醫藥生物行業：醫藥行業CXO&創新器械2022H1復盤-220921（31頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1 醫藥生物醫藥生物 Table_Date 發布時間：發布時間：2022-09-21 Table_Invest 優于大勢優于大勢 上次評級:優于大勢 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend漲跌幅（%）1M 3M 12M 絕對收益-8%-13%-28%相對收益-3%-4%-9%Table_Market 行業數據 成分股數量（只）352 總市值（億）53415 流通市值（億）25704 市盈率（倍）28.89 市凈率（倍）3.04 成分股總營收（億）21373 成分股總凈利潤（億）1963

2、 成分股資產負債率（%）41.82 Table_Report 相關報告 醫藥行業 2022 年 H1 全景復盤創新板塊篇-20220916 藥品網售政策靴子落地，線上線下一致性凸顯-20220903 手術機器人：國產替代浪潮下的黃金賽道-20220831 Table_Author 證券分析師：劉宇騰證券分析師：劉宇騰 執業證書編號：S0550521080003 010-63210890 Table_Title 證券研究報告/行業深度報告 醫藥行業醫藥行業 CXO&創新器械創新器械 2022H1 復盤復盤 報告摘要：報告摘要：Table_Summary 本報告主要圍繞 CXO、醫療器械兩個板塊針

3、對 2022H1 上市公司表現復盤，挖掘細分賽道投資機會。核心觀點包括：海外業務加速增長，訂單加速向國內轉移。海外業務加速增長，訂單加速向國內轉移。2022H1，CXO 板塊營業收入達 484.6 億元，同比增長 63.4%；歸母凈利潤達 123.6 億元，同比增長75.4%，剔除大訂單影響，CXO 板塊實現營收 414 億，同比增長 35%，保持較快增長；其中海外業務收入達 250.6 億，同比增長 111.94%，業務訂單向國內轉移再加速。盈利能力保持穩定，領先指標良性運行。盈利能力保持穩定，領先指標良性運行。上半年 CXO 板塊毛利率、凈利率分別為 39.54%、27.52%，總體保持穩

4、定，銷售費用率、管理費用率、財務費用費用率分別為 2.19%、8.12%、1.37%，同比下降 0.93pct、1.2pct、1.65pct，期間費用率進一步下滑，行業規模效應凸顯。上半年，行業成長先行指標固定資產與在建工程+固定資產、資本性支出、員工人數、預收賬款+合同負債等指標保持較快增速，同比增長分別為 41.22%、19.2%、35.52%，表明各公司積極為未來發展儲蓄增長勢能，彰顯各公司管理層對行業和公司發展充滿信心。醫療投融資短期擾動，不改長期發展趨勢。醫療投融資短期擾動，不改長期發展趨勢。盡管 2022 年全球市場融資總額有所下降。但是全球研發管線還在持續增長，2022H1 上半

5、年全球在研 pipeline 數量達到 3795 個,同比增長 25%，此外 CXO 過半收入來自于Pharma，同時 biotech 資金池存在蓄水池效應；上述因素都能夠對全球研發投入增長形成支撐，短期投融資波動對 CXO 版塊業績影響有限。2022H1 醫療健康整體增速放緩趨勢下，醫療器械投融資增速良好。醫療健康整體增速放緩趨勢下，醫療器械投融資增速良好。2022年上半年，受資本市場對生物醫藥企業預期價值兌現不確定性等因素影響，醫療健康領域的投融資整體趨勢放緩，資本市場看好醫療器械賽道。從細分賽道來看，主要投資領域為醫療機器人、高值耗材、高端醫療設備，AI 輔助醫療、醫療數字化、自動化智能

6、設備等新興賽道熱度不減。由于醫保及醫療政策調整、進口替代政策等外部因素的影響，板塊整體由于醫保及醫療政策調整、進口替代政策等外部因素的影響，板塊整體收入和凈利潤增速良好收入和凈利潤增速良好。其中，邁瑞醫療等領域優質龍頭企業保持了較為穩健快速的增長，營收端實現 153.56 億，同比增長 20.17%。同時制藥裝備上游得益于生物藥行業發展，東富龍、楚天科技等表現較為穩健，營收端分別實現 24.27 億、28.71 億，同比增長 34.11%、20.04%。本報告主要圍繞 CXO、醫療器械兩個板塊針對 2022H1 上市公司表現復盤，挖掘細分賽道投資機會。核心觀點包括：海外海外業務加速增長，訂單加

7、速向國內轉移。業務加速增長，訂單加速向國內轉移。2022H1，CXO 板塊營業收入達 484.6 億元，同比增長 63.4%；歸母凈利潤達 123.6 億元，同比增長75.4%，剔除大訂單影響，CXO 板塊實現營收 414 億，同比增長 35%，保持較快增長；其中海外業務收入達 250.6 億，同比增長 111.94%，業務訂單向國內轉移再加速。盈利能力保持穩定，領先指標良性運行。盈利能力保持穩定，領先指標良性運行。上半年 CXO 板塊毛利率、凈利率分別為 39.54%、27.52%，總體保持穩定，銷售費用率、管理費用率、財務費用費用率分別為 2.19%、8.12%、1.37%，同比下降 0.

8、93pct、1.2pct、1.65pct，期間費用率進一步下滑，行業規模效應凸顯。上半年，行業成長先行指標固定資產與在建工程+固定資產、資本性支出、員工人數、預收賬款+合同負債等指標保持較快增速，同比增長分別為 41.22%、19.2%、35.52%，表明各公司積極為未來發展儲蓄增長勢能，彰顯各公司管理層對行業和公司發展充滿信心。醫療投融資短期擾動，不改長期發展趨勢。醫療投融資短期擾動，不改長期發展趨勢。盡管 2022 年全球市場融資總額有所下降。但是全球研發管線還在持續增長，2022H1 上半年全球在研 pipeline 數量達到 3795 個,同比增長 25%，此外 CXO 過半收入來自于

9、Pharma，同時 biotech 資金池存在蓄水池效應；上述因素都能夠對全球研發投入增長形成支撐，短期投融資波動對 CXO 版塊業績影響有限。2022H1 醫療健康整體增速放緩趨勢下，醫療器械投融資增速良好。醫療健康整體增速放緩趨勢下，醫療器械投融資增速良好。2022年上半年，受資本市場對生物醫藥企業預期價值兌現不確定性等因素影響，醫療健康領域的投融資整體趨勢放緩，資本市場看好醫療器械賽道。從細分賽道來看，主要投資領域為醫療機器人、高值耗材、高端醫療設備，AI 輔助醫療、醫療數字化、自動化智能設備等新興賽道熱度不減。由于由于醫保及醫療政策調整、進口替代政策等外部因素的影響，板塊整體醫保及醫療

10、政策調整、進口替代政策等外部因素的影響，板塊整體收入和凈利潤增速良好收入和凈利潤增速良好。其中，邁瑞醫療等領域優質龍頭企業保持了較為穩健快速的增長，營收端實現 153.56 億，同比增長 20.17%。同時制藥裝備上游得益于生物藥行業發展，東富龍、楚天科技等表現較為穩健，營收端分別實現 24.27 億、28.71 億，同比增長 34.11%、20.04%。風險提示：政策與疫情影響，業績預測和估值判斷不達預期風險提示：政策與疫情影響，業績預測和估值判斷不達預期 風險提示：政策與疫情影響，業績預測和估值判斷不達預期風險提示：政策與疫情影響，業績預測和估值判斷不達預期 Table_CompanyFi

11、nance 重點公司主要財務數據重點公司主要財務數據 重點公司重點公司 現價現價 EPS PE 評級評級 2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 邁瑞醫療 292.52 6.59 8.22 9.91 57.81 35.59 29.52 買入 藥明康德 73.60 1.75 2.91 3.37 67.76 25.29 21.84 買入 昭衍新藥 62.97 1.51 1.96 2.49 76.44 32.13 25.29 增持 藥明生物 49.25 0.81 1.09 1.59 114.26 45.18 30.97 買入 開立醫療 41.23 0.62 0.68 0.

12、87 51.50 60.63 47.39 增持 -40%-30%-20%-10%0%10%2021/92021/122022/32022/6醫藥生物滬深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 目目 錄錄 1.CXO 中報復盤中報復盤.5 1.1.業績復盤.5 1.1.1.CXO 板塊盈利能力分析.6 1.1.2.訂單與項目分析.8 1.1.3.其他財務指標分析.9 1.1.4.全球醫療領域投融資分析.10 1.1.5.CXO 行情回顧.12 1.1.6.公募基金持倉分析.13 1.2.重點標的推薦.14 1.2.1.藥明康

13、德：中報業績高速增長延續，各板塊協同發展.14 1.2.2.藥明生物：疫情不利影響下，常規業務增長再超市場預期.15 1.2.3.康龍化成：一體化平臺能力深化，各業務板塊協同發展.16 1.2.4.凱萊英：緊抓大訂單戰略機遇，持續優化管線結構，為長期發展蓄勢.17 1.2.5.昭衍新藥：新簽訂單高增，產能建設順利推進.18 1.2.6.博騰股份：新業務拓展持續發力，產業布局加速.19 2.器械中報復盤器械中報復盤.20 2.1.一級融資復盤.20 2.2.業績復盤.21 2.3.相關標的.23 2.3.1.邁瑞醫療：新產品加速推出，提供增長源動力.23 2.3.2.魚躍醫療：海外疫情市場回落，

14、常規業務整體向好.24 2.3.3.楚天科技：縱橫貫通平臺初現，研發實力凸顯技術優勢.25 2.3.4.東富龍：疫情擾動增速放緩，產能優化釋放潛力.26 2.3.5.開立醫療：雙驅動促增長，高端線規?；?27 2.3.6.海泰新光：需求帶動高需求，自有品牌整機系統高成長性.28 2.3.7.澳華內鏡：積極應對保增長，產品研發持續發力.29 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：CXO 板塊營業收入（億元）板塊營業收入（億元）.5 圖圖 2：CXO 板塊歸扣非母凈利潤（億元）板塊歸扣非母凈利潤（億元）.5 圖圖 3：CXO 板塊海外收入（億元）板塊海外收入（億元）.5 圖圖 4：CXO 板塊國內收入（億元

