遙望科技-公司首次覆蓋報告：把握直播電商浪潮遙望星辰大海-230130（23頁）.pdf

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1、 Table_yemei1 觀點聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團其他各成員單位的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。關于海通國際的分析師證明，重要披露聲明和免責聲明，請參閱附錄。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)研究報告 Research Report 30 Jan 2023 遙望科技遙望科技

2、Foshan Yowant Technology(002291 CH)首次覆蓋：把握直播電商浪潮，遙望星辰大海 Seizing the Opportunity of Live Streaming E-commerce and Looking Forward to the Promising Future:Initiation Table_Info 首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市Initiate with OUTPERFORM 評級 優于大市 OUTPERFORM 現價 Rmb14.70 目標價 Rmb26.00 市值 Rmb13.40bn/US$1.98bn 日交易額(3 個月均值)US$6

3、6.95mn 發行股票數目 911.26mn 自由流通股(%)75%1 年股價最高最低值 Rmb20.70-Rmb11.32 注：現價 Rmb14.70 為 2023 年 1 月 26 日收盤價 資料來源：Factset 1mth 3mth 12mth 絕對值 9.9%-7.9%-18.7%絕對值（美元）13.1%-1.6%-23.9%相對 MSCI China-5.2%-57.2%-6.6%Table_Profit (Rmb mn)Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 營業收入 2,811 3,179 4,888 7,103(+/-)31%13%54%45%凈利潤-

4、700 296 944 1,409(+/-)n.m.142%219%49%全面攤薄 EPS(Rmb)-0.77 0.32 1.04 1.55 毛利率 16.2%22.3%33.0%33.9%凈資產收益率-12.6%5.1%13.9%17.2%市盈率 n.m.46 14 9 資料來源：公司信息,HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary)把握直播電商浪潮，實現業務全面轉型。把握直播電商浪潮，實現業務全面轉型。遙望科技在資本化前原有上市公司主體為星期六，主營為中高端時尚皮鞋的批發、銷售，2017 年并購時尚新媒體公司時尚鋒迅、北京時欣，完成互聯網轉

5、型，2019 年并購遙望網絡，并抓住短視頻平臺的崛起，積極布局短視頻及直播電商領域。2022 年 12 月 1 日，公司簡稱由“星期六”變更為“遙望科技”。2022 年 12 月公司披露主要的鞋履存貨已經或正與市場上的第三方渠道簽訂購銷協議，實現陸續賣出，傳統業務實現實質性剝離。截至 2022 年9 月 30 日，公司第一大股東為遙望科技創始人及董事長謝如棟，持股比例 9.52%，遙望科技總裁方劍持有 3.43%的股份，位居公司第四大股東，遙望系高管持股共 12.95%。抖快淘全渠道覆蓋，孵化自有主播矩陣，建立高效的供應鏈體抖快淘全渠道覆蓋，孵化自有主播矩陣，建立高效的供應鏈體系。系。遙望科技

6、于 2010 年 11 月成立于杭州，2018 年布局直播電商領域，公司以“人-貨-場”的商業邏輯，連接明星、達人與商家的社交電商服務，公司數次位居快手和抖音 MCN 影響力排行榜TOP1。人：人：遙望科技在直播業務板塊以“明星+IP”兩手并行，已建立起擁有百余位明星+達人的多平臺、多層次主播矩陣。在主播培養孵化上，公司采用“賽馬機制+運營資源”的培訓方式提高主播孵化效率與成功率。對于直播帶貨專業性較弱的明星，遙望網絡在選品和運營上提供系統支持，充分利用藝人自帶流量，打造個性化直播場景，進行產品銷售與宣傳。貨：貨：建立超過 2.5 萬個國內外品牌入駐的供應鏈體系，覆蓋美妝、生活、食品、服飾等全

7、品類，并通過構建獨有的數字化“遙望云”平臺，實現了直播流程在線化、分析規?；?、選品智能化。場：場：在渠道布局方面，目前公司已經打通了淘寶、抖音、快手三大渠道，成為行業第一個率先完成全域布局的企業，除了打造頭部主播和藝人矩陣外，公司還在各渠道均建立了遙望品牌直播間。盈利預測與估值分析。盈利預測與估值分析。我們預計公司 2022-2024 年 EPS 為 0.32元、1.04 元和 1.55 元。參考同行業可比公司，并考慮到遙望科技在直播電商領域的龍頭地位，未來有望保持標品的銷售額優勢，并持續加大非標品的投入力度，通過遙望云等中臺系統，持續降本增效，我們給予公司 2023 年 25 倍 PE，對應

8、目標價26.00 元，首次覆蓋給予公司“優于大市”評級。風險提示。風險提示。1）MCN行業競爭加??；2）核心主播流失風險；3）非標品電商業務成長周期長，短期會帶來成本端的波動；4）股東減持風險。Table_Author 毛云聰毛云聰 Yuncong Mao Xiaoyue Hu 557085100115Price ReturnMSCI ChinaJan-22May-22Sep-22Volume 30 Jan 2023 2 Table_header2 遙望科技(002291 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 1.把握直播電商浪潮，實現業務全面轉型把握直播電商浪潮，實現業務全面轉型 遙望科技

9、在資本化前原有上市公司主體為星期六，主營為中高端時尚皮鞋的批發、銷售，2017 年并購時尚新媒體公司時尚鋒迅、北京時欣，完成互聯網轉型，2019 年并購遙望網絡，并抓住短視頻平臺的崛起，積極布局短視頻及直播電商領域，迅速成長為抖音、快手等新渠道的頭部 MCN 機構。隨著公司電商業務的快速發展，經營業務主體已經發生較大變化，2022 年 12 月 1 日，公司名稱由星期六股份有限公司變更為佛山遙望科技股份有限公司，證券簡稱由“星期六”變更為“遙望科技”。2022 年 12 月公司披露主要的鞋履存貨已經或正與市場上的第三方渠道簽訂購銷協議，實現陸續賣出，只保留了公司電商業務中少量必要的存貨，傳統業

10、務實現實質性剝離。圖圖1 公司發展歷史公司發展歷史 資料來源：wind，公司官網，關于變更公司名稱并換發營業執照的公告，關于不再具備交易條件終止出售全資子公司股權的公告，公司 2022 年半年報，HTI 截至 2022 年 9 月 30 日，公司第一大股東為遙望科技創始人及董事長謝如棟，持股比例 9.52%，遙望科技總裁方劍持有 3.43%的股份，位居公司第四大股東，遙望系高管持股共 12.95%。此外公司原鞋業創始人張澤民和妻子梁懷宇分別通過云南兆隆、LYONE GROUP PTE 間接持股公司 9.34%、7.98%，目前持股比例仍略高于遙望系持股。除上述股東外，其余第 5-10 位股東均

11、為機構投資者。2022 年 12 月，公司公告披露，董事長謝如棟先生因償還自身債務、產業投資需要，通過大宗交易方式于 2022 年 12 月 27 日減持了 1820 萬股公司股票，占公司總股本 1.997%。截至 2022 年 12 月 27 日，董事長謝如棟先生共持有公司 7.52%股份，位居公司第三大股東。ZVnUoXgUuX9UzRwO7NaO9PtRrRnPtQlOmMpNiNqQnPbRpPuNwMnMxOwMrNtR 30 Jan 2023 3 Table_header2 遙望科技(002291 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 表表 1 公司股權結構（截至公司股權結構（截

12、至 2022 年年 9 月月 30 日）日）排名排名 股東名稱股東名稱 持股數量（百萬持股數量（百萬股）股）持股比例（持股比例（%）1 謝如棟 86.74 9.52 2 云南兆隆企業管理有限公司 85.14 9.34 3 LYONE GROUP PTE.LTD.72.69 7.98 4 方劍 31.27 3.43 5 國泰大健康股票型證券投資基金 21.70 2.38 6 銀河德睿資本管理有限公司 19.35 2.12 7 華夏行業景氣混合型證券投資基金 15.27 1.68 8 新華人壽保險股份有限公司-分紅-個人分紅 14.72 1.62 9 澤源利旺田 1 號私募證券投資基金 14.68

13、 1.61 10 中信證券股份有限公司 14.25 1.56 資料來源：wind，HTI 在人才管理方面，高管團隊中有多人為互聯網文娛及技術行業出身，董事長謝如棟帶領遙望網絡開始布局直播電商領域，一年時間快速成長為業內領先的頭部MCN 機構。此外公司高管團隊中還包含有方劍（公司聯合創始人、總裁，曾履職阿里巴巴媒體公關部、市場部七年）、戴頌威（畢業于浙江大學，2014 年 2 月至今，任職杭州遙望網絡科技有限公司 CFO）、胡幸江（畢業于浙江大學，2021 年加入公司，就任 CTO，曾在螞蟻集團先后任職印尼錢包無線技術負責人、萬里匯 WorldFirst亞太技術負責人）、汪文輝（2017 年創立

