以嶺藥業-公司深度報告：創新中藥龍頭新冠藥物高增長-220516（36頁）.pdf

1、 6032 創新中藥龍頭，新冠藥物高增長 Table_CoverStock 以嶺藥業(002603)公司深度報告 Table_ReportDate2022 年 05 月 16 日 周平 醫藥行業首席分析師 S1500521040001 15310622991 相關研究 1.心腦血管類和二線品種銷售快速增長，配方顆粒業務增長具備潛力 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/2 證券研究報告 公司研究 公司深度報告 以嶺藥業以嶺藥業(002603)(002603) 投資評級投資評級 買入買入 上次評級上次評級 資料來源：萬得，信達證券研發中心 Table_BaseData 公司主要數據 收盤

2、價（元） 26.05 52 周內股價波動區間(元) 42.01-15.62 最近一月漲跌幅() -19.57 總股本(億股) 16.71 流通 A 股比例() 100.00 總市值(億元) 435.22 資料來源：信達證券研發中心 信達證券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北 京 市 西 城 區 鬧 市 口 大 街9號 院1號 樓 郵編：100031 創新中藥龍頭，新冠藥物高增長創新中藥龍頭，新冠藥物高增長 Table_ReportDate 2022 年 05 月 16 日 報告內容摘要報告內容摘要: : 通絡三寶市場通絡三寶市場規模份額持續提升規模份額持續提升，產品

3、力產品力強強放量有望提速放量有望提速。通心絡、參松養心和芪藶強心（“通絡三寶”）是公司心腦血管賽道布局的三大專利創新中藥。通心絡作為公司心腦血管疾病領域的老牌產品，有望穩定放量；參松養心是進入室性心律失常中國專家共識的中成藥，具備療效優勢且競爭格局較好；芪藶強心在慢性心衰領域優勢明顯，增長勢頭最猛。通絡三寶所處賽道市場規模處于增長態勢，近年來市場份額持續提升，我們認為其產品力強放量有望提速。 連花清瘟連花清瘟海外業務拓展中， 作為流感與新冠藥物有望快速放量海外業務拓展中， 作為流感與新冠藥物有望快速放量， 連花清咳， 連花清咳是潛力大單品是潛力大單品。自 2004 年上市以來，連花清瘟在流感等

4、重大衛生事件中具有出色臨床表現。今年被增列為新冠臨床治療期輕型和普通型推薦用藥，公司正大力推動海外業務拓展。我們認為連花清瘟在疫情前已經是流感一線用藥，目前國內外新冠疫情形勢依舊嚴峻，隨著國內外業務推進，新冠及流感的預防和治療需求可能提升，憑借自身產品優勢、研發深化和營銷改革措施，連花清瘟有望快速放量。連花清咳 2020 年上市，所處市場空間較大，我們認為該單品具備市場潛力。此外，公司借助連花品牌勢能發展大健康系列產品，有望成為新的業績增長點。 其他領域新品陸續上市放量， 與配方顆粒業務帶動業績增長其他領域新品陸續上市放量， 與配方顆粒業務帶動業績增長。 公司在糖尿病、腫瘤、神經、泌尿用藥四大

5、領域積極布局潛力品種。我國糖尿病用藥市場大， 主治 2 型糖尿病的津力達顆?？膳c二甲雙胍聯用放量； 八子補腎膠囊和夏荔芪膠囊分別對癥抗衰老與前列腺疾病治療，2020H1 銷售增長迅速； 神經用藥領域， 公司治療輕/中度抑郁癥的獨家專利中藥解郁除煩膠囊和主治失眠癥的益腎養心安神片于 2021 年獲批上市。中藥配方顆粒是公司重點布局領域之一，2021 年收入同比增幅近 300%，該業務在品種數量、上游資源、品牌和渠道方面具有一定優勢，目前收入體量不大，有望以河北為起點進行省外擴張。 盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：我們預計公司 2022-2024 年營業收入分別為122.90/149.43

6、/180.64 億元， 歸母凈利潤分別為 17.82/22.23/27.45 億元，EPS 分別為 1.07/1.33/1.64 元，PE 分別為 24.42X/19.58X/15.85X。 我們給定以嶺藥業 2022 年 PE 估值區間為 30-32X，對應目標價區間 32.10-34.24 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。 風險因素：風險因素：大品種增速放緩風險、醫藥行業政策變動風險、研發風險、中藥材漲價風險。 重要財務指標重要財務指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入(百萬元) 8,782 10,117 12,290 14,943 18,064 增長

7、率 YoY% 50.8% 15.2% 21.5% 21.6% 20.9% 歸屬母公司凈利潤(百萬元) 1,219 1,344 1,782 2,223 2,745 增長率 YoY% 100.9% 10.3% 32.6% 24.7% 23.5% EPS(攤薄)(元) 0.73 0.80 1.07 1.33 1.64 PE 34.96 24.37 24.42 19.58 15.85 資料來源：萬得，信達證券研發中心預測;股價為2022年05月13日收盤價 -60%-40%-20%0%20%40%60%21/0521/0922/01以嶺藥業滬深300rQqPqRtQxPnQtRmPzQpNoPaQcM

