中國稀土-深度報告：國之重器、稀土為貴——從中國“稀土”至“中國”稀土20221031（34頁）.pdf

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1、 公司研究丨深度報告丨中國稀土（000831.SZ）Table_Title 國之重器、稀土為貴從中國“稀土”至“中國”稀土 請閱讀最后評級說明和重要聲明 2/34 丨證券研究報告丨 報告要點 Table_Summary 公司作為現階段中國稀土集團內唯一上市平臺，在強化中國稀土行業優勢資源地位、促進中重稀土產業整合及推動下游稀土應用發展過程中承擔著重要作用，2022 年中國稀土集團占據國內中重、輕稀土開采配額高達 67.94%、25.78%，冶煉分離配額占比國內 28.96%，作為對比，公司當前僅擁有 2.3%冶煉分離配額，后續成長空間較大。隨著中國稀土集團專業化整合工作的持續推進、稀土產業鏈高

2、質量發展改革工作的不斷深入，公司憑借強大的集團資源以及優質的央企背景，有望充分利用資金、資源等多維全面的優勢，進入發展的快車道。分析師及聯系人 Table_Author 王鶴濤 SFC：BQT626 SAC：S0490512070002 請閱讀最后評級說明和重要聲明 丨證券研究報告丨 中國稀土（000831.SZ）cjzqdt11111 2022-10-31 Table_Title2 國之重器、稀土為貴從中國“稀土”至“中國”稀土 公司研究丨深度報告 Table_Rank 投資評級 買入丨首次 Table_Summary2 中國稀土：大國重任，龍頭崛起 上市公司中國稀土是國內主要中重稀土分離企

3、業之一，控股股東為中國稀土集團，實控人為國上市公司中國稀土是國內主要中重稀土分離企業之一，控股股東為中國稀土集團，實控人為國務院國資委。務院國資委。作為中國稀土集團現階段唯一的上市平臺，公司在強化國內稀土行業優勢資源地位、促進中重稀土產業整合及推動下游稀土應用發展過程中承擔著重要作用?？毓晒蓶|中國稀土集團主導國內中重稀土產業鏈，2022 年中國稀土集團占據國內中重稀土開采配額高達 67.94%，冶煉分離配額占比國內 28.96%，與集團相比，公司稀土冶煉分離配額僅占國內 2.3%，后續成長空間較大。隨著中國稀土集團專業化整合工作的持續推進、稀土產業鏈高質量發展改革工作的不斷深入，公司憑借強大的

4、集團資源以及優質的央企背景，有望充分利用資金、資源等多維全面的優勢，進入發展快車道。行業：供給格局持續優化，龍頭影響力逐步凸顯 過去稀土供給無序競爭掣肘行業盈利能力，中國憑借在稀土產業鏈的戰略優勢地位，持續進行過去稀土供給無序競爭掣肘行業盈利能力，中國憑借在稀土產業鏈的戰略優勢地位，持續進行國內公司整合和海外資源布局，推動全球稀土供給集中度大幅抬升及格局不斷優化，當前行業國內公司整合和海外資源布局，推動全球稀土供給集中度大幅抬升及格局不斷優化，當前行業供給穩定性顯著抬升，板塊盈利能力和龍頭企業影響力凸顯。供給穩定性顯著抬升，板塊盈利能力和龍頭企業影響力凸顯。國內：國內：中國擁有全球最為豐富且成

5、本最低的稀土資源儲量，且在冶煉分離技術、產能環節占據絕對優勢地位。針對行業發展中存在的小散亂弱、環境破壞、黑稀土泛濫、定價權缺失等諸多問題，政府持續進行稀土行業整合和問題整治：1）2011-2015：進行第一輪稀土行業整合，通過六大稀土集團掌控國內稀土資源開發和冶煉配額，大幅提高行業集中度；2）2016-2018：進行“稀土打黑”打掉表外違規產能，拔掉行業供給毒瘤；3）2021：成立中國稀土集團，進一步整合國內中重稀土資源，形成南北兩大稀土集團主導國內重、輕稀土開發格局。海外：海外：國內企業憑借領先的技術和資金優勢逐步走出去，布局和開發海外稀土礦山，將海外稀土資源納入中國稀土產業鏈體系，進一步

6、優化行業供給。緬甸和老撾是國外主要中重稀土產地，貢獻了全球約 40%中重稀土生產，是中國中重稀土的重要補充和進口的主要來源。當前緬甸老撾等東南亞中重稀土生產依仗國內原輔料，且稀土礦需出口至中國進行冶煉分離，通過產業鏈合作與中國形成優勢互補以及互惠雙贏關系，進一步強化了中國稀土產業鏈的全球話語權。投資：基本面底疊加政策底，中國稀土長期投資價值顯現 當前中國稀土的長期投資價值顯現，主要基于：（1）基本面底：短期來看，稀土價格經過調整處于相對底部區間加之行業整體供需處于緊平衡狀態，后續隨著下游磁材需求逐步回暖，稀土價格中樞有望逐步抬升；（2）政策底：中國稀土集團的成立有望進一步提升中重稀土的行業集中

7、度，充分發揮中國稀土戰略優勢地位，與此同時作為中國稀土集團下屬唯一上市平臺的中國稀土也有望在集團賦能的角度下進一步提升行業地位和市場影響力?；诖?，考慮到中國稀土未來在稀土資源整合、冶煉分離配額等環節的行業競爭優勢明顯，加之稀土價格穩中有升，公司業績有望實現量價齊升的彈性釋放。預計 20222024 年，公司可實現歸母凈利潤4.46/5.20/6.67 億元，對應 PE 分別為 64.51x/55.42x/43.20 x，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示 1、稀土價格大幅下跌；2、集團資產注入不及預期。公司基礎數據公司基礎數據 Table_BaseData 當前股價(元)29.36 總股本(

8、萬股)98,089 流通A股/B股(萬股)98,089/0 資產負債率 12.25%每股凈資產(元)3.03 市盈率(當前)78.78 市凈率(當前)9.39 近12月最高/最低價(元)51.95/19.40 注：股價為 2022 年 10 月 28 日收盤價 市場表現對比圖市場表現對比圖(近近 12 個月個月)資料來源：Wind -45%-18%10%38%2021/112022/32022/62022/10中國稀土滬深300指數上證綜合指數 請閱讀最后評級說明和重要聲明 4/34 公司研究|深度報告 目錄 中國稀土：大國重任，龍頭崛起.6 深耕中重稀土產業，經營穩健盈利提升.7 背靠中國稀

9、土集團，資源整合助推公司加速發展.10 行業：供給格局持續優化，龍頭影響力逐步凸顯.16 格局：全球稀土看中國，中國稀土產業鏈戰略優勢顯著.16 中國：持續優化行業格局，重要戰略資源地位彰顯.22 海外：中國企業逐步走出去，進一步強化優勢地位.25 落地投資：基本面底+政策底，中國稀土長期投資價值凸顯.27 附錄.29 圖表目錄 圖 1：公司發展歷程情況，前身為山西關鋁股份有限公司.6 圖 2：中重稀土價格歷史復盤圖，2020 年以來氧化鏑及氧化鋱的價格中樞不斷抬升.7 圖 3：稀土氧化物是目前公司營收結構占比中最大的一環.7 圖 4：稀土氧化物是目前公司業績的核心支撐.7 圖 5：公司近年冶

10、煉分離配額穩定.8 圖 6：公司 2021 年稀土產品銷售量大幅提高.8 圖 7：公司自 2020 年營收穩定增長.9 圖 8：公司 2022 年前三季度歸母凈利潤顯著增長.9 圖 9：公司 2022 年前三季度盈利能力顯著提高.10 圖 10：2022 年上半年公司稀土氧化物核心業務毛利率有所增長.10 圖 11：公司 2022 年前三季度資產負債率大幅降低.10 圖 12：公司經營效率良好，期間費用率趨于穩定.10 圖 13：公司股權結構情況，其中公司實際控制人為中國稀土集團，最終實際控制人為國務院國資委（截至 2022 年三季報）.11 圖 14：中國稀土集團業務梳理.12 圖 15：山

11、東微山稀土礦位置展示，礦山位置位于山東省棗莊市西側靠近微山湖畔.13 圖 16：贛州稀土旗下稀土礦山分布于定南縣、龍南縣、全南縣等地區.15 圖 17：江西省離子型稀土礦典型結構展示，REE 呈吸附狀態富集.15 圖 18：2021 年中國重稀土儲量約占全國總稀土儲量 16%.15 圖 19：2021 年中國重稀土儲量約占全球 90%.15 圖 20：稀土產業鏈包括采礦、冶煉加工應用三個環節.16 圖 21：稀土生產流程為原礦-稀土精礦-稀土氧化物（REO）-稀土金屬.16 圖 22：全球稀土產業鏈逐步轉移至中國，中國已形成全球最完善的產業鏈一體化配套.17 圖 23：稀土行業全球供需格局，中

12、國占據主導地位.18 圖 24：中國稀土儲量占比全球接近 4 成.19 圖 25：中國稀土礦山規模與稟賦突出，成本優勢明顯.19 圖 26：全球稀土礦供給格局變動，中國稀土的話語權日益增強.19 請閱讀最后評級說明和重要聲明 5/34 公司研究|深度報告 圖 27：1991-2004 年中國稀土出口量快速上行，出口均價下滑.20 圖 28：美國 MP 稀土礦產量逐年下滑，2002 年停產.20 圖 29：1991-2004 年中國稀土礦全球市占率大幅抬升.20 圖 30：2005 年至 2011 年國內稀土產量仍然上行，但增速放緩.21 圖 31：供給端的擾動加大了稀土價格的波動性.21 圖

13、32：2010 年后日本自中國進口稀土量明顯下滑.22 圖 33：2011 年全球稀土礦供給格局.22 圖 34：2021 年全球稀土礦供給格局.22 圖 35：六大稀土集團重組示意圖.23 圖 36：南方重稀土更容易成為私挖盜采的對象.24 圖 37：“黑稀土”擾亂正常供給格局.24 圖 38：中國稀土集團股權結構圖.25 圖 39：中國稀土主導重稀土開采（2022 第一批配額）.25 圖 40：北方稀土主導輕稀土開采（2022 第一批配額）.25 圖 41：緬甸貢獻了約 40%的中重稀土產量.26 圖 42：過去 3 年中國自緬甸進口稀土量持續下滑.26 圖 43：老撾不同地區不同巖石與其

14、風化殼稀土元素質量分數對比圖.27 圖 44：老撾主要稀土項目配分圖.27 表 1：公司主要控股參股公司情況.8 表 2：公司稀土產品產銷量情況.8 表 3：肥田礦區及圣功寨礦區情況.8 表 4：2022 年稀土開采、冶煉分離總量控制指標.11 表 5：目前國內稀土集團資源情況梳理.12 表 6：廣西主要稀土項目整理，除六湯稀土礦外其他多為“搶救型壓覆稀土礦”.13 表 7：山東微山湖郗山稀土礦床主要礦體特征一覽表，主要包括 7 條礦脈.14 表 8：四川輕稀土礦產及開發情況，稀土資源開發主要圍繞“冕寧德昌”兩大資源產地.14 表 9：贛州龍南足洞稀土礦保有資源儲量約 2.6 萬噸 REO，平

