電力設備行業風電出海零部件：從安裝屬性、經濟性和彈性看鑄件、塔筒、海纜出海-220601（37頁）.pdf

1、1證券研究報告作者：行業評級：上次評級：行業報告 | 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明強于大市強于大市維持2022年06月01日（評級）分析師 孫瀟雅 SAC執業證書編號：S1110520080009風電出海風電出海| 零部件：零部件：從安裝屬性、經濟性和彈性看鑄件、塔筒、海纜出海從安裝屬性、經濟性和彈性看鑄件、塔筒、海纜出海行業專題研究2請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明抗通縮是風電投資的核心，因此我們在尋找投資方向時，格外關注增量市場（以更好地對抗通縮），其中“海上”和“出?！笔莾蓚€重要的抗通縮是風電投資的核心，因此我們在尋找投資方向時，格外關注增量市場（以更好地對抗通縮），其中

2、“海上”和“出?！笔莾蓚€重要的戰略方向，本篇報告聚焦零部件出海這個主題，主要從安裝屬性的強弱、下游客戶經濟性角度去探討出海的可能性和戰略方向，本篇報告聚焦零部件出海這個主題，主要從安裝屬性的強弱、下游客戶經濟性角度去探討出海的可能性和ASP/單位毛利單位毛利/單位凈利單位凈利的角度去探討出海對各環節龍頭企業的利潤彈性。的角度去探討出海對各環節龍頭企業的利潤彈性。市場對風電零部件出海的信心不足：市場對風電零部件出海的信心不足： 出海的可能性比較低：出海的可能性比較低：部分環節安裝屬性強，對運維要求高，本土化更有優勢；而即使安裝屬性弱的環節考慮反傾銷稅、海運費高企對下游客戶來說不一定有經濟性。 出

3、海的市占率天花板比較低：出海的市占率天花板比較低：與光伏逆變器不同，逆變器21年出海國內企業在海外市場市占率達64%，而風電很多環節在海外市占率僅小個位數。我們的不同觀點：我們的不同觀點： 出海的可能性討論：出海的可能性討論：1）安裝屬性強的（往往下游是運營商）如整機、海纜因為大型化等安裝難度遠遠大于光伏，本土化更有優勢，確實出海難度大。但以海纜為例，也通過與海外當地的海工企業合作，降低出海難度。2）安裝屬性弱的（往往下游是整機，塔筒例外）出海第一道障礙被消除，而根據對下游客戶是否有經濟性，鑄件因成本構成原材料占比不算高（跟海纜、塔筒比），高能耗和高人工成本助力國內企業出海；而塔筒因原材料占比

4、超80%，而原材料鋼厚板國內外差距大使得經濟性加強。出海的市占率天花板探討：出海的市占率天花板探討：1）安裝屬性強的海纜環節預計未來出海市占率天花板難以達到較高水平，但考慮海外風電市場跟隨海風加速，21-25年風電市場年化復合增速9%，海上風電市場年化復合增速43%，出海市占率有望快速提升；從量的空間，裝機量21、25年為0.1、3.5GW，預計年化復合增速129%。2）安裝屬性弱的鑄件及塔筒環節，我們認為未來有望通過成本優勢（同時塔筒環節具有海外競爭格局較好的優勢），國內鑄件廠商和塔筒廠商海外量、市占率也有望快速提升。摘要mXaVrPsRsPmRnMtNmP8OcM9PtRnNpNmOfQo

5、OqOiNnNpN6MnNuNwMqNyRNZoOpP3請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明1、海外風電成長性依靠什么？、海外風電成長性依靠什么？海風成為重要的增量海風成為重要的增量海風系重要增量，預計海外海風系重要增量，預計海外21-25年陸風年陸風CAGR 4%，海風，海風CAGR 43%：2021年全球風電招標量達到88GW，同比增長153%，正處在上升通道中。具體來看，陸上風電市場發展更早，更為成熟，且受到土地資源等限制，我們預計海外21-25年陸風CAGR為4%。海風度電成本大幅降低，2020年按照7%的收益率計算低于100美元/兆瓦時，已經低于部分地區的光伏、天然氣、煤炭等能源的

6、度電成本，更具經濟性優勢。我們預計2021-2025年海風CAGR為43%。其中重要的市場為其中重要的市場為： 歐洲：成熟海風平價市場，業主開發意愿強。歐洲：成熟海風平價市場，業主開發意愿強。歐洲海風度電成本2021年已經降至49歐元/兆瓦時，低于其他不可再生能源成本，多個平價項目相應落地。且俄烏戰爭后，歐盟實施了對俄煤炭禁運，推高了歐洲地區天然氣價格，海上風電的優勢進一步凸顯。 越南：新興市場，海風電價高越南：新興市場，海風電價高+成本降低，業主開發經濟性更強。成本降低，業主開發經濟性更強。價格方面政府定價2023年投運的項目海風電價高于陸風電價21%，成本方面多家承包商參與海風項目建設，競

