2022年環保行業雙碳政策驅動力趨勢及重點公司研究報告（38頁）.pdf

1、2022 年深度行業分析研究報告 2 目目 錄錄 一、 環保：迎強政策周期，再生資源駛入“雙碳”快車道. 3 （一）政策是環保行業核心驅動因素，“雙碳”引領強政策周期 .3 （二）十四五資源循環利用產業產值達 5 萬億 .5 （三）金屬危廢：2025 年資源化市場空間超 1400 億 .7 （三）再生塑料：2025 年產值可達 1600 億元，全球產值或達 5000 億左右。.9 （四）餐廚垃圾：資源化利用優勢明顯，歐盟 RED大幅提升生物柴油需求. 11 二、 公用：新能源環境價值凸顯，主導安全低碳能源體系建設 . 16 （一）風光引領清潔低碳、安全高效的能源體系建設 .16 （二）預計 2

2、025 年風、光裝機規模分別達到 525GW、643GW .17 （三）政策護航、降本+溢價可期，新能源持續高增長可期 .17 三、 投資策略：聚焦新能源，精選再生資源優質賽道 . 23 （一）行業估值：溢價率處于底部回升通道 .23 （二）投資策略：圍繞新能源主線，精選再生資源優質賽道 .24 （三）投資組合盈利預測 .25 四、 重點推薦個股： . 26 （一）華宏科技：稀土回收廢鋼雙重減碳，公司雙輪驅動潛力大 .26 （二）天奇股份：鋰電回收持續高景氣，產能迎快速擴張期 .27 （三）藍曉科技：涉鋰產業打開新一輪成長周期，低碳高端應用引領各領域全面開花 .27 （四）英科再生： 再生塑料

3、龍頭，產能進入大幅擴張期.29 （五）北清環能：餐廚龍頭呼之欲出，生物柴油打開成長空間 .30 （六）高能環境：轉型再生資源運營，危廢資源化進入放量期 .31 （七）三峽能源：新能源發電龍頭，海上風電領頭羊 .32 （八）龍源電力：裝機規模持續提升，儲備及待注入資源量大 .33 （九）華能水電：坐擁瀾滄江，風光水儲一體化劍指雙千萬千瓦 .34 （十）中閩能源：福建風能資源優勢明顯，后續資產注入可期 .35 （十一）協鑫能科：清潔能源綜合服務商，大力布局換電站業務 .36 37 插插 圖圖 目目 錄錄 圖 1 近十年環保行業走勢復盤 . 3 圖 2：2014-2019 年我國再生資源回收總量變化

4、情況 . 6 圖 3：四種廢品進口量變化 . 6 圖 4：2011-2019 年全國危廢產生量 . 7 圖 5：2011-2019 全國危廢持證單位處置情況 . 7 圖 6：危廢資源化技術體系功能和關系框架. 8 圖 7：2019 年大、中城市工業危廢利用/處置/貯存情況 . 8 圖 8：危廢資源化產業鏈. 8 圖 9：2020 年部分 A 股危廢資源化公司在運產能/萬噸 . 8 圖 10：2009-2019 年全球塑料產量 . 9 圖 11：塑料循環利用模式 . 9 圖 12：2008-2019 年中國進口廢塑料量 . 10 圖 13：中國廢塑料回收情況 . 10 圖 14：生活垃圾分類收運

5、和再生資源回收的兩網融合模式. 10 圖 15：我國再生聚丙烯與聚丙烯期貨價格走勢 . 10 圖 16 2025 年中國廢塑料回收量預測 . 11 圖 17：餐廚垃圾分類及構成 . 12 圖 18：餐廚垃圾的資源屬性和污染物屬性 . 12 圖 19：2015-2021 年中國餐飲收入規模和在線外賣占比 . 12 圖 20：2009-2025E 中國餐廚垃圾產生量 . 12 圖 21：中國生物柴油成品中 UCO 的使用情況 . 14 圖 22：2015-2021 年中國 UCO 出口情況 . 14 圖 23：歐盟 2021 年生物柴油原料結構（預測值） . 15 圖 24：生物柴油相對化石燃料的

6、碳減排比例. 15 圖 25：2020-2050E 年終端能源消費變化情況 . 18 圖 26：2020-2050E 各部門電能消費占能源終端消費比重. 18 圖 27：2012-2025E 我國不同類型電源裝機/萬千瓦 . 18 圖 28：2011-2025E 我國全社會用電量情況 . 18 圖 29：2018-2021 年我國分電源利用設備小時數/小時 . 18 圖 30：非水可再生能源消納比重變化 . 18 圖 31：全國風電利用小時數與棄風率 . 19 圖 32：全國光伏利用小時數與棄光率 . 19 圖 33：全球不同電源平準電成本（美元/千瓦時）. 20 圖 34：中國與全球光伏和陸

7、風 LCOE（美元/千瓦時）. 20 圖 35：我國陸上風電電價變化情況. 20 圖 36：我國太陽能發電電價變化情況 . 20 圖 37：可再生能源補貼預算數和執行數. 21 圖 38：2021 年末部分 A 股新能源發電企業欠補規模 . 21 圖 39：年初至今公用事業、環保與滬深 300 走勢對比 . 23 38 圖 40：年初至今環保公用細分領域漲跌幅（算術平均） . 23 圖 41：公用事業歷史估值及溢價水平（PB,LF） . 23 圖 42：環保行業歷史估值及溢價水平（PE,TTM） . 23 圖 43：公用事業行業個股表現. 24 圖 44：環保行業個股表現. 24 表表 格格

8、目目 錄錄 表 1 2020 年以來我國“碳達峰、碳中和”重大政策 . 4 表 2 2020 年以來再生資源-循環經濟相關重大政策 . 5 表 3： “十四五”循環經濟發展規劃中的部分目標 . 6 表 4：主要再生資源品種減排量 . 7 表 5：大、中城市危廢市場空間行業測算 . 9 表 6：“十四五”時期中國餐廚垃圾處理發展目標. 11 表 7：餐廚垃圾處理技術比較. 13 表 8：2021 年以來我國有關生物質能的相關內容 . 13 表 9： “十四五”現代能源體系規劃主要定量目標及對比 . 16 表 10：2025 年我國非化石能源發電裝機預測 . 17 表 11：江蘇、廣東電力交易結果

9、火電與綠電對比 . 20 表 12：不同碳價下企業可接受的綠電溢價測算 . 21 表 13：重點關注標的盈利預測. 25 3 一、一、 環保：環保：迎強政策周期，再生資源迎強政策周期，再生資源駛入駛入“雙碳”“雙碳”快車道快車道 （一）政策是環保行業核心驅動因素， “雙碳”引領強政策周期 政策是環保行業的核心驅動因素，我們復盤了近 10 年來環保行業的行情走勢，超額收益或者大幅調整的階段，基本都和重大的環保政策或者重大突發事件有關。 2020 年以來，環保行業逐步從金融去杠桿、PPP 清庫等多個因素誘發的低迷行情中走出來，實現企穩反彈，近 1 年環保行業（申萬一級）相對滬深 300 的超額收益

10、約為 14%。 十四五期間，在碳達峰、碳中和政策引領下，涉及節能、降耗、減排的各類十四五規劃等重大節能環保政策迎來密集發布出臺期， 環保行業將充分享受政策紅利，進入新一輪高景氣周期。 圖圖 1 近十年環保行業走勢復盤近十年環保行業走勢復盤 資料來源：Wind、中國銀河證券研究院整理 我國做出在“2030 年碳中和、2060 年碳達峰”承諾后，生態環境部等相關部門、重要省份及大型集團均積極行動，一系列舉措陸續出臺。2021 年 10 月底國務院印發2030 年前碳達峰行動方案 ， 提出碳達峰十大行動， 將碳達峰貫穿于經濟社會發展全過程和各方面，標志“雙碳”大幕正式開啟，以“雙碳”政策為主導的環保

11、政策進入密集發布期。 我們判斷， “雙碳”的目標是建立綠色低碳循環發展經濟體系，循環經濟兼具重要資源以及減碳、減排等多重經濟效益和社會效益，再生資源板塊十四五期間有望進入高景氣周期。 4 表表 1 2020 年以來我國“碳達峰、碳中和”重大政策年以來我國“碳達峰、碳中和”重大政策 時間時間 部門部門 事件事件/法案法案 內容內容 2022.3 2022 政府工作報告 有序推進碳達峰碳中和工作。落實碳達峰行動方案。推動能源革命，確保能源供應，立足資源稟賦， 堅持先立后破、通盤謀劃，推進能源低碳轉型。加強煤炭清潔高效利用，有序減量代，推動煤電節能降碳改造、靈活性改造、供熱改造。推進大型風光電基地及

12、其配套調節性電源規劃建設， 提升電網對可再生能源發電的消納能力。推進綠色低碳技術研發和推廣應用，建設綠色制造和服務體系，推進鋼鐵、有色、石化、化工、建材等行業節能降碳。堅決遏制高耗能、高排放、低水平項目盲目發展。推動能耗“雙控”向碳排放總量和強度“雙控”轉變，完善減污降碳激勵約束政策，加快形成綠色生產生活方式。 2021.10 國務院 2030 年前碳達峰行動方案 再次明確 2025/2030 碳減排目標，以及各階段非化石能源占比。提出碳達峰十大行動，將碳達峰貫穿于經濟社會發展全過程和各個領域。 2021.9 發改委 完善能源消費強度和總量雙控制度方案 到 2025 年，能耗雙控制度更加健全，

13、能源資源配置更加合理、利用效率大幅提高。到 2030 年，能耗雙控制度進一步完善，能耗強度繼續大幅下降，能源消費總量得到合理控制，能源結構更加優化。到 2035年，能源資源優化配置、全面節約制度更加成熟和定型，有力支撐碳排放達峰后穩中有降目標實現。 2021.7 政治局 政治局會議 會議要求，要統籌有序做好碳達峰、碳中和工作，盡快出臺 2030 年前碳達峰行動方案，堅持全國一盤棋，糾正運動式“減碳” ，先立后破，堅決遏制“兩高”項目盲目發展。做好電力迎峰度夏保障工作。 2021.3 環境部 碳排放權交易管理暫行條例（草案修改稿） 碳排放總量控制，配額初期基本無償分配，逐步擴大有償分配比例；首次

14、明確提出設立國家碳排放交易基金，保障有償分配收入用途；明確提出可以適時增加其他交易產品；將碳排放交易監督管理細化至縣級單位，明確溫室氣體排放數據報送和核查責任方，落實具體要求；細化針對主管部門和不同機構的信息披露要求，保證市場公開透明。 2021.1 生態環境部 關于統籌和加強應對氣候變化與生態環境保護工作的指導意見 “十四五”期間，應對氣候變化與生態環境保護相關工作統籌融合的格局總體形成，協同優化高效的工作體系基本建立，在統一政策規劃標準制定、統一監測評估、統一監督執法、統一督察問責等方面取得關鍵進展，氣候治理能力明顯提升。到 2030 年前，應對氣候變化與生態環境保護相關工作整體合力充分發

15、揮，生態環境治理體系和治理能力穩步提升，為實現達峰目標與碳中和愿景提供支撐。 2020.12 中央經濟工作會議 要抓緊制定 2030 年前碳排放達峰行動方案，支持有條件的地方率先達峰。 要加快調整優化產業結構、能源結構，推動煤炭消費盡早達峰，大力發展新能源，加快建設全國用能權、碳排放權交易市場，完善能源消費雙控制度。會議強調，要繼續打好污染防治攻堅戰，實現減污降碳協同效應。要開展大規模國土綠化行動，提升生態系統碳匯能力。 2020.12 氣候雄心峰會 到 2030 年，中國單位國內生產總值二氧化碳排放將比 2005 年下降65%以上，非化石能源占一次能源消費比重將達到 25%左右，森林蓄積量將

16、比 2005 年增加60 億立方米，風電、太陽能發電總裝機容量將達到 12 億千瓦以上。 2020.9 75 屆聯合國大會 中國提高國家自主貢獻承諾：二氧化碳排放力爭于 2030 年前達到峰值，努力爭取 2060 年前實現碳中和。 資料來源：中國銀河證券研究院整理 5 表表 2 2020 年以來再生資源年以來再生資源-循環經濟相關重大政策循環經濟相關重大政策 日期 名稱 內容 2020.9 固體廢物污染環境防治法(第二次修訂) 新增垃圾分類/污泥/建筑垃圾/醫廢/塑料制品/農業固廢的相關內容；大幅提高違法成本：新增雙罰制，提高罰款額度，最高可罰款 500 萬元，多項違法行為的罰款額度是原固廢法

17、的 10 倍；對危廢處置違法行為，出臺了按所需處置費用 3 至5 倍罰款、責令停業關閉、限停產等嚴厲處罰措施。首次提出國家推行生活垃圾分類制度，要求縣級以上政府加快建立生活垃圾管理系統、建立以生產者付費為原則的垃圾處理收費制度。 2020.12 關于進一步推進生活垃圾分類工作的若干意見 力爭再用 5 年左右時間，基本建立配套完善的生活垃圾分類法律法規制度體系；地級及以上城市因地制宜基本建立生活垃圾分類投放、分類收集、分類運輸、分類處理系統， 居民普遍形成生活垃圾分類習慣；全國城市生活垃圾回收利用率達到 35%以上。 2021.1 關于推進污水資源化利用的指導意見 2025 年污水收集效能顯著提

18、升，城市污水處理能力基本滿足當地經濟社會發展需要，水環境敏感地區污水處理基本實現提標升級；地級及以上缺水城市再生水利用率達到 25%以上，京津冀地區達到35%以上；工業用水重復利用、畜禽糞污和漁業養殖尾水資源化利用水平顯著提升；污水資源化利用政策體系和市場機制基本建立。 2021.2 關于加快建立健全綠色低碳循環發展經濟體系的指導意見 到 2025 年，產業結構、能源結構、運輸結構明顯優化，綠色產業比重顯著提升，基礎設施綠色化水平不斷提高，清潔生產水平持續提高，生產生活方式綠色轉型成效顯著，能源資源配置更加合理、利用效率大幅提高，碳排放強度明顯降低，綠色低碳循環發展的生產體系、流通體系、消費體

19、系初步形成。到 2035 年，重點行業、重點產品能源資源利用效率達到國際先進水平，碳排放達峰后穩中有降，美麗中國建設目標基本實現。 2021.3 關于“十四五”大宗固體廢物綜合利用的指導意見 到 2025 各類大宗固廢的綜合利用能力顯著提升，利用規模不斷擴大，新增大宗固廢綜合利用率達到60%。 2021.7 “十四五”循環經濟發展規劃 主要資源產出率比 2020 年提高約20%，單位 GDP 能源消耗、用水量比2020 年分別降低13.5%、16%左右，農秸稈綜合利用率在 86%以上，大宗固廢綜合利用率達到 60%，建筑垃圾綜合利用率達到60%，廢紙、廢鋼利用量分別達到 6000 萬噸和 3.

