【公司研究】斯達半導-首次覆蓋報告：匠心深耕十五載優秀IGBT國內龍頭-20200301[37頁].pdf

1、1 / 37 公司研究|信息技術|技術硬件與設備 證券研究報告 斯達半導斯達半導(603290)公司首次覆蓋公司首次覆蓋 報告報告 2020 年 03 月 01 日 匠心深耕匠心深耕十五十五載載，優秀優秀 IGBT 國內國內龍頭龍頭 斯達半導斯達半導(603290)首次覆蓋報告首次覆蓋報告 報告要點：報告要點： 智能數字時代智能數字時代，豐富豐富應用場景應用場景刺激刺激 IGBT 需求不斷增長需求不斷增長 制造業轉型升級、白色家電變頻化和新能源汽車快速發展的背景下，IGBT 作為電力電子領域核心器件正迎來最好的發展時期。下游豐富應用場景的下游豐富應用場景的 增量消費將帶動增量消費將帶動 IGB

2、T 需求在未來幾年保持持續增長需求在未來幾年保持持續增長，預計 2022 年 IGBT 全球市場規模達到 62.2 億美元； 2024 年我國 IGBT 行業產量預期達到 0.78 億只，需求量達到 1.96 億只，存在巨大供需缺口，國產廠商迎來發展良機。 賽道賽道精耕細作精耕細作，IGBT 芯片和模塊齊突破構筑行業龍頭芯片和模塊齊突破構筑行業龍頭 公司 2005 年成立之初即開始研發 IGBT 模塊，十幾年專注于深耕 IGBT 賽 道，目前 IGBT 模塊產品已超過 600 多種，電壓等級涵蓋 100V3300V。 公司不僅在 IGBT 模塊有深厚積累， 還實現上游部分芯片的技術突破， 20

3、19 年上半年公司芯片自給率已達到 52.71%。據 IHS 數據 2017 年公司是國內 唯一進入世界前十的 IGBT 模塊供應商，全球排名第 10 位，中國排名第 1 位。公司在公司在 IGBT 領域技術優勢和先發優勢將奠定公司長期行業龍頭地位領域技術優勢和先發優勢將奠定公司長期行業龍頭地位。 募投募投項目推進項目推進，產能產能擴張助力業績持續增長擴張助力業績持續增長 隨著公司成功上市， 充足資本助力公司積極擴充產線。 公司計劃投資 2.5 億 元建設新能源汽車用 IGBT 模塊擴產項目，投資 2.2 億元建設 IPM 模塊項 目，投資 1.5 億元建設技術研發中心擴建項目。新能源汽車 I

4、GBT 模塊項目 全面達產后預計實現銷售額 4.2 億元，可實現年利潤 0.4 億元。IPM 模塊項 目全面達產后預計實現銷售額 3.15 億元，可實現利潤 0.5 億元。研發中心 擴建新增離子注入機等設備也將增強公司研發實力。未來幾年募投項目的未來幾年募投項目的 陸續投產將帶動公司業績實現持續增長。陸續投產將帶動公司業績實現持續增長。 投資建議與盈利預測投資建議與盈利預測 我們預計 2019-2021 年公司實現營業收入分別為 7.78/9.62/12.03 億元， 歸 母凈利潤分別為 1.28/1.67/2.16 億元，對應 EPS 分別為 0.80/1.04/1.35 元/ 股，對應 P

5、E 估值分別為 128/98/76 倍。公司在 IGBT 賽道具有稀缺性和先 發優勢，未來將在 IGBT 行業快速發展的進程中將充分受益，會取得優于行 業發展的成長性，考慮估值已處于較高水平，給予公司“持有持有”評級。 風險提示風險提示 新能源汽車行業發展低于預期、研發進展不及預期、募投項目達產不及預 期、國際廠商惡意打壓等。 附表：盈利預測附表：盈利預測 財務數據和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 營業收入(百萬元) 437.98 675.37 778.15 961.61 1203.31 收入同比（%） 45.67 54.20 15.22 23.58 25.13