7、爭助力降低成本，因此業主開發海風經濟性更強。2、零部件出海的可能性和競爭要素？、零部件出海的可能性和競爭要素？競爭要素各環節差異很大競爭要素各環節差異很大 可能性：如前文論述，鑄件鑄件不存在安裝屬性方面的障礙，同時高能耗和高人工成本屬性帶來成本優勢；塔筒塔筒安裝屬性也較弱，依靠成本優勢和較好的海外競爭格局，塔筒出海需求較大；海纜海纜安裝屬性強可以通過與海外當地的海工企業合作，降低出海難度，且業主使用我國海纜更具經濟性。競爭要素：競爭要素：鑄件：鑄件：1）風機大型化趨勢下帶來對精加工能力的需求）風機大型化趨勢下帶來對精加工能力的需求，海外大型化趨勢更早，對精加工產品需求更加明顯。積極擴大精加工產

8、能的企業能夠更加匹配下游需求。2）與海外整機商已經建立穩定合作關系與海外整機商已經建立穩定合作關系的企業更具有出海優勢。4請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明塔筒：鋼材價格優勢塔筒：鋼材價格優勢+海外競爭格局較好，塔筒出口需求較高。海外競爭格局較好，塔筒出口需求較高。1)鋼材價格國內外差距大，中厚板鋼材價格歐盟系中國1.5X，助力塔筒出海；2)另一方面，塔筒海外競爭對手主要為韓國風電龍頭CS wind，東南亞、中東等地本地塔筒企業較少，歐洲本土塔筒企業較多但實力均較弱，整體來看海外競爭格局較好。競爭要素：競爭要素：1）反傾銷稅：反傾銷稅是出海最大的阻礙，美國雙反稅近100%，進入難度大，大金

9、在歐盟雙反稅最低、泰勝在澳洲雙反稅為0%，二者分別在歐盟和澳洲有優勢；借鑒CS Wind的經驗，可通過與風機龍頭深度綁定+海外建工廠來規避或者減緩反傾銷制裁；2）碼頭：自有碼頭資源是推進“雙海戰略”最重要的壁壘，同時僅有自有碼頭還不夠，自有碼頭還必須滿足一定的條件，即具有至少10噸/平米單位承載能力；3）出口業績背書：以往的出口業績也必不可少，大金、天順、泰勝均具備出口業績背書。海纜：海纜：1）海纜技術壁壘高，）海纜技術壁壘高，歐洲整體技術要求高于國內：領先技術獲得客戶認可，優先切入市場。2）海纜安裝屬性強，且客戶需要資質認）海纜安裝屬性強，且客戶需要資質認證：證：可以通過與海外當地的海工企業

10、合作，由當地海工企業負責敷設，降低出海難度。同時綁定大客戶，保證訂單的持續性以擴大市場份額。3、出海的彈性和投資建議：、出海的彈性和投資建議：從量和單位盈利的彈性角度上看，鑄件：量增、單位盈利增；塔筒：量增、結構性單位盈利增（如海外單樁從量和單位盈利的彈性角度上看，鑄件：量增、單位盈利增；塔筒：量增、結構性單位盈利增（如海外單樁海外塔筒海外塔筒國內塔筒）；海纜：國內塔筒）；海纜：量增、單位盈利持平（但因下游都是海風，量的彈性巨大）量增、單位盈利持平（但因下游都是海風，量的彈性巨大）鑄件：日月股份：鑄件：日月股份：加速擴充精加工產能，同時與海外整機商建立穩定供應關系。塔筒：大金重工、天順風能、泰

11、勝風能：塔筒：大金重工、天順風能、泰勝風能：大金和泰勝憑借優質碼頭資源穩步推進雙海戰略，天順風能依靠收購德國工廠開拓海外市場。海纜：東方電纜、中天科技（通信組覆蓋）：海纜：東方電纜、中天科技（通信組覆蓋）：均通過與海外頭部業主的技術研發合作獲得客戶認可，與當地海工企業完成海纜總包，出海優勢明顯。風險提示：風險提示：風電項目需求不及預期；測算具有主觀性；反傾銷稅變化風險；樣本可能具有局限性，從而帶來統計偏差。一、海外風電未來的增量在哪里？一、海外風電未來的增量在哪里？未來增量主要是海風，海外未來增量主要是海風，海外21-25年陸風年陸風CAGR 4%，海風海風CAGR 43%。5請務必閱讀正文之