15、均氧化物品位約 0.10%.14 表 10：2005-2008 稀土政策梳理.21 表 11：六大稀土集團整合具體情況.23 表 12：2017 年以來打黑進入常態化、實質化階段.24 表 13：東南亞以及亞洲部分地區重點中重稀土資源整理.27 表 14：中國稀土集團所屬、代管及整合合作礦山情況.29 表 15：中國稀土集團所屬、代管及整合合作冶煉分離企業情況.31 請閱讀最后評級說明和重要聲明 6/34 公司研究|深度報告 中國稀土：大國重任，龍頭崛起 中國稀土集團資源科技股份有限公司作為中國稀土集團現階段唯一的上市平臺，公司中國稀土集團資源科技股份有限公司作為中國稀土集團現階段唯一的上市平

16、臺，公司在在強化中國稀土行業優勢資源地位、促進中重稀土產業整合及推動下游稀土應用發展的強化中國稀土行業優勢資源地位、促進中重稀土產業整合及推動下游稀土應用發展的過過程中承擔著重要作用程中承擔著重要作用。公司將圍繞做強上市平臺“新引擎”，打造稀土行業資本市場表。公司將圍繞做強上市平臺“新引擎”，打造稀土行業資本市場表率標桿的目標要求率標桿的目標要求成長為中國中重稀土行業的龍頭企業成長為中國中重稀土行業的龍頭企業。公司前身為山西關鋁股份有限公司，其于 1998 年成立并在深交所主板上市，上市之初公司主要生產、銷售電解鋁及其深加工產品。公司于 2012 年完成電解鋁業務剝離，注入了盈利狀況良好、發展

17、潛力大的稀土資產（五礦稀土贛州、定南大華、贛縣紅金與五礦稀土研究院），正式切入稀土行業發展路線。后續公司于 2013 年變更名稱為五礦稀土股份有限公司，并在 2014 年收購廣州建豐。近年來公司深耕中重稀土行業，把握中國稀土行業整合的發展契機，背靠中國稀土集團，于 2022 年 10 月 13 日正式變更名稱為中國稀土集團資源科技股份有限公司，其證券簡稱變更為中國稀土。圖 1：公司發展歷程情況，前身為山西關鋁股份有限公司 資料來源：公司公告，長江證券研究所 請閱讀最后評級說明和重要聲明 7/34 公司研究|深度報告 圖 2：中重稀土價格歷史復盤圖，2020 年以來氧化鏑及氧化鋱的價格中樞不斷抬

18、升 資料來源：公司公告，亞洲金屬網，長江證券研究所 深耕中重稀土產業，經營穩健盈利提升 公司公司主要從事稀土氧化物、稀土金屬、稀土深加工產品經營及貿易主要從事稀土氧化物、稀土金屬、稀土深加工產品經營及貿易業務，產品主要為業務，產品主要為稀稀土氧化物和稀土金屬土氧化物和稀土金屬合金。稀土氧化物業務是目前公司的業績的核心支撐，合金。稀土氧化物業務是目前公司的業績的核心支撐，2022 年上年上半年稀土氧化物營業收入占比達到半年稀土氧化物營業收入占比達到 86.42%。公司是目前國內最大的南方離子型稀土分離加工企業之一，2021 年公司稀土產品銷售量 8379 噸，同比增長 79%。圖 3：稀土氧化物

19、是目前公司營收結構占比中最大的一環 圖 4：稀土氧化物是目前公司業績的核心支撐 資料來源：公司公告，長江證券研究所 資料來源：公司公告，長江證券研究所 0%20%40%60%80%100%120%201720182019202020212022H1稀土氧化物營收占比稀土金屬及合金營收占比技術服務營收占比試劑營收占比其他業務占比-20%0%20%40%60%80%100%201720182019202020212022H1稀土氧化物毛利占比稀土金屬及合金毛利占比技術服務毛利占比試劑毛利占比其他業務占比 請閱讀最后評級說明和重要聲明 8/34 公司研究|深度報告 圖 5：公司近年冶煉分離配額穩定

20、圖 6：公司 2021 年稀土產品銷售量大幅提高 資料來源：工信部，長江證券研究所 資料來源：公司公告，長江證券研究所 表 1：公司主要控股參股公司情況 控股參股公司名稱控股參股公司名稱 持股比例持股比例 主營業務主營業務 2022H1 營業收入營業收入(萬元萬元)2022H1 凈利潤凈利潤(萬元萬元)五礦稀土（贛州）有限公司 100%稀土產品貿易 125558.64 23174 贛縣紅金稀土 有限公司 100%單一稀土氧化物、稀土富集氧化物 108.29 750.2 定南大華新材料資源有限公司 100%單一稀土氧化物、稀土富集氧化物 80323.95 20905.32 五礦（北京）稀土研究院

21、有限公司 100%稀土分離技術轉讓及技術服務 545.64 245.51 廣州建豐五礦稀土 有限公司 75%單一稀土氧化物、稀土富集氧化物 8458.06 1974.44 北京華泰鑫拓地質勘查技術有限公司 100%地質勘查技術開發、技術服務、技術咨詢、經濟信息咨詢、銷售金屬礦石、機械設備 0 0.61 資料來源：公司公告，長江證券研究所（注：贛縣紅金稀土有限公司、定南大華新材料資源有限公司系五礦稀土（贛州）有限公司的全資子公司）表 2：公司稀土產品產銷量情況 項目項目 2017 2018 2019 2020 2021 稀土產品 銷售量（噸）6133.51 7825.83 6723.95 466

22、9.37 8378.53 生產量（噸）3441.73 4101.24 4002.03 2059.78 2088.73 庫存量（噸）2950.48 3145.80 3946.37 2697.20 1472.81 資料來源：公司公告，長江證券研究所（注：2017-2019 年公司稀土產品全部為稀土氧化物）為了把控資源，公司通過全資子公司北京華泰鑫拓地質勘查技術有限公司參股華夏紀元持有圣功寨稀土礦探礦權和肥田稀土礦探礦權的 42%股權。為提高探轉采工作效率，公司正優先開展圣功寨稀土礦探轉采辦理工作?，F階段，圣功寨稀土礦礦山地質環境保護與土地復墾方案已通過自然資源部的審查。伴隨后續項目順利實施，將為公

23、司進一步實現資源的開發利用、提升公司在稀土產業發展中的綜合實力和競爭優勢奠定較好基礎。表 3：肥田礦區及圣功寨礦區情況 資源儲量類別資源儲量類別 資源儲量級別資源儲量級別 肥田礦區肥田礦區 圣功寨圣功寨礦區礦區 礦石量礦石量(萬噸萬噸)全相全相 (RE2O3)量量(噸噸)離子相離子相 (RE2O3)量量(噸噸)礦石量礦石量(萬噸萬噸)全相全相 (RE2O3)量量(噸噸)離子相離子相 (RE2O3)量量(噸噸)200025003000350040004500500020172018201920202021冶煉分離配額（折稀土氧化物，噸）010002000300040005000600070008

24、000900020172018201920202021銷售量（噸）生產量（噸）請閱讀最后評級說明和重要聲明 9/34 公司研究|深度報告 工業品位 332 2960.11 31894 21573 2977.43 32309 21841 333 4706.27 45670 30877 2514.80 24321 16438 小計 7666.38 77564 52450 5492.23 56630 38279 低品位 332 822.8 4054 2738 1784.14 8970 6058 333 3091.65 15195 10265 1775.37 8958 6051 小計 3914.45

25、19249 13003 3559.51 17928 12109 總計 11580.83 96813 65453 9051.74 74558 50388 資料來源：公司公告，長江證券研究所 自 2021 年以來稀土價格的大幅上漲推動公司整體營收規模大幅提升，公司 2022 年前三季度實現營業收入 31.69 億元，同比增長 58%。2021 年由于礦石原料端價格波動上漲導致公司利潤略有下滑，而公司 2022 年前三季度盈利顯著改善，實現歸母凈利潤 3.68億元，同比增長 86%。2022 年前三季度公司毛利率 18.6%，同比增長 1.85pct，主要由于礦石原料端價格有所回落帶動成本下降所致。

26、分業務來看，公司核心稀土氧化物業務盈利能力顯著支撐公司業績增長。公司稀土氧化物、稀土金屬及合金兩大業務板塊 2022 年上半年分別占比 86%、13%，毛利潤占比分別為 95%、3%，毛利率分別為 23.81%、5.19%。圖 7：公司自 2020 年營收穩定增長 圖 8：公司 2022 年前三季度歸母凈利潤顯著增長 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 715.88924.811647.29 1656.432973.363168.7529%78%1%80%58%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05001,0001,5002,0002

27、,5003,0003,500201720182019202020212022Q1-3營業總收入（百萬元）同比（右）30.5101.885.9279.0195.4368.1233.6%-15.6%224.8%-30.0%86%-50%0%50%100%150%200%250%050100150200250300350400201720182019202020212022Q1-3歸母凈利潤（百萬元）同比（右）請閱讀最后評級說明和重要聲明 10/34 公司研究|深度報告 圖 9：公司 2022 年前三季度盈利能力顯著提高 圖 10：2022 年上半年公司稀土氧化物核心業務毛利率有所增長 資料來源：W

28、ind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 圖 11：公司 2022 年前三季度資產負債率大幅降低 圖 12：公司經營效率良好，期間費用率趨于穩定 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 背靠中國稀土集團，資源整合助推公司加速發展 公司控股股東為五礦稀土集團，實際控制人由中國五礦變更為中國稀土集團，最終實際公司控股股東為五礦稀土集團，實際控制人由中國五礦變更為中國稀土集團，最終實際控制人為國務院國資委?？刂迫藶閲鴦赵簢Y委。截至 2022 年 9 月，五礦股份有限公司持有公司 1.58 億股股份已過戶登記至中國稀土集團名下，劃轉完成后中國稀土集團

29、直接和間接對公司的持股比例為 40.08%，而最終實際控制人仍為全資控股中國稀土集團的國務院國資委。隨著中國稀土集團專業化整合工作的持續推進、稀土產業鏈高質量發展改革工作的不斷隨著中國稀土集團專業化整合工作的持續推進、稀土產業鏈高質量發展改革工作的不斷深入，深入，公司公司作為中國稀土集團現階段唯一的上市平臺，憑借強大的集團資源以及作為中國稀土集團現階段唯一的上市平臺，憑借強大的集團資源以及優質的優質的央企背景，央企背景，充分利用充分利用資金、資源等多維全面的優勢，資金、資源等多維全面的優勢，有望進入公司發展的快車道有望進入公司發展的快車道。11.8%20.1%11.2%16.9%12.7%18

30、.6%4.5%11.0%5.7%17.3%6.9%11.7%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%201720182019202020212022Q1-3銷售毛利率銷售凈利率-20%0%20%40%60%80%100%201720182019202020212022H1稀土氧化物稀土金屬及合金技術服務試劑其他業務3.5%7.7%16.6%18.5%30.3%12.3%0%5%10%15%20%25%30%35%201720182019202020212022Q1-3資產負債率-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%201720182019202020212022Q1-3銷售

31、費用率管理費用率財務費用率 請閱讀最后評級說明和重要聲明 11/34 公司研究|深度報告 圖 13：公司股權結構情況，其中公司實際控制人為中國稀土集團，最終實際控制人為國務院國資委（截至 2022 年三季報）資料來源：Wind，長江證券研究所 為進一步深化國有企業改革，優化資源配置，推動專業化整合工作，經國務院國資委研為進一步深化國有企業改革，優化資源配置，推動專業化整合工作，經國務院國資委研究并報國務院批準，同意新設中國稀土集團，并將中鋁集團持有的中國稀有稀土的股權，究并報國務院批準，同意新設中國稀土集團，并將中鋁集團持有的中國稀有稀土的股權，中國五礦所屬企業持有的五礦稀土、五礦稀土集團的股