8、8OsQpPoMpNjMmMrMeRoPvNaQrRvMxNtOnQxNsRpN 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/3 目錄 投資聚焦投資聚焦 . 5 一、一、 創新型中醫藥龍頭企業，收入快速增長創新型中醫藥龍頭企業，收入快速增長 . 6 1.院士團隊領銜，絡病理論驅動中藥傳承創新院士團隊領銜，絡病理論驅動中藥傳承創新 . 6 2.近兩年業績表現亮眼，凈利率呈上升趨勢近兩年業績表現亮眼，凈利率呈上升趨勢 . 7 3.創新專利中藥為主，化生藥及大健康產業為輔創新專利中藥為主，化生藥及大健康產業為輔 . 9 二、二、 連花清瘟有望快速放量，蓮花清咳和大健康產品具備業績增長潛力連花清瘟有

9、望快速放量，蓮花清咳和大健康產品具備業績增長潛力 . 12 1.抗疫名藥連花清瘟有快速放量潛力抗疫名藥連花清瘟有快速放量潛力 . 12 1.1 連花清瘟納入流感診療方案，有潛力成為居民家庭常備藥物連花清瘟納入流感診療方案，有潛力成為居民家庭常備藥物. 12 1.2 連花清瘟被增列入新冠輕型和普通型推薦用藥，國內外疫情嚴重放量存在潛力連花清瘟被增列入新冠輕型和普通型推薦用藥，國內外疫情嚴重放量存在潛力13 1.3 公司積極推動連花清瘟海外上市，有望啟動新一輪增長公司積極推動連花清瘟海外上市，有望啟動新一輪增長 . 16 2.連花清咳有望發展成為連花清咳有望發展成為 10 億以上銷售規模大單品億以

10、上銷售規模大單品 . 17 3.借助連花品牌勢能大健康業務延伸，打造業績新增長點借助連花品牌勢能大健康業務延伸，打造業績新增長點 . 17 三、三、 心腦血管：通絡三寶臨床認可度高，放量有望提速心腦血管：通絡三寶臨床認可度高，放量有望提速 . 19 1.心腦血管賽道需求大，通絡三寶獲多個權威方案推薦心腦血管賽道需求大，通絡三寶獲多個權威方案推薦 . 19 2.通絡三寶市場潛力分析：銷售體系增強與循證證據拓展驅動放量通絡三寶市場潛力分析：銷售體系增強與循證證據拓展驅動放量 . 20 四、四、 其他領域新品陸續上市，配方顆粒業務有望向省外擴張其他領域新品陸續上市，配方顆粒業務有望向省外擴張 . 2

11、2 1.在糖尿病、腫瘤、神經、泌尿等領域積極布局潛力品種在糖尿病、腫瘤、神經、泌尿等領域積極布局潛力品種 . 22 1.1 糖尿病領域：津力達顆?？膳c二甲雙胍聯用，前景廣闊糖尿病領域：津力達顆?？膳c二甲雙胍聯用，前景廣闊 . 22 1.2 八子補腎膠囊已進入快速放量期，夏荔芪膠囊存在放量潛力八子補腎膠囊已進入快速放量期，夏荔芪膠囊存在放量潛力. 23 1.3 鎮靜催眠、抑郁癥治療中成藥具備市場潛力，公司新品獲批上市鎮靜催眠、抑郁癥治療中成藥具備市場潛力，公司新品獲批上市 . 25 1.4 腫瘤用藥：聯合放化療治療，化瘀解毒提升生活質量腫瘤用藥：聯合放化療治療，化瘀解毒提升生活質量 . 26 2

12、.中藥配方顆粒以河北為起點，有望進行省外擴張中藥配方顆粒以河北為起點，有望進行省外擴張 . 26 五、五、 擴容優化營銷體系，乘政策東風研發持續推進擴容優化營銷體系，乘政策東風研發持續推進 . 28 1.人員擴容及結構優化，營銷變革調整成效顯現人員擴容及結構優化，營銷變革調整成效顯現 . 28 2.五位一體模式推動新藥獲批，研發投入及人數行業領先五位一體模式推動新藥獲批，研發投入及人數行業領先 . 29 六、六、 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 32 七、七、 風險因素風險因素 . 33 表目錄 表表 1：公司化藥產品及管線：仿創結合：公司化藥產品及管線：仿創結合+國際化國際化 . 10 表

13、表 2：公司連花系列產品介紹：公司連花系列產品介紹 . 12 表表 3 3：連花清瘟納入流行性感冒診療方案（：連花清瘟納入流行性感冒診療方案（20202020 年版）年版） . 13 表表 4 4：連花清瘟獲權威方案指南推薦列表：連花清瘟獲權威方案指南推薦列表 . 13 表表 5 5：新冠診療方案第九版中醫藥診療方案（連花清瘟納入觀察期、輕型和普通型推薦用藥）：新冠診療方案第九版中醫藥診療方案（連花清瘟納入觀察期、輕型和普通型推薦用藥） 14 表表 6：連花清瘟相關重點臨床實驗結論不完全匯總：連花清瘟相關重點臨床實驗結論不完全匯總 . 14 表表 7 7：連花清瘟膠囊：連花清瘟膠囊/ /顆粒：

