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1、 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 Table_StockInfo 2022 年年 12 月月 01 日日 證券研究報告證券研究報告公司深度報告公司深度報告 買入買入（首次首次）當前價：24.22 元 欣欣 旺旺 達（達（300207）電力設備電力設備 目標價：33.25 元（6 個月）差異化技術路線差異化技術路線，動力動力+儲能配套逐步放量儲能配套逐步放量 投資要點投資要點 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 分析師：鄭連聲 執業證號：S1250522040001 電話：010-57758531 郵箱： 聯系人：馮安琪 電話：021-58351905 郵箱： 聯系人：白臻哲 電話：010

2、-57758530 郵箱： 相對指數表現相對指數表現 數據來源：聚源數據 基礎數據基礎數據 總股本(億股)18.62 流通 A 股(億股)15.71 52 周內股價區間(元)18.69-51.22 總市值(億元)451.08 總資產(億元)426.28 每股凈資產(元)7.58 相關相關研究研究 Table_Report 推薦邏輯：推薦邏輯：（1）公司深耕動力電池業務，2022H1動力電池出貨量合計 3.95Gwh,實現收入 42億元，同比增長 631.92%。隨著國內市場新能源汽車滲透率逐步提升，對動力電池需求持續增長。（2）消費類業務穩中求進，2022H1實現營業收入 129 億元，同比增

3、長 11.38%。筆電類 Pack 市占率增長迅速，將成為消費類業務新增長點。（3）2022年加速擴展儲能業務，2022H1 公司儲能系統收入 1.79億，同比增長 70.38%，隨著公司南昌基地建成，儲能系統的電池自供率會大幅提升，帶來的是儲能板塊的毛利率以及市占率的提升。儲能作為支撐新型電力系統的“新基建”，預計 2022年國內儲能電池出貨總量有望超過 90GWh，市場規模有望突破千億。動力電池業務動力電池業務：動力電池差動力電池差異化競爭，異化競爭，多產品技術路線齊頭并進，全球配套持續多產品技術路線齊頭并進，全球配套持續改善，產能穩步提升。改善，產能穩步提升。（1）新能源汽車發展過程中，

4、受限于電池能量密度以及后端市場布局，充電問題成為用戶關心的焦點，公司通過多年研發，于 2022 年 9月 3日發布 SFC480 超級快充電池，最大充電功率達 480KW，一次充電可實現續航里程 700Km，充電 5min 可支持 200Km 續航；（2）動力電池產品應用于BEV、HEV、48V等市場，其中，BEV產品技術路線涵蓋磷酸鐵鋰和三元材料；（3）公司加大全球客戶開發，獲得雷諾-日產客戶定點與配套，取得東風柳汽菱智 CM5EV、東風 E70、吉利 PMA 平臺、上汽 ZS12 平臺等多家車企車型項目定點函；（4）2021年公司動力電池產能達 12GWh，隨著惠州、南京、南昌、棗莊、珠海

5、等動力電池生產基地逐漸建成，產能也會穩步提升。3C 消費類業務消費類業務：全球消費類電池龍頭，穩健的技術研發實力全球消費類電池龍頭，穩健的技術研發實力。（1）手機數碼類業務十年高增長，全球市占率達 30%，2021年手機數碼類業務實現收入 207.95億元，同比增長 26.77%，占據了 2021 年總營收的 55.7%；（2）筆記本電腦類業務市占率穩步提升，有望成為新的業務增長點，2021年營收達到 54.2億元，同比增長 31%。儲能業務：儲能業務：國內外儲能市場放量在即，未來將成為公司新增長動力國內外儲能市場放量在即，未來將成為公司新增長動力。截至 2021年底，全球已投運電力儲能項目累

6、計裝機規模達到 209.4GW，新型儲能同比增長 67.7%，達到 25.4GW，其中鋰離子電池占據主導地位。中國 2022年上半年儲能鋰電池出貨量達到 44.5GWh，已經接近 2021年全年水平。公司專注于電力儲能、網絡能源儲能、家庭儲能和便攜儲能各大板塊，目前已經實現批量出貨。盈利預測與投資建議。盈利預測與投資建議。預計公司 2022-2024 年歸母凈利潤將保持 64.83%的復合增長率。結合對標公司的估值和目前欣旺達的布局，給予公司 2023年 25倍 PE，對應目標價 33.25 元，首次覆蓋給予“買入”評級。指標指標/年度年度 2021A 2022E 2023E 2024E 營業

7、收入（百萬元）37358.72 50108.47 65562.63 81664.42 增長率 25.82%34.13%30.84%24.56%歸屬母公司凈利潤（百萬元）915.65 1150.22 2485.77 4100.47 增長率 14.18%25.62%116.11%64.96%每股收益EPS（元）0.49 0.62 1.33 2.20 凈資產收益率 ROE 6.22%7.56%14.17%19.37%PE 49 39 18 11 PB 3.42 3.18 2.74 2.24 數據來源：Wind，西南證券 -60%-47%-34%-22%-9%3%21/1222/222/422/622

8、/822/1022/12欣 旺 達 滬深300 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 投資要件投資要件 關鍵假設關鍵假設 假設 1：動力電池業務領域，技術實力和發展潛力愈加獲得了國內外眾多知名車企的深度認可，產品成熟度和穩定性進一步得到市場批量應用驗證，新能源汽車銷量增長，全球配套 企 業持 續開 拓，市 占率 快速 增 長，我們 預計 22/23/24 年 公 司 動 力電 池出 貨量10Gwh/20Gwh/40Gwh，帶動盈利能力持續改善，預計 22/23/24 年動力電池毛利率分別為14%/15%/17%。假設 2：消費類業務維持穩健

9、增長，持續開拓國內客戶，提升市占率，并且公司以向客戶提供消費類鋰電池為契機，拓展智能硬件新興增量市場業務，為給客戶提供一站式OEM/ODM 的 EMS 服務，進一步與客戶開展全產業多領域深度合作，如智能可穿戴設備、智能出行、智能家居、個人護理和智能音箱等業務領域，預計 22/23/24 年智能硬件業務增速分別為 12%/30%/32%，22/23/24 年毛利率分別為 10%/12%/13%。假設 3：在儲能應用方面，公司主要通過儲能電芯和儲能系統兩方面打開市場，公司已展開與頭部公司全面合作，并將于 2022 年開始陸續交付，公司電力儲能系統、網絡能源儲能系統、家庭儲能系統和便攜儲能系統等業務

10、穩定增長，預計 22/23/24 年公司儲能系統業務增速分別為 50%/50%/40%，業務量保持持續穩定增長，預計 22/23/24 年儲能系統毛利率分別為 17%/18%20%。我們區別于市場的觀點我們區別于市場的觀點 市場認為公司動力電池業務布局可能不及預期。我們認為，公司目前處于消費電池+動力電池雙輪驅動階段，且公司聚焦大倍率快充電池業務，通過產品技術突破帶來市場規模效應，解決市場消費者真正的痛點/難點，形成錯位競爭優勢，有望通過快充電池打開新能源汽車細分市場，提升市占率。股價上漲的催化因素股價上漲的催化因素（1）國內大客戶主機廠訂單落地；（2）4C 快充電池打開乘用車市場；（3）儲能

11、業務發展超預期。估值和目標價格估值和目標價格 我們選取了行業中與欣旺達業務最為相近的五家公司億緯鋰能、珠海冠宇、國軒高科、蔚藍鋰芯、寧德時代，2023 年平均 PE 為 22.03 倍。預計公司 22/23/24 年營業收入分別為501.1/655.6 和 816.6 億元，歸母凈利潤分別為 11.50、24.86 和 41.00 億元，EPS 分別為0.62、1.33 和 2.20 元，對應 PE 分別為 39、18 和 11 倍。結合可比公司的估值和目前欣旺達的業務布局，給予公司 2023 年 25 倍 PE，對應目標價 33.25 元。我們看好公司未來成為領先的動力電池公司，首次覆蓋給予

12、“買入”評級。投資風險投資風險 疫情擴散風險、手機和筆電消費不及預期的風險、動力電池快充技術開發落地不及預期的風險、國內主機廠客戶開發不及預期的風險、產能投產進度不及預期的風險、匯率波動風險。5WlZ8VqUkXjZmOpNoM6MdN6MmOqQnPnPfQmNpNfQoPtR7NnMpPuOnOoMMYqMwO 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 目目 錄錄 1 公司概況：消費類電池龍頭進軍動力與儲能市場公司概況：消費類電池龍頭進軍動力與儲能市場.1 2 行業分析行業分析.3 2.1 消費鋰電池市場保持增長，競爭格局集中.5 2.2

13、新能源汽車如日方升，動力電池蒸蒸日上.8 3 公司分析公司分析.12 3.1 動力電池業務.12 3.2 儲能電池業務.17 3.3 消費類業務.21 4 財務分析財務分析.24 4.1 毛利率維持穩定，凈利率呈現下滑趨勢.24 4.2 存貨周轉率較高，其他財務指標均較為健康.26 5 盈利預測與估值盈利預測與估值.27 5.1 盈利預測.27 5.2 絕對估值.29 5.3 相對估值.30 6 風險提示風險提示.30 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖圖 目目 錄錄 圖 1：2022H1 公司營業總收入構成.2 圖 2：2022H1

14、 年公司毛利構成.2 圖 3：2013-2022Q1-Q3公司營業收入及同比增速.2 圖 4：2013-2022Q1-Q3公司歸母凈利潤及同比增速.2 圖 5：公司股權結構.3 圖 6：2017-2021 年中國鋰電池市場規模及全球市占率.4 圖 7：2020-2025 年全球鋰電池行業規模.4 圖 8：鋰離子電池產業鏈.4 圖 9：2016-2025 年全球消費類鋰電池出貨量及同比增速預測.5 圖 10：2018-2022Q2全球及中國智能手機季度出貨量及同比增速.6 圖 11：2018-2022Q2全球 PC出貨量及同比增速.6 圖 12：2018-2022Q2全球平板電腦出貨量及同比增速

15、.6 圖 13：2016-2022Q2全球可穿戴設備出貨量及同比增速.7 圖 14：2016-2022Q2中國可穿戴設備出貨量及同比增速.7 圖 15：2020年全球手機鋰電池市場份額.7 圖 16：2020年全球筆記本及平板電腦鋰電池市場份額.7 圖 17：2021年全球主要智能手機廠商份額.8 圖 18：2022Q1全球主要可穿戴設備廠商份額.8 圖 19：2018-2022Q1Q3 新能源市場及總體市場增速.8 圖 20：2021-2022.09新能源市場月度零售滲透率.8 圖 21：2021-2022.09新能源汽車產量及增速.9 圖 22：2021-2022.09新能源汽車銷量及增速