32、權，以及贛州稀土及所屬企業持中國五礦所屬企業持有的五礦稀土、五礦稀土集團的股權，以及贛州稀土及所屬企業持有的南方稀土有的南方稀土集團、贛州稀有金屬交易所、中藍稀土的股權整體劃轉至中國稀土集團。集團、贛州稀有金屬交易所、中藍稀土的股權整體劃轉至中國稀土集團。中國稀土集團有限公司于中國稀土集團有限公司于 2021 年年 12 月月 23 日正式成立日正式成立。組建后的中國稀土集團屬于國務院國資委直接監管的股權多元化中央企業，股權結構為：國務院國資委持有 31.21%；中鋁集團、五礦集團旗下的中國五礦股份有限公司、贛州稀土集團分別持有 20.33%；中國鋼研科技集團有限公司、有研科技集團有限公司分別

33、持有 3.9%。我國稀土資源分布呈現為“南重北輕”的格局，之前主要由“1+5”六大稀土集團負責整合，其中北方稀土負責整合北方輕稀土，五礦稀土、中鋁集團、贛州稀土集團、廈門五礦稀土、中鋁集團、贛州稀土集團、廈門鎢業、廣東稀土集團負責整合南方重稀土。本次重組為中國稀土集團后，通過集團化經鎢業、廣東稀土集團負責整合南方重稀土。本次重組為中國稀土集團后，通過集團化經營以及集約化發展，有利于推動中國稀土產業加快形成一南一北、南重北輕格局，優化營以及集約化發展，有利于推動中國稀土產業加快形成一南一北、南重北輕格局，優化資源配置并提高稀土產業市場集中度，實現稀土產業整體轉型升級，同時中國稀土集團資源配置并提

34、高稀土產業市場集中度，實現稀土產業整體轉型升級，同時中國稀土集團也將也將通過通過獲得較高的獲得較高的配額增長進一步提升配額增長進一步提升市場份額及行業地位。市場份額及行業地位。表 4：2022 年稀土開采、冶煉分離總量控制指標 序號序號 稀土集團稀土集團 礦產品（折稀土氧化物，噸）礦產品（折稀土氧化物，噸）冶煉分離產品冶煉分離產品（折稀土氧化物，噸折稀土氧化物，噸）巖礦型稀土（輕）巖礦型稀土（輕）離子型稀土（以中重為主）離子型稀土（以中重為主）1 中國稀土集團有限公司 49200 13010 58499 2 中國北方稀土(集團)高科技股份有限公司 141650-128934 3 廈門鎢業股份有

35、限公司-3440 3963 4 廣東省稀土產業集團有限公司-2700 10604 其中：中國有色金屬建設股份有限公司-3610 合計 190850 19150 202000 總計 210000 202000 資料來源：工信部，長江證券研究所 中國稀土集團資源科技股份有限公司23.98%香港中央結算有限公司五礦稀土集團有限公司張林才金穗春1.69%0.3%0.29%中國稀土集團有限公司國務院國資委100%100%五礦稀土（贛州）有限公司五礦（北京）稀土研究院有限公司廣州建豐五礦稀土有限公司100%75%100%100%中國稀土集團有限公司16.10%北京華泰鑫拓地質勘查技術有限公司贛縣紅金稀土有

36、限公司定南大華新材料資源有限公司100%100%稀土氧化物生產采礦冶煉稀土產品貿易楊風英0.28%請閱讀最后評級說明和重要聲明 12/34 公司研究|深度報告 表 5：目前國內稀土集團資源情況梳理 集團集團 整合礦區整合礦區 礦山礦山 稀土儲量稀土儲量 中國稀土 江西、四川 龍南礦（4 個）、尋烏礦（4 個）、信豐礦（7 個）、定南礦（10個）、全南礦（2 個）、寧都礦（2 個）、安遠礦（7 個）、贛州礦（7 個）、萬安礦（1 個）、木洛礦、牦牛坪稀土礦 輕稀土儲量 66 萬噸、中重稀土儲量 57 萬噸 廣西、四川、山東 微山湖稀土礦、六湯稀土礦、三岔河稀土礦、大陸槽礦稀土礦、冕里稀土礦 輕稀

37、土儲量 690 萬噸、中重稀土儲量 3 萬噸 湖南、云南、福建 姑婆山稀土礦、中山稀土礦、江華縣稀土礦、龍安稀土礦 輕稀土儲量 14 萬噸、中重稀土儲量 1 萬噸 廈門鎢業 福建 中坊稀土礦、楊梅坑稀土礦、文坊稀土礦、黃坊稀土礦、加莊稀土礦 中重稀土 20 萬噸 北方稀土 內蒙古 白云鄂博鐵礦、白云鄂博西礦 輕稀土儲量 4600 萬噸 廣東稀土 廣東、云南 仁居稀土礦、五豐稀土礦、古云稀土礦、水橋稀土礦 中重稀土 50 萬噸 資料來源：中國稀土行業協會，長江證券研究所 圖 14：中國稀土集團業務梳理 資料來源：公司公告，公司官網，長江證券研究所 五礦稀土集團：重點整合湖南稀土資源 合并之前的五

38、礦稀土集團背靠由原中國五礦和中冶集團兩個世界 500 強企業戰略重組而成的五礦集團，資源、資金等實力雄厚，主要整合湖南的稀土資源，并投資有五礦稀土（騰沖）有限公司、五礦稀土江華有限公司、福建省三明稀土材料有限公司、河源市國業稀土冶煉有限公司等一眾稀土相關企業。稀土原礦開采原礦冶煉分離釹鐵硼磁材湖南姑婆山礦權中山稀土礦權龍安稀土礦權廣西國興圣功寨、肥田稀土礦辦理礦轉采有研科技集團有限公司國務院國資委贛州稀土集團有限公司中國鋁業集團有限公司中國鋼研科技集團有限公司中國五礦股份有限公司中國稀土集團有限公司31.21%20.33%20.33%20.33%3.9%3.9%華夏鑫拓隴川云龍福建三明五礦江華

39、崇左六湯礦權共72家公司為集團所屬、代管及整合礦權廣州建豐共33家公司為集團所屬、代管及整合冶煉分離廢料回收江華正海贛州虔泰贛州三環佛山村田五礦稀土與正海磁材合資企業，年產4000噸速凝永磁片五礦稀土與日本村田聯營磁材企業南方稀土與中科三環合資企業，規劃年產5000噸高性能釹鐵硼磁材贛州天和永磁贛州友力贛州華卓規劃年產2000噸釹鐵硼磁材，年處理3000噸釹鐵硼磁材廢料年處理6000噸釹鐵硼廢料年產1000噸高性能釹鐵硼永磁材料贛州齊飛南方稀土與華宏科技合資子公司，年處理6萬噸釹鐵硼磁材廢料廣西國盛定南大華益陽鴻源贛縣紅金 請閱讀最后評級說明和重要聲明 13/34 公司研究|深度報告 五礦稀土

40、江華有限公司擁有湖南省唯一的一張稀土采礦權證，所屬的姑婆山礦區已探明稀土資源儲量 10.43 萬噸（REO），資源為中重稀土，達到大型離子稀土礦藏規模，后續建成投產完成后，將在一定程度上緩解公司自身和國內中重稀土供應壓力。中國稀有稀土：重點整合廣西稀土資源 合并之前的中國稀有稀土在廣西、四川、山東布局了稀土礦資源，其中廣西是中國稀土資源保護最好、開發最晚的稀土資源富集省區之一，中國稀有稀土旗下子公司中鋁廣西稀土是廣西稀土資源整合平臺，已先后完成在廣西賀州、梧州、玉林和崇左等稀土資源富集地市設立子公司，全面掌控廣西稀土資源布局。中鋁廣西有色崇左稀土開發有限公司擁有廣西唯一一張采礦權，其六湯稀土礦

41、區礦段保有稀土氧化物(REO)總量 3,368.11 噸，平均品位為 0.149%，礦山浸礦生產能力 18.78萬噸/年，折合為稀土氧化物 200t/a。后續廣西省憑借優異的中重稀土資源稟賦，有望成為未來我國稀土資源端重要的“新興增長極”。圖 15：山東微山稀土礦位置展示，礦山位置位于山東省棗莊市西側靠近微山湖畔 資料來源：山東省微山縣郗山礦區稀土礦深部資源儲量核實報告（2012），長江證券研究所 表 6：廣西主要稀土項目整理，除六湯稀土礦外其他多為“搶救型壓覆稀土礦”礦山名稱（含回收項目名稱）礦山名稱（含回收項目名稱）采礦證號采礦證號（含批復文號）（含批復文號）所在地所在地 是否下達計劃是否

42、下達計劃 中鋁廣西有色崇左稀土開發有限公司六湯稀土礦 C4500002011035120108357 廣西自治區崇左市 是 梧州商貿物流園區壓覆稀土資源搶救性回收利用項目 桂國土資函20171550 號 廣西自治區梧州市 是 廣西荔浦至玉林高速公路興業段壓覆稀土資源搶救性回收利用項目 桂國土資函2017609 號 廣西自治區玉林市 是 梧州港藤縣東勝作業區配套工程及藤縣城東新區壓覆稀土資源搶救性回收項目 桂國土資函20182689 號 廣西自治區梧州市 是 資料來源：中國稀有稀土股份有限公司，長江證券研究所 請閱讀最后評級說明和重要聲明 14/34 公司研究|深度報告 表 7：山東微山湖郗山稀

43、土礦床主要礦體特征一覽表，主要包括 7 條礦脈 礦體編號礦體編號 形態形態 產狀產狀 規模規模 厚度（厚度（m）品位品位 REO（%）傾向（傾向（）傾角（傾角（）長度（長度（m）斜深（斜深（m）脈狀 196-230 58-68 258 432 0.22-10.14 0.83-9.55 脈狀 205-239 58-85 294 394 0.14-5.03 0.77-12.33 脈狀 242 65-75 258 320 0.30-5.75 1.03-13.77 脈狀 230-255 53-76 480 405 0.33-7.28 1.56-6.85 脈狀 230-266 56-76 535 580

44、 0.24-9.98 1.01-5.64-1 脈狀 220-256 61-80 490 587 0.42-6.63 0.86-7.58 盲 脈狀 235-260 50-71 440 387 0.21-8.08 1.09-5.93 資料來源：山東微山湖稀土有限公司安全環保技術改造項目環境影響報告書，長江證券研究所 表 8：四川輕稀土礦產及開發情況，稀土資源開發主要圍繞“冕寧德昌”兩大資源產地 產地產地 平均品位（平均品位（REO，%）查明資源儲量（查明資源儲量（REO，萬噸），萬噸）保有資源儲量（保有資源儲量（REO，萬噸），萬噸）冕寧三岔河 2.14 1.1 1.0 冕寧牦牛坪 2.95 17

