博拓生物-借新冠東風打造優秀診斷品牌成就國際POCT行業領軍企業-221013（28頁）.pdf

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1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 借新冠東風打造優秀診斷品牌，成就國際 POCT行業領軍企業 主要觀點：主要觀點：Table_Summary 致力于為全球用戶提供致力于為全球用戶提供 POCT 服務的國際領軍企業服務的國際領軍企業 博拓生物創立于 2008 年，公司是全球 POCT 診斷試劑品種較為齊全的生產廠商之一，現有產品覆蓋了生殖健康檢測、藥物濫用（毒品）檢測、傳染病檢測、腫瘤標志物檢測、心肌標志物檢測等五大檢測領域。公司業務覆蓋全球一百多個國家和地區，服務 30 多億人口。海外為主，疫情下公司收入及利潤實現大幅度增長。從銷售地區來看，公司以境外銷售為主。2021 年境外客

2、戶收入占比 97.35%，主要分布在歐洲、北美洲、亞洲。2022 年上半年，公司保持增長勢頭，營業總收入為 15.24 億，同比增長 31.62%，其中新冠業務同比增長 30%，非新冠類產品同比增速達到了 46%。歸母凈利潤為 7.45 億，同比增長30.99%。傳染病業務獲得多項國際認證，業績迅速拉升傳染病業務獲得多項國際認證，業績迅速拉升 傳染病 POCT 市場最主要的驅動因素是全球不斷提高的傳染病發病率。全球傳染病檢測類 POCT 產品市場規模從 2015 年的 9.35 億美元增長到 2019 年的 14.3 億美元，預計 2021 年全球傳染病檢測類 POCT 產品市場規?？蛇_ 17

3、.3 億美元。疫情驅動下，國內企業獲得市場進入機會，業績提升。公司經過多年積累，公司已建立了豐富的產品線，目前傳染病檢測覆蓋疾病廣泛，基本滿足重大流行病及傳染性疾病檢測需求，形成了對體外快速診斷市場較為全面的覆蓋。2020 年以來，公司新冠檢測快速推出優秀產品，有效抓住新冠機會；非新冠傳染病業務上，一方面打開新興市場，另一方面積極進入國內政府醫療機構采購目錄。毒品檢測業務穩定發展，開拓新產品新渠道毒品檢測業務穩定發展，開拓新產品新渠道 主要需求來自美國及東南亞地區，隨著海外人口流動恢復和復工復產，吸食人口及檢測需求將進一步提高，預計 2021 年市場規模將達到 11.07億美元。公司是現有濫用

4、藥品（毒品）市場檢測藥物品種較為齊全的中國廠商之一。公司毒品檢測系列覆蓋全，不斷進行多種新型毒品快速檢測試劑開發，推出大麻唾液原型檢測試劑等新產品，繼續擴充毒品種類的覆蓋范圍，應對美洲主要市場的檢測需求，并開拓俄羅斯、澳洲、加拿大和墨西哥等新興市場。國內市場公司生產的毒品檢測產品也已進入省市級公檢法部門使用，市場有望帶來新增長。公司戰略規劃清晰，布局上游公司戰略規劃清晰，布局上游+品類拓展品類拓展+營銷擴展開啟公司發展新征程營銷擴展開啟公司發展新征程 布局上游：上游原料自主可控一體化，完成 POCT 技術體系全程覆蓋。公司成功開發了幾十種原料，其中新冠抗原檢測產品的核心抗體原料在 2021 年

5、開始實現在產品中應用，在保證產品性能的同時，有效降低了新冠抗原檢測產品生產成本。Table_StockNameRptType 博拓生物（博拓生物（688767）公司研究/公司深度 投資評級：投資評級：買入買入（首次）（首次）報告日期：2022-10-13 收盤價（元）47.50 近 12 個月最高/最低（元）152.50/44.00 總股本（百萬股）107 流通股本（百萬股）39 流通股比例（%）37%總市值（億元）51 流通市值（億元）19 公司價格與滬深公司價格與滬深 300 走勢比較走勢比較 分析師：譚國超分析師：譚國超 執業證書號：S0010521120002 郵箱： 分析師：李昌幸分

6、析師：李昌幸 執業證書號：S0010522070002 郵箱： Table_Author -50%0%50%100%150%200%10/211/224/227/2210/22博拓生物滬深300Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2/28 證券研究報告 品類拓展：POCT 品種豐富，不斷補充各子領域。公司不斷補充新產品，目前研發項目達到 20 項，包含多項傳染病檢測、多種新型毒品快速檢測、上游原料、心肌標記、腫瘤標記、動物檢測等多項產品，項目進展穩健推進中。其中方法學上研發熒光標記法、應用場景上拓展到動物檢測，未來有望成

7、為公司的新增長極。營銷擴展：模式綁定+全球布局，打開新市場。模式上，ODM+OBM模式深度綁定海外客戶。范圍上，產品銷往近 100 多個國家或地區，2022 上半年公司新開拓了俄羅斯、澳洲、加拿大、墨西哥、瑞士、拉美等檢測市場，有一批合作穩定的優質客戶，銷售網絡全球覆蓋。投資建議投資建議 我們預計，公司 20222024 年收入分別 24.1/25.5/27.6 億元，分別同比增長 32.7%/5.7%/8.2%，歸母凈利潤分別為 9.8/9.0/9.1 億元，分別同比增長 17.8%/-8.6%/1.5%，對應估值為 5X/6X/6X。首次覆蓋，給予“買入”投資評級。風險提示風險提示 新產品

8、研發和注冊風險；新規變動風險；匯率波動的風險；中美貿易摩擦和政治風險等。Table_Profit 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入 1818 2412 2550 2759 收入同比（%）110.1%32.7%5.7%8.2%歸屬母公司凈利潤 834 982 897 911 凈利潤同比（%）91.6%17.8%-8.6%1.5%毛利率（%）61.8%59.3%53.8%53.7%ROE（%）39.6%32.3%23.0%19.0%每股收益（元）9.62 9.21 8.41 8.54 P/E 7.2

9、7 5.16 5.65 5.56 P/B 3.54 1.67 1.30 1.06 EV/EBITDA 6.24 2.34 1.80 1.04 資料來源：wind，華安證券研究所 PX8VvZaXbUmZnNnNsQ6McMaQoMrRnPpNfQpOmMjMqRqPaQmNmNuOqQrPwMpMoRTable_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3/28 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 致力于為全球用戶提供致力于為全球用戶提供 POCT 服務的國際領軍企業服務的國際領軍企業.5 2 傳染病業務獲得多項國際認證，業績迅速拉升傳染

10、病業務獲得多項國際認證，業績迅速拉升.9 2.1 行業介紹：國外集中國內分散，定位發展中國家市場.10 2.2 公司業務：渠道開拓順利，有效覆蓋海外市場.12 2.3 收入情況：新冠產品銷售大增，非新冠產品穩定增長.13 3 毒品檢測業務穩定發展，開拓新產品新渠道毒品檢測業務穩定發展，開拓新產品新渠道.16 3.1 美國東南亞為主要市場，旅行恢復帶動業績.16 3.2 公司毒品檢測產品覆蓋全，性能優異.17 3.3 毒品檢測整體營收高速增長，毛利率保持穩定.17 3.4 業務發展：新產品應用+新市場開拓.18 4.公司戰略規劃清晰，布局上游公司戰略規劃清晰，布局上游+品類拓展品類拓展+營銷擴展

11、開啟公司發展新征程營銷擴展開啟公司發展新征程.19 4.1 布局上游：上游原料自主可控一體化，完成 POCT 技術體系全程覆蓋.19 4.2 品類拓展：POCT 品種豐富，不斷補充各子領域.20 4.3 營銷擴展：模式綁定+全球布局，打開新市場.22 5 盈利預測和投資建議盈利預測和投資建議.24 5.1 盈利預測.24 5.2 投資建議.25 風險提示：風險提示：.25 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測.27 Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4/28 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 博拓生物發展歷

12、程博拓生物發展歷程.5 圖表圖表 2 公司股權結構（截至公司股權結構（截至 2022 年年 10 月）月）.6 圖表圖表 3 公司高管團隊公司高管團隊.6 圖表圖表 4 公司產品布局公司產品布局.7 圖表圖表 5 公司營業總收入及歸母凈利潤（億元）公司營業總收入及歸母凈利潤（億元）.8 圖表圖表 6 公司收入構成公司收入構成按產品種類分（百萬元）按產品種類分（百萬元）.8 圖表圖表 7 公司收入構成公司收入構成按地區分（百萬元）按地區分（百萬元）.9 圖表圖表 8 公司費用率情況（百萬元）公司費用率情況（百萬元）.9 圖表圖表 9 公司毛利及毛利率情況（百萬元）公司毛利及毛利率情況（百萬元）.

