租賃住房（套/千人） 超大城市 1500 萬常住人口 13599 2628 252 96 大型城市 500 萬常住人口 24232 4727 390 82 中型城市 常住人口500 萬 1003 320 11 34 資料來源：國家統計局，西部證券

44、研發中心 通過梳理全國范圍內各城市第七次人口普查數據，共篩選出披露第七次人口普查數據的城市 341 個（未考慮港澳臺） 。保障性租賃住房的服務對象為新涌入城市人群，因此，對于近十年常住人口負增長的城市，我們假設無需配置保障性租賃住房，不納入統計范圍。對剩余 188 個城市按照上述城市分類標準進行劃分，得到超大城市 6 個，二類城市 66個，三類城市 116 個。根據不同類型城市對應的新增常住人口人均保障性租賃住房套數，得出全國范圍三類凈增人口城市對應的“十四五”期間保障性租賃住房籌建計劃，我們預我們預計“十四五”期間全國保障性租賃住房建設套數計“十四五”期間全國保障性租賃住房建設套數為為 85

45、7 萬套萬套。 重慶上海北京成都廣州深圳西安蘇州鄭州武漢杭州石家莊東莞青島長沙溫州佛山寧波合肥南京濟南徐州南寧昆明福州金華無錫 南昌貴陽嘉興常州紹興廈門?？阢y川珠海義烏0102030405060700100200300400500600700800保障性租賃住房建設量（萬套）10年常住人口增量（萬人） 行業深度研究 | 建筑材料 12 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 表 4： 各類城市“十四五”保障性租賃住房預測數 城市類別 城市數量 十年新增常住人口（萬） 凈增人口人均保障性租賃住房 （套/千人） “十四五”保障性租賃住房套數預

46、測 （萬套） 超大城市 6 2628 96 252 大型城市 66 6451 82 529 中型城市 116 2253 34 76 資料來源：國家統計局，西部證券研發中心預測 相較于目前披露 40 個重點城市計劃新增 650 萬套保障性租賃住房，預測數據多 207 萬套，我們認為較為合理：1）目前披露的 40 城 650 萬套建設目標為初步計劃，不排除隨著政策逐步推進，40 城會繼續新增建設計劃，如廣東、浙江在此前 “十四五”住房發展規劃中提及的保障性租賃住房籌集規模分別是 74 萬套（間） 、21 萬套（間） ，在國務院意見發布后大幅上調為 130 萬套（間） 、120 萬套（間） ；2）4

47、0 城只包含了全國大部分大型城市和部分中型城市，尚有大量人口規模較大且近 10 年人口持續流入城市暫未發布建設計劃，預計未來此部分增量會有所體現。 2.2 四大都市圈為重點發力四大都市圈為重點發力 各省來看，不同發展程度的省份/城市積極提出各自租賃住房目標。繼全國“十四五”規劃相繼出臺后，多個省市陸續出臺地方保障性租賃住房“十四五規劃” 。北京、上海、廣州、深圳四個超一線城市“十四五”保障性租賃住房籌集數分別為 40 萬套、47 萬套、60 萬套和 40 萬套， “十四五”期間規劃形成供應租賃住房占住房供應總套數超過 30%-40%，充分反映了此類城市對租賃住房的重視程度。人口流入大省廣東省發

48、文“十四五”期間建設保障性租賃住房 130 萬套，浙江省由初步計劃籌建 21 萬套大幅調整為 120 萬套，漲幅高達 571%。各省/市的積極響應為中央提出的“十四五”期間保障性租賃住房建設目標完成提供了保障。 表 5： 部分省市“十四五”保障性租賃住房建設計劃 省份/直轄市 政策文件 內容摘要 廣東省 關于加快發展保障性租賃住房的實施意見 保障性租賃住房主要面向無房新市民、青年人，不設收入線門檻。廣州、深圳、珠海、汕頭、佛山、惠州、東莞、中山、江門和湛江市是發展保障性租賃住房的重點城市。 “十四五”期“十四五”期間，廣東計劃籌集建設間，廣東計劃籌集建設 129.7 萬套（間） 。萬套（間）

49、。 山東省 關于加快發展保障性租賃住房的實施意見 發展保障性租賃住房要堅持實事求是、因城施策，注重住房需求、存量土地和房屋等摸底調查，充分尊重各類主體意見，加強市場分析研判，科學確定發展方式和規模。山東將科學制定山東將科學制定全省“十四五”保障性租賃住房規劃目標，初步考慮是全省“十四五”保障性租賃住房規劃目標，初步考慮是 40 萬套萬套。 吉林省 關于加快發展保障性租賃住房的實施意見 堅持因地制宜，供需匹配，尤其長春市要充分利用支持政策，大力發展保障性租賃住房;其他城市，納入全省計劃后，可以發展保障性租賃住房。 “十四五”時期，全省計劃發展保障性租賃全省計劃發展保障性租賃住房不低于住房不低于

50、3 萬套萬套(間間)，建筑面積以不超過 70 平方米的小戶型為主，租金低于同地段同品質市場租賃住房租金 10%以上。 湖南省 關于加快發展保障性租賃住房的實施意見 選取長沙、株洲、湘潭、岳陽四個城市作為省內的重點發展城市，積極新建保障性租賃住房，其他城市則主要以改建閑置和低效利用的非居住存量房屋為主，以避免增加過大的財務負擔。新市民明確為新就業大學生、青年人、產業工人等具象化的人群，住房標準以單間為主，并明確了重點的布局板塊和籌集任務，并將將 15 萬套保障性租賃住房的任務化整為零的進行具體分萬套保障性租賃住房的任務化整為零的進行具體分發發。 上海 市政府新聞發布會 “十四五”期間，計劃新增建

51、設籌措保障性租賃住房“十四五”期間，計劃新增建設籌措保障性租賃住房 47 萬套（間）以上萬套（間）以上，達到同期新增住房供應總量的 40%以上；到“十四五”末，全市將累計建設籌措保障性租賃住房 60 萬套（間）以上，其中 40 萬套（間）左右形成供應，較大程度上緩解新市民、青年人的住房困難。 北京 關于進一步規范本市新供住宅項目配建公租房、保障性租賃住房工作的通知 北京中心城區、城市副中心、多點地區新供安置房項目，原則上按項目住宅建筑總面積 20%左右的比例配建公租房和保障性租賃住房。 “十四五”期間，保障性租賃住房新增不低于“十四五”期間，保障性租賃住房新增不低于 40 萬套萬套（間）（間）

52、 。 資料來源：政府網站，西部證券研發中心 進一步，將上述測算全國“十四五”期間保障性租賃建設套數時篩選出的 189 個城市按照省份進行劃分，計算出各省份“十四五”期間保障性租賃住房建設計劃。已披露具體數據的 8 省 3 直轄市（廣東、山東、浙江、湖南、湖北、江蘇、海南、吉林、上海、北京、重慶）以公布數據為準，未公布具體數據省份通過測算獲取。為確保統一口徑，披露數據與預測數據之間的誤差（8 省 3 市預測值 483 萬套，實際計劃 526 萬套）按比例 行業深度研究 | 建筑材料 13 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 計入各省份。

53、廣東和浙江獨一檔，計劃建設數量超過 100 萬套，四川、山東、江蘇等 9個省份/直轄市計劃建設數量在 30-70 萬套之間，湖北、河北，安徽等 10 個省份計劃建設數量在 10-30 萬套之間，其余 11 個省份/直轄市均少于 10 萬套。 圖 10：各省份“十四五”保障性租賃住房預測數 資料來源：各省/市住房城鄉建設部門網站，西部證券研發中心預測 按各省份 “十四五”期間保障性租賃住房計劃建設數量在地圖上進行標注，發現未來保發現未來保障性租賃住房建設將集中于京津冀經濟圈、長三角經濟圈、粵港澳大灣區和中部經濟圈障性租賃住房建設將集中于京津冀經濟圈、長三角經濟圈、粵港澳大灣區和中部經濟圈。 圖

54、11：各省份“十四五”保障性租賃住房建設密度 資料來源：各省/市住房城鄉建設部門網站，西部證券研發中心預測 124 114 67 55 48 45 38 38 38 31 31 29 24 24 24 21 17 14 14 13 13 9 7 3 3 3 3 3 2 1 0 0 020406080100120140廣東浙江四川江蘇河南上海山東北京重慶福建陜西湖北河北廣西貴州安徽云南江西湖南遼寧新疆山西天津寧夏內蒙古甘肅海南吉林西藏青海黑龍江臺灣各省份保障性租賃住房數量（萬套） 行業深度研究 | 建筑材料 14 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月

55、 20 日日 2.3 “十四五”“十四五”期間期間保障性租賃租房拉動投資超保障性租賃租房拉動投資超2萬億萬億元元 據 2021 年 11 月住建部公布的數據，2021 年 1-9 月 40 個城市開工保障性租賃住房 72 萬套，完成投資 775 億。我們首先通過對投資節奏假設以測算“十四五”期間保障性租賃住房總投資額。 1）投資節奏： 常規新建商品房項目建設期兩年，結算期一年，土地款首年付清，工程款分次結清。改建商品房項目建設期一年，結算期一年，無土地款，工程款分次結清。參考普通商品房項目開發節奏，我們假設保障性租賃住房項目投資按“244” （首年投資 20%，次年投資40%，末年投資 40%

56、） ， “442” ， “622”三種節奏進行，則“十四五”期間保障性租賃住房總投資額最低 15374 億元，最高 46123 億，中性條件下投資額為 23062 億元。 表 6： 不同情境投資節奏下保障性租賃住房投資額 投資節奏 “244” “442” “622” 72 萬套保障性租賃住房投資額（億元） 首年 775 775 775 次年 1550 775 258 末年 1550 388 258 合計 3875 1938 1292 “十四五”期間 857 萬套總投資額（億元） 46123 23062 15374 資料來源：各省/市住房城鄉建設部門網站，西部證券研發中心預測 進一步，我們在中性

57、情境“442”投資節奏假設下，對建設節奏進行合理假設。 2）建設節奏： 根據上述預測， “十四五”期間全國范圍保障性租賃住房建設數量為 857 萬套。根據住建部數據，2021 全國 40 個城市計劃新籌集保障性租賃住房 94.2 萬套（間） ，超額完成93.6 萬套（間）的籌集計劃。2022 年 1 月，住建部表示 2022 年全國建設籌集保障性租賃住房 240 萬套，則 2023-2025 年保障性租賃住房新建套數為（857-93.6-240）=523.4萬套，考慮到階段性規矩初期節奏較快，我們假設 2023-2025 年分別完成剩余目標的50%/30%/20%，即 2021 年建設 93.