45、9.4 161.7 冕寧木洛碉樓山（陰山）4.49 76.7 13.2 冕寧木洛鄭家梁子 2.21 7.9 1.9 冕寧里莊羊房溝 2.39 13.1 13.0 德昌大路鄉 2.70 162.3 137.5 合計合計 3.09 440.4 328.3 資料來源：四川稀土礦開發利用現狀（陳福林，汪傳松，巨星，劉志剛），長江證券研究所 南方稀土集團：重點整合江西稀土資源 江西贛州是我國中重稀土資源最集中的地區，為中國離子型中重稀土主要產地之一，中重稀土資源量占全國總量約 80%，富含鋱、鏑、銪、釔等高價值元素，其中高釔型中重稀土為贛州獨有。合并之前的南方稀土集團是江西省稀土資源的整合者，集團擁有

46、56 宗稀土采礦權證，占全國南方離子型稀土采礦權證的 67%，掌握全國一半以上的離子型稀土配額生產量和稀土氧化物供應量。表 9：贛州龍南足洞稀土礦保有資源儲量約 2.6 萬噸 REO，平均氧化物品位約 0.10%儲量級別儲量級別 保有資源儲量保有資源儲量 品位品位 礦石量（千噸）礦石量（千噸）TREO（噸）（噸）SREO（噸）（噸）TREO SREO 浸取率浸取率 122b 4988.1 5371 3777 0.11%0.08%0.32%333 19577.1 20281 14420 0.10%0.07%71.10%合計合計 24565.2 25652 18197 0.10%0.07%70.9

47、4%資料來源：威華股份公司公告，長江證券研究所 請閱讀最后評級說明和重要聲明 15/34 公司研究|深度報告 圖 16：贛州稀土旗下稀土礦山分布于定南縣、龍南縣、全南縣等地區 資料來源：贛南離子吸附型稀土礦的發現與勘查開發（鄧茂春，曾載淋，鄒新勇，徐九發），長江證券研究所 圖 17：江西省離子型稀土礦典型結構展示，REE 呈吸附狀態富集 資料來源：贛南離子吸附型稀土礦的發現與勘查開發（鄧茂春，曾載淋，鄒新勇，徐九發），長江證券研究所 圖 18：2021 年中國重稀土儲量約占全國總稀土儲量 16%圖 19：2021 年中國重稀土儲量約占全球 90%1 資料來源：USGS，長江證券研究所 資料來源

48、：USGS，長江證券研究所 1未來海外稀土礦逐步被開發，重稀土儲量格局可能發生小幅度變化 84.1%15.9%輕稀土中重稀土90%10%中國緬甸 請閱讀最后評級說明和重要聲明 16/34 公司研究|深度報告 行業：供給格局持續優化，龍頭影響力逐步凸顯 格局：全球稀土看中國，中國稀土產業鏈戰略優勢顯著 全球稀土產業鏈中，中國依托資源技術成本等多重優勢，占據戰略優勢地位：全球稀土產業鏈中，中國依托資源技術成本等多重優勢，占據戰略優勢地位：1）稀土）稀土資源雄厚且成本最低；資源雄厚且成本最低；2）冶煉分離環節掌握絕對話語權；）冶煉分離環節掌握絕對話語權；3）國內是稀土產品全球最大）國內是稀土產品全球

49、最大生產國和消費國。生產國和消費國。稀土產業鏈包括上游稀土資源開采，中游稀土材料制備，下游應用三個環節。稀土產業鏈包括上游稀土資源開采，中游稀土材料制備，下游應用三個環節。上游稀土生產流程為稀土原礦-稀土精礦-稀土氧化物（REO）-稀土金屬，在開采出稀土原礦后，通過浮選、重選、磁選等選礦工藝加工得到稀土精礦，稀土精礦經過火法或濕法冶煉分離得到稀土氧化物（REO），稀土氧化物經過熔融電解得到稀土金屬。中游加工即將稀土金屬加工制備成稀土永磁、拋光等材料，應用于下游終端需求。在過去多年發展中，全球稀土產業鏈逐漸由美日轉移至中國。在過去多年發展中，全球稀土產業鏈逐漸由美日轉移至中國。2000 年以前稀

50、土礦產能、冶煉分離能力、稀土永磁材料制備能力普遍集中于美日歐，而后隨著中國采礦產能快速釋放、冶煉分離工藝逐步改進以及資源稟賦高、人工成本低的多重優勢，海外稀土產業鏈競爭力逐步式微，2008 年后絕大部分稀土產物由中國企業供應。圖 20：稀土產業鏈包括采礦、冶煉加工應用三個環節 圖 21：稀土生產流程為原礦-稀土精礦-稀土氧化物（REO）-稀土金屬 資料來源：稀土工業協會，長江證券研究所 資料來源：長江證券研究所 上游采礦、冶煉下游應用中游加工稀土礦稀土氧化物稀土永磁（57%）稀土儲氫（3%）稀土催化（7%）稀土拋光（27%）新能源汽車（13.1%）其他領域（43%）變頻空調（15.5%）風力發

51、電（28.5%）輕稀土（約85%）重稀土（約15%）請閱讀最后評級說明和重要聲明 17/34 公司研究|深度報告 圖 22：全球稀土產業鏈逐步轉移至中國，中國已形成全球最完善的產業鏈一體化配套 資料來源：釹鐵硼永磁材料專利技術發展態勢分析（張帆，諶凱），長江證券研究所 當前，中國已經形成全球最完備的稀土產業鏈，在稀土行業占據戰略優勢地位，背后原當前，中國已經形成全球最完備的稀土產業鏈，在稀土行業占據戰略優勢地位，背后原因在于中國在資源稟賦、冶煉技術以及綜合成本方面的多重優勢：因在于中國在資源稟賦、冶煉技術以及綜合成本方面的多重優勢：資源端，資源端，中國稀土儲量、產量均為世界第一中國稀土儲量、產

52、量均為世界第一，2020 年稀土礦儲量占全球比例為年稀土礦儲量占全球比例為 37%，產量占全球比例為產量占全球比例為 58%，且成本全球最低，且成本全球最低，擁有壓倒性優勢。擁有壓倒性優勢。根據 USGS 數據，2020 年全球稀土礦儲量為 1.2 億噸，中國稀土礦儲量為 4400 萬噸；2020 年全球稀土礦產量 24 萬噸，中國為 14 萬噸。海外稀土礦生產集中在美國、澳大利亞、緬甸，其中美國產量占比 16.3%、澳大利亞占比 8.8%。冶煉分離端，全球冶煉分離端，全球 86%稀土礦依賴中國冶煉分離產能，中國占據絕對話語權，海稀土礦依賴中國冶煉分離產能，中國占據絕對話語權，海外除澳大利亞外

53、除澳大利亞 Lynas 公司擁有公司擁有 2 萬噸冶煉分離產能外，其余海外開發的稀土礦需萬噸冶煉分離產能外，其余海外開發的稀土礦需運至中國進行冶煉分離。運至中國進行冶煉分離。稀土礦包括多種稀土元素，稀土冶煉分離即由稀土礦中分離提取出單一純稀土元素。上世紀 70 年代中國開發出“溶劑萃取法”用以冶煉分離稀土，分離效果好、生產能力大、便于快速連續生產、易于實現自動控制，逐漸終結美日歐技術優勢，且在稀土冶煉過程中，需要大量工業和環保配套設施支撐，中國稀土冶煉成本優勢明顯。應用端，應用端，中國是稀土產品全球最大生產國和消費國。中國是稀土產品全球最大生產國和消費國。中國擁有全球約 90%稀土永磁（釹鐵硼

54、）產能，并且中國是新能源汽車、變頻空調、風力發電設備等最主要生產國和消費國。請閱讀最后評級說明和重要聲明 18/34 公司研究|深度報告 圖 23：稀土行業全球供需格局，中國占據主導地位 資料來源：USGS，工信部，長江證券研究所 從全球稀土行業的發展歷史來看，按照中國供給占比以及稀土行業政策發展，可以簡單從全球稀土行業的發展歷史來看，按照中國供給占比以及稀土行業政策發展，可以簡單劃分為劃分為 3 個階段：個階段：第一個階段以 1985 年中國開始對稀土產品實施出口退稅為起點，至 2005 年財政部國家稅務總局關于調整部分產品出口退稅率的通知 出臺后終止。在這一階段，依托突出的資源稟賦和成本優

55、勢，中國稀土的大量開發和出口重塑了全球稀土供給格局，稀土產業鏈逐步向中國轉移，稀土資源供給朝向單極化方向發展，中國稀土礦產量占全球的比例自 1994 年的 48%大幅提升至 2004 年的 95%；第二階段自 2006 年開始，自 2011 年國務院出臺的關于促進稀土行業持續健康發展的若干意見為分界點。在這一階段，政策對行業發展的干預明顯加強，政府強化了對稀土行業的管控，推出了稀土出口數量管理、開采和生產總量控制政策，意圖規范行業發展。第三個階段為 2012 年至今。這一階段，中國持續推進包括稀土行業整合、“稀土打黑”在內的供給側改革，國內稀土供給格局大幅改善，稀土供給的穩定性和可控性顯著抬升

56、。海外“去中國化”的產業布局推動稀土新礦山的發現及開采，全球稀土市場進入多元化供給格局。請閱讀最后評級說明和重要聲明 19/34 公司研究|深度報告 圖 24：中國稀土儲量占比全球接近 4 成 圖 25：中國稀土礦山規模與稟賦突出，成本優勢明顯 資料來源：USGS，長江證券研究所 資料來源：Lynas、北方稀土、Hastings 等公司公告，長江證券研究所 圖 26：全球稀土礦供給格局變動，中國稀土的話語權日益增強 資料來源：USGS，Wind，長江證券研究所（日本自中國進口稀土價格根據進口量和進口金額進行折算，未考慮不同品種的結構影響）19852004 年：中國稀土崛起，全球供給向單極化方向

57、發展 在這一階段，依托突出的資源稟賦和成本優勢，中國稀土的大量開發和出口重塑了全球在這一階段，依托突出的資源稟賦和成本優勢，中國稀土的大量開發和出口重塑了全球稀土供給格局，稀土產業鏈逐步向中國轉移，稀土資源供給朝向單極化方向發展。稀土供給格局，稀土產業鏈逐步向中國轉移，稀土資源供給朝向單極化方向發展。改革開放之初至 90 年代末，中國經濟基礎較為薄弱，一定程度上采取出口資源換外匯的經濟發展思路，進而從國際市場購買需要的設備和技術。稀土作為國內儲量豐富、在國際上有成本競爭優勢的戰略物資，在這一過程中發揮著重要作用。而從 1985 年 4 月 1 日起，國內對稀土產品實行出口退稅，據統計，1991

58、2004 年中國稀土出口量由 0.82 萬噸大幅增長至 5.33 萬噸。在這一階段，大量資本進入稀土開采和冶煉分離環節，稀土產品供過于求，加之稀土企業無序競爭，稀土產品出口均價從 1991 年的 1.25 萬美元/噸降至 2004 年的 0.93 萬美元/噸。37%18%18%6%3%18%全球稀土儲量分布中國巴西越南印度澳大利亞其他白云鄂博尾礦庫四川冕寧山東微山LynasMountain Pass（儲量）HastingsPeak ResourcesArafuraNorthern MineralsRainbowGreenland MineralsMkango ResourcesAlkane0%

59、1%2%3%4%5%6%7%8%9%-20,000020,00040,00060,00080,000100,000120,000氣泡大?。嘿Y源氧化物含量（萬噸氣泡大?。嘿Y源氧化物含量（萬噸REO）橫軸：資源礦石量（萬噸）橫軸：資源礦石量（萬噸）縱軸：資源氧化物品位（縱軸：資源氧化物品位（%）請閱讀最后評級說明和重要聲明 20/34 公司研究|深度報告 中國大量的低價稀土供給重塑了全球稀土行業供給格局。根據 USGS 統計，中國稀土礦產量占全球的比例自 1994 年的 48%大幅提升至 2004 年的 95%，一時間幾乎主宰了全球稀土供應，全球稀土產業鏈加速向中國轉移，海外稀土產業鏈大幅萎縮被迫

