力日升公司深度報告：電梯部件制造領先企業儲能與電站業務打開增長空間-221129（26頁）.pdf

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1、 20222022 年年 1111 月月 2929 日日 電梯部件制造領先企業，儲能與電站業務打開增電梯部件制造領先企業，儲能與電站業務打開增長空間長空間 同力日升同力日升（605286.SH605286.SH）公司深度報告公司深度報告 買入買入(維持維持)投資要點投資要點 分析師：張涵分析師：張涵 S1050521110008 聯系人：臧天律聯系人：臧天律 S1050121110015 基本數據基本數據 20222022-1111-2828 當前股價（元）46 總市值（億元）82 總股本（百萬股）178 流通股本（百萬股）48 52 周價格范圍（元）19.16-54.36 日均成交額（百萬元

2、）149.79 市場表現市場表現 資料來源：Wind，華鑫證券研究 相關研究相關研究 1、同力日升（605286）：電梯業務盈利修復，儲能業務放量在即2022-11-13 電梯部件制造領先企業，電梯部件制造領先企業，收購天啟鴻源切入儲能收購天啟鴻源切入儲能賽道賽道 同力日升有限公司成立于 2003 年，于 2021 年在上交所上市，主要產品為電梯部件及電梯金屬材料。2022 年 5 月，公司收購天啟鴻源 51%的股權切入新能源賽道。天啟鴻源業務聚焦于電化學儲能系統集成和新能源電站開發業務，完成了多個風、光、儲、微網領域的項目。公司向天啟鴻源管理團隊及核心員工授予 1000 萬股股權激勵，202

3、2-2024 年業績考核目標分別為 0.8 億元/1.5 億元/2.5 億元，三年業績目標總和為 4.8 億元，較收購時的業績目標 3.21 億元有大幅增長，彰顯了公司對天啟鴻源未來發展的信心。電梯部件行業蘊含增長空間，公司電梯部件行業蘊含增長空間，公司產品種類齊全產品種類齊全 2021 年以來，電梯行業受宏觀經濟增長放緩及房地產調控政策影響發展趨緩，但仍蘊含著極大的增長潛力。當前我國人均電梯保有量較低+老小區加裝電梯的需求增大+存量舊梯改造空間巨大，公司深耕電梯部件制造，產品種類齊全，是行業內產品線最為豐富的企業之一。新能源電站與儲能：下游需求旺盛，公司經驗豐新能源電站與儲能：下游需求旺盛，

4、公司經驗豐富技術領先富技術領先 天啟鴻源團隊底蘊深厚，多具有中廣核、北控清潔能源等行業龍頭背景，具備豐富的行業經驗，在手訂單豐富。公司推出的天啟 AI 智能儲存模塊產品，在組串式系統方案之上，在每個儲能集裝箱內部配置了獨立的 pack 級 AI 控制模塊。與與目前行業通行方案相比，公司減少了系統的維護成本，大幅目前行業通行方案相比，公司減少了系統的維護成本，大幅度了提升系統的循環壽命度了提升系統的循環壽命，先發優勢明顯，產品技術領先。目前公司二代產品已經通過全部測試與認證并向市場推出，我們認為，隨著未來儲能電站經濟性改善，電芯性能管理將會繼續向精細化管理方向發展，而公司的產品先發優勢明顯，技術

5、領先，未來有望獲得較高溢價。收購之后協同效應可期，有望助傳統業務切入新能源，打開天啟用戶側業務空間。盈利預測盈利預測 預測公司 2022-2024 年收入分別為 33.6、72.2、109.7 億元，EPS 分別為 1.16、2.18、3.23 元，當前股價對應 PE 分別為 39、21、14 倍，維持“買入”投資評級。-60-40-2002040(%)同力日升滬深300公公司司研研究究 證證券券研研究究報報告告 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 2 誠信、專業、穩健、高效 風險提示風險提示 天啟鴻源業績不及預期風險，疫情反復風險，儲能下游需求不及預期風險，原材料價格上漲風

6、險等。預測指標預測指標 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 主營收入（百萬元）主營收入（百萬元）2,296 3,360 7,222 10,965 增長率（增長率（%）31.2%46.4%114.9%51.8%歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤（百萬元）151 207 389 574 增長率（增長率（%）2.5%37.1%88.1%47.7%攤薄每股收益（元）攤薄每股收益（元）0.90 1.16 2.18 3.23 ROEROE（%）10.2%12.3%17.4%18.6%資料來源：Wind，華鑫證券研究 XX9UuZoUdUpXsR6McM8Oo

7、MoOnPtReRnMoPfQsRqQaQnNzQNZoMqPxNnOqQ證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 3 誠信、專業、穩健、高效 正文正文目錄目錄 1、電梯部件制造領先企業，企業經營穩健.5 1.1、深耕電梯業務，電梯部件制造領先企業.5 1.2、收購天啟鴻源切入儲能賽道，股權激勵顯發展決心.6 1.3、營業收入穩步增長，期間費用率顯著下降.7 2、電梯部件行業蘊含增長空間，公司具有一體化優勢.9 2.1、需求受房地產影響大，存量市場蘊含增長潛力.9 2.2、公司深耕電梯部件制造，具有一體化優勢.12 3、新能源電站與儲能：下游需求旺盛，公司經驗豐富技術領先.15 3

8、.1、國內大儲需求旺盛，盈利改善后有望迎來爆發.15 3.2、公司團隊底蘊深厚，在手訂單豐富.17 3.3、先發優勢明顯，產品技術領先.18 3.4、幫助傳統業務切入新能源賽道，同時打開天啟用戶側業務空間.22 4、盈利預測評級.23 5、風險提示.23 圖表圖表目錄目錄 圖表 1：公司深耕電梯業務，收購天啟鴻源切入儲能賽道.5 圖表 2：公司股權結構穩定，股權較集中.5 圖表 3：北京天啟鴻源新能源股權結構.6 圖表 4：天啟鴻源管理團隊行業經驗豐富.6 圖表 5：營收穩步增長.7 圖表 6：公司業務構成.7 圖表 7：盈利能力受材料成本波動下降.8 圖表 8：公司費用控制能力強.8 圖表

9、9：公司研發費用逐年上升.8 圖表 10：電梯部件制造行業上下游.9 圖表 11：電梯行業集中度較高.9 圖表 12：2010-2021 年中國電梯產量.10 圖表 13：2010-2021 年中國電梯保有量.10 圖表 14：不銹鋼板價格.10 圖表 15：2018 年世界部分國家/地區人均電梯保有量.11 圖表 16：老舊小區加裝電梯相關政策匯總.11 圖表 17：預測 2020-2030 年舊梯更新數量（萬臺）.12 圖表 18：公司主要產品情況.12 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 4 誠信、專業、穩健、高效 圖表 19：公司扶梯部件類產品.12 圖表 20：公司

10、直梯部件類產品.13 圖表 21：公司產品種類齊全.14 圖表 22：2022 年已經啟動的獨立式儲能項目進展（單位：Mwh）.15 圖表 23：山東省新型儲能收益說明.15 圖表 24：我們預計未來中國儲能新增裝機需求將持續高速增長.16 圖表 25：電化學儲能電站逐年發展情況.16 圖表 26：公司電化學儲能業務.17 圖表 27：公司過往新能源項目較多.17 圖表 28：公司獲取訂單能力較強.18 圖表 29：傳統低壓并聯系統拓撲結構圖.18 圖表 30：智能組串式儲能系統與集中式儲能系統結構對比.19 圖表 31：智能組串式儲能解決方案與傳統集中式儲能解決方案差異一覽表.20 圖表 3

