深桑達A-云可信創未來-221110（21頁）.pdf

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1、證券研究報告公司深度研究專業工程 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/21 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 深桑達 A（000032）云可信，創未來云可信，創未來 2022 年年 11 月月 10 日日 證券分析師證券分析師 王紫敬王紫敬 執業證書：S0600521080005 021-60199781 證券分析師證券分析師 黃詩濤黃詩濤 執業證書：S0600521120004 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元)20.10 一年最低/最高價 11.98/27.10 市凈率(倍)4.29 流通 A 股市值(百萬元)12,959.75 總市值(百萬元)

2、22,872.98 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF)4.69 資產負債率(%,LF)80.57 總股本(百萬股)1,137.96 流通 A股(百萬股)644.76 相關研究相關研究 買入（首次）盈利預測與估值盈利預測與估值 2021A 2022E 2023E 2024E 營業總收入（百萬元）42,704 49,750 60,047 72,680 同比 33%16%21%21%歸屬母公司凈利潤（百萬元）362 86 352 579 同比 69%-76%311%64%每股收益-最新股本攤?。ㄔ?股）0.32 0.08 0.31 0.51 P/E（現價&最新股本攤?。?3.14 266.76

3、 64.95 39.49#第二曲線#新需求、新政策 Table_Summary 投資要點投資要點 中國電子旗下重要上市平臺中國電子旗下重要上市平臺。深桑達主要面向黨政和關鍵行業客戶提供數字與信息服務和產業服務。其中產業服務主要包括潔凈室與供熱服務等，2021 年營收占比約 90%，信息業務以“中國電子云”云計算及存儲的產品技術為核心，2021 年營收 43.58 億元，占總營收 10%?！爸袊娮釉啤睒嫿撕w安全防護、IaaS、PaaS、SaaS 在內的體系化云數產品、全棧技術及全方位運營服務，同時提供具備信創能力的公有云服務和專屬云產品，將成為公司未來成長的主要驅動力。國資委鼓勵國企轉向國

4、資云，市場空間超千億。國資委鼓勵國企轉向國資云，市場空間超千億。數據是重要資產，數據價值的挖掘要依賴于上云，央國企是數字化轉型先鋒，有望率先構建起基于云的數據底座。我們預計未來政府和央國企數據將全面搭建在云平臺上，2025年國資央企云的使用比例不低于 50%。我國私有云市場 2025 年將超 2100 億，下游約 84%為黨政和重點行業，國資云市場空間超 1800 億。全棧信創，生態完善全棧信創，生態完善。中國電子基于 PKS 體系能夠實現全棧信創，助力電子云實現從 IaaS/PaaS/SaaS 層全棧自研、自主可控。公司上層應用完善，藍信整合企業微信、騰訊會議、百度網盤等多種功能，并已經在超

5、過 8000 家黨政央企實踐 9 年，解決上云后上層應用生態問題。央國企和地方政府央國企和地方政府渠道渠道優勢顯著優勢顯著。中國電子有限公司已與中國船舶、中移資本、中國人壽等重要央國企簽署投資意向協議，涉及戰投超百億元，重要央國企陸續成為中電有限股東，為公司未來拓展國資云業務渠道奠定基礎。此外，公司此前參與多個地方政府數字化咨詢項目，涉及政府、金融、能源等諸多領域，前期渠道優勢顯著，有望成為國資云建設主力軍。潔凈室壁壘高，潔凈室壁壘高，公司公司優勢顯著優勢顯著。潔凈室主要用于控制產品（如硅芯片等）所接觸大氣的潔凈度及溫濕度，使產品能在一個良好環境空間中生產、制造。下游主要適用于 IC 半導體、

6、光伏、生物醫藥等對制造環節具有高要求的行業。根據觀研天下，2021 年潔凈室市場規模達 2146億元，2021-2025 年復合增長率達到 11%。由于潔凈室對于廠商的資質要求高，相關資質獲取難度高，頭部廠商優勢明顯，中電四公司和中電二公司是為數不多可為建設高端潔凈室的廠商，行業強者恒強。公司的收入利潤增速保持穩定快速增長。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：我們預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤分別為0.86/3.52/5.79 億元，同比增速-76%/+311%/+64%。分部估值下公司2023 年對應市值 391 億元。我們看好公司基于中國電子全棧信創能力、在政企領域的渠道建

7、設能力，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：政策推進不及預期；行業競爭加??；疫情影響生產經營。-32%-25%-18%-11%-4%3%10%17%24%31%38%2021/11/102022/3/112022/7/102022/11/8深桑達A滬深300 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 2/21 內容目錄內容目錄 1.中國電子旗下重要上市平臺中國電子旗下重要上市平臺.4 1.1.中國領先的數字城市與智慧產業運營服務商.4 1.2.產業服務為主，信息服務大有可為.5 2.電子云：國資云建設主力軍電子云：

8、國資云建設主力軍.8 2.1.國資云部署加速，千億市場空間廣闊.8 2.2.CEC 全棧信創體系支持國央企轉云.10 2.3.上層應用完善，助力全棧遷移.10 2.4.混改促進業務拓展.11 2.5.咨詢建設全方案，服務客戶廣泛.12 3.潔凈室對技術水平要求高，中國電子優勢顯著潔凈室對技術水平要求高，中國電子優勢顯著.13 3.1.潔凈室標準要求高，電子行業占據半數需求.13 3.2.高端制造對潔凈室要求高，一線廠商資源雄厚.14 3.3.中電子實力強勁，優勢顯著.15 4.盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級.16 5.風險提示風險提示.19 TV9UmUiX9YmWnN1VmVpY6Md

