華鐵應急-輕裝上陣迅速擴容數字網絡化布局提質增效-221121（30頁）.pdf

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1、市場有風險，投資需謹慎 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 證券研究報告:建筑裝飾|個股報告 2022 年 11 月 21 日 股票投資評級 華鐵應急華鐵應急（603300.SH603300.SH）推薦推薦|首次覆蓋首次覆蓋 輕裝上陣迅速擴容，數字輕裝上陣迅速擴容，數字網絡化網絡化布局提質增效布局提質增效 個股表現 國國內建筑設備租賃龍頭，打開第二成長曲線內建筑設備租賃龍頭，打開第二成長曲線 公司是建筑設備租賃行業領軍企業，重點發力高空作業平臺、建筑支護設備租賃和地下維修維護工程業務。2021 年公司營業總收入26.1 億元，YOY+71.02%，歸母凈利潤 4.98 億元、YOY+54.31%

2、。高空作業平臺是公司核心業務，推動公司扭虧為盈，目前營收占比高達52.5%。未來公司將繼續以租賃業務為核心，打造一體化經營模式。高空作業平臺：市場需求擴容，打造增長引擎高空作業平臺：市場需求擴容，打造增長引擎 對比美國成熟市場，國內高空設備人均保有量和市場集中度存在較大提升空間。高空設備主要應用于建筑后周期市場，受新開工面積影響較小。由于兼具安全性和經濟性，高空設備正在替代傳統建筑支護設備。我們預計，2021-2025 年國內高空設備租賃市場規模將由 92億元增至 305 億元，CAGR+34.7%。輕資產模式助力公司擴容增益輕資產模式助力公司擴容增益 高空作業平臺有效提高公司盈利水平，但重資

3、產模式下設備折舊成本偏高，截至21 年資產負債率已上升至 61.3%。因此公司推動輕資產模式，先后與熱聯集團、徐工廣聯、蘇銀金租等合作，借助國資企業低成本融資優勢，加快業務擴張節奏。22 年上半年徐工廣聯和蘇銀金租分別新增設備 1539/534 臺，持續助力公司擴充規模。線上線下線上線下雙重布局雙重布局，加快數字網絡化，加快數字網絡化進程進程 公司不斷深化全國線下網點布局，已設立 150+運營中心，服務400+城市，通過擴展服務半徑減少運輸成本，增強客戶粘性；同時公司積極推動業務數字化轉型，通過與螞蟻鏈合作研發 T-box 以及自行打造“擎天”系統，加強設備管理并優化業務流程。目前設備管理效率

4、已提升35%，電子簽約比率提升至99%，應收賬款回款率提升20%。盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 看好公司在國內建筑設備租賃需求增長下主營業務將迎來發展機遇。我們預計 22-24 年營業收入 35.61/46.50/59.09 億元，歸母凈利潤 6.10/8.81/11.75 億元。按照 2022 年 11 月 18 日收盤價計算，22-24 年對應 PE 15.3/10.6/8.0 倍，首次覆蓋，給予“推薦”評級。風險提示風險提示 租賃市場需求不及預期；網點布局不及預期；租賃價格下滑。資料來源：iFinD，中郵證券研究所 公司基本情況 52 周內高 10.32 52 周內低 5.92

5、總市值(億元)93.50 流通市值(億元)85.10 總股本(億股)13.88 A 股(億股)13.88 已流通(億股)12.63 限售股(億股)1.25 研究所 分析師：丁士濤 SAC 登記編號：S1340522090005 Email： 研究助理：劉依然 SAC 登記編號：S1340122090020 Email：-20%-10%0%10%20%30%40%2021-11-222022-02-222022-05-222022-08-22建筑裝飾華鐵應急 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 盈利預測和財務指標盈利預測和財務指標 table_FinchinaSimple 項目項目 年度年度

6、2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 營業收入（百萬元）2,606.86 3,561.25 4,650.24 5,908.82 增長率（%）71.0%36.6%30.6%27.1%歸屬母公司凈利潤（百萬元)498.13 610.32 880.94 1,174.99 增長率（%）19.1%22.55%44.34%33.38%毛利率（%）51.62%50.66%51.16%51.16%凈利率（%）19.1%17.1%18.9%19.9%EPS(元/股)0.36 0.44 0.63 0.85 市盈率（P/E）18.78 15.32 10.62 7.9

7、6 ROE 13.43%12.74%17.20%20.62%數據來源：iFinD，公司公告，中郵證券研究所預測 注：股價為 2022 年 11 月 18 日收盤價 OYcZjZkZcVhZqQ2WnUoZ8O8Q6MtRqQsQnPlOmNnMiNpNsQaQnNwPNZtRqMuOmOoQ 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 目錄目錄 1 1 國內建筑設備租賃龍頭，打開第二成長曲線國內建筑設備租賃龍頭，打開第二成長曲線 .6 6 1.1 1.1 深耕設備租賃十余年，業內首家上市公司深耕設備租賃十余年，業內首家上市公司 .6 6 1.2 1.2 積極拓展業務版圖，多次定增強化業務布局積極拓展

8、業務版圖，多次定增強化業務布局 .6 6 1.3 1.3 以租賃為核心，打造一體化經營模式以租賃為核心，打造一體化經營模式 .8 8 1.4 1.4 依托傳統主業，積極整合完善布局依托傳統主業，積極整合完善布局 .8 8 1.5 1.5 高空作業平臺成為公司增長新引擎高空作業平臺成為公司增長新引擎 .1010 2 2 高空作業平臺：市場需求擴容，打造增長引擎高空作業平臺：市場需求擴容，打造增長引擎 .1212 2.1 2.1 對標美國成熟階段，國內市場潛力巨大對標美國成熟階段，國內市場潛力巨大.1212 2.2 2.2 設備需求空間廣闊，租賃模式成為主流設備需求空間廣闊，租賃模式成為主流.15

9、15 2.3 2.3 多重利好推動租賃商擴容，市場規模有望突破多重利好推動租賃商擴容，市場規模有望突破 300300 億億 .1919 3 3 輕資產模式助力公司擴容增益輕資產模式助力公司擴容增益 .2121 3.1 3.1 輕資產模式為公司發展減輕輕資產模式為公司發展減輕負重負重 .2121 3.2 3.2 加快合作模式落地，解決融資成本較高問題加快合作模式落地，解決融資成本較高問題 .2222 4 4 線上線下雙重布局，加快數字網絡化進程線上線下雙重布局，加快數字網絡化進程 .2323 4.1 4.1 深化線下網點布局，集中服務中小客戶深化線下網點布局，集中服務中小客戶.2323 4.2

10、4.2 數字化轉型賦能業務發展，流程優化提升經營效率數字化轉型賦能業務發展，流程優化提升經營效率 .2424 4.3 4.3 激勵機制全面覆蓋，助力公司持續發展激勵機制全面覆蓋，助力公司持續發展.2525 5 5 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 .2626 5.1 5.1 收入預測收入預測 .2626 5.2 5.2 利潤預測利潤預測 .2626 6.3 6.3 投資建議投資建議 .2727 6 6 風險提示風險提示 .2727 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1：公司發展歷程公司發展歷程 .6 6 圖表圖表 2 2：公司股權架構（截至公司股權架構（

11、截至 2022Q32022Q3）.7 7 圖表圖表 3 3：公司歷次非公開發行股票結果公司歷次非公開發行股票結果 .7 7 圖表圖表 4 4：公司經營模式公司經營模式 .8 8 圖表圖表 5 5：公司建筑支護設備的主要產品公司建筑支護設備的主要產品 .9 9 圖表圖表 6 6：公司不同類型高空作業平臺公司不同類型高空作業平臺 .9 9 圖表圖表 7 7：多場景地下維修維護多場景地下維修維護 .1010 圖表圖表 8 8：2 2013013-2022Q32022Q3 公司營業總收入及增速公司營業總收入及增速 .1010 圖表圖表 9 9：20132013-2022Q32022Q3 公司歸母凈利潤

12、及增速公司歸母凈利潤及增速 .1010 圖表圖表 1010：20162016-2022H12022H1 公司各業務營業收入（億元）公司各業務營業收入（億元）.1111 圖表圖表 1111：2022H12022H1 公司主營業務營收占比公司主營業務營收占比 .1111 圖表圖表 1212：20162016-2022H12022H1 公司各業務毛利（億元）公司各業務毛利（億元）.1111 圖表圖表 1313：2022H12022H1 公司主營業務毛利占比公司主營業務毛利占比 .1111 圖表圖表 1414：20162016-2022Q32022Q3 公司毛利率和凈利率公司毛利率和凈利率 .1212

13、 圖表圖表 1515：20162016-2022Q32022Q3 公司各項期間費率公司各項期間費率 .1212 圖表圖表 1616：20112011-20212021 美國高空作業平臺租賃市場收入規模及增速美國高空作業平臺租賃市場收入規模及增速 .1212 圖表圖表 1717：20112011-20172017 美國高空作業平臺租賃收入占比美國高空作業平臺租賃收入占比 .1313 圖表圖表 1818：20112011-20172017 美國單位高空設備租賃收入及增速美國單位高空設備租賃收入及增速 .1313 圖表圖表 1919：20172017-20212021 年中美高空作業平臺保有量年中美