11、2：公司盈利預測.23 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 5 誠信、專業、穩健、高效 1 1、電梯部件制造領先企業，企業經營電梯部件制造領先企業，企業經營穩健穩健 1.11.1、深耕電梯深耕電梯業務業務，電梯部件，電梯部件制造制造領先企業領先企業 江蘇同力日升機械股份有限公司成立于 2003 年，于 2021 年在上交所上市，是全國生產電梯部件產品的重點骨干企業。公司主要從事電梯部件及電梯金屬材料的研發、生產和銷售，主要產品包括扶梯部件、直梯部件和電梯金屬材料等三大類別。公司產品涵蓋了電梯金屬配套產品的絕大多數類別，是行業內產品線最為豐富的企業之一，產品具備較強的市場競爭力

12、。深耕電梯業務，收購天啟鴻源切入儲能賽道。深耕電梯業務，收購天啟鴻源切入儲能賽道。公司原為江蘇同力機械有限公司，由丹陽日升與香港居民姜坤華在 2003 年共同出資設立，成立之初，公司主要生產扶梯部件，為長三角地區電梯主機廠商提供配套產品。2008 年，公司成立鶴山協力，開發華南電梯部件市場；同年，公司成立江蘇創力，開始為電梯主機廠商供應直梯部件產品，進一步豐富了自身產品體系。2011 年，為加強對材料成本、質量的管控，成立江蘇華力，專業從事電梯金屬材料加工，產業開始向上游延伸。2013 年，公司進軍西南市場，成立重慶華創，滿足當地電梯整梯廠商的就近配套需求，至此形成了同力日升現有的區域布局、產

13、品體系和客戶群。2018 年，公司改制成為股份有限公司,主要發起人為李國平、李臘琴、李錚、李靜、丹陽日升及丹陽合力。2021 年，公司在上交所主板上市。2022 年 5 月，公司收購天啟鴻源，切入電化學儲能與新能源電站賽道。圖表圖表 1 1：公司：公司深耕電梯業務，收購天啟鴻源切入儲能賽道深耕電梯業務，收購天啟鴻源切入儲能賽道 資料來源：招股說明書，公司公告，華鑫證券研究所整理 股權結構較穩定，股權較集中。股權結構較穩定，股權較集中。公司的控股股東為李國平、李臘琴，實際控制人為李國平、李臘琴、李錚、李靜，實際控制人一致行動人為丹陽日升、丹陽合力。其中李國平與李臘琴為夫妻關系，李錚、李靜分別為李

14、國平、李臘琴夫婦之子女。李國平家族直接持有以及通過持有丹陽日升的股權和丹陽合力的出資份額間接持有公司股份 65.02%。公司股權較為集中，股權結構穩定。圖表圖表 2 2：公司股權結構：公司股權結構穩定，股權較集中穩定，股權較集中 2003200820112013201820212022江蘇同力機械有限公司成立成立江蘇華力，專業從事電梯金屬材料加工成立鶴山協力，開發華南市場成立江蘇創力，供應直梯部件產品成立重慶華創,進軍西南市場改制成為股份有限公司在上交所主板上市收購天啟鴻源，切入儲能賽道證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 6 誠信、專業、穩健、高效 資料來源：招股說明書，華鑫

15、證券研究 1.21.2、收購天啟鴻源切入儲能賽道收購天啟鴻源切入儲能賽道，股權激勵顯發展決，股權激勵顯發展決心心 2021 年 10 月，公司發布公告，擬以發行股份及支付現金方式購買天啟鴻源部分股權，直至公司持有的天啟鴻源股權比例達到 51%。2022 年 3 月，收購方式改為現金收購。2022年 5 月，公司完成對天啟鴻源 51%股權的收購，天啟鴻源納入公司合并報表范圍。天啟鴻源天啟鴻源業務聚焦于電化學儲能系統集成和新能源電站開發業務，完成了多個風、光、儲、微網領域的項目。儲能系統集成業務方面，儲能系統集成業務方面，天啟鴻源已自主掌握 EMS、PCS、BMS 等核心部件的技術能力，具備較強的

16、儲能系統集成技術優勢。新能源電站業務方面，新能源電站業務方面，天啟鴻源具備新能源電站的開發、設計、建設、運維的全生命周期服務能力，可通過建設、轉讓或持有電站等方式實現收益。公司 2022H1 儲能和電站業務實現營業收入 1024.60 萬元。圖圖表表 3 3：北京天啟鴻源新能源股權結構北京天啟鴻源新能源股權結構 資料來源：WIND，華鑫證券研究所整理 公司向天啟鴻源管理團隊及核心員工授予公司向天啟鴻源管理團隊及核心員工授予 10001000 萬股股權激勵。萬股股權激勵。激勵對象共 15 人，授予的限制性股票占激勵計劃公告日股本總額的 5.95%。激勵計劃的解除限售考核年度為2022-2024

17、年三個會計年度，每個會計年度考核一次，各年度業績考核目標分別為 0.8 億元/1.5 億元/2.5 億元，三年業績目標總和為 4.8 億元，較收購時的業績目標 3.21 億元有大幅增長，彰顯了公司對天啟鴻源未來發展的信心。圖表圖表 4 4：天啟鴻源管理團隊行業經驗豐富：天啟鴻源管理團隊行業經驗豐富 31.92%22.92%3.34%3.23%3.23%2.77%1.33%0.90%0.90%29.46%100%51%51%100%100%100%李國平江蘇同力日升機械股份有限公司李臘琴丹陽日升李錚江蘇同啟新能源科技有限公司重慶市華創電梯部件有限公司江蘇華力金屬材料有限公司鶴山市協力機械有限公司

18、北京天啟鴻源新能源科技有限公司江蘇創力電梯部件有限公司李靜丹陽合力王野莊波沈聰其他證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 7 誠信、專業、穩健、高效 姓名姓名 簡歷簡歷 王野 王野先生，1954 年 2 月出生，本科學歷，高級工程師?，F任標的公司董事長，曾工作于法國電力公司（核電站）和中廣核工程公司。2009 年至 2014 年任中廣核太陽能有限公司總工程師；2015 年至 2019 年任北控清潔能源集團有限公司執行董事、執行總裁；2019 年至今任北京天啟鴻源新能源科技有限公司董事長。莊波 莊波先生，1982 年 9 月出生，本科學歷?，F任標的公司執行總裁，2005 年至 20

19、10 年任中廣核工程有限公司工程師，2010 年至 2014 年歷任中廣核太陽能開發有限公司項目經理，工程管理中心總經理助理，工程管理中心副總經理，2014 年至 2016 年任中民新能投資有限公司工程管理中心總經理，2016 年至 2017 年任深圳順輝新源節能科技有限公司總經理，2017 年至 2019 年歷任北控清潔能源集團有限公司投資開發部總經理，總裁助理，2019 年至今擔任北京天啟鴻源新能源科技有限公司執行總裁。沈聰 沈聰先生，1982 年 1 月出生，博士研究生學歷?，F任標的公司副總裁，2009 年至 2015年歷任國家電網江西省調度控制中心省調調度員、自動化處專職，2016 年