9、NaQpNpPpNoMeRrQnMlOqRpO7NoOxOwMoOqQNZoOvN 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 3/21 圖表目錄圖表目錄 圖 1：深桑達發展歷程.4 圖 2：深桑達股權結構圖（截至 2022 年 11月 9日）.4 圖 3：深桑達業務結構.5 圖 4：深桑達各業務營收占比（2021 年）.5 圖 5：深桑達信息服務業.6 圖 6：深桑達產業服務業務分類.7 圖 7：中國系統近五年收入情況（單位：億元，%）.7 圖 8：深桑達原有業務收入（單位：億元，%）.7 圖 9：云和智能為核心的數字平臺.8

10、 圖 10：2017-2021年中國私有云市場規模及增速.9 圖 11：2020年中國私有云市場應用結構占比情況.9 圖 12：中國電子全棧自研體系.10 圖 13：藍信應用場景.11 圖 14：公司數字化咨詢主要案例.12 圖 15：“粵省事”相關數據.12 圖 16：潔凈室定義.13 圖 17：潔凈室分類.13 圖 18：潔凈室市場規模和增速.14 圖 19：潔凈室下游行業占比（2021 年）.14 圖 20：潔凈室工程空氣潔凈度國際標準.14 圖 21：典型企業甲級/一級資質數量（個）.16 表 1：參與中國電子有限公司成立大會參與機構.11 表 2：潔凈室行業格局特點.15 表 3：公

11、司布局行業更廣.15 表 4：潔凈室行業內典型企業主要客戶.16 表 5：公司盈利預測（單位：百萬元）.17 表 6：中國電子云可比公司盈利預測及估值（截至 2022年 11月 9 日）.18 表 7：其他數字與信息服務盈利預測及估值（單位：億元，截至 2022年 11月 9 日）.18 表 8：產業工程業務公司盈利預測及估值（單位：億元，截至 2022年 11 月 9 日）.18 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 4/21 1.中國電子旗下重要上市平臺中國電子旗下重要上市平臺 1.1.中國領先的數字城市與智慧產業運營

12、服務商中國領先的數字城市與智慧產業運營服務商 中國中國電子旗下重要上市平臺，擁有電子云、中國系統等核心資產。電子旗下重要上市平臺，擁有電子云、中國系統等核心資產。深圳市桑達實業股份有限公司成立于 1993 年，是中國電子旗下的重要上市平臺，是中國領先的現代數字城市運營服務商及智慧產業技術與產品提供商。2021 年公司完成對中國系統的重組，注入中國系統“云與存儲+數據創新+數字政府與行業數字化服務+高科技產業工程”核心主業，并在 2021年成立全資子公司中電云數智科技有限公司（中國電子云）。圖圖1：深桑達發展歷程深桑達發展歷程 數據來源：公司官網，Wind，東吳證券研究所整理 中國電子為公司中國

13、電子為公司實際控制人實際控制人。截至 2022 年 10 月 29 日，中國電子直接持股深桑達17.5%，是公司實際控制人。公司第一大股東為中國電子的全資子公司中國中電國際信息服務有限公司，占比 17.8%。同時，公司持股中國系統 96.72%以及數字廣東公司29.9%的股份。此外，公司總經理陳士剛直接持股 4.27%，陳士剛現任中國電子系統技術有限公司總經理，且是電子系統高級工程師，行業積淀深厚。圖圖2：深桑達股權結構圖深桑達股權結構圖（截至（截至 2022 年年 11 月月 9 日）日）數據來源：Wind，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東

14、吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 5/21 1.2.產業服務為主，信息服務大有可為產業服務為主，信息服務大有可為 公司面向公司面向 B/G 端，業務主要分為信息服務和產業服務兩大板塊。端，業務主要分為信息服務和產業服務兩大板塊。信息業務以中國電子 PKS 自主計算體系為依托，以“中國電子云”云計算及存儲的產品技術為核心，打造高安全數字基礎設施，2021 年營收 43.58 億元，占總營收 10%。產業服務主要包括潔凈室與供熱服務等，2021年營收 383.46 億元，占總營收 90%。圖圖3：深桑達業務結構深桑達業務結構 數據來源：東吳證券研究所繪制 圖圖4：深桑達深桑達各業務營收占比

15、（各業務營收占比（2021 年）年）數據來源：Wind，東吳證券研究所 信息服務業務：信息服務業務：包括包括云計算云計算及存儲及存儲、數據創新、數據創新、數字政府數字政府與與行業數字化。行業數字化。云計算云計算及存儲及存儲：以以“中國電子云”為數字底座“中國電子云”為數字底座，為政府、金融機構、公共服務機，為政府、金融機構、公共服務機構、大型集團企業客戶提供高安全數字基礎設施構、大型集團企業客戶提供高安全數字基礎設施。1.“中國電子云”：公司基于自研可信計算技術架構和業界領先的分布式云原生云操作系統，推出了“中國電子云”這一數字底座?！爸袊娮釉啤睒嫿撕w安全防護、IaaS、PaaS、政府應

16、用、企業應用在內的體系化云數產品、全棧技術及全方位運營服務，同時提供具備信創能力的公有云服務和專屬云產品?！爸袊娮釉啤币言谔旖蚴形髑鄥^、數字與信息服務,10.20%高科技產業工程服務,83.06%數字供熱與新能源服務,4.42%其他產業服務,2.32%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 6/21 江西省南昌市新建區、四川省遂寧市和德陽市等地方政府落地政務云，承建了中國人保等金融機構及管網集團、中國電子等央企集團的云平臺，以及為國家互聯網應急中心等部委提供云服務。2.在存儲方面，針對新階段的數據存儲要求，“中國電子云”基