20、2 億噸，再生有色金屬產量達到2000 萬噸，資源循環利用產業產值達到 5 萬億元。 2021.12 “十四五”工業綠色發展規劃 到 2025 年 規模以上工業單位增加值能耗降低 13.5%。資源利水平明顯提高， 大宗工業固廢綜合利率達到 57% 主要再生資源回收利用量達到4.8 億噸，單位工業增加值用水量降低 16 。污染物排放強度顯著下降， 重點行業主要污染物排放強度降低10 。綠色環保產業產值達到11 萬億元。實施工業領域碳達峰行動為引領，構建完善的綠色低碳技術體系和綠色制造支撐體系，實施工業碳達峰推進工程、重點區域綠色轉型升級工程、工業節能與能效提升工程、資源高效利用促進工程、工業節水

21、增效工程重點行業潔潔生產改造工程、綠色產品和節能環保裝備供給工程、綠色低碳技術推廣應用工程等八大工程。 2021.12 “十四五”時期“無廢城市”建設工作方案 推動 100 個左右地級及以上城市開展“無廢城市”建設，到 2025 年， “無廢城市”固體廢物產生強度較快下降，綜合利用水平顯著提升，無害化處置能力有效保障，減污降碳協同增效作用充分發揮，基本實現固體廢物管理信息“一張網” ， “無廢”理念得到廣泛認同，固體廢物治理體系和治理能力得到明顯提升。 2022.2 關于加快推動工業資源綜合利用的實施方案 到 2025 年，鋼鐵、有色、化工等重點行業工業固廢產生強度下降，大宗工業固廢的綜合利用

22、水平顯著提升，再生資源行業持續健康發展，工業資源綜合利用效率明顯提升。力爭大宗工業固廢綜合利用率達到 57%，其中，冶煉渣達到 73%，工業副產石膏達到 73%，赤泥綜合利用水平有效提高。主要再生資源品種利用量超過 4.8 億噸，其中廢鋼鐵 3.2 億噸，廢有色金屬2000 萬噸，廢紙6000 萬噸。 資料來源：中國銀河證券研究院整理 （二）十四五資源循環利用產業產值達 5 萬億 國家發改委于 2021 年 7 月印發的 “十四五”循環經濟發展規劃提出，到 2025 年，主要資源產出率比 2020 年提高約 20%，單位 GDP 能源消耗、用水量比 2020 年分別降低 13.5%、 6 16

23、%左右，農作物秸稈綜合利用率保持在 86%以上，大宗固廢綜合利用率達到 60%，建筑垃圾綜合利用率達到 60%，廢紙、廢鋼利用量分別達到 6000 萬噸和 3.2 億噸，再生有色金屬產量達到 2000 萬噸，資源循環利用產業產值達到 5 萬億元。在建設循環經濟體系的背景下，再生資源領域迎來發展良機。 表表 3： “十四五”： “十四五”循環經濟發展規劃中的部分目標循環經濟發展規劃中的部分目標 指標 2020 年完成情況 2025 年目標 主要資源產出率 較 2015 年提高約 26% 比 2020 年提高約 20% 單位 GDP 能源消耗（噸標準煤/萬元） 0.571 比 2020 年降低13

24、.5%左右（約0.493） 單位 GDP 用水量（立方米/萬元） 57.2 比 2020 年降低16%左右（約48.0） 農作物秸稈綜合利用率 86%以上 保持在 86%以上 大宗固廢綜合利用率 56% 60% 建筑垃圾綜合利用率 50% 60% 廢紙利用量（萬噸） 5490 6000 廢鋼利用量（億噸） 2.6 3.2 再生有色金屬產量（萬噸） 1450 2000 其中再生銅（萬噸） 325 400 再生鋁（萬噸） 740 1150 再生鉛（萬噸） 240 290 循環資源利用產業產值（億元） 50000 資料來源： “十四五”循環經濟發展規劃 ，中國銀河證券研究院整理 循環經濟體系可一定程

25、度上保障我國資源安全。循環經濟體系可一定程度上保障我國資源安全。從“雙循環”視角來看，循環經濟有助于提升內循環效率，同時提升外循環中我國在國際產業鏈中地位，減少稀缺原材料的對外依賴?！笆濉睍r期我國循環經濟發展取得積極成效，資源利用效率大幅提升，再生資源利用能力顯著增強。 根據商務部流通業發展司發布的報告， 截至 2019 年底， 包含廢鋼鐵、廢有色金屬、廢塑料等在內的十大廢棄物品種的回收總量約 3.54 億噸， 同比增長 10.2%； 回收總額約 9003.8億元，同比增長 3.7%。資源循環利用已經成為保障我國資源安全的重要途徑。 圖圖 2：2014-2019 年我國再生資源回收總量變化

26、情況年我國再生資源回收總量變化情況 圖圖 3：四種廢品進口量變化：四種廢品進口量變化 資料來源：商務部，中國銀河證券研究院 資料來源：商務部，中國銀河證券研究院 循環經濟體系可有效降低碳排放強度。循環經濟體系可有效降低碳排放強度。從“雙碳”視角來看，大力推廣循環經濟，通過減少高能耗的原料加工環節， 最終來實現單位產品碳排放強度的降低。 循環經濟體系的特征是低 7 開采、高利用、低排放，所有的物質和能源在這個不斷進行的經濟循環中得到合理和持久的利用，以把經濟活動對自然環境的影響降低到盡可能小的程度。數據顯示，以廢鋼為原料相比以鐵礦石為原料煉鋼，生產 1 噸鋼可以減少約 1.6 噸二氧化碳排放，中

27、國 2020 年廢鋼利用量約2.6 億噸，僅此一項就可以減少二氧化碳排放量約 4.16 億噸。 表表 4：主要再生資源品種減排量：主要再生資源品種減排量 品種 節省能耗 減少排放（噸二氧化碳當量/噸） 再生紙 60%-70% 5.42 再生塑料 - 0.36 再生銅 87% 14 再生鋁 88% 0.8 再生鉛 78% 3 廢鋼 60 0.15 資料來源： 再生資源回收利用與碳減排的定量分析研究 ，中國銀河證券研究院整理 再生資源領域將成為環保行業的“新主線”。再生資源領域將成為環保行業的“新主線”。再生資源產業是循環經濟的重要組成部分，也是提高生態環境質量、實現綠色低碳發展的重要途徑。廢棄的

28、有色金屬、鋼鐵、塑料等資源通過一系列過程進行回收再生，既可以處置廢棄物又可深度資源化提煉，具有資源循環+節能環保雙重屬性。因此，再生資源領域將成為碳中和背景下環保行業的“新主線”。 （三）金屬危廢：2025 年資源化市場空間超 1400 億 我國危廢產生量快速增長，行業空間廣闊。我國危廢產生量快速增長，行業空間廣闊。我國工業門類全，產廢行業多，包含半導體制造、裝備制造、化工、制藥、采礦等新興和傳統制造業。相比一般固廢和水廢，危險廢物具有種類多，處理技術難度高的特點。根據國家危險廢物名錄（2021 版），危險廢物總計 46大類 467 種。2017-2019 年，全國工業危廢產生量分別為 658

29、1、7370、8126 萬噸，同比分別增長 26.1%、13.5%、8.8%，近三年增幅有所放緩。隨著國家監管政策日漸趨嚴，我國對危廢的認證、統計也將進一步細化，未來被納入危廢進行管控的廢棄物可能更多。 圖圖 4：2011-2019 年全國危廢產生量年全國危廢產生量 圖圖 5：2011-2019 全國危廢持證單位處置情況全國危廢持證單位處置情況 資料來源：生態環境部,中國銀河證券研究院 資料來源：生態環境部,中國銀河證券研究院 危廢處置量快速攀升， 但仍無法滿足實際需求。危廢處置量快速攀升， 但仍無法滿足實際需求。據根據我國生態環境部發布的報告， 2019年，我國危廢持證單位核準能力是 128

30、96 萬噸/年，實際收集、利用處置量為 3558 萬噸，實際 8 利用率為僅為 28%，表明危險廢物利用處置能力結構與需求不匹配，不同危險廢物種類利用處置能力發展不平衡的問題依然存在。 圖圖 6：危廢資源化技術體系功能和關系框架：危廢資源化技術體系功能和關系框架 圖圖 7：2019 年大、中城市工業危廢利用年大、中城市工業危廢利用/處置處置/貯存情況貯存情況 資料來源：北極星環保網,中國銀河證券研究院 資料來源：生態環境部,中國銀河證券研究院 資源化將成為未來工業危廢的主要處置方向。資源化將成為未來工業危廢的主要處置方向。我國危廢管理的法律、 法規、 標準體系已經初步建立，監管工作已經全面開展

31、。危廢產生企業和危險廢物資源化利用與處置企業根據國家危險廢物名錄測算出危險廢物的產生量，進而規劃好危險廢物資源化利用與處置量，同時規劃出不同行業、地區的投入產出。 行業特性決定企業經營穩定性有保障。行業特性決定企業經營穩定性有保障。近年來，危廢行業受人追捧，許多上市公司、企業集團憑借資本和技術力量紛紛進入，行業集中度有所提升，龍頭企業管理進一步規范，危廢資源化利用與處置企業逐漸走向正規化、 專業化， 借助盈利帶來的競爭優勢以及自身融資優勢將進行多地域布局，形成規模效應。從危廢資源化的企業來看，其上游是產廢企業，下游的大宗商品產物也進入市場自由流通， 市場競爭較為充分，不會受傳統環保行業那樣有政

32、府關系和應收賬款等問題的困擾，企業經營穩定性有保障。 圖圖 8：危廢資源化產業鏈：危廢資源化產業鏈 圖圖 9：2020 年部分年部分 A 股危廢資源化公司在運產能股危廢資源化公司在運產能/萬噸萬噸 資料來源：北極星環保網,中國銀河證券研究院 資料來源：wind,中國銀河證券研究院 資源化將逐漸成為主流。資源化將逐漸成為主流。以生態環境部發布的大、中城市固體廢物污染環境防治年報為基準，測算“十四五”期間的危廢行業的市場空間，假設到 2025 年我國有 60%的危廢（包括新增和存量）進行了綜合利用即資源化處理，36%的危廢進行了無害化處理，兩種處理方式的處理單價參考上市公司部分項目， 預計到預計到

33、 20252025 年我國大、 中城市危廢綜合利用 （即資源化）年我國大、 中城市危廢綜合利用 （即資源化） 9 有有 14001400 億元市場空間，無害化有億元市場空間，無害化有 10001000 億元的市場空間。億元的市場空間。 表表 5：大、中城市危廢市場空間行業測算：大、中城市危廢市場空間行業測算 指標指標 20162016 20172017 2018 2018 2019 2019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 危廢產生量（萬噸） 3344.6 4010.1 4643 4498.9

34、4948.8 5443.7 5988.0 6586.8 7245.5 7970.1 危廢處理量（萬噸） 3503.3 4277.1 5412.2 5275.7 5803.3 6383.6 7022.0 7724.2 8496.6 9346.2 綜合利用量（萬噸） 1587.3 2078.9 2367.3 2491.8 2901.6 3319.5 3791.9 4325.5 4928.0 5607.7 綜合利用率 45.3% 48.6% 43.7% 47.2% 50.0% 52.0% 54.0% 56.0% 58.0% 60.0% 綜合利用單價（元/噸） 2500 2500 2500 2500

35、2500 2500 2500 2500 2500 2500 綜合利用市場空間（億元） 396.8 519.7 591.8 623.0 725.4 829.9 948.0 1081.4 1232.0 1401.9 無害化處理量（萬噸） 1535.4 1740.9 2482.5 2027.8 2321.3 2553.4 2808.8 3089.7 3228.7 3364.6 無害化處理率 43.8% 40.7% 45.9% 38.5% 40% 40% 40% 40% 38% 36% 無害化處理單價（元/噸） 3000 3000 3000 3000 3000 3000 3000 3000 3000

36、3000 無害化市場空間（億元） 460.6 522.3 744.8 608.3 696.4 766.0 842.6 926.9 968.6 1009.4 危廢處理市場空間（億元） 857.4 1042.0 1336.6 1231.3 1421.8 1595.9 1790.6 2008.3 2200.6 2411.3 資料來源：生態環境部大、中城市固體廢物污染環境防治年報 ，中國銀河證券研究院整理 注：僅考慮大、中城市情況，且資源化市場空間僅計算處理費用，未計算再生資源品銷售收入 （三）再生塑料：2025 年產值可達 1600 億元，全球產值或達5000 億左右。 塑料應用廣泛，亞洲塑料樹脂產