14、海外注冊進程不完全匯總顆粒：海外注冊進程不完全匯總 . 16 表表 8：以嶺藥業大健康連花系列部分產品介紹：以嶺藥業大健康連花系列部分產品介紹 . 18 表表 9：公司心腦血管領域通絡三寶介紹：公司心腦血管領域通絡三寶介紹 . 19 表表 10：公司其他四大：公司其他四大領域（糖尿病、腫瘤、神經、泌尿）潛力產品介紹領域（糖尿病、腫瘤、神經、泌尿）潛力產品介紹 . 22 表表 11：養正消積膠囊進入診療指南、專家共識和教材情況：養正消積膠囊進入診療指南、專家共識和教材情況 . 26 表表 12：公司已獲批開展臨床研究品種及：公司已獲批開展臨床研究品種及 2021 內已獲批上市品種內已獲批上市品種

15、 . 30 表表 13：盈利預測假設：盈利預測假設. 32 表表 14：公司盈利預測結果：公司盈利預測結果 . 33 表表 15：以嶺藥業可比公司估值：以嶺藥業可比公司估值 . 33 圖目錄 圖圖 1：以嶺藥業中藥產品梯隊：以嶺藥業中藥產品梯隊 . 6 圖圖 2：公司股權結構：公司股權結構 . 7 圖圖 3：2017-2022Q1 公司營收和歸母凈利潤情況公司營收和歸母凈利潤情況 . 8 圖圖 4：2017-2022Q1 公司總資產和資產負債率變化公司總資產和資產負債率變化 . 8 圖圖 5：2017-2021 公司分業務收入結構變化公司分業務收入結構變化 . 8 圖圖 6：2017-2021

16、 公司分業務毛利率情況公司分業務毛利率情況. 8 圖圖 7：2017-2022Q1 公司銷售毛利率和凈利率變化公司銷售毛利率和凈利率變化 . 9 圖圖 8：2017-2022Q1 公司銷售毛利率和凈利率變化公司銷售毛利率和凈利率變化 . 9 圖圖 9：2017-2022Q1 公司經營性現金流凈額與凈現比公司經營性現金流凈額與凈現比 . 9 圖圖 10：2021 年中國公立醫療端中成藥感冒藥銷售份額年中國公立醫療端中成藥感冒藥銷售份額 . 15 圖圖 11：2021 年中國零售終端感冒用藥年中國零售終端感冒用藥/清熱類銷售份額競爭格局清熱類銷售份額競爭格局 . 15 圖圖 12：公立醫療端中成藥

17、呼吸系統用藥規模（億元）及感冒用藥頭部產品市場份額：公立醫療端中成藥呼吸系統用藥規模（億元）及感冒用藥頭部產品市場份額. 15 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/4 圖圖 13：零售終端市場感冒用藥：零售終端市場感冒用藥/清熱類規模（億元）及頭部產品市場份額清熱類規模（億元）及頭部產品市場份額 . 15 圖圖 14：2008-2021 公司抗感冒類藥物營收及同比增速公司抗感冒類藥物營收及同比增速 . 16 圖圖 15：以嶺健康城官網界面以嶺健康城官網界面 . 18 圖圖 16：我國：我國公立醫療端心腦血管中成藥規模（億元）及心血管口服制劑頭部產品市場份額公立醫療端心腦血管中成藥規模

18、（億元）及心血管口服制劑頭部產品市場份額 . 20 圖圖 17：我國：我國零售終端市場心腦血管中成藥規模零售終端市場心腦血管中成藥規模（億元）及頭部產品市場份額（億元）及頭部產品市場份額 . 20 圖圖 18：以嶺藥業心腦血管類藥物收入及增速：以嶺藥業心腦血管類藥物收入及增速 . 21 圖圖 19：以嶺藥業心腦血管類藥物收入估計（億元）：以嶺藥業心腦血管類藥物收入估計（億元） . 21 圖圖 20：2021 上半年中國公立醫療市場中成藥糖尿病用藥競爭格局上半年中國公立醫療市場中成藥糖尿病用藥競爭格局 . 23 圖圖 21：2015-2020E 我國補腎類藥物市場規模及增速我國補腎類藥物市場規模

19、及增速 . 24 圖圖 22：2013-2022E 中國抗抑郁藥物行業市場規模中國抗抑郁藥物行業市場規模 . 25 圖圖 23：2014-2023E 中國鎮靜催眠藥物行業市場規模中國鎮靜催眠藥物行業市場規模 . 25 圖圖 24：2017-2022E 我國中藥配方顆粒市場規模我國中藥配方顆粒市場規模 . 27 圖圖 25：公司配方顆粒生產特點：還原古法湯劑煎煮：公司配方顆粒生產特點：還原古法湯劑煎煮 . 27 圖圖 26：2012-2021 年公司各職能人員數量變化年公司各職能人員數量變化 . 28 圖圖 27：公司研發戰略體系：公司研發戰略體系 . 29 圖圖 28：2021 年中藥企業研發