14、 Hero 久競戰隊，2018 年升入 KPL，并奪得2018 年 KPL 春季賽冠軍）等高管，團隊實力強大。表表 2 公司核心高管介紹公司核心高管介紹 排名排名 高管名稱高管名稱 職務職務 主要經歷主要經歷 1 謝如棟 董事長兼 CEO 2010 年 11 月，創立杭州遙望網絡科技有限公司；2018 年，謝如棟帶領遙望網絡開始布局直播電商領域，一年時間快速成長為業內領先的頭部 MCN 機構。2 方劍 總裁 2014 年，加入杭州遙望網絡股份有限公司，就任董事、COO；2018 年至今，任職杭州遙望網絡科技有限公司總裁；2007 年在阿里巴巴媒體公關部、市場部等任職七年。3 戴頌威 CFO 2

15、014 年 2 月至今，任職杭州遙望網絡科技有限公司 CFO 4 胡幸江 CTO 2021 年加入公司，就任高級副總裁、CTO、數字中國事業部總經理。曾在螞蟻集團先后任職印尼錢包無線技術負責人、萬里匯 WorldFirst 亞太技術負責人。5 汪文輝 聯席總裁 2020 年至今，任職杭州遙望網絡科技有限公司聯席總裁。2017年創立 Hero 久競戰隊，2018 年升入 KPL，并奪得 2018 年 KPL春季賽冠軍。6 邵欽 副總裁 2015 年，加入公司，任職廣告營銷事業二部總監；2017 年至今，任職杭州遙望網絡科技有限公司副總裁。7 馬超 副總裁兼董事會秘書 2016 年 5 月至今，任

16、職公司董事會秘書兼投資總監。8 梁佳 副總裁 2014 年 6 月-2021 年 4 月，任職公司資深 HRD；2021 年 4 月至今，任職公司副總裁。9 張超 副總裁 2021 年至今，任職公司副總裁。曾就職于 Ogilvy 奧美公關總部，FutureBrand 品牌咨詢，巴黎歐萊雅集團和雅詩蘭黛集團總部等國際公司出任總監。10 武娟娟 資深法務總監 2016 年至今，任職公司資深法務總監。資料來源：公司官網,HTI 30 Jan 2023 4 Table_header2 遙望科技(002291 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 轉型互聯網及直播電商業務后，公司持續加大互聯網關鍵技術

17、研發與應用，提升組織效能。目前遙望網絡技術研發團隊擁有超 100 人的規模，2021 年較 2020 年研發費用預計增長逾 90%。2021 年公司已申請發明專利 20 項，其中已授權 1 項，進入實質性審查階段 14 項，申請并獲得軟件著作權 112 項。公司的“遙望云”直播電商中臺系統，涵蓋直播領域的全流程，實現直播運營的線上化及數據可視化，極大地提升了效率。2022 年 3 月，公司發布首款數字虛擬人孔襄：其世界觀是遙望參與研發的超級 AI 程序，具有深度學習功能。未來公司將持續開發數字人、數字場景等數字資產，利用行業領先的數字掃描技術打造獨家數字資產庫，通過 LED 數字大棚和數字資產

18、庫打造一體化的數字虛擬攝制基地，引領行業發展新趨勢。圖圖2 公司數字影棚實景圖公司數字影棚實景圖 資料來源：公司官方公眾號，HTI 圖圖3 虛擬人孔襄虛擬人孔襄 資料來源：公司官網，HTI 2.行業分析：行業分析：MCN 機構是直播電商產業鏈重要環節機構是直播電商產業鏈重要環節 直播電商是指利用即時視頻、音頻通信技術同步對商品或者服務進行介紹、展示、說明、推銷，并與消費者進行溝通互動，以達成交易為目的的商業活動。傳統電商行業首先是實現用戶目的性購物需求，展示形態主要以圖文為主。隨著消費者心理層面的轉變，無目的購物模式逐漸受到追捧，而直播帶貨便是滿足無目的性購物的最優解。直播電商自直播電商自20

19、13年至今已經歷三個階段：帶貨達人階段、頭部主播階年至今已經歷三個階段：帶貨達人階段、頭部主播階段、商家店播階段段、商家店播階段。圖圖4 直播電商發展演變：從帶貨達人、頭部主播階段到商家店播直播電商發展演變：從帶貨達人、頭部主播階段到商家店播 資料來源：人人都是產品經理、新腕兒、果集數據、36 氪、虎嗅、知乎、中新網、人民網、HTI 30 Jan 2023 5 Table_header2 遙望科技(002291 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 從野蠻生產到專業化的過程中，機構化、品牌化、體系化的特點不斷凸顯。其從野蠻生產到專業化的過程中，機構化、品牌化、體系化的特點不斷凸顯。其中，隨產

20、業鏈條不斷成熟，中，隨產業鏈條不斷成熟，MCN 機構成為連接主播、商家、內容、社交平臺及電商機構成為連接主播、商家、內容、社交平臺及電商平臺的聯通環節。平臺的聯通環節。上游供應商為 MCN 機構或主播發放貨源，并提出需求；MCN 機構則將貨源分發給孵化或已簽約的主播，主播在內容平臺或電商平臺進行直播帶貨，創造收益獲得傭金；內容、社交平臺或電商平臺為主播派發流量并提供技術服務，在傭金中再抽取技術服務費。圖圖5 直播帶貨產業鏈直播帶貨產業鏈 資料來源：網經社、億歐智庫、中商產業研究院、行行查，HTI 以快手電商為例，我們分析，整體而言，直播電商行業供應商的發展歷程經歷了從雜牌、到廠牌、再到品牌的發

21、展過程。事實上，直播電商的渠道變革使得供應商能夠實現去庫存、塑品牌等多重效應，使得諸多直播品牌（如快手的“快品牌”）也得以脫穎而出。供應商在進行 GMV 抽成后，剩余部分作為傭金分發給 MCN 機構、主播、平臺。內容、社交平臺及電商平臺獲得傭金的 10%作為技術服務費。剩余部分將全部歸于MCN機構和主播。MCN機構與主播之間根據各自議價能力進行進一步的分成，通常頭部主播所獲傭金比例較高，中腰部主播及尾部主播議價能力較弱，所獲傭金分成較低。明星傭金比例一般在明星傭金比例一般在 15%-20%，目前其流量效應遇冷、議價權弱化。我們認為，MCN 機構事實上在直播選品、運營、售后等方面實現較大助力，但

22、對于單主播的過度依賴可能成為或有痛點。整體而言，隨著銷售能力的不斷加強，MCN 機構有望擁有較高議價能力，實現降本增效。持續高速增長，根據艾媒咨詢預測，持續高速增長，根據艾媒咨詢預測，2025 年預期年預期 MCN 機構市場規模達機構市場規模達 743 億億元。元。乘著短視頻、直播行業的東風，國內 MCN 機構近年來迅速壯大，形成覆蓋圖文、視頻、直播等多個領域。作為內容行業的中介，MCN 機構通過篩選、簽約、培育等一系列環節，將從前“原子化”、獨立生長的“網紅”們聚合在一起，一方面為他們提供優質內容生產方面的支持，包括內容制作、技術支持、包裝運營等；另一方面助力推廣變現，提供流量引導、粉絲社群

23、維護、平臺對接、品牌洽談等服務，從而完成 IP 的專業孵化和商業變現。生產商品牌商原產地經銷商工廠線下門店零售商商家自播直播銷售消費者提供貨源分成根據需求設計形式簽約/合作分成入駐內容制作流量派發跳轉賈乃亮瑜大公子李佳琦羅永浩下單MCN機構內容平臺電商平臺KOL社交平臺B2B供應商其他直播服務商招商服務商 流量服務商 培訓服務商 工具服務商支持類服務商支付工具 物流服務 30 Jan 2023 6 Table_header2 遙望科技(002291 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖圖6 MCN 市場規模及預測市場規模及預測 資料來源：艾媒咨詢百家號，HTI 3.抖快淘全渠道覆蓋，孵化

24、自有主播矩陣，建立高效抖快淘全渠道覆蓋，孵化自有主播矩陣，建立高效的供應鏈體系的供應鏈體系 杭州遙望網絡科技有限公司是一家以直播為核心的綜合型科技企業，2010 年 11月成立于杭州，2018 年布局直播電商領域，同年完成資本化于 A 股上市。公司是直播電商行業首個且唯一一個完成抖音、快手、淘寶三平臺全域布局的頭部企業。遙望科技在直播業務板塊以“明星+IP”兩手并行，已建立起擁有百余位明星+達人的多平臺、多層次主播矩陣，建立超過 2.5 萬個國內外品牌入駐的供應鏈體系，覆蓋美妝、生活、食品、服飾等全品類，并通過構建獨有的數字化“遙望云”平臺，實現了直播流程在線化、分析規?；?、選品智能化。圖圖7

25、 遙望科技公司發展歷史遙望科技公司發展歷史 資料來源：公司官網，公司官方公眾號，公司調研活動信息公告，HTI 30 Jan 2023 7 Table_header2 遙望科技(002291 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 公司以“人-貨-場”的商業邏輯，連接明星、達人與商家的社交電商服務，公司數次位居快手和抖音 MCN 影響力排行榜 TOP1。2022 年公司預計產生 GMV 約 150 億元，是行業內領先的直播電商 MCN 機構。圖圖8 公司基于公司基于“人貨場人貨場”的商業邏輯示意圖的商業邏輯示意圖 資料來源：百度百科，HTI 圖圖9 公司所獲獎項及榮譽公司所獲獎項及榮譽 資料來源

