瀚川智能-公司深度研究報告：換電產業趨勢明確設備龍頭二次成長-230117（33頁）.pdf

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1、 證 券 研 究 報證 券 研 究 報 告告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未經許可，禁止轉載 公司研究公司研究 其他專用機械其他專用機械 2023 年年 01 月月 17 日日 瀚川智能（688022）深度研究報告 強推強推（首次）（首次）換電產業趨勢明確，設備龍頭換電產業趨勢明確，設備龍頭二次成長二次成長 目標價：目標價：78.6 元元 當前價：當前價：55.50 元元 深耕自動化設備，換電設備將開拓第二成長曲線。深耕自動化設備，換電設備將開拓第二成長曲線。瀚川智能成立于 2007 年，主要三大業務包括汽車裝備、電池設備和充換

2、電設備，公司以汽車電子領域的設備制造起家，在 2019 年上市之初就與泰科、大陸等國際客戶合作緊密，公司憑借著在自動化領域的技術實力和國際供應鏈的客戶服務理念，先后切入了鋰電設備、換電設備領域，在換電設備領域獲得了較高的市場認可，將開拓公司第二成長曲線。公司 2022 年股權激勵方案預計 2022-2024 年收入目標值12/21/37 億元，CAGR 超 50%。換電產業趨勢明顯，千億空間可期。換電產業趨勢明顯，千億空間可期。換電的底層邏輯是講電池“吃干榨凈”，最大幅度利用電池的循環壽命，同時由于過程端能大幅縮短補能時間，對于運營類需求的用戶端和運營商都能獲得較高回報。國家和地方政策從 20

3、22 年開始也陸續出臺積極政策，從換電重卡銷量數據和乘用車車型都能看出明顯的產業趨勢，我們預計中國換電行業保有量空間有望達到 2000 億。瀚川智能換電業務布局快、客戶合作廣。瀚川智能換電業務布局快、客戶合作廣。瀚川智能與主要的運營主體-寧德時代、協鑫能科、吉利及藍谷智慧深度綁定。公司于 2022 年 2 月、5 月分別與協鑫、吉利簽署戰略合作協議，并于 4 月與協鑫簽訂 6.8 億換電站銷售合同。公司將以贛州作為換電項目的零部件生產、組裝及整站裝配中心，于 2022 年4 月披露非公開發行項目預案將投資 7.2 億元建設智能換電設備生產項目，建成投產后將新增乘用車、商用車換電設備各 1000

4、 套/年，換電站成本有望隨規?；б孢M一步降低。同時，公司掌握自動化設備底層核心技術和行業 know-how，核心技術可直接復用到換電設備核心零部件 RGV 和解鎖平臺的生產中。汽車智能制造和電池設備業務加速成長。汽車智能制造和電池設備業務加速成長。行業擴增快，公司隨客戶共同成長。公司汽車設備主要產品包括電驅動系統、熱管理系統、傳感器、連接器、控制器等自動化解決方案,客戶包括泰科電子、德國大陸等。電池設備主要產品包括圓柱電池和軟包電池設備。受益于汽車工業電動化、智能化、網聯化等利好因，汽車電子市場持續擴增。公司汽車智能制造及電池智能裝備將受益于行業超高景氣度和客戶優勢加速成長。盈利預測：盈利預

5、測：換電的產業趨勢已經開始加速，瀚川智能與下游核心客戶深度綁定，隨產能釋放，公司將有望迎來量利齊升。我們預計 2022-2024 年公司收入為15.5/29.6/38.7 億元，歸母凈利潤為 1.3/2.4/3.4 億元，對應 EPS 分別為 1.2/2.3/3.2元?？紤]到公司下游需求高景氣及換電業務的迅速增長，我們給予公司 2023年 35 倍 PE 估值，對應每股價格 78.6 元，首次覆蓋，給予“強推”評級。風險提示：風險提示：下游市場政策變化風險，海外經營風險，新業務市場開拓風險，經濟性分析和市場空間測算具有主觀性風險。主要財務指標主要財務指標 2021A 2022E 2023E 2

6、024E 主營收入(百萬)758 1,553 2,960 3,872 同比增速(%)25.7%104.9%90.5%30.8%歸母凈利潤(百萬)61 129 244 343 同比增速(%)37.7%112.9%88.7%40.6%每股盈利(元)0.56 1.19 2.25 3.16 市盈率(倍)93 44 23 16 市凈率(倍)6.0 5.3 4.3 3.4 資料來源：公司公告，華創證券預測 注：股價為2023年1月16日收盤價 證券分析師：黃麟證券分析師：黃麟 郵箱： 執業編號：S0360522080001 聯系人：何家金聯系人：何家金 郵箱： 公司基本數據公司基本數據 總股本(萬股)10

7、,853.65 已上市流通股(萬股)10,853.65 總市值(億元)60.24 流通市值(億元)60.24 資產負債率(%)64.17 每股凈資產(元)9.43 12 個月內最高/最低價 80.10/32.06 市場表現對市場表現對比圖比圖(近近 12 個月個月)-60%-40%-19%1%22/0122/0322/0622/0822/1123/012022-01-172023-01-16瀚川智能滬深300華創證券研究所華創證券研究所 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 未經許可，禁止轉載未

8、經許可，禁止轉載 投資主題投資主題 報告亮點報告亮點 1)通過對換電行業經濟性和市場空間的測算，明確換電行業的優勢。通過對換電行業經濟性和市場空間的測算，明確換電行業的優勢。從客戶端和運營商端對乘用車及商用車進行經濟性測算，確定換電行業能夠為其帶來經濟效益。同時，對換電行業的市場測算幫助我們確定行業的可滲透性。進入換電賽道有利于瀚川智能拓寬市場份額，提高盈利能力。2)汽車電子起家汽車電子起家,自動化技術可復刻至換電領域。自動化技術可復刻至換電領域。公司以汽車電子領域的設備制造起家,行業 know-how 可遷移至換電設備核心零部件 RGV 和解鎖平臺生產。換電站成本有望隨產能擴建和技術優勢進一

9、步降低,形成公司換電領域優勢。投資邏輯投資邏輯 1）換電行業經濟性好、市場空間大，政策支持推動換電試點。）換電行業經濟性好、市場空間大，政策支持推動換電試點。相比充電，換電補能時間短，能夠大幅提升社會補能效率。其次，換電行業經濟性好，市場空間超 2 千億，政府頒布建設和補貼政策推動各省市和車企落實換電。2）換電業務布局領先：與下游客戶深度綁定、定增項目擴大產能、換電業務布局領先：與下游客戶深度綁定、定增項目擴大產能、原有技術原有技術可牽引?？蔂恳?。瀚川與寧德、協鑫，吉利、藍谷智慧深度綁定，并于 2022 年 4 月發行 7.24 億定增項目投資換電站建設。除此之外，瀚川深諳自動化設備底層核心技

10、術及行業 know-how，隨產能擴增和技術復用，公司將形成換電站業務成本優勢。3）汽車裝備及電池設備制造同步驅動：行業擴增快，公司隨客戶共同成長汽車裝備及電池設備制造同步驅動：行業擴增快，公司隨客戶共同成長。受益于汽車工業電動化、智能化、網聯化等利好因，汽車電子市場持續擴增。2021 年，全球新能源汽車銷量在 622.40 萬輛，同增 101%，預計 2022 年全球新能源汽車銷量可達 953.10 萬輛，公司電池智能裝備將受益于行業超高景氣度。關鍵假設、估值與盈利預測關鍵假設、估值與盈利預測 我們對公司 2022-2024 年主營業務的盈利預測做出如下假設：1.換電站：換電站：公司在 20

11、21 年切入換電賽道，2021 年實現營業收入 854.25 萬元，占主營業務收入的 1.13%?？紤]到公司在換電業務形成的多方競爭優勢，我們預計公司 2022-2024 年換電站業務收入有望達到 6.2/16.2/20.2 億元，預計 2022-2024 年公司換電站毛利率分別為 23%/27%/28%。2.汽車裝備制造：汽車裝備制造：公司作為汽車電子制造解決方案的龍頭企業，掌握自動化設備底層核心技術和行業 know-how，產品覆蓋電連接、傳感器、執行器、控制器及電驅與熱管理系統等制造領域?？紤]到未來智能化與電動化方向，我們認為汽車裝備制造業務有望持續增長。我們預計公司汽車裝備制造 202

12、2-2024 年收入規模將實現 30.0%/40.0%/40.0%的增速，毛利率保持在 39%的水平。3.新能源汽車電池設備制造：新能源汽車電池設備制造：公司在新能源汽車電池制造設備主要包括圓柱鋰電池電芯裝配自動生產線和化成分容一體機，隨下游新能源電動車需求的高景氣，產業鏈上游的電池制造需求擴增。我們預計公司 2022-2024 年電池制造裝備業務收入規模將實現 30.0%/60.0%/40.0%的增速，毛利率保持在 29%左右。我們預計2022-2024年公司收入為15.5/29.6/38.7億元，歸母凈利潤為1.3/2.4/3.4億元，對應 EPS 分別為 1.2/2.3/3.2 元?？紤]

13、到公司下游需求高景氣及換電業務的迅速增長，我們給予公司 2023 年 35 倍 PE 估值，對應每股價格 78.6 元，首次覆蓋，給予“強推”評級。QZmVsQnPVVkXoW1YtVaQbPbRoMqQoMpMlOqQrQiNsQnN7NpOmQNZoOnQvPnRqO 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 3 目目 錄錄 一、一、聚焦三大主營業務，營收利潤實現雙增長聚焦三大主營業務，營收利潤實現雙增長.6（一）主營自動化設備領域，換電開拓第二增長曲線.6（二）股權結構集中，管理層以制造業背景

