毛利率預測： 據公司招股書，23H1 公司生產成本中原材料/包裝材料/其他成本占比 49.2%/20.0%/30.8%， 公司主要 原材料包括大豆油、面粉、魔芋粉以及海帶等 ，大豆油、面粉等原材料為大宗商品，公司目前與中聯儲、中糧等供應鏈建立了穩定的合作。雖然受到美國關稅措施的影響，大豆油價格或有一定漲幅，但預計整體對于成本端的影響不大。2024 年以來，面粉、海帶等價格同比呈現回落態勢，魔芋粉價格則上漲明顯，主要系國內魔芋種植面積受自然因素和產業特性影響、呈現下降，2024 年的高溫干旱天氣導致單產減少，而下游需求高景氣，進一步使得魔芋粉的價格漲勢明顯。我們預計在公司的成本結構中占比~10%，我們以 2024年的公司毛利率 48.1%為基數進行敏感性測算，若魔芋粉價格上漲 30%，則對應公司毛利率較 2024年同比-1.6pct，若魔芋粉價格上漲 40%，則對應公司毛利率較 2024年同比-2.1pct。此外，伴隨收入高速擴張，蔬菜制品業務產能利用率有望持續提振，或可對沖部分成本壓 力。展望 未來，我們認為短期內魔芋粉價格上漲仍會對 公司成本端形成一定壓力，但我們看好公司供應鏈進一步精益完善壓縮原料采購/生產等環節的費用，中長期看大單品戰略下規模效應不斷釋放有望進一步增厚公司盈利能力，產品/渠道結構亦有望進一步優化，帶動毛利率維持穩定上行趨勢。我們預計 25-27 年總體毛利率為 46.3%/47.3%/48.4%，同比-1.8/+1.0/+1.1pct，其中 25-27 年調味面制品業務毛利率為 48.5%/49.0%/49.3%，同比+1.0/+0.5/+0.3pct ， 25-27 年蔬菜制品業務毛利率為 45.5%/46.8%/48.4% ，同比-4.0/+1.4/+1.6pct，25-27 年豆制品及其他業務毛利率為 37.5%/38.2%/38.3%，同比+1.9/+0.7/+0.1pct。