永和股份：一體化布局助成長高附加產品獻增量-221104（27頁）.pdf

《永和股份：一體化布局助成長高附加產品獻增量-221104（27頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《永和股份：一體化布局助成長高附加產品獻增量-221104（27頁）.pdf（27頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明1公司深度報告公司深度報告2022年11月04日一體化布局助成長，高附加產品獻增量一體化布局助成長，高附加產品獻增量永和股份（永和股份（605020.SH）首次覆蓋報告首次覆蓋報告核心觀點核心觀點公司為氟化工行業領軍企業，盈利能力有所恢復。公司為氟化工行業領軍企業，盈利能力有所恢復。公司于 2021 年成功上市，主要產品包括氟碳化學品單質、混合制冷劑、含氟高分子材料以及上游氟化工原料等，其中多項產品產能位居行業前列。2022 年前三季度公司實現營收 27.20 億元，同比增長 28.87%；實現歸母凈利潤 2.28億元，同比增長 28.5

2、2%。2021 年公司毛利率為 23.62%，同比增長 2.59pct，盈利能力有所修復，其中氟碳化學品毛利率為 21.56%，同比增長 3.86pct。制冷劑行業有望景氣回暖制冷劑行業有望景氣回暖。受環保、成本和專利等因素影響，三代制冷劑 HFCs 將成為未來我國主流制冷劑。隨著基加利修正案基線年接近尾聲，三代氟制冷劑價格戰與產能擴張已基本結束。目前空調和汽車保有量穩步上升，拉動三代氟制冷劑需求提升，其盈利能力有望持續修復。制冷劑行業或將迎來發展拐點。含氟高分子材料下游多點開花。含氟高分子材料下游多點開花。PTFE 方面，方面，由于 PTFE 具備化學穩定性和耐高低溫性等多種優異性能，因此具

3、有了廣泛的用途，石油化工和機械為其主要消費領域。PVDF 方面，方面，隨著動力鋰電池和光伏行業迎來爆發，PVDF 市場成長空間較為廣闊。2021 年我國動力鋰電池出貨量為 226GWh，同比增長 182.5%。2012-2021 年，我國光伏新增裝機量從 361 萬千瓦增長到 5298.5 萬千瓦，年均復合增長率達 34.8%。此外HFP 和 FEP 也有廣闊的發展前景。一體化平滑成本一體化平滑成本，高端化布局加速高端化布局加速。公司是我國氟化工行業中產業鏈最完整的企業之一，產品覆蓋上游螢石到下游含氟材料。截至 2021年底，公司擁有螢石精粉年產能 8 萬噸，具備原料自供優勢，可平滑原料價格波

4、動。公司致力于拓展高端含氟化學品業務，截至 2022 年 6 月底，內蒙永和 1.2 萬噸/年 HFP、0.5 萬噸/年 R227ea 項目已進入試生產前最后階段。公司重視研發投入，2021 年公司研發費用為 2878.14 萬元，同比增長 75.14%。投資建議投資建議新能源行業長期景氣趨勢不改，制冷劑行業景氣復蘇。隨著公司產能持續擴張，我們預計 2022/2023/2024 年公司歸母凈利潤分別為3.40/5.97/8.17 億元，對應的 EPS 分別為 1.26/2.21/3.03 元/股。以 2022 年11 月 4 日收盤價 40.98 元為基準，對應 PE 分別為 32.52/18

5、.52/13.54 倍。結合行業景氣度，我們看好公司發展。首次覆蓋，給予“推薦”評級。風險提示風險提示項目擴產進度不及預期、下游需求不及預期、國內疫情反復等。盈利預測盈利預測項目項目(單位單位：百萬元百萬元）2021A2022E2023E2024E營業收入2898.623550.445296.246365.77增長率（%）48.5122.4949.1720.19歸母凈利潤278.00339.90596.78816.62增長率（%）173.1222.2775.5736.84EPS（元/股）1.201.262.213.03市盈率（P/E）25.5832.5218.5213.54市凈率（P/B）4.

6、074.793.802.97資料來源：Wind，東亞前海證券研究所預測，股價基準為 2022 年 11 月 4 日收盤價 40.98 元評級評級推薦（首次覆蓋）推薦（首次覆蓋）報告作者報告作者作者姓名李子卓資格證書S1710521020003電子郵箱聯系人丁俊波電子郵箱股價走勢股價走勢基礎數據基礎數據總股本(百萬股)269.75流通A股/B股(百萬股)269.75/0.00資產負債率(%)50.89每股凈資產(元)8.19市凈率(倍)5.00凈資產收益率(加權)10.6112 個月內最高/最低價41.79/18.51相關研究相關研究公公司司研研究究永永和和股股份份證證券券研研究究報報告告請仔細

7、閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明2永和股份(605020.SH)正文目錄正文目錄1.1.布局產業鏈一體化，布局產業鏈一體化，2021 年營收迎突破年營收迎突破.41.1.1.1.氟化工領軍企業，橫縱雙向延伸布局氟化工領軍企業，橫縱雙向延伸布局.41.2.1.2.深耕制冷劑業務，實現多元化發展深耕制冷劑業務，實現多元化發展.51.3.1.3.營收創歷史新高，盈利能力有所恢復營收創歷史新高，盈利能力有所恢復.62.2.制冷劑有望回暖，含氟材料多點開花制冷劑有望回暖，含氟材料多點開花.82.1.2.1.制冷劑：三代成為主流，盈利迎來修復制冷劑：三代成為主流，盈利迎來修復.82.1.

8、1.2.1.1.二代制冷劑：用量持續削減，應用方向轉換二代制冷劑：用量持續削減，應用方向轉換.92.1.2.2.1.2.三代制冷劑：三代制冷劑：產能擴張基本結束產能擴張基本結束，競爭格局集中，競爭格局集中.102.2.2.2.含氟高分子材料：應用廣泛，新能源貢獻顯著增量含氟高分子材料：應用廣泛，新能源貢獻顯著增量.132.2.1.2.2.1.PTFE：下游應用眾多，石化機械為主：下游應用眾多，石化機械為主.132.2.2.2.2.2.PVDF：產能穩步增長，鋰電需求高增：產能穩步增長，鋰電需求高增.162.2.3.2.2.3.HFP：重要化工中間體，：重要化工中間體，FEP 上游原料上游原料.

9、182.2.4.2.2.4.FEP：加工比：加工比 PTFE 更加便捷，具備替代作用更加便捷，具備替代作用.193.3.一體化平滑成本，高端化布局加速一體化平滑成本，高端化布局加速.193.1.3.1.多產品規模居前，高端化學品布局加快多產品規模居前，高端化學品布局加快.193.2.3.2.覆蓋產業上下游，平滑原料價格波動覆蓋產業上下游，平滑原料價格波動.213.3.3.3.重視創新研發，投入卓有成效重視創新研發，投入卓有成效.224.4.盈利預測盈利預測.225.5.風險提示風險提示.24圖表目錄圖表目錄圖表圖表 1.內蒙古永和氟化工有限公司鳥瞰圖內蒙古永和氟化工有限公司鳥瞰圖.4圖表圖表

10、2.公司本部工廠實景公司本部工廠實景.4圖表圖表 3.2021 年公司主要產品產銷情況年公司主要產品產銷情況.4圖表圖表 4.公司股權結構公司股權結構.5圖表圖表 5.公司發展歷程公司發展歷程.6圖表圖表 6.2018-2021 年年公司營收呈現上漲趨勢公司營收呈現上漲趨勢.6圖表圖表 7.氟碳化學品貢獻主要營收氟碳化學品貢獻主要營收.6圖表圖表 8.2022 年前三季度毛利同比增長年前三季度毛利同比增長 7.34%.7圖表圖表 9.2021 年氟碳化學品毛利率同比增長年氟碳化學品毛利率同比增長 3.86pct.7圖表圖表 10.2022Q1-Q3 期間費用率較去年下降期間費用率較去年下降 2