60、產能出清，有代表性的如美國最大稀土礦山 Moutain Pass 迫于經濟及環保壓力，于 2002 年停產。不過，產業的無序擴張催生了稀土勘查和開采的違法違規行為，引發了嚴重的資源浪費和環境污染。根據論文中國稀土政策演進邏輯與優化調整方向中的數據，非法開采的稀土資源回收率僅為 5%，而贛州因稀土開采成為全國酸雨發生頻率超過 90%的四大城市之一。隨著 2001 年中國正式加入 WTO，經濟實現快速發展，對資源出口倚仗弱化，同時國內稀土資源的無序開發造成環境破壞與稀土出口價格不斷下行，稀土行業整頓成為政府刻不容緩的重要任務。圖 27：1991-2004 年中國稀土出口量快速上行，出口均價下滑 資

61、料來源：中國稀土政策演進邏輯與優化調整方向周美靜等，長江證券研究所 圖 28：美國 MP 稀土礦產量逐年下滑，2002 年停產 圖 29：1991-2004 年中國稀土礦全球市占率大幅抬升 資料來源：USGS，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 20052010 年：中國主導全球供給，政策加劇價格波動 在這一階段，政策對行業發展的干預明顯加強，政府強化了對稀土行業的管控，在這一階段，政策對行業發展的干預明顯加強，政府強化了對稀土行業的管控，推出了推出了稀土稀土出口數量管理、開采和生產總量控制政策出口數量管理、開采和生產總量控制政策，意圖規范行業發展。，意圖規范行業發展。具體來說

62、，2005 年，政府取消了稀土金屬和化合物的出口退稅政策，同時控制稀土等高耗能，高污染，資源性產品出口，國家環?？偩謱Π^稀土企業進行環保普查；2006 年，國土資源部對稀05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000199419951996199719981999200020012002美國MP稀土礦產量（噸）0%20%40%60%80%100%1994年2004年全球稀土礦供給格局中國其他 請閱讀最后評級說明和重要聲明 21/34 公司研究|深度報告 土礦制定開采總量控制指標，實行責任狀和合同書制度；2007 年，稀土礦產品和冶煉分離產品生產納入國家指

63、令性計劃管理；2008 年，海關總署將稀土列為重點打私品種，并開展打擊稀土走私的專項行動。20052010 年，稀土出口配額由 6.56 萬噸減少至3.03 萬噸，由于非法開采和稀土走私仍然存在，政策規制效果不明顯，稀土價格整體仍然維持低位，此 5 年間中國稀土產量占比全球持續高于 90%，主導全球稀土供給。2010年至 2011 年，由于出口配額受限，稀土出口價格短期內迅速上漲，累計漲幅超過 500%，供給端的政策管控極大地加劇了稀土價格的波動性。表 10：2005-2008 稀土政策梳理 時間時間 政策類型政策類型 政策內容政策內容 2005 取消退稅 取消稀土金屬和化合物的出口退稅政策

64、2005 控制出口 控制稀土等高耗能，高污染，資源性產品出口 2005 環保普查 國家環?？偩謱Π^稀土企業進行環保普查 2006 開采總量控制 國土資源部對稀土礦制定開采總量控制指標，實行責任狀和合同書制度 2005-2010 削減出口配額 減少出口企業數量和出口配額，提高出口資質要求 2006-2012 加征出口關稅 對稀土產品出口加征出口關稅，并不斷提高稅率 2007 指令性生產計劃 從 2007 年起，稀土礦產品和冶煉分離產品生產納入國家指令性計劃管理 2008 打擊稀土走私 海關總署將稀土列為重點打私品種，并開展了打擊稀土走私的專項行動 資料來源：中國稀土政策演進邏輯與優化調整方向周

65、美靜等，長江證券研究所 圖 30：2005 年至 2011 年國內稀土產量仍然上行，但增速放緩 圖 31：供給端的擾動加大了稀土價格的波動性 資料來源：USGS，長江證券研究所 資料來源：Wind，長江證券研究所 20112021 年：國內格局持續優化，中國企業推行全球化布局 這一階段，中國持續推進包括稀土行業整合、“稀土打黑”在內的供給側改革，國內稀土這一階段，中國持續推進包括稀土行業整合、“稀土打黑”在內的供給側改革，國內稀土供給格局大幅改善，稀土供給的穩定性和可控性顯著抬升。海外“去中國化”的產業布供給格局大幅改善，稀土供給的穩定性和可控性顯著抬升。海外“去中國化”的產業布局推動局推動稀

66、土新礦山的發現及開采，全球稀土市場進入多元化供給格局。稀土新礦山的發現及開采，全球稀土市場進入多元化供給格局。2010 年爆發的稀土價格暴漲和供應危機，加速了海外發達國家推動“去中國化”稀土產業布局，扶植中國以外稀土產業發展，意圖減輕對中國的依賴。日本財團持續扶植澳大利亞稀土企業 Lynas 公司，進行了多輪貸款支持和融資。此外，2012 年，美、日、歐盟以中國違反 WTO 協議為由提起貿易訴訟，中國敗訴后于 2015 年 1 月 1 日起取消-20%0%20%40%60%80%100%024681012141995199619971998199920002001200220032004200

67、5200620072008200920102011中國稀土產量（萬噸）同比(右軸）020406080100120140Apr-01Oct-01Apr-02Oct-02Apr-03Oct-03Apr-04Oct-04Apr-05Oct-05Apr-06Oct-06Apr-07Oct-07Apr-08Oct-08Apr-09Oct-09Apr-10Oct-10金屬鐠 99.5%min 中國離岸美元/公斤 請閱讀最后評級說明和重要聲明 22/34 公司研究|深度報告 稀土出口配額制度。在這一過程中，中國稀土企業積極進行海外投資并購參與全球稀土資源布局。如盛和資源參與美國 Moly corp 公司的收

68、購，入股 MP materials 并獲取 MP稀土礦的包銷權，投資格陵蘭礦產公司和北方礦業 Browns Range 項目等。圖 32：2010 年后日本自中國進口稀土量明顯下滑 資料來源：Wind，長江證券研究所 圖 33：2011 年全球稀土礦供給格局 圖 34：2021 年全球稀土礦供給格局 資料來源：USGS，長江證券研究所 資料來源：USGS，長江證券研究所 中國：持續優化行業格局，重要戰略資源地位彰顯 稀土作為中國重要戰略資源，國家始終圍繞保持行業優勢地位、促進行業穩健發展、推稀土作為中國重要戰略資源，國家始終圍繞保持行業優勢地位、促進行業穩健發展、推動下游應用延伸等方面不斷規范

69、和完善中國稀土行業發展。動下游應用延伸等方面不斷規范和完善中國稀土行業發展。在中國稀土行業幾十年的發展歷程中，針對行業發展中存在的小散亂弱、環境破壞、黑稀土泛濫、定價權缺失等諸多問題，國家持續推進稀土行業供給端治理，通過稀土行業整合、“稀土打黑”等諸多舉措，大幅優化行業供給格局，行業集中度顯著提高，逐漸掌握稀土行業定價權。2011-2015：第一輪稀土行業整合，成立六大稀土集團 2011 年 5 月，國務院發布國務院關于促進稀土行業持續健康發展的若干意見，稀土行業整合拉開大幕，計劃構建“5+1”南北六大稀土集團格局。其中“1”是指北方稀土，重點整合的是內蒙古、甘肅的稀土資源和企業；“5”是指中

70、國鋁業、廈門鎢業、中國五礦、廣東稀土和南方稀土，重點整合的是江西、湖南、廣東、福建、云南、廣西、江蘇、05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000日本自中國進口稀土數量（噸）2011年全球稀土礦供給格局中國其他2021年全球稀土礦供給格局中國美國緬甸澳大利亞泰國其他 請閱讀最后評級說明和重要聲明 23/34 公司研究|深度報告 山東、四川等地的稀土資源和企業。至 2015 年底，中鋁公司、北方稀土、廈門鎢業、中國五礦、廣東稀土、南方稀土六家集團共整合了全國 67 本稀土采礦證中的 66 本和99 家冶煉分離企業中的 77 家，剩余 1 本采礦

71、證和 22 家冶煉分離企業也已明確整合意向或列入淘汰落后計劃，六大集團整合基本完成。圖 35：六大稀土集團重組示意圖 資料來源：公司公告，長江證券研究所（注：南海地區不涉及相關業務，未在圖中顯示）表 11：六大稀土集團整合具體情況 集團名稱集團名稱 整合主體整合主體 礦產類別礦產類別 完成時間完成時間 整合方案整合方案 包鋼集團 北方稀土 輕稀土 2015 年 12 月 整合內蒙古自治區全部稀土開采、冶煉分離、綜合利用企業以及甘肅稀土集團有限責任公司，并以包鋼公司控股的包鋼稀土為主體，組建中國北方稀土高科技股份有限公司。中國五礦 五礦稀土 重稀土 2015 年 12 月 統一負責中國五礦所屬稀

72、土企業的運營。包括梅州、湖江華、福建寧化、云南隴川的稀土資源以及下游的冶煉、應用企業。中國鋁業 中國稀土 輕+重稀土 2015 年 10 月 中國鋁業公司以其控股的中國稀有稀土有限公司為整合主體，重點整合廣西、江蘇、山東、四川等省的稀土開采、冶煉分離、綜合利用企業。福建稀土 廈門鎢業 重稀土 2015 年 12 月 廈門鎢業應按照組建方案整合福建省現有的稀土開采、冶煉分離及綜合利用企業。廣晟有色 廣東稀土 重稀土 2015 年 12 月 廣晟有色將廣東稀土打造成為符合現代企業制度的獨立法人實體，整合廣東省內外稀土企業 21 家，區域包括廣東、江蘇、山東、云南、湖南以及澳大利亞，其中廣東省內 1

73、2 家。南方稀土 南方稀土 輕+重稀土 2015 年 12 月 由贛州稀土集團牽頭成立南方稀土，主要整合江西以及四川的稀土礦產及冶煉資源 資料來源：公司公告，中國礦業網，長江證券研究所 2016-2018：推進“稀土打黑”，拔掉行業供給毒瘤 彼時，行業格局的大幅優化并未扭轉稀土出口價格羸弱的局面，大量私挖盜采的“黑稀彼時，行業格局的大幅優化并未扭轉稀土出口價格羸弱的局面，大量私挖盜采的“黑稀土”成為擾亂行業供給秩序的毒瘤。土”成為擾亂行業供給秩序的毒瘤。黑稀土是指不按照國家指令性計劃、違法違規開采、冶煉的稀土產品。違法濫開的稀土主要以南方重稀土為主，原因在于：1)重稀土主要為 請閱讀最后評級說

74、明和重要聲明 24/34 公司研究|深度報告 離子吸附型礦石，埋藏淺，開采簡單；2）重稀土分布廣泛，野外、林區等人煙罕至地區，監管難度大；3）重稀土價值量更高，此為最直接的經濟動因。私挖盜采的黑稀土產量放量快、成本低，沖擊正常供給秩序，壓制稀土價格表現，據行業協會測算，2015 年國內稀土生產配額 10.5 萬噸，包含黑稀土在內的總供給達到 16.8 萬噸。圖 36：南方重稀土更容易成為私挖盜采的對象 圖 37：“黑稀土”擾亂正常供給格局 資料來源：Wind，長江證券研究所 資料來源：稀土行業協會，長江證券研究所 2017 年以后，國家大力推動稀土打黑，困擾中國稀土產業的黑稀土問題逐步淡出，存