17、于安全、先進、綠色的設計理念，推出了新一代分布式存儲產品CeaStor 倉海，可滿足傳統應用、數據庫、大數據、人工智能等各種業務場景的海量文件、大容量、高性能、高擴展等需求的分布式存儲。安全方面，具備 PKS 原生安全、云原生安全和合規安全，完全自主知識產權的存儲軟件同時支持 ARM 和 X86 架構芯片，具有安全為先、一池多芯等特點，能夠實現“故障無感知”和“超大比例糾刪碼數據保護”。數據創新業務：數據創新業務：公司將業務拆分為數據安全，數據要素，數據產業三個工程。（1）數據安全工程領域，定義并研發數據金庫、數據金柜一體機產品，構建了以“數據元件”為核心要件的“一庫兩網”的安全治理架構。（2

18、）在數據要素工程領域，定義數據元件并制定發布數據元件的結構要求數據元件安全審核要求兩項團體標準，研發數據要素加工中心一體機，構建數據要素流通、數據元件規?；a工程系統。（3）在數據產業工程領域，公司以中國電子數據創新中心作為數據安全與要素化工程的合作載體，助力地方政府培育壯大數據產業，豐富和拓展數字政府和產業數字化轉型場景。數字政府與行業數字化：數字政府與行業數字化：公司作為中國電子現代數字城市業務牽頭單位，提供數字政府與行業數字化服務，以數字基礎設施和數據創新的核心能力為支撐，面向黨政和關鍵行業企業，提供數字化咨詢、數字化解決方案、關鍵行業數字化轉型的產品和服務。圖圖5：深桑達信息服務業深

19、桑達信息服務業 數據來源：Wind，東吳證券研究所繪制 產業服務主要分為產業服務主要分為潔凈室潔凈室、供熱服務和其他業務。、供熱服務和其他業務。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 7/21 公司提供以潔凈室咨詢、設計、施工、運維為核心的高科技產業工程服務，自成立以來專注服務電子信息（平板顯示、集成電路等）、生物醫藥、新基建（云計算、物聯網、大數據等）、新能源領域（鋰電、光伏、風能等）等高科技產業客戶。公司該業務主要由下屬中電二公司及中電四公司開展。圖圖6：深桑達產業服務業務分類深桑達產業服務業務分類 數據來源：東吳證券研

20、究所繪制 收購中國系統，產業服務成為公司收入支柱收購中國系統，產業服務成為公司收入支柱。2021 年深桑達完成對中國系統重組后，產業服務成為公司收入支柱。2021 年潔凈室業務受益于下游光伏、半導體等行業擴產，中國系統營業收入進入上行周期，2021 年營收為 412.22 億元，同比+35%。深桑達原有電子通信相關業務受下游需求、資產重組業務調整影響，營收 2017-2020年略有下滑。圖圖7：中國系統近五年收入情況中國系統近五年收入情況（單位：億元，（單位：億元，%）圖圖8：深桑達原有業務收入深桑達原有業務收入（單位：億元，（單位：億元，%）數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wi

21、nd，東吳證券研究所 混改混改體現公司發展信心，體現公司發展信心，實現有效激勵實現有效激勵。2022 年 10 月，公司發布關于子公司中電云數智科技有限公司實施混改暨關聯交易公告，深桑達全資子公司中國電子云公司擬引入由核心團隊和骨干人才組成的員工持股平臺、中電信創及外部戰略投資人，實施混合所有制改革。本次混改擬引入資金不超過 20 億元，其中員工持股平臺及中電信創分別增資不超過 8 億元、外部戰略投資人增資不超過 4 億元。本次混合所有制改革135.31203.55267.27305.37412.2221.35%50.43%31.30%14.26%34.99%0%10%20%30%40%50%

22、60%05010015020025030035040045020172018201920202021營業收入同比17.2116.0115.0115.21-13.40%-14.96%-6.22%1.31%-16%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%13.51414.51515.51616.51717.52017201820192020營業總收入同比(%)請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 8/21 實施后，員工持股平臺、中電信創持股比例分別不超過增資后中國電子云公司總股本的 16%，外部戰略投資者持

23、股比例分別不超過增資后中國電子云公司總股本的 8%。按此計算，中國電子云此次混改投前對應估值 30億元，我們預計中國電子云 2022年營收將達 10億元，則僅對應 3 倍 PS。此次引入員工持股平臺給予公司估值相對較低，體現公司綁定核心人才利益，長期做大做強中國電子云的決心。2.電電子云：國資云建設主力軍子云：國資云建設主力軍 2.1.國資云國資云部署加速，千億市場空間廣闊部署加速，千億市場空間廣闊 國家高度重視國有企業數字化轉型國家高度重視國有企業數字化轉型，加快數據治理體系建設，加快數據治理體系建設。2020 年 6 月，國務院國資委發布關于開展對標世界一流管理提升行動的通知，指出要以企業

24、數字化智能化升級轉型為主線，進一步強化頂層設計和統籌規劃，充分發揮信息化驅動引領作用。2020 年 9 月國務院國資委辦公廳正式印發關于加快推進國有企業數字化轉型工作的通知，要求窮實四個數字化轉型基礎：技術基礎、管理基礎、數據基礎、安全基礎。這四個轉型具體包含探索構建適應企業業務特點和發展需求的“數據中臺”“業務中臺”等新型 IT 架構模式，加快建立數字化轉型閉環管理機制，加快集團數據治理體系建設，使用可靠的設備設施、工具軟件、信息系統和服務平臺。上云是數字化轉型的基礎。上云是數字化轉型的基礎。在全球數字經濟背景下，云計算成為企業數字化轉型的必然選擇。新一代數字化轉型平臺首先應基于云環境構建，

