上海臨港：立足上海走向全國園區經營穩中向好-221024（19頁）.pdf

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1、房地產房地產/房地產開發房地產開發 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/19 上海臨港上海臨港（600848.SH）2022 年 10 月 24 日 投資評級：投資評級：買入買入（首次首次）日期 2022/10/21 當前股價(元)11.94 一年最高最低(元)15.73/11.44 總市值(億元)301.18 流通市值(億元)281.41 總股本(億股)25.22 流通股本(億股)23.57 近 3 個月換手率(%)8.98 股價走勢圖股價走勢圖 數據來源：聚源 立足上海走向全國，立足上海走向全國，園區園區經營經營穩中向好穩中向好 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 齊東（分析師）齊東

2、（分析師） 證書編號：S0790522010002 立足上海走向全國，立足上海走向全國，園區園區經營穩中向好經營穩中向好，給予“買入”評級，給予“買入”評級 上海臨港作為具有國資背景的園區開發運營企業，擁有依托國家戰略發展的產業優勢，立足上海、融入長三角、走向全國的布局優勢和受市場認可的品牌優勢，公司開發銷售和運營租賃業務發展穩健，土地儲備充足，資金保障穩健，未來業績有望持續釋放。我們預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤為 18.7、19.7 和 23.6億元，對應 EPS 為 0.74、0.78、0.94 元，當前股價對應 PE 為 16.1、15.3、12.8倍。首次覆蓋，給予“買入

3、”評級。三大業務穩健發展，充裕土儲三大業務穩健發展，充裕土儲保障保障未來未來規模增長規模增長 公司主營業務包括產業園區開發、園區運營租賃及服務和其他業務。園區開發業務以園區物業銷售為主，2022H1 園區物業銷售收入 19.46 億元，且公司獲地成本遠低于市場價格，利潤空間較充分，土地儲備可滿足 3-4 年的開發周期。公司園區以三個國家戰略為承載進行布局，立足上海深入長三角，具備產業發展空間優勢；2022H1 租金收入達 12.89 億元，同比增長 24.9%；總可租售面積 365 萬方，總在租面積 281 萬方，較 2021 年底分別提升 34 萬方和 18 萬方，貢獻持續穩定的現金流，保障

4、公司中長期業績釋放。公司結合園區區位和產業特色，構建了六大現代化園區服務體系，2022H1 園區服務和其他業務收入 1.18 億元，創立了輕資產運營服務團隊進一步強化域外園區的發展規模。同時公司對園區產業積極賦能，培育了一批創新型產業項目，投資收入穩步提升。利潤水平持續增長利潤水平持續增長，融資，融資優勢明顯優勢明顯 公司利潤水平連續四年實現增長，2022H1 公司實現歸母凈利潤 6.13 億元，其中園區租賃業務毛利率達到 77.1%，對業績貢獻顯著。公司融資渠道暢通，2022年至今公開市場發債共 62 億元，發行利率 1.7%-3.27%，平均融資成本由 2018年的 5.13%降至 202

5、1 年的 3.69%，有助于盈利空間的釋放。風險提示：風險提示：受到疫情反復影響，拿地拓展不及預期、項目開竣工潛在風險。財務摘要和估值指標財務摘要和估值指標 指標指標 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入(百萬元)3,930 6,272 7,012 7,783 8,791 YOY(%)-0.5 59.6 11.8 11.0 12.9 歸母凈利潤(百萬元)1,414 1,535 1,872 1,973 2,360 YOY(%)5.0 8.5 21.9 5.4 19.6 毛利率(%)57.0 59.9 58.1 60.8 63.5 凈利率(%)36.0 24.5 2

6、6.7 25.4 26.9 ROE(%)9.2 9.3 9.7 9.8 10.9 EPS(攤薄/元)0.56 0.61 0.74 0.78 0.94 P/E(倍)21.3 19.6 16.1 15.3 12.8 P/B(倍)2.1 2.0 1.8 1.7 1.5 數據來源：聚源、開源證券研究所 -30%-20%-10%0%10%2021-102022-022022-06上海臨港滬深300開源證券開源證券 證券研究報告證券研究報告 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 公司研究公司研究 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/19 目目 錄錄 1、科技創新和產業

7、發展的推動者，區域轉型和城市更新的建設者.4 1.1、深耕園區運營，推動產業發展.4 1.2、上海國資委下屬，臨港集團具有絕對控制權.4 1.3、園區開發租售為主業，綜合服務業務不斷壯大.5 2、開發業務：銷售收入逆勢增長，土地儲備充裕.6 2.1、2022H1 園區銷售額逆勢增長，銷售均價大幅提升.6 2.2、開竣工面積承壓，土地儲備充足.6 2.3、獲地能力較強，獲地成本低于行業均值.7 3、園區運營：持續深耕臨港新片區，參與上海新型產業布局.7 3.1、區域布局廣泛，具備產業發展空間優勢.7 3.2、可租售面積快速擴張，租賃收入穩步增長.8 3.3、政策優勢助力，推動重點產業高質量發展.

8、10 4、其他業務：產業投資優勢明顯，服務體系不斷健全.12 4.1、發揮產業投資平臺效應，重點賦能優質項目.12 4.2、園區服務品質提升，輕資產運營能力強化.12 5、歸母凈利潤承壓，融資成本持續優化.13 5.1、2022H1 歸母凈利潤下滑，凈利率保持穩健.13 5.2、融資渠道暢通，融資成本逐年降低.14 6、盈利預測.15 7、風險提示.16 附：財務預測摘要.17 圖表目錄圖表目錄 圖 1：上海臨港布局以上海為核心向外輻射.4 圖 2：臨港集團對上海臨港具有絕對控制權.5 圖 3：上海臨港 2022H1 營收同比微降.5 圖 4：上海臨港 2022H1 園區租賃業務營收占比增長.