58、6 萬套，2022 年建設 240.0 萬套，2023 年建設261.7 萬套，2024 年建設 157.1 萬套，2025 年建設 104.6 萬套。 根據以上假設，我們預測得出“十四五”期間 857 萬套保障性租賃住房總投資額 23062億，2021-2025 年保障性租賃住房投資規模分別為 1012 億、3595 億、5904 億、5795億、4222 億，2026-2027 年完成保障性租賃住房收尾工作投資額 2533 億。 表 7：2021-2027 年保障性租賃住房投資額 年份 計劃開工數（萬套） 總投資額 （億元） 投資節奏（442） 2021 年 2022 年 2023 年 2

59、024 年 2025 年 2026 年 2027 年 2021 年 94 2530 1012 1012 506 2022 年 240 6458 2583 2583 1292 2023 年 262 7037 2815 2815 1407 2024 年 157 4222 1689 1689 844 2025 年 105 2815 1126 1126 563 合計（億元） 23062 1012 3595 5904 5795 4222 1970 563 占 2021 年房地產開發投資額的比重 0.69% 2.44% 4.00% 3.93% 2.86% 1.33% 0.38% 資料來源：政府網站，西部證

60、券研發中心預測 為明晰保障性租賃住房項目成本構成，我們對構成形式、每套建筑面積、建造成本等幾項核心指標進行假設。 行業深度研究 | 建筑材料 15 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 3）構成形式： 22 號文件要求，各地因城施策，可以采取新建、改建、改造等多種方式增加保障性租賃住房供給，由此可推斷存量改造房也會占有一定比例。部分城市披露了“十四五”保障性租賃住房改建比例，濟南為 21%，西安為 7%，重慶為 35%，南昌為 75%。我們假設全國范圍內“十四五”期間新增的保障性租賃住房中，70%為新建，30%為改造。 4）每套建筑面積

61、： 保障性租賃住房面積要求每套小于 70 平方米。2021 年，上海共計出讓 15 塊保障性租賃住房用地，建筑面積 109.64 萬平方米，結合官方公布的 15 塊用地合計提供 1.85 萬套保障性租賃住房，推測出每套 1096400/1850060 平方米。我們假設保障性租賃住房 60平方米/套。 5）建造成本： 通過查詢省會城市 2021 年上半年省會城市高層住宅工程造價指標，大中城市高層項目平均建安成本約 2500 元/平方米，通常項目建設階段總成本為建安成本的 110%-130%，我們取中間值 120%。此外，保障性租賃住房對裝配式建筑和精裝修有明確要求，根據住建部下發文件裝配式建筑工

62、程消耗量定額和建設工程造價信息網披露的信息，我們假設保障性租賃住房在裝配式建筑部分平均成本為 300 元/平方米，精裝修成本為 700 元/平方米。 圖 12：2021 年上半年部分省會城市高層住宅工程造價指標 資料來源：建設工程造價信息網，西部證券研發中心 對于保障性租賃住房，各地政府在稅收、基礎設施配套費等方面均給與較大優惠，因此不予以考慮。改建型保障性租賃住房無土地成本和裝配式建筑成本。結合上述分析和假設，我們推算出新建保障性租賃住房土地部分的成本為 821 元/平方米，并得出各部分成本占比，其中土地支出 2956 億，占比 13%，建造支出 16506 億，占比 71%，精裝支出360

63、0 億，占比 16%。 05001000150020002500300035004000上海天津重慶石家莊太原呼和浩特沈陽長春杭州合肥濟南鄭州武漢廣州南寧?？诔啥假F陽昆明西安蘭州西寧高層平均建安成本（元/） 行業深度研究 | 建筑材料 16 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 表 8： 保障性租賃住房各部分成本 1 新建（70%） 改建（30%） “十四五”保障性租賃住房 投資合計（億元） 23062 新建/改建總計（億元） 17354 5708 套數（萬套） 600 257 套均面積（平方米） 60 60 建造成本（元/平方米） 3

64、300 3000 建安（元/平方米） 2500 2500 非建安（元/平方米） 500 500 裝配式建筑（元/平方米） 300 / 精裝修（元/平方米） 700 700 土地成本（元/平方米） 821 / 資料來源：建設工程造價信息網，西部證券研發中心預測 圖 13：保障性租賃住房各部分費用占比 資料來源：建設工程造價信息網，西部證券研發中心預測 三、三、政策加碼促發展，兵馬未動糧草先行政策加碼促發展，兵馬未動糧草先行 3.1 房從哪里來？房從哪里來？ 改革開放起來，中國人口遷移經歷了從“孔雀東南飛”到 2010 年后的回流中西部，再到近年的東部、南部人口再集聚和回流中西部并存。從城市層面看

65、，中國正處于人口從小城市向大城市聚集的進程中，中國已逐漸進入都市圈城市群時代。高房價壓力下，大中城市新市民、青年人的住房困難問題愈發突出。 青年人作為城市的希望和未來，解決好其安居問題，關系到城市的活力和未來發展，也彰顯著城市的溫度和包容，發展保障性租賃住房刻不容緩。中央、各地方紛紛完善土地支持政策保障項目順利推進。保障性租賃住房來源有保障性租賃住房來源有 2 個：新建和改建，新建根據土地個：新建和改建，新建根據土地來源不同來源不同又分為集體建設用地新建、企事業單位用地新建、產業園區用地新建和國有建又分為集體建設用地新建、企事業單位用地新建、產業園區用地新建和國有建設用地新建。設用地新建。 1

66、）集體經營性建設用地新建）集體經營性建設用地新建 人口凈流入的大城市和省級人民政府確定的城市，在尊重農民集體意愿的基礎上，經城市人民政府同意，可探索利用集體經營性建設用地建設保障性租賃住房；應支持利用城區、靠近產業園區或交通便利區域的集體經營性建設用地建設保障性租賃住房；農村集體經濟組織可通過自建或聯營、入股等方式建設運營保障性租賃住房；建設保障性租賃2956 , 13%16506 , 71%3600 , 16%土地費用（億元）建造費用（億元）裝修費用（億元） 行業深度研究 | 建筑材料 17 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 住房

67、的集體經營性建設用地使用權可以辦理抵押貸款。 以蘇州和廈門為例，蘇州龍湖冠寓木瀆項目由吳中區天靈村集體經濟組織開發建設，共有保障性租賃住房 336 間，由龍湖冠寓整體租賃后開展運營。廈門枋湖社區利用農村集體建設用地建設了保障性租賃住房 1300 套，村集體自籌資金建設，建成后通過公開競標方式整體委托給龍湖冠寓經營管理。 2）企事業單位自有閑置土地新建）企事業單位自有閑置土地新建 人口凈流入的大城市和省級人民政府確定的城市，對企事業單位依法取得使用權的土地，經城市人民政府同意，在符合規劃、權屬不變、滿足安全要求、尊重群眾意愿的前提下，允許用于建設保障性租賃住房，并變更土地用途，不補繳土地價款，原

68、劃撥的土地可繼續保留劃撥方式；允許土地使用權人自建或與其他市場主體合作建設運營保障性租賃住房。 以西安和成都為例，西安外國語大學利用學校自有土地建設保障性租賃住房 750 套，解決教職工租房難及引進人才短期過渡問題。成都支持蜀州興宇城建利用企業自有土地建設保障性租賃住房 2455 套，解決企業住房困難職工和引進人才過渡性居住問題。廈門支持萬科利用其持有的一宗閑置物流倉儲用地建設保障性租賃住房，變更土地用途無需補繳土地價款。萬科規劃建設 7600 間保障性租賃住房，可有效滿足周邊園區和機場北片區企業職工的租住需求。 3）產業園區用地新建）產業園區用地新建 人口凈流入的大城市和省級人民政府確定的城

69、市，經城市人民政府同意，在確保安全的前提下，可將產業園區中工業項目配套建設行政辦公及生活服務設施的用地面積占項目總用地面積的比例上限由 7%提高到 15%，建筑面積占比上限相應提高，提高部分主要用于建設宿舍型保障性租賃住房，嚴禁建設成套商品住宅；鼓勵將產業園區中各工業項目的配套比例對應的用地面積或建筑面積集中起來，統一建設宿舍型保障性租賃住房。如西安比亞迪汽車有限公司拆除部分閑置低效廠房，建設保障性租賃住房 4416 套（間）以解決上萬名職工的居住問題。 4）國有建設用地新建）國有建設用地新建 人口凈流入的大城市和省級人民政府確定的城市，應按照職住平衡原則，提高住宅用地中保障性租賃住房用地供應

70、比例，在編制年度住宅用地供應計劃時，單列租賃住房用地計劃、優先安排、應保盡保，主要安排在產業園區及周邊、軌道交通站點附近和城市建設重點片區等區域，引導產城人融合、人地房聯動；保障性租賃住房用地可采取出讓、租賃或劃撥等方式供應，其中以出讓或租賃方式供應的，可將保障性租賃住房租賃價格及調整方式作為出讓或租賃的前置條件，允許出讓價款分期收取。新建普通商品住房項目，可配建一定比例的保障性租賃住房，具體配建比例和管理方式由市縣人民政府確定。鼓勵在地鐵上蓋物業中建設一定比例的保障性租賃住房。 以上海為例，上海目前要求所有住宅用地均需配置以上海為例，上海目前要求所有住宅用地均需配置 5%的保障性租賃住房（特