16、.9 圖 23：2020-2022 年 9月動力電池裝車量及增速.10 圖 24：2021年全球動力電池裝機量 TOP10.11 圖 25：2020-2025年國內及全球新能源汽車銷量（萬輛）.11 圖 26：2020-2025年國內及全球動力電池裝機量（GWh）.11 圖 27：公司動力電池業務發展歷程.12 圖 28：公司動力電池業務營收.13 圖 29：公司動力類業務產能及規劃.13 圖 30：2020-2024年公司研發費用及預測（億元）.14 圖 31：2021年研發投入同業對比.14 圖 32：公司動力電芯產品.15 圖 33：2022 年 1-9 月國內動力電池企業裝車量 TOP

17、10.16 圖 34：2022 年 1-9 月國內動力電池企業市場份額情況.16 圖 35：2016-2021年全球儲能累計裝機容量.18 圖 36：2021年全球新型儲能占比情況.18 圖 37：2014-2021年全球儲能鋰電池出貨量.18 圖 38：2017-2022H1中國儲能鋰電池出貨量.18 圖 39：2016-2021年中國已投運電力儲能項目累計裝機規模.19 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖 40：2021年中國電力儲能結構占比.19 圖 41：2022H1中國各領域儲能電池出貨結構.19 圖 42：2015-202

18、1歐洲戶儲裝機規模.19 圖 43：2012-2021年公司手機類業務營收及增速.22 圖 44：2016-2020年公司手機類 PACK 全球銷量及市占率.22 圖 45：公司筆電類業務營收及增速.22 圖 46：公司筆電類 PACK 全球銷量及市占率.22 圖 47：智能硬件蓋領域介紹.23 圖 48：2018-2021H1公司電芯自供率與手機數碼類業務毛利率.24 圖 49：公司與可比公司毛利率走勢.24 圖 50：公司與可比公司凈利率走勢.24 圖 51：公司與可比公司 ROE 走勢.25 圖 52：公司與可比公司 ROA走勢.25 圖 53：公司與可比公司管理費用率走勢.25 圖 5

19、4：公司與可比公司銷售費用率走勢.25 圖 55：公司與可比公司研發費用率走勢.26 圖 56：公司與可比公司財務費用率走勢.26 圖 57：公司與可比公司總資產周轉率走勢.26 圖 58：公司與可比公司存貨周轉率走勢.26 圖 59：公司與可比公司資產負債率走勢.27 圖 60：公司與可比公司流動比率走勢.27 圖 61：公司與可比公司貨幣現金情況（億元）.27 圖 62：公司與可比公司經營性現金流凈額情況（億元）.27 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 表表 目目 錄錄 表 1：公司發展歷程中的重要事件.1 表 2：主要子公司及對公

20、司凈利潤影響達 10%以上的參股公司情況.3 表 3：近期部分省市新能源汽車補貼政策概覽.9 表 4：公司動力及儲能電池擴產情況.13 表 5：公司上游布局情況.14 表 6：部分車企混動車型發布情況.15 表 7：不同 BEV 快充產品對比.16 表 8：公司 HEV 定點客戶情況.17 表 9：公司 BEV 定點客戶情況.17 表 10：欣旺達儲能項目介紹.20 表 11：欣旺達儲能業務覆蓋領域介紹.20 表 12：公司手機數碼類電池介紹.21 表 13：分業務收入及毛利率.28 表 14：絕對估值假設條件.29 表 15：FCFF 估值結果.29 表 16：FCFF 估值敏感性分析.29

21、 表 17：可比公司估值（截至時間 2022 年 11 月 25日）.30 附表：財務預測與估值.31 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 1 1 公司概況：公司概況：消費類電池龍頭進軍動力與儲能市場消費類電池龍頭進軍動力與儲能市場 欣旺達電子股份有限公司是總部位于深圳的全球鋰離子電池領域領軍企業。公司被評為全球 3C 消費類電池龍頭企業、全球新能源企業 500 強（第 26 位）、中國民營企業 500 強（第366 位）、中國電池百強企業（第 5 位）、中國電子信息百強企業（第 41 位）。公司成立于 1997 年，抓住 2011-20

22、15 年的智能手機行業紅利期成長為 PACK 龍頭，隨著 16 年智能手機行業熱度趨于平緩，公司維持 PACK 業務的同時，也逐漸布局毛利較高的消費電芯行業。另一方面，公司早在 2008 年就開始布局電動汽車電池業務，于 2016 年向儲能進軍，二十多年發展歷程中的重要事件如下：表表 1：公司公司發展歷程中的重要事件發展歷程中的重要事件 時間時間 事件事件 1997 公司成立 2000 與海爾、康佳、飛利浦、NEC合作 2008 開始動力電池 BMS、模組、P ACK 研發 2010 與亞馬遜、通用電氣合作 2011 深交所創業版上市；與小米合作 2012 自主建設的自動化鋰電池生產線投入使用

23、；開始智能硬件業務 2014 成立電動汽車電池子公司；收購東莞鋰威，進入消費電芯制造 2015 成立動力電芯研究院 2016 成立綜合能源子公司，向儲能進軍 2017 成立印度子公司；打造工業互聯網平臺 2018 成為雷諾日產電池供應商；動力電芯正式投產 2020 攜手日產聯合研發用于e-POWER車型的電池 2021 動力電池項目相繼落地江西南昌、山東棗莊 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司主營業務結構：公司主營業務結構：2022H1 公司收入主要來自消費類電池，在總收入中占 59.4%，其次為電動汽車類電池、智能硬件類（含無人機，VR）、精密結構件和儲能類電池，分別占比19.3%、12

24、%、5.9%和 0.8%。消費類電池貢獻 68.1%的毛利，其次為電動汽車類電池（含無人機，VR）和精密結構件，分別貢獻毛利的 12.3%和 9%。電動汽車電池類增長明顯，收入同比增長 631.92%。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2 圖圖 1：2022H1 公司營業總收入構成公司營業總收入構成 圖圖 2：2022H1 年公司毛利構成年公司毛利構成 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 公司業績狀況公司業績狀況：公司自 2013 年以來營業收入基本保持 20%以上的高速增長，2020 年受疫情影響增速略

25、低，為 17.6%，2021 年總收入達到 373.6 億元，是 2013 年的近 17 倍。2022 年 Q1-Q3 營收為 365.84 億元，同比增長 43%。2013-2021 公司歸母凈利潤由 0.81 億元增至 9.16 億元，年復合增速 32.8%。2022Q1-Q3 實現歸母凈利潤 6.88 億元，同比增加2.7%。圖圖 3：2013-2022Q1-Q3 公司營業收入及同比增速公司營業收入及同比增速 圖圖 4：2013-2022Q1-Q3 公司歸母凈利潤及同比增速公司歸母凈利潤及同比增速 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 公司公司股權股權結構清

26、晰結構清晰：王明旺與王威兄弟為公司實際控制人，兩人分別直接持有公司19.43%、7.11%的股份；王宇為王明旺、王威的兄弟，直接持有公司 1.07%、三人合計持有公司 27.61%的股份。公司于 2022 年 11 月 14 日在瑞士證券交易所上市，發行全球存托憑證 GDR，其中每份 GDR 代表 5 股本公司 A 股股票，相應新增 A 股股票數量 1.44 億股，募集資金約為 4.4 億美元。公司旗下有 26 家子公司，大多數集中在深圳市，以制造、研發、專業服務為主。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 3 圖圖 5：公司股權結構公司股權

27、結構 數據來源：Wind，西南證券整理 表表 2：主要子公司及對公司凈利潤影響達主要子公司及對公司凈利潤影響達 10%以上的參股公司情況以上的參股公司情況 公司名稱公司名稱 公司類型公司類型 主要業務主要業務 2021年凈利潤（萬元）年凈利潤（萬元）深圳市欣旺達電氣技術有限公司 全資子公司 電動車機、控制器的技術開發與銷售 14,150.52 深圳欣旺達智能科技有限公司 全資子公司 電池、充電器、精密模具、精密注塑、儀器儀表、工業設備的開發、銷售 32,271.85 欣旺達電子印度有限公司（Sunwoda Electronic India Private Limited）控股子公司 電池、精密

28、結構件制造和銷售 19,159.98 欣旺達惠州新能源有限公司 控股子公司 房屋、廠房租賃-11,918.58 欣旺達電動汽車電池有限公司 控股子公司 動力電池的研發、生產及銷售-30,429.64 南京市欣旺達新能源有限公司 全資子公司 動力電池的研發、生產及銷售-44,414.20 欣旺達惠州動力新能源有限公司 全資子公司 動力電池的研發、生產及銷售-31,181.75 惠州市盈旺精密技術有限公司 全資子公司 精密塑膠、五金、電子制品生產 11,821.45 深圳市欣旺達綜合能源服務有限公司 全資子公司 儲能電池及設備研發、生產及銷售，綜合能源服務管理-11,662.40 深圳市欣智旺電子

29、有限公司 全資子公司 智能硬件產品的研發、生產及銷售-9,877.71 惠州鋰威新能源科技有限公司 控股子公司 鋰電池及材料、鋰電芯的研發、制造和銷售 73,539.35 深圳市前海弘盛技術有限公司 全資子公司 自動化技術及新能源技術開發外包、業務流程外包、股權投資 12,668.49 數據來源：公司年報，西南證券整理 2 行業分析行業分析 中國鋰電中國鋰電池池產業產業蓬勃蓬勃發展，占據全球半壁江山。發展，占據全球半壁江山。在發展綠色經濟的目標愿景與“雙碳”政策的大力推動下，中國鋰電產業高速發展。在全球范圍內，中國已連續五年占據全球最大鋰電池消費市場的寶座。根據工信部賽迪研究所發表的2021

30、中國鋰電產業發展指數白皮書，2021 年全球鋰離子電池市場規模達到 545GWh，我國鋰離子電池市場規模占比過半，產量達到 324 GWh，同比增長 106%。據 Markets and Markets 預測，未來五年全球鋰電池市場規模將保持增勢，2025 年有望增長至近 944 億美元。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 4 圖圖 6：2017-2021年中國鋰電池市場規模及全球市占率年中國鋰電池市場規模及全球市占率 圖圖 7：2020-2025年全球鋰電池行業規模年全球鋰電池行業規模 數據來源：賽迪顧問，西南證券整理 數據來源：Mar

31、kets and Markets，西南證券整理 下游應用定需求，下游應用定需求，動力動力、儲能迎機遇。儲能迎機遇。根據應用領域的不同，鋰離子電池可以細分為動力鋰電池、儲能鋰電池、消費鋰電池三部分，其主要下游應用領域分別對應新能源汽車、電力系統、手機等消費電子。伴隨著新能源汽車的蓬勃發展，動力電池占據著越來越大的產量份額。據工信部發布的數據顯示，2021 年我國動力、儲能、消費型鋰電產量分別為 220 GWh、32 GWh、72 GWh，分別同比增長 165%、146%、18%。盡管目前儲能電池市場份額最小，但隨著世界“碳達峰”戰略的推進，全球各企業都在積極布局動力和儲能電池產線，新能源汽車與儲