75、年以后，國家大力推動稀土打黑，困擾中國稀土產業的黑稀土問題逐步淡出，存量合規采礦、冶煉分離產能，集中在六大稀土集團，稀土供給穩定性、可控性大幅提高，量合規采礦、冶煉分離產能，集中在六大稀土集團，稀土供給穩定性、可控性大幅提高，供給格局持續優化。供給格局持續優化。2017 年以來的稀土打黑相較以往，在持續時長、打黑對象、責任主體、技術手段等方面均有了本質進步，過去運動式打黑過后黑稀土死灰復燃問題得到解決。2018-2020 年黑稀土逐漸式微，雖然國家配給礦物開采量、冶煉分離量持續上升，但黑稀土量下降明顯，整體供給處于收縮態勢。表 12：2017 年以來打黑進入常態化、實質化階段 序號序號 變化變

76、化 打黑措施打黑措施 1 持續時長 2015 年打黑持續 1 個月、2013 年打黑時間 3 個月，2017 年后稀土打黑常態化，持續時間更長 2 責任主體 責任主體由工信部等中央部委變為中央部委+地方政府，管理壓力上升 3 打黑對象 打黑范圍擴大到六大集團之內，限制六大集團冶煉指標外利用“綜合利用”等名義進行偷用亂用行為 4 打黑領域 打黑領域向冶煉分離邁進，改變了過往僅在原礦端打黑時面臨的黑稀土“游擊戰”現象，產業鏈上下游同時打黑，有效建立溯源機制 5 成立專家組 首次向各集團、政府部門、企業抽調專家團體組成專家組，使得打黑治理程序更加規范化 6 技術手段 通過核查用電、用化學試劑量來判斷

77、企業是否開采額外精礦或進行冶煉分離，與稅收回溯等查賬手段相輔相成，確定性更高 結論結論 打黑已進入常態化、實質化階段，黑稀土供給收縮明顯打黑已進入常態化、實質化階段，黑稀土供給收縮明顯 資料來源：工信部，長江證券研究所 2021：成立中國稀土集團，供給格局進一步優化 2021 年，國內開啟新一輪稀土行業整合，行業格局進一步優化。1 月，工信部出臺稀土管理條例（征求意見稿），明確提出對稀土總量實行管理，建立追溯、儲備機制，對違法開采稀土行為將嚴懲。12 月，成立中國稀土集團，原 6 大稀土集團中的中國稀有南方重稀土價值量高分布分散埋藏淺10.516.8681012141618配額量估算總供給量（

78、含黑稀土）2015年全國稀土配額與估算總供給量（萬噸）請閱讀最后評級說明和重要聲明 25/34 公司研究|深度報告 稀土股份有限公司、五礦稀土股份有限公司、五礦稀土集團有限公司的股權，以及贛州稀土集團有限公司及所屬企業持有的中國南方稀土集團有限公司、江西贛州稀有金屬交易所有限責任公司、贛州中藍稀土新材料科技有限公司的股權整體劃入該新公司，組建后的中國稀土集團由國務院國資委直接監管。中國稀土集團的成立標志著我國稀土資源進一步得到整合，行業競爭格局得到優化。中國稀土集團的成立標志著我國稀土資源進一步得到整合，行業競爭格局得到優化。以2022 年工信部下達第一批稀土開采配額為例，中國稀土集團占重稀土

79、開采配額的 68%，北方稀土占輕稀土開采配額的 67%，配額占比未來有望持續提升。南北兩大稀土集團主導的重、輕稀土開發的格局正式形成。圖 38：中國稀土集團股權結構圖 資料來源：公司公告，長江證券研究所 圖 39：中國稀土主導重稀土開采（2022 第一批配額）圖 40：北方稀土主導輕稀土開采（2022 第一批配額）資料來源：工信部，長江證券研究所 資料來源：工信部，長江證券研究所 海外：中國企業逐步走出去，進一步強化優勢地位 中國企業憑借領先的資金和技術優勢逐步走出去，開啟海外稀土資源的布局和開發；而中國企業憑借領先的資金和技術優勢逐步走出去，開啟海外稀土資源的布局和開發；而下游稀土冶煉分離和

80、稀土磁材生產等環節的產業鏈優勢和布局海外稀土資源形成優勢下游稀土冶煉分離和稀土磁材生產等環節的產業鏈優勢和布局海外稀土資源形成優勢互補以及互惠雙贏，有望進一步強化中國稀土產業鏈的全球話語權?；パa以及互惠雙贏，有望進一步強化中國稀土產業鏈的全球話語權。緬甸礦：中國重稀土重要補充，供給存在變數 緬甸是除中國外另一重要中重稀土產地，貢獻了全球約緬甸是除中國外另一重要中重稀土產地，貢獻了全球約 40%的中重稀土產量，是中國重的中重稀土產量，是中國重稀土進口的主要來源，對國內中重稀土供給格局具有較大影響。目前緬甸本國不具備稀稀土進口的主要來源，對國內中重稀土供給格局具有較大影響。目前緬甸本國不具備稀土冶

81、煉分離能力，稀土資源開發被我國稀土工業體系掌控，稀土礦需運往中國進行冶煉土冶煉分離能力，稀土資源開發被我國稀土工業體系掌控，稀土礦需運往中國進行冶煉國資委贛州稀土鋼研科技有研科技五礦股份中國鋁業中國稀土集團31.21%20.33%20.33%20.33%3.90%3.90%68%18%14%中國稀土廈門鎢業廣東稀土67%33%北方稀土中國稀土 請閱讀最后評級說明和重要聲明 26/34 公司研究|深度報告 分離。近年來緬甸國內政局動蕩分離。近年來緬甸國內政局動蕩，加之稀土生產及出口政策變化，使得緬甸稀土供給存，加之稀土生產及出口政策變化，使得緬甸稀土供給存在一定擾動影響。在一定擾動影響。中國中重

82、稀土產量約占全球的 60%，近年來南方地區因環保等因素，中重稀土產量持續維持在較低水平，緬甸離子型稀土礦對中國的大量出口，已成為中國中重稀土的重要補充。根據上海有色數據，2021 年，中國自緬甸進口稀土化合物總量約 19600 噸。由于盜采盜挖現象嚴重，對當地生態環境造成嚴重破壞，2019 年，緬甸以“部分開采企業沒有合法的采礦證”為由，兩度停止對華離子型稀土礦（稀土原料）出口。此外，近年來緬甸政局的動蕩，同樣加大了稀土生產、出口的不確定性，緬甸對中國稀土出口量自 2018 年的 33900 噸下滑至 2021 年的 19600 噸，累計降幅達 42%。圖 41：緬甸貢獻了約 40%的中重稀土

83、產量 圖 42：過去 3 年中國自緬甸進口稀土量持續下滑 資料來源：亞洲金屬網，長江證券研究所 資料來源：亞洲金屬網，海關總署，長江證券研究所 老撾礦：重稀土資源豐富，長期具備廣闊開采前景 老撾作為東南亞又一大稀土資源儲量大國，分布著不同時代的花崗巖類侵入巖，在濕熱老撾作為東南亞又一大稀土資源儲量大國，分布著不同時代的花崗巖類侵入巖，在濕熱多雨的氣候下稀土元素經過風化作用不斷富集，為離子吸附型稀土礦的形成創造有利條多雨的氣候下稀土元素經過風化作用不斷富集，為離子吸附型稀土礦的形成創造有利條件。近年來老撾稀土資源的勘探工作取得較大進展，隨著國內稀土集團走出去的重要戰件。近年來老撾稀土資源的勘探工

84、作取得較大進展，隨著國內稀土集團走出去的重要戰略實施，老撾稀土資源有望加速開發。略實施，老撾稀土資源有望加速開發。老撾稀土資源成礦特征類似于中國南方地區，離子相稀土平均品位為 0.40.7，屬富集中重稀土元素的中釔富銪型。老撾稀土資源主要分布于北部的川壙省和華潘省，預計兩省稀土資源總量可達到 60 萬噸。隨著老撾稀土政策的開放，已經有赤峰黃金和廈門鎢業等中國企業合作入駐。未來老撾稀土資源開發具備廣闊前景，可以成為國內中重稀土資源進口來源的又一重要補充。60%40%全球中重稀土供應格局中國緬甸0500010000150002000025000300003500040000201720182019

85、202020212022Q1-3中國自緬甸進口稀土量混合碳酸稀土（噸）未列名氧化稀土（噸）請閱讀最后評級說明和重要聲明 27/34 公司研究|深度報告 圖 43：老撾不同地區不同巖石與其風化殼稀土元素質量分數對比圖 圖 44：老撾主要稀土項目配分圖 資料來源：老撾稀土資源特征及勘查開發前景呂亮等，長江證券研究所 資料來源：老撾稀土資源特征及勘查開發前景呂亮等，長江證券研究所 新增項目：依附中國產業鏈，短期難以快速落地 過去幾年，海外稀土擬建設項目多點開花，梳理進度居前的海外稀土資源項目，發現當前海外稀土資源開發，存在以下幾個特點：中國技術中國技術+資本成為推動海外稀土資源開發的重要力量，中國供

86、應鏈向海外延伸資本成為推動海外稀土資源開發的重要力量，中國供應鏈向海外延伸并控制上游資源已經成為稀土開發的新趨勢。并控制上游資源已經成為稀土開發的新趨勢。多數海外新興資源品位不高，遠期盈利能力掣肘項目融資推進多數海外新興資源品位不高，遠期盈利能力掣肘項目融資推進。按照 JORC 標準，海外輕稀土項目中儲量平均氧化物品位高于8%的僅Lynas、MountainPass兩處，其他輕稀土項目氧化物品位均不高，開發經濟性難以匹敵國內項目。對項目遠景盈利能力的擔憂影響了項目融資進展，進而壓制海外稀土放量。表 13：東南亞以及亞洲部分地區重點中重稀土資源整理 礦山名稱礦山名稱 國家國家/地區地區 資源類型

87、資源類型 資源量資源量 中重稀土含量中重稀土含量 項目進度項目進度 Muong Hum 越南 離子型稀土礦 稀土氧化物儲量約為 40 萬噸，品位約為 1.0%3.18%約 22%為重稀土元素 已投產 Dong Pao 越南 輕+重稀土 占儲量 90%的 3 號礦體 w（RE2O3）達 3%10.7%，儲量可能達 760 萬噸 富含中重稀土 已投產 Sepon 老撾 離子型稀土礦 已勘探的兩個礦區 TREO 儲量約為 3.2 萬噸，平均品位 0.045%，配分類型為中重稀土 富含中重稀土 勘探中 Banka Island 印度-地質儲量 1539.3 噸，百里屯砂錫礦含獨居石和磷釔礦地質儲量為

