林洋能源-智能電表穩健發展儲能光伏破浪前行-221203（28頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2022 年年 12 月月 03 日日 證券研究報告證券研究報告公司研究報告公司研究報告 買入買入（首次）（首次）當前價：9.76 元 林洋能源（林洋能源（601222）公用事業公用事業 目標價：13.86 元（6 個月）智能電表智能電表穩健發展，儲能光伏破浪前行穩健發展，儲能光伏破浪前行 投資要點投資要點 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 分析師：池天惠 執業證號：S1250522100001 電話：13003109597 郵箱： 聯系人：劉洋 電話：18019200867 郵箱： 相對指數表現相對指數表現 數據來源：聚源數據 基礎數據基礎數據 總股

2、本(億股)20.60 流通 A股(億股)20.60 52周內股價區間(元)6.21-13.66 總市值(億元)201.07 總資產(億元)205.51 每股凈資產(元)6.97 相關研究相關研究 推薦邏輯：推薦邏輯：1）智能電表 2022 年 1-11 月電網中標金額已達 11 億，業務國內外雙輪驅動；2）光伏運營自持已達 1.6GW，在手已核準資源增至 3.4GW，儲備資源超 6GW，22 年 EPC 業務有望受益組件降價而加快儲備資源開發，布局TOPCon 光伏電池生產，計劃 2023M7 和 2024M3 各投產 6GW 產能；3）儲能上游方面億緯林洋年產 10GWh 儲能電池項目已如期

3、投產，中游公司專注“3S”融合儲能系統集成解決方案，先后中標能建 2.7 億訂單及預中標中電國際 5 億訂單，下游以“集中式共享儲能電站”發展建立合作，2022H1 公司純儲備資源超 4GWh。智能電表：穩健發展，內外雙修打開空間。智能電表：穩健發展，內外雙修打開空間。國網十四五期間投資額將超 2.9 萬億元，打開智能電表市場增長空間，21 年國網招標智能電表金額上，公司占比3.3%，位居前列。公司電網中標額有所提升，由 20 年 7.2 億元增至 21 年的9.3 億元，22 年 1-11 月總中標額已達 11.0億元，21 年業務毛利率為 26%，較為穩定。智能電表境內外雙輪驅動，21 年

4、電表境外業務營收 6.0 億元，占比30%。光伏運營及光伏運營及 EPC：自持項目儲備充足，：自持項目儲備充足，EPC 建設有望提速建設有望提速，拓展，拓展 TOPCon 光光伏電池生產伏電池生產。17-21 年公司光伏并網裝機量由 1.3GW 穩增至 1.6GW，在手已核準裝機量由 0.6GW 快增至 3.4GW，儲備光伏項目超 6GW；高電價推動發電業務高毛利率保持 70%左右。EPC 業務由于組件價格高企有所停滯，2020-2021 年 EPC項目投資由 21 億元降至 9 億元，當期投入金額由 12 億降至 4.2億，當期工程收入由 15.3 億降至 3.5 億元，受益于組件價格下降，

5、23 年增速有望回升，公司以“開發+EPC+運維”模式與央國企合作，21 年業務毛利率達 16%，處于同行較高水平。公司拓展 TOPCon 光伏電池生產，計劃2023M7 和 2024M3 各投產 6GW 產能。儲能：項目如期投產，訂單充足助力成長。儲能：項目如期投產，訂單充足助力成長。儲能業務上下游產業布局，上游合資的億緯林洋（持股 35%）主營磷酸鐵鋰儲能電芯生產，年產能 10GWh，21年 11 月第一條產線正式投產；中游合資的林洋億緯儲能（持股 85%），專注“BMS+PCS+EMS”的 3S 融合儲能系統集成解決方案，2022 年已中標（包含預中標）7.7 億元；下游方面公司以“集中

6、式共享儲能電站”模式與多加能源公司、政府等形成合作關系，2022H1 末公司儲能儲備資源超 4GWh。盈利預測與投資建議。盈利預測與投資建議。預計公司 22-24 年歸母凈利潤 CAGR 達 20.0%，我們給予公司 23 年 22倍 PE，目標價 13.86元，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：組件價格不及預期；光伏建設不及預期；儲能及海外訂單不及預期，TOPCon 光伏電池項目進展不及預期。指標指標/年度年度 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（億元）5296.57 5113.34 11359.34 20922.89 增長率-8.66%-3.46%122

7、.15%84.19%歸屬母公司凈利潤（億元）930.47 860.68 1288.09 1606.18 增長率-6.69%-7.50%49.66%24.69%每股收益EPS（元）0.45 0.42 0.63 0.78 凈資產收益率 ROE 6.44%5.69%7.94%9.15%PE 21.6 23.4 15.6 12.5 PB 1.39 1.32 1.23 1.14 數據來源：Wind，西南證券 -51%-39%-27%-15%-3%8%21/1222/222/422/622/822/1022/12林洋能源 滬深300 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正

8、文后的重要聲明部分 目目 錄錄 1 專注電力能源發展，三能并進業績穩健專注電力能源發展，三能并進業績穩健.1 1.1 深耕電力能源領域，員工持股激發動力.1 1.2 業務三輪驅動，業績穩健發展.2 1.3 盈利水平穩中有增，負債狀況顯著優化.4 2 智能電表：訂單充沛穩健發展，海外拓展打開空間智能電表：訂單充沛穩健發展，海外拓展打開空間.6 2.1 產品豐富訂單充沛，電表業務穩健發展.6 2.2 積極拓展全球版圖，海外業績平穩提升.9 3 光伏業務：自持項目儲備充足，光伏業務：自持項目儲備充足，EPC 建設有望加速建設有望加速.10 3.1 儲備項目保障未來，自持運營效率凸顯.10 3.2 國

9、企合作優勢互補，EPC 業務有望加速.12 3.3 投資 TOPCon 光伏電池生產基地，拓展產業鏈布局.14 4 儲能業務：儲能項目如期投產，訂單充足助力成長儲能業務：儲能項目如期投產，訂單充足助力成長.15 4.1 電化學儲能空間廣闊，政策催化加速發展.15 4.2 儲能儲備訂單充沛，電池項目如期投產.16 5 盈利預測與估值盈利預測與估值.20 5.1 盈利預測.20 5.2 相對估值.21 6 風險提示風險提示.21 3Z9UvYrXeXqUtQ9PaO6MtRrRnPoMjMqRoMlOmMsP8OpPwPxNrNoPNZmPnN 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601

10、222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖圖 目目 錄錄 圖 1：公司發展歷程.1 圖 2：公司發展歷程.1 圖 3：2021年公司電表/光伏發電/光伏 EPC 營收占比合計 94%.3 圖 4：2021年公司光伏發電毛利占比達 56%.3 圖 5：公司三大產品（智能產品/儲能產品/新能源產品）.3 圖 6：智慧能效管理云平臺.4 圖 7：平臺功能.4 圖 8：2022Q1-Q3 公司營收達 36 億(-13%).4 圖 9：2022Q1-Q3 公司歸母凈利潤達 7.3 億元(-13%).4 圖 10：2022Q1-Q3 公司凈利率利率提升至 21%.5 圖 11：2017-2021年公司分業

11、務毛利率.5 圖 12：2022Q1-Q3 公司期間費用率降至 12.8%.5 圖 13：2022Q3公司資產負債率降至 27.7%.5 圖 14：2022Q1-Q3 公司經營活動現金流凈額達到 4.7 億元.6 圖 15：2022Q3末公司貨幣資金達 31.2 億元.6 圖 16：2022Q3末公司應收款達 42.2 億元.6 圖 17：“十四五”期間電網投資額將超 2.9 萬億元.7 圖 18：2021年單相智能電表招標量 5775 萬臺（占比 87%）.7 圖 19：2021林洋能源在國網智能電表招標額中占比 3.3%.7 圖 20：公司 6大智能產品豐富（電能表、采集終端等）.8 圖

12、21：公司 6大解決方案.8 圖 22：2017-2021 年生產量/銷售量維持在 800-1100萬臺.8 圖 23：2022 年 1-11 月公司總中標金額已達 11.0 億元.8 圖 24：2022-23 智能配用電業務營收有望回升.9 圖 25：2017-2021 年公司智能配用電業務毛利率穩定.9 圖 26：公司業務布局全球 30 余個國家和地區.9 圖 27：2021年智能電表境外營收 6 億元（占比 30%）.10 圖 28：2017-2021 年電表業務呈波動上升.10 圖 29：2017-2020 年公司海外銷售額提升明顯.10 圖 30：2017-2021 年公司電表業務境