13、9 圖表圖表 10 20152021 全球傳染病類全球傳染病類 POCT 產品市場規模（億美元）產品市場規模（億美元）.10 圖表圖表 11 公司業務直接競爭公司概況公司業務直接競爭公司概況.11 圖表圖表 12 競爭公司競爭公司 2020 傳染病檢測業務營收（萬元）及新冠業務占總營收比例傳染病檢測業務營收（萬元）及新冠業務占總營收比例.11 圖表圖表 13 傳染病系列主要產品傳染病系列主要產品.12 圖表圖表 14 傳染病檢測系列產品營收（萬元傳染病檢測系列產品營收（萬元）.14 圖表圖表 15 傳染病檢測系列產品毛利率傳染病檢測系列產品毛利率.14 圖表圖表 16 2020 年年新冠檢測產

14、品收入占比新冠檢測產品收入占比.15 圖表圖表 17 2020 年年新冠檢測產品毛利占比新冠檢測產品毛利占比.15 圖表圖表 18 公司歷年主營業務區域構成公司歷年主營業務區域構成.15 圖表圖表 19 20152021 全球毒品類全球毒品類 POCT 產品市場規模（億美元）產品市場規模（億美元）.17 圖表圖表 20 毒品檢測系列主要產品毒品檢測系列主要產品.17 圖表圖表 21 毒品毒品檢測系列產品營收（萬元檢測系列產品營收（萬元）.18 圖表圖表 22 毒品毒品檢測系列產品毛利率檢測系列產品毛利率.18 圖表圖表 23 毒品檢測系列產毒品檢測系列產品品.18 圖表圖表 24 公司生物核心

15、原料技術平臺情況公司生物核心原料技術平臺情況.19 圖表圖表 25 公司實現技術體系有效覆蓋公司實現技術體系有效覆蓋.20 圖表圖表 26 公司知識產公司知識產權情況（權情況（2022H1，項），項）.20 圖表圖表 27 公司認證情況（公司認證情況（2022H1，項），項）.20 圖表圖表 28 公司研發費用（萬元）及研發費用率情況公司研發費用（萬元）及研發費用率情況.21 圖表圖表 29 公司研發項目一覽（公司研發項目一覽（2022H1）.21 圖表圖表 30 公公司營銷網絡全球覆蓋司營銷網絡全球覆蓋.24 圖表圖表 31 業績拆分（百萬元）業績拆分（百萬元）.24 圖表圖表 32 可比公

16、司估值可比公司估值.25 Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5/28 證券研究報告 1 致力于為全球用戶提供致力于為全球用戶提供POCT服務的國際領軍服務的國際領軍企業企業 博拓生物創立于 2008 年，自設立以來一直專注于 POCT（即時檢驗）領域，是專業從事體外診斷試劑、原料和儀器的研發、制造、銷售和服務的國家高新技術企業。公司是全球 POCT 診斷試劑品種較為齊全的生產廠商之一，現有產品覆蓋了生殖健康檢測、藥物濫用（毒品）檢測、傳染病檢測、腫瘤標志物檢測、心肌標志物檢測等五大檢測領域，廣泛應用于國內外各級醫療機構

17、、司法檢測系統、第三方檢測機構、疾病預防控制中心、采血站、私人診所等。公司業務覆蓋全球一百多個國家和地區，服務 30 多億人口。公司發展歷史分為三個階段：公司發展歷史分為三個階段：（1）2008-2014 年，公司業務初創階段和技術研發積累階段：公司進行診斷試劑產品研發工作，并取得醫療器械生產企業許可證。公司搭建了快速免疫診斷產品技術平臺，分批次地成功研制出了五大系列檢測產品并實現產業化，同時開拓了歐盟，亞洲、非洲、拉美等國際市場。（2）2015-2018 年，初級發展階段，積極拓展產品線和市場：公司搭建了生物核心原料技術平臺，自動化生產工藝技術平臺快速推進了國內市場產品注冊報批，并獲得 26

18、 個三類證，5 個二類證和 1 個一類備案證。與此同時，公司開始拓展中國國內市場，并向國際市場推出新產品。（3）2019 年至今，綜合實力全面提升階段：公司搭建基因重組蛋白表達技術，持續推出沙眼衣原體/淋球菌抗原聯合檢測試劑，新冠肺炎抗體檢測試劑等產品。2020 年至今，公司多個產品獲得 FDA 和 CE 認證，6 個產品獲得國家三類醫療器械產品注冊證書。圖表圖表 1 博拓生物發展歷程博拓生物發展歷程 資料來源：公司官網，華安證券研究所 股權集中。股權集中。杭州拓康投資有限公司為公司控股股東，直接占有公司 23.34%股份。公司實際控制人為陳音龍、于秀萍夫婦及其子陳宇杰，三人為一致行動人。陳音

19、龍直接持有公司 3.75%的股份，通過拓康投資和杭州康宇間接持股，合計持有公司Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6/28 證券研究報告 30.28%的股份。于秀萍直接持有公司 16.71%的股份，陳宇杰直接持有公司 3%的股份。杭州博創生物、美國子公司 Advin Biotech,Inc.和杭州博旺生物為公司旗下的全資控股子公司。圖表圖表 2 公司股權結構（截至公司股權結構（截至 2022 年年 10 月月）資料來源：公司中報，iFind,華安證券研究所 注：標紅為實際控制人 公司管理團隊從業經驗豐富。公司管理團隊從業

20、經驗豐富。公司董事兼總經理吳淑江技術人員出身，曾任艾康生物（杭州）研發項目經理和生產技術總監，和艾博生物（杭州）運營副總經理，并獲得杭州經濟技術開發區突出貢獻人才、中國優秀職業經理等榮譽。公司董事兼副總經理高紅梅先后擔任艾康生物（杭州）和艾博生物（杭州）的國際銷售經理及國際銷售總監，在國際銷售領域擁有近二十年的深耕。圖表圖表3 公司高管團隊公司高管團隊 姓名姓名 職位職位 從業背景從業背景 陳音龍 董事長、實際控制人 現任公司董事長，同時擔任杭州余杭南湖塑料制品廠監事、杭州禹航物資有限公司執行董事兼經理、杭州康銳投資管理有限公司和杭州拓康投資有限公司執行董事兼總經理。吳淑江 董 事、總 經理、

21、核心技術人員 1999 年 7 月至 2005 年 12 月曾在艾康生物技術（杭州）有限公司先后擔任研發項目經理、生產技術總監；2005 年 12 月至 2011 年 2 月在艾博生物醫藥（杭州）有限公司任營運副總經理，2011 年 2 月至 2015 年9 月任博拓有限總經理，2015 年 9 月至今任博拓生物的董事、總經理。獲得杭州經濟技術開發區突出貢獻人才（2009 年）、新世紀“131”優秀中青年人才培養計劃第三層次人選（2006 年）、新世紀“131”優秀中青年人才培養計劃第二層次人選（2011 年）、中國優秀職業經理（2011 年）等榮譽。陳宇杰 董事、實際控制人 加州州立大學金融

22、學專業畢業。2015 年 9 月至今任發行人董事，2019 年 3 月至今任 AdvinBiotech,Inc.財務負責人。高紅梅 董事、副總經理 2003 年 3 月至 2009 年 5 月曾在艾康生物技術（杭州）有限公司任國際銷售經理；2009 年 5 月至 2010年 4 月在艾博生物醫藥（杭州）有限公司任國際銷售總監；2010 年 5 月至 2013 年 11 月英維利斯新創（杭州）健康咨詢有限公司任國際銷售總監；2013 年 11 月至 2015 年 9 月任博拓有限副總經理，2015 年 9月至今任博拓生物的董事、副總經理。楊軍 副總經理 2007 年至 2009 年在艾康生物技術