20、投入年中藥企業研發投入 TOP10 及營收占比及營收占比 . 30 圖圖 29：2021 年中藥企業研發人員數量年中藥企業研發人員數量 TOP10 及占比及占比 . 30 圖圖 30：2017-2021 年我國中藥新藥獲批數量及治療大類分布年我國中藥新藥獲批數量及治療大類分布 . 30 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/5 投資聚焦投資聚焦 在吳以嶺院士領銜下，以嶺藥業研發團隊圍繞專利中藥、化生藥、大健康產業三大板塊構建核心產品群及預備管線，覆蓋心腦血管、感冒呼吸系統、內分泌、腫瘤、神經等領域。公司目前擁有專利中藥 13 個，院內制劑儲備 100 余個。公司 2020-2021 年

21、業績表現亮眼，系公司榮獲國家科技進步一等獎、連花清瘟帶動的品牌力提升以及營銷改革所致。 我們認為連花清瘟在疫情前已經是流感一線用藥， 目前國內外新冠疫情形勢依舊嚴峻， 隨著國內外業務推進，新冠及流感的預防和治療需求可能提升，憑借自身產品優勢、研發深化和營銷改革措施，連花清瘟有望快速放量。2020 年 5 月上市的連花清咳受益于連花清瘟的品牌知名度，是值得關注的潛力品種。大健康業務方面，公司借助連花清瘟品牌勢能和主流快消品牌運營思路挖掘新的利潤增長點。 據中國心血管健康與疾病報告 2020統計，2018 年我國心血管病死亡率仍居首位，高于腫瘤及其他疾??；從流行趨勢來看，中國心血管病患病率處于持續

22、上升階段。公司通絡三寶治療范圍涵蓋缺血性心腦血管病、心律失常、心力衰竭三個常見適應癥，已獲多個權威方案推薦。 我國心腦血管用藥市場中成藥口服制劑發展較好， 通絡三寶所處賽道行業集中度提升，我們預計通絡三寶市場規模具備增長潛力。 公司在其他四大領域 （糖尿病、 腫瘤、 神經、 泌尿） 布局潛力產品， 中藥配方顆粒業務 2021年收入同比增幅近 300%， 該業務在品種數量、 上游資源、 品牌和渠道方面具有一定優勢，目前收入體量不大，有望以河北為起點進行省外擴張。 整體而言，公司以“絡病證治”理論體系打造科研壁壘，產品具備良好的品牌力和臨床療效，我們看好營銷改革深化和臨床循證證據補充推動產品放量；

23、新業務方面，配方顆粒業務以河北為起點，受益于政策環境和公司產業鏈競爭力，未來省外擴張具備潛力；隨著中藥創新藥的審批與醫保支付環境改善， 我們也看好公司中藥創新藥及化生藥物管線的兌現，公司估值有提升潛力。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/6 一、一、 創新型中醫藥龍頭企業，收入快速增長創新型中醫藥龍頭企業，收入快速增長 1.院士團隊領銜，絡病理論驅動中藥傳承創新 石家莊以嶺藥業股份有限公司（以下簡稱“以嶺藥業” ）創建于 1992 年 6 月，是主營專利中藥、化生藥、健康產業三大業務的國家重點高新技術企業，2011 年在深圳交易所中小板上市。公司在“2020 年度中國中藥企業 TO

24、P100”排行榜中名列第 7 位，在工信部2020 年度中國醫藥工業百強榜名列第 31 位，較 2019 年排名提升。 創始人吳以嶺先生為中國工程院院士，致力于系統構建絡病證論、脈絡學說和氣絡學說三大絡病理論體系，是中醫絡病學學科創立者和帶頭人。在絡病理論的創新驅動下，公司先后承擔多項國家級、省部級課題，截至 2021 報告期末，共擁有專利新藥 13 個，累計獲得專利 766 項。 公司產品梯隊豐厚，專利中藥覆蓋心腦血管疾病、感冒呼吸疾病、內分泌、腫瘤、神經等領域。心腦血管領域三大單品-通心絡膠囊、參松養心膠囊和芪藶強心膠囊（以下簡稱“通絡三寶” ）獲多個權威方案推薦，在公立醫療市場中成藥心血

25、管疾病用藥排名居前；感冒呼吸疾病領域核心產品是連花清瘟與連花清咳。目前公司在心腦血管和感冒呼吸系統疾病用藥領域處于行業領先地位。截至 2021 報告期末，公司擁有院內制劑儲備 100余個，形成向新藥轉化的有力儲備品種支撐。 圖圖 1：以嶺藥業以嶺藥業中藥中藥產品梯隊產品梯隊 資料來源：公司2021年報，公司官網，中國新聞網，信達證券研發中心 產品名稱產品名稱適應癥適應癥產品階段產品階段醫保目錄醫保目錄基藥目錄基藥目錄處方屬性處方屬性心腦血管用藥心腦血管用藥通心絡膠囊缺血性心腦血管病;冠心病、心絞痛1996年上市甲類Rx參松養心膠囊心律失常2003年上市甲類Rx芪藶強心膠囊心力衰竭2007年上市