13、內與境外毛利率.10 圖 31：2021年并網電站裝機量達 1.6GW.11 圖 32：2021年在手已核準電站裝機量增至 3.4GW（+75%）.11 圖 33：2021年公司上網電量達 19.2 億度（+8%）.11 圖 34：2021年公司光伏運營營收達 14.5 億元（+2%）.11 圖 35：公司光伏電站主要分布在安徽/江蘇/山東等地.12 圖 36：公司打造一站式運維服務.12 圖 37：安徽/江蘇/山東等省份電站電價約 0.8 元/千瓦時.12 圖 38：2017-2021 年公司光伏發電業務毛利率保持在 70%左右.12 圖 39：預計 2025年全國新增光伏裝機將達到 110

14、GW.13 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖 40：通威電池片報價近期止漲.13 圖 41：2021年公司 EPC 項目投資規模降至 9 億元（200MW）.13 圖 42：2021年公司 EPC 業務當期工程收入回落至 3.5 億元.13 圖 43：公司與央國企優勢互補強強聯合.14 圖 44：2021年公司 EPC 業務營收達 14.8 億元（-8%）.14 圖 45：公司 EPC 業務優勢.14 圖 46：2018-2021 年公司 EPC 業務毛利率均高于同行.14 圖 47：公司光伏組件產量.15 圖 48：公司 N型 T

15、OPCon 光伏電池投產計劃.15 圖 49：預計 2025/2030 年國內電化學儲能裝機達 40/110GW.16 圖 50：2021年新增儲能中電化學裝機 1.8GW（占比 25%）.16 圖 51：各省配儲要求.16 圖 52：公司專注“3S”融合儲能系統.17 圖 53：億緯林洋 10GWh 儲能電池項目竣工投產（上游）.17 圖 54：公司與華為數字能源簽署合作協議（中游）.17 圖 55：公司鋰電池產品具有 6 大優勢.18 圖 56：公司“集中式共享儲能電站”商業模式.18 圖 57：公司儲能應用案例.18 圖 58：2022H1末公司儲能儲備資源超 4GWh.18 圖 59：

16、氫能上中下游產業鏈.19 圖 60：21 年我國氫能產量達 3342萬噸.19 圖 61：預計 2060年我國氫能需求量超過 1.3 億噸.19 表表 目目 錄錄 表 1：公司管理層.2 表 2：分業務收入及毛利率.20 表 3：可比公司估值.21 附表：財務預測與估值.22 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 1 1 專注電力能源發展，三能并進專注電力能源發展，三能并進業績穩健業績穩健 1.1 深耕電力能源深耕電力能源領域領域，員工持股激發動力員工持股激發動力 深耕智慧能源深耕智慧能源 20 余年，余年，公司公司布局全球引領行業發展布局

17、全球引領行業發展。江蘇林洋能源股份有限公司成立于 1995 年，前身為成立于 1995 年的林洋電子有限公司，于 2011 年 8 月在上交所主板上市，2015 年更名為林洋能源。公司業務涵蓋智能/儲能/新能源三大領域，2021 年底公司自持不同類型光伏電站超 1.4GW，平臺管理的用戶年用電量達 100 億 kWh，營銷網絡覆蓋全國，遍布世界五大洲，運行在全球各地電網系統的林洋品牌電表及電力終端超過 1.5 億臺，在中國啟東/上海/南京/孟加拉/新加坡等國家和地區設有研發中心，在南非/迪拜/澳大利亞等海外國家設有分公司或辦事處，公司已成為智慧能源領域極具競爭力的企業之一。圖圖 1：公司發展歷

18、程公司發展歷程 數據來源：公司官網，西南證券整理 控股結構穩定多元，員工持股計劃激發內生動力?？毓山Y構穩定多元，員工持股計劃激發內生動力。陸永華夫妻合計持有 38.6%公司股份，為其實際控制人。作為江蘇省電力電子應用工程技術研究中心和江蘇省能源互聯網工程研究中心，公司下設有林洋億緯儲能、林洋電力科技、林洋光伏運維等分公司。公司于2022 年 1 月通過“員工持股計劃”將公司總股本的 1.07%發放給 103 名員工，共計 2196萬股，有望進一步提升員工主動性和積極性，增強公司發展競爭力。圖圖 2：公司發展歷程公司發展歷程 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（

19、林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2 管理團隊企業管理經驗豐富，專業跨度多元。管理團隊企業管理經驗豐富，專業跨度多元。公司的管理團隊成員于公司管理方面擁有廣泛的經驗，并擁有多元化的專業知識結構，若干核心管理層成員，包括執行董事長兼總經理陸永新先生均為林洋能源成員已逾二十年，其他經驗豐富的高級管理層成員亦有助于指引公司實現可持續未來增長。表表 1：公司管理層公司管理層 姓名姓名 職位職位 主要經歷主要經歷 陸永華 董事長,總經理，法定代表人 曾任啟東長通電腦集團公司總經理，啟東計算機廠副廠長兼南通林洋電子有限公司副總經理，華虹電子、上海會逸執行董事等職務，擁有豐富的電力行業

20、等方面的經驗。陸丹青 副董事長 2013年至今在Can-wall Intel-tech Development Corporation(加華發展有限公司)擔任總監職務，擁有豐富企業管理經驗。陸永新 董事 曾任海軍無線電研究所助理工程師，江蘇省南通市軍分區后勤部助理員、人民武裝部副部長，林洋能源副總經理，林洋房產總經理，現兼任安徽華樂房地產有限公司執行董事兼總經理。虞海娟 董事、副總經理、財務負責人 曾任啟東市長通電腦聯合公司現金會計、總賬會計、財務總監，1997 年起就職于江蘇林洋能源股份有限公司，歷任財務部主管、財務部長、董事會秘書、財務總監。崔吉子 董事 2013 年至今任職于華東政法大學

21、，現任華東政法大學法律學院教授、博士生導師、韓國法研究中心主任，韓國韓中法學會副會長、中國法研究主編等。甘麗凝 董事 2008 年 4 月至今任職于上海大學悉尼工商學院，現任上海大學悉尼工商學院財會系副教授、碩士生導師、財會系主任、黨支部書記。蘇凱 董事 曾任國家發展改革委環資司干部，北京賽諾水務科技有限公司副總裁兼首席戰略官，國能山水（深圳）生態科技有限公司董事長?，F兼任北京易柯生態科技有限責任公司董事長，長期從事新能源業務行業，對節能減排、環境保護等領域深有研究。周輝 副總經理,財務負責人 曾任上海太陽能科技有限公司部門經理、上海神州新能源發展限公司副總經理，2014年 2 月至今就職，現

22、任公司副總經理。數據來源：公司公告，西南證券整理 1.2 業務業務三輪驅動三輪驅動，業績業績穩健穩健發展發展 立足智能產品發展，立足智能產品發展，大大力拓展儲能業務力拓展儲能業務。公司依托自身多年在電力能源領域的業務布局和經驗積累，聚焦于能源物聯網感知及通信技術、高性能鋰離子電池儲能系統，加大GW 級能源基地項目儲備。公司主營產品包括智能產品（智能電表、采集終端、用電信息系統）、光伏產品及儲能產品，是領先的智能配用電產品及系統解決方案提供商。電表和光伏業務為營收核心，光伏發電業務毛利占比過半電表和光伏業務為營收核心，光伏發電業務毛利占比過半。從營收結構來看，2021 年智能電表/光伏發電/光伏

23、 EPC 業務營收占比分別為 38%/28%/28%，三者合計 94%，為營收核心。從毛利潤結構來看，2021 年智能電表/光伏發電/光伏 EPC 業務毛利占比分別為29%/56%/13%，其中，光伏發電毛利率顯著高于其余業務，毛利占比過半。公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 3 圖圖 3：2021年公司電表年公司電表/光伏發電光伏發電/光伏光伏 EPC營收占比合計營收占比合計 94%圖圖 4：2021年公司光伏發電毛利占比達年公司光伏發電毛利占比達 56%數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 圖圖 5：公司

24、三大產品（智能產品公司三大產品（智能產品/儲能產品儲能產品/新能源產品）新能源產品）數據來源：公司官網，西南證券整理 公司以“林洋智慧能效管理云平臺”為核心，提供定制一站式能源服務解決方案公司以“林洋智慧能效管理云平臺”為核心，提供定制一站式能源服務解決方案。公司采用包括 LED 節能照明、分布式光伏發電、共享儲能、用戶側儲能、清潔高效電供暖、建筑節能等技術，為客戶提供合同能源管理、能源托管及 EPC 工程等多種合作模式。截至2021 年底，平臺已接入企業 5200 多家、接入采集點數量超過 47000 個、平臺運營商 64家，通過在用戶能源消費端用能點布署智慧能效采集終端，將工業、商業、建筑

25、樓宇等的電、水、氣、熱等能源消耗大數據通過互聯網采集到智慧能效云服務中心，從而為客戶提供全面的能效分析和預警，并基于能源消費大數據的深度發掘、分析和利用，為用戶提供線上線下的一站式綜合能源服務，推動安全、經濟、高效和綠色用能。38%1%28%28%5%電表業務 儲能業務 光伏發電業務 光伏EPC業務 其他產品 29%2%56%13%1%電表業務 儲能業務 光伏發電業務 光伏EPC業務 其他 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 4 圖圖 6：智慧能效管理云平臺智慧能效管理云平臺 圖圖 7：平臺功能平臺功能 數據來源：公司官網，西南證券整理

