【研報】狂犬病疫苗行業上市公司添新兵為什么康華生物值得關注？-20200206[18頁].pdf

《【研報】狂犬病疫苗行業上市公司添新兵為什么康華生物值得關注？-20200206[18頁].pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《【研報】狂犬病疫苗行業上市公司添新兵為什么康華生物值得關注？-20200206[18頁].pdf（18頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 1 事件事件：證監會官網顯示：2020 年 1 月 16 日，康華生物 IPO 過會。 康華生物成立于 2004 年 4 月，主營疫苗的研發、生產及銷售，其中 ACYW135 群腦膜炎球菌多糖疫苗于 2011 年實現銷售、凍干人用狂 犬病疫苗（人二倍體細胞）于 2014 年實現銷售。但公司目前銷售主 要來源為狂犬病疫苗，占比達 98.53%。公司 2018 年銷售額達 5.59 億元，凈利潤達 1.66.億元。 在中國狂犬病疫苗市場，主要產品均來自國內企業。在中國狂犬病疫苗市場，主要產品均來自國內企業。20162017 年， 全球四大疫苗巨頭僅有葛蘭素史克旗下疫苗公司 Chiron 銷售雞胚

2、細 胞狂犬病疫苗， 批簽發總量為 36.39 萬支， 占比不足 0.35%。 2017 年 度及 2018 年度， 國內人用狂犬病疫苗批簽發總量約為 7,800 萬劑及 6,700 萬劑，成大生物、寧波榮安、廣州諾誠等生產的 Vero 細胞狂 犬病疫苗，批簽發量合計占比超過 85%。 康華生物產品特色：為國內首個人二倍體細胞純化狂犬病疫苗?？等A生物產品特色：為國內首個人二倍體細胞純化狂犬病疫苗。人二 倍體細胞狂犬病疫苗被世界衛生組織稱為預防狂犬病的黃金標準疫 苗， 接種后可產生可靠的免疫應答，產生高滴度的中和抗體，無嚴重 的不良反應，是目前國內傳統狂犬病疫苗的有力補充，尤其適用于過 敏體質者、

3、老人及兒童等免疫力偏低的人群，同時，動物源細胞基質 狂犬病疫苗至人源細胞狂犬病疫苗是狂犬病疫苗行業發展的趨勢之 一，因而人二倍體細胞狂犬病疫苗具有相對廣闊的市場前景。2017 年 度及 2018 年度，公司凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細胞）批簽發 量為 99.51 萬劑及 223.21 萬劑， 批簽發量占比相對于 Vero 細胞狂 犬病疫苗較低。但公司產品增速較快， 2017 年度至 2018 年度，公 司產品批簽發量占比持續提高。公司人二倍體細胞狂犬病疫苗批簽發 占國內狂犬病疫苗批簽發比重由 2016 年的 0.5%增長至 2017 年的 1.28%，并于 2018 年達 3.34%。 以可

4、比公司視角，公司值得以可比公司視角，公司值得重點重點關注關注：2016 2018 年度，公司凍干 人用狂犬病疫苗（人二倍體細胞）與同行業可比公司成大生物同類疫 苗銷售收入均呈增長趨勢，公司增速（128.28%）大于成大生物增速 （9.53%） ，主要原因系公司產品投入市場時間較晚，前期處于市場開 拓期，銷售規模相對較小，隨著市場認可度的提升，銷售規模實現較 快增長。由于康華生物暫未公布 2019 年數據，即使假設 2019 年公司 增速與行業平均水平相當，主要參考 2018 年數據；以可比公司視角， 公司 2018 年凈利潤 1.66 億，招股書隱含估值水平低于成大生物，且 遠低于行業平均值。