37、量占全球過半。塑料應用廣泛，亞洲塑料樹脂產量占全球過半。塑料以重量輕、可塑性強、制造成本低、功能廣泛等特點在現代社會中得到了廣泛的應用，已成為人類不可或缺的重要材料。全球塑料產量穩步增長，2019 年全球塑料樹脂產量達到了 36,800 萬噸，同比增長 2.5%。亞洲是全球最大的塑料樹脂生產地，占全球總產量超過 50%。 圖圖 10：2009-2019 年全球塑料產量年全球塑料產量 圖圖 11：塑料循環利用模式：塑料循環利用模式 資料來源：wind,中國銀河證券研究院 資料來源：英科再生招股說明書,中國銀河證券研究院 “禁廢令”改變了全球可再生塑料綜合利用業的產業格局?！敖麖U令”改變了全球可再

38、生塑料綜合利用業的產業格局。在過去較長一段時間內， 我國從全球回收塑料并逐步成為重要的塑料回收國，對全球廢塑料的處理、加工做出巨大貢獻。2017 年 7 月禁止洋垃圾入境推進固體廢物進口管理制度改革實施方案頒布后，我國禁止從海外進口廢塑料，我國廢塑料進口量斷崖式下降。對中國市場而言，改變了魚龍混雜的進口供應鏈體系。對全球市場而言，歐美等主要廢塑料出口國失去了全球最大的廢料處理市場，不-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%0.000.501.001.502.002.503.003.504.00201320142015201

39、62017201820192020全球塑料年產量全球同比（右） 10 少國家和地區開始為固廢尋找新的處理市場。 圖圖 12：2008-2019 年中國進口廢塑料量年中國進口廢塑料量 圖圖 13：中國廢塑料回收情況：中國廢塑料回收情況 資料來源：wind,中國銀河證券研究院 資料來源：wind,中國銀河證券研究院 中國廢塑料回收率仍有提升空間。中國廢塑料回收率仍有提升空間。 我國塑料工業保持快速發展的態勢， 產銷量都位居全球首位，占世界總產量約 20%，2020 年我國塑料制品產量為 7603 萬噸。隨著生活水平的提高及生活方式的變化，塑料廢棄物問題日益突出。我國塑料制品回收率不高，2019 年

40、僅為 23%,這與我國塑料制品回收體系的不健全有關。我國大部分地區的廢塑料回收模式較為傳統、低效，回收過多依賴人力、回收分揀粗放，回收材料品質和數量都難以保證。 圖圖 14：生活垃圾分類收運和再生資源回收的兩網融合模式：生活垃圾分類收運和再生資源回收的兩網融合模式 圖圖 15：我國再生聚丙烯與聚丙烯期貨價格走勢：我國再生聚丙烯與聚丙烯期貨價格走勢 資料來源：英科再生招股說明書,中國銀河證券研究院 資料來源：wind，卓創資訊,中國銀河證券研究院 兩網融合促進可再生塑料回收體系建立。兩網融合促進可再生塑料回收體系建立。目前國內的塑料循環利用行業長期存在可再生塑料資源分散化和循環再生產業規?；g

41、的矛盾， 各地政府積極布局兩網融合， 協調政府主導的生活垃圾分類收運體系和市場自發形成的再生資源回收利用市場，實現生活源再生資源與其他類別生活垃圾的統一分類交投、分類收運和資源循環利用。在政策的指導下，我國可再生塑料回收體系正在逐步建立完善，有助于我國可再生塑料綜合利用業的發展。 再生塑料迎來政策支持，市場規模將進一步提高。再生塑料迎來政策支持，市場規模將進一步提高。近年來， 基于社會責任和環保理念的增強，國內強制實施垃圾分類，國外出臺相關法令強制提高再生料的使用比例，我國再生塑料領域迎來發展機遇。2021 年 7 月，國家發改委印發“十四五”循環經濟發展規劃，要求到2025 年再生資源循環利

42、用能力進一步提升，因地制宜、積極穩妥推廣可降解塑料，健全標準體系，提升檢驗檢測能力，規范應用和處置，再生資源對原生資源的替代比例進一步提高。根 11 據中國物資再生協會再生塑料分會統計， 2021年中國廢塑料回收量為1900萬噸(同比下降15%)，到 2025 年回收量預計將達到 2750 萬噸，按照 6000 元/噸測算，產值 1650 億元；按照全球2025 再生塑料產量 8000 萬噸、6000 元/噸測算，產值 4800 億元。 圖圖 16 2025 年年中國廢塑料回收量預測中國廢塑料回收量預測 資料來源：中國物資再生協會再生塑料分會、中國銀河證券研究院 （四）餐廚垃圾：資源化利用優勢

43、明顯，歐盟 RED大幅提升生物柴油需求 1、餐廚垃圾資源屬性較強，垃圾分類助推行業發展餐廚垃圾資源屬性較強，垃圾分類助推行業發展 “無廢城市”和“垃圾分類”政策助推餐廚垃圾處理行業發展“無廢城市”和“垃圾分類”政策助推餐廚垃圾處理行業發展。 “十四五”期間，國家對環保支持力度持續加大，餐廚處理作為垃圾處理的重要一環，潛在需求旺盛。2019 年以來，各地垃圾強制分類的步伐逐漸加速，上海、北京、廣東、福建紛紛出臺了針對餐廚垃圾管理各項規定，在餐廚垃圾垃圾減量、統一收運處置、餐廚垃圾監管、資源化利用等方面做出了詳細的要求，與其他垃圾相比，餐廚垃圾收運的標準更高，收運檢查更嚴格。未來我國餐廚垃圾處理行

44、業的發展將基于“無廢城市”和“垃圾分類”雙主線， 不僅是城市的餐廚垃圾處理發展會更上一層樓，農村的生活垃圾建設也將會的得到進一步的完善。 表表 6： “十四五”時期中國餐廚垃圾處理發展目標： “十四五”時期中國餐廚垃圾處理發展目標 區域范圍區域范圍 政策文件政策文件 遠景目標遠景目標 全國 中共中央關于制定國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和二三五年遠景目標的建議 到 2035 年，廣泛形成綠色生產生活方式，碳排放達峰后穩中有降，生態環境根本好轉，美麗中國建設目標基本實現。推行垃圾分類和減量化、資源化。加快構建廢舊物資循環利用體系。 城市 “十四五”時期“無廢城市”建設工作方案 提升廚余垃圾資

45、源化利用能力，著力解決好堆肥、沼液、沼渣等產品應用的“梗阻”問題，加強餐廚垃圾收運處置監管。 城市 “十四五”城鎮生活垃圾分類和處理設施發展規劃 有序開展廚余垃圾處理設施建設：科學選擇處理技術路線；有序推進廚余垃圾處理設施建設；積極探索多元化可持續運營模式。健全可回收物資源化利用設施：統籌規劃分揀處理中心；0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%050010001500200025003000202020212022E2023E2024E2025E中國再生塑料回收量再生塑料回收量增長率 12 推動可回收物資源化利用設施建設；進一步規范可回收物利用產業鏈。 農村 農村人居環境整治

46、提升五年行動方案（20212025 年） 健全農村生活垃圾收運處置體系，推進源頭分類減量、資源化處理利用，建設一批有機廢棄物綜合處置利用設施，健全農村人居環境設施管護機制。 全國 糧食節約行動方案 推進廚余垃圾資源化利用。指導地方建立廚余垃圾收集、投放、運輸、處理體系，推動源頭減量。通過中央預算內投資、企業發行綠色債券等方式，支持廚余垃圾資源化利用和無害化處理，引導社會資本積極參與。做好廚余垃圾分類收集。探索推進餐桌剩余食物飼料化利用。 資料來源：中國政府網、中國銀河證券研究院整理 餐廚垃圾兼具資源和污染物屬性。餐廚垃圾兼具資源和污染物屬性。 餐廚垃圾可分為餐飲垃圾和廚余垃圾兩類。 主要是食堂

47、、餐廳等餐飲場所的飯后食物殘余以及食品加工過程中產生的果蔬、肉食、油脂、面點等廢料。餐飲垃圾以飯后殘余為主，其特點為產量大、來源多、分布廣；廚余垃圾指家庭日常生活中丟棄的果蔬、食物邊角料、剩飯剩菜等垃圾。廚余垃圾以餐前垃圾為主，其油脂含量不及餐飲垃圾，因而資源屬性不如餐飲垃圾強。 圖圖 17：餐廚垃圾分類及構成餐廚垃圾分類及構成 圖圖 18：餐廚垃圾的資源屬性和污染物屬性餐廚垃圾的資源屬性和污染物屬性 資料來源：中國固廢網，中國銀河證券研究院 資料來源:國內外餐廚垃圾處理進展，中國銀河證券研究院 隨著我國餐飲業的高速發展， 餐廚垃圾產生量日益增大。隨著我國餐飲業的高速發展， 餐廚垃圾產生量日益

48、增大。近年來， 中國餐飲業市場規模持續壯大。近兩年受疫情影響，各地均有餐廳停業，學校、公司的食堂歇業等情況出現，導致餐飲垃圾產生量下降， 但是居家做飯和外賣產生的廚余垃圾產生量則會相應有所增長。據前瞻產業研究院統計，2020 年我國餐廚垃圾產生量約 1.2 億噸， “十四五”期間，我國餐廚垃圾的產生量將持續增長，預計到 2025 年我國餐廚垃圾產生總量將達到 1.7 億噸。 “十四五”末期，我國餐廚垃圾產生量將基本飽和。 圖圖 19：2015-2021 年中國餐飲收入規模年中國餐飲收入規模和在線外賣占比和在線外賣占比 圖圖 20：2009-2025E 中國餐廚垃圾產生量中國餐廚垃圾產生量 13

49、 資料來源：聚匯數據，中國銀河證券研究院 資料來源: 前瞻產業研究院，中國銀河證券研究院 餐廚垃圾處理技術種類豐富， 厭氧消化為目前主流餐廚垃圾處理技術種類豐富， 厭氧消化為目前主流。 我國餐廚垃圾處理技術主要包括傳統處理技術和資源化處理技術。其中，傳統處理技術主要包括填埋法和焚燒法，其存在的問題是會對環境造成一定的損害；資源化處理技術主要包括厭氧發酵、好氧堆肥、飼料化處理等厭氧消化是指利用厭氧菌將其降解為沼氣與無機物， 主要產出物為甲烷和有機肥。 好氧堆肥則利用好氧菌對餐廚垃圾進行氧化和分解，最終產出有機復合肥料與土壤改良劑。 目前厭氧消化是最主流的餐廚垃圾處理技術，使用占比達 80%。 表

50、表 7：餐廚垃圾處理技術比較：餐廚垃圾處理技術比較 傳統技術傳統技術 主流技術主流技術 技術類別 垃圾焚燒 垃圾填埋 厭氧消化 好氧堆肥 飼料化處理 技術優勢 減量化高； 減容性好 減量化高； 技術簡單、 運營費用低 減量化、資源化程度高； 最大化回收油脂； 無害化程度高，有機負荷高； 產物可作為補充能源 工藝簡單，運行費用較低； 產物可作農產品使用 資源化程度高； 處理周期短； 機械化程度高 技術缺陷 處理成本偏高； 污染環境 占地面積大、 產能有限、 未資源化 投資金額高； 生化系統反應慢，發酵周期長 工藝復雜，管理難度高 占地面積大，處理周期長； 產生臭氣； 收集質量難以保證 蛋白同源性

51、問題 資料來源：中國政府網、中國銀河證券研究院整理 資源化處理是餐廚垃圾處理行業發展的必然選擇。資源化處理是餐廚垃圾處理行業發展的必然選擇。 資源化利用在更具環保優勢的同時， 一方面顯著降低地溝油回流餐桌的風險， 另一方面相對其他處理方式具有顯著的經濟價值，是餐廚垃圾處理未來重要的發展趨勢。 目前成熟的餐廚垃圾資源化處理方法為“預處理+厭氧消化”。其中餐廚預處理采用“接收+分選+除砂除雜+漿料加熱+提油”處理工藝。餐廚垃圾從收運車中卸入接收料斗，經過瀝水后輸送至自動分選系統，其中的塑料、金屬等雜物被有效分離出去，食物殘渣被破碎成有機漿料后，進入加熱和固液分離系統，最終形成有機漿液和無機固渣。無

52、機固渣外運無害化處置；有機漿液則再進行除砂、除渣處理，然后再次加熱，進入提油系統，提取其中的廢油脂作為工業原料油對外銷售；剩余的有機液相和固相進入厭氧系統。厭氧系統發酵產生沼氣，經過凈化處理后，可直接進行資源化利用，如用于鍋爐、發電或提純。厭氧系統產生的沼液，需要經過污水處理后，方可達標排放。厭氧系統的沼渣、污水處理系統的剩余污泥經過脫水處理后，外運無害化處置。理論上每噸餐廚垃圾能產生 3%-4%的廢油脂以及 60-70 立方米沼氣。 2、 歐盟碳減排政策推動歐盟碳減排政策推動 UCO 旺盛需求旺盛需求， 2030 年先進生物柴油需求或超年先進生物柴油需求或超 4000萬噸萬噸 表表 8：20

53、21 年以來我國有關生物質能的相關內容年以來我國有關生物質能的相關內容 發布時間發布時間 政策文件政策文件 相關內容相關內容 2022.5 “十四五”生物經濟發展規劃 積極開發生物能源。開展新型生物質能技術研發與培育， 推動生物燃料與生物化工融合發展， 建立生物質燃燒摻混標準。 在有條件的地區開展生物柴油推廣試點，推進生物航空燃料示范應用。 2021.10 關于完整準確全面貫徹新發展理積極發展非化石能源。實施可再生能源替代行動，大力發展風能、太 14 念做好碳達峰碳中和工作的意見 陽能、生物質能、 海洋能、地熱能等，不斷提高非化石能源消費比重。 2021.10 關于印發2030年前碳達峰行動方