11、.17pct.7圖表圖表 11.2021 年歸母凈利潤同比增加年歸母凈利潤同比增加 173.12%.8圖表圖表 12.2022Q1-Q3 公司凈利率較公司凈利率較 2021 年有所下降年有所下降.8圖表圖表 13.空調工作原理與制冷劑用途空調工作原理與制冷劑用途.8圖表圖表 14.制冷劑發展和應用情況制冷劑發展和應用情況.9圖表圖表 15.第二代氟制冷劑削減規劃第二代氟制冷劑削減規劃.9圖表圖表 16.2021 年我國年我國 R22 下游消費結構下游消費結構.10圖表圖表 17.2021 年我國年我國 R142b 下游消費結構下游消費結構.10圖表圖表 18.第三代氟制冷劑削減規劃第三代氟制冷

12、劑削減規劃.10圖表圖表 19.2022 年我國年我國 R125 產能分布產能分布.11圖表圖表 20.2022 年我國年我國 R134a 產能分布產能分布.11圖表圖表 21.2021 年年 R32 主要應用于空調制冷劑主要應用于空調制冷劑.11圖表圖表 22.2021 年年 R134a 主要應用于汽車制冷劑主要應用于汽車制冷劑.11圖表圖表 23.2012-2022 年年(1-8 月月)我國家用空調產量波動上升我國家用空調產量波動上升.12圖表圖表 24.2022Q1-Q3 我國汽車產量同比增長我國汽車產量同比增長 7.6%.12圖表圖表 25.2013-2021 年我國居民每百戶空調擁有

13、量持續上漲年我國居民每百戶空調擁有量持續上漲.12請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明3永和股份(605020.SH)圖表圖表 26.2012-2022Q3 我國汽車保有量穩步上漲我國汽車保有量穩步上漲.12圖表圖表 27.含氟高分子材料優點含氟高分子材料優點.13圖表圖表 28.氟原子取代氟原子取代 PE 中全部氫原子形成螺旋結構中全部氫原子形成螺旋結構.14圖表圖表 29.PTFE 具備多種優點，并對應不同的應用具備多種優點，并對應不同的應用.14圖表圖表 30.2021 年我國年我國 PTFE 產能同比增長產能同比增長 24.83%.15圖表圖表 31.2020 年年

14、我國我國 PTFE 產量產量同比增長同比增長 38.51%.15圖表圖表 32.2020 年我國年我國 PTFE 消費結構消費結構.15圖表圖表 33.不同材料的介電常數及介質損耗因子不同材料的介電常數及介質損耗因子.16圖表圖表 34.2020-2022 年我國年我國 5G 用戶數量持續增長用戶數量持續增長.16圖表圖表 35.2020-2022 年我國年我國 5G 基站數量穩步提升基站數量穩步提升.16圖表圖表 36.2020 年涂料為我國年涂料為我國 PVDF 首要消費領域首要消費領域.17圖表圖表 37.2021 年年鋰電池鋰電池為我國為我國 PVDF 首要消費領域首要消費領域.17圖

15、表圖表 38.2019-2022Q3 我國我國 PVDF 產能穩步增長產能穩步增長.17圖表圖表 39.2022Q1-Q3 我國我國 PVDF 產量同比增長產量同比增長 11.68%.17圖表圖表 40.2014 年以來我國動力鋰電池出貨量穩步增長年以來我國動力鋰電池出貨量穩步增長.18圖表圖表 41.2012-2021 年我國光伏新增裝機量年我國光伏新增裝機量.18圖表圖表 42.HFP 產業鏈產業鏈.18圖表圖表 43.FEP 的的多種多種應用應用.19圖表圖表 44.公司多項產品產能國內領先公司多項產品產能國內領先.20圖表圖表 45.公司主要產品現有產能和擴張規劃公司主要產品現有產能和

16、擴張規劃.20圖表圖表 46.公司主要產品產業鏈公司主要產品產業鏈.21圖表圖表 47.2021-2022 年年我國我國 97 螢石螢石濕濕粉粉市場均價市場均價.22圖表圖表 48.2018-2022Q1-Q3 公司研發費用公司研發費用.22圖表圖表 49.2017-2021 年公司研發人員數量年公司研發人員數量.22圖表圖表 50.2021-2024E 公司公司分業務收入及預測分業務收入及預測.23請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明4永和股份(605020.SH)1.1.布局產業鏈一體化，布局產業鏈一體化，2021 年營收迎突破年營收迎突破1.1.1.1.氟化工領軍企業

17、，橫縱雙向延伸布局氟化工領軍企業，橫縱雙向延伸布局公司為氟化工行業領軍企業公司為氟化工行業領軍企業，產品覆蓋產業鏈上下游產品覆蓋產業鏈上下游。公司成立于 2004年，于 2021 年成功登陸上交所主板。公司主營業務為氟化學產品的研發、生產、銷售，產品覆蓋從上游的螢石資源到下游的含氟高分子材料，是我國氟化工行業中產業鏈最完整的企業之一。截至 2021 年底，公司擁有螢石精粉年產能 8 萬噸，無水氫氟酸年產能 8.5 萬噸，氟碳化學品單質年產能14 萬噸，含氟高分子材料及單體年產能 1.28 萬噸。圖表圖表 1.內蒙古永和氟化工有限公司鳥瞰圖內蒙古永和氟化工有限公司鳥瞰圖圖表圖表 2.公司本部工廠

18、實景公司本部工廠實景資料來源：公司官網，東亞前海證券研究所資料來源：公司官網，東亞前海證券研究所公司產品產銷情況良好公司產品產銷情況良好。公司主要產品包括無水氫氟酸、R22、R152a、R143a、混合制冷劑、含氟高分子材料等，多數產品可自用也可外銷。2021年公司 R152a、R143a、混合制冷劑、含氟高分子材料外銷量分別為 1.97 萬噸、1.42 萬噸、1.69 萬噸和 9625 噸，無水氫氟酸和 R22 則以自用為主?？紤]自用量和外購量，公司產品產銷率均在 95%以上，產銷情況良好。圖表圖表 3.2021 年公司主要產品產銷情況年公司主要產品產銷情況無水氫氟酸無水氫氟酸R22R152

19、aR143a主要混合制冷劑主要混合制冷劑含氟高分子材料含氟高分子材料產能（噸/年）85000250004000020000-12800產量（噸）733722413534704190571661014229產能利用率86.32%96.54%86.76%95.28%-111.17%外購量（噸）120583539515421147749自用量（噸）67058171351664044621235227外銷量（噸）18410107121974514185169089625產銷率100.04%100.63%103.31%97.63%95.91%99.16%資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所注：上述產量

20、、自用量、銷量未包含沖抵在建工程的試生產期間的產品數量，產能經加權計算；產銷率=（自用量+銷量）/（產量+外購量）公司實際控制人為童建國公司實際控制人為童建國、童嘉成父子童嘉成父子。公司 2022 年三季報信息顯示，目前公司的前五大股東分別為童建國、寧波梅山保稅港區冰龍投資合伙企業（有限合伙）、浙江星皓投資有限公司、南通奕輝實業投資合伙企業（有請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明5永和股份(605020.SH)限合伙）、華立集團股份有限公司，上述五者的持股比例分別為 45.53%、7.35%、5.56%、2.93%、2.47%。童建國先生為公司控股股東，其子童嘉成通過梅山冰

21、龍間接持有公司 3.59%股份，兩人合計持股比例為 49.12%，為公司實際控制人。圖表圖表 4.公司股權結構公司股權結構資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所（截至 2022 年 9 月 30 日）1.2.1.2.深耕制冷劑業務，實現多元化發展深耕制冷劑業務，實現多元化發展公司由制冷劑業務起家，縱向橫向協同發展。公司由制冷劑業務起家，縱向橫向協同發展。2004 年，寧波永和、衢化永和共同簽署浙江永和新型制冷劑有限公司章程，公司前身成立。2009 年，公司收購星騰化工，并更名為金華永和氟化工有限公司，積極投建制冷劑、FEP 生產線，研發含氟高分子材料，橫向拓寬公司產業鏈，向高端領域延伸。201