20、至 2019 年任北控清潔能源集團有限公司智慧能源及儲能事業部總經理，2019 年至今擔任北京天啟鴻源新能源科技有限公司副總裁。蘭云鵬 蘭云鵬先生，1979 年 10 月出生，本科學歷，電力工程及其自動化、工商管理雙學位，工程師中級職稱。2003 年至 2010 年任中國中輕國際工程有限公司項目主設計負責人，2010 年至 2014 年歷任中廣核太陽能開發有限公司技術部副總經理、安全生產部副總經理，2015 年至 2019 年任北控清潔能源集團技術總監兼任北控智慧能源有限公司總經理，2019 年至今擔任北京天啟鴻源新能源科技有限公司副總裁。資料來源：公司公告，華鑫證券研究所整理 1.31.3、

21、營業收入穩步增長，期間費用率顯著下降營業收入穩步增長，期間費用率顯著下降 營業收入穩步增長，凈利潤穩中有升。營業收入穩步增長，凈利潤穩中有升。2017 年以來，公司營業收入穩步增長，從 2017年的 12.15 億元上升到 2021 年的 22.96 億元，復合增長率為 17.25%，2022 年前三季度實現營業收入 17.89 億元，同比增長 7.55%；歸母凈利潤從 2017 年的 0.92 億元上升到 2021年的 1.51 億元，復合增長率為 13.19%，總體呈現穩中有升的趨勢，2022 年前三季度公司實現歸母凈利潤 1.10 億元，同比下降 5.02%。從業務構成情況來看，2017

22、-2021 年，扶梯部件收入占公司營業收入比重逐漸下降，直梯部件和電梯金屬材料產品收入占公司營業收入比重逐漸上升。圖表圖表 5 5：營收穩步增長：營收穩步增長（億元）（億元）圖表圖表 6 6：公司業務構成：公司業務構成較為較為穩健穩健 資料來源：Wind，華鑫證券研究所整理 資料來源：Wind，華鑫證券研究所整理 毛利率受原材料成本影響波動下降，未來盈利能力有望修復。毛利率受原材料成本影響波動下降，未來盈利能力有望修復。2017-2021 年，公司毛利-10-5051015202530350510152025201720182019202020212022-09-30營業總收入歸母凈利潤同比(

23、%)同比(%)0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021直梯部件電梯金屬材料扶梯部件其他業務證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 8 誠信、專業、穩健、高效 率呈現波動下降的趨勢，從 2017 年的 21.51%下降到 2021 年的 15.69%，毛利率下降主要有兩個原因，第一，原材料價格如不銹鋼、碳鋼等價格波動，公司生產成本增加，第二，電梯行業增長速度放緩，市場競爭日趨激烈，下游電梯整梯制造商將價格壓力轉嫁給上游電梯部件制造企業。若未來原材料價格趨向平穩，公司毛利率有望回升。2017-2021 年，公司凈利率較

24、平穩，大致在 6%-8.5%之間上下波動，側面體現出公司具有較強的費用控制能力。費用控制能力強，期間費用率顯著下降。費用控制能力強，期間費用率顯著下降。2017 年以來，公司期間費用率穩步下降，從2017 年的 11.98%下降到 2021 年的 6.37%，體現了較強的費用控制能力。其中銷售費用率和管理費用率下降明顯，銷售費用率從 2017 年的 2.96%下降到 2021 年的 0.59%，管理費用率從 2017 年的 4.98%下降到 2021 年的 2.62%。預期隨著公司業務規模進一步擴大，期間費用率有望進一步下降。圖表圖表 7 7：盈利能力受材料成本波動下降：盈利能力受材料成本波動

25、下降 圖表圖表 8 8：公司費用控制能力強：公司費用控制能力強 資料來源：Wind，華鑫證券研究所整理 資料來源：Wind，華鑫證券研究所整理 重視研發，研發投入逐年增加。重視研發，研發投入逐年增加。公司重視研究開發，2017 年以來研發費用和研發費用率呈現逐年上升的趨勢，研發費用從 2017 年的 0.34 億元上漲到 2021 年的 0.70 億元，研發費用率在 3%左右波動。2022Q1-Q3 公司研發費用 0.59 億元，研發費用率為 3.32%。子公司天啟鴻源 2021 年研發費用為 723.20 萬元，研發費用率為 1.83%。預期隨著天啟鴻源并入公司財報范圍，公司切入儲能賽道，研

26、發投入和研發費用率會進一步上升。圖表圖表 9 9：公司研發費用逐年上升：公司研發費用逐年上升（億元）（億元）資料來源：WIND，華鑫證券研究所整理 0510152025201720182019202020212022-09-30銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)0246810121420172018201920202021銷售費用率管理費用率財務費用率期間費用率0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%0.000.100.200.300.400.500.600.700.80201720182019202020212022/9/30研發費用（億元）研發費用率證

27、券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 9 誠信、專業、穩健、高效 2 2、電梯電梯部件部件行業行業蘊含增長空間蘊含增長空間，公司，公司產品產品種類齊全種類齊全 2.12.1、需求受房地產影響大，存量市場蘊含增長潛力需求受房地產影響大，存量市場蘊含增長潛力 電梯部件制造行業上游主要為不銹鋼、碳鋼、結構件等原材料制造業。直接下游為整梯制造廠商，終端應用市場為住宅、辦公樓、商場等房地產建設市場以及城市軌道交通、高鐵、機場等基礎設施建設市場。產業鏈示意圖如下圖所示：圖表圖表 1010：電梯部件制造行業上下游：電梯部件制造行業上下游 資料來源：招股說明書，華鑫證券研究所整理 下游電梯整梯制

28、造商零部件外購趨勢明顯。下游電梯整梯制造商零部件外購趨勢明顯。電梯由電氣部件、機械部件、金屬部件等組成，涉及的零部件種類多。電梯整梯制造商為提升其生產效率、盈利水平，逐步將各類零部件剝離出來，交由上游零部件廠商進行配套生產。近年來，隨著電梯部件制造商柔性配套能力的增強，以及研發技術和生產工藝技術的不斷進步和成熟，整梯制造商趨向于將更多類型的電梯部件交由零部件制造商來完成，并形成向配套供應商采購成套配件的發展趨勢，電梯部件制造業得到了不斷發展。電梯行業集中度較高，且有進一步集中的趨勢。電梯行業集中度較高，且有進一步集中的趨勢。奧的斯、迅達、通力、蒂森、日立、三菱等外資品牌占據了國內市場約 70%

29、的份額。隨著下游電梯行業市場進一步集中，部分具有質量、工藝技術、供貨速度等優勢的電梯部件制造企業獲得了下游電梯生產企業的青睞，與下游客戶保持著持久穩固的合作關系，其市場份額隨著下游電梯行業的發展而逐漸擴大。因此下游部件廠商定制化成都較高，預計未來電梯零部件廠商的行業集中度也會趨向于更因此下游部件廠商定制化成都較高，預計未來電梯零部件廠商的行業集中度也會趨向于更加集中。加集中。圖表圖表 1111：電梯行業集中度較高：電梯行業集中度較高 原材料制造 不銹鋼 碳鋼 結構件電梯部件制造 扶梯部件（外覆件、驅動系統等）直梯部件（井道、轎廂部件等）電梯其他部件整梯制造 直梯 扶梯奧的斯、迅達、通力、蒂森、