9、5 圖 5：上海臨港 2022H1 物業銷售金額逆勢增長.6 圖 6：上海臨港 2022H1 物業銷售均價提升明顯.6 圖 7：上海臨港 2022H1 開竣工面積下滑明顯.6 圖 8：上海臨港 2022H1 未竣工土地儲備較充裕.6 圖 9：上海臨港 2022H1 園區物業租金收入逆勢增長.8 圖 10：上海臨港園區可租售面積 2018 年以來穩步提升.8 圖 11：上海臨港園區平均租金自 2020 年來保持增長.9 圖 12：上海臨港 2022H1 土地儲備逆勢提升.9 圖 13：上海臨港以三個國家戰略為承載進行布局.10 圖 14：上海臨港洋山特殊綜合保稅區打造國際航運服務開放先行區.11

10、 圖 15：上海臨港滴水湖金融灣是新片區金融類企業最集聚的區域.11 圖 16：臨港松江科技城已集聚眾多工業互聯網核心企業.11 圖 17：臨港南橋智行生態谷匯聚眾多智能網聯領軍企業.11 圖 18：上海臨港投資收入連續兩年超過 4 億元.12 5WlYmWnXNAmWiXpWhUiYbWaQcM6MnPrRsQnPeRmNoOeRpNnQ8OpPuNvPsPnQuOqRtO公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 3/19 圖 19：上海臨港 2022H1 園區服務及其他業務收入同比減少.13 圖 20：上海臨港 2022H1 歸母凈利潤同比下降 38.7%.

11、13 圖 21：上海臨港 2022H1 毛利率和凈利率下降.13 圖 22：上海臨港 2022H1 園區租賃業務毛利率逆勢增長.14 圖 23：上海臨港 2017 年以來有息負債保持較低水平.14 圖 24：上海臨港平均融資成本自 2018 年連續三年下降.14 表 1：上海臨港產業園區發展呈現多樣化趨勢.7 表 2：上海臨港產業園區未來發展預期較強.9 表 3：上海臨港 2022 年以來公開債券市場融資渠道暢通.15 表 4：主流園區開發運營公司對應 2022 年 PE 均值 14.1 倍.16 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/19 1、科技創新

12、和產業發展的推動者，科技創新和產業發展的推動者，區域轉型和城市更新的建區域轉型和城市更新的建設者設者 1.1、深耕園區運營，深耕園區運營，推動產業發展推動產業發展 上海臨港是上海國資企業臨港集團下屬專業從事園區開發、企業服務和產業投資的國有控股上市公司。作為臨港新片區開發建設的主力軍和全市重點區域轉型發展的生力軍，上海臨港始終以“科技創新和產業發展的推動者、區域轉型和城市更新的建設者”為使命，堅持服務于上海自貿區臨港新片區、上?？苿撝行募伴L三角一體化等國家戰略和上海重點任務，圍繞“聚焦、強化、統籌、聯動”四大主線，聚焦“園區開發、企業服務、產業投資”三大主業，積極推動園區“特色化、數字化、綠色

13、化、國際化”轉型，實現高質量發展。公司堅持把自身發展和國家戰略緊密結合，將踐行國家戰略轉化為自身發展優勢，加強與浦東引領區、臨港新片區的改革聯動、創新協同，持續構建“主導開發+參股投資”的新發展模式，主動參與洋山特殊綜合保稅區、臨港新片區航空產業園、滴水湖金融灣、臨港新片區信息飛魚、臨港新片區國際氫能谷等重點園區和重點產業項目建設；立足打造“產業發展新高地、城市發展新地標、產城融合新典范”，深度參與上海市重點轉型區域和“五個新城”建設，深入布局松江新城、南匯新城、奉賢新城等上海未來城市發展的重點板塊，圍繞前沿產業的關鍵領域和核心環節形成價值鏈和產業生態鏈，著力打造漕河涇元創未來、浦江創芯之城、

14、臨港松江科技城（工業互聯網）、南橋智行生態谷、臨港新片區大飛機園、臨港新片區信息飛魚、臨港國際氫能谷等特色產業園區。圖圖1：上海臨港布局上海臨港布局以上海為核心向外輻射以上海為核心向外輻射 資料來源：公司推介報告 1.2、上海上海國資委下屬，國資委下屬，臨港臨港集團具有集團具有絕對絕對控制權控制權 2014 年 5 月臨港集團通過資產置換，將上海電氣集團所持 20%自儀股份無償劃公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/19 轉給臨港集團旗下的臨港資管，啟動借殼上海電氣旗下自儀股份上市，同時轉入臨港資管的園區資產實現置換。2015 年 11 月自儀股份證券簡

15、稱更名為上海臨港，完成重大資產重組后臨港集團通過臨港資管持有上海臨港 45.1%股權。臨港集團近年來不斷向公司注入優質資產，2017年收購浦江高科技園，2019年完成漕河涇開發區注入，使得公司業績持續提升。截至 2022 年 6 月底，臨港集團通過漕河涇新興技術開發區發展總公司、臨港經濟發展集團資產管理公司和臨港開園股權投資基金對上海臨港持股達到 57.95%，具有絕對控制權，保證了公司清晰的戰略導向和穩定的經營管理。圖圖2：臨港集團對臨港集團對上海臨港上海臨港具有具有絕對絕對控制權控制權 資料來源：Wind、開源證券研究所 1.3、園區開發租售為主業，園區開發租售為主業，綜合綜合服務業務不斷