12、后的信息披露和免責申明6海風是未來海外市場的增長主力，預計海風是未來海外市場的增長主力，預計海外海外21-25年陸風年陸風CAGR 4%，海風，海風CAGR 43%數據來源：GWEC，電力網，IEA，北極星風力發電網，中國海洋工程咨詢協會海上風電分會，天風證券研究所 碳中和背景下，風電呈現持續增長態勢。碳中和背景下，風電呈現持續增長態勢。截至2021年，全球風電裝機容量達837GW，其中，2021年新增裝機量高達94GW。2020年陸風與2021年海風裝機量激增的主要原因均為各國政策改變之前的搶裝。2021年全球風電招標量達到88GW，同比增長153%，說明加快風電配置是很多國家的重要戰略，風

13、電正處在上升通道中。風電正處在上升通道中。 從區域分布來看，2021年全球陸上風電裝機量主要分布在中國（40%）、美國（17%）、歐洲（18%+），海上風電裝機量主要分布在中國（48%）及歐洲（44%+）。 我們根據各國風電規劃，預計海外預計海外21-25年陸風年陸風CAGR為為4%，海風，海風CAGR為為43%。 陸上風電相比海上風電，發展更早，更為成熟，已經逐漸成為各國主要可再生能源之一，基數較大。尤其是美國土地資源豐富，且陸風度電成本已經成為該國最便宜的能源技術。我們預計2021-2025年海外陸風新增裝機量較為平穩，CAGR為4%。 海上在全球發展節奏差異較大，歐盟四國及英法等成熟的歐

14、洲海風市場持續發展，挪威等新興歐洲市場、美洲、亞太等將成為海上風電歐盟四國及英法等成熟的歐洲海風市場持續發展，挪威等新興歐洲市場、美洲、亞太等將成為海上風電的新增長市場，預計的新增長市場，預計2021-2025年海外海風年海外海風CAGR新增裝機量為新增裝機量為43%。圖：圖：2017-2025年年E 海外風電新增裝機量及預測（海外風電新增裝機量及預測（GW）35.2 27.4 30.8 37.8 41.8 48.1 43.3 46.8 48.2 3.3 2.7 4.2 3.8 4.2 4.6 7.5 13.5 17.4 0.010.020.030.040.050.060.070.020172

15、0182019202020212022E2023E2024E2025E陸上風電海上風電7海外海外-海風：度電成本大幅降低，與其他能源技術相比有成本競爭力，進入加速發展階段海風：度電成本大幅降低，與其他能源技術相比有成本競爭力，進入加速發展階段數據來源：LBNL- Wiser, R., Rand, J., Seel, J. et al. Expert elicitation survey predicts 37% to 49% declines in wind energy costs by 2050 ，能源署，天風證券研究所 針對歐洲、東南亞的沿海地區，陸風面臨風機運轉噪聲對周圍環境的影響，陸

16、上風電場選址在有限的土地面積下進一步受到制約，風能資源有較大的局限性，而漫長的海岸線和強風使其成為未來海上風能發電潛在的重要市場。 海上風電海上風電度電成本加速下降。度電成本加速下降。根據LBNL的調查數據，從2014-2019年風機風場大型化使得資本成本降低，海上風能度電成本降低了28-49%。能源署數據顯示以7%的收益率計算，海上風電度電成本平均已經從2015年的150美元/兆瓦時降至2020年的低于100美元/兆瓦，已經低于部分地區的光伏、天然氣、煤炭等能源的度電成本，進入競爭范圍。進入競爭范圍。 政府端：各國通過明確遠期海上風電裝機量規劃、簡化項目流程等多項措施保障海上風電的發展。圖：

17、圖：2015年專家調查結果與年專家調查結果與2021年發表的年發表的LCOE估計值相比較：海風估計值相比較：海風LOCE降幅超預期降幅超預期圖：圖：2020年全球不同能源技術的年全球不同能源技術的LCOE對比對比8歐洲歐洲-海風：成熟海風市場，平價后海風：成熟海風市場，平價后業主開發意愿強，已出現“負補貼”項目業主開發意愿強，已出現“負補貼”項目數據來源：能源署，羅蘭貝格，GWEC，WindEurope，第一財經，中國能源報，天風證券研究所 海風已進入平價時代，業主開發意愿強海風已進入平價時代，業主開發意愿強：歐洲作為全球最大的海上風電市場，2017-2021年海上風電新增裝機量占海外海風總新

18、增裝機量的76%以上。隨著歐洲海風市場逐漸成熟，度電成本降至度電成本降至2021年的年的49歐元歐元/兆瓦時，與其他不可再生能源比成本優勢明顯兆瓦時，與其他不可再生能源比成本優勢明顯。繼2018年首個“零補貼”海上風電項目后多個平價項目相應落地，2021年底丹麥出現了首個中標的“負補貼”海上風電項目，即業主并網發電即業主并網發電后后RWE需將向丹麥政府支付需將向丹麥政府支付3.76億歐元，以獲取未來億歐元，以獲取未來30年的海上風電場的全部收益年的海上風電場的全部收益。 催化劑：催化劑：俄烏戰爭后，歐盟實施了對俄煤炭禁運，推高了歐洲地區天然氣價格，海上風電的優勢進一步凸顯。GWGW海外海上風電