32、能市場的高速發展將帶動動力和儲能電池的持續發展，動力和儲能電池有望進一步擴大其市場份額。圖圖 8：鋰離子電池產業鏈鋰離子電池產業鏈 數據來源：西南證券整理 0%10%20%30%40%50%60%70%80%05010015020025030035020172018201920202021中國鋰電池市場規模（GWh）中國鋰電企業的全球市占率 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 5 2.1 消費鋰電池市場保持增長，競爭格局集中消費鋰電池市場保持增長，競爭格局集中 消費電子需求驅動上游消費類鋰電池發展。消費電子需求驅動上游消費類鋰電池發展。隨

33、著我國居民收入的逐步提高及移動通信技術的飛速發展，電子產品已深入到消費者的學習、生活、工作的各個領域，并逐漸向智能化、微型化、多功能化發展，對消費鋰電池的性能也提出了更高的要求。據起點研究預測，全球消費類鋰電池出貨量將穩定小幅增長，2025 年將達到 115.2GWh。圖圖 9：2016-2025年全球消費類鋰電池出貨量及同比增速預測年全球消費類鋰電池出貨量及同比增速預測 數據來源：起點研究，西南證券整理 新興消費鋰電快速發展。新興消費鋰電快速發展。具體來看，智能手機、平板電腦及筆記本電腦等傳統消費電子的出貨量增速遠低于智能可穿戴設備行業以及無人機行業等新興消費電子。智能手機方面，全球主要市場

34、已發展得較為成熟，滲透率不斷提升，預計智能手機銷量未來可能出現停滯增長或下滑的現象。平板電腦及筆記本電腦方面，據 Strategy Analytics 報告顯示，疫情推動了移動辦公的發展，使得 2021 年全球筆記本電腦出貨量突破歷史新高，同比增長 19.4%。但受到元器件短缺和供應問題的影響，筆電、平板電腦的出貨量增速可能放緩。反觀新興消費電子，5G、物聯網、人工智能等新興技術與消費電子產品的融合使得藍牙音箱、AR/VR 設備等新興電子領域呈現出較快的發展態勢，新興消費電子有望成為拉動消費電子市場需求的主要動力。2.1.1 智能手機出貨增速放緩智能手機出貨增速放緩 2021 年，全球及中國智

35、能手機季度出貨量同比增速呈現前高后低的形態。但縱觀全年，全球及中國智能手機出貨量仍然保持小幅上升，分別同比增長至 13.5 億臺、3.4 億臺。其中，5G 手機占據了國內智能手機出貨量近 80%的份額，高達 2.7 億臺，同比增長 63.5%。受疫情影響，居民消費觀念正在發生變化，手機更換頻率較從前有所下降，2022 年 Q2 延續了2021 年后半年負增長的趨勢，全球及中國智能手機出貨量分別同比下降 8.7%、10%。據 IDC預測，得力于物流和芯片短缺問題的不斷改善，2023 年智能手機出貨量有望恢復正增長。隨著智能手機電池容量的提升及可折疊手機、5G 手機的增長也將進一步帶動手機數碼類鋰

36、離子電池模組產品的發展。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 6 圖圖 10：2018-2022Q2 全球及中國智能手機季度出貨量及同比增速全球及中國智能手機季度出貨量及同比增速 數據來源：Wind，西南證券整理 2.1.2 筆電增量驅動筆電增量驅動筆電類鋰筆電類鋰電池快速發展電池快速發展 筆電持續高增長趨勢將帶動筆電持續高增長趨勢將帶動相關鋰相關鋰電池電池產品產品發展。發展。疫情大環境下，遠程教育及居家辦的持續趨勢使得筆記本電腦、平板電腦等智能產品的銷量隨之增長。2021 年，全球 PC 市場出貨量近 3.5 億臺，同比增長 14.4%，

37、創下近五年以來的新高。全球平板電腦出貨量增速有所放緩，但仍保有較為可觀的市場規模，2021 年出貨量達到 1.69 億臺。在新的增量機會帶動下，筆記本電腦類鋰電池產品也在快速發展。圖圖 11：2018-2022Q2 全球全球 PC出貨量及同比增速出貨量及同比增速 圖圖 12：2018-2022Q2 全球平板電腦出貨量及同比增速全球平板電腦出貨量及同比增速 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 2.1.3 智能硬件智能硬件 可穿戴設備可穿戴設備增長放緩增長放緩，高端化趨勢明顯高端化趨勢明顯。全球可穿戴設備出貨量從 2016 年的 1.02 億臺增長至 2021 年的

38、 5.33 億臺，年均復合增長率達 39.2%。受到全球疫情的反復、消費者的相關需求下降、產品更新迭代速度較慢等影響，2022Q2 全球可穿戴設備市場出現下滑，總出貨量為 1.07 億部，同比下降 7%。中國可穿戴設備市場也在 2022Q2 經出現下滑，出貨量為2857 萬臺，同比下降 23.2%。成人手表 2000 元以上產品出貨量占比持續提升，出貨量同比增長高達 29%。從供給端來看，廠商在市場遇冷的情況下，對營收和利潤更加重視，因此產品布局更向高端市場側重。從消費端來看，高收入人群受到經濟調整時期沖擊較小，對于高端產品仍有較強購買力。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（3002

39、07）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 7 圖圖 13：2016-2022Q2 全球可穿戴設備出貨量及同比增速全球可穿戴設備出貨量及同比增速 圖圖 14：2016-2022Q2 中國可穿戴設備出貨量及同比增速中國可穿戴設備出貨量及同比增速 數據來源：IDC，西南證券整理 數據來源：IDC，西南證券整理 2.1.4 市場集中度高，中日韓主導消費鋰電市場市場集中度高，中日韓主導消費鋰電市場 從市場競爭格局來看，全球消費鋰離子電池市場集中度高，中國、日本、韓國企業主導消費鋰電市場。據 Techno Systems Research 數據顯示，消費鋰電市場頭部效應顯著，主要廠商有日韓企業 ATL（新能源

40、科技有限公司）、LG 化學、三星 SDI及國內企業珠海冠宇、比亞迪等。2020 年，全球手機鋰電池市場前三廠商為 ATL、三星 SDI、LG 化學，合計份額達到 58.9%；全球筆記本及平板電腦鋰電池前三廠商為 ATL、珠海冠宇、LG 化學，合計份額約為 73.5%。圖圖 15：2020年全球手機鋰電池市場份額年全球手機鋰電池市場份額 圖圖 16：2020年全球筆記本及平板電腦鋰電池市場份額年全球筆記本及平板電腦鋰電池市場份額 數據來源：Techno Systems Research，西南證券整理 數據來源：Techno Systems Research，西南證券整理 智能設備的國產化推動了消

41、費電池行業的國產化，國內智能手機、筆記本及平板電腦及可穿戴設備品牌在國際上的市占率不斷提高。在智能手機市場，2021 年小米手機、OPPO、Vivo 出貨量緊隨三星、蘋果之后，分列三、四、五位，合計份額達到 34.5%。在可穿戴設備市場，從 IDC 提供的 2022Q1 數據來看，蘋果一騎絕塵，占據 30.5%的份額，國內企業小米、華為分列第三、四位，分別占據 9.3%、7.3%的市場份額。隨著日韓電池廠商把戰略重心轉向動力電池且國內智能設備廠商份額的持續提升，我們預計中國在消費電池領域的市占率將進一步提升。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明

42、部分 8 圖圖 17：2021年全球主要智能手機廠商份額年全球主要智能手機廠商份額 圖圖 18：2022Q1 全球主要可穿戴設備廠商份額全球主要可穿戴設備廠商份額 數據來源：Canalys，西南證券整理 數據來源：IDC，西南證券整理 2.2 新能源汽車如日方升，動力電池蒸蒸日上新能源汽車如日方升，動力電池蒸蒸日上 2.2.1 新能源延續高景氣新能源延續高景氣，產銷總量創新高，產銷總量創新高 政策賦能，疫情緩解，新能源汽車延續高景氣狀態。政策賦能，疫情緩解，新能源汽車延續高景氣狀態。近五年來，新能源市場發展迅猛，其市場增速遠高于汽車行業總體市場增速。2021 年，新能源市場月度零售滲透率持續攀

43、升，從年初的 6.8%上升至 22.5%。盡管在2022 年年初，新能源熱度有所下降，但整體趨勢依舊，9 月滲透率 31.8%創造新高。圖圖 19：2018-2022Q1Q3 新能源市場及總體市場增速新能源市場及總體市場增速 圖圖 20：2021-2022.09 新能源市場月度零售滲透率新能源市場月度零售滲透率 數據來源：乘聯會，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 產銷方面，2022 年截止 9 月我國新能源汽車產/銷量總量再創新高，突破 471.7/456.7萬臺，同比增長 120%/110%。受到新冠肺炎疫情起伏反復的影響，供應端承壓，終端消費同步受壓，4 月產、銷量均出現大幅

44、下降。但隨著疫情減弱及經濟刺激措施的實施，汽車產業鏈供應鏈逐步恢復正常，9 月新能源汽車產銷量分別完成 75.5 萬輛和 70.8 萬輛，同比均增長 110%和 93.9%。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 9 圖圖 21：2021-2022.09 新能源汽車產量及增速新能源汽車產量及增速 圖圖 22：2021-2022.09 新能源汽車銷量及增速新能源汽車銷量及增速 數據來源：中國汽車工業協會，西南證券整理 數據來源：中國汽車工業協會，西南證券整理 5 月中下旬以來，國內多地疫情得到有效控制，新能源汽車產業鏈相關企業產能進一步釋放。同

45、時，為提振車市，國家出臺了購置稅減半的政策，各地也紛紛響應號召，陸續出臺地方疊加補貼政策來刺激汽車消費，新能源汽車有望繼續保持高速增長勢頭。表表 3：近期近期部分省市新能源汽車補貼部分省市新能源汽車補貼政策政策概覽概覽 發布發布地區地區 補貼補貼內容內容 補貼時間補貼時間 北京市 對報廢或轉出本市注冊登記在本人名下 1年以上的乘用車，在本市汽車銷售企業購買新能源乘用新車，并在本市上牌的個人消費者給予不超過 1萬元臺補貼 6 月 1 日-12 月 31 日 天津市 年內增投3.5 萬個個人普通車搖號指標 上海市 個人消費者報廢或轉出名下在上海市注冊登記且符合相關標準的小客車，并購買純電動汽車的，

46、給予每輛車 10000 元的財政補貼 年內新增非營業性客車牌照額度 4萬個 6 月 1 日-12 月 31 日 深圳市 對新購置符合條件新能源汽車并在深圳市內上牌的個人消費者，給予最高不超過 1萬元臺補貼。新增投放 2萬個普通小汽車增量指標，通過專項搖號活動，面向仍在搖號且已參加 60期以上（含 60期）的“未中簽”申請人進行配置，中簽者須購置符合條件的燃油車或新能源汽車（對購置新能源汽車的中簽者，給予最高不超過2萬元臺補貼）5 月 23 日-12月 31日 中山市 直購新能源車補貼 2000-12000元；以舊換新（新能源車）補貼 3000-13000元：以摩換汽（新能源車）補貼 10000