6、歸母凈利潤(百萬元) 52.72 96.74 127.67 166.90 216.28 歸母凈利潤同比(%) 145.61 83.50 31.97 30.72 29.59 ROE（%） 15.37 22.28 22.72 13.76 15.13 每股收益（元） 0.33 0.60 0.80 1.04 1.35 市盈率(P/E) 309.81 168.83 127.93 97.86 75.52 資料來源：Wind,國元證券研究中心 持有持有|首次評級首次評級 當前價/目標價： 102.08 元/ 目標期限： 6 個月 基本數據 52 周最高/最低價（元） ： 102.08 / 18.35 A 股

7、流通股（百萬股） ： 40.00 A 股總股本（百萬股） ： 160.00 流通市值（百萬元） ： 4083.20 總市值（百萬元） ： 16332.80 過去一年股價走勢 資料來源：Wind 相關研究報告 報告作者 分析師 毛正 執業證書編號 S0020520020001 電話 021-51097188-1872 郵箱 0% 101% 203% 304% 406% 2/42/92/142/192/24 斯達半導滬深300 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 / 37 目 錄 1. 深耕行業十五載，厚積薄發打造 IGBT 行業龍頭. 5 1.1 IGBT 模塊和功率半導體芯片設計是公司主要業

8、務 . 5 1.2 精英管理團隊督陣，自主研發實力雄厚 . 6 1.3 工控和電源領域貢獻主要收入，新能源汽車將注入新動力 . 7 1.4 募集資金布局車用 IGBT 模塊和家電 IPM 模塊 . 8 2. 功率半導體需求旺盛，國產替代勢在必行 . 10 2.1 功率器件是電力電子行業核心半導體，公司定位 IGBT 產品 . 10 2.2 縱向發展，公司業務覆蓋從芯片設計到模塊設計 . 14 2.3 傳統工控1999 年 9 月至 2002 年 11 月在昀瑞公司工作,歷任研發課課長,研發部經理;2002 年 11 月至 2009 年 2 月 在乾坤科技股份有限公司工作,歷任研發處經理,電源應

9、用部資深經理 胡畏胡畏 副總經理 美國斯坦福大學工程經濟系統碩士學位.1987 年至 1990 年任北京市計算中心助理 研究員,1994 年至 1995 年任美國漢密爾頓證券商業分析師,1995 年至 2001 年任美 國 ProvidianFinancial 公司市場總監,執行高級副總裁助理,公司戰略策劃部經理 湯藝湯藝 副總經理 2003 年博士畢業于美國仁斯利爾理工學院(RPI)電子工程系,2003 年 7 月至 2015 年 3 月在美國國際整流器公司(International Rectifier)工作,歷任集成半導體 器件高級工程師,主管工程師,高級主管工程師,IGBT 器件設計經

10、理,IGBT 器件設計 高級經理 資料來源：公司公告，國元證券研究中心 公司在全球擁有 605 位員工，除了專業的管理團隊外還擁有研發人員研發人員 132 人，占比人，占比 22%。公司自 2006 年開始功率半導體模塊的研發工作以來，完成了多個研發項目， 有部分研發項目已經實現了產品的大批量生產并實現收入，同時公司又開展了下一 代新型功率半導體產品的研發，為公司的持續發展打下基礎。目前公司擁有 99 項自 斯達半導體股份有限公司 斯達控股 胡畏沈華 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 / 37 主研發專利，同時研發投入一直保持在較高水平，2018 年研發投入 4904 萬元，營 收占比 7

11、.26%。 圖圖 3：公司員工專業構成公司員工專業構成 圖圖 4：研發投入情況研發投入情況 資料來源：招股書，國元證券研究中心 資料來源： 招股書，國元證券研究中心 公司自主研發芯片公司自主研發芯片比例穩定增長比例穩定增長，芯片自主可控，芯片自主可控穩步推進穩步推進。2016 年至 2019 年 H1， 公司自主研發的IGBT及FRD芯片采購數量占當期芯片采購總量比例分別為31.04%、 35.68%、49.02%和 54.10%，自主研發芯片采購金額占采購總額比例為 20.26%、 32.08%、45.30%和 52.71%。IGBT 芯片自我供給緩解了公司對進口芯片的依賴，在 市場化競爭中