23、（杭州）有限公司任副總經理；2009 年至 2016 年在美艾利爾（上海）醫療器械有限公司任副總裁；2016 年加入博拓生物，2017 年 2 月起任發行人副總經理。俞苗苗 財務負責人 2000 年 7 月至 2005 年 12 月在杭州余杭錦江木業有限公司任財務部會計助理；2006 年 1 月至 2012 年 9 月在杭州福錦人造板有限公司任財務部經理；2012 年 10 月至 2015 年 11 月在杭州余杭南湖塑料制品廠任財Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7/28 證券研究報告 務部經理；2016 年 1 月起

24、加入博拓生物，2016 年 5 月起任財務負責人。宋振金 董事會秘書 2009 年 7 月至 2010 年 12 月，在大華會計師事務所浙江（萬邦分所）任高級審計員；2010 年 12 月至 2019年 1 月在天健會計師事務所（特殊普通合伙）任部門經理；2019 年 1 月至 2019 年 10 月在宋都基業投資股份有限公司任集團財務副總監；2019 年 10 月至 2020 年 6 月在宋都服務集團有限公司擔任財務總監；2020年 6 月起加入博拓生物，擔任董事會秘書。葉春生 監事、核心技術人員 1998 年 8 月至 2002 年 6 月在浙江新安化工集團股份有限公司任技術中心課題組長；

25、2002 年 6 月至 2003年 3 月在拜耳作物科學（杭州）有限公司任 EHSQ 實驗室負責人；2003 年 3 月至 2006 年 6 月在艾康生物技術（杭州）有限公司任研發技術部項目負責人；2006 年 6 月至 2011 年 3 月在艾博生物醫藥（杭州）有限公司任調試技術部技術改進主管；2011 年 3 月至今任發行人研發技術部經理、總監、生產運營高級總監，2015 年 9 月起任發行人監事。資料來源：招股說明書，華安證券研究所 經過多年的技術研究與積累，公司已經形成了完備的以 POCT 為核心的產品體系，覆蓋醫學檢驗的多個領域。公司產品按檢測用途分為生殖健康檢測系列、藥物濫用（毒品

26、）檢測系列、傳染病檢測系列、腫瘤標志物檢測系列和心肌標志物檢測系列等五大類。圖表圖表 4 公司產品布局公司產品布局 Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8/28 證券研究報告 資料來源：公司官網，招股說明書，華安證券研究所 疫情下疫情下公司收入及利潤實現大幅度增長。公司收入及利潤實現大幅度增長。2021 年實現營業總收入 18.18 億元，同比增長 110.09%，歸母凈利潤為 8.34 億，同比增長 91.57%。2022 年上半年，公司保持增長勢頭，營業總收入為 15.24 億，同比增長 31.62%，歸母凈利潤為

27、7.45 億，同比增長 30.99%。2017 年-2019 年，公司藥物濫用（毒品）檢測系列產品占銷售收入比例最高，占比在 43%-49%左右，其次為傳染病檢測系列和生殖健康檢測系列產品。由于新冠疫情的爆發，2020 年公司傳染病檢測系列產品收入激增，從 2019 年的 66.74 百萬元增加到 723.09 百萬元，同比增長 983.42%，占當年營業收入的 83.56%。圖表圖表 5 公司營業總收入及歸母凈利潤（億元）公司營業總收入及歸母凈利潤（億元）圖表圖表 6 公司收入構成公司收入構成按產品種類分（百萬元）按產品種類分（百萬元）資料來源：公司年報，iFind，華安證券研究所 資料來源

28、：公司年報，iFind，華安證券研究所 從銷售地區來看，公司以境外銷售為主。2021 年境外客戶收入占比 97.35%，主要分布在歐洲、北美洲、亞洲，境內收入占比較小。境外主要分布在歐洲、北美洲、亞洲。2017年-2019年，北美是公司最大的海外市場，銷售收入占境外收入30%-40%左右。2020 年-2021 年，歐洲銷售收入占比超過北美，成為公司銷售收入最高的海1.221.802.098.6518.1815.240.040.190.284.358.347.45-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%02468101214161820201720

29、182019202020212022H營業總收入（億元）歸母凈利潤（億元）收入同比利潤同比020040060080010002017201820192020傳染病檢測系列藥物濫用(毒品)檢測系列生殖健康檢測系列心肌標志物檢測系列腫瘤標志物檢測系列Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9/28 證券研究報告 外市場。2021 年，歐洲銷售收入占總收入的 76.91%，北美洲銷售收入占總收入的 11.39%，亞洲銷售收入占總收入的 5.73%。圖表圖表 7 公司收入構成公司收入構成按地區分（百萬元）按地區分（百萬元）資料來源：

30、公司年報，iFind，華安證券研究所 隨著公司業務規模的逐漸擴大，公司銷售費用率和管理費用率呈現下降態勢，在 2021 年分別達到 1.09%和 1.72%。公司研發費用率雖有波動，但因公司營業收入的增加，整體也成下降趨勢。2019 年，隨著一系列研發項目的論證結束并開始實施，公司的研發費用大幅上升；2020 年研發費用占營業收入的比例有所下降，系 2020 年營業收入增長較快所致。2021 年，公司研發費用率為 3.41%。2017 年-2019 年，公司毛利平穩增長，毛利率穩定在 40%左右。2020 年 1-6 月，受新冠疫情影響，公司新冠檢測試劑銷量較大，且該產品毛利率較高，促使公司毛

31、利率提升至 74.79%?？鄢鹿跈z測產品后，2020 年全年公司主營業務毛利率為46.04%，仍有所增長。2021 年雖有所回落，但仍維持了 61.83%的高毛利率。圖表圖表 8 公司費用率情況（百萬元）公司費用率情況（百萬元）圖表圖表 9 公司毛利及毛利率情況（百萬元）公司毛利及毛利率情況（百萬元）資料來源：公司年報，iFind，華安證券研究所 資料來源：公司年報，iFind，華安證券研究所 2 傳染病業務獲得多項國際認證，業績迅速拉升傳染病業務獲得多項國際認證，業績迅速拉升 01002003004005006007008009002017201820192020歐洲(含前蘇聯)北美(含墨

32、西哥)拉美亞洲(含澳洲)非洲境內0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%010203040506070802019202020212022H銷售費用（百萬元）管理費用（百萬元）研發費用（百萬元）銷售費用率管理費用率研發費用率46.7369.3389.33647.191,124.140102030405060708002004006008001000120020172018201920202021毛利（百萬元）毛利率(%)Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10/28 證券研究報告 2.1 行業介紹：國外集中國內分散

33、，定位發展中國家市場行業介紹：國外集中國內分散，定位發展中國家市場 每年由于季節性等因素，流感等傳染病每年在全球不同范圍內會有不同程度的爆發，同時隨著國際人口頻繁流動一些新發傳染病仍對世界各國帶來嚴重威脅，傳染病檢測類 POCT 產品的需求持續增長。定位發展中國家市場，快檢輔助診斷，減輕醫療負擔定位發展中國家市場，快檢輔助診斷，減輕醫療負擔 傳染病 POCT 市場最主要的驅動因素是全球不斷提高的傳染病發病率。傳染病 POCT 即時檢測產品可以顯著地提高傳染病的監測能力，尤其在亞洲、非洲及拉美等欠發達地區，傳染病發病率高、發病人口基數大，醫療基礎設施不完善，傳染病 POCT 即時檢測產品能協助醫

34、生及時、準確地對患者進行診斷及治療，減輕醫生診療負擔，提升當地的醫療水平。隨著季節交替，北半球進入秋冬，預計傳染病 POCT 需求將再次提高。據 TriMark 數據顯示，全球傳染病檢測類 POCT 產品市場規模從 2015 年的 9.35 億美元增長到 2019 年的 14.3 億美元，預計 2021 年全球傳染病檢測類 POCT 產品市場規?？蛇_ 17.3 億美元。圖表圖表 10 20152021 全球傳染病類全球傳染病類 POCT 產品市場規模（億美元）產品市場規模（億美元）資料來源：TriMark，Wind，華安證券研究所 在體外診斷行業，主要市場都集中在 IVD 頭部公司，以羅氏(R