71、殊地塊除的保障性租賃住房（特殊地塊除外） ，部分地塊配建比例高達外） ，部分地塊配建比例高達 20%，以滿足新城市人群的住房需求。同時，以滿足新城市人群的住房需求。同時，2021 年上海年上海首次推出“保障性租賃住房”用地并成交首次推出“保障性租賃住房”用地并成交 15 幅，幅，覆蓋浦東、靜安、黃埔、奉賢等區域。覆蓋浦東、靜安、黃埔、奉賢等區域。保障性租賃住房用地制度有望推廣至全國。保障性租賃住房用地制度有望推廣至全國。 行業深度研究 | 建筑材料 18 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 表 9：2021 年上海保障性租賃住房地塊

72、地塊 土地出讓面積（） 容積率 競得公司 建筑面積（） 浦東新區南碼頭社區 Z000301 單元 03 街坊 03-01地塊 6212 2.5 上海洲轍實業有限公司 15530 寶山區月浦鎮 BSP0-2401 單元 C1-11 地塊 6822 2.7 中冶寶鋼技術服務有限公司 18419 自貿區臨港新片區 PDC1-0202 單元 05-01 地塊 39733 2.0 上海臨港創新經濟發展服務有限公司 79466 自貿區臨港新片區綜合產業片區 ZH-02 單元 D16-01 地塊 32431 2.5 上海金橋臨港綜合區投資開發有限公司 81078 自貿區臨港新片區綜合產業片區 ZH-02 單

73、元 D17-01 地塊 10231 2.5 上海金橋臨港綜合區投資開發有限公司 25578 靜安區彭浦新村街道彭浦社區 N070701 單元zb005-07 地塊 20180 3.0 上海寧音企業管理有限公司 上海微和景明公寓管理有限公司 60540 黃浦區半淞園社區 C010501 單元 338-02 地塊 17235 3.0 上海南房（集團）有限公司 51705 嘉定區菊園新區 JDC1-0404 單元 43-02 地塊 18688 1.8 上海嘉住住房租賃運營有限公司 33638 浦東新區惠南東城區中單元（PDS3-0203）A4-3 地塊 30063 2.0 上海浦發租賃住房建設發展有

74、限公司 60126 青浦區金澤鎮西岑港悅路北側地塊 133346 2.3 華為技術有限公司 300029 奉賢區奉賢新城 12 單元 25A-01A 區域地塊 22405 2.0 上海高屋置業有限公司 44810 奉賢區奉賢新城 12 單元 26A-01A 區域地塊 25350 2.0 上海高屋置業有限公司 50700 虹口區廣中路街道 107b-05 號地塊 11460 2.5 上海虹口城市建設發展有限公司 28650 自貿區臨港新片區重裝備產業區和物流園區分區04PD-0303 單元 H02-02 地塊 66876 2.3 上海海港新城房地產有限公司 153815 自貿區臨港新片區重裝備產

75、業區和物流園區分區04PD-0303 單元 H07-03 地塊 40157 2.3 上海海港新城房地產有限公司 92361 資料來源：上海土地市場，西部證券研發中心 5）非居住存量房屋改建）非居住存量房屋改建 對閑置和低效利用的商業辦公、旅館、廠房、倉儲、科研教育等非居住存量房屋，經城市人民政府同意，在符合規劃原則、權屬不變、滿足安全要求、尊重群眾意愿的前提下，允許改建為保障性租賃住房；用作保障性租賃住房期間，不變更土地使用性質，不補繳土地價款。 如成都城投集團利用第十研究所原辦公用房改建了 194 套（間）保障性租賃住房并負責運營管理，優先面向第十研究所職工出租，有效解決了職工的住房困難。廈

76、門軟件產業投資發展有限公司將其部分企業孵化基地改建為 491 套保障性租賃住房，租金價格低于同地段同品質市場租賃住房租金。 總結而言，總結而言，現階段各城市因城施策，根據實際情況積極擴大新建保障性租賃住房面積，盤活存量土地和房屋，形成了商品房配建為主，其它途徑為輔的開拓局面。未來，未來，每年每年通過通過配建方式配建方式建設的保障性租賃住房面積將基本維持，政策引導下建設的保障性租賃住房面積將基本維持，政策引導下集體建設用地新建、集體建設用地新建、企事業單位用地新建、產業園區用地新建、企事業單位用地新建、產業園區用地新建、保障性租賃住房保障性租賃住房用地新建用地新建和既有房屋改建將和既有房屋改建將

77、貢獻更多力量。貢獻更多力量。 3.2 錢從哪里來？錢從哪里來？ 22 號文明確指出，保障性租賃住房由政府給予土地、財稅、金融等政策支持，充分發揮充分發揮市場機制作用，引導多主體投資、多渠道供給，堅持“誰投資、誰所有”市場機制作用，引導多主體投資、多渠道供給，堅持“誰投資、誰所有” 。因此，大部分建設資金將由投資主體自籌解決，政府在各方面予以扶持。資金來源主要包括：企業自有資金，信貸、債券，專項債，土地支持，財政支出，稅收優惠以及 REITS 等融資工具。 3.2.1 政府支持政府支持 1）專項債）專項債 2021 年關于梳理 2021 年新增專項債券項目資金需求的通知提出，2021 年保障性安

78、 行業深度研究 | 建筑材料 19 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 居工程（城鎮老舊小區改造、保障性租賃住房、棚戶區改造）依舊為專項債重點投放領域。隨著棚戶區改造項目進入尾聲，保障性租賃住房項目有望接力棚改項目成為專項債保障性租賃住房項目有望接力棚改項目成為專項債重點扶持對象重點扶持對象。廣東省頒布的關于加快發展保障性租賃住房的實施意見指出符合條件的項目可積極申請專項債券。目前，深圳已率先發行針對保障性租賃住房項目的專項債共 8 支合計發債額 26 億元人民幣。 圖 14：2018-2022 年保障性安居工程專項債 資料來源：Wi

79、nd，西部證券研發中心 2）土地支持）土地支持 據新加坡、德國等發達國家經驗，各國在發展住房租賃市場伊始，都會側重于在供地階段給予補貼。供地階段的財政補貼最直接的方式就是合理讓渡地價。22 號文明確提出“用作保障性租賃住房期間，不變更土地使用性質，不補繳土地價款” 、 “出讓價款分期收取”等政策，從用地源頭進行了合理的地價讓渡地價，為企業減負。以上海為例，2021 年 11 月 29 日上海黃浦區出讓半淞園社區 C010501 單元 338-02 地塊（保障性租賃住房） ，預計提供 830 套保障性租賃住房。地塊占地面積 17235 平方米，容積率 3.0，樓板價 11430 元/平方米，周邊

80、于 2021 年 1 月出讓的地塊樓板價高達 89567 元/平方米，上海市政府在地價方面給予相當程度優惠。合理讓渡地價，解決了租賃住房收益率低的痛點。 3）財政支出）財政支出 中央財政方面，2012-2020 年間，用于保障性安居工程的財政支出基本維持在 3000-4000 億。2012-2014 年間公租房/廉租房支出占比較高，隨后逐漸穩定在 300 億左右，2015-2020 年間棚改項目支出占比較高，2016 達到峰值 1722 億，隨后逐步下降至 2020年 922 億。22 號文提出“中央通過現有經費渠道，對符合規定的保障性租賃住房建設任務予以補貼” 。預計“十四五”期間每年有上千

81、億財政支出直接用于支持保障性租賃住房建設。地方財政方面，各地政府相繼出臺政策對保障性租賃住房項目或相關企業進行扶持，浙江省要求各地要結合實際情況，統籌從土地出讓收益(10%以上)或土地出讓收入總額(2%以上)中提取的保障性住房建設資金、從土地出讓收入中提取的“騰籠換鳥”專項經費等有關各級各類資金，用于發展保障性租賃住房。 31467252408749455740100020003000400050006000700080002018年2019年2020年2021年2022年1月保障性安居工程專項債（億） 行業深度研究 | 建筑材料 20 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券

82、2022 年年 04 月月 20 日日 圖 15：2012-2020 年各類保障房財政支出 資料來源：Wind，西部證券研發中心 4）稅收優惠）稅收優惠 以上海為例，規定對于保障性租賃住房項目免收城市基礎設施配套費；對符合條件的出租住房減按 1.5%征收增值稅，減按 4%征收房產稅；非居住用地上新建、改建的保障性租賃住房，水電氣價格執行民用標準等。 3.2.2 企業自籌企業自籌 1）企業自有資金）企業自有資金 保障性租賃住房的本質為通過長期穩定租金獲取利潤，其具有“盈利性”特征，當項目具有適當收益率時，企業愿意進行投資?，F階段由于租金收益相對受限（周邊租金的90%）且占壓資金較多，執行保障性租

83、賃住房建設的開發主體以被動參與配建的房地產開發企業和平臺公司為主。此外，部分企業為滿足員工住房需求也開始建設保障性租賃住房。如 2021 年華為技術有限公司拍得青浦區金澤鎮西岑港悅路北側地塊，建筑面積超30 萬平方米，優先解決華為員工短期住房問題。 2）信貸、債券）信貸、債券 住房租賃行業具有前期資金需求大、盈利周期長、資金周轉慢等特征，而整個行業面臨融資渠道窄、融資成本高、融資難等問題，這是影響著市場健康、穩定發展的最重要原因。22 號文指出加大對保障性租賃住房建設運營的信貸支持力度，支持銀行業金融機構以市場化方式向保障性租賃住房自持主體提供長期貸款。支持銀行業金融機構發行金融債券，募集資金

84、用于保障性租賃住房貸款投放。支持企業發行企業債券、公司債券、非金融企業債務融資工具等公司信用類債券，用于保障性租賃住房建設運營。2 月 8 日，人民銀行、銀保監會明確保障性租賃住房項目有關貸款不納入房地產貸款集中度管理。未來，銀行、證券有望在利率、額度、期限上給予更多優惠。 05001000150020002500300035004000450050002012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年保障性安居工程中央財政支出（億元）棚戶區改造（億元）公共租賃住房（億元）廉租住房（億元）保障性住房租金補貼（億元）農村危房改造（億元） 行業深度研究 |

