家具行業復盤及趨勢展望：需求修復可期品類融合持續推進-220615（42頁）.pdf

1、姓名：穆方舟（分析師）郵箱：電話：0755-23976527證書編號：S0880512040003姓名：林昕宇（分析師）郵箱：電話：010-83939845證書編號：S0880518080003姓名：張心怡（分析師）郵箱：電話：010-83939817證書編號：S0880520080003證券研究報告需求修復可期，品類融合持續推進2022年6月15日家具行業復盤及趨勢展望行業評級：增持 2請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進02疫情影響疊加高基數影響短期承壓，全年有望呈現前低后高變化受疫情影響，部分城市對終端各類零售場所采取暫停營業措施，導致線下到店客流受限，安裝及

2、交付環節或存在延遲。隨著6月復工復產的逐步推進，前期積壓訂單陸續轉化，有望在三四季度延后確認。頭部企業憑借較強的前期蓄客及線上引流能力，體現了抵御疫情沖擊的承壓能力；廣泛的渠道布局能夠進一步減小疫情所在城市對整體經營情況的沖擊。隨著后續疫情趨于平穩，短期抑制的需求將逐步釋放，疫情所在城市的終端零售市場有望逐步修復，我們對家具板塊全年的判斷是前低后高。030405核心觀點（行業評級：增持）整家定制打開客單價提升空間，品類融合加速推進當前零售市場的客流受新房銷售、二手房交易、精裝滲透率等因素影響略有承壓，在布局渠道多元化拓展客流來源的同時，通過營銷方式創新、品類融合等形式助力家具公司進一步打開客單

3、價天花板。家具品類的618活動集中在單品爆款或者高性價比套餐，從單品類單空間的套餐向品類深度融合、整家定制方向拓展，充分滿足消費者一站式購物需求，在助力終端競爭力持續提升的同時，促進市場份額進一步向頭部企業集中。穩增長預期+地產政策邊際放松，家具行業估值中樞存在修復空間隨著市場對于地產的悲觀預期的逐步修復，家具行業獲得相對充分的估值修復動力。不同的企業根據自身的發展階段在布局方面有所差異，頭部企業關注存量市場潛力挖局，更加關注自身渠道結構、品類融合的調整；二線企業由于還存在一定的空白市場，在門店數量方面仍有一定的擴張空間。從中長期來看，定制、軟體等頭部企業的管理優勢正在不斷顯現，馬太效應顯著，

4、營收和凈利潤水平在較高的基數情況下仍能實現超過行業平均水平增長，有望在市場從分散到集中的過程中搶占更多市場份額。風險提示地產周期的波動對家具行業需求的影響，原材料價格波動風險。01維持輕工造紙行業-家具子行業增持評級。疫情后復工復產的逐步推進，前期積壓訂單陸續轉化，有望在三四季度延后確認，家具板塊全年有望呈現前低后高。隨著企業戰略定位、營銷思路向“整家定制”方向的轉變，客單價有望一步提升；頭部企業的競爭優勢進一步提升，市場份額有望逐步向龍頭集中。推薦標的：顧家家居、志邦家居。 3 /家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進3請參閱附注免責聲明01需求測算：流量結構持續調整，不同品類表現存

5、在差異 4請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進新房需求主要來自于城鎮化進程的推進01住房需求主要包括內生需求和外生需求。內生需求主要是改善型需求、投資性需求；外生需求主要來自于城鎮新增人口的增長、保障性安居工程等。從具體的房屋類型來看主要包括商品房、保障性安居工程以及農村住宅。我們將從由城鎮化發展帶來的新增住房需求、棚戶區改造貨幣化安置帶來的住房需求兩個方面入手，對城鎮的住宅存量市場以及對應的增量住房需求進行估算，部分小產權房、農村危房改造所產生的需求在此不做考慮。圖：地產需求主要包括商品房、保障性安居工程以及農村住宅數據來源：中國城鎮住房2015-2030形勢分析

6、及對策建議，參考國民經濟和社會發展統計公報的數據，國泰君安證券研究圖：城鎮住宅存量房套數估算方法 5請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進住宅存量套數有望保持相對穩定增長02商品房住宅需求來自于城鎮人口的增加。根據數據的可獲得性，集體產權分割房、小產權房和農村自建房未納入統計，在此主要考慮由城鎮人口增加帶來的住房需求。我們根據城鎮化發展進程來估算20212025年住房存量市場以及潛在的新增需求，根據測算，預計到2025年存量住宅套數超過3億套。圖：裝修需求主要包括精裝市場和零售市場數據來源：國泰君安證券研究010000200003000040000圖：住宅存量套數保持

