【研報】眼科行業深度報告：眼科黃金正在冶煉-20200715[79頁].pdf

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1、 1 / 79 行業研究|醫療保健 證券研究報告 醫療保健行業跟蹤報告醫療保健行業跟蹤報告 2020 年 07 月 15 日 眼科眼科黃金黃金，正在，正在冶煉冶煉 眼科行業深度報告眼科行業深度報告 報告要點：報告要點： 小眼睛，大世界小眼睛，大世界具有龐大的人群基礎和多年齡段需求具有龐大的人群基礎和多年齡段需求 眼科行業在過去受到一定的忽視， 主要是因為 （1） 眼科專病高度細分：） 眼科專病高度細分： 技術要求較高； （2）國內眼科滲透率處在較低水平：）國內眼科滲透率處在較低水平：和“牙疼不是病” 類似，對于眼睛干澀、中輕度近視、中輕度白內障等認知不清； （3） 國產眼科藥品和器械發展處于初

2、期階段國產眼科藥品和器械發展處于初期階段。而實質上眼科具有龐大的患龐大的患 者群體基礎及上升的患病率趨勢，不同生命階段均有不同需求者群體基礎及上升的患病率趨勢，不同生命階段均有不同需求： 青少年青少年：認知度和滲透率提升是視光行業視光行業發展的主要引擎。未來 5年屈光不正青少年患者預計達到1億人。 目前滲透率僅為1.5%， 預計有望在未來 3 年內提升到 3%， 市場空間有望達到 200 億元。 中青年：中青年：存量近視人群數量達到 4.5 億人，屈光屈光手術滲透率僅為 0.33%，相較于近視發病率低、近視較為不重視的美國地區，仍 有一倍滲透率提升空間。 術式引領行業變革， 以 SMILE 和

3、 Trans- PRK 為主流的手術方式更為標準化，恢復快、副作用可控，替代 原有的術式方法，推動消費者接受度提升，引領屈光手術市場量 價齊升，預計市場有望達到 300 億規模。 中老年：中老年： 中老年常見眼科疾病主要是白內障、 黃斑病變及干眼癥白內障、 黃斑病變及干眼癥， 預計患者群體對應為 1.7 億人、6400 萬人和 8000 萬人。白內障 術式進入成熟期， 人工晶體有望隨帶量采購帶來滲透率提升拐點、 促進國產進程加快。 黃斑病變、 干眼癥藥物可及性仍有提升空間。 眼服務：優質賽車道，優秀賽車手眼服務：優質賽車道，優秀賽車手 眼科服務賽道具有極強的可復制性眼科服務賽道具有極強的可復制

4、性和龍頭效應和龍頭效應：從政策影響來看從政策影響來看，民 營眼科服務則不受到嚴苛的牌照束縛；從資金門檻來看從資金門檻來看，眼科資金投 入處在恰當的中間位置，不受制于超過上億的資本擴張壓力（如精神 科、婦產科等） ，又不羈絆于成本太低而造成醫生自主執業（如牙科） 。 從業務模式上來看從業務模式上來看，受益于術式的發展，眼科服務易實現標準化、流 程化推廣。醫生是稀缺資源，具有獲醫能力的賽道才具有長期擴張的醫生是稀缺資源，具有獲醫能力的賽道才具有長期擴張的 基石基石，民營更具優勢，民營更具優勢。 投資建議投資建議 推薦先天賽道優異+后天經營兼備的王者愛爾眼科愛爾眼科、人工晶體有望隨 集采放量的愛博諾

5、德、昊海生科愛博諾德、昊海生科；建議關注青少年視光龍頭企業青少年視光龍頭企業及具 有重磅眼藥布局的康弘藥業、興齊眼藥、歐康維視康弘藥業、興齊眼藥、歐康維視。 風險提示風險提示 新藥獲批失敗、行業安全事件、行業競爭者增多、并購失敗等。 推薦推薦|維持維持 過去一年市場行情 資料來源：Wind 相關研究報告 國元證券行業研究-醫藥板塊2019年報&2020Q1季報分析： 醫改之下，分化繼續；變革之下，彰顯確定2020.05.06 國元證券行業研究-血制品行業跟蹤：2020 年一季度血制品 行業批簽發跟蹤2020.04.13 報告作者 分析師 常啟輝 執業證書編號 S0020517090001 電話