19、海外海上風電歐洲海上風電歐洲海上風電歐洲占比歐洲占比20173.323.2096%20182.672.67100%20194.223.6085%20203.792.9076%20214.203.3079%表：表：歐洲海上風電新增裝機量占海外海風總裝機量的比重歐洲海上風電新增裝機量占海外海風總裝機量的比重圖：圖：歐洲海上風電行業歐洲海上風電行業LCOE變動趨勢變動趨勢圖：歐洲各能源度電成本對比（歐元圖：歐洲各能源度電成本對比（歐元/兆瓦時）兆瓦時）9越南越南-海風：新興海風市場，政策驅動發展，海風：新興海風市場，政策驅動發展，2023年投運的項目海風電價高于陸風電價年投運的項目海風電價高于陸風電

20、價21%數據來源：越南海上風電,如何由補貼向拍賣過渡趙靚，太陽能發電網，天風證券研究所 電力供應緊缺，海上風電需求強烈，政策驅動電力供應緊缺，海上風電需求強烈，政策驅動2023年投運的項目海風電價高于陸風電價年投運的項目海風電價高于陸風電價21%。 越南人口眾多，經濟增長較快，用電需求旺盛，而目前仍處于缺電狀態，亟需海上風電能源補充。目前越南實行的是固定電價，而非國內之前的補貼制電價。 新的電價政策調整后，越南自2021年11月至2022年12月投入運行的風電項目，陸上項目的固定電價為7.02美分/千瓦時（約合人民幣0.44元/千瓦時），海上項目為8.47美分/千瓦時；對于2023年投入運營的

21、項目，電價分別為6.81美分/千瓦時和8.21美分/千瓦時。 多方參與競爭助力降低度電成本。多方參與競爭助力降低度電成本。當前越南風電投資領域的主力有本土、泰新（泰國、新加坡等東盟國家）和中資三個陣容，多方競爭有利于達到更為有利的度電成本。二、風電二、風電-零部件出海的可能性和出海各環節競爭要零部件出海的可能性和出海各環節競爭要素探討素探討10請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明11零部件零部件-出?？赡苄裕喊惭b屬性強的環節可通過與當地企業合作，安裝屬性弱的環節沒有障礙出?？赡苄裕喊惭b屬性強的環節可通過與當地企業合作，安裝屬性弱的環節沒有障礙數據來源：CPIA；IEA；天風證券研究所 市場對

22、風電零部件出海的信心不足市場對風電零部件出海的信心不足： 出海的可能性比較低出海的可能性比較低：部分環節安裝屬性強，對運維要求高，本土化更有優勢；而即使安裝屬性弱的環節，考慮反傾銷稅、海運費高企等，對下游客戶來說也不一定有經濟性。 出海的市占率天花板比較低出海的市占率天花板比較低：與光伏逆變器不同，我們測算逆變器21年出海國內企業在海外市場市占率達64%，而風電各個環節目前達不到這樣的水平。 我們的不同觀點我們的不同觀點-出?？赡苄杂懻摚?安裝屬性強的（下游往往是運營商）如整機、海纜因為大型化等安裝難度遠遠大于光伏，本土化更有優勢，出海難度較大安裝屬性強的（下游往往是運營商）如整機、海纜因為大

23、型化等安裝難度遠遠大于光伏，本土化更有優勢，出海難度較大。但以海纜為例，也可以通過與海外當地的海工企業合作，降低出海難度；而塔筒下游既可以是運營商，也可以是整機商，安裝屬性不明顯。葉片齒輪箱軸承鑄件主軸海纜塔筒風電整機運營商圖：風電產業鏈上下游關系和安裝屬性的強弱關系圖圖：風電產業鏈上下游關系和安裝屬性的強弱關系圖安裝屬性強安裝屬性弱安裝屬性強安裝屬性弱12零部件零部件-出?？赡苄裕喊惭b環節弱的沒有障礙，而從對海外下游經濟性角度看，鑄件、塔筒、出?？赡苄裕喊惭b環節弱的沒有障礙，而從對海外下游經濟性角度看，鑄件、塔筒、海纜均具有經濟性海纜均具有經濟性數據來源：天順風能公告；吉鑫科技公告；東方電纜