14、為主.7（三）聚焦三大主營業務，業績持續高增長.8 二、二、新能源車快速換電模式：效率提升經濟性，已經開始從新能源車快速換電模式：效率提升經濟性，已經開始從 0 到到 1.10（一）換電補能效率高，經濟性兼顧車輛用戶和換電站運營.10 1.補能效率高，電池資產公司提升社會效率.10 2.2B 運營乘用車重卡：大幅降低用車成本，運營類場景可實現快速回本.11 3.2C 乘用車：提升用戶體驗為主，預計應用領域主要在高端市場.13（二）換電市場空間：預計國內總需求達 11 萬座換電站，對應設備市場空間 2000 億.14（三）換電政策：地方補貼力度大，合計規劃換電站近 5000 座.17 三、三、瀚

15、川智能換電設備業務：產業鏈布局完善，原有技術可復用瀚川智能換電設備業務：產業鏈布局完善，原有技術可復用.20（一）深度綁定下游客戶，積極開展換電站業務.20（二）布局換電設備生產，形成規?；б?20（三）依托汽車電子經驗，形成換電站成本優勢.21 四、四、汽車智能制造：行業持續擴增，隨客戶實現標準化轉型汽車智能制造：行業持續擴增，隨客戶實現標準化轉型.22（一）汽車智能化發展加速，驅動行業高增.22（二）海外優質客戶比例大，隨客戶共同成長.22（三）推進標準化轉型，完善業務布局.24 五、五、電池智能裝備：行業擴產高峰，投入研發深綁客戶電池智能裝備：行業擴產高峰，投入研發深綁客戶.25（一）

16、新能源汽車發展加速，驅動動力電池行業擴產.25（二）綁定優質客戶，積極投入研發.25 六、六、盈利預測與相對估值分析盈利預測與相對估值分析.26（一）關鍵假設.26（二）盈利預測.26（三）相對估值分析.27 七、七、風險提示風險提示.29 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 瀚川智能發展歷程.6 圖表 2 瀚川智能主要產品.6 圖表 3 瀚川智能股權結構圖.7 圖表 4 瀚川智能核心管理層.7 圖表 5 過去的“1+N”戰略.8 圖表 6 調整后的“1+N”戰

17、略.8 圖表 7 瀚川智能歸母凈利及扣非歸母凈利（百萬元）.9 圖表 8 瀚川智能毛利率、凈利率、費用率（%）.9 圖表 9 瀚川智能業務收入構成（百萬元）.9 圖表 10 補能時間成本對比.10 圖表 11 充換電技術路線對比.10 圖表 12 電池資產公司產業閉環示意圖.11 圖表 13 B 端用戶用車成本測算.11 圖表 14 B 端換電站運營成本測算.12 圖表 15 重卡車 B 端用戶用車成本測算.12 圖表 16 重卡換電站運營成本測算.13 圖表 17 C 端用戶用車成本測算.13 圖表 18 C 端換電站運營成本測算.14 圖表 19 國內換電市場潛在空間測算.15 圖表 20

18、 三一重卡換電站.15 圖表 21 蔚來運營車換電站.15 圖表 22 換電車型比例新能源汽車推廣應用推薦車型目錄.16 圖表 23 2022 年 1-10 月重卡換電車型比例.16 圖表 24 車企乘用車換電站規劃.16 圖表 25 車企重卡換電站規劃.16 圖表 26 寧德時代巧克力換電 CTP 技術.17 圖表 27 比亞迪 CTB 技術.17 圖表 28 2021-2022 換電行業相關政策.17 圖表 29 地方省/城市換電站規劃.18 圖表 30 瀚川智能換電業務主要客戶群.20 圖表 31 瀚川智能換電項目定增投資.20 圖表 32 換電站結構示意圖.21 圖表 33 瀚川智能原

19、有業務和換電站業務的技術遷徙圖.21 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 圖表 34 乘用車汽車電子成本占比.22 圖表 35 中國汽車電子市場規模預測.22 圖表 36 瀚川智能汽車電子主要客戶群.22 圖表 37 瀚川智能汽車電子主要客戶情況.23 圖表 38 瀚川智能汽車電子業務國內外客戶比例.23 圖表 39 瀚川智能 2018 年汽車電子業務收入賬款比例.23 圖表 40 瀚川智能汽車智能制造裝備主要產品.24 圖表 41 新能源汽車銷量測算.25 圖表 42 瀚川智能鋰電設備.

20、25 圖表 43 瀚川智能鋰電設備業務主要客戶.25 圖表 44 公司盈利預測.27 圖表 45 相對估值分析.28 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 一、一、聚焦三大主營業務，營收利潤實現雙增長聚焦三大主營業務，營收利潤實現雙增長（一）主營自動化設備領域，換電（一）主營自動化設備領域，換電開拓開拓第二增長曲線第二增長曲線 深耕智能制造領域，換電深耕智能制造領域，換電站設備開拓站設備開拓第二第二成長曲線成長曲線。瀚川智能成立于 2007 年，是一家專業的智能制造整體解決方案供應商，主要從

21、事智能制造設備及系統的研發、設計、生產、銷售及服務?？偛课挥诮K蘇州，于 2019 年登陸科創板。2021 年年公司進入公司進入換電換電行業行業，2022 年公司業務聚焦汽車智能化、電動化等主航道業務聚焦汽車智能化、電動化等主航道業務。公司在拓寬汽車智能制造業務產品應用范圍的同時，也積極進行電池設備智能制造及充換電業務的產品研發和下游市場開拓，共同助力公司發展。圖表圖表 1 瀚川智能發展歷程瀚川智能發展歷程 資料來源：公司官網，華創證券 公司的主營業務聚焦汽車的電動化和智能化，主要產品為汽車智能制造裝備、電池智能公司的主營業務聚焦汽車的電動化和智能化，主要產品為汽車智能制造裝備、電池智能制造裝

22、備和充換電智能制造裝備制造裝備和充換電智能制造裝備。在探索和孵化的新興業務產品為工業互聯軟件系統、工業零組件和汽車零部件業務，公司致力于為客戶提供智能制造整體解決方案。汽車業務主要產品包括傳感器、線束、連接器、三電系統、熱管理系統、控制器。在電池設備制造領域，公司主要產品包括圓柱電芯高速裝配設備和化成分容設備，應用于數碼及動力電池領域。充換電設備領域，公司產品包括乘用車充換電站、商用車充換電站、核心零部件及終端運營系統。圖表圖表 2 瀚川智能主要產品瀚川智能主要產品 汽車汽車 BU 電池設備電池設備 BU 充換電充換電 BU 資料來源：公司年報，華創證券 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度

23、研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 （二）股權結構集中，管理層以制造業背景為主（二）股權結構集中，管理層以制造業背景為主 董事長蔡昌蔚為第一大股東董事長蔡昌蔚為第一大股東，通過直接持有瀚川投資、瀚川德和與瀚智遠合的股權，合計間接持有公司間接持有公司 18.51%股權股權，為公司實際控制人和最終受益人為公司實際控制人和最終受益人。股權高度集中有助于保障公司經營的持續穩定，利于公司長期發展。圖表圖表 3 瀚川智能股權結構圖瀚川智能股權結構圖 資料來源：Wind，華創證券 公司核心管理層公司核心管理層以自動化制造背景為主以自動化制造

24、背景為主。董事長蔡昌蔚畢業于合肥工業大學計算機專業，曾擔任精密電子器械工程師 10 年。2007 年，創立蘇州瀚川機電有限公司并擔任總經理。2013 年起，擔任公司執行董事;2017 年 12 月至今，在瀚川智能擔任董事長、總經理，全面負責公司的經營管理。副總經理陳雄斌曾有 8 年機械工程師的經驗，2013 年，擔任瀚川智能技術總監、副總經理。2017 年 12 月起，擔任瀚川智能董事、副總經理、新能源BU 總經理。圖表圖表 4 瀚川智能核心管理層瀚川智能核心管理層 姓名姓名 職務職務 年齡年齡 主要工作經歷主要工作經歷 蔡昌蔚 董事長,總經理 45 中國國籍,無境外永久居留權,畢業于合肥工業

25、大學計算機應用專業,本科學歷.1997 年 8 月至2007 年 11 月,在番禺得意精密電子工業有限公司分別擔任助理工程師,設備課主管等職位;2007年 12 月至 2012 年 12 月,創立蘇州瀚川機電有限公司并擔任總經理;2013 年 1 月至 2017 年 11月,擔任蘇州瀚川智能科技有限公司執行董事,總經理;2017年12月至今,在瀚川智能擔任董事長,總經理,全面負責公司的經營管理.陳雄斌 董事,副總經理,新能源 BU總經理 41 中國國籍,無境外永久居留權,機械設計制造及其自動化專業,本科學歷.2005 年 7 月至 2007 年 3月,在番禺得意精密電子工業有限公司擔任機械工程

26、師;2007 年 4 月至 2013 年 9 月,在蘇州瀚川機電有限公司歷任機械工程師,機械工程部主管,工程部經理,總經理;2013 年 10 月至 2017 年 11月,在蘇州瀚川智能科技有限公司歷任技術總監,副總經理;2017 年 12 月至今,在瀚川智能擔任董事,副總經理,新能源 BU 總經理.郭詩斌 副總經理,汽車 BU總經理.37 1985 年 9 月出生,中國國籍,無境外永久居留權,數控技術及應用專業,大專學歷.2006 年 5 月至2008 年 3 月,在番禺得意精密電子工業有限公司擔任助理工程師,機械工程師;2008 年 4 月至 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告

27、）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 2016 年 5 月,在蘇州瀚川機電有限公司擔任機械設計工程師,總經理;2016 年 6 月至今,在蘇州瀚川智能科技股份有限公司擔任解決方案部總監,副總經理,汽車電子 BU 總經理.何忠道 財務總監 37 1985 年 2 月出生,中國國籍,無境外永久居留權,會計專業,本科學歷.2006 年 7 月至 2008 年 2 月,在蘇州瑞時電子科技有限公司擔任會計;2008 年 3 月至 2015 年 7 月,在吉田建材(蘇州)有限公司擔任財務主管;2015 年 8 月至 2016 年 1 月,在江蘇華星