7、相對穩定增長（單位：萬套）圖：預計每年新增套數在11001200萬套（單位：萬套）02004006008001000120014001600 6請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進精裝房滲透率有望提升，帶動工程渠道的需求提升03數據來源：奧維云網、公司年報，國泰君安證券研究圖：精裝修新開盤套數仍有提升空間圖：裝修流程位于前端的硬裝主材是精裝修中的標配產品0%20%40%60%80%100%開關插座坐便器瓷磚洗面盆衛浴五金戶內門廚房水槽櫥柜浴室柜乳膠漆煙機木地板灶具消毒柜新風空調熱水器凈水器洗碗機電烤箱微波爐冰箱洗衣機電視2018年配置率2019年配套率2020年配套

8、率圖：定制家具公司的大宗業務占比逐漸企穩圖：定制工程渠道總體占比提升，經銷渠道占比呈現下降趨勢-20%0%20%40%60%80%0100200300400201620172018201920202021精裝房套數（萬套）同增60%65%70%75%80%0%5%10%15%20%2015201620172018201920202021工程渠道占比經銷渠道占比（右軸）0%40%80%20142015201620172018201920202021歐派家居志邦家居金牌廚柜皮阿諾我樂家居好萊客索菲亞 7請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進翻新需求逐步提升，存量時代漸近0

9、4在計算更新需求部分，我們以每年的商品房銷售數據作為估算的基數，對開始重裝修的年份、每年重裝修的比例進行不同的假設，以（10年，10%）為例，假設第N年銷售的新房在第N+10年開始進行重裝修，每年重裝修比例占當年銷售量的10%，經過10年的時間后，到第N+20年重裝完成，則從加權平均的角度來看，第N年銷售的房子平均從第15年開始重裝修。由于篇幅限制，我們在這里僅展示19861995年期間的商品房銷售來直觀說明如何在商品房銷售10年后開始產生對應的裝修需求，計算過程如表2所示：商品房銷售年份10年后產生裝修需求商品房住宅銷售套數1996199719981999200020012002200320

10、0420051986199618.001.801.801.801.801.801.801.801.801.801.801987199723.302.332.332.332.332.332.332.332.332.331988199824.992.502.502.502.502.502.502.502.501989199924.432.442.442.442.442.442.442.441990200024.952.492.492.492.492.492.491991200126.912.692.692.692.692.691992200237.373.743.743.743.741993200

11、359.175.925.925.921994200459.986.006.001995200566.546.65裝修套數需求（萬套）1.804.136.639.0711.5714.2617.9923.9129.9136.56注：19861995年僅披露了商品房住宅銷售面積，在這里假設單套面積倒算出銷售套數；數據來源：WIND，國泰君安證券研究圖：隨著時間推進，重裝修套數不斷增加 8請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進翻新需求逐步提升，存量時代漸近05根據我們的測算方法，假設不同的開始重裝修年份、重裝修比例，則20212025年的重裝修需求預測的數據如下所示，在后文的

12、裝修需求結構預測中，我們選擇中性假設下的結果，即購買后第10年開始產生重裝修需求，每年重裝比例10%。在實際的重裝修場景下，可分為兩種類型：第一，由二手房交易帶來的被動重裝修；第二，原有業主改善對居住環境進行升級改造的主動裝修。由于全國范圍內的二手房交易數據不可得，因此在進行存量房重裝修測算的時候沒有對這兩種類型進行進一步的拆分，因此測算結果可能與實際情況相比略有偏差。圖：在不同的重裝修年份以及重裝比例的假設下，更新需求套數有所區別年份購買10年后重裝每年重裝比例5%購買10年后重裝每年重裝比例10%購買15年后重裝每年重裝比例5%購買15年后重裝每年重裝比例10%201267 115 26

13、47 201381 139 31 55 201498 166 37 65 2015118 200 45 79 2016142 242 55 96 2017170 294 67 115 2018196 337 81 139 2019234 403 98 166 2020276 472 118 200 2021E319 542 142 242 2022E363 612 170 294 2023E415 691 196 337 2024E461 757 234 403 2025E510 820 276 472 數據來源：國泰君安證券研究 9請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續