54、案的通知 保持石油消費處于合理區間， 逐步調整汽油消費規模，大力推進先進生物液體燃料、可持續航空燃料等替代傳統燃油， 提升終端燃油產品能效。 2021.2 關于加快建立健全綠色低碳循環發展經濟體系的指導意見 提升可再生能源利用比例，大力推動風電、光伏發電發展，因地制宜發展水能、地熱能、海洋能、氫能、生物質能、光熱發電。 資料來源：中國政府網，中國銀河證券研究院整理 我國政策支持生物質能源發展，以餐廚垃圾為原料的我國政策支持生物質能源發展，以餐廚垃圾為原料的 UCOUCO 享受享受較較高的退稅比例。高的退稅比例。用廢油脂生產生物柴油， 既可為上游解決廢油脂安全回收利用的問題， 又可為下游提供環保

55、安全的可再生資源，具有多重的環保效應和社會效應，是國家需要大力發展的行業，2021 年以來已經發布多項政策支持生物質能源發展。根據國家稅務總局 資源綜合利用產品和勞務增值稅優惠目錄 ，以餐廚垃圾為原料生產的 UCO 產品退稅比例高達 100%；以廢棄動植物油為原料生產的UCO 產品退稅比例也達到了 70%。 我國生物柴油主要以地溝油為原料。我國生物柴油主要以地溝油為原料。同時，由于歐盟政策強制、及自 2020 年持續至今的疫情影響， 導致歐洲生物柴油生產商對 UCO 原料同樣缺乏，因此我國 UCO 出口量近年來也在快速上升。根據推動廢棄油脂制生物燃料產業發展數據，中國有著可供收集餐飲廢棄油脂資

56、源量 600 萬-800 萬噸/年，目前收集利用量約為 300 萬噸，其中約 150 萬噸用于生產生物柴油，約 90 萬噸用于出口。 圖圖 21：中國生物柴油成品中：中國生物柴油成品中 UCO 的使用情況的使用情況 圖圖 22：2015-2021 年年中國中國 UCO 出口情況出口情況 資料來源：USDA,中國銀河證券研究院 資料來源：海關總署,中國銀河證券研究院 歐盟政策明確生物柴油強制添加比例，廢油脂為重要制備原材料。歐盟政策明確生物柴油強制添加比例，廢油脂為重要制備原材料。近年來， 歐洲生物柴油原料的構成中廢棄油脂所占比例逐年升高，由 2012 年的 7.7%上漲到目前的接近 23%。2

57、021 年7 月，歐盟可再生能源指令(RED II)修訂，根據修訂后的指令，到 2030 年，可再生能源在歐盟最終能源總消費總量中的總體目標份額將從 32%上升到 40%；其中可再生燃料在運輸部門的占比需達到 26%，高于現行 RED II 立法中的 14%，包括生物柴油在內的可再生能源市場又迎來了發展機遇。 根據市場測算， 2030 年 PART A 型生物柴油需求規模至少為 491 萬噸， 2021-2030 年復合增長率至少為 27.86%；2030 年 PART A 型生物柴油需求規模最高為 4438 萬噸，2021-2030 年復合增長率最高為 38.88%。 用地溝油原料生產的生物

58、柴油擁有更高的二氧化碳減排屬性，遠遠超過大豆油、菜籽油、 15 棕櫚油為原料生產的生物柴油。RED也規定以廢棄地溝油為原料生產生物質能源，可雙倍計算二氧化碳排放減排量，棕櫚油、菜籽油等食用油在可持續發展、農業等方面存在限制，未來 UCO 銷量仍將進一步提升。 圖圖 23：歐盟歐盟 2021 年生物柴油原料結構（預測值）年生物柴油原料結構（預測值） 圖圖 24：生物柴油相對化石燃料的碳減排比例生物柴油相對化石燃料的碳減排比例 資料來源：USDA,中國銀河證券研究院 資料來源：可再生能源指令,中國銀河證券研究院 隨“雙碳”時代來臨，國內生物柴油需求重新步入高增長軌道。隨“雙碳”時代來臨，國內生物柴

59、油需求重新步入高增長軌道。目前，我國生物柴油供自用的產量僅有 4.5 億升（約合 40 萬噸），國內市場有望隨“雙碳”時代來臨，重新步入高增長軌道。我國根據自身的產業實際，制定并頒布了生物柴油調合燃料（B5）（GB/T25199-2017）標準，明確 B5 生物柴油可直接作為車用燃料。上海市通過參與國家兩批試點任務，在生物柴油試點推廣方面取得積極成效。據報道，目前上海全市已有約300 座加油站銷售 B5 柴油，日均加油車次 1.9 萬輛，B5 柴油日銷量約 1600 噸，折合 BD100 生物柴油約 80 噸/天。 16 二、二、 公用公用：新能源環境價值凸顯，主導安全低碳能源體新能源環境價值

60、凸顯，主導安全低碳能源體系建設系建設 （一）風光引領清潔低碳、安全高效的能源體系建設 “十四五”能源規劃發布，積極推動能源結構轉型?！笆奈濉蹦茉匆巹澃l布，積極推動能源結構轉型。2022 年 3 月，國家發改委與國家能源局聯合印發了 “十四五”現代能源體系規劃 ，對“十四五”時期我國構建現代能源體系、推動能源高質量發展等工作進行規劃和部署。針對電力行業，在總裝機量、非化石能源發電比重、人均年生活用電量、煤電機組靈活性改造等多個方面均發布了定量目標。 近期，發改委、能源局等相關部門連續出臺關于促進新時代新能源高質量發展的實施方案 、 “十四五”可再生能源發展規劃等重大政策，旨在進一步強調風電、光

61、伏等新能源在未來能源體系中的引領作用、細化各類可再生能源發展目標；錨定到 2030 年我國風電、太陽能發電總裝機容量達到 12 億千瓦以上的目標；構建清潔低碳、安全高效的能源體系。 表表 9： “十四五”現代能源體系規劃主要定量目標及對比： “十四五”現代能源體系規劃主要定量目標及對比 分類分類 主要定量目標主要定量目標 過往政策對比過往政策對比 能源整體供應 到 2025 年，國內能源年綜合生產能力達到 46 億噸標準煤以上，原油年產量回升并穩定在 2 億噸水平，天然氣年產量達到 2300 億立方米以上，發電裝機總容量達到約30 億千瓦。 2020 年能源發展主要目標（能源供應能力相關） ：

62、保持能源供應穩步增長， 國內一次能源生產量約 40 億噸標準煤， 其中煤炭 39 億噸，原油2 億噸，天然氣2200 億立方米，非化石能源 7.5 億噸標準煤。發電裝機20 億千瓦左右。 能源低碳轉型 單位 GDP 二氧化碳排放五年累計下降18%。到2025 年，非化石能源消費比重提高到 20%左右，非化石能源發電量比重達到 39%左右，電氣化水平持續提升，電能占終端用能比重達到 30%左右。 到 2025 年，非化石能源消費比重達到20%左右，單位國內生產總值能源消耗比 2020 年下降 13.5%， 單位國內生產總值二氧化碳排放比 2020 年下降18%。 展望 2035 年，非化石能源消

63、費比重在 2030 年達到25%的基礎上進一步大幅提高。 到 2030 年，非化石能源消費比重達到25%左右，單位國內生產總值二氧化碳排放比2005 年下降65%以上。 能源利用 到 2025 年，靈活調節電源占比達到 24%左右，電力需求側響應能力達到最大用電負荷的 3%5%。 - 到 2025 年，人均年生活用電量達到1000 千瓦時左右。 - 裝機量 到 2025 年，常規水電裝機容量達到3.8 億千瓦左右。 “十四五” 、 “十五五” 期間分別新增水電裝機容量 4000 萬千瓦左右。 到 2025 年，核電運行裝機容量達到7000 萬千瓦左右。 合理確定核電站布局和開發時序，在確保安全

64、的前提下有序發展核電，保持平穩建設節奏。 有序淘汰煤電落后產能， “十四五”期間淘汰 （含到期退役機組）3000 萬千瓦。 加大淘汰煤電落后產能工作力度，倒逼煤電產業結構優化調整。 力爭到 2025 年，煤電機組靈活性改造規模累計超過 2 億千瓦。 存量煤電機組靈活性改造應改盡改，“十四五” 期間完成 2 億千瓦，增加系統調節能力30004000 萬千瓦。 力爭到 2025 年，抽水蓄能裝機容量達到6200 萬千瓦以上、在建裝機容量達到 6000 萬千瓦左右。 到 2025 年，抽水蓄能投產總規模6200 萬千瓦以上；到2030年，投產總規模 1.2 億千瓦左右。 資料來源： “十四五”現代能

65、源體系規劃 、中國銀河證券研究院整理 17 （二）預計 2025 年風、光裝機規模分別達到 525GW、643GW 我們依據當前國內電力行業發展形勢，對以風電和光伏為代表的新能源發電進行規模測算，測算流程如下： 根據國家發改委和能源局發布的“十四五”現代能源體系規劃中提到的定量目標，關于用電量，規劃提出人均年生活用電量達到 1000 千瓦時左右。參考過去經驗，居民用電量占全社會用電量比重 14%，則預計 2025 年依然維持該比例，則 2025 年全社會用電量約 10萬億千瓦時。每年發電量與用電量相近，因此 2025 年發電量也在 10 萬億千瓦時左右。 關于裝機，規劃提出 2025 年我國非

66、化石能源發電比重為 39%，非化石能源裝機中，常規水電裝機 3.8 億千瓦，核電裝機 7000 萬千瓦。據此可算出 2025 年風電裝機規模將達到5.25 億千瓦，22-25 年均新增裝機 49GW；光伏累計裝機規模將達到 6.43 億千瓦，22-25 年均新增裝機 84GW。 表表 10：2025 年我國非化石能源發電裝機預測年我國非化石能源發電裝機預測 指標指標 2020A2020A 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 用電量/億千瓦時 75110 83128 87284 91648 95772 100082 用電量

67、/發電量 98.5% 99.2% 99.0% 99.0% 99.0% 99.0% 發電量/億千瓦時 76236 83768 88166 92574 96740 101093 非化石能源發電量所占比例 33.9% 34.6% 34.8% 35.9% 37.3% 39.0% 非化石能源發電量/億千瓦時 25462 28762 30388 32900 35737 39426 常規水電裝機量/億千瓦 3.39 3.54 3.60 3.67 3.73 3.80 常規水電利用小時數/小時 3827 3622 3700 3700 3700 3700 常規水電發電量/億千瓦時 12974 12822 1333

68、2 13571 13814 14061 核電裝機容量/億千瓦 0.50 0.53 0.57 0.61 0.65 0.70 核電利用小時數/小時 7453 7802 7800 7800 7800 7800 核電發電量/億千瓦時 3727 4135 4446 4758 5070 5460 風電裝機容量/億千瓦 2.82 3.28 3.69 4.15 4.67 5.25 風電利用小時數/小時 2078 2232 2200 2200 2200 2200 風電發電量/億千瓦時 5860 7321 8116 9127 10265 11545 光伏裝機容量/億千瓦 2.53 3.07 3.69 4.44 5

69、.35 6.43 光伏利用小時數/小時 1281 1281 1300 1300 1300 1300 光伏發電量/億千瓦時 3241 3933 4801 5776 6949 8360 資料來源：wind，中電聯，國家能源局，中國銀河證券研究院 （三）政策護航、降本+溢價可期，新能源持續高增長可期 終端用能電氣化水平持續提高。終端用能電氣化水平持續提高。2020 年以來，我國不斷強化經濟社會綠色轉型的頂層設計，為電氣化發展營造了良好的政策環境，中國電氣化發展進入以綠色低碳電力供應為牽引、以終端能源消費電氣化為主線、以技術創新和體制改革為驅動的新階段。從消費側看，終端能源消費電氣化水平穩步提升。根據

70、規劃，到 2025 年，全國電能占終端用能比重要達到 30%左右，我國未來用能端電氣化轉型潛力巨大。 18 圖圖 25：2020-2050E 年終端能源消費變化情況年終端能源消費變化情況 圖圖 26：2020-2050E 各部門電能消費占能源終端消費比重各部門電能消費占能源終端消費比重 資料來源：國網電力研究院有限公司，中國銀河證券研究院 資料來源：國網電力研究院有限公司，中國銀河證券研究院 電源發展動力由傳統煤電向清潔能源轉變。電源發展動力由傳統煤電向清潔能源轉變。截至 2021 年末，全國發電裝機容量 23.8 億千瓦，同比增長 7.9%。其中，非化石能源裝機容量 11.2 億千瓦，同比增

71、長 13.4%，占總裝機容量的 47%，同比提高 2.3 個百分點，歷史上首次超過煤電裝機比重。根據 “十四五”現代能源體系規劃 ，到 2025 年，我國發電裝機總容量達到約 30 億千瓦，其中明確常規水電裝機量達到 3.8 億千瓦，抽水蓄能裝機量達到 6200 萬千瓦，核電裝機量達到 7000 萬千瓦。根據以上數據測算， 預計 2025 年風電和光伏合計裝機量達 11 億千瓦左右， 非化石能源發電裝機容量將超過總裝機容量的 50%。在“雙碳”目標催化下，電源發展動力由傳統煤電向新能源轉變。 圖圖 27：2012-2025E 我國不同類型電源裝機我國不同類型電源裝機/萬千瓦萬千瓦 圖圖 28：

72、2011-2025E 我國全社會用電量情況我國全社會用電量情況 資料來源：wind，中電聯,中國銀河證券研究院 資料來源：wind,中國銀河證券研究院 新能源利用小時數仍有提升空間。新能源利用小時數仍有提升空間。2021 年，全國發電設備利用小時 3817 小時，同比提高60 小時。其中，水電設備利用小時 3622 小時、核電 7802 小時、并網風電 2232 小時、并網太陽能發電 1281 小時、火電 4448 小時。預計“十四五”期間水電、核電利用小時數保持穩定，風電和光伏利用小時數較 2021 年或有下降。風電方面，由于 2021 年來風情況較好，風電利用小時數較高，后續年份未必能夠延