28、會計師事務所擔任項目經理;2016 年 2 月至今,在蘇州瀚川智能科技股份有限公司擔任財務總監,負責公司財務工作.章敏 董事、董事會秘書 39 1983 年 4 月出生,中國國籍,無境外永久居住權,上海財經大學經濟學碩士,南京農業大學工學碩士,中級會計師,中級經濟師.歷任上海交大南洋金融學院院長助理,上海領燦投資咨詢有限公司高級項目經理,上海河圖工程股份有限公司董事會秘書等職,2021 年 6 月至今擔任蘇州瀚川智能科技股份有限公司董事會秘書,2021 年 11 月至今,擔任瀚川智能董事.宋曉 監事會主席 38 1984 年 1 月出生,中國國籍,無境外永久居留權,工業工程專業,本科學歷.20

29、07 年 7 月至 2010 年 5月,在富士康(太原)擔任機械設計工程師;2010 年 6 月至 2013 年 12 月,在蘇州瀚川機電有限公司擔任機械設計工程師,機械工程部經理;2014 年 1 月至 2014 年 12 月,在有限公司擔任研發部經理;2015 年 1 月至 2016 年 10 月,在蘇州英派克自動化設備有限公司擔任總經理;2016 年 11 月至2019 年 12 月,在公司擔任裝備研發部總監;2019 年 12 月至今,在公司擔任公共模塊研發部總監;2017 年 12 月至今,擔任瀚川智能監事會主席.資料來源：公司年報、華創證券 （三）聚焦三大主營業務，業績持續高增長（

30、三）聚焦三大主營業務，業績持續高增長 調整調整“1+N”戰略，聚焦汽車電子、電池制造、換電戰略，聚焦汽車電子、電池制造、換電設備設備三大主業。三大主業。受益于新能源汽車行業的蓬勃發展，公司積極調整戰略布局，對“1+N”戰略模式作出調整：將換電設備納入“1”的范圍，“1”聚焦于汽車智能化、電動化等主航道業務，包含汽車電子制造設備、鋰電設聚焦于汽車智能化、電動化等主航道業務，包含汽車電子制造設備、鋰電設備及充換電設備業務備及充換電設備業務；“N”是探索性業務，主要包括由全資子公司瀚碼運營的工業互聯業務,鑫偉捷運營的工業零組件業務及蘇州博睿汽車電器運營的汽車零部件業務。公司未公司未來將聚焦汽車電子、

31、鋰電、來將聚焦汽車電子、鋰電、充換電這三大主業充換電這三大主業，持續提升業務利潤持續提升業務利潤。圖表圖表 5 過去的過去的“1+N”戰略戰略 圖表圖表 6 調調整后的整后的“1+N”戰略戰略 資料來源：公司年報，華創證券 資料來源：公司年報，華創證券 營收利潤雙增長營收利潤雙增長，開啟成長新周期。開啟成長新周期。得益于疫情態勢逐漸向好以及汽車行業智能化升級，公司經營情況增速明顯。公司經營情況增速明顯。2022 年上半年公司實現營業收入 3.6 億元，較去年同期增長較去年同期增長 40%；歸母凈利潤 4996 萬元，較去年同期增長較去年同期增長 135%；2021 年以來公司凈利率回升凈利率回

32、升，2022 年上半年實現毛利率 31.7%，凈利率 13.8%，費用率 28.7%。瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 9 圖表圖表 7 瀚川智能歸母凈利及扣非歸母凈利（百萬元）瀚川智能歸母凈利及扣非歸母凈利（百萬元）圖表圖表 8 瀚川智能毛利率、凈利率、費用率（瀚川智能毛利率、凈利率、費用率（%）資料來源：公司公告，華創證券 資料來源：公司公告，華創證券 汽車電子為主業核心，電池設備業務同步驅動。汽車電子為主業核心，電池設備業務同步驅動。公司主營業務穩中向好，2022 年上半年，公司在汽車

33、電子領域營收 1.7 億元，占總體收入 46.5%。隨電池設備需求放量，電池制造領域景氣度進一步上升，公司 2022 年上半年新能源電池制造領域營收 0.4 億元，占總體收入 11.8%，8 月與正威集團簽訂 8.3 億重大合同，預計鋰電設備在手訂單逾 10 億。換電業務成為公司未來換電業務成為公司未來核心核心增長點。增長點。公司積極進行市場開拓，目前已與寧德時代、協鑫能科、陽光銘島、藍谷智慧等知名客戶建立合作關系。公司于 2022 年 2 月、5 月分別與協鑫、吉利簽署戰略合作協議，4 月與協鑫簽訂 6.8 億換電站銷售合同。2022 年上半年實現營收 1.3 億元，占總體收入 36.8%，

34、毛利率達 24.3%。圖表圖表 9 瀚川智能業務收入構成（百萬元）瀚川智能業務收入構成（百萬元）資料來源：公司公告，華創證券 -80%-40%0%40%80%120%160%020406080201720182019202020212022 H1歸母凈利潤（百萬元）扣非歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤增速扣非歸母凈利潤增速0%10%20%30%40%201720182019202020212022 H1毛利率凈利率費用率0%20%40%60%80%100%02004006008001,000201720182019202020212022 H1汽車電子智能制造新能源電池智能制造醫療健康智能制造其

35、他業務換電業務收入增速 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 10 二、二、新能源車新能源車快速快速換電換電模式模式：效率提升經濟性，已經開始從：效率提升經濟性，已經開始從 0 到到 1（一）換電補能效率高，經濟性（一）換電補能效率高，經濟性兼顧兼顧車輛車輛用戶和用戶和換電站運營換電站運營 1.補能效率高，電池資產公司提升社會效率補能效率高，電池資產公司提升社會效率 換電大幅度縮短補能時間，補能效率快速提升。換電大幅度縮短補能時間，補能效率快速提升。由于快充充電需要較長時間，且充電樁在高峰時期會

36、出現長時間排隊現象，充電模式補能需時較長。而換電全過程只需 3 分鐘，排隊時間也相應縮短，補能需時短、效率高。相比充電，換電模式在相同空間下具備更相比充電，換電模式在相同空間下具備更高效的補能利用率，加速社會基礎設施運行效率高效的補能利用率，加速社會基礎設施運行效率，大幅提高個人和社會效率。大幅提高個人和社會效率。圖表圖表 10 補能時間成本對比補能時間成本對比 補能方式補能方式 排隊時間（分鐘）排隊時間（分鐘）補能時間（分鐘）補能時間（分鐘）總時間（分鐘）總時間（分鐘）充電模式 40-60 90 130-150 換電模式 12-22 3 15-25 資料來源：華創證券整理 圖表圖表 11 充

37、換電技術路線對比充換電技術路線對比 資料來源：愛卡汽車，華創證券整理 電池資產公司打通產業鏈上下游，統一管理動力電池保證各環節成本大幅降低。電池資產公司打通產業鏈上下游，統一管理動力電池保證各環節成本大幅降低。電池租賃模式降低車主購車門檻，益于換電車型推廣；通過梯次利用和集中回收，防止次品電池流入市場并實現材料循環利用，電池資產公司的運作有效提升行業整體率和社會效率。瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 11 圖表圖表 12 電池資產公司產業閉環示意圖電池資產公司產業閉環示意圖 資料來源：華創證

38、券整理 2.2B 運營乘用車重卡運營乘用車重卡：大幅降低用車成本，運營：大幅降低用車成本，運營類場景類場景可實現快速回本可實現快速回本 我們測算我們測算換電款換電款乘用車乘用車比充電款乘用車年節省總成本比充電款乘用車年節省總成本 2.6 萬元萬元,乘用車乘用車換電站運營年化凈換電站運營年化凈利潤可達利潤可達 68 萬元。萬元。假設每年總里程數為 12 萬公里,充電電價 1.2 元/kWh，換電電價 1.6 元/kWh，汽油價格 7元/升，補能成本包含補能價格與排隊導致的機會成本計算，出租車司機時薪 45 元，換電換電款出租車比充電款出租車每年節省總成本約款出租車比充電款出租車每年節省總成本約

39、2.6 萬元萬元。圖表圖表 13 B 端用戶用車成本測算端用戶用車成本測算 B 端模型端模型 燃油車型燃油車型 充電車型充電車型 換電車型換電車型 能源價格（元/L 或 kWh）7.05 1.20 1.60 每公里能耗（L 或 kWh/km）0.08 0.23 0.23 每公里費用（元/km）0.56 0.28 0.37 全年能源費用（萬元）6.77 3.31 4.42 全年維修費用（萬元）1.08 0.26 0.26 時間成本（萬元）2.46 車體折舊（萬元）1.25 0.88 0.88 電池折舊（萬元）1.25 年成本總額（萬元）9.10 8.16 5.55 資料來源：第一電動，易車，汽車

40、之家，華創證券測算 B 端運營乘用車換電站：度電毛利 0.94 元，按單日服務次數 100 次測算，年化凈利潤可達 44 萬元，回本周期 5-7 年。假設假設 20%電池回收效率及電池回收效率及 20%政府建站補貼，政府建站補貼，B 端換電端換電站年化凈利潤可達到站年化凈利潤可達到 68 萬元。萬元。瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 12 圖表圖表 14 B 端換電站運營成本測算端換電站運營成本測算 B 端模型端模型 度電價格（元/kWh）1.6 電費成本（元/kWh）0.6 運行電費成本（

41、元/kWh）0.06 度電毛利（元/kWh）0.94 單次補能電量（kWh）60 電池費用化（元）22.6 扣除變動成本后單次利潤（元）扣除變動成本后單次利潤（元）33.8 單日服務次數 100 扣除變動成本后年化利潤（萬元）扣除變動成本后年化利潤（萬元）121.82 土地租金(萬元）4.8 管理人員（萬元）19.2 固定資產折舊（萬元）54.0 年化凈利潤（萬元）年化凈利潤（萬元）43.82 回本周期（年）6.16 年消耗電池數量（塊）14.4 報廢電池價值（萬元）16.24 考慮回收后年化凈利潤考慮回收后年化凈利潤(萬元）萬元）60.07 政府補貼（7 年）（萬元）7.71 考慮補貼后年化