15、）板塊國內收入（億元）.5 圖圖 5：CXO 板塊毛利率與凈利率板塊毛利率與凈利率.7 圖圖 6：CXO 板塊期間費率板塊期間費率.7 圖圖 7：早期項目占比：早期項目占比.9 圖圖 8：CXO 板塊固定資產板塊固定資產+在建工程情況在建工程情況.10 圖圖 9：CXO 板塊合同負債板塊合同負債+預收賬款情況預收賬款情況.10 圖圖 10：CXO 板塊資本性支出情況板塊資本性支出情況.10 圖圖 11：CXO 員工員工人數情況人數情況.10 8XoWcV9UpZkZqYfW8O9RbRmOqQnPtRlOoOxOiNmOmObRnMrOMYnRyQxNpNyR 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務

16、必閱讀正文后的聲明及說明 3/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 12：全球一級市場醫療行業融資額（億元）：全球一級市場醫療行業融資額（億元）.11 圖圖 13：國內一級市場醫療行業融資額（億元）：國內一級市場醫療行業融資額（億元）.11 圖圖 14：全球一級市場醫療行業融資額（季度）（億元）：全球一級市場醫療行業融資額（季度）（億元）.11 圖圖 15：國內一級市場醫療行業（季度）（億元）：國內一級市場醫療行業（季度）（億元）.11 圖圖 16：XBI 股價圖股價圖.12 圖圖 17：全球研發管線：全球研發管線.12 圖圖 18：CXO 板塊市盈率板塊市盈率-扣非凈利潤增速扣非凈

17、利潤增速.12 圖圖 19：CXO 板塊公司板塊公司 PE（TTM）情況）情況.13 圖圖 20：CXO 版塊持倉占比版塊持倉占比.14 圖圖 21：醫藥生物版塊歷年持倉總市值：醫藥生物版塊歷年持倉總市值 top10.14 圖圖 22：藥明康德：藥明康德-PE.15 圖圖 23：藥明康德：藥明康德-單季度盈利變化單季度盈利變化.15 圖圖 24：藥明生物：藥明生物-PE（TTM）.16 圖圖 25：藥明生物：藥明生物-單季度盈利變化單季度盈利變化.16 圖圖 26：康龍化成：康龍化成-PE（TTM）.17 圖圖 27：康龍化成：康龍化成-單季度盈利變化單季度盈利變化.17 圖圖 28：凱萊英：

18、凱萊英-PE（TTM）.18 圖圖 29：凱萊英：凱萊英-單季度盈利變化單季度盈利變化.18 圖圖 30：昭衍新藥：昭衍新藥-PE（TTM）.19 圖圖 31：昭衍新藥：昭衍新藥-單季度盈利變化單季度盈利變化.19 圖圖 32：博騰股份：博騰股份-PE（TTM）.20 圖圖 33：博騰股份：博騰股份-單季度盈利變化單季度盈利變化.20 圖圖 34：2022 年上半年國內醫療器械融資次數（次）年上半年國內醫療器械融資次數（次）.20 圖圖 35：2022 年上半年國內醫療器械投融資額（億）年上半年國內醫療器械投融資額（億）.20 圖圖 36：2022 年上半年國內醫療器械細分領域融資次數排名年上

19、半年國內醫療器械細分領域融資次數排名.21 圖圖 37：融資輪次分布領域：融資輪次分布領域.21 圖圖 38：申萬分類醫療器械板塊營業收入對比（億）：申萬分類醫療器械板塊營業收入對比（億）.22 圖圖 39：申萬分類醫療器械板塊歸扣非母凈利潤（億）：申萬分類醫療器械板塊歸扣非母凈利潤（億）.22 圖圖 40：主要：主要 IVD 公司財務指標公司財務指標.23 圖圖 41：邁瑞醫療營業收入（萬元）：邁瑞醫療營業收入（萬元）.24 圖圖 42：邁瑞醫療歸：邁瑞醫療歸母凈利潤（萬元）母凈利潤（萬元）.24 圖圖 43：魚躍醫療營業收入（萬元）：魚躍醫療營業收入（萬元）.25 圖圖 44：魚躍醫療歸母

20、凈利潤（萬元）：魚躍醫療歸母凈利潤（萬元）.25 圖圖 45：楚天科技營業收入（萬元）：楚天科技營業收入（萬元）.26 圖圖 46：楚天科技歸母凈利潤（萬元）：楚天科技歸母凈利潤（萬元）.26 圖圖 47：東富龍營業：東富龍營業收入（萬元）收入（萬元）.27 圖圖 48：東富龍歸母凈利潤（萬元）：東富龍歸母凈利潤（萬元）.27 圖圖 49：開立醫療營業收入（萬元）：開立醫療營業收入（萬元）.28 圖圖 50：開立醫療歸母凈利潤（萬元）：開立醫療歸母凈利潤（萬元）.28 圖圖 51：海泰新光營業收入（萬元）：海泰新光營業收入（萬元）.29 圖圖 52：海泰新光歸：海泰新光歸母凈利潤（萬元）母凈利

21、潤（萬元）.29 圖圖 53：澳華內鏡營業收入（萬元）：澳華內鏡營業收入（萬元）.29 圖圖 54：澳華內鏡歸母凈利潤（萬元）：澳華內鏡歸母凈利潤（萬元）.29 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 表表 1：CXO 板塊收入與利潤增速情況板塊收入與利潤增速情況.6 表表 2：CXO 板塊財務指標板塊財務指標.8 表表 3：CXO 板塊訂單管線情況板塊訂單管線情況.8 表表 4：CXO 板塊成長性領先指標板塊成長性領先指標.10 表表 5：CXO 板塊歷年漲跌幅與估值情況板塊歷年漲跌幅與估值情況.13 表表 6：醫療器械：醫療器

22、械板塊重點公司收入與利潤增速情況板塊重點公司收入與利潤增速情況.22 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 1.CXO 中報復盤中報復盤 1.1.業績復盤 海外業務加速增長，產業加速向國內轉移海外業務加速增長，產業加速向國內轉移。2022 年上半年 CXO 板塊營業收入達484.6 億元，同比增長 63.4%；歸母凈利潤達 123.6 億元，同比增長 75.4%，板塊營業收入與利潤均呈高速增長趨勢，其中藥明康德、凱萊英、博騰股份等公司受益于大訂單，營收增長迅猛，營收端分別實現 177.56 億、50.41 億、39.14 億，同

23、比增長68.52%、186.4%、211.67%，對板塊貢獻較大彈性，剔除大訂單（營收）影響，CXO板塊實現 414 億，同比增長 35%，依然保持較快增長。上半年，海外業務收入達 250.6億，同比增長 111.94%，表明海外 CRO 訂單加速向國內轉移；國內收入增速略低于海外板塊，主要由于二季度國內部分地區疫情反復對相關業務尤其大臨床業務開展產生較大負面影響，泰格醫藥 Q2 實現 17.76 億，環比下滑 2.3pct。預計隨著疫情得到有效控制，短期擾動將逐漸淡化，相關業務將迎來恢復增長。圖圖 1：CXO 板塊營業收入（億元）板塊營業收入（億元）圖圖 2：CXO 板塊歸扣非母凈利潤（億元

24、）板塊歸扣非母凈利潤（億元）數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 圖圖 3：CXO 板塊海外收入（億元）板塊海外收入（億元）圖圖 4：CXO 板塊國內收入（億元）板塊國內收入（億元）數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 0%10%20%30%40%50%60%70%0100200300400500600700800營業總收入（億元）營業收入YOY0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%020406080100120140扣非歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤YOY0%20%40%60%80%100%120%0100200300400500

25、600海外業務收入（億元）海外業務收入增長率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%050100150200250300國內業務收入（億元）國內業務收入增長率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 表表 1：CXO 板塊收入與利潤增速情況板塊收入與利潤增速情況 數據來源：wind，東北證券 不利環境下，盈利能力保持穩定，規模效應持續顯現；不利環境下，盈利能力保持穩定，規模效應持續顯現；2022H1，CXO 板塊毛利率為39.54%，相較同期下滑了 0.24pct，毛利率小幅度下滑主要與二季度國內疫情反復、匯率波動

26、、大宗商品漲價有關；上半年板塊凈利率為 27.52%，相較同期下滑 0.05pct，凈利率小幅下滑主要受到宏觀經濟下行、公允價值波動、疫情反復等多種負向因素所致，上半年公允價值變動凈收益貢獻占比為 9.87%,同比下滑 1.27pct；其中泰格醫藥凈利率為 36.66%，同比下滑 40.62pct，表觀利潤率受到一定拖累；上半年，昭衍新藥、博騰股份、凱萊英盈利能力逆勢大幅提升，其中昭衍新藥凈利率達到提升 19pct，凈利率大幅抬升與其生物資產公允資產波動、利息收入、匯兌損益等非經常損益因素有關；此外凱萊英、博騰股份毛利率分別提升 2pct、9pct，凈利率分別提升 10%、13%，盈利能力大幅

27、提升主要得益于上述公司持續優化管理體系，運營效率不斷提升，此外高產值大訂單交付也對盈利能力有較大助益；百誠醫藥上半年凈利率顯著提升，達到 35%，同比提升 6pct，主要受益于子公司賽默制藥 CDMO 產能迅速爬坡規模效應顯現以及銷售權益分成貢獻，除此之外，九洲藥業毛利率、凈利率分別提升 3pct、1pct，我們認為主要跟業務收入結構變化以及匯率影響所致；藥明生物毛利率下滑 5%，由于其毛利體量相對較大，對板塊毛利增長形成一定拖累，如果以該公司調整毛利率口徑（股份為基礎的薪酬、外匯損益、投資公允價值損益），毛利率僅下滑 2pct,毛利率小幅消化主要由于該公司區域業務業績增速不同所產生的毛利率波

28、動。此外藥石科技上半年毛利率亦有一定下滑，同比下滑 2pct,主要與其產品結構變化有關。上半年，板塊銷售費用率、管理費用率、財務費用費用率分別為 2.19%、8.12%、1.37%，同比下滑 0.93pct、1.2pct、1.65pct，財務費用率改善幅度較大；由于 CXO公司海外收入占比較高，二季度人民幣貶值對相關公司產生了一定匯兌損益貢獻；從板塊 ROE 來看，上半年板塊 ROE 為 9.68%，同比提升 2.22pct；其中藥明康德、凱萊英、博騰股份 ROE 提升明顯，分別提升 4pct、5pct、18pct，上述公司 ROE 較大幅度提升主要由于高附加值訂單帶來的凈利率、資產周轉率雙升