14、高空作業平臺保有量 .1313 圖表圖表 2020：20172017-20212021 年中美建筑業人均高空設備保有量年中美建筑業人均高空設備保有量 .1313 圖表圖表 2121：近十年美國高空作業設備使用率變化近十年美國高空作業設備使用率變化 .1414 圖表圖表 2222：近五年國內高空作業設備租用率變化近五年國內高空作業設備租用率變化 .1414 圖表圖表 2323：20212021 年北美高空作業設備租賃商年北美高空作業設備租賃商 CR10CR10 .1515 圖表圖表 2424：20212021 年北美年北美 Top10Top10 租賃商高空設備保有量租賃商高空設備保有量.1515

15、 圖表圖表 2525：20212021 年中國高空作業設備租賃商年中國高空作業設備租賃商 CR5CR5 .1515 圖表圖表 2626：20212021 年中國租賃商高空設備保有量（臺）年中國租賃商高空設備保有量（臺）.1515 圖表圖表 2727：20212021 年世界各國城鎮化率年世界各國城鎮化率 .1616 圖表圖表 2828：20212021 年國內各類存量房套數年國內各類存量房套數 .1616 圖表圖表 2929：高空作業平臺后周期市場應用場景高空作業平臺后周期市場應用場景 .1616 圖表圖表 3030：20162016-20212021 年國內建筑從業人數及增速年國內建筑從業人

16、數及增速 .1717 圖表圖表 3131：20122012-20202020 年國內建筑業人員平均工資年國內建筑業人員平均工資 .1717 圖表圖表 3232：腳手架和高空作業平臺對比腳手架和高空作業平臺對比.1717 圖表圖表 3333：2021 2021 年全國房屋市政工程生產安全事故比重年全國房屋市政工程生產安全事故比重 .1818 圖表圖表 3434：不同作業場景下專業高空作業平臺不同作業場景下專業高空作業平臺 .1818 圖表圖表 3535：國家安全國家安全生產相關條例生產相關條例 .1818 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 圖表圖表 3636：各國采購高空作業設備平均回本周期

17、各國采購高空作業設備平均回本周期 .1919 圖表圖表 3737：各類型高空作業平臺租用價格各類型高空作業平臺租用價格 .1919 圖表圖表 3838：20162016-20212021 年頭部建筑設備租賃公司毛利率年頭部建筑設備租賃公司毛利率 .1919 圖表圖表 3939：20162016-20212021 年頭部建筑設備租賃公司凈利率年頭部建筑設備租賃公司凈利率 .1919 圖表圖表 4040：20182018-20212021 年國內高空作業平臺租賃市場占比年國內高空作業平臺租賃市場占比 .2020 圖表圖表 4141：全球高空作業平臺市場均價走勢全球高空作業平臺市場均價走勢 .202

18、0 圖表圖表 4242：國內高空作業平臺市場規模測算國內高空作業平臺市場規模測算 .2020 圖表圖表 4343：布局高空作業平臺后公司經營周轉能力變化布局高空作業平臺后公司經營周轉能力變化 .2121 圖表圖表 4444：布局高空作業平臺后公司盈利水平變化布局高空作業平臺后公司盈利水平變化 .2121 圖表圖表 4545：20202020-2022H12022H1 公司高空作業平臺收入及占比公司高空作業平臺收入及占比 .2121 圖表圖表 4646：20202020-2022H12022H1 公司高空作業平臺保有量及占比公司高空作業平臺保有量及占比 .2121 圖表圖表 4747：布局高空作

19、業平臺后公司資產負債率變化布局高空作業平臺后公司資產負債率變化 .2222 圖表圖表 4848：20212021 年公司成本構成年公司成本構成 .2222 圖表圖表 4949：公司輕資產合作經營模式公司輕資產合作經營模式 .2323 圖表圖表 5050：公司全國線下網點布局模式公司全國線下網點布局模式.2323 圖表圖表 5151：公司各類客戶數量占比公司各類客戶數量占比 .2424 圖表圖表 5252：公司各類客戶營收占比公司各類客戶營收占比 .2424 圖表圖表 5353：“擎天擎天”數字系統覆蓋全業務流程數字系統覆蓋全業務流程 .2525 圖表圖表 5454：T T-boxbox 功能及

20、衍生場景功能及衍生場景 .2525 圖表圖表 5555：公司歷次激勵計劃公司歷次激勵計劃.2525 圖表圖表 5656：盈利預測盈利預測.2626 圖表圖表 5757：可比公司估值可比公司估值 .2727 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 1 1 國內建筑設備租賃龍頭，國內建筑設備租賃龍頭，打開第二成長曲線打開第二成長曲線 1 1.1.1 深耕設備租賃十余年，業內首家上市公司深耕設備租賃十余年，業內首家上市公司 公司成立于 2008 年，主要從事鋼結構支撐設備的租賃業務，在發展過程中逐漸成長為行業領軍企業。隨著市場需求的上升，公司進行了相關業務的拓展，曾從事融資租賃、商業保理和云計算服務器

21、的租賃業務。2015 年公司登陸上海證券交易所，成為業內首家上市公司。此后公司將戰略目標定位于城市運維領域，開始對相關業務進行調整。2019 年公司推出“大黃蜂”品牌，并陸續收購恒鋁科技和浙江吉通，布局高空作業平臺及地下維修維護領域，目前已位居行業第一梯隊。公司注重線上和線下領域的協同發展，通過布局全國 300 多個網點拓展線下渠道，并通過打造“擎天”系統完善線上數字化管理系統，提升經營管理效率。圖表圖表1 1：公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，中郵證券研究所 1 1.2.2 積極積極拓展拓展業務版圖，多次定增業務版圖，多次定增強化業務強化業務布局布局 2019 年以來公司積極通過

22、收購子公司完善業務結構，通過成立大黃蜂和收購浙江吉通，將傳統支護設備租賃業務拓展至高空作業平臺和地下維修維護業務。2021 年公司收購浙江恒鋁、浙江粵順和湖北仁泰，發力鋁合金模板和爬架領域，鞏固建筑支護設備租賃服務的領軍地位。為優化公司資產負債結構，公司積極探索輕資產的經營模式，先后與熱聯集團和東陽城投合作成立子公司熱聯華鐵和城投華鐵。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 圖表圖表2 2：公司股權架構公司股權架構（截至（截至 2 2022Q3022Q3）資料來源：iFinD，公司公告，中郵證券研究所 公司通過三次定向增發支持設備租賃業務公司通過三次定向增發支持設備租賃業務。2018 年公司完成

23、首次定增，以 7.56 元/股的價格增發 4920.63 萬股，募集資金 3.72 億元，用于升級建筑安全支護設備租賃服務能力；2020 年公司完成第二次定增，以 5.52 元/股的價格增發 1.99 億股，募集資金 10.99 億元，其中 7.9 億元用于升級高空作業平臺租賃服務能力；2022 年公司完成第三次定增，以 4.80 元/股的價格增發 1.25 億股，募集資金6.0 億元，用于補充流動資金。圖表圖表3 3：公司歷次非公開發行股票結果公司歷次非公開發行股票結果 定增時間 認購對象 認購數量(萬股)發行價格(元/股)募集資金(億元)募集用途 2018/3/9 東?；鸸芾碛邢挢熑喂?/p>

24、 4920.63 7.56 3.72 升級建筑安全支護設備租賃服務并擴建項目 黃建新 屠榕皓 2020/8/22 揚中市徐工產業投資合伙企業 19927.54 5.52 10.99 7.9 億元用于升級高空作業平臺租賃服務能力并擴建項目；3.0 億元用于償還公司及子公司銀行貸款 南華基金管理有限公司 紅塔紅土基金管理有限公司 范永明 中聯重科股份有限公司 吳麗敏 馬錫金 2022/10/13 浙江華鐵大黃蜂控股有限公司 12500 4.80 6.00 補充流動資金 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 1 1.3 3 以租賃為核心，打造以租賃為核心，打造一體

25、化經營模式一體化經營模式 公司采公司采用用以租賃為核心，“采購以租賃為核心，“采購+資產管理資產管理+租賃租賃+服務服務”一一體化的經營模式體化的經營模式。自成立以來，公司主要從事建筑設備租賃業務，當前已經形成高空作業平臺租賃服務、建筑支護設備租賃服務、地下維修維護服務三位一體的業務布局，廣泛應用于建筑施工、市政工程和軌道交通建設、水利工程項目等領域。公司不斷擴充網點實現全國渠道布局，并打造數字化平臺為網點集中賦能，提升管理效率。經過長期發展，公司已成為國內頭部設備租賃企業之一。采購模式采購模式：公司與國內外知名品牌供應商保持長期穩定合作，能夠確保采購設備及時和充足的供應，不僅能夠有效控制成本

26、，還能對質量指標進行選擇，形成精準采購。資產管理資產管理：公司將設備管理與物聯網技術集合，對出租設備使用狀態進行遠程監控、數據分析、資產調度等監管動作，實現了資產全生命周期管理，優化了產品出租率和資產處置效益。設備出租及設備出租及服務服務：公司具備專業租賃隊伍，通過小程序等渠道結合服務網點，實現線上線下有效結合，形成能覆蓋 400 多個城市的營銷服務能力，并結合領先的技術優勢提供售后服務。圖表圖表4 4：公司經營模式公司經營模式 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 1 1.4.4 依托傳統依托傳統主業主業，積極整合完善布局積極整合完善布局 1 1.4.1.4.1 建筑支護設備租賃建筑支護設備租