47、-22000元 5 月 20 日-12月 31日 山東省 對在省內購置新能源乘用車（二手車除外）并上牌的個人消費者，根據車價每輛發放 3000-6000元不等消費券 以報廢舊車購置新車（二手車除外）的消費者，在基礎上，每輛車發放的消費券金額增加 1000元 5 月 22 日-6 月 30 日 河南鄭州 在各區指定的汽車銷售企業購買 5萬元以上小型非營運車輛的個人（不限戶籍）和企業消費者，開具鄭州市稅務發票以及在鄭州市注冊上牌后，均有機會領取由企業注冊地所在開發區、區縣（市）發放的4000-8000 元新能源車汽車消費券 6 月 1 日-8 月 31 日 湖北省 實施汽車以舊換新專項行動，對報廢

48、或轉出個人名下湖北號牌舊車，同時在省內購買新車并在省內上牌的個人消費者給予補貼：報廢舊車并購買新能源汽車的補貼 8000元輛 轉出舊車并購買新能源汽車的補貼 5000元輛 6 月-12 月 安徽合肥 消費者在合肥注冊登記的汽車銷售企業新購新能源乘用車的，在現有電費補貼基礎上，再給予 1000 元4 月 1 日起 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 10 發布發布地區地區 補貼補貼內容內容 補貼時間補貼時間 輛一次性電費補貼，補貼總量 1萬輛，用完即止 江西省 以搖號抽獎的方式，獎金池 1000 萬元，對在“消費季活動”期間購買新能源新車的

49、個人消費者予以獎補。全省共抽取產生 2000名中獎者，每名獎補 5000元 5 月 1 日-7 月 31 日 重慶市 在重慶市內外售賣轉移或報廢注銷了登記在本人名下 6個月以上的舊乘用車，并在重慶市轄區內的汽車銷售企業購買了新能源乘用車新車，且在重慶市轄區內依法履行納稅義務繳納新購乘用車相關稅收、完善新購乘用車上戶手續，前 10000名按程序成功申報并經審查要件齊全屬實的，每輛給予 2000元市級財政資金補助，以現金形式發放到符合補助條件的對象的銀行卡上 3 月 1 日-6 月 30 日 吉林長春 在長春市內限上汽車銷售企業購買 5萬元及以上乘用車、微型或輕型貨車（非營運車輛，包括新能源車購置

50、，不包括二手車交易）的個人消費者（戶籍不限）根據購車車輛發票金額不等，享受 2000元-6000元不等的補貼 5 月 21 日-9 月 21 日 海南?？??？陬A新購汽車、以舊換新、團購汽車并上牌的市民可通過“?？谑猩虅站帧蔽⑿殴娞柕摹?022年?？谑衅囇a貼消費券申請”服務頁面，上傳購車憑證等材料，可領取 3000-5000元的消費券包 5 月 3 日-6 月 30 日 數據來源：電動汽車用戶聯盟網站，西南證券整理 2.2.2 動力電池動力電池快快速發展，競爭格局集中速發展，競爭格局集中 動力電池作為電動汽車的心臟，新能源汽車的快速發展也帶動著動力電池的蒸蒸日上。根據中國汽車動力電池產業創

51、新聯盟數據顯示，2022Q3 我國動力電池裝車量環比大幅提升，截止 9月累計裝車量 193.69GWh，其中，9月動力電池景氣相應恢復，裝車量共計 31.6GWh，同比增長 101.6%，環比增長 101.3%。圖圖 23：2020-2022 年年 9 月月動力電池裝車量及增速動力電池裝車量及增速 數據來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟，西南證券整理 中韓引導競爭格局，寧德時代一騎絕塵。中韓引導競爭格局，寧德時代一騎絕塵。中國市場方面，2022 年上半年共有 45 家動力電池企業實現裝車配套，較去年同期減少 8 家。其中，前十的企業市占率達到 94.4%。從1-5 月累計來看，寧德時代遙遙領先

52、，幾乎占領半壁江山，比亞迪位列第二，二者市場占有率合計 69.9%。放眼全球市場，根據 SNE Research 數據顯示，排名前十的企業中有六家中國企業，三家韓國企業，一家日本企業。寧德時代連續五年穩居榜首，龍頭地位難以撼動，其 2021 年在動力電池領域的全球裝機量達到 96.7GWh，市占率為 32.6%。LG 新能源、松 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 11 下作為其主要競爭對手，緊隨其后，分別位列第二、第三。比亞迪位列第四，裝機量為 26.3GWh，市占率為 8.8%。榜單的第七位至第十位由四家中國企業占據，市占率共計 7.

53、2%。圖圖 24：2021年全球動力電池裝機量年全球動力電池裝機量 TOP10 數據來源：SNE Research，西南證券整理 新能源汽車方面，據彭博新能源財經預測到 2025 年，中國新能源汽車銷量將高達 1046萬輛，全球新能源汽車銷量 2232 萬輛，以 2020 年為基期的年均復合增長率分別為 50%/47%左右。動力電池方面，據彭博新能源財經預測到 2025 年，中國動力電池裝機量有望達到639GWh，全球動力電池裝機量 1319GWh。動力電池借助新能源汽車產業的迅猛發展之勢，也將在未來幾年內保持高速增長。圖圖 25：2020-2025 年國內及全球新能源汽車銷量（萬輛）年國內及

54、全球新能源汽車銷量（萬輛）圖圖 26：2020-2025 年國內及全球動力電池裝機量（年國內及全球動力電池裝機量（GWh）數據來源：彭博新能源財經，西南證券整理 數據來源：彭博新能源財經，西南證券 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 12 3 公司分析公司分析 3.1 動力電池業務動力電池業務 3.1.1 動力業務動力業務迅速增長迅速增長，產能，產能逐漸爬坡逐漸爬坡 公司經過十年布局，公司經過十年布局，發展穩健發展穩健。公司動力電池布局的里程碑事件包括 2014 年收購東莞鋰威，2015 年成立動力電芯研究院，2018 年獲雷諾-日產、吉

55、利、東風柳汽等客戶定點與出貨。欣旺達在 2021 年報中披露，公司已取得東風柳汽菱智 CM5EV、東風 E70、吉利 PMA平臺、上汽 ZS12 平臺等多家車企車型項目定點函，已與國內外眾多知名汽車廠商建立了合作關系，包括：雷諾、日產、易捷特、吉利、東風、廣汽、上汽通用五菱、上汽乘用車、俄國大眾等。圖圖 27：公司動力電池業務發展歷程公司動力電池業務發展歷程 數據來源：公司公告，西南證券整理 動力電池動力電池業務營收業務營收高速增長高速增長，毛利優化顯著，毛利優化顯著。自 2021H2 起，動力電池業務增長迅猛，2021H2 營收為 23.6 億元，同比增長 687%，環比增長 314%。根據

56、 2022 年半年報顯示，2022H1 公司動力電池出貨量為 3.95GWh，實現營收 42 億元，同比增長 631.92%。2021年公司動力電池業務凈虧損為 10.64 億元。2022H1，公司處于增長放量期，預計未來將迎來利潤增長。2022H1 動力電池類產品毛利率為 8.76%，毛利率比上年同期增長 2.37pp。2008成立動力電池業務組2015成立動力電芯研究院2018獲得雷諾-日產聯盟、吉利、東風柳汽、云度等客戶定點與出貨2019BEV自主電芯出貨13092臺，合集約0.7GW h2020實現易捷特車型配套與海外出口2021獲得東風柳汽菱智CM 5EV、東風E70、吉利PM A、

57、上汽ZS12等定點 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 13 圖圖 28：公司動力電池業務營收公司動力電池業務營收 數據來源：公司公告，Wind，西南證券整理 產能產能加速加速擴張擴張，產線擴建持續推進產線擴建持續推進。2021 年公司動力電池產能達 24.5GWh，根據產能規劃，2022 年公司產能將達到 43.5GWh，2025 年產能將達 215.7GWh。公司目前已建設廣東惠州、江蘇南京、江西南昌、山東棗莊、廣東珠海等動力電池生產基地。據 2021 年年 報披露，公司將繼續推進產能建設，陸續在西南、華中、華北等地區建設生產基地。圖

58、圖 29：公司動力類業務產能及規劃公司動力類業務產能及規劃 數據來源：公司公告，電池中國網，蓋世汽車，西南證券整理 表表 4：公司動力及儲能電池擴產情況公司動力及儲能電池擴產情況 公告時間公告時間 地點地點 規劃產能規劃產能（GWh）主要內容主要內容 2017 年 1 月 廣東惠州 4 4GWh 動力鋰電池電芯生產線 2019 年 3 月 江蘇南京 30 一期 8GWh，二期10GWh，三期 12GWh 2021 年 8 月 江西南昌 50 租賃廠房，一期到四期分別為4GWh、10GWh、16GWh和 20GWh 2021 年 12 月 山東棗莊 30 建設年產能30GWh 動力電池、儲能電池

59、生產線及相關配套設施 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 14 公告時間公告時間 地點地點 規劃產能規劃產能（GWh）主要內容主要內容 2022 年 3 月 廣東珠海 30 30GWh 動力電池生產基地項目 2022 年 3 月 四川什邡 20 建設 20GWh 動力電池及儲能電池生產基地，租賃廠房，建設周期約 12個月 2022 年 9 月 江西宜昌 30 規劃建設 30GWh 動力電池生產基地；分兩期實施，一期投資約 80 億元，規劃產能 20GWh；二期投資約40億元，規劃產能10GWh。2022 年 9 月 浙江義烏 50 產品涵

60、蓋汽車動力電池和儲能電池的電芯、模組、P ACK及電池管理系統等。項目計劃總投入約 213億元，達產后可形成約 50GWh 年產能。數據來源：公司公告，蓋世汽車，西南證券整理 戰略布局戰略布局上游上游資源資源，從源頭從源頭解決原材料問題解決原材料問題。公司為保證原材料供應和控制生產成本，積極布局上游資源和原材料領域。預計隨著上游原材料供應的好轉，公司產銷規模擴大，有望步入正常盈利階段。表表 5：公司上游布局情況公司上游布局情況 公告時間公告時間 主要內容主要內容 目的目的/華友鈷業入股欣旺達股權 布局鈷、鎳、鋰礦 2021 年 11 月 與鹽湖工業、華友控股、華能投資、西安金藏膜合作，與青海政

61、府簽戰略協議 布局鹽湖提鋰 2021 年 12 月 與川恒股份合資成立公司恒欣礦業 布局磷礦/青海東臺吉乃爾鹽湖探礦結束后今年進入開發 布局鋰鹽 2022 年 4 月 與金圓中科、川恒股份組建合資子公司金恒旺，在阿根廷整合、開發鹽湖鋰資源 布局鹽湖提鋰 數據來源：公司公告，西南證券整理 3.1.2 研發投入大，研發投入大，產品產品技術成熟技術成熟 公司研發投入行業領先，預計未來會繼續增長。公司研發投入行業領先，預計未來會繼續增長。公司研發實力強大，經國家知識產權局查詢公司已掌握 775 項專利。2021 年欣旺達擁有研發人員 6973 名以上，其中博士及以上人員 85 名。公司 2021 年研