16、壯大服務業務不斷壯大 公司上市以來營業收入穩中有升，2021 年營收達 62.7 億元，同比增長 59.6%；2022H1 受行業下行及上海疫情影響，營收同比下滑 1.9%至 33.5 億元。公司主營業務包括產業園區開發、園區運營租賃及服務和其他業務，其中開發銷售收入近年占比降低，園區租賃收入占比逐漸提升，公司將重心轉移到能帶來持續穩定收益的園區運營和綜合服務業務中。圖圖3：上海臨港上海臨港 2022H1 營收同比微降營收同比微降 圖圖4：上海臨港上海臨港 2022H1 園區租賃業務園區租賃業務營收營收占占比增長比增長 數據來源：公司公告、開源證券研究所 數據來源：公司公告、開源證券研究所-2

17、0%0%20%40%60%80%100%120%010203040506070營業收入（億元）yoy0%20%40%60%80%100%房產銷售房產租賃其他業務公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6/19 2、開發業務：開發業務：銷售銷售收入逆勢收入逆勢增長增長，土地儲備充裕土地儲備充裕 2.1、2022H1 園區銷售額逆勢增長園區銷售額逆勢增長，銷售均價大幅提升銷售均價大幅提升 公司開發業務具有產業綜合體、研發辦公、標準廠房、物流倉儲和產業社區等全品類的園區物業業態，收入來源以園區物業銷售為主。2021 年公司園區物業簽約銷售面積 19.7 萬平方米，園

18、區物業銷售收入 37.1 億元；2022H1 公司應對房地產行業下行及上海疫情影響，加大招商引資和存量盤活力度，確保公司經營穩定發展，物業簽約銷售面積 5.3 萬平方米，園區物業銷售收入 19.46 億元，銷售收入逆勢增長，且銷售均價達 36717 元/，物業銷售質量明顯提升。圖圖5：上海臨港上海臨港 2022H1 物業銷售金額逆勢增物業銷售金額逆勢增長長 圖圖6：上海臨港上海臨港 2022H1 物業銷售均價提升明顯物業銷售均價提升明顯 數據來源：公司公告、開源證券研究所 數據來源：公司公告、開源證券研究所 2.2、開竣工面積開竣工面積承壓承壓，土地儲備充足，土地儲備充足 受 2022 上半年

19、上海疫情影響，公司以“防疫情、穩經濟、保安全”為導向，聚焦聚力復工復產，穩步推進各項目建設。2022H1 公司新增土地儲備面積 12.3 萬平方米，新開工面積共 0.2 萬平方米，竣工面積共 4.4 萬平方米，實現了多個新項目的開工和老項目的有序推進。截至 6 月底，公司共持有待開發土地面積 60.6 萬平方米，各類物業載體總在建面積 284.6 萬平方米，未竣工土儲達 345.2 萬平方米，可滿足 3-4年的開發周期，土地儲備較充足。圖圖7：上海臨港上海臨港 2022H1 開竣工面積下滑明顯開竣工面積下滑明顯 圖圖8：上海臨港上海臨港 2022H1 未竣工土地儲備較充裕未竣工土地儲備較充裕

20、數據來源：公司公告、開源證券研究所 數據來源：公司公告、開源證券研究所 0.05.010.015.020.025.00.010.020.030.040.02019202020212022H1物業銷售收入（億元）物業銷售面積（萬方）05000100001500020000250003000035000400002019202020212022H1物業銷售均價（元/平方米）05010015020182019202020212022H1開工面積（萬方）竣工面積（萬方）0.0100.0200.0300.0400.0500.020182019202020212022H1待開發面積（萬方）在建面積（萬方）

21、公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7/19 2.3、獲地能力獲地能力較強，較強，獲地成本低于行業均值獲地成本低于行業均值 公司擴張穩健，拿地能力較強，2019-2021 年新增土儲均超過 30 萬方，2022H1公司新增土儲 12.3 萬方，保持良好的園區開發項目儲備。公司受益于園區開發行業的龍頭地位和國企背景的資源優勢，對比公司整體平均拿地價格與同區域最近一次工業地塊法拍價格，公司拿地成本比行業平均水平低 10%-50%，獲地資源優勢明顯，擴大了項目開發的盈利空間。3、園區運營：園區運營：持續深耕臨港新片區持續深耕臨港新片區，參與上海，參與上海新型產業

22、新型產業布局布局 3.1、區域區域布局廣泛，布局廣泛，具備產業發展空間具備產業發展空間優勢優勢 上海臨港依托上海自由貿易區臨港新片區、上?？苿撝行募伴L三角一體化建設等國家戰略精準布局，在上海浦東、徐匯、松江、閔行、奉賢、金山、嘉定等未來產業發展的重點板塊進行布局，著力打造洋山特殊綜合保稅區、臨港新片區航空產業園、滴水湖金融灣、臨港新片區信息飛魚和臨港國際氫能谷等產業園。同時公司在昆明、常熟、海南、大豐等上海域外區域進行前瞻性布局，增強產業發展的統籌性、整體性和聯動性，聚焦于實現跨區域產業聯動、資源轉移和要素流動，形成跨區分工、聯動發展的園區發展格局，全面打開未來發展的重要戰略空間。公司園區位置