27、賃業務業務 建筑支護設備租賃是公司的傳統主業，設備梯隊規模在同業公司中處于首位。建筑支護設備包括地鐵鋼支撐、民用鋼支撐、鋁合金模板、盤扣式腳手架、貝雷片、伺服軸力系統和集成式升降操作平臺等，也為客戶提供成套方案優化以及深基坑維護等專業服務。其中，鋼支撐和鋁合金模板是公司建筑支護設備租賃的核心產品。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 圖表圖表5 5：公司建筑支護設備的主要產品公司建筑支護設備的主要產品 鋼支撐 鋼支撐指運用鋼管、H 型鋼、角鋼等增強工程結構的穩定性。目前鋼支撐在地鐵、基坑圍護方面被廣泛應用。優點在于結構設計合理，實際安裝拆卸方便，實際操作快捷安全，使工程成本大大降低，本身的適用

28、范圍廣，且交通運輸方便。鋁合金模板 鋁合金模板是指按模數制作設計,經專用設備擠壓后制造而成的型材,并根據建筑結構圖紙尺寸配模生成后形成的模板系統。盤扣 盤扣支架是采用外徑60mm，壁厚3.2mm，Q345A 材質無縫鋼管加工制作的作為立桿承擔主要承重的支架體系。產品優勢包括功能性齊全、應用廣、安全性好、使用壽命長、空間性大等。貝雷片 貝雷片又稱貝雷架，貝雷梁或桁架，可用于公路橋梁，拼裝龍門吊車，導梁，架橋機，吊籃等。貝雷片具有結構簡單、運輸方便、架設快捷、載重量大、互換性好、適應性強的特點。資料來源：公司官網，中郵證券研究所 1 1.4.2.4.2 高空作業平臺租賃業務高空作業平臺租賃業務 公

29、司重點布局高空作業平臺租賃業務，并將依托該品類形成線上線下一體化作為戰略方向。公司的高空作業平臺主要租賃產品包括剪叉車、曲臂車和直臂車，可以運用于房屋修繕、外墻修繕、工程施工、場館建設、市政綠化、影視拍攝等多元化場景，具有施工效率高、作業速度快、安全性好、節能環保等特點。圖表圖表6 6：公司不同類型高空作業平臺公司不同類型高空作業平臺 資料來源：公司官網，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 1.4.3 1.4.3 地下維修維護工程業務地下維修維護工程業務 公司地下維修維護工程微創施工技術領先于行業，為地鐵、隧道、城市管廊、地下商業、地下停車場等大型基礎設施地下空間的安全施工

30、及后期維修維護提供一站式解決方案。2019 年公司浙江吉通，開始布局地下維護業務。浙江吉通擁有 IMS 工法、IMJS 工法、TRD 工法等行業內領先技術優勢，并將 TRD 工法開創性地升級為 TAD 工法，鞏固了公司在行業內的領先地位。圖表圖表7 7：多場景地下維修維護多場景地下維修維護 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 1 1.5 5 高空作業平臺成為公司增長新引擎高空作業平臺成為公司增長新引擎 高空作業平臺驅動公司業績高空作業平臺驅動公司業績扭虧為盈扭虧為盈。2013-2021年公司營業總收入由3.1億元增長至26.1億元，CAGR 高達 30.7%。其中 2016-2018 年公司在

31、商業保理和云計算服務器等領域進行探索，收入增速明顯，但由于與主營業務相關度較低，對利潤造成負面影響，歸母凈利潤由 0.5 億元下降至-0.29 億元。2019 年公司調整主營業務方向，發力高空作業平臺領域，當年歸母凈利潤回升至 2.8 億元，并于2021 年增長至 5.0 億元。2022 年公司秉承以設備租賃為主的戰略規劃，收入及利潤均延續前期良好態勢，截至第三季度公司營業總收入為 23.2 億元，YOY+29.6%，歸母凈利潤為 4.34 億元，YOY+31%。圖表圖表8 8：2 2013013-2022Q32022Q3 公司公司營業總收入及增速營業總收入及增速 圖表圖表9 9：2 2013

32、013-2022Q32022Q3 公司公司歸母凈利潤及增速歸母凈利潤及增速 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 3.1 3.3 3.3 4.8 6.9 8.9 11.5 15.2 26.1 23.2-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0510152025302013201420152016201720182019202020212022Q1-Q3營業總收入（億元）YOY0.8 0.9 0.7 0.5 0.3(0.3)2.8 3.2 5.0 4.3-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%-101234562

33、013201420152016201720182019202020212022Q1-Q3歸母凈利潤（億元）YOY 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 業務結構逐漸優化，業務結構逐漸優化，聚焦三位一體聚焦三位一體布局布局。隨著 2019 年公司推出大黃蜂品牌，并通過收購恒鋁科技及浙江吉通布局高空作業平臺及地下維修維護領域，營收和利潤隨著業務結構優化持續走強。截至 2022 年上半年，高空作業平臺營業收入為 7.56 億元、占比52.25%，毛利為3.35 億元、占比 51.6%。公司目前全力聚焦高空作業平臺租賃服務、建筑支護設備租賃服務、地下維修維護服務，形成了三位一體的布局。圖表圖表101

34、0：2 2016016-2022H12022H1 公司公司各業務營業收入（億元）各業務營業收入（億元）圖表圖表1111：2022H12022H1 公司公司主營業務營收占比主營業務營收占比 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 圖表圖表1212：20162016-2022H12022H1 公司各業務公司各業務毛利毛利（億元）（億元）圖表圖表1313：2022H12022H1 公司公司主營業務毛利占比主營業務毛利占比 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 00004.7310.947.5601020302016201720

35、182019202020212022H1高空作業平臺安全支護設備租賃地下維修維護工程其他業務商業保理應急設備租賃支護設備租賃融資租賃服務器租賃鋼支撐租賃安裝服務貝雷租賃腳手架租賃鋼便橋租賃52.5%40.9%6.7%高空作業平臺安全支護設備租賃地下維修維護工程00002.285.73.35(5)0510152016201720182019202020212022H1高空作業平臺安全支護設備租賃地下維修維護工程其他業務商業保理應急設備租賃支護設備租賃融資租賃服務器租賃鋼支撐租賃安裝服務貝雷租賃腳手架租賃鋼便橋租賃51.6%41.6%6.8%高空作業平臺安全支護設備租賃地下維修維護工程 請務必閱讀

36、正文之后的免責條款部分 12 期間費率期間費率穩定穩定改善改善，高空作業平臺，高空作業平臺保持高毛利水平。保持高毛利水平。隨著公司收入規模逐漸增大，期間費率小幅下降，2019-2022H1 公司期間費率由 27.9%降至 24.7%。2020-2021 年高空作業平臺年毛利率分別為 48.1%/51.5%，與公司整體毛利率水平相當。圖表圖表1414：2 2016016-2022Q32022Q3 公司公司毛利率和凈利率毛利率和凈利率 圖表圖表1515：2 2016016-2022Q32022Q3 公司公司各項期間費率各項期間費率 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證

37、券研究所 2 2 高空作業平臺：高空作業平臺：市場需求擴容市場需求擴容，打造增長引擎打造增長引擎 2.1 2.1 對標美國成熟對標美國成熟階段階段，國內市場潛力巨大，國內市場潛力巨大 美國高空作業平臺租賃美國高空作業平臺租賃行業已進入穩定發展的成熟階段。行業已進入穩定發展的成熟階段。美國高空作業平臺的應用起源于上世紀，隨著美國城鎮化率增長見頂，高空設備租賃收入增速放緩，近年一直保持在 5%-10%區間。2021 年美國高空作業平臺租賃收入為 119 億美元，同比增長 15.5%，高增速主要是受疫情影響，未來增速將趨于平穩。圖表圖表1616：2 20 01111-2022021 1 美國高空作業

38、平臺租賃市場收入規模及增速美國高空作業平臺租賃市場收入規模及增速 資料來源：IPAF，華經產業研究院，中郵證券研究所 62.8%66.6%70.3%72.0%53.7%51.5%49.4%24.8%22.8%15.0%34.4%26.2%23.0%20.3%48.1%52.2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%毛利率凈利率高空作業平臺毛利率7.8%5.5%1.9%9.4%26.3%25.1%21.8%27.9%27.7%23.4%24.7%0%5%10%15%20%25%30%銷售費用管理費用研發費用財務費用期間費用62 66 72 79 83 89 94 99 111 10

39、3 119 8.00%6.00%9.00%10.00%5.00%8.00%5.00%5.00%12.63%-7.21%15.53%-20%-10%0%10%20%30%40%50%02040608010012014020112012201320142015201620172018201920202021美國高空作業平臺租賃市場收入規模（億美元）YOY 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 美國高空美國高空設備設備租賃收入占比和單位設備租賃收入均保持穩定租賃收入占比和單位設備租賃收入均保持穩定。根據 IPAF 報告數據，2011-2017 年美國高空作業平臺占建筑設備租賃收入比重穩定在 19%

40、-22%區間。歷經 2008-2010 行業上升期后，單位設備租賃收入增速從高點回落，開始以每年 1%-3%的速度平穩增長。2017 年單位設備租賃收入為 1.61 萬美元，較2011 年僅上漲 11%。圖表圖表1717：2 2011011-20172017 美國美國高空作業平臺高空作業平臺租賃收入占比租賃收入占比 圖表圖表1818：2 2011011-20172017 美國單位美國單位高空高空設備租賃收入及增速設備租賃收入及增速 資料來源：IPAF，中郵證券研究所 資料來源：IPAF，中郵證券研究所 2 2.1.1.1.1 國內高空國內高空作業平臺作業平臺保有量具有較大上升空間保有量具有較大