73、續 2021 年的來風情況，但隨著高利用小時數的海上風電裝機規模增長，預計 2025 年并網風電利用小時數在 2200 小時左右；光伏方面，隨著分布式光伏發電裝機規模的增加，整體光伏發電平均利用小時數可能會小有波動，預計 2025 年并網光伏發電利用小時數為 1300 小時左右。 圖圖 29：2018-2021 年我國分電源利用設備小時數年我國分電源利用設備小時數/小時小時 圖圖 30：非水可再生能源消納比重變化：非水可再生能源消納比重變化 19 資料來源：wind，中電聯,中國銀河證券研究院 資料來源：北極星電力網,中國銀河證券研究院 各地積極鼓勵增加可再生能源建設和消費。各地積極鼓勵增加可

74、再生能源建設和消費。2021 年 9 月，國家發改委發布完善能源消費強度和總量雙控制度方案，其中明確提到，對于達到該地區激勵性可再生能源電力消納責任權重的地區，超出最低線以上的消納量即不計入該地區年度與五年規劃當期能源消費總量考核。 而 21 年 12 月召開的中央經濟工作會議則提出 “新增可再生能源和原料用能不納入能源消費總量控制”。對于地方政府和工業企業而言，新建可再生能源項目、增加可再生能源消納都不會占用區域的能耗指標，對新能源的接受程度也會大大提高。 圖圖 31：全國風電利用小時數與棄風率：全國風電利用小時數與棄風率 圖圖 32：全國光伏利用小時數與棄光率：全國光伏利用小時數與棄光率

75、資料來源：wind，中電聯，中國銀河證券研究院 資料來源：wind，中電聯，中國銀河證券研究院 政策保障下，新能源利用效率維持高位。政策保障下，新能源利用效率維持高位。我國出臺多項政策保障可再生能源并網消納，國家能源局印發的文件中指出， 要建立保障性并網、 市場化并網等并網多元保障機制， 各省 （區、市）完成年度非水電最低消納責任權重所必需的新增并網項目，由電網企業實行保障性并網。2021 年，全國并網風電利用小時數為 2232 小時，同比提高 154 小時，棄風率 3.1%；光伏發電利用小時數為 1281 小時，與上年總體持平，棄光率為 2.0%。在政策保障下，我國新能源發電利用效率維持高位

76、。 可再生能源可再生能源 LCOELCOE 持續下降，新能源發電經濟性顯著提升。持續下降，新能源發電經濟性顯著提升。根據 IRENA 發布的數據，2020年中國光伏發電 LCOE 為 0.044 美元/千瓦時，比全球光伏發電 LOCE 低 0.013 美元/千瓦時，較 2010 年下降 85.6%；2020 年中國陸上風電 LCOE 為 0.033 美元/千瓦時，比全球陸上風電LOCE 低 0.006 美元/千瓦時，較 2010 年下降 54.8%。隨著未來風電規模的增加，技術的更新迭代，我國新能源發電 LCOE 成本將更具優勢，逐漸成為電力供應的主力。 20 圖圖 33：全球不同電源平準電成

77、本（美元：全球不同電源平準電成本（美元/千瓦時）千瓦時） 圖圖 34：中國與全球光伏和陸風：中國與全球光伏和陸風 LCOE（美元（美元/千瓦時）千瓦時） 資料來源：IRENA,中國銀河證券研究院 資料來源：IRENA,中國銀河證券研究院 隨著成本下降， 新能源發電逐步實現平價上網。隨著成本下降， 新能源發電逐步實現平價上網。 2021 年 6 月， 國家發改委發布 關于 2021年新能源上網電價政策有關事項的通知，其中提到從 2021 年起對新備案的集中式光伏、工商業分布式光伏項目和新核準陸上風電項目， 中央財政不再補貼。因此存量補貼風電及光伏項目在 2021 年完成并網后，2022 年我國新

78、能源將正式全面邁入平價時代。 圖圖 35：我國陸上風電電價變化情況：我國陸上風電電價變化情況 圖圖 36：我國太陽能發電電價變化情況：我國太陽能發電電價變化情況 資料來源：IRENA,中國銀河證券研究院 資料來源：IRENA,中國銀河證券研究院 綠電交易賦予綠色電力環境價值。綠電交易賦予綠色電力環境價值。2021 年 9 月，國家發改委、國家能源局共同推動在北京、廣州兩大電力交易中心開展綠色電力交易試點工作，并在中長期電力交易框架下，設立獨立的綠電品種。從廣東、江蘇公布的 2022 年電力市場年度交易結果來看，綠電交易價格全面高于當地煤電基準價，廣東省綠電交易價格高于火電。通過市場價格信號，體

79、現了綠色電力除電能價值以外的環境價值。 表表 11：江蘇、廣東電力交易結果火電與綠電對比：江蘇、廣東電力交易結果火電與綠電對比 單位單位 江蘇江蘇 廣東廣東 煤電基準價煤電基準價 元/千瓦時 0.391 0.453 火電火電 年度成交價 元/千瓦時 0.467 0.497 年度成交量 億千瓦時 2529.4 2541.6 相對基準價溢價 元/千瓦時 0.076 0.044 浮動比例 19.4% 9.7% 21 綠電綠電 年度成交價 元/千瓦時 0.463 0.514 年度成交量 億千瓦時 9.24 6.79 相對基準價溢價 元/千瓦時 0.072 0.061 相對火電溢價 元/千瓦時 -0.0

80、04 0.017 資料來源：智匯光伏，中國銀河證券研究院 碳排放管控支撐綠電溢價。碳排放管控支撐綠電溢價。2021 年歐洲議會通過了碳邊境調劑機制（CBAM）的決議，正式啟動立法進程。2023 年至 2025 年為過渡期，CBAM 將配合歐盟排放交易體系政策于 2026 年起生效，覆蓋行業為水泥、鋼鐵、鋁、化肥、電力等。CBAM 的實施方式為歐盟各成員國主管部門向各國高排放商品的進口商按需出售 CBAM 憑證，這將會增加我國企業的出口成本，削弱在歐洲市場的競爭力。因此國內的出口企業更有意愿使用綠電去節約碳邊境稅帶來的成本增長，綠電溢價將得到支撐。 根據一般經驗， 如果采用綠電代替煤電， 度電減

81、排 700-800g 二氧化碳，我們測算，當碳價在 50 元/噸的時候，企業能夠接受的綠電溢價大概在 0.035-0.04 元/度之間，隨著未來碳價的進一步升高，不使用綠電的消費者承擔的碳成本比例就越高，對綠電的需求和溢價的接受度也就越高。 表表 12：不同碳價下企業可接受的綠電溢價測算：不同碳價下企業可接受的綠電溢價測算 燃煤發電度電碳排放（克燃煤發電度電碳排放（克/ /千瓦時）千瓦時） 800 800 800 800 綠電度電碳排放（克綠電度電碳排放（克/ /千瓦時）千瓦時） 30 30 30 30 使用綠電的度電減排量（克使用綠電的度電減排量（克/ /千瓦時）千瓦時） 770 770 7

82、70 770 碳價（元碳價（元/ /噸）噸） 30 50 70 100 可接受的綠電溢價（元可接受的綠電溢價（元/ /千瓦時）千瓦時） 0.0231 0.0385 0.0539 0.0770 資料來源：北極星電力網，中國銀河證券研究院整理 可再生能源補貼或將加速發放?？稍偕茉囱a貼或將加速發放。22 年 3 月，財政部發布文件提到“要推動解決可再生能源發電補貼資金缺口”，隨后發改委、財政部、能源局聯合下發關于開展可再生能源發電補貼自查工作的通知，結合中央政府性基金支出預算中“其他政府性基金支出” 從 2021 年的928 億元增加至 4528 億元，同比增長 387.9%。綜合各方判斷，長久以

83、來的新能源補貼拖欠問題或將得到解決。 圖圖 37：可再生能源補貼預算數和執行數：可再生能源補貼預算數和執行數 圖圖 38：2021 年末部分年末部分 A 股新能源發電企業欠補規模股新能源發電企業欠補規模 資料來源：財政部,中國銀河證券研究院 資料來源：wind,中國銀河證券研究院 截止 2021 年底， 我國可再生能源補貼拖欠累計達 4000 億元左右，可再生能源補貼長期拖欠問題一直以來較為嚴重，對開發商企業現金流有著很大影響，如果能解決補貼問題，運營商 22 現金流狀況有望顯著改善，也可以帶動整個產業鏈的發展。 新能源運營商有望享受量價齊升的紅利。新能源運營商有望享受量價齊升的紅利?！半p碳”

84、目標加速能源轉型，根據 2022 年 3 月“十四五”現代能源體系規劃，我們預計 2025 年全國風電、光伏裝機將分別達到 525GW和 643GW，22-25 年風電、光伏年均新增裝機將分別達到 49GW 和 84GW；綠電交易賦予環境價值，有望增厚新能源運營商利潤。從廣東、江蘇公布的 2022 年電力市場年度交易結果來看，綠電價格高于煤電基準價 6-7 分。 而隨著政策支持以及碳排放管控等因素， 綠電交易規模有望進一步擴大。 23 三、三、 投資策略：投資策略：聚焦聚焦新能源，精選再生資源優質賽道新能源，精選再生資源優質賽道 （一）行業估值：溢價率處于底部回升通道 2022 年初至 6 月

85、 2 日，SW 公用事業下跌下跌 12.69%，SW 環保下跌 18.03%，同期滬深 300下跌 17.35%， 公用事業指數跑贏滬深 300 指數 4.66pct， 環保指數跑輸滬深 300 指數 0.68pct。在 SW31 個一級行業中，公用事業行業的漲跌幅排名為第 14 名，環保行業漲跌幅排名為第 21名。 從細分板塊看， 年初至今水電板塊漲幅 3.39%， 是環保公用行業唯一實現上漲的細分板塊，其它表現優于滬深 300 指數的還有大氣、綜合環境治理、核電、火電、風電等板塊；環保設備表現最差，整體下跌幅度 28.10%。 圖圖 39：年初至今公用事業、環保與滬深：年初至今公用事業、環

86、保與滬深 300 走勢對比走勢對比 圖圖 40：年初至今：年初至今環保公用細分領域環保公用細分領域漲跌幅漲跌幅（算術平均）（算術平均） 資料來源：wind,中國銀河證券研究院 資料來源：wind,中國銀河證券研究院 從歷史估值水平看，目前公用事業 PB 為 1.70 倍，相對萬得全 A 溢價率從 5 月份開始，結束了 2017 年以來的負溢價率狀態，目前為 2.42%，和近 10 年平均溢價率水平相當。 目前環保行業 PE 為 20 倍，相對萬得全 A 溢價率從去年底開始逐步回升，結束了 2013 年以來的逐步走低態勢，目前為 15.23%，相對于近 10 年 106%的平均溢價水平，溢價率仍

87、處于較低水平。 圖圖 41：公用事業公用事業歷史估值及溢價水平歷史估值及溢價水平（PB,LF） 圖圖 42：環保行業：環保行業歷史估值及溢價水平歷史估值及溢價水平（PE,TTM） 資料來源：wind,中國銀河證券研究院 資料來源：wind,中國銀河證券研究院 年初至今公用事業行業漲幅排名前十的龍頭公司主要為國電電力、 國新能源、 華能水電等， 24 對應細分領域分別為火電-新能源、天然氣、水電-新能源；環保行業漲幅排名前十公司水務、基建相關公司占據主導，另外大氣治理龍頭 ST 龍凈在大股東變更的同時，布局光伏等新能源業務；垃圾焚燒企業旺能環境布局動力鋰電池回收業務。 圖圖 43：公用事業行業個

88、股表現：公用事業行業個股表現 圖圖 44：環保行業個股表現：環保行業個股表現 資料來源：wind,中國銀河證券研究院 資料來源：wind,中國銀河證券研究院 （二）投資策略：圍繞新能源主線，精選再生資源優質賽道 1、公用事業公用事業：圍繞：圍繞新能源主線，把握能源安全體系建設的投資機會新能源主線，把握能源安全體系建設的投資機會。 近期發改委、能源局等九部門聯合發布 “十四五”可再生能源發展規劃 ，圍繞 2025 年非化石能源消費比重達到 20%的要求細化了發展目標： 總量目標：根據可再生能源發電量及消納權重計計算，2025 年全社會用電量預計為10 萬億千瓦時，22-25 年復合增速 4.7%

89、； 發電目標： 2025 年可再生能源發電量達到 3.3 萬億千瓦時， 占比達到 33%；“十四五”期間風電和太陽能發電量翻倍，非水可再生能源發電量達到 1.8 萬億千瓦時，占比達到 18%； 非電目標：2025 年可再生能源非電利用規模達到 6000 萬噸標準煤以上， “十四五”期間增加 20%左右。 “規劃”同時明確集中式與分布式并舉，因地制宜進行多元化開發；為高比例利用可再生能源、提升能源安全保障能力，鼓勵多能互補、抽水蓄能、儲能等的發展。文件同時提出建立綠色能源消費機制，賦予可再生能源環境價值。隨著政策支持以及碳排放管控等因素，綠電交易規模有望進一步擴大，新能源持續高增長確定性強。 短

90、期看，國家能源局預計今年光伏新增并網裝機達到 108GW 左右，同比增長 95.9%，全年新增裝機的大幅增長有望繼續推動發售電量的提升，新能源運營商與傳統煤電轉型新能源發電的運營商都有望充分受益。建議關注： （1）新能源運營商：三峽能源（600905.SH） 、龍源電力 （001289.SZ） 、 中閩能源 （600163.SH） 、 等；（2） 火電+新能源互補發展： 協鑫能科 （002015.SZ）等;（3）水電+新能源互補發展：華能水電（600025.SH）等。 2、環保：精選、環保：精選再生資源領域大市場空間、高景氣賽道再生資源領域大市場空間、高景氣賽道。 25 近年來， 我國出臺了一