29、所致；綜上，盡管上半年行業受到全球通貨膨脹，宏觀經濟波動、疫情反復等多種因素影響，CXO板塊盈利能力保持穩定，體現了板塊業績較強的韌性以及商業模式的剛需特性。1.1.1.CXO 板塊盈利能力分析 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 不利環境下，盈利能力不利環境下，盈利能力保持穩定，規模效應持續顯現；保持穩定，規模效應持續顯現；2022H1，CXO 板塊毛利率為39.54%，相較同期下滑了 0.24pct，毛利率小幅度下滑主要與二季度國內疫情反復、匯率波動、大宗商品漲價有關；上半年板塊凈利率為 27.52%，相較同期下滑 0.0

30、5pct，凈利率小幅下滑主要受到宏觀經濟下行、公允價值波動、疫情反復等多種負向因素所致，上半年公允價值變動凈收益貢獻占比為 9.87%,同比下滑 1.27pct；其中泰格醫藥凈利率為 36.66%，同比下滑 40.62pct，表觀利潤率受到一定拖累；上半年，昭衍新藥、博騰股份、凱萊英盈利能力逆勢大幅提升，其中昭衍新藥凈利率達到提升 19pct，凈利率大幅抬升與其生物資產公允資產波動、利息收入、匯兌損益等非經常損益因素有關；此外凱萊英、博騰股份毛利率分別提升 2pct、9pct，凈利率分別提升 10%、13%，盈利能力大幅提升主要得益于上述公司持續優化管理體系，運營效率不斷提升，此外高產值大訂單

31、交付也對盈利能力有較大助益；百誠醫藥上半年凈利率顯著提升，達到 35%，同比提升 6pct，主要受益于子公司賽默制藥 CDMO 產能迅速爬坡規模效應顯現以及銷售權益分成貢獻，除此之外，九洲藥業毛利率、凈利率分別提升 3pct、1pct，我們認為主要跟業務收入結構變化以及匯率影響所致；藥明生物毛利率下滑 5%，由于其毛利體量相對較大，對板塊毛利增長形成一定拖累，如果以該公司調整毛利率口徑（股份為基礎的薪酬、外匯損益、投資公允價值損益），毛利率僅下滑 2pct,毛利率小幅消化主要由于該公司區域業務業績增速不同所產生的毛利率波動。此外藥石科技上半年毛利率亦有一定下滑，同比下滑 2pct,主要與其產品

32、結構變化有關。上半年，板塊銷售費用率、管理費用率、財務費用費用率分別為 2.19%、8.12%、1.37%，同比下滑 0.93pct、1.2pct、1.65pct，財務費用率改善幅度較大；由于 CXO公司海外收入占比較高，二季度人民幣貶值對相關公司產生了一定匯兌損益貢獻；從板塊 ROE 來看，上半年板塊 ROE 為 9.68%，同比提升 2.22pct；其中藥明康德、凱萊英、博騰股份 ROE 提升明顯，分別提升 4pct、5pct、18pct，上述公司 ROE 較大幅度提升主要由于高附加值訂單帶來的凈利率、資產周轉率雙升所致；綜上，盡管上半年行業受到全球通貨膨脹，宏觀經濟波動、疫情反復等多種因

33、素影響，CXO板塊盈利能力保持穩定，體現了板塊業績較強的韌性以及商業模式的剛需特性。圖圖 5：CXO 板塊毛利率與凈利率板塊毛利率與凈利率 圖圖 6：CXO 板塊期間費率板塊期間費率 數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2016201720182019202020212022H1毛利率凈利率-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%201620172018201920202021 2022H1銷售費用率財務費用率管理費用率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/31 醫藥

34、生物醫藥生物/行業深度行業深度 表表 2：CXO 板塊財務指標板塊財務指標 數據來源：wind，公司年報，東北證券 1.1.2.訂單與項目分析 在手訂單充裕，項目管線持續擴張；在手訂單充裕，項目管線持續擴張；從訂單角度來看，上半年板塊藥明康德、藥明生物、凱萊英、昭衍新藥在手訂單分別為 351.4 億、128.1 億、14.7 億（美元）、114.05億,同比增速為 76.9%、77.19%、118.75%、78%，在手訂單增長迅猛；充裕的在手訂單，為短中期業績增長奠定基礎。從項目角度來看，以 CDMO 業務分析，上半年樣本公司在研管線總數達到 5135 個,同比提升 28.82%；其中樣本公司

35、早期項目數目達到 399 個，同比增長 30.05%，博騰股份該類項目數目略有下滑，主要由于該公司業務轉型近年已完成“軟著陸”，管線項目漏斗效應形成，公司開始著手管線優化工作，可以預期公司單位項目（早期）產值和創利會呈現較大幅度提升 藥明康德、凱萊英、九洲藥業在研管線總數達到 2010 個、254 個、740 個，同比增長 42.25%，41.9%、39.62%，項目總數呈現加速增長趨勢，其中早期管線數目占比分別為 95.27%、67.72%、89.46%，同比提升 0.94%、3.47%、0.59%，漏斗效應持續增強，此外康龍化成管線項目達到 714 個，泰格醫藥達到 607 個，均呈現上升

36、的趨勢。綜上，不管從訂單層面、項目層面，板塊樣本公司均呈現良性發展態勢，我們認為，充裕的在手訂單、持續增長的項目數目是行業景氣度的有力佐證，看好未來板塊優質標的業績持續兌現能力。表表 3：CXO 板塊訂單管線情況板塊訂單管線情況 數據來源：wind，東北證券 毛利率凈利率ROE銷售費用率財務費用率管理費用率簡稱2020A2021A2022H12020A2021A2022H12020A2021A2022H12020A2021A2022H12020A2021A2022H12020A2021A2022H1藥明康德38%36%36%18%22%26%9%13%11%4%3%2%3%0%-1%15%14

37、%11%康龍化成37%36%35%22%22%12%13%16%6%2%2%2%2%0%2%15%14%16%凱萊英47%44%47%23%23%35%12%8%12%3%2%1%1%0%-6%18%19%12%藥石科技46%48%48%18%42%22%10%20%6%3%2%3%2%1%-3%21%22%22%博騰股份42%41%52%16%15%30%10%13%24%4%3%2%2%0%-1%19%18%13%九州藥業38%33%35%14%16%16%12%14%10%2%1%1%3%1%-2%16%13%15%藥明生物45%47%47%30%34%36%8%10%7%2%1%1%1

38、%0%0%9%9%7%昭衍新藥51%49%49%29%37%48%26%8%5%1%1%1%0%-1%-11%24%20%23%成都先導79%47%37%26%20%-5%5%5%-1%3%4%6%6%3%-8%59%44%60%泰格醫藥47%44%40%64%65%37%11%16%6%3%2%2%3%-4%-2%17%15%12%普洛藥業28%27%25%10%11%9%19%19%9%7%5%5%1%0%-1%9%10%10%睿智醫藥38%32%34%10%-24%139%6%-20%33%4%4%5%4%5%3%20%23%30%百誠醫藥 66%67%66%28%30%35%17%5%

39、4%1%2%1%0%0%-9%38%34%41%美迪西41%45%45%20%24%22%12%21%11%5%4%3%-1%0%-1%15%14%17%博濟醫藥44%43%40%10%13%9%4%5%2%5%6%8%0%0%0%26%24%27%請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 7：早期項目占比：早期項目占比 數據來源：wind，東北證券 1.1.3.其他財務指標分析 多項領先指標良性運行，業績兌現確定性高；多項領先指標良性運行，業績兌現確定性高；上半年，行業優秀公司積極為未來發展儲備增長勢能；板塊成長先行指標固定

40、資產與在建工程、資本性支出、員工人數指標保持較快增速，同比增長分別為 41.22%、19.2%、35.52%，彰顯各公司管理層對未來發展充滿信心；此外預收賬款與合同負債指標延續高增狀態，同比增長為67.16%，表明行業需求端訂單較為充裕飽滿；考慮大訂單貢獻較大的凱萊英、博騰股份等公司可能對指標有一定干擾，剔除上述標的后，固定資產與在建工程、資本性支出，同比增長 3.24%、員工人數、預收賬款與合同負債等先行指標分別同比增長 39.79%、3.24%、38.66%、66.13%，呈現良性運行狀態，印證了我們前期對產業高景氣度可持續性的判斷；四項核心指標中均表現較為優秀的公司為藥明康德、康龍化成、

41、凱萊英、博騰股份、百誠醫藥、泰格醫藥等標的；總體來看，擁有大訂單的公司上述先行指標表現更好良好，我們認為，大訂單帶來的充沛現金流能為相關公司提供強大業務拓展支撐，決策層對未來發展更有信心，從而積極加大資本投入。95%95%94%95%91%91%92%92%93%97%96%96%67%72%64%68%89%89%89%89%63%67%64%67%50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%100%202020212021H12022H1藥明康德藥明生物康龍化成凱萊英九洲藥業泰格醫藥 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/31 醫藥生物醫藥生物/行

42、業深度行業深度 圖圖 8：CXO 板塊固定資產板塊固定資產+在建工程情況在建工程情況 圖圖 9：CXO 板塊合同負債板塊合同負債+預收賬款情況預收賬款情況 數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 圖圖 10：CXO 板塊資本性支出情況板塊資本性支出情況 圖圖 11：CXO 員工人數情況員工人數情況 數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 表表 4：CXO 板塊成長性領先指標板塊成長性領先指標 數據來源：wind，公司年報，東北證券 1.1.4.全球醫療領域投融資分析 0%10%20%30%40%50%60%0100200300400500600700固定

43、資產+在建工程（億元）增長率0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%020406080100120合同負債類（億元）增長率0%10%20%30%40%50%60%70%050100150200250資本性支出（億元）增長率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%020000400006000080000100000120000員工人數增量簡稱2020A2021A2022H12020A2021A2022H12020A2021A2022H12020A2021A2022H1藥明康德21%32%39%20%129%62%37%63%69%76%89%61%康龍化成49