30、日立、三菱等少數外資品牌,70%康力電梯,3%其他本土電梯品牌,27%證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 10 誠信、專業、穩健、高效 資料來源：前瞻產業研究院，華鑫證券研究所整理 下游整梯制造商下游整梯制造商的市場需求受國家宏觀經濟環境、全社會固定資產投資及房地產政策的市場需求受國家宏觀經濟環境、全社會固定資產投資及房地產政策影響較大影響較大，其中住宅市場受房地產政策的影響尤為顯著。隨著中國城鎮化水平的上升以及房地產市場的不斷發展，中國電梯市場空間不斷擴大，電梯生產量和電梯保有量快速提升。根據中國電梯行業協會的統計，近十年來，全球 70%的電梯在中國制造，60%-65%的電

31、梯銷售在中國市場，我國電梯產量從 2010 年的 36.5 萬臺增長到 2021 年的 154.5 萬臺，年均復合增長率 14.02%。同時，隨著我國電梯產業的不斷繁榮，我國電梯保有量規?？焖贁U大，已從 2010 年的 162.9 萬臺增長至 2021 年的 844.7 萬臺，目前已成為全球電梯保有量最多的國家。但 2021 年以來，受宏觀經濟增長放緩及房地產調控政策影響，房地產行業發展趨緩，對電梯及電梯部件產業的增速可能產生不利影響。圖表圖表 1212：20102010-20212021 年中國電梯產量年中國電梯產量（萬臺萬臺）圖表圖表 1313：20102010-20212021 年中國電

32、梯保有量年中國電梯保有量（萬臺萬臺）資料來源：招股說明書，智研咨詢，華鑫證券研究所整理 資料來源：招股說明書，智研咨詢，華鑫證券研究所整理 另外，2021 年以來，不銹鋼、碳鋼等大宗商品價格上漲明顯，電梯部件制造成本上升。同時，由于下游需求增長趨緩，市場競爭加劇，電梯整機市場競爭日益激烈，為了取得價格優勢，整機廠商往往將其所面臨的成本壓力轉嫁給上游部件廠商。這兩個因素使得行業的整體盈利能力有所下降。圖表圖表 1414：不銹鋼板價格：不銹鋼板價格（元（元/噸）噸）資料來源：WIND，華鑫證券研究所整理 電梯行業仍蘊含著極大的增長潛力。電梯行業仍蘊含著極大的增長潛力。首先，盡管我國電梯保有量和電梯

33、產量較大，但從人均電梯保有量上看，中國每萬人電梯保有量約 50 臺，落后于歐美發達國家，長期來看仍有較大提升空間。2022 年 3 月，住建部在住宅項目規范征求意見稿中要求，新建二層及二層以上的住宅建筑應至少設置 1 臺電梯，比以往四層的要求更為嚴格，有利于電梯36.545.752.962707677.680.785117.3128.2154.5020406080100120140160180201020112012201320142015201620172018201920202021162.9201.1245.3300.9359.9425493.7562.7627.8709.8800844

34、.701002003004005006007008009002010201120122013201420152016201720182019202020210500010000150002000025000證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 11 誠信、專業、穩健、高效 行業市場規模的增長。圖表圖表 1515：20182018 年世界部分國家年世界部分國家/地區人均電梯保有量地區人均電梯保有量 資料來源：前瞻產業研究院，華鑫證券研究所整理 另外，隨著我國人口老齡化速度加快，老舊小區加裝電梯的需求增大老舊小區加裝電梯的需求增大。目前，許多老人還居住在沒有電梯的舊樓，上下樓已成為

35、他們生活中最大的難題，舊樓中的老年群體對電梯的需求越來越多。老舊建筑電梯缺失與人口老齡化矛盾凸顯，舊樓加裝電梯是一項急需解決的民生工程。全國各地也陸續出臺有關住宅加裝電梯的指導政策，各地紛紛為加裝電梯提供財政補貼，舊樓加裝電梯迎來新的發展機遇。圖表圖表 1616：老舊小區加裝電梯相關政策匯總：老舊小區加裝電梯相關政策匯總 產業規劃及政策名稱產業規劃及政策名稱 發布部門發布部門 發布時間發布時間 相關內容或影響相關內容或影響 2022 年政府工作報告 國務院 2022.5 開工改造一批城鎮老舊小區。2022 年全國計劃新開工改造城鎮老舊小區 5.6 萬個。關于全面推進城鎮老舊小區改造工作的指導意

36、見 國務院 2020.7 2020 年新開工改造城鎮老舊小區 3.9 萬個，涉及居民近 700 萬戶，到 2022 年，基本形成城鎮老舊小區改造制度框架、政策體系和工作機制；到“十四五”期末，結合各地實際，力爭基本完成 2000 年底前建成的需改造城鎮老舊小區改造任務。2020 年政府工作報告 國務院 2020.5 新開工改造城鎮老舊小區 3.9 萬個，支持管網改造、加裝電梯等，發展居家養老、用餐、保潔等多樣社區服務。加強交通、水利等重大工程建設。關于落實重點工作部門分工的意見 國務院 2019.4 城鎮老舊小區量大面廣，要大力進行改造升級，更新水電路期等配套設施，支持加裝電梯和無障礙環境建設

37、 關于做好 2019 年老舊小區改造工作的通知 住建部、國家發改委、財政部 2019.4 小區內房屋公共區域修繕、建筑節能改造，有條件的居住建筑加裝電梯等。進一步優化供給推動消費平穩增長促進形成強大國內市場的實施方案（2019 年）國家發改委，工信部，民政部 2019.1 加快推進老舊小區和老年家庭適老化改造。有條件的地方可對老舊小區加裝電梯、無障礙通道、適老化家居環境、適老輔具等方面進行補貼，調動市場積極性。資料來源：招股說明書，中國政府網，華鑫證券研究所整理 舊梯更新改造市場需求較大舊梯更新改造市場需求較大。中國龐大的電梯保有量帶來了巨大的維保更新市場需求。1512118840246810

38、121416意大利韓國西歐法國美國中國大陸證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 12 誠信、專業、穩健、高效 電梯的使用壽命基本在 10-15 年之間，由于十幾年前的電梯零部件在現在已經無法找到可匹配的，且電梯維修成本高，很多用戶選擇直接更換新電梯。預計 2020-2030 年舊梯更新需求將呈現逐年遞增趨勢，2030 年舊梯更新數量將達到 51.1 萬臺，極大推動電梯部件制造業的發展。圖表圖表 1717：預測：預測 20202020-20302030 年舊梯更新數量年舊梯更新數量（萬臺）（萬臺）資料來源：招股說明書，華鑫證券研究所整理 2.22.2、公司公司深耕電梯部件制造，深

