【研報】家用電器行業投資策略報告：內需修復關注龍頭渠道變革唱響主旋律-20200411[17頁].pdf

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1、 內需修復關注龍頭，渠道變革唱響主旋律 家用電器（801110.SI） 疫情短期沖擊過后，內需進入修復軌道疫情短期沖擊過后，內需進入修復軌道。 疫情期間交通管控下企業復工生產被明顯延遲，門店體驗和物 流、安裝等服務受限，家電企業生產和需求兩端承壓。不同渠 道和品類零售表現分化，以線下門店銷售為主以及線上銷售但 需要安裝等上門服務的家電品類受損明顯，以線上銷售為主且 安裝屬性弱、快消屬性強的部分小家電品類受益。新興品類和 消毒相關品類受益健康理念強化和居家時間延長而呈現較高的 增長。3 月份之后國內疫情可控，各地逐漸解禁，前期被壓制 和延遲的消費需求或將修復式反彈；疊加二季度消費旺季到來 以及各

2、地刺激消費政策逐步出臺，家電需求或將出現階段性小 高峰。 白電白電：疫情加速線上營銷方式探索，天氣仍是全年疫情加速線上營銷方式探索，天氣仍是全年 需求主要因素需求主要因素。 2019 年雙十一價格戰格力實行線上線下同機型同價的策略初步 探索了線上線下融合的模式，格力有望先收攏份額后強化渠道 布局。由于疫情影響導致線下門店的銷售大幅下滑，因此廠商 在 2-3 月積極探索線上營銷鎖單，格力、美的均開展微信秒殺 等線上活動進行提前鎖單，海爾開啟場景式體驗直播。白電開 展線上營銷活動依靠經銷商的力量有所不足，主要通過廠商賦 能推進。消費補貼政策已初步落地，零售商布局進展走在行業 前列。3 月 31 日

3、國美聯合拼多多舉辦家電數碼“超級品牌日” 大促活動，雙方首推“洋蔥式補貼” 。此外天氣仍是空調需求 主要因素，從當前天氣預測來看，2020 年出現涼夏天氣的可能 性不高，高溫天氣有助于空調企業二三季度的銷量提升，彌補 一季度的需求下滑。 廚電：全年竣工回暖趨勢不變，工程端訂單確定性廚電：全年竣工回暖趨勢不變，工程端訂單確定性 高高。 地產自 2019 年下半年開始逐步回暖，10 月份銷售和竣工增速環 比均大幅改善。今年一季度受疫情擾動竣工交付和銷售等基本停 滯，12 月銷售和竣工增速分別大幅下滑 39.90%和 22.90%?？⒐?交付延遲但未消失，疫情過后廚電需求將逐步改善。疫情雖然暫 緩了

4、竣工及裝修進程，但是精裝房政策下工程渠道的受益確定性 較高，工程訂單具有提前鎖定性。而消費者住房裝修換新需求偏 剛性，安裝雖延緩但不會消失。廚電作為裝修前端品類與竣工相 關度高，二三季度需求環比有望穩步改善。 小家電小家電：疫情下長尾市場需求興起，品類教育程疫情下長尾市場需求興起，品類教育程 度加深度加深。 小家電線下需求進一步向線上轉移，疫情期間享受渠道紅利。 小家電體積小、單價低的屬性使得其相比大家電能夠更容易實 評級及分析師信息 行業評級： 推薦 行業走勢圖 分析師：汪玲分析師：汪玲 郵箱： SAC NO：S1120519100002 聯系電話： 聯系人：聯系人：王映雪王映雪 郵箱： 聯

5、系人：聯系人：段家琪段家琪 郵箱： -15% -10% -5% 0% 5% 10% 2019/042019/072019/102020/012020/04 家用電器滬深300 證券研究報告|行業投資策略報告 僅供機構投資者使用 Table_Date 2020 年 04 月 11 日 39242 證券研究報告|行業投資策略報告 2 現線下需求向線上的轉移，此外在短視頻和社交平臺更豐富的 運作經驗也使得小家電企業能更快地抓住直播等新型營銷模式 興起的窗口期。疫情期間西式廚房小家電和清潔類小家電加速 普及，市場規模多倍增長，烹飪習慣和清潔習慣的逐步形成推 動長尾市場需求的興起，小眾品類的市場規?？臻g