42、凈利潤（萬元）考慮補貼后年化凈利潤（萬元）67.78 資料來源：協鑫能科公告，汽車之家，華創證券測算 我們測算我們測算換電款重卡車比充電款重卡車年節省總成本換電款重卡車比充電款重卡車年節省總成本 2.5 萬元萬元,重卡車換電站運營年化凈重卡車換電站運營年化凈利潤可達利潤可達 254 萬元。萬元。假設每年總里程數為 15 萬公里，充電電價 0.8 元/kWh，換電電價 1.6 元/kWh，柴油價 5.6 元/升。換電款重卡車比充電款重卡車維修成本、電池折舊和時間成本都低，每年可換電款重卡車比充電款重卡車維修成本、電池折舊和時間成本都低，每年可節約成本節約成本 2.5 萬元。萬元。圖表圖表 15

43、重卡車重卡車 B 端用戶用車成本測算端用戶用車成本測算 燃油重卡燃油重卡 充電重卡充電重卡 換電重卡換電重卡 能源價格（元/L 或 kWh）5.60 0.77 1.60 每公里能耗（L 或 kWh/km）0.45 1.57 1.57 每公里費用（元/km）2.52 1.21 2.51 單日能源費用（元）1260.00 603.17 1253.33 全年能源費用（萬元）37.80 18.10 37.60 全年維修費用（萬元）15.00 4.16 4.16 時間成本（萬元）4.50 電池及車體折舊（萬元）4.29 23.13 5.63 年成本總額（萬元）57.09 49.88 47.39 資料來源

44、：汽車之家，電車匯，華創證券測算 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 13 預計 B 端重卡運營換電站年化凈利潤可達 211 萬元，回本周期在 3-4 年，考慮電池回收后，年化凈利潤可達 242 萬元。按建站成本 20%分七年計提政府補貼，年化凈利潤可達年化凈利潤可達254 萬元。萬元。圖表圖表 16 重卡重卡換電站運營成本測算換電站運營成本測算 重卡模型重卡模型 度電價格（元/kWh）1.6 電費成本（元/kWh）0.6 運行電費成本（元/kWh）0.06 度電毛利（元/kWh）0.94 單

45、次補能電量（kWh）282 電池費用化（元）86.9 扣除變動成本后單次利潤（元）扣除變動成本后單次利潤（元）178.2 單日服務次數 50 扣除變動成本后年化利潤（萬元）扣除變動成本后年化利潤（萬元）320.80 土地租金(萬元）6.4 管理人員（萬元）19.2 固定資產折舊（萬元）84.0 年化凈利潤（萬元）年化凈利潤（萬元）211.20 回本周期（年）3.03 年消耗電池數量（塊）7.2 報廢電池價值（萬元）31.27 考慮回收后年化凈利潤考慮回收后年化凈利潤(萬元）萬元）242.47 政府補貼（7 年）（萬元）12.0 考慮補貼后年化凈利潤（萬元）考慮補貼后年化凈利潤（萬元）254.4

46、7 資料來源：協鑫能科公告，汽車之家，華創證券測算 3.2C 乘用車乘用車：提升提升用戶體驗為主用戶體驗為主，預計預計應用領域主要在高端市場應用領域主要在高端市場 我們測算我們測算換電款換電款私家車私家車比充電款比充電款私家私家車年節省總成本車年節省總成本 2900 元元，私家私家車換電站運營年化車換電站運營年化凈利潤達凈利潤達 11 萬元萬元，換電主要以提升客戶換電主要以提升客戶用車用車體驗為主體驗為主。假設每年總里程數為 2 萬公里，充電電價 1.2 元/kWh，換電電價 1.6 元/kWh，汽油價格7 元/升，換電款私家車比充電款每年節省使用成本約換電款私家車比充電款每年節省使用成本約

47、2900 元。元。圖表圖表 17 C 端用戶用車成本測算端用戶用車成本測算 C 端模型端模型 燃油車型燃油車型 充電車型充電車型 換電車型換電車型 能源價格（元/L 或 kWh）7.05 1.20 1.60 每公里能耗（L 或 kWh/km）0.06 0.18 0.18 每公里費用（元/km）0.42 0.11 0.29 全年能源費用（萬元）0.85 0.22 0.58 全年維修費用（萬元）1.08 0.26 0.26 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 14 電池及車體折舊（萬元）1.25

48、1.32 0.88 年成本總額（萬元）3.18 2.00 1.71 資料來源：汽車之家，電車匯，華創證券 C 端乘用車運營換電站：度電毛利在 0.94 元，按單站日服務次數 50 測算，年化凈利潤達年化凈利潤達 11 萬元。相較于萬元。相較于 B 端換電站，端換電站，C 端換電站由于日服務次數較少運營利潤大幅降低端換電站由于日服務次數較少運營利潤大幅降低。圖表圖表 18 C 端端換電站運營成本測算換電站運營成本測算 C 端模型端模型 度電價格（元/kWh）1.6 電費成本（元/kWh）0.6 運行電費成本（元/kWh）0.06 度電毛利（元/kWh）0.94 單次補能電量（kWh）60 電池費

49、用化（元）22.6 扣除變動成本后單次利潤（元）扣除變動成本后單次利潤（元）33.8 單日服務次數 50 扣除變動成本后年化利潤（萬元）扣除變動成本后年化利潤（萬元）60.91 土地租金(萬元）2.4 管理人員（萬元）19.2 固定資產折舊（萬元）28.0 年化凈利潤（萬元）年化凈利潤（萬元）11.31 回本周期（年）12.38 年消耗電池數量（塊）7.2 報廢電池價值（萬元）8.12 考慮回收后年化凈利潤考慮回收后年化凈利潤(萬元）萬元）19.43 政府補貼（7 年）（萬元）4.00 考慮補貼后年化凈利潤（萬元）考慮補貼后年化凈利潤（萬元）23.43 資料來源：協鑫能科公告，汽車之家，華創證

50、券測算 C 端換電主要以提升用戶體驗為主。端換電主要以提升用戶體驗為主。由于快充充電需要較長時間，且充電樁在高峰時期會長時間排隊，充電模式補能需時較長。而換電全過程只需 3 分鐘，排隊時間也相應縮短，提升用戶的補能體驗。（二）（二）換電換電市場空間市場空間：預計國內總需求達預計國內總需求達 11 萬座換電站，對應設備市場空間萬座換電站，對應設備市場空間 2000 億億 預計預計換電換電設備總需求空間超設備總需求空間超 2000 億元億元。我國巡游出租車保有量較為穩定，預計未來將維持在 140 萬輛左右萬輛左右，網約車保有量達到網約車保有量達到 400 萬輛萬輛，部分城市正逐步實現運營車電動化。

51、長期來看長期來看，B 端運營利潤高、用戶大幅降低用車成本,預計長期運營車換電滲透率可達80%，配套換電站建設規?？蛇_ 4.3 萬座。目前，我國私家車保有量在我國私家車保有量在 2.4 億輛億輛，按 5%滲透率估算，換電站需求量達 4.0 萬座；重卡保有量預計在 80 萬輛，按站車比 1：50 計算，重卡換電站需求量達 1.6 萬座。換電站價值量按換電站價值量按 200 萬每站估計，未來換電市場空萬每站估計，未來換電市場空間間近近 2 千億。千億。瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 15 圖表圖

52、表 19 國內換電市場潛在空間國內換電市場潛在空間測算測算 出租車保有量（萬輛）140 網約車保有量（萬輛）400 運營車保有量（萬輛）540 運營車換電滲透率(%)80%運營換電車保有量(萬輛)432 運營車車樁比 100 換電站需求量（萬座）換電站需求量（萬座）4.3 私家車保有量（萬輛）24,000 私家車換電滲透率（%）5%換電私家車保有量（萬輛）1,200 私家車車樁比 300 私家車換電站需求量（萬座）私家車換電站需求量（萬座）4.0 重卡車(牽引及礦卡車)保有量（萬輛）80 重卡車車樁比 50 換電站需求量（萬座）換電站需求量（萬座）1.6 換電站總需求量（萬座）換電站總需求量（

53、萬座）9.9 換電站市場空間（億）換電站市場空間（億）1,984 資料來源：交通運輸部，華創證券測算 圖表圖表 20 三一重卡換電站三一重卡換電站 圖表圖表 21 蔚來運營車換電站蔚來運營車換電站 資料來源：三一集團官網 資料來源：蔚來汽車官網 新能源汽車推廣車型目錄中換電車型比例持續提升新能源汽車推廣車型目錄中換電車型比例持續提升，持續滲透換電持續滲透換電。工信部自 2021 年 2月發布第一批新能源汽車推廣應用推薦車型目錄，其中僅包括 6 款換電車型，占比5.2%。2021 年共推廣 190 款換電車型，占新能源汽車推廣目錄 7.8%。截止截止 2022 年年 10月，月，22 年第年第

54、9 批推薦車型目錄中換電車型比例達批推薦車型目錄中換電車型比例達 11.8%，換電比例將繼續上升。，換電比例將繼續上升。瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 16 圖表圖表 22 換電車型比例換電車型比例新能源汽車推廣應用推薦車型目錄新能源汽車推廣應用推薦車型目錄 資料來源：工信部,華創證券 2022 年新能源換電重卡已經有較大年新能源換電重卡已經有較大突破突破。據統計，2022 年 1-10 月重卡銷售總量達到 56.5萬輛，其中，新能源重卡銷量總計 1.7 萬輛，滲透率 3.0%。2022