39、耕電梯部件制造，產品種類齊全產品種類齊全 公司深耕電梯業務，主要從事電梯部件及電梯金屬材料的研發、生產和銷售。主要產品包括扶梯部件、直梯部件和電梯金屬材料等三大類，扶梯部件涵蓋裙板、蓋板、欄板、扶手回轉、驅動總成、扶手導軌、梯路導軌；直梯部件涵蓋導軌支架、曳引機支架、對重架、保護屏組件、緩沖器支架、轎廂上/下梁、直梁、轎頂/底、轎底托架、轎壁；電梯金屬材料系各電梯廠家定制化不銹鋼材料等各類細分產品。生產電梯配套產品的絕大多數類別，是行業內產品線最為豐富的企業之一。圖表圖表 1818：公司主要產品情況：公司主要產品情況 業務業務 產品產品 具體產品內容具體產品內容 扶梯部件 外覆件 裙板、蓋板、

40、玻璃支撐、攔板、扶手回轉等 驅動系統 驅動總成、梯路導軌、扶手導軌等 其他部件 電梯其它類型的零部件 直梯部件 井道部件 導軌支架、曳引機支架、對重架、保護屏組件、緩沖器支架等 轎廂部件 轎廂上/下架、直梁、轎頂/底、轎底托架、轎壁等 電梯金屬材料 各種不銹鋼材質的電梯材料 資料來源：招股說明書，華鑫證券研究所整理 公司扶梯部件類產品可分為兩類，即外覆件和驅動系統。其中扶梯外覆件安裝于扶梯外部，主要位于梯級兩側，起到裝飾扶梯，保證乘客的安全作用。驅動系統是扶梯的核心部分，其作用是將動力傳遞給梯路系統及扶手系統，引導梯路及扶手系統按照固定軌跡運行，主要由驅動主機、驅動總成、梯路導軌、扶手導軌等組

41、成。扶梯驅動系統對研發制造有較高的技術要求，必須保證其具有較高的強度、剛度及耐磨性。公司主要生產驅動總成、梯路導軌、扶手導軌等驅動系統產品。2022H1 公司扶梯部件類產品實現營業收入 3.05 億元，占總業務收入的 30.64%。圖表圖表 1919：公司扶梯部件類產品：公司扶梯部件類產品 7.79.311.41416.821.126.432.338.744.851.101020304050602020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 13 誠信、專業、

42、穩健、高效 資料來源：招股說明書，華鑫證券研究所整理 公司直梯部件類產品主要分為井道部件和轎廂部件兩類。井道是供電梯運行的空間，井道部件主要包括導軌支架、曳引機支架、對重架、保護屏組件和緩沖器支架等，主要起承重和支撐作用。轎廂由轎廂架和轎廂體組成，是用以運送乘客和貨物的承載裝置。轎廂架由轎廂上/下梁、直梁、轎頂/底、轎底托架等組成，轎廂體由轎廂壁、裝潢等組成。公司 2022H1 直梯部件類產品實現營業收入 3.56 億元，占總營業收入的 35.68%。圖表圖表 2020：公司直梯部件類產品公司直梯部件類產品 資料來源：招股說明書，華鑫證券研究所整理 公司電梯金屬材料產品主要為電梯或電梯部件廠家

43、生產的各種類型不銹鋼產品，需要對高強度的不銹鋼金屬材料做對角線、平整度、表面紋路的處理，并實現不同規格的規?；们?，對制造商的工藝技術水平和設備要求較高。其中子公司江蘇華力為專業從事電梯金屬材料加工，加工生產的電梯材料，向奧的斯、迅達、通力、蒂森克虜伯等知名電梯主機廠和大型電梯配套廠供應，也用于自身電梯部件生產。公司 2022H1 電梯金屬材料產品實證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 14 誠信、專業、穩健、高效 現營業收入 3.17 億元，占總營業收入的 31.82%。公司產品多樣化，種類齊全，能夠滿足整梯制造企業的“一站式、多樣化”采購需求。公司產品多樣化，種類齊全，能夠

44、滿足整梯制造企業的“一站式、多樣化”采購需求。其中同力日升、鶴山協力擁有生產扶梯外覆件為主的車間，同力日升還擁有生產驅動總成的一系列生產線；子公司江蘇創力、重慶華創擁有生產直梯部件為主的一系列設備；子公司江蘇華力擁有生產電梯金屬材料的設備及生產線。由于世界知名電梯品牌和國內大型電梯廠商大規模集中采購，公司綜合配套能力優勢產生規模效應更加明顯。另外，公司于2011 年進入不銹鋼原材料加工領域，完成由電梯金屬部件制造向上游不銹鋼原材料加工產業的延伸，使得公司能夠更好地規避上游原材料價格波動的風險。圖表圖表 2121：公司產品種類齊全：公司產品種類齊全 子公司子公司 主營業務主營業務 江蘇創力 主要

45、從事垂直電梯部件研發、生產及銷售 江蘇華力 主要從事電梯金屬材料生產及銷售 鶴山協力 主要從事扶梯部件研發、生產及銷售 重慶華創 主要從事垂直電梯部件研發、生產及銷售 資料來源：招股說明書，華鑫證券研究所整理 公司同全球領先的電梯主機廠形成穩定的合作關系，公司同全球領先的電梯主機廠形成穩定的合作關系，合作廠商包括奧的斯、迅達、通力、蒂森克虜伯和日立等世界知名電梯品牌以及西奧、康力、廣日等國內領先的電梯廠商。電梯行業市場集中度較高，奧的斯、迅達、通力、蒂森、日立、三菱等外資品牌占據了國內市場約 70%的份額。2017-2020H1，公司前五大銷售客戶均為迅達電梯、奧的斯、通力電梯、西奧電梯和蒂森

46、克虜伯（排名有變動），2021 年，公司前五名客戶銷售額為191,664.93 萬元，占年度銷售總額 83.49%，客戶集中度和穩定性較高。公司具有較為雄厚的研發和設計能力，在電梯配套產品領域處于國內領先水平。公司具有較為雄厚的研發和設計能力，在電梯配套產品領域處于國內領先水平。公司共擁有 120 項專利，其中包含 42 項發明專利，核心技術包括激光切割技術、無痕折彎技術等。同力日升及子公司江蘇創力、鶴山協力均為高新技術企業，擁有鎮江市企業技術中心、廣東省新型自動扶梯安全裝配及精密制備工藝工程技術研究中心和江門市優質精密安全自動扶梯工程技術中心等科研技術中心。同時，公司制造工藝先進，工裝模具設

47、計能力強，有利于提高客戶響應速度，實現柔性化生產。證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 15 誠信、專業、穩健、高效 3 3、新能源新能源電站與電站與儲能儲能：下游需求旺盛，公：下游需求旺盛，公司經驗豐富技術領先司經驗豐富技術領先 3.13.1、國內國內大儲大儲需求旺盛，需求旺盛，盈利改善后盈利改善后有望迎來爆發有望迎來爆發 近兩年，隨著風光發電逐步演變成為主力電源，提升電力系統靈活性、消納可再生能源的需求日益迫切，傳統電力系統中靈活可調資源（調峰電站、抽水蓄能等）不足以支持電網穩定可靠運行，儲能可平抑風光電不穩定性，已漸成剛需，中國電化學儲能快速增長。根據儲能與電力市場的統計

48、，2022 年已經啟動的獨立儲能項目共計 231 個，總規模合計34GW/70Gwh；已經進入 EPC 和設備招標、項目建設和投運等實質性階段的項目總計在 110個，總規模 10.9GW/21.7Gwh，占比接近 1/3；已完成招投標的儲能系統/EPC 集采規模為15.20GWh，電芯和電池簇集采規模為 6.01GWh，PCS 采購規模為 3.95GW。圖表圖表 2222：2 2022022 年已經啟動的獨立式儲能項目進展（單位：年已經啟動的獨立式儲能項目進展（單位：MwhMwh）資料來源：儲能與電力市場，華鑫證券研究 目前已經進入實質性階段的 110 個獨立儲能項目主要分布在山東、寧夏、湖北