5、預計可重點關注。 ,風險提示：風險提示：研發風險、競爭風險、政策風險、不良反應事件個案風險 Tabl e_Ti t l e 2020 年年 02 月月 06 日日 狂犬狂犬病病疫苗行業上市疫苗行業上市公司公司添新兵添新兵為什么為什么康華生物康華生物值得關注？值得關注？ Tabl e_BaseI nf o 新三板新三板策略報告策略報告 證券研究報告 諸海濱諸海濱 分析師 SAC 執業證書編號：S1450511020005 021-35082086 相關報告相關報告 AR（雄激素受體）藥物已進 入 III 期臨床前三板公 司 開拓藥業 申請港股上市 2020-01-19 2019 年咖啡市場熱度不

6、減： “你未唱罷我登場” 2020-01-18 新三板日報（新三板精選層 公開發行怎么審？或參考 IPO50 條，政策即將出爐） 2020-01-17 2020 年 01 月 16 日策略報告 2020-01-17 逆勢下的新亮點-新三板 2019 融資觀察 2020-01-15 2 新三板策略報告 內容目錄內容目錄 1. 康華生物產品特色：為國內首個人二倍體細胞純化狂犬病疫苗康華生物產品特色：為國內首個人二倍體細胞純化狂犬病疫苗 . 3 1.1. 研發壁壘高：疫苗從研發到使用需要較長時間. 4 1.2. 技術實力：公司疫苗產品主要核心技術均為自主研發 . 5 1.3. 產品安全性高： 人二倍

7、體細胞狂犬病疫苗被世界衛生組織稱為預防狂犬病的黃金標準疫 苗 . 6 1.4. 疫苗行業競爭格局 . 9 1.4.1. 狂犬病疫苗行業競爭主要來自國內企業 . 9 1.4.2. ACYW135 群腦膜炎球菌多糖疫苗競爭格局. 12 1.5. 公司經營情況及可比公司比較 . 12 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司主營業務分布. 3 圖 2：公司產品示例. 3 圖 3：公司股東結構. 4 圖 4：疫苗從研發到使用主要可以分為五大階段. 5 圖 5：公司人用狂犬病疫苗生產流程 . 5 圖 6：疫苗生產用細胞基質分為三類 . 7 圖 7：人二倍體細胞在疫苗生產使用中的優勢 . 8 圖 8：目前國內狂犬病

8、疫苗主流細胞基質仍為 Vero 細胞 . 8 圖 9：Vero 細胞的優勢 . 9 圖 10：國內人用狂犬病疫苗批簽發格局細分. 10 圖 11：人二倍體細胞狂犬病疫苗批簽發占比逐年提升 .11 圖 12：康華生物歷年收入及增速 . 13 圖 13：康華生物歷年凈利及增速 . 13 圖 14：康華生物歷年經營活動現金流量凈額. 13 圖 15：康華生物歷年毛利率與凈利率 . 13 圖 16：康華生物歷年償債能力. 13 圖 17：康華生物歷年應收賬款占收入比重 . 13 表 1：公司產品主要核心技術的具體情況 . 6 表 2：狂犬病疫苗廠商批簽發數據比較. 10 表 3：公司產品單價相對穩定.

9、11 表 4：ACYW135 群腦膜炎球菌多糖疫苗廠商批簽發比較 . 12 表 5：公司目前產品以內銷為主（主要單位：萬元）. 12 表 6：公司研發費用保持增長. 14 表 7：公司主要在研項目. 14 表 8：康華生物擬募集資金約 9.97 億元 . 14 表 9：康華生物狂犬病疫苗業務收入增速較高 . 15 表 10：康華生物狂犬病疫苗產品單價遠高于成大生物. 15 表 11：康華生物 ACYW135 群腦膜炎球菌多糖疫苗有價格優勢 . 15 表 12：可比公司數據比較. 15 3 新三板策略報告 1. 康華生物康華生物產品產品特色：特色：為為國內首個人二倍體細胞純化狂犬病疫苗國內首個人