24、公告；天風證券研究所*樣本可能具有局限性，從而帶來統計偏差 安裝屬性弱的環節（安裝屬性弱的環節（ 除塔筒外，下游往往是整機）的出海第一道障礙被消除除塔筒外，下游往往是整機）的出海第一道障礙被消除，而對于對下游客戶是否有經濟性：1）鑄件：）鑄件：因成本構成原材料占比相對較低（與海纜、塔筒等環節相比），高能耗（約占成本8%）和高人工成本（約占成本11%）助力國內企業出海。2）塔筒）塔筒：原材料占比超80%，原材料鋼厚板國內外價格差距大（海外高很多）使得經濟性加強原材料鋼厚板國內外價格差距大（海外高很多）使得經濟性加強。3）海纜：）海纜：原材料占比超90%，考慮原材料成本及運費的情況下，整體也具有經

25、濟性考慮原材料成本及運費的情況下，整體也具有經濟性。圖：不同環節典型企業營業成本結構圖：不同環節典型企業營業成本結構對比（億元）對比（億元）2021/12/312021/12/312021/12/31整機塔筒鑄件海纜金風科技天順風能吉鑫科技東方電纜002202.SZ002531.SZ601218.SH603606.SH直接材料34.248.319.39人工費用2.481.510.19制造費用1.990.950.51運費3.080.230.00能源0.001.050.00折舊0.000.830.00加工費0.000.000.00外協0.001.010.00合計41.7813.8910.08202

26、1/12/312021/12/312021/12/31金風科技天順風能吉鑫科技東方電纜直接材料82%60%93%人工費用6%11%2%制造費用5%7%5%其他7%2%0%能源0%8%0%折舊0%6%0%加工費0%0%0%外協0%7%0%合計100%100%100%營業成本（億元）占比（%）13鑄件鑄件-出海：高人工成本出海：高人工成本+高耗能屬性帶來成本優勢高耗能屬性帶來成本優勢數據來源：日月股份公告；華經情報網；Wind；吉鑫科技年報；天風證券研究所 鑄件的人工成本和能源成本分別約占營業成本的人工成本和能源成本分別約占營業成本的11%和和8%左右左右。歐洲勞動力成本較高，同時目前電價也較高，

27、高人工成本和高能耗屬性導致歐洲的鑄件產能擴產困難歐洲的鑄件產能擴產困難，甚至整體面臨產業調整和轉移。與此同時，國內頭部鑄件企業已具有一定的資金積累和技術積累，同時在性價比上已經具有優勢。 通過典型鑄件企業的海外銷售單價和毛利率可以體現這種成本優勢。0.85 0.92 1.02 1.22 1.20 1.22 - 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1.402017年2018年2019年內銷單價外銷單價圖：日月股份國內外鑄件產品單價（萬元圖：日月股份國內外鑄件產品單價（萬元/噸）噸）34.1421.6217.4423.1227.3146.2640.7343.3340.114

28、1.8402040602017年2018年2019年2020年2021年內銷毛利率外銷毛利率圖：日月股份國內外毛利率圖：日月股份國內外毛利率圖：吉鑫科技成本結構圖：吉鑫科技成本結構2021/12/31金風科技吉鑫科技直接材料60%人工費用11%制造費用7%其他2%能源8%折舊6%加工費0%外協7%合計100%占比（%）14鑄件鑄件-出海競爭要素出海競爭要素1：風機大型化趨勢下帶來對精加工能力的需求，海外大型化趨勢更早，：風機大型化趨勢下帶來對精加工能力的需求，海外大型化趨勢更早，對精加工產品需求更加明顯對精加工產品需求更加明顯數據來源：日月股份公告；中國招標投標公共服務平臺；WindEurop

29、e；天風證券研究所 鑄造流程可分為兩個環節：毛坯鑄造和精加工。 風機大型化下整機企業傾向于毛坯鑄造風機大型化下整機企業傾向于毛坯鑄造+精加工“一站式”采購。精加工“一站式”采購。在風機大型化趨勢下，整機商（包括國內和海外）對產品的配合面加工精度、強度、抗疲勞性、可靠性等性能指標要求不斷提高，客戶傾向于選擇與技術實力雄厚、品控能力強、具備“一站式”交付能力的供應商合作，毛坯產品或通過外協加工已越來越無法滿足整機商要求。 海外市場大型化趨勢更早，對于精加工產品的需求更加明顯。海外市場大型化趨勢更早，對于精加工產品的需求更加明顯。 毛坯鑄造毛坯鑄造+精加工“一站式”交付可提升鑄件企業利潤。精加工“一