26、甲類Rx呼吸用藥呼吸用藥連花清瘟膠囊/顆粒/片流行性感冒;輕型、普通型新冠肺炎2004年上市甲類Rx+OTC連花清咳片急性支氣管炎2020年上市乙類Rx鼻竅通片過敏性鼻炎臨床中小兒連花清感顆粒 兒童感冒臨床中內分泌用藥內分泌用藥津力達顆粒II 型糖尿病 2005年上市乙類Rx芪黃明目膠囊糖尿病視網膜病變 臨床中柴岑通淋片急性下尿路感染臨床中腫瘤用藥腫瘤用藥參靈藍膠囊腫瘤患者放化療2002年上市Rx養正消積膠囊癌癥輔助治療2004年上市乙類Rx神經用藥神經用藥棗椹安神口服液神經衰弱癥2002年上市OTC益腎養心安神片失眠癥2021年上市Rx解郁除煩膠囊輕、中度抑郁癥2021年上市Rx其他用藥其他

27、用藥八子補腎膠囊補腎溫陽2002年上市甲類OTC夏荔芪膠囊輕、中度良性前列腺增生癥2012年上市乙類Rx絡痹通片類風濕性關節炎臨床中柴黃利膽膠囊慢性膽囊炎臨床中 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/7 吳以嶺院士在 1992 年創辦了石家莊高新技術產業開發區醫藥研究所，公司前身是研究所于 1994 年設立的石家莊開發區醫藥研究所黃帝制藥廠。此后公司發展歷程可以劃分為三個階段：制藥廠階段（1994-1996） 、以嶺有限階段（1996-2001） 、以嶺藥業股份有限階段（2001-至今） 。截至 2022 年 5 月 9 日，公司總股本約為 16.71 億股，實際控制人為吳以嶺、吳相君

28、（吳以嶺之子）和吳瑞（吳以嶺之女） 。 子公司以嶺萬洲國際制藥有限公司為公司化生藥板塊的運作平臺， 承擔著化生藥的國際、國內兩個市場的開發業務，承接國內外的醫藥研發單位、生產單位、醫藥企業及商業公司的創新藥和仿制藥研發、臨床樣品加工、技術轉移及商業化生產和市場銷售等業務。目前以嶺萬洲已在一類新藥和 505B（2）/緩控釋制劑方面與多家公司達成合作。以嶺萬洲擁有石家莊、密云兩個工廠，通過了 FDA、GMP 認證，已與歐洲、北美洲、大洋洲等全球多家公司展開合作， 完成了 30 多個口服固體制劑產品的技術轉移。 子公司以嶺健康科技有限公司為健康板塊的主要運營平臺，構建了健康產業架構，涵蓋石家莊地面以

29、嶺健康城、以嶺健康電商、以嶺藥堂連鎖等業務板塊，將健康產品研發銷售和服務體系高度整合。同時公司還成立了多個子公司以加強對上游關鍵中藥原材料的把控。 圖圖 2：公司股權結構：公司股權結構 資料來源：wind，信達證券研發中心，注：整理自2022年5月1日wind 股權穿透圖 2.近兩年業績表現亮眼，凈利率呈上升趨勢 2021 年營收保持增長， 高基數影響年營收保持增長， 高基數影響 22Q1 表觀業績增速。表觀業績增速。 2021 年， 公司實現收入 101.17億元（+15.19%） ，歸母凈利潤 13.44 億元（+10.27%） ，其中單四季度實現收入 20.05億元（-14.13%） ，

30、歸母凈利潤 1.20 億元（-40.68%） ，利潤端出現明顯下滑，系毛利率下滑及管理費用同比明顯增加所致。 2022Q1 公司實現營業收入 27.22 億元 （-25.80%） 、歸母凈利潤 4.84 億元（-28.22%） ，系高基數所致（2021Q1 營收全年占比為 36.26%） 。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/8 展望全年，我們判斷由于國內 3 月下旬起疫情明顯加重，連花清瘟放量可能體現在第二季度，且截至 2021 報告期末，連花清瘟已在 20 多個國家和地區獲批上市，國際化進程推進，有望推動放量。 從資產負債率來看，近年來公司資產負債率呈上升趨勢，2022Q1 達

31、到 31.02%。 圖圖 3：2017-2022Q1 公司營收和歸母凈利潤公司營收和歸母凈利潤情況情況 圖圖 4：2017-2022Q1 公司總資產和資產負債率變化公司總資產和資產負債率變化 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 公司心腦血管和感冒呼吸系統疾病用藥已處于行業領先地位公司心腦血管和感冒呼吸系統疾病用藥已處于行業領先地位，2021 年分業務來看年分業務來看： 1）心腦血管產品實現營收 45.34 億元（+31.56%） ，營收占比 44.82%，毛利率同比下降4.24pct，據公司 2021 年報，公司“通參芪”三大專利中藥在公立醫療端市場份額