25、擁有云在承載環境、擴展能力和融合服務方面所具備的諸多天然優勢?；谠骗h境開發的應用系統天然具備云架構所帶來的隨需擴展、分布式架構、高可用性等一系列特性優勢?！笆奈濉币詠?，國有企業數字化轉型的相關國家政策密集發布，云計算成為數字化轉型的重要保障，國有企業加速上云已成必然。國企數據屬于國有資產，其數據受到國家高度重視。國企數據屬于國有資產，其數據受到國家高度重視。國資云建設助力國企數字化轉型順利推進，切實保障國企數字化轉型過程中的數據安全。圖圖9：云和智能為核心的數字平臺云和智能為核心的數字平臺 數據來源：IDC，東吳證券研究所 國央企是數字化轉型國央企是數字化轉型先鋒先鋒。企業的數字化轉型需要

26、付出較高成本，國央企是數字化轉型的領軍企業，其自身的資產規模、市場規模都比較大，產業鏈的整合能力比較強，一般具有比較穩定的高素質管理團隊和對市場、客戶的深刻理解，在數字化轉型 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 9/21 的過程中對于行業痛點的分析、數字化轉型方案的系統性設計以及財務風險的把控能力等方面均具有明顯優勢。國資云是面向地方的重要數據安全底座國資云是面向地方的重要數據安全底座。國資云是指由各地國資委牽頭投資、設立、運營，通過建設高安全防護水平的數據安全基礎設施底座，并搭建以匯聚國有企業數據為核心的數據治理體系及

27、云平臺。本質是從第三方托管的公有云轉向國資專屬本質是從第三方托管的公有云轉向國資專屬行業云，行業云，根據國資委關于加快推進中央企業上云的指導意見，國資云整體建設架構有望以“1+N+M”云計算架構快速推進：構建一片中央企業基礎公有云、N 朵行業領域公有云和 M朵企業特色私有云共生的混合云。國資云的建設參與者主要是帶有國資背景的云廠商，如中國電子云國資云的建設參與者主要是帶有國資背景的云廠商，如中國電子云、天翼云、天翼云等等。2021 年多地國資委發布文件，要求已經在第三方公有云平臺上部署建立信息系統的國資企業，逐步向“國資云”平臺遷移。其主要建設與運營方通常是地方國資企業，技術與產品的支撐方一般

28、為電子云、天翼云等具有國資背景的云服務商。政策加速部署政策加速部署。2022 年 10 月 28 日，國務院辦公廳印發全國一體化政務大數據體系建設指南，目標 2023 年底前，全國一體化政務大數據體系初步形成，到 2025 年，政務數據資源全部納入目錄管理，納入數據包括人口、法人、自然資源、經濟、電子證照和醫療健康、社會保障、生態環保、應急管理、信用體系等。我們預計我們預計國資云建國資云建設有望同步，設有望同步，未來央國企將全面搭建在云平臺上，未來央國企將全面搭建在云平臺上，2025 年國資央企云的使用比例不低年國資央企云的使用比例不低于于 50%。千億市場空間廣闊。千億市場空間廣闊。由于國資

29、云對自主可控具有較高要求，我們預計其未來市場主要集中在私有云和混合云領域。我們僅計算私有云市場，根據信通院，2021 年中國私有云市場已突破千億元。根據 QYResearch，2022-2028 年全球私有云市場 CAGR 為18.8%，中國市場變化較快，我們以 2021-2025 年 CAGR 約 20%估算，到 2025 年私有云市場空間將達 2173 億元。根據華經情報網，私有云下游以政府和金融、制造、醫療等重點行業為主，2020 年占比達 84%左右，則國資云 2025 年市場空間可達 1825 億元。圖圖10：2017-2021 年中國私有云市場規模及增速年中國私有云市場規模及增速

30、圖圖11：2020 年中國私有云市場應用結構占比情況年中國私有云市場應用結構占比情況 數據來源：信通院，東吳證券研究所 數據來源：華經情報網，東吳證券研究所 427525645814104823.8%23.1%22.8%26.1%28.7%0%5%10%15%20%25%30%35%02004006008001000120020172018201920202021市場規模（億元）同比增速 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 10/21 2.2.CEC 全棧全棧信創體系支持國央企轉云信創體系支持國央企轉云 中國電子：中國電

31、子：“PKS”體系助力電子云全棧自研”體系助力電子云全棧自研。中國電子是信息服務業骨干企業之一，聚焦網絡安全和信息化，自主創新“PK 體系+S”，研發了具有完全自主知識產權的飛騰“Phytium處理器”和麒麟“Kylin操作系統”，再加入“S-Security”立體防護的安全鏈，基于自主技術打造計算、網絡、安全、信息服務產業鏈，共同實現底層構架的本質安全。中國電子云依托中國電子集團的優勢資源，以先進，安全，綠色為核心，為政府、公共服務、央企國企打造專屬公有云為政府、公共服務、央企國企打造專屬公有云/行業云行業云，同時還具備全棧式安全框架，提供 IaaS、PaaS、SaaS全棧式解決方案，并能夠

32、提供全棧安全能力。圖圖12：中國電子全棧自研體系中國電子全棧自研體系 數據來源：中國電子云官網，東吳證券研究所 深桑達借助中國電子輸出“電子云”底座，是支撐國家信息安全的保障。深桑達借助中國電子輸出“電子云”底座，是支撐國家信息安全的保障。深桑達基于自研可信計算技術架構和業界領先的分布式云原生云操作系統，推出了“中國電子云”這一數字底座?！爸袊娮釉啤睒嫿撕w安全防護、IaaS（計算、網絡、存儲）、PaaS（開發者服務、中間件、數據庫、大數據、人工智能、區塊鏈）、政府應用、企業應用在內的體系化云數產品、全棧技術及全方位運營服務，同時提供具備信創能力的公有云服務和專屬云產品，具有全棧安全、一云