30、站式”交付可提升鑄件企業利潤。毛坯和精加工一體化后可合并兩個環節的利潤，從而提升鑄件企業的單位盈利，尤其是現階段上游成本仍處于高位，這種通過一體化方式對盈利能力的提升作用將顯得更加明顯。圖：海外單機尺寸圖：海外單機尺寸圖：陸風近期招標典型項目圖：陸風近期招標典型項目圖：海風近期招標典型項目圖：海風近期招標典型項目招標項目招標項目招標年份招標年份招標月份招標月份工程內容工程內容國電電力內蒙古新能源杭錦旗50萬千瓦黃河流域生態保護治理風力發電示范基地一期20OMW風力發電機組設備20225項目總容量200MW，單機容量不低于5MW中國大唐集團有限公司風力發電機組及附屬設備2022年度框架招標大唐國

31、際葫蘆島連山250MW風電工程風力發電機組及附屬設備20225項目總容量250MW，單機容量不低于4MW黑龍江華電哈爾濱依蘭雞冠山三期150MW風電項目風電機組設備采購20225項目總容量150MW，單機容量不低于5MW黑龍江華電齊齊哈爾富拉爾基50MW風電項目風電機組設備采購20225項目總容量50MW，單機容量不低于5MW招標項目招標項目招標年份招標年份招標月份招標月份整機要求整機要求中國大唐集團有限公司風力發電機組及附屬設備采購大唐南澳勒門I海上風電擴建項目風力發電機組及附屬設備20225總容量352MW。要求單機容量11MW及以上。中廣核惠州港口二PB海上項目風電機組設備采購20224

32、總容量300MW。要求單機容量10MW及以上。中廣核惠州港口二PA（南區）海上項目風電機組設備采購20224招標容量240MW。單機容量10MW及以上。15鑄件鑄件-出海競爭要素出海競爭要素1：積極擴大精加工產能的企業能夠更加匹配下游需求：積極擴大精加工產能的企業能夠更加匹配下游需求數據來源：日月股份公告；廣大特材公告；宏德股份公告；吉鑫科技公告；天風證券研究所 過去民營企業首先從毛坯環節切入，精加工產能整體較為缺乏。過去民營企業首先從毛坯環節切入，精加工產能整體較為缺乏。我國民營企業受限于資金限制和風險承受能力制約，往往首先以毛坯產能切入行業，精加工能力及經驗相對不足，當下游需要精加工產品時

33、，往往要通過外協解決。同時，精加工對工藝要求較高，要達到合格的誤差率和性能，需要有工藝積累。 具有充足精加工產能及豐富精加工經驗的鑄件企業將更加具有出海優勢。具有充足精加工產能及豐富精加工經驗的鑄件企業將更加具有出海優勢。日月股份、廣大特材等企業均積極擴充精加工產能，日月股份精加工產能在今年有望達到22萬噸/年，未來預計將形成44萬噸精加工產能；廣大特材未來也將形成15萬噸精加工產能。表：日月股份往年毛坯、自主精加工及外協精加工銷量占比表：日月股份往年毛坯、自主精加工及外協精加工銷量占比16鑄件鑄件-出海競爭要素出海競爭要素2：與海外整機商已經建立穩定合作關系的企業更具有出海優勢：與海外整機商

34、已經建立穩定合作關系的企業更具有出海優勢數據來源：日月股份公告；廣大特材公告；宏德股份公告；吉鑫科技公告；天風證券研究所 整機商傾向于與鑄件供應商建立穩定供應關系。整機商傾向于與鑄件供應商建立穩定供應關系。風電鑄件產品的質量直接影響成套設備的耐用性、可靠性和穩定性，因此下游整機廠商對風電鑄件供應商通常會建立系統且嚴格的評審機制，對供應商的質量控制體系、技術研發實力及工藝設備等方面進行全方位綜合評審，因此，對于整機廠商來說，供應商轉換成本較高且周期較長，并不傾向于頻繁切換供應商。 已與海外整機廠商建立穩定合作關系的鑄件廠商更具優勢。已與海外整機廠商建立穩定合作關系的鑄件廠商更具優勢。日月股份、吉

35、鑫科技、宏德股份等均已與海外整機巨頭建立多年的穩定供應關系。鑄件廠商鑄件廠商海外客戶海外客戶日月股份維斯塔斯、GE、西門子等吉鑫科技GE等宏德股份Enercon、西門子等表：鑄件廠商海外客戶表：鑄件廠商海外客戶17數據來源：天能重工招股說明書， Mysteel，天風證券研究所 （1）鋼材成本優勢：）鋼材成本優勢： 以天能重工2015年數據為例，塔筒的成本構成中，鋼材、法蘭等原材料成本合計占比達86%，其中鋼材占整體成本能達到56%。 歐美鋼材價格相較國內較高，尤其是疫情爆發和俄烏戰爭以來，歐盟中厚板價格與國內價差越來越大，導致歐盟本土廠商制造的塔筒價格較高。 根據5月27日的國內和歐盟鋼價來計