22、1 年，公司吸收合并華立集團旗下兩家公司，具備了生產螢石礦、螢石粉和氫氟酸的能力，布局產業鏈上游。2017 年邵武永和成立，建設新型制冷劑和含氟高分子材料產線。2021 年公司于上交所成功上市。未來公司將持續推進全球業務布局，加大研發投入，向氟化工高端領域發展，力爭打造國內成本領先、品種齊全的專業氟化工領軍企業。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明6永和股份(605020.SH)圖表圖表 5.公司發展歷程公司發展歷程資料來源：公司官網，公司公告，東亞前海證券研究所1.3.1.3.營收創歷史新高，盈利能力有所恢復營收創歷史新高，盈利能力有所恢復2021 年公司營收創新高年公司

23、營收創新高，營收結構有望持續優化營收結構有望持續優化。2021 年公司實現營業收入 28.99 億元，同比增長 48.51%，主要原因為 2021 年氟化工產品價格有所上漲，疊加公司新建裝置達產，產銷規模不斷擴大。2022 年前三季度公司實現營收 27.20 億元，同比增長 28.87%。營收結構方面，氟碳化學品和含氟高分子材料及單體是公司主要的收入來源，2021 年營收占比分別為69.92%和 20.56%?；谇捌诘难邪l投入，未來公司含氟高分子材料營收占比有望提升，營收結構有望持續優化。圖表圖表 6.2018-2021 年年公司營收呈現上漲趨勢公司營收呈現上漲趨勢圖表圖表 7.氟碳化學品貢

24、獻主要營收氟碳化學品貢獻主要營收資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所公司氟碳化學品業務盈利能力有所恢復。毛利潤方面公司氟碳化學品業務盈利能力有所恢復。毛利潤方面，2021 年公司實現毛利潤 6.85 億元，同比增長 66.67%；2022 年前三季度公司實現毛利潤4.68 億元，同比增長 7.34%。毛利率方面毛利率方面，2021 年公司毛利率為 23.62%，同比增長 2.59pct，主要原因為 2021 年制冷劑價格有所上漲，公司氟碳化學品業務毛利率有所回升。2021 年公司氟碳化學品毛利率為 21.56%，同比增長 3.86pct。請仔細閱讀報告尾

25、頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明7永和股份(605020.SH)圖表圖表 8.2022 年前三季度毛利同比增長年前三季度毛利同比增長 7.34%圖表圖表 9.2021 年氟碳化學品毛利率同比增長年氟碳化學品毛利率同比增長 3.86pct資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所2022 年前三季度公司期間年前三季度公司期間費用率費用率有所有所下行。下行。2018 至 2021 年，公司期間費用率從 12.54%下降到 8.93%，降幅為 3.61pct。2021 年銷售費用率大幅下降的主要原因為新會計準則的調整。2022 年前三季度，公司期間費用率為

26、6.76%，較 2021 年全年下降 2.17pct，主要原因為隨著公司管理費用率和銷售費用率有所下降，此外受人民幣匯率波動等因素影響，公司匯兌收益有所增長。圖表圖表 10.2022Q1-Q3 期間費用率較去年下降期間費用率較去年下降 2.17pct資料來源：Wind，東亞前海證券研究所2021年公司歸母凈利潤大幅增長年公司歸母凈利潤大幅增長。2021年公司歸母凈利潤為2.78億元，同比增長 173.12%；2022 年前三季度公司實現歸母凈利潤 2.28 億元，同比增長 28.52%。公司凈利潤規模的高速增長主要由制冷劑價格回升、公司新增產能釋放等因素帶動。2022 年前三季度公司凈利率為

27、8.38%，較 2021 年略有回調，主要原因為大宗商品價格高位運行、疫情導致物流運輸不暢等。未來，隨著含氟高分子材料營收占比提升，生產規模持續擴大等因素影響，公司凈利率水平有望提升。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明8永和股份(605020.SH)圖表圖表 11.2021 年歸母凈利潤同比增加年歸母凈利潤同比增加 173.12%圖表圖表 12.2022Q1-Q3 公司凈利率較公司凈利率較 2021 年有所下降年有所下降資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所2.2.制冷劑有望回暖，含氟材料多點開花制冷劑有望回暖，含氟材料多點開花2.1

28、.2.1.制冷劑：三代成為主流，盈利迎來修復制冷劑：三代成為主流，盈利迎來修復制冷劑是熱機中用于完成能量轉化的媒介。制冷劑是熱機中用于完成能量轉化的媒介。制冷劑又稱冷媒、雪種，是各種熱機中借以完成能量轉化的媒介物質，主要用于空調、冰箱等領域。以家用空調為例，空調在制冷時，高溫高壓的氣態制冷劑在冷凝器（室外機）中散熱后轉變為低溫高壓的液態制冷劑，隨后進入蒸發器（室內機）。由于制冷劑通過膨脹閥到達蒸發器后空間突然增大，壓力減小，液態的制冷劑就會汽化，變成氣態制冷劑，隨后吸收大量的熱量，在經過壓縮機后再度變成高溫高壓的制冷劑，并開始新一輪循環。圖表圖表 13.空調工作原理與制冷劑用途空調工作原理與制

29、冷劑用途資料來源：地大熱能官網，東亞前海證券研究所1830 年至今制冷劑共經歷五個發展階段。年至今制冷劑共經歷五個發展階段。19 世紀 30 年代，美國人Perkins 發明了蒸氣壓縮式制冷循環，人類開啟了人工制冷的規?；瘧靡约皩χ评鋭┑奶剿?，期間使用的制冷劑多為無氟溶劑和有揮發性的介質，請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明9永和股份(605020.SH)存在有毒、壓力過大等安全性方面的問題。1930 年，由于對人工制冷需求的急劇增長，人們對安全又有耐久性的制冷劑需求越發迫切，以 CFCs 為主的第一代含氟制冷劑應運而生。由于 CFCs 物質會對臭氧層造成嚴重的破壞，19

30、90 年以后，CFCs 逐步被臭氧消耗潛值（ODP）較低的第二代氟制冷劑HCFCs和ODP為0的第三代氟制冷劑HFCs所取代。由于HFCs具有高GWP值，對氣候的制暖效應較強，而 HFOs 的 ODP 值同樣為 0 且 GWP 值較低，因此 2010 年以后 HFO 類的制冷劑開始得到應用。但是受成本、專利等因素影響，HFOs 尚未在我國得到大規模推廣。圖表圖表 14.制冷劑發展和應用情況制冷劑發展和應用情況發展時期發展時期類別類別主要化學物質主要化學物質代表產品代表產品目前應用情況目前應用情況1830-1930年無氟制冷劑各類溶劑和揮發性介質水、碳氫、CO2等有毒、可燃或者壓力過高不安全19

31、31-1990年第一代氟制冷劑氯氟烴類（CFCs）R11、R12ODP 值較高，已全部淘汰1991-2010年第二代氟制冷劑含氫氯氟烴類（HCFCs）R22、R141b、R142bODP 值較低，GWP 值較高，應用量處于削減階段第三代氟制冷劑氫氟烴類（HFCs）R134a、R125、R32ODP 值為 0，GWP 值較高，為目前主流制冷劑2010 年以后第四代氟制冷劑含氟烯烴類（HFOs）HFO-1234yfODP 值為 0，GWP 值較低，大規模應用尚需較長時間資料來源：任金祿制冷劑發展歷程，史婉君淺析我國制冷劑標準的發展，三美股份招股說明書，東亞前海證券研究所2.1.1.二代制冷劑：用量

32、持續削減，應用方向轉換二代氟制冷劑使用量處于削減階段二代氟制冷劑使用量處于削減階段。雖然 HCFCs 對臭氧層的破壞性低于 CFCs，但隨著環保意識的增強，HCFCs 帶來的臭氧層破壞也日益受到關注。根據蒙特利爾協定書的淘汰要求，我國需要在 2025 年將 HCFCs的應用量削減至基線水平的 32.5%，到 2030 年削減 97.5%，僅留下用于冷凍和空調維修的部分。作為化工產品原材料用途的 HCFCs 生產量則不受協定限制。圖表圖表 15.第二代氟制冷劑削減規劃第二代氟制冷劑削減規劃發達國家發達國家發展中國家發展中國家時間時間削減量削減量時間時間削減量削減量2010 年75%2015 年1