26、：公司官網，HTI 我們認為公司在主播培養和孵化、供應鏈管理、云平臺科技賦能等領域均有較為深入的探索，并逐漸形成規?；?、可復制的方法論，構建起基于遙望平臺的獨特競爭優勢。3.1 人：明星人：明星+達人模式，低成本、高效率完成主播矩陣孵化達人模式，低成本、高效率完成主播矩陣孵化 在主播端，公司有簽約藝人和自有孵化、培養的達人兩種類型，2022 年公司新簽約藝人 25 位，累計簽約藝人 51 位，累計簽約主播 121 位。目前公司合作的藝人主播包括賈乃亮、王祖藍、張柏芝等，自有孵化、培養的達人主播包括瑜大公子、李宣卓等。圖圖10 公司合作的藝人主播公司合作的藝人主播 資料來源：公司官網，HTI 圖

27、圖11 公司旗下達人主播公司旗下達人主播 資料來源：公司官網，HTI 在主播培養孵化上，公司采用“賽馬機制+運營資源”的培訓方式提高主播孵化效率與成功率。以公司頭部達人主播瑜大公子為例，2019 年 7 月，還是禮儀老師的瑜大公子通過偶然的機會來到遙望網絡進行帶貨主播的嘗試，經過一系列賽馬機制的選拔，瑜大公子最終脫穎而出，成功從純素人成長為成熟主播，團隊以美妝品類作為切入口，僅用了 8 個月的時間，就完成了 GMV 從 0 到 1000 萬的突破。而后隨著瑜大公子粉絲體量的不斷擴大，粉絲需求也在不斷增加，公司選品團隊將觸角延伸 30 Jan 2023 8 Table_header2 遙望科技(

28、002291 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 至智能家居、視頻、個護等更多的品類，瑜大公子自此從一位美妝垂直主播，成長為一名頭部的全品類主播。2020 年 11 月 5 日，瑜大公子半小時銷售額突破 3000萬，累計銷售額突破 3.68 億元。對于直播帶貨專業性較弱的明星，我們認為遙望網絡也會基于自身資源優勢，在選品和運營上提供系統支持，充分利用藝人自帶流量，打造個性化直播場景，進行產品銷售與宣傳。賈乃亮、張柏芝、黃子韜等藝人在公司的中臺支持下，均實現了單場 GMV 破億元的突破。我們認為公司通過自主孵化達人、外部簽約合作明星的形式，已經逐漸構建起完善的主播矩陣，未來公司將采用“大號帶

29、小號”的模式，40%的場次由藝人播，60%的場次由助播播，每個月直播場次有望大幅增加，在不增加主播的情況下進一步拉動 GMV 增長。表表 3 公司核心明星、達人主播帶貨戰績公司核心明星、達人主播帶貨戰績 藝人藝人/達人達人 時間時間/事件事件 GMV（元）（元）累計觀看數累計觀看數（次）（次）累計訂單數累計訂單數（個）（個）瑜大公子瑜大公子 2020 年 11 月 5 日（聚星回饋盛典）3.68 億+1020 萬+黃子韜黃子韜 2021 年 10 月 16 日（電商首秀）2.3 億+4000 萬+160 萬+賈乃亮賈乃亮 2021 年 10 月 29 日 1.7 億+2892 萬+145 萬+

30、沈濤沈濤 2022 年 1 月 7-8 日 8023 萬+488 萬+11 萬+張柏芝張柏芝 2022 年 10 月 13 日 1 億+5499 萬+85 萬+婁藝瀟婁藝瀟 2021 年 8 月 2 日 5170 萬+2332 萬+47 萬+資料來源：公司官網，HTI 3.2 貨：自有倉儲建立高效供應鏈，從標品到非標品逐漸拓寬業務邊界貨：自有倉儲建立高效供應鏈，從標品到非標品逐漸拓寬業務邊界 我們認為，直播電商模式本質依舊是商品的售賣，因此基于貨品的供給和有效管理是產業鏈的核心。在產品儲備方面，公司擁有完善的商品庫，目前已與 2.5 萬個品牌建立穩定合作關系，構建實現了美妝、珠寶、食品等全品類

31、覆蓋，并成為直播電商領域唯一和海旅免稅達成戰略合作的公司。2022 年，公司在美妝、珠寶、酒水標品外，重點加強了服飾等非標品的銷售，2022 年在服飾領域實現 16 億元GMV，實現了從 0 到 1 的突破，我們認為 2023 年以服飾為代表的非標品有望成為公司的業務重點。圖圖12 公司部分合作品牌公司部分合作品牌 資料來源：公司官網，HTI 30 Jan 2023 9 Table_header2 遙望科技(002291 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 在供應鏈管理方面，公司于 2020 年 12 月成立興遙供應鏈有限管理公司，依托于遙望網絡的強大資源，深度整合供應鏈管理、物流管理、分

32、銷鏈路管理和消費管理，通過大數據分析做到效率庫存，為客戶提供一站式全渠道供應鏈解決方案。目前公司已在杭州蕭山、臨平、金華、廣州、鄭州、沈陽等多地建立倉庫，搭建覆蓋全國的倉配網絡，通過有效的商品供應鏈管理，持續賦能和匹配前端流量資源。圖圖13 公司自有倉庫分布公司自有倉庫分布 資料來源：公司官網，HTI 我們認為直播電商銷售主要挖掘的是客戶的潛在需求，因此暢快的購買體驗、商品的品質保證和滿意的售后服務將會是主播和 MCN 機構的核心競爭力。在客服服務方面，公司提供“5 分鐘-1 小時-24 小時”全方位售后保障機制，這樣高效優質的售后將有利于顧客與主播的信任關系的加強。3.3 場：抖快淘全領域覆

33、蓋，科技賦能未來發展場：抖快淘全領域覆蓋，科技賦能未來發展 在渠道布局方面，目前公司已經打通了淘寶、抖音、快手三大渠道，成為行業第一個率先完成全域布局的企業，除了打造頭部主播和藝人矩陣外，公司還在各渠道均建立了遙望品牌直播間（抖音“遙望未來站”、淘寶“遙望夢想站”、快手“遙望幸福站”），2022 年 11 月，遙望科技淘寶直播間在短短 20 天，粉絲數破 200 萬，雙十一成交破億元，新主播成交 top3，再度復制了公司在快手、抖音渠道的成功。表表 4 公司在抖快淘渠道獨立站布局情況公司在抖快淘渠道獨立站布局情況 渠道渠道 品牌直播間名稱品牌直播間名稱 粉絲數粉絲數 直播模式直播模式 抖音抖音

34、 遙望未來站 206.9 萬 快手快手 遙望幸福站 93.9 萬 每天 8:00 直播 淘寶淘寶 遙望夢想站 205.8 萬 每天 18:00 直播 資料來源：抖音、快手、淘寶，粉絲數截至 1 月 13 日，HTI 抖快淘不同的渠道有不同的用戶屬性和流量分發規則，但對于主播和商品管理的要求是一致的。隨著公司規模體量的擴大，公司也在不斷完善中臺系統，提升管理效能。2021 年四季度末，公司自主研發的“遙望云”云中臺系統完整上線，實現了直播流程的在線化，分析的數字化，選品的智能化，構建了較深的系統和信息化壁壘，為規?；瘮U張直播電商業務奠定了堅實的基礎。在遙望云的支持下，公司新手主播的直播籌備期將由

35、原來的三個月縮短至 7 天左右，得以規?；趸嗟闹辈ラg。我們認為隨著公司直播時長和渠道的增加，未來在物料、舞臺成本、廣告投放、直播素材及樣品管理都有很大的提升和優化空間。30 Jan 2023 10 Table_header2 遙望科技(002291 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖圖14 遙望云實現了公司直播全流程數字化管理遙望云實現了公司直播全流程數字化管理 資料來源：遙望科技官方公眾號，HTI 4.財務分析：社交電商財務分析：社交電商 GMV 及營收實現快速增長，經及營收實現快速增長，經營效率持續提升營效率持續提升 近年來公司營收一直處于穩健增長態勢，2018-2021 年

36、營收的復合增速達到23%，2020 年以來，公司以社交電商為主體的收入快速增長，收入占比迅速提升，2021 年公司社交電商實現 GMV 突破百億元，2022 年全年公司預計社交電商業務實現 GMV 約為 150 億元，同比增長 50%。2021 年和 2022 年 H1 社交電商收入增速分別為 70.35%和 96.67%，收入占比分別為 61%和 68%。圖圖15 2018-2022 前三季度公司營收及增速前三季度公司營收及增速 資料來源：wind，HTI 圖圖16 2020-2022H1 公司各主營業務收入占比情況公司各主營業務收入占比情況 資料來源：wind，HTI 0102030405