35、oche)、丹納赫(Danaher)、雅培(Abbott)、西門子(Siemens)、賽默飛(Thermo Fisher)為代表的行業第一梯隊占有 50%以上的市場份額，根據 Evaluate Med Tech 統計，2018 年全球體外診斷市場銷售規模前十位的公司共實現銷售 445.03 億美元，占據全球約 81.6%。未來隨著研發水平和工藝水平的提升，在一些中高端領域完成進口替代后，國產產品市場份額會逐步提升。其中在 POCT 膠體金技術領域國內企業競爭力相對較強，尚能與外資一搏搶占市場。04812162020152016201720182019E2020E2021ECAGR=10.7%T

36、able_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11/28 證券研究報告 圖表圖表 11 公司業務直接競爭公司概況公司業務直接競爭公司概況 公司名稱 成立時間 公司概況 2021 營收（萬元）同比去年 增減 博拓生物博拓生物（688767688767）2008 從事從事 IVD 行業行業 POCT 診斷試劑、檢測儀器診斷試劑、檢測儀器的研發生產與銷售，產品涵蓋傳染病、毒品的研發生產與銷售，產品涵蓋傳染病、毒品檢測、腫瘤疾病、心血管疾病及動物檢測等檢測、腫瘤疾病、心血管疾病及動物檢測等 1,818,07.59 110.09%萬孚生物（3

37、00482）1992 從事 IVD 行業 POCT 診斷試劑、檢測儀器的研發生產與銷售，產品涵蓋傳染病、婦女健康檢測、心血管疾病、毒品檢測、腫瘤疾病和代謝疾病等 3,361,04.32 19.57%東方生物（688298）2005 從事 IVD 診斷產品的研發生產與銷售，產品涵蓋傳染病、優生優育檢測、毒品檢測、腫瘤標志物和心血管疾病等 10,169,16.77 211.43%奧泰生物（688606）2009 從事 IVD 診斷產品的研發生產與銷售，產品涵蓋傳染病、優生優育檢測、毒品檢測、腫瘤標志物和心血管疾病等 1,873,42.77 64.98%安旭生物（688075）2008 從事 IVD

38、 行業 POCT 診斷試劑、檢測儀器的研發生產與銷售，產品涵蓋傳染病、婦女健康檢測、心血管疾病、慢性病檢測、毒品檢測、腫瘤疾病及生化、過敏原檢測等 1,589,27.91 32.47%資料來源：招股說明書，公司年報，華安證券研究所 圖表圖表 12 競爭公司競爭公司 2020 傳染病檢測業務營收（萬元）及新冠業務占總營收比例傳染病檢測業務營收（萬元）及新冠業務占總營收比例 資料來源：招股說明書，公司年報，華安證券研究所 POCT 產品方法迭代迅速，監管嚴格，打造豐富產品線以應對市場競爭產品方法迭代迅速，監管嚴格，打造豐富產品線以應對市場競爭 體外診斷行業集成了分子生物學、生物化學、免疫學、病理學

39、、信息學等多學科技術領域的復合型技術，是技術創新推動型行業，隨著基礎學科的知識更新，企0.0040,000.0080,000.00120,000.00160,000.00博拓生物萬孚生物奧泰生物安旭生物新冠檢測產品非新冠檢測產品75.16%37.24%80.04%64.39%Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12/28 證券研究報告 業需要通過研究開發和工藝改進來實現技術成果轉化，隨著新技術、新方法不斷引入，POCT 行業技術門檻進一步提高。由于 POCT 產品直接應用到消費端，大部分國家對體外診斷產品設置了較高的市場

40、準入門檻，對生產經營實行許可證制度，對產品應用實行嚴格的注冊監督管理。監管趨嚴，準入門檻提高，一些資質較差、經營效益低的企業將被逐漸淘汰，行業集中度進一步提高。這將促進行業更加健康有序發展，資源得到更加有效配置，龍頭企業能夠獲得更多市場份額。要通過嚴格的質量管理體系考核，企業未來只有不斷加大對研發投入，不斷技術創新才能應對激烈的市場競爭。2.2 公司業務：渠道開拓順利，有效覆蓋海外市場公司業務：渠道開拓順利，有效覆蓋海外市場 傳染疾病檢測產品種類多，多項產品獲得國際認證，有效覆蓋市場傳染疾病檢測產品種類多，多項產品獲得國際認證，有效覆蓋市場 公司一直注重新產品的設計和研發，以滿足客戶的個性化需

41、求。經過多年積累，公司已建立了豐富的產品線，目前，傳染病檢測覆蓋疾病廣泛，并推出梅毒螺旋體抗體/HIV 抗體/乙型肝炎病毒表面抗原/丙型肝炎病毒抗體聯合檢測試劑等多疾病聯檢產品，極大提高產品力，基本滿足重大流行病及傳染性疾病檢測需求，形成了對體外快速診斷市場較為全面的覆蓋。在歐洲市場，歐盟 CE 證書 5 項涵蓋 15 個產品(公司 3 大類傳染病產品屬于歐盟 CE 認證 list A 目錄)，CE 自我聲明類產品 117 項。圖表圖表 13 傳染病系列主要產品傳染病系列主要產品 傳染病檢測系列產品(28)新型冠狀病毒（COVID-19)IgG/IgM 抗體檢測試劑 新型冠狀病毒（COVID-

42、19)中和抗體檢測試劑 新型冠狀病毒（COVID-19)抗原檢測試劑 新型冠狀病毒（COVID-19)抗原檢測試劑（自測）呼吸道聯合檢測試劑 腺病毒檢測試劑 甲型、乙型流感病毒檢測試劑 結核分枝桿菌抗體檢測試劑 傷寒抗體檢測試劑 甲型肝炎抗體檢測試劑 乙型肝炎病毒表面抗原、表面抗體、e 抗原、e 抗體、核心抗體檢測試劑 乙型肝炎病毒表面抗原檢測試劑 丙型肝炎病毒抗體檢測試劑 戊型肝炎 IgM 檢測試劑 Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13/28 證券研究報告 梅毒螺旋體抗體檢測試劑 梅毒螺旋體抗體/HIV 抗體聯合檢

43、測試劑 HIV1/2 抗體檢測試劑 登革病毒 IgG/IgM 抗體檢測試劑 輪狀病毒/腺病毒二合一檢測試劑 艱難梭菌檢測試劑 瘧疾檢測試劑 寨卡病毒抗體檢測試劑 基孔肯雅檢測試劑 登革熱抗原/抗體，寨卡病毒抗體，基孔肯雅病毒抗體聯合檢測試劑 幽門螺旋桿菌抗體/抗原檢測試劑 A 族溶血性鏈球菌檢測試劑 A 群輪狀病毒、腸道腺病毒抗原檢測試劑 資料來源：招股說明書，公司官網，華安證券研究所 2.3 收入情況：新冠產品銷售大增，非新冠產品穩定增長收入情況：新冠產品銷售大增，非新冠產品穩定增長 高毛利率新冠檢測產品帶動傳染病檢測業務整體營收及毛利率增長高毛利率新冠檢測產品帶動傳染病檢測業務整體營收及毛

44、利率增長 2017至2020上半年，公司主營業務毛利分別是4,600.22萬元、6,753.23萬元、8,742.6萬元和40,169.49萬元，保持較好的增長趨勢，并與收入的增長趨勢相一致。主營業務毛利占比均超 97%，其他業務毛利均低于 3%，其中，主營業務毛利率分別為 38.32%、38.34%、42.65%和 82.39%。公司的主營業務突出，具有良好的盈利能力與持續發展能力。主要盈利業務來源傳染病檢測、毒品檢測兩大產品系列。20172020，傳染病檢測業務營收分別為 3,582.45 萬元、6,513.40 萬元、6,674.18 萬元和 72,309.49 萬元，同比去年分別增長

45、81.81%、2.47%和 2166.84%。2020 年公司營收及毛利率的大幅增長源于高毛利率新冠檢測產品銷售大增。除新冠檢測產品，公司在通過改進工藝及配方，降低了單位成本消耗，乙肝、丙肝、幽門螺旋桿菌等其他傳染病產品毛利率也有所提升。Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14/28 證券研究報告 圖表圖表 14 傳染病檢測系列產品營收（萬元傳染病檢測系列產品營收（萬元）圖表圖表 15 傳染病檢測系列產品毛利率傳染病檢測系列產品毛利率 資料來源：招股說明書，華安證券研究所 資料來源：招股說明書，華安證券研究所 2.3.1