10、二倍體細胞純化狂犬病疫苗 康華生物成立于 2004 年 4 月，主營疫苗的研發、生產及銷售，其中 ACYW135 群腦膜 炎球菌多糖疫苗于 2011 年實現銷售、凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細胞）于 2014 年實 現銷售，除上述兩種產品外并未進行其它疫苗產品的生產及銷售。證監會官網顯示：2020 年 1 月 16 日，康華生物 IPO 過會。 康華生物為綜合性研究、開發、經營一體化的疫苗生產企業，同時為目前國內首家上市銷售 人二倍體細胞狂犬病疫苗的疫苗生產企業。 圖圖 1：公司主營業務分布公司主營業務分布 資料來源：公司招股書；安信證券研究中心 公司產品作用與用途：接種疫苗后，可刺激機體產生

11、抗狂犬病病毒的免疫力，用于預防狂犬 ??；一般咬傷者于 0 天、3 天、7 天、14 天和 28 天各注射本疫苗 1 劑,全程免疫共注射 5 劑, 每劑 1.0ml。 圖圖 2：公司產品示例公司產品示例 資料來源：公司招股書；安信證券研究中心 王振滔先生直接持有公司 18.37%股權，王振滔先生持有奧康集團 69.23%股權并通過奧康 集團間接控制公司 21.44%股權，王振滔先生直接和間接累計控制公司 39.81%股權，為公 司控股股東、實際控制人。 凍干人用 狂犬病疫 苗（人二倍 體細胞） 98.53% ACYW135 群腦膜炎 球菌多糖 疫苗 1.47% 4 新三板策略報告 圖圖 3：公司

12、股東結構公司股東結構 資料來源：公司招股書；安信證券研究中心 公司系高新技術企業，自 2004 年成立至今先后被授予“博士后創新實踐基地” 、 “四川省誠 信企業”等榮譽稱號；公司凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細胞）先后被授予“國家重點新 產品” 、 “四川省戰略性新興產品”等榮譽稱號，與之相關的培養技術平臺獲得“國家高等技 術研究發展計劃（863 計劃） ”支持。通過多年來不斷的研發創新，除已經上市的 2 種疫苗 產品外，公司擁有“人用狂犬病疫苗（人二倍體細胞）固定化生物反應器培養工藝”等主要 在研項目 3 項。 1.1. 研發壁壘高研發壁壘高：疫苗從研發到使用疫苗從研發到使用需要較長時間需要

13、較長時間 我國疫苗從研發到使用主要可以分為五大階段，即研發階段、注冊階段、生產階段、流通階 段、使用階段。 疫苗研發階段一般 5 年至 10 年，具體分為實驗室研究、臨床前研究、臨床試驗。實驗室 研究階段為初期論證階段；臨床前研究階段進行動物安全性評價等， 通過后， 向藥品監管 部門申請臨床試驗， 取得藥物臨床試驗批件；臨床試驗階段分為 I、 II、 III 期三個研究階 段，通過 III 期臨床試驗驗證后，證實疫苗產品獲得預期臨床效果且安全性良好， 疫苗企業 方進行后續的藥品注冊申請工作。 疫苗注冊階段一般 3 年至 5 年， 疫苗企業將研發階段形成的所有資料遞交藥品監管部門申 報藥品注冊證

14、。 5 新三板策略報告 圖圖 4：疫苗從研發到使用主要可以分為五大階段疫苗從研發到使用主要可以分為五大階段 資料來源：公司招股書；安信證券研究中心 圖圖 5：公司公司人用狂犬病疫苗人用狂犬病疫苗生產流程生產流程 資料來源：公司招股書；安信證券研究中心 1.2. 技術實力：技術實力：公司疫苗產品主要核心技術均為自主研發公司疫苗產品主要核心技術均為自主研發 大體積生物反應器微載體規?；囵B、 擴增人二倍體細胞技術為生產人二倍體細胞狂犬病 疫苗的國內領先的技術。目前，由于 Vero 細胞具有細胞質量可有效控制、可使用生物反應 器大規模生產從而減少外源因子污染風險及疫苗生產成本低等方面的優點，以 Ve

