人形機器人行業報告：伺服電機再探討-220804（22頁）.pdf

1、 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告|行業深度 2022 年 08 月 04 日 機械設備機械設備 人形機器人行業報告人形機器人行業報告六六：伺服電機伺服電機再探討再探討 電機技術日趨成熟電機技術日趨成熟，伺服電機在眾多伺服電機在眾多種類產品種類產品中脫穎而出中脫穎而出。電機一般指的是電動機，也稱馬達，其作用是將電能轉化為機械能，產生驅動力矩，作為用電器和機械設備的動力源。電機的種類繁多，按用途可分為動力電機和控制電機兩大類，而控制電機又可分為步進電機、伺服電機、力矩電機等。在數字控制的發展趨勢下，運動控制系統中大多采用步進電機或全數字式交流伺服電機作為執行電動機，

2、而由于伺服電機在控制精度、過載能力、速度響應等許多性能方面表現優異，被廣泛應用于工業自動化、機器人等領域。對于人形機器人而言，單臺人型機器人電機用量有望超 40 個，而具備更高控制精度的伺服電機將是未來人形機器人的主要配臵，占據絕大部分用量份額。此外，對于步進電機而言，步進電機可以實現無位臵傳感器的位臵控制，并保證平穩運行，因此在人形機器人眼部安裝步進電機具備較好適配性。人形機器人大時代來臨人形機器人大時代來臨，伺服伺服電機電機需求量有望需求量有望迎來指數級增長迎來指數級增長。對于伺服電機而言，主要包括直流伺服電機和交流伺服電機，而直流伺服電機根據有無碳刷又分為有刷電機和無刷電機，此外以空心杯

3、電機、伺服電缸、無槽無刷電機等為代表的高效率、輕量化、低成本的電機有望成為產業發展方向。從產業鏈角度看，特斯拉將于 9 月 30 日發布特斯拉 Bot，人形機器人時代有望開啟。根據其公布的參數看，人形機器人關節預計在 40 個以上，我們按照 40 個關節數量計算，則對應 40 臺伺服電機用量，隨著人形機器人銷量的逐步攀升，電機需求量有望迎來指數級增長。保守估計，按照在人形機器人銷量達到 100 萬臺，單臺人形機器人電機用量 40 臺的中性假設下，我們預計對應機器人伺服電機用量有望達到 4000 萬臺?？招谋姍C和伺服電缸契合人形機器人要求，產品需求有望持續向上?？招谋姍C和伺服電缸契合人形機器

4、人要求，產品需求有望持續向上。對細分種類的電機而言，更加靈活的應用場景驅動下人形機器人手指應具備更高的自由度，因此，人形機器人手指關節需配備更多小型化且能夠輸出較大力的電機，屬于直流永磁伺服電動機的空心杯電機完美契合人形機器人對應手指關節輕量化、高精度等需求。而將伺服電機與絲杠一體化設計的模塊化產品伺服電缸，具備噪音低，節能，干凈，高剛性，抗沖擊力，等優勢，相比于傳統的液壓驅動方式，其具備較好的降功耗、提效率的優勢，符合人形機器人產品未來的要求。根據我們的測算，按照銷量 100 萬臺，單臺人形機器人電機空心杯電機和伺服電缸均為 6 個的用量假設下，對應人形機器人空心杯電機/伺服電缸用量有望達到

5、 600/600 萬臺。重點公司推薦：重點公司推薦：電機作為機器人產業鏈的核心部件，人形機器人時代來臨背景下需求量有望迎來指數級增長，建議重點關注國內優質的伺服電機供應商：1）江蘇雷利江蘇雷利：中高端微特電機領軍企業；2）鳴志電器鳴志電器：混合式步進電機龍頭，加碼無刷電機打造解決方案供應商。風險提示風險提示：特斯拉人形機器人延遲發布風險；銷量不達預期、經濟下行超預期。增持增持（維持維持）行業行業走勢走勢 作者作者 分析師分析師 張一鳴張一鳴 執業證書編號：S0680522070009 郵箱： 分析師分析師 劉高暢劉高暢 執業證書編號：S0680518090001 郵箱： 研究助理研究助理 歐陽

6、蕤歐陽蕤 執業證書編號：S0680121120007 郵箱： 相關研究相關研究 1、機械設備：人形機器人行業報告三：重視減速器環節機會2022-07-18 2、機械設備：人形機器人深度二：TESLA BOT 硬件拆解2022-07-04 3、機械設備：特斯拉人形機器人即將推出，相關產業鏈有望持續受益2022-06-21 -48%-32%-16%0%16%2021-082021-122022-042022-08機械設備 滬深300 2022 年 08 月 04 日 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 一、電機技術日趨成熟，伺服電機和步進電機是行業主流.4

7、1.1 歷經 200 年技術更迭與產業磨礪，電機逐步走向成熟.4 1.2 人形機器人新增電機需求，伺服電機在眾多分類中脫穎而出.5 二、人形機器人大時代來臨，伺服電機需求有望爆發.7 2.1 伺服電機種類眾多，高效+輕量化+微型化產品是未來發展方向.7 2.2 仿真人形結構帶動伺服電機用量迎來指數級增長.10 2.3 人形機器人手指關節自由度提升，空心杯電機具備較強契合度.13 2.4 伺服電缸符合人形機器人降能耗目標，產品需求有望持續推升.15 三、重點公司推薦.18 3.1 江蘇雷利：中高端微特電機領軍企業.18 3.2 鳴志電器：混合式步進電機龍頭，加碼無刷電機打造解決方案供應商.19

8、風險提示.21 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：電機發展歷程.5 圖表 2：電機分類（按照用途劃分）.5 圖表 3：步進電機結構圖.6 圖表 4：伺服電機結構圖.6 圖表 5：伺服電機與步進電機性能對比.6 圖表 6：人形機器人電機使用類型.7 圖表 7：四自由度仿真眼球硬件結構.7 圖表 8：伺服電機產業鏈.7 圖表 9：中國伺服電機市場規模.8 圖表 10：中國伺服電機市場競爭格局（2021H1）.8 圖表 11：伺服電機產業鏈.8 圖表 12：碳刷產品展示圖.9 圖表 13：有刷電機和無刷電機構造.9 圖表 14：空心杯電機和普通電機結構存在差異.9 圖表 15：傳統有槽無刷直流電機結構.1