62、發費用為 23.27 億元，同比增長 29%，研發費用率 6.23%。根據公司規劃，未來幾年公司會繼續加大研發投入。公司研發投入雖然與動力電池龍頭寧德時代、比亞迪有差距，但明顯高于行業內其他企業。公司目前公布的研發項目有進 20 個，涵蓋 BEV超級快充電池、新一代動力電池 CTP/CTX 技術研發項目、新一代高比能快充電池產品研發項目等。圖圖 30：2020-2024 年公司研發費用及預測（億元）年公司研發費用及預測（億元）圖圖 31：2021年研發年研發投入投入同業對比同業對比 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達

63、（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 15 產品產品差異化布局差異化布局，緊跟市場需求。，緊跟市場需求。公司動力電池產品以方形鋁殼電芯為主，下游應用于BEV、HEV、48V 等市場。其中，BEV 產品技術路線同時涵蓋磷酸鐵鋰和三元材料。據公司2021 年年報披露，公司深度參與 BEV核心客戶的全新平臺車型的開發，并根據不同細分市場需求做差異化性能開發。除車用領域的應用外，公司磷酸鐵鋰產品獲得中國船級社型式認可證書，并已實現船舶差異化產品的批量交付。公司 HEV 和 48V 產品性能、工藝及設備成熟度行業領先，形成了深度的市場品牌力。除日產、雷諾、德國大眾等國際客戶外，目前已經與國內有

64、 HEV 需求的大部分客戶展開合作，并將在 2022 年開始批量交付。圖圖 32：公司動力電公司動力電芯芯產品產品 數據來源：公司官網，西南證券整理 國內國內 HEV行業發展，行業發展，公司有望成為龍頭。公司有望成為龍頭。HEV因具有節油效果明顯（節油率超過 25%）、價格區間與燃油車重疊等優點，近年獲得國內多個車企加速布局。雙碳目標和節能減排的大環境同樣對混動汽車的推廣有促進作用。根據中國汽車工程學會估計，傳統燃油車中節能乘用車占比將在 2025 年達到 50%，于 2035 年達到 100%。截止到 2021 年，欣旺達 HEV 電芯出貨量達到 20+萬輛，規模和體量達到全國第一，雷諾日產

65、、德國大眾已開始全球批量交貨，國內主流車企已合作 85%，海內外已定點合作企業 11 家。預計未來公司將繼續維持較大市場份額。表表 6：部分部分車企車企混動車型混動車型發布情況發布情況 時間時間 車企車企 系統系統 模式模式 2020 年 12 月 長城汽車 檸檬混動 DHT HEV+PHEV 2021 年 6 月 長安汽車 藍鯨 IDD PHEV 2021 年 10 月 吉利汽車 雷神 HiX HEV+PHEV 2022 年 4 月 廣汽傳祺 鉅浪混動 HEV+PHEV 數據來源：觀察者，搜狐，南方網，道客巴巴，西南證券整理 掌握掌握超快充超快充 BEV技術，產品差異化聚焦技術，產品差異化聚

66、焦。公司已掌握 4C 快充技術，NCM 154Ah 超充電芯可充電 10 分鐘續航 400 公里。同時，公司也推出了 NCM 246Ah 快充電芯和 LFP 172Ah快充電芯，兩者均屬 2C 快充，前者充電時間更長，續航也更長，后者充電時間更長，但成本更低。公司公告 2C 快充將于 2022 年第三季度量產，4C 快充將于 2023 年第一季度量產，目前和多家主流車企有深度合作，領先行業批量化市場應用。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 16 表表 7：不同不同 BEV 快充產品對比快充產品對比 產品產品 特點特點 技術技術 4C充電

67、10min 續航 400km-10 30min 300km 超長續航700km 超充級石墨 超低歐姆電阻(UORD)CPE電極技術 全生命周期自適應超充策略 2C充電 20min 續航 400km-10 續航 600km 超長續航800km 中鎳高電壓體系 不起火安全設計 超長壽命設計 極簡結構設計 2C充電 20min 續航 400km-10 續航 300km 低成本 高一致性 快充級石墨(DGFC)低內阻技術 快充電解液(DEFC)穩健的快充策略(RFCP)數據來源：公司官網，西南證券整理 3.1.3 客戶客戶資源豐富資源豐富 出貨量、裝車量名列前茅出貨量、裝車量名列前茅。2022 年 1

68、-9 月，我國動力電池累計裝車量 193.7GWh，其中三元電池累計裝車量 77.2GWh，占總裝車輛的 39.8%，磷酸鐵鋰電池累計裝車量116.3GWh，占總裝車量的 60.1%。公司 2021 年全年出貨量達 3.9GWh，排名國內第六，全球前十。2022 年 1-9 月，欣旺達動力電池裝車量為 4.8GWh，排名國內第 5，占據市場2.5%的份額。隨著公司與更多客戶的合作，預計市場份額將繼續增長。圖圖 33：2022年年 1-9 月國內動力電池企業裝車量月國內動力電池企業裝車量 TOP10 圖圖 34：2022年年 1-9 月月國內國內動力電池企業動力電池企業市場份額情況市場份額情況

69、數據來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟，西南證券整理 數據來源：中國汽車動力電池產業創新聯盟，西南證券整理 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 17 客戶拓展客戶拓展加速，公司獲車企支持加速，公司獲車企支持。自 2018 年動力電芯正式投產至今，公司已與多家車企取得定點，HEV 包括雷諾-日產、吉利、廣汽等；BEV 包括吉利、易捷特、東風等。今年2 月，公司獲 19 家企業合計 24.3 億元增資，其中涵蓋蔚來、小鵬、理想的關聯企業，公司有望進入以上三家車企的供應鏈。表表 8：公司公司 HEV 定點客戶情況定點客戶情況 時間時間 客戶客戶

70、 主要內容主要內容 2019 年 4 月 雷諾日產 雷諾日產HEV 汽車電池，相關車型未來七年（2020-2026）的需求預計達 115.7萬臺 2020 年 6 月 日產 聯合研發下一代日產電動汽車e-POWER的電池 2020 年 8 月 東風柳汽 東風柳汽HEV 2021 年 4 月 廣汽乘用車 廣汽 HEV 平臺系列下 A9E項目動力電池 2021 年 7 月 吉利 與吉利設立合資公司，配套 HEV(含 48V)動力電池包。吉利每年采購量不低于其需求量的 80%2021 年 8 月 上海通用五菱 上汽通用五菱 CN220M HEV 項目 2022 年 3 月 上汽 上汽 ZS12MCE

71、 HEV 項目 數據來源：公司公告，西南證券整理 表表 9：公司公司 BEV 定點客戶情況定點客戶情況 時間時間 客戶客戶 主要內容主要內容 2019 年 5 月 易捷特 易捷特 X項目待開發的動力電池，相關車型未來六年（2020-2025）的需求預計達36.6萬臺 2020 年 9 月 東風柳汽 東風柳汽磷酸鐵鋰菱智CM5EV 電池包 2021 年 2 月 東風柳汽 東風柳汽換電項目電池包 2021 年 2 月 東風乘用車 東風乘用車E70 動力申池 2021 年 4 月 吉利 為吉利全資子公司威睿開發 PMA 平臺項目供應動力電池電芯。吉利 PMA 平臺產品是應用于極氪、smart、VOL

72、VO 和幾何等品牌的平臺化產品 2021 年 5 月 上汽通用五菱 上通五菱E50 項目供應142Ah 磷酸鐵鋰動力電池電芯 2021 年 9 月 東風柳汽 東風柳汽T5EV 動力電池包 2022 年 7 月 上汽大通 上汽大通BEV 項目供應動力電池電芯 數據來源：公司公告，西南證券整理 3.2 儲能儲能電池業務電池業務 3.2.1 儲能領域放量在即，儲能領域放量在即，新型儲能新型儲能增速明顯增速明顯 全球儲能累計裝機容量再創新高，鋰離子電池占據全球新型儲能主導地位。全球儲能累計裝機容量再創新高，鋰離子電池占據全球新型儲能主導地位。儲能正在成為當今許多國家用于推進碳中和目標進程的關鍵技術之一

73、，即使面臨新冠疫情和供應鏈短缺的雙重壓力，2021 年全球儲能市場仍然保持著高速增長。截至 2021 年底，全球已投運電力儲能項目累計裝機規模 209.4GW，同比增長 9.58%。其中電力儲能主要分為兩大類，一種是傳統的抽水儲能，一種是新型儲能。新型儲能其中包括鋰離子電池等電化學儲能、空氣儲能、飛輪儲能等機械儲能。據 CNESA 的研究報告指出，抽水儲能的累計裝機規模占比首次低于 90%，比去年同期下降 4.1pp。新型儲能累計裝機量為 25.4GW，同比增長了 67.7%，其中鋰離子電池占據新型儲能主導地位，市場份額超過 90%。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）

74、請務必閱讀正文后的重要聲明部分 18 圖圖 35：2016-2021 年全球儲能累計裝機容量年全球儲能累計裝機容量 圖圖 36：2021年全球新型儲能占比情況年全球新型儲能占比情況 數據來源：CNESA，西南證券整理 數據來源：CNESA，西南證券整理 鋰離子電池鋰離子電池技術已經成為新型儲能賽道的主導技術技術已經成為新型儲能賽道的主導技術。鋰離子電池具有能量密度大、自放電小、沒有記憶效益、工作溫度范圍寬、可快速充放電、使用壽命長、沒有環境污染等優點，再加上鋰電池技術成熟成本逐年降低等因素，深受市場青睞。從全球儲能鋰電池出貨量來看，2021 年達到了 66.3GWh，同比增長 132.63%。

75、2021 年，中國儲能鋰離子出貨量達到了48GWh，占據全球儲能鋰電池出貨量的 72.4%。2022 年上半年儲能鋰電池出貨量達到44.5GWh，已經接近 2021 年全年水平。圖圖 37：2014-2021 年全球儲能鋰電池出貨量年全球儲能鋰電池出貨量 圖圖 38：2017-2022H1 中國儲能鋰電池出貨量中國儲能鋰電池出貨量 數據來源：EV Tank，西南證券整理 數據來源：GGII，西南證券整理 中國中國儲能儲能市場增速明顯，市場增量主要來自新型儲能。市場增速明顯，市場增量主要來自新型儲能。2021 年是中國儲能商業化初期到規?；l展的一年，國家明確了 30GW 儲能裝機目標，14 個

76、省相繼發布了儲能規劃，20多個省明確了新能源配置儲能的要求，項目裝機規模在大幅提升。截至 2021 年底，中國已投運電力儲能項目累計裝機規模為 46.1GW，占據全球市場規模的 22%，同比增長 30%。據 CNESA 的研究報告指出，市場增量主要來自新型儲能，新型儲能新增規模達到 2.4GW，累計裝機規模達到 5.7GW，同比增長 75%在國內市場中，鋰離子電池占據新型儲能的 89.7%。0%50%100%150%200%250%0102030405060201720182019202020212022H1中國儲能鋰電池出貨量(GWh)同比增長 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（