15、ro 細胞培 養狂犬病病毒技術為狂犬病疫苗主流的生產技術。 2014 年度，國產自主研發的人二倍體細 胞狂犬病疫苗采用大體積生物反應器微載體規?；囵B、 擴增人二倍體細胞技術，經過中 檢院批簽發正式上市，打破了國內狂犬病疫苗一直采用動物細胞制備狂犬病疫苗的技術局限， 為國內狂犬病疫苗研制技術的里程碑。 6 新三板策略報告 公司疫苗產品主要核心技術均為自主研發。招股書顯示：發行人公司產品主要核心技術不存 在權屬糾紛或潛在糾紛。 根據科學技術部 863 計劃生物和醫藥技術領域辦公室出具的國家高技術研究發展計劃 （863 計劃）課題驗收結論書 ，公司承擔的“基于人二倍體細胞大規模培養病毒的技術研究

16、和產業化平臺建設”課題，開展了二倍體細胞 500L 大規模生物反應器的研究制造，并探討和 優化了應用該反應器進行細胞培養的工藝研究。該課題研究的反應器可明顯增加生產產能， 具有較好的應用前景，課題基本完成了預定的研究任務和考核目標，達到了國際水平。 表表 1：公司：公司產品主要核心技術的具體情況產品主要核心技術的具體情況 序序 號號 應用產品應用產品 主要核心技術主要核心技術 對 應 的對 應 的 專利專利 專利申專利申 請號請號 具體具體 來源來源 1 凍 干 人 用 狂 犬 病 疫 苗（人二倍 體細胞） 1、100L 大體積生物反應器微載體規?；囵B、擴增人二倍體細胞技 術。 充分克服大體

17、積生物反應器微載體規?；囵B人二倍體細胞在細 胞種子從前期培養到后期大罐培養的放大工藝控制及相關技術、PH、 攪拌轉速、溶氧等方面存在的技術難關，同時產品技術指標超過中 華人民共和國藥典 （2015年版）的技術指標要求，攻克了國內人二 倍體細胞無法大規模培養的技術難題；2、狂犬病毒連續培養技術。 在人用二倍體細胞上接種狂犬病毒， 狂犬病毒在人用二倍體細胞上的 生長繁殖可維持較長時間，因此病毒收獲可采取多次收取方式；3、 深層過濾+超濾濃縮+層析純化工藝技術。深層過濾去除病毒培養收 獲液中的細胞碎片、高爾基體、線粒體等大結構雜質，超濾濃縮將病 毒液按要求濃縮以達到疫苗的標準，并去除大量無機鹽和氨

18、基酸、 小 分子蛋白質等雜質；層析純化是通過 Sepharose層析柱分子篩作用， 從分子級別進一步去除病毒液中的雜質，獲得較為純凈的狂犬病抗 原，疫苗雜質去除可達 99%，牛血清殘余用量等均符合中國藥典 （2015 版）關于生物制品規程的技術指標要求；4、滅活技術。公司 采用-丙內酯滅活技術，-丙內酯易降解為羥基丙酸和水，對人體無 害，避免使用甲醛等滅活造成殘留對人體產生的副作用，滅活徹底， 且極大的保留了滅活病毒抗原的免疫原性， 使疫苗的安全性和有效性 更能得到保證；5、凍干工藝技術。公司凍干人用狂犬病疫苗（人二 倍體細胞） 采用自主創新研發保護劑配方和凍干工藝技術， 解決了液 體疫苗不穩

19、定性和加入防腐劑的缺點，使產品的溫度耐受范圍增加， 進一步提高了疫苗的穩定性和安全性 發 明 專 利：一種 人 用 二 倍 體 細 胞 狂 犬 滅 活 疫 苗 及 其 制 備 方 法 20091 01550 68.6 自 主 研發 2 ACYW135 群 腦 膜 炎 球 菌 多 糖 疫苗 四價腦膜炎球菌多糖疫苗的制備工藝技術。 該制備工藝技術可以制備 四價腦膜炎球菌多糖疫苗為四價疫苗，注射一針即有多種免疫效用， 且安全性和各項檢定參數都符合標準 發 明 專 利：四價 腦 膜 炎 球 菌 多 糖 疫 苗 的 制 備 工藝 20111 02457 18.3 自 主 研發 資料來源：招股書，安信證券