14、推進翻新需求逐步提升，存量時代漸近06裝修需求將逐步向精裝市場以及重裝修方向變化。根據對新增住房、精裝修以及重裝修市場的測算，我們對終端裝修需求的結構進行計算，將每年房屋裝修需求拆分為精裝市場需求和零售需求，其中零售需求進一步拆分為新房裝修需求和存量房的重裝修需求，需求結構的比例變化情況如表所示：表：裝修需求將逐步從新房自然客流向精裝修市場及重裝修方向變化數據來源：國泰君安證券研究新房-精裝修占比新房-零售自然客流占比重裝修-零售客流占比總體裝修需求（萬套）20114.5%86.0%9.5%1010 20124.5%84.7%10.9%1060 20134.4%84.4%11.2%1243 2

15、0146.9%79.0%14.1%1176 201510.1%74.0%15.9%1258 201612.6%71.5%15.9%1524 201716.7%66.8%16.5%1777 201822.5%59.3%18.3%1845 201924.6%52.2%23.2%1736 202022.4%49.8%27.8%1697 2021E23.2%45.1%31.7%1712 2022E24.5%41.6%33.9%1803 2023E25.0%39.0%36.0%1918 2024E26.2%36.2%37.5%2018 2025E26.6%32.5%40.9%2007 10請參閱附注免責

16、聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進建材產品規模及需求結構的測算07圖：對單個品類的市場測算主要從精裝、零售（新房+存量房）角度入手數據來源：國泰君安證券研究 11請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進定制櫥柜：重裝修需求占比逐步提升，自然客流占比降低08表：櫥柜市場規模有望實現穩中有升，重裝修占比逐漸提高年份關鍵假設，其中價格數據為出廠口徑櫥柜精裝市場規模（億元）櫥柜零售市場規模（億元）櫥柜市場總規模（億元）櫥柜大宗單價（元）櫥柜自然客流單價（元）滲透率新房重裝修20122750575058.0%13 299 38 351 20132800580058

17、.0%15 299 47 415 20142850585058.5%23 353 57 398 20152900590059.0%37 318 70 431 20162950595059.5%57 324 86 528 20173000600060.0%89 386 106 622 20183000600060.5%124 427 122 644 20193000600061.0%128 397 147 607 20203000600061.5%114 332 174 600 2021E3050610061.5%121 312 203 614 2022E3100615061.7%137 290

18、 232 654 2023E3150620061.9%151 285 265 703 2024E3200630062.1%169 287 296 752 2025E3250640062.3%174 286 327 761 注：考慮重裝修過程中存在部分更換以及局部裝修，因此更新需求中安裝櫥柜的比例參考新房的櫥柜滲透率進行估算；數據來源：WIND，國泰君安證券研究 12請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進定制衣柜：行業規模穩步提升，行業滲透率存在進一步提高空間09表：定制衣柜市場規模將保持穩步增長，滲透率、客單價提升是重要原因年份關鍵假設條件，客單價（元）、滲透率定制衣

19、柜精裝市場（億元）定制衣柜零售市場（億元）定制衣柜總市場（億元）精裝房配套率大宗單套價格零售客單價新房滲透率重裝修滲透率新房重裝修20122.0%3000600024%27%0.5132 18 150 20133.0%3000630027%30%1 162 24 186 20144.0%3000720030%33%1 243 32 276 20154.5%3100750033%36%2 260 42 304 20165.0%3200770036%39%3 309 56 368 20175.5%3300830040%43%5 455 76 536 20186.0%3400900043%46%6

20、610 93 712 20196.5%3500950045%48%8 638 116 764 20208.0%35001000047%50%11590 142 743 2021E10%36001050047.0%50%14594 164 772 2022E12%36001100047.5%50.5%19606 187 812 2023E14%37001150048.0%51%25642 215 881 2024E16%37001200048.5%52.5%31694 238 964 2025E18%38001250049.0%52%37716 262 1015 數據來源：WIND，國泰君安證券

21、研究 13請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進定制木門：行業規模有望實現穩步提升10表：定制木門市場規模將保持穩步增長年份關鍵假設條件，客單價（元）、滲透率定制木門精裝市場（億元）定制木門零售市場（億元）定制木門總市場（億元）精裝房配套率大宗單套價格零售客單價新房滲透率重裝修滲透率新房重裝修2012100%2500575060.0%60.0%12 310 40 361 2013100%2600580060.5%60.5%14 368 49 431 2014100%2700585061.0%61.0%22 332 59 413 2015100%2700590061.5