77、300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 19 圖圖 39：2016-2021 年中國已投運電力儲能項目累計裝機規模年中國已投運電力儲能項目累計裝機規模 圖圖 40：2021年中國電力儲能結構占比年中國電力儲能結構占比 數據來源：CNESA，西南證券整理 數據來源：CNESA，西南證券整理 電力儲能電力儲能、戶用家儲戶用家儲增長迅速增長迅速，便攜式儲能，便攜式儲能潛在需求較大潛在需求較大。根絕 GGII 半年度調研統計調查，2022 年 H1 儲能鋰電池出貨量達到 44.5GWh，其中在電力儲能方面，2022 年 H1 電芯出貨達 30GWh，已經接近 2021 全年水平。戶用家儲方面國內

78、出貨量達 6GWh，基本出口海外，原因是由于俄烏危機刺激歐洲光伏+家儲裝機的需求量。2021 歐洲戶儲市場裝機功率達到 1043MW，同比增長 55.9%。便攜式儲能方面，發達國家市場存在戶外運動的需求，欠發達國家需要便攜式儲能進行柴油機替代，這些都對便攜式儲能有著大量潛在需求。據GGII預測，2022 年便攜式、戶用家儲和電力儲能鋰電池規模出貨量有望實現 1-3 倍增長。圖圖 41：2022H1 中國中國各領域儲能電池出貨結構各領域儲能電池出貨結構 圖圖 42：2015-2021 歐洲戶儲裝機規模歐洲戶儲裝機規模 數據來源：GGII，西南證券整理 數據來源：BNEF，西南證券整理 3.2.2

79、 公司公司儲能研發積累深厚，儲能研發積累深厚，儲能業務覆蓋全面儲能業務覆蓋全面 儲能技術研發儲能技術研發積累深厚積累深厚。儲能業務制造欣旺達自 2012 年已經有家用儲能產品開發，2015年成立欣旺達儲能事業部，同年承接國家 863 重大專項“園區智能微電網關鍵技術研究與集成示范”項目。2016 正式成立欣旺達儲能子公司，命名為深圳市欣旺達綜合能源服務有限公司。2020 年已經擁有 4.5GWh 的生產能力，儲能系統分布全球 45 個國家。2021 年生產能力達到 10GWh，儲能系統累計裝機量已經達到 1.99GWh。截至 2022 年已經實現儲能系統累計裝機量達到 5GWh。0%5%10%

80、15%20%25%30%35%05101520253035404550201620172018201920202021中國已投運電力儲能項目累計裝機規模（GW）同比增長 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 20 表表 10：欣旺達儲能項目介紹欣旺達儲能項目介紹 欣旺達儲能項目欣旺達儲能項目 2012 開發小型離網家用儲能產品開發，產品系列包括 1KW/2KW/6KW/20KW 2013 開發 10KWh離網家用儲能產品 2014 為 H客戶開發合作海外數據中心用BBU備用電源及 863園區分布式光伏+儲能系統 2015 承接國家863 重

81、大專項“園區智能微電網關鍵技術研究與集成示范”項目 2016 建設投資河南禹州50MW 光伏電站投運；承接山西省重點研發計劃“10MW 級鋰電池儲能系統關鍵技術及工程示范”項目 2017 承接國家重點研發計劃“智能電網技術與裝備”專項“多能互補集成優化的分布式能源系統示范”項目；承接山西省科技廳“10MW級鋰電池儲能系統關鍵技術及工程示范”項目 2018 承接廣州供電局“工業園區多元用戶互動的配用電系統關鍵技術研究與示范”項目 2019 國內首例風電場利用儲能設備進行一次調頻實驗成功；承接南美 5KW/9.6KWh/19.2KWh 戶用儲能一體機項目；承接瑞士2MW/2.17MWh 鋰電池儲能

82、項目 2021 國家重點研發計劃專項“多能互補集成優化的分布式能源系統示范項目”成功驗收；承接并交付山西大同 30MW/30MWh 項目；承接并交付河北新河120MW 農光互補項目；承接并交付埃塞光儲微電網 7.5MWh 項目 2022 與山東棗莊高新技術產業開發區簽署戰略合作協議；與浙江蘭溪人民政府簽署投資合作協議；與武漢市江夏區人民政府簽署合作框架協議 數據來源：公司官網，西南證券整理 公司儲能業務營收大幅增加，公司儲能業務營收大幅增加，儲能系統儲能系統覆蓋覆蓋領域領域全面。全面。2022H1，公司儲能系統業務實現收入 1.79 億，同比增長 70.39%，毛利率達到 18.57%。公司的

83、各項產品業務呈現持續增長的趨勢。公司開發的長壽命儲能電芯具備高循環次數，應用場景覆蓋數據中心和通信領域、家庭儲能領域、電力儲能領域、智慧能源領域等。公司豐富的產品布局，深厚的技術積累，是公司在儲能賽道未來增長的動力。表表 11：欣旺達欣旺達儲能業務覆蓋領域介紹儲能業務覆蓋領域介紹 數據來源：公司官網，西南證券整理 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 21 3.3 消費消費類類業務業務 3.3.1 消費消費電池電池穩中求進穩中求進，筆電業務迎來新增長筆電業務迎來新增長 公司作為國內消費類電池領域的開創者之一，公司作為國內消費類電池領域的開創

84、者之一，消費類消費類電池電池作為公司傳統核心業務作為公司傳統核心業務穩中求穩中求進，市場份額迎來進一步增長。進，市場份額迎來進一步增長。公司消費類電池覆蓋領域包括手機數碼類電池、平板及筆記本電腦類電池、移動電源類產品、電動工具類產品、智能出行電池、智能硬件電池。涉及領域廣泛。隨著智能手機電池容量的進一步提升以及筆記本軟包電池滲透率持續提升所代理的國內消費鋰電池市場需求擴大，公司作為具備優秀研發能力同時工藝精良、性能穩定、安全性高并確保穩定供應的鋰離子電池供應商將進一步擴大市場份額。表表 12：公司公司手機數碼類電池介紹手機數碼類電池介紹 電池圖片電池圖片 電芯電芯 容量容量 尺寸尺寸 特色功能

85、特色功能 手機電池 1 鋰離子 聚合物 2*2010mAh/15.55Wh 89.5*64.2*4.54mm 雙電芯串聯設計，支持 65W超級閃充 手機電池 2 鋰離子 聚合物 5260mAh 124.15*40.67*6.22mm 自帶電量管理系統，30W 急速閃充，Battery Sense電芯檢測回路，提升充電效率同時更安全 手機電池 3 鋰離子 聚合物 4400mAh 80.4*63.5*5.82mm 55W 超級閃充，雙連接器充電 手機電池 3A 鋰離子 聚合物 5850mAh 104*67*4.5mm 高容量電池，續航能力強 手機電池 5 鋰離子 聚合物 4720mAh 116*2

86、3*6.05mm“串充并放”雙電池系統 手機電池 6 鋰離子 聚合物 4700mAh 78.3*64.1*5.45mm 易拆卸設計，33W閃充 手機電池 7 鋰離子 聚合物 2820/3000mAh 77.4*61.6*4.2mm 低壓注塑成型，更安全 手機電池 8 鋰離子 聚合物 3760/4000mAh 73.9*65.5*4.75mm 電池封裝空間小，能量密度高 數據來源：公司官網，西南證券整理 手機數碼類業務十年高增長，市場份額高達手機數碼類業務十年高增長，市場份額高達 30%。手機數碼類業務是公司的核心業務，2021 年手機數碼類業務實現收入 207.95 億元，同比增長 26.77

87、%，占據了 2021 年總營收的55.7%。公司在手機電池 PACK 領域深耕多年，獲得市場高度認可，近年全球銷量和市場份額持續攀升，是全球最大的手機電池供應商，下游客戶包括國內和國際一線移動廠商。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 22 圖圖 43：2012-2021 年年公司手機類業務營收及增速公司手機類業務營收及增速 圖圖 44：2016-2020 年公司手機類年公司手機類 PACK全球銷量及市占率全球銷量及市占率 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：IDC，Wind，西南證券整理 筆記本電腦類業務市占率穩步提升，筆記本電腦

88、類業務市占率穩步提升，有望成為新的業務增長點有望成為新的業務增長點。公司筆記本電腦類業務保持高速增長，2021 年營收達到 54.2 億元，同比增長 31%。近年受疫情影響，居家辦公需求上升，全球筆記本電腦市場迎來了新的增量，也給公司帶來了更多收益。目前，公司產品已被蘋果、聯想等國內外知名廠商采用，獲得眾多優質客戶的認可。2020 年公司在全球筆記本電腦類產品的市占率為 8.9%，還有較大的上升空間。據公司年報披露，未來公司筆記本電腦鋰電池將持續拓展全球領先筆記本品牌客戶，進一步提升行業的滲透率及占有率，成為公司未來 3-5 年消費類電池領域重要的業務增長點。圖圖 45：公司筆電類業務營收及增

89、速公司筆電類業務營收及增速 圖圖 46：公司筆電類公司筆電類 PACK全球銷量及市占率全球銷量及市占率 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：IDC，Wind，西南證券整理 智能硬件智能硬件品類品類豐富，譜系全面。豐富，譜系全面。公司智能硬件業務 2022 上半年實現收入 26.08 億元，同比去年增長 34.78%。為增強現有 PACK 客戶粘性，滿足客戶的一站式需求，公司在智能硬件領域多個方面均有涉獵，涵蓋智能商用（如智能驗鈔機）、人機交互（如電子筆）、健康個護（如智能手表）、AI視聽（如智能音箱）、智能機器人、智能家居、VR 穿戴、智能出行八種類型。公司仍在繼續布局智能硬件領域，今

90、年 6月已開工珠海金欣智能制造產業園項目。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 23 圖圖 47：智能硬件蓋領域介紹智能硬件蓋領域介紹 數據來源：公司公告，西南證券整理 3.3.2 電芯自供率逐年提升，電芯自供率逐年提升，逐步逐步完善產業鏈完善產業鏈 欣旺達致力于發展成為國內一流的新能源產品服務提供商。為實現這一目標，公司適時擴展產品鏈條，公司 2014 年收購東莞鋰威，從此步入消費電芯行業。2016 年設立惠州鋰威，進一步擴大產能。2022 年 5 月，公司擬與浙江省蘭溪市人民政府權簽署欣旺達高性能圓柱鋰離子電池項目投資協議書。計劃建設年

91、產 3.1 億只高性能圓柱鋰離子項目，預計 2023年 12 月投入使用。公司積極投入消費電芯，研發投入逐年提升，消費電芯產能逐年擴大，自供比例逐年增加，自 2018 年的自供比率 9.52%增加至 2021 的 30%。消費電池的成本很大程度受限于電芯的成本，自供率的提升有效降低消費電池的成本，促使電芯手機數碼類業務毛利率逐年提升。未來公司將會繼續擴產滿足下游客戶的需求，持續提高自供率。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 24 圖圖 48：2018-2021H1 公司電芯自供率與手機數碼類業務毛利率公司電芯自供率與手機數碼類業務毛利率