41、上升空間 中國高空作業平臺中國高空作業平臺保有量保有量具備較大上具備較大上升升空間空間。2021 年美國高空作業平臺保有量高達 66.46萬臺，2017-2021 年 CAGR 為+3.3%；2021 年建筑行業人均保有量為 880.7 臺/萬人，2017-2021年CAGR 僅為+1.8%，總量和人均都呈現“高規模+低增速”的特點。2021 年國內高空作業平臺保有量為 38.44 萬臺、僅為美國的 58%，2017-2021 年 CAGR 高達+55.9%；建筑行業人均保有量為72.8 臺/萬人、僅為美國的 8.3%，2017-2021 年 CAGR 高達+57.8%。國內高空作業平臺市場處

42、于起步階段，人均保有量遠低于美國，未來具備較大上升空間。圖表圖表1919：2 2017017-20212021 年中美年中美高空作業平臺高空作業平臺保有量保有量 圖表圖表2020：2 2017017-20212021 年中美年中美建筑業人均建筑業人均高空高空設備設備保有量保有量 資料來源：IPAF，華經產業研究院，中郵證券研究所 資料來源：IPAF，華經產業研究院，中郵證券研究所 21.9%21.3%21.6%22.2%21.5%18.9%19.2%78.1%78.7%78.4%77.8%78.5%81.1%80.9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20112

43、01220132014201520162017高空作業平臺租賃收入占比其他設備租賃收入占比1.45 1.45 1.49 1.54 1.56 1.59 1.61 8.0%0.0%3.0%3.0%2.0%2.0%1.0%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%1.01.11.21.31.41.51.61.71.81.92.02011201220132014201520162017美國單位高空作業平臺租賃收入(萬美元/年)YOY58.32 62.67 65.80 65.80 66.46 6.50 9.50 14.90 26.80 38.44 01020304050607020172018201920

44、202021美國高空作業平臺保有量（萬臺）中國高空作業平臺保有量（萬臺）821.0 845.0 870.7 889.2 880.7 11.717.127.549.972.801002003004005006007008009001,00020172018201920202021美國人均保有量(臺/萬人）中國人均保有量(臺/萬人）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 2 2.1.2.1.2 高高租用率租用率有望帶動國內有望帶動國內梯隊規模梯隊規模擴張擴張 國內設備租用率處于高位且持續攀升國內設備租用率處于高位且持續攀升，將帶動梯隊規模迅速擴張，將帶動梯隊規模迅速擴張。高空作業設備耐用程度較高，

45、產品使用壽命較長。中小公司往往通過提升頻繁出租來提高周轉效率，縮短回本周期。當設備租用率超過 70%，租賃商通過持續增加設備擴張業務。我們以設備使用率作為參考，在美國成熟市場中，高空作業設備使用率長年穩定在 70%左右，具備充足時間進行維護。而國內市場處于起步階段，租賃業務需求頻繁，設備租用率持續升高，截至 2021 年已增至 81.3%。預計國內行業進入成熟期前，行業保有量將在高租用率帶動下大幅增長。圖表圖表2121：近十年近十年美國高空作業設備使用率變化美國高空作業設備使用率變化 圖表圖表2222：近五年國內高空作業設備租用率變化近五年國內高空作業設備租用率變化 資料來源：IPAF，中郵證

46、券研究所 資料來源：華經情報網，中郵證券研究所 2 2.1.3.1.3 國內高空國內高空設備設備租賃租賃行業市場行業市場集中度有待提升集中度有待提升 美國高空美國高空設備設備租賃行業頭部集中趨勢明顯，租賃行業頭部集中趨勢明顯，雙寡頭壟斷租賃市場雙寡頭壟斷租賃市場。根據 AHL 數據，2021 年美國 Top2 高空作業平臺租賃商為 United Rentals 和 Sunbelt Rentals，設備保有量分別為14.67/12.18 萬臺，位列第一梯隊，與第二梯隊的 Ahern、H&E 和第三梯隊的 Depot、Briggs 等公司拉開較大差距。2021 年美國高空作業平臺租賃市場 CR2

47、為 40.4%，CR10 為 60%，呈現頭部公司高集中度的行業格局。國內市場集中度國內市場集中度有待有待提升，提升，將呈現強者恒強將呈現強者恒強局面局面。根據 Access50 和華鐵應急 2021 年年報數據，2021 年宏信建發、華鐵應急和眾能聯合高空作業平臺保有量分別為 5.49/4.70/3.70 萬臺，位居國內市場前三名，與第二梯隊企業如通冠租賃、徐工廣聯等拉開較大差距。國內高空作業平臺租賃市場 CR3 為 36.0%，CR5 為 41.4%，同樣呈現頭部集中趨勢，但較美國成熟市場集中度尚有一定差距。截至 20 年國內租賃商數量總數約 1350 家，其中保有量在 100 臺以下的租

48、賃商占絕大部分，其往往在一定區域內經營，設備使用率較高且租賃價格較低，單臺設備盈利空間較小。若擴大梯隊規模進行業務拓張，原有經營平衡狀態將被打破，因此中小型租賃商難以迅速擴充設備保有量。隨著國內高空設備租賃需求日益旺盛，頭部租賃商將借助資金優勢持續擴容，市場集中度有望進一步提升，且與中小企業差距繼續擴大，呈現強者恒強的格局。72%69%69%69%67%70%69%68%69%69%70%0%10%20%30%40%50%60%70%80%20082009201020112012201320142015201620172018美國高空作業設備使用率73.6%77.2%72.0%74.3%81.

49、3%60%65%70%75%80%85%20172018201920202021國內高空作業平臺租用率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 圖表圖表2323：2 2021021 年年北美高空作業設備租賃商北美高空作業設備租賃商 C CR10R10 圖表圖表2424：2 2021021 年年北美北美 TopTop1010 租賃商租賃商高空設備高空設備保有量保有量 資料來源：ALH，中郵證券研究所 資料來源：ALH，中郵證券研究所 圖表圖表2525：2 2021021 年中國高空作業設備租賃商年中國高空作業設備租賃商 C CR5R5 圖表圖表2626：2 2021021 年中國年中國租賃商高空

50、設備保有量租賃商高空設備保有量（臺）（臺）資料來源：Acess50，公司公告，中郵證券研究所 資料來源：Acess50，公司公告，中郵證券研究所 2 2.2.2 設備需求設備需求空間廣闊空間廣闊，租賃模式成為主流，租賃模式成為主流 2.2.1 2.2.1 服務建筑行業全周期，高空設備服務建筑行業全周期，高空設備行業增長行業增長空間大空間大 根據國家統計局數據，近五年中國宏觀經濟仍保持快速增長的趨勢，城鎮化率持續上升。2021 年已增長至63%，但相比歐美等發達國家75%以上的水平仍差距較大。預計隨著我國經濟總量進一步提升，城鎮化率將向發達國家平均水平靠攏，建筑設備需求有望加快釋放。22.1%1

51、8.3%4.7%4.4%4.3%3.1%1.0%0.8%0.6%0.6%40.0%UnitedSunbeltAhernH&EHercSunstateEquipment DepotBriggsStarABLE其他020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000第一梯隊第二梯隊第三梯隊14.3%12.2%9.6%2.7%2.6%58.6%宏信建發華鐵應急眾能聯合通冠租賃徐工廣聯其他010,00020,00030,00040,00050,00060,000宏信建發華鐵應急眾能聯合通冠租賃徐工廣聯第一梯隊第二梯隊 請務必閱讀正文之后的免責條款部

52、分 16 圖表圖表2727：2 2021021 年世界各國城鎮化率年世界各國城鎮化率 資料來源：THEWORLDBANK，中郵證券研究所 重點培育地產后周期，存量房市場貢獻重點培育地產后周期，存量房市場貢獻市場市場空間空間。高空作業設備的應用場景主要為建筑的維修、房屋外立面粉刷和清潔等，受地產新開工影響有限。我國存量房市場空間廣闊，下游維護改造需求十分旺盛。根據城鄉建設部發布的 2021 年全國城鎮老舊小區改造情況，2021 年全國新開工改造城鎮老舊小區 5.56 萬個，以 70/套計算，2021 年舊改約為 6.8 億；刷新市場為285 萬套，以70/套計算，其面積約為 2.0 億。隨著國內

53、房齡中位數的上升以及存量房市場空間不斷擴大，房屋改造和維護需求將得到延伸，高空作業類設備市場需求將進一步得到釋放。圖表圖表2828：2 2021021 年國內各類存量房套數年國內各類存量房套數 圖表圖表2929：高空作業平臺后周期市場應用場景高空作業平臺后周期市場應用場景 資料來源：2021 年建筑涂料市場回顧及 2022 年發展展望，中郵證券研究所 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 83%84%86%82%86%78%92%63%50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%美國英國澳大利亞加拿大法國德國日本中國393965285948816502004006008001,0