36、算（取鋼材價格占比56%），國內塔筒成本為13443元/噸，而歐盟本土塔筒成本達到9065元/噸，歐盟塔筒成本比國內高48%，因而國內塔筒出口成本優勢明顯圖圖：國內和歐盟中厚板價格走勢：國內和歐盟中厚板價格走勢5107 7574 020004000600080001000012000國內中厚板價格（美元/噸）歐盟中厚板價格（美元/噸）圖圖：國內和歐盟塔筒成本對比：國內和歐盟塔筒成本對比圖圖：塔筒成本構成：塔筒成本構成塔筒塔筒-出海：鋼材價格國內外差距大，中厚板鋼材價格歐盟系中國出海：鋼材價格國內外差距大，中厚板鋼材價格歐盟系中國1.5X，助力塔筒出海，助力塔筒出海鋼材56%法蘭19%防腐涂料5

37、%其他原材料6%人工費用、制造費用、運費等其它14%9065 13443 48%0%20%40%60%80%050001000015000200002021.1.12021.2.12021.3.12021.4.12021.5.12021.6.12021.7.12021.8.12021.9.1 2021.10.1 2021.11.1 2021.12.1 2022.1.12022.2.12022.3.12022.4.12022.5.1 2022.5.27國內塔筒成本（元噸）歐盟塔筒成本（元噸）成本差18數據來源： Welcon、 Valmont、 GRI、 Windar官網，天風證券研究所 （2）

38、海外競爭格局較好：）海外競爭格局較好：海外競爭對手主要為韓國風電龍頭CS wind,其余基本為本土塔筒企業。東南亞、中東等地本地塔筒企業較少，歐洲本土塔筒企業較多但實力均較弱，競爭格局較好。其中丹麥目前主要有Welcon和Valmont，西班牙主要是是GRI和Windar。 Welcon：是丹麥的一家塔筒公司，主要客戶為Vistas和Siemens-Gamesa，自2012年以來交付海上塔筒1416套，合計約8.7GW； Valmont：是一家有70多年歷史生產重型鋼結構的公司，塔筒是大集團下的小業務； GRI：是西班牙一家專注風電的全球化公司，在全球8個國家擁有合計16個工廠，具有2000套

39、/年的塔筒產能； Windar：是一家屬于Daniel Alonso集團的塔筒公司，總部位于阿斯圖里亞斯公國（西班牙），成立于2007年純做塔筒，在5個國家設立有分公司。公司海上塔筒年產能為100套，海上塔筒累計出貨16.5萬噸。圖圖：WelconWelcon自自20122012年以來交付塔筒年以來交付塔筒8.7GW8.7GWYEARCUSTOMERPROJECT NAMETURBINE TYPETOWERSSECTIONSMW2021VestasVestasSeagreen9.5-V164631905992021SiemensSiemens- -GamesaGamesaHornsea 2SG

40、-8.0-167 DD601804802020SiemensSiemens- -GamesaGamesaFryslanSG 4.3-130451351942020SiemensSiemens- -GamesaGamesaCostal Virginia (US)SG-7.0-154 DD26142019VestasVestasTriton Knoll9.5 - V164431274092019SiemensSiemens- -GamesaGamesaBorssele 1+2SG-7.0-154 DD802405602019VestasVestasMoray East9.5 - V16454162

41、5132019VestasVestasBorssele9.5 - V164461384372019VestasVestasNorthwester 29.5 V16411331052019SiemensSiemens- -GamesaGamesaEast AngliaSG-7.0-154 DD30902102018SenvionSenvionTrianel6.2 - 15232961982018SiemensSiemens- -GamesaGamesaAlbatrosSG-7.0-154 DD16481122018SiemensSiemens- -GamesaGamesaHohe SeeSG-7

42、.0-154 DD712134972018VestasVestasDeutsche Bucht8.0 - V16419571522018SiemensSiemens- -GamesaGamesaBeatriceSG-7.0-154 DD481443362018VestasVestasNorther8.0 - V16422661762017VestasVestasHorns Rev 38.0 - V16430902402017VestasVestasAberdeen Bay8.0 - V1641133882017SiemensSiemens- -GamesaGamesaWalney II Ext

43、.SG-7.0-154 DD20601402017VestasVestasBorkum Riffgrund II8.0 - V16430902402017SiemensSiemens- -GamesaGamesaGalloperSWT-6.0-154561683362017VestasVestasBlyth8.0 - V164515402016VestasVestasWalney II Ext.8.0 - V1641236962016SiemensSiemens- -GamesaGamesaDudgeonSWT-6.0-154411232462016VestasVestasBurbo Bank

44、s8.0 - V1641122882016SiemensSiemens- -GamesaGamesaSandbankSWT-4.0-130411231642015SiemensSiemens- -GamesaGamesaGeminiSWT-4.0762283042015SiemensSiemens- -GamesaGamesaGode WindSWT-6.0-154551653302015SiemensSiemensWestermeerwindSWT-3.0-1082496722014SiemensSiemens- -GamesaGamesaAmrumbank WestSWT-3.6-1208