85、建筑材料 21 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 圖 16：2016-2021 年銀行業保障性安居工程貸款余額 資料來源：Wind，西部證券研發中心 備注：不包括政策性銀行棚改貸款余額 3）REITs 等金融工具等金融工具 保障性租賃住房的高投資、相對低收益、慢回款等特點抑制了大量企業的參與積極性和主動性，目前投資主體以地方平臺公司為主。即使各層級政府發文在土地、財政、稅收等各方面提供支持，企業仍面臨巨大的資金壓力。公募公募 REITs 或可解決企業資金問題，或可解決企業資金問題，有效緩解開發企業資金壓力，為保障性租賃住房的建設和發

86、展提供新的融資渠道。有效緩解開發企業資金壓力，為保障性租賃住房的建設和發展提供新的融資渠道。 REITs（Real Estate Investment Trusts）全稱不動產投資信托基金，即將不動產進行證券化，以租金和資產增值為收益，讓普通投資者也可參與不動產標準化產品投資。REITs主要由四個部分組成：投資者、REITs 產品、底層資產和管理人。投資者是 REITs 的持有人，包括個人和機構投資者；REITs 的底層資產投向基礎設施、寫字樓、酒店、零售、物流等不動產標的；REITs 管理人包括基金管理人和資產管理人，前者負責基金產品的運營，后者負責不動產的運營。 圖 17：REITs 運作

87、模式 資料來源：西部證券研發中心 2020 年 4 月，證監會、發改委聯合公布關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知 ，拉開中國公募 REITs 序幕。2021 年 6 月，9 只基礎設010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0002016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032

88、021-062021-092021-12銀行業金融機構:保障性安居工程貸款余額:合計(億元) 行業深度研究 | 建筑材料 22 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 施 REITs 產品正式上市交易。標志著我國公募 REITs 時代的開啟。9 只產品共募集資金314 億元，為基礎設施原始權益人提供了充足的回收資金，也為普通投資者打開了多渠道、多品類配置不動產的渠道，充分享受我國基礎設施建設蓬勃發展帶來的紅利，同時也為其它品類不動產發行 REITS 提供了良好示范。在此基礎上，2021 年 7 月， 關于進一步做好基礎設施領域不動產投資信

89、托基金（REITs）試點工作的通知正式發布，保障性租賃住房被納入公募 REITs 中。此后，浙江、廣東、山東等地紛紛出臺配套政策，支持保障性租賃住房類 REITs 產品的試點。 表 10：保障性租賃住房領域 REITs 推動政策 時間 范圍 文件 主要內容 2021/11 上海 關于加快發展本市保障性租賃住房的實施意見 在確保保障性租賃住房資產安全和規范運行的前提下，試點推進以保障性租賃住房為基礎資產的基礎設施不動產投資信托基金。 2021/11 湖北 關于加快發展保障性租賃住房的通知 鼓勵城市政府出臺優惠政策,積極支持并推動發展保障性租賃住房不動產投資信托基金(REITs) 2021/11

90、浙江 關于加快發展保障性租賃住房的指導意見 支持符合條件的保障性租賃住房項目申報基礎設施領域不動產投資信托基金(REITs)試點 2021/11 山東 關于加快發展保障性租賃住房的實施意見 積極推動保障性租賃住房基礎設施不動產投資信托基金(REITs)試點 2021/11 廣東 關于加快發展保障性租賃住房的實施意見 積極支持保障性租賃住房項目開展基礎設施領域不動產投資信托基金(REITs)試點 2021/12 甘肅 關于印發加快發展保障性租賃住房實施意見的通知 支持保障性租賃住房建設、改造、運營企業發行不動產投資信托基金(REITs)融資 2021/12 江西 關于加快發展保障性租賃住房的實施

91、意見 鼓勵保障性租賃住房項目申報基礎設施領域不動產投資信托基金和房地產投資信托基金試點 2021/12 安徽 關于加快發展保障性租賃住房實施方案的通知 積極推進保障性租賃住房建設運營企業發行不動產投資信托基金(REITs)融資 2021/12 陜西 關于加快發展保障性租賃住房的實施意見 支持保障性租賃住房建設、改造、運營企業發行不動產投資信托基金(REITs)融資 2021/12 江蘇 關于加快發展保障性租賃住房的實施意見 支持符合條件的保障性租賃住房項目發行基礎設施領域不動產投資信托基金和房地產投資信托基金（REITs） 。 2022/1 湖南 關于加快發展保障性租賃住房的通知 支持符合條件

92、的保障性租賃住房項目申報基礎設施領域不動產投資信托基金試點 2022/1 河南 關于加快發展保障性租賃住房的實施意見 支持保障性租賃住房相關企業發行房地產投資信托基金融資 2022/2 重慶 關于加快發展保障性租賃住房的實施意見 開展保障性租賃住房基礎設施 REITs（不動產投資信托基金）試點，鼓勵銀行、資產管理公司、政府產業基金、企業年金參與我市租賃住房基礎設施 REITs 產品的戰略配售和投資。 2022/2 四川 關于加快發展保障性租賃住房的實施意見 四川省住房城鄉建設廳已與中國建設銀行四川省分行簽訂發展保障性租賃住房戰略合作協議 ，積極推進申報基礎設施領域不動產投資信托基金(REITs

93、)試點，探索住房公積金支持政策。 資料來源：政府網站，西部證券研發中心 以保障性租賃住房作為底層資產的 REITs 產品的出現，解決了保障性租賃住房項目投資額高，回收周期長等問題，打通了“投資-融資-管理-退出”的最后一環，使得該類項目完成閉環管理，將有效緩解企業資金壓力，激發企業開發積極性，極大促進保障性租賃住房發展速度。 行業深度研究 | 建筑材料 23 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 圖 18：保障性租賃住房“投融管退” 資料來源：西部證券研發中心 總結來看，現階段保障性租賃住房投資主要資金來源有三：通過配建參與的房地產開發

94、企業自有資金和銀行貸款、債券等；通過政府平臺公司參與的中央/地方財政資金、專項債資金以及擁有非住宅用地、閑置房屋的企事業單位自有資金。未來，隨著保障性租賃未來，隨著保障性租賃住房建設規模的進一步擴大，積極發揮市場機制，引導多主體投資，通過市場手段和創住房建設規模的進一步擴大，積極發揮市場機制，引導多主體投資，通過市場手段和創新金融手段解決資金問題將成為趨勢。新金融手段解決資金問題將成為趨勢。 四、四、保障性租賃住房建設進入快車道，保障性租賃住房建設進入快車道，關注關注產業鏈新變化產業鏈新變化 保障性租賃住房作為我國住房保障體系中重要一環，將成為國家“十四五”期間住房發展重點，有望接力棚戶區改造

95、項目和老舊小區改造項目，成為推動房地產市場健康發展的重要力量，并帶動相關產業的發展。 從總量角度考慮，2021 年全國房地產開發投資 14.8 萬億元，比上年增長 4.4%。在“房住不炒”跟“穩增長”背景下，假設“十四五”期間歷年全國房地產開發投資額維持不變，那么 5 年間全國房地產開發投資額將達到約 74.0 萬億元。上文中我們提到通過測算得知“十四五”期間保障性租賃住房建設約 857 萬套，投資額 2.3 萬億，若保障性租賃住房均由房地產開發商負責，則可拉動房地產投資約 2.97 個百分點。相較于“十三五”期間全國棚改項目開工約 2300 萬套，完成投資額約 7 萬億元的體量，保障性租賃住

96、房對房地產產業鏈的整體拉動作用有限，若十四五期間傳統商品房投資規模有所回落，保障若十四五期間傳統商品房投資規模有所回落，保障性租賃住房的重要性會有所提升。性租賃住房的重要性會有所提升。 行業深度研究 | 建筑材料 24 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 圖 19： “十三五”棚改建設套數及投資額 資料來源：Wind，西部證券研發中心 備注：2020 年棚改投資額 0.51 萬億為上半年投資額 我們對比保障性租賃住房與傳統商品房/保障房在投資、建設和運營階段的差異性，如下： 表 11：商品房、棚改房、保障性租賃住房不同階段特點 開發階

97、段 傳統商品房 保障性租賃住房 棚改房 投資階段 投資主體 房地產開發企業 政府+社會資本，提倡多主體投資 政府主導 房屋來源 國有建設用地土地 多類型土地新建+既有房屋改建 土地劃撥，政府統一建設 抵押融資 可作為抵押物 物業、土地所有權可抵押 誰投資，誰擁有 可作為抵押物 建設階段 建設區域 全國 人口凈流入的大城市 全國（三/四線城市居多） 戶型大小 - 建筑面積不超過 70 平方米的小戶型 - 裝修標準 毛坯/精裝 精裝 毛坯/精裝 運營階段 服務人群 - 符合條件的新市民、青年人等群體 居住于城鎮危舊住房、城中村等的家庭 租金標準 由租房市場供需決定 租金低于同地段同品質市場租賃住房

98、租金 - 租期長短 房主決定 暫無租期時間限制 - 使用期限 可銷售 不可銷售 滿 5 年 可售 其他 可發行 REITs 資料來源：政府網站，西部證券研發中心 4.1 之于投資：之于投資：國有房企預計國有房企預計承擔更多責任承擔更多責任 現階段作為保障性租賃住房開發主體的企業主要有三類：第一類是獲取國有建設用地時被動配建保障性租賃住房的房地產開發企業，此類企業并無主動開發保障房的動力。房企拿地意愿下降情境下，通過配建加大保障房建設規模的難度較大；第二類是各地平臺公司，此類企業投資行為完全由政府主導，投資強度受財政補貼力度影響；第三類企業為擁有閑置用地/用房的企事業單位。面對“十四五”期間龐大