33、多芯、多云融合、多域專有等優勢。2.3.上層應用完善，助力全棧遷移上層應用完善，助力全棧遷移 當前當前國資云國資云遷移的主要痛點之一是缺乏上層應用生態遷移的主要痛點之一是缺乏上層應用生態。目前國產芯片、操作系統、數據庫、服務器已經從“可用”向“好用”發展，而影響用戶體驗和使用頻率的主要原因之一是缺乏完善的上層應用生態。藍信：藍信：企業企業微信微信+騰訊會議騰訊會議+百度網盤百度網盤+飛書飛書+深桑達通過中國電子云公司間接持有藍信 35.5%的股權（截至 2022 年 11 月 9 日）。藍信深刻理解政府監管機構、國家 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研

34、究所東吳證券研究所 公司深度研究 11/21 部委、國有企業和大型民營企業因組織人員多、層級深、地域跨度廣等特點造成的特有管理痛點，對于當前場景以及未來業務的擴展需求可迅速響應，不但自帶海量應用，更可快速開發快速部署眾多主流應用功能，充分滿足大型政企不同場景下的業務需求。已實現廣泛應用，有望持續助力國資云全棧遷移。已實現廣泛應用，有望持續助力國資云全棧遷移。藍信于 2013 年 8 月正式推出，經過 9 年來的砥礪深耕，正在幫助超過 8000 家黨政軍央企等大型組織實現安全高效的數智化轉型，用戶規模超過 1000 萬，覆蓋政府、部委、軍隊、公安政法、交通、水利、金融、應急、能源、制造、教育、醫

35、療衛生等多個行業及全國 34 個省市自治區。圖圖13：藍信應用場景藍信應用場景 數據來源：藍信官網，東吳證券研究所 2.4.混改混改促進業務拓展促進業務拓展 重要央國企重要央國企成為中電有限成為中電有限股東。股東。2020年 12月，中國電子在深圳舉辦中國電子有限公司成立大會暨系列戰略合作協議簽約活動?；顒悠陂g，中國電子與中國船舶、華潤集團、中國廣核、萬科集團簽署戰略合作協議，與中國船舶、中移資本、東航產投、中國誠通、國開金融、深圳市重大產業投資集團簽署投資意向協議，涉及戰略投資超百億元。2022 年 10 月，中國人壽 19.9 億元增資中國電子旗下核心主業平臺中電有限。重要央國企成為中國電

36、子云股東，將成為未來開展國資云業務的重要助力。表表1：參與中國電子有限公司成立大會參與機構參與中國電子有限公司成立大會參與機構 中國電子集團 深化戰略合作協議 深圳市政府 戰略合作協議 中國船舶、華潤集團、中國廣核、萬科集團 投資意向協議 中國船舶、中移資本、東航產投、中國誠通、國開金融、深圳市重大產業投資集團 數據來源：新華網，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 12/21 2.5.咨詢建設全方案，服務客戶廣泛咨詢建設全方案，服務客戶廣泛 公司參與多個地方政府數字化咨詢項目。公司參與多個地方政府數字化咨

37、詢項目。公司能夠提供從數字化咨詢到政務服務中心、城市大腦建設的全套解決方案，并已在多個地方政府落地項目。咨詢服務對金融、央企、地方國資企業戰略、業務、數據的深度參與將很大程度影響國家金融安全和支柱產業的信息化安全，為之后公司參與央國企國資云建設提供重要渠道。圖圖14：公司數字化咨詢主要案例公司數字化咨詢主要案例 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 服務客戶涉及政府、金融、能源、交通等諸多領域。服務客戶涉及政府、金融、能源、交通等諸多領域。其中數字政府方面包括武漢市數字政務服務項目、“我的南京”政務版統一工作平臺項目等，行業數字化涉及廣發銀行郵件系統優化升級項目、中國人民保險集團 PaaS 云管

38、理平臺項目。同時，旗下子公司數字廣東所涉及的相關項目，例如“粵省事”移動政務服務平臺、“粵商通”涉企移動政務服務平臺等均已成為數字政府的全國標桿項目。圖圖15：“粵省事”相關數據“粵省事”相關數據 數據來源：數字廣東官網，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 13/21 3.潔凈室對技術水平要求高，中國電子優勢顯著潔凈室對技術水平要求高，中國電子優勢顯著 3.1.潔凈室標準要求高，電子行業占據半數需求潔凈室標準要求高，電子行業占據半數需求 潔凈室對于空間潔凈室對于空間標準標準要求高，主要用于高端制造業和醫療

39、行業等要求高，主要用于高端制造業和醫療行業等。潔凈室是指對空氣潔凈度、溫度、濕度、壓力、噪聲等參數根據需要都進行控制的密閉性較好的空間，其最主要的作用在于控制產品（如硅芯片等）所接觸的大氣的潔凈度日及溫濕度，使產品能在一個良好環境空間中生產、制造。潔凈室主要可分為工程潔凈室以及生物潔凈室。其中工業潔凈室主要適用于 IC 半導體、光伏、光電、宇航、原子能等行業，生物潔凈室適用于制藥工業、醫院（手術室無菌病房）、食品飲料生產、動物實驗室、理化檢驗室、血站等。圖圖16：潔凈室定義潔凈室定義 圖圖17：潔凈室分類潔凈室分類 數據來源：頭豹研究院，東吳證券研究所 數據來源：頭豹研究院，東吳證券研究所 行