22、%61.5%34 338 73 445 2016100%2800650062.0%62.0%54 439 97 590 2017100%2900680062.5%62.5%86 504 125 715 2018100%3000700063.0%63.0%124 482 149 755 2019100%3050720063.5%63.5%130 415 184 729 2020100%3200740064.0%64.0%122 400 224 746 2021E100%3300750064.5%64.5%131 374 262 767 2022E100%3400760065.0%65.0%150

23、 371 302 823 2023E100%3450770065.5%65.5%165 377 348 891 2024E100%3500780066.0%66.0%185 376 390 951 2025E100%3500790066.5%66.5%187 343 431 961 數據來源：WIND，國泰君安證券研究 14請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進定制品類客流結構變化：新房客流占比下降，重裝修占比提升11數據來源：國泰君安證券研究年份櫥柜精裝市場規模占比櫥柜零售市場規模占比新房重裝修20123.70%85.32%10.97%20133.73%85.03%

24、11.24%20145.79%79.95%14.26%20158.55%75.27%16.18%201610.74%73.06%16.19%201714.31%68.68%17.01%201819.33%61.65%19.02%201921.08%54.66%24.26%202018.99%51.98%29.03%2021E19.75%47.15%33.11%2022E20.91%43.58%35.50%2023E21.44%40.85%37.71%2024E22.54%38.06%39.40%2025E22.81%34.21%42.98%年份定制衣柜精裝市場規模占比定制衣柜零售市場規模占比新

25、房重裝修20120.19%87.86%11.95%20130.27%86.78%12.95%20140.35%88.07%11.58%20150.58%85.46%13.96%20160.84%83.92%15.24%20171.00%84.86%14.14%20181.19%85.73%13.08%20191.27%83.55%15.18%20201.43%79.50%19.07%2021E1.85%76.91%21.24%2022E2.35%74.65%23.01%2023E2.81%72.80%24.39%2024E3.25%72.07%24.68%2025E3.60%70.56%25.

26、84%年份定制木門精裝市場規模占比定制木門零售市場規模占比新房重裝修20123.27%85.71%11.02%20133.33%85.38%11.29%20145.29%80.37%14.34%20157.71%75.97%16.32%20169.12%74.39%16.49%201712.03%70.51%17.46%201816.47%63.84%19.69%201917.86%56.89%25.25%202016.30%53.70%30.00%2021E17.11%48.70%34.19%2022E18.22%45.07%36.71%2023E18.53%42.37%39.11%2024

27、E19.48%39.56%40.96%2025E19.46%35.70%44.84% 15請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進床墊市場：行業需求以新房和更新市場為主12表：床墊市場以新房和更新市場為主床墊新房/更新的消費個數2床墊更新比例80.0%占比年份新房滲透率床墊客單價床墊新房客單價床墊更換需求客單價床墊的新房市場床墊更新市場合計市場規模同增床墊的新房市場床墊更新市場2012A75.0%160032003200227 30 256 2012A88.5%11.5%2013A76.0%170034003400285 38 323 26%2013A88.3%11.7

28、%2014A77.0%180036003600280 48 328 1%2014A85.4%14.6%2015A78.0%190038003800314 61 374 14%2015A83.8%16.2%2016A79.0%200040004000405 77 482 29%2016A84.0%16.0%2017A80.0%210042004200498 99 597 24%2017A83.5%16.5%2018A82.0%215043004300532 116 648 8%2018A82.1%17.9%2019A84.0%220044004400493 142 635 -2%2019A77.

29、7%22.3%2020A86.0%230046004600485 174 658 4%2020A73.6%26.4%2021E86.5%240048004800486 208 694 5%2021E70.0%30.0%2022E87.0%250050005000518 245 763 10%2022E67.9%32.1%2023E87.5%260052005200558 287 846 11%2023E66.0%34.0%2024E88.0%270054005400599 327 926 10%2024E64.7%35.3%2025E88.5%280056005600588 367 956 3

30、%2025E61.6%38.4%數據來源：WIND，國泰君安證券研究 16請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進沙發市場：需求結構以新房和更新市場為主13表：沙發市場以新房和更新市場為主假設更新置換比例60.0%占比年份新房滲透率沙發客單價沙發的新房市場沙發更新市場合計市場規模同增沙發的新房市場沙發更新市場2012A75.0%3400241 24 264 2012A91.1%8.9%2013A76.0%3600302 30 332 26%2013A91.0%9.0%2014A77.0%3800296 38 333 0%2014A88.7%11.3%2015A78.0%