88、5262.8 噸-Jongju 朝鮮 輕+重稀土 初步估計潛在礦物總量為 60 億噸，總計 2.162 億噸稀土氧化物 2.6%為重稀土元素，其含量大約為 545 萬噸 勘探中 資料來源：中國稀土學會，USGS，長江證券研究所 落地投資：基本面底+政策底，中國稀土長期投資價值凸顯 當前時點，中國稀土的長期投資價值當前時點，中國稀土的長期投資價值顯現顯現，主要基于以下幾點核心邏輯：，主要基于以下幾點核心邏輯：（1）基本面）基本面底：底：短期來看，稀土價格經過調整處于相對底部區間加之行業整體供需處于緊平衡狀態，后續隨著下游磁材需求逐步回暖，稀土價格中樞有望逐步抬升；（2）政策底：）政策底：中國稀土

89、集團的成立有望進一步提升中重稀土的行業集中度，充分發揮中國稀土戰略優勢地位，與此同時作為中國稀土集團下屬唯一上市平臺的中國稀土也有望在集團賦能 請閱讀最后評級說明和重要聲明 28/34 公司研究|深度報告 的角度下進一步提升行業地位和市場影響力?；诖?，考慮到中國稀土未來在稀土資基于此，考慮到中國稀土未來在稀土資源整合、冶煉分離配額等環節的行業競爭優勢明顯，加之稀土價格穩中有升，公司業源整合、冶煉分離配額等環節的行業競爭優勢明顯，加之稀土價格穩中有升，公司業績有望實現量價齊升的彈性釋放?？冇型麑崿F量價齊升的彈性釋放。請閱讀最后評級說明和重要聲明 29/34 公司研究|深度報告 附錄 表 14：

90、中國稀土集團所屬、代管及整合合作礦山情況 序號序號 礦山名稱礦山名稱（含回收項目名稱）（含回收項目名稱）釆礦證號釆礦證號（含批復文號）（含批復文號）所在地所在地 是否下達計劃是否下達計劃 1 廣西國興稀土礦業有限公司六湯稀土礦 C4500002011035120108357 廣西自治區崇左市 是 2 廣西鐘山-富川花山稀土礦區南礦段稀土礦 C1000002019115120149203 廣西自治區賀州市 是 3 廣西岑溪市糯桐稀土礦 T1000002021035028000353 廣西自治區岑溪市 否 4 廣西荔浦至玉林髙速公路興業段壓覆稀土資 源搶救性回收利用項目 桂國土資函2017609

91、號 廣西自治區玉林市 否 5 梧州港藤縣東勝作業區配套工程及藤縣城東 新區壓覆稀土資源搶救性回收項目 桂國土資函20182689 號 廣西自治區梧州市 否 6 山東微山湖稀土有限公司微山湖稀土礦 C3700002009025110004707 山東省濟寧市 是 7 四川和地礦業發展有限公司大陸槽稀土礦 C5100002010125120093732 四川省涼山州德昌縣 是 8 冕寧冕里稀土選礦有限責任公司羊房稀土礦 C5100002010125120093689 四川省涼山州冕寧縣 是 9 德昌厚地稀土礦業有限公司大陸槽稀土礦 C510000201012512010057 四川省涼山州德昌縣

92、10 五礦稀土江華有限公司江華縣稀土礦 C4300002010115120085243 湖南省永州市 是 11 福建省三明稀土材料有限公司中山稀土礦 C3500002011035120109912 福建省三明市寧化縣 是 12 隴川縣龍安稀土礦 C5300002011015130106177（正在辦理延證）云南省德宏州隴川縣 是 13 贛州稀土礦業有限公司涂屋稀土礦 C3600002010105120076876 江西省安遠縣新龍鄉 否 14 贛州稀土礦業有限公司打石坳稀土礦 C3600002010105120076869 江西省安遠縣新龍鄉 否 15 贛州稀土礦業有限公司冷坑稀土礦 C360

93、0002010105120076900 江西省安遠縣新龍鄉 否 16 贛州稀土礦業有限公司西坑稀土礦 C3600002010105120076866 江西省安遠縣新龍鄉 否 17 贛州稀土礦業有限公司長場稀土礦 C3600002010105120076920 江西省安遠縣新龍鄉 否 18 贛州稀土礦業有限公司蔡坊崗下稀土礦 C1000002012015140122391 江西省安遠縣蔡坊鄉 否 19 贛州稀土礦業有限公司車頭稀土礦 C3600002010105120076897 江西省安遠縣車頭鎮 否 20 贛州稀土礦業有限公司古田稀土礦 C3600002010105120076891 江西省

94、安遠縣欣山鎮 21 贛州稀土礦業有限公司牛皮硬稀土礦 C3600002010105120076881 江西省安遠縣車頭鎮 否 22 贛州稀土礦業有限公司銅羅窩稀土礦 C3600002010105120076885 江西省安遠縣欣山鎮 否 23 救州稀土礦業有限公司大坑稀土礦 C3600002010105120076923 江西省定南縣嶺北鎮 否 24 贛州稀土礦業有限公司甲子背稀土礦 C3600002010105120076889 江西省定南縣嶺北鎮 是 25 贛州稀土礦業有限公司來水坑稀土礦 C3600002010105120076924 江西省定南縣蛉北績 否 26 贛州稀土礦業有限公司木

95、子山稀土礦 C3600002011065140113253 江西省定南縣嶺北績 否 27 競州虔力稀土新能源有限公司細坑稀土礦 C3600002011065140113254 江西省定南縣嶺北績 否 28 贛州稀土礦業有限公司開子崇楮土礦 C3600002010105120076925 江西省定南縣嶺北鎮 是 29 贛州稀土礦業有限公司內頭坑稀土礦 C3600002010105120076853 江西省定南縣嶺北鎮 否 30 贛州稀土礦業有限公司三丘田稀土礦 C3600002010105120076867 江西省定南縣嶺北鎮 是 31 救州稀土礦業有限公司長坑尾稀土礦 C36000020110

96、65140113252 江西省定南縣嶺北鎮 否 32 報州稀土礦業有限公司座加形稀土礦 C3600002010105120076927 江西省定南縣嶺北績 否 33 贛州稀土礦業有限公司白水寨稀土礦 C3600002010105120076913 江西省定南縣嶺北鎮 否 34 贛州稀土礦業有限公司足洞稀土礦 C3600002011065140113247 江西省龍南縣東江鄉、黃 沙鄉、關西鎮、汶龍鎮 是 請閱讀最后評級說明和重要聲明 30/34 公司研究|深度報告 35 稜州稀土礦業有限公司臨塘稀土礦 C3600002010105120076879 江西省龍南縣臨塘績 否 36 贛州稀土礦業有

97、限公司東江稀土礦 C3600002010105120076899 江西省龍南縣東江鄉 否 37 贛州稀土礦業有限公司富坑稀土礦 C3600002010105120076909 江西省龍南縣東江鄉 否 38 贛州稀土礦業有限公司玉坑稀土礦 C1000002012015140122393 江西省全南縣城關鎮 39 贛州稀土礦業有限公司長城稀土礦 C3600002010105120076850 江西省全南縣陂頭鄉 否 40 軟州稀土礦業有限公司黃陂稀土礦 C3600002010105120076854 江西省寧都縣黃陂鎮 否 41 贛州稀土礦業有限公司小布稀土礦 C36000020101051200

98、76857 江西省寧都縣黃陂鎮 否 42 贛州稀土礦業有限公司大沽稀土礦 C3600002010105120076852 江西省寧都縣大沽鄉 4 43 贛州稀土礦業有限公司赤崗稀土礦 C3600002010105120076874 江西省信豐縣大橋鎮 否 44 贛州稀土礦業有限公司禾吉茶稀土礦 C3600002010105120076860 江西省信豐縣新田鎮 否 45 贛州稀土礦業有限公司大塘坑稀土礦 C3600002010105120076872 江西省信豐縣虎山鄉 否 46 贛州稀土礦業有限公司中和稀土礦 C3600002010105120076868 江西省信豐縣虎山鄉 否 47 贛州

99、稀土礦業有限公司土仔坳稀土礦 C3600002010105120076863 江西省信豐縣虎山鄉 否 48 贛州稀土礦業有限公司窯下稀土礦 C3600002010105120076901 江西省信豐縣新田鎮 否 49 贛州稀土礦業有限公司瓦下稀土礦 C3600002010105120076861 江西省信豐縣新田鎮 否 50 贛州稀土礦業有限公司東坑坳稀土礦 C3600002010105120076859 江西省信豐縣新田鎮 否 51 贛州稀土礦業有限公司爛泥坑稀土礦 C1000002012015140122392 江西省信豐縣安西鎮 否 52 贛州稀土礦業有限公司安西稀土礦 C3600002

100、010105120076905 江西省信豐縣安西鎮 否 53 贛州稀土礦業有限公司桐木稀土礦 C3600002010105120076877 江西省信豐縣嘉定鎮 否 54 贛州稀土礦業有限公司油坑稀土礦 C3600002010105120076862 江西省信豐縣虎山鄉 否 55 輟州稀土礦業有限公司上甲柯樹塘稀土礦 C3600002011065140113246 江西省尋烏縣留車鎮 否 56 贛州稀土礦業有限公司石排涵水稀土礦 C3600002011065140113251 江西省尋烏縣留車鎮 否 57 贛州稀土礦業有限公司雙茶亭稀土礦 C3600002010105120076892 江西省

101、尋烏縣文峰鄉 否 58 贛州稀土礦業有限公司原礦生產稀土礦 C3600002011065140113250 江西省尋烏縣文峰鄉 否 59 輟州稀土礦業有限公司南橋下廖稀土礦 C3600002010105120076864 江西省尋烏縣南橋績 否 60 籍州稀土礦業有限公司上甲園墩背稀土礦 C3600002010105120076865 江西省尋鳥縣文峰鄉 否 61 贛州稀土礦業有限公司大埠稀土礦 C3600002010105120076898 江西省贛縣區大埠鄉 否 62 贛州稀土礦業有限公司大田稀土礦 C36OOOO2O10105120076870 江西省贛縣區大田鄉 否 63 贛州稀土礦業

102、有限公司韓坊稀土礦 C3600002010105120076851 江西省贛縣區韓坊鎮 否 64 贛州稀土礦業有限公司湖新稀土礦 C3600002010105120076888 江西省贛縣區湖江鎮 否 65 贛州稀土礦業有限公司吉埠稀土礦 C3600002010105120076871 江西省贛縣區吉埠鎮 否 66 贛州稀土礦業有限公司田村稀土礦 C3600002010105120076873 江西省輟縣區田村鎮 否 67 薪州稀土礦業有限公司陽埠稀土礦 C3600002010105120076884 江西省教縣區陽埠鄉 否 68 江西江鴿萬安稀土礦 C36000020100451200621

103、46 江西省萬安縣夏造鎮 是 69 四川江銅稀土有限責任公司耗牛坪稀土礦山 C5100002011065120113437 四川省冕寧縣耗牛坪鄉 是 70 冕寧縣萬凱豐稀土礦業有限公司木洛鄭家梁 子稀土礦山 C5100002009015120003451 四川省冕寧縣南河鄉 是 71 四川冕寧礦業有限公司三叉河稀土礦 C5100002009015120003862 四川省冕寧縣城廂鎮 否 72 冕寧縣友盛稀土開發有限公司木洛礦區碉 C5100002012045120124302 四川省冕寧縣南河鄉 是 請閱讀最后評級說明和重要聲明 31/34 公司研究|深度報告 樓 山稀土礦 資料來源：公司官