99、的保障性租賃住房建設任務，各地政府依然面臨壓力，探尋新的保障性租賃住房投資主體刻不容緩。 22 號文件指出，保障性租賃住房建設應充分發揮市場機制作用，政府更多在土地、財稅、金融等方面提供支持。2021 年 7 月發布的關于進一步做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點工作的通知進一步表明中央希望通過市場手段落地保障性租賃住中央希望通過市場手段落地保障性租賃住房規劃，而非棚改項目期間的政府力量主導房規劃，而非棚改項目期間的政府力量主導?？紤]到保障性租賃住房項目集中在東部、南部和中部的一二線城市、收益率較低（租金受限）且現階段占壓資金較多（REITs 尚未落地） ，具有國資背景、重點布

100、局一二線城市且資金雄厚債務壓力較輕的房地產開發企具有國資背景、重點布局一二線城市且資金雄厚債務壓力較輕的房地產開發企00.20.40.60.811.21.41.61.82010020030040050060070020162017201820192020投資額（萬億）建設套數（萬套）棚改開工套數（萬套）棚改建成套數（萬套）棚改投資額（萬億）（右軸） 行業深度研究 | 建筑材料 25 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 業有較大概率承擔起保障性租賃住房建設的重擔。業有較大概率承擔起保障性租賃住房建設的重擔。待政策和資產退出機制更加完善后

101、，此類具有先發優勢的企業有機會在保障性租賃住房項目上獲取穩定收益，從而促進企業長足發展。 4.2 之于建造：地域與性價比權重上升，勇做綠色建筑排頭兵之于建造：地域與性價比權重上升，勇做綠色建筑排頭兵 相較于商品房和可出售保障房，保障性租賃住房具有如下特點：相對集聚、精裝修和綠相對集聚、精裝修和綠色建筑色建筑，因此，我們沿這三個方向考量。 4.2.1 地域優勢或更加突出地域優勢或更加突出 根據上文我們對“十四五”期間各省保障性租賃住房建設計劃的測算，保障性租賃住房未來建設主要聚集于京津冀經濟圈、長三角經濟圈、粵港澳大灣區和中部經濟圈?？紤]到水泥供應企業在其主要業務覆蓋區具有一定的成本和市場優勢，

102、因此，主營區域與保障性租賃住房建設區域重合度最高的企業有望受益。 表 12： 保障性租賃住房主題下的水泥企業 企業名稱 企業所在省份 水泥企業主要覆蓋區域 企業主營產品 總市值（億） 2020 年營收（億） 京津冀經濟圈 長三角經濟圈 粵港澳大灣區 中部經濟圈 海螺水泥 安徽省 水泥 1390 1762 華新水泥 湖北省 水泥、混凝土 328 294 冀東水泥 河北省 水泥 285 355 金隅集團 北京 水泥、混凝土、新型建材 225 1080 上峰水泥 浙江省 水泥、水泥制品 157 64 塔牌集團 廣東省 水泥 121 70 寧波富達 浙江省 水泥 55 23 福建水泥 福建省 水泥 3

103、1 30 資料來源：Wind，西部證券研發中心 4.2.2 高性價比精裝修建材匹配度更高高性價比精裝修建材匹配度更高 中國關于工程精裝修的政策提出始于 2016 年，2017 年，住房和城鄉建設部發布的建筑業發展“十三五”規劃中明確提出到 2020 年新開工全裝修成品住宅面積要達到30%。隨著政策的提出，我國新開工住宅精裝修比例已由 2016 年的 12%提升到了 2020年的 30%。保障性租賃住房作為出租型物業，也是工程精裝修的主要陣地。精裝修商品房為加大對購房者的吸引力同時為了獲取超額利潤往往選擇高溢價建材，自行裝修購房者為了追求生活品質也傾向于選擇中高端建材。保障性租賃住房的保障屬性決

104、定了其對精裝修的要求定位于實用而非精致，因此，品質過關，品質過關，高性價比高性價比建材與保障性租賃住房建材與保障性租賃住房更為契合更為契合，在保障性租賃住房發展中迎來更多機會。 行業深度研究 | 建筑材料 26 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 圖 20：2016-2020 年新建住宅精裝修比例 圖 21：精裝房與各類建材相關性 資料來源：奧維云網 AVC，西部證券研發中心 資料來源：奧維云網 AVC，西部證券研發中心 4.2.3 綠色建筑引領者綠色建筑引領者 實現 2030 年前碳達峰、2060 年前碳中和是黨中央經過深思熟慮作出

105、的重大戰略部署，也是有世界意義的應對氣候變化的莊嚴承諾，需要各行業共同努力。根據中國建筑能耗研究報告（2020） ，2018 年建筑行業全生命周期碳排放占全國碳排放總量的 51%，建筑領域的能效水平亟需提升。保障性租賃住房作為政府引導型項目，是各保障性租賃住房作為政府引導型項目，是各級級政府響應政府響應國家“雙碳”目標的重要抓手，將引領建筑行業向綠色低碳發展國家“雙碳”目標的重要抓手，將引領建筑行業向綠色低碳發展。具體來看，保障性租保障性租賃住房有望在技術服務、建材使用和建造方式三個方面推動綠色產業變革賃住房有望在技術服務、建材使用和建造方式三個方面推動綠色產業變革。 1）技術服務 新材料、新

106、工藝的應用以及綠色建筑全流程管理的理念必然催生出技術服務的一系列應用。綠色建筑的技術服務行業包括咨詢、規劃、設計、監理、檢測等傳統業務以及軟件開發、能源監控、智慧運營等新型業務。 圖 22：綠色建筑技術服務產業鏈 資料來源：觀研天下，西部證券研發中心 2）建材使用 實現綠色建筑的首要方式之一即選用綠色建材。綠色建材是指采用清潔生產技術、少用天然資源和能源、大量使用工業或城市固態廢物生產的無毒害、無污染、無放射性、有利于環境保護和人體健康的建筑材料。根據綠色建材的特點，綠色建材大致可分為資源節約型、能源節約型和環境友好型，其中典型產品包括新型墻體材料、保溫隔熱材料、88%85%80%68%70%

107、12%15%20%32%30%0%20%40%60%80%100%20162017201820192020毛胚房精裝房0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%瓷磚入戶門櫥柜木地板煙機灶具浴霸智能門鎖空調熱水器消毒柜新風智能座便器凈水器洗碗機智能開關智能系統2020年配置率 行業深度研究 | 建筑材料 27 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 節能玻璃、防水密封材料、空氣凈化材料和抗菌材料等。此類建材將在保障性租賃住房項目上得到更為廣泛的應用。 圖 23：綠色建材分類及產業鏈 資料來源：新材料在線，西部證券研發

108、中心 3）建造方式 裝配式建筑是一種低能耗、低排放的建筑形式，相較于現澆結構，裝配式建筑在施工階段可降低碳排放 10%-20%、用水節省 80%、木材節省約 80%、建筑垃圾減少 70%以上，大大降低了施工粉塵和噪音污染，是建筑行業實現節能減排的關鍵路徑。但是，受限于其較高的成本，裝配式建筑在住宅領域的應用依然較為緩慢。為了實現住建部在 “十四五”建筑業發展規劃中指出的到 2025 年裝配式建筑占新建建筑的比例達 30%以上的任務目標，裝配式建筑在政府主導的保障性租賃住房項目中得到了更為廣泛的推廣。保障性租賃住房因此成為裝配式建筑應用的重要載體，帶動了上下游產業的發展。 行業深度研究 | 建筑

109、材料 28 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 表 13： 部分省/市鼓勵保障性租賃住房采用裝配式建筑政策文件 日期 省市 文件 內容 2021 年 4 月 云南省 云南省關于進一步促進裝配式建筑產業健康發展的通知 新建政府投資公益性建筑和市政設施，原則上應采用裝配式建造方式，鼓勵和引導社會投資工程建設項目采用裝配式建造方式。 2021 年 9 月 湖北省 湖北省城鎮住房發展“十四五”規劃 “十四五”末，全省城鎮新建住宅按綠色建筑標準設計建造比例達100%，新建住宅裝配式建筑比例達到 25%，政府投建的保障性住房優先采用裝配式建筑。

110、2021 年 9 月 黑龍江省 關于進一步明確裝配式建筑實施范圍評價指標和相關工作要求的通知 新建政府投資建筑項目以及保障性住房、棚戶區改造項目、橋梁等市政基礎設施應采用裝配式方式建設 2021 年 1 月 濟南 濟南市人民政府關于全面推進綠色建筑高質量發展的實施意見 保障性住房、棚戶區改造、醫院、學校、大跨度及大空間和單體面積超過5000 平方米的公共建筑優先采用鋼結構裝配式方式建造：積極推進鋼結構裝配式住宅和農房建設。 2021 年 5 月 天津 天津市房地產開發建設 “十四五” 規劃 “十四五”新開工建設的住宅項目和公共建筑 100%采用裝配式建筑 2021 年 8 月 北京 關于公開征

111、求關于進一步發展裝配式建筑的實施意見意見建議的公告 保障性住房和以招拍掛方式取得的國有土地使用權的商品房開發項目應達到裝配率不低于 60%的標準 2021 年 8 月 上海 上海市住房發展“十四五”規劃 扎實推進裝配式建筑發展，公共租賃住房項目全部采用全裝修方式。 2021 年 8 月 廣州 廣州市住房發展“十四五”規劃 政府投資的政策性住房優先實施裝配式建造。對自愿實施裝配式建筑的新建項目，給予預制外墻或迭合外墻預制部分不計入建筑面積的獎勵。 2022 年 1 月 深圳 深圳市住房發展“十四五”規劃 新建公共住房全面實施裝配式建筑，支持政府投資建設的公共住房項目按照高標準實施裝配式建筑；鼓勵

112、符合條件的公共住房項目開展鋼結構住宅試點；推行裝配式裝修技術，采用全裝修交付 資料來源：政府網站，西部證券研發中心 裝配式建筑總量變化 為推動裝配式建筑的應用，我國國務院和住建部分別于 2016 年和 2017 年出臺了關于進一步加強城市規劃建設管理工作若干意見和“十三五”裝配式建筑行動方案 ，提出到 2020 年全國裝配式建筑占新建建筑面積的比例達到 15%，到 2025 年達到 30%。2020 年，全國裝配式建筑占新建建筑面積的比例達到了 20%，超額完成任務。 圖 24：2016-2020 年新建建筑和新開工裝配式建筑面積 資料來源：Wind，西部證券研發中心 我們假設 2021-20