31、4000330 48 378 13%2015A87.3%12.7%2016A79.0%4200425 61 486 29%2016A87.5%12.5%2017A80.0%4400522 78 600 23%2017A87.1%12.9%2018A82.0%4500557 91 648 8%2018A85.9%14.1%2019A84.0%4600515 111 626 -3%2019A82.3%17.7%2020A86.0%4700495 133 628 0%2020A78.8%21.2%2021E86.5%4800486 156 642 2%2021E75.7%24.3%2022E87.0

32、%4900508 180 688 7%2022E73.9%26.1%2023E87.5%5000537 207 744 8%2023E72.1%27.9%2024E88.0%5100566 232 797 7%2024E71.0%29.0%2025E88.5%5200546 256 802 1%2025E68.1%31.9%數據來源：WIND，國泰君安證券研究 17 /家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進17請參閱附注免責聲明02從規模經濟到范圍經濟，行業向家裝產品化方向持續發展 18請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進家裝行業歷經專業化發展與整合，產品化

33、趨勢逐步出現01數據來源：整木 整裝 整體解決方案，國泰君安證券研究 19請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進行業內的企業不斷發展壯大，專業化誕生細分領域龍頭02數據來源：WIND，各公司年報，國泰君安證券研究 20請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進家裝及整裝渠道整合有望推動家具品類集中度提升03數據來源：整木 整裝 整體解決方案 ，國泰君安證券研究圖：裝修需求將逐步從新房自然客流向精裝修市場及重裝修方向變化 21請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進互聯網家裝行業的發展滯后于網絡購物總體發展04數據來源：WI

34、ND，國泰君安證券研究 22請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進定制行業生產及銷售模式05數據來源：WIND，國泰君安證券研究生產模式自行生產OEM委外加工銷售模式直銷直營店線上直營經銷零售門店線上經銷工程工程直營工程代理出口訂單設計客戶報價訂單提交訂單審核賬戶余額占用訂單轉計劃訂單排產訂單批次優化工廠生產加工生產下線訂單成套入庫出庫發貨 23請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進軟體行業生產及銷售模式06數據來源：WIND，國泰君安證券研究生產模式OBMOEM/ODM銷售模式直銷直營店（2C）直供（2B）線上直營經銷零售門店線上經銷商原材

35、料供應商軟體家具生產商皮革木材海綿鋼線經銷直營酒店線上 24請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進家具產業鏈的各個環節呈現不同的發展方向07數據來源：國泰君安證券研究 25請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進規模經濟和范圍經濟存在不同的特點08數據來源：面向大規模定制的s汽車公司生產管理模式研究，國泰君安證券研究指標項目規模經濟范圍經濟定義在一個給定的技術水平上，隨著規模擴大，產出的增加，則平均成本（單位產出成本）逐步下降由于同一核心專長業務，各項活動多樣化，多項活動共享一種核心專長，從而導致各項活動費用的降低和經濟效益提高內部表現隨著產量

36、的增加，企業的長期平均成本下降隨著產品品種的增加，企業長期平均成本下降外部表現在同一個地方同行業企業的增加，多個同行企業共享當地的輔助性生產、共同的基礎設施與服務、勞動力供給與培訓所帶來的成本節約在同一個地方，單個企業生產活動專業化，多個企業分工協作，組成地方的生產系統，通過企業之間的分工與協作、交流與溝通引起成本的節約典型品類瓷磚、地板等定制家具、軟體家具等數據來源：范圍經濟獲得競爭優勢的一種思路，國泰君安證券研究指標生產模式 手工作坊 大規模生產 多樣化生產 大規模定制 柔性化 極高 低 中 高 生產批量 小 大 大 大 生產效率 低 高 高 高 生產成本 高 低 低 高 自動化程度 低