40、業規模不斷增長，電子行業需求占據半壁江山。行業規模不斷增長，電子行業需求占據半壁江山。從下游行業來看，2021 年電子信息占據了潔凈室工程行業大部分的市場份額，占比達 54%，其次是醫藥及食品行業，占比為 16%。近年來半導體、光伏等產業穩步增長，國產替代以及雙碳等政策的驅動下，行業規模不斷擴展，產能逐步擴張，從而刺激潔凈室行業市場規模持續增長。根據觀研天下統計，2021 年我國潔凈室行業市場規模為 2146 億元，預計 2025 年將增長到 3275億元，年復合增長率達到 11%。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 1

41、4/21 圖圖18：潔凈室市場規模和增速潔凈室市場規模和增速 圖圖19：潔凈室下游行業占比潔凈室下游行業占比（2021 年）年）數據來源：觀研天下，東吳證券研究所 數據來源：觀研天下，東吳證券研究所 3.2.高端制造對潔凈室要求高高端制造對潔凈室要求高，一線廠商資源雄厚，一線廠商資源雄厚 高端制造對于潔凈室要求最高。高端制造對于潔凈室要求最高。下游主要應用領域中 IC 半導體對于潔凈度的要求較高,在國際標準下處于 ISO3-4 之間。光電行業在 ISO3-8、微機電、磁頭等產品潔凈度處于 ISO4-6。醫療醫藥及食品飲料相比于高端制造及精密加工等電子電器行業潔凈度等級相對較低，主要位于 ISO

42、5-8之間。圖圖20：潔凈室工程空氣潔凈度國際標準潔凈室工程空氣潔凈度國際標準 數據來源：亞翔科技招股說明書，東吳證券研究所 潔凈室的潔凈室的高端廠商護城河深。高端廠商護城河深。潔凈室的頭部企業多擁有國企背景，企業實力及資源儲備雄厚，短期內競爭壁壘較高，難以遭遇較大競爭者威脅，中小型企業所在低端潔凈室工程市場面臨重整概率較大從宏觀角度來看，市場呈現頭部企業少，尾部企業多的不均衡競爭格局。其中頭部企業具備較高進入壁壘故整體格局發生改變概率較1,119 1,401 1,655 1,895 2,146 2,407 2,686 2,974 3,275 26%25%18%14%13%12%12%11%1

43、0%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%050010001500200025003000350020172018201920202021 2022E 2023E 2024E 2025E市場規模（億元）同比增長電子,54%醫藥及食品,16%醫療,8%其他,22%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 15/21 小。而尾部企業主要為普通電子元器件、印刷、石化等行業從事低端業務，因此不存在較高壁壘。表表2：潔凈室行業格局特點潔凈室行業格局特點 分類分類 部分典型企業部分典型企業 特點特

44、點 一線 中國電子工程設計院 數量少、資質全、中高端領域、業務布局（ISO7）、價值競爭 十一科技 中電四公司 二線企業 亞翔科技 數量有限、中高端領域、業務布局 新綸科技 華康世紀 中小企業 數量多、技術薄弱、價格競爭、低端領域布局（ISO7）數據來源：頭豹研究院，東吳證券研究所 3.3.中電子實力強勁，優勢顯著中電子實力強勁，優勢顯著 中國電子旗下中國電子旗下廠商水平更高，業務覆蓋度更廣。廠商水平更高，業務覆蓋度更廣。從技術水平來看，只有中電二公司、中電四公司、中國電子工程設計院等少數大企業具備實現 ISO7 及更高要求的潔凈室的技術水平。其資質更全，能夠滿足 IC 半導體、光電行業及大部

45、分醫療醫藥行業對于高標準潔凈室的要求。同時從業務布局來看，行業內的大型企業通過多元化的經營，在更多應用行業布局從而提高競爭壁壘，中小型企業則多是單一賽道。表表3：公司公司布局行業更廣布局行業更廣 企業/布局業務 半導體 平板顯示 醫藥 醫療 食品飲料 新能源 電子配件 中電二公司中電二公司 中國電子工程設計院 中電四公司中電四公司 亞翔集成 新綸科技 朗脈潔凈 數據來源：各公司官網，頭豹研究所，東吳證券研究所 相關資質獲取難度高，相關資質獲取難度高，中國電子中國電子資質更多。資質更多。潔凈室對于相關資質具有獲取難度高，且一般情況下，工程甲級/一級資質不會大規模開放，擁有較多高級資質的公司將具有

46、較高的競爭壁壘。而中國電子工程設計院，中國電子二公司，中國電子四公司在高級別資質上具有較大優勢。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 16/21 圖圖21：典型企業甲級典型企業甲級/一級資質數量（個）一級資質數量（個）數據來源：各公司官網，頭豹研究所，東吳證券研究所 標桿客戶確立，品牌效應顯著。標桿客戶確立，品牌效應顯著。中電二公司、中電四公司本身為中國電子旗下子公司，其標桿客戶不僅包括中芯國際、華虹集成等國內知名半導體廠商，更包括英特爾、AMD等國際廠商，其技術與實力已得到充分驗證，品牌效應強。表表4：潔凈室行業內典型企

47、業主要客戶潔凈室行業內典型企業主要客戶 中國電子工程設計院 中電四公司 中電二公司 亞翔集成 三星 英特爾 中芯國際 中芯國際 華星光電 AMD 華虹集成 臺積電 京東方 格芯 華星光電 聯芯 和輝光電 中芯國際 信利 長江存儲 數據來源：各公司官網，Wind，東吳證券研究所 4.盈利預測盈利預測與投資評級與投資評級 核心假設核心假設：我們對公司主要的四塊業務：數字與信息服務、產業工程、供熱系統、其他業務分別進行盈利預測。數字與信息服務：我們預計隨著國資云需求持續放量，電子云 2022-2025 年營收為 10/20/35/50 億元，整體來看，由于公司收入結構優化，集成業務大幅減少，毛利率將