6、打開。 投資建議投資建議 疫情期間家電渠道和品類表現分化，白電和廚電受線下影響需 求大幅下滑，但龍頭市占率穩中有升，且積極探索線上線下融 合和新營銷模式。后續隨著國內疫情的逐步緩和以及全面復工 下地產竣工及銷售加快推進，白電與廚電需求修復彈性較大。 從股價表現來看，目前白電與廚電重點公司估值已經處于歷史 地位，進一步下探空間較小，當前估值具有吸引力。推薦混改 后渠道營銷變革有望深化、價格戰具有主導權的格力電器；多 品類均衡發展、效率驅動下盈利能力持續改善的美的集團；海 外市場布局完善和卡薩帝高端產品上量的海爾智家；工程渠道 受益顯著、洗碗機新品布局的老板電器。 小家電長尾市場需求興起，過往的小

7、品類市場空間有望打開， 廠商將進一步關注需求挖掘下的產品研發和供應鏈優勢，高回 報率的營銷及渠道模式，推薦快速出新、爆款打造能力強的新 寶股份；多品類廣覆蓋且線上渠道運營經驗深厚的小熊電器； 產品組織架構調整下加強新零售轉型的九陽股份。 風險提示風險提示 疫情控制不達預期，經濟下行超預期，行業競爭加劇。 rQtMnNsOqNpRtRqRyQpOnO7NbP9PmOnNnPqQeRpPrNkPnMmPaQoOzRxNrMxOvPnQnM 證券研究報告|行業投資策略報告 3 正文目錄 1. 疫情短期沖擊過后，內需進入修復軌道 . 4 1.1. 疫情沖擊下家電行業產銷下滑，不同渠道和品類表現分化 .

8、 4 1.2. 疫情可控+消費旺季來臨+消費刺激政策，三重因素有望帶來二季度內需修復 . 6 2. 大家電：短期需求沖擊拐點已至，修復彈性較大 . 8 2.1. 白電：疫情加速線上營銷方式探索，天氣仍是全年需求主要因素 . 9 2.2. 廚電：全年竣工回暖趨勢不變，工程端訂單確定性高. 11 3. 小家電：疫情下長尾市場需求興起，品類教育程度加深. 13 4. 投資建議 . 15 5. 風險提示 . 15 圖表目錄 圖 1 社會消費品零售累計同比大幅下滑（%） . 4 圖 2 家電和音像類零售額同比下滑更為明顯（%） . 4 圖 3 家電主要品類 12 月線上零售額及同比增速 . 5 圖 4

9、家電主要品類 12 月線下零售額及同比增速 . 5 圖 5 空調產量和內銷量同比增速. 5 圖 6 冰箱產量和內銷量同比增速. 5 圖 7 洗衣機產量和內銷量同比增速 . 6 圖 8 油煙機產量和內銷量同比增速 . 6 圖 9 小家電公司線上銷售占比較高（%） . 6 圖 10 2 月小家電線上滲透率（零售額）大幅提高 . 6 圖 11 國內疫情發展逐步緩和（截至 3 月 27 日） . 7 圖 12 海外疫情自 3 月下旬開始爆發 . 7 圖 13 空調 12 月內銷量占全年內銷比重很低 . 7 圖 14 空調出口量占全年出口比重. 7 圖 15 行業 Q1 漲跌幅排行榜 . 9 圖 16

10、主要家電公司 Q1 漲跌幅和 PE(TTM)所處近十年歷史分位數（2020-3-31） . 9 圖 17 價格戰使得空調行業均價大幅下降 . 10 圖 18 2020 年 1 月空調 CR3 內銷量份額大幅提升 . 10 圖 19 地產竣工和銷售受疫情影響停滯（%） . 12 圖 20 油煙機需求已有趨穩回升跡象 . 12 圖 21 油煙機頭部品牌表現優于行業整體 . 12 圖 22 油煙機頭部品牌內銷市場份額同比提升 . 12 圖 23 廚電零售端需求逐漸向工程端轉移 . 13 圖 24 廚電工程端 CR3 份額超過 75%. 13 圖 25 小家電 2 月線下銷售額加速下滑而線上銷售額加速