33、0%2015 年90%2020 年35%2020 年99.5%2025 年67.5%2020-2030 年維持削減 99.5%2030 年97.5%2030 年以后100%2030-2040 年維持削減 97.5%-2040 年以后100%資料來源：巨化股份公司公告，東亞前海證券研究所二代制冷劑的主要應用領域已逐步轉向化工品的生產。二代制冷劑的主要應用領域已逐步轉向化工品的生產。R22 方面，聚四氟乙烯（PTFE）已成為我國 R22 下游主要應用領域，2021 年占比達 50%，空調新裝機消費占比僅為 3%。R142b 方面，2021 年聚偏氟乙烯（PVDF）請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細

34、閱讀報告尾頁的免責聲明10永和股份(605020.SH)占我國 R142b 下游消費的 50%，為主要應用領域，制冷劑 R143a 和發泡劑消費占比分別為 25%和 20%。圖表圖表 16.2021 年我國年我國 R22 下游消費結構下游消費結構圖表圖表 17.2021 年我國年我國 R142b 下游消費結構下游消費結構資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所2.1.2.三代制冷劑：產能擴張基本結束，競爭格局集中三代氟制冷劑將成為未來較長一段時間內的主流制冷劑。三代氟制冷劑將成為未來較長一段時間內的主流制冷劑。目前，我國正處于三代氟制冷劑（HFCs）對二代氟

35、制冷劑（HCFCs）的更替階段。根據蒙特利爾協定書基加利修正案的規定，我國屬于第一組發展中國家，應在 2020 年至 2022 年 HFCs 使用量平均值基礎上，于 2024 年凍結HFCs 的消費和生產于基準值，2029 年削減 10%，到 2045 年后將 HFCs 使用量削減至其基準值 20%以內。當前四代氟制冷劑成本較高，且專利多為國外所掌握，我們預計第三代氟制冷劑將成為未來較長一段時間內的主流制冷劑。圖表圖表 18.第三代氟制冷劑削減規劃第三代氟制冷劑削減規劃時間表時間表發達國家（第一組）發達國家（第一組）發達國家（第二組）發達國家（第二組）發展中國家（第一組）發展中國家（第一組）發

36、展中國家（第二組）發展中國家（第二組）HFC 基線年2011-2013 年2011-2013 年2020-2022 年2024-2026 年淘汰 HFC 的基線值以 CO2為單位的 100%的 HFC 三年平均值（2011-2013 年）+15%HCFC 基線值以 CO2為單位的 100%的 HFC 三年平均值（2011-2013 年）+25%HCFC 基線值以 CO2為單位的 100%的 HFC 三年平均值（2020-2022 年）+65%HCFC 基線值以 CO2為單位的 100%的HFC 三年平均值（2024-2026 年）+65%HCFC 基線值HCFC 基線值1989 年 2.8%的

37、CFC+1989 年的 HCFC1989 年 2.8%的CFC+1989 年的 HCFC2009 年和 2010 年HCFC 平均值2009 年和 2010 年 HCFC平均值凍結-20242028第一步2019 年削減 10%2020 年削減 5%2029 年削減 10%2032 年削減 10%第二步2024 年削減 40%2025 年削減 35%2035 年削減 30%2037 年削減 20%第三步2029 年削減 70%2029 年削減 70%2040 年削減 50%2042 年削減 30%第四步2034 年削減 80%2034 年削減 80%2045 年削減 80%2047 年削減 8

38、5%第五步2036 年削減 85%2036 年削減 85%-資料來源：巨化股份公司公告，東亞前海證券研究所三代氟制冷劑產能擴張期已基本結束。三代氟制冷劑產能擴張期已基本結束。由于 2020 至 2022 年的產銷情請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明11永和股份(605020.SH)況為未來 HFC 配額的基準線，2017 年以來各廠商紛紛擴大三代制冷劑產能甚至進行價格戰，搶奪市場份額，導致三代氟制冷劑市場供過于求，行業盈利水平降低。目前我國三代氟制冷劑產能瘋狂擴張的時期也基本結束。2021 年生態環境部和國家發改委聯合發布關于嚴格控制第一批氫氟碳化物化工生產建設項目的通知

39、，提出自 2022 年 1 月 1 日起，各地不得新建、擴建用作制冷劑、發泡劑等受控用途的 HFCs 化工生產設施（不含副產設施），環境影響報告書（表）已通過審批的除外。制冷劑行業市場集中度較高。制冷劑行業市場集中度較高。以 R125 和 R134a 為例，R125 方面方面，截至 2022 年 9 月，我國 R125 產能為 34.2 萬噸，前三名為東岳集團、三美股份和巨化股份，產能占比分別為 17.5%、15.2%、11.7%，CR3 達 44.4%。R134a 方面方面，截至 2022 年 9 月，R134a 產能為 33.5 萬噸，產能前三名為三美股份、巨化股份、中華太倉，產能占比分別

40、為 19.4%、17.9%、10.4%，CR3 達 47.7%，市場集中度較高。圖表圖表 19.2022 年我國年我國 R125 產能分布產能分布圖表圖表 20.2022 年我國年我國 R134a 產能分布產能分布資料來源：百川盈孚，各公司公告，東亞前海證券研究所資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所空調和車用空調為三代氟制冷劑主要應用領域?？照{和車用空調為三代氟制冷劑主要應用領域。以主要的三代氟制冷劑 R32 和 R134a 為例，R32 方面方面，根據百川盈孚數據，2021 年我國 R32 下游消費領域中，空調制冷劑占比達 70%。R134a 方面方面，2021 年，汽車制冷劑和氣霧劑（汽

41、車后市場）分別占我國下游消費的 50%和 25%，合計占比達 75%。圖表圖表 21.2021 年年 R32 主要應用于空調制冷劑主要應用于空調制冷劑圖表圖表 22.2021 年年 R134a 主要應用于汽車制冷劑主要應用于汽車制冷劑資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明12永和股份(605020.SH)家用空調和汽車需求增長拉動三代氟制冷劑需求提升家用空調和汽車需求增長拉動三代氟制冷劑需求提升。家用空調方面，近年來我國家用空調產量穩步增長。根據 Wind 數據，我國家用空調產量從2012 年的 1.

42、33 億臺增長到 2021 年的 2.18 億臺，年均復合增長率為 5.7%；2022 年 1-9 月我國家用空調產量為 1.75 億臺，同比增長 5.0%。汽車方面，2021 年我國汽車產量為 2608.2 萬臺，同比增長 3.4%，結束了連續三年下降的局面；2022 年 1-9 月我國汽車產量為 1963.2 萬臺，同比增長 7.6%。據國家統計局數據，2022 年前三季度我國 GDP 同比增長 3.0%，國內經濟延續復蘇態勢，汽車銷量有望維持增長態勢，拉動三代氟制冷劑需求提升。圖表圖表 23.2012-2022Q1-Q3 我國家用空調產量波動上我國家用空調產量波動上升升圖表圖表 24.2

43、022Q1-Q3 我國汽車產量同比增長我國汽車產量同比增長 7.6%資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所存量市場增長拉動存量市場增長拉動維修維修用制冷劑用制冷劑需求需求提升提升?？照{方面，2013 到 2021年，我國城鎮居民每百戶空調保有量從 102.20 臺增長到 161.70 臺，年均復合增長率約 5.9%；農村居民每百戶空調保有量從 29.8 臺增長到 89 臺，年均復合增長率約 14.7%。汽車方面，截至 2022 年三季度末，我國汽車保有量為 3.15 億輛，同比增長 6.06%。隨著我國空調和汽車保有量持續增長，維修市場對制冷劑的需求不斷提