44、%36%38%74%59%27%31%49%39%74%44%36%凱萊英43%30%59%99%64%77%35%49%56%349%45%68%藥石科技17%127%58%-57%573%78%20%279%69%520%-50%-8%博騰股份27%44%56%125%97%183%19%35%53%21%121%367%九州藥業20%14%14%-1%84%36%4%14%16%13%118%97%藥明生物17%48%59%86%8%-34%89%51%25%98%161%150%昭衍新藥21%44%75%18%59%47%9%26%62%75%66%70%成都先導16%3%10%35%

45、69%5%337%0%-5%-35%9%-32%泰格醫藥22%38%15%52%136%8%29%84%58%22%63%31%普洛藥業3%5%896%121%17%-2%33%37%-3%122%-8%睿智醫藥9%-1%55%-27%19%46%-4%-19%21%-5%-17%百誠醫藥 45%54%100%139%-3%167%374%117%73%-17%41%28%美迪西35%49%44%22%147%-19%104%44%32%59%183%55%博濟醫藥10%38%8%72%121%-9%18%25%56%17%7%人員總數同比增長資本性支出同比增長固定資產+在建工程同比增長合同負

46、債+預收賬款同比增長 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 醫療投融資短期擾動，不改長期發展趨勢；醫療投融資短期擾動，不改長期發展趨勢；2021 年全球融資額達 8484 億元，同比增長 58%，2022 年 1-8 月全球融資額達 3911 億元，同比下滑 24%；2021 年國內融資額達 2456 億元，同比增長 55%，2022 年 1-8 月國內融資額達 1128 億元，同比減少 16%，總體 2022 年全球市場融資總額有所下降。不過我們注意到，全球研發管線還在持續增長，2022H1 上半年 pipeline 達到

47、3795 個,同比增長 25%，此外 CXO 過半收入來自于 Pharma，而且 biotech 資金池存在蓄水池效應，我們認為，上述因素都能夠對全球研發投入增長形成支撐，短期投融資波動對 CXO 版塊的業績影響有限；我們認為，后疫情時代，隨著全球經濟復蘇，美聯儲加息步入尾聲，醫療投資風險偏好有望改善，屆時投融資數據或許觸底回升。圖圖 12：全球一級市場醫療行業融資額（億元）：全球一級市場醫療行業融資額（億元）圖圖 13：國內一級市場醫療行業融資額（億元）：國內一級市場醫療行業融資額（億元）數據來源：動脈橙數據庫，東北證券 數據來源：動脈橙數據庫，東北證券 圖圖 14：全球一級市場醫療行業融資

48、額（季度）（億元）：全球一級市場醫療行業融資額（季度）（億元）圖圖 15：國內一級市場醫療行業（季度）（億元）：國內一級市場醫療行業（季度）（億元）數據來源：動脈橙數據庫，東北證券 數據來源：動脈橙數據庫，東北證券 -40%-20%0%20%40%60%80%0100020003000400050006000700080009000全球融資額（億元）同比-100%-50%0%50%100%150%200%250%050010001500200025003000國內融資額（億元）同比增速-100%-50%0%50%100%150%200%0500100015002000250030002015Q

49、12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1全球融資額（億元）同比-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%020040060080010001200140016002015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1國內融資額（億元）同比增長 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲

50、明及說明 12/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 16：XBI 股價圖股價圖 圖圖 17：全球研發管線：全球研發管線 數據來源：動脈橙數據庫，東北證券 數據來源：動脈橙數據庫，東北證券 1.1.5.CXO 行情回顧 板塊估值進入適配區間，靜待市場反轉；板塊估值進入適配區間，靜待市場反轉；CXO 板塊（中證醫藥研發服務主題指數）2022 年初至今，指數持續回調，截止 2022.9.16 跌幅 35.92%，其中 CMO 板塊相對CRO 板塊跌幅更為顯著,凱萊英、普洛藥業、藥石科技、藥明生物、博騰股份位居跌幅前五，我們判斷可能因市場對部分公司大訂單高基數下的業績增長持續能力缺乏信心，

51、此外藥明生物列入 UVL 事件對板塊風險偏好有所壓制；我們認為，大訂單的順利交付不僅為相關公司帶來可觀現金流，同時大幅提升了相關中國 CXO 公司全球品牌形象，為相關公司全球業務持續拓展提供信用支撐與品牌背書；總體上，我們認為，大訂單放量是與全球行業頭部公司縮小差距的一次發展契機；經過近 2 年的調整，目前板塊估值已進入合理區間；我們復盤過去四年的 CXO 行情，發現板塊行情總體受業績高增催化，我們認為隨著相關公司業績持續兌現，該板塊行情有望迎來回暖。圖圖 18：CXO 板塊市盈率板塊市盈率-扣非凈利潤增速扣非凈利潤增速 數據來源：wind，東北證券 020406080100120140160

52、18020075112671651225728293495384241304182406141363846375540534022397040074242427044745483379568.71%30.31%36.71%25.34%23.54%9.93%7.50%1.26%-2.89%1.85%-7.01%-2.37%7.94%-0.76%-1.29%0.93%5.86%0.66%4.78%22.55%25.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%01000200030004000500060

53、002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022H1管線數同比增長 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 19：CXO 板塊公司板塊公司 PE（TTM）情況）情況 數據來源：wind，東北證券 表表 5：CXO 板塊歷年漲跌幅與估值情況板塊歷年漲跌幅與估值情況 數據來源：wind，公司年報，東北證券；截止 2022 年 9 月 17 日 1.1.6.公募基金持倉分析 CXO 板塊盡管持倉占比

54、邊際下滑，扔受到市場青睞；自 2017 年，隨著 CXO 公司陸續上市以及良好的業績表現，公募 CXO 持倉占比持續占比提升，至 2022 年 Q3 持倉達到最高配置，全市場重倉股占比中升至 6.54%，醫藥中持倉更是高達 48.8%，屆時板塊指數也達到了最高，而后由于高估值因素以及臨床指導原則文件出臺等負向催化劑，CXO 持倉占比開始回落，截止 2022.6.30，CXO 持倉占比為 3.89%,醫藥中持倉占比為 36.59%，總體上 CXO 板塊公募持倉依然保持較高配置；截止 2022.6.30，醫藥前十重倉股中，四家 CXO 公司位列其中，分別是藥明康德、-500501001502002

55、50300350400普洛藥業凱萊英藥明生物睿智醫藥泰格醫藥博騰股份博濟醫藥藥石科技康龍化成百誠醫藥昭衍新藥藥明康德九洲藥業美迪西成都先導 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 康龍化成、泰格醫藥、凱萊英，我們認為 CXO 板塊核心邏輯比較明確，業績持續性較好，依然受到資金青睞。圖圖 20：CXO 版塊持倉占比版塊持倉占比 圖圖 21：醫藥生物版塊歷年持倉總市值醫藥生物版塊歷年持倉總市值 top10 數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 備注：醫藥持倉 CXO 占比：公募基金 CXO 重倉股市值全市場公募

56、醫藥重倉股市值 CXO 持倉整體占比：公募基金 CXO 重倉股市值全市場公募基金重倉股市值 1.2.重點標的推薦 1.2.1.藥明康德：中報業績高速增長延續，各板塊協同發展 公司 2022H1 實現營收 177.56 億，同比增長 68.52%，歸母凈利潤 46.36 億，同比增長 73.29%，扣非歸母凈利潤 38.50 億元，同比增長 81.00%，經調整 Non-IFRS 凈利潤 43.01 億元，同比增長 75.68%。單 Q2 來看，2022 年 Q2 實現營收 92.82 億，同比增長 66.16%，歸母凈利潤 29.93 億，同比增長 154.64%，扣非歸母 21.36 億，同

57、比增長 64.66%，經調整 Non-IFRS 凈利潤為 22.48 億，同比增長 67.35%。一體化一體化 CRDMO 和和 CTDMO 業務模式持續強化，助力公司各板塊協同發展；業務模式持續強化，助力公司各板塊協同發展；（1）化學業務（WuXi Chemistry）2022H1 實現營收 129.74.億，同比增長 101.91%，其中Q2 實現 68.54 億，同比增長 101.72%；CRO 板塊實現收入 35.04 億，同比增長36.50%；CDMO 板塊實現 94.70 億，同比增長 145.41%。我們預估，公司 2022H1新冠訂單確認收入 41.83 億，剔除新冠訂單貢獻，

58、化學業務板塊收入，同比增長 36.8%，高增趨勢延續；（2）測試業務（WuXi Testing）2022H1 實現營收 26.05 億，同比增長23.62%，其中Q2實現13.25億，同比增長16.73%；（3）生物學業務（WuXi Biology）實現營收 10.91 億，同比增長 18.52%，其中 Q2 實現營收 5.61 億，同比增長 12.12%。該業務新分子種類及生物藥相關收入，同比增長 67%，板塊內收入貢獻比例迅速提升至 19.0%，較同期提升 5.4pct，拉動生物學業務迅速增長；（4）細胞及基因療法CTDMO 業務（WuXi ATU）實現營收 6.15 億，同比增長 35.