91、系列再生資源利用的相關的法律法規和政策， 對再生資源利用水平及建立健全綠色低碳循環發展體系起到了良好的指導與促進作用。根據 “十四五”循環經濟發展規劃 ， 到 2025 年我國資源循環型產業體系基本建立，覆蓋全社會的資源循環利用體系基本建成，資源利用效率大幅提高，再生資源對原生資源的替代比例進一步提高。再生資源行業加速發展，市場空間快速打開，相關企業也將迎來高速增長期。建議重點挖掘金屬資源化、再生塑料、鋰電回收、餐廚等有機廢棄物等領域市值空間大、景氣度高的相關領域。 建議關注個股：高能環境（多金屬危廢資源化） 、華宏科技（稀土回收） 、天奇股份（動力鋰電池回收） 、藍曉科技（鹽湖提鋰、鋰電回收

92、等） 、英科再生（再生塑料） 、北清環能（餐廚垃圾）等。 （三）投資組合盈利預測 表表 13：重點關注標的盈利預測重點關注標的盈利預測 公司公司 代碼代碼 股票簡稱股票簡稱 股價股價 EPS PE 投資評級投資評級 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 300487 藍曉科技 55.58 0.94 0.94 1.84 2.45 3.24 104 30 23 推薦 002645 華宏科技 21.26 0.91 1.34 1.79 2.31 23 16 12 9 推薦 603588 高能環境 15.03 0.68 0.89 1.09 1.2

93、9 22 17 14 12 推薦 002009 天奇股份 17.69 0.40 0.93 1.39 1.84 45 19 13 10 推薦 688087 英科再生 66.00 1.78 2.50 3.33 4.64 37 26 20 14 推薦 000803 北清環能 15.36 0.23 0.75 1.13 1.68 67 20 14 9 推薦 600905 三峽能源 6.31 0.20 0.29 0.34 0.40 32 22 19 16 推薦 600163 中閩能源 8.45 0.34 0.47 0.63 0.69 24 18 13 12 推薦 600025 華能水電 6.89 0.32

94、 0.37 0.40 0.42 21 19 17 16 推薦 001289 龍源電力 22.90 0.76 1.00 1.16 1.49 30 23 20 15 推薦 002015 協鑫能科 15.69 0.62 1.01 1.32 1.55 25 16 12 10 推薦 資料來源：wind,中國銀河證券研究院 26 四、四、 重點推薦個股：重點推薦個股： （一）華宏科技：稀土回收廢鋼雙重減碳，公司雙輪驅動潛力大 公司是稀土回收、廢鋼加工兩大再生資源細分領域龍頭企業公司是稀土回收、廢鋼加工兩大再生資源細分領域龍頭企業 公司形成了稀土回收及廢鋼回收兩大再生資源業務及電梯零部件業務。公司廢鋼加工設

95、備市占率約在 30%左右，是該領域龍頭，同時完成了汽車拆解、廢鋼加工運營的全產業鏈布局。稀土回收領域，公司廢料處理能力超過 2 萬噸，核準產能 4000 噸/年，市占率超過 25%，是行業絕對龍頭，打通了廢料收集-稀土回收-磁材加工的稀土回收產業鏈。同時，公司子公司威爾曼是電梯零部件領域細分龍頭。 公司稀土回收公司稀土回收產能產能擴張彈性大，具備稀缺性擴張彈性大，具備稀缺性 稀土廢料回收利用是落實國家循環經濟政策的有益實踐， 稀土管理條例（征求意見稿） 明確指出鼓勵和支持利用環境友好的技術、工藝，對含有稀土的二次資源進行回收利用。每回收提煉 1 噸氧化鐠釹相當于少開采 1 萬噸稀土離子礦， 稀

96、土回收兼具經濟價值和環保效益。在稀土資源開采總量得到保護性控制，而市場應用需求量高增長的市場形勢下， 稀土回收是稀土原料來源的重要組成部分，目前占比近 30%，不可或缺。在未來兩年左右時間，公司稀土產能有望從目前的 4000 噸/年擴張到 10000 噸/年左右，新增產能彈性大，是為數不多的產能大幅增長的稀土標的。 雙碳背景下稀土需求向好，新能源車、工業電機等需求大幅增長雙碳背景下稀土需求向好，新能源車、工業電機等需求大幅增長 我國稀土開采、 冶煉產能占據全球主導地位，全球范圍內短期供給增量主要來自國內總量控制指標的增長。2022 年第一批稀土開采、冶煉分離總量控制指標分別為 100800 噸

97、，同比增長 20%。需求端，碳中和背景下稀土材料前景向好，高性能稀土永磁材料是新能源、節能環保等領域核心材料：我們測算新能源汽車是稀土永磁材料需求增量最大的下游，2025 年鐠釹需求有望達 2.464.10 萬噸；稀土永磁工業電機對應 2025 年鐠釹需求有望達 1.5 萬噸；風電永磁電機 2025 年鐠釹需求有望倍增至 1.2 萬噸左右。 電爐煉鋼減碳顯著高增長確定，廢鋼產業鏈有望持續高景氣電爐煉鋼減碳顯著高增長確定，廢鋼產業鏈有望持續高景氣 鋼鐵行業碳排放量占全國的 15%， 是占比最大的制造業。 長流程工藝噸鋼碳排放強度約為1.46 噸 CO2/噸鋼，而短流程電爐噸這一數值為 0.08，

98、減碳效應顯著。因此發展電爐鋼是促進行業碳減排的有效手段。 關于促進鋼鐵工業高質量發展的指導意見等多項政策鼓勵發展短流程煉鋼。廢鋼是短流程電爐煉鋼的主要碳素原料，將顯著受益電爐鋼產能的增長。2021 年我國煉鋼用廢鋼約為 2.33 億噸，占粗鋼產量為 22.56%。這一水平與國際平均水平 36%相比有較大提升空間；同時我國進入汽車報廢高增長周期，也將成為廢鋼產業鏈重要的增長點之一。 盈利預測及投資盈利預測及投資評級：評級： 預計公司 2022 年至 2024 年歸母凈利分別為 7.77 億、 10.43 億和 13.44 億， 對應 PE 為 16x、12x 和 9.1x。公司是稀缺的稀土產能大

99、幅增長標的，廢鋼板塊亦長期受益雙碳政策，維持“推薦”評級。 27 （二）天奇股份：鋰電回收持續高景氣，產能迎快速擴張期 Q1 業績大幅增長，業績大幅增長，盈利能力持續提升。盈利能力持續提升。 得益于鋰電回收板塊量價齊升，公司 2022Q1 實現營收 9.44 億元，同比增長 29.95%；實現歸母凈利潤 0.89 億元（扣非 0.78 億元） ，同比增長 121.22%（扣非同比增長 112.72%） 。 2022Q1 公司盈利能力延續提升態勢：銷售毛利率 23.89%，同比下降 1.01 個百分點；凈利率 9.19%，同比提升 3.39 個百分點，銷售期間費用率為 14.17%，同比下降 3

100、.39 個百分點；ROE(加權)4.20%，同比提升 2.29 個百分點。2022Q1 公司負債結構保持相對穩定：資產負債率同比小幅下降至 64.07%，流動比率、速動比率分別為 1.18/0.84。2022Q1 受備貨等因素影響現金流狀況一般：收現比 79.60%，同比大幅減少 44.8 個百分點，現金凈流出 1.06 億元，同比大幅下降 450.15%。未來隨著回款增加，預計有較大改善空間。 鋰電回收厚積薄發，產能進入快速釋放期鋰電回收厚積薄發，產能進入快速釋放期。 公司負責鋰電回收業務的子公司天奇金泰閣2021年產出金屬鈷1887金噸、 鎳1024 金噸、錳 436 金噸及碳酸鋰 179

101、2 噸。鈷錳鎳平均金屬回收率達 98%，鋰平均回收率達 85%，位居行業領先水平。預計隨著擴產、技改的逐步推進，2022 年公司鋰電池循環板塊整體產能為鈷錳鎳合計 9000 金噸、碳酸鋰 4000 噸； 2023 年鈷錳鎳合計 12,000 金噸、碳酸鋰 5,000 噸。公司近期公告，將于 2022 年新建磷酸鐵鋰回收處理產能 15 萬噸/年，其中率先啟動的一期項目處理規模 5 萬噸/年，到 2023 年天奇金泰閣將形成 10 萬噸廢舊鋰電池處理能力，公司鋰電回收的業務的持續擴張將為公司打開長期成長空間。 公司致力于搭建廢舊鋰電“互聯網+回收”平臺，通過深度綁定電池企業、電池用戶、回收企業及相

102、關金融、科技、服務公司等，建立覆蓋全國的廢舊鋰電池回收服務網絡，為鋰電回收業務提供原料保障。 公司近期與一汽、 京東、 星恒電源等簽署合作協議， 平臺搭建日趨完善，不斷為鋰電回收渠道賦能。 戰略布局戰略布局汽車全生命周期，協同發展綜合優勢明顯汽車全生命周期，協同發展綜合優勢明顯 公司致力于服務汽車全生命周期，除鋰電回收業務外，智能裝備業務、循環裝備均深耕汽車產業鏈，在汽車智能裝備、汽車拆借、廢鋼設備等相關領域具有突出地位，與國內外知名汽車品牌建立了穩定密切的合作關系，汽車行業資源將成為公司鋰電回收業務的重要助力。產業鏈的多元化協同也將提升公司綜合競爭優勢。 盈利預測盈利預測與與投資投資評級評級

103、： 預計公司 20222024 年凈利分別為 3.53 億元、5.27 億元、6.98 億元，對應 PE 分別為 19倍、13 倍、10 倍?？春霉句囯娀厥諛I務的長期增長潛力，維持“推薦”評級。 （三）藍曉科技：涉鋰產業打開新一輪成長周期，低碳高端應用引領各領域全面開花 低碳高端應用引領，各領域全面開花；增長動力強勁。低碳高端應用引領，各領域全面開花；增長動力強勁。 28 2021 年公司吸附材料收入 9 億元，同比增長 52%，吸附材料收入占比提高至 75%。從應用領域看，水處理與超純化 2.87 億元，同比增長 69%；生命科學 2.01 億元，同比增長 41%；節能環保 1.34 億元

104、，同比增長 108%；金屬資源 1.22 億元，同比增長 33%；化工與催化 0.89億元，同比增長 68%；食品加工 0.46 億元，同比減少 2%。 2022Q1,扣除景泰和藏格兩個大項目 1 億元左右收入影響，公司“基本盤”營收增長超過60%，在疫情影響背景下，這一優異表現彰顯公司產品及技術的強大競爭力、公司整體業務強勁的增長動力。 鹽湖提鋰打開新一輪成長空間，涉鋰業務優勢顯著潛力大。鹽湖提鋰打開新一輪成長空間，涉鋰業務優勢顯著潛力大。 2021 年以來，公司陸續簽訂錦泰鋰業二期 4000 噸/年、五礦鹽湖二期 4000 噸/年改造、國能礦業 1 萬噸/年氫氧化鋰、金海鋰業 1 萬噸/年

105、、西藏珠峰 2.5 萬噸/年、金昆侖鋰業 5000 噸/年等多個鹽湖鹵水提鋰產業化訂單，合同總金額達到 15.78 億元，合計碳酸鋰/氫氧化鋰產能5.8 萬噸，幾乎做到鹽湖提鋰吸附法項目的全覆蓋，再次證明和鞏固了自身市場地位。國能礦業項目，公司負責結則茶卡鹽湖 15 年委托運營，期間累計氫氧化鋰產量 15 萬噸，將長期為公司帶來碳酸鋰生產銷售收益。按照全球新建 30 萬噸/年、投資額 7 億元/萬噸測算，鹽湖提鋰僅建造環節的市場空間就超過 200 億。 公司目前在手鹽湖提鋰相關中試項目遍布國內外，國內包括鹽湖股份 “鹽湖沉鋰母液高效分離中試實驗研究項目” 、比亞迪 600 噸碳酸鋰中試和配套除

106、硼中試生產線、五礦鹽湖 10000噸/年 ED 濃水深度除鎂成套裝置等；公司同時廣泛開展海外鹽湖市場拓展，采集不同國家地區的鹵水進行測試， 針對南美、歐洲、北美等地鹽湖，提供定制化的中試設備以及技術可行性方案，典型客戶如 SQM、Ansson 等。以鹽湖提鋰為代表，公司在鋰產業鏈廣泛布局，吸附分離材料及技術廣泛服務于礦石鋰精制、 鋰資源回收、地下水資源提鋰、伴生礦等領域，覆蓋贛鋒鋰業、邦普循環、融捷股份、中偉股份等客戶。 分離純化技術平臺下新品不斷涌現，雙高增量市場不斷打開分離純化技術平臺下新品不斷涌現，雙高增量市場不斷打開 金屬資源：金屬資源：除涉鋰產業外，公司持續深耕濕法冶金領域，在氧化鋁

107、母液提鎵方面公司始終保持較高的市場占有率；紅土鎳礦提鎳實現為海外客戶提供近 4000 萬元吸附材料及系統裝置的整體解決方案；在鈷回收方面，公司在剛果（金）獲得整線合同，目前已經成功投產；在其它金屬的濕法提取方面， 提鈾、提金、提釩、提鈧等吸附材料總訂單金額超過 1.1 億元，提錸、鎢等也有小批量銷售。 生命科學：生命科學：公司 2021 年該領域高附加值產品收入 1 億元左右，成為業績增長主力，公司部分重點產品在抗體、 病毒純化、 基因工程和細胞治療等領域均有不用程度的產業化訂單及驗證成果。目前公司已建成 2 萬 L/年軟膠生產線以及固相載體生產車間，今年計劃新建 5 萬 L/年軟膠產線。新建