23、較優越，均位于國家和上海市重點發展區域及上海中外環產業金腰帶區域，目前有漕河涇元創未來、浦江創芯之城、臨港松江科技城（工業互聯網）、南橋智行生態谷、臨港新片區大飛機園、臨港新片區信息飛魚、臨港國際氫能谷等 7個產業園被評為上海特色產業園區。公司依托臨港”、“漕河涇”、“科技綠洲”等成熟品牌充分發揮產業園區開發的專業優勢，布局數字經濟、生物醫藥、綠色低碳、新能源等領域，助力提升區域經濟與社會效益，為上海城市更新和區域轉型貢獻力量。表表1：上海臨港上海臨港產業園區發展呈現多樣化趨勢產業園區發展呈現多樣化趨勢 園區名稱園區名稱 園區定位園區定位 產業簡介產業簡介 漕河涇新興技術開發區 漕河涇元創未來

24、“元宇宙”產業發展高地 城市二次更新 臨港松江科技城 工業互聯網特色產業園區 長三角 G60 科創走廊橋頭堡 G60 星鏈產業 臨港浦江國際科技城 創芯之城+基因未來谷 上?？苿撝行慕ㄔO承載區重要組成部分 臨港南橋科技城 智行生態谷特色產業園區“東方美谷“核心區 智能網聯汽車示范園區 大飛機航空產業園區 世界級的航空城 全球影響力大飛機科創中心 國際知名航空智慧新城 信息飛魚 世界級的數創高地 具有全球影響力的人工智能經濟發展高地 臨港國際氫能谷 氫能特色產業園區 有望設立統一、高效的氫能交易平臺 洋山特殊綜保區 世界級的特殊綜保區 全國唯一特殊綜保區 全球供應鏈亞洲樞紐 臨港康橋商務綠洲 現

25、代化服務業集群地 科創板 001 號晶辰半導體孵化園區 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8/19 園區名稱園區名稱 園區定位園區定位 產業簡介產業簡介 臨港金山楓涇園區 長三角高品質智造園 南方各省入滬第一站 高標準的智能制造智慧基地 滴水湖金融灣 世界級的金融灣 上海金融第三極 跨境金融中心 滬滇臨港昆明科技城 滬滇產業東西合作示范窗口 數字工業示范高地、雙碳工業實踐高地、工業創新策源高地 漕河涇常熟綠洲芯城 滬蘇產城融合示范區 1+3+X 產業發展（1：汽車；3：新一代信息技術、生命健康、新能源；X：泛智慧、大制造、高科技）臨港海南科技城 滬瓊雙自

26、聯動實踐區 再制造、生物醫藥、大健康、產金聯動 滬蘇大豐產業聯動集聚區 滬蘇產業聯動發展綜合園區 3+X產業（三新產業：新能源、新基建、新農業；X：主導型新興產業）資料來源：公司推介報告、開源證券研究所 3.2、可租售面積快速擴張，租賃收入穩步增長可租售面積快速擴張，租賃收入穩步增長 公司園區物業租金收入近年來保持增長，2019 年漕河涇重大資產重組獲得中國證監會核準，并于年內完成重組資產交割及募集配套資金登記，使得公司總在租面積同比大幅增長 304%，租金收入增長 493%。重組完成后園區運營穩定，持續增加優質土儲，租金收入和可租售面積均持續增長。2022H1 公司租金收入達 12.89 億

27、元，同比增長 24.9%；總租售面積 365 萬方，總在租面積 281 萬方，較 2021 年底分別提升 34 萬方和 18 萬方，為公司貢獻持續穩定的現金流，保障公司中長期業績釋放。圖圖9：上海臨港上海臨港 2022H1 園區物業租金收入逆勢增長園區物業租金收入逆勢增長 圖圖10：上海臨港園區可租售面積上海臨港園區可租售面積 2018 年以來年以來穩步提升穩步提升 數據來源：公司公告、開源證券研究所 數據來源：公司推介報告、開源證券研究所 公司近年來不斷加強園區經營質量，推動招商引資持續發力，服務保障不斷提升。公司園區日租金由 2016 年的 1.25 元/平方米提升至 2022H1 的 2

28、.51 元/平方米，僅 2020 年受疫情影響下滑，園區運營質量不斷提升。0%50%100%150%200%250%300%0.005.0010.0015.0020.0025.00園區物業租金收入（億元）同比050100150200250300350400201620172018201920202021 2022H1物業總可租售面積（萬方）物業在租面積（萬方）公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9/19 圖圖11：上海臨港園區平均租金上海臨港園區平均租金自自 2020 年來年來保持增長保持增長 數據來源：公司公告、公司推介報告、開源證券研究所 公司對園區建

29、設長遠布局，持續增加優質土地儲備，截至 2022 年 6 月底產業園土儲面積 909 畝。同時公司后續擴張前景明朗，上海地區目前已承諾在寶山城工園、長興園區、南大科技城、桃浦科技城、臨港創新創業帶和臨港科技城等區域注入約2.66 萬畝規劃用地面積，若成功落地將繼續豐富公司產業儲備。圖圖12：上海臨港上海臨港 2022H1 土地儲備逆勢提升土地儲備逆勢提升 數據來源：公司推介報告、開源證券研究所 表表2：上海臨港產業園區上海臨港產業園區未來未來發展發展預期預期較強較強 園區名稱園區名稱 規劃面積規劃面積（畝）（畝）項目投資額（億元）項目投資額（億元）寶山城工園 200 16 長興園區 10700

30、 31 南大科技城 8700 25.81 桃浦科技城 1089 185 臨港創新創業帶 2280 20 臨港科技城 3676 22 資料來源：公司推介報告、開源證券研究所 0.000.501.001.502.002.503.002016201720182019202020212022H1園區平均租金（元/天）-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%020040060080010002016201720182019202020212022H1土地儲備面積（畝）同比公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 10/19 3.