59、73%，其中 Q2 實現 3.15億，同比增長 34.77%；一體化 CTDMO 平臺助力管線持續擴張,上半年公司為 67 個項目提供開發與生產服務；（5）國內新藥研發服務部（WuXi DDSU）實現營收 4.55 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 億元，同比下降 26.69%，其中 Q2 實現 2.15 億，同比下降 31.70%。收入下降主要由于公司主動迭代升級，交付 IND 周期更長，對當期業績有一定影響。圖圖 22：藥明康德：藥明康德-PE 圖圖 23：藥明康德：藥明康德-單季度盈利變化單季度盈利變化 數據來源：w

60、ind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 1.2.2.藥明生物：疫情不利影響下，常規業務增長再超市場預期 公司 2022 年 H1 實現營業收入 72.1 億元，同比增長 63.5%，歸母凈利潤 25.4 億元，同比增長 37.6%，經調整凈利潤 28.4 億元，同比增長 60.3%；經調整凈利率 39.3%，較同期下降 0.8pp；項目管線持續擴張，項目管線持續擴張，“贏得分子戰略贏得分子戰略”成效顯著；成效顯著；上半年，公司綜合項目總數達到 534 個，同比增長 30.9%，其中非新冠綜合項目接近 500 個。分項目階段來看，臨床前項目 287 個，同比增長 35.4%，臨床 I/I

61、I/III 期項目數目分別為 144/60/29 個（同比增長 24.1%/同比增長 36.4%/同比下降 9.4%)。上半年新增 5 個商業化項目，該類項目總數已達 14 個(同比增長 250%，包含 6 個新冠項目、8 個非新冠項目)，其中 6個通過“贏得分子”戰略轉入，體現了公司的全球行業競爭力；分項目類型來看，新冠項目總數 35 個，同比增長 133.3%，該業務實現收入 22.2 億元，同比增長 46.2%；非新冠項目 499 個，同比增長 27%，該業務實現收入 49.9 億元同比增長 72.6%，非新冠項目保持強勁增長勢頭，貢獻主要業績增量。在手訂單快速增長，產能建設穩步推進；在

62、手訂單快速增長，產能建設穩步推進；截止 2022H1，公司未完成訂單總額達 184.67億美元，同比增長 48.2%，其中未完成服務訂單為 128.09 億美元，同比增長 77.2%，未完成潛在里程碑達 56.58 億美元，同比增長 8.1%；三年內未完成訂單達 30.49 億美元，同比增長 35.57%。此外，公司客戶數量加速擴容，公司上半年服務客戶數量升至 434 個，同比增長 23%，公司已與全球 20 大制藥公司以及中國 50 大制藥公司中的 43 家開展合作；匹配訂單快速增長，公司加快產能建設步伐，公司目前共有九個原液廠投產，十個原液廠在建，產能 6000 升和 4.8 萬升的首個歐

63、洲基地MFG6/7 有望年內投產，產能 6000 升的首個美國臨床生產基地 MFG18 已 GMP 放行。2022 年底產能有望增至 26.2 萬升，預計 2026 年原液產能將達 58 萬升；22H1公司宣布將在新加坡投資十四億美元，打造一體化 CRDMO 服務中心，預計將在 2026 年新增產能 12 萬升。0204060801001201401601802002018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01-60%-10%40%90%140%2018-03-012018-06-012018-09-012018-12-012019-03-

64、012019-06-012019-09-012019-12-012020-03-012020-06-012020-09-012020-12-012021-03-012021-06-012021-09-012021-12-012022-03-012022-06-01YoY-單季營業收入（左）YoY-單季扣非歸母凈利（右）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 24：藥明生物：藥明生物-PE（TTM）圖圖 25：藥明生物：藥明生物-單季度盈利變化單季度盈利變化 數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 1.2

65、.3.康龍化成：一體化平臺能力深化，各業務板塊協同發展 公司 2022H1 實現營業收入 46.35 億元，同比增長 41.06%，扣非后歸母凈利潤 6.80億，同比增長 16.50%，經調整 Non-IFRS 歸母凈利潤 8.12 億元，同比增長 24.67%；Q2 實現營業收入 25.32 億，同比增長 40.95%，扣非后歸母凈利潤 3.69 億同比增長6.67%，經調整 Non-IFRS 歸母凈利潤 4.48 億，同比增長 14.95%；全流程、一體化服務平臺能力持續強化，各板塊協同快速發展，分業務來看：1）實驗室服務：）實驗室服務：2022H1該板塊實現營收28.6億元同比增長41.

66、1%，毛利率為43.69%，較同期提升 1.71pct，Q2 實現營收 15.43 億，同比增長 43.24%，毛利率為 45.13%，較同期提升 2.17pct；收入占比約 76%來源于藥物發現服務的現有客戶，一體化競爭優勢顯著；此外受益于生命科學業務、實驗室化學的聯動持續增強，生物科學業務實現加速增長，板塊收入占比進一步提升至 47.51%，較同期提升 1.75pct，帶動該板塊毛利率再提升；2）CMC 板塊：板塊：2022H1 該板塊實現營收 10.85 億元，同比增長 42.29%，毛利率33.16%，同比下降 3.49%，Q2 實現營收 6.23 億，同比增長 36.22%，毛利率為

67、 36.5%較同期下降 4.32pct，該板塊毛利率略有下滑，主要由于 2021H1 特殊大訂單拉動當期毛利率大幅提升，本期盈利能力略有下滑屬正?；貧w所致；報告期內，該業務服務涉及藥物分子或中間體 714 個，其中臨床前項目 500 個，臨床 I-II 期 182 個，臨床 III 期 22 個，工藝驗證和商業化階段 10 個，早期項目儲備充沛，為公司中長期增長奠定基礎；3）臨床研究服務：）臨床研究服務：2022H1 公司該板塊實現營業收入 5.85 億元，同比增長 38.29%，毛利率為5.11%，較同期下降8.99pct,Q2該板塊實現營收5.85億，同比增長38.29%，毛利率為 5.4

68、9%，較同期下降 9.97pct。毛利率下滑主要由于該板塊人員超前投入所致，此外 2022H1 國內疫情各地管控導致公司臨床運營成本提高，從而對毛利率亦有不利影響；4）大分子）大分子-CGT CDMO：2022H1 公司該板塊實現營業收入 9546.98 萬元，同比增長 33.22%，毛利率為-19.82%，較同期下降 22.84pct，Q2 實現營收 4376 萬，同比增01002003004005006002018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-010%50%100%150%200%250%300%2018-03-012018-05-

69、012018-07-012018-09-012018-11-012019-01-012019-03-012019-05-012019-07-012019-09-012019-11-012020-01-012020-03-012020-05-01YoY-單季營業收入（左）YoY-單季扣非歸母凈利（右）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 長 18.09%，毛利率為-37.5%，較同期下降 13.95pct；報告期內公司加快 CGT 服務能力的建設，通過整合美英 CGT CDMO 資源，構建了端到端 CGT 服務平臺；該板塊虧損主

70、要是由于該業務尚處于投入期疊加海外子公司受通貨膨脹影響導致運營成本提高從而對毛利產生負面影響。圖圖 26：康龍化成：康龍化成-PE（TTM）圖圖 27：康龍化成：康龍化成-單季度盈利變化單季度盈利變化 數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 1.2.4.凱萊英：緊抓大訂單戰略機遇，持續優化管線結構，為長期發展蓄勢 公司 2022H1 實現營收 50.41 億元，同比增長 186.40%，歸母凈利潤 17.40 億元同比增長 305.31%，扣非后歸母凈利潤 16.99 億，同比增長 381.87%；單 Q2 收入 29.80 億元，同比增長 203.11%，歸母凈利潤 12

71、.41 億元，同比增長 351.17%，扣非后歸母凈利潤 16.99 億，同比增長 382%。雙輪驅動戰略持續發力，新興業務爆發增長；雙輪驅動戰略持續發力，新興業務爆發增長；1）報告期內，公司小分子 CDMO 業務實現收入 46.44 億元，同比增長 187.25%，其中大訂單確認 30.33 億收入，同比增長 2427.5%，常規業務實現 16.11 億，同比增長 7.62%；單 Q2 該板塊常規業務實現 8.31 億，同比增長 7.11%；從項目來看，報告期內公司共完成 254 個項目，同比增長 41.9%，項目數量持續擴大，其中商業化階段項目 34 個，同比增長 21.43%，臨床期項目

72、 48 個，同比增長 33.33%，臨床前及臨床早期項目達到 172 個，同比增長 49.57%，早期項目數量占比進一步提升，較同期提升 3.47pct，pipeline 持續優化；2）報告期內，公司新興業務實現收入 3.93 億元，同比增長 173.86%，完成新興服務類項目 476 個，同比增長 321.23%，雙輪驅動戰略成效顯著，該板塊迎來爆發增長階段；借助大訂單歷史機遇，全面開拓新客戶；借助大訂單歷史機遇，全面開拓新客戶；大訂單的高質量交付彰顯了公司在小分子藥物的大訂單研發及供應能力，公司緊抓大訂單戰略窗口，積極開拓新客戶、新項目，報告期內來自大制藥公司收入 37.04 億元，同比增

73、長 278.61%，來自中小制藥公司收入 13.33 億元，同比增長 70.48%；同時公司訂單也取得強勁增長，截止報告期末公司在手訂單 14.7 億美元，同比增長 118.75%，其中小分子 CDMO 在手訂單 12.45 億美元，生物大分子 CDMO 訂單超 2.6 億元，臨床 CRO 超 4.5 億元。0204060801001201401601802018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-010%20%40%60%80%100%120%140%160%2018-03-012018-06-012018-09-012018-12-012

74、019-03-012019-06-012019-09-012019-12-012020-03-012020-06-012020-09-012020-12-012021-03-012021-06-012021-09-012021-12-012022-03-012022-06-01YoY-單季營業收入（左）YoY-單季扣非歸母凈利（右）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 28：凱萊英：凱萊英-PE（TTM）圖圖 29：凱萊英：凱萊英-單季度盈利變化單季度盈利變化 數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券

75、1.2.5.昭衍新藥：新簽訂單高增，產能建設順利推進 公司 2022H1 實現營收 7.77 億元，同比增長 45.33%，歸母凈利潤 3.71 億元，同比增長 141.40%，扣非歸母凈利潤 3.45 億元，同比增長 166.79%；單 Q2 收入 5.06 億元，同比增長 51.67%，歸母凈利潤 2.46 億元，同比增長 307.06%，扣非歸母凈利潤3.45 億元，同比增長 326.09%。穩步推進各業務線能力建設，加深護城河；穩步推進各業務線能力建設，加深護城河；藥物非臨床業務方面，公司強化了對新興熱點研發領域如 CGT、核酸藥物、細胞外泌體等產品管線的評價能力，2022 年H1 C

76、GT 新簽訂單同比實現翻倍增長；藥物臨床試驗服務方面，該板塊 2022H1 新簽合同額同比實現大幅增長，逐步實現從臨床前到臨床研究的無縫對接生態；實驗室模型方面，2022H1 公司建立并完善動物基因編輯技術平臺，并開始大規模創建疾病動物模型；新簽訂單高速增長，高增無憂；新簽訂單高速增長，高增無憂；2022 年 H1，公司新簽訂單超 20 億元人民幣，其中境內公司新簽訂單超 18 億元，同比增長 50%；海外 BIOMERE 訂單約 2 億元人民幣，同比增長 30%；昭衍國內公司承接海外訂單同比增長超 100%；截止 6 月 31 號，公司在手訂單超 41 億元，同比增長 78%；報表端，合同負

77、債增至 13.86 億，同比增長 70%，側面印證了行業景氣持續以及公司強大的拿單能力；穩步推進產能建設，支撐業務增長。穩步推進產能建設，支撐業務增長。2022 年 1 月，蘇州昭衍 8,000 多平米設施（I 期工程）投入運營；蘇州昭衍 II 期工程約 20,000 平米上半年基本完成基建工作，下半年開始進行內部裝修；廣州安評基地預計于 2022 年底完成基建工作；與江蘇先通共同出資建設的放射性藥物評價中心已完成主體建筑框架結構；全資子公司昭衍易創已啟動了實驗室建設。0204060801001201401602018-01-012019-01-012020-01-012021-01-0120

78、22-01-01-100%0%100%200%300%400%2018-03-012018-06-012018-09-012018-12-012019-03-012019-06-012019-09-012019-12-012020-03-012020-06-012020-09-012020-12-012021-03-012021-06-012021-09-012021-12-012022-03-012022-06-01YoY-單季營業收入（左）YoY-單季扣非歸母凈利（右）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 30：昭衍

79、新藥：昭衍新藥-PE（TTM）圖圖 31：昭衍新藥：昭衍新藥-單季度盈利變化單季度盈利變化 數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 1.2.6.博騰股份：新業務拓展持續發力，產業布局加速 公司上半年實現營業收入 39.14 億元，同比增長 211.67%，歸母凈利潤 12.12 億元，同比增長 465.01%，扣非歸母凈利潤 12.11 億元，同比增長 501.87%。大訂單貢獻現金流，新業務拓展順利；大訂單貢獻現金流，新業務拓展順利；2022 年上半年公司主營業務實現收入 39.09億，同比增長 211.47%，具體來看，1）原料藥 CDMO 業務：上半年實現收入 38.