12、， 也有利于優化成本提升毛利率， 有利于進一步擴大公司在國內市場的 領先優勢。 公司最新一代公司最新一代 FS Trench 芯片與進口芯片性能相當， 并且開始實現量產。芯片與進口芯片性能相當， 并且開始實現量產。 公司自主研發設計的 IGBT 芯片和快恢復二極管芯片具備獨立自主的知識產權， 芯片 供應穩定性較強， 隨著性能的不斷優化和技術改進， 產品生產成本還會進一步降低。 圖圖 5：公司自主研發和外購芯片數量情況公司自主研發和外購芯片數量情況 圖圖 6：公司自主研發和外購芯片金額情況：公司自主研發和外購芯片金額情況 資料來源：招股書, 國元證券研究中心 資料來源：招股書，國元證券研究中心

13、1.3 工控和電源領域貢獻主要收入工控和電源領域貢獻主要收入，新能源汽車，新能源汽車將將注入新動力注入新動力 公司主營業務收入主要來自于公司主營業務收入主要來自于 IGBT 模塊的銷售模塊的銷售。IGBT 模塊的銷售收入占主營業務 收入的比例均在 98%以上，其中 1200V IGBT 模塊的銷售收入占主營業務收入的比 例在 70%以上，是公司的主要產品。其他產品包括 MOSFET 模塊、整流及快恢復二 極管模塊等。 7% 64% 7% 22% 管理人員 生產人員 銷售人員 研發人員 30,066 43,798 67,537 36,645 2,866 3,841 4,904 2,325 0%

14、2% 4% 6% 8% 10% 12% 0 20,000 40,000 60,000 80,000 2016201720182019H1 營業收入（萬元）研發費用（萬元） 占比（%） 2016201720182019H1 外購芯片數量（萬個）外購芯片數量（萬個）1311.372313.632814.321484.37 自主研發芯片數量（萬個）自主研發芯片數量（萬個）590.221283.52705.761749.89 69.0% 64.3% 51.0% 45.9% 31.0% 35.7% 49.0% 54.1% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 自主研發芯片數量（萬個）自主研發芯

15、片數量（萬個）外購芯片數量（萬個）外購芯片數量（萬個） 2016201720182019H1 外購芯片采購金額（萬元）外購芯片采購金額（萬元）9141.1514021.2415589.418239.8 自主研發芯片金額（萬元）自主研發芯片金額（萬元）2322.326623.5212912.219184.3 20.3% 32.1% 45.3% 52.7% 79.7% 67.9% 54.7% 47.3% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 自主研發芯片金額（萬元）自主研發芯片金額（萬元）外購芯片采購金額（萬元）外購芯片采購金額（萬元） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 / 37 公

16、司產品應用的行業公司產品應用的行業可分為：可分為： 工業控制及電源行業、 新能源行業、 變頻白色家電及其工業控制及電源行業、 新能源行業、 變頻白色家電及其 他行業。他行業。 工業控制及電源行業應用占比最高且增長穩定， 占主營業務收入的比例分別 為 83.59%、80.33%、78.31%和 77.92%。此外，IGBT 模塊被廣泛應用于新能源汽 車中的電機控制器、車載空調、充電樁等設備，政策驅動下光伏產業需求也在逐步穩 定放量，推動公司在新能源行業營收增長迅速，占比在 20%左右。 圖圖 7：公司產品收入情況公司產品收入情況 圖圖 8：公司產品公司產品應用行業情況應用行業情況 資料來源：招股

17、書, 國元證券研究中心 資料來源：招股書, 國元證券研究中心 公司營收及利潤保持高速增長。公司營收及利潤保持高速增長。近幾年，公司營收及利潤實現了高速增長，2018 年 實現營收 6.75 億元，同比增長 54.2%，歸母凈利潤 9674 萬元，同比增長 83.5%； 公司 2019 年上半年實現收入 3.66 億元，同比增長 11.79%，實現歸母凈利 6438 萬 元，同比增長 38.28%。 公司毛利率保持穩定， 規?；行岣邇衾?。公司毛利率保持穩定， 規?；行岣邇衾?。 公司毛利率長期保持穩定， 維持 在 30%左右；公司凈利潤增長明顯，2019 年上半年凈利率為 17