49、等 19 個省自治區，山東、寧夏、湖北、湖南等四地進入實質性階段的儲能項目全國領先，均在2Gwh 以上，以上地區的政策相對比較明確，對儲能項目鼓勵力度較大，示范項目對今年底或者明年 6 月底并網投運要求，在一定程度上加速儲能項目的建設。圖表圖表 2323：山東省新型儲能收益說明山東省新型儲能收益說明 宣布,48348EPC/設備采購,17052建設,4430證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 16 誠信、專業、穩健、高效 山東新型儲能收益說明山東新型儲能收益說明 收益項收益項 收益模式收益模式 備注備注 現貨市場價差收益 充電：充電：電力用戶身份，從市場購電 放電：放電：發電

50、企業身份，向市場賣電 收益：充放電電價差收益：充放電電價差 獨立主體參與電力現貨市場交易 充電不承擔輸配電價和政府基金及附加充電不承擔輸配電價和政府基金及附加 容量補償 按獨立儲能月度可用容量補償標準 2 倍執行 參與電力現貨市場時可獲取 100MW/200MWh 的獨立儲能電站預估可獲得容量補償 600 萬元 輔助服務 提供調頻、爬坡、黑啟動等多種輔助服務，獲取收益 儲能容量租賃 新能源企業租賃儲能容量 獲得容量租賃費用 山東電力市場月度組織，撮合容量租賃交易 租賃容量視同可再生能源配建儲能容量 租賃合同不低于 2 年 資料來源：儲能與電力市場，華鑫證券研究所整理 目前大型儲能電站經濟性仍然

51、較差，后續目前大型儲能電站經濟性仍然較差，后續下游需求下游需求有望逐步改善迎來爆發。有望逐步改善迎來爆發。目前而言獨立儲能電站盈利模式尚不明確，各省份之間政策差距較大，以發展儲能業務較快的山東為例，目前的主要收益模式為容量租賃+容量補償+現貨市場電價差為主，盈利能力仍然較弱。但長期來看，風電光伏發電量占比將持續提升，且國家未來有望陸續出臺政策增厚儲能經濟效益（如：完善電力現貨市場及輔助服務市場、積極探索將電網替代型儲能設施成本納入輸配電價回收、研究建立電網側獨立儲能電站容量電價機制、免除向電網送電的獨立儲能電站輸配電價和政府性基金及附加、拉大峰谷價差等），儲能經濟性邊際向好，我們看好國內大型儲

52、能長期發展前景。圖表圖表 2424：我們預計未來中國儲能新增裝機需求將持續高速增長我們預計未來中國儲能新增裝機需求將持續高速增長 單位：單位：G GWHWH 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 發電側 新能源配儲 2.22 9.69 20.39 37.85 53.93 電網側 調峰 1.06 1.66 1.84 2.64 4.30 調頻 0.35 1.66 2.12 2.51 3.30 用戶側 分布式光儲 0.07 1.10 2.96 6.03 11.70 削峰填谷 0.12 0.32 0.68 1.44 3.06 合計

53、 3.84 14.44 28.00 50.47 76.30 資料來源：國家能源局，國際統計局，中電聯，國家發改委，CPIA，GWEC，CNESA，華鑫證券研究所整理 根據能量存儲形式，儲能包括電儲能、熱儲能和氫儲能，其中電儲能是最主要的儲能方式。電儲能中，根據存儲原理不同又分為電化學儲能和機械儲能。電化學儲能是指二次電池儲能，包括鋰離子電池、鈉離子電池、鉛蓄電池和液流電池等；機械儲能包括重力儲能、抽水蓄能、壓縮空氣儲能和飛輪儲能等。我們認為目前電化學儲能優勢較為顯著，未來將快速發展。圖表圖表 2525：電化學儲能電站逐年發展情況電化學儲能電站逐年發展情況 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一

54、頁重要免責聲明 17 誠信、專業、穩健、高效 資料來源：中電聯，華鑫證券研究 3.23.2、公司公司團隊團隊底蘊深厚，底蘊深厚，在手訂單豐富在手訂單豐富 此次上市公司收購的北京天啟鴻源新能源科技有限公司成立于 2019 年，盡管成立時間較短，但創業團隊早已深耕儲能領域多年，曾經成功主導了國內外多個儲能項目深度布局電化學儲能與新能源電站業務。電化學儲能業務電化學儲能業務是根據客戶需求，為電化學儲能系統提供方案設計、物料采購或生產、實施等全過程或若干階段的技術服務。在方案設計環節，公司需根據項目要求的儲能時長、運行期容量衰減率、放電效率和放電深度、循環壽命和電站可用率等技術指標進行綜合分析論證，確

55、定整體系統方案，包括儲能集裝箱內空間布局、元器件規格和參數、元器件電路布置和所需的軟件功能。在確定方案后，通過自行研發、OEM 生產或對外采購等多種形式，對電池組、儲能變流器（PCS）、電池管理系統（BMS）、能量管理系統（EMS）等軟硬件進行整體集成并實現交付。圖表圖表 2626：公司電化學儲能業務公司電化學儲能業務 資料來源：公司公告，華鑫證券研究 電站業務：電站業務：公司具備新能源電站（包括風電、光伏等）的開發、設計、建設、運維的全生命周期服務能力。公司新能源電站業務分為兩類：一類為通過聯合投標或分包的方式，參與第三方開發的新能源電站項目，標的公司主要參與項目設計、建設及運維，取得建造合

56、同收入；一類為自主開發建設或聯合第三方建設的方式設計、建設電站，建成后通過將電站轉讓獲取收益，或者通過持續運營電站取得電站的發電收益。圖表圖表 2727：公司過往新能源項目較多公司過往新能源項目較多 01,0002,0003,0004,0005,0006,000新增投運總能量（MWh)累計投運總能量（MWh)證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 18 誠信、專業、穩健、高效 資料來源：CESA 儲能大會，華鑫證券研究所整理 公司公司管理團隊經驗豐富，底蘊深厚。管理團隊經驗豐富，底蘊深厚。天啟鴻源管理團隊為連續創業團隊，多年來較為穩定，多具有中廣核、北控清潔能源等行業龍頭背景，具

57、備豐富的行業經驗。董事長王野先生曾工作于法國電力公司（核電站）和中廣核工程公司。2009 年至 2014 年任中廣核太陽能有限公司總工程師；2015 年至 2019 年任北控清潔能源集團有限公司執行董事、執行總裁。管理團隊在可再生能源及儲能領域擁有超過 10 年的項目管理、項目開發、系統設計、建設管理、微電網應用、技術研發等經歷，完成過多個風電、光伏、儲能、微網領域標桿性項目。憑借天啟鴻源公司核心管理團隊的行業經驗和技術積累，公司目前主要在手訂單較為充裕，為后續業務發展奠定良好基礎。圖表圖表 2828：公司獲取訂單能力較強公司獲取訂單能力較強 資料來源：公司公告，華鑫證券研究所整理 3.33.