92、數據來源：公司公告，西南證券整理 4 財務分析財務分析 4.1 毛利率維持穩定，凈利率毛利率維持穩定，凈利率呈現下滑趨勢呈現下滑趨勢 毛利率方面，從 2015 年以來都穩定維持在 15%，最新 22H1 公司毛利率為 13.8%。2015年-2021 年公司毛利率之所以能夠維持穩定水平，一方面是消費電子類業務處于增長階段，另一方面公司在動力電池業務也開發了新的客戶。22 年上半年下滑的主要原因：1）疫情影響，導致終端消費類電子行業不景氣的累積效應，手機、筆電業務下滑；2）動力電池方面，上有原材料價格上漲，相較于年初，碳酸鋰/氫氧化鋰的價格成倍上漲，導致成本上升。凈利率方面，主要受到期間費用率逐

93、年增加影響，凈利潤出現下滑趨勢，其中期間費用率增加主要是公司在積極開拓動力電池業務，前期投入較大，但是由于近幾年受到疫情和原材料漲價的影響，導致動力電池業務成本居高不下，進而導致凈利潤出現下滑的趨勢。與可比公司對比來看，公司毛利率與凈利率近幾年處于偏低位置。圖圖 49：公司與可比公司毛利率走勢公司與可比公司毛利率走勢 圖圖 50：公司與可比公司凈利率走勢公司與可比公司凈利率走勢 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 25 受到凈利率影響，公司 ROE/ROA 自 2016

94、年以來也呈現下降趨勢，2022 年上半年公司ROE/ROA 分別為 2.5%/0.5%分別同比減少 4.9pp/1.5pp。與可比公司對比來看，2021 年與2022H1 公司 ROE 和 ROA 處于可比公司相當水平，主要由于整個行業受到原材料價格的影響。圖圖 51：公司與可比公司公司與可比公司 ROE走勢走勢 圖圖 52：公司與可比公司公司與可比公司 ROA走勢走勢 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 費用率方面，最新 2022H1 公司管理費用率/銷售費用率/研發費用率/財務費用率分別為4%/1%/6.2%/1.2%。與可比公司相比，各項費用率指標均處于行

95、業水平，由于公司近幾年一直加大對于動力電池業務的研發投入，人員擴招以及職工薪酬增加，所以在研發費用率方面也一直處于上升趨勢。圖圖 53：公司與可比公司管理費用率走勢公司與可比公司管理費用率走勢 圖圖 54：公司與可比公司銷售費用率走勢公司與可比公司銷售費用率走勢 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 26 圖圖 55：公司與可比公司研發費用率走勢公司與可比公司研發費用率走勢 圖圖 56：公司與可比公司財務費用率走勢公司與可比公司財務費用率走勢 數據來源：公司公告，西南證券整

96、理 數據來源：公司公告，西南證券整理 4.2 存貨周轉率較高，其他財務指標均較為健康存貨周轉率較高，其他財務指標均較為健康 與可比公司相比較，從 2015 年開始，公司總資產周轉率處于行業領先水平，2021 年公司總資產周轉率為 1.0，均高于行業可比公司；存貨周轉率方面，公司也一直處于較好的水平，在行業內處于領先地位，2021 年公司存貨周轉率為 5.0。圖圖 57：公司與可比公司總資產周轉率走勢公司與可比公司總資產周轉率走勢 圖圖 58：公司與可比公司存貨周轉率走勢公司與可比公司存貨周轉率走勢 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 最新 22H1 公司資產負債

97、率/流動比率為 65.3%/1.2，處于行業正常水平，說明公司經營風格比較穩健，償債能力較好。其他財務指標方面，公司的貨幣現金較為寬裕，22H 為 95億元，僅次于寧德時代和國軒高科；公司經營性現金流凈額處于可比公司中正常水平，22H1公司經營性現金流凈額為 13.7 億元，僅次于寧德時代和億緯鋰能，說明公司業務經營質量較高。整體來看，公司的財務指標均較為健康，為未來業務的正常開展提供了有效保證。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 27 圖圖 59：公司與可比公司資產負債率走勢公司與可比公司資產負債率走勢 圖圖 60：公司與可比公司流動比

98、率走勢公司與可比公司流動比率走勢 數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 圖圖 61：公司與可比公司貨幣現金情況（億元）公司與可比公司貨幣現金情況（億元）圖圖 62：公司與可比公司公司與可比公司經營性現金流凈額情況（億元）經營性現金流凈額情況（億元）數據來源：公司公告，西南證券整理 數據來源：公司公告，西南證券整理 5 盈利預測與估值盈利預測與估值 5.1 盈利預測盈利預測 關鍵假設：關鍵假設：假設 1：動力電池業務領域，技術實力和發展潛力愈加獲得了國內外眾多知名車企的深度認可，產品成熟度和穩定性進一步得到市場批量應用驗證，新能源汽車銷量增長，全球配套 企 業持 續

99、開 拓，市 占率 快速 增 長，我們 預計 22/23/24 年 公 司 動 力電 池出 貨量10Gwh/20Gwh/40Gwh，帶動盈利能力持續改善，預計 22/23/24 年動力電池毛利率分別為14%/15%/17%。假設 2：消費類業務維持穩健增長，持續開拓國內客戶，提升市占率，并且公司以向客戶提供消費類鋰電池為契機，拓展智能硬件新興增量市場業務，為給客戶提供一站式OEM/ODM 的 EMS 服務，進一步與客戶開展全產業多領域深度合作，如智能可穿戴設備、智能出行、智能家居、個人護理和智能音箱等業務領域，預計 22/23/24 年智能硬件業務增速分別為 12%/30%/32%，22/23/

100、24 年毛利率分別為 10%/12%/13%。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 28 假設 3：在儲能應用方面，公司主要通過儲能電芯和儲能系統兩方面打開市場，公司已展開與頭部公司全面合作，并將于 2022 年開始陸續交付，公司電力儲能系統、網絡能源儲能系統、家庭儲能系統和便攜儲能系統等業務穩定增長，預計 22/23/24 年公司儲能系統業務增速分別為 50%/50%/40%，業務量保持持續穩定增長，預計 22/23/24 年儲能系統毛利率分別為 17%/18%20%。表表 13：分業務收入及毛利率分業務收入及毛利率 單位：百萬元單位：百

101、萬元 2021A 2022E 2023E 2024E 消費類電池 收入 26213.9 29359.5 32882.7 37157.4 增速 24.9%12.0%12.0%13.0%成本 21928.6 24955.6 27292.6 30469.1 毛利率 16.3%15.0%17.0%18.0%智能硬件 收入 5007.0 5607.8 7290.2 9623.0 增速-21.4%12.0%30.0%32.0%成本 4526.0 5047.1 6415.4 8372.1 毛利率 9.6%10.0%12.0%13.0%精密結構件 收入 2180.0 2834.0 3684.2 4715.8

102、增速 32.1%30.0%30.0%28.0%成本 1772.0 2295.5 2947.4 3725.5 毛利率 18.7%19.0%20.0%21.0%電動汽車類電池 收入 2932.9 10998.3 20016.9 28023.7 增速 323.8%275.0%82.0%40.0%成本 2958.5 9458.6 17014.4 23259.7 毛利率-0.9%14.0%15.0%17.0%儲能類電池 收入 262.4 393.7 590.5 826.7 增速 31.2%50.0%50.0%40.0%成本 159.2 326.7 484.2 661.3 毛利率 39.3%17.0%18

103、.0%20.0%其他業務 收入 762.6 915.1 1098.1 1317.8 增速 10.2%20.0%20.0%20.0%成本 686.0 768.7 900.5 1054.2 毛利率 10.0%16.0%18.0%20.0%合計 收入 37358.7 50108.5 65562.6 81664.4 增速 25.8%34.1%30.8%24.6%成本 31871.8 42852.2 55054.4 67541.8 毛利率 14.7%14.5%16.0%17.3%數據來源：Wind，西南證券 預計公司 2022-2024 年營業收入分別為 501.09、655.63 和 816.64 億

104、元，歸母凈利潤分別為 11.50、24.86 和 41.00 億元，EPS 分別為 0.62、1.33 和 2.20 元，對應 PE 分別為39、18 和 11 倍。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 29 5.2 絕對估值絕對估值 關鍵假設如下：1）永續期增長率為 4%；2）無杠桿系數為 1.15；3）稅率：保持 15%穩定稅率。表表 14：絕對估值假設條件絕對估值假設條件 估值假設估值假設 數值數值 過渡期年數 3 永續期增長率 4.00%無風險利率 Rf 2.71%市場組合報酬率 Rm 10.91%有效稅率 Tx 15.00%過渡期

105、增長率 25.00%系數 1.31 債務資本成本 Kd 4.34%債務資本比重 Wd 11.04%股權資本成本 Ke 13.45%WACC 12.37%數據來源：西南證券 表表 15：FCFF估值結果估值結果 FCFF 估值估值 現金流折現值（百萬元）現金流折現值（百萬元）核心企業價值 63717.27 凈債務價值 7762.64 股票價值 55954.62 每股價值 30.04 數據來源：西南證券 表表 16：FCFF估值敏感性分析估值敏感性分析 WACC 永續增長率永續增長率 10.87%11.37%11.87%12.37%12.87%13.37%13.87%2.5%32.30 29.88

106、 27.74 25.81 24.08 22.51 21.08 3.0%34.19 31.53 29.17 27.07 25.19 23.50 21.97 3.5%36.34 33.38 30.78 28.47 26.42 24.59 22.93 4.0%38.80 35.48 32.58 30.04 27.80 25.79 24.00 4.5%41.65 37.88 34.64 31.81 29.33 27.14 25.18 5.0%44.98 40.67 36.99 33.82 31.06 28.64 26.49 5.5%48.93 43.93 39.72 36.12 33.03 30.33

107、 27.96 數據來源：西南證券 絕對估值的結果可得，公司每股內在價值約 30.04 元。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 30 5.3 相對估值相對估值 我們選取了行業中與欣旺達業務最為相近的五家公司億緯鋰能、珠海冠宇、國軒高科、蔚藍鋰芯、寧德時代，2023 年平均 PE 為 22.03 倍。結合對標公司的估值和目前欣旺達的業務布局，給予公司 2023 年 25 倍 PE，對應目標價 33.25 元。我們看好公司未來成為領先的動力電池公司，后續想象空間巨大，首次覆蓋給予“買入”評級。表表 17：可比公司估值可比公司估值（截至時間（截至

108、時間 2022 年年 11 月月 25 日）日）證券代碼證券代碼 可比公司可比公司 股價（元）股價（元）EPS（元）（元）PE（倍）（倍）21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 300014.SZ 億緯鋰能 81 1.53 1.78 3.46 5.11 77.21 45.40 23.38 15.84 688772.SH 珠海冠宇 23.63 0.84 0.28 1.15 1.51 57.7 83 20.60 15.68 002074.SZ 國軒高科 31.08 0.06 0.27 1.01 1.48 837.34 115.50 30.83 20.93 002245.SZ