80、89億元，同比增長 212%，報告期內公司新增客戶 47 家，同比增長 25%，新增項目 113個，同比增長 66%，其中大訂單貢獻 28.28 億元營收，預計下半年高增持續；2）制劑 CDMO 業務：上半年實現收入 898.32 萬元，同比增長 154%，報告期內公司新增客戶 8 家，同比增長 40%，新增訂單項目 18 個，同比增長 80%，API+制劑一體化協同效應不斷強化，未來高速增長可期；3）基因細胞治療 CDMO 業務：上半年實現收入 1126.71 萬元，同比增長 80%，報告期內該板塊虧損 4000 萬，主要由于該業務尚處于早期投入階段；報告期內該板塊新增客戶 15 家，同比增

81、長 88%，新增訂單項目 31 個，同比增長 244%，呈現良好發展勢頭；穩步推進產能建設，加大人才招聘力度；穩步推進產能建設，加大人才招聘力度；1）原料藥 CDMO 業務板塊，2022 年上半年，公司收購凱惠藥業，新增中試產能 72 立方米，至此公司擁有生產產能約 2,100立方米，實際可用產能為 1,815 立方米（剔除湖北宇陽和凱惠藥業暫未貢獻產能部分）。重慶長壽、江西宜春、湖北應城等生產基地綜合設備覆蓋率約 69%；2）新業務板塊，制劑 CDMO 和 CGT CDMO 商業化預計今年第四季度完成產能建設；3）匹配產能增長，公司加大人才招聘力度，截至報告期末，公司員工人數已達 4,750

82、人，較 2021 年底增長 26%，較同期增長 56%，上半年，公司引入總監級以上的研發技術、管理及 BD 人員合計 33 人。0204060801001201401601802002018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01-100%0%100%200%300%400%500%2018-03-012018-06-012018-09-012018-12-012019-03-012019-06-012019-09-012019-12-012020-03-012020-06-012020-09-012020-12-012021-03-0120

83、21-06-012021-09-012021-12-012022-03-012022-06-01YoY-單季營業收入（左）YoY-單季扣非歸母凈利（右）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 20/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 32：博騰股份：博騰股份-PE（TTM）圖圖 33：博騰股份：博騰股份-單季度盈利變化單季度盈利變化 數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 2.器械中報復盤器械中報復盤 2.1.一級融資復盤 2022 年上半年，受資本市場對生物醫藥企業預期價值兌現不確定性等因素影響，醫療健康領域的投融資整體趨勢放緩，資本市場看好

84、醫療器械賽道。融資輪次以早期投資為主，早期融資主要分布在 A 輪、B 輪，后期集中在戰略投資。從細分賽道來看，主要投資領域為醫療機器人、高值耗材、高端醫療設備，AI 輔助醫療、醫療數字化、自動化智能設備等新興賽道熱度不減。圖圖 34：2022 年上半年國內醫療器械融資次數（次）年上半年國內醫療器械融資次數（次）圖圖 35：2022 年上半年國內醫療器械投融年上半年國內醫療器械投融資額（億）資額（億）數據來源：MedLeaves、東北證券 數據來源：MedLeaves、東北證券 從細分領域的融資事件數量看，2022 年上半年高端醫療設備是投資熱點，事件數量達到 16 起；醫療機器人和高值耗材熱度

85、緊隨其后，融資事件數量均為 10 起?？蒲袃x器及設備，生物材料，微創技術及相關產品，介入類器械等也備受關注，上半年融資數量在 79 起左右;3D 打印、生物傳感器、輔助生殖、智慧醫療和神經介入等賽道均發生 1 起融資事件，相對較為冷淡。0204060801001201401601802018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01-200%-100%0%100%200%300%400%500%2018-03-012018-06-012018-09-012018-12-012019-03-012019-06-012019-09-012019-1

86、2-012020-03-012020-06-012020-09-012020-12-012021-03-012021-06-012021-09-012021-12-012022-03-012022-06-01YoY-單季營業收入（左）YoY-單季扣非歸母凈利（右）請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 36：2022 年上半年國內醫療器械細分領域融資次數排名年上半年國內醫療器械細分領域融資次數排名 數據來源：JOINCHAIN眾成數科、東北證券 融資輪次以早期投資為主，早期集中在 B 輪融資之前，后期階段戰略投資輪次位居第

87、二。A 輪與 B 輪階段，數量分別為 36 起和 20 起，合計占比 42%;早期的種子蛇，天使輪和 Pre-A 輪的融資事件在 36 起，共占比 27%；戰略投資和基石融資階段達14 起，占比 11%；心血管領域、醫療機器人，高端醫療設備、生物材料等領域融資階段相對集中，以天使輪、Pre-A 和 A 輪居多；醫學診斷/檢驗、骨科領域、眼科領域等賽道融資階段相對分散。圖圖 37：融資輪次分布領域：融資輪次分布領域 數據來源：MedLeaves、東北證券 2.2.業績復盤 2022 年上半年醫療器械板塊營業收入達 1689.78 億元，同比增長 30.02%；扣非歸母凈利潤達 640.42 億元

88、，同比增長 51.12%。2022 年上半年，醫療器械板塊營業收入與利潤均呈高速增長趨勢。由于醫保及醫療政策調整、進口替代政策等外部因素的影響，板塊整體收入和凈利潤增速良好。其中，邁瑞醫療等領域優質龍頭企業保持了較為穩健快速的增長，營收端實現 153.56 億，同比增長 20.17%。同時，制藥裝備上游得益于生物藥行業發展，東富龍、楚天科技等表現較為穩健，營收端分別實現 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 24.27 億、28.71 億，同比增長 34.11%、20.04%。圖圖 38：申萬分類醫療器械板塊營業收入對比（億）

89、：申萬分類醫療器械板塊營業收入對比（億）圖圖 39：申萬分類醫療器械板塊歸扣非母凈利潤（億）：申萬分類醫療器械板塊歸扣非母凈利潤（億）數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 表表 6：醫療器械板塊重點公司收入與利潤增速情況：醫療器械板塊重點公司收入與利潤增速情況 收入增速收入增速 扣非凈利潤增速扣非凈利潤增速 簡稱簡稱 2020A 2021A 2022H1 2020A 2021A 2022H1 邁瑞醫療 27%20%20%42%20%22%魚躍醫療 45%3%-1%130%-19%-27%開立醫療-7%24%30%-223%286%78%東富龍 20%55%34%360%9

90、2%21%楚天科技 14%47%20%614%290%25%海泰新光 9%13%45%23%12%72%澳華內鏡-12%32%14%-75%288%-80%數據來源：wind、東北證券 細分板塊來看，體外診斷板塊 22H1 業績增長較快，對應費用優化效果最為顯著。22H1 各地新冠疫情爆發，新冠疫情后中國品牌在國內及海外全球市場的認可度和品牌力顯著提升，高端客戶裝機、常規試劑消耗持續突破，同時海外本土化團隊建設和生產布局為相關企業海外業務的中長期發展提供有力保障。0%10%20%30%40%50%60%70%-500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000201720182

91、019202020212022H1營業收入（億元）營業收入-YOY0%40%80%120%160%200%-100 200 300 400 500 600 700201720182019202020212022H1扣非歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤-YOY 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 40：主要：主要 IVD 公司財務指標公司財務指標 數據來源：wind、東北證券 2.3.相關標的 2.3.1.邁瑞醫療：新產品加速推出，提供增長源動力 2022年上半年實現營業收入153.56億元（+20.2%）；歸母凈利潤52.