46、 敏銳抓住新冠機會，國外接觸防疫帶來非新冠業務恢復敏銳抓住新冠機會，國外接觸防疫帶來非新冠業務恢復 新冠檢測快速推出優秀產品，有效抓住新冠機會新冠檢測快速推出優秀產品，有效抓住新冠機會 新冠檢測產品方面，利用本身在膠體金領域的技術優勢，快速研發全面布局新冠抗體檢測、針對愈后的中和抗體檢測、抗原檢測及抗原自測產品，敏銳抓住新冠機會從而在傳染病板塊帶來大幅增長。公司的新冠試劑產品憑借優秀的產品性能、良好的技術支持和高效的客戶服務贏得境外客戶的認可，獲得較高的市場美譽度，加深了與公司主要客戶的客戶粘性。2020 年新冠檢測產品營收 6.4 億元，占整體營收 74.45%，以 84.76%的高毛利率拉

47、高公司綜合毛利率。非新冠傳染病檢測產品積極進入政府醫療機構采購目錄非新冠傳染病檢測產品積極進入政府醫療機構采購目錄 非新冠傳染病檢測產品方面，則是進一步拓寬銷售渠道，目前公司銷售網絡已經基本覆蓋了全國絕大多數地區，已經在江蘇、四川、山西、河北、重慶、浙江、湖北、甘肅、安徽、海南等多個開展陽光采購或擁有省級集中采購平臺的省份中標，產品獲準進入平臺所在區域各級醫療單位的采購目錄；在無省級平臺的地方，公司也積極參與地方性區域采購招標。公司的大便隱血、幽門螺旋桿菌、乙肝檢測產品已廣泛運用于多省市的高危人群篩查與評估項目。公司非新冠檢測產品營收 2.1 億元，占整體營收 24.57%，毛利率 55.11

48、%。0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%010000200003000040000500006000070000800002017201820192020傳染病監測系列產品營收占收入比例0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%2017201820192020毛利率毛利占比Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15/28 證券研究報告 圖表圖表 16 2020 年年新冠檢測產品收入占比新冠檢測產品收入占比 圖表圖表 17 2020 年年新冠檢測產品毛利占比新

49、冠檢測產品毛利占比 資料來源：招股說明書，華安證券研究所 資料來源：招股說明書，華安證券研究所 2.3.2 歐盟認證獲得準入，切入拉美非洲市場歐盟認證獲得準入，切入拉美非洲市場 大力加強國內外市場準入，切入拉美非洲新市場大力加強國內外市場準入，切入拉美非洲新市場 北美及歐盟地區為公司主要市場區域，由于在歐盟區域獲得多項準入，有效帶動了該地區的業務增長，歐洲地區營收在2020年達到3.52億元，占總營收的41.09%，反超北美的 2.78 億元（占比 32%），成為公司最大營收來源地區。另外亮眼的還有拉美地區的銷售情況，2020 較 2019 年達到 697.48%的飛速增長，成為僅次于歐洲及北

50、美地區的第三大銷售來源地區。公司繼續大力推動醫療器械產品備案/注冊進程，2021 年國內國際市場新增認證 22 項，其中新增國際認證 20 項，18 項為歐盟 CE A list 認證，新增國內認證 2 項。截至 2021 年末，累計已取得認證 201 項，其中累計國際認證 165 項，累計國內認證 36 項。圖表圖表 18 公司歷年主營業務區域構成公司歷年主營業務區域構成 74.45%24.57%新冠檢測產品非新冠檢測產品84.25%15.75%新冠檢測產品非新冠檢測產品30%7%19%28%9%7%201732%13%14%22%8%11%2018北美（含墨西哥）拉美歐洲（含前蘇聯）亞洲（

51、含澳洲）非洲境內Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16/28 證券研究報告 資料來源：招股說明書，華安證券研究所 3 毒品檢測業務穩定發展，開拓新產品新渠道毒品檢測業務穩定發展，開拓新產品新渠道 3.1 美國東南亞為主要市場，旅行恢復帶動業績美國東南亞為主要市場，旅行恢復帶動業績 主要需求來自美國及東南亞地區，隨著海外新冠消退人口流動恢復，海關入境主要需求來自美國及東南亞地區，隨著海外新冠消退人口流動恢復，海關入境檢測將進一步提高檢測將進一步提高 藥物濫用即時檢測產品主要用于即時檢測使用者是否有吸食毒品，如大麻、可卡因

52、，海洛因等，近些年毒品市場正日趨復雜，藥物的非醫療使用也快速增多。毒品檢測主要由海關及公關等執法機構應用于流動人口及食品與環境中的毒情監測。根據世界衛生組織發布的World Drug Report 2020統計顯示過去一年存在使用毒品情況的人數持續增長，2018 年，全球估計有 2.69 億人上一年至少吸毒一次，這相當于全球成年人口的 5.4%。其中，美國是世界最大的毒品消費國，全世界生產的毒品 60%以上輸往美國。隨著各國間對毒品采取嚴格的管制措施，即時檢測產品市場具有極大的市場潛力和廣闊的發展前景。2018 年，全球毒品及藥物濫用 POCT 市場規模已達到 8.3 億美元，2018-202

53、1 年預測期內將保持 10.2%的復合增長率，預計 2021 年市場規模將達到 11.07 億美元。由于新冠疫情影響，各國間旅客出行數量大幅減少，加之對毒情監測執法活動開展了造成一定影響，但隨著海外人口流動逐漸恢復正常，毒品檢測業務將繼續增長。35%6%12%23%8%16%201932%12%41%8%2%5%2020Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 17/28 證券研究報告 圖表圖表 19 20152021 全球毒品類全球毒品類 POCT 產品市場規模產品市場規模（億美元）（億美元）資料來源：TriMark，Win

54、d，華安證券研究所 3.2 公司毒品檢測產品覆蓋全，性能優異公司毒品檢測產品覆蓋全，性能優異 毒品檢測系列覆蓋全，高靈敏度高特異性降低漏檢、錯檢率毒品檢測系列覆蓋全，高靈敏度高特異性降低漏檢、錯檢率 公司是美國藥物濫用（毒品）診斷市場產檢測藥物品種較為齊全的中國廠商之一。公司毒品檢測產品在主要市場美國已獲得 3 項 FDA 510(k)證書，涵蓋 21 個檢測品種，極大的豐富了公司藥物濫用（毒品）檢測產品線;在國內市場，公司已經有 33 個產品獲得了 NMPA 的國內注冊證書（其中 III 類產品有 27 個）。公司的藥物濫用(毒品)檢測系列產品采用優異的免疫配對，通過獨特的金標標記方法與配方

55、研制而成，具備閾值附近梯度好、假陽性率低、漏檢率低等特點。圖表圖表 20 毒品檢測系列主要產品毒品檢測系列主要產品 資料來源：公司官網，華安證券研究所 3.3 毒品檢測整體營收高速增長，毛利率保持穩定毒品檢測整體營收高速增長，毛利率保持穩定 20172020 毒品檢測產品收入分別為 5,454.96 萬元，7,850.65 萬元，10,282.900481220152016201720182019E2020E2021ECAGR=10.2%Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 18/28 證券研究報告 萬元和9,654.63

56、萬元，在20172019年高增速穩定增長，由于2020新冠疫情影響，全年毒品檢測業務與去年相比有所下滑。20172020 其毛利率分別為 45.23%、42.34%、45.98%和 43.97%，毛利率整體表現較為平穩，其波動主要是由于美國市場銷售占比的變化。隨著海外人口流動逐漸恢復正常，料 2022 年毒品檢測業務將繼續增長。圖表圖表 21 毒品毒品檢測系列產品營收（萬元檢測系列產品營收（萬元）圖表圖表 22 毒品毒品檢測系列產品毛利率檢測系列產品毛利率 資料來源：招股說明書，華安證券研究所 資料來源：招股說明書，華安證券研究所 3.4 業務發展：新產品應用業務發展：新產品應用+新市場開拓新