55、年 10 月，重卡銷量 4.8萬輛，其中新能源重卡銷量0.17萬輛，滲透率提升至3.6%，其中換電重卡滲透率達1.6%。圖表圖表 23 2022 年年 1-10 月重卡月重卡換電車型比例換電車型比例 資料來源：中汽協，高工鋰電，華創證券測算 根據各車企已有的換電站建設規劃根據各車企已有的換電站建設規劃，換電站的換電站的總總規劃建成規劃建成量量達達 1.7 萬座萬座。圖表圖表 24 車企乘用車換電站規劃車企乘用車換電站規劃 圖表圖表 25 車企重卡換電站規劃車企重卡換電站規劃 主機廠主機廠 規劃量規劃量(座座)蔚來蔚來 4000 協鑫能科乘用車協鑫能科乘用車 3500 吉利乘用車吉利乘用車 30

56、00 北汽藍谷北汽藍谷 2500 合計合計 13,000 主機廠主機廠 規劃量規劃量(座座)協鑫能科重卡協鑫能科重卡 1500 吉利重卡吉利重卡 2000 合計合計 3,500 資料來源：高工鋰電，蓋世汽車，汽車之家、華創證券預測 資料來源：汽車之家、高工鋰電、華創證券預測 電池龍頭企業采用電池龍頭企業采用 CTP/CTB 技術支持汽車換電。技術支持汽車換電。傳統動力電池的組成過程為從電芯到模組再到電池包，而寧德時代推出的巧克力換電 CTP 技術通過取消模組的設計，直接將電池集成為電池包，采取電池“三明治結構”，即電池上蓋-電芯-托盤，保留換電可能性。比亞迪的 CTB 方案側向強度、可拆卸性強

57、，電池維修相對便利，保留換電可能性。0%2%4%6%8%10%12%14%16%050100150200250300350換電車型（款）換電車型比例（%）0%5%10%0500100015002000250030002022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月新能源重卡銷量(輛)新能源重卡比例(%)換電重卡比例(%)瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 17 圖表圖表 26 寧德時代巧克力換電寧德時

58、代巧克力換電 CTP 技術技術 圖表圖表 27 比亞迪比亞迪 CTB 技術技術 資料來源：寧德時代公眾號 資料來源：比亞迪汽車公眾號（三）（三）換電政策換電政策：地方補貼力度地方補貼力度大，大，合計規劃合計規劃換電站換電站近近 5000 座座 政策上鼓勵換電行業，規范換電車型及換電站標準政策上鼓勵換電行業，規范換電車型及換電站標準。2021 年 10 月，工信部啟動新能源汽車換電模式應用試點工作，規劃 11 座試點城市共計 1000 座換電站，鼓勵探索共享換電模式，不斷完善市政公共充換電設施。圖表圖表 28 2021-2022 換電行業相關政策換電行業相關政策 時間時間 內容內容 時間時間 內

59、容內容 2021 年年 2 月月 國務院關于加快建立健全綠色低碳循環發展經濟體系的指導意見鼓勵新能源充換電新能源充換電、加氫等加氫等配套基礎設施建設配套基礎設施建設 2021 年年 9 月月 工信部稱，國務院已印發 新能源汽車產業發展規劃（20212035 年），明確“力爭經過 15 年的持續努力，充換電服務網絡便捷高效”3 月月 政府工作報告 又一次出現“增加增加停車場、充電充電樁、換電站樁、換電站等設施”的提法 10 月月 關于啟動新能源汽車換電模式應用試點工作的通知 啟動新能源汽車換電模式應用試點工作，試點范試點范圍的城市共有圍的城市共有 11 個個,規劃規劃 10 萬臺新能源車，萬臺新

60、能源車，1000 座座換電站換電站 4 月月 開展示范應用，4 月我部聯合能源局組織開展新新能源汽車換電模式應用試點能源汽車換電模式應用試點工作 11 月月 電動汽車換電安全要求國家標準，于 11 月 1 日開始實施 4 月月 國家新能源局發布2021 年新能源工作指導意見中提出積極推廣綜合能源服務，著力加強能效管理，加快充換電基礎設施建設加快充換電基礎設施建設，因地制宜推進實施電能替代 2022 年年 1 月月 國家發改委等部門推動主要應用領域形成統一換電標準；圍繞礦場、港口、城市轉運等，建設專用換電站，加快車電分離模式探索和推廣，促進重型貨車和促進重型貨車和港口內部集卡等領域電動化轉型；探

61、索出租、物流港口內部集卡等領域電動化轉型；探索出租、物流運輸等領域的共享換電模式運輸等領域的共享換電模式。5 月月 關于進一步提升充換電基礎設施服務保障能力的實施意見(征求意見稿)，推動主要應用領主要應用領域形成統一的換電標準域形成統一的換電標準，提升換電模式的安全換電模式的安全性、可靠性與經濟性性、可靠性與經濟性 3 月月 工信部頒布2022 年汽車標準化工作要點，提出加快構建完善電動汽車充換電標準體系加快構建完善電動汽車充換電標準體系，推進純電推進純電動汽車車載換電系統、換電通用平臺、換電電池包動汽車車載換電系統、換電通用平臺、換電電池包等標準等標準制定 5 月月 首個換電領域的基礎通用國

62、家標準電動車換電安全要求，規定了可換電電動車可換電電動車所持有的安全安全要求、試驗方法和檢驗規則要求、試驗方法和檢驗規則，將于 2021 年 11 月1 日正式開始實施 4 月月 21 年累計建成換電站有累計建成換電站有 154 座座，同比增長 1.6 倍。未來將繼續實施 新能源汽車產業發展規劃（20212035 年）完善支持政策、促進跨界融合和推廣應用。8 月月 中國汽車工業協會發布電動乘用車共享換電站建設規范團體標準征求意見，未來擬實現換電實現換電5 月月 國家發改委關于優化縣城市設施體系，提出完善市政交通設施，優化市政道路、停車系統、公路客運站、瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究

63、報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 18 平臺乃至換電裝置的共享平臺乃至換電裝置的共享，并實現初步的數據接入與互聯互通 公共交通場站和公共充換電設施公共充換電設施 資料來源：國家發改委,工信部，華創證券 受國家政策的鼓勵支持，各省市政府部門紛紛受國家政策的鼓勵支持，各省市政府部門紛紛宣布宣布充換電設施建設充換電設施建設目標和相應補貼目標和相應補貼。根根據各省市政策文件換電站規劃據各省市政策文件換電站規劃，預計至預計至 2025 年年，全國換電站全國換電站至少能建設至少能建設 4725 座座。同時，同時，各省市政府部門對換電站建設、運營

64、商給予相應建設補貼和運營補貼。乘用車換電站各省市政府部門對換電站建設、運營商給予相應建設補貼和運營補貼。乘用車換電站單站補貼金額在 50-75 萬元萬元，中重型換電站中重型換電站單站補貼金額會更高，但通常在 100 萬元以內萬元以內。運營補貼按照實際充電量給予約運營補貼按照實際充電量給予約 0.2 元元/千瓦時的補貼獎勵千瓦時的補貼獎勵，北京市還按年度考核結果分段給予額外補貼。圖表圖表 29 地方省地方省/城市換電站規劃城市換電站規劃 省省/市市 表格表字表格表字 政府文件政府文件 表格表格 內容內容 換電站規劃（座）換電站規劃（座）補貼金額補貼金額 2022 年年 2023 年年 長期規劃長

65、期規劃 建設補貼建設補貼 運營補貼運營補貼 云南云南 云南省“十四五”區域協調發展規劃 到 2025 年，建設改造充換電站 500 座 200 集光伏發電、儲能、充電為一體的示范站，50 萬元/座 江蘇江蘇 江蘇省“十四五”新能源汽車產業發展規劃 到 2025 年累計建成換電站 500 座 500 上海上海 上海市交通發展白皮書 到 2025 年計劃建成換電站 300 座，車樁比不高于 2:1 300 對通用型換電站，千瓦補貼上限 600 元；對于非通用型換電站，千瓦補貼上限 300 元 北京北京 北京市加快新型基礎設施建設行動方案(20202022 年)到 2022 年建設約100 座換電站

66、 100 310 日常：0.2 元/千瓦時，年度：根據考核結果，按 106、90、74 元/千瓦 年補貼 成都成都 成都市 2022 年大氣污染防治工作行動方案 2022 年全市新增充（換）電站不低于350 座 150 350 交流 150 元/千瓦；直流 400 元/千瓦，單站不超過 500 萬元 按充電量分段給予0.1 元/千瓦時、0.15 元/千瓦時及 0.2 元/千瓦時補貼 重慶重慶 重慶市新能源汽車換電模式應用試點工作方案 到 2023 年，計劃在全市建 成換電站200 座以上 200 400 乘用車換電站：50萬；中重型換電站：80 萬 武漢武漢 武漢市新能源汽車換電模式應用試點實

67、施方案（20222023 年）2022 年底，累計建成換電站 50 座；2023 年底，累計建成換電站 100 座 50 100 300 換電站設備實際投資額 15%海南海南 海南省新能源汽車換電模式試點實施方案 海南省新能源汽車推廣2022 年行動計劃（征求意見稿）2022 年底全省累計建成換電站 32 座（含）以上，2025 年年底,全省建成換電站 50 座以上 32 50 投放換電車輛超過50 輛并以換電模式運營的中重型卡車項目，400 萬元單站 宜賓宜賓 宜賓換電模式推廣應用試 2022 到 2025 年，60 對換電站建設優先給 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研

68、究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 19 點方案重卡全域電動化研討會 宜賓市建成 60 座重卡換電站 予土地指標，并成立60 億產業發展基金。安徽安徽 安徽省“十四五”汽車產業高質量發展規劃 到 2025 年，建成換電站 180 座 180 公共充換電設施依實際充電量給予 0.6 元千瓦時的獎勵 廣州廣州 廣州市智能與新能源汽車創新發展“十四五”規劃 到 2025 年換電站達到 400 個 400 換電單站 55-65 萬補貼 遂寧遂寧 遂寧市“十四五”能源發展規劃 到 2025 年，全市力爭建設 充換電站459 座，規劃建設換電站 9 座，配置