26、數據來源：公司官網，西南證券整理 公司經營穩健，營收及歸母凈利潤短期承壓。公司經營穩健，營收及歸母凈利潤短期承壓。2017-2021 年公司營收由 35.9 億元增至53.0 億元，5 年 CAGR 為 10.2%，歷史經營業績穩??；22Q1-Q3 公司營收 36.0 億元，同比下降 13%，主要受限于海外電表收入下降及光伏 EPC 收入下降。2017-2021 年公司歸母凈利潤從 6.9 億元增至 9.3 億元，5 年 CAGR 為 7.8%；22Q1-Q3 公司實現歸母凈利潤 7.3億元，同比下降 13%，后兩年利潤下滑主要是由于 2020 年公司沙特電表業務集中爆發，與沙特 ECC 簽訂

27、約 4.48 億元人民幣銷售合同，使得當年利潤基數較大。2023 年預計隨著電表業務提升以及光伏 EPC 回暖，業績將有所回升。圖圖 8：2022Q1-Q3公司營收達公司營收達 36 億億(-13%)圖圖 9：2022Q1-Q3公司歸母凈利潤公司歸母凈利潤達達 7.3億元億元(-13%)數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 1.3 盈利水平盈利水平穩中有增，穩中有增，負債狀況負債狀況顯著顯著優化優化 綜合綜合凈利率穩中有凈利率穩中有升升，光伏發電業務毛利率顯著領先。，光伏發電業務毛利率顯著領先。近五年公司盈利能力有所波動，2020 年以后則穩中有升，毛利率由 20

28、20 年的 35%增至 2022Q1-3 的 37%，凈利率則由17%增至 21%。分業務看 2017-2021 年儲能業務毛利率上升迅速，由 22%迅速增至 45%，提升 23pp；光伏發電業務毛利率穩定保持在 70%左右，顯著高于其他業務；光伏 EPC 業務毛利率相對穩定，2021 年達 16%；電表業務毛利率則穩定在 28%左右。35.9 40.2 33.6 58.0 53.0 36.0 12%-16%73%-9%-13%-40%-20%0%20%40%60%80%010203040506070201720182019202020212022Q1-3營收（億元）YOY（右）6.9 7.6

29、 7.0 10.0 9.3 7.3 10%-8%43%-7%-13%-20%-10%0%10%20%30%40%50%024681012201720182019202020212022Q1-3歸母凈利潤（億元）YOY（右）公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 5 圖圖 10：2022Q1-Q3 公司凈利率利率提升至公司凈利率利率提升至 21%圖圖 11：2017-2021年年公司公司分業務毛利率分業務毛利率 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 期間費用率總體呈下降趨勢，期間費用率總體呈下降趨勢，負債水平大幅改

30、善負債水平大幅改善。2017 年到 2022 年 Q1-Q3 公司管理費用率上升 0.9pp，但財務費用率和銷售費用率分別下降 2.8pp/0.8pp，推動期間費用率總體下降 3.0pp，其中財務費用率降低系公司轉債完成贖回使得公司負債減少。2017-2022Q1-Q3 公司資產負債比率由 43.6%大幅下降至 27.7%，下降 15.9pp，公司資產負債率保持在較低，表現出良好的償債能力和抗風險能力?；诜€健財務狀況，公司與多家銀行形成緊密合作關系，融資渠道也較為暢通，綜合授信額度充足。圖圖 12：2022Q1-Q3 公司期間費用率降至公司期間費用率降至 12.8%圖圖 13：2022Q3

31、公公司資產負債率降至司資產負債率降至 27.7%數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 經營活動現金流整體平穩，經營活動現金流整體平穩，貨幣資金充足貨幣資金充足。公司籌資活動現金流整體穩定，經營活動現金流凈額 2021 年達 10.6 億元，2022Q1-Q3 達 4.7 億元，公司大力發展光伏業務取得優質成效，2018-2019 年因受可再生能源發展基金“國補”支付滯后的影響，經營性現金流凈額較低，之后現金流回流改善明顯。2017-2021 年公司貨幣資產資金充沛，由 25.4 億元增至 28.6 億元，2022Q3 末進一步增至 31.2 億元，同時擁有 18.

32、2 億交易性金融資產。公司應收款較多，有望在未來可再生能源補貼加速發放時受益。公司應收款較多，有望在未來可再生能源補貼加速發放時受益。2017-2022Q3 公司應收款由 19.5 億元增至 42.2 億元，公司應收電費補貼體量上升是應收賬款增長的主要原因，截至 2022 年中期光伏發電應收補貼 28.4 億元，占比約 86%，“國補”支付滯后的影響仍較為明顯。2022 年 3 月財政部發布2022年中央和地方預算草案報告，37%38%45%35%35%37%20%19%21%17%18%21%0%10%20%30%40%50%201720182019202020212022Q1-3毛利率 凈

33、利率 26%45%71%16%10%0%20%40%60%80%20172018201920202021電表業務 儲能/節能業務 光伏發電業務 光伏EPC業務 其他產品 15.8%18.7%23.7%15.8%15.9%12.8%2.4%10.1%0.4%0%5%10%15%20%25%201720182019202020212022Q3期間費用率 銷售費用率 管理費用率 財務費用率 43.6%43.0%40.9%44.5%29.4%27.7%20%25%30%35%40%45%50%201720182019202020212022Q3資產負債率 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（

34、601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 6 明確提出推動解決可再生能源發電補貼資金缺口，8 月電網成立結算公司，有望統籌解決可再生能源發電補貼問題，10 月新能源補貼進行核查，2023 年新能源發電歷史補貼有望加速發放。圖圖 14：2022Q1-Q3 公司經營活動現金流凈額達到公司經營活動現金流凈額達到 4.7 億元億元 圖圖 15：2022Q3 末末公司公司貨幣資金貨幣資金達達 31.2 億元億元 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 圖圖 16：2022Q3 末公司應收款達末公司應收款達 42.2 億元億元 數據來源：公司公告，西南證券整理 2 智能電表

35、：訂單充沛穩健發展，海外拓展打開空間智能電表：訂單充沛穩健發展，海外拓展打開空間 2.1 產品豐富產品豐富訂單訂單充沛充沛，電表業務穩健發展，電表業務穩健發展 電網投資加速，電網投資加速，智能電表市場十四五期間有望保持高增長智能電表市場十四五期間有望保持高增長。國家電網和南方電網“十四五”電網規劃投資累積預計將超 2.9 萬億元，這將顯著高于“十三五”期間的 2.6 萬億元，和“十二五”期間的 2.0 萬億元，打造新型電力系統推動電網投資加速。電網 7-8 年更換電表，目前已接近更新周期，智能電表市場十四五期間有望保持高增長。4.5 4.0 12.2 10.6 4.7 -7.4 -1.7 -1

36、0.3 -0.1 5.9 1.2 -3.0 3.4 -8.7 -9.2 (15)(10)(5)05101520182019202020212022Q1-3經營現金流凈額（億元）投資現金流凈額（億元）融資現金流凈額（億元）25.4 21.8 20.3 27.8 28.6 31.2 0.0 0.0 10.0 19.4 15.5 18.2 05101520253035201720182019202020212022Q3貨幣資金（億元）交易性金融資產（億元）19.5 28.5 30.8 38.3 40.2 42.2 01020304050201720182019202020212022Q3應收款（億元

37、）公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 7 圖圖 17：“十四五”期間電網投資額將超“十四五”期間電網投資額將超 2.9 萬億元萬億元 數據來源：國家電網，南方電網，西南證券整理 國網歷次招標中林洋能源位居第一梯隊。國網歷次招標中林洋能源位居第一梯隊。國網歷次招標中市場格局逐漸穩定，2021 年國網招標智能電表金額上，三星醫療/華立科技/威思頓/許繼電氣/炬華科技/林洋能源分別占比為 4.7%/4.0%/3.9%/3.8%/3.6%/3.3%，各家市場份額相似，林洋能源位居行業第一梯隊。招標量中單相智能電表占比較大，招標量中單相智能電表占比

38、較大，2017-2021 年單相智能電表招標量由 3278 萬臺增至5775 萬臺，同期三相智能電表招標量由 541 萬臺增至 899 萬臺，2021 年單相智能電表占比達 87%。圖圖 18：2021年單相智能電表招標量年單相智能電表招標量 5775萬臺（占比萬臺（占比 87%）圖圖 19：2021林洋能源在國網智能電表招標額中占比林洋能源在國網智能電表招標額中占比 3.3%數據來源：觀研報告，西南證券整理 數據來源：國家電網，西南證券整理 公司智能業務產品主要包括電能表、采集終端、通信模塊和配網自動化等。公司智能業務產品主要包括電能表、采集終端、通信模塊和配網自動化等。公司產品豐富，包括電