11、增長 . 13 圖 26 西式小家電品類增長表現更加亮眼 . 14 圖 27 蘇寧 2 月消毒機類目增長 13777% . 14 圖 28 摩飛在小紅書、微博的視頻營銷 . 15 圖 29 辦公室小野“西瓜宴”視頻植入九陽咖啡機 . 15 表 1 部分近期推出的促消費政策. 8 表 2 電商平臺的下沉渠道建設 . 11 證券研究報告|行業投資策略報告 4 1.1.疫情短期沖擊過后，內需進入疫情短期沖擊過后，內需進入修復修復軌道軌道 國內疫情自年初 1 月份開始，家電內銷需求受疫情影響下滑幅度較大，由于隔離 管控等措施的嚴格實施，以線下門店銷售為主以及線上銷售但需要安裝等上門服務的 家電品類受影

12、響更為明顯，以線上銷售為主且安裝屬性弱、快消屬性強的部分小家電 品類受影響較小。3 月份之后國內疫情可控，各地逐漸解禁，前期被壓制和延遲的消 費需求或將修復式反彈；疊加二季度消費旺季到來以及各地刺激消費政策逐步出臺， 家電需求或將出現階段性小高峰。 1.1.1.1.疫情沖擊下疫情沖擊下家電家電行業行業產銷下滑，產銷下滑，不同渠道和品類表現分化不同渠道和品類表現分化 根據國家統計局數據，12 月社零累計同比大幅下滑 20.5%，限額以上商品零售 額同比下降 22.2%，其中家電和音像器材類同比下滑 30%。不同渠道和品類零售表現 分化，傳統白電、廚電和小家電品類線下受疫情影響更大，線上增速表現更

13、優；而相 對新興品類和消毒相關品類，如微蒸烤和洗碗機，受健康理念強化和居家時間延長影 響，線上線下均有較好增速。 圖 1 社會消費品零售累計同比大幅下滑（%） 圖 2 家電和音像類零售額同比下滑更為明顯（%） 資料來源：國家統計局，華西證券 資料來源：國家統計局，華西證券 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 2017-02 2017-04 2017-06 2017-08 2017-10 2017-12 2018-02 2018-04 2018-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-1

14、0 2019-12 2020-02 -40 -30 -20 -10 0 10 20 2017-02 2017-04 2017-06 2017-08 2017-10 2017-12 2018-02 2018-04 2018-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 限額以上企業商品零售總額:累計同比 限額以上商品零售額:家用電器和音像器材類:累計同比 證券研究報告|行業投資策略報告 5 圖 3 家電主要品類 12 月線上零售額及同比增速 圖 4 家電主要品類 12 月線下零

15、售額及同比增速 資料來源：奧維云網，華西證券 注：廚電包含油煙機、燃氣灶、消毒柜；小家電包含電飯煲、 電磁爐、電壓力鍋、豆漿機、料理機、電水壺、榨汁機。 資料來源：奧維云網，華西證券 疫情下供需兩端承壓疫情下供需兩端承壓，大家電大家電產銷大幅下滑產銷大幅下滑。疫情管控下交通、物流等受到管 控，外地人員返工受阻，制造類企業年后復工生產被明顯延遲；居民外出減少也使得 線下到店體驗購買和家電上門安裝等活動大幅減少，大家電生產和需求兩端承壓。根 據產業在線數據，空調 12 月總產量同比下滑 40.26%，銷量下滑 35.10%，其中內銷 同比下滑 47.20%；冰箱 12 月產量同比下降 33.15%