18、.6%，主要受益于營 業收入穩定增長和公司形成規?；?，促使公司凈利率逐年上升。 圖圖 9：經營質量不斷提升經營質量不斷提升 圖圖 10：公司歷年毛利率和凈利率公司歷年毛利率和凈利率 資料來源：Wind, 國元證券研究中心 資料來源：Wind, 國元證券研究中心 1.4 募集資金募集資金布局車用布局車用 IGBT 模塊和家電模塊和家電 IPM 模塊模塊 公司募集資金主要用于公司募集資金主要用于新能源汽車用新能源汽車用 IGBT 模塊模塊和白色家電和白色家電 IPM 模塊的擴產項目。模塊的擴產項目。 功率半導體器件是新能源汽車的核心， 公司是目前國內汽車級 IGBT 模塊供應商的領 軍企業，

19、擴充產能是為了更好的支持不斷增大的市場需求； IPM 模塊是變頻白色家電 18671 22446 31714 48413 27288 6211 7006 11345 17654 8642 0 20,000 40,000 60,000 80,000 20152016201720182019H1 1200VIGBT模塊（萬元）其他電壓IGBT模塊（萬元） 其他主營業務（萬元）其他業務（萬元） 201620172018 2019 H1 變頻白色家電及其他行業1332.332002.282200.551468.12 新能源行業3593.666592.6712359.926583.81 工業控制及電源行

20、業25091.5335097.0752581.6928418.43 84% 80%78% 78% 12% 15%18%18% 4%5%3%4% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 工業控制及電源行業新能源行業變頻白色家電及其他行業 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 20152016201720182019H1 營業總收入（萬元）歸母凈利潤（萬元） 營收同比(%)歸母凈利同比(%) 28.83% 27.97% 30.60% 29.41% 30.24% 4.69% 6

21、.65% 11.70% 14.29% 17.60% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 20152016201720182019H1 銷售毛利率(%)銷售凈利率(%) 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 / 37 的核心電子元器件，公司擴大 IPM 模塊生產規模，配合逐漸加快的 IPM 進口替代需 求；公司將重點設計研發性能更佳的新一代 IGBT 芯片，該項目支持公司現有 IGBT 模塊的產品性能升級，以及開發新一代尺寸更小、性能更好的 IGBT 模塊。 表表 2：募集資金用途募集資金用途 項目名稱 總投資規模（萬元）

22、擬投入籌集資金（萬元） 1 新能源汽車用 IGBT 模塊擴產項目 25000 15949.33 2 IPM 模塊項目（年產 700 萬個） 22000 0 3 技術研發中心擴建項目 15000 10000 4 補充流動資金 20000 20000 合計 82000 45949.33 資料來源：招股書，國元證券研究中心 目前目前公司通過技術改造、更新設備、優化工藝流程等多項措施仍不能滿足快速增長公司通過技術改造、更新設備、優化工藝流程等多項措施仍不能滿足快速增長 的市場需求的市場需求，實施年新增實施年新增 120 萬個新能源汽車用萬個新能源汽車用 IGBT 模塊擴產項目模塊擴產項目。本項目預計

23、投資 2.5 億元，購置封裝、測試等設備，形成年產 120 萬個新能源汽車用 IGBT 模塊 的生產能力。全面達產后項目預計實現銷售 4.2 億元，預計年均可實現利潤 6,404.7 萬元。 圖圖 11：新能源汽車用新能源汽車用 IGBT 模塊擴產項目實施進度計劃表模塊擴產項目實施進度計劃表 資料來源：招股書，國元證券研究中心 目前國內變頻家電所用 IPM 智能功率模塊國產化率極低且市場供不應求。公司公司目前目前 自主研發自主研發 IPM 模塊模塊各項指標均達到國外同類產品技術要求， 部分指標優于進口產品，各項指標均達到國外同類產品技術要求， 部分指標優于進口產品， 為了加速技術成果產業化，需

24、要擴大生產規模。為了加速技術成果產業化，需要擴大生產規模。本項目預計投資 2.2 億元，購置封裝 檢測等設備形成年產 700 萬個 IPM 模塊的生產能力。全面達產后項目預計實現銷售 3.15 億元，預計年均可實現利潤 4,967.10 萬元。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 / 37 圖圖 12： ：IPM 模塊項目實施進度計劃表模塊項目實施進度計劃表 資料來源：招股書，國元證券研究中心 技術研發中心擴建后具有技術研發中心擴建后具有 IGBT 芯片設計和后道工藝研發能力芯片設計和后道工藝研發能力。預計投資 1.5 億元 購置離子注入機、 芯片檢測設備等。 技術中心要進行 IGBT 領