39、能表等，目前擁有 3370 多臺智能電網計量產品的年生產能力、840 多萬臺用電信息采集類產品的年生產能力，超過 1.5 億臺林洋電表及電力終端運行。擁有多場景解決方案：海外 AMI 智能用電信息管理系統（電網及企業客戶內部的基礎信息平臺）；智能配電系統解決方案（對配電網領域設備進行監測、控制和保護）；行業采集解決方案（支持水電氣熱四表數據采集的用電信息系統）；物聯網智能用電管理解決方案（高效采集及監控電量、電壓等用電信息的智能化系統）；智慧用電預付費管控系統（園區等場所用電用水的智能化管控）；精品臺區解決方案。2.0 2.6 2.9 0123“十二五期間”“十三五期間”“十四五期間”國電南網

40、電網投資額（萬億元）3278 4596 6510 4503 5775 541 683 971 704 899 0100020003000400050006000700020172018201920202021單相智能電表招標量（萬臺）三相智能電表招標量（萬臺）4.7%4.0%3.9%3.8%3.6%3.3%3.3%3.2%3.0%3.0%67.6%三星醫療 華立科技 威思頓 許繼電氣 炬華科技 林洋能源 威勝集團 海興電力 科陸電子 其他 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 8 圖圖 20：公司公司 6大智能產品豐富（電能表、采集終端等）

41、大智能產品豐富（電能表、采集終端等）圖圖 21：公司公司 6大解決方案大解決方案 數據來源：公司官網，西南證券整理 數據來源：公司官網，西南證券整理 公司公司電表產銷平穩，電網中標金額穩步提升。電表產銷平穩，電網中標金額穩步提升。2017-2021 年公司智能電表及系統生產量及銷售量均保持在 800-1100 臺，較為穩定，產銷比持續保持 100%左右。電網中標金額穩中有升，2020 年公司中標金額合計 7.2 億元（國網 3.8 億及南網 3.4 億），2021 年中標金額增長 30%至 9.3 億元（國網 6.6 億及南網 2.7 億），而 2022 年 1-11 月中標金額已達11.0

42、億元，在去年末基礎上增長 18%，其中國網中標金額 7.8 億元，南網中標 3.1 億元。圖圖 22：2017-2021 年生產量年生產量/銷售量維持在銷售量維持在 800-1100 萬臺萬臺 圖圖 23：2022年年 1-11 月公司總中標金額已達月公司總中標金額已達 11.0 億元億元 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 智能配用電業務營收預計未來有所提速，毛利率整體保持穩定。智能配用電業務營收預計未來有所提速，毛利率整體保持穩定。2017-2021 年公司智能配用電業務營收呈波動上升，2021 年營收下降 19%至 20.9 億元，業務營收表現略滯后于電網

43、中標訂單，由于 2021 年及 2022M1-11 訂單金額有所增長，預計 2022-2023 年配用電業務將有所回升。同期毛利率保持穩定，始終在在 25-28%。1107 799 816 1109 902 1068 796 798 1078 960 96%100%98%97%106%90%95%100%105%110%02004006008001000120020172018201920202021智能電能表及系統生產量（萬臺）智能電能表及系統銷售量（萬臺）產銷比 3.0 4.0 4.8 3.8 6.6 7.8 3.7 2.7 5.8 3.4 2.7 3.1 6.7 6.7 10.6 7.2

44、 9.3 11.0 -24%0%57%-32%30%-40%-20%0%20%40%60%80%02468101214國網中標金額（億元）南網中標金額（億元）中標總金額YOY（右）公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 9 圖圖 24：2022-23智能配用電業務營收有望回升智能配用電業務營收有望回升 圖圖 25：2017-2021 年公司智能配用電業務毛利率穩定年公司智能配用電業務毛利率穩定 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 2.2 積極拓展全球版圖，海外業績平穩提升積極拓展全球版圖，海外業績平穩提升 公司

45、持續拓展全球版圖。公司持續拓展全球版圖。全球多個國家與地區都相繼提出智能電網建設規劃，公司2021 年先后啟動面向歐亞非及拉丁美洲多個國家的智能電能表等研發項目，開發適合當地用戶習慣的全系列智能電能表、通信終端等產品，目前公司已布局全球 30 余個國家和地區。圖圖 26：公司業務布局全球公司業務布局全球 30余個國家和地區余個國家和地區 數據來源：公司官網，西南證券整理 公司智能電表境外營公司智能電表境外營收穩步提升，內外雙輪驅動帶動發展。收穩步提升，內外雙輪驅動帶動發展。公司海內外雙輪驅動，推動智能電表業務穩健發展，2017-2021 年電表境內營收相對穩定，2021 年達 14.1 億元；

46、同期電表境外營收穩步提升，由 3.4 億提升至 6.0 億元，2021 年境外業務占比達 30%；推動電表業務總體營收穩步提升，由 17.8 億元逐漸提升至 20.1 億元。此外，2017-2020 年公司海外銷售額由 4746 萬美元快速增長至 2 億美元，業務拓展效果顯著。境內電表業務毛利率穩定在境內電表業務毛利率穩定在 30%左右，境外電表業務毛利率左右，境外電表業務毛利率在在 19-28%之間有所波動之間有所波動。2017-2021 年電表境內業務毛利率保持在 27-33%之間；同期電表境外業務毛利率保持在19-28%之間；電表綜合毛利率保持在 26-31%，整體較為穩定。18.5 1

47、4.3 16.1 25.8 20.9 20%-23%13%60%-19%-40%-20%0%20%40%60%80%05101520253020172018201920202021智能配用電業務營收（億元）YOY26.8%25.1%27.7%28.1%26.1%23%24%25%26%27%28%29%20172018201920202021毛利率 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 10 圖圖 27：2021年智能電表境外營收年智能電表境外營收 6億元（占比億元（占比 30%）圖圖 28：2017-2021 年電表業務年電表業務呈波動上

48、升呈波動上升 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 圖圖 29：2017-2020 年公司海外銷售額提升明顯年公司海外銷售額提升明顯 圖圖 30：2017-2021 年公司電表業務境內與境外毛利率年公司電表業務境內與境外毛利率 數據來源：公司公告，西南證券整理（備注：公司未公布21年數據）數據來源：公司公告，西南證券整理 3 光伏業務：自持光伏業務：自持項目儲備項目儲備充足，充足，EPC 建設有望加速建設有望加速 3.1 儲備儲備項目保障未來項目保障未來，自持自持運營效率運營效率凸顯凸顯 公司裝機規模平穩，在手公司裝機規模平穩，在手儲備資源超儲備資源超 6GW。2

49、017-2021 年公司并網裝機量由 1.30GW穩步提升至 1.60GW，19 年后裝機增速有所放緩，主要是現金流壓力拖累。同期在手已核準電站裝機量則持續提升，由 0.6GW 持續增長至 3.4GW，公司憑借品牌效應，積極拓展新能源業務資源，目前儲備光伏項目超儲備光伏項目超 6GW。公司不斷通過出售部分電站回收現金流公司不斷通過出售部分電站回收現金流。2021 年公司出售 98MW 電站，成交額 2.4 億元，截至 2022 年 11 月公司先后出售 154MW 和 380MW 電站，合計成交額達 16.72 億元。14.4 11.7 13.1 15.5 14.1 3.4 2.7 3.1 9

50、.7 6.0 19%19%19%39%30%0%10%20%30%40%50%05101520172018201920202021智能電表境內營收（億元）智能電表境外營收（億元）境外營收占比（右）17.8 14.3 16.1 25.2 20.1 -19.7%12.6%56.2%-20.3%-40%-20%0%20%40%60%80%048121620242820172018201920202021電表業務總營收（億元）YOY（右）4746 3805 4367 20000-20%15%358%-100%0%100%200%300%400%05000100001500020000250002017

51、201820192020海外銷售額（萬美元）YOY（右）29%27%33%28%30%20%20%23%28%19%10%15%20%25%30%35%20172018201920202021電表業務境內毛利率 電表業務境外毛利率 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 11 圖圖 31：2021年年并網電站裝機量達并網電站裝機量達 1.6GW 圖圖 32：2021年在手已核準電站裝機量增至年在手已核準電站裝機量增至 3.4GW（+75%）數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 光伏電站上網電量持續增長，光伏運營營

52、收穩步提升。光伏電站上網電量持續增長，光伏運營營收穩步提升。2017-2021 年公司上網電量由13.0 億度提升至 19.2 億度，CAGR 高達 10.2%；同期公司光伏運營營收由 11.0 億元穩步提升至 14.5 億元，CAGR 達 7.3%，保持著穩健增長。圖圖 33：2021年公司上網電量達年公司上網電量達 19.2 億度（億度（+8%）圖圖 34：2021年公司光伏運營營收達年公司光伏運營營收達 14.5 億元（億元（+2%）數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 光伏電站主要分布在安徽光伏電站主要分布在安徽/江蘇江蘇/山東等地，高電價造就光伏運營業務