113、25 年新建建筑面積年復合增長率與 2016-2020 年保持一致，新開工裝配式建筑面積占新建建筑面積比例每年增長 2%至 2025 年達到 30%的目標。預計 2022年新開工裝配式建筑面積 8.5 億平方米,“十四五”期間新開工裝配式建筑面積年增長率“十四五”期間新開工裝配式建筑面積年增長率保持在保持在 14%-17%之間，雖較“十三五”期間下滑幅度較大，但依然可觀之間，雖較“十三五”期間下滑幅度較大，但依然可觀。 1.1 1.6 2.9 4.2 6.3 23.3 24.6 28.6 31.2 30.7 4.96.510.113.420.505101520250.05.010.015.02

114、0.025.030.035.02016年2017年2018年2019年2020年%億平方米新開工裝配式建筑面積（億平方米）新建建筑面積（億平方米）新開工裝配式建筑面積占新建建筑面積比例（%） 行業深度研究 | 建筑材料 29 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 表 14： 新建建筑和新開工裝配式建筑面積預測 1 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 新建建筑面積（億） 30.7 32.9 35.2 37.8 40.5 43.3 增速（YoY） 7.1% 7.1% 7.1% 7.1% 7.1% 新開工裝配

115、式建筑面積（億） 6.3 7.2 8.5 9.8 11.3 13.0 增速（YoY） 15.0% 16.9% 16.1% 15.4% 14.8% 新開工裝配式建筑占新建建筑面積比重 21% 22% 24% 26% 28% 30% 資料來源：國家統計局，西部證券研發中心預測 保障性租賃住房帶來的變化 考慮到保障性租賃住房集中的一二線城市對裝配式建筑技術要求較高，且作為政府推動項目會積極響應國家推動裝配式建筑的號召，因此我們假定悲觀、中性和樂觀情境下“十四五”期間保障性租賃住房中裝配式建筑面積占比為 50%，60%和 70%。則 2022年，三種情境下，保障性租賃住房貢獻的裝配式建筑面積分別為 7

116、200 萬平方米、8640萬平方米和 10080 萬平方米，占裝配式建筑面積比例為 8.5%，10.2%和 11.9%。如果從如果從增量部分考慮，則悲觀、中性和樂觀情境下保障性租賃住房貢獻了增量部分考慮，則悲觀、中性和樂觀情境下保障性租賃住房貢獻了 2022 年裝配式建筑年裝配式建筑增量的增量的 35.81%、42.98%和和 50.14%，對裝配式建筑產業拉動明顯對裝配式建筑產業拉動明顯。 表 15： 保障性租賃住房貢獻裝配式建筑面積預測 1 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 保障性租賃住房建筑面積(萬) 5652 14400 15702 9426 6276 悲觀情境

117、下(50%)（萬） 2826 7200 7851 4713 3138 占比 3.9% 8.5% 8.0% 4.2% 2.4% 中性情境下(60%)（萬） 3391 8640 9421 5656 3766 占比 4.7% 10.2% 9.6% 5.0% 2.9% 樂觀情境下(70%)（萬） 3956 10080 10991 6598 4393 占比 5.5% 11.9% 11.2% 5.8% 3.4% 新開工裝配式建筑面積（萬） 72361 84575 98163 113261 130013 資料來源：國家統計局，西部證券研發中心預測 裝配式建筑產業鏈 裝配式建筑以項目實現的流程為主線，包括：裝

118、配式設計構件生產建筑施工裝配式裝修。裝配式建筑的設計和施工技術壁壘不高，傳統企業均能勝任，該類業務在其業務板塊中占比較小，因此裝配式建筑發展無法為該類企業營收帶來顯著增長。我們重點對構件生產和裝配式裝修進行討論。 構件生產構件生產。從結構角度看，裝配式建筑涉及預制混凝土結構（PC 結構） ，鋼結構和木結構。據住建部 2020 年公布的全國裝配式建筑發展情況來看，2020 年新開工裝配式混凝土結構建筑 4.3 億，占新開工裝配式建筑的比例為 68.3%；裝配式鋼結構建筑 1.9 億，占新開工裝配式建筑的比例為 30.2%，剩余 1.5%為木結構。 進一步分析，木結構耐火、耐腐性能較差，承載能力低

119、，維護成本高且建造成本較高，并不適宜用于以多層和高層為主的住宅項目中。鋼結構具有自重輕、延性好、承載力高、施工周期短等優點，適用于大跨度建筑，目前被廣泛應用于大型廠房、場館、公共建筑等場景。但同樣，鋼結構受限于其整體性較弱、耐火耐腐能力不強、密閉性差等問題，尤其是成本相較于 PC 結構依然較高，使得鋼結構現階段難以在成本敏感的住宅建筑領域得到進一步推廣和應用。 行業深度研究 | 建筑材料 30 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 圖 25：裝配式建筑結構分類及占比 圖 26：鋼結構應用領域及占比 資料來源：政府網站，西部證券研發中心

120、資料來源：政府網站，西部證券研發中心 相較于木結構和鋼結構，相較于木結構和鋼結構，PC 結構具有整體性較強、密閉性較好等特點，其它方面無明顯結構具有整體性較強、密閉性較好等特點，其它方面無明顯劣勢且建造成本最低，與保障性租賃住房最為契合劣勢且建造成本最低，與保障性租賃住房最為契合。因此，現階段 PC 構件設計及生產企業有望隨保障性租賃住房大規模建設而受益。若未來 PC 構件和鋼構件原材料價格發生較大變化，疊加國家出臺一系列鋼結構住宅扶持和補貼政策，則鋼結構有望在住宅建筑領域得到廣泛應用。 表 16： 三類裝配式建筑結構特點 1 PC 結構 鋼結構 木結構 工業化程度 高 最高 高 生態環保性能

121、 一般(主材為二次加工材料) 次之(主材為一次加工材料) 較好(主材為原材料) 工期 較短 最短 較短 抗壓強度 最高 較高 略低于超輕鋼結構 導熱系數(冷熱傳感) 較小 最大(采用保溫、斷橋解決) 最小 主材自身防火性能 好 較差(通過防火材料包裹解決) 差(通過防火材料包裹解決) 主材自身防腐性能 好 較好 差 主材自身防蟲性能 較好 最好 差(主要威脅來自白蟻) 結構抗震性能 一般(7 度) 很好(9 度) 很好(9 度) 結構隔音性能 好 較好(通過多層復合墻解決) 較好(通過多層復合墻解決) 結構主材資源 豐富 豐富 缺少 建造成本 較低 次之 最高 適應建筑類型 別墅、多層、小高層

122、 高層、超高層,抗震要求高的建筑 三層及以下建筑 資料來源：政府網站，西部證券研發中心 裝配式裝修裝配式裝修。裝配式裝修，又稱為工業化裝修，是指采用干式工法將工廠生產的內裝部品在現場進行組合安裝的裝修方式。相較于傳統的裝修，裝配式裝修實現了精細化生產，降低施工誤差；標準化裝配式施工效率高，工廠現場兩地同步進行，工期可縮短 70%以上；健康環保，無水無塵無噪音，不擾民，無需晾曬直接入住。裝配式裝修包括快裝墻板系統、快裝隔墻系統、集成吊頂系統、架空地面系統、快裝地板系統、套裝門窗系統、集成采暖系統、集成衛浴系統、薄法排水系統、集成廚房系統、快裝給水系統和智能家居系統十二大系統。 裝配式混凝土結構,

123、 68.30%裝配式鋼結構, 30.20%木結構, 1.50%裝配式混凝土結構裝配式鋼結構木結構商業地產41%場館30%廠房23%住宅5%學校、醫院等1%商業地產場館廠房住宅學校、醫院等 行業深度研究 | 建筑材料 31 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 表 17： 傳統式與裝配式裝修對比 傳統式裝修 裝配式裝修 現場環境 噪音、粉塵污染，影響周邊，建筑裝修垃圾多 全干法施工，免除沙漿水泥，現場無污染 建筑壽命 破壞建筑主體，減損建筑使用壽命 SI 體系，內裝與主體分離，管線與結構分離，懸掛式墻面，空腔走線，不需打洞開槽，維修方便，

124、延長建筑壽命 施工周期 施工時間長，人工成本高 簡化工序，流程明確，施工不受天氣影響，工種少，工期短。工廠模數化，多組合，避免人為誤差和手工勞作，成品更加標準 作業方式 基層抹灰、膩子、涂料、閉水試驗等濕法作業 十二大集成系統，干法施工，采用預埋連接件，誤差可調平，架空地面、錨栓、支托、承插式連接設備管線等方式 施工組織 手工測量，定制生產，周期長，難以工業化 部品標準化、模塊化、系列化、通用化、個性化組合，避免或減少現場加工。從測量數據與工廠智造協同，現場進度與工程配送協同。BIM 模型協同設計;驗證建筑、設備、管線與裝修零沖突。施工工程的可視化，SKU 庫的無限量龐大，用戶個性化數據入庫匹

125、配 材料 中纖板、膠合板不耐水，防火性弱 金屬、木塑、高分子材料。在材料上能嚴格依照國家標準，節省水泥、砂漿、膩子，板材，油漆等資源消耗量 資料來源：政府網站，西部證券研發中心 自住建部 2017 年 “十三五”裝配式建筑行動方案提出各?。▍^、市）住房城鄉建設主管部門要制定政策措施，明確裝配式建筑全裝修的目標和要求，加快推進裝配化裝修后，部分地區也相繼發文推動裝配式裝修的落地。相較于商品房，保障性租賃住房更強調標準化、短工期，與裝配式裝修優勢相符，同時保障性租賃住房也是政策推動類項目，必然在節能減排方面承擔更多責任，因此，我們假設“十四五”期間保障性租賃住房裝配式裝修平均滲透率悲觀、中性、樂觀