20、研究中心。 1.3. 產品安全產品安全性性高：高：人二倍體細胞狂犬病疫苗被世界衛生組織稱為預防狂犬病的人二倍體細胞狂犬病疫苗被世界衛生組織稱為預防狂犬病的 黃金標準疫苗黃金標準疫苗 根據國家藥品監督管理局藥品審評中心 2005 年 12 月公布的 疫苗生產用細胞基質研究審 評一般原則中將疫苗生產用細胞基質分為三類，即原代細胞、傳代細胞和人二倍體細胞， 目前使用的前二者細胞基質均為動物源細胞基質。 7 新三板策略報告 圖圖 6：疫苗生產用細胞基質分為三類疫苗生產用細胞基質分為三類 資料來源：公司招股書；安信證券研究中心 疫苗生產用細胞基質研究審評一般原則顯示： “細胞基質作為疫苗生產的主要原材料

21、， 其質量的優劣，直接影響疫苗的質量和產量，尤其是疫苗的安全性。一般認為，對生產疫苗 所用的細胞基質， 主要關注的質量問題在于可能存在的外源因子污染和細胞本身的特性， 以 及細胞培養中各個環節的操作。 ” “人二倍體細胞在疫苗的生產中使用了 30 多年，證明是安全有效的，無致腫瘤性。人二倍 體細胞與原代細胞相比，具有能夠充分鑒定和標準化的優點，可實現細胞種子庫系統，建立 的細胞庫可多年用于生產，有利于質量控制。人二倍體細胞與傳代細胞相比，理論上不存在 致腫瘤的潛在危險性。動物細胞用于疫苗生產，存在病毒與其他可傳播因子、細胞 DNA 和 促生長蛋白等潛在危險，而人二倍體細胞由于與人完全同源，沒有

22、這些危險” 。 人二倍體細胞狂犬病疫苗被世界衛生組織稱為預防狂犬病的黃金標準疫苗， 接種后可產生 可靠的免疫應答，產生高滴度的中和抗體，無嚴重的不良反應，是目前國內傳統狂犬病疫苗 的有力補充，尤其適用于過敏體質者、老人及兒童等免疫力偏低的人群，同時，動物源細胞 基質狂犬病疫苗至人源細胞狂犬病疫苗是狂犬病疫苗行業發展的趨勢之一，因而人二倍體細 胞狂犬病疫苗具有相對廣闊的市場前景。 疫苗生產用細胞基質 動物源細胞基質 原代細胞 傳代細胞 人二倍體細胞 8 新三板策略報告 圖圖 7：人二倍體細胞在疫苗人二倍體細胞在疫苗生產生產使用中的優勢使用中的優勢 資料來源：公司招股書；安信證券研究中心 康華生物

23、核心產品為凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細胞） ，采用國內領先的“100L 大體積 生物反應器微載體規?；囵B、擴增人二倍體細胞技術” ，經層析純化，為國內首個上市銷 售的人二倍體細胞狂犬病疫苗。目前國內僅有公司人二倍體狂犬病疫苗通過中檢院批簽發并 實現上市銷售，未來其他公司的二倍體疫苗產品或將上市。 目前國內狂犬病疫苗主流細胞基質仍為 Vero 細胞。Vero 細胞是從正常的成年非洲綠猴腎細 胞獲得的轉化細胞， 該細胞是貼壁依賴性的成纖維細胞。它能支持多種病毒的增殖，包括 乙型腦炎、脊髓灰質炎、狂犬病等病毒。 圖圖 8：目前國內狂犬病疫苗主流目前國內狂犬病疫苗主流細胞基質細胞基質仍為仍為 Ve