32、由 2015年的 13.6%提升至 2021H1 的 17.8% （在中成藥心血管疾病內服用藥排名分別為第 2/5/9名） ，在零售端 2017-2021 市場規模 CAGR 達 10.2%，市占率由 5.79%提升至 6.09%；2）呼吸系統類產品實現營收 41.08 億元（-3.48%） ，毛利率同比上升 2.81pct。連花清瘟在 2021H1 公立醫療市場中成藥感冒用藥銷售排名第一，在 2021 年感冒用藥/清熱類零售端銷售額排名第 2 位；3）其他專利產品實現營收 4.71 億元（+55.60%） ，二線品種如津力達顆粒、夏荔芪膠囊等同比增長超過 90%，實現放量增長。4）其他類產品

33、實現營收10.04 億元（+29.15%） ，公司 2019 年起培育配方顆粒業務，2021 年銷售收入同比增幅近 300%，已研發 196 個國標產品中的 182 個，業績增長具備潛力。 圖圖 5：2017-2021 公司分業務收入結構變化公司分業務收入結構變化 圖圖 6：2017-2021 公司分業務毛利率情況公司分業務毛利率情況 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00201720182019202020212022Q1營

34、業收入(億元）歸母凈利潤（億元）營收同比增速歸母凈利潤同比增速0%5%10%15%20%25%30%35%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.0020172018201920202021 2022Q1總資產（億元）資產負債率 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/9 近三年公司銷售費用率與管理費用率穩中有降。近三年公司銷售費用率與管理費用率穩中有降。 2022Q1,公司銷售費用率為 27.46%， 同比下降 4.80pct。從毛利率來看，近年來公司毛利率較為穩定，2021 年至今略有下滑，2022Q1 為 61.03%；凈利率自

35、2019 年來呈上漲趨勢，2022Q1 為 17.76%。分產品來看，心腦血管類藥與抗感冒類藥業務毛利率較為穩定，2021 年毛利率分別為 65.35%和71.85%。 圖圖 7：2017-2022Q1 公司銷售毛利率和凈利率變化公司銷售毛利率和凈利率變化 圖圖 ：公司銷售毛利率和凈利率變化公司銷售毛利率和凈利率變化 圖圖 8：2017-2022Q1 公司銷售毛利率和凈利率變化公司銷售毛利率和凈利率變化 圖圖 ：公司費用率變化公司費用率變化 資料來源：Wind，信達證券研發中心 資料來源：Wind，信達證券研發中心 從現金流來看，2022Q1 經營活動現金流凈額為 5.45 億元，凈現比 11

36、2.60%，盈利能力較好。 圖圖 9：2017-2022Q1 公司經營性現金流凈額與凈現比公司經營性現金流凈額與凈現比 資料來源：wind，信達證券研發中心 3.創新專利中藥為主，化生藥及大健康產業為輔 公司圍繞專利中藥、化生藥、大健康產業三大板塊構建核心產品群及預備管線： 專利中藥板塊，公司圍繞心腦血管病、呼吸、糖尿病、腫瘤、神經、泌尿等市場用藥量大專利中藥板塊，公司圍繞心腦血管病、呼吸、糖尿病、腫瘤、神經、泌尿等市場用藥量大0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%20172018201920202021 2022Q1銷售毛利率銷售凈利率-10.00%0.00%10.00%

37、20.00%30.00%40.00%50.00%20172018201920202021 2022Q1銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率0%20%40%60%80%100%120%140%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.00201720182019202020212022Q1經營活動現金凈流量（億元）凈現比 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/10 的六大領域研發創新的六大領域研發創新。憑借強大的科研實力，公司先后榮獲國家科技進步一等獎 1 項、國家科技進步二等獎 4 項、國家技術發明二等獎 1 項及省部級科技獎勵 20 余

38、項，獲授權發明專利三百余項。 化生藥板塊，公司堅持“轉移加工切入化生藥板塊，公司堅持“轉移加工切入-仿制藥國際國內雙注冊仿制藥國際國內雙注冊-專利新藥研發生產銷售”專利新藥研發生產銷售”齊步走的化生藥發展戰略齊步走的化生藥發展戰略。在仿制藥業務方面，目前公司已有 13 個 ANDA 產品批件（其中自研 12 個、外購 1 個） ，產品逐步在美國上市；在中國市場，目前公司已有 9 個產品通過一致性評價，1 個美國 ANDA 產品完成國內注冊，還有 2 個產品處于國家藥審中心審評程序中。在新藥業務方面，據 2021 年報，公司已有 4 個一類創新藥品種進入臨床階段，多個一類創新藥處于臨床前研究階段

39、，其中苯胺洛芬注射液已結束三期臨床，正在籌備 NDA。同時，公司在衡水建立了以嶺萬洋中間體及原料藥生產基地，打造原料及制劑一體化的生產平臺，可為客戶提供高質量、一條龍的原料及制劑 CDMO 服務。 表表 1：公司化藥產品及管線：仿創結合：公司化藥產品及管線：仿創結合+國際化國際化 序號序號 產品名稱產品名稱 適應癥適應癥 FDA 注冊情注冊情況況 國內注冊申請進展國內注冊申請進展 研發進展研發進展 化藥一致性評化藥一致性評價價 備注備注 化藥化藥 ANDA 品種品種 1 阿昔洛韋片 抗病毒 已批準 自研 2 阿昔洛韋膠囊 抗病毒 已批準 自研 3 環丙沙星片 抗生素 已批準 自研 4 非洛地平