53、高毛利率。山東等地，高電價造就光伏運營業務高毛利率。公司電站主要分布在 6 省，其中安徽/江蘇/山東/內蒙古裝機量分別為 584/435/398/135MW，安徽/江蘇/山東占比分別為 37%/27%/25%/8%，合計 97%。各省電站綜合電價普遍在 0.8 元/千瓦時以上，高電價推動光伏運營業務保持高盈利能力，2017-2021 年光伏運營業務毛利率保持在 70%左右。公司通過光效光伏運維管理，保全電站資產、提升電站效益、打造品牌效應，在運維電站達 5GW，通過智能運維、評測評估、設備維修、性能優化、指標保障和服務定制，打造一站式光伏運維服務。1.3 1.5 1.5 1.6 1.6 12%

54、2%8%0%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%0.00.51.01.52.020172018201920202021并網電站裝機量（GW）YOY（右）0.6 1.6 1.1 2.0 3.4 154%-29%76%75%-50%0%50%100%150%200%0.00.51.01.52.02.53.03.54.020172018201920202021在手已核準電站裝機量（GW）YOY（右）13.0 16.7 18.2 17.8 19.2 28%9%-2%8%-5%0%5%10%15%20%25%30%051015202520172018201920202021上網電量（億度)YOY

55、（右）11.0 13.3 14.4 14.2 14.5 21%8%-1%2%-5%0%5%10%15%20%25%024681012141620172018201920202021光伏運營營收（億元）YOY（右）公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 12 圖圖 35：公司光伏電站主要分布在安徽公司光伏電站主要分布在安徽/江蘇江蘇/山東等地山東等地 圖圖 36：公司打造一站式運維服務公司打造一站式運維服務 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 圖圖 37：安徽安徽/江蘇江蘇/山東等省份電站電價約山東等省份電站電價

56、約 0.8元元/千瓦時千瓦時 圖圖 38：2017-2021 年公司光伏發電業務毛利率保持在年公司光伏發電業務毛利率保持在 70%左右左右 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 3.2 國企合作國企合作優勢互補，優勢互補，EPC業務有望加速業務有望加速 光伏裝機持續提升，光伏裝機持續提升，23 年有望隨著組件價格下跌而提速。年有望隨著組件價格下跌而提速。在雙碳戰略下，光伏裝機持續提升，賽普咨詢預測 2022-2025 年預計光伏新增裝機規模達 75/90/100/110GW，根據統計局數據 2022 年 1-10 月全國光伏新增裝機量已達 58GW。近期光伏上游價

57、格有所企穩，11 月第 3 周國內單晶致密硅料成交均價在 30.5 萬元/噸，保持平穩，海外進口硅料價格已小幅下降；M6/M10/G12 單晶硅片現貨價格分別是 6.26 元/片、7.41 元/片、9.72 元/片，較10 月下旬已有小幅下降；通威電池片報價保持平穩，166 尺寸/182 尺寸/210 尺寸電池片價格分別為 1.31/1.33/1.33 元/W；組件價格保持平穩，166 單面組件 1.89-1.92 元/W，單晶182 和 210 單面 1.96-1.98 元/W，單晶 182 和 210 雙面 1.98-2.01 元/W。23 年隨著光伏組件價格的下滑，光伏新增裝機量有望加速

58、提升。584 435 398 135 24 21 0.79 0.83 0.86 0.82 0.90 0.97 0.000.200.400.600.801.001.200100200300400500600700安徽 江蘇 山東 內蒙古 遼寧 河北 21年各省裝機規模（MW）21年電站綜合電價（元/千瓦時，右）70%70%69%71%71%60%65%70%75%80%20172018201920202021光伏發電業務毛利率 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 13 圖圖 39：預計預計 2025年全國新增光伏裝機將達到年全國新增光伏裝機

59、將達到 110GW 圖圖 40：通威電池片報價近期通威電池片報價近期止漲止漲 數據來源：賽普咨詢，西南證券整理 數據來源：通威股份公告，西南證券整理 21 年公司年公司 EPC 業務有所回落，未來有望加速回復業務有所回落，未來有望加速回復，同期，同期 EPC 當期投入金額和工程收當期投入金額和工程收入也呈現類似趨勢入也呈現類似趨勢。2018-2020 年公司 EPC 項目投資規模和裝機量穩步提升，2021 年乃至 2022 年由于光伏組件及輔材價格的持續上漲，EPC 業務有所放緩，2021 年公司 EPC項目投資規模降至 9 億元，裝機容量為 200MW。2018-2020 年公司 EPC 當

60、期投入金額及當期工程收入波動提升，2021 年 EPC 當期投入金額回落至 4.2 億，當期工程收入降至 3.5億元。公司計劃未來 22-24 年新增開發建設新能源電站超 6GW，公司儲備充足，預計隨著近期上游組件價格的下降，公司電站 EPC 業務 2023 年有望進入提速階段。圖圖 41：2021年公司年公司 EPC項目投資規模降至項目投資規模降至 9 億元（億元（200MW）圖圖 42：2021年公司年公司 EPC業務當期工程收入回落至業務當期工程收入回落至 3.5 億元億元 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司以“開發公司以“開發+EPC+運維”模式與

61、央國企合作，運維”模式與央國企合作，EPC 業務保持平穩增長。業務保持平穩增長。公司持續加大平價項目及大基地項目的開發力度，以“開發+EPC+運維”模式與央國企合作，開發各類“高性價比+高可靠性+高發電量”的光伏電站，公司憑借資源儲備、電網溝通等優勢，充分結合央國企低融資成本、資金充足等優勢開展合作，2017-2021 年公司 EPC 業務營收由 4.3 億波動增至 14.8 億元，2021 年同比下降 8%。48 53 75 90 100 110 0 0 0 0 0 0%10%20%30%40%50%020406080100120202020212022E2023E2024E2025E新增光

62、伏裝機規模（GW）YOY（右）1.09 1.11 1.11 1.13 1.14 1.16 1.17 1.23 1.28 1.29 1.31 1.31 1.12 1.14 1.16 1.17 1.18 1.19 1.20 1.26 1.30 1.31 1.33 1.33 1.001.051.101.151.201.251.301.35166尺寸電池片（元/W)182尺寸電池片（元/W)210尺寸電池片（元/W)12 27 21 9 200 498 498 200 01002003004005006000510152025302018201920202021EPC投資規模（億元）EPC業務裝機容量

63、（MW，右)8.7 1.6 12.0 4.2 9.3 0.4 15.3 3.5 051015202018201920202021EPC當期投入金額（億元)EPC當期工程收入（億元)公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 14 圖圖 43：公司與央國企優勢互補強強聯合公司與央國企優勢互補強強聯合 圖圖 44：2021年公司年公司 EPC業務業務營收達營收達 14.8 億元（億元（-8%）數據來源：公司官網，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司公司 EPC 業務在設計能力、項目管理經驗、供應鏈體系和電站運維上均有優勢業務在設計能力

64、、項目管理經驗、供應鏈體系和電站運維上均有優勢，推動，推動業務毛利率高于同行業務毛利率高于同行。公司具有卓越設計能力（能夠從源頭降低工程造價且涵蓋多種類型光伏）、豐富項目管理經驗（具有高效的項目管理體系及 PMS 信息管理系統）、完善供應鏈體系（有效管控設備材料成本且與多家品牌廠家簽訂戰略合作協議）及智能電站運維（擁有超過 300 人的運維團隊并承運超 5GW 光伏電站）。通過規?；少?、集約化管理和施工成本控制等方式，2018-2021 年公司 EPC 業務毛利率始終高于 16%，高于同行。圖圖 45：公司公司 EPC業務優勢業務優勢 圖圖 46：2018-2021 年公司年公司 EPC業務

65、毛利率均高于同行業務毛利率均高于同行 數據來源：公司官網，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 3.3 投資投資 TOPCon光伏電池生產基地，拓展產業鏈布局光伏電池生產基地，拓展產業鏈布局 投資建設投資建設 20GW 高效高效 N 型型 TOPCon 光伏電池生產基地，拓展產業鏈布局。光伏電池生產基地，拓展產業鏈布局。公司積極布局 N 型 TOPCon 光伏電池產業，擬與南通市經濟技術開發區管委會簽訂投資協議，投資建設 20GW 高效 N 型 TOPCon 光伏電池生產基地及新能源相關產業項目。項目建設期為 3年，一期 12GW 項目投資總額約 50 億元，二期 8GW 項目初步測

66、算投資總額約 50 億元。公司力爭在公司力爭在 2022 年年 12 月底前開工建設一期第一階段月底前開工建設一期第一階段 6GW 生產線，在生產線，在 2023 年年 7 月底前月底前竣工投產，并保證第二階段竣工投產，并保證第二階段 6GW 生產線于生產線于 2024 年年 3 月投產，月投產，5 月達成月達成 12GW 的生產能力。的生產能力。作為南通市本土企業，公司得到南通市政府的大力支持，對于此次廠區整體設計、周邊交通和基礎設施建設做了超前的整體規劃，一二期合計用地 906 畝。4.3 10.1 4.7 16.0 14.8 138%-53%239%-8%-100%-50%0%50%10