25、域主流技術的前沿跟蹤、 提出新技術應用場景、 底層技術研發以及基礎課題探索， 同時協調并支持公司其他部 門完成新產品開發。 圖圖 13：技術研發中心擴建技術研發中心擴建項目實施進度計劃表項目實施進度計劃表 資料來源：招股書，國元證券研究中心 2. 功率半導體需求旺盛，國產替代勢在必行功率半導體需求旺盛，國產替代勢在必行 2.1 功率功率器件是電力電子行業核心半導體，公司定位器件是電力電子行業核心半導體，公司定位 IGBT 產品產品 半導體產業細分方向眾多，按產品特點可分為集成電路 IC 和分立器件兩個大類，其 中分立器件是指具有單一功能的電路基本元件， 主要實現電能的處理與變換， 而半導 體功

26、率器件是分立器件的重要部分。分立器件主要包括功率二極管、功率三極管、晶 閘管、MOSFET、IGBT 等半導體功率器件產品。 半導體功率器件指具有單一功能的電路基本元件，主要實現電能的處理與變換。半導體功率器件指具有單一功能的電路基本元件，主要實現電能的處理與變換。功 率半導體是電子裝置中電能轉換與電路控制的核心，主要用于改變電子裝置中電壓 和頻率、直流交流轉換等。凡是在擁有電流電壓以及相位轉換的電路系統中，都會用 到功率器件，是電子電力變化裝置的核心器件之一。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 / 37 圖圖 14：半導體器件分類：半導體器件分類 資料來源：華潤微電子招股書，國元證券研

27、究中心 功率半導體下游應用廣泛，功率半導體的應用領域已從工業控制和消費電子拓展至 新能源、軌道交通、智能電網、變頻家電等諸多市場，市場規模呈現穩健增長態勢。 根據 IHS Markit 預測， 2018 年全球功率器件市場規模約為 391 億美元， 預計至 2021 年市場規模將增長至 441 億美元。 圖圖 15：功率半導體應用范圍功率半導體應用范圍 資料來源：Applied materials，英飛凌，國元證券研究中心 IGBT 是工業控制及自動化領域的核心元器件。是工業控制及自動化領域的核心元器件。IGBT 作為一種新型電力電子器件， 光電子 傳感器 功率器件 小信號 二極管 晶體管 晶

28、閘管 IGBT MOSFET 雙極型晶體管 模擬IC 數字IC 放大器 比較器 功率IC 數據轉換IC 轉接口IC DC/DC 電源管理IC 驅動IC AC/DC 橙色代表功率半橙色代表功率半 導體范圍導體范圍 半 導 體 分立器件 集成電路 IC 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 / 37 是國際上公認的電力電子技術第三次革命最具代表性的產品，是工業控制及自動化 領域的核心元器件， 其作用類似于人類的心臟， 能夠根據工業裝置中的信號指令來調 節電路中的電壓、電流、頻率、相位等，以實現精準調控的目的。IGBT 被稱為電力 電子行業里的“CPU” ，廣泛應用于電機節能、軌道交通、智能電網、

29、航空航天、家 用電器、汽車電子、新能源發電、新能源汽車等領域。 圖圖 16：IGBT 模塊產品實物圖模塊產品實物圖 圖圖 17：IGBT 芯片示意圖芯片示意圖 資料來源：斯達半導體官網, 國元證券研究中心 資料來源：華潤微電子招股書, 國元證券研究中心 中國是全球最大的功率半導體消費國中國是全球最大的功率半導體消費國。2018 年市場需求規模達到 138 億美元，增速 為 9.5%，占全球需求比例高達 35%。預計未來中國功率半導體將繼續保持較高速度 增長，2021 年市場規模有望達到 159 億美元。 圖圖 18：世界功率半導體市場世界功率半導體市場 圖圖 19：中國功率半導體市場中國功率半

30、導體市場 資料來源：IHS Markit, 國元證券研究中心 資料來源：華潤微電子招股書, 國元證券研究中心 根據根據 WSTS 數據顯示數據顯示，2019 年年 MOSFET 市值市值 84.3 億美元，億美元，IGBT 為為 48.36 億美億美 元，元，BJT為為 18.32 億美元億美元。IGBT 是由 BJT 和 MOSFET 組成的復合功率半導體器 件，既有 MOSFET 的開關速度高、輸入阻抗高、控制功率小、驅動電路簡單、開關 損耗小的優點，又有 BJT 導通電壓低、通態電流大、損耗小的優點，在高壓、大電 流、 高速等方面是其他功率器件不能比擬的， 因而是電力電子領域較為理想的開