24、ro 細胞細胞 資料來源：公司招股書；安信證券研究中心 Vero 細胞有其相應優勢：1、 Vero 細胞狂犬病疫苗由于 Vero 細胞具有細胞質量可有效控 制、可使用生物反應器大規模生產從而減少外源因子污染風險及疫苗生產成本低等方面的優 點。2、由于 Vero 細胞狂犬病疫苗國內上市時間較早，市場對其接受度、認知度較高。 人二倍體 細胞的優 勢 安全性好 無動物源細 胞 DNA 殘 留等導致的 潛在風險 免疫原性 好，起效 速率快 免疫持續 時間長 Vero細胞狂犬病 疫苗 88.67% 地鼠腎細胞狂犬病疫 苗 7.99% 人二倍體細胞狂犬病 疫苗 3.34% 9 新三板策略報告 圖圖 9：V

25、ero 細胞的優勢細胞的優勢 資料來源：公司招股書；安信證券研究中心 由于公司凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細胞） 2014 年才于國內上市，市場對于人二倍體 細胞狂犬病疫苗的學術特征、臨床應用等需要經歷認可的過程，因而公司目前國內市場占有 率（批簽發口徑）總體偏低，但以其“無引入動物源細胞殘留 DNA 和動物源細胞蛋白”等 差異化競爭優勢， 2017 年度以來，銷量及市場占有率（批簽發口徑）逐漸提高。 1.4. 疫苗行業競爭格局疫苗行業競爭格局 1.4.1. 狂犬病疫苗行業競爭狂犬病疫苗行業競爭主要來自國內企業主要來自國內企業 疫苗行業國際市場集中度極高， 四大跨國公司默沙東、 葛蘭素史克、輝

26、瑞和賽諾菲巴斯德 合計疫苗銷售額占比維持在全球疫苗市場總額的 80%以上。根據 Evaluate Pharma 數據， 2017 年度，第一位葛蘭素史克，疫苗類產品銷售金額為 66.52 億美元，占比 24.03%；第 二位是默沙東，疫苗類產品銷售金額達 65.46 億美元，占比 23.65%；輝瑞居第三位，疫苗 類產品銷售金額為 60.01 億美元，占比 21.68%；第四位是賽諾菲巴斯德，疫苗類產品銷 售金額為 57.64 億美元，占比 20.82%。 在中國狂犬病疫苗市場，主要產品均來自國內企業。20162017 年，四大疫苗巨頭僅有葛蘭 素史克旗下疫苗公司 Chiron 銷售雞胚細胞狂

27、犬病疫苗，批簽發總量為 36.39 萬支，2018 年度無批簽發，占比不足 0.35%。 2017 年度及 2018 年度， 國內人用狂犬病疫苗批簽發總量約為 7,800 萬劑及 6,700 萬劑， 成大生物、寧波榮安、廣州諾誠等生產的 Vero 細胞狂犬病疫苗，批簽發量合計占比超過 85%。 Vero 細 胞的優勢 技術較 成熟 生產成本 低，價格 低 上市時間 較早，認 知度高 市場占 有率高 10 新三板策略報告 圖圖 10：國內人用狂犬病疫苗國內人用狂犬病疫苗批簽發格局批簽發格局細分細分 資料來源：公司招股書；安信證券研究中心 目前， Vero 細胞狂犬病疫苗是國內狂犬病疫苗市場的主流

28、狂犬病疫苗，國內生產 Vero 細 胞狂犬病疫苗的企業主要包括成大生物、廣州諾誠、寧波榮安等。 表表 2：狂犬病疫苗廠商批簽發狂犬病疫苗廠商批簽發數據數據比較比較 主要單位：主要單位： 劑劑 公司公司 2016 批 簽批 簽 發量發量 占比占比 2017 批 簽批 簽 發量發量 占比占比 2018 批 簽批 簽 發量發量 占比占比 Vero細胞狂 犬病疫苗 成大生物 15,956,884 26.99% 26,415,368 33.97% 22,710,116 34.00% 廣州諾誠 12,669,130 21.43% 11,064,910 14.23% 10,495,765 15.71% 寧波

29、榮安 13,710,890 23.19% 13,450,495 17.30% 8,784,859 13.15% 其它 11,734,325 19.85% 20,332,840 26.15% 17,236,195 25.80% 小計 54,071,229 91.47% 71,263,613 91.64% 59,226,935 88.67% 地鼠腎細胞 狂犬病疫苗 遠大生物 910,455 1.54% 1,897,250 2.44% 1,536,705 2.30% 中科生物 3,740,750 6.33% 3,256,175 4.19% 3,800,255 5.69% 亞泰生物 - - 83,29