9、0 圖表 16：無槽無刷直流電機結構.10 圖表 17：Tesla Bot 硬件配臵.11 圖表 18：多關節（六軸）機器人和 SCARA 機器人展示.11 圖表 19：Delta 機器人結構圖.11 圖表 20：人形機器人電機用量較傳統工業機器人大幅增長.12 圖表 21：工業機器人伺服電機需求量.12 圖表 22：人形機器人電機需求量的敏感性分析（萬臺）.13 圖表 23：五自由度手指機器人展示.13 圖表 24：有刷空心杯電機結構圖.14 圖表 25：無刷空心杯電機結構圖.14 圖表 26：微特電機下游應用領域分布.14 圖表 27：微特電機市場競爭格局.14 WY5XPY5W4YQX5

10、XDV9P9R6MtRoOnPmOeRqQwOiNmMqN7NnNyRNZmOtPxNtOxO 2022 年 08 月 04 日 P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 28：鳴志電器部分類型產品價格展示.15 圖表 29：人形機器人空心杯電機需求量的敏感性分析（萬臺）.15 圖表 30：波士頓動力 BigDog 足部理想軌跡圖.16 圖表 31：波士頓動力機器人的期望驅動力仍以液壓驅動為主.16 圖表 32：高性能電缸結構圖.16 圖表 33：直線式電缸與平行式電缸的典型內部結構.17 圖表 34：人形機器人伺服電缸需求量的敏感性分析（萬臺）.17 圖表 35：江蘇雷

11、利營業收入（億元）.18 圖表 36：江蘇雷利歸母凈利潤及增速（億元）.18 圖表 37：江蘇雷利各業務收入占比.18 圖表 38：江蘇雷利綜合毛利率及各產品毛利率.18 圖表 39：公司股權結構圖.19 圖表 40：鳴志電器營業收入（億元）.19 圖表 41：鳴志電器歸母凈利潤（億元）.19 圖表 42：鳴志電器各業務收入占比.20 圖表 43：鳴志電器綜合毛利率及分產品毛利率.20 圖表 44：公司部分產品種類展示.20 2022 年 08 月 04 日 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 一、電機技術日趨成熟，一、電機技術日趨成熟，伺服電機和步進電機是行業主流伺服電

12、機和步進電機是行業主流 1.1 歷經歷經 200 年技術更迭年技術更迭與產業磨礪與產業磨礪，電機，電機逐步走向成熟逐步走向成熟“電機”廣義上來說包括電動機、發動機和原動機等所有可實現電能、機械能相互轉化的裝臵，但通常情況下所謂電機指的是電動機。電動機也稱馬達，它的作用是將電能轉化為機械能，產生驅動力矩，作為用電器和機械設備的動力源。電機發展至今已有 200多年的歷史，其發展歷程可分為以下四個重要階段。第一階段：第一階段：基本理論建立，直流電機產生基本理論建立，直流電機產生（1821-1870）。1821 年法拉第制成了世界上第一個實驗電機的模型，并在 1831 年發現了電磁感應定律。1832

13、年皮克西利用磁鐵和線圈的相對運動，制成了一臺原始型旋轉磁極式直流發動機，這就是現在直流發電機的雛形。1834-1870 年期間，發電機領域產生了三項重大發明和改進，即永磁體轉變到電流線圈、西門子兄弟從蓄電池他勵發展到發電機自勵、格拉姆提出環形繞組，此后發電機與電動機的可逆原理被廣泛接受，兩者同步發展。第二階段：直流電機趨于成熟，交流電機第二階段：直流電機趨于成熟，交流電機開始開始受到受到關注關注（1870-1880）。1873 年，海夫納阿爾泰涅克發明了鼓形繞組，提高了導線的利用率。1880 年愛迪生提出采用疊片鐵芯，進一步降低了鐵芯損耗與繞組溫升。鼓形電樞繞組和有槽疊片鐵芯結構一直沿用至今。

14、隨著直流電機的廣泛應用，其固有缺點也很快暴露出來，主要問題在于遠距離輸電、電機換向存在困難，因此 19 世紀 80 年代后，人們注意力逐漸向交流電機方向轉移。第三階段：交流電機第三階段：交流電機誕生誕生并不斷并不斷向前向前發展發展（1885-1890）。1885 年加利萊奧費拉里斯提出了旋轉磁場原理，并研制出廠二相異步電動機模型，1886 年移居尼古拉特斯拉也獨立地研制出二相異步電動機。1889 年多利沃多勃羅沃利斯基制成一臺三相交流單鼠籠異步電動機，與單相和兩相系統相比，三相系統效率高、用銅少，電機性價比、容量體積比和材料利用率均有明顯改進。交流電機的研制和發展，特別是三相交流電機的研制成功

15、為遠距離輸電創造了條件，把電工技術提高到一個新的階段。第四階段：第四階段：電機理論和設計、制造技術逐步完善電機理論和設計、制造技術逐步完善（20 世紀至世紀至 21 世紀世紀）。進入 20 世紀，工業的高速發展不斷對電機提出新的要求，而自動化方面的特殊需要則使控制電機和特種電機迅速發展。同時，這一時期電機理論不斷豐富，材料和冷卻技術不斷改進，交、直流電機的單機容量、功率密度與材料利用率都有顯著提高。第五階段：永磁電機是第五階段：永磁電機是 21 世紀世紀電機發展方向（電機發展方向（21 世紀至今）世紀至今）。進入 21 世紀，專用性、輕量化、高性能是電機行業發展方向。在專門化的基礎上，專用電機

16、的節電潛能很大。而永磁電機控制性能好，節能且體積小，可通過頻率的變化調速，又容易做成低速直接驅動等優點，在醫療器械、視聽產品、計算機、數控機床、電動車輛、航空航天產品等領域得到廣泛應用。同時輕量化需求下，屬于永磁伺服電機中的小功率的空心杯電機等微型電機開始得到各個行業的重視。2022 年 08 月 04 日 P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 1：電機發展歷程 資料來源：電機學，國盛證券研究所 1.2 人形機器人人形機器人新增新增電機需求，電機需求，伺服電機伺服電機在眾多分類中脫穎而出在眾多分類中脫穎而出 電機種類繁多，按用途可分為動力電機和控制電機兩大類，動力電機