48、實現大幅提升。我們預計公司數字與信息服務整體 2022-2024 年營收增速分別為-4%/39%/39%。產業工程：下游光伏、半導體行業仍處于擴產周期，景氣度向上，中電二公司與中電四公司為行業龍頭，因此我們認為公司業務增長略高于行業增速。我們預計該業務 2022-2024 年增速為 20%/20%/20%。供熱系統：城鎮化進程是影響供熱行業需求的關鍵，近兩年城鎮化進程放緩，行業需求趨近與飽和，我們預計該業務 2022-2024 年增速為 5%/5%/5%。其他：數字城市業務受益于政府規劃建設，我們認為公司有望保持穩定增長，預 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東

49、吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 17/21 計 2022-2024 年增速為 5%/5%/5%。表表5：公司盈利預測（單位：百萬元）公司盈利預測（單位：百萬元）2021 2022E 2023E 2024E 總總營收營收 42703.64 49749.89 60046.57 72679.91 yoy 33.2%16.50%20.70%21.04%毛利率 11.92%11.97%12.30%12.69%數字與信息服務數字與信息服務 4357.62 4166.40 5799.68 8059.62 yoy 133.8%-4.40%39.20%38.97%毛利率 22.7%29%30%32%電

50、子電子云云 400.00 1,000.00 2,000.00 3,500.00 yoy 150%100%75%毛利率 40%40%40%其他其他數字與數字與信息服務信息服務 3958.00 3166.40 3799.68 4559.62 yoy -20%20%20%毛利率 25%25%25%產業工程產業工程 35467.87 42561.45 51073.74 61288.48 yoy 30.2%20.0%20.0%20.0%毛利率 10.2%10.0%10.0%10.0%供熱供熱 1886.15 1980.46 2079.48 2183.46 yoy 2.4%5.0%5.0%5.0%毛利率

51、15.3%15.0%15.0%15.0%其他其他 991.99 1041.59 1093.67 1148.35 yoy-11.2%5.0%5.0%5.0%毛利率 21.0%20.0%20.0%20.0%數據來源：Wind，東吳證券研究所 注：2021 年電子云和其他信息服務營收為我們預測數據。盈 利 預 測：盈 利 預 測：基 于 以 上 假 設，我 們 預 計 公 司 2022-2024 年 營 收 分 別 為497.50/600.47/726.80 億元，同比增速 16%/21%/21%；其中，電子云業務收入分別為 10、20、35 億元。2022-2024 年歸母凈利潤分別為 0.86/

52、3.52/5.79 億元，同比增速-76%/+311%/+64%。分部分部估值：估值：由于公司各部分業務差異較大，且供熱、其他業務營收和凈利潤占比相對較小，保守考慮，我們僅對公司未來成長有重要影響的三塊業務：中國電子云、其他數字與信息服務、產業工程進行分部估值。中國電子云中國電子云：基于業務相似性，我們選取美股 IaaS 廠商 EQUINIX 作為可比公司，其對應 2023 年 PS 為 7 倍，我們預計 2022-2025 年中國電子云營收 CAGR 將達 71%，增速相對 EQUINIX 較快，國資云廣闊空間下公司份額有望快速提升，我們給予公司電子云業務部分 2023 年 10倍 PS，對

53、應 200億元市值。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 18/21 表表6：中國電子云中國電子云可比公司可比公司盈利預測及估值盈利預測及估值（截至（截至 2022 年年 11 月月 9 日）日）代碼 公司名稱 市值 營業收入 PS 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E EQIX.O EQUINIX 552 72.60 78.93 8 7 電子云（深桑達）10 20 35 數據來源：Wind，東吳證券研究所 注：表中 EQUINIX 市值和營收單位均為億美元，營收預測為彭博一致預期數據。電

54、子云市值和營收單位為億元，營收預測為東吳證券研究所預測。其他數字與信息服務其他數字與信息服務：基于業務相似性，我們選取主業為向政府和央國企提供數字化解決方案的太極股份、南威軟件、數字政通作為可比公司，可比公司 2023 年 PE均值為 32 倍，我們預計公司 2023 年其他數字與信息服務歸母凈利潤為 1.90 億元，該部分業務將持續充分受益于下游政企數字化建設需求，給予公司 2023 年 32 倍 PE，對應 61 億元市值。表表7：其他數字與信息服務盈利預測及估值（單位：億元其他數字與信息服務盈利預測及估值（單位：億元，截至，截至 2022 年年 11 月月 9 日日）代碼 公司名稱 市值

55、 歸母凈利潤 PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 002368.SZ 太極股份 161 4.06 4.49 5.00 40 36 32 603636.SH 南威軟件 87 2.23 2.70 3.47 39 32 25 300075.SZ 數字政通 101 2.72 3.48 4.36 37 29 23 均值均值 39 32 27 其他數字與信息服務（深桑達）1.58 1.90 2.28 數據來源：Wind，東吳證券研究所 注：表中太極股份、深桑達為我們預測，其余公司盈利預測為 Wind 一致預期。產業工程產業工程：基于業務相似性，產業工程業務選取正帆

56、科技為可比公司，考慮公司該部分業績較為穩定，綜合 PEG 考慮，給予公司 2023年 20倍 PE，對應市值 130億元。表表8：產業工程產業工程業務業務公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值（單位：億元（單位：億元，截至，截至 2022 年年 11 月月 9 日日）代碼 公司名稱 市值 歸母凈利潤 PE 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 688596.SH 正帆科技 113 2.21 4.00 5.73 51 28 20 產業工程（深桑達）5.43 6.51 7.81 數據來源：Wind，東吳證券研究所 注：表中正帆科技、深桑達盈利預測及估值為東吳證券研究