44、升。圖表圖表 25.2013-2021 年我國居民每百戶空調擁有量持年我國居民每百戶空調擁有量持續上漲續上漲圖表圖表 26.2012-2022Q3 我國汽車保有量穩步上漲我國汽車保有量穩步上漲資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明13永和股份(605020.SH)2.2.2.2.含氟高分子材料：應用廣泛，新能源貢獻顯著增量含氟高分子材料：應用廣泛，新能源貢獻顯著增量含氟高分子材料具備多種優異性能，應用范圍廣泛。含氟高分子材料具備多種優異性能，應用范圍廣泛。含氟高分子材料是含氟原子的單體通過均聚或共聚反

45、應得到的材料，由于 C-F 鍵極短、鍵能極高，所以含氟高分子材料化學和物理性質較為穩定，具有耐高溫性、憎水性、不沾性、耐候性等多種優異性能。含氟高分子材料結構復雜、種類繁多，在汽車、化工、電子電氣、工程、醫療等領域均有所應用。據公司公告，PTFE、PVDF、FEP 是含氟高分子材料最主要的產品，占據全球含氟高分子材料市場應用量的 90%。圖表圖表 27.含氟高分子材料優點含氟高分子材料優點優點優點具體描述具體描述耐高溫性能PTFE 和 PFA 的連續使用溫度可達 260，短期可在 300下使用，FEP 的使用溫度可達 200。耐酸堿性和耐溶劑性酸、堿溶劑對 PTFE、PFA、FEP 等均無浸蝕

46、。電性能全氟化的高分子材料相對介電常數穩定、介電損耗很低，電絕緣性優異。PVDF 具有特異的壓電性和焦電性，可用來制造壓電材料。機械性能PTFE 的脆化溫度極低，顯示出極好的低溫性能，PTFE 具有較低的摩擦系數和特異的自潤滑性。不粘性PTFE、FEP、PFA、PVDF 分子中氟含量高，表面接觸角非常大，使相關制品表面上的液體成球狀，不易與樹脂粘接。耐候性各品種的含氟高分子材料都有優異的耐候性，即使在苛刻的溫度下長期曝曬，其各種性能都不易變化。憎水性含氟高分子材料的吸水率低，尤其是 PTFE，可用于制造透氣不透水的復合織物和其他裝備。資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所2.2.1.PTFE：

47、下游應用眾多，石化機械為主PTFE 是應用最為廣泛的含氟材料是應用最為廣泛的含氟材料。PTFE 即聚四氟乙烯，俗稱“塑料王”。PTFE 與 PE 結構式很相似，但是氟原子取代了所有的氫原子。由于PTFE 的大分子鏈呈螺旋狀且氟原子直徑較大，因此 PTFE 的碳鏈骨架被很好地保護起來，使得 PTFE 有了優異的化學穩定性和耐高低溫性，此外還有不粘性、潤滑性等多種性能。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明14永和股份(605020.SH)圖表圖表 28.氟原子取代氟原子取代 PE 中全部氫原子形成螺旋結構中全部氫原子形成螺旋結構產品產品結構式結構式立體結構立體結構PEPTFE資

48、料來源：中興化成官網，東亞前海證券研究所PTFE 具有廣泛的應用場景具有廣泛的應用場景。石油化工方面，與橡膠、金屬等材料相比，PTFE 具備良好的耐腐蝕性，同時具備良好的耐高低溫性能，因此可以在高溫、強腐蝕性等環境較為惡劣的條件下長期使用，具體產品包括排氣管、蒸汽管、高中低壓管道、閥門、石棉墊片等。電子電器方面，由于 PTFE介電常數較低，信號傳輸損耗很少，因此可應用在 5G 高頻傳輸領域。醫療醫藥方面，PTFE 的生物惰性使其具備良好的生物適應性，不會導致機體出現排斥反應，同時具有親水性，一般不會導致血管堵塞，因此可制成胃鏡鉗導管、心臟修補膜、傷口縫合線等多種醫療設備和材料。此外在防塵、過濾

49、等方向也均有廣泛的應用前景。圖表圖表 29.PTFE 具備多種優點，并對應不同的應用具備多種優點，并對應不同的應用領域領域優勢優勢具體應用具體應用石油化工耐腐蝕性排氣管、蒸汽管、高中低壓管道、閥門等耐高低溫特性石棉墊片耐溶劑性、耐介質性熱交換器、大直徑容器、玻璃反應鍋的密封件低摩擦性化工設備的軸承、活塞環、鋼結構屋架的支承滑塊以及架橋轉體電子電器介電常數低微型電機、高頻覆銅板等選擇透過性氧氣傳感器折射率低光導纖維絕緣性電線電纜包覆外層醫療醫藥生物惰性、無毒傷口縫合線、胃鏡鉗導管、心臟修補膜等醫療用裝置防粘表面張力低、耐高低溫不粘鍋除塵過濾耐高低溫、抗氧化性聚四氟乙烯纖維網布、水處理用微孔薄膜等

50、資料來源：王瑞柳聚四氟乙烯（PTFE）纖維結構、性能與應用研究進展，顧榴俊聚四氟乙烯及其應用研究進展，東亞前海證券研究所近年來我國近年來我國 PTFE 產能和產量穩步擴張產能和產量穩步擴張。產能方面，2016-2021 年我國PTFE 產能從 11.6 萬噸/年增長到 18.8 萬噸/年，年均復合增長率為 10.14%；其中 2021 年產能同比增長 24.83%，占全球 PTFE 產能的 60.84%。我國已成為全球 PTFE 主要生產國。產量方面，2016-2020 年，我國 PTFE 產量從7.20 萬噸增長到 12.15 萬噸，年均復合增長率為 13.96%，其中 2020 年同比增長

51、 38.51%。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明15永和股份(605020.SH)圖表圖表 30.2021 年我國年我國 PTFE 產能同比增長產能同比增長 24.83%圖表圖表 31.2020 年年我國我國 PTFE 產量產量同比增長同比增長 38.51%資料來源：中國氟硅有機材料工業協會，東亞前海證券研究所資料來源：中國氟硅有機材料工業協會，東亞前海證券研究所PTFE 的主要應用領域為石油化工和機械。的主要應用領域為石油化工和機械。2020 年我國 PTFE 下游消費領域包括石油化工、機械、電子電器、輕工、紡織、航空航天等，其中石油化工和機械為主要消費領域，占比分別

52、為 33%和 24%，電子電器、輕工、紡織占比分別為 12%、10%、9%。圖表圖表 32.2020 年我國年我國 PTFE 消費結構消費結構資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所PTFE 具備優異的介電性能具備優異的介電性能。據湯陽聚四氟乙烯在 5G 通信領域的應用進展，不同頻率的電磁波有不同的屬性，因此有不同的用途，目前國際上 5G 通信技術研發的主流通信頻率是 28GHz，較 4G 通信頻率更高。而電磁波頻率越高，波長則越短，繞射能力就越差，傳播過程中電磁波的衰減也越大，因此相對于 4G 通訊，5G 通訊的電磁波覆蓋能力和傳輸信號強度大幅度下降，對降低信號傳輸損耗的需求也更迫切。PTFE

53、 作為常用材料中介電常數最低的高分子材料，其介電損耗因子僅為 410-4，在覆銅板中表現出優異的介電性能，此外也可用于射頻電纜。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明16永和股份(605020.SH)圖表圖表 33.不同材料的介電常數及介質損耗因子不同材料的介電常數及介質損耗因子材料材料介電常數（介電常數（F/m)介電損耗因子介電損耗因子PTFE2.100.0004熱固性塑料2.20-2.600.0010-0.0050APPE2.500.0010PPO2.450.0007氰酸酯2.70-3.000.0030-0.0050環氧樹脂3.600.0250資料來源：湯陽聚四氟乙烯在

54、5G 通信領域的應用進展，東亞前海證券研究所5G 領域高速發展，有望拉動領域高速發展，有望拉動 PTFE 需求持續提升。需求持續提升。近年來我國 5G 領域高速發展。截至 2022 年 9 月底，中國移動和中國通信 5G 用戶數量分別達 5.57 億戶和 2.51 億戶，較 2021 年底分別增長了 43.9%和 33.7%。5G 用戶數量的高速增長帶動 5G 基站數量持續提升。截至 2021 年底我國 5G 基站數量為 142.5 萬個，同比增長 84.82%。截至 2022 年 9 月，我國 5G 基站數量達 222 萬個，占全球 5G 基站的 60%以上，提前超額完成全年目標。5G領域高