17、功率較大，側重于電機的啟動、運行和制動方面的性能指標，而控制電機輸出功率較小，側重于電機控制精度和響應速度等指標。動力電機動力電機：按運動方式，可分為旋轉電機和直線電機。旋轉電機按電壓性質分為直流電機與交流電機，其中直流電機按內部有無碳刷可分為有刷電機和無刷電機兩種；交流電機按結構可分為同步電機和異步電機，按相數不同可分為三相交流電機和單相交流電機。交流電機按其轉子結構不同，還可分為籠型和繞線轉子型，其中籠型三相異步電動機為應用最廣的動力電機?？刂齐姍C控制電機：根據控制方法與用途的不同，可分為步進電機、伺服電機、測速電機、力矩電機（也叫直驅電機）等，其中步進電機是一種電脈沖信號轉換成角位移或者

18、線位移的電動機，每一個脈沖信號，對應的有一個角度，轉速與脈沖頻率有關。整體看，控制電機相較于動力電機，增加了控制電路，但電機部分與動力電機并無本質區別，仍可按動力電機的分類方式進行劃分。圖表 2：電機分類（按照用途劃分）資料來源：工控網，國盛證券研究所 伺服和步進電機是控制電機伺服和步進電機是控制電機下下的主要產品的主要產品，其中伺服電機優勢更加明顯，其中伺服電機優勢更加明顯。步進電機是一 2022 年 08 月 04 日 P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 種將電脈沖信號轉換成相應角位移或線位移的電動機，每輸入一個脈沖信號，轉子就轉動一個角度或前進一步，其輸出的角位移或

19、線位移與輸入的脈沖數成正比，轉速與脈沖頻率成正比。伺服電機則是一種補助馬達間接變速裝臵，其可以控制速度，位臵精度非常準確，伺服電機分為直流和交流伺服電動機兩大類，其主要特點是當信號電壓為零時無自轉現象，轉速隨著轉矩的增加而勻速下降。在數字控制的發展趨勢下，運動控制系統中大多采用步進電機或全數字式交流伺服電機作為執行電動機。兩者在控制方式上相似（脈沖和方向信號），但在使用性能和應用場合上存在著差異。步進電機通常為開環控制，易出現失速或與控制器失去同步的情況。伺服電機為閉環控制，通過實時的閉環信號反饋來調整，實現更精密的控制。綜合來講，伺服電機在控制精度、低頻特性、過載能力、速度響應等許多性能方面

20、都優于步進電機，更適用于工業自動化、機器人等領域，但步進電機具備性價比優勢，在一些要求不高的場合仍可使用。圖表 3：步進電機結構圖 圖表 4：伺服電機結構圖 資料來源：鳴志電器官網，國盛證券研究所 資料來源：鳴志電器官網，國盛證券研究所 圖表 5：伺服電機與步進電機性能對比 性能性能 步進電機步進電機 伺服電機伺服電機 控制精度 取決于相數和拍數，兩相混合式步進電機的步距角一般為 1.8、0.9 取決于編碼器，2500 線增量式編碼器電機精度為 0.036 低頻特性 低速時易出現低頻振動現象 具備振動抑制功能 矩頻特性 輸出力矩隨轉速升高而下降，低速時轉矩較高，高速時轉矩會急劇下降 恒力矩輸出

21、 過載能力 一般不具有過載能力 具有較強的過載能力 運行性能 開環控制，啟動頻率過高或負載過大易出現失步或堵轉的現象，停止時轉速過高易出現過沖現象 閉環控制，一般不會出現失步或過沖現象 速度響應性能（從靜止加速到工作轉速）200400 毫秒 10 毫秒（以鳴志 400W 交流伺服電機為例）懸停能力 停轉時轉矩達到峰值，保持力矩較大，可以在不使用剎車的情況下保持在停止位臵 一般沒有保持力矩，依靠動態調節保持在停止位臵 經濟性 結構簡單，成本較低 結構較復雜，成本較高 資料來源：鳴志電器官網，國盛證券研究所 人形機器人人形機器人新增更多電機需求，伺服電機和步進電機均具備適配性新增更多電機需求，伺服

22、電機和步進電機均具備適配性。特斯拉預計在 9 月30 日的特斯拉第二個人工智能日（AI Day）發布人形機器人產品，人形機器人有望催生更大的電機用量需求。從電機用量來看，單臺人型機器人電機用量超 40 個，而對于所使用的電機產品而言，具備更高控制精度并廣泛使用于工業機器人、通用自動化領域的伺服電機將是未來人形機器人的主要配臵。此外，對于步進電機而言，其在人形機器人 2022 年 08 月 04 日 P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 的眼睛部位具備較好適配性，目前現有學術研究和實驗設計中，在機器人仿生眼中使用步進電機是較為理想和可靠的選擇，因為仿生眼在需要具有人類一樣的視

23、覺功能，并且體積較小，要求驅動攝像頭的驅動機構具備小體積并能提供各自的兩個自由度運動（180），而步進電機可以實現無位臵傳感器的位臵控制，并保證平穩運行，因此在人形機器人眼部安裝步進電機具備較好適配性。圖表 6：人形機器人電機使用類型 圖表 7：四自由度仿真眼球硬件結構 資料來源：特斯拉，國盛證券研究所 資料來源：仿生眼球用四自由度步進電機驅動控制系統研究，國盛證券研究所 二、人形機器人二、人形機器人大時代來臨大時代來臨，伺服伺服電機電機需求需求有望爆發有望爆發 2.1 伺服電機伺服電機種類眾多種類眾多，高效高效+輕量化輕量化+微型化微型化產品產品是未來發展方向是未來發展方向 伺服電機產業鏈層

24、次明晰伺服電機產業鏈層次明晰，稀土磁材是必備原材料。稀土磁材是必備原材料。伺服電機產業鏈涉及稀土磁材、電子原器件、伺服系統制造、機器人等，上游來看，伺服電機行業的上游主要是稀土磁材和電子零部件等其他材料，稀土磁材是伺服電機制造過程中必需的重要原材料。中游來看，除伺服電機制造以外，伺服系統還包括伺服驅動器制造以及數控系統研發等環節。下游來看，伺服電機可以廣泛應用于醫療器械、機器人制造、汽車制造和工業裝備制造等領域，具備廣闊的應用前景。圖表 8：伺服電機產業鏈 資料來源：前瞻產業研究院，國盛證券研究所 2022 年 08 月 04 日 P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 國內