108、產能將持續為公司在生物醫藥、原料藥、天然產物提取等生命科學領域的發展提供支撐。 節能環保：能環保：公司“VOCs 高效治理樹脂吸附技術” ，技術納入國家生態環境科技成果轉化綜合服務平臺技術成果庫。2021 年簽訂 1.87 億訂單，同比增長 260%。在 CO2 捕捉方面，公司與 Climeworks 等合作在冰島建成樣板工程并形成規?；┴?，可降解塑料領域，公司在乳酸純化環節提供產品和技術服務，已形成千萬元級銷售；在工業廢水有機污染物脫除、重金屬 29 污染治理及資源化等環保領域，公司技術同樣應用廣泛。 水處理及超純水：水處理及超純水：依托噴射法均粒技術，超純水樹脂實現產業突破，建成超純水中

109、試實驗室。 報告期內， 公司在電子級和核級吸附分離材料領域實現商業化銷售， 逐步開始向京東方、華星光電等下游客戶進行穩定供貨，達到千萬級別銷售收入， 在部分客戶生產線中實現對國際品牌的替代，與國內芯片廠家的測試及技術洽談也在進行中。高端飲用水領域，逐步完成國際頂尖認證，在高端飲用水樹脂領域實現穩定供貨，2021 年公司高端飲用水樹脂銷售超過 2000方，同比增長約 200%，該市場具有剛性需求，市場空間巨大，將為公司業務增長提供潛在市場空間。 盈利預測盈利預測與與投資評級投資評級： 預計公司 20222024 年凈利分別為 6.07 億元、8.06 億元、10.68 億元，對應 PE 分別為

110、30倍、23 倍、17 倍。短期鹽湖提鋰大幅提升業績，長期高附加值、高技術壁壘領域有望持續突破，給予“推薦”評級。 （四）英科再生： 再生塑料龍頭，產能進入大幅擴張期 各項業務快速增長，新產品拓寬盈利空間。各項業務快速增長，新產品拓寬盈利空間。 2021年公司各類產品銷量、 營收均有顯著提升。 其中成品框銷量5034萬片 （同比+11.7%） ，實現營收 11.2 億元（同比+25.9%） ；PS 粒子銷量 5.4 萬噸（同比+62.7%） ，實現營收 3.48 億元（同比+53.7%） ； PS 框條銷量 8.95 萬千米 （同比+34.9%） ， 實現營收 4.62 億元 （同比+34.7

111、%） ；回收設備銷量 106 臺（同比+34.2%） ，實現營收 0.28 億元（同比+35.0%） 。產品銷量提升帶動公司業績增長。2021 年，公司積極開拓了 3D 格柵板、壓花墻板等新產品，成品框、裝飾線條在內的終端產品收入同比大幅增長 28.4%， 使得公司在保持存量產品穩定增長的同時不斷提升增量產品市場份額。 海外項目有序建設，海外項目有序建設，PET 產能持續擴張。產能持續擴張。 公司目前 PS 塑料回收利用產能約 10 萬噸，未來目標擴充至 30 萬噸，并橫向拓展再生PET 產能至 100 萬噸，及 PE、PP、HDPE 等多品種塑料循環利用領域。馬來西亞英科作為公司最主要的 P

112、S 再生造粒生產基地， 5 萬噸/年 PET 回收再生項目已處于設備安裝調試、客戶洽談與接單階段，預計 2022 年將貢獻可觀業績增量。此外，今年 4 月公司公告擬投資約 8 億元在馬來西亞投建 10 萬噸/年多品類塑料瓶高質化再生項目，進一步實現在全球的全產業鏈擴張。 越南英科在清化省建有 “年產 227 萬箱塑料裝飾框及線材項目” ， 也已陸續進行前期工作，下一階段將重點推進項目投產及產能釋放。公司未來成長空間進一步提升。 研發投入保障公司集成創新的技術競爭優勢。研發投入保障公司集成創新的技術競爭優勢。 公司在全球建有六大研發生產基地，目標成為世界一流資源再生高科技制造商。為提高再生回收利

113、用的效率和質量， 不斷開發新工藝、 新產品， 近 3 年研發費用率分別為 4.24%、 4.51%、4.86%。經過多年的自主研發，公司已經在再生塑料 PS 塑料回收設備、再生造粒、線條生產、成品框加工等方面掌握了諸多先進生產工藝技術，這些核心技術保障了公司在行業內的技術領先優勢。 30 投資建議：投資建議： 預計 2022/2023/2024 年公司歸母凈利潤分別為 3.33/4.43/6.17 億元，對應 EPS 分別為2.50/3.33/4.64 元/股，對應 PE 分別為 26x/20x/12x，公司是再生塑料龍頭，產能迎持續擴張，維持“推薦”評級。 （五）北清環能：餐廚龍頭呼之欲出，

114、生物柴油打開成長空間 2022Q1 公司公司 UCO 業務量價齊升，高景氣趨勢有望延續。業務量價齊升，高景氣趨勢有望延續。 受益于“雙碳”時代可再生能源需求增加，公司餐廚廢棄物資源化產品廢棄食用油脂業務規模增長及價格高漲提升了公司盈利水平。從需求端來說，由于歐盟對生物燃料在交通領域摻混比例的要求將進一步提高，歐洲處于供不應求的狀態；國內“碳中和”制度不斷落地，部分省市將率先試點生物柴油的添加和應用，UCO 將成緊缺資源。從供給端來說，生物質柴油的其他原料菜籽油、大豆油、棕櫚油均已超過 12000 元/噸，而 UCO 價格為 9500 元左右，支持價格維持高位因素仍在。根據公司公告，22 年公司

115、將對在手項目進行技術改造，繼續提升公司提油率，進一步增厚業績。 餐廚垃圾處理規?？焖僭鲩L。餐廚垃圾處理規?？焖僭鲩L。 2021 年末， 公司在運餐廚垃圾處理能力為 1830 噸/日， 正在收購、 委托運營的規模有 1700噸/日，當前公司已鎖定 3530 噸/日的處置能力。根據公司規劃，2022 年擬通過并購等方式餐廚垃圾處理能力提升至 6000-8000 噸/日、2023 年達到 8000-10000 噸/日，預計 23 年公司餐廚垃圾處置能力占全國 7%-8%。 根據我們的測算， 公司 2022 年餐廚垃圾處理能力至少達到 4500噸/日，對應 4-6 萬噸/年的廢油脂提取能力，隨著拓展加

116、速，未來 2-3 年快速增長可期。 完善生物完善生物質柴油布局，將成公司未來重要的利潤增長點。質柴油布局，將成公司未來重要的利潤增長點。 公司今年 2 月發布公告，將與濱陽燃化成立合資公司，開展 40 萬噸/年的改造二代生物柴油生產項目，以及新建 30 萬噸/年一代生物柴油加工生產項目相關的合作，成為國內少有的完整布局生物柴油全產業鏈的上市公司。據海關總署的數據，2021 年我國生物柴油出口量達到129 萬噸，出口價格快速上漲至 1 萬元/噸以上，較 2021 年初漲幅達到 52%。我們測算，一代生物質柴油單噸凈利潤在 1000 元，二代生物質柴油的單噸凈利潤顯著高于一代，隨著總規模70 萬噸

117、/年的生物柴油項目（一代 30 萬噸/年，二代 40 萬噸/年）逐步落地，將為公司后續業績增長注入強勁動力。 供熱業務保持穩定增長。供熱業務保持穩定增長。 子公司新城熱力是專業化城市能源服務企業，擁有北京城市副中心部分區域的供熱經營權， 是北京市以熱電聯產作為熱源的四家集中供熱企業之一。 目前新城熱力供暖面積約 700 萬平米，規劃供熱面積 3,000 萬平米，隨著后續新建小區陸續加入，預計每年自然增長供熱面積在百萬平米左右，未來公司供熱業務收入將維持 10%左右的增速穩定增長。 盈利預測與盈利預測與投資建議：投資建議： 預計 2022/2023/2024 年公司歸母凈利潤分別為 1.82/2

118、.75/4.08 億元，對應 EPS 分別為0.75/1.13/1.68 元/股，對應 PE 分別為 20x/14x/9x，公司 UCO 需求確定性強，生物柴油打開新 31 成長空間，維持“推薦”評級。 （六）高能環境：轉型再生資源運營，危廢資源化進入放量期 2022Q1 業績延續高增長態勢業績延續高增長態勢,盈利能力穩中有升盈利能力穩中有升。 在資源化業務量價齊升支撐下，2022Q1 業績延續了 2021 年以來的高增長態勢，2022Q1公司實現營收 15.66 億元， 同比增長 23.84%； 公實現歸母凈利潤 1.70 億元（扣非 1.70 億元） ，同比增長 42.85% （扣非 39

119、.42%） 。 司整理盈利能力穩中有升： 2022Q1 公司 ROE （加權） 3.05%，同比提升 0.56 個百分點； 銷售凈利率 11.62%， 同比提升 0.96 個百分點； 2022Q1 經現凈額 3.03億元， 收現比 116.03%， 現金流狀況十分優異； 資產負債率 64.30%， 同比增長 0.77 個百分點，保持相對穩定。 危廢資源化將延續高增長態勢危廢資源化將延續高增長態勢。 2021 年公司固廢危廢資源化利用板塊各項目運營良好，板塊收入達到 34.94 億元，同比增長 155.70%。高能鵬富、靖遠高能經營穩定，業績平穩增長；杭州新材料公司、高能中色生產線運行良好。目前

120、公司危廢資源化牌照處理能力 50 多萬噸/年， ； ，重慶耀輝、金昌高能、鑫盛源、正弦波、靖遠宏達深度資源化產線等項目也會在今年內陸續投產，屆時公司將新增 80萬噸整體處置能力。公司危廢資源化業務高成長確定。 遠期看，公司貴州項目計劃總投資 40 億元，分三期建設，一期擬建 15 萬噸/年含銅鎳及 20 萬噸/年含鉛廢物綜合利用項目；二期擬建設 15 萬噸/年含鋅錫等有色金屬綜合利用項目；三期針對一期、 二期產品， 擬建設銅、 鉛、 鋅十萬噸級電解車間及相應陽極泥回收生產車間，擬擴展廢催化劑稀貴金屬綜合利用項目。貴州項目將為公司長期持續增長提供重要支撐。 運營收入快速增長，為公司發展打下堅實基

121、礎。運營收入快速增長，為公司發展打下堅實基礎。 2021 年公司運營收入達到 48.42 億元，同比增長 128.56%。其中，固廢危廢資源化運營收入增長 155.70%，生活垃圾處理運營收入增長 156.77%。截至 2021 年末，在運生活垃圾發焚燒發電項目 12 個，運營規模達到 9500 噸/日，其余在手垃圾焚燒項目建成后處理規模合計11,600 噸/日。危廢無害化處置企業寧波大地經營穩定，桂林醫廢、賀州醫廢項目等繼續保持良好運營。運營板塊繼續發揮基石作用，保障公司穩定經營。 嚴格把控訂單風險，推動公司修復業務高質量增長。嚴格把控訂單風險，推動公司修復業務高質量增長。 2021 年環境

122、修復板塊實現收入 8.65 億元，同比下降 46.52%，新簽修復工程訂單 14.68 億元，同比增長 14.53%。收入下降主要是因為公司在近年修復市場激烈競爭中嚴格把控訂單風險，從項目利潤率、業主履約支付能力等方面加強了對環境修復訂單的審核力度，主動放棄未能達到公司審核要求的訂單，從而保障未來公司修復業務能夠實現高質量增長。 盈利預測與盈利預測與投資建議：投資建議： 預計 2022/2023/2024 年公司歸母凈利潤分別為 9.47/11.61/13.74 億元，對應 EPS 分別為0.89/1.09/1.29 元/股，對應 PE 分別為 17x/114x/12x，維持“推薦”評級。 3

123、2 （七）三峽能源：新能源發電龍頭，海上風電領頭羊 海風等新能源裝機大幅增長推動海風等新能源裝機大幅增長推動 2022 一季度及全年確定性高增長一季度及全年確定性高增長。 截至 2021 年末，公司投產裝機容量合計 22.9GW，較 2020 年末投產裝機容量增長 47%。其中，風電裝機 14.27GW，較 2020 年末增長 61%；太陽能發電裝機 8.41GW，較 2020 年末增長 29%。公司 2022Q1 實現營收 57.889 億元，同比增長 51.84%；實現凈利 22.64 億元，同比增長 51.45%，延續了高增長態勢，全年業績在裝機高增長支撐下業績持續高增長確定性強。 20

124、25 年目標裝機年目標裝機 50GW；承載集團轉型重任，海風先發優勢明顯。承載集團轉型重任，海風先發優勢明顯。 截至 2021 年末，公司投產裝機容量合計 22.9GW，較 2020 年末投產裝機容量增長 47%。其中，風電裝機 14.27GW（包括陸上風電為 9.7GW、海上風電為 4.57GW） ，較 2020 年末增長61%；太陽能發電裝機 8.41GW，較 2020 年末增長 29%。 公司 2021 年新增項目核準/備案、新增建設指標均超過 16GW，資源儲備充足。預計公司2022-2024 年陸風新增裝機容量為 130/150/150 萬千瓦,2024 年陸上風電裝機達 1400

125、萬千瓦；假設 2022-2024 年海風新增裝機容量為 193/200/200 萬千瓦,2024 年海上風電裝機達 1050 萬千瓦；假設 2022-2024 年光伏新增裝機容量為 309/300/300 萬千瓦,2024 年光伏裝機達 1750 萬千瓦。 公司作為三峽集團新能源業務主體，承擔集團轉型重任，十四五裝機規模提升確定性強。根據公司總體發展規劃， 十四五期間每年新增裝機規模將保持穩定增長，力爭十四五末總裝機規模達到 50GW，較 2021 年末 22.9GW 裝機規模仍有 1 倍以上的增長空間；公司海風先發優勢明顯，2021 年末已投運海風規模 4.57GW，排名行業第一，集中連片規