37、06070809005101520253035營收（億元，左軸）YOY（%，右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202020212022H1社交電商互聯網廣告傳統鞋業及其他 30 Jan 2023 11 Table_header2 遙望科技(002291 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖圖17 2020-2022H1 公司社交電商營收及增速公司社交電商營收及增速 資料來源：wind，HTI 圖圖18 2020-2022 遙望科技遙望科技 GMV 及增速及增速 資料來源：公司 2020-2021 年年報，2022 年半年報，公司調研活動信息公告，HT

38、I 2018 年以來，公司主業經歷了較大幅度的變化，2018-2021 年隨著互聯網營銷、社交電商等新業務的投入和拓展，整體毛利率處于下行階段，2022 年公司社交電商業務規模效應逐漸體現，遙望云平臺在供應商入駐線上化、選品數字化、直播運營數字化、直播復盤數字化、售后服務數字化等諸多方面相對提升了經營效率，2022 年前三季度公司整體毛利率達到 22.73%，毛利率水平同比略有提升。我們認為2023 年隨著降本增效持續優化成本，中臺仍有進一步的優化空間，毛利率有望持續改善。圖圖19 2018-2022 前三季度公司毛利率變化前三季度公司毛利率變化 資料來源：wind，HTI 圖圖20 2018

39、-2022H1 公司各主營業務毛利率變化公司各主營業務毛利率變化 資料來源：wind，HTI 從費用端來看，隨著公司收入體量的提升以及業務模式的轉型，銷售費用率大幅下滑，2022 年前三季度公司銷售費用率僅為 4.23%。2021 年為了加大社交電商業務拓展，把握直播電商行業發展契機，激勵遙望科技核心團隊，公司針對 240 位遙望網絡中高層管理人員及骨干員工開展了股權激勵計劃，2021-2024 年股權激勵總成本在 1.85 億元，其中 2021 年需攤銷 1 億元，2022 年攤銷 5917 萬元，占比在86.5%，管理費用率相對過往略有提升，隨著收入規模的快速提升，以及股權激勵需攤銷金額的

40、減少，我們預計 2023 年后管理費用率有望穩步下降。研發費用來看，公司近年來加大遙望云、孿生主播技術及數字影棚等新技術研發，但研發費用和收入增速基本匹配，2022 年前三季度研發費用率為 1.82%。02040608010012002468101214161820202020212022H1社交電商營收（億元，左軸）YOY（%，右軸）020406080100120140160020406080100120140160202020212022E遙望科技GMV（億元，左軸）YOY（%，右軸）010203040506020182019202020212022前三季度毛利率（%）0510152025

41、3035404550202020212022H1社交電商互聯網廣告鞋業及其他 30 Jan 2023 12 Table_header2 遙望科技(002291 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖圖21 2018-2022 前三季度公司三費波動變化前三季度公司三費波動變化 資料來源：wind，HTI 圖圖22 公司股權激勵計劃公司股權激勵計劃 2021-2024 年需攤銷金額年需攤銷金額 資料來源：公司股權激勵計劃，HTI 在利潤端，公司 2022 年前三季度實現歸母凈利潤 2 億元，同比增長 240.77%，近年來公司利潤端波動較大，2021 年歸母口徑利潤虧損 7 億元，主要系對原有

42、的主營鞋業計提壞賬及存貨跌價準備 3.15 億元，以及收購的廣告業務公司時尚鋒迅、北京時欣商譽計提 2 億元減值，股權激勵的攤銷成本 6923 萬元。公司直播電商的核心運營主體遙望科技在當年度仍然實現 6529 萬凈利潤。2022 年 12 月公司披露加大了清貨力度，并就主要的鞋履存貨已經或正與市場上的第三方渠道（社區團購、抖音渠道、拼多多及唯品會渠道）簽訂購銷協議，實現陸續賣出，只保留了公司電商業務中少量必要的存貨，傳統鞋業業務等歷史問題實現了實質性出清，當前商譽構成也主要是社交電商的主體遙望網絡，我們認為未來減值風險低。我們認為隨著公司社交電商 GMV 和收入規模的提升，以及遙望云等中臺系

43、統帶來的經營效率的優化，未來公司經營利潤有望穩步提升。圖圖23 2018-2022 前三季度公司歸母凈利潤及增速前三季度公司歸母凈利潤及增速 資料來源：wind，HTI 圖圖24 2022H1 公司商譽及構成（億元）公司商譽及構成（億元）資料來源：2022 年半年報，HTI 5.盈利預測與估值分析盈利預測與估值分析 我們認為直播電商目前仍處于高速發展期，隨著公司非標品業務的開展，公司直播電商 GMV 有望高于大盤增速，帶動社交電商業務營收高速增長，互聯網廣告業務隨著直播 GMV 的增長，有望實現穩健增長。05101520253035404520182019202020212022前三季度銷售費

44、用（%）管理費用（%）研發費用（%）0200040006000800010000120002021202220232024股權激勵需攤銷金額（萬元）-4000-3000-2000-100001000200030004000-8-7-6-5-4-3-2-10123歸母凈利潤（億元，左軸）YOY（%，右軸）1.852.810.8013.020.07海普制鞋時尚鋒迅北京時欣遙望網絡娛公文化 30 Jan 2023 13 Table_header2 遙望科技(002291 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 表表 5 公司主營業務各分項收入預測與假設（百萬元）公司主營業務各分項收入預測與假設（百萬

45、元）2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入營業收入 2811.19 3179.26 4887.96 7102.90 毛利毛利 454.20 708.97 1614.02 2407.02 社交電商 1724.05 2202.05 3900.88 5918.41 社交電商 288.56 572.53 1482.34 2249.00 互聯網營銷 542.35 759.29 987.08 1184.49 互聯網營銷 77.78 101.30 131.69 158.02 傳統鞋業 544.79 217.92 0.00 0.00 傳統鞋業 87

46、.86 35.14 0.00 0.00 營業成本營業成本 2356.99 2470.28 3273.94 4695.88 毛利率（毛利率（%）16.16%22.30%33.02%33.89%社交電商 1435.49 1629.52 2418.55 3669.41 社交電商 16.74%26.00%38.00%38.00%互聯網營銷 464.57 657.99 855.39 1026.47 互聯網營銷 14.34%13.34%13.34%13.34%傳統鞋業 456.93 182.77 0.00 0.00 傳統鞋業 16.13%16.13%0.00%0.00%資料來源：公司 2021 年年報，H

47、TI 盈利預測假設：盈利預測假設：1）我們預計隨著服飾等非標品的拓展，公司社交電商 GMV 仍將保持較高增速，隨著規模效應的逐漸體現，該業務收入和毛利率也將穩步提升；2）公司互聯網營銷業務有望保持穩健增長，助力和加速社交電商發展。3）隨著公司對鞋業庫存的處理，傳統業務已經基本實現實質性剝離，2023-2024 年無相關業務收入。我們預計公司 2022-2024 年 EPS 為 0.32 元、1.04 元和 1.55 元。參考同行業可比公司，并考慮到遙望科技在直播電商領域的龍頭地位，未來有望保持標品的銷售額優勢，并持續加大非標品的投入力度，通過遙望云等中臺系統，持續降本增效，我們給予公司 202

48、3 年 25 倍 PE，對應目標價為 26.00 元，首次覆蓋給予公司“優于大市”評級。表表 6 可比公司盈利預測及估值表可比公司盈利預測及估值表 公司名稱公司名稱 股票代碼股票代碼 股價（元股價（元/股）股）每股收益（元每股收益（元/股）股）市盈率（倍）市盈率（倍）2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 值得買 300785.SZ 30.85 2.03 1.16 1.60 15 27 19 天下秀 600556.SH 7.23 0.20 0.17 0.24 36 43 30 壹網壹創 300792.SZ 27.36 1.45 1.27 1.56 19 22 17

49、平均平均 23 30 22 注：股價取自 2023 年 1 月 20 日收盤價，盈利預測來自 wind 一致預期 資料來源：wind，HTI 6.風險提示風險提示 1）MCN 行業競爭加??；2）核心主播流失風險；3）非標品電商業務成長周期長，短期會帶來成本端的波動；4）股東減持風險。30 Jan 2023 14 Table_header2 遙望科技(002291 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 Table_ForecastInfo 主要財務指標主要財務指標 2021 2022E 2023E 2024E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021 20

50、22E 2023E 2024E 每股指標（元）每股指標（元）營業總收入營業總收入 2811 3179 4888 7103 每股收益-0.77 0.32 1.04 1.55 營業成本 2357 2470 3274 4696 每股凈資產 6.12 6.40 7.43 8.98 毛利率%16.2%22.3%33.0%33.9%每股經營現金流 0.25 0.15-0.44 0.75 營業稅金及附加 8 10 15 21 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 營業稅金率%0.3%0.3%0.3%0.3%價值評估（倍）價值評估（倍）營業費用 243 127 147 213 P/E-19.14

51、45.31 14.19 9.51 營業費用率%8.6%4.0%3.0%3.0%P/B 2.40 2.30 1.98 1.64 管理費用 266 229 244 355 P/S 4.76 4.21 2.74 1.89 管理費用率%9.5%7.2%5.0%5.0%EV/EBITDA-67.75 36.58 10.81 6.83 EBIT-417 312 1120 1683 股息率%0.0%0.0%0.0%0.0%財務費用 87 22 23 25 盈利能力指標（盈利能力指標（%）財務費用率%3.1%0.7%0.5%0.3%毛利率 16.2%22.3%33.0%33.9%資產減值損失-482 0 0