45、02402882014SiemensSiemens- -GamesaGamesaBaltic IISWT-3.6-120411231482013SiemensSiemens- -GamesaGamesaDantyskSWT-3.6-120611832202013SiemensSiemens- -GamesaGamesaWest of Duddon SandsSWT-3.6-120862583102012SiemensSiemens- -GamesaGamesaAnholtSWT-3.6-120651952342012SiemensSiemens- -GamesaGamesaGunfleet S

46、andsSWT-3.6-10726122012SiemensSiemens- -GamesaGamesaTeessideSWT-2.393275462TotalTotal1.4161.4164.2334.2338.658.65塔筒塔筒-出海：海外競爭對手實力不夠強勁，給出海帶來機遇出海：海外競爭對手實力不夠強勁，給出海帶來機遇19數據來源：北極星風力發電網，中國貿易救濟信息網，天風證券研究所 北美洲：北美洲： 美國：2012年至今，美國商務部發布公告終裁對中國輸美風電產品征收反補貼和反傾銷“雙反”關稅，對中國輸美應用級風塔征收21.86%至34.81%的反補貼稅和44.99%至70.63%的反

47、傾銷稅，合計67%-105%。 墨西哥：2019年開始反傾銷調查，2020年10月最終裁定對所有中國出口商征收反傾銷稅率為21%； 歐盟：2021年12月16日，對大金征收7.20%的反傾銷稅，對天順征收14.40%的反傾銷稅，其它中國企業19.25%。 東南亞： 印度：目前只對風機鑄件征收反傾銷稅6.27%-35.92%，尚未見對塔筒征收。 澳大利亞：反傾銷稅率不斷下降，2019年開始，2019年到2020年，從8.8%（泰勝風能）和11.6%（其他中國出口商）6.4%（泰勝風能）和10.9%（其他中國出口商）0%（泰勝風能）和10.9%（其他中國出口商）。 總結：總結：北美洲反傾銷稅率較高

48、，進入難度極大；大金重工在歐洲有反傾銷稅優勢，泰勝風能在澳大利亞有反傾銷稅優勢。圖圖：歐盟于：歐盟于20212021年年1212月月1616日的反傾銷稅率日的反傾銷稅率序號受影響廠商反傾銷稅率1中船澄船舶修造有限公司7.50%2蓬萊大金海洋重工有限公司7.20%3蘇州天順新能源科技有限公司14.40%4其他合作企業11.20%5其他企業19.25%圖圖：其它地區對中國塔筒企業的反傾銷稅率：其它地區對中國塔筒企業的反傾銷稅率地區地區受影響廠商受影響廠商反傾銷稅率反傾銷稅率美國所有中國塔筒企業雙反稅合計67%-105%墨西哥所有中國塔筒企業21%澳大利亞泰勝風能0%其它中國企業10.90%塔筒塔筒

49、-出海競爭要素出海競爭要素1：反傾銷稅是出海最大的阻礙，北美進入難度大，大金在歐盟有優勢，：反傾銷稅是出海最大的阻礙，北美進入難度大，大金在歐盟有優勢，泰勝在澳洲有優勢泰勝在澳洲有優勢20如何規避反傾銷稅：借鑒如何規避反傾銷稅：借鑒CS Wind的經驗，可通過與風機龍頭深度綁定的經驗，可通過與風機龍頭深度綁定+海外建工廠海外建工廠數據來源：CS WIND官網，英為財經，國際風力發電網，energyglobal，天風證券研究所 如何規避反傾銷稅是塔筒企業出口需要解決的難題，我們可以借鑒海外塔筒龍頭CS Wind的成功經驗： 韓國風電塔筒制造商CS Wind成立于1984年，2014年IPO上市，

50、2021年韓國塔筒企業CS Wind的銷售額約64億元（2021年天順和大金的國外銷售額僅為12、7億）?；厮軨S wind公司的發展歷程，我們認為“東南亞地區（生產成本較低）的擴產+歐洲工廠的配套（規避反傾銷稅）+深度綁定海外風機龍頭”是CS wind在海外市場取得成功的關鍵要素。 1）深度綁定風機龍頭：）深度綁定風機龍頭：深度綁定海外風機龍頭（如Vistas等）能享受風機龍頭的擴張紅利，同時與風機龍頭形成利害綁定反傾銷調查進行時，整機廠商會協助進行申訴，提高反傾銷制裁難度。2）當地工廠資源：）當地工廠資源：當地工廠能規避反傾銷調查，并保證產品的及時交付。圖圖：CS WindCS Wind發