31、3、政策優勢政策優勢助力助力，推動重點產業高質量發展推動重點產業高質量發展 公司以上海自貿區臨港新片區、上?？苿撝行暮烷L三角一體化三個國家戰略為主要承載，聚焦產業發展新格局，在踐行國家戰略的使命與擔當中助推產業升級，踐行深耕臨港、立足上海、融入長三角的布局模式。圖圖13：上海臨港以三個國家戰略為承載進行布局上海臨港以三個國家戰略為承載進行布局 資料來源：公司推介報告 在上海自貿區臨港新片區戰略下在上海自貿區臨港新片區戰略下，公司加強了與浦東引領區及臨港新片區的聯動，積極承接臨港新片區重點產業和重大項目建設，充分利用臨港新片區在對外開放、制度創新和區位資源的政策制度優勢，加快洋山特殊綜合保稅區、

32、臨港新片區航空產業園、滴水湖金融灣、臨港新片區信息飛魚、臨港新片區國際氫能谷等重點園區和重點產業項目建設，助力臨港新片區打造更具國際市場影響力和競爭力的特殊經濟功能區。（1）跨境貿易領域：）跨境貿易領域：洋山特殊綜合保稅區是全國海關特殊監管區域中唯一的特殊綜合保稅區，公司積極統籌在岸業務和離岸業務齊發展，重點培育國際供應鏈管理、國際高端制造及相關服務業、跨境綜合服務業“三大產業”，注冊企業超過 400家，大宗商品貿易總額已連續 3 年超過 2000 億元。2021 年，公司離岸貿易與國際金融服務平臺已正式上線，集聚全球汽車整車及零部件龍頭企業打造國際整車集散中心，加快推進了國際冷鏈項目工程建設

33、。（2）航空航天領域：航空航天領域：公司旗下臨港新片區航空產業園是上海市首批特色產業園之一，依托特殊綜合保稅區“全方位高水平開放”的政策優勢，發揮浦東機場國際航空樞紐的全球聯動作用，打造世界級航空產業集群。2021 年公司大力推動了大飛機園一谷一園項目建設，完成中國建材、中復神鷹等重大產業項目落地，同時籌備開展了我國首個專注于商用航空航天領域全產業鏈發展的航空航天展覽會。（3）金融創新領域：）金融創新領域：公司參與打造的滴水湖金融灣作為臨港新片區現代服務業開放區的核心載體，是新片區金融類企業最集聚的區域，重點圍繞離岸經貿、跨境金融、跨境數據、高端航運等領域，構建產業功能平臺，提高全球高端要素資

34、源配置能力。2021 年，滴水湖金融灣引入了引入華福證券、太保私募基金等重大金融投資企業和項目，正威國際集團等龍頭貿易企業，新片區首個航運財保自保公司中遠海運財產保險自保公司，有效增強了臨港新片區全球航運資源配置能力。（4）新能源領域：）新能源領域：公司投資設立上海臨港氫能產業發展有限公司，致力于打造集原創技術、場景應用、產業孵化和運營服務于一體的氫能產業發展平臺，同時公公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/19 司不斷加強園區綠色低碳前瞻性規劃研究，推動零碳園區智慧能源發展，提高園區能源利用效率。圖圖14：上海臨港上海臨港洋山特殊綜合保稅區打造國際航

35、運服務洋山特殊綜合保稅區打造國際航運服務開放先行區開放先行區 圖圖15：上海臨港上海臨港滴水湖金融灣是新片區金融類企業最集滴水湖金融灣是新片區金融類企業最集聚的區域聚的區域 資料來源：洋山特殊綜合保稅區企業官網 資料來源：滴水湖金融灣企業官網 上海市發布的關于本市“十四五”加快推進新城規劃建設工作的實施意見指出，發展新城是上海推動城市組團式發展，形成多中心、多層級、多節點的網絡型城市群結構的重要戰略。在上?？苿撝行膽鹇韵略谏虾？苿撝行膽鹇韵?，公司重點參與上海市重點轉型和五大新城區域，布局松江新城、南匯新城、奉賢新城等上海未來城市發展的重點板塊，聚焦數字經濟、綠色低碳、虛擬現實等核心領域，著力打

36、造臨港松江科技城（工業互聯網）、浦江創芯之城、臨港南橋智行生態谷、數字江海園區等一批特色園區，構建上海城市發展的新格局。臨港松江科技城已集聚超過 50 家工業互聯網核心企業，啟動了“G60 星鏈”產業、基地建設，著力打造衛星互聯網產業集群。浦江創芯之城作為上海市集成電路特色產業園區，引進了壁仞科技、天數智芯、微松自動化等行業內重點企業。浦江基因未來谷于 2021 年正式揭牌，匯聚了因美納、普洛麥格、之江生物、思路迪、艾德生物等國內外基因行業巨頭，生命健康產業生態初具規模。臨港南橋智行生態谷匯聚了智能網聯領域領軍企業，擁有汽車電子控制技術和信息內容分析技術兩大國家工程實驗室，已正式啟用奉賢自動駕