6、 021-51097188-1936 郵箱 聯系人 劉慧敏 電話 021-51097188 郵箱 聯系人 湯芬芬 電話 021-51097188 郵箱 聯系人 劉巧 電話 021-51097188 郵箱 附表：重點公司盈利預測附表：重點公司盈利預測 公司代碼公司代碼 公司名稱公司名稱 投資評級投資評級 昨收盤昨收盤 （元）（元） 總市值總市值 （百萬元）（百萬元） EPS PE 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 300015 愛爾眼科 買入 47.71 196647.02 0.33 0.43 0.58 137.26 105.79 78.72 688366

7、昊海生科 持有 128.00 22682.44 2.08 2.20 2.43 61.40 58.27 52.74 002773 康弘藥業 增持 50.77 44454.09 0.82 0.91 1.07 60.67 54.67 46.66 688050 愛博醫療 未評級 0.63 0.87 1.14 資料來源：Wind，國元證券研究中心 -8% 13% 33% 54% 75% 7/1510/141/134/137/13 醫療保健滬深300 目 錄 1. 小眼睛，大世界 . 7 2. 青少年：屈光不正低齡化，OK 鏡滲透率有望提升 . 10 2.1 屈光低齡化，存量視力不良青少年預計過億 . 1

8、0 2.2 防控手段多樣，角膜塑形鏡和低濃度阿托品成為主流選擇 . 11 3. 中青年：屈光術式變革，引領市場量價齊升 . 17 4. 中老年：白內障是基礎，干眼癥是未來 . 21 4.1 白內障：高致盲性眼疾，驅動人工晶體高端化 . 21 4.2 黃斑區病變：藥物可及性仍有待提升 . 26 4.3 干眼癥：潛在市場廣闊，兵家布局新陣地 . 31 5. 眼服務：優質賽車道，優秀賽車手 . 36 5.1 潛力：收入提升和老齡化支撐眼服務發展 . 36 5.2 賽道：精準選擇標準化，把控獲益能力和獲客能力 . 37 5.2.1 眼科服務具備連鎖可復制性 . 37 5.2.2 民營眼科具有較強的獲醫

9、能力 . 39 5.3 格局：公立醫院無明顯優勢，一超多強局面形成 . 40 6. 投資建議及相關標的 . 45 6.1 愛爾眼科：新十年戰略，王者再啟航 . 45 6.1.1 核心業務，三箭齊發. 45 6.1.2 新十年戰略開啟，五大核心生態圈指引發展 . 48 6.1.3 業務結構調整，財務健康+資本助力，未來成長性無虞 . 53 6.1.4 激勵政策完善，提升公司整體競爭力 . 58 6.2 昊海生科：兩大眼科原材料供應商 . 61 6.2.1 人工晶狀：產品線豐富，累積市占率達 30% . 62 6.2.2 角膜塑形鏡鏡片：收購 Contamac，未來或向下游延伸 . 63 6.3

10、康弘藥業：康柏西普滲透率有望提升 . 65 6.4 愛博諾德：人工晶狀體快速增長，角膜塑形鏡未來可期 . 67 6.5 興齊眼藥：靜待多款重磅眼藥獲批 . 71 6.6 國產角膜塑形鏡某龍頭企業 . 73 6.6.1 范圍廣驗配強，自營渠道建設順利推進 . 73 6.6.2 中短期提價邏輯強勁，未來產業鏈延伸大有作為 . 76 6.7 歐康維視：致力于眼科藥物治療的創新企業 . 78 qRrOnNpQtMpNvNoRmQrOoNaQbP6MtRrRnPmMfQnNoRjMqRsNbRpPyRuOrRnOMYtOqQ 圖表目錄 圖 1：眼科專病治療范圍 . 7 圖 2：全國眼科門急診人次/總人口