16、，內銷量同比下滑 28.72%；洗衣 機 12 月產量同比下降 26.30%，內銷量同比下滑 26.38%。廚電由于其安裝屬性更強， 工程端受裝修活動延遲影響亦有明顯下滑，需求也受到明顯沖擊。根據產業在線數據， 油煙機 12 月總產量同比下滑 16.49%，銷量下滑 17.83%，其中內銷量同比下滑 19.97%。 圖 5 空調產量和內銷量同比增速 圖 6 冰箱產量和內銷量同比增速 資料來源：wind，產業在線，華西證券 資料來源：wind，產業在線，華西證券 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 0 10 20 30 40 50 空調 冷柜 冰箱 洗衣機 廚電 燃熱 電熱 單功能

17、微蒸烤 微蒸烤復合機 洗碗機 小家電 凈水器 凈化器 吸塵器 掛燙機 12月線上零售額（億元）12月線上零售額同比 -60% -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 0 10 20 30 40 50 空調 冷柜 冰箱 洗衣機 廚電 燃熱 電熱 單功能微蒸烤 微蒸烤復合機 洗碗機 小家電 凈水器 凈化器 吸塵器 掛燙機 12月線上零售額（億元）12月線上零售額同比 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2017-01-31 2017-03-31 2017-05-31 2017-07-31 2017-09-30 2017-11

18、-30 2018-01-31 2018-03-31 2018-05-31 2018-07-31 2018-09-30 2018-11-30 2019-01-31 2019-03-31 2019-05-31 2019-07-31 2019-09-30 2019-11-30 2020-01-31 產量累計同比內銷量累計同比 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 2017-01-31 2017-03-31 2017-05-31 2017-07-31 2017-09-30 2017-11-30 2018-01-31 2018-03-31 2018-05-31 2018-07-3

19、1 2018-09-30 2018-11-30 2019-01-31 2019-03-31 2019-05-31 2019-07-31 2019-09-30 2019-11-30 2020-01-31 產量累計同比內銷累計同比 證券研究報告|行業投資策略報告 6 圖 7 洗衣機產量和內銷量同比增速 圖 8 油煙機產量和內銷量同比增速 資料來源：wind，產業在線，華西證券 資料來源：wind，產業在線，華西證券 小家電線上銷售占比高，受疫情沖擊相對較弱。小家電線上銷售占比高，受疫情沖擊相對較弱。與空調、洗衣機等大型家電相 比，小家電必選屬性偏弱、單價低使得消費沖動性較強、體積小使得配送方便、使

20、用 簡便無需安裝，這些特點表現出與線上銷售的天然契合，因此家電行業的電商紅利在 小家電領域體現得更為明顯。截至 2019 年，小家電線上銷量占比已超過 70%，成為 小家電銷售的主戰場，其中新興品類線上占比更高，并受疫情催化加快普及推廣，受 到沖擊的線下需求向線上轉移，帶動小家電整體實現逆勢增長。根據奧維云網數據， 小家電 2 月份線上零售額滲透率達到 77.4%，零售量滲透率高達 88%，疫情期間加速 提高。 圖 9 小家電公司線上銷售占比較高（%） 圖 10 2 月小家電線上滲透率（零售額）大幅提高 資料來源：公司公告，華西證券估算 資料來源：奧維云網，華西證券 注：小家電包含電飯煲、電磁

21、爐、電壓力鍋、豆漿機、料理 機、榨汁機、電水壺 1.2.1.2.疫情疫情可控可控+ +消費旺季消費旺季來臨來臨+ +消費消費刺激政策，三重因素有望帶刺激政策，三重因素有望帶 來二季度內需修復來二季度內需修復 國內疫情緩和，生產消費逐步恢復。國內疫情緩和，生產消費逐步恢復。國內疫情自 1 月下旬爆發，2 月中旬新增確 診病例達到峰值之后逐步回落，繼 3 月中下旬首次本土新增清零之后，目前國內疫情 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 2017-01-31 2017-03-31 2017-05-31 2017-07-31 2017-09-30 2017-11-30 2018-01-3