25、國內伺服電機市場規模近伺服電機市場規模近 200 億元，億元，匯川技術引領國產替代浪潮匯川技術引領國產替代浪潮。近看來，我國伺服電機市場規模穩步增長，根據工控網數據，2021 年我國伺服電機市場約 169 億元，2017-2021 年 CAGR 約為 10%，受到下游工業機器人、醫療器械、電子制造設備等產業擴張的影響，伺服電機在新興產業應用規模也不斷增加。從競爭格局上看，匯川技術已占領國內龍頭地位，根據 MIR DATABANK 的數據顯示，2021 年上半年，國產品牌中，匯川技術在國內市場份額首次排名第一，市占率達 15.9%，除匯川外，排名靠前的電機廠商依然以日本和臺灣為主，包括日本安川（

26、11.9%）、臺灣臺達（8.9%）、日本松下（8.8%）和日本三菱（8.3%），行業 CR5 為 53.8%，集中度較高。但從國內其他廠商競爭力角度看，在匯川引領下，眾多國內電機企業開始奮起直追，包括禾川科技、江蘇雷利、鳴志電器在內的眾多國內品牌都推出自己成熟的伺服電機產品，并開始在市場上嶄露頭角。圖表 9：中國伺服電機市場規模 圖表 10：中國伺服電機市場競爭格局（2021H1）資料來源：工控網，國盛證券研究所 資料來源：MIR DATEBANK，國盛證券研究所 從分類上看，從分類上看，普通伺服電機、舵機和空心杯電機普通伺服電機、舵機和空心杯電機是主要類型。是主要類型。普通的伺服電機主要分為

27、直流伺服電機和交流伺服電機，其中直流電機是將直流電能轉換為機械能，其按勵磁方式分為永磁、他勵和自勵 3 類，此外，對于直流電機而言，其還可以按照有無電刷（碳刷）分為有刷直流伺服電機和無刷直流伺服電機。圖表 11：伺服電機產業鏈 資料來源：知乎，國盛證券研究所 碳刷：碳刷：碳刷是用于電機的換向器或滑環上，作為導出導入電流的滑動接觸體碳刷是用于電機的換向器或滑環上，作為導出導入電流的滑動接觸體。其導電，導熱以及潤滑性能良好，并具有一定的機械強度和換向性火花的本能，幾乎所有的有刷電機都使用碳刷，它是有刷電機的重要組成部件。根據有無碳刷，直流伺服電機分為有刷電機和無刷電機，有刷電機成本低，結構簡單，控

28、制容易，需要維護，但由于維護不方便（換碳刷），產生電磁干擾，為了提高直流電機的使用壽命、0%2%4%6%8%10%12%14%16%020406080100120140160180200201720182019202020212022E伺服電機市場規模（億元）yoy15.9%11.9%8.9%8.8%8.3%46.2%匯川技術 日本安川 臺灣臺達 日本松下 日本三菱 其他 2022 年 08 月 04 日 P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 運轉穩定性以及降低直流電機的噪聲和電磁干擾，無刷直流電機有逐步取代有刷電機的趨勢。對于交流伺服電機來說，一般不用恒磁場，所以用不著換

29、向器，也就無須電刷，故其也是無刷電機一種，分為同步和異步電機。圖表 12：碳刷產品展示圖 圖表 13：有刷電機和無刷電機構造 資料來源：工控網，國盛證券研究所 資料來源：天孚電機官網，國盛證券研究所 空心杯電機是直流電機的特殊形式?？招谋姍C是直流電機的特殊形式。伺服電機中還存在一種直流永磁的伺服控制電機，即空心杯電機，其體積較小且效率較高，屬于微特電機的一種?？招谋妱訖C由機殼、線圈、后蓋、磁體和換向器組成，線圈看起來像一個水杯，故稱空心杯，其在結構上突破了傳統電機的轉子結構形式，采用的是無鐵芯轉子，也叫空心杯型轉子，這種轉子結構徹底消除了由于鐵芯形成渦流而造成的電能損耗，同時其重量和轉動慣

30、量大幅降低，從而減少了轉子自身的機械能損耗。此外，根據有無電刷，空心杯電機亦可分為有刷空心杯電機和無刷空心杯電機。圖表 14：空心杯電機和普通電機結構存在差異 資料來源：天孚微電機，國盛證券研究所 以空心杯電機為代表的新型電機具備以空心杯電機為代表的新型電機具備高效、輕量化、微型化高效、輕量化、微型化等特點，其亦等特點，其亦是是伺服伺服電機電機的的未來未來發展方向發展方向。在全世界節能環保理念廣泛普及的背景下，高效率環保節能電機變成全世界電機產業發展規劃的共識，空心杯電機、直流無刷電機、伺服電缸等電機均具備更高功率密度，符合綠色環保和低碳理念，未來在耗電量大、使用頻率高的家電、機器人等領域還將

31、逐步滲透。此外，工業機器人、家用電器等設備越來越趨于高效節能化、小型化及智能化，電機作為執行元器件的重要組成部分，對輕量化、微型化和響應速度的要求也越來越高。以無槽無刷電機為例，近來年無刷直流電機已越來越多地替代有刷直流電機，尤其在高速和長使用壽命的應用場景中，而無刷直流電機的鐵芯為了安放電子繞組，一般采用開槽設計，而鐵芯的齒槽在磁場中會產生齒槽轉矩，造成電機轉矩波動、2022 年 08 月 04 日 P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 振動和嗓音，影響電機在速度控制系統中的低速性能和精度。因此無槽設計的無刷直流電機逐漸被開發出來，與傳統有槽無刷電機相比，其具備體積更小

32、、成本低、功率密度更高、過載能力更強等多個優點。整體看，我們認為，以空心杯電機、伺服電缸、無槽無刷電機等為代表的新型電機在技術路徑上正逐步向高效率、輕量化、低成本的方向持續突破，這種技術導向有望成為一種產業發展趨勢，各類產品也將在在機器人、家電、汽車等領域進一步加速滲透。圖表 15：傳統有槽無刷直流電機結構 圖表 16：無槽無刷直流電機結構 資料來源：鳴志電器官網，國盛證券研究所 資料來源：中駿電機，國盛證券研究所 2.2 仿真仿真人形結構帶動人形結構帶動伺服伺服電機用量迎來指數級增長電機用量迎來指數級增長 特斯拉特斯拉 Bot 即將推出，即將推出，人形機器人帶來人形機器人帶來更大想象空間更大