11、比值 . 9 圖 3：全國眼科市場規模 . 9 圖 4：不同年齡適用近視矯正方法 . 11 圖 5：角膜塑形鏡原理 . 12 圖 6：角膜塑形鏡臨床效果 . 13 圖 7：角膜塑形鏡及低濃度阿托品聯合使用效果佳 . 14 圖 8：VST/CRT 設計技術對比 . 15 圖 9：近視和矯正手術原理 . 17 圖 10：傳統準分子激光近視手術過程（LASEK） . 18 圖 11：全飛秒激光近視手術過程(SMILE) . 18 圖 12：有晶狀體眼人工晶狀體（PIOL）原理 . 19 圖 13：屈光性晶體置換術(RLE)原理 . 19 圖 14：傳統白內障囊外摘除手術 . 22 圖 15：白內障超

12、聲乳化手術 . 22 圖 16：2017 年度不同國家白內障手術 CSR . 22 圖 17：中國白內障手術數量（單位：百萬） . 22 圖 18：我國人工晶狀體市場國產化率較低（按數量） . 25 圖 19：幾種眼科抗體類藥物具體結構 . 28 圖 20：全球市場兩種藥物銷售額（單位：億美元） . 28 圖 21：中國市場樣本醫院藥物銷售額（單位：億） . 28 圖 22：中等省市人均收入提升，追趕第一集團 . 36 圖 23：國際比較來看，2035、50 年是老齡化的重要節點 . 36 圖 24：國際經驗表明，人均 GDP 與醫療保健消費同增長 . 36 圖 25：日本老齡化率與醫療費用支

13、出占比同步提升 . 36 圖 26：社會辦醫補充基層醫療資源，剝離醫院非核心業務 . 37 圖 27：10-16 年，公立醫院供給靜態，民營供給動態 . 37 圖 28：醫療服務細分領域連鎖擴張和龍頭效應 . 38 圖 29：眼科疾病分類 . 39 圖 30：眼前段和眼后段手術在業務收入中的占比 . 39 圖 31：白內障手術數量持續提升 . 39 圖 32：近視發病率較高，業務簡單的屈光手術需求大 . 39 圖 33：國內公立和民營眼科?？漆t院數量 . 40 圖 34：眼科在三甲醫院科室平均收入中排名靠后 . 40 圖 35：眼科?？漆t院和愛爾眼科收入（單位：億） . 41 圖 36：愛爾體

14、內醫院營業收入在眼科中市占率約 30% . 41 圖 37：公司收入情況（單位：億元） . 42 圖 38：公司歸母凈利情況（單位：億元） . 42 圖 39：公司分地區營收情況（單位：億元） . 42 圖 40：公司毛利率及凈利率情況 . 42 圖 41：2016-2019 年公司手術量情況 （單位：例） . 43 圖 42：2016-2019 年公司手術均價情況（單位：港元） . 43 圖 43：公司收入情況（單位：億元） . 43 圖 44：公司歸母凈利情況（單位：億元） . 43 圖 45：公司分地區營收情況（單位：百萬元） . 43 圖 46：公司毛利率及凈利率情況 . 43 圖 5

15、0：國家出臺綜合防控兒童青少年近視實施方案 . 46 圖 51：愛爾眼科歷年手術量（不含并購基金） . 46 圖 52：1997-2018 年美國屈光手術量情況（萬例） . 46 圖 53：愛爾眼科“煥晶”白內障手術和普通白內障手術對比 . 47 圖 54：愛爾眼科白內障業務收入情況（單位：億元） . 48 圖 55：愛爾眼科白內障手術客單價情況 . 48 圖 56：愛爾眼科業務特性，各級醫院定位 . 49 圖 57：視光業務未來能夠形成流量入口 . 50 圖 58：愛爾眼科互聯網醫院就醫流程 . 50 圖 59：圖表標題 . 51 圖 60：醫生持續增加，為新增門店提供支持 . 52 圖 6