126、情境下為 30%、50%、70%，則相較于相較于 2020 年，年，年均“十四五”期間保障性年均“十四五”期間保障性租賃住房裝配式裝修占租賃住房裝配式裝修占 2020 年裝年裝配式裝修配式裝修體量體量的比重分別的比重分別為為 43%、72%和和 100%。 表 18： 保障性租賃住房裝配式裝修滲透率敏感性分析 1 悲觀 中性 樂觀 “十四五”期間保障性租賃住房建設數量（萬套） 857 857 857 保障性租賃住房套均面積（） 60 60 60 “十四五”期間保障性租賃住房建設面積（萬） 51420 51420 51420 “十四五”期間年均保障性租賃住房建設面積（萬） 10284 10284

127、 10284 裝配式裝修滲透率 30% 50% 70% “十四五”期間年均保障性租賃住房裝配式裝修面積（萬） 3085.2 5142 7198.8 2020 年裝配式裝修面積（萬） 7188 7188 7188 年均“十四五”期間保障性租賃住房裝配式裝修占 2020年裝配式裝修的比重 43% 72% 100% 資料來源：國家統計局，西部證券研發中心預測 五、投資建議五、投資建議：關注全國化布局的龍頭公司：關注全國化布局的龍頭公司 5.1 東方雨虹東方雨虹：護城河持續拓寬，實現多渠道發力護城河持續拓寬，實現多渠道發力 1）立足防水業務，業績增長勢頭強勁）立足防水業務，業績增長勢頭強勁 公司打造以

128、建筑防水業務為核心，以民用建材、建筑涂料、非織造布、節能保溫、砂漿粉料為延伸的業務板塊體系，是防水行業的龍頭，收入占比遠超其它企業。2021 年，公司營業總收入 319 億，同比增長 47%，歸母凈利潤 39 億，同比增長 26%。2008 年上市至今，公司通過不斷強化主業領先地位和積極拓展延伸業務，收入復合年增長率高達33%，歸母凈利潤復合年增長率高達 42%，持續經營能力出眾。 2）聚焦零售市場，實現多渠道發力）聚焦零售市場，實現多渠道發力 公司充分發揮集團科研實力、產能布局、行業公信力等優勢，積極拓展民用建材領域，形成了以零售渠道模式為核心的營銷網絡，通過建立家裝公司、建材超市、建材市場

129、經 行業深度研究 | 建筑材料 32 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 銷商及電商多位一體的復合營銷網絡服務于大眾家庭裝修市場。截至 21H1 末，“虹哥匯”會員數量已達近百萬人，精準鎖定工長等專業客戶；與 500 多家大型裝飾公司、2 萬余家家裝公司建立合作關系；經銷商數量近 3000 家、分銷網點 8 萬多家。 3）多元化布局，打開二次成長曲線）多元化布局，打開二次成長曲線 公司憑借防水主營業務積累的客戶資源和渠道資源，積極涉足保溫材料、非織造布、硅藻泥等細分建材領域。2021 年，公司完成 80 億定增，新增防水卷材和防水涂料

130、產能超50%，新增建筑涂料產能超 200%，新增非織造布產能超 100%。同時， “雙碳”目標背景下分布式光伏裝機布局加速，公司深耕 TPO 高分子防水卷材 10 年以上，有望憑借TPO 防水領域的技術產品優勢，迅速占領市場，進一步打開利潤空間。 風險提示：地產投資不及預期、原材料價格上漲、回款情況不及預期 圖 27：東方雨虹業績及增速 圖 28：東方雨虹 PE Band 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 5.2 海螺水泥：成本市場優勢齊聚，把握第二增長曲線海螺水泥：成本市場優勢齊聚，把握第二增長曲線 1）市場和成本雙優勢奠定行業龍頭地位）市場和成本雙

131、優勢奠定行業龍頭地位 公司主要從事水泥熟料、骨料及混凝土生產銷售。作為國內水泥行業領軍者，公司 2021年末水泥產能 3.8 億噸、熟料產能 2.7 億噸，單品牌水泥產能高居世界第一，2020 年總市占率達到 19.06%。公司噸毛利長期處行業靠前水平，2020 年各地區銷售毛利率 50%左右。公司通過其超 100 億噸的礦山資源儲備、 “T 型戰略”和規模優勢等降低運輸成本，提高自身議價能力，不斷鞏固其行業龍頭地位。 2）區域布局得天獨厚）區域布局得天獨厚 公司華東、中南產能占比超七成，華東、兩廣地區產能市占率約 21%、19%。該類區域經濟活躍，需求更具韌性，且產能利用率較高，供需更均衡，

132、2018 年以來華東、中南水泥價格更高。公司亦加大粉磨站擴張力度，2014-2021 年水泥產能增 1.2 億噸，熟料僅增 0.6 億噸，并擴展貿易業務，增強市場話語權。 3）布局新能源產業，尋求新業績增長點）布局新能源產業，尋求新業績增長點 水泥行業面臨的產能過剩問題未得到根本解決，行業區域發展不均衡、水泥行業面臨需求下行及“雙碳”目標指引下的碳減排等問題。2021 年 8 月，公司收購海螺新能源 100%股權。2022 年 3 月，公司公告將投資 50 億元用于發展光伏電站、儲能項目等新能源業務布局，實現下屬工廠光伏發電全覆蓋。預計 2022 年底，公司光伏發電裝機容量可達1GW，年發電能

133、力 10 億度。通過布局新能源業務，公司完成水泥生產清潔能源的切換， 行業深度研究 | 建筑材料 33 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 有效降低碳排放，實現產業升級。未來，公司新能源業務有望成為其新的業績增長點。 風險提示：水泥價格持續下降，基建投資力度不及預期，疫情反復 圖 29：海螺水泥業績及增速 圖 30：海螺水泥 PE Band 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 5.3 江山歐派：江山歐派：零售實現快速突破零售實現快速突破，揚帆啟新章，揚帆啟新章 1）木門工程端領頭羊，產能規模）木

134、門工程端領頭羊，產能規模行業領先行業領先 公司成立于 2006 年，是國內首家木門上市公司，品牌優勢明顯，擁有多個生產基地，為滿足市場需求，公司不斷新建廠房，擴大產能，設計產能接近 390 萬樘，行業領先。 2）零售市場規模千億，公司“新零售”呈現爆發式增長零售市場規模千億，公司“新零售”呈現爆發式增長 木門零售市場是典型的“大行業、小公司”格局，公司瞄準容量最大的大眾消費市場，依托生產端的優勢，成功打造新零售模式，通過精簡 sku 滿足客戶最大的痛點（渠道商的痛點是有競爭力的進貨價、消費者的痛點是產品的性價比） ，21 年實現爆發式增長，我們預計隨著網點數量的持續推進，零售業務有望實現高速增

135、長。 3）精裝修政策精裝修政策不改，不改，工程工程業務有望底部回升業務有望底部回升 隨著精裝修政策推進，精裝修比例提升，工程市場需求擴大，隨著 22 年房地產政策不斷回暖，我們預計工程市場有望觸底回升，公司作為龍頭，積極開拓優質央企國企客戶和代理商渠道，可重回較快增長通道。 風險提示：原材料價格上漲風險，存貨減值風險，下游行業波動風險 圖 31：江山歐派業績及增速 圖 32：江山歐派 PE Band 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 行業深度研究 | 建筑材料 34 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 2

136、0 日日 5.4 北新建材： “一體兩翼”加速，全球布局可期北新建材： “一體兩翼”加速，全球布局可期 1）石膏板業務穩健發展，全球產能布局）石膏板業務穩健發展，全球產能布局 政策扶持推動了以石膏板墻體材料為代表的新型墻體材料對傳統高耗能的粘土磚等墻體材料的替代，進而推動了石膏板行業的迅速發展。截至 2020 年底，公司石膏板已投產產能 28.24 億平米，約占中國石膏板產能總量的 60%，且計劃將石膏板全球產能擴大至 50億平方米左右。成本方面，公司已全部使用工業副產石膏生產建筑建材用石膏板，成本和技術優勢顯著。隨著供給側改革的推進，落后產能加速淘汰，集中度有望進一步提升。 2）并購防水、涂

137、料優質公司， “兩翼”助力）并購防水、涂料優質公司， “兩翼”助力 防水與涂料行業均處在高速增長期，行業發展快，但市場集中度不高、同質競爭嚴重。2019 年至今，公司相繼收購蜀羊、禹王、河南金拇指、成都賽特、天津澳泰防水等公司，目前擁有 12 個防水材料生產基地，基本完成東北、華東、華南、西南、西北的布局，未來公司規劃將防水材料生產基地發展至 30 個。市占率達到 3.02%，躋身行業前三，開展業務第三年即基本實現公司防水業務收入占比 20%的目標。涂料業務亦為公司重點發展的方向之一，收購天津燈塔 49%股權，未來公司涂料產業基地將發展至 20 個，成為新的業務增長點。 3）裝配式建筑發展迅速

138、，有望拉動石膏板需求增長）裝配式建筑發展迅速，有望拉動石膏板需求增長 石膏板具有質輕、耐火、隔音、隔熱、抗震、加工性強、施工簡便等優異性能，且預制化生產、現場安裝簡易環保的特點使其受益于裝配式建筑發展，具備滲透率進一步提升的空間。2020 年，全國新開工裝配式建筑共計 6.3 億平方米，占新建建筑面積的比例約為 20.5%。 “十四五”期間比例將提升至 30%。2022 年公租房、保障性住房建設或為經濟穩增長的重要途經。保障性住房推出有望為石膏板需求帶來增量，尤其作為政府主導建設項目，保障性住房或成為裝配式建筑推廣的重要平臺。 風險提示：原材料價格上漲風險，石膏板需求不及預期，新業務盈利能力不