30、0 0.11% - - 小計 4,651,205 7.87% 5,236,715 6.73% 5,336,960 7.99% 胚細胞狂犬 病疫苗 Chiron 96,348 0.16% 267,508 0.34% - - 人二倍體細 胞狂犬病疫 苗 康華生物 295,050 0.50% 995,086 1.28% 2,232,127 3.34% 總計 59,113,832 100.00% 77,762,922 100.00% 66,796,022 100.00% 資料來源：招股書，安信證券研究中心 2017 年度及 2018 年度，公司凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細胞）批簽發量為 99.51

31、萬 劑及 223.21 萬劑，批簽發量占比相對于 Vero 細胞狂犬病疫苗較低。但基于“采用人二倍 體細胞（MRC-5 細胞）為細胞基質培養狂犬病病毒”等方面的優勢，公司凍干人用狂犬病 疫苗（人二倍體細胞）的品牌影響力逐漸提高，增速較快， 2017 年度至 2018 年度，公 司批簽發量占比持續提高。公司人二倍體細胞狂犬病疫苗批簽發占國內狂犬病疫苗批簽發比 重由 2016 年的 0.5%增長至 2017 年的 1.28%，并于 2018 年達 3.34%。 成大生物 34.00% 其它 25.80% 廣州諾誠 15.71% 寧波榮安 13.15% 中科生物 5.69% 康華生物 3.34% 遠

32、大生物 2.30% 11 新三板策略報告 圖圖 11：人二倍體細胞狂犬病疫苗批簽發占比人二倍體細胞狂犬病疫苗批簽發占比逐年提升逐年提升 資料來源：公司招股書；安信證券研究中心 近年來，國內人用狂犬病疫苗每年的批簽發總數量維持在 6,000-8,000 萬支，使用量巨大， 未來隨公司凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細胞）隨其品牌影響力的逐漸擴大，批簽發占比 預計將進一步提高。 境內直銷模式下， 公司凍干人用狂犬病疫苗 （人二倍體細胞） 平均銷售價格分別為 256.91 元 /劑、 265.32 元/劑及 265.96 元/劑，整體呈現小幅上漲趨勢，主要原因： 2016 年 4 月 起，行業流通政策對

33、疫苗冷鏈運輸提出了更嚴格的要求，公司需要承擔疫苗運送至區縣級疾 控中心的費用， 考慮到運輸及倉儲成本的增加， 公司逐步提高產品投標價格。 因此， 2017 年 度， 公司凍干人用狂犬病疫苗 （人二倍體細胞） 平均銷售價格較 2016 年度小幅上漲， 2018 年度， 公司凍干人用狂犬病疫苗 （人二倍體細胞） 平均銷售價格較 2017 年度基本保持平穩。 表表 3：公司產品單價相對穩：公司產品單價相對穩定定 地區地區 2016 年度年度 2017 年度年度 2018 年度年度 北京市 269 元/劑、 285 元/劑 285 元/劑 285 元/劑 上海市 289.7 元/劑 289.1 元/劑

34、 284.4 元/劑 河南省 255 元/劑 285 元/劑 282 元/劑 資料來源：招股書，安信證券研究中心 自國內首次攻克大體積生物反應器規?；囵B、擴增人二倍體細胞技術后，公司在狂犬病疫 苗市場的品牌影響、市場渠道、產品口碑、生產工藝技術等方面經多年發展逐步成熟，隨著 國內民眾人均收入的提高及對疫苗品質的重視，高品質高安全性的疫苗需求將擴大。如果國 內其它公司人二倍體細胞狂犬病疫苗產品研發成功并上市銷售，雖會對公司構成一定的競爭， 但目前國內狂犬病疫苗年使用量較大，尤其目前國家藥監部門對于疫苗的質量及安全性不斷 加強監管的背景下， 人二倍體細胞狂犬病疫苗以其采用人二倍體細胞為細胞基質培