69、換電工位 26 個。9 陽泉陽泉 陽泉市“十四五”電動汽車充換電基礎設施規劃 十四五在平定、郊區建成換電站 2 座 2 綿陽綿陽 綿陽市新能源汽車充電基礎設施“十四五”規劃“十四五”期間，新建或改造換電站不少于 44 座 44 河南河南 關于進一步加快新能源汽車產業發展的指導意見 到 2025 年，建成集中式充（換）電站5000 座以上 500 山東山東 關于推動城鄉建設綠色發展若干措施的通知 到 2025 年建成充換電站 8000 座 800 新疆新疆 關于進一步加快新能源汽車推廣應用及產業發展的指導意見 建成投 運不少于150 個城市（城際）公共充換電站 150 黑龍江黑龍江 關于推動城鄉

70、建設綠色發展的實施意見 到 2025 年年底，新建換電站 30 個以上，充電站 650 個以上 50 吉林吉林 吉林省能源發展“十四五”規劃 到 2025 年，力爭全省 建 成 充 換 電 站500 座，充電樁數量達到萬個以上 120 合計（座）合計（座）332 300 4725 資料來源：各地區政府官網，華創證券 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 20 三、三、瀚川瀚川智能換電設備業務：智能換電設備業務：產業鏈布局完善，原有技術可復用產業鏈布局完善，原有技術可復用（一）深度綁定下游客戶，積

71、極開展換電站業務（一）深度綁定下游客戶，積極開展換電站業務 與寧德時代、協鑫能科、吉利、藍谷智慧等深度綁定，換電業務合作廣。與寧德時代、協鑫能科、吉利、藍谷智慧等深度綁定，換電業務合作廣。公司于 2022 年5 月同陽光銘島就商用車充換電站業務簽署年度定點協議，為其提供商用車換電站、核心零部件產品及相關產品的組裝、安裝、調試服務；于 2022 年 2 月與協鑫能科簽訂長達 5年的合作協議，委托公司生產和加工乘用車換電站及商用車換電站，并就換電站及其配套設備、產品的技術開發、升級及革新等展開合作；于 2022 年 4 月簽訂金額為 6.79 億元的銷售合同；于于 2022 年年 9 月與藍谷智慧

72、月與藍谷智慧能源公司簽署銷售框架合同能源公司簽署銷售框架合同，規劃在規劃在 5 年內與其年內與其就商用車、乘用車換電站設備的開發、生產制造等業務達成長期深入合作就商用車、乘用車換電站設備的開發、生產制造等業務達成長期深入合作;并與寧德時代、來電領充及順加能等知名客戶持續保持密切合作。圖表圖表 30 瀚川智能換電業務主要客戶群瀚川智能換電業務主要客戶群 資料來源：公司公告，相關公司官網 （二）（二）布局換電設備生產，形成規?；б娌季謸Q電設備生產，形成規?；б?公司將以贛州作為換電項目的零部件生產、組裝及整站裝配中心，大力拓展換電業務產公司將以贛州作為換電項目的零部件生產、組裝及整站裝配中心，

73、大力拓展換電業務產能。瀚川智能能。瀚川智能于 2022 年 4 月披露非公開發行項目預案將披露非公開發行項目預案將投資 7.2 億元建設智能換電設備生產項目，建成投產后將新增乘用車、商用車換電設備各建成投產后將新增乘用車、商用車換電設備各 1000 套套/年年，換電站成本有望隨規?；б孢M一步降低。山東威達和博眾精工近年定增項目集中在儲能行業及消費電子行業自動化設備的車間建設，對換電站業務并未作出明確規劃。隨換電設備產能的擴增，公司換電站的業務將形隨換電設備產能的擴增，公司換電站的業務將形成顯著成本優勢。成顯著成本優勢。圖表圖表 31 瀚川智能換電項目定增投資瀚川智能換電項目定增投資 內容內容

74、 投資額（萬元）投資額（萬元）單位投資額（萬元單位投資額（萬元/套）套）占項目總投資比例占項目總投資比例 廠房建設 13,474.87 6.74 18.62%設備購置及安裝 40,532.15 20.27 56.00%軟件購置 1,040.00 0.52 1.44%租賃費 839.50 0.42 1.16%廠房裝修改造費 1,200.00 0.60 1.66%預備費 2,760.35 1.38 3.81%瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 21 鋪底流動資金 12,528.92 6.26 17

75、.31%資料來源：公司公告，華創證券（三）依托汽車電子經驗，形成換電站成本優勢（三）依托汽車電子經驗，形成換電站成本優勢 原有技術可復用到換電站設備的生產原有技術可復用到換電站設備的生產。公司掌握自動化設備底層核心技術和行業公司掌握自動化設備底層核心技術和行業 know-how，例如高速凸輪技術、定位技術、檢測技術、對準技術可直接牽引到換電設備；鋰電設備在充放電模塊充放電模塊積累的經驗能夠牽引至換電設備；工業互聯業務經多年發展形成完善的工業互聯業務體系，為換電設備的無人值守換電設備的無人值守和遠程監控遠程監控提供軟硬一體化技術和服務保障。換電站的組成有 6 塊：RGV 及解鎖平臺、電池周轉倉和

76、充電柜、集裝箱、站控系統及溫控、消防、監控系統。公司向電池廠商出售站控系統、公司向電池廠商出售站控系統、RGV 和解鎖裝置及充電柜等和解鎖裝置及充電柜等核心裝置，核心裝置，未來將持續提高零部件自制比例，降低生產成本。圖表圖表 32 換電站結構示意圖換電站結構示意圖 資料來源：艾瑞咨詢,寧德時代公眾號，華創證券 圖表圖表 33 瀚川智能原有業務和換電站業務的技術遷徙圖瀚川智能原有業務和換電站業務的技術遷徙圖 資料來源：公司公告，華創證券 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 22 四、四、汽車智能

77、制造：行業持續擴增，隨客戶實現標準化轉型汽車智能制造：行業持續擴增，隨客戶實現標準化轉型（一）汽車智能化發展加速，驅動行業高增（一）汽車智能化發展加速，驅動行業高增 汽車電子產業快速增長，發展空間廣闊。汽車電子產業快速增長，發展空間廣闊。智能網聯時代，單車汽車電子成本占比持續提升。從單車汽車電子價值量來看，1990 年乘用車汽車電子成本占比 15%，2000 年達到20%，2010 年占比 35%，2015 年達到 40%，預計預計 2025 年將達到年將達到 60%。受益于汽車工業電動化、智能化、網聯化，以及汽車電子在整車中的成本占比快速上升等多重利好因素，汽車電子市場增長速度已遠遠超過整車

78、市場。根據智研咨詢發布的2022-2028 年中國汽車電子行業投資策略探討及市場規模預測報告，預計預計 2025 年中國汽車電子市場規模將年中國汽車電子市場規模將達到達到 1412 億美元億美元。圖表圖表 34 乘用車汽車電子成本占比乘用車汽車電子成本占比 圖表圖表 35 中國中國汽車電子市場規模預測汽車電子市場規模預測 資料來源：中國電子信息產業發展研究院、汽車電子產業聯盟2030 中國汽車電子產業發展前景分析華創證券 資料來源：智研咨詢，華創證券（二）海外優質客戶比例大，隨客戶共同成長（二）海外優質客戶比例大，隨客戶共同成長 全球前十大汽車電子零部件廠商中，有八家為瀚川智能客戶，在連接器細

79、分領域全球前十大汽車電子零部件廠商中，有八家為瀚川智能客戶，在連接器細分領域，全球全球龍頭泰科電子和德國大陸均為公司客戶。公司與全球知名客戶建立長期穩定的合作關系，龍頭泰科電子和德國大陸均為公司客戶。公司與全球知名客戶建立長期穩定的合作關系，客戶黏性不斷增強客戶黏性不斷增強。2018 年，公司獲得大陸集團授予的“全球最佳電子制造裝備供應商獎”。2017 年，公司獲得泰科電子授予的“技術創新獎”和莫仕授予的“最佳技術貢獻獎”。圖表圖表 36 瀚川智能汽車電子主要客戶群瀚川智能汽車電子主要客戶群 資料來源：瀚川智能招股說明書 15%22%35%40%50%60%0%20%40%60%80%1990

80、20002010201520202025乘用車汽車電子成本占比87496210291104118112611337141204008001200160020182019202020212022202320242025中國汽車電子市場規模（億美元）瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 23 圖表圖表 37 瀚川智能瀚川智能汽車電子主要客戶情況汽車電子主要客戶情況 客戶名稱客戶名稱 客戶情況客戶情況 公司產線情況公司產線情況 泰科電子 泰科電子是全球領先的連接器（2017 年連接器全球第一）、傳感器

81、制造商 ABS 線圈生產測試線、ABS Housing 注塑生產線、連接器生產線、線端連接器組裝生產線 德國大陸 德國大陸系全球前五大汽車零部件供應商，產品涉及輪胎、制動系統、汽車安全、通信系統等領域 電磁閥預裝配檢測生產線、傳感器裝配檢測生產線 安波福 安波福是世界上最大的汽車零部件制造公司之一 FAKRA 高速數據傳輸線束裝配生產線 比亞迪 中國最大的新能源汽車制造商和手機代工廠之一,主營包括汽車制造、手機部件及組裝、充電電池及光伏業務等 新能源電驅動和熱管理系統 緯湃科技 緯湃科技是德國汽車零部件制造商,由大陸集團的動力總成部門分拆獨立而成,生產汽車電動與內燃機的傳動總成與動力總成零部件