104、網，長江證券研究所 表 15：中國稀土集團所屬、代管及整合合作冶煉分離企業情況 序號序號 企業名稱企業名稱 所在地所在地 是否下達計劃是否下達計劃 生產狀態生產狀態 1 中?。ǔＪ欤┫⊥列虏牧嫌邢薰?江蘇省常熟市 是 生產 2 中?。ǔＶ荩┫⊥列虏牧嫌邢薰?江蘇省常州市 是 生產 3 中?。ǜ穼帲┫⊥列虏牧嫌邢薰?江蘇省鹽城市 否 停產 4 中?。ㄒ伺d）稀土新材料有限公司 江蘇省宜興市 是 生產 5 中?。◤V西）有色金源稀土新材料有限公司 廣西自治區賀州市 是 生產 6 廣西國盛稀土新材料有限公司 廣西自治區崇左市 是 生產 7 鋼研集團稀土科技有限公司 山東省濰坊市 是 生產 8 江陰

105、加華新材料資源有限公司 江蘇省江陰市 是 生產 9 廣西域漁西駿稀土功能材料有限公司 廣西自治區梧州市 是 生產 10 淄博加華新材料資源有限公司 山東省淄博市 是 生產 11 山東中凱稀土材料有限公司 山東省淄博市 是 生產 12 樂山盛和稀土股份有限公司 四川省樂山市 是 生產 13 全南縣新資源稀土有限責任公司 江西省贛州市 是 生產 14 湖南稀土金屬材料研究院 湖南省長沙市 是 生產 15 定南大華新材料資源有限公司 江西省贛州市 是 生產 16 籟縣紅金稀土有限公司 江西省贛州市 否 停產 17 廣州建豐五礦稀土有限公司 廣州市從化鰲頭鎮 是 生產 18 五礦稀土江華興華新材料有限

106、公司 湖南省永州市 是 在建 19 益陽鴻源稀土有限責任公司 湖南省益陽市 是 生產 20 永州市湘江稀土有限責任公司 湖南省永州市 是 生產 21 汨羅市恒鋒新材料有限公司 湖南省岳陽市汨羅市 是 生產 22 贛州稀土龍南冶煉分離有限公司 江西省贛州市龍南縣東江鄉大穩村 是 生產 23 贛州稀土（龍南）有色金屬有限公司 江西省贛州市龍南縣東江新圳工業園 是 生產 24 江西明達功能材料有限責任公司 江西省贛州市安遠縣版石鎮郊西路 是 生產 25 龍南龍釘重稀土科技股份有限公司 江西省贛州市龍南縣東江鄉曉坑村 是 生產 26 江西金世紀新材料股份有限公司 江西省南昌市江西省南昌市經開區白 水湖

107、路 89 號 是 生產 27 尋烏南方稀土有限責任公司 江西省贛州市尋烏縣文峰鄉 否 停產 28 定南縣南方稀土有限責任公司 江西省贛州市定南縣富田工業區 否 停產 29 四川省冕寧縣方興稀土有限公司 四川省涼山彝族自治州西昌市航天大 道一段 170 號 是 生產 30 冕寧縣飛天實業有限責任公司 四川省涼山葬族自治州冕寧縣稀土工 業園區 是 生產 31 四川省樂山銳豐冶金有限公司 四川省樂山市五通橋區竹根是 生產 請閱讀最后評級說明和重要聲明 32/34 公司研究|深度報告 鎮樣新華 村 32 德昌縣志能稀土有限責任公司 四川省涼山彝族自治州德昌縣銀鹿工 業園區 是 生產 33 漫水灣稀土冶

108、煉分離廠(四川江銅稀土有限責任公司)四川省冕寧縣漫水灣鎮 是 生產 資料來源：公司官網，長江證券研究所 請閱讀最后評級說明和重要聲明 33/34 公司研究|深度報告 財務報表及預測指標 Table_Finance 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入營業總收入 2973 3838 4326 4970 貨幣資金 212-34 1300 1135 營業成本 2596 3190 3564 4014 交易性金融資產 0 0 0 0 毛利毛利 377 648 76

109、2 956 應收賬款 17 183-24 232 營業收入 13%17%18%19%存貨 2381 3261 2723 4139 營業稅金及附加 4 12 12 13 預付賬款 52 342 278 352 營業收入 0%0%0%0%其他流動資產 729 739 1056 933 銷售費用 5 9 9 10 流動資產合計流動資產合計 3390 4491 5333 6791 營業收入 0%0%0%0%長期股權投資 344 402 433 468 管理費用 53 73 74 89 投資性房地產 0 0 0 0 營業收入 2%2%2%2%固定資產合計 93 134 152 177 研發費用 15 2

110、5 27 30 無形資產 7 7 6 5 營業收入 1%1%1%1%商譽 0 0 0 0 財務費用 32 43 69 52 遞延所得稅資產 10 10 10 10 營業收入 1%1%2%1%其他非流動資產 33 38 44 50 加：資產減值損失-18-5-3-3 資產總計資產總計 3877 5082 5978 7502 信用減值損失 4 0 0 0 短期貸款 1071 1577 2138 2681 公允價值變動收益 0 0 0 0 應付款項 17 135 0 165 投資收益 2 0 1 1 預收賬款 0 0 0 0 營業利潤營業利潤 259 545 638 827 應付職工薪酬 21 31

111、 33 38 營業收入 9%14%15%17%應交稅費 28 42 45 53 營業外收支-3 3 3 3 其他流動負債 28 116 35 138 利潤總額利潤總額 257 548 641 830 流動負債合計流動負債合計 1166 1901 2252 3075 營業收入 9%14%15%17%長期借款 0 0 0 0 所得稅費用 50 78 96 129 應付債券 0 0 0 0 凈利潤 206 470 545 701 遞延所得稅負債 5 5 5 5 歸屬于母公司所有者的凈利潤歸屬于母公司所有者的凈利潤 195 446 520 667 其他非流動負債 5 5 5 5 少數股東損益 11 2

112、3 26 34 負債合計負債合計 1175 1911 2261 3085 EPS（元）（元）0.20 0.46 0.53 0.68 歸屬于母公司所有者權益 2600 3047 3567 4233 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）少數股東權益 101 124 150 184 2021A 2022E 2023E 2024E 股東權益股東權益 2701 3171 3717 4418 經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額-745-676 803-637 負債及股東權益負債及股東權益 3877 5082 5978 7502 取得投資收益收回現金 2 0 1 1 基本指標基本指標 長期股權投資-3

113、-59-31-35 2021A 2022E 2023E 2024E 資本性支出-26 32 67 52 每股收益 0.20 0.46 0.53 0.68 其他 3 0 0 0 每股經營現金流-0.76-0.69 0.82-0.65 投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額-24-27 37 17 市盈率 195.88 64.51 55.42 43.20 債券融資 0 0 0 0 市凈率 14.72 9.45 8.07 6.80 股權融資 0 0 0 0 EV/EBITDA 131.29 58.65 47.64 37.86 銀行貸款增加（減少）2228 506 561 543 總資產收益率 5.0%

114、8.8%8.7%8.9%籌資成本-91-48-68-88 凈資產收益率 7.5%14.7%14.6%15.7%其他-1442 0 0 0 凈利率 6.6%11.6%12.0%13.4%籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額 695 458 494 455 資產負債率 30.3%37.6%37.8%41.1%現金凈流量（不含匯率變動影響）現金凈流量（不含匯率變動影響）-73-245 1333-165 總資產周轉率 0.85 0.86 0.78 0.74 資料來源：公司公告，長江證券研究所 請閱讀最后評級說明和重要聲明 34/34 公司研究|深度報告 投資評級說明 行業評級 報告發布日后的 12 個

115、月內行業股票指數的漲跌幅相對同期滬深 300 指數的漲跌幅為基準，投資建議的評級標準為：看 好：相對表現優于市場 中 性：相對表現與市場持平 看 淡：相對表現弱于市場 公司評級 報告發布日后的 12 個月內公司的漲跌幅相對同期滬深 300 指數的漲跌幅為基準，投資建議的評級標準為：買 入：相對大盤漲幅大于 10%增 持：相對大盤漲幅在 5%10%之間 中 性：相對大盤漲幅在-5%5%之間 減 持：相對大盤漲幅小于-5%無投資評級：由于我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級。相關證券市場代表性指數說明：相關證券市場代表性指

116、數說明：A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準。免責聲明 本報告由受香港證券及期貨事務監察委員會（以下簡稱“香港證監會”）監管的長江證券經紀（香港）有限公司（具有香港證監會核準的“就證券提供意見”業務資格（第四類牌照的受監管活動），中央編號：AXY608）制作并于香港地區分發。本報告的資料來源為長江證券股份有限公司（具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：10060000）于中國大陸地區制作并發布的報告。長江證券經紀（香港）有限公司為長江證券股份有限公司的子公司。本報告準備過程中所涉及的分析師，均在香港證監會注冊。部分分析師亦有在中國證券業協會注

117、冊。除此之外，分析師未有在其他法域注冊。本報告并非針對或意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許該報告發送、發布的人員。本報告僅供參考之用。本報告本報告僅向目標機構投資者分發?！皺C構投資者僅向目標機構投資者分發?！皺C構投資者”（或其他有類似意思的術語）的定義會因國家不同而有所區別”（或其他有類似意思的術語）的定義會因國家不同而有所區別。如有任何疑問，煩請向當地律師進行咨詢。本報告在任何地區均不應被視為交易任何證券或金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議不適用于所有投資者，且并未考慮個別客戶的特殊情況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。投資者不應

118、以本報告取代其獨立判斷或僅依據本報告做出決策，并在需要時咨詢專業意見。本報告所載的意見、觀點及預測僅為本報告出具日分析師的觀點和判斷，相關證券或金融工具的價格、價值及收益亦可能會波動。本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現并不能代表日后回報的預示。分析中所作的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。該等意見、觀點或預測無需通知即可隨時更改。長江證券經紀（香港）有限公司、長江證券股份有限公司及相關的關聯機構（以下統稱為“長江證券”）的銷售人員、交易人員及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一

119、致的市場評論/或交易觀點；長江證券的投資業務部門可能獨立作出與本報告的意見或建議不一致的投資決策；長江證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。在不同時期，長江證券可能會發出與本報告所載意見、觀點與預測不一致的報告。本報告的資料來自于我們認為可靠的來源，但長江證券：（i）不保證任何資料（包括評級）的準確性、完整性、時間性或是否可以使用；（ii）不對使用本報告內之材料產生的任何直接或間接或相關之損失承擔任何責任。長江證券：（i）可能會持有本報告中所提到公司所發行的證券頭寸并進行交易；（ii）可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務/證券經紀業務/資產管理業務或其他金融行業相關的服務；

120、（iii）一位或多位董事、高級職員及/或雇員可能是本報告提到公司的董事或高級人員；（iv）可能進行做市活動或莊家活動。本報告僅供意向收件人使用。未經長江證券經紀（香港）有限公司事先書面授權，任何機構或人士不得翻印、復制、分發或傳本報告僅供意向收件人使用。未經長江證券經紀（香港）有限公司事先書面授權，任何機構或人士不得翻印、復制、分發或傳遞本文件（無論整份和部分）給其他機構及遞本文件（無論整份和部分）給其他機構及/或人士?；蛉耸?。若獲長江證券經紀（香港）有限公司準許轉發，轉發人應獲取獨立的法律意見，以確定該轉發符合當地適用法規的要求。長江證券及其雇員不為轉發人及/或其客戶因使用本報告或報告載明的內容產生的直接或間接損失承擔任何責任。長江證券經紀（香港）有限公司保留一切權利 2022。