126、?；_發格局成型。 綠電具環境減值，綠電具環境減值，新能源運營商有望享受量價齊升的紅利。新能源運營商有望享受量價齊升的紅利。 “雙碳”目標加速能源轉型，根據 2022 年 3 月 “十四五”現代能源體系規劃 ，我們預計 2025 年全國風電、光伏總裝機將分別達到 525GW 和 643GW，22-25 年風電、光伏年均新增裝機將分別達到 49GW 和 84GW；綠電交易賦予環境價值，有望增厚新能源運營商利潤。從廣東、江蘇公布的 2022 年電力市場年度交易結果來看，綠電價格高于煤電基準價 6-7 分。隨著政策支持以及碳排放管控等因素，綠電交易規模有望進一步擴大。 盈利預測與投資建議：盈利預測與

127、投資建議： 我們預計公司 2022、2023、2024 年歸母凈利分別為 82.73 億、96.20 億、113.23 億，EPS為 0.29 元、0.34 元、0.40 元，當前股價對應 PE 為 22x、19x、16x。公司作為三峽集團新能源業務戰略實施主體， 裝機增長確定性高； 且海風先發優勢明顯， 集中連片規?；_發格局成型，海上風電引領者的地位有望進一步夯實。綜上考慮，我們認為公司競爭優勢突出，應當享受一定的估值溢價，維持“推薦”評級。 33 （八）龍源電力：裝機規模持續提升，儲備及待注入資源量大 背靠國家能源集團的新能源發電運營商龍頭，裝機規模持續提升背靠國家能源集團的新能源發電運

128、營商龍頭，裝機規模持續提升 公司背靠國家能源集團，是國內新能源發電運營商龍頭之一。2021 年全年公司新增控股裝機容量 2.104GW， 其中風電項目 1.451GW， 光伏項目 0.653GW， 火電無新增裝機。 截至 2021年底，公司控股裝機容量達到 26.7GW，其中風電 23.67GW，火電 1.875GW，其他可再生能源（光伏為主）1.156GW。光伏在公司總裝機中的比例明顯提升。 2021 年公司發電量 632.85 億千瓦時，同比增長 19.26%。其中風電發電量 513.00 億千瓦時，同比增長 17.44%；風電利用小時數 2366，同比增加 127 小時。 應收新能源補貼

129、數額大，應收新能源補貼數額大，得到得到解決解決將顯著改善現金流將顯著改善現金流 2021 年公司資產負債率 61.59%，基本保持穩定，資產負債率處于行業中等水平。但公司作為風電運營龍頭，目前應收新能源補貼數額大，2021 年底應收款項融資 269.42 億元（絕大多數為應收補貼） ，占總資產的 14.23%。近日財政部印發2022 年中央政府性基金支出預算表 ，其中中央本級支出由 2021 年的 928 億元增加至 2022 年的 4528 億元，或將用來解決長期以來的新能源補貼拖欠問題，公司現金流有望大幅改善。 新增資源儲備是現有裝機新增資源儲備是現有裝機 2 倍以上倍以上 2021 年公

130、司新增資源儲備 56.46GW，是現有裝機的 2 倍以上，同比增長 9.44%。新增資源儲備中風電 11.76GW，光伏 36.70GW,多能互補項目 8GW，均位于資源較好地區。從結構來看，以光伏項目為主，體現了集團風光并舉、多能互補、多元化開發的十四五戰略。 集集團風電業務整合平臺，超過團風電業務整合平臺，超過 20GW 集團資產擬注入集團資產擬注入 公司是國家能源集團風電業務整合平臺。根據國家能源集團出具的避免同業競爭的承諾函，國家能源集團將在公司吸收平莊能源交易完成后的 3 年內（2022-2024 年）將存續風電業務注入公司。 目前國家能源集團體內、 龍源電力外的控股風電裝機達到 2

131、1.41GW， 接近公司現有風電裝機 23.67GW。預計后續注入將大幅提升公司風電裝機規模，強化公司龍頭地位。 盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級： 預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤分別為 80.32 億元、93.60 億元、119.91 億元，對應 PE分別為 23 倍、20 倍、15 倍。公司背靠國家能源集團，在項目儲備、運營管理、資金成本等方面優勢明顯，裝機增長的確定性強。維持“推薦”評級。 34 （九）華能水電：坐擁瀾滄江，風光水儲一體化劍指雙千萬千瓦 背靠華能背靠華能坐擁瀾滄江，資源優勢突出；坐擁瀾滄江，資源優勢突出；瀾滄江可開發裝機容量約瀾滄江可開發裝機容量約 32

132、00萬千瓦萬千瓦 公司隸屬華能集團，是華能集團水電資產上市平臺公司，已投產裝機容量 2318 萬千瓦。公司擁有瀾滄江全流域干流水電資源開發權， 全面負責瀾滄江流域建設和運營， 資源優勢突出。瀾滄江水能資源豐富， 總可開發裝機容量約 3,200 萬千瓦。公司“十四五”期間，擬在瀾滄江云南段和西藏段規劃建設“雙千萬千瓦”清潔能源基地，以瀾滄江水電項目為依托， 積極開展“風光水儲一體化”可持續發展。 電價提升、財務費用電價提升、財務費用持續持續下降，下降，盈利穩健持續增長盈利穩健持續增長 2021 年上網電量 937.07 億千瓦時，同比減少 3.25%，主要由于 2021 年瀾滄江來水偏枯，且公司

133、為確保 2021 年冬和 2022 年春電力可靠供應，控制了小灣和糯扎渡電站“兩庫”水位；2021 年公司綜合結算電價 0.241 元/千瓦時（含稅） ，同比提高 0.018 元/千瓦時，主要因為云南市場化交易電價提升，且市場化交易電量占公司發電量的權重超過 65%；2021 年公司嚴控帶息負債規模， 且持續優化債務結構， 通過低利率資金提前置換高利率存量帶息負債等方式降低融資成本，全年財務費用 33.75 億元，同比下降 12.7%。 2022Q1，公司上網電量 174.88 億千瓦時，同比增長 1.61%，主要由于 2022 年初公司水電梯級蓄能同比增加， 且西電東送電量同比增加； 同時一

134、季度財務費用 8.12 億元， 同比下降 7.6%，帶動公司凈利同比增長 23.40%至 7.42 億元。 新能源發展目標明確，新能源發展目標明確，2022 年擬投產年擬投產 1.3GW 十四五期間公司擬在瀾滄江云南段和西藏段規劃建設“雙千萬千瓦”清潔能源基地。自2021 年起， 公司積極開展 “風光水儲一體化” 發展， 2021 年完成新能源核準（備案） 3.87GW，開工建設 0.99GW。根據 2022 年新能源投資計劃公告，2022 年擬投資 50 億元發展新能源項目，計劃新開工項目 15 個，擬投產裝機 1.3GW。公司依托自身水電資源優勢發展新能源，有望打開新成長空間。 云南省交易

135、電價上漲明顯，看好電價長期上行空間云南省交易電價上漲明顯，看好電價長期上行空間 2017 年以來，在鋁、硅等搞耗能產業持續擴張的拉動下，云南電力供需形勢逐年改善，棄水棄電問題逐漸緩解。近年云南電力供需格局趨緊，交易價格上漲明顯。2022 年 3 月，省內電廠平均成交價達到 0.26626 元/千瓦時，同比上漲 6.35%，相比 2020 年 3 月上漲 11.28%。此前 2021 年 11 月云南省發改委發文取消全省對電解鋁行業的優惠電價政策，目前或已擴大到光伏、鋰電等部分其他高耗能行業。隨著優惠電價取消、電力市場化程度提升、能耗雙控及清潔能源消納等目標待落實，看好云南省電價長期上行空間。

136、盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議： 預計十四五期間云南電價繼續保持上行態勢； 新能源投產有望加速， 成為新的業績增長點。預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤分別為 66.47 億元、71.84 億元、76.35 億元，對應 PE 分別為 19 倍、17 倍、16 倍。維持“推薦”評級。 35 （十）中閩能源：福建風能資源優勢明顯，后續資產注入可期 平潭灣海風二期全容量投產平潭灣海風二期全容量投產推動推動 2022 年年業績高增長業績高增長 2022Q1 公司實現營收 5.50 億元，同比增長 38.15%，實現凈利潤 2.90 億元，同比增長52.26%。業績增長的主要原因為平潭灣

137、海風二期投產帶來裝機及上網電量的增加。 2021 年 12 月，平潭灣海風二期全容量投產，2022 年開始貢獻業績。2021 年底公司控股裝機達到 957.3MW （同比+17%） ， 其中福建陸風 501.8MW， 福建海風 296MW （同比+62.6%） ，黑龍江陸風 109.5MW，光伏 20MW，生物質 30MW（21 年新增） 。公司在福建省的風電裝機共 797.8MW，占福建省風電裝機規模的 10.85%。 2.4GW 優質項目待注入，是現有裝機的優質項目待注入，是現有裝機的 2.5 倍倍 公司控股股東福建省投資開發集團承諾， 在滿足穩定投產、全年實現盈利且符合上市條件后的一年內

138、，將與公司協商啟動注入程序。目前待注入項目包括閩投海電（平海灣海上風電三期） 、寧德閩投（寧德霞浦海上風電 A 區及 C 區） 、霞浦閩東（寧德霞浦海上風電 B 區） 、閩投抽水蓄能（永泰抽水蓄能） 、閩投電力等。其中四個海風項目總裝機達到1.208GW，永泰抽水蓄能裝機為 1.2GW。待注入項目總計 2.408GW，是現有裝機的 2.5 倍左右。 平海灣海上風電三期已于 2021 年底并網，裝機 0.308GW，預計于 2023 年注入；永泰抽水蓄能施工進度符合預期，近期上水庫主壩封頂，下水庫完成蓄水試驗，整體有望在2022 年底或 2023 年建成。 公司區位優勢顯著；公司區位優勢顯著；十

139、四五十四五福建福建規劃規劃海風海風新增并網新增并網 410 萬千瓦萬千瓦 公司在風電開發領域經驗豐富， 福建省內所屬風場均選址于風能資源最豐富的中部沿海區域及附近。2021 年公司在福建省陸上風電場、海上風電場的利用小時分別為 3030 小時、4224 小時，高于福建省平均水平 2836 小時。2021 年公司風電業務毛利率達到 65.67%，領先于三峽能源、節能風電、吉電股份等可比公司。 臺灣海峽形成的“狹管效應”賦予福建沿海優質海風資源。隨著近年風機大型化帶來的利用小時數提高， 在省內海風資源較好的莆田、 福州等地區， 部分項目利用小時數可達 4000-5000小時。根據福建省“十四五”能

140、源發展專項規劃 ，十四五重點推進風資源較好地區的海上風電項目，穩妥推進深遠海風電項目，十四五海上風電新增并網裝機 410 萬千瓦，新增開發省管海域 1030 萬千瓦，力爭推動深遠海風電開工 480 萬千瓦。 估值分析與評級說明估值分析與評級說明 平潭灣海風二期于 2021 年 12 月全容量并網，2022 年開始貢獻業績；平潭灣海風三期有望于 2023 年注入，其他項目預計在 2024 年以后注入。同時公司積極實施“走出去”發展戰略，尋找價格合理的優質項目并購機會。 預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤分別為 9.08 億元、12.31 億元、13.54 億元，對應 PE 分別為 18

141、倍、13 倍、12 倍。維持“推薦”評級。 36 （十一）協鑫能科：清潔能源綜合服務商，大力布局換電站業務 2022 年目標建成年目標建成 500 座換電站座換電站；2025 目標目標建成建成 6000 座座 截止 2022Q1,公司建成的乘用車換電站 11 座，商用車換電站 5 座；在建乘用車換電站 16座，商用車換電站 9 座。在建及建成換電站合計 41 座。 2022 年 3 月公司發布非公開發行 A 股股票發行情況報告書 ，以 13.90 元/股的價格募集資金 37.6 億元（扣除發行費用后募資凈額 37.2 億元） 。根據定增方案，公司計劃投入 33.8億元建設 300 個乘用車換電

142、站和 185 個重卡車換電站。目前在建換電站根據項目進度按計劃快速推進，2022 年目標完成 500 座換電站建設，服務 3-5 萬輛電動汽車；到 2025 年目標完成6000 座左右的換電站建設，服務超過 50 萬輛電動汽車。 電力成本低，客群目標清晰，電力成本低，客群目標清晰，有利于提升換電站盈利能力有利于提升換電站盈利能力 截至 2021 年底， 公司并網總裝機容量為 3777.44MW， 其中：燃機熱電聯產 2437.14MW，風電 832.3MW，生物質發電 60MW，垃圾發電 116MW，燃煤熱電聯產 332MW。公司計劃逐步提高可再生能源特別是風電項目的比例，五年內公司新增裝機約

143、在 2.5GW 左右。 公司清潔能源與換電業務具有較強的協同性， 將顯著提升公司整體競爭力和盈利水平。首先，清潔能源業務以及規?；娏灰诪橐苿幽茉磽Q電網提供了低成本電力；第二，兩者共同開發可避免重復投資，共建“源網荷儲”新生態；第三，儲能電池或動力電池的梯級利用可實現低成本儲能電站建造；第四，可以將能源生產和能源消費連接，助力清潔能源能源消納。 換電站換電站 2025 年保有量預計超過年保有量預計超過 2 萬座，萬座，4年年 15 倍爆發式增長倍爆發式增長 據工信部數據，截至 2021 年底國內建成換電站 1298 座。十四五期間，換電行業在頂層政策、行業標準以及上下游參與者的共同推動下，有望迎來爆發式增長。高工產研鋰電研究所預計到 2025 年我國換電站數量將超過 2 萬座，據此推算，2022-2025 年至少有 15 倍以上的增長規模。