82、 電磁閥預裝配檢測生產線、傳感器裝配檢測生產線 資料來源：瀚川智能招股說明書，瀚川智能年報,華創證券 瀚川在汽車智能制造上擁有優質海外客戶資源瀚川在汽車智能制造上擁有優質海外客戶資源。2018 年、2019 年汽車智能制造海外客戶分別占比 57%、64%。公司主要海外客戶包括大陸集團、泰科電子、法雷奧及力特集團。優質的客戶資源為業績的持續穩定增長提供保障優質的客戶資源為業績的持續穩定增長提供保障?？蛻魧τ诋a品質量、功能的穩定性、交付及時性、技術更新及支持、售后服務等均有很高的要求，且智能制造裝備本身存在較高的轉換成本。因此，一旦進入全球知名企業的合格供應商體系，下游客戶基于自身生產經營穩定性的

83、考慮，不會輕易變更，公司將伴隨原有客戶的規模擴張而共同成長。公司將伴隨原有客戶的規模擴張而共同成長。2021 年瀚川榮獲國家級專精特新“小巨人”企業稱號。圖表圖表 38 瀚川智能瀚川智能汽車電子業務國內外客戶比例汽車電子業務國內外客戶比例 圖表圖表 39 瀚川智能瀚川智能 2018 年汽車電子業務收入賬款比例年汽車電子業務收入賬款比例 資料來源：公司年報，華創證券 資料來源：公司年報，華創證券 0%20%40%60%80%010,00020,00030,0002018201920202021國內客戶（萬元）國外客戶（萬元）國外客戶占比（%）大陸集團,26%惠州億緯鋰能,22%泰科電子系,15%

84、法雷奧系,7%力特集團,6%其他,23%瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 24 （三）推進標準化轉型，完善業務布局（三）推進標準化轉型，完善業務布局 公司持續拓寬智能裝備在汽車領域的應用范圍，公司持續拓寬智能裝備在汽車領域的應用范圍，已實現在傳感器、線束、連接器、三電系統、熱管理系統、控制器等下游領域的覆蓋。公司于 2021 年首次獲得電子水泵的訂單，同時 FAKRA 線束標準解決方案獲得安波福多條產線訂單，廣泛得到市場的認可。公司公司利用在汽車線束產品設備智能制造和工業軟件積累的優勢，開展

85、汽車線束產品生產業務利用在汽車線束產品設備智能制造和工業軟件積累的優勢，開展汽車線束產品生產業務，并投資設立了控股子公司蘇州博睿汽車電器有限公司開展汽車線束產品的生產與銷售。圖表圖表 40 瀚川智能汽車智能制造裝備主要產品瀚川智能汽車智能制造裝備主要產品 資料來源：公司年報，華創證券 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 25 五、五、電池智能裝備：行業擴產高峰，投入研發深綁客戶電池智能裝備：行業擴產高峰，投入研發深綁客戶（一）（一）新能源汽車發展加速，驅動動力電池行業擴產新能源汽車發展加速，驅

86、動動力電池行業擴產 新能源汽車銷量創新高，鋰電設備迎來擴產潮新能源汽車銷量創新高，鋰電設備迎來擴產潮。2021 年，全球新能源汽車銷量在 622.40萬輛，同增 101%，預計 2022 年全球新能源汽車銷量可達 953.10 萬輛。全球新能源汽車受需求驅動爆發，公司電池智能裝備將有望受益于行業超高景氣度。圖表圖表 41 新能源汽車銷量測算新能源汽車銷量測算 資料來源：高工鋰電，華創證券測算（二）（二）綁定優質客戶，積極投入研發綁定優質客戶，積極投入研發 綁定優質客戶，奠定成長基礎。綁定優質客戶，奠定成長基礎。公司聚集核心資源進行鋰電設備的產品開發和市場開拓，目前公司已經形成化成分容和圓柱電芯

87、的高速裝配兩大產品線。截止 2022 年三季報披露日，電池智能裝備在手訂單 11.07 億元，占比 40.05%，并開拓了新客戶正威集團。積極投入研發，形成競爭優勢。積極投入研發，形成競爭優勢。公司加大在鋰電設備的人才儲備和研發力度，積累了一定的技術和產品優勢。數碼軟包鋰電池化成分容一體機，使用水加熱循環系統，溫度一致性高于電加熱方式，T 型絲桿傳動保證高的壓力均勻性；基于 Buck/Boost 拓撲結構，摒棄傳統大電流大電壓使用集成芯片控制電源的方式，充放電電壓和電流精度高，能量回饋效率高，處于行業先進水平。公司在前期研發積累基礎上，憑借后發優勢，通過與新銳電池企業建立合作、布局動力及儲能賽

88、道，將逐步進入鋰電板塊的收獲期。圖表圖表 42 瀚川智能鋰電設備瀚川智能鋰電設備 圖表圖表 43 瀚川智能瀚川智能鋰電設備業務主要客戶鋰電設備業務主要客戶 資料來源：公司官網，華創證券 資料來源：公司公告 050010001500200025002019202020212022 E2023 E2024 E2025 E全球新能源車銷量（萬輛）瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 26 六、六、盈利預測與相對估值分析盈利預測與相對估值分析（一）（一）關鍵假設關鍵假設 汽車裝備制造業務：汽車裝備制造業

89、務：考慮到未來智能化與電動化方向，我們認為汽車裝備制造業務有望持續增長。我們預計公司汽車裝備制造 2022-2024 年收入規模將實現 30.0%/40.0%/40.0%的增速，毛利率保持在 39%左右的水平。新能源汽車電池設備制造業務新能源汽車電池設備制造業務：考慮到公司目前的在手訂單數量，我們預計公司 2022-2024年電池制造裝備業務收入規模將實現30.0%/60.0%/40.0%的增速，毛利率保持在29%左右。換電站業務：換電站業務：考慮到公司在換電業務形成的多方競爭優勢，我們預計公司 2022-2024 年換電站業務收入有望達到 6.2/16.2/20.2 億元，預計 2022-2

90、024 年公司換電站毛利率分別為 23%/27%/28%。（二）（二）盈利預測盈利預測 基于以上假設，我們預計 2022-2024 年公司營業收入分別為 15.5/29.6/38.7 億元，同比增長 105%/91%/31%，歸母凈利潤為 1.3/2.4/3.4 億元，同比增長 113%/73%/41%。瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 27 圖表圖表 44 公司盈利預測公司盈利預測 業務業務 項目項目 2021A 2022E 2023E 2024E 汽車電子 營業收入(百萬元)449.86

91、 584.81 818.74 1146.23 YOY(%)77%30%40%40%營業成本(百萬元)285.21 362.58 499.43 687.74 毛利(百萬元)164.65 222.23 319.31 458.49 毛利率(%)37%38%39%40%新能源電池 營業收入(百萬元)213.61 277.69 444.30 622.03 YOY(%)33%30%60%40%營業成本(百萬元)159.15 199.94 315.46 435.42 毛利(百萬元)54.46 77.75 128.85 186.61 毛利率(%)25%28%29%30%換電設備 營業收入(百萬元)8.54 6

92、22.00 1621.00 2020.00 YOY(%)/7181%161%25%營業成本(百萬元)0.00 478.94 1183.33 1454.40 毛利(百萬元)0.00 143.06 437.67 565.60 毛利率(%)0%23%27%28%其他業務 營業收入(百萬元)62.63 68.89 75.78 83.36 YOY(%)65%10%10%10%營業成本(百萬元)35.85 41.11 45.22 49.74 毛利(百萬元)26.78 27.78 30.56 33.62 毛利率(%)43%40%40%40%合計合計 營業收入(百萬元)758 1553 2960 3872 營

93、業成本(百萬元)502 1083 2043 2627 毛利(百萬元)256 471 916 1244 歸母凈利潤(百萬元)61 129 244 343 資料來源：Wind，華創證券預測（三）（三）相對估值分析相對估值分析 公司是國內汽車智能裝備龍頭，頭部客戶集中，聚焦汽車電動化、智能化主航道，在汽車智能裝備、電池智能裝備和充換電智能裝備等細分單元提供整體解決方案。隨產能釋放，公司將有望迎來量利齊升。預計 2022-2024 年公司收入為 15.5/29.6/38.7 億元，歸母凈利潤為 1.3/2.4/3.4 億元，對應 EPS 分別為 1.2/2.3/3.2 元?？紤]到公司下游需求高景氣及換

94、電業務的迅速增長，我們給予公司 2023 年 35 倍 PE 估值，對應每股價格 78.6 元，首次覆蓋，給予“強推”評級。瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 28 圖表圖表 45 相對估值分析相對估值分析 證券代碼證券代碼 可比公司可比公司 市值市值 股價股價 EPS（元）（元）PE（倍）（倍）（億元）（億元）（元）（元）21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 300124.SZ 匯川技術 1835 69 1.36 1.58 2.04 2.62 51 44 34 26

95、 688320.SH 禾川科技 74 49 0.97 0.99 1.59 2.27 50 49 31 22 603960.SH 克來機電 50 19 0.19 0.27 0.59 0.79 101 70 32 24 平均 67 54 32 24 688022.SH 瀚川智能 56 52.02 0.56 1.19 2.25 3.16 93 44 23 16 資料來源：Wind，華創證券預測 （注：股價為2023年1月13日收盤價，可比公司估值來源于wind一致預期）瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210

96、 號 29 七、七、風險提示風險提示 下游市場政策變化風險下游市場政策變化風險:近年來，政府部門頒布一系列新能源汽車及換電站建設的補貼的政策。如果相關產業政策發生重大不利變化，將會消極影響公司經營。海外經營風險海外經營風險:公司汽車電子和鋰電設備的主要客戶為海外客戶，公司的經營業績會受到在海外經營的風險影響。新業務市場開拓風險新業務市場開拓風險:換電模式尚處于開拓階段，若公司換電業務拓展策略、營銷服務不能適應市場及客戶需求，公司將面臨新業務市場開拓風險。經濟性分析和市場空間測算具有主觀性風險經濟性分析和市場空間測算具有主觀性風險:市場空間測算和經濟性分析具有主觀性，若不及預期，公司營收將受到影