40、緩釋片 高血壓 已批準 自研 5 阿那曲唑片 抗腫瘤 已批準 完成技術審評程序 自研 6 來曲唑片 抗腫瘤 已批準 已獲批 自研 7 賴諾普利片小規格 高血壓 已批準 自研 8 伐昔洛韋片 抗病毒 已批準 自研 9 塞來昔布膠囊 抗炎鎮痛 已批準 完成技術審評程序 自研 10 丁螺環酮片 抗焦慮 已批準 外購 11 賴諾普利片大規格 高血壓 已批準 自研 12 帕羅西汀片 抗抑郁 已批準 自研 13 拉莫三嗪緩釋片 抗癲癇 已批準 自研 化藥一類新藥化藥一類新藥 1 苯胺洛芬注射液 術后疼痛 籌備 NDA 2 芬樂胺片 帕金森氏病 c 期總結收尾階段 3 XY0206 片 實體瘤、急性髓性白血

41、病 期臨床 4 XY03-EA 片 缺血性腦卒中 期收尾，期籌備 化學仿制藥化學仿制藥 1 環丙沙星片 抗生素 已獲批 中標國家集采 2 鹽酸二甲雙胍 糖尿病 已獲批 中標國家集采 3 卡托普利片 高血壓 已獲批 中標國家集采 4 酒石酸美托洛爾片 高血壓 已獲批 中標國家集采 5 單硝酸異山梨酯片 冠心病 已獲批 6 氫溴酸右美沙芬片 上呼吸道感染 已獲批 7 克拉霉素片 抗生素 已獲批 8 阿奇霉素片 抗生素 已獲批 9 格列吡嗪片 糖尿病 已獲批 資料來源：公司2021年報及2021半年報，信達證券研發中心 大健康板塊，公司以絡病理論為指導，將中藥草本、藥食同源理念應用于健康產品研發，大

42、健康板塊，公司以絡病理論為指導，將中藥草本、藥食同源理念應用于健康產品研發， 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/11 公司目前已研發上市了系列健康產品， 形成連花呼吸健康系列產品、 通絡健康心腦系列產品、養精抗衰老增強免疫力系列產品、動形抗疲勞護關節系列產品、靜神助眠及改善情緒系列產品?？谡直?、清咽噴劑、空氣草本除菌凝膠等產品有著廣闊的消費群體。 公司不斷推動中藥國際化布局。公司不斷推動中藥國際化布局。公司國貿中心于 2021 年初在海南注冊成立全資子公司，未來計劃以海南子公司為國際貿易平臺， 以連花清瘟產品為切入點， 開展包括中藥、 化藥、健康產品的進出口、中醫藥技術的輸出及海

43、外先進技術的引入等在內的一些業務。 公司公司分板塊制定分板塊制定 2022 年針對性發展戰略年針對性發展戰略： 1）中藥板塊營將圍繞市場變化，發揮學術優勢，分類終端數據化管理，提升占有率，提升品牌力； 2） 化生藥板塊將堅持“轉移加工切入-仿制藥國際國內雙注冊-專利新藥研發生產銷售”齊步走的發展戰略； 3）健康板塊將繼續努力打造核心及重點產品品牌，通過產品體驗銷售平臺，發揮研發與制造業優勢，打造高新技術企業。 此外，各板塊將根據產品研發戰略和計劃開展產品的研發、臨床和產業化工作。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http:/12 二、二、 連花清瘟有望快速放量，蓮花清咳和大健康產品具備業績增

44、長潛力連花清瘟有望快速放量，蓮花清咳和大健康產品具備業績增長潛力 基礎與臨床研究證實，連花清瘟不僅對甲型 H1N1、H3N2、禽流感 H7N9、乙型流感病毒等流感病毒具有殺滅作用，而且對其他多種傳染病病原體如副流感病毒、SARS、手足口病病毒、皰疹病毒等均有明顯抑制作用，同時可有效抑菌，調節免疫，抗炎退熱，止咳化痰。自 2004 年上市以來，連花清瘟在流感等重大衛生事件中發揮了出色臨床表現。2020年疫情下， 作為中成藥代表的連花清瘟對新冠發揮了良好療效， 品牌知名度和銷量實現了快速提升。2020 年 5 月上市的連花清咳受益于連花清瘟的品牌知名度，是值得關注的潛力品種。 大健康業務方面， 公