58、3、先發優勢明顯，產品先發優勢明顯，產品技術領先技術領先 當前國內儲能市場上大儲集成方案種類較多，包括拓撲結構以及電力電子設備選擇之間均有較大差異，而不同的集成方案則會影響電池的循環次數與效率。目前市場主流的傳統低壓并聯系統方案采取的是電池簇多簇并聯后連接大功率 PCS 的結構，技術來源于光伏逆變器，推廣較好，成熟度較高，并且由于已經規?；a，單瓦初始成本較低，目前市占率較高。圖表圖表 2929：傳統傳統低壓并聯系統拓撲結構圖低壓并聯系統拓撲結構圖 公司完成項目案例公司完成項目案例河北300MW風儲氫一體項目河北光儲氫500MW多能互補示范項目湖南棗陽47.8MW風電項目全容量并網彩虹（臨高

59、）36MW農光儲能9MW/18MWh項目晉中太谷風電場6MW9.45MWh“新能源+儲能”科技示范項目世界銀行肯尼亞微電網項目：光儲柴微網群項目內蒙古10MW/5MWh火電廠聯合調頻項目甘肅網側儲能電站180MW/720MWh甘肅航天日澤二期19.5MW光伏發電項目并網廣東湛江寶鋼17MW分布式光伏項目全容量并網項目名稱項目名稱標的公司角色標的公司角色項目情況項目情況1內蒙古金山光儲充一體化示范工程儲能系統集成項目提供儲能集成系統產品已完成2甘肅瓜州大規模儲能電站EMS系統項目提供儲能系統EMS部分已完成3廣東南眾儲能系統設備項目提供儲能系統集成產品已完成4世界銀行儲能市場咨詢項目提供關于儲能

60、的咨詢服務已完成5棗陽47.8MW分散式風電項目投標聯合體之一，負責除土建施工以外的其他工作執行中6國家電投集團廣東湛江寶鋼屋頂分布式光伏建設項目投標聯合體之一，負責光伏系統集成項目管理和集成設備供貨執行中7肯尼亞光伏發電微電網項目提供新能源電站建設及儲能集成產品執行中8廣東河源田園漁光互補300MW項目已取得項目指標，項目開發方已取得相關批復，尚未實施9鶴壁寶山分布式發電40MW光伏項目已取得項目指標，項目開發方已取得相關批復，尚未實施10河北承德300MW風儲氫一體化項目已取得項目指標，項目開發方已取得相關批復，尚未實施證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 19 誠信、專業

61、、穩健、高效 資料來源：高壓級聯式儲能系統在火儲聯合調頻中的應用及實踐，華鑫證券研究所整理 但傳統方案由于存在電芯并聯的情況，整個電堆的容量受電堆中最小電芯容量限制，進一步發展之后電池簇間的環流會逐步增大，從而間接導致簇間電池衰減不一致，出現“木桶效應”，從而影響電池壽命。而隨著儲能電站的發展，對對減少減少電池衰減的要求逐步電池衰減的要求逐步增加增加。近期，山西能監辦發布關于征求山西儲能電站并網運行管理實施細則（征求意見稿），其中第二十四條要求“獨立儲能電站各項性能參數應符合國家、行業標準有關規定，額定容量、最大充放電時間應與并網調度協議一致。因電池壽命衰減、意外事故等造成性能參數發生較大變化

62、的，電站需及時上報電力調度機構，并在 3 個月內完成整改”。同時，在細則的各類考核中，均是以“按全站裝機容量”為標桿進行考核，對容量衰減后進行容量整改補充提出了明確要求。針對上述問題，組串式儲能解決方案應運而生。組串式儲能解決方案應運而生。與傳統方案比，組串式儲能解決方案可以實現 PCS 對電池簇一對一精準化、精細化管理，充分釋放每簇電池電量，達到更高收益，更快獲得投資回報；模塊化設計可靈活部署，確保單簇電池或單臺 PCS 在出現故障時，不影響其他容量正常運行，降低因電池簇間不均衡造成的短板效應；支持新舊電池混用、分期補電，有效減少電站初始投資。圖表圖表 3030：智能組串式儲能系統與集中式儲

63、能系統智能組串式儲能系統與集中式儲能系統結構結構對比對比 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 20 誠信、專業、穩健、高效 資料來源：智能組串式儲能技術白皮書，華鑫證券研究所整理 圖表圖表 3131：智能組串式儲能解決方案與傳統集中式儲能解決方案差異一覽表智能組串式儲能解決方案與傳統集中式儲能解決方案差異一覽表 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 21 誠信、專業、穩健、高效 資料來源：智能組串式儲能技術白皮書，華鑫證券研究所整理 目前組串式儲能系統方案已經逐步得到市場認可，大儲集成企業如華為、上能電氣等均有相應產品推廣應用。而天啟鴻源公司推出全新的天啟 A

64、I 智能儲存模塊產品，在組串式系統方案之上，通過獨有軟件技術、電路設計和系統布局理念，在每個儲能集裝箱內部配置了獨立的 pack 級 AI 控制模塊，實現了三點：一是動態檢測，實現單個異常電池的快速定位；二是在電路設計層面實現異常電池與整體系統的實時斷連，將影響范圍控制在更小范圍內；三是控制上述電路設計架構的充放電效率損失，保持整體系統較高的充放電效率。與目前行業通行方案相比，公司減少了系統的維護成本，與目前行業通行方案相比，公司減少了系統的維護成本，大幅度大幅度了了提升系統的循環壽命提升系統的循環壽命。目前公司二代產品已經通過全部測試與認證并向市場推出，我們認為，隨著未來儲能電站經濟性改善，

65、電芯性能管理將會繼續向精細化管理方向發展，而公司的產品先發優勢明顯，技術領先，未來有望獲得較高溢價。證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 22 誠信、專業、穩健、高效 3.43.4、收購協同效應可期：收購協同效應可期：助助傳統業務傳統業務切入新能源，打切入新能源，打開天啟用戶側業務空間開天啟用戶側業務空間 天啟助力傳統天啟助力傳統電梯電梯業務業務切入新能源賽道切入新能源賽道：目前儲能系統主要由電池、BMS、PCS、EMS、金屬結構配件等構成，金屬結構配件是上市公司未來業務拓展的一個重要方向，收購天啟鴻源之后，公司有望切入定制化程度較高的新能源儲能箱體結構件領域，進一步拓寬公司核

66、心業務金屬材料定制化加工的應用場景。電梯業務打開天啟用戶側業務空間：電梯業務打開天啟用戶側業務空間：目前天啟公司在手訂單及項目主要集中在發電側、電網側，用戶側業務尚未開始布局。而目前國內建筑普遍存在高能耗、低能效的情形，其中電梯占樓宇能耗的 15%左右。隨著儲能方案的實施及不斷改進，電梯主機廠商或者樓宇業主方能夠通過低儲高發來有效利用峰谷價差，從而降低電梯能耗成本，有利于實現樓宇建筑的整體能耗下降，以實現碳達峰、碳中和的目標。因此，通過本次收購，天啟鴻源也有望獲得在用戶側儲能業務的布局能力。證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 23 誠信、專業、穩健、高效 4 4、盈利預測評級