57、市場開拓 擴充檢測種類，拓寬使用場景，儀器擴充檢測種類，拓寬使用場景，儀器+試劑銷售提供解決方案試劑銷售提供解決方案 公司不斷進行多種新型毒品快速檢測試劑開發，推出大麻檢測試劑等新產品，繼續擴充毒品種類的覆蓋范圍，并逐漸由單項指標向多指標聯檢產品方向研發，繼續提高產品力。并推出自研樣本前處理及檢測儀器設備，配合檢測試劑為客戶提供整體解決方案。相繼研發出以毛發為樣本的新檢測相關試劑及設備，在原有尿液檢測的基礎上，進一步提高了毒品 POCT 檢測的便利程度，拓寬了使用場景，助力更高效的毒情監測。圖表圖表 23 毒品檢測系列產品毒品檢測系列產品 資料來源：公司官網，華安證券研究所 加強營銷網絡建設，

58、進一步拓寬銷售渠道加強營銷網絡建設，進一步拓寬銷售渠道 對于藥物濫用（毒品）檢測產品這樣的特殊產品，通過招投標方式獲得客戶，向最終用戶進行銷售，此類客戶通常為軍隊、警察、司法系統或 OTC 系統采購，另一方面，公司直接向第三方檢測機構銷售自有品牌產品。目前，公司的毒品檢測產品順利進入多省市級公檢法部門使用，擁有一定的品牌知名度。海外方面，公司一直持續優化海外市場布局，加大對歐美和亞洲等國家和地區的銷售力度，新增俄羅斯、澳洲、瑞士、墨西哥等國市場，進一步拓寬銷售渠道。0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%020004000600080001000012

59、0002017201820192020毒品檢測系列產品營收（萬元）毒品檢測系列產品營收占收入比例0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%2017201820192020毒品檢測系列產品毛利率毛利率毛利占比Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 19/28 證券研究報告 4.公司公司戰略規劃清晰戰略規劃清晰，布局，布局上游上游+品類拓展品類拓展+營銷營銷擴展擴展開啟公司發展開啟公司發展新征程新征程 4.1 布局上游：上游原料自主可控一體化，布局上游：上游原料自主可控一體化，完成完成 POCT 技

60、術體技術體系系全程全程覆蓋覆蓋 子公司杭州博創生物科技有限公司（博創生物）主要負責核心生物原料的生產和技術研發。博創生物成立于 2013 年，作為公司生物核心原料平臺，主要生產抗原/抗體生物原料，用于傳染病、毒品、生殖健康等系列診斷試劑的開發和生產。在單克隆抗體、基因重組蛋白表達、抗原偶聯技術上自主研發，保障特異性抗原、抗體等關鍵性原料自制，代表產品達到 30 余項。圖表圖表 24 公司公司生物核心原料技術平臺生物核心原料技術平臺情況情況 技術平臺技術平臺 主要技術應用主要技術應用 核心技術名稱核心技術名稱 技術來源技術來源 生物核心原料技術平臺 從原料端保障產品性能，減少外部因素限制，保障特

61、異性抗原、抗體等關鍵性原料自制 單克隆抗體技術 自主研發 基因重組蛋白表達技術 抗原偶聯技術 資料來源：公司公告，華安證券研究所 公司于 2020 年下半年開發成功新冠抗原檢測產品并實現大規模對外銷售，公司產品性能得到客戶普遍認可并通過英國牛津大學的檢測。同時，公司成功開發了新冠抗原檢測產品的核心抗體原料，并在 2021 年開始實現在產品中應用，在保證產品性能的同時，有效降低了新冠抗原檢測產品生產成本。經過公司評估，自制原材料相較于外購原材料在靈敏度、特異性以及穩定性能方面保持一致，部分原材料性能優于外購原材料。目前博創生物雖處于虧損狀態（2022H1 凈利潤為-425 萬元），但公司前瞻性布

62、局上游原料，以此保障生物原料穩定供應和產品的質量，從而降低生產成本同時能夠提升產品質量，實現部分原料替代進口。公司完成 POCT 技術體系有效覆蓋，貫穿產品從研發到生產、從原料到成品、從設計到應用的各個關鍵環節。Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 20/28 證券研究報告 圖表圖表 25 公司實現公司實現技術體系有效覆蓋技術體系有效覆蓋 資料來源：公司公告，華安證券研究所 4.2 品類拓展：品類拓展：POCT 品種豐富品種豐富，不斷補充不斷補充各各子子領域領域 公司不斷補充新精神活性類物質系列、呼吸道系列、傳染病系列、寵

63、物疾病等系列的定量、半定量檢測產品；積極拓展分子診斷平臺產品。截至 2022 年 6 月 30日，累計獲得知識產權合計 201 項，境內 162 項，境外 39 項，其中發明專利 12 項。認證方面累計已取得認證 371 項，其中累計國際認證 333 項（CE327 項，FDA3 項），累計國內認證 38 項。圖表圖表 26 公司公司知識產權知識產權情況（情況（2022H1，項，項）圖表圖表 27 公司認證情況（公司認證情況（2022H1，項，項）資料來源：公司公告，華安證券研究所 資料來源：公司公告，華安證券研究所 隨著收入的提升，公司研發投入同步提升。2021 年公司研發費用為 6,192

64、.45萬元，研發費用率為 3.41%。2022 上半年研發費用投入已經超過 2021 年全年達到6,930.95 萬元，研發費用率為 4.55%。發明專利,12實用新型專利,94外觀設計專利,93軟件著作權,2552832733國內一類醫療器械備案國內二類醫療器械注冊證國內三類醫療器械注冊證歐盟CE認證美國FDA（510K）其他Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 21/28 證券研究報告 圖表圖表 28 公司研發費用（萬元）及研發費用率情況公司研發費用（萬元）及研發費用率情況 資料來源：iFind，華安證券研究所 公司研

65、發反應迅速，公司是最早獲 EUA 認證的新冠檢測產品企業之一，在一周時間完成新冠病毒抗體檢測試劑開發設計，一個月完成 CE 注冊。目前研發項目達到 20 項，包含多項傳染病檢測、多種新型毒品快速檢測、上游原料、心肌標記、腫瘤標記、動物檢測等多項產品，項目進展穩健推進中。目前公司在研項目和在研產品眾多，通過擴大這些新產品、新市場和增加的新客戶會成為公司未來非新冠類產品營收增長的驅動力。公司在已有的五大系列產品種類及技術進行升級。技術上如熒光免疫法產品目前我們已經拿到了二十多張證書，未來會有更多的熒光免疫法產品推向市場；種類上分子診斷產品和動物疾病檢測平臺的產品陸續取得證書中。圖表圖表 29 公司

66、研發項目一覽（公司研發項目一覽（2022H1）序號序號 項目名稱項目名稱 預計總投資規預計總投資規模（萬元）模（萬元）本期投入金額本期投入金額（萬元）（萬元）累計投入金累計投入金額（萬元）額（萬元）進展或階段性成果進展或階段性成果 1 動物疾病病原體核酸檢測試劑開發 800.00 197.07 197.07 部分項目已完成設計，其他多個項目研發進行中 2 多種新型毒品快速檢測試劑開發 1,300.00 156.55 390.65 已完成此項目中 1 種新型毒品檢測產品開發，1 個新型毒品檢測產品完成可行性研究 3 慢性疾病檢測系列試劑開發 2,000.00 834.16 1,079.48 已完

67、成此項目中 1 種慢性疾病檢測產品開發，其他項目正在開發當中。4 炎癥系列檢測試劑開發 2,000.00 208.34 560.88 3 個炎癥項目已完成開發。5 心肌標記物檢測系列項目開發 1,200.00 136.52 374.21 1 個心肌標志物熒光檢測項目實驗室建模完成；其他心肌標志物項目研發中 6 腫瘤標記物檢測系列試劑開發 1,800.00 1,005.05 1,277.35 已完成此項目中 2 種腫瘤標記物檢測產品開發，其他項目正在開發當中。7 動物疾病檢測系列開發 1,200.00 98.79 395.82 5 個寵物疾病的檢測試劑已開發完成；4 款新的動物檢測試劑正在研發、

68、驗證、臨床中。8 多項傳染病檢測系列試劑開發 5,000.00 768.61 1,155.26 已完成此項目中 3 多項傳染病檢測檢測產品開發，其他項目正在開發當中。9 多項毒品檢測試劑改進項目 1,600.00 138.50 537.27 已完成此項目中 1 種毒品檢測產品改進，1 個毒品檢測產品正在篩選原材料 0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%01000200030004000500060007000800020182019202020212022H1研發費用（萬元）研發費用率Table_CompanyRptType1 博拓