37、高 高 高 圖：生產模式發展經歷了四個階段圖：規模經濟劃分為產品、工廠和企業層面三個層次數據來源：市場集中、規模經濟與范圍經濟綜述，國泰君安證券研究 26請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進范圍經濟可以形成多種競爭優勢，家具行業有所體現09數據來源：范圍經濟獲得競爭優勢的一種思路，國泰君安證券研究競爭優勢競爭優勢 具體表現具體表現 家具行業情況家具行業情況 生產成本優勢生產成本優勢 分攤固定成本（折舊費用）、降低變動成本（采購成本、提高利用率） 大規模采購提升議價能力進而降低生產成本；不同品類之間采購同類原材料提高議價能力 差異化優勢差異化優勢 滿足顧客的多樣化、個

38、性化、差別化需求 單個客戶對多品類的購買需求 市場營銷優勢市場營銷優勢 成本優勢和差異化優勢體現在了企業在產品、品質和價格方面的競爭能力，在內部建立的營銷平臺上，利用原有渠道銷售多種產品，更好利用企業已經形成的品牌優勢，為新產品開拓市場 借助原有品類構建的品牌影響力，在相關領域進行新品類的擴張時，能夠快速拓展并搶占市場份額，充分享受原有銷售渠道的優勢 技術創新優勢技術創新優勢 企業管理層對新產品、 新工藝的開發更加重視， 前期積累的資源能夠充分應用于發揮，縮短技術創新的周期和前期投入，內部形成技術創新集群 產品及技術研發適用于多個品類 抵御風險優勢抵御風險優勢 不斷進行產品的新老更替、保持生產

39、與銷售連續性 抵御單品類從成長期進入成熟期的增速放緩風險 27請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進精裝、整裝渠道：提高了標準化需求占比并適度提升集中度10數據來源：國泰君安證券研究 28請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進經銷渠道：門店銷售額是客觀因素與主觀能力的綜合運營成果體現11數據來源：芝麻科技，國泰君安證券研究品類布局重要性多品類拓展+配套品布局全渠道引流獲客重要性全面打開流量來源+有效客流轉化品牌影響力重要體現客流質量、店鋪位置等單品類的收入增速門店增速&單店提貨額增速門店增速&客單價增速&客戶數增速 29請參閱附注免責聲明家具

40、行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進家裝行業正在從傳統家裝模式向整裝模式轉變12數據來源：國泰君安證券研究 30請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進定制家具與家裝各具優勢，專業化分工合作提升效率13圖：客單價與轉化率是提升家裝公司收入關鍵要素圖：家裝公司和定制家具公司各具優勢數據來源：國泰君安證券研究 31請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進競爭力-戰略布局快于同行：工廠端&渠道端的布局評估維度14數據來源：國泰君安證券研究 32 /家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進32請參閱附注免責聲明03品類融合加速推進，家具行業集

41、中度有望進一步向龍頭靠攏 33請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進床墊市場：美國制造環節集中度較高，國內市場相對分散01數據來源：Furniture Today、ISPA、CSIL，國泰君安證券研究絲漣泰普爾席夢思舒達Sleep NumberTOP6-15制造商全美其它床墊制造商圖：美國寢具出貨量口徑CR5超過50%（2020年）絲漣泰普爾席夢思舒達Sleep NumberTOP6-15制造商全美其他床墊制造商圖：美國寢具銷售額口徑CR5超過40%（2020年）慕思喜臨門顧家家居敏華夢百合其他圖：中國床墊市場相對分散（2019年數據）圖：全球軟體家具消費規模相對平穩

42、-10%-5%0%5%10%15%20%050100150200250中國軟體家具消費規模（億美元）同增圖：中國軟體家具消費規模穩步提升-4%-2%0%2%4%6%8%0200400600800全球軟體家具消費規模（億美元）同增圖：全球及中國床墊市場消費占比約40%（2019）床墊其他軟體 34請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進功能沙發市場：中國滲透率穩步提升，消費升級驅動需求變化02數據來源：Euromonitor，Mordor Intelligence，2018年中國沙發舒適健康白皮書，國泰君安證券研究圖：相較于美國，中國功能沙發滲透率仍有空間圖：全球功能沙發

43、市場收入劃分相對均衡（2020）圖：中國功能沙發市場規?？焖僭鲩L圖：美國功能沙發CR5超過50%（2019年）圖：中國功能沙發TOP1份額超過50%（2019年）圖：功能沙發用戶以中青年為主（2018年）0%10%20%30%40%50%60%2016201720182019 2020E 2021E 2022E 2023E美國功能沙發滲透率中國功能沙發滲透率北美洲歐洲南美洲亞太地區中東&非洲La-Z-BoyCheers（敏華芝華士）Ashley FurnitureCatnapperFranklin Corp.其他Cheers（敏華芝華士）Natuzzi（顧家家居）La-Z-Boy（顧家家居）M