33、想象空間。特斯拉預計在 9 月 30 日的特斯拉第二個人工智能日（AI Day）發布人形機器人產品。這款機器人運用了特斯拉最先進的 AI 技術，基于特斯拉在自動駕駛領域的技術積累進行開發，被稱為是 2022 年最重要的產品開發項目，甚至可能比汽車業務更重要。從已公布的參數看，特斯拉人形機器人主要配臵包括：1）身高 5 尺 8 寸（約 1.73 米）；2）頭部帶有顯示屏，用以展示信息；3）采用 Autopilot 的攝像頭作為視覺感知傳感器，共八個攝像頭；4）采用 FSD Computer作為計算核心；5）脖子、胳膊、手、腿、軀干累計搭載了 40 個機電傳動器；6）搭載多相機神經網絡、基于神經網

34、絡的規化、自動標記、算法訓練等；7）以輕量材料打造，最高時速達 5 英里/小時。2022 年 08 月 04 日 P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 17：Tesla Bot 硬件配臵 資料來源：特斯拉，國盛證券研究所 單臺人形機器人電機用量超單臺人形機器人電機用量超 40 個，個，較傳統工業機器人的電機用量大幅增長。較傳統工業機器人的電機用量大幅增長。從傳統工業機器人看，其可以分為多關節、SCARA、delta、協作機器人幾大類，我們按照其各自的自由度（關節數量）進行細分，多關節機器人和協作機器人多以六軸為主，單臺六軸機器人的六個自由度對應 6 臺電機需求，SC

35、ARA 機器人擁有三個互相平行的旋轉軸和一個線性軸，故 4 個自由度對應 4 臺電機，delta 機器人為并聯結構，由三條從動臂組成，對應 3 臺電機，同時在旋轉末端執行器位臵配備第四臺電機，目前新一代的 Delta 機器人一般是用直驅力矩電機取代伺服電機的設計，但數量上看單臺機器人電機用量仍為 4個。而特斯拉 Optimus 將搭載約 40 個電機，實現對頸部、手臂、手指、軀干、腿部等部位的控制，電機數量較傳統工業機械人和服務機器人有大幅提升。圖表 18：多關節（六軸）機器人和 SCARA 機器人展示 圖表 19：Delta 機器人結構圖 資料來源：百度百科，國盛證券研究所 資料來源：CSD

36、N，國盛證券研究所 2022 年 08 月 04 日 P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 20：人形機器人電機用量較傳統工業機器人大幅增長 機器人類型機器人類型 電機數量電機數量（臺）（臺）多關節機器人（六軸）6 SCARA 機器人 4 協作機器人（六軸）6 Delta 機器人 4 人形機器人 大于 40 資料來源：特斯拉，Wind，國盛證券研究所 工業機器人：工業機器人：伺服伺服電機用量需求電機用量需求保持保持穩定增長。穩定增長。根據 MIR 數據，2021 年我國工業機器人銷量為 25.7 萬臺，其中多關節/SCARA/delta/協作機器人占比分別為61.9

37、%/29.1%/6.0%/3.0%。假設各類機器人銷量占比保持基本穩定，預計 2025 年我國工業機器人銷量有望突破 45 萬臺。同時，我們做出如下假設：1）假設多關節機器人和協作機器人均為六軸機器人；2）delta 機器人均采用伺服電機而非新一代的力矩電機；3）按照多關節/SCARA/delta/協作機器人的單臺伺服電機用量 6/4/4/6臺進行計算。在此假設下，預計 2025 年我國工業機器人電機用量有望超過 240 萬臺，整體需求保持穩定向上增長。圖表 21：工業機器人伺服電機需求量 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 多關節機器人（六軸）多關節機器人（六軸）銷量（

38、萬臺）15.9 18.9 21.4 24.3 27.0 單臺電機用量（臺）6 6 6 6 6 伺服電機需求量（萬臺）95.2 113.1 128.7 145.6 161.9 SCARA 機器人機器人 銷量（萬臺）7.5 9.0 10.4 11.6 12.8 單臺電機用量（臺）4 4 4 4 4 伺服電機需求量（萬臺）29.8 35.8 41.5 46.5 51.2 delta 機器人機器人 銷量（萬臺）1.5 1.9 2.1 2.4 2.7 單臺電機用量（臺）4 4 4 4 4 伺服電機需求量（萬臺）6.2 7.4 8.6 9.8 11.0 協作機器人（六軸）協作機器人（六軸）銷量（萬臺）0.

39、8 1.2 1.8 2.4 3.2 單臺電機用量（臺）6 6 6 6 6 伺服電機需求量（萬臺）4.6 7.4 10.7 14.7 19.2 合計合計（萬臺）（萬臺）135.8 163.8 189.4 216.5 243.2 資料來源：MIR，國盛證券研究所 注：測算過程包含主觀假設，結論與實際可能存在誤差 人形機器人：人形機器人：伺服伺服電機需求量呈指數級增長，產業鏈迎來黃金時代。電機需求量呈指數級增長，產業鏈迎來黃金時代。人形機器人關節預計在 40 個以上，我們按照 40 個關節數量計算，對應 40 臺電機用量，包括頸部、手臂、手指、軀干、腿部等各個部位，我們在人形機器人銷量達到 100

40、萬臺的中性假設下，預計對應人形機器人電機用量達到 4000 萬臺，較傳統工業機器人電機需求量大幅增長?？紤]到不同部位配臵的電機功率、大小存在差異，其價格也存在差異，我們假設單臺電機均價 1200 元，則單臺人形機器人電機價值量有望達到4.8 萬元，按 100 萬臺銷量計算，人形機器人有望帶來 480 億的增量市場空間。2022 年 08 月 04 日 P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 22：人形機器人電機需求量的敏感性分析（萬臺）銷量銷量 單臺用量單臺用量 20 50 100 200 500 38 760 1900 3800 7600 19000 40 800

41、2000 4000 8000 20000 42 840 2100 4200 8400 21000 資料來源：wind，國盛證券研究所 注：橫軸為特斯拉人形機器人銷量，縱軸為單臺人形機器人配備電機數量 2.3 人形機器人人形機器人手指關節手指關節自由度提升，自由度提升，空心杯電機空心杯電機具備較強具備較強契合度契合度 更加靈活的應用場景驅動更加靈活的應用場景驅動下下人形機器人手指人形機器人手指應應具備更高具備更高的的自由度自由度。人形機器人的重點在于替代人的部分工作場景，同時進行更好的交互以輔助人進行工作，因此其會面臨更加多樣化、更加復雜的應用場景，故賦予其手指關節更高自由度使得其具備抓取、傳遞