55、速發展，有望拉動 PTFE 市場規模還有望持續提升。圖表圖表 34.2020-2022 年我國年我國 5G 用戶數量持續增長用戶數量持續增長圖表圖表 35.2020-2022 年我國年我國 5G 基站數量穩步提升基站數量穩步提升資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：工業和信息化部，東亞前海證券研究所2.2.2.PVDF：產能穩步增長，鋰電需求高增PVDF 主要應用于鋰電池、涂料、注塑等領域。主要應用于鋰電池、涂料、注塑等領域。PVDF 即聚偏氟乙烯，是一種高度非反應性熱塑性含氟聚合物，被廣泛應用于涂料、鋰電、注塑、水處理、太陽能背板等領域。2021 年我國 PVDF 下游消費中，鋰電

56、池用、涂料、注塑、水處理和太陽能背板占比分別為 39%、30%、15%、10%、6%，其中鋰電池用 PVDF 占比從 2020 年的 19%上升到 2021 年的 39%，已成為第一大應用領域。受新能源車、光伏、5G 等行業高速發展影響，鋰電池粘接劑和太陽能背板需求占比有望持續提升。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明17永和股份(605020.SH)圖表圖表 36.2020 年涂料為我國年涂料為我國 PVDF 首要消費領域首要消費領域圖表圖表 37.2021 年年鋰電池鋰電池為我為我國國 PVDF 首要消費領域首要消費領域資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所資料來源：百

57、川盈孚，東亞前海證券研究所我國我國 PVDF 產能和產量穩步增長。產能方面產能和產量穩步增長。產能方面，據百川盈孚數據，2019-2021 年，我國 PVDF 產能從 6.6 萬噸增長到 7.4 萬噸，年均復合增長率為 5.9%；截至 2022 年 9 月，我國 PVDF 產能為 7.9 萬噸，較 2021 年底增長 6.8%。產量方面產量方面，2019-2021 年，我國 PVDF 產量從 3.96 萬噸增長到4.76 萬噸，年均復合增長率為 9.64%；2022 年 1-9 月我國 PVDF 產量為 3.96萬噸，同比增長 11.68%。圖表圖表 38.2019-2022Q3 我國我國 P

58、VDF 產能穩步增長產能穩步增長圖表圖表 39.2022Q1-Q3 我 國我 國 PVDF 產 量 同 比 增產 量 同 比 增 長長11.68%資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所動力鋰電池與光伏高速發展拉動動力鋰電池與光伏高速發展拉動 PVDF 需求量持續提升。動力鋰電池需求量持續提升。動力鋰電池方面方面，根據高工鋰電信息，PVDF 在鋰電池中主要用作正極粘結劑和隔膜涂覆材料。2014-2021 年，我國動力鋰電池出貨量從 3.7GWh 增長到 226GWh，年均復合增長率達 79.9%，其中 2021 年同比增長 182.5%。光伏方面光伏方面，2

59、012-2021 年，我國光伏新增裝機量從 361 萬千瓦增長到 5298.5 萬千瓦，年均復合增長率達 34.8%。雙碳目標驅動下，動力鋰電池和光伏行業有望維持高速發展態勢，拉動 PVDF 需求量持續提升。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明18永和股份(605020.SH)圖表圖表 40.2014 年以來我國動力鋰電池出貨量穩步增年以來我國動力鋰電池出貨量穩步增長長圖表圖表 41.2012-2021 年我國光伏新增裝機量年我國光伏新增裝機量資料來源：高工鋰電，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所2.2.3.HFP：重要化工中間體，FEP 上游原料HF

60、P 是重要的化工中間體。是重要的化工中間體。HFP 全名為六氟丙烯，上游原料是八氟環丁烷和四氟乙烯，而四氟乙烯可以由 R22 合成。HFP 是一種重要的中間體原料，可制備多種含氟精細化工產品，還是合成含氟高分子材料的單體之一，下游產品包括六氟環氧丙烷（HFPO）、氟橡膠（FKM）、七氟丙烷、聚全氟乙丙烯（FEP）等等，可用在離子交換膜、滅火劑、半導體等多個不同領域。圖表圖表 42.HFP 產業鏈產業鏈資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所HFP 可可與與 PVDF 復合用于優化鋰電隔膜性能復合用于優化鋰電隔膜性能。與傳統烯烴類隔膜相比，PVDF 隔膜具備更高的離子電導率和良好的機械強度，而 H

61、FP 的加入可在保留 PVDF 原本機械強度的同時，降低材料的結晶度及隔膜的內阻，使離子電導率進一步提升。這些優勢，使 PVDF-HFP 成為鋰離子電池較理想的隔膜材料。采用此類材料隔膜的電池，熱穩定性、倍率性能及循環穩定性都優于烯烴類隔膜。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明19永和股份(605020.SH)2.2.4.FEP：加工比 PTFE 更加便捷，具備替代作用FEP 可加工性能優于可加工性能優于 PTFE，可作為替代材料，可作為替代材料。聚全氟乙丙烯（FEP）是由四氟乙烯（TFE）和六氟丙烯（HFP）在懸浮介質自由基和乳化劑存在下通過共聚反應制備而成的，其中 HF

62、P 質量占比約為 18%。由于引入了 HFP，FEP 的相對分子質量比 PTFE 低很多，以致 FEP 有更低的熔體黏度，加工性更好,彌補了 PTFE 難以加工的不足，使其成為在部分領域代替 PTFE 的材料。FEP 最早由美國杜邦公司研制成功，并于 1950 年實現工業化。我國含氟聚合物研究起步較晚，主要 FEP 生產企業包括巨化股份、東岳集團和上海三愛富等。FEP 主要用于化工主要用于化工、機械和電子電器機械和電子電器。由于 FEP 絕緣、阻燃、耐高溫，因此可作為多種電纜、導線的絕緣層，在電子電器工業中具有廣泛的應用。在化工領域，FEP 薄膜或管材作為低溫密封材料時與無機材料間的粘結力優于

63、 PTFE，所以在 PTFE 焊接時還可被用作焊條。此外，還可用于管襯里、血液超低溫保存袋等。近年來我國 FEP 產業發展較快，據永和股份可轉債募集說明書，2013-2020 年，我國 FEP 產量由 0.56 萬噸增長至 2.3 萬噸，年均復合增長率為 22.36%。隨著含氟聚合物的應用領域持續拓寬，FEP 應用量有望持續提升。圖表圖表 43.FEP 的的多種多種應用應用應用領域應用領域特性特性具體應用具體應用化學和機械工業耐化學試劑管襯里、閥門、泵、分餾塔、熱交換器等粘結力相對 PTFE 更高在 PTFE 焊接時常被用作焊條耐氣體滲透性氣體隔離膜電子電器工業絕緣、低介電常數同軸電纜絕緣層絕

64、緣、阻燃、耐高溫軍事導線和其它航行器、孔埋線火災時產生煙霧小電纜、內部通信裝置、警報線路和閉路電視線路醫療無毒、耐低溫血液超低溫保存袋資料來源：潘金峰聚全氟乙丙烯纖維及織物制備與性能，東亞前海證券研究所3.3.一體化平滑成本，高端化布局加速一體化平滑成本，高端化布局加速3.1.3.1.多產品規模居前，高端化學品布局加快多產品規模居前，高端化學品布局加快公司產品種類豐富，多項產品生產規模居國內領先地位。公司產品種類豐富，多項產品生產規模居國內領先地位。公司產品包括氟碳化學品單質（HCFC 系列和 HFC 系列）、混合制冷劑（R410A、R404A等）、含氟高分子材料（FEP、HFP、PTFE 等