52、0 凈利潤率-24.9%9.3%19.3%19.8%投資收益 21 32 15 21 凈資產收益率-12.6%5.1%13.9%17.2%營業利潤營業利潤-690 322 1112 1679 資產回報率-9.9%4.0%10.8%13.4%營業外收支-10 0 0 0 投資回報率-6.6%4.3%12.5%15.5%利潤總額利潤總額-699 322 1112 1679 盈利增長（盈利增長（%）EBITDA-246 323 1131 1694 營業收入增長率 30.7%13.1%53.7%45.3%所得稅-4 26 167 269 EBIT 增長率-435.6%174.6%259.6%50.2%

53、有效所得稅率%0.6%8.0%15.0%16.0%凈利潤增長率-2980.9%142.2%219.3%49.3%少數股東損益 5 0 1 1 償債能力指標償債能力指標 歸屬母公司所有者凈利潤歸屬母公司所有者凈利潤-700 296 944 1409 資產負債率 20.8%20.0%21.9%21.8%流動比率 3.32 3.51 3.41 3.62 速動比率 2.47 2.54 2.42 2.45 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021 2022E 2023E 2024E 現金比率 1.63 1.73 1.10 1.23 貨幣資金 2246 2385 2000 2710 經營效率指標經

54、營效率指標 應收賬款及應收票據 1083 1038 2223 2516 應收賬款周轉天數 144.89 120.00 120.00 120.00 存貨 800 984 1380 2011 存貨周轉天數 158.95 130.00 130.00 130.00 其它流動資產 452 416 594 749 總資產周轉率 0.45 0.44 0.61 0.74 流動資產合計 4581 4824 6198 7987 固定資產周轉率 27.59 33.99 47.67 63.77 長期股權投資 78 78 78 78 固定資產 89 98 107 116 在建工程 37 37 37 37 無形資產 13

55、2 136 140 144 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021 2022E 2023E 2024E 非流動資產合計 2481 2494 2507 2520 凈利潤-700 296 944 1409 資產總計資產總計 7062 7318 8705 10507 少數股東損益 5 0 1 1 短期借款 584 634 684 734 非現金支出 695 11 11 11 應付票據及應付賬款 312 264 500 596 非經營收益 56-10 9 3 預收賬款 0 0 0 0 營運資金變動 168-158-1367-737 其它流動負債 484 477 633 878 經營活動現金流

56、經營活動現金流 223 138-403 688 流動負債合計 1380 1375 1817 2209 資產-219-24-24-24 長期借款 0 0 0 0 投資-97 0 0 0 其它長期負債 85 85 85 85 其他-7 32 15 21 非流動負債合計 85 85 85 85 投資活動現金流投資活動現金流-323 8-9-3 負債總計負債總計 1465 1460 1902 2294 債權募資-62 50 50 50 實收資本 910 911 911 911 股權募資 2977-46 0 0 歸屬于母公司所有者權益 5568 5829 6773 8182 其他-807-11-23-2

57、5 少數股東權益 28 29 29 31 融資活動現金流融資活動現金流 2108-7 27 25 負債和所有者權益合計負債和所有者權益合計 7062 7318 8705 10507 現金凈流量現金凈流量 2009 139-385 710 備注：（1）表中計算估值指標的收盤價日期為 01 月 20 日；（2）以上各表均為簡表 資料來源：公司年報（2021），HTI 30 Jan 2023 15 Table_header2 遙望科技(002291 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 APPENDIX 1 Summary Yowant is seizing the opportunity of

58、live streaming e-commerce and achieving comprehensive business transformation.Before capitalization,the original listed company was Saturday Co.,with a major business of wholesale and sale of mid-to-high-end fashion shoes.In 2017,the company acquired two fashion new media companies to achieve digita

59、l transformation.In 2019,it acquired Yowant Network,captured the development of short video platforms and actively arranged businesses in short video and live streaming e-commerce industry.In December 2022,the Company disclosed that its footwear inventory was being sold through third-party channels

60、by signing purchase and sale agreements,and the traditional business was substantially separated from the main business of the company.Yowant Technology is covering all channels of Douyin,Kuaishou and Taobao,building its own live streamers team and establishing an efficient supply chain system.Found

61、ed in Hangzhou in November 2010,Yowant Technology entered the industry of live streaming e-commerce in 2018.The company used the business strategy of people-products-places to connect celebrities,KOLs and merchants in social e-commerce.The company has been ranked as TOP 1 on Douyin and Kuaishou MCN

62、influence charts for several times.In the live streaming business segment,Yowant Technology has established a multi-platform and multi-level live streamers team with more than 100 celebrities and KOLs by using a celebrities+IP strategy.Yowant Technology established a supply chain system with more th

63、an 25,000 domestic and foreign brands,which covered all categories of beauty,lifestyle,food and apparel,etc,and built a unique Yowant Cloud digital platform.At present,the company has operated in three major channels,Taobao,Douyin and Kuaishou,created a leading live streamers team and launched a liv

64、e streaming room for the Yowant brand in each channel.We expect the companys EPS for 2022-2024 to be RMB0.32,RMB1.04 and RMB1.55.With reference to comparable companies in the same industry,and considering the leading position of Yowant Technology in the industry of live streaming e-commerce,it is ex

65、pected to maintain the advantage of sales of standardized products in the future,and continue to increase the investment in non-standardized products.As the company continues to reduce costs and increase efficiency through the middle platform system such as Yowant Cloud,we give the company 25x PE in

66、 2023,corresponding to a target price of$26.00,and give the company an Outperform rating for the first time.Risk.1)Intensified competition in the MCN industry;2)risk of loss of core live streamers;3)long growth cycle of non-standardized e-commerce business,which will increase cost in the short term;

67、4)risk of shareholders shares reduction.16 Table_APPENDIX Table_disclaimer 附錄附錄APPENDIX 重要信息披露重要信息披露 本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，Haitong Securities India Private Limited(HSIPL)，Haitong International Japan K.K.(HTIJKK)和海通國際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。I

68、MPORTANT DISCLOSURES This research report is distributed by Haitong International,a global brand name for the equity research teams of Haitong International Research Limited(“HTIRL”),Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),Haitong International Japan K.K.(“HTIJKK”),Haitong International Se

69、curities Company Limited(“HTISCL”),and any other members within the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”),each authorized to engage in securities activities in its respective jurisdiction.HTIRL分析師認證分析師認證Analyst Certification:我，毛云聰，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的

70、個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。I,Yuncong Mao,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of the subject companies or issuers referred to in this research and(ii)no part of m

71、y compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed.我，Xiaoyue Hu，在此保證（i）本研究報

72、告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。I,Xiaoyue Hu,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of the subject companies or issuers referred to in

73、 this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies

74、discussed.利益沖突披露利益沖突披露Conflict of Interest Disclosures 海通國際及其某些關聯公司可從事投資銀行業務和/或對本研究中的特定股票或公司進行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關該等關系的披露事項（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解及時全面信息，請發郵件至ERD-D）HTI and some of its affiliates may engage in investment banking and/or serve as a market maker or hold proprietary trading positions of

75、certain stocks or companies in this research report.As far as this research report is concerned,the following are the disclosure matters related to such relationship(As the following disclosure does not ensure timeliness and completeness,please send an email to ERD-D if timely and comprehensive info

76、rmation is needed).海通證券股份有限公司和/或其子公司（統稱“海通”）在過去12個月內參與了1980.HK,2013.HK,2618.HK,6060.HK,002468.CH,300459.CH,600690.CH,BABA.US,YALA.US,ZH.US,603039.CH,002605.CH and 600030.CH的投資銀行項目。投資銀行項目包括：1、海通擔任上市前輔導機構、保薦人或主承銷商的首次公開發行項目；2、海通作為保薦人、主承銷商或財務顧問的股權或債務再融資項目；3、海通作為主經紀商的新三板上市、目標配售和并購項目。Haitong Securities Co

77、.,Ltd.and/or its subsidiaries(collectively,the Haitong)have a role in investment banking projects of 1980.HK,2013.HK,2618.HK,6060.HK,002468.CH,300459.CH,600690.CH,BABA.US,YALA.US,ZH.US,603039.CH,002605.CH and 600030.CH within the past 12 months.The investment banking projects include 1.IPO projects

78、in which Haitong acted as pre-listing tutor,sponsor,or lead-underwriter;2.equity or debt refinancing projects of 1980.HK,2013.HK,2618.HK,6060.HK,002468.CH,300459.CH,600690.CH,BABA.US,YALA.US,ZH.US,603039.CH,002605.CH and 600030.CH for which Haitong acted as sponsor,lead-underwriter or financial advi

79、sor;3.listing by introduction in the new three board,target placement,M&A projects in which Haitong acted as lead-brokerage firm.0493.HK,1761.HK,1980.HK,2013.HK,2618.HK,6060.HK,002468.CH,300459.CH,600690.CH,DDL.US,QTT.US,YALA.US,ZH.US,8083.HK,603039.CH,LU.US,0020.HK,002605.CH 及 600030.CH目前或過去12個月內是海