37、駛測試區。數字江海園區被列為上海五個新城轉型示范項目，打造全滲透的數字化國際產業城區。金山園區致力于改造成以老字號品牌、電商直播、文化旅游等為特色的文化創意產業園區。圖圖16：臨港臨港松江科技城已集聚松江科技城已集聚眾多眾多工業工業互聯網互聯網核心企業核心企業 圖圖17：臨港南橋智行生態谷匯聚臨港南橋智行生態谷匯聚眾多眾多智能網聯領軍企業智能網聯領軍企業 資料來源：臨港松江科技城企業官網 資料來源：臨港南橋智行生態谷企業官網 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12/19 在長三角一體化戰略下在長三角一體化戰略下，公司積極同長三角地區產業集群加強分工協作，

38、加快同長三角共建輻射全球的航運樞紐，提升整體競爭力和影響力。強化上海港、浦東國際機場與長三角港口群、機場群一體化發展。G60 科創云廊“云創空間”投入運營，有效增強科創支撐園區發展的能力。4、其他業務：產業投資優勢明顯，服務體系不斷健全其他業務：產業投資優勢明顯，服務體系不斷健全 4.1、發揮產業投資平臺效應，發揮產業投資平臺效應，重點賦能優質項目重點賦能優質項目 產業投資方面，上海臨港重點聚焦園區內以智能制造為導向的先進制造業、以市場應用為牽引的人工智能產業、以集成電路為基礎的新一代信息技術產業、以及以生物技術為核心的生命健康產業等“四大”產業集群，對園區產業積極賦能，積極孵化培育園區優質項

39、目，加強園區企業產業直投力度。公司深入挖掘園區內科創企業，其中商湯科技、海爾生物、珠海冠宇、孩子王等已實現上市。2022H1 公司先后投資 SAP、江波龍、臨港醫學、東微半導體等優質產業項目，同時培育了一批創新型產業項目。2021 年，公司投資收入 4.88 億元，收入利潤結構轉型取得一定成效。圖圖18：上海臨港投資收入連續兩年超過上海臨港投資收入連續兩年超過 4 億元億元 數據來源：公司推介報告、開源證券研究所 4.2、園區園區服務服務品質提升品質提升，輕資產輕資產運營運營能力能力強化強化 公司結合園區區位和產業特色，構建了包括產業服務、物業服務、人才服務、金融服務、科技服務、生活服務的現代

40、化園區服務體系，不斷提升新時期園區服務品質。2021 年公司園區服務及其他收入 3.26 億元，同比增長 25.5%；2022H1 受疫情影響，園區服務及其他收入 1.18 億元，同比減少 36.8%。同時公司通過深化產教融合不斷提升園區影響力，打造具有經驗的輕資產運營服務團隊，成立了域外發展事業部，進一步利用自身市場化的經驗和管理模式，復制推廣市場化園區的標準化運營建設能力，進一步強化域外園區的發展規模和戰略能級。012345620172018201920202021投資收入（億元）公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/19 圖圖19：上海臨港上海臨

41、港 2022H1 園區服務及其他業務收入同比減少園區服務及其他業務收入同比減少 數據來源：公司公告、開源證券研究所 5、歸母凈利潤歸母凈利潤承壓承壓，融資成本，融資成本持續持續優化優化 5.1、2022H1 歸母凈利潤歸母凈利潤下滑下滑，凈利率凈利率保持穩健保持穩健 公司利潤水平連續四年實現增長，2022H1 公司通過穩健經營擴大營收規模，實現歸母凈利潤 6.13 億元，同比下降 38.73%。從收益水平來看，公司 2022H1 毛利率和凈利率水平分別降至 56.9%和 22.8%，在受到疫情影響銷售和管理費用支出增加的影響下，凈利率明顯下降。分板塊來看，園區租賃業務毛利率高于園區開發和園區服

42、務業務，且在 2022 上半年實現逆勢增長，達到 77.1%，對盈利貢獻顯著。圖圖20：上海臨港上海臨港 2022H1 歸母凈利潤歸母凈利潤同比同比下降下降 38.7%圖圖21：上海臨港上海臨港 2022H1 毛利率和凈利率毛利率和凈利率下降下降 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%00.511.522.533.520152016201720182019202020212022H1園區服務及其他業務（億元）同比-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.002.00

43、4.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.00歸母凈利潤（億元）同比0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%毛利率凈利率公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/19 圖圖22：上海臨港上海臨港 2022H1 園區租賃業務毛利率園區租賃業務毛利率逆勢增長逆勢增長 數據來源：Wind、開源證券研究所 5.2、融資融資渠道暢通渠道暢通，融資成本，融資成本逐年降低逐年降低 公司擁有上海國資委背景，憑借先進的園區開發企業經營模式、較強的的區域經濟貢獻能力、較優質的資產儲備和完善的企業信用管

44、理，能夠有效拓寬融資渠道，降低融資成本，抗風險能力較強。公司 2021 年有息負債規模 177.3 億元，保持相對穩定水平，平均融資成本由 2018 年的 5.13%降至 2021 年的 3.69%，較低的融資成本有助于盈利空間的釋放。2022 年 1-9 月公司公開市場發行公司債、短期融資券和超短融券共 62 億元，發行利率 1.7%-3.27%，發行利率較低，融資渠道暢通，顯示了金融機構對于公司的長期看好。圖圖23：上海臨港上海臨港 2017 年以來年以來有息負債保持有息負債保持較低水平較低水平 圖圖24：上海臨港平均融資成本上海臨港平均融資成本自自 2018 年年連續三年下降連續三年下降