42、等基本功能是關鍵?？紤]到人形機器人的仿真性，其手指關節處需要配備體積小且能輸出較大力的電機。我們認為，具備節能、靈敏且體積較小的空心杯電機和將伺服電機與絲杠集成的模塊化產品電缸，天然適配于人形機器人手指關節。圖表 23：五自由度手指機器人展示 資料來源：CSDN，國盛證券研究所 空心杯電機：空心杯電機：優點優點明顯明顯，與人形機器人完美適配。，與人形機器人完美適配?？招谋妱訖C屬于微型直流永磁伺服電動機，它可以利用永磁鐵產生磁場，從而實現直流供電。與傳統電機的不同之處在于，空心杯電機結構為轉子無鐵芯，轉子無鐵芯的結構設計一是可以降低電機質量，二是可以降低電機的機械損耗，便于延長電機壽命，從根本

43、上杜絕了因鐵芯而產生的鐵耗，提升效率?？招谋姍C可以分為無刷空心杯電機和有刷空心杯電機，作為高效率的能量轉換裝臵，優點明顯：1）節能性：能量轉換效率高，其最大效率一般在 70%以上；2）控制特性：起動、制動迅速，響應極快，在高速運轉狀態下，可以方便地對轉速進行靈敏的調節；3）運行穩定且十分可靠，轉速波動很小，能夠容易的控制在 2%以內；4）重量輕，體積?。嚎招谋妱訖C的能量密度大幅度提高，與同等功率的鐵芯電動機相比，其重量、體積減輕超過三分之一。由于空心 2022 年 08 月 04 日 P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 杯電動機克服了有鐵芯電動機不可逾越的技術障礙，

44、其在軍事、各類工業產品、高科技、民用電器等各領域應用廣泛。而對工業機器人、仿生義肢等，空心杯電機憑借其快速響應的隨動系統能夠很好發揮作用。對于人形機器人而言，空心杯電機除快速響應外，體積小、重量輕、節能等各種特點都符合人形機器人需要，隨著人形機器人大時代來臨，空心杯電機有望迎來需求爆發。圖表 24：有刷空心杯電機結構圖 圖表 25：無刷空心杯電機結構圖 資料來源：鳴志電器官網，國盛證券研究所 資料來源：中駿電機官網，國盛證券研究所 海外品牌占據高端市場，國內產品性價比優勢明顯。海外品牌占據高端市場，國內產品性價比優勢明顯。由于空心杯電機屬于微特電機的一種，而微特電機屬于技術密集行業，其興起于瑞

45、士，發展于日本，而后隨技術擴散逐步向發展中國家轉移，因此我國的空心杯電機產品較國外還存在一定差距。從微特電機的下游看，信息處理、家用電器和武器、航空等領域占據主要份額，而目前在 IT 微特電機領域，日本企業相對領先，其中硬盤主軸電機是技術含量較高的微電機，Nidec（電產）、inebea（美蓓亞）都是代表廠商，手機用線性震動電機僅 SEMCO（三星電機）等少數企業可以供貨。在汽車微特電機領域，同樣是日本企業主導市場，Nidec（電產）、ASMO（阿斯莫）、Mitsuba（三葉）、Denso（電裝）占據主要市場份額，空心杯電機作為電機的新的發展方向，國外廠商也紛紛加強產品布局，如 Maxon（瑞

46、士）、Faulhaber（德國）等著名微電機廠商都已經大量申請空心杯電機相關的專利技術。目前，國內廠商在微特電機，尤其是空心杯電機領域開始奮起直追，不斷加速國產替代，從價格上看，國內廠商微特電機產品價格在幾百元不等，且性能上開始逐步收斂國外同類型產品，性價比優勢凸顯。圖表 26：微特電機下游應用領域分布 圖表 27：微特電機市場競爭格局 資料來源：科創中國，國盛證券研究所 資料來源：科創中國，國盛證券研究所 29%26%20%13%7%3%2%信息處理 家用電器 武器、航空、農業、輕紡、醫療、包裝等 汽車電器設備 視像處理 工業控制 其他 2022 年 08 月 04 日 P.15 請仔細閱讀

47、本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 28：鳴志電器部分類型產品價格展示 產品類型產品類型 型號型號/參數參數 價格價格（元）（元）有刷空心杯電機 基座尺寸 16mm/功率 2W 400-800 基座尺寸 10mm/功率 1.1W 1000-1500 直流無刷電機 基座尺寸 36mm/功率 4-28W 200-300 無刷無齒槽電機 基座尺寸 13mm/功率 10W 約 1000 微型電缸 絲桿導程 3mm/最大水平和垂直負載：3/2kg 約 3300 資料來源：鳴志電器官網，國盛證券研究所 人形機器人人形機器人有望有望帶動帶動空心杯電機用量空心杯電機用量大幅增長大幅增長?？紤]到空心杯

48、電機體積較小，更易于裝配在機器人小關節處，保守假設下，我們假設空心杯電機僅用在人形機器人手指關節處，且僅考慮三根手指裝配空心杯電機（一只手臂），則單臺機器人所需空心杯電機數量為 6 臺，中性假設人形機器人銷量達到 100 萬臺，對應空心杯電機需求量為 600 萬臺。圖表 29：人形機器人空心杯電機需求量的敏感性分析（萬臺）銷量銷量 單臺用量單臺用量 20 50 100 200 500 6 120 300 600 1200 3000 8 160 400 800 1600 4000 10 200 500 1000 2000 5000 資料來源：wind，國盛證券研究所 注：橫軸為特斯拉人形機器人銷

49、量，縱軸為單臺人形機器人配備空心杯電機數量 2.4 伺服電缸符合人形機器人降能耗目標，產品需求有望持續推升伺服電缸符合人形機器人降能耗目標，產品需求有望持續推升 動力問題是機器人的核心問題，動力問題是機器人的核心問題，波士頓動力采用液壓執行器進行輔助驅動波士頓動力采用液壓執行器進行輔助驅動。波士頓動力早期機器人主要是電機通過齒輪驅動連桿機構，對于沒有載荷要求的機器人而言足夠，但 BigDog 這類以內燃機為動力且需搭載較大負荷的機器人產品系統能耗高，能量的多次轉換、多環節傳遞造成了大能量損失，原有設計方案無法滿足。為了提高機器人運行的效率、減小功率消耗以及提高運動穩健性，波士頓動力通過判斷關節