54、001,200總數（萬套）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 2 2.2.2.2.2“經濟經濟+安全安全”雙重驅動，高空設備迭代需求明確雙重驅動，高空設備迭代需求明確 我國建筑行業從業人數持續減少，人工成本持續上升我國建筑行業從業人數持續減少，人工成本持續上升。2021 年國內建筑行業從業人數為5283 萬人，YOY-1.6%，較 2018 年減少 280 萬人；2012-2020 年建筑單位就業人員平均工資水平由約 4 萬元/年上漲至約 7 萬元/年，建筑人員單位成本直線上升。隨著國內人口老齡化加重，勞動力缺口逐步擴大導致單位勞動成本抬升，預計將在中長期內加重建筑行業負擔。高空作業平臺具

55、備經濟適用性，可有效替代傳統建筑設備。高空作業平臺具備經濟適用性，可有效替代傳統建筑設備。相較于手腳架等傳統建筑設備，高空作業平臺經濟優勢明顯。每臺高空設備僅需 1 人操控，可降低 2/3 人工成本，施工時間有效縮短，替換后單臺設備可降低租賃成本約 280 萬元。從經濟性的角度出發，高空作業設備的普及已經成為國內建筑行業發展的必然趨勢。圖表圖表3030：2 2016016-20212021 年國內建筑從業人數及增速年國內建筑從業人數及增速 圖表圖表3131：2 2012012-20202020 年國內建筑年國內建筑業業人員平均工資人員平均工資 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：i

56、FinD，中郵證券研究所 圖表圖表3232：腳手架和高空作業平臺對比腳手架和高空作業平臺對比 對比項目 傳統手腳架 高空作業平臺 設備需求量 100 副 100 臺 每臺設備需求人數 3 人（1 人施工，2 人輔助）1 人 施工時間 4 個月 少于 4 個月(節約安裝時間)設備租賃費 100 元/月，合計 4 萬 3000 元/月，合計 120 萬 人工費（5000/人/月）600 萬 200 萬 設備租賃總費用 604 萬 320 萬 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 高空墜落事故占比過半，安全法規推動專業高空設備普及高空墜落事故占比過半，安全法規推動專業高空設備普及。在全國房屋市政工程安

57、全事故中，高空墜落事故次數占比高達 52%。為督促企業安全施工和生產，國家出臺安全生產相關條例進行監督和整改，對安全設施和條件不符合國家規定的單位進行處罰，倡導企業加大安全生產的資金投入，更新應用先進安全生產工藝和技術裝備。相較傳統吊籃、手腳架等裝備，高空作業平臺技術更加先進，具有較強的可操作性和安全性，隨著國家安全法規和設備要求制度的進一步完善，高空作業平臺普及率有望得到提升。5,185 5,537 5,563 5,427 5,367 5,283-1.1%-1.6%-4%-2%0%2%4%6%8%4,9005,0005,1005,2005,3005,4005,5005,60020162017

58、2018201920202021建筑業從業人數（萬人）YOY40116667793647670965010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,0002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020國有建筑單位就業人員平均工資（元/年）其他建筑單位就業人員平均工資（元/年）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 圖表圖表3333：2021 2021 年全國房屋市政工程生產安全事故年全國房屋市政工程生產安全事故比重比重 圖表圖表3434：不同作業場景下不同作業場景下專業專業高空作業平臺高空作業平臺 資料來源：

59、公司公告，中郵證券研究所 資料來源：公司官網，中郵證券研究所 圖表圖表3535：國家安全生產相關條例國家安全生產相關條例 政策名稱 政策相關內容 中華人民共和國刑法 安全生產設施或者安全生產條件不符合國家規定，因而發生 重大傷亡事故或者成其他嚴重后果的，對直接負責的主管人員和其他直接責任人員，處三年以下有期徒刑或者拘役；情節特別惡劣的，處三年以上七年以下有期徒刑。全國安全生產專項整治三年行動計劃 企業要保證安全生產條件所必需的資金投入，嚴格落實安全技術設備設施改造等支持政策，加大淘汰落后力度，及時更新推廣應用先進適用安全生產工藝和技術裝備，提高安全生產保障能力。中華人民共和國安全生產法 加大對

60、安全生產資金、物資、技術、人員的投入保障力度，改善安全生產條件，提高安全生產水平，確保安全生產。生產經營單位未為從業人員提供符合國家標準或者行業標準的勞動防護用品的，責令期限改正，可以處五萬元以下的罰款；逾期未改正的，處五萬元以上二十萬元以下的罰款；情節嚴重的，責令停產停業整頓；構成犯罪的，依照刑法有關規定追究刑事責任。資料來源：各政府官網，中郵證券研究所 2 2.2.3.2.3 高空作業設備租用模式占據主流高空作業設備租用模式占據主流 相較直接采購高空作業設備，租賃模式具備靈活性和性價比高的雙重優勢相較直接采購高空作業設備，租賃模式具備靈活性和性價比高的雙重優勢。由于高空作業設備采購單價較高

61、，大量采購帶來的高額成本將掣肘建筑企業發展。以英美等發達國家為例，采購單臺高空作業平臺的回收周期長達 31-50 個月不等，其中西班牙更是長達 97 個月。而租賃模式可自由選擇日租或月租模式，靈活程度較高，且租用單價低廉，具備較高的性價比。預計隨著國內建筑市場改造維護需求的釋放，高空設備租用模式將進一步得到推廣。52.2%15.2%7.5%7.3%5.9%11.9%高空墜落事故物體打擊事故起重傷害事故坍塌事故機械傷害事故其他事故 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 圖表圖表3636：各國各國采購采購高空作業高空作業設備平均設備平均回本周期回本周期 圖表圖表3737：各類型高空作業平臺租用價

62、格各類型高空作業平臺租用價格 資料來源：IPAF，中郵證券研究所 資料來源：大黃蜂官網，中郵證券研究所 2.3 2.3 多重利好推動多重利好推動租賃商租賃商擴容擴容，市場規模有望突破市場規模有望突破 300300 億億 高空作業平臺租賃業務能夠提供豐厚盈利空間，高空作業平臺租賃業務能夠提供豐厚盈利空間，驅動驅動租賃商租賃商主動擴大梯隊規模。主動擴大梯隊規模。以建筑設備租賃為主業的志特新材、建設機械和華鐵應急為例，近年毛利率和凈利率均保持在較高水平：2021 年三家公司毛利率分別為 32.5%/35.0%/51.6%，凈利率分別為 11.8%/7.9%/23.0%。由于購置設備成本較高，建筑企業

63、傾向于性價比更高的租賃模式，加之全球高空作業平臺全球高空作業平臺均價均價逐漸回落至合理區間逐漸回落至合理區間，為搶占市場為搶占市場空間空間，國內國內租賃商租賃商借機借機加大擴容力度加大擴容力度，高空設備租用比重因此逐年攀升，2021 年已達到 82.9%，較 2019 年上升1.8 個pct。圖表圖表3838：2 2016016-20212021 年頭部建筑設備租賃公司毛利率年頭部建筑設備租賃公司毛利率 圖表圖表3939：2 2016016-20212021 年頭部建筑設備租賃公司年頭部建筑設備租賃公司凈利率凈利率 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 3

64、1414348495097020406080100120美國法國英國意大利北歐德國西班牙高空作業平臺回本周期（月）200600610600010020030040050060070010米剪叉14米電動曲臂 20米柴油直臂 16米越野剪叉租用價格（元/日）32.45%35.00%51.62%0%10%20%30%40%50%60%70%80%201620172018201920202021志特新材建設機械華鐵應急11.82%7.93%22.99%0%5%10%15%20%25%30%35%40%201620172018201920202021志特新材建設機械華鐵應急 請務必閱讀正文之后的免責條

65、款部分 20 圖表圖表4040：2 2018018-20212021 年國內高空作業平臺租賃市場占比年國內高空作業平臺租賃市場占比 圖表圖表4141：全球高空作業平臺市場均價走勢全球高空作業平臺市場均價走勢 資料來源：觀研天下，中郵證券研究所 資料來源：產業信息網，觀研報告網，中郵證券研究所 20252025 年國內高空作業平臺租賃市場將年國內高空作業平臺租賃市場將突破突破 300300 億元。億元。以美國高空成熟市場模式為參考，國內高空作業平臺租賃行業將呈現以下特點：由于前期市場總保有量基數較小，因此呈現高增速狀態。隨著主流租賃商持續擴容，梯隊 規 模 增 速 有 所 放 緩，預 計2022

66、-2025年 國 內 高 空 作 業 平 臺 總 保 有 量 為51.89/70.06/91.07/118.40 萬臺；租賃市場繼續保持主流趨勢，租賃比重將上升至90%的水平，預計2022-2025 年國內租賃商設備保有量為 44.11/60.95/81.06/106.56 萬臺；中短期內主流租賃廠商持續擴容，設備出租率將繼續保持在 85%-90%左右水平；隨著租賃商設備保有量增加，設備的租賃價格將繼續下降，但是高出租率和保有量將對沖出租單價下降帶來的不利影響。綜合以上因素，我們預計 2022-2025 年國內高空作業平臺租賃市場規模將分別為129.67/179.57/233.91/304.6

67、3 億元。圖表圖表4242：國內高空作業平臺市場規模測算國內高空作業平臺市場規模測算 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 設備保有量(萬臺)38.44 51.89 70.06 91.07 118.40 租賃設備保有量(萬臺)31.88 44.11 60.95 81.06 106.56 租賃市場占比 82.9%85.0%87.0%89.0%90.0%設備出租率 85%87%88%87%87%設備租賃均價(元/天)110 109 108 107 106 租賃市場規模（億元）92.40 129.67 179.57 233.91 304.63 資料來源：中郵證券研究所 7.812