45、司借助連花清瘟品牌勢能和主流快消品牌運營思路挖掘新的利潤增長點。 表表 2：公司公司連花系列產品介紹連花系列產品介紹 產品展示產品展示 名稱名稱 功能主治功能主治 連花清瘟膠囊/顆粒 清瘟解毒，宣肺泄熱。用于治療流行性感冒屬熱毒襲肺證，癥見發熱，惡寒，肌肉酸痛，鼻塞流涕，咳嗽，頭痛，咽干咽痛，舌偏紅，苔黃或黃膩等。在新型冠狀病毒肺炎的常規治療中，可用于輕型、普通型引起的發熱、咳嗽、乏力。 連花清咳片 宣肺泄熱，化痰止咳。藥效研究證實，連花清咳片具有阻斷以氣道炎癥反應為核心的級聯反應鏈的獨特藥效作用，廣譜抗病毒、抑菌，鎮咳化痰，解痙平喘，解熱抗炎，并可發揮免疫調節調節作用。 健康產品系列 連花清

46、瘟口罩爆珠：清新氣味、口罩伴侶，清神醒腦，通絡通竅； 連花草本空氣除菌凝膠：死角抑菌，可持久空氣消毒； 連花清咽抑菌噴霧：用于咽部、口部抑菌。 資料來源：公司官網，信達證券研發中心 1.抗疫名藥連花清瘟有快速放量潛力 1.1 連花清瘟納入流感診療方案，有潛力成為居民家庭常備藥物 連花清瘟是國家基本藥物目錄品種、醫保甲類。自 2004 年上市以來，連花清瘟在我國發生的甲型 H1N1 流感、乙型流感、H7N9 禽流感等病毒性重大公共衛生事件中，多次獲得國家層面治療方案的推薦并被先后列入多個診療方案， 成為我國應對病毒傳染性公共衛生事件代表性藥物。我們認為我們認為連花清瘟連花清瘟有潛力成為居民家庭常

47、備藥物。有潛力成為居民家庭常備藥物。 4 月月 8 日，廣東聯盟中成藥集采公布擬中選日，廣東聯盟中成藥集采公布擬中選/備選結果備選結果，連花清瘟集采，連花清瘟集采降價溫和超預期降價溫和超預期，顯示獨家品種顯示獨家品種優勢優勢。連花清瘟顆粒（含糖型）最高有效申報價為 3.75 元/袋，擬備選價格為 2.3295 元/袋，略低于線上零售價（2022 年 5 月 3 日阿里健康自營大藥房同規格產品價格為 25.8 元(單價為 2.58 元/袋)） ，降價溫和。本次集采納入 53 種藥品，共 361 個產品擬入圍，平均降幅 56%，顯示連花清瘟獨家品種優勢。 請閱讀最后一頁免責聲明及信息披露 http

48、:/13 表表 3 3：連花清瘟納入連花清瘟納入流行性感冒診療方案（流行性感冒診療方案（20202020 年版年版） 類別類別 推薦用藥推薦用藥 適應癥適應癥 西藥西藥 神經氨酸酶抑制劑（奧司他韋、扎那米韋和帕拉米韋） 血凝素抑制劑（阿比多爾） M2 離子通道阻滯劑（金剛烷胺和金剛乙胺） 中藥中藥 金花清感、連花清瘟、清開靈、疏風解毒、銀翹解毒、兒童抗感、小兒翅鞘清熱等 風熱犯衛 九味羌活、正柴胡飲、感冒清熱 風寒束表 連花清瘟、金花清感 表寒里熱 連花清瘟、金花清感、疏風解毒、銀黃口服液、小兒肺熱咳喘等 熱毒襲肺 資料來源：中國政府網，信達證券研發中心 表表 4 4：連花清瘟獲權威方案指南推

49、薦列表：連花清瘟獲權威方案指南推薦列表 部門部門 指南指南 國家衛健委 流行性感冒診療方案（2020 年版） 新型冠狀病毒感染的肺炎診療方案 流行性感冒診療方案（2019 年版） 國家衛計委 人感染 H7N9 禽流感診療方案(2017 年版) 國家中醫藥管理局 2012 年時行感冒(乙型流感)中醫藥防治方案 衛生部 流行性感冒診斷與治療指南(2011 年版) 甲型 H1N1 流感診療方案（2009 年版） 人禽流感診療方案 2008 版 人禽流感診療方案（2005 版修訂版） 國家中醫藥管理局 中成藥臨床應用指南-兒科疾病分冊 中華實用兒科臨床雜志 兒童新型冠狀病毒感染診斷、治療和預防專家共識

50、第一版 中成藥治療小兒急性上呼吸道感染臨床應用指南 國際呼吸雜志 特殊人群普通感冒規范用藥的專家共識 資料來源：公司官網，信達證券研發中心 1.2 連花清瘟被增列入新冠輕型和普通型推薦用藥，國內外疫情嚴重放量存在潛力 被被增列入新冠輕型和普通型推薦用藥，增列入新冠輕型和普通型推薦用藥，國內疫情嚴重放量存在潛力國內疫情嚴重放量存在潛力。新冠疫情發生后，連花清瘟膠囊（顆粒）被多次列入新型冠狀病毒肺炎診療方案 ，在試行第四/五/六/七/八版中被列為中醫治療醫學觀察期推薦用藥， 在試行第九版中被增列為臨床治療期 （確診病例）輕型和普通型推薦用藥，用于治療時連花清瘟膠囊/顆粒日服用費用約為 7.4/8.