50、承受的載荷類型和大小，以選擇適當的液壓或電動制動器，使得機器人的功率消耗最低。但從其動力來源看，最主要依靠的驅動方式仍為液壓驅動，在腿部上肢和下肢的連接處采取的多以液壓執行器為主，相比于純電動執行器，在降功耗、提效率上仍存在一定不足。2022 年 08 月 04 日 P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 30：波士頓動力 BigDog 足部理想軌跡圖 圖表 31：波士頓動力機器人的期望驅動力仍以液壓驅動為主 資料來源：波士頓動力，國盛證券研究所 資料來源：波士頓動力，國盛證券研究所 伺服伺服電缸：電缸：有望替代液壓執行器，完美符合人形機器人產品需求導向有望替代液壓執

51、行器，完美符合人形機器人產品需求導向。伺服電缸是將伺服電機與絲杠一體化設計的模塊化產品，將伺服電機的旋轉運動轉換成直線運動。伺服電缸通過結構上的改造將伺服電機自身優勢轉變成精確速度控制，精確位臵控制和精確推力控制，從而實現高精度直線運動。從優點上看，伺服電缸能夠快速與 PLC 等控制系統連接，實現高精密運動控制，同時具備噪音低，節能，干凈，高剛性，抗沖擊力，超長壽命，操作維護簡單等優勢，并且可以適應在惡劣環境下的工作，廣泛適用于造紙行業，化工行業，汽車行業，電子行業，機械自動化行業，焊接行業等各領域。對于人形機器人而言，伺服電缸的節能、輕量化特點相比于液壓驅動具備較好的優勢，符合特斯拉本身的電

52、動化導向，也符合人形機器人產品未來的要求。圖表 32：高性能電缸結構圖 資料來源：神威氣動官網，國盛證券研究所 伺服電缸常見伺服電缸常見類型有直流伺服電缸、交流伺服電缸和步進伺服電缸等。類型有直流伺服電缸、交流伺服電缸和步進伺服電缸等。從結構上看，電缸一般由絲桿、缸體、電機、動力管組成，從外形結構上可分為直線式（直連式）、平行式（折返式）。1）直線式：典型的直線式電缸由伺服電機、伺服驅動器、高精 2022 年 08 月 04 日 P.17 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 度滾珠絲杠或行星滾珠絲杠、直線位移傳感器和缸體等組成，伺服電機與傳動絲桿安裝在一條直線上，通過聯軸器相連。

53、直線式整體結構緊湊，能快速響應，且具備高剛性、低噪音特點；2）平行式：平行式電缸的電機與缸體部分平行安裝，通過同步帶及同步帶輪與電缸的傳動絲桿相連接。平行式電缸具有直線式的優點，而且由于整體長度小，更加適用于空間較小的應用場景。圖表 33：直線式電缸與平行式電缸的典型內部結構 資料來源：神威氣動官網，國盛證券研究所 伺服電缸契合人形機器人未來多方位的應用場景，需求量有望隨之提升。伺服電缸契合人形機器人未來多方位的應用場景，需求量有望隨之提升。伺服電缸高精密運動控制的特點符合人形機器人的要求，同時低噪、節能、高剛性以及能夠適應惡劣環境工作的特點符合當前用戶端對人形機器人應用場景的期望。從產品適配

54、上看，伺服電缸主要針對人形機器人膝關節、肘關節和肩關節的連接處，起到輔助驅動的作用，使用伺服電缸相比于采用液壓執行器，在控制成本的同時，也能夠降低機器人的重量，降低耗電量。我們按照保守情況做出預測，假設伺服電缸僅用在人形機器人膝關節、肘關節和肩關節三處使用，則單臺機器人所需伺服電缸數量為 6 臺，中性假設人形機器人銷量達到 100 萬臺，對應空心杯電機需求量為 600 萬臺。圖表 34：人形機器人伺服電缸需求量的敏感性分析（萬臺）銷量銷量 單臺用量單臺用量 20 50 100 200 500 4 80 200 400 800 2000 6 120 300 600 1200 3000 8 160

55、 400 800 1600 4000 資料來源：wind，國盛證券研究所 注：橫軸為特斯拉人形機器人銷量，縱軸為單臺人形機器人配備伺服電缸數量 2022 年 08 月 04 日 P.18 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 三、重點公司推薦三、重點公司推薦 3.1 江蘇雷利：中高端微特電機領軍企業江蘇雷利：中高端微特電機領軍企業 公司是全球家用微特電機領軍企業，通過外延并購切入醫療器械、新能源汽車零部件、公司是全球家用微特電機領軍企業，通過外延并購切入醫療器械、新能源汽車零部件、工控等高景氣賽道，打開新的成長空間。工控等高景氣賽道，打開新的成長空間。通過橫向拓展應用領域，公司 2

56、021 年實現收入 29.2 億元，同比增長 20.5%，收入增速邊際改善。公司經過多年經營，已成為全球知名的微特電機供應商。公司借鑒海外龍頭經驗，通過并購等方式切入醫療器械、新能源、工控等高端應用場景。2021 年公司“多應用領域”戰略成效顯著，實現了工控市場的重大突破，同時新能源、醫療器械領域也取得快速增長，實現營業收入 29.2 億元，同比增長 20.5%，收入增速邊際改善。圖表 35：江蘇雷利營業收入（億元）圖表 36：江蘇雷利歸母凈利潤及增速（億元）資料來源：wind，國盛證券研究所 資料來源：wind，國盛證券研究所 家用電機為基本盤，工控、醫療、新能源家用電機為基本盤，工控、醫療

57、、新能源等高毛利產品等高毛利產品快速放量快速放量。公司基本盤為家用電機及組件，包括空調、冰箱、洗衣機等電機和組件，2021 年家用電機及組件（空調+冰箱+洗衣機）收入為 16.4 億元，占總收入比重 64.0%。工控產品主要為絲桿電機、無刷電機及組件，主要應用于工業設備的閥門電機等，2021 年實現收入 2.95 億元，同比增長 60%。汽車零部件主要為汽車水泵、汽車電機及沖壓件，醫療及運動健康電機及組件主要為絲桿電機、跑步機電機及組件。從毛利率來看，工控、醫療等產品相較于傳統家電產品毛利率更高，有利于公司產品結構優化。圖表 37：江蘇雷利各業務收入占比 圖表 38：江蘇雷利綜合毛利率及各產品

58、毛利率 資料來源：wind，國盛證券研究所 資料來源：wind，國盛證券研究所 0%5%10%15%20%25%30%05101520253035201720182019202020212022Q1營業收入 yoy-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%00.511.522.53201720182019202020212022Q1歸母凈利潤 yoy0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021其他 汽車零部件 醫療及運動健康電機及組件 工控電機及組件 家電電機及組件 0%5%10%15%20%25%30%35%4