22、1 2018-03-31 2018-05-31 2018-07-31 2018-09-30 2018-11-30 2019-01-31 2019-03-31 2019-05-31 2019-07-31 2019-09-30 2019-11-30 2020-01-31 產量累計同比內銷累計同比 -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 2017-01-31 2017-03-31 2017-05-31 2017-07-31 2017-09-30 2017-11-30 2018-01-31 2018-03-31 2018-05-31 2018-07-31 2018-

23、09-30 2018-11-30 2019-01-31 2019-03-31 2019-05-31 2019-07-31 2019-09-30 2019-11-30 2020-01-31 產量累計同比內銷累計同比 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 17.90% 26.00% 34.00% 40.10% 45.30% 49.50% 49.40% 77.40% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 證券研究報告|行業投資策略報告 7 情況有所緩和，各地交通、企業生產、店面營業逐步有序恢復；物流配送等較為通暢； 餐飲、商超等營業

24、場所也自 3 月份以來陸續開始正常營業。 圖 11 國內疫情發展逐步緩和（截至 3 月 27 日） 圖 12 海外疫情自 3 月下旬開始爆發 資料來源：世界衛生組織，華西證券 資料來源：世界衛生組織，國家衛健委，華西證券 家電進入傳統消費旺季，家電進入傳統消費旺季，疊加促銷活動疊加促銷活動推動需求推動需求增長增長。一季度尤其是 12 月份 由于存在春節假期通常是內銷淡季，外銷出口的相對旺季。企業一季度優先滿足外銷 訂單供應，12 月內銷占全年比重低，如空調行業通常占比 10%左右，12 月內銷量 大幅下滑但全年影響較小。二季度是傳統需求旺季，內銷占全年比重通常在 30%35%， “315” 、

25、 “五一” 、 “618”等營銷節點家電企業優惠促銷力度加大，有利于進一步刺激 前期受疫情壓制的需求釋放。 圖 13 空調 12 月內銷量占全年內銷比重很低 圖 14 空調出口量占全年出口比重 資料來源：產業在線，華西證券 資料來源：海關總署，華西證券 多地促消費政策出臺，多地促消費政策出臺，進一步刺激消費需求。進一步刺激消費需求。為了穩定需求和刺激消費，促進 消費回補和潛力釋放，國家發改委等 23 部門于 3 月 13 日出臺關于促進消費擴容提 質加快形成強大國內市場的實施意見 ，對沖疫情影響和釋放因疫情被壓制的需求， 同時培育在疫情期間興起的新型消費、升級消費和全面推廣健康消費。后續有關汽

26、車、 家電等重點商品消費的政策措施有望進一步推出，在政策刺激下家電行業的產品升級 和以舊換新將持續推動更新需求。 0 20000 40000 60000 80000 100000 0 5000 10000 15000 20000 2019-12-30 2020-01-11 2020-01-15 2020-01-19 2020-01-23 2020-01-27 2020-01-31 2020-02-04 2020-02-08 2020-02-12 2020-02-16 2020-02-20 2020-02-24 2020-02-28 2020-03-03 2020-03-07 2020-03-1

27、1 2020-03-15 2020-03-19 2020-03-23 2020-03-27 新增確診數:中國累計死亡數:中國 累計確診數:中國 0 100000 200000 300000 400000 500000 2020-01-21 2020-01-24 2020-01-27 2020-01-30 2020-02-02 2020-02-05 2020-02-08 2020-02-11 2020-02-14 2020-02-17 2020-02-20 2020-02-23 2020-02-26 2020-02-29 2020-03-03 2020-03-06 2020-03-09 2020

28、-03-12 2020-03-15 2020-03-18 2020-03-21 2020-03-24 2020-03-27 累計確診數:中國累計確診數：全球(不含中國) 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 20152016201720182019 12月占比Q1占比Q2占比 0% 10% 20% 30% 40% 50% 20152016201720182019 12月占比Q1占比Q2占比 證券研究報告|行業投資策略報告 8 表 1 部分近期推出的促消費政策 時間時間 地區地區/ /部門部門 文件文件/ /活動活動 相關相關內容內容 2 2020.3.12020.