45、 數據來源：公司公告、開源證券研究所 數據來源：公司公告、開源證券研究所 0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%20152016201720182019202020212022H1園區開發毛利率園區租賃毛利率園區服務及其他業務毛利率0%50%100%150%200%05010015020020172018201920202021有息負債（億元）同比0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%20172018201920202021平均融資成本公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信

46、息披露和法律聲明 15/19 表表3：上海臨港上海臨港 2022 年以來年以來公開公開債債券市場融資渠道暢通券市場融資渠道暢通 證券簡稱證券簡稱 證券類別證券類別 發行日期發行日期 票面利率票面利率（%）當前余額當前余額(億元億元)22 臨港控股 SCP006 超短期融資債券 2022-08-09 1.7000 10.0000 22 臨港控股 SCP005 超短期融資債券 2022-07-26 1.9500 10.0000 22 臨港控股 SCP004 超短期融資債券 2022-07-12 2.0200 10.0000 22 臨債 02 一般公司債 2022-07-11 2.9500 6.00

47、00 22 臨債 01 一般公司債 2022-07-04 2.7900 6.0000 22 臨港控股 SCP003 超短期融資債券 2022-04-01 2.3600 0.0000 G22 臨債 2 一般公司債 2022-03-17 3.2700 5.0000 G22 臨債 1 一般公司債 2022-03-17 3.1000 5.0000 22 臨港控股 SCP002 超短期融資債券 2022-03-08 2.2300 0.0000 22 臨港控股 CP001 一般短期融資券 2022-03-02 2.6500 10.0000 22 臨港控股 SCP001 超短期融資債券 2022-02-22

48、 2.2000 0.0000 資料來源：Wind、開源證券研究所 6、盈利盈利預測預測 公司目前營收來源主要分為園區開發銷售業務、園區運營租賃業務及園區服務和其他業務，其中開發銷售和園區租賃業務為營收和利潤的主要貢獻來源，我們將公司業績拆分為三大板塊進行盈利預測。園區開發銷售業務園區開發銷售業務：2022H1 公司園區銷售金額逆勢增長，業務保持相對穩定，目前公司在建待開發土地建面超過 300 萬方，每年新增土儲穩定，未來銷售業績有望持續釋放?？紤]到 2022H1 受疫情影響開竣工面積明顯下滑，我們預計結算業績受到小幅影響，預計未來三年園區開發銷售業務營收增速為 5%、5%、10%。公司背靠國資

49、拿地均價較低，利潤空間充足，預計未來三年銷售業務毛利率分別為 48%、51%、55%。園區運營租賃園區運營租賃業務業務：公司目前園區立足上海布局廣泛，具備產業發展空間優勢，園區運營具備較成熟的經驗；同時公司園區近三年每年總可租售面積和在租面積均保持增長，儲備項目充足，根據目前項目儲備情況，我們預計未來五年內開發完成，出租面積穩定上升，同時假定單位面積租金水平預計年均增速 2%左右，可計算出園區運營租賃業務營收增速為 24%、20%、17%，未來三年租賃業務毛利率將保持在75%左右。園區服務和其他業務園區服務和其他業務：公司結合園區區位和產業特色，構建了包括產業服務、物業服務、人才服務、金融服務

50、、科技服務、生活服務的現代化園區服務體系，同時打造了輕資產運營輸出團隊。受疫情影響，我們預計公司服務和其他業務將受到一定影響，預計未來三年營收增速降至 5%，毛利率分別為 35%、40%、45%。上海臨港作為具有國資背景的園區開發運營企業，擁有依托國家戰略發展的產業優勢、立足上海融入長三角的布局優勢和受市場認可的品牌優勢。我們選取同樣在產業園及運營服務領域發展較成熟的地方企業浦東金橋、陸家嘴、中新集團和張江高科進行比較，上海臨港以持續穩定的開發和租賃業務，我們預計公司估值高于公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 16/19 可比公司平均水平。我們預計公司 2

51、022-2024 年歸母凈利潤為 18.7、19.7 和 23.6 億元，對應 2022-2024 年 EPS 為 0.74、0.78、0.94 元，當前股價對應 PE 為 16.1、15.3、12.8 倍。公司開發銷售和運營租賃業務發展穩健，土地儲備充足，資金優勢明顯，預計未來業績將持續釋放，首次覆蓋，給予“買入”評級。表表4：主流主流園區開發運營園區開發運營公司對應公司對應 2022 年年 PE 均值均值 14.1 倍倍 代碼代碼 公司公司 評級評級 歸母凈利潤（億元）歸母凈利潤（億元）PE 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 6

52、00639.SH 浦東金橋 未評級 16.2 19.7 24.3 28.6 7.0 5.8 4.7 4.0 600663.SH 陸家嘴 未評級 43.1 40.4 43.3 65.0 8.2 8.7 8.2 5.4 601512.SH 中新集團 未評級 15.2 17.6 20.5 23.7 8.3 7.2 6.2 5.4 600895.SH 張江高科 買入 7.4 5.2 11.7 12.1 24.3 34.5 15.5 14.9 均值 12.0 14.1 8.6 7.4 600848.SH 上海臨港 買入 15.4 18.7 19.7 23.6 19.6 16.1 15.3 12.8 數據