80、通的投資銀行業務客戶。0493.HK,1761.HK,1980.HK,2013.HK,2618.HK,6060.HK,002468.CH,300459.CH,600690.CH,DDL.US,QTT.US,YALA.US,ZH.US,8083.HK,603039.CH,LU.US,0020.HK,002605.CH and 600030.CH are/were an investment bank clients of Haitong currently or within the past 12 months.0268.HK,0302.HK,0388.HK,0493.HK,平安資產管理有限責

81、任公司,6060.HK,000802.CH,002468.CH,002624.CH,300133.CH,300251.CH,300336.CH,300459.CH,600104.CH,600233.CH,中國國旅集團有限公司,阿里巴巴（北京）軟件服務有限公司,阿里巴巴（成都）軟件技術有限公司,阿里巴巴（中國）網絡技術有限公司,杭州阿里巴巴創業投資管理有限公司,杭州阿里巴巴澤泰信息技術有限公司,DAO.US,北京東方寶辰國際投資有限公司,北京東方華晟投資管理有限公司,北京東方順泰金屬制品有限公司,北京東方蝸牛投資管理有限公司,北京東方蝸牛投資管理有限公司東方蝸牛復合策略一號基金,北京東方蝸牛投資

82、管理有限公司東方蝸牛積極進取二號私募基金,北京東方蝸牛投資管理有限公司東方蝸牛穩健回報三號私募基金,北京東方引擎投資管理有限公司引擎資本基業長青混合私募證券投資基金,北京東方雨虹防水技術股份有限公司,北京東方雨虹防水技術股份有限公司回購專用證券賬戶,北京東海長基投資基金管理有限公司,北京東世佳商貿有限公司,北京東泰陽光紡織品有限公司,北京京東綠谷農業科技有限公司,南京東宇汽車集團有限公司,上海京東工貿商行,云南網易特信息產業有限公司,美好未來企業管理集團有限公司,600570.CH,EDU.US,300364.CH,002605.CH,杭州廣電網絡聯合有限公司,0136.HK,601336.C

83、H 及 600030.CH目前或過去12個月內是海通的客戶。海通向客戶提供非投資銀行業務的證券相關業務服務。0268.HK,0302.HK,0388.HK,0493.HK,平安資產管理有限責任公司,6060.HK,000802.CH,002468.CH,002624.CH,300133.CH,300251.CH,300336.CH,300459.CH,600104.CH,600233.CH,中國國旅集團有限公司,阿里巴巴（北京）軟件服務有限公司,阿里巴巴（成都）軟件技術有限公司,阿里巴巴（中國）網絡技術有限公司,杭州阿里巴巴創業投資管理有限公司,杭州阿里巴巴澤泰信息技術有限公司,DAO.US,

84、北京東方寶辰國際投資有限公司,北京東方華晟投資管理有限公司,北京東方順泰金屬制品有限公司,北京東方蝸牛投資管理有限公司,北京東方蝸牛投資管理有限公司東方蝸牛復合策略一號基金,北京東方蝸牛投資管理有限公司東方蝸牛積極進取二號私募基金,北京東方蝸牛投資管理有限公司東方蝸牛穩健回報三號私募基金,北京東方引擎投資管理有限公司引擎資本基業長青混合私募證券投資基金,北京東方雨虹防水技術股份有限公司,北京東方雨虹防水技術股份有限公司回購專用證券賬戶,北京東海長基投資基金 17 管理有限公司,北京東世佳商貿有限公司,北京東泰陽光紡織品有限公司,北京京東綠谷農業科技有限公司,南京東宇汽車集團有限公司,上海京東工

85、貿商行,云南網易特信息產業有限公司,美好未來企業管理集團有限公司,600570.CH,EDU.US,300364.CH,002605.CH,杭州廣電網絡聯合有限公司,0136.HK,601336.CH and 600030.CH are/were a client of Haitong currently or within the past 12 months.The client has been provided for non-investment-banking securities-related services.武漢當代科技產業集團股份有限公司 及 600030.CH目前或過去

86、12個月內是海通的客戶。海通向客戶提供非證券業務服務。武漢當代科技產業集團股份有限公司 and 600030.CH are/were a client of Haitong currently or within the past 12 months.The client has been provided for non-securities services.海通在過去12個月中獲得對1761.HK,2013.HK,2618.HK,002468.CH,DDL.US,QTT.US,YALA.US,ZH.US,8083.HK,603039.CH,0020.HK 及 600030.CH提供投資銀

87、行服務的報酬。Haitong received in the past 12 months compensation for investment banking services provided to 1761.HK,2013.HK,2618.HK,002468.CH,DDL.US,QTT.US,YALA.US,ZH.US,8083.HK,603039.CH,0020.HK and 600030.CH.海通預計將（或者有意向）在未來三個月內從0493.HK,1761.HK,1980.HK,2013.HK,2618.HK,6060.HK,002468.CH,600136.CH,601888.

88、CH,DDL.US,JD.US,YALA.US,ZH.US,LU.US,0020.HK,002027.CH,9878.HK,0136.HK 及 600030.CH獲得投資銀行服務報酬。Haitong expects to receive,or intends to seek,compensation for investment banking services in the next three months from 0493.HK,1761.HK,1980.HK,2013.HK,2618.HK,6060.HK,002468.CH,600136.CH,601888.CH,DDL.US,JD

89、.US,YALA.US,ZH.US,LU.US,0020.HK,002027.CH,9878.HK,0136.HK and 600030.CH.海通在過去的12個月中從0493.HK,平安資產管理有限責任公司,002624.CH,300133.CH,300336.CH,上海汽車集團金控管理有限公司,武漢當代科技產業集團股份有限公司,阿里巴巴（北京）軟件服務有限公司,阿里巴巴（成都）軟件技術有限公司,阿里巴巴（中國）網絡技術有限公司,杭州阿里巴巴創業投資管理有限公司,杭州阿里巴巴澤泰信息技術有限公司,DAO.US,北京東方寶辰國際投資有限公司,北京東方華晟投資管理有限公司,北京東方順泰金屬制品有

90、限公司,北京東方蝸牛投資管理有限公司,北京東方蝸牛投資管理有限公司東方蝸牛復合策略一號基金,北京東方蝸牛投資管理有限公司東方蝸牛積極進取二號私募基金,北京東方蝸牛投資管理有限公司東方蝸牛穩健回報三號私募基金,北京東方引擎投資管理有限公司引擎資本基業長青混合私募證券投資基金,北京東方雨虹防水技術股份有限公司,北京東方雨虹防水技術股份有限公司回購專用證券賬戶,北京東海長基投資基金管理有限公司,北京東世佳商貿有限公司,北京東泰陽光紡織品有限公司,北京京東綠谷農業科技有限公司,南京東宇汽車集團有限公司,上海京東工貿商行,600570.CH,EDU.US,300364.CH,601336.CH 及 60

91、0030.CH獲得除投資銀行服務以外之產品或服務的報酬。Haitong has received compensation in the past 12 months for products or services other than investment banking from 0493.HK,平安資產管理有限責任公司,002624.CH,300133.CH,300336.CH,上海汽車集團金控管理有限公司,武漢當代科技產業集團股份有限公司,阿里巴巴（北京）軟件服務有限公司,阿里巴巴（成都）軟件技術有限公司,阿里巴巴（中國）網絡技術有限公司,杭州阿里巴巴創業投資管理有限公司,杭州阿里巴

92、巴澤泰信息技術有限公司,DAO.US,北京東方寶辰國際投資有限公司,北京東方華晟投資管理有限公司,北京東方順泰金屬制品有限公司,北京東方蝸牛投資管理有限公司,北京東方蝸牛投資管理有限公司東方蝸牛復合策略一號基金,北京東方蝸牛投資管理有限公司東方蝸牛積極進取二號私募基金,北京東方蝸牛投資管理有限公司東方蝸牛穩健回報三號私募基金,北京東方引擎投資管理有限公司引擎資本基業長青混合私募證券投資基金,北京東方雨虹防水技術股份有限公司,北京東方雨虹防水技術股份有限公司回購專用證券賬戶,北京東海長基投資基金管理有限公司,北京東世佳商貿有限公司,北京東泰陽光紡織品有限公司,北京京東綠谷農業科技有限公司,南京東

93、宇汽車集團有限公司,上海京東工貿商行,600570.CH,EDU.US,300364.CH,601336.CH and 600030.CH.海通擔任0388.HK,0493.HK,0700.HK,2318.HK,6060.HK,6808.HK,9988.HK,601336.CH 及 600030.CH有關證券的做市商或流通量提供者。Haitong acts as a market maker or liquidity provider in the securities of 0388.HK,0493.HK,0700.HK,2318.HK,6060.HK,6808.HK,9988.HK,601