31、關器 件，是未來應用發展的主要方向。 328334 369 391 404 422 441 -4.93% 1.83% 10.48% 5.96% 3.32% 4.46% 4.50% -8% -4% 0% 4% 8% 12% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 2015201620172018 2019E 2020E 2021E 全球功率半導體（億美元）增長率（%） 110112 126 138 144 153 159 -0.90% 1.82% 12.50% 9.52% 4.35% 6.25% 3.92% -4% 0% 4% 8% 12% 16% 0 50 100

32、150 200 250 300 350 2015201620172018 2019E 2020E 2021E 中國功率半導體（億美元）增長率（%） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 / 37 圖圖 20：二極管、二極管、MOSFET、IGBT 市場空間市場空間 資料來源：WSTS，國元證券研究中心 Yole 數據預計，數據預計，2018 年年全球全球 IGBT 市場規模約為市場規模約為 48.97 億美元，億美元，2022 年預期市場年預期市場 規模達到規模達到 62.2 億美元，預期復合增長率億美元，預期復合增長率 6.2%。由于 IGBT 對設計及工藝要求高，而 國內缺乏 IGBT

33、相關技術人才，工藝基礎薄弱且企業產業化起步較晚，IGBT 市場長 期被大型國外跨國企業壟斷， 國內市場產品供應較不穩定； 隨著國內市場需求量逐步 增大，供需矛盾愈發突顯。近年來，我國 IGBT 企業產量持續上升，未來幾年 IGBT 行 業將保持快速發展。2024 年我國 IGBT 行業產量預期達到 0.78 億只，需求量達到 1.96 億只，仍存在巨大供需缺口?；趪蚁嚓P政策中提出核心元器件國產化的要求， “國 產替代”將會是未來 IGBT 行業發展的主旋律之一。 圖圖 21：IGBT 市場規模市場規模 圖圖 22：中國中國 IGBT 供需關系供需關系 資料來源：Yole, 國元證券研究中心

34、 資料來源：Yole，智研咨詢，國元證券研究中心 HIS 數據顯示數據顯示 2017 年全球年全球 IGBT 模塊市場模塊市場公司公司排名第八， 并且是唯一進入前十的中排名第八， 并且是唯一進入前十的中 國企業。國企業。國內 IGBT 模塊和芯片均依賴進口，國內可以實現 IGBT 模塊和芯片規?；?出貨的公司較少。 公司 IGBT 模塊和芯片均實現量產，打破大功率工業級和車用級模 塊完全依賴進口芯片的被動局面。 2016201720182019E2020F2021F Bipolar($M)177317921779183218941957 IGBT($M)34214057469748365011

35、5249 MOSFET ($M)630967807966843087099110 IGBT YoY7.7%18.6%15.8%3.0%3.6%4.8% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 MOSFET ($M)IGBT($M)Bipolar($M)IGBT YoY 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 0 10 20 30 40 50 60 70 2016201720182019E2020E2021E2022E IGBT市場規模（億美元）同比增長 0% 20% 40% 60%

36、 80% 0 5000 10000 15000 20000 25000 中國IGBT需求（萬只）中國IGBT供給（萬只） 需求增速（%）供給增速（%） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 / 37 表表 3：2017 年全球年全球 IGBT 模塊供應商排名模塊供應商排名 排序 企業名稱 營收($M) 市場占比（%） 1 Infineon 1121.3 34.5% 2 Mitsubishi 338.0 10.4% 3 Fuji Electric 315.3 9.7% 4 Semikron 260.0 8.0% 5 Vincotech 159.3 4.9% 6 Hitachi 113.8 3.