65、）以及上游氟化工原料（氫氟酸、螢石精粉等），其中多項產品產能國內領先，R143a、R152a 產能位列行業前三，無水氫氟酸、HFP、FEP 位列行業前五。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明20永和股份(605020.SH)圖表圖表 44.公司多項產品產能國內領先公司多項產品產能國內領先產品名稱產品名稱公司產能公司產能(萬噸萬噸/年）年）國內總產能國內總產能（萬噸萬噸/年年）占國內總產能的比例占國內總產能的比例產能行業排名產能行業排名無水氫氟酸8.5226.13.76%前五R222.571.53.50%前十R143a27.626.32%前三R152a418.521.62%前

66、三HFP0.87.710.39%前五FEP0.422.914.48%前五資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所公司聚焦含氟高分子材料和環保氟碳化學品，提升產品附加值。公司聚焦含氟高分子材料和環保氟碳化學品，提升產品附加值。公司在建項目儲備豐富，包括邵武永和生產基地項目、邵武永和年產 10kt 聚偏氟乙烯和 3kt 六氟環氧丙烷擴建項目、內蒙永和 0.8 萬 t/a 偏氟乙烯、1 萬 t/a全氟己酮項目等。截至 2022 年 6 月底，公司邵武永和生產基地項目一期 5萬噸/年氫氟酸已順利開車試生產，其他裝置于 2022 年末完成建設；內蒙永和 1.2 萬噸/年 HFP、0.5 萬噸/年 HFC-

67、227ea 項目也，有望于 2022 年內投產。圖表圖表 45.公司主要產品現有產能和擴張規劃公司主要產品現有產能和擴張規劃領域領域產品名稱產品名稱現有產能（萬噸現有產能（萬噸/年）年）在建產能（萬噸在建產能（萬噸/年）年）上游原料螢石精粉8一氯甲烷67（邵武）無水氫氟酸8.510（邵武）電子化學品電子級氫氟酸3（邵武）氟碳化學品R222.57.4（邵武）R142b2.4R3214（邵武）R134a3R152a4R143a2R1251R227ea0.50.5（內蒙）含氟高分子材料TFE未披露4.8（邵武）PTFE0.061.8（邵武）HFP0.81.5（邵武）FEP0.42柔性生產，合計 1.

68、35 萬噸（邵武）PFAVDF0.7（內蒙）+0.8（內蒙）PVDF0.6（內蒙）+1（邵武）PPVE0.05（邵武）含氟特種化學品六氟環氧丙烷0.3（邵武）全氟己酮1（邵武）資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明21永和股份(605020.SH)3.2.3.2.覆蓋產業上下游，平滑原料價格波動覆蓋產業上下游，平滑原料價格波動公司產品覆蓋產業上下游。公司產品覆蓋產業上下游。公司產品覆蓋從上游螢石開采到下游含氟高分子材料的完整產業鏈。公司產品中，R22、R134a、R125 等氟碳化學品即可外銷也可自用，生產經營較為靈活。其中 R22、R1

69、42b 分別可作為 PTFE和 PVDF 的原料，有助于公司產業鏈向下游延伸，提升產品附加值，同時確保原料供應，保障生產經營的持續性。圖表圖表 46.公司主要產品產業鏈公司主要產品產業鏈資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所注：實線框為公司已投產產能，虛線框為公司在建或擬建產能；實線框中，淺紅色代表該種產品主要用于外售，深紅色代表該種產品既可外售又作為原料自用，灰色代表該種產品為中間產品不外售；內蒙永和生產的 HCFC-22 僅用作其下游生產原料不外售，為中間產品；金華永和生產的 HCFC-22 既可外售又作為原料自用。螢石價格持續上漲，公司螢石資源自供優勢顯著。螢石價格持續上漲，公司螢石資源

70、自供優勢顯著。2022 年 4 月以來，我國螢石價格持續上行。截至 2022 年 11 月 2 日，我國螢石 97 濕粉市場均價為 3075 元/噸，較 4 月初上漲 21.0%。截至 2022 年上半年，公司擁有螢石資源采礦權 2 個，探礦權 3 個，螢石精粉產能達 8 萬噸/年。在螢石供給趨緊的行業背景下，完整的產業鏈布局能幫助公司平滑原料價格波動，構筑成本壁壘。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明22永和股份(605020.SH)圖表圖表 47.2021-2022 年年我國我國 97 螢石螢石濕濕粉粉市場均價市場均價資料來源：百川盈孚，東亞前海證券研究所3.3.3.3

71、.重視創新研發，投入卓有成效重視創新研發，投入卓有成效公司重視研發，公司重視研發，2021 年研發投入大幅增長。年研發投入大幅增長。2021 年公司研發費用為2878.14 萬元，同比增長 75.14%；2022 年前三季度公司研發費用為 3420.50萬元，同比增長 7.01%，研發費用超 2021 年全年。此外 2021 年公司研發人員數量為 193 人，較 2020 年研發及研發輔助人員數量有較大幅度的增長。圖表圖表 48.2018-2022Q1-Q3 公司研發費用公司研發費用圖表圖表 49.2017-2021 年公司研發人員數量年公司研發人員數量資料來源：公司公告，東亞前海證券研究所資

72、料來源：公司公告，東亞前海證券研究所注：2018-2020 年人員為研發及研發輔助人員公司研發投入卓有成效公司研發投入卓有成效。截至 2022 年 6 月 30 日，公司共擁有 48 項注冊專利，其中發明專利 17 項。含氟高分子材料方面，公司 FEP 產品的介電損耗、熱失重、耐彎折性能等多項指標均為國內領先水平，并持續向國際先進水平靠攏。在技術要求較高的環保方面，公司 FEP 產品于 2019 年提前達到歐盟 2020 年頒布的標準。4.4.盈利預測盈利預測2022 年以來，氟化工行業景氣上行，公司業績全面提升。我們假設：請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明23永和股份(

73、605020.SH)（1）價格方面，2022 年以來螢石價格有所上漲，考慮下游需求持續向好與制冷劑價格戰和產能擴張接近結束，我們假設 2022-2024 年產品價格持續上行。（2）產量方面，假設 2022-2024 年公司產能持續擴張，新增產能持續放量。（3）成本方面，我們謹慎假設 2022-2024 年螢石價格有所上行?；诠局鳡I業務景氣上行，公司新建產能逐步投產，預計公司未來幾年業績仍將表現優秀，我們預計 2022/2023/2024 年公司的營業收入分別為 35.50/52.96/63.66 億元，歸母凈利潤分別為 3.40/5.97/8.17 億元，對應的EPS 分別為 1.26/2

74、.21/3.03 元/股。以 2022 年 11 月 4 日收盤價 40.98 元為基準，對應 PE 分別為 32.52/18.52/13.54 倍。結合行業景氣度，我們看好公司發展。首次覆蓋，給予“推薦”評級。圖表圖表 50.2021-2024E 公司公司分業務收入及預測分業務收入及預測業務板塊業務板塊項目項目20212022E2023E2024E氟碳化學品收入（百萬元）2027.052346.412995.643417.54增速69.14%15.76%27.67%14.08%營業成本（百萬元）1590.042004.952559.702920.20毛利（百萬元）437.01341.4643

75、5.94497.34毛利率21.56%14.55%14.55%14.55%含氟高分子材料及其單體收入（百萬元）595.89813.111764.792363.15增速32.32%36.45%117.04%33.91%營業成本（百萬元）436.31511.871110.981422.98毛利（百萬元）159.58301.24653.82940.17毛利率26.78%37.05%37.05%39.78%氟化工原料收入（百萬元）162.11265.99385.89405.18增速-31.86%64.08%45.08%5.00%營業成本（百萬元）129.28206.96300.25315.26毛利（百

76、萬元）32.8359.0385.6489.92毛利率20.25%22.19%22.19%22.19%其他收入（百萬元）113.57124.93149.91179.89增速74.67%10.00%20.00%20.00%營業成本（百萬元）58.4666.7780.1396.15毛利（百萬元）55.1158.1569.7883.74毛利率48.53%46.55%46.55%46.55%營業總收入（百萬元）2898.623550.445296.246365.77增速48.51%22.49%49.17%20.19%毛利（百萬元）684.53759.891245.181611.18毛利率23.62%21