67、0%150%200%250%300%0510152020172018201920202021光伏EPC營收（億元）YOY（右）18%32%16%16%17%8%13%13%14%10%4%0.2%0%5%10%15%20%25%30%35%2018201920202021林洋能源 正泰電器 晶科科技 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 15 TOPCon 比較優勢明確，已實現大規模量產。比較優勢明確，已實現大規模量產。繼 PERC 電池實現普及并逐漸接近其理論極限后，TOPCon、HJT 等新型電池技術逐漸興起。TOPCon 在上一代 P

68、ERC 的基礎上更換為 N 型襯底，可實現效率的顯著提升，目前 TOPCon 主流電池量產效率約 23.7-23.8%，并在衰減率、雙面率、溫度系數方面也有明顯優勢。而與新一代 HJT 技術相比，由于TOPCon 與 PERC 產線具有兼容性，可在原有產線基礎上進行改造升級，邊際投入比 HJT更小。根據 SMM 統計數據，2022 年我國 TOPCon 電池已投產 49.4GW，大規模量產已被逐步驗證。公司具備光伏組件技術積累，助力新建產能成功落地。公司具備光伏組件技術積累，助力新建產能成功落地。公司是國內較早進入光伏行業的企業，早在 2006 年就以林洋 Solarfun 為主體登陸納斯達克

69、，位列全球光伏組件 10 強。公司下屬新能源研究院研發實力雄厚，擁有先進能源專家、海外博士領銜的技術團隊以 30余件自主知識產權專利，近年來積極開展雙面組件光伏系統應用研究，在高效太陽能電池制造領域積累了一定的專業技術和研發經驗。2020 年在國家第三批光伏發電應用領跑基地項目和激勵基地項目中，林洋、中廣核聯合體中標泗洪光伏發電應用領跑基地 400MW，該項目全部由林洋采用 EPC 業務模式承建，采用了公司自主研發生產的 N 型雙面高效光伏組件，分別于 2018 年和 2020 年按期并網。公司早期的技術、經驗、團隊和人脈積累，將有助于此次新建 TOPCon 光伏電池生產項目的成功落地，實現“

70、電池片+組件+光儲系統集成”的產業鏈全覆蓋。圖圖 47：公司光伏組件產量公司光伏組件產量 圖圖 48：公司公司 N型型 TOPCon 光伏電池投產計劃光伏電池投產計劃 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 4 儲能儲能業務：業務：儲能項目儲能項目如期如期投產，投產，訂單訂單充足充足助力助力成長成長 4.1 電化學儲能空間廣闊，電化學儲能空間廣闊，政策催化加速發展政策催化加速發展 我國電化學儲能裝機規模大幅增長，如期步入規?；咚侔l展的快車道。我國電化學儲能裝機規模大幅增長，如期步入規?；咚侔l展的快車道。2018 年是我國電化學儲能發展的元年，電化學儲能多項政策的

71、頒布促進了項目的落地和推廣，我國電化學儲能裝機增速一度達到 175%。2020 年新冠疫情之后，我國電化學儲能產業再次重啟高速增長態勢，2020 年新增投運裝機容量 1.6GW，累計裝機規模 3.3GW，同比增長 91%，2021 年進一步增至 5.1GW，根據中國化學與物理電源行業協會預測，電化學儲能裝機2025 年預計達 40GW，2030 年預計達 110GW。284 221 237 163 0501001502002503002017201820192020光伏組件產量（MW）公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 16 2021 年

72、新增儲能裝機中電化學儲能占比超年新增儲能裝機中電化學儲能占比超 20%，其中鋰電為核心。，其中鋰電為核心。2021 年中國新增儲能裝機 7.4GW，其中抽蓄裝機 5.3GW，占比 71%；電化學儲能裝機 1.8GW，占比 25%；壓縮空氣儲能裝機 0.2GW，占比 2.6%。電化學儲能技術中，鋰電池裝機 1.8GW，占比99%。圖圖 49：預計預計 2025/2030 年國內電化學儲能裝機達年國內電化學儲能裝機達 40/110GW 圖圖 50：2021年新增儲能中電化學裝機年新增儲能中電化學裝機 1.8GW（占比（占比 25%）數據來源：中國化學與物理電源行業協會，西南證券整理 數據來源：中國

73、化學與物理電源行業協會，西南證券整理 各地均出臺政策要求新增新能源裝機的配儲要求，配置比例在各地均出臺政策要求新增新能源裝機的配儲要求，配置比例在 5-20%之間。之間。2021 年以來各省為提升風光消納，先后發布新能源配置儲能方案，全國共有 25 個省區發布了相關政策，山東棗莊配儲規模要求最高，裝機容量 15-30%配置儲能，時長 2-4h，大部分省以新能源配置比例 10%為主。圖圖 51：各省各省配儲要求配儲要求 數據來源：各省能源局，西南證券整理 4.2 儲能儲能儲備儲備訂單充沛訂單充沛，電池電池項目如期投產項目如期投產 公司推動完善上下游產業鏈布局，公司推動完善上下游產業鏈布局，專注“

74、專注“3S”融合儲能系統”融合儲能系統。（1）上游）上游（儲能電池領域）（儲能電池領域）：公司與億緯動力成立合資公司江蘇億緯林洋儲能（持股：公司與億緯動力成立合資公司江蘇億緯林洋儲能（持股35%），），主營磷酸鐵鋰儲能電芯生產，主營磷酸鐵鋰儲能電芯生產，投資額 30 億，年產能 10GWh，2022 年 11 月 18 日儲能電池項目第一條產線已完成設備安裝調試，開始正式投產，項目共有 3 條產線，未來將陸續完成投產。（2）中游）中游（儲能系統集成領域）（儲能系統集成領域）：公司與華為數字能源技術有限公司簽署戰略合作協公司與華為數字能源技術有限公司簽署戰略合作協議議，合作研發大規模鋰離子儲能相

75、關產品及系統解決方案，共同打造基于磷酸鐵鋰儲能專用電池的儲能高安全、高性價比系統解決方案；71%25%3%1%抽水蓄能 電化學儲能 壓縮空氣儲能 其他 遼寧遼寧內蒙古內蒙古河北(電網)河北(電網)河北(其他)河北(其他)上海上海青海青海甘肅(河西)甘肅(河西)寧夏寧夏甘肅（其他）甘肅（其他）安徽安徽河南I河南I陜西陜西江蘇江蘇河南II河南II廣西廣西山東山東湖北湖北貴州貴州江西江西山西山西湖南湖南廣東廣東海南海南天津天津福建福建浙江浙江儲能時長（h）儲能時長（h）儲能配置比例 儲能配置比例5%5%無要求無要求10%10%15%15%20%20%無時長要求無時長要求3h及以上3h及以上1h1h2

76、h2h 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 17 與億緯鋰能成立林洋億緯儲能（持股與億緯鋰能成立林洋億緯儲能（持股 85%），主營“），主營“PCS+BMS+EMS”的儲能系統”的儲能系統解決方案。解決方案。公司儲能業務圍繞電源側（新能源消納及輔助服務）、電網側（調峰調頻及應急響應）及用戶側（移峰填谷及微電網應用）等場景，抓住“BMS+PCS+EMS”的“3S”融合儲能系統集成解決方案：1）BMS 電池管理系統電池管理系統，智能化管理維護電池單元，延長電池壽命；2）PCS 儲能變流器：儲能變流器：控制蓄電池充放電過程，進行直流的交換；3）

77、EMS 能源管能源管理系統：理系統：用于微電網內部能源控制，保證正常運行。該業務為公司主營業務。該業務為公司主營業務。2022 年林洋億緯儲能先后中標中能建風電配套儲能設備采購（2.7 億元），預中標中電國際儲能項目（5 億元）。（3）下游下游（用戶領域）（用戶領域）：公司與多家能源公司、電網公司及政府等形成合作關系。：公司與多家能源公司、電網公司及政府等形成合作關系。2021 年以來公司與湖北能源集團、國網南通綜合能源服務公司、五河縣政府、三峽資本、華能集團、安徽省能源集團等公司合作，推動儲能項目落地。圖圖 52：公司專注“公司專注“3S”融合儲能系統”融合儲能系統 數據來源：前瞻產業研究院

78、，西南證券整理 圖圖 53：億緯林洋億緯林洋 10GWh 儲能電池項目竣工投產（上游）儲能電池項目竣工投產（上游）圖圖 54：公司公司與華為數字能源簽署合作協議（中游）與華為數字能源簽署合作協議（中游）數據來源：公司官網，西南證券整理 數據來源：公司官網，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 18 公司產品具有多重優勢，率先推行“集中式共享儲能電站”商業模式。公司產品具有多重優勢，率先推行“集中式共享儲能電站”商業模式。公司憑借先進的儲能點心生產線、自動化的 PACK 生產基地和智能化系統集成生產和測試線，其鋰電池儲能系統具有