97、響。瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 30 附錄：財務預測表附錄：財務預測表 資產負債表資產負債表 利潤表利潤表 單位：百萬元 2021 2022E 2023E 2024E 單位：百萬元 2021 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 83 168 49 163 營業收入營業收入 758 1,553 2,960 3,872 應收票據 32 39 74 97 營業成本 502 1,083 2,043 2,627 應收賬款 398 452 775 939 稅金及附加 3 6 12 15

98、預付賬款 43 81 153 197 銷售費用 63 120 201 259 存貨 488 743 1,202 1,545 管理費用 80 123 237 315 合同資產 25 31 59 77 研發費用 60 118 225 294 其他流動資產 346 655 1,062 1,328 財務費用 9 6 6 6 流動資產合計 1,390 2,138 3,315 4,269 信用減值損失-20-10-10-10 其他長期投資 0 0 0 0 資產減值損失-4-1-1-1 長期股權投資 15 20 20 20 公允價值變動收益 22 50 50 50 固定資產 165 333 487 675

99、投資收益 0-1-1-1 在建工程 371 404 450 499 其他收益 22 20 20 20 無形資產 32 36 40 42 營業利潤營業利潤 59 157 294 413 其他非流動資產 149 202 198 197 營業外收入 5 0 0 0 非流動資產合計 732 995 1,195 1,433 營業外支出 1 2 2 2 資產合計資產合計 2,122 3,133 4,510 5,702 利潤總額利潤總額 63 155 292 411 短期借款 482 794 935 1,145 所得稅 6 19 35 50 應付票據 132 325 613 788 凈利潤凈利潤 57 13

100、6 257 361 應付賬款 271 379 715 920 少數股東損益-4 7 13 18 預收款項 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 61 129 244 343 合同負債 113 233 444 581 NOPLAT 66 142 262 367 其他應付款 3 3 3 3 EPS(攤薄)（元）0.56 1.19 2.25 3.16 一年內到 期 的 非 流 動 負 債 11 100 100 100 其他流動負債 99 118 230 300 主要財務比率主要財務比率 流動負債合計 1,111 1,952 3,040 3,837 2021 2022E 2023E 202

101、4E 長期借款 45 78 111 143 成長能力成長能力 應付債券 0 0 0 0 營業收入增長率 25.7%104.9%90.5%30.8%其他非流動負債 38 39 38 39 EBIT 增長率 127.0%122.4%85.4%39.7%非流動負債合計 83 117 149 182 歸母凈利潤增長率 37.7%112.9%88.7%40.6%負債合計負債合計 1,194 2,069 3,189 4,019 獲利能力獲利能力 歸 屬 母 公 司 所 有 者 權 益 934 1,063 1,307 1,651 毛利率 33.8%30.3%31.0%32.1%少數股東權益-6 1 14 3

102、2 凈利率 7.6%8.8%8.7%9.3%所有者權益合計所有者權益合計 928 1,064 1,321 1,683 ROE 6.6%12.2%18.5%20.4%負債和股東權益負債和股東權益 2,122 3,133 4,510 5,702 ROIC 5.3%9.2%13.3%14.4%償債能力償債能力 現金流量表現金流量表 資產負債率 56.3%66.0%70.7%70.5%單位：百萬元 2021 2022E 2023E 2024E 債務權益比 62.1%94.9%89.7%84.8%經營活動現金流經營活動現金流-198-79-141 96 流動比率 1.3 1.1 1.1 1.1 現金收益

103、 97 181 318 437 速動比率 0.8 0.7 0.7 0.7 存貨影響-179-255-459-343 營運能力營運能力 經營性應收影響-163-97-429-229 總資產周轉率 0.4 0.5 0.7 0.7 經營性應付影響 84 300 625 380 應收賬款周轉天數 159 99 75 80 其他影響-37-208-195-148 應付賬款周轉天數 142 108 96 112 投資活動現金流投資活動現金流-507-302-255-308 存貨周轉天數 286 205 171 188 資本支出-311-243-259-308 每股指標每股指標(元元)股權投資 0-5 0

104、0 每股收益 0.56 1.19 2.25 3.16 其他長期資產變化-196-54 4 0 每股經營現金流-1.82-0.73-1.30 0.88 融資活動現金流融資活動現金流 246 466 277 326 每股凈資產 8.61 9.79 12.04 15.21 借款增加 308 433 175 242 估值比率估值比率 股利及利息支付-33-10-10-10 P/E 93 44 23 16 股東融資 8 8 8 8 P/B 6 5 4 3 其他影響-37 35 104 86 EV/EBITDA 159 82 46 34 資料來源：公司公告，華創證券預測 瀚川智能（瀚川智能（688022）

105、深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 31 電力設備新能源小組團隊介紹電力設備新能源小組團隊介紹 中游制造組組長，電力設備新能源首席研究員：黃麟中游制造組組長，電力設備新能源首席研究員：黃麟 吉林大學材料化學博士，深圳大學材料學博士后，曾任職于新時代證券/方正證券/德邦證券研究所。2022 年加入華創證券研究所。高級分析師：盛煒高級分析師：盛煒 墨爾本大學金融專業碩士，入行 5 年，其中買方經驗 2 年。2022 年加入華創證券研究所。高級研究員：蘇千葉高級研究員：蘇千葉 中南大學碩士，研究方向鋰電池，曾任上汽新能源動力電池工程

106、師、德邦電新研究員，2022 年加入華創證券研究所。高級研究員：何家金高級研究員：何家金 上海大學碩士。2 年電新研究經驗，曾任職于方正證券研究所、德邦證券研究所，2022 年加入華創證券研究所。高級研究員：吳含高級研究員：吳含 中山大學金融學學士，倫敦大學國王學院金融碩士。1 年產業，2 年電新研究經驗，曾任職于西部證券研究所、明陽智能投關部、德邦證券研究所。2022 年加入華創證券研究所。研究員：梁旭研究員：梁旭 武漢大學物理學本科，港中文金融碩士，曾任職于德邦證券研究所。2022 年加入華創證券研究所。助理研究員：代昌祺助理研究員：代昌祺 西北農林科技大學金融學碩士，曾任職于德邦證券研究

107、所。2022 年加入華創證券研究所。瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 32 華華創證券機構銷售通訊錄創證券機構銷售通訊錄 地區地區 姓名姓名 職務職務 辦公電話辦公電話 企業郵箱企業郵箱 北京機構銷售部 張昱潔 副總經理、北京機構銷售總監 010-63214682 張菲菲 公募機構副總監 010-63214682 侯春鈺 高級銷售經理 010-63214682 劉懿 高級銷售經理 010-63214682 過云龍 高級銷售經理 010-63214682 侯斌 銷售經理 010-6321468

108、2 車一哲 銷售經理 蔡依林 銷售經理 010-66500808 劉穎 銷售經理 010-66500821 顧翎藍 銷售助理 010-63214682 深圳機構銷售部 張娟 副總經理、廣深機構銷售總監 0755-82828570 汪麗燕 高級銷售經理 0755-83715428 董姝彤 銷售經理 0755-82871425 巢莫雯 銷售經理 0755-83024576 張嘉慧 銷售經理 0755-82756804 鄧潔 銷售經理 0755-82756803 王春麗 銷售助理 0755-82871425 上海機構銷售部 許彩霞 上海機構銷售總監 021-20572536 曹靜婷 銷售副總監 02

109、1-20572551 官逸超 銷售副總監 021-20572555 黃暢 資深銷售經理 021-20572257-2552 吳俊 高級銷售經理 021-20572506 張佳妮 高級銷售經理 021-20572585 邵婧 高級機構銷售 021-20572560 蔣瑜 銷售經理 021-20572509 施嘉瑋 銷售經理 021-20572548 朱漲雨 銷售助理 021-20572573 李凱月 銷售助理 私募銷售組 潘亞琪 銷售總監 021-20572559 汪子陽 高級銷售經理 021-20572559 江賽專 高級銷售經理 0755-82756805 汪戈 銷售經理 021-20572

110、559 宋丹玙 銷售經理 021-25072549 王卓偉 銷售助理 075582756805 瀚川智能（瀚川智能（688022）深度研究報告）深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 33 華創行業公司投資評級體系華創行業公司投資評級體系(基準指數滬深基準指數滬深 300)公司投資評級說明：公司投資評級說明：強推：預期未來 6 個月內超越基準指數 20%以上；推薦：預期未來 6 個月內超越基準指數 10%20%；中性：預期未來 6 個月內相對基準指數變動幅度在-10%10%之間；回避：預期未來 6 個月內相對基準指數跌幅在 10%20%之間。行

111、業投資評級說明：行業投資評級說明：推薦：預期未來 3-6 個月內該行業指數漲幅超過基準指數 5%以上；中性：預期未來 3-6 個月內該行業指數變動幅度相對基準指數-5%5%；回避：預期未來 3-6 個月內該行業指數跌幅超過基準指數 5%以上。分析師聲明分析師聲明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師對任何其他券商發布的所有可能存在雷同的研究報告不負有任何直接或者間接的可能責任。免責聲明免責聲明 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告所載資料的來源

112、被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司在知曉范圍內履行披露義務。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成本公司對具體證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息不構成對所涉及證券的個人投資建議，也未考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的預期收入可能會

113、波動。本報告版權僅為本公司所有，本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“華創證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。證券市場是一個風險無時不在的市場，請您務必對盈虧風險有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。華創證券研究所華創證券研究所 北京總部北京總部 廣深分部廣深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城區錦什坊街 26 號 恒奧中心 C 座 3A 地址：深圳市福田區香梅路 1061 號 中投國際商務中心 A 座 19 樓 地址：上海市浦東新區花園石橋路 33 號 花旗大廈 12 層 郵編：100033 郵編：518034 郵編：200120 傳真：010-66500801 傳真：0755-82027731 傳真：021-20572500 會議室：010-66500900 會議室：0755-82828562 會議室：021-20572522