69、生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 22/28 證券研究報告 10 分子診斷系列試劑開發 2,200.00 172.09 365.78 部分項目已完成設計，其他多個項目研發進行中 11 新冠中和抗體檢測試劑（化學發光法）1,300.00 1,103.30 1,113.71 項目開發中，部分項目轉產驗證中 12 快速 PCR 檢測項目開發 1,200.00 279.39 423.73 已完成新冠核酸檢測試劑 LAMP 法的 CE 備案 13 優生優育項目熒光定量檢測試劑 1,500.00 195.40 641.78 2 個產品完成轉產驗證，其他產品正在項目研發、驗證、臨

70、床中 14 多種藥物濫用毛發檢測試劑項目 1,300.00 137.03 1,032.42 已完成此項目中 9 個毛發產品開發，5 個產品完成了生產轉移 15 多重 PCR 檢測項目開發 1,000.00 135.67 359.86 已完成 5 個產品的 CE 備案 16 多種偶聯抗原開發項目 400.00 92.18 92.18 小樣開發階段 17 多種單克隆抗體研發 1,000.00 306.22 306.22 動物免疫階段 18 重組梅毒螺旋體抗原 1,500.00 323.14 619.50 完成前期的可行性研究 19 新冠產品項目 238.00 115.70 115.70 根據要求收

71、集樣本展開臨床實驗 20 藥物濫用檢測產品臨床研究項目 1,220.00 527.23 527.23 已完成 15 個藥物濫用產品的臨床實驗，其他產品臨床實驗正在進行中 合計合計 29,758.0029,758.00 6,930.956,930.95 11,566.0811,566.08 -資料來源：公司公告，華安證券研究所 4.3 營銷擴展營銷擴展：模式綁定：模式綁定+全球布局全球布局，打開新市場打開新市場 4.3.1 ODM+OBM 模式模式深度綁定深度綁定海外海外客戶客戶 在國際銷售方面，公司建立亞洲、中東、歐洲、非洲、北美洲、拉丁美洲、俄羅斯等業務板塊，并實行銷售經理負責制度，負責市場

72、開拓，客戶開發和售后服務。在海外銷售模式下，公司主要采取 ODM 和 OBM 相結合的銷售模式。在 ODM 銷售模式下，公司自主完成產品的設計和研發，同時基于現有的產品，根據客戶的要求對產品外觀設計、包裝進行一定的調整，以滿足客戶多樣化的需求。公司與客戶簽署合作框架協議，客戶按需下單，約定產品類別、規格、型號、采購數量、交貨時間等信息，公司根據客戶的訂單進行生產，交付后客戶以其品牌在市場上進行銷售。通過 ODM 模式快速打開市場，降低銷售成本，公司作為生產廠商和客戶在產品證書上存在深度綁定關系，因此公司的合作長期且穩定。在 OBM 銷售模式下，公司自主完成產品全部的設計、研發和生產工作，并以自

73、有品牌銷售給客戶。目前公司擁有 RightSign，Ms.Tell me，ADVIN，BT，iTest，Ovios，Oright 等多個自主品牌，覆蓋全系列產品，銷往多個國家。通過新冠所帶來的品牌優勢、公司自有營銷渠道的拓展以及客戶更加密切的合作關系，公司將持續推出自有品牌的常規產品。ODM 和 OBM 銷售模式除采用品牌不同以外，無其他差異。海外銷售模式下公Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 23/28 證券研究報告 司客戶并非經銷商，經銷一般指依照協議約定，按一定的銷售價格或保修條件分批、連續地協助品牌商向終端消費者

74、銷售指定商品的商業關系。相較于典型經銷模式，公司海外銷售模式下對于經銷體系、終端價格、品牌排它性上并無管控，并非典型經銷關系，不屬于經銷。2021 年，公司 ODM 模式產生的收入占主營業務收入的比例為 92.27%，主要系在全球新冠疫情期間，新冠檢測產品的銷售收入成為公司在 2021 年度的主要收入來源，而新冠檢測需求主要源于歐美相對發達的國家和地區，公司在該等地區主要以 ODM 模式開展業務，因此帶來 ODM 模式占比上升。圖表圖表 8 公司公司 ODM 模式銷售收入及占比（億元）模式銷售收入及占比（億元）資料來源：公司年報，iFind，華安證券研究所 4.3.2 銷售網絡銷售網絡全球覆蓋

75、全球覆蓋 在國際市場，公司長年深耕海外市場，產品銷往美洲、歐洲、亞洲和非洲等近100 多個國家或地區，擁有一批非常優質且長期穩定合作關系的當地知名醫療器械商。公司 2015 年收購美國 Advin BIOTECH，Advin 作為子公司是在美國的研發和銷售中心，提供本土化生產和服務，保證公司緊跟全球體外診斷行業技術發展趨勢。2022 年以來，新冠病毒持續變異，特別是奧密克戎變異毒株的強傳染性，海外感染人數激增，導致的新冠檢測需求增加，面對陡然激增的訂單需求，公司積極應對，優先保障國外長期穩定的客戶的訂單，同時積極拓展新客戶，贏得包括澳洲、加拿大、俄羅斯、墨西哥等新市場客戶的青睞，進一步拓寬國際

76、銷售渠道。在國內市場，公司的銷售網絡已經基本覆蓋了全國主要省份，擁有較為穩定的客戶渠道。公司的產品在江蘇、浙江、廣東、安徽等全國大多數已經有省級陽光采購或醫用試劑耗材平臺的省份均已掛網，擁有一定的知名度和客戶認可度。公司在國內市場取得了較為齊全的醫療器械證書，其中三類證書達 30 個，已形成覆蓋全國主要城市的營銷網絡以及良好的口碑。在公檢法系統中，公司的毒品檢測產品入選公安部評選的吸毒檢測試劑盒的合格供應商和產品目錄，具有較強的競爭優勢。幽門螺旋桿菌、乙肝等檢測等產品已廣泛運用于各省市高危人群篩查與評估項目中。1.251.357.1916.7171.10%65.70%84.03%92.27%0

77、%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0246810121416182018201920202021ODMODM營業收入占比Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 24/28 證券研究報告 圖表圖表 30 公司營銷網絡全球覆蓋公司營銷網絡全球覆蓋 資料來源：公司官網，華安證券研究所 5 盈利預測盈利預測和投資建議和投資建議 5.1 盈利預測盈利預測 關鍵假設關鍵假設 根據公司公告的投資交流資料：2022 年上半年新冠類產品較去年同期增速約30%，受新冠訂單產能擠兌影響的情況下，非新冠類產品同比增速達

78、到了 46%；其中毒品檢測較去年同比增長約 45%，非新冠傳染病類產品較去年同期增長約 38%。以此拆分為新冠業務和非新冠業務進行合理假設。新冠業務：2022 年上半年受海外新冠訂單增長，預計為 30%以上增長，由于海外疫情放開，預計 2023/2024 年后依舊可以維持。非新冠業務：2020/2021 年由于新冠訂單導致產能擠兌增長有限，2022 年以來公司產能擴大調整后新冠業務影響明顯減少，并且隨著新產品的研發和新區域的拓展，預計未來保持 35%以上高增長且持續加速。圖表圖表 31 業績拆分（百萬元）業績拆分（百萬元）2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E

79、2024E 營業收入營業收入 180 209 865 1,818 2,412 2,550 2,759 YOY 48.1%15.8%314.4%110.1%32.7%5.7%8.2%營業成本營業成本 111 120 218 694 983 1,177 1,278 毛利率 38.5%42.8%74.8%61.8%59.3%53.8%53.7%Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 25/28 證券研究報告 非新冠收入非新冠收入 180 209 222 228 313 451 660 YOY 15.8%6.3%2.7%37.3%4

80、4.0%46.5%占公司收入百分比 100.0%100.0%25.7%12.5%13.0%17.7%23.9%新冠收入新冠收入 643 1,590 2,099 2,099 2,099 YOY 147.2%32.0%0.0%0.0%占公司收入百分比 74.3%87.5%87.0%82.3%76.1%資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 32 可比公司估值可比公司估值 股票股票 股票股票 總市值總市值 凈利潤（億元）凈利潤（億元）PEPE 代碼代碼 名稱名稱 （億元）（億元）2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2021A2021A 202