37、5% 7 Danfoss 78.0 2.4% 8 Starpower 71.5 2.2% 9 Toshiba 68.3 2.1% 10 ON Semicon, 58.5 1.8% 資料來源：IHS，國元證券研究中心 2.2 縱向發展，公司業務覆蓋從芯片設計到模塊設計縱向發展，公司業務覆蓋從芯片設計到模塊設計 公司業務覆蓋了部分自主研發芯片設計、全部模塊設計及部分模塊核心加工和封裝公司業務覆蓋了部分自主研發芯片設計、全部模塊設計及部分模塊核心加工和封裝 測試。測試。IGBT 產業鏈可以分為四部分，芯片設計、芯片制造、模塊設計及制造封測， 其中芯片設計和模塊設計以及工藝設計都有非常高的技術壁壘，需

38、要非常專業化的 研發團隊和長時間的技術積累，這也是公司的核心競爭力所在。 圖圖 23：IGBT 產業鏈產業鏈 資料來源：公開資料整理， 國元證券研究中心 半導體行業經營模式根據是否自建晶圓生產線可分為 IDM 和 Fabless 模式。 IDM 模式：模式：即垂直整合制造商，是指包含電路設計、晶圓制造、封裝測試以及 投向消費市場全環節業務的企業模式，IGBT 芯片、快恢復二極管芯片設計只是 其中的一個部門，同時企業擁有自己的晶圓廠、封裝廠和測試廠。該模式對企業 技術、資金和市場份額要求極高，目前僅有英飛凌、三菱等少數國際巨頭采用此 模式。 Fabless 模式：模式： 即只專注于芯片設計， 而

39、將芯片制造外協給代工廠商生產制造的 模式，而芯片代工廠商負責采購硅片和加工生產。 Fabless 模式的企業無需投 資建立晶圓制造生產線，減小了投資風險，能夠快速開發出終端需要的芯片。 芯片芯片 設計設計 芯片芯片 制造制造 模塊模塊 設計設計 制造制造 封測封測 工業控制工業控制 電機節能電機節能 軌道交通軌道交通 電動汽車電動汽車電源行業電源行業 新能源新能源 家用電器家用電器 智能電網智能電網 公司公司 Fab Fab 部分外協加工部分外協加工部分芯片采購部分芯片采購 芯片外協加工芯片外協加工 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 / 37 公司公司為為 Fabless 模式，將芯片設

40、計方案委托第三方晶圓代工廠如上海華虹、上海先模式，將芯片設計方案委托第三方晶圓代工廠如上海華虹、上海先 進等外協廠商外協制造自主研發的芯片進等外協廠商外協制造自主研發的芯片。 斯達半導于年初與代工廠溝通， 預計本年度 芯片代工量，代工廠商會為公司預留相應的產能?；?Fabless 模式下，公司能夠專 注于芯片設計并加快芯片開發速度；IGBT 模塊優化核心生產工序可以降低生產成本， 將部分技術含量相對不高的生產環節委托給其他企業進行。 表表 4：公司：公司與上海華虹和上海先進與上海華虹和上海先進外協代工合作外協代工合作情況情況 合同方合同方 簽約主體簽約主體 合同名稱合同名稱 簽訂日期簽訂日期

41、 合同期限合同期限 上海華虹 上海道之 晶圓制造協議 2016.12.20 三年 斯達股份 保密協議 2018.02.10 五年 上海道之 保密協議 2018.07.23 三年 上海道之 保密協議之補充協議 2018.09.27 合作終止之 日起滿四年 上海先進 上海道之 上海先進半導體制造有限公司銷售條 款與條件 2018.08.02 兩年 上海道之 Foundry 圓片加工質量協議 2018.08.02 兩年 斯達股份 保密協議 2018.06.20 三年 上海道之 保密協議 2018.06.20 三年 浙江谷藍 保密協議 2018.06.20 三年 資料來源：招股書，國元證券研究中心 2

42、.3 傳統工控傳統工控2002 年 11 月至 2009 年 2 月在乾坤科技股份有限公司工作,歷任研發處經理,電源應用部資深經理。 湯藝 副總經理 2003 年博士畢業于美國仁斯利爾理工學院(RPI)電子工程系,2003 年 7 月至 2015 年 3 月在美國國際整流 器公司(International Rectifier)工作,歷任集成半導體器件高級工程師,主管工程師,高級主管工程 師,IGBT 器件設計經理,IGBT 器件設計高級經理。 Peter Frey 斯達歐洲 總經理 Frey 先生在功率半導體尤其是 IGBT 領域有著二十余年的豐富經驗， Frey 先生曾擔任賽米控 （Sem