16、1：愛爾眼科通過多層機制塑造行業地位 . 52 圖 62：愛爾眼科營業收入情況（單位：億元） . 54 圖 63：愛爾眼科歸母凈利情況（單位：億元） . 54 圖 64：愛爾眼科毛利率和凈利率情況 . 54 圖 65：愛爾眼科費用率情況 . 54 圖 66：公司前 10 大子公司收入和凈利率情況（單位：億元） . 55 圖 67：公司主要子公司收入情況（單位：億元） . 55 圖 68：公司主要子公司凈利潤情況（單位：億元） . 55 圖 69：公司各業務收入情況（單位：億元） . 56 圖 70：公司各業務毛利率情況 . 56 圖 71：愛爾眼科各業務收入增速情況 . 56 圖 72：愛爾眼

17、科屈光、視光業務占比上升 . 56 圖 73：公司資產負債率情況 . 57 圖 74：公司商譽情況（單位：億） . 57 圖 75：愛爾眼科“合伙人”模式 . 59 圖 76：昊海生科收入情況（單位：億元） . 61 圖 77：昊海生科歸母凈利情況（單位：億元） . 61 圖 78：2019 年公司各板塊收入情況及表現 . 62 圖 79：公司自產和外購人工晶狀體數量情況 . 63 圖 80：公司自產和外購人工晶狀體銷售金額 . 63 圖 81：康弘藥業收入情況（單位：億元） . 65 圖 82：康弘藥業歸母凈利情況（單位：億元） . 65 圖 83：公司近年分產品銷售占比情況（%） . 65

18、 圖 84：公司分產品毛利率情況（%） . 65 圖 85：公司營業收入情況（單位：億元） . 67 圖 86：公司歸母凈利情況（單位：億元） . 67 圖 87：公司分產品營收情況（單位：萬元） . 67 圖 88：公司毛利率及凈利率情況 . 67 圖 89：公司角膜塑形鏡產品曲面設計情況 . 69 圖 90：公司角膜塑形鏡的透氧性較高 . 69 圖 91：收入情況（單位：億元） . 73 圖 92：歸母凈利情況（單位：億元） . 73 圖 93：費用率情況 . 73 圖 94：毛利率、凈利率情況 . 73 圖 95：2019 年主要產品占比 . 74 圖 96：產品結構圖 . 74 圖 9

19、7：公司各產品毛利率 . 74 圖 98：各家廠商角膜塑形鏡核心產品參數對比 . 75 圖 99：子公司數量不斷上升 . 76 圖 100：公司直銷比例上升 . 76 圖 101：Dream Vision 進軍高端市場 . 77 圖 102：歐維康視產品管線圖 . 78 表 1：眼科主要疾病及治療方式市場規模 . 8 表 2：2016 至 2023 年青少年不良視力人口推算 . 10 表 3：近視防控相關政策陸續出爐 . 10 表 4：低濃度阿托品市場容量測算敏感性分析 . 12 表 5：角膜塑形鏡聯合低濃度阿托品臨床驗證過程 . 13 表 6：國內角膜塑形鏡廠商一覽 . 14 表 7：201

20、72023 年角膜塑形鏡市場規模保守預估（單位：億） . 16 表 8：屈光手術主要術式 . 17 表 9：三代近視激光手術的內容和比較 . 18 表 10：屈光市場=近視人群*滲透率*客單價 . 20 表 11：白內障主要類型 . 21 表 12：主流白內障手術對比 . 21 表 13：人工晶狀體市場規模測算 . 23 表 14：不同材質的人工晶狀體對比 . 23 表 15：不同光學設計的人工晶狀體對比 . 23 表 16：不同檔次人工晶狀體的產品價格及占有率 . 24 表 17：部分地區白內障治療報銷情況 . 24 表 18：耗材帶量采購近期開展情況 . 26 表 19：黃斑區病變概況 . 27 表 20：康柏西普、雷珠單抗綜合療效比較 . 29 表 21：眼科抗體類藥物年治療費用和患者人群 . 30 表 22：康柏西普市場空間測試（單位：億元） . 30 表 23：國內眼科抗 VEGF 單抗在研情況匯總 . 31 表 24：干眼癥概況 . 32 表 25：0.05%濃度環孢素臨床驗證過程 . 32 表 26：已開展的干眼癥主要治療方法 .