81、2E2022E 2023E2023E 2024E2024E 可比公司可比公司 300482.SZ 萬孚生物 131 6.346.34 14.73 12.09 13.21 28 9 11 10 688298.SH 東方生物 131 49.2049.20 102.10 48.07 55.31 16 1 3 2 603387.SH 基蛋生物 60 3.993.99 6.19 5.28 5.75 24 10 11 10 平均值平均值 2323 7 7 8 8 8 8 公司公司 688767.SH688767.SH 博拓生物博拓生物 5151 8.348.34 9.829.82 8.978.97 9.1

82、19.11 17 5 5 6 6 6 6 資料來源：wind（一致預期，總市值參考 2022/10/13 收盤價），華安證券研究所 5.2 投資建議投資建議 公司作為為全球用戶提供 POCT 服務的國際領軍企業，借助新冠東風獲得全球市場認可。公司傳染病業務獲得多項國際認證，業績得到迅速拉升；毒品檢測業務同步穩定發展，新產品新渠道的開拓為公司提供新增量。并且公司戰略規劃清晰，布局上游+品類拓展+營銷擴展開啟公司發展的新征程。我們預計，公司 20222024 年收入分別 24.1/25.5/27.6 億元，分別同比增長32.7%/5.7%/8.2%，歸 母 凈 利 潤 分 別 為 9.8/9.0/

83、9.1 億 元，分 別 同 比 增 長17.8%/-8.6%/1.5%，對應估值為 5X/6X/6X。首次覆蓋，給予“買入”投資評級。風險提示：風險提示：新產品研發和注冊風險：新產品研發和注冊風險：公司在新產品研制過程中，存在研發技術路線出現偏差、研發進程不及預期甚至最終失敗的可能性，并且還可能在新產品研發成功后未能及時注冊或無法注冊情形。新規變動風險：新規變動風險：目前公司主要為境外銷售，主要適用的法律法規為美國 FDA頒布的醫療器械安全法案和歐盟的體外診斷醫療器械指令（IVDD,98/79/EC）。新法規 IVDR 對制造商申請 CE 認證的要求更嚴格，并強化了 POCT 制造商責任和監管

84、要求，若公司無法向 ODM 客戶提供相應的技術支持或無法完成認證程序，可能對公司與現有 ODM 客戶的合作Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 26/28 證券研究報告 產生不利影響。匯率波動的風險：匯率波動的風險：公司主要收入來源于境外銷售，境外產品銷售結算貨幣主要以美元和歐元結算，人民幣匯率將直接影響產品的價格競爭力，并直接影響公司匯兌損益。給公司經營活動帶來一定風險。中美貿易摩擦和政治風險：中美貿易摩擦和政治風險：2018 年 3 月以來中美貿易摩擦不斷，相關貿易爭端短期內尚未得到有效解決，若未來中美之間的貿易摩擦持

85、續升級，將影響公司在美國市場的業務拓展，進而對公司業績造成較大的不利影響。Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 27/28 證券研究報告 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 20212022E 2023E 2024E 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 2033 3162 4011 4936 營業收入營業收入 1818 2412 2550 2759 現金 1368 2245 3100 3935

86、 營業成本 694 983 1177 1278 應收賬款 147 232 225 254 營業稅金及附加 17 22 24 26 其他應收款 8 20 16 20 銷售費用 23 72 102 124 預付賬款 7 13 13 15 管理費用 47 72 89 110 存貨 142 291 295 349 財務費用 2 -7 -11 -15 其他流動資產 361 361 361 361 資產減值損失-12 0 0 0 非流動資產非流動資產 399 451 498 554 公允價值變動收益 1 0 0 0 長期投資 0 0 0 0 投資凈收益 0 7 8 8 固定資產 224 264 301 3

87、46 營業利潤營業利潤 967 1164 1045 1061 無形資產 20 31 35 43 營業外收入 3 2 4 5 其他非流動資產 154 157 161 165 營業外支出 1 8 4 5 資產總計資產總計 2432 3613 4509 5490 利潤總額利潤總額 969 1158 1045 1061 流動負債流動負債 318 565 592 680 所得稅 133 174 146 149 短期借款 6 6 6 6 凈利潤凈利潤 836 984 899 913 應付賬款 224 388 423 482 少數股東損益 2 2 2 2 其他流動負債 88 172 164 193 歸屬母公

88、司凈利潤歸屬母公司凈利潤 834 982 897 911 非流動負債非流動負債 6 6 6 6 EBITDA 978 1213 1099 1103 長期借款 0 0 0 0 EPS（元）9.62 9.21 8.41 8.54 其他非流動負債 6 6 6 6 負債合計負債合計 323 571 598 686 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 1 3 5 7 會計年度會計年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 107 107 107 107 成長能力成長能力 資本公積 815 815 815 815 營業收入 110.1%32.7%5.7%8.2%留存收益 1185 21

89、18 2985 3876 營業利潤 88.4%20.4%-10.2%1.5%歸屬母公司股東權 2107 3039 3906 4797 歸屬于母公司凈利 91.6%17.8%-8.6%1.5%負債和股東權益負債和股東權益 2432 3613 4509 5490 獲利能力獲利能力 毛利率（%）61.8%59.3%53.8%53.7%現金流量表現金流量表 單位:百萬元 凈利率（%）45.9%40.7%35.2%33.0%會計年度會計年度 20212022E 2023E 2024E ROE（%）39.6%32.3%23.0%19.0%經營活動現金流經營活動現金流 908 1043 991 962 RO

90、IC（%）39.4%32.0%22.6%18.6%凈利潤 834 982 897 911 償債能力償債能力 折舊攤銷 11 64 67 59 資產負債率（%）13.3%15.8%13.3%12.5%財務費用 16 0 0 0 凈負債比率（%）15.3%18.8%15.3%14.3%投資損失 0 -7 -8 -8 流動比率 6.40 5.59 6.78 7.26 營運資金變動 34 -4 32 -2 速動比率 5.93 5.05 6.26 6.72 其他經營現金流 815 994 867 914 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-600 -115 -105 -106 總資產周轉率

91、0.75 0.67 0.57 0.50 資本支出-200 -121 -111 -113 應收賬款周轉率 12.38 10.41 11.31 10.84 長期投資-400 -1 -2 -2 應付賬款周轉率 3.09 2.53 2.78 2.65 其他投資現金流 0 7 8 8 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 813 0 0 0 每股收益 9.62 9.21 8.41 8.54 短期借款-5 0 0 0 每股經營現金流?。?.51 9.78 9.29 9.02 長期借款 0 0 0 0 每股凈資產 19.75 28.49 36.62 44.98 普通股增加 27 0 0

92、0 估值比率估值比率 資本公積增加 803 0 0 0 P/E 7.27 5.16 5.65 5.56 其他籌資現金流-11 0 0 0 P/B 3.54 1.67 1.30 1.06 現金凈增加額現金凈增加額 1107 877 855 835 EV/EBITDA 6.24 2.34 1.80 1.04 資料來源：公司公告，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 博拓生物（博拓生物（688767）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 28/28 證券研究報告 Table_Introduction 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 分析師：分析師：譚國超，醫藥行業首席分析師

93、，醫藥行業全覆蓋。中山大學本科、香港中文大學碩士，曾任職于強生醫療（上海）醫療器械有限公司、和君集團與華西證券研究所。分析師：分析師：李昌幸，醫藥分析師，主要負責消費醫療（藥店+品牌中藥+OTC）、生命科學上游、智慧醫療領域行業研究。山東大學藥學本科、中南財經政法大學金融碩士，曾任職于華西證券研究所。Table_Reputation 重要聲明重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任

94、何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由華安證券股份有限公司在中華人民共和國（不包括香港、澳門、臺灣）提供。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何保證。在任何情況下，本報告中的信息或表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員

95、工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得

96、對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。投資評級說明投資評級說明 以本報告發布之日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準，A 股以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克指數或標普 500 指數為基準。定義如下：行業評級體系行業評級體系 增持未來 6 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至；賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。