29、3.12 珠海 珠海市人民政府關于有 效降低疫情影響促進經濟 平穩運行的實施意見 促進汽車及家電消費；推動家電以舊換新， 支持賣場、家電制造商讓利促銷 2 2020.3.18020.3.18 北京 “防疫保供網上行”促消 費活動 蘇寧在京發放 3000 萬元消費券；國美通過 APP 等發放 1.2 億元家電消費券 2 2020.3.28020.3.28 浙江 關于提振消費促進經濟 穩定增長的實施意見 拓寬智能消費新領域；加快研發智能家居等 2 2020.3.28020.3.28 發改委等 23 部 門 關于促進消費擴容提質 加快形成強大國內市場的 實施意見 加快完善機動車、家電、消費電子等產品

30、等 領域回收網絡；鼓勵企業開展以舊換新 資料來源：華西證券整理 2.2.大家電大家電：短期短期需求需求沖擊拐點已至，沖擊拐點已至，修復彈性修復彈性較較大大 白電和廚電公司股價已調整較深，白電和廚電公司股價已調整較深，當前估值接近歷史底部。當前估值接近歷史底部。2020Q1 家電行業需 求因疫情而受限暫緩，家電行業指數下跌 15.93%，在 28 個申萬一級行業中跌幅排名 第 3，僅次于休閑服務（-20.08%）和采掘（-17.22%） 。白電和廚電行業的重點公司 均出現不同程度的股價回調，2020Q1 白電板塊中格力電器下跌 20%，美的集團下跌 17%，海爾智家下跌 26%，廚電板塊中老板電

31、器下跌 16%，華帝股份下跌 17%，浙江美 大下跌 14%。經過一季度的回調后，重點上市公司的估值已經接近歷史底部，PE （TTM）估值水平格力電器/美的集團/海爾智家分別為 11.5/14.3/10.4 倍，老板電器 /華帝股份/浙江美大分別為 17.1/13.0/16.1 倍。 疫情居家隔離下小家電多品類受益，疫情居家隔離下小家電多品類受益，小家電走出獨立行情。小家電走出獨立行情。疫情居家隔離雖然 導致線下商超客流減少，但是線上銷售態勢較為良好，與小家電的銷售渠道較為契合。 疫情影響帶來小家電多品類受益，過往被忽視的長尾市場增速較快，因此小家電企業 走出獨立行情。2020Q1 九陽股份經

32、過新零售轉型后股價漲幅 12%，PE（TTM）水平達 到 26.2 倍；新寶股份漲幅 13%，PE（TTM）達到 38.7 倍；小熊電器漲幅 21%，PE （TTM）達到 21.7 倍。 證券研究報告|行業投資策略報告 9 圖 15 行業 Q1 漲跌幅排行榜 資料來源：wind，華西證券 圖 16 主要家電公司 Q1 漲跌幅和 PE(TTM)所處近十年歷史分位數（2020-3-31） 資料來源：wind，華西證券 注：PE(TTM)取近十年周數據 2.1.2.1.白電：白電：疫情加速線上營銷方式探索，天氣仍是全年需求主疫情加速線上營銷方式探索，天氣仍是全年需求主 要因素要因素 20192019

33、 年雙十一價格戰格力打開線上線下融合的進一步探索，先收攏份額后強化年雙十一價格戰格力打開線上線下融合的進一步探索，先收攏份額后強化 渠道布局。渠道布局。格力在線下渠道的穩固層級使其在對線上渠道的擁抱層面慢于美的集團， 2019 年初美的率先利用 T+3 生產轉型下的成本紅利進行終端的價格促銷，份額的提 升效果顯著。在全年需求弱勢的背景下，雙十一格力推出百億讓利，龍頭的價格武器 讓中小廠商承壓更加明顯。格力掀起的價格戰固然有拉動終端需求收攏份額的效果， 同時價格戰下格力實行線上線下同機型同價的策略進一步探索了線上線下融合的模式。 -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 休閑服務(申萬) 采掘(申萬) 家用電器(申萬) 非銀金融(申萬) 交通運輸(申萬) 銀行(申萬) 房地產(申萬) 有色金屬(申萬) 鋼鐵(申萬) 化工(申萬)