35、養狂犬 病病毒等的差異化優勢，對 Vero 細胞狂犬病疫苗形成的補充空間較大， 2018 年度，公司 凍干人用狂犬病疫苗（人二倍體細胞）批簽發占比僅為 3.34%，因而潛在競爭對手的進入預 計不會對公司的可持續經營能力構成重大影響。 0.50% 1.28% 3.34% 0% 1% 1% 2% 2% 3% 3% 4% 4% 201620172018 人二倍體細胞狂犬病疫苗批簽發占比 人二倍體細胞狂犬病疫苗批簽發占比 12 新三板策略報告 1.4.2. ACYW135 群腦膜炎球菌多糖疫苗競爭格局群腦膜炎球菌多糖疫苗競爭格局 流行性腦脊髓膜炎的主要致病菌群為 A、 B、 C、 Y 及 W135 菌

36、群。目前，我國常用的 流腦疫苗依據可免疫的病菌主要分為： A 群 C 群腦膜炎球菌多糖疫苗、 A 群腦膜炎球菌 多糖疫苗、 ACYW135 群腦膜炎球菌多糖疫苗、 A 群 C 群腦膜炎球菌多糖結合疫苗。其 中， A 群 C 群腦膜炎球菌多糖疫苗、 A 群腦膜炎球菌多糖疫苗在我國為第一類疫苗， A 群 C 群腦膜炎球菌多糖結合疫苗、ACYW135 群腦膜炎球菌多糖疫苗在我國為第二類疫苗。 2018 年度，國內 ACYW135 群腦膜炎球菌多糖疫苗批簽發總數約為 496 萬劑，北京智飛 綠竹、華蘭生物、沃森生物和公司四家企業批簽發數量排名前四，批簽發量合計占比超過 90%，公司批簽發量約為 37

37、萬劑，主要 ACYW135 群腦膜炎球菌多糖疫苗廠商批簽發情 況如下表： 表表 4：ACYW135 群腦膜炎球菌多糖疫苗廠商批簽發群腦膜炎球菌多糖疫苗廠商批簽發比較比較 主要單位：劑主要單位：劑 2016 年年批簽批簽 發量發量 占比占比 2017 年年批簽批簽 發量發量 占比占比 2018 年年批簽批簽 發量發量 占比占比 北京智飛綠竹 1,371,444 29.46% 1,394,987 35.26% 1,758,303 35.44% 華蘭生物 1,794,810 38.55% 892,371 22.55% 1,128,174 22.74% 沃森生物 342,023 7.35% 861,6

38、01 21.78% 1,628,421 32.82% 康華生物 477,333 10.25% 411,632 10.40% 369,980 7.46% 其它 669,734 14.38% 395,891 10.01% 76,530 1.54% 總計 4,655,344 100.00% 3,956,482 100.00% 4,961,408 100.00% 資料來源：招股書，安信證券研究中心 1.5. 公司公司經營情況及可比公司比較經營情況及可比公司比較 公司目前產品以內銷為主，占比達 99.8%。2016 年度疫苗流通和預防接種管理條例修 訂以前，公司銷售模式為“經銷與直銷相結合” ；自 20

39、16 年度疫苗流通和預防接種管理 條例 等法律法規的修訂與頒布以來， 公司銷售模式由 “經銷與直銷相結合” 轉變為 “直銷” ， 2017 年度起，公司境內銷售收入全部由直銷模式銷售收入構成。 表表 5：公司目前產品以內銷為主公司目前產品以內銷為主（主要單位：萬元）（主要單位：萬元） 項目項目 銷售模式銷售模式 2016 年度年度 占比占比 2017 年度年度 占比占比 2018 年度年度 占比占比 經銷模式 1,805.09 19.43% - - 境內銷售 直銷模式 7,446.24 80.14% 26,084.30 99.61% 55,831.60 99.80% 小計 9,251.33 99.57% 26,084.30 99.61% 55,831.60 99.8