139、及預期 圖 33：北新建材業績及增速 圖 34：北新建材 PE Band 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 5.5 鴻路鋼構鴻路鋼構：制造業典范，塑造行業領軍者制造業典范，塑造行業領軍者 1）產能加速釋放，成本優勢顯著）產能加速釋放，成本優勢顯著 公司聚焦于鋼結構制造，擁有鋼結構制造企業特級資質及鋼結構工程專業承包一級資質，具有較大的技術優勢和豐富的產品打造能力。2020 年公司鋼結構制造成本低至 3778 元/噸，成本大幅低于同類公司。2021 年，公司產能持續釋放預計達 400 萬噸，產量 339 萬 行業深度研究 | 建筑材料 35 | 請務必仔

140、細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 噸，遠超同類公司，規模優勢下成本優勢有望進一步凸顯。2021 年公司實現營業總收入195 億元，較上年增長 45.08%，實現營業利潤 15 億元，較上年增長 47.23%。 2）政策引導助推裝配式建筑發展，市場規模進一步擴大）政策引導助推裝配式建筑發展，市場規模進一步擴大 “雙碳”戰略下， “十四五”建筑業發展規劃提出“十四五”期間新建裝配式建筑比例將由 20%提升至 30%，鋼結構有望受益于政策指引在公共建筑和民用建筑領域得到進一步推廣和應用，市場空間進一步擴大。公司具備較強的鋼結構構件生產和鋼結構設計、施

141、工能力，通過 EPC 模式廣泛承接業務。 風險提示：原材料價格風險，市場需求不及預期 圖 35：鴻路鋼構業績及增速 圖 36：鴻路鋼構 PE Band 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 5.6 金螳螂：核心優勢突出，裝配式業務布局未來金螳螂：核心優勢突出，裝配式業務布局未來 1）供應鏈實現整合，供給環境改善促行業向龍頭集中）供應鏈實現整合，供給環境改善促行業向龍頭集中 2021 年，公司將 EPC（項目總承包）納入戰略增長目標。EPC 對公司的設計、施工、綜合管理、信息化管理和后續配套的景觀幕墻綜合實力都有較高要求，裝飾 EPC 模式應用增加使得項目綜

142、合化、大型化趨勢更加明顯，為龍頭企業帶來機遇。從長周期看裝飾企業不斷分化，龍頭企業利潤率、現金流較中小型裝企優勢不斷擴大，弱者逐漸淡出市場。疫情反復和房地產市場遇冷進一步加速了行業供給側收縮，而 EPC 模式的推廣進一步驅動市場向金螳螂等頭部企業集中。 2）核心優勢建立堅固壁壘）核心優勢建立堅固壁壘 公司擁有超過 6000 名海內外設計師組成的全球最大室內設計團隊，從設計業務向施工業務拓展，從產業鏈前端持續為各業務板塊賦能。作為建筑裝飾行業的頭部企業，公司具備一定的原材料規模采購優勢，并在此基礎上陸續成立了大工管平臺、營銷大平臺和專業設計平臺。營銷大平臺主要用于市場分析和項目跟蹤；設計專業平臺

143、主要用于塑造品牌和挖掘細分高景氣專業化領域；大工管平臺對公司項目在質量、工期、 安全和收款等維度進行監督和管理。 3）積極布局裝配式建筑，）積極布局裝配式建筑，快速承接裝配新興市場快速承接裝配新興市場 隨著國內裝配式建筑政策的持續推動、裝修工人成本的提高和裝配式建筑配件成本的不斷降低， “十四五”期間裝配式建筑產業有望維持高增長態勢。金螳螂為首批獲得住建部認定的國家裝配式建筑產業基地之一，目前建立了四維一體的數字化裝配式新體系，已 行業深度研究 | 建筑材料 36 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 與成都城投簽署合作協議，雙方將在裝

144、配式項目承接、裝配式裝修等方面資源共享，加大市場開拓等。同時，公司已于 2021 年正式于蘇州投廠籌建首個裝配式部品產業園，在部品生產供應方面正進一步加大投入。綠色環保、健康裝飾的趨勢之下，建筑裝飾行業的科技化、智能化、工業化正得到前所未有的高度關注，行業集中度也將進一步加劇。金螳螂以其深耕行業 28 年的品牌實力、遍布全國的屬地深耕策略和創新求變的業務和技術發展變革，在綠色經濟、綠色建筑、綠色裝修的新賽道上不斷拓展。 風險提示：裝配式建筑推廣不及預期，在手訂單執行不及預期 圖 37：金螳螂業績及增速 圖 38：金螳螂 PE Band 資料來源：Wind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，

145、西部證券研發中心 5.7 亞廈股份亞廈股份：爭做內裝龍頭，堅定工業化核心戰略：爭做內裝龍頭，堅定工業化核心戰略 1）公司注重研發，競爭優勢明顯）公司注重研發，競爭優勢明顯 在傳統主業領域，公司經過多年發展，已經在政府項目、主題公園、高星級酒店及“鐵公機”市場積累了明顯的競爭優勢，2021 年實現新簽訂單 161.96 億元，同比增長11.50%。相較于同類型公司，亞廈股份更加注重技術的研發和投入。自 2012 年確立了裝修工業化的發展路徑之后，公司已經累計投入了超 20 億元的研發費用，圍繞建筑裝飾工業化建立了嚴格的產品標準體系，制定工業化產品標準，公司在建筑裝飾行業中外觀設計專利申請量排名第

146、一。 2）工業化模式成熟，有利于新市場開拓）工業化模式成熟，有利于新市場開拓 亞廈是行業內最早布局工業化裝修的公司之一，作為主編單位同住建部聯合編制建筑工業化內裝工程技術規程 ，是國內首個行業標準。2021 年上半年，公司實施工業化裝修項目 22 個，不斷加大 BIM 技術開發，設計效率再提升 30%。工廠化生產方式與標準化拼裝作業掃清長期制約行業集中的障礙，符合裝配式裝修的發展需求，公司憑借豐富的工程經驗和專業化的施工、管理優勢，在開拓新興市場方面具有明顯優勢。 3）裝配式裝修或）裝配式裝修或支撐支撐公司公司未來發展未來發展 裝配式裝修存在萬億藍海市場。公司作為裝配式裝修領航者，從材料、生產

147、、設計、施工四個維度打造全產業鏈運營模式，已成功完成多個示范項目，新設裝配式裝修事業部，正在加速開拓相關項目。2018 年公司開始商業化運營裝配式裝修業務，并發布第七代工業化產品，在浙江基地擁有兩條產線，產能達 35 億元，處于業內領先地位。公司主編我國首個裝配式裝修行業標準，龍頭地位彰顯。公司有望隨裝配式裝修滲透率提升而收益。 行業深度研究 | 建筑材料 37 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 風險提示：工業化裝修推進不及預期，裝配式裝修滲透率不及預期 圖 39：亞廈股份業績及增速 圖 40：亞廈股份 PE Band 資料來源：W

148、ind，西部證券研發中心 資料來源：Wind，西部證券研發中心 六六、風險提示、風險提示 疫情影響保障性租賃住房建設不及預期，大宗原材料漲價影響建設低于預期。 行業深度研究 | 建筑材料 38 | 請務必仔細閱讀報告尾部的重要聲明 西部證券西部證券 2022 年年 04 月月 20 日日 西部證券西部證券行業投資評級說明行業投資評級說明 超配： 行業預期未來 6-12 個月內的漲幅超過大盤（滬深 300 指數）10%以上 中配： 行業預期未來 6-12 個月內的波動幅度介于大盤（滬深 300 指數）-10%到 10%之間 低配： 行業預期未來 6-12 個月內的跌幅超過大盤（滬深 300 指數

149、）10%以上 聯系我們聯系我們 聯系地址聯系地址：上海市浦東新區耀體路 276 號 12 層 北京市西城區月壇南街 59 號新華大廈 303 深圳市福田區深南大道 6008 號深圳特區報業大廈 10C 聯系電話聯系電話：021-38584209 免責免責聲明聲明 本報告由西部證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格）制作。本報告僅供西部證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）機構客戶使用。本報告在未經本公司公開披露或者同意披露前，系本公司機密材料，如非收件人（或收到的電子郵件含錯誤信息），請立即通知發件人，及時刪除該郵件及所附報告并予以保密。發送本報告的電子郵件可能含有保密信

150、息、版權專有信息或私人信息，未經授權者請勿針對郵件內容進行任何更改或以任何方式傳播、復制、轉發或以其他任何形式使用，發件人保留與該郵件相關的一切權利。同時本公司無法保證互聯網傳送本報告的及時、安全、無遺漏、無錯誤或無病毒，敬請諒解。 本報告基于已公開的信息編制，但本公司對該等信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷，該等意見、評估及預測在出具日外無需通知即可隨時更改。在不同時期，本公司可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。本公司不保證本報告所含信息保持在

151、最新狀態。對于本公司其他專業人士（包括但不限于銷售人員、交易人員）根據不同假設、研究方法、即時動態信息及市場表現，發表的與本報告不一致的分析評論或交易觀點，本公司沒有義務向本報告所有接收者進行更新。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。 本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供投資者參考之用，并非作為購買或出售證券或其他投資標的的邀請或保證?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷蚋鶕緢蟾孀龀鰶Q策。該等觀點、建議并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分

152、考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素，必要時應就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專業財務顧問的意見。本公司以往相關研究報告預測與分析的準確，不預示與擔保本報告及本公司今后相關研究報告的表現。對依據或者使用本報告及本公司其他相關研究報告所造成的一切后果，本公司及作者不承擔任何法律責任。 在法律許可的情況下，本公司可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業務關系或服務關系。因此，投資者應當考慮到本公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。對于本報告可能附帶的其它網站地址或超級鏈接，本公司不對其內容負責，鏈接內容不構成本報告的任何部

153、分，僅為方便客戶查閱所用，瀏覽這些網站可能產生的費用和風險由使用者自行承擔。 本公司關于本報告的提示（包括但不限于本公司工作人員通過電話、短信、郵件、微信、微博、博客、QQ、視頻網站、百度官方貼吧、論壇、BBS）僅為研究觀點的簡要溝通，投資者對本報告的參考使用須以本報告的完整版本為準。 本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“西部證券研究發展中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。如未經西部證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司保留追究相關責任的權力。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。 本公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91610000719782242D。