44、&D（喜臨門家具）Farrell（富麗法雷爾家私）其他25歲以下11%25-40歲52%40-65歲25%65歲以上12% 35請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進行業整合將從渠道開始，渠道端先于工廠端直面競爭03圖：定制家具產業價值鏈條涉及到多個環節，渠道端的成本主要為租金物業、員工薪酬和營銷費用數據來源：國泰君安證券研究 36請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進行業集中度的提升將在渠道端與工廠端兩個層面同時進行04數據來源：國泰君安證券研究 37請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進品類融合持續推進，整家定制

45、成為融合新方向05數據來源：Euromonitor，Mordor Intelligence，2018年中國沙發舒適健康白皮書，國泰君安證券研究當前定制與軟體的組合主要分為品牌合作與自產模式，各個公司由于資源稟賦差異選擇不同路徑。目前家具行業主要有兩條路線布局整家定制： 第一，定制+軟體配套：公司從定制家具主業出發，成品家具部分通過品牌聯盟合作或者代工來完成，如歐派家居、索菲亞，通過整家定制模式拓展； 第二，軟體/成品+定制：公司以軟體/成品家居生產制造為主，定制家具部分也通過自建產能及渠道進行布局，如顧家家居一作，于2022年2月19日發布“新一代全屋定制+”戰略升級，推出49800拎包品質套

46、餐，其中包括22全屋定制、顧家家居10件軟體家具、配件包，憑借自身在軟體家居方面深厚的設計與生產能力，并結合定制的自有產能布局，充分滿足消費者需求。 38請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進龍頭企業估值復盤06數據來源：WIND，國泰君安證券研究 39請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進股票公司收盤價市值EPSEPSPEPE評級代碼名稱元億元22E22E23E23E24E24E22E22E23E23E24E24E603816.SH 顧家家居63.19 3993.183.854.6319.8716.41 13.65 增持603801.SH

47、志邦家居21.52 671.982.492.9810.86 8.64 7.22 增持注：收盤價截至2022年6月15日，EPS預測來自于國泰君安證券研究，數據來源：WIND，國泰君安證券研究推薦標的及盈利預測 40請參閱附注免責聲明家具行業專題報告需求修復可期，品類融合持續推進風險提示 地產周期的波動對家具行業需求的影響。家具行業的需求主要來源于新增需求及存量市場的替換需求，若上游地產周期產生相對劇烈的波動，則可能會影響家具行業的需求。 原材料價格波動風險。家具原材料為產品成本的重要組成部分，若木材、TDI等原材料價格波動較大，則可能影響企業的盈利能力。 41本公司具有中國證監會核準的證券投資

48、咨詢業務資格分析師聲明作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明本報告僅供國泰君安證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告僅在相關法律許可的情況下發放，并僅為提供信息而發放，概不構成任何廣告。本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報

49、告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌。過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。

50、投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。本公司利用信息隔離墻控制內部一個或多個領域、部門或關聯機構之間的信息流動。因此，投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的情況下，本公司的員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告作為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向專業人士咨詢并謹慎決策。本報告版權

51、僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國泰君安證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息或進而交易本報告中提及的證券。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議，本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。免責聲明評級說明增持相對滬深300指數漲幅15

52、%以上謹慎增持相對滬深300指數漲幅介于5%15%之間中性相對滬深300指數漲幅介于-5%5%減持相對滬深300指數下跌5%以上增持明顯強于滬深300指數中性基本與滬深300指數持平減持明顯弱于滬深300指數評級說明股票投資評級行業投資評級1.投資建議的比較標準投資評級分為股票評級和行業評級。以報告發布后的12個月內的市場表現為比較標準，報告發布日后的12個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深300指數漲跌幅為基準。2.投資建議的評級標準報告發布日后的12個月內的公司股價（或行業指數）的漲跌幅相對同期的滬深300指數的漲跌幅。北京地址：北京市西城區金融大街甲9郵編：200032電話：（010）83939888電話：（021）38676666上海深圳地址：深圳市福田區益田路6009號郵編：518026電話：（0755）23976888國泰君安證券研究所E-mail:地址：上海市靜安區新閘路669號郵編：200041 國泰君安證券研究所輕工團隊THANKS FORLISTENING