43、ikron）董事會成員、國際銷售總經理、總運營官等職務。 劉志紅 研發部總監 浙江大學電力電子與電力傳動專業碩士研究生。 2006 年加入公司，歷任公司設計工程師、研發部經 理，現任公司研發部總監 胡少華 工藝部總監 2004 年 7 月獲南昌大學材料科學與工程專業學士學位，2007 年 7 月獲浙江大學材料科學與工程專業碩士 學位。2007 年 7 月加入本公司，自 2016 年 1 月至今任公司工藝部總監。 資料來源：招股書，國元證券研究中心 隨著近幾年來海歸派回國創業， 這一狀況在某種程度上得到了改善。 斯達半導體核心斯達半導體核心 技術技術團隊正是來自海外同行業領先廠商。團隊正是來自海

44、外同行業領先廠商?？偨浝砩蛉A曾在英飛凌的前身西門子半導 體部門任職（西門子半導體部 1999 年成為英飛凌公司） 。副總經理湯藝 2003 年至 2015 年在美國國際整流器公司（International Rectifier）工作，歷任集成半導體器件 高級工程師、主管工程師、高級主管工程師、IGBT 器件設計經理、 IGBT 器件設計 高級經理。 IR 公司 1947 年成立,是老牌的功率半導體廠商，IR 的模擬及混合信號集成電路、先 進電路器件、集成功率系統和器件廣泛應用于驅動高性能運算設備及降低電機的能 耗， IR 公司提供高效率功率器件著稱。 2015 年 1 月 IR 公司被英飛凌以

45、約 30 億美元 順利收購。 圖圖 61：國際整流器公司國際整流器公司 40V MOSFET 產品產品 資料來源：IBS，國元證券研究中心 公司核心技術人員來自于 IGBT 領域全球第一的英飛凌公司， 給公司產品持續研發突 破提供了長期的動力。公司人才優勢將推動產品持續迭代升級。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 31 / 37 3.4 IPO 成功成功，突破融資瓶頸打造研發和規模優勢，突破融資瓶頸打造研發和規模優勢 IGBT 行業屬于資本密集型行業行業屬于資本密集型行業，產業鏈涵蓋芯片設計、芯片制造、模塊制造及測試 等環節，其生產、測試設備基本需要進口，設備成本較高，同時產品的研發和市場開

46、拓都需要較長時間，客戶往往要經過較長時間試用才會認可新的品牌，此外，行業對 流動資金需求量也較大，新進入者在前期往往面臨投入大、產出少的情況，需要較強 的資金實力作后盾，才能持續進行產品的研發、生產和銷售。不只是 IGBT，其實整 個芯片產業都具有投入大，產出慢，回報周期長的特點。芯片一次流片的費用動則幾 千萬元，對于有些創業團隊一輪融資的錢可能只夠一次試錯的成本。 圖圖 62：65nm-5nm 制程的芯片開發費用估算制程的芯片開發費用估算（百萬美元）（百萬美元） 資料來源：IBS，國元證券研究中心 功率半導體開發由于核心難點于工藝，所以在研發階段則需要投入更多的資本用于 流片和驗證測試，因此

47、充裕資金將有助于加速公司的研發進程。在供應鏈端，產品一 旦開發成功并實現導入， 需要充裕的資金進行規?；a， 尤其想進入下游大型企業 供應鏈，往往需要上游企業具備一定的供給配套能力才能進入對方供應體系。 表表 11：募投項目一覽表募投項目一覽表 項目名稱 總投資規模（萬元） 擬投入籌集資金（萬元） 1 新能源汽車用 IGBT 模塊擴產項目 25000 15949.33 2 IPM 模塊項目（年產 700 萬個） 22000 0 3 技術研發中心擴建項目 15000 10000 4 補充流動資金 20000 20000 合計 82000 45949.33 資料來源：招股書，國元證券研究中心 公司在快速擴大經營規模、 優化產品結構的發展過程中對資金有較大需求。 通過本次 公開發行股票募集資金， 將改善公司的資金供應狀況， 緩解后續發展過程中項目建設 對資金的需求，并加速公司發展戰略的實施。本次公司計劃募集資金 8.2 億元，其中 2.5 億元投入新能源汽車用 IGBT