77、.40%23.51%25.31%資料來源：Wind，東亞前海證券研究所預測請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明24永和股份(605020.SH)5.5.風險提示風險提示項目擴產進度不及預期、下游需求不及預期、國內疫情反復等。項目擴產進度不及預期、下游需求不及預期、國內疫情反復等。1、項目擴產進度不及預期：公司擴產項目較多，如果受資金不足或其他因素影響，或將導致項目的完工時間延后，影響公司產量和營收增長速度。2、下游需求不及預期：當前全球經濟面臨下行壓力，若光伏與新能源行業市場增長遇到阻力，下游需求增長速度不及預期，或將對公司業績造成影響。3、國內疫情反復：目前國內疫情尚未穩

78、定，仍在反復，受到疫情影響，生產正常運行存在一定風險，工廠存在減產、停產的風險。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明25永和股份(605020.SH)利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E營業收入營業收入2898.623550.445296.246365.77貨幣資金16710395374%同比增速48.51%22.49%49.17%20.19%交易性金融資產0000營業成本2214.092790.564051.054754.59應收賬款及應收票據3093465

79、16615毛利684.53759.891245.181611.18存貨446523745891營業收入23.62%21.40%23.51%25.31%預付賬款565889105稅金及附加12.4323.1234.4841.44其他流動資產385453640762營業收入0.43%0.65%0.65%0.65%流動資產合計1364148220852747銷售費用54.9567.6793.98108.07長期股權投資0000營業收入1.90%1.91%1.77%1.70%投資性房地產0000管理費用187.57215.35289.57340.32固定資產合計1176207828143449營業收入

80、6.47%6.07%5.47%5.35%無形資產139139139139研發費用28.7834.1844.2752.14商譽0000營業收入0.99%0.96%0.84%0.82%遞延所得稅資產13131313財務費用16.26-17.3012.0215.16其他非流動資產814903781719營業收入0.56%-0.49%0.23%0.24%資產總計3506461658327067資產減值損失-19.550.000.000.00短期借款162162162162信用減值損失-8.590.000.000.00應付票據及應付賬款應付票據及應付賬款64187013531694其他收益11.770.

81、000.000.00預收賬款0000投資收益2.580.000.000.00應付職工薪酬576191108凈敞口套期收益0.000.000.000.00應交稅費46386377公允價值變動收益0.000.000.000.00其他流動負債452465547592資產處置收益0.680.000.000.00流動負債合計1358159622152633營業利潤營業利潤371.43436.86770.861054.04長期借款60606060營業收入12.81%12.30%14.55%16.56%應付債券0600600600營業外收支-6.780.000.000.00遞延所得稅負債37373737利潤

82、總額利潤總額364.65436.86770.861054.04其他非流動負債12121212營業收入12.58%12.30%14.55%16.56%負債合計1467230529243343所得稅費用86.5096.96174.08237.43歸屬于母公司的所有者權益2037230929063723凈利潤278.16339.90596.78816.62少數股東權益少數股東權益1111營業收入9.60%9.57%11.27%12.83%股 東 權 益2038231129083724歸屬于母公司的凈利潤歸屬于母公司的凈利潤278.00339.90596.78816.62負債及股東權益35064616

83、58327067%同比增速173.12%22.27%75.57%36.84%少數股東損益0.150.000.000.00EPS（元/股）1.201.262.213.03現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A2022E2023E2024E經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額1805397951084投資131000基本指標基本指標資本性支出-679-1126-791-7912021A2022E2023E2024E其他10000EPS1.201.262.213.03投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額-539-1126-791-791BVPS7.558.5610.7713.80債權融資

84、-51560000PE25.5832.5218.5213.54股權融資484000PEG0.151.460.250.37銀行貸款增加（減少）471000PB4.074.793.802.97籌資成本-14-77-12-15EV/EBITDA16.6221.3712.338.98其他-11000ROE14%15%21%22%籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額415523-12-15ROIC13%10%16%18%現金凈流量現金凈流量49-64-8279請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明26永和股份(605020.SH)特別聲明特別聲明證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機

85、構投資者適當性管理實施指引（試行）已于 2017 年7 月 1 日起正式實施。根據上述規定，東亞前海證券評定此研報的風險等級為 R3（中風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為 C3、C4、C5 的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為 C3、C4、C5 的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師聲明分析師聲明負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的

86、個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及東亞前海證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。分析師介紹分析師介紹李子卓，李子卓，東亞前海證券研究所高端制造首席分析師。北京航空航天大學，材料科學與工程專業碩士。2021年加入東亞前海證券，曾任新財富第一團隊成員，五年高端制造行研經驗。投資評級說明投資評級說明東亞前海證券東亞前海證券行業評級體系：推薦、中性、回避行業評級體系：推薦、中性、回避推薦：未來 612 個月，預計該行業指數表現強

87、于同期市場基準指數。中性：未來 612 個月，預計該行業指數表現基本與同期市場基準指數持平?；乇埽何磥?612 個月，預計該行業指數表現弱于同期市場基準指數。市場基準指數為滬深 300 指數。東亞前海證券東亞前海證券公司評級體系：強烈推薦、推薦、中性、回避公司評級體系：強烈推薦、推薦、中性、回避強烈推薦：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數漲幅在 20%以上。該評級由分析師給出。推薦：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數漲幅介于 5%20%。該評級由分析師給出。中性：未來 612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數變動幅度介于-5%5%。該評級由分析師

88、給出?；乇埽何磥?612 個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數跌幅在 5%以上。該評級由分析師給出。市場基準指數為滬深 300 指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明27永和股份(605020.SH)免責聲明免責聲明東亞前海證券有限責任公司經中國證券監督委員會批復，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由東亞前海證券有限責任公司（以下簡稱東亞前海證券）向其機構或個人

89、客戶（以下簡稱客戶）提供，無意針對或意圖違反任何地區、國家、城市或其它法律管轄區域內的法律法規。東亞前海證券無需因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給東亞前海證券客戶的，屬于機密材料，只有東亞前海證券客戶才能參考或使用，如接收人并非東亞前海證券客戶，請及時退回并刪除。本報告所載的全部內容只供客戶做參考之用，并不構成對客戶的投資建議，并非作為買賣、認購證券或其它金融工具的邀請或保證。東亞前海證券根據公開資料或信息客觀、公正地撰寫本報告，但不保證該公開資料或信息內容的準確性或完整性?？蛻粽埼饘⒈緢蟾嬉暈橥顿Y決策的唯一依據而取代個人的獨立判斷。東亞前海證券不需要采取任何行動以確保本報告涉及的

90、內容適合于客戶。東亞前海證券建議客戶如有任何疑問應當咨詢證券投資顧問并獨自進行投資判斷。本報告并不構成投資、法律、會計或稅務建議或擔保任何內容適合客戶，本報告不構成給予客戶個人咨詢建議。本報告所載內容反映的是東亞前海證券在發表本報告當日的判斷，東亞前海證券可能發出其它與本報告所載內容不一致或有不同結論的報告，但東亞前海證券沒有義務和責任去及時更新本報告涉及的內容并通知客戶。東亞前海證券不對因客戶使用本報告而導致的損失負任何責任。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的東亞前海證券網站以外的地址或超級鏈接，東亞前海證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶

91、使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。東亞前海證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。東亞前海證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。除非另有說明，所有本報告的版權屬于東亞前海證券。未經東亞前海證券事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式更改、復制、傳播本報告中的任何材料，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為東亞前海證券的商標、服務標識及標記。東亞前海證券版權所有并保留一切權利。機構銷售通訊錄機構銷售通訊錄地區地區聯系人聯系人聯系電話聯系電話郵箱郵箱北京地區林澤娜上海地區朱虹廣深地區劉海華聯系我們聯系我們東亞前海證券有限責任公司東亞前海證券有限責任公司研究所研究所北京地區：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 A 座二層上海地區：上海市浦東新區世紀大道 1788 號陸家嘴金控廣場 1 號 27 樓廣深地區：深圳市福田區中心四路 1 號嘉里建設廣場第一座第 23 層郵編：100086郵編：200120郵編：518046公司網址：http:/