109、 蔚藍鋰芯 16.43 0.65 0.65 1.13 1.57 42.52 25.24 14.57 10.44 300750.SZ 寧德時代 372.20 6.83 11.48 17.90 24.09 86.03 32.43 20.79 15.45 平均值 220.16 60.31 22.03 15.67 數據來源：Wind，西南證券整理 6 風險提示風險提示 1）疫情擴散風險。生產端，公司電池產品生產所需零部件較多，產業鏈較長，若疫情散發導致一個或多個零部件供應商因管控而停產或者減產，就會影響下游的生產；需求端，疫情的反復也會增加需求的不確定性。所以疫情再度散發將可能會影響公司的產銷，從而影

110、響公司的業績。2）原材料漲價超預期的風險。動力電池上游材料中，正極材料成本占比較重，正極材料價格又受到碳酸鋰價格影響較多，從 21 年開始，碳酸鋰價格一直處于上漲趨勢，給電池企業造成不小的壓力，導致企業的生產成本增加，加大公司經營壓力，侵蝕公司利潤。3）快充電池銷量不及預期風險?？斐潆姵貥I務屬于公司在新能源板塊細分領域的增長點，以期解決用戶的里程焦慮和充電慢等問題，但是由于該技術在國內屬于較新推出的產品，用戶對于該技術的接受程度還有待市場驗證，若該產品銷量不急預期，將對公司未來的動力電池轉型以及盈利能力造成影響。5）傳統業務銷量和盈利能力不及預期風險。受到疫情影響，終端消費能力偏弱，對于消費類

111、電子產品的需求減少，這樣會影響公司消費類電池業務。公司消費類業務給公司的貢獻最多的營收和利潤，若消費類盈利能力不及預期，將對公司的營收與利潤形成較大壓力。6）匯率變動風險。2022H1，公司國外收入占比已經超過 4 成，匯率變動將對公司的經營狀況與盈利將會造成一定影響。若將來人民幣匯率出現升值，則擁有較多海外收入的企業將損失較多匯兌損失并沖減利潤。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 31 附表：財務預測與估值附表：財務預測與估值 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 現金流量表（百萬元）現金流量表

112、（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入 37358.72 50108.47 65562.63 81664.42 凈利潤 854.99 1109.86 2385.14 3923.74 營業成本 31871.76 42852.19 55054.42 67541.85 折舊與攤銷 1056.59 672.61 672.61 672.61 營業稅金及附加 117.53 169.67 218.07 270.81 財務費用 522.20 703.38 784.48 832.15 銷售費用 280.39 416.49 529.61 658.25 資產減值損失-164.57-1.8

113、0-1.50-1.30 管理費用 1493.52 4810.41 6294.01 7839.78 經營營運資本變動 209.73-1750.08-1362.89-1297.18 財務費用 522.20 703.38 784.48 832.15 其他-844.78-129.18-360.44 9.87 資產減值損失-164.57-1.80-1.50-1.30 經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額 1634.17 604.79 2117.40 4139.89 投資收益 36.98 0.00 0.00 0.00 資本支出-2732.75 0.00 0.00 0.00 公允價值變動損益-23.68 1

114、35.93 132.69 107.71 其他-1012.79 260.49 132.69 107.71 其他經營損益 0.00 0.00 0.00 0.00 投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額-3745.53 260.49 132.69 107.71 營業利潤營業利潤 987.37 1294.06 2816.23 4630.59 短期借款 145.54 749.43 1082.56-503.03 其他非經營損益 30.72 12.82 14.97 16.88 長期借款 554.34 0.00 0.00 0.00 利潤總額利潤總額 1018.08 1306.88 2831.20 4647.47

115、 股權融資 5369.29 0.00 0.00 0.00 所得稅 163.09 197.02 446.05 723.73 支付股利-110.27-183.13-230.04-497.15 凈利潤 854.99 1109.86 2385.14 3923.74 其他-764.92-2282.98-784.48-832.15 少數股東損益-60.66-40.36-100.62-176.73 籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額 5193.98-1716.67 68.03-1832.33 歸屬母 公 司 股 東 凈 利 潤 915.65 1150.22 2485.77 4100.47 現金流量凈額現金

116、流量凈額 3078.90-851.39 2318.13 2415.27 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 財務分析指標財務分析指標 2021A 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 8367.66 7516.27 9834.40 12249.66 成長能力成長能力 應收和預付款項 9181.49 12359.29 16349.92 20228.15 銷售收入增長率 25.82%34.13%30.84%24.56%存貨 7635.34 10350.26 13592.66 16560.97 營業利潤增長率 1.03%31.06%117.

117、63%64.43%其他流動資產 1298.77 1287.42 1684.48 2098.17 凈利潤增長率 6.84%29.81%114.91%64.51%長期股權投資 216.36 216.36 216.36 216.36 EBITDA 增長率 19.78%4.05%60.05%43.57%投資性房地產 0.00 0.00 0.00 0.00 獲利能力獲利能力 固定資產和在建工程 10444.00 9986.87 9529.74 9072.61 毛利率 14.69%14.48%16.03%17.29%無形資產和開發支出 718.92 645.15 571.38 497.61 三費率 6.1

118、5%11.83%11.60%11.43%其他非流動資產 4765.87 4624.17 4482.47 4340.77 凈利率 2.29%2.21%3.64%4.80%資產總計資產總計 42628.43 46985.80 56261.40 65264.30 ROE 6.22%7.56%14.17%19.37%短期借款 6296.49 7045.93 8128.48 7625.45 ROA 2.01%2.36%4.24%6.01%應付和預收款項 14133.22 18238.27 23648.76 29085.97 ROIC 7.50%8.51%13.08%17.46%長期借款 2204.97

119、2204.97 2204.97 2204.97 EBITDA/銷售收入 6.87%5.33%6.52%7.51%其他負債 6245.64 4821.64 5449.10 6091.23 營運能力營運能力 負債合計負債合計 28880.32 32310.80 39431.31 45007.62 總資產周轉率 1.02 1.12 1.27 1.34 股本 1718.96 1862.42 1862.42 1862.42 固定資產周轉率 5.20 6.11 8.47 11.21 資本公積 7453.49 7310.02 7310.02 7310.02 應收賬款周轉率 4.65 4.96 4.85 4.

120、75 留存收益 4084.14 5051.23 7306.96 10910.27 存貨周轉率 4.81 4.64 4.55 4.46 歸屬母公司股東權益 13030.07 13997.32 16253.04 19856.36 銷售商品提供勞務收到現金/營業收入 108.87%少數股東權益 718.04 677.68 577.05 400.32 資本結構資本結構 股東權益合計股東權益合計 13748.11 14674.99 16830.09 20256.68 資產負債率 67.75%68.77%70.09%68.96%負債和股東權益合計 42628.43 46985.80 56261.40 65

121、264.30 帶息債務/總負債 32.88%31.71%28.73%24.05%流動比率 1.10 1.15 1.20 1.27 業績和估值指標業績和估值指標 2021A 2022E 2023E 2024E 速動比率 0.78 0.77 0.81 0.86 EBITDA 2566.15 2670.05 4273.32 6135.35 股利支付率 12.04%15.92%9.25%12.12%PE 48.63 38.71 17.91 10.86 每股指標每股指標 PB 3.42 3.18 2.74 2.24 每股收益 0.49 0.62 1.33 2.20 PS 1.19 0.89 0.68 0

122、.55 每股凈資產 7.00 7.52 8.73 10.66 EV/EBITDA 15.77 16.45 9.99 6.48 每股經營現金 0.88 0.32 1.14 2.22 股息率 0.25%0.41%0.52%1.12%每股股利 0.06 0.10 0.12 0.27 數據來源：Wind，西南證券 公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 分析師承諾分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，報告所采用的數據均來自合法合規渠道，分析邏輯基于分析師的職業理解，通過合理判斷得出結論，獨立、客觀

123、地出具本報告。分析師承諾不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接獲取任何形式的補償。投資評級說明投資評級說明 報告中投資建議所涉及的評級分為公司評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 個月內的相對市場表現，即：以報告發布日后 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300 指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準。公司評級公司評級 買入：未來 6 個月內，

124、個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 20%以上 持有：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于 10%與 20%之間 中性：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%與 10%之間 回避：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-20%與-10%之間 賣出：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-20%以下 行業評級行業評級 強于大市：未來 6 個月內，行業整體回報高于同期相關證券市場代表性指數 5%以上 跟隨大市：未來 6 個月內，行業整體回報介于同期相關證券市場代表性指數-5%與 5%之間 弱于大市

125、：未來 6 個月內，行業整體回報低于同期相關證券市場代表性指數-5%以下 重要聲明重要聲明 西南證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會核準的證券投資咨詢業務資格。本公司與作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1 日起正式實施，若您并非本公司簽約客戶，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司也不會因接收人收到、閱讀或關注自媒體推送本報告中的內容而視其為客戶。本公司或關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可

126、能為這些公司提供或爭取提供投資銀行或財務顧問服務。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告，本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構

127、成對任何個人的投資建議。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，本公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。本報告及附錄版權為西南證券所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用須注明出處為“西南證券”，且不得對本報告及附錄進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權刊載或者轉發本報告及附錄的，本公司將保留向其追究法律責任的權利。公司深度報告公司深度報告/欣欣 旺旺 達（達（300207）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 上海上海 地址：上海市浦東新區陸

128、家嘴東路 166 號中國保險大廈 20 樓 郵編：200120 北京北京 地址：北京市西城區金融大街 35 號國際企業大廈 A 座 8 樓 郵編：100033 深圳深圳 地址：深圳市福田區深南大道 6023 號創建大廈 4 樓 郵編：518040 重慶重慶 地址：重慶市江北區金沙門路 32 號西南證券總部大樓 郵編：400025 西南證券機構銷售團隊西南證券機構銷售團隊 區域區域 姓名姓名 職務職務 座機座機 手機手機 郵箱郵箱 上海上海 蔣詩烽 總經理助理、銷售總監 021-68415309 18621310081 崔露文 高級銷售經理 15642960315 15642960315 王昕宇

129、 高級銷售經理 17751018376 17751018376 薛世宇 銷售經理 18502146429 18502146429 汪藝 銷售經理 13127920536 13127920536 岑宇婷 銷售經理 18616243268 18616243268 陳陽陽 銷售經理 17863111858 17863111858 張玉梅 銷售經理 18957157330 18957157330 李煜 銷售經理 18801732511 18801732511 北京北京 李楊 銷售總監 18601139362 18601139362 張嵐 銷售副總監 18601241803 18601241803 杜小

130、雙 高級銷售經理 18810922935 18810922935 王一菲 銷售經理 18040060359 18040060359 王宇飛 銷售經理 18500981866 18500981866 巢語歡 銷售經理 13667084989 13667084989 廣深廣深 鄭龑 廣深銷售負責人 18825189744 18825189744 楊新意 銷售經理 17628609919 17628609919 張文鋒 銷售經理 13642639789 13642639789 陳韻然 銷售經理 18208801355 18208801355 龔之涵 銷售經理 15808001926 15808001926