94、336.CH and 600030.CH.18 評級定義評級定義（從（從2020年年7月月1日開始執行）日開始執行）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統來為投資者推薦我們覆蓋的公司：優于大市、中性或弱于大市。投資者應仔細閱讀HTI的評級定義。并且HTI發布分析師觀點的完整信息，投資者應仔細閱讀全文而非僅看評級。在任何情況下，分析師的評級和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決策應基于各自情況（比如投資者的現有持倉）以及其他因素。分析師股票評級分析師股票評級 優于大市優于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下 中性中性，未來12-18個月內預期

95、相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。弱于大市弱于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下 各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國 KOSPI,臺灣 TAIEX,印度 Nifty100,美國 SP500;其他所有中國概念股 MSCI China.Ratings Definitions(from 1 Jul 2020):Haitong International uses a relative rating system using Outperform,Neutral,or Underpe

96、rform for recommending the stocks we cover to investors.Investors should carefully read the definitions of all ratings used in Haitong International Research.In addition,since Haitong International Research contains more complete information concerning the analysts views,investors should carefully r

97、ead Haitong International Research,in its entirety,and not infer the contents from the rating alone.In any case,ratings(or research)should not be used or relied upon as investment advice.An investors decision to buy or sell a stock should depend on individual circumstances(such as the investors exis

98、ting holdings)and other considerations.Analyst Stock Ratings Outperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Neutral:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line w

99、ith the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Underperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant

100、broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100,US SP500;for all other China-concept stocks MSCI China.評級分布評級分布Rating Distribution 截至截至2022年年12月月31日海通國際股票研究評級分布日海通國際股票研究評級分布 優于大市優于大市 中性中性 弱于大市弱于大市 (

101、持有)海通國際股票研究覆蓋率 89.4%9.2%1.5%投資銀行客戶*5.2%7.3%8.3%*在每個評級類別里投資銀行客戶所占的百分比。上述分布中的買入，中性和賣出分別對應我們當前優于大市，中性和落后大市評級。只有根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評級的股票。此前的評級系統定義（直至此前的評級系統定義（直至2020年年6月月30日）：日）：買入，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下 中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評

102、級劃入持有這一類別。賣出，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下 各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國 KOSPI,臺灣 TAIEX,印度 Nifty100;其他所有中國概念股 MSCI China.19 Haitong International Equity Research Ratings Distribution,as of Dec 31,2022 Outperform Neutral Underperform (hold)HTI Equity Research Coverage 89.4%9.2%1.5%IB clients*5.2%7.3%8.3%*

103、Percentage of investment banking clients in each rating category.BUY,Neutral,and SELL in the above distribution correspond to our current ratings of Outperform,Neutral,and Underperform.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Ple

104、ase note that stocks with an NR designation are not included in the table above.Previous rating system definitions(until 30 Jun 2020):BUY:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.NEUTRAL:The stocks t

105、otal return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.SELL:The stocks total return over the next 12-18

106、months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100;for all other China-concept stocks MSCI China.海通國際非評級研究：海通國際非評級研究：海通國際發布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據估值

107、和其他指標對股票進行排名，或者基于可能的估值倍數提出建議價格。這種排名或建議價格并非為了進行股票評級、提出目標價格或進行基本面估值，而僅供參考使用。Haitong International Non-Rated Research:Haitong International publishes quantitative,screening or short reports which may rank stocks according to valuation and other metrics or may suggest prices based on possible valuation

108、multiples.Such rankings or suggested prices do not purport to be stock ratings or target prices or fundamental values and are for information only.海通國際海通國際A股覆蓋股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會于中國發布中國A股的研究報告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統，所以海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。Haitong Internati

109、onal Coverage of A-Shares:Haitong International may cover and rate A-Shares that are subject to the Hong Kong Stock Connect scheme with Shanghai and Shenzhen.Haitong Securities(HS;600837 CH),the ultimate parent company of HTISG based in Shanghai,covers and publishes research on these same A-Shares f

110、or distribution in mainland China.However,the rating system employed by HS differs from that used by HTI and as a result there may be a difference in the HTI and HS ratings for the same A-share stocks.海通國際海通國際優質優質100 A股股（Q100）指數指數：海通國際Q100指數是一個包括100支由海通證券覆蓋的優質中國A股的計量產品。這些股票是通過基于質量的篩選過程，并結合對海通證券 A股團隊

111、自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數成分作出復審。Haitong International Quality 100 A-share(Q100)Index:HTIs Q100 Index is a quant product that consists of 100 of the highest-quality A-shares under coverage at HS in Shanghai.These stocks are carefully selected through a quality-based screening process in combination with

112、a review of the HS A-share teams bottom-up research.The Q100 constituent companies are reviewed quarterly.MSCI ESG評級免責聲明條款：評級免責聲明條款：盡管海通國際的信息供貨商（包括但不限于MSCI ESG Research LLC及其聯屬公司（ESG方）從其認為可靠的來源獲取信息（信息）,ESG方均不擔?；虮ＷC此處任何數據的原創性，準確性和/或完整性，并明確表示不作出任何明示或默示的擔保，包括可商售性和針對特定目的的適用性。該信息只能供閣下內部使用，不得以任何形式復制或重新傳播，并

113、不得用作任何金融工具、產品或指數的基礎或組成部分。此外，信息本質上不能用于判斷購買或出售何種證券,或何時購買或出售該證券。即使已被告知可能造成的損害,ESG方均不承擔與此處任何資料有關的任何錯誤或遺漏所引起的任何責任，也不對任何直接、間接、特殊、懲罰性、附帶性或任何其他損害賠償（包括利潤損失）承擔任何責任。MSCI ESG Disclaimer:Although Haitong Internationals information providers,including without limitation,MSCI ESG Research LLC and its affiliates(th

114、e“ESG Parties”),obtain information(the“Information”)from sources they consider reliable,none of the ESG Parties warrants or guarantees the originality,accuracy and/or completeness,of any data herein and expressly disclaim all express or implied warranties,including those of merchantability and fitne

115、ss for a particular purpose.The Information may only be used for your internal use,may not be reproduced or redisseminated in any form and may not be used as a basis for,or a component of,any financial instruments or products or indices.Further,none of the Information can in and of itself be used to

116、 determine which securities to buy or sell or when to buy or sell them.None of the ESG Parties shall have any liability for any errors or omissions in connection with any data herein,or any liability for any direct,indirect,special,punitive,consequential or any other damages(including lost profits)e

117、ven if notified of the possibility of such damages.盟浪義利（盟浪義利（FIN-ESG）數據通免責聲明條款：）數據通免責聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數據之前，請務必仔細閱讀本條款并同意本聲明：第一條 義利（FIN-ESG）數據系由盟浪可持續數字科技有限責任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評估而成，本公司對信息的準確性及完整性不作任何保證。對公司的評估結果僅供參考，并不構成對任何個人或機構投資建議，也不能作為任何個人或機構購買、出售或持有相關金融產品的依據。本公司不對任何個人或機構投資者因使用本數據表述的評估結果造成

118、的任何直接或間接損失負責。第二條 盟浪并不因收到此評估數據而將收件人視為客戶，收件人使用此數據時應根據自身實際情況作出自我獨立判斷。本數據所載內容反映的是盟浪在最初發布本數據日期當日的判斷，盟浪有權在不發出通知的情況下更新、修訂與發出其他與本數據所載內容不一致或有不同結論的數據。除非另行說明，本數據（如財務業績數據等）僅代表過往表現，過往的業績表現不作為日后回報的預測。第三條 本數據版權歸本公司所有，本公司依法保留各項權利。未經本公司事先書面許可授權，任何個人或機構不得將本數據中的評估結果用于任何營利性目的，不得對本數據進行修改、復制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節選、發行、出租、

119、展覽、表演、放映、廣播、信息網絡傳播、攝制、增加圖標及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔相應的賠償責任，盟浪不承擔責任。第四條 如本免責聲明未約定，而盟浪網站平臺載明的其他協議內容（如盟浪網站用戶注冊協議盟浪網用戶服務（含認證）協議盟浪網隱私政策等）有約定的，則按其他協議的約定執行；若本免責聲明與其他協議約定存在沖突或不一致的，則以本免責聲明約定為準。20 SusallWave FIN-ESG Data Service Disclaimer:Please read these terms and conditions below carefully and confirm

120、 your agreement and acceptance with these terms before using SusallWave FIN-ESG Data Service.1.FIN-ESG Data is produced by SusallWave Digital Technology Co.,Ltd.(In short,SusallWave)s assessment based on legal publicly accessible information.SusallWave shall not be responsible for any accuracy and c

121、ompleteness of the information.The assessment result is for reference only.It is not for any investment advice for any individual or institution and not for basis of purchasing,selling or holding any relative financial products.We will not be liable for any direct or indirect loss of any individual

122、or institution as a result of using SusallWave FIN-ESG Data.2.SusallWave do not consider recipients as customers for receiving these data.When using the data,recipients shall make your own independent judgment according to your practical individual status.The contents of the data reflect the judgmen

123、t of us only on the release day.We have right to update and amend the data and release other data that contains inconsistent contents or different conclusions without notification.Unless expressly stated,the data(e.g.,financial performance data)represents past performance only and the past performan