59、0%45%20172018201920202021家用電機及組件 工控電機及組件 醫療及運動健康電機及組件 汽車零部件 綜合毛利率 2022 年 08 月 04 日 P.19 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 風險提示：風險提示：人形機器人銷量不及預期、特斯拉機器人延遲發布 3.2 鳴志電器：混合式步進電機龍頭，鳴志電器：混合式步進電機龍頭，加碼無刷電機加碼無刷電機打造解決方案供應商打造解決方案供應商 公司是全球領先的電機及驅動系統制造商，在步入電機、伺服系統、無刷電機、空心杯電機及驅動系統等方面實現了深入布局。其中混合式步進電機產品在全球市場一直享有較高的市場地位，占據全球

60、10%以上市場份額，打破了日本企業對混合式步進電機的壟斷。從股權結構看，公司實控人為常建鳴先生，持有鳴志投資 90%股權，目前公司已形成了以控制電機、驅動控制系統為核心，貿易代理及工業互聯網等業務協同發展的業務架構，其中鳴志國貿和鳴志美洲控股等核心子公司加速了公司全球范圍內的業務布局。圖表 39：公司股權結構圖 資料來源：Wind，國盛證券研究所 業績穩定增長，業績穩定增長，2021 年增長提速年增長提速。公司深耕運動控制領域二十余年，業績增長穩健，2017-2020 年營業收入 CAGR 為 10.8%，歸母凈利潤 CAGR 為 6.6%。2021 年公司布局的工廠自動化、醫療器械、生化分析

61、、移動服務機器人等新興、高附加值領域業務成效顯著，通用自動化、驅動控制系統類業務也取得快速成長，實現營業收入 27.1 億元，同比增長 22.7%；實現凈母凈利潤 2.8 億元，同比增長 39.3%。2022 年以來受疫情影響，業績增速有所下滑。圖表 40：鳴志電器營業收入（億元）圖表 41：鳴志電器歸母凈利潤（億元）資料來源：wind，國盛證券研究所 資料來源：wind，國盛證券研究所 控制電機及其驅動系統為公司核心業務，占比控制電機及其驅動系統為公司核心業務，占比 77.3%。公司專注于運動控制領域核心技術及系統級解決方案的研發和經營，經過二十逾年的發展，形成了以控制電機，通用自動化驅動控

62、制系統及 LED 智能照明控制驅動系統為核心，貿易代理及工業互聯網等0%5%10%15%20%25%051015202530201720182019202020212022Q1營業收入 yoy-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%00.511.522.53201720182019202020212022Q1歸母凈利潤 yoy 2022 年 08 月 04 日 P.20 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 業務協同發展的業務架構。核心業務控制電機及其驅動系統優勢明顯，2021 年該業務占比提升至 77.3%。此外，控制電機及其驅動系統業務具有較高的毛利率

63、，2021年為 39.5%，該業務占比逐年提升帶動公司整體毛利率上行。圖表 42：鳴志電器各業務收入占比 圖表 43：鳴志電器綜合毛利率及分產品毛利率 資料來源：wind，國盛證券研究所 資料來源：wind，國盛證券研究所 加碼無刷電機，公司著力打造電機與絲杠一體化設計的模塊化產品，優勢明顯。加碼無刷電機，公司著力打造電機與絲杠一體化設計的模塊化產品，優勢明顯。2020年，公司通過變更募集資金投資約 0.62 億元設立“無刷電機的新增產能項目”，項目達產后將形成新增年產 227 萬臺高標準無刷電機的生產能力，預計將為公司新增營業收入約 2.5 億元/年。2021 年公司無刷電機業務實現營收 1

64、.1 億元，同比增長 81.5%，主要源于產能的穩步提升以及得益于在移動服務機器人、高端醫療儀器等應用領域的增長。此外，公司自 2015 年開始組建精密直線傳動系統業務，專注于打造電機與絲杠一體化設計的模塊化產品，目前公司精密直線傳動系統業務聚焦重點行業，努力擴大存量市場份額，通過持續完善平臺化產品在增量市場上獲得競爭優勢，2021 年公司精密直線傳動系統業務實現營業收入 7310 萬元，較上年同期增長 73.6%。整體看，公司“運動控制器+電機驅動器+控制電機+精密直線傳動系統”的組合形成了完整的運動控制業務系統，標志著公司在自動化領域真正向解決方案級供應商的目標邁進。圖表 44：公司部分產

65、品種類展示 資料來源：鳴志電器官網，國盛證券研究所 風險提示：風險提示：人形機器人銷量不及預期、特斯拉機器人延遲發布 64.6%69.7%73.1%74.2%77.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021其他 設備狀態管理系統產品 LED控制與驅動產品 貿易代理業務 控制電機及其驅動系統 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%20172018201920202021控制電機及其驅動系統 貿易代理業務 LED控制與驅動產品 綜合毛利率 2022 年 08 月 04 日 P.21 請仔細閱讀本報告末頁聲明

66、請仔細閱讀本報告末頁聲明 風險提示風險提示 特斯拉人形機器人延遲發布風險特斯拉人形機器人延遲發布風險：特斯拉人形機器人預計 9 月 30 日發布，若產品尚未達到公司預定效果、產品測試出現技術故障等因素導致公司推遲產品發布，則對產業鏈相關公司會造成一定不利影響。銷量不達預期風險銷量不達預期風險：假若特斯拉人形機器人如期發布，并在 2023 年如期量產，但如果因為價格、消費者認可度等多重因素影響，產品銷量不及預期，人形機器人對人力替代的效果不及預期，機器代人滲透率依舊緩慢，則對產業鏈發展造成不利影響。經濟下行超預期風險經濟下行超預期風險：若宏觀經濟景氣度下行，固定資產投資額放緩，影響企業再投資意愿

67、，從而影響消費者消費意愿和產業鏈生產意愿，對整個行業將會造成不利影響，人形機器人滲透率也會放緩。2022 年 08 月 04 日 P.22 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告

68、當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議,本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，

69、在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法，結論不受任何

70、第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期基準指數漲幅在 5%15

71、%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市西城區平安里西大街 26 號樓 3 層 郵編：100032 傳真：010-57671718 郵箱： 地址：上海市浦明路 868 號保利 One56 1 號樓 10 層 郵編：200120 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 郵編：330038 傳真：0791-86281485 郵箱： 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：518033 郵箱：