79、高安全、高長壽面、高效率、低衰減、智能化和低成本等多重優勢。公司儲能業務在行業中率先推出“集中式共享儲能電站”的方式，來建設新能源配套儲能，既通過新能源場站提供容量租賃服務來獲取租金收益，也接受電網調度，通過參與調峰調頻獲取輔助服服務收益，通過“儲能容量租賃+輔助服務收益”的商業模式提升效率和效益，該模式的儲能項目正在全面推進。圖圖 55：公司鋰電池產品具有公司鋰電池產品具有 6 大優勢大優勢 圖圖 56：公司“集中式共享儲能電站”商業模式公司“集中式共享儲能電站”商業模式 數據來源：公司官網，西南證券整理 數據來源：公司官網，西南證券整理 公司公司累積儲能項目資源超累積儲能項目資源超 4GW

80、h，后勁十足。，后勁十足。公司儲能業務加速發展，根據公司規劃，2022 年有望實現 600MWh 的系統集成業務交付，未來 3 年力爭實現累積建設不低于5GWh 儲能系統，儲能業務后勁十足，有望成為新業績增長點。項目已布局上海、啟動、惠州、金泉、永安等多個城市。公司儲備儲能項目資源越發充沛，2021 年 6 月-2022 年 6月儲備資源由 1.2GWh 迅速達到 4GWh 以上。圖圖 57：公司儲能應用案例公司儲能應用案例 圖圖 58：2022H1 末公司儲能儲備資源超末公司儲能儲備資源超 4GWh 數據來源：公司官網，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 此外公司還布局氫能產業：

81、此外公司還布局氫能產業：氫能產業鏈涉及制氫、儲氫、運氫、加氫和用氫五個環節。氫能產業鏈涉及制氫、儲氫、運氫、加氫和用氫五個環節?；茉粗卣侨蜃钪髁鞯闹茪浞椒?，電解水制氫也已經形成了完善的設計標準和管理規范，通過工業副產物、生物質等制氫方法也在不斷突破和應用。高壓氣態儲氫是我國最常用的儲氫技術，運輸方1.2 3 4 012342021H120212022H1林洋億緯儲能儲備資源（GWh）公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 19 面以長管拖車為主。加氫站是氫能產業鏈中的重要一環，目前我國已建成加氫站超 270 座，位居世界第一。氫燃料電

82、池車是氫能最常見的終端應用，此外氫能在工業、建筑等領域也有應用。圖圖 59：氫能上中下游產業鏈氫能上中下游產業鏈 資料來源：中國氫能產業鏈現狀及前景展望，西南證券整理“雙碳”目標驅動下，氫能需求量將快速增長?！半p碳”目標驅動下，氫能需求量將快速增長。據中國氫能聯盟預測，2030 年我國氫能需求量將增至 3715 億噸，2040 年需求量將增至 5276 億噸，2050 年將增至 9690 億噸，2060 年需求量將超過 1.3 萬億噸，2020-2060 年，年復合增長率將達到 3.5%。雙碳目標和能源結構轉型將維持我國氫能需求量穩步增長。圖圖 60：21 年我國氫能產量達年我國氫能產量達 3

83、342 萬噸萬噸 圖圖 61：預計預計 2060年我國氫能需求量超過年我國氫能需求量超過 1.3 億噸億噸 數據來源：中國煤炭工業協會，中國氫能聯盟，西南證券整理 數據來源：中國氫能聯盟，西南證券整理 公司積極響應氫能的戰略機會，布局制氫核心裝備業務。公司積極響應氫能的戰略機會，布局制氫核心裝備業務。林洋能源子公司林洋創投與上海舜華新能源系統有限公司盒子成立清耀新能源科技有限公司，在“新能源+制氫”領域，發揮雙方股東在氫能和可再生能源的協同優勢，研發、生產、銷售和運營各類電解水制氫設備，計劃 5 年內將合資公司打成成為領先的高效制氫裝備制造企業，長期發展空間廣闊。1600 1685 1764

84、1800 1850 1915 2100 2200 2500 3342 0%5%10%15%20%25%30%35%40%050010001500200025003000350040002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021氫氣產量（萬噸）yoy(右)公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 20 5 盈利預測與估值盈利預測與估值 5.1 盈利預測盈利預測 目前公司業務分為電表、光伏發電、光伏 EPC、儲能和其他 5 個部分，2023 年新增光伏組件業務，對公司做出如下核心假設：假設 1

85、：“十四五”期間電表替換有望迎來上升期，假設 2022-2024 年電表銷量增速分別為 15%、15%、15%；假設 2：受平價上網影響，2022 年光伏發電收入略有下降，后續隨著裝機量的提升收入也將同步增長，預計 2022-2024 年公司光伏發電業務收入增速分別為-5%、25%、20%；假設 3：目前光伏組件價格高企，2022 年營收增速放慢，2023 年光伏組件價格有望下跌，光伏建設進度有望提升，預計 2022-2024 年公司 EPC 工程結算額預計增速為-40%、70%、20%；假設 4：公司計劃在 2023 年 7 月底前投產 TOPCon 光伏電池一期一階段 6GW 產能，并保證

86、第二階段 6GW 生產線于 2024 年 3 月投產，5 月達成 12GW 的生產能力，預計2023-2024 年公司 TOPCon 光伏電池產量分別為 3GW 和 9GW；假設 5：公司與億緯鋰能共同完成年產 10GWh 電池工廠建設，并在啟東建設年產能超2GWh 的儲能電池 PACK 和系統集成生產、測試基地，假設 2022-2024 年儲能業務收入增速分別為 100%、550%、20%?；谝陨霞僭O，我們預測公司 2022-2024 年分業務收入及成本如下表：表表 2：分業務收入及毛利率分業務收入及毛利率 單位：百萬元單位：百萬元 2021A 2022E 2023E 2024E 電表 收

87、入 2009 2310 2657 3056 增速-20.3%15.0%15.0%15.0%毛利率 26.4%26.0%26.0%26.0%光伏發電 收入 1454 1381 1726 2072 增速-52.0%-5.0%25.0%20.0%毛利率 71.1%69.0%67.0%66.0%光伏 EPC 收入 1480 888 1509 1811 增速-7.6%-40.0%70.0%20.0%毛利率 16.3%15.0%15.0%15.0%光伏組件 收入-4110 12330 增速-200.0%毛利率-20.0%20.0%儲能 收入 63.7 127.4 828.1 993.7 增速-15.2%1

88、00.0%550.0%20.0%毛利率 45%40%40%40%其他 收入 291 407 529 661 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 21 單位：百萬元單位：百萬元 2021A 2022E 2023E 2024E 增速 63.4%40.0%30.0%25.0%毛利率 28.9%28%28%28%合計 收入 5297 5113 11359 20923 增速-8.7%-3.5%122.2%84.2%毛利率 35.4%36.2%29.7%26.2%數據來源：Wind，西南證券 5.2 相對估值相對估值 選取派能科技、晶科科技、天合光能

89、作為可比公司，3 家可比公司 2022-2024 年平均PE 為 42.6/23.0/17.1 倍。預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤分別為 8.6/12.9/16.1 億元，EPS 分別為 0.42/0.63/0.78 元?？紤]到公司加速光伏及儲能產業布局，未來成長性高，出于保守我們給予公司 2023 年 22 倍 PE，對應目標價 13.86 元，首次覆蓋給予“買入”評級。表表 3：可比公司估值可比公司估值 證券代碼證券代碼 可比公司可比公司 股價（元）股價（元）EPS（元）（元）PE（倍）（倍）21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 688063.SH 派

90、能科技 342.62 2.04 6.89 15.27 22.50 96.5 49.7 22.4 15.2 601778.SH 晶科科技 5.40 0.12 0.14 0.22 0.28 68.4 38.6 24.5 19.3 688599.SH 天合光能 67.31 0.87 1.70 3.06 3.98 90.4 39.6 22.0 16.9 平均值 85.1 42.6 23.0 17.1 數據來源：Wind，西南證券整理（采用wind一致預期，截至2022.12.2收盤）6 風險提示風險提示 組件價格不及預期；光伏 EPC 開發不及預期；儲能訂單不及預期；海外訂單不及預期；TOPCon 光

91、伏電池項目進展不及預期等。公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 22 附表：財務預測與估值附表：財務預測與估值 Table_ProfitDetail 利潤表（億元）利潤表（億元）2021A 2022E 2023E 2024E 現金流量表（億元）現金流量表（億元）2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入 5296.57 5113.34 11359.34 20922.89 凈利潤 932.02 864.14 1293.26 1612.63 營業成本 3424.11 3261.71 7984.23 15440.99 折舊與攤銷 4