68、.092231.8882.11%81.14%82.09%82.94%80%81%81%82%82%83%83%84%0510152025303540452018201920202021總保有量（萬臺）租賃市場保有量（萬臺）租賃市場占比3.72 3.58 3.46 3.36 3.24 3.13 3.02 0.00.51.01.52.02.53.03.54.02015201620172018201920202021全球高空作業平臺市場均價(萬美元/臺)請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 3 3 輕資產模式助力公司擴容增益輕資產模式助力公司擴容增益 3.1 3.1 輕資產模式輕資產模式為公司為公

69、司發展減輕負重發展減輕負重 通過通過打造“大黃蜂”品牌推廣打造“大黃蜂”品牌推廣高空作業平臺業務高空作業平臺業務，經營效率和盈利能力持續提升經營效率和盈利能力持續提升。2021 年總資產周轉率為 0.29 次，較 2018 年上升 93%；2021 年公司 ROE/ROA 分別為 13.43%/6.70%，較2018年分別上升15.38/4.41個pct。2022年上半年，公司高空作業平臺租賃收入為7.56億元，占比高達 52.46%，成為公司收入的主要來源。受高空設備租賃業務利好影響，公司近年持續擴大設備梯隊規模，截至 2022 年上半年設備保有量已上升至 5.9 萬臺，占租賃市場比重逐漸增

70、大。圖表圖表4343：布局高空作業平臺后公司經營周轉能力變布局高空作業平臺后公司經營周轉能力變化化 圖表圖表4444：布局高空作業平臺后公司盈利水平變化布局高空作業平臺后公司盈利水平變化 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 圖表圖表4545：2 2020020-2022H12022H1 公司公司高空作業平臺高空作業平臺收入收入及占比及占比 圖表圖表4646：2 2020020-2022H12022H1 公司公司高空作業平臺保有量及占比高空作業平臺保有量及占比 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 輕資產模式助力公司輕資產

71、模式助力公司改善資產負債結構改善資產負債結構。由于高空作業平臺租賃行業屬于重資產行業，核心成本為保有設備的折舊成本。隨著業務規模的持續擴張，資產負債率將逐漸攀升，為公司經營帶來負擔。為此公司啟動輕資產經營模式，在維持經營效率的前提下，通過引入外部資金合(18.2)(11.3)3.8 8.1 5.4 11.1 0.16 0.14 0.15 0.20 0.24 0.29 0%5%10%15%20%25%30%35%-20-15-10-5051015201620172018201920202021經營性活動現金流凈額(億元）總資產周轉率3.9%6.7%4.84%13.43%-4%-2%0%2%4%6

72、%8%10%12%14%16%18%201620172018201920202021ROAROE4.73 10.94 7.56 31.05%41.95%52.46%0%10%20%30%40%50%60%024681012202020212022H1高空作業平臺租賃收入(億元)占比20,000 47,000 59,000 9.09%14.74%0%2%4%6%8%10%12%14%16%010000200003000040000500006000070000202020212022H1高空作業平臺保有量(臺)占租賃市場比重 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 作方，有效解決設備租賃行業依賴

73、大量資金投入的劣勢，實現經營規模突破性增長。圖表圖表4747：布局高空作業平臺后布局高空作業平臺后公司資產負債率變化公司資產負債率變化 圖表圖表4848：2 2021021 年公司成本構成年公司成本構成 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 3 3.2.2 加快合作模式落地，解決融資成本較高問題加快合作模式落地，解決融資成本較高問題 2021 年公司輕資產模式創造收入突破 1.2 億元。作為民營租賃企業，公司融資成本高于國有同業公司，因此公司會主動選擇國企、地方城投等具備國資背景的企業作為合作伙伴成立合資公司，由合資公司購買設備，公司提供運營管理服務，利用國有

74、企業融資成本較低的優勢，加快業務規模擴充節奏。2021 年公司與熱聯集團成立合資公司熱聯華鐵，公司持股比例為 49%，由熱聯集團負責融資并購買設備，公司負責租賃設備的運營工作，雙方約定三年投入不少于 30億元購買設備。2022 年9 月公司宣布將投資4900 萬元與東陽城投成立合資公司，計劃未來管理資產規模不低于 15 億元。借助熱聯華鐵的輕資產合作經驗，公司在高空作業平臺板塊重點推進輕資產“轉租”模式，通過資金方出資購買設備，以一定價格轉租給公司，由公司進行二次出租。2022 年公司與徐工廣聯達成輕資產合作，合作模式包括但不限于委托運營管理、轉租等形式。同年公司與蘇銀金租進行經營性融資租賃業

75、務合作，繼續探索多樣化輕資產合作模式。2022 年上半年徐工廣聯和蘇銀金租分別新增轉租設備 1539 臺和 534 臺，隨著市場需求逐步回升，后續設備投入節奏有望進一步加快。25.2%38.3%33.9%60.7%49.7%61.3%0%10%20%30%40%50%60%70%201620172018201920202021資產負債率39.44%29.21%9.70%9.47%10.22%1.96%折舊成本施工成本租賃成本維修成本運輸成本生產成本 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23 圖表圖表4949：公司輕資產合作經營模式公司輕資產合作經營模式 資料來源：公司公告整理，中郵證券研究所 4

76、 4 線上線下雙重布局，加快數字網絡化進程線上線下雙重布局，加快數字網絡化進程 4.1 4.1 深化深化線下網點線下網點布局布局，集中服務中小客戶，集中服務中小客戶 在租賃行業中，觸達客戶和服務客戶能力至關重要，是提升資產出租率、增加客戶粘度的重要支撐。截至 2021 年，公司已在北京、鄭州、南京、杭州、福州、深圳、武漢、長沙、南寧、成都等全國重點城市設立 50 余個大型倉儲基地，150 余個運營中心、服務 400 余個城市，通過建立完善的營銷網絡布局，在全國范圍內進一步擴展服務半徑，并減少運輸成本。公司在每個網點配備專項人員，充分了解前端業務需求，以便快速響應訂單，為租賃業務打造核心競爭力。

77、圖表圖表5050：公司全國線下網點布局模式公司全國線下網點布局模式 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 網點布局可網點布局可增強中小客戶粘性，增強中小客戶粘性，為為 T To o C C 業務業務賦能賦能。從回款角度出發，大型客戶較為強勢，回款能力較差，而中小型客戶業務模式較為靈活，周轉能力較強，回款及時且穩定；從租金角度出發，大客戶議價能力較高，單筆業務利潤空間較小。而中小型客戶由于租用周期較短，日均租賃價格較高，盈利能力更強。因此相較 To B 業務，To C 業務現金流和利潤表現更優，公司高空作業平臺租賃業務重點拓展方向為中小客戶。得益于全國網點布

78、局和良好的服務口碑，“大黃蜂”品牌效應逐漸顯現。截至 2022 年 8 月，公司中小客戶數量占比已超過 99%，營收占比超過 78%，有望持續推動公司盈利質量提升。圖表圖表5151：公司各類客戶數量占比公司各類客戶數量占比 圖表圖表5252：公司各類客戶公司各類客戶營收占比營收占比 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 注：累計簽訂合同金額為 10 萬以下的為小客戶，10-50 萬的為中客戶，50 萬以上的為大客戶 4 4.2.2 數字化數字化轉型轉型賦能賦能業務發展，流程優化提升經營效率業務發展，流程優化提升經營效率 為配合公司全國線下渠道服務，對網點進行量

79、化考核，公司推出業務 APP“華鐵大黃蜂”和內部管理 APP“大黃蜂擎天”，細化物流管理等功能，實現業務流程跟蹤，為零配件全生命周期管理打下基礎。自主研發自主研發“擎天”系統“擎天”系統，實現，實現管理管理效率最大化。效率最大化。通過數字化轉型賦能業務發展，是公司增長的重要支撐。公司數字化團隊積極打造“擎天系統”，能夠有效協同各職能部門和業務中心。在資產管理方面，公司能夠實現設備的全生命周期管理，通過物聯網技術遠程實時掌控設備狀態，確保公司資產安全；在業務管理方面，公司不斷推進工作節點的標準化、“結算+財務”數據化，實現業務全鏈條的高效數字管理。數字智能化系統為公司設備管控、流程優化以及風險管

80、控提供了強有力的支撐，目前公司采購環節和業務環節已實現 100%線上化。聯合螞蟻鏈推出可信終端聯合螞蟻鏈推出可信終端 T T-boxbox，推動租賃輕資產模式，推動租賃輕資產模式。在平臺化建設方面，公司與螞蟻鏈展開合作，聯合研發了國內首款工程機械可信終端T-box，雙方基于公司自主研發的T-box 收集設備數據，將 IOT 物聯網技術和區塊鏈技術相結合，借助區塊鏈的不可篡改性和可追溯性建立可信設備追蹤信任體系，致力于推動行業數字化發展，打造設備租賃的全新業務模式。在線率和數據傳輸速度均顯著提升，可實時掌控設備的定位、舉升次數、載荷、剩余電量、開機時長等信息，為平臺化建設提供重要支撐。91.27

81、%7.88%0.85%小客戶中客戶大客戶41.02%37.59%21.39%小客戶中客戶大客戶 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25 圖表圖表5353：“擎天”數字系統覆蓋全業務流程“擎天”數字系統覆蓋全業務流程 圖表圖表5454：T T-boxbox 功能及衍生場景功能及衍生場景 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 截至2021年，公司高空作業平臺中后臺設備管理效率提升35%，電子簽約的比率提升至99%，應收賬款回款率提升 20%，合同簽約時間大幅縮短。我們預計隨著公司智能系統的迭代，系統環節不斷得到優化，系統賦能效果將持續提升。4 4.3.3 激勵機制