53、來源：Wind、開源證券研究所（備注：未評級公司預測使用 Wind 一致預期，日期截至 2022 年 10 月 24 日）7、風險提示風險提示 受到疫情反復影響，拿地拓展不及預期、項目開竣工潛在風險。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 17/19 附：財務附：財務預測預測摘摘要要 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 22242 24818 55053 50652 63527 營業收入營業收入

54、3930 6272 7012 7783 8791 現金 2953 3005 22241 25427 28872 營業成本 1689 2516 2941 3054 3211 應收票據及應收賬款 164 256 292 270 390 營業稅金及附加 216 756 615 810 843 其他應收款 105 90 128 114 159 營業費用 76 91 119 123 144 預付賬款 33 8 38 13 45 管理費用 341 419 583 618 695 存貨 18201 20512 31594 24013 33217 研發費用 0 0 0 0 0 其他流動資產 786 945 7

55、59 814 845 財務費用 342 487 549 798 901 非流動資產非流動資產 19568 24447 26529 28764 31013 資產減值損失 0 0 0 0 0 長期投資 1579 2379 3010 3734 4453 其他收益 233 59 94 117 126 固定資產 363 420 503 611 749 公允價值變動收益 251-115 70 87 73 無形資產 6 7 7 7 8 投資凈收益 242 488 296 348 344 其他非流動資產 17621 21642 23009 24412 25803 資產處置收益 88 4 46 25 36 資產

56、總計資產總計 41810 49265 81582 79415 94540 營業利潤營業利潤 2172 2442 2710 2957 3575 流動負債流動負債 15648 15680 47409 44854 59666 營業外收入 75 66 70 68 69 短期借款 2793 801 28336 27038 38493 營業外支出 48 43 40 43 44 應付票據及應付賬款 4190 5349 5279 6022 5720 利潤總額利潤總額 2199 2465 2741 2982 3601 其他流動負債 8665 9530 13794 11794 15453 所得稅 568 605

57、672 732 883 非流動負債非流動負債 8492 13607 12883 11626 9902 凈利潤凈利潤 1631 1860 2069 2251 2718 長期借款 7878 12666 11938 10677 8949 少數股東損益 216 325 197 278 357 其他非流動負債 614 941 945 949 953 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 1414 1535 1872 1973 2360 負債合計負債合計 24140 29287 60292 56480 69568 EBITDA 2685 3094 3487 4042 4801 少數股東權益 3136 4607

58、 4804 5081 5438 EPS(元)0.56 0.61 0.74 0.78 0.94 股本 2102 2522 2522 2522 2522 資本公積 7630 7183 7183 7183 7183 主要財務比率主要財務比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 留存收益 4801 5666 6748 7912 9324 成長能力成長能力 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 14533 15371 16486 17854 19534 營業收入(%)-0.5 59.6 11.8 11.0 12.9 負債和股東權益負債和股東權益 41810 49265 81582

59、 79415 94540 營業利潤(%)21.6 12.4 11.0 9.1 20.9 歸屬于母公司凈利潤(%)5.0 8.5 21.9 5.4 19.6 獲利能力獲利能力 毛利率(%)57.0 59.9 58.1 60.8 63.5 凈利率(%)36.0 24.5 26.7 25.4 26.9 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%)9.2 9.3 9.7 9.8 10.9 經營活動現金流經營活動現金流-853 108-6899 8599-3180 ROIC(%)7.6 7.6 4.2 5.0 4.9 凈利潤 1631 18

60、60 2069 2251 2718 償債能力償債能力 折舊攤銷 42 46 88 107 131 資產負債率(%)57.7 59.4 73.9 71.1 73.6 財務費用 342 487 549 798 901 凈負債比率(%)47.9 60.0 102.8 72.3 93.2 投資損失-242-488-296-348-344 流動比率 1.4 1.6 1.2 1.1 1.1 營運資金變動-3051-2430-9224 5912-6488 速動比率 0.2 0.2 0.5 0.6 0.5 其他經營現金流 426 632-86-121-98 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-22

61、95-851-1703-1882-1941 總資產周轉率 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 資本支出 29 127 295 246 207 應收賬款周轉率 21.4 29.8 25.6 27.7 26.7 長期投資-2553-1106-632-713-720 應付賬款周轉率 0.6 0.5 0.6 0.5 0.5 其他投資現金流-4819-1830-2039-2350-2454 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 66 789 1299-2731-2639 每股收益(最新攤薄)0.56 0.61 0.74 0.78 0.94 短期借款 907-1992 996-49

62、8 249 每股經營現金流(最新攤薄)-0.34 0.04-2.74 3.41-1.26 長期借款-2331 4788-728-1261-1728 每股凈資產(最新攤薄)5.76 6.09 6.54 7.08 7.74 普通股增加 0 420 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 0-447 0 0 0 P/E 21.3 19.6 16.1 15.3 12.8 其他籌資現金流 1491-1979 1030-973-1160 P/B 2.1 2.0 1.8 1.7 1.5 現金凈增加額現金凈增加額-3082 47-7303 3985-7760 EV/EBITDA 15.5 15.0 16.

63、3 12.8 12.2 數據來源：聚源、開源證券研究所 公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 18/19 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R3（中風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C3、C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C3、C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見

64、諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現

65、5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持（underperform）預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平；看淡（underperform）預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在

66、此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。公司首次覆蓋報告公司首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 19/19 法律聲明法律聲明 開源證

67、券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日

68、的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何

69、損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶

70、。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓10層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座16層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：