57、所預測。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 19/21 綜上，根據分部估值，我們預計公司 2023 年目標市值 391 億元，對應目標價 34元。我們預計中國電子云 2025年營收可達 50 億元，長期高增長有望持續，10 倍 PS估值下僅中國電子云 2025 年市值可達 500 億元。遠期來看，中國電子云在國資云領域有望取得 30%以上市場份額，相對于私有云超 2000 億的市場規模，想象空間很大。我們看好公司基于中國電子全棧信創能力、在政企領域的渠道建設能力，首次覆蓋，給予“買入”評級。5.風險提示風險提示 1）政策

58、推進不及預期。政策推進不及預期。政策推進受到國內外經濟、社會形勢的影響，發展情況可能不及預期。2）行業競爭加劇行業競爭加劇。國資云市場空間廣闊，國產化替代趨勢不可阻擋，可能吸引更多公司參與行業競爭。3）疫情影響生產經營。疫情影響生產經營。新冠疫情仍然呈現多點散發狀態，對公司正常生產經營可能帶來一定影響。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 20/21 深桑達深桑達 A 三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 利潤表（百

59、萬元）利潤表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 流動資產流動資產 34,390 38,428 45,678 54,082 營業總收入營業總收入 42,704 49,750 60,047 72,680 貨幣資金及交易性金融資產 7,885 7,767 8,554 9,359 營業成本(含金融類)37,612 43,797 52,659 63,454 經營性應收款項 12,113 14,364 17,716 21,135 稅金及附加 91 139 132 153 存貨 990 3,813 3,025 3,942 銷售費用 856 1,045 1,201 1,454 合同資產

60、12,355 11,089 14,832 17,881 管理費用 1,255 1,990 2,102 2,398 其他流動資產 1,047 1,394 1,552 1,764 研發費用 1,011 2,089 2,102 2,398 非流動資產非流動資產 9,740 10,235 10,784 11,223 財務費用 290 300 306 303 長期股權投資 1,397 1,920 2,472 2,982 加:其他收益 175 75 90 109 固定資產及使用權資產 4,397 3,886 3,370 2,847 投資凈收益 60 0 0 0 在建工程 831 989 1,107 1,1

61、38 公允價值變動-1 0 0 0 無形資產 1,065 1,479 1,964 2,485 減值損失-262-92-108-116 商譽 91 122 152 177 資產處置收益 12 0 0 0 長期待攤費用 112 112 112 112 營業利潤營業利潤 1,573 372 1,528 2,513 其他非流動資產 1,847 1,728 1,607 1,482 營業外凈收支 -1 0 0 0 資產總計資產總計 44,130 48,663 56,462 65,305 利潤總額利潤總額 1,572 372 1,528 2,513 流動負債流動負債 29,300 33,570 40,293

62、 47,363 減:所得稅 464 110 451 742 短期借款及一年內到期的非流動負債 3,183 3,283 3,383 3,483 凈利潤凈利潤 1,108 262 1,077 1,772 經營性應付款項 18,161 20,433 25,351 30,251 減:少數股東損益 746 177 725 1,192 合同負債 5,431 5,677 7,459 8,763 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 362 86 352 579 其他流動負債 2,524 4,176 4,098 4,865 非流動負債 5,345 5,345 5,345 5,345 每股收益-最新股本攤薄(元)0

63、.32 0.08 0.31 0.51 長期借款 3,578 3,578 3,578 3,578 應付債券 0 0 0 0 EBIT 1,852 690 1,852 2,823 租賃負債 135 135 135 135 EBITDA 2,336 1,507 2,701 3,691 其他非流動負債 1,632 1,632 1,632 1,632 負債合計負債合計 34,645 38,915 45,637 52,708 毛利率(%)11.92 11.97 12.30 12.69 歸屬母公司股東權益 6,034 6,120 6,472 7,051 歸母凈利率(%)0.85 0.17 0.59 0.80

64、 少數股東權益 3,452 3,628 4,353 5,546 所有者權益合計所有者權益合計 9,486 9,748 10,825 12,597 收入增長率(%)33.21 16.50 20.70 21.04 負債和股東權益負債和股東權益 44,130 48,663 56,462 65,305 歸母凈利潤增長率(%)69.48-76.33 310.69 64.48 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 重要財務與估值指標重要財務與估值指標 2021A 2022E 2023E 2024E 經營活動現金流 94 1,563 2,575 2,515

65、每股凈資產(元)5.30 5.37 5.68 6.19 投資活動現金流-425-1,404-1,506-1,423 最新發行在外股份（百萬股）1,138 1,138 1,138 1,138 籌資活動現金流 1,604-276-281-286 ROIC(%)8.84 2.93 7.53 10.55 現金凈增加額 1,271-118 787 805 ROE-攤薄(%)6.00 1.40 5.44 8.21 折舊和攤銷 483 817 850 868 資產負債率(%)78.51 79.97 80.83 80.71 資本開支-480-880-953-916 P/E（現價&最新股本攤?。?3.14 26

66、6.76 64.95 39.49 營運資本變動-1,990-1,290 394-1,182 P/B（現價）3.79 3.74 3.54 3.25 數據來源:Wind,東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，預測均為東吳證券研究所預測。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司不對任何人因使用本報告中的內容所導致的損

67、失負任何責任。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用、刊發、轉載，需征得東吳證券研究所同意，并注明出處為東吳證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。東吳證券投資評級標準

68、：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對大盤在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于大盤 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對大盤-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于大盤 5%以上。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街 5號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527 公司網址：http:/