82、激勵機制全面全面覆蓋，助力公司持續發展覆蓋，助力公司持續發展 公司通過股票、期權、員工持股計劃等方式，對公司員工（董事、核心高管、技術和業務人員等）主導實施激勵方案，以收入或者利潤作為考核目標，充分調動和發揮員工積極性。公司分別在 2018/2019/2020 年授予公司董事、高管以及核心技術和業務人員 40/62/159 人股票激勵 3075/2226/2335 萬股，對應年度的考核目標均已實現。2021 年公司共實施兩期股權激勵計劃，分別授予 812/45 人 4466/1566 萬份股票期權，其中部分已行權。同年 9 月，公司發起員工持股計劃，共激勵不超過 100 人，該項員工持股計劃已

83、在 2021 年12 月完成購買。同時，公司還形成了“商機分享-利益分成”機制，通過給予商機提供者一定比例的分成，充分激發員工在內部共享商機的積極性，目前已經獲得較好的成效。2022 年上半年，線索平臺共通過中臺自主營銷、內部商機分享、400 電話、小程序等渠道收到 3581 單，有效線索占比達92.46%，成功轉化比例達 32.11%，累計創造營收超過 1000 萬元。圖表圖表5555：公司歷次激勵計劃公司歷次激勵計劃 公告日期 激勵形式 數量(萬股)人數 占比 考核目標 2018/6/5 股票 3075 40 3.41%2018/2019 年凈利潤不低于 0.5/0.6 億元 2019/1

84、1/21 股票 2226.32 62 2.47%2019/2020 年凈利潤不低于 2.6/3.0 億元 2020/9/24 股票 2334.81 159 2.59%2020/2021 年凈利潤不低于 3.0/3.3 億元 2021/6/22 期權 4465.94 812 4.95%2021-2022 年累計營收不低于 51.24 億元；2021-2023 年累計營收不低于 93.09 億元；2021-2024 年累計營收不低于 151.68 億元。2021/12/22 期權 1566 45 1.74%2022 年營收不低于 29.89 億元；2022-2023 年累計營收不低于 71.74

85、億元；2022-2024 年累計營收不低于 130.33 億元。2021/12/11 員工持股計劃 1457.63 100 1.62%資料來源：公司公告，中郵證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26 5 5 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 5 5.1.1 收入預測收入預測 我 們 預我 們 預 計 公 司計 公 司20222022-20242024年 營 業 總 收 入年 營 業 總 收 入 分 別 為分 別 為35.6135.61/46.5046.50/59.059.0億 元億 元，YOYYOY+36.60%36.60%/+/+30.58%30.58%/+/+27.06%27

86、.06%：1）高空作業平臺：預計 2022-2024 年營業總收入分別為 17.56/25.18/34.32 億元，YOY+60.51%/+43.39%/+36.30%：根 據 上 文 測 算，預 計 2022-2024 年 國 內 高 空 作 業 平 臺 租 賃 市 場 保 有 量 為44.11/60.95/81.06 萬臺，YOY+38.4%/+38.2%/+33.0%；2022-2024 年高空作業平臺租賃市場規模為 129.67/179.57/233.91 億元，YOY+40.3%/+38.5%/+30.3%。由于高空設備租賃市場呈現頭部集中趨勢，頭部公司設備保有量增速將超過市場平均水

87、平。公司重點打造將高空平臺業務，在輕資產模式加持下設備梯隊規模將大幅上升。預計公司2022-2024 年設備保有量分別為7.54/10.82/14.74 萬臺，YOY+60.5%/+43.4%/+36.3%，市場占有率分別為 17.1%/17.7%/18.2%。若公司產品價格保持穩定，收入增速與梯隊規模增速保持同步。2）建筑支護設備租賃服務：建筑支護安全設備租賃業務為公司核心傳統業務，增長速度保持 穩 定。預 計2022-2024年 營 業 總 收 入 分 別 為15.12/17.95/20.89億 元，YOY+22.33%/+18.72%/+16.38%。3）地下維修維護工程：在先進工法加持

88、下公司地下維修維護業務將保持穩定增長，預計2022-2024 年營業總收入分別為 2.93/3.37/3.88 億元，YOY+15.00%/15.00%/15.00%。5 5.2.2 利潤預測利潤預測 預計公司 2022-2024 年毛利率為 50.66%/51.16%/51.16%，考慮公司各項業務經營穩健，毛利率整體保持平穩：1）高空作業平臺：公司數字化管理帶來的降本增效有效對沖行業均價下行帶來的損益，預計 2022-2024 年毛利率為 51.00%/52.00%/52.00%。2）建筑支護設備租賃服務：傳統核心業務經營相對穩健，預計 2022-2024 年毛利率為50.00%/50.0

89、0%/50.00%。3）地下維修維護工程：業務規模相對較小，工法優勢為業務帶來穩定盈利，預計 2022-2024 年毛利率為 52%/51%/50%。圖表圖表5656：盈利預測盈利預測 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 高空作業平臺 4.73 10.94 17.56 25.18 34.32 YOY-131.03%60.51%43.39%36.30%毛利率 53.93%51.62%51.00%52.00%52.00%請務必閱讀正文之后的免責條款部分 27 建筑支護設備租賃 8.42 12.36 15.12 17.95 20.89

90、 YOY-46.85%22.33%18.72%16.38%毛利率 58.02%51.40%50.00%50.00%50.00%地下維修維護工程 1.88 2.55 2.93 3.37 3.88 YOY-35.64%15.00%15.00%15.00%毛利率 50.00%53.61%52%51%50%公司營業收入公司營業收入 15.24 26.07 35.61 46.50 59.09 YOYYOY 32.11%71.02%36.60%30.58%27.06%毛利率毛利率 53.93%51.62%50.66%51.16%51.16%歸母凈利潤歸母凈利潤 3.23 4.98 6.10 8.81 11

91、.75 YOYYOY 17.09%54.31%22.55%44.34%33.38%EPSEPS（元）（元）0.23 0.36 0.44 0.63 0.85 資料來源：公司數據，中郵證券研究所 6 6.3.3 投資建議投資建議 我們采用相對估值法對公司進行估值，選取高空作業平臺制造商浙江鼎力、鋁模板租賃龍頭志特新材作為可比公司。截至 2022 年 11 月 18 日，根據 iFinD 一致預期和中郵證券研究所預測，2022E-2024E 可比公司平均 PE 分別為 24.4X/18.2X/13.9X。未來公司將繼續探索輕資產租賃模式，重點打造高空作業平臺業務，隨著公司數字智能化改革和全國網點渠道

92、布局的進一步落地，經營效率將得到全面提升。預計公司 2022-2024 年 PE 分別為15.3X/10.6X/8.0X，低于可比公司平均水平。我們看好公司在國內建筑設備租賃需求增長下高空作業平臺業務、建筑支護設備租賃業務、地下維修維護工程將迎來發展機遇，首次覆蓋給予“推薦”評級。圖表圖表5757：可比公司估值可比公司估值 股票代碼股票代碼 公司公司 收盤價收盤價（元（元）市值市值 （億元（億元）EPSEPS PEPE 21A21A 22E22E 23E23E 24E24E 21A21A 22E22E 23E23E 24E24E 300986.SZ 志特新材 34.22 56.08 1.53

93、1.34 1.85 2.59 23.45 26.79 19.39 13.84 603338.SH 浙江鼎力 50.61 253.00 1.75 2.3 2.97 3.65 44.06 22.05 17.02 13.85 平均 33.76 24.42 18.21 13.85 603300.SH 華鐵應急 6.83 93.52 0.36 0.44 0.63 0.85 18.78 15.32 10.62 7.96 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 注：浙江鼎力 22-24 年 EPS 均來自 iFinD 一致預測，志特新材/華鐵應急 22-24 年 EPS 為中郵證券研究所預測。6 6 風險提示

94、風險提示 設備租賃設備租賃市場市場需求需求不及預期不及預期：設備租賃行業與下游建筑業強相關，若國內基礎設施建設景氣度下降，社會固定資產投資放緩，導致行業需求下行，市場擴張或不及預期；全國網點渠道布局不及預期：全國網點渠道布局不及預期：若公司因資金壓力等原因導致全國網點和銷售渠道布局不及預期，將會導致客戶服務滿意度下降，進而影響整體租金收入；設備租賃價格大幅下滑設備租賃價格大幅下滑：若設備租賃行業頭部公司通過價格戰搶占市場份額，行業均價將出現下降，公司收入和利潤或將受到影響。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 28 table_FinchinaDetail 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務

95、比率 財務報表財務報表(百萬元百萬元)2021A 2022E 2023E 2024E 主要財務比率主要財務比率 2021A 2022E 2023E 2024E 利潤表利潤表 成長能力成長能力 營業收入營業收入 2,606.86 3,561.25 4,650.24 5,908.82 營業收入 71.02%36.61%30.58%27.06%營業成本 1,261.15 1,757.14 2,271.28 2,886.10 營業利潤 45.14%23.87%50.69%29.30%稅金及附加 10.08 13.76 17.97 22.84 歸屬于母公司凈利潤 54.31%22.52%44.34%33