92、59.53 451.62 454.80 458.44 營業稅金及附加 30.79 35.79 90.87 209.23 財務費用 306.58 304.14 709.00 1404.76 銷售費用 119.10 127.83 318.06 669.53 資產減值損失 13.25 15.00 15.00 15.00 管理費用 275.84 281.23 624.76 1171.68 經營營運資本變動-1102.84 -99.47 -3913.26 -6545.34 財務費用 306.58 304.14 709.00 1404.76 其他 446.78 -3.32 18.08 75.52 資產減值

93、損失 13.25 15.00 15.00 15.00 經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額 1055.32 1532.11 -1423.12 -2979.00 投資收益 31.28 10.00 10.00 10.00 資本支出 451.24 -100.00 -100.00 -100.00 公允價值變動損益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他-460.66 -17.67 152.70 95.77 其他經營損益 0.00 0.00 0.00 0.00 投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額-9.42 -117.67 52.70 -4.23 營業利潤營業利潤 1140.60 1097.63

94、1627.41 2021.70 短期借款-466.38 -224.80 535.59 6381.38 其他非經營損益-25.40 -30.79 -30.79 -30.79 長期借款 42.71 50.00 50.00 50.00 利潤總額利潤總額 1115.21 1066.84 1596.62 1990.90 股權融資 3142.89 0.00 0.00 0.00 所得稅 183.18 202.70 303.36 378.27 支付股利-180.29 -208.08 -189.12 -282.68 凈利潤 932.02 864.14 1293.26 1612.63 其他-3411.06 -90

95、.12 -557.00 -1252.76 少數股東損益 1.55 3.46 5.17 6.45 籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額-872.13 -473.00 -160.53 4895.94 歸屬母公司股東凈利潤 930.47 860.68 1288.09 1606.18 現金流量凈額現金流量凈額 155.11 941.44 -1530.94 1912.71 資產負債表（億元）資產負債表（億元）2021A 2022E 2023E 2024E 財務分析指標財務分析指標 2021A 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 2861.37 3802.81 2271.87 4184.58 成

96、長能力成長能力 應收和預付款項 5034.61 5162.84 10678.99 19690.83 銷售收入增長率-8.66%-3.46%122.15%84.19%存貨 588.89 593.24 1438.56 2808.33 營業利潤增長率-1.14%-3.77%48.27%24.23%其他流動資產 1861.91 1742.01 1761.77 1871.64 凈利潤增長率-6.94%-7.28%49.66%24.69%長期股權投資 268.84 268.84 268.84 268.84 EBITDA 增長率-3.86%-2.80%50.60%39.18%投資性房地產 0.00 0.00

97、 0.00 0.00 獲利能力獲利能力 固定資產和在建工程 8438.72 8101.48 7761.06 7417.01 毛利率 35.35%36.21%29.71%26.20%無形資產和開發支出 100.10 93.32 86.54 79.76 三費率 13.24%13.95%14.54%15.51%其他非流動資產 1354.69 1247.09 1139.49 1031.89 凈利率 17.60%16.90%11.39%7.71%資產總計資產總計 20509.14 21011.64 25407.12 37352.87 ROE 6.44%5.69%7.94%9.15%短期借款 824.80

98、 600.00 1135.59 7516.96 ROA 4.54%4.11%5.09%4.32%應付和預收款項 1808.69 1732.08 4213.96 8137.06 ROIC 9.24%8.80%12.50%12.89%長期借款 2101.85 2151.85 2201.85 2251.85 EBITDA/銷售收入 36.00%36.25%24.57%18.57%其他負債 1297.31 1335.35 1559.22 1820.55 營運能力營運能力 負債合計負債合計 6032.64 5819.28 9110.62 19726.41 總資產周轉率 0.26 0.25 0.49 0.

99、67 股本 2060.17 2060.17 2060.17 2060.17 固定資產周轉率 0.62 0.62 1.45 2.79 資本公積 7516.22 7516.22 7516.22 7516.22 應收賬款周轉率 1.36 1.28 1.82 1.73 留存收益 4967.00 5619.60 6718.56 8042.07 存貨周轉率 5.00 5.44 7.79 7.24 歸屬母公司股東權益 14440.13 15152.54 16251.50 17575.01 銷售商品提供勞務收到現金/營業收入 93.35%少數股東權益 36.37 39.82 45.00 51.45 資本結構資

100、本結構 股東權益合計股東權益合計 14476.49 15192.36 16296.50 17626.46 資產負債率 29.41%27.70%35.86%52.81%負債和股東權益合計 20509.14 21011.64 25407.12 37352.87 帶息債務/總負債 48.51%49.87%39.93%51.80%流動比率 3.07 3.77 2.63 1.72 業績和估值指標業績和估值指標 2021A 2022E 2023E 2024E 速動比率 2.90 3.57 2.40 1.55 EBITDA 1906.71 1853.40 2791.21 3884.89 股利支付率 19.3

101、8%24.18%14.68%17.60%PE 21.61 23.36 15.61 12.52 每股指標每股指標 PB 1.39 1.32 1.23 1.14 每股收益 0.45 0.42 0.63 0.78 PS 3.80 3.93 1.77 0.96 每股凈資產 7.03 7.37 7.91 8.56 EV/EBITDA 9.39 9.13 6.92 6.20 每股經營現金 0.51 0.74 -0.69 -1.45 股息率 0.90%1.03%0.94%1.41%每股股利 0.09 0.10 0.09 0.14 數據來源：Wind，西南證券 公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（6

102、01222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 分析師承諾分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，報告所采用的數據均來自合法合規渠道，分析邏輯基于分析師的職業理解，通過合理判斷得出結論，獨立、客觀地出具本報告。分析師承諾不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接獲取任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明 報告中投資建議所涉及的評級分為公司評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 個月內的相對市場表現，即：以報告發布日后 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中

103、：A 股市場以滬深 300 指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準。公司評級公司評級 買入：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 20%以上 持有：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于 10%與 20%之間 中性：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%與 10%之間 回避：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-20%與-10%之間 賣出：未來 6 個月內，個股相對

104、同期相關證券市場代表性指數漲幅在-20%以下 行業評級行業評級 強于大市：未來 6 個月內，行業整體回報高于同期相關證券市場代表性指數 5%以上 跟隨大市：未來 6 個月內，行業整體回報介于同期相關證券市場代表性指數-5%與 5%之間 弱于大市：未來 6 個月內，行業整體回報低于同期相關證券市場代表性指數-5%以下 重要聲明重要聲明 西南證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會核準的證券投資咨詢業務資格。本公司與作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月

105、1 日起正式實施，若您并非本公司簽約客戶，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司也不會因接收人收到、閱讀或關注自媒體推送本報告中的內容而視其為客戶。本公司或關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行或財務顧問服務。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告，

106、本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，本公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。本報告及附錄版權為西南證券所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用須注明出處為“西南證券”，且不得對本報告及附錄進行有悖原意的引用、刪節和

107、修改。未經授權刊載或者轉發本報告及附錄的，本公司將保留向其追究法律責任的權利。公司研究報告公司研究報告/林洋能源（林洋能源（601222）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 上海上海 地址：上海市浦東新區陸家嘴東路 166 號中國保險大廈 20 樓 郵編：200120 北京北京 地址：北京市西城區金融大街 35 號國際企業大廈 A 座 8 樓 郵編：100033 深圳深圳 地址：深圳市福田區深南大道 6023 號創建大廈 4 樓 郵編：518040 重慶重慶 地址：重慶市江北區金沙門路 32 號西南證券總部大樓 郵編：400025 西南證券機構銷售團隊西南

108、證券機構銷售團隊 區域區域 姓名姓名 職務職務 座機座機 手機手機 郵箱郵箱 上海上海 蔣詩烽 總經理助理、銷售總監 021-68415309 18621310081 崔露文 高級銷售經理 15642960315 15642960315 王昕宇 高級銷售經理 17751018376 17751018376 薛世宇 銷售經理 18502146429 18502146429 汪藝 銷售經理 13127920536 13127920536 岑宇婷 銷售經理 18616243268 18616243268 陳陽陽 銷售經理 17863111858 17863111858 張玉梅 銷售經理 189571

109、57330 18957157330 李煜 銷售經理 18801732511 18801732511 北京北京 李楊 銷售總監 18601139362 18601139362 張嵐 銷售副總監 18601241803 18601241803 杜小雙 高級銷售經理 18810922935 18810922935 王一菲 銷售經理 18040060359 18040060359 王宇飛 銷售經理 18500981866 18500981866 巢語歡 銷售經理 13667084989 13667084989 廣深廣深 鄭龑 廣深銷售負責人 18825189744 18825189744 楊新意 銷售經理 17628609919 17628609919 張文鋒 銷售經理 13642639789 13642639789 陳韻然 銷售經理 18208801355 18208801355 龔之涵 銷售經理 15808001926 15808001926