67、盈利預測評級 我們看好公司在儲能以及電站業務的發展，預測公司 2022-2024 年收入分別為 33.6、72.2、109.7 億元，EPS 分別為 1.16、2.18、3.23 元，當前股價對應PE 分別為 39、21、14 倍，維持“買入”投資評級。圖表圖表 3232：公司盈利預測公司盈利預測 資料來源：華鑫證券研究所整理 5 5、風險提示風險提示 1、天啟鴻源業績不及預期風險 2、疫情反復風險 3、儲能下游需求不及預期風險 4、原材料價格上漲風險等 同力日升605286.SH盈利預測202220232024電梯業務電梯業務收入2,4502,7003,195成本2,0702,2822,68

68、4毛利380419511毛利率(%)161616電站電站收入7002,7303,570成本5812,2252,910毛利119505660毛利率(%)171919儲能儲能收入2101,7924,200成本1791,4873,486毛利32305714毛利率(%)151717合計合計收入3,3607,22210,965成本2,8305,9949,079毛利5301,2281,886毛利率(%)161717證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 24 誠信、專業、穩健、高效 公司盈利預測（百萬元）公司盈利預測（百萬元）資產負債表資產負債表 2021A2021A 2022E2022E

69、2023E2023E 2024E2024E 流動資產流動資產:現金及現金等價物 283 181 133 34 應收款 602 882 1,895 2,877 存貨 268 387 821 1,243 其他流動資產 312 364 549 729 流動資產合計 1,465 1,813 3,398 4,884 非流動資產非流動資產:金融類資產 202 202 202 202 固定資產 297 283 267 250 在建工程 10 4 2 1 無形資產 86 82 77 73 長期股權投資 0 0 0 0 其他非流動資產 141 141 141 141 非流動資產合計 534 510 487 46

70、5 資產總計 1,999 2,323 3,885 5,349 流動負債流動負債:短期借款 202 202 202 202 應付賬款、票據 251 363 768 1,164 其他流動負債 62 62 62 62 流動負債合計 521 636 1,053 1,459 非流動負債非流動負債:長期借款 0 0 600 800 其他非流動負債 4 4 4 4 非流動負債合計 4 4 604 804 負債合計 525 640 1,657 2,263 所有者權益所有者權益 股本 168 178 178 178 股東權益 1,474 1,683 2,228 3,086 負債和所有者權益 1,999 2,32

71、3 3,885 5,349 現金流量表現金流量表 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 凈利潤 151 247 616 963 少數股東權益 0 40 228 389 折舊攤銷 34 24 23 22 公允價值變動 2 2 2 2 營運資金變動-321-335-1216-1179 經營活動現金凈流量-135-22-347 197 投資活動現金凈流量-360 20 19 18 籌資活動現金凈流量 393-38 529 95 現金流量凈額-102-40 200 309 利潤表利潤表 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E

72、2024E2024E 營業收入營業收入 2,2962,296 3,3603,360 7,2227,222 10,96510,965 營業成本 1,966 2,830 5,994 9,079 營業稅金及附加 9 13 27 41 銷售費用 13 20 42 64 管理費用 60 88 189 287 財務費用 3 3 31 43 研發費用 70 102 219 333 費用合計 146 213 482 728 資產減值損失-13-13-13-13 公允價值變動 2 2 2 2 投資收益 5 5 5 5 營業利潤營業利潤 177177 288288 712712 1,1101,110 加:營業外收

73、入 1 1 1 1 減:營業外支出 5 5 5 5 利潤總額利潤總額 173173 284284 708708 1,1061,106 所得稅費用 22 37 91 143 凈利潤凈利潤 151151 247247 616616 963963 少數股東損益 0 40 228 389 歸母凈利潤歸母凈利潤 151151 207207 389389 574574 主要財務指標主要財務指標 2021A2021A 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 成長性成長性 營業收入增長率 31.2%46.4%114.9%51.8%歸母凈利潤增長率 2.5%37.1%88.1%47.7

74、%盈利能力盈利能力 毛利率 14.4%15.8%17.0%17.2%四項費用/營收 6.4%6.3%6.7%6.6%凈利率 6.6%7.4%8.5%8.8%ROE 10.2%12.3%17.4%18.6%償債能力償債能力 資產負債率 26.3%27.6%42.6%42.3%營運能力營運能力 總資產周轉率 1.1 1.4 1.9 2.1 應收賬款周轉率 3.8 3.8 3.8 3.8 存貨周轉率 7.3 7.3 7.3 7.3 每股數據每股數據(元元/股股)EPS 0.90 1.16 2.18 3.23 P/E 51.3 39.6 21.1 14.3 P/S 3.4 2.4 1.1 0.7 P/

75、B 5.2 5.0 4.2 3.4 資料來源：Wind、華鑫證券研究 證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 25 誠信、專業、穩健、高效 電力設備電力設備組組介紹介紹 張涵：電力設備組組長，金融學碩士，中山大學理學學士，張涵：電力設備組組長，金融學碩士，中山大學理學學士，4 4 年證券行業研究年證券行業研究經驗，重點覆蓋光伏、風電、儲能等領域。經驗，重點覆蓋光伏、風電、儲能等領域。臧天律：金融工程碩士，臧天律：金融工程碩士，CFACFA、FRMFRM 持證人。上海交通大學金融本科，持證人。上海交通大學金融本科，4 4 年金融年金融行業研究經驗，研究方向為新能源風光儲方向。行業研

76、究經驗，研究方向為新能源風光儲方向。證券證券分析師承諾分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。證券證券投資投資評級說明評級說明 股票投資評級說明：投資建議投資建議 預測個股相對同期證券市場代表性指數漲幅預測個股相對同期證券市場代表性指數漲幅 1 買入 20%2 增持 10%20%3 中性-10%10%4 賣出 10%2 中性-10%10%3 回避 -10%以報告日后的 12 個

77、月內，預測個股或行業指數相對于相關證券市場主要指數的漲跌幅為標準。相關證券市場代表性指數說明：相關證券市場代表性指數說明：A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以道瓊斯指數為基準。免責條款免責條款 華鑫證券有限責任公司（以下簡稱“華鑫證券”）具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告由華鑫證券制作，僅供華鑫證券的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。證券研究報告證券研究報告 請閱讀最后一頁重要免責聲明 26 誠信、專業、穩健、高效 本報告中的信息均來源于公開資

78、料，華鑫證券研究部門及相關研究人員力求準確可靠，但對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。我們已力求報告內容客觀、公正，但報告中的信息與所表達的觀點不構成所述證券買賣的出價或詢價的依據，該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時結合各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就財務、法律、商業、稅收等方面咨詢專業顧問的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華鑫證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行

79、交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露。本報告中的資料、意見、預測均只反映報告初次發布時的判斷，可能會隨時調整。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。在不同時期，華鑫證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。華鑫證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告版權僅為華鑫證券所有，未經華鑫證券書面授權，任何機構和個人不得以任何形式刊載、翻版、復制、發布、轉發或引用本報告的任何部分。若華鑫證券以外的機構向其客戶發放本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責，華鑫證券對此等行為不承擔任何責任。本報告同時不構成華鑫證券向發送本報告的機構之客戶提供的投資建議。如未經華鑫證券授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。華鑫證券將保留隨時追究其法律責任的權利。請投資者慎重使用未經授權刊載或者轉發的華鑫證券研究報告。報告編碼：HX-221129155316