96、.38%銷售費用 220.21 337.33 392.82 499.13 獲利能力獲利能力 管理費用 141.79 231.10 252.94 321.40 毛利率 51.62%50.66%51.16%51.16%研發費用 57.33 99.72 102.26 129.94 凈利率 19.11%17.14%18.94%19.89%財務費用 190.40 209.24 227.09 249.84 ROE 13.43%12.74%17.20%20.62%資產減值損失 0.00 -100.00 -150.00 -200.00 ROIC 8.68%9.82%12.60%14.89%營業利潤營業利潤 6

97、99.83 866.91 1,306.33 1,689.09 償債能力償債能力 營業外收入 3.57 5.71 7.99 10.39 資產負債率 61.34%56.09%56.86%56.47%營業外支出 4.70 7.53 10.54 13.70 流動比率 0.79 1.03 1.10 1.22 利潤總額利潤總額 698.69 865.09 1,303.78 1,685.78 營運能力營運能力 所得稅 99.45 129.76 229.47 252.87 應收賬款周轉率 1.47 1.43 1.41 1.38 凈利潤凈利潤 599.25 735.33 1,074.32 1,432.92 存貨

98、周轉率 94.15 99.13 96.57 98.32 歸母凈利潤歸母凈利潤 498.13 610.32 880.94 1,174.99 總資產周轉率 0.29 0.31 0.36 0.41 每股收益（元）每股收益（元）0.36 0.44 0.63 0.85 每股指標（元）每股指標（元）資產負債表資產負債表 每股收益 0.36 0.44 0.63 0.85 貨幣資金 137.94 160.01 197.51 196.55 每股凈資產 2.67 3.45 3.69 4.11 交易性金融資產 0.00 0.00 0.00 0.00 估值比率估值比率 應收票據及應收賬款 2,158.74 2,947

99、.90 3,788.49 4,904.70 PE 18.78 15.32 10.62 7.96 預付款項 20.69 35.88 41.82 56.03 PB 2.52 1.95 1.83 1.64 存貨 37.17 34.68 61.62 58.57 流動資產合計流動資產合計 2,576.63 3,447.77 4,343.72 5,552.25 現金流量表現金流量表 固定資產 2,818.83 3,378.83 3,858.83 4,458.83 凈利潤 599.25 735.33 1,074.32 1,432.92 在建工程 36.45 56.45 77.45 101.45 折舊和攤銷

100、526.79 -53.83 -73.52 -93.67 無形資產 8.69 7.20 5.59 4.04 營運資本變動-254.31 -781.17 -251.21 -598.74 非流動資產合計非流動資產合計 7,989.55 8,604.22 9,139.83 9,724.97 其他 233.24 292.72 355.69 422.72 資產總計資產總計 10,566.18 12,052.00 13,483.55 15,277.22 經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額 1,104.96 193.05 1,105.28 1,163.23 短期借款 912.30 912.30 912.30

101、 912.30 資本開支-680.12 -571.70 -473.21 -576.81 應付票據及應付賬款 877.43 1,172.57 1,515.11 1,932.17 其他 76.74 -72.61 -117.49 -87.53 其他流動負債 1,486.95 1,259.71 1,524.41 1,718.11 投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額-603.38 -644.32 -590.69 -664.35 流動負債合計流動負債合計 3,276.68 3,344.58 3,951.82 4,562.58 股權融資 26.63 587.12 0.00 0.00 其他 205.00 2

102、05.00 205.00 205.00 債務融資 89.10 210.00 300.00 350.00 非流動負債合計非流動負債合計 3,204.96 3,414.96 3,714.96 4,064.96 其他-613.36 -323.78 -777.09 -849.84 負債合計負債合計 6,481.64 6,759.54 7,666.78 8,627.54 籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額-497.62 473.34 -477.09 -499.84 股本 902.55 1,387.59 1,387.59 1,387.59 現金及現金等價物凈增加現金及現金等價物凈增加額額 3.96 22

103、.08 37.50 -0.96 資本公積金 1,430.98 1,533.07 1,533.07 1,533.07 未分配利潤 1,373.81 1,778.05 1,976.85 2,375.59 少數股東權益 375.49 500.49 693.87 951.80 其他 1.70 93.25 225.39 401.64 所有者權益合計所有者權益合計 4,084.54 5,292.45 5,816.77 6,649.69 負債和所有者權益總計負債和所有者權益總計 10,566.18 12,052.00 13,483.55 15,277.22 資料來源：公司公告，中郵證券研究所 請務必閱讀正文

104、之后的免責條款部分 29 中郵證券投資評級說明中郵證券投資評級說明 投資評級標準 類型 評級 說明 報告中投資建議的評級標準：報告發布日后的 6 個月內的相對市場表現，即報告發布日后的 6 個月內的公司股價（或行業指數、可轉債價格）的漲跌幅相對同期相關證券市場基準指數的漲跌幅。市場基準指數的選?。篈 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；可轉債市場以中信標普可轉債指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 推薦 預期個股相對同期基準指數漲幅在 20%以上 謹慎推薦 預期個股相對同期基準指數漲幅在 10%與 20%之間

105、 中性 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 回避 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%以下 行業評級 強于大市 預期行業相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期行業相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 弱于大市 預期行業相對同期基準指數漲幅在-10%以下 可轉債 評級 推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 10%以上 謹慎推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 5%與 10%之間 中性 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%與 5%之間 回避 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%以下 分析師聲明分析師聲明 撰寫此報告的分析師（一人或多人）承諾本機構、本人以

106、及財產利害關系人與所評價或推薦的證券無利害關系。本報告所采用的數據均來自我們認為可靠的目前已公開的信息，并通過獨立判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公平，報告結論不受本公司其他部門和人員以及證券發行人、上市公司、基金公司、證券資產管理公司、特定客戶等利益相關方的干涉和影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 中郵證券有限責任公司（以下簡稱“中郵證券”）具備經中國證監會批準的開展證券投資咨詢業務的資格。本報告信息均來源于公開資料或者我們認為可靠的資料，我們力求但不保證這些信息的準確性和完整性。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價，中郵證券不對因使用本報告的內容而導致的損

107、失承擔任何責任?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策。中郵證券可發出其它與本報告所載信息不一致或有不同結論的報告。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且不予通告。中郵證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者計劃提供投資銀行、財務顧問或者其他金融產品等相關服務。證券期貨投資者適當性管理辦法于2017年 7月1日起正式實施，本報告僅供中郵證券客戶中的專業投資者使用，若您非中郵證券客戶中的專業投資者，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司不會因接收人收到、閱讀或關注

108、本報告中的內容而視其為專業投資者。本報告版權歸中郵證券所有，未經書面許可，任何機構或個人不得存在對本報告以任何形式進行翻版、修改、節選、復制、發布，或對本報告進行改編、匯編等侵犯知識產權的行為，亦不得存在其他有損中郵證券商業性權益的任何情形。如經中郵證券授權后引用發布，需注明出處為中郵證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節或修改。中郵證券對于本申明具有最終解釋權。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 30 公司簡介公司簡介 中郵證券有限責任公司，2002 年 9 月經中國證券監督管理委員會批準設立，注冊資本 50.6 億元人民幣。中郵證券是中國郵政集團有限公司絕對控股的證券類金融子公司

109、。中郵證券的經營范圍包括證券經紀、證券投資咨詢、證券投資基金銷售、融資融券、代銷金融產品、證券資產管理、證券承銷與保薦、證券自營和與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問等。中郵證券目前已經在北京、陜西、深圳、山東、江蘇、四川、江西、湖北、湖南、福建、遼寧、吉林、黑龍江、廣東、浙江、貴州、新疆、河南、山西等地設有分支機構。中郵證券緊緊依托中國郵政集團有限公司雄厚的實力，堅持誠信經營，踐行普惠服務，為社會大眾提供全方位專業化的證券投、融資服務，幫助客戶實現價值增長。中郵證券努力成為客戶認同、社會尊重，股東滿意，員工自豪的優秀企業。業務簡介業務簡介 證券經紀業務 公司經中國證監會批準，開展證券經紀業

110、務。業務內容包括：證券的代理買賣；代理證券的還本付息、分紅派息；證券代保管、鑒證；代理登記開戶；公司為投資者提供現場、自助終端、電話、互聯網、手機等多種委托通道。公司開展網上交易業務已經中國證監會核準。公司全面實行客戶交易資金第三方存管。目前存管銀行有：中國郵政儲蓄銀行、中國工商銀行、中國農業銀行、中國銀行、中國建設銀行、交通銀行、民生銀行、興業銀行、招商銀行、北京銀行、華夏銀行。證券自營業務 公司經中國證監會批準，開展證券自營業務。使用自有資金和依法籌集的資金，以公司的名義開設證券賬戶買賣依法公開發行或中國證監會認可的其他有價證券的自營業務。自營業務內容包括權益類投資和固定收益類投資。證券投資咨詢業務 公司經中國證監會批準開展證券投資咨詢業務。為證券投資者或客戶提供證券投資的相關信息、分析、預測或建議。證券投資基金銷售業務：公司經中國證監會批準開展證券投資基金銷售業務。代理發售各類基金產品，辦理基金份額申購、贖回等業務。證券資產管理業務：公司經中國證監會批準開展證券資產管理業務。證券承銷與保薦業務：公司經中國證監會批準開展證券承銷與保薦業務。財務顧問業務：公司經中國證監會批準開展財務顧問業務。