92、9億元（+21.7%）；扣非歸母凈利潤 52.5 億元（+21.8%）。深入醫療新基建，強勁支持高速增長，種子業務釋放潛能。深入醫療新基建，強勁支持高速增長，種子業務釋放潛能。生命信息與支持業務實現營收 67.72 億元，在高基數下仍同比增長 12.5%，其中來自于國內醫療新基建的收益仍大幅度增長，以大型公立醫院擴容為主的醫療新基建帶來全院級醫療器械的采購，市場空間仍有 220 億元待釋放，將支撐持續的增長勢態。生命信息與支持業務推出 SV70 無創呼吸機、HyBase V8/V6 電動綜合手術床、腹腔鏡配套復用器械等新產品，全線主要產品技術走向全球領先。此外兩大種子業務表現亮眼：微創外科業務

93、翻倍以上的增長;AED 在歐洲多國實現了大規模的裝機。體外診斷業務迎來海外復蘇，重磅產品強助力。體外診斷業務迎來海外復蘇，重磅產品強助力。體外診斷業務實現營收 51.43 億元，同比增長 29.8%，得益于海外 IVD 常規試劑消耗完全復蘇，同時海外滲透率明顯提速。國內雖受疫情影響，但化學發光 CL-8000i、生化 BS-2800M 等重磅產品仍實現快速裝機，三級醫院收入占比穩步推進。血球BC-7500系列更是半年完成千臺裝機，血球業務穩居國內第一。超聲采購回暖，中高端突破見成效，站穩國內第二。超聲采購回暖，中高端突破見成效，站穩國內第二。醫學影像業務方面，公司實現營收 32.64 億元，同

94、比增長 22.2%，得益于（1）超聲采購回暖；（2）中高端線產品迅速上量強有力地推動了向海內外中高端客戶群的突破：國內方面，高端超聲收入占比過半，超聲業務站穩國內第二；國際方面，ZST+域光平臺、中高端臺式超聲 I系列、高端便攜超聲 MX 及 ME 系列迅速打開海外高端客戶市場。同時，國際中小型影像中心持續復蘇，推動需求。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 41：邁瑞醫療營業收入（萬元）：邁瑞醫療營業收入（萬元）圖圖 42：邁瑞醫療歸母凈利潤（萬元）：邁瑞醫療歸母凈利潤（萬元）數據來源：wind，東北證券 數據來源：w

95、ind，東北證券 2.3.2.魚躍醫療：海外疫情市場回落，常規業務整體向好 2022 年上半年實現營收 35.53 億元（-1.11%）；歸母凈利潤 7.88 億元（-18.16%）；扣非歸母凈利潤 6.40 億元（-27.31%）。疫情擾動，海外市場回落。疫情擾動，海外市場回落。外銷收入 4.07 億元，同期減少 43.38%，主要受到疫情類業務規?；芈涞挠绊?。但國內市場依然穩健增長，內銷收入 31.19 億元，同比增長9.51%。疫情擾動下，公司多品類的產品結構優勢體現，疫情類業務難以實現高位增長，但常規業務整體向好，可期待下半年業績增長。糖尿病護理及感控增速強勁，呼吸治療常規業務穩增長。

96、糖尿病護理及感控增速強勁，呼吸治療常規業務穩增長。糖尿病護理解決方案板塊實現營收 2.77 億元（+35.29%），“安耐糖”持續血糖檢測產品的推出完善了公司在糖尿病賽道的業務布局，可保障長期穩定增長。感染控制解決方案板塊實現營收 6.27（+40.94%），在國內地區性疫情的高需求下，積極響應，手衛及環境物表消毒產品迅速占領市場份額，迎來高增長。呼吸治療解決方案板塊實現營收 10.99 億元，同比下降 16.85%，主要受到制氧機海外訂單縮水影響，但常規業務增長明顯：霧化產品業務擴張加速，同比增長近 50%；呼吸機產品及呼吸治療產品兩大業務發展勢頭穩定。其他業務受疫情影響表現不一，各有亮點。

97、其他業務受疫情影響表現不一，各有亮點。家用類電子檢測機體外診斷板塊實現營收 8.10 億元（+7.38%），主要產品電子血壓計市場滲透率及占有率的提升，逆市增長帶來驚喜?？祻图芭R床器械板塊實現營收 6.49 億元（-13.09%），受疫情影響較大，但是輪椅類、針灸類業務持續向好。急救業務實現營收 0.64 億元（-32.14%），主要受制于海外供應鏈，公司將持續推動產品國產化來推動該板塊的發展，國產 AED 的推出有望帶來后期增長。0%5%10%15%20%25%30%-500,000 1,000,000 1,500,000 2,000,000 2,500,000 3,000,00020172

98、0182019202020212022H1營業收入營業收入增長率0%10%20%30%40%50%60%70%-200,000 400,000 600,000 800,000 1,000,000201720182019202020212022H1歸屬母公司股東的凈利潤歸屬母公司股東的凈利潤增長率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 43：魚躍醫療營業收入（萬元）：魚躍醫療營業收入（萬元）圖圖 44：魚躍醫療歸母凈利潤（萬元）：魚躍醫療歸母凈利潤（萬元）數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 2.3.

99、3.楚天科技：縱橫貫通平臺初現，研發實力凸顯技術優勢 2022 年上半年實現營收 28.71 億元（20.04%）；歸母凈利潤 2.99 億元（+26.74%）；扣非歸母凈利潤 2.94 億元（+25.23%）。橫向擴展產品線廣度，生物工程有望成為增長新引擎。橫向擴展產品線廣度，生物工程有望成為增長新引擎。生物工程解決方案及單機實現營收 4.53 億元，同比大幅增長 191.29%，主要受益于產品線布局完成。子公司楚天源創、楚天思優特、楚天微球產品包含了一次性生物反應器、儲配液系統、層析超濾、一次性生物技術系統（SUT）、填料等，全面覆蓋生物制藥前端原液制備需求，公司新成立楚天思為康專注 CG

100、T 相關設備研發生產及銷售，布局完備的生物工程板塊在生物藥蓬勃發展勢態和公司原有渠道加持下表現亮眼，并有望帶動更強勁的增速。此外檢測包裝解決方案及單機實現營收 10.21 億元，同比增長 23.02%，主要受益于連續式 BFS、BFS 自動燈檢機、西林瓶高速智能包裝線等新品受市場廣泛認可，未來也將帶來新增量?？v向延伸供應鏈深度，產能提升效率與質量兼并?？v向延伸供應鏈深度，產能提升效率與質量兼并。公司新設立楚天長興精密制造子公司，引入精密制造行業專家團隊，與楚天華興、彼聯楚天形成了完善的精密加工制造體系，同時通過 ROMACO 融入德國制造理念，共同解決零部件外協瓶頸，維護供應鏈自主可控，從供應

101、鏈上游為公司帶來產品質量、性能與交付效率的提升。公司四期產能工程建設基本完成，SUT 工廠建設完成，而五期即將開啟，包括楚天思優特 8-9 億產能和楚天微球 5 億產能項目，同時楚天華通 20 億產能項目將于年底完成一期建設，將增產 8-10 億。公司通過高性能高質量的產品線和渠道建設已取得市場認可，產能提升后將進一步擴大市場占有率，加速營收增長。研發實力強勁，技術優勢進一步擴大。研發實力強勁，技術優勢進一步擴大。上半年公司研發投入 2.32 億元（+17.32%），引進大量技術骨干人員，現技術研發人員近 2000 人，并將核心研發骨干人員納入股權激勵范圍，提高了人員穩定性的同時調動了激情。2

102、022 年全年計劃完成 50 個新產品開發，目前進展順利，同時上半年新增授權發明專利 19 項，進一步凸顯公司技術優勢。-10%0%10%20%30%40%50%-200,000 400,000 600,000 800,000201720182019202020212022H1營業收入營業收入增長率-50%0%50%100%150%-50,000 100,000 150,000 200,000201720182019202020212022H1歸屬母公司股東的凈利潤歸屬母公司股東的凈利潤增長率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業

103、深度 圖圖 45：楚天科技營業收入（萬元）：楚天科技營業收入（萬元）圖圖 46：楚天科技歸母凈利潤（萬元）：楚天科技歸母凈利潤（萬元）數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 2.3.4.東富龍：疫情擾動增速放緩，產能優化釋放潛力 2022 年上半年實現營收 24.27 億元（+34.11%）；歸母凈利潤 4.03 億元（+18.33%）；扣非歸母凈利潤 3.71 億元（+21.28%）。疫情擾動增速放緩，超前多元化布局提供持續增長態勢。疫情擾動增速放緩，超前多元化布局提供持續增長態勢。從板塊來看，注射劑單機及系統占比 44.75%，實現營收 10.86 億元（+64.72%

104、），增長主要來自于復雜制劑，公司產能進一步提高后有望保持穩定增長；生物工程單機及系統實現營收 4.88 億元（+21.78%），主要得益于生物藥行業發展和公司的前瞻性布局，下半年疫情恢復后有望大幅增長；凈化設備與工程實現營收 2.23 億元（-17.49%）；醫療裝備與耗材受到疫情封閉影響較大，實現營收 1.62 億元（+27.93%），增速放緩，但目前大量客戶處于試用階段和研發端，后期客戶投產后有望帶來迅速上量；檢查包裝單機與系統實現營收 1.09 億元（+37.62%）；原料藥單機及系統 97.29 百萬元（+17.61%）；食品工程設備實現營收 93.64 百萬元（-2.23%）；口服固

105、體單機及系統實現營收 68.19 百萬元（+109.71%）。海外占比持續提升，繼續深化國際化戰略。海外占比持續提升，繼續深化國際化戰略。分地區來看，海外實現營收 6.25 億元（+39.46%），占比 25.75%，亞洲、歐洲為公司深耕區域，貢獻大額營收，其中亞洲貢獻營收 3.99 億元，同比增長 146.64%。非洲、北美洲、南美洲受疫情影響，航道、人員配置等無法跟進完善，營收較少，但是公司將持續深化國際化布局，增加區域覆蓋，豐富國際產品線，提高海外產能，有望為公司業績帶來新看點。完備產品線初見雛形，新一輪產能優化釋放潛力。完備產品線初見雛形，新一輪產能優化釋放潛力。公司研發投入 1.51

106、 億元（+53.0%），持續開發復雜制劑及新包裝，全面布局生物藥及耗材，通過國際合作提高提供整體解決方案的能力，目前已初步形成了能夠提供一站式服務的完備產品線。產品收入結構的變化推動公司進行產能優化，其中固定資產 6.81 億元，占比增加 2.94%，主要來自于東臺新基地轉固、杭州及成都兩處工業廠房購入用于產能擴建，而新一輪定增計劃將 86.6%的募集資金投入產能項目建設，一系列產能優化措施將進一步釋放增長潛力。0%20%40%60%80%100%-100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000201720182019202020212022H1

107、營業收入營業收入增長率-100%-50%0%50%100%150%200%250%-10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000201720182019202020212022H1歸屬母公司股東的凈利潤歸屬母公司股東的凈利潤增長率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 47：東富龍營業收入（萬元）：東富龍營業收入（萬元）圖圖 48：東富龍歸母凈利潤（萬元）：東富龍歸母凈利潤（萬元）數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 2.3.5.開立醫療：雙驅動促增長，高端線規

108、?；?2022 年上半年實現營業收入 8.36 億元（+30.0%）；歸母凈利潤 1.75 億元（+60.3%）；扣非歸母凈利潤 1.63 億元（+78.4%）產出轉化加速，雙驅動支撐高增長。產出轉化加速，雙驅動支撐高增長。海外市場復蘇和政策利好國產設備的大背景下，憑借豐富產品線的前期市場積累和規?；?，產出轉化加速，公司上半年營收實現高速增長。從業務上來看：彩超業務穩健增長，實現營收 5.43 億元，同比增長25.6%；內窺鏡及鏡下治療器具業務加速增長，實現營收2.72億元，同比增長51.5%，占公司營收比進一步提高。彩超高端化?？苹?，形成完備產品序列。彩超高端化?？苹?，形成完備產品序列。

109、公司高端彩超 S60 及其衍生品婦科專用彩超 P60 系列，通過前期體驗式銷售獲臨床廣泛認可，三甲醫院裝機量持續提升；便攜式彩超 X5 成為入駐天和核心艙的首臺國產醫學影像設備，助力航天研究。公司自此形成了覆蓋高中低端及便攜機的完備產品序列，為營收可持續增長奠定基礎。高端內鏡多種突破，加速進口替代。高端內鏡多種突破，加速進口替代。目前內鏡行業國產化率低，尤其是高端鏡領域，公司內鏡研發持續發力，在高端鏡種領域，實現了放大內鏡、超細內鏡、剛度可調節內鏡的突破，推出了二代支氣管鏡、環陣超聲內鏡等高端鏡；而 HD-550 系列高清內鏡，技術水平媲美部分進口產品，三級醫院市場占有率進一步提高。處國內領先

110、水平的豐富產品，憑借利好政策的東風，將加速進口替代，搶占國內空白市場。此外，HD-550 已于 22 年 4 月獲 FDA 認證，將加速海外市場的突破。0%10%20%30%40%50%60%-100,000 200,000 300,000 400,000 500,000201720182019202020212022H1營業收入營業收入增長率-100%-50%0%50%100%150%200%250%-20,000 40,000 60,000 80,000 100,000201720182019202020212022H1歸屬母公司股東的凈利潤歸屬母公司股東的凈利潤增長率 請務必閱讀正文后的

111、聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 圖圖 49：開立醫療營業收入（萬元）：開立醫療營業收入（萬元）圖圖 50：開立醫療歸母凈利潤（萬元）：開立醫療歸母凈利潤（萬元）數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 2.3.6.海泰新光：需求帶動高需求，自有品牌整機系統高成長性 2022年上半年實現營業收入1.96億元（+44.74%）；歸母凈利潤0.80億元（+35.80%）；扣非歸母凈利潤 0.73 億元（+72.34%）高質量發展贏得市場青睞，需求帶動高增長。高質量發展贏得市場青睞，需求帶動高增長。公司始終走在科技前沿，持續開發

112、和完善產品，嚴把質量關，以突出的技術水平和產品性能獲得市場青睞。熒光內窺鏡方面表現尤為突出，已成為史賽克首款高清熒光腹腔鏡整機系統核心部件的唯一設計及生產供應商。得益于海內外市場需求增加，兩大主營業務均實現高增長：醫用內窺鏡器械實現營收 1.44 億元，同比增長 55.01%;光學產品收入 0.52 億元，同比增加 22.12%。貫通核心零部件到整機系統，自有品牌高成長性。貫通核心零部件到整機系統，自有品牌高成長性。公司多年以 ODM 與 OEM 模式作為上游供應商向全球提供內窺鏡核心部件，高清、熒光內窺鏡等產品具備全球先進的技術水平。隨著技術平臺不斷完善，公司已開啟了向自有品牌整機時代的邁進

113、。上半年內窺鏡冷光源和 4K 超高清熒光攝像系統均已完成注冊、獲生產許可，結合已在國內銷售的內窺鏡產品 4K 白光和熒光腹腔鏡，自主品牌內窺鏡整機系統正式形成?，F階段國內內窺鏡市場主要被進口產品占據，但公司整機產品具備優秀的品牌口碑、競爭力和性價比，在內窺鏡國產化的趨勢中有望高速成長。立足光學技術，拓展產品應用場景，前景廣闊。立足光學技術，拓展產品應用場景，前景廣闊。在光學領域，公司以光學技術為基礎，不斷引入前沿技術，為滿足不同應用場景進行產品開發，目前已形成醫用光學產品、工業及激光光學產品和生物識別產品多產線。在生物識別領域，掌靜脈身份認證產品真正做到非接觸、活體識別、高精度識別，具有廣闊的

114、市場前景，目前模組已進入量產，終端機進入試生產，投市有望迅速放量。-10%0%10%20%30%40%-50,000 100,000 150,000 200,000201720182019202020212022H1營業收入營業收入增長率-200%0%200%400%600%800%(10,000)(5,000)-5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000201720182019202020212022H1歸屬母公司股東的凈利潤歸屬母公司股東的凈利潤增長率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業

115、深度 圖圖 51：海泰新光營業收入（萬元）：海泰新光營業收入（萬元）圖圖 52：海泰新光歸母凈利潤（萬元）：海泰新光歸母凈利潤（萬元）數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 2.3.7.澳華內鏡：積極應對保增長，產品研發持續發力 2022年上半年實現營業收入1.67億元（+13.92%）；歸母凈利潤506.74萬元（-44.71%）；扣非歸母凈利潤 156.17 萬元（-80.40%）。積極應對保增長，下半年有望產能釋放。積極應對保增長，下半年有望產能釋放。在 4-6 月上海疫情的艱難環境下，公司及時優化管理、積極調整布局，保證了部分研發及生產鏈工作的正常開展，實現了營收的

116、穩定增長。同時，公司著力建設營銷體系，通過增設分公司和服務網點來加大覆蓋面和覆蓋深度，并與多家三甲醫院開展深度合作，將產品帶向臨床，收到廣泛好評，為下半年產能釋放奠定基礎。產品更新迭代，直擊臨床痛點。產品更新迭代，直擊臨床痛點。公司立足臨床問題，不斷優化產品設計，以切實解決臨床痛點。針對二級及以下醫院復雜的檢查環境，研發團隊克服技術難點將 AC-1 體積縮小近一倍，同時簡化操控難度，推動了優質醫療器械下沉，走向普惠醫療；而 AQ-200 迎來升級款 AQ-200L，采用 LED 光源，升級 CBI Plus 分光染色技術和引入智能化助手輔助診療系統以滿足早癌篩查的迫切需求，核心功能比肩進口產品

117、的同時引入創新性功能，下半年有望迅速放量。人才團隊壯大，研發投入再加碼：人才團隊壯大，研發投入再加碼：研發費投入 3691.64 萬元，同期增長 57.99%，研發團隊也由去年同期 108 人增加至 163 人，專業面全覆蓋，研發實力再度提升。目前共有包括 4K 超高清軟性內窺鏡系統（AQ-300）、3D 軟鏡、內窺鏡機器人等 8 個項目在研，有望在未來 3 年內補足公司主力產品線，奪取更多市場占有率。圖圖 53：澳華內鏡營業收入（萬元）：澳華內鏡營業收入（萬元）圖圖 54：澳華內鏡歸母凈利潤（萬元）：澳華內鏡歸母凈利潤（萬元）數據來源：wind，東北證券 數據來源：wind，東北證券 0%1

118、0%20%30%40%50%-5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000201720182019202020212022H1營業收入營業收入增長率0%10%20%30%40%50%60%-2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000201720182019202020212022H1歸屬母公司股東的凈利潤歸屬母公司股東的凈利潤增長率-50%0%50%100%-10,000 20,000 30,000 40,000201720182019202020212022H1營業收入營業收入增長率-200%0%

119、200%400%600%800%1000%1200%(2,000)-2,000 4,000 6,000 8,000201720182019202020212022H1歸屬母公司股東的凈利潤歸屬母公司股東的凈利潤增長率 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 研究團隊研究團隊簡介：簡介：Table_Introduction 劉宇騰：中國人民大學經濟學碩士。曾任職于華創證券研究所。2021 年加入東北證券研究所。重要聲明重要聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收

120、到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易

121、，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析

122、師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資評級說明投資評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6

123、個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31/31 醫藥生物醫藥生物/行業深度行業深度 東北證券股份有限公司東北證券股份有限公司 網址：網址：http:/ 電話：電話：400-600-0686 地址地址 郵編郵編

124、中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630 機構銷售聯系方式機構銷售聯系方式 姓名姓名 辦公電話辦公電話 手機手機 郵箱郵箱 公募銷售公募銷售 華東地區機構銷售華東地區機構銷售 阮敏（總監）021-61001986 13636606340 吳肖寅 021-61001803 17717370432 齊健 021

125、-61001965 18221628116 李瑞暄 021-61001802 18801903156 周嘉茜 021-61001827 18516728369 周之斌 021-61002073 18054655039 陳梓佳 021-61001887 19512360962 chen_ 孫喬容若 021-61001986 19921892769 屠誠 021-61001986 13120615210 康杭 021-61001986 18815275517 丁園 021-61001986 19514638854 華北地區機構銷售華北地區機構銷售 李航（總監）010-58034553 185150

126、18255 殷璐璐 010-58034557 18501954588 溫中朝 010-58034555 13701194494 曾彥戈 010-58034563 18501944669 王動 010-58034555 18514201710 wang_ 呂奕偉 010-58034553 15533699982 孫偉豪 010-58034553 18811582591 閆琳 010-58034555 17862705380 陳思 010-58034553 18388039903 chen_ 徐鵬程 010-58034553 18210496816 張煜苑 010-58034553 1370115

127、0680 華南地區機構銷售華南地區機構銷售 劉璇（總監）0755-33975865 13760273833 liu_ 劉曼 0755-33975865 15989508876 王泉 0755-33975865 18516772531 王谷雨 0755-33975865 13641400353 張瀚波 0755-33975865 15906062728 zhang_ 鄧璐璘 0755-33975865 15828528907 戴智睿 0755-33975865 15503411110 王熙然 0755-33975865 13266512936 wangxr_ 陽晶晶 0755-33975865

128、18565707197 yang_ 張楠淇 0755-33975865 13823218716 王若舟 0755-33975865 17720152425 非公募銷售非公募銷售 華東地區機構銷售華東地區機構銷售 李茵茵（總監）021-61002151 18616369028 杜嘉琛 021-61002136 15618139803 王天鴿 021-61002152 19512216027 王家豪 021-61002135 18258963370 白梅柯 021-20361229 18717982570 劉剛 021-61002151 18817570273 曹李陽 021-61002151 13506279099 曲林峰 021-61002151 18717828970