124、ce cannot be viewed as the prediction of future return.3.The copyright of this data belongs to SusallWave,and we reserve all rights in accordance with the law.Without the prior written permission of our company,none of individual or institution can use these data for any profitable purpose.Besides,n

125、one of individual or institution can take actions such as amendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,information network transmission,shooting,adding icons and instructions.If any loss of

126、SusallWave or any third-party is caused by those actions,users shall bear the corresponding compensation liability.SusallWave shall not be responsible for any loss.4.If any term is not contained in this disclaimer but written in other agreements on our website(e.g.User Registration Protocol of Susal

127、lWave Website,User Service(including authentication)Agreement of SusallWave Website,Privacy Policy of Susallwave Website),it should be executed according to other agreements.If there is any difference between this disclaim and other agreements,this disclaimer shall be applied.重要免責聲明：重要免責聲明：非印度證券的研究報

128、告非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發行，該公司是根據香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規管活動（就證券提供意見）的持牌法團。該研究報告在HTISGL的全資附屬公司Haitong International(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協助下發行，HTIJKK是由日本關東財務局監管為投資顧問。印度證券的研究報告：印度證券的研究報告：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）監管的Hait

129、ong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所發行，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）上市公司（統稱為印度交易所）的研究報告。HTSIPL于2016年12月22日被收購并成為海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團的其他成員在其司法管轄區發布。本文件所載信息和觀點已被編譯或源自可靠來源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于

130、海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的成員對其準確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點均截至本報告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文件中提及的任何公司或其股票的說明并非意圖展示完整的內容，本文件并非/不應被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價或征價。在某些司法管轄區，本文件中提及的證券可能無法進行買賣。如果投資產品以投資者本國貨幣以外的幣種進行計價，則匯率變化可能會對投資產生不利影響。過去的表現并不一定代表將來的結果。某些特定交易，包括設計金融衍生工具的，有產生重大風險的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應認識到本文件中的建議并非為您量身

131、定制。分析師并未考慮到您自身的財務情況，如您的財務狀況和風險偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會計、金融和其他方面的專業顧問，以期在投資之前評估該項建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔任何責任。除對本文內容承擔責任的分析師除外，HTISG及我們的關聯公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業人士均可向HTISG的相關客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口頭或書面市場評論意見或交易策略。H

132、TISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但HTIRL沒有義務來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請訪問海通國際網站 ，查閱更多有關海通國際為預防和避免利益沖突設立的組織和行政安排的內容信息。非美國分析師披露信息：非美國分析師披露信息：本項研究首頁上列明的海通國際分析師并未在FINRA進行注冊或者取得相應的資格，并且不受美國FINRA有關與本項研究目標公司進行溝通、公開露面和自營證券交易的第2241條規則之限制。IMPORTANT DISCLAIMER For research reports on non-Indian securities:The researc

133、h report is issued by Haitong International Research Limited(“HTIRL”),a wholly owned subsidiary of Haitong International Securities Group Limited(“HTISGL”)and a licensed corporation to carry on Type 4 regulated activity(advising on securities)for the purpose of the Securities and Futures Ordinance(C

134、ap.571)of Hong Kong,with the assistance of Haitong International(Japan)K.K.(“HTIJKK”),a wholly owned subsidiary of HTISGL and which is regulated as an Investment Adviser by the Kanto Finance Bureau of Japan.For research reports on Indian securities:The research report is issued by Haitong Securities

135、 India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchan

136、ge of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).HSIPL was acquired and became part of the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”)on 22 December 2016.All the research reports are globally branded under the name Haitong International and approved for dist

137、ribution by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”)and/or any other members within HTISG in their respective jurisdictions.The information and opinions contained in this research report have been compiled or arrived at from sources believed to be reliable and in good faith but no

138、representation or warranty,express or implied,is made by HTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKK or any other members within HTISG from which this research report may be received,as to their accuracy,completeness or correctness.All opinions expressed herein are as of the date of this research report and are subje

139、ct to change without notice.This research report is for information purpose only.Descriptions of any companies or their securities mentioned herein are not intended to be complete and this research report is not,and should not be construed expressly or impliedly as,an offer to buy or sell securities

140、.The securities 21 referred to in this research report may not be eligible for purchase or sale in some jurisdictions.If an investment product is denominated in a currency other than an investors home currency,a change in exchange rates may adversely affect the investment.Past performance is not nec

141、essarily indicative of future results.Certain transactions,including those involving derivatives,give rise to substantial risk and are not suitable for all investors.You should also bear in mind that recommendations in this research report are not tailor-made for you.The analyst has not taken into a

142、ccount your unique financial circumstances,such as your financial situation and risk appetite.You must,therefore,analyze and should,where applicable,consult your own legal,tax,accounting,financial and other professional advisers to evaluate whether the recommendations suits you before investment.Nei

143、ther HTISG nor any of its directors,employees or agents accepts any liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from any use of the materials contained in this research report.HTISG and our affiliates,officers,directors,and employees,excluding the analysts responsible for the c

144、ontent of this document,will from time to time have long or short positions in,act as principal in,and buy or sell,the securities or derivatives,if any,referred to in this research report.Sales,traders,and other professionals of HTISG may provide oral or written market commentary or trading strategi

145、es to the relevant clients and the companies within HTISG that reflect opinions that are contrary to the opinions expressed in this research report.HTISG may make investment decisions that are inconsistent with the recommendations or views expressed in this research report.HTI is under no obligation

146、 to ensure that such other trading decisions,ideas or recommendations are brought to the attention of any recipient of this research report.Please refer to HTIs website for further information on HTIs organizational and administrative arrangements set up for the prevention and avoidance of conflicts

147、 of interest with respect to Research.Non U.S.Analyst Disclosure:The HTI analyst(s)listed on the cover of this Research is(are)not registered or qualified as a research analyst with FINRA and are not subject to U.S.FINRA Rule 2241 restrictions on communications with companies that are the subject of

148、 the Research;public appearances;and trading securities by a research analyst.分發和地區通知：分發和地區通知：除非下文另有規定，否則任何希望討論本報告或者就本項研究中討論的任何證券進行任何交易的收件人均應聯系其所在國家或地區的海通國際銷售人員。香港投資者的通知事項：香港投資者的通知事項：海通國際證券股份有限公司(“HTISCL”)負責分發該研究報告，HTISCL是在香港有權實施第1類受規管活動（從事證券交易）的持牌公司。該研究報告并不構成證券及期貨條例（香港法例第571章）（以下簡稱“SFO”）所界定的要約邀請，證券

149、要約或公眾要約。本研究報告僅提供給SFO所界定的“專業投資者”。本研究報告未經過證券及期貨事務監察委員會的審查。您不應僅根據本研究報告中所載的信息做出投資決定。本研究報告的收件人就研究報告中產生或與之相關的任何事宜請聯系HTISCL銷售人員。美國投資者的通知事項：美國投資者的通知事項：本研究報告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK編寫。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美國聯營公司，均未在美國注冊，因此不受美國關于研究報告編制和研究分析人員獨立性規定的約束。本研究報告提供給依照1934年“美國證券交易法”第15a-6條規定的豁免注冊的美國主要機構投資者（“Major U

150、.S.Institutional Investor”）和機構投資者（”U.S.Institutional Investors”）。在向美國機構投資者分發研究報告時，Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）將對報告的內容負責。任何收到本研究報告的美國投資者，希望根據本研究報告提供的信息進行任何證券或相關金融工具買賣的交易，只能通過HTI USA。HTI USA位于340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173，電話（212）351-6050。HTI USA是在美國于U.S.Securi

151、ties and Exchange Commission（“SEC”）注冊的經紀商，也是Financial Industry Regulatory Authority,Inc.（“FINRA”）的成員。HTIUSA不負責編寫本研究報告，也不負責其中包含的分析。在任何情況下，收到本研究報告的任何美國投資者，不得直接與分析師直接聯系，也不得通過HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接進行買賣證券或相關金融工具的交易。本研究報告中出現的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析師沒有注冊或具備FINRA的研究分析師資格，因此可能不受FINRA第2241條規定的與目標公司的交流，公開露面和分析師賬戶持有

152、的交易證券等限制。投資本研究報告中討論的任何非美國證券或相關金融工具（包括ADR）可能存在一定風險。非美國發行的證券可能沒有注冊，或不受美國法規的約束。有關非美國證券或相關金融工具的信息可能有限制。外國公司可能不受審計和匯報的標準以及與美國境內生效相符的監管要求。本研究報告中以美元以外的其他貨幣計價的任何證券或相關金融工具的投資或收益的價值受匯率波動的影響，可能對該等證券或相關金融工具的價值或收入產生正面或負面影響。美國收件人的所有問詢請聯系：Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New Y

153、ork,NY 10173 聯系人電話：(212)351 6050 DISTRIBUTION AND REGIONAL NOTICES Except as otherwise indicated below,any Recipient wishing to discuss this research report or effect any transaction in any security discussed in HTIs research should contact the Haitong International salesperson in their own country

154、or region.Notice to Hong Kong investors:The research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),which is a licensed corporation to carry on Type 1 regulated activity(dealing in securities)in Hong Kong.This research report does not constitute a solicitation or

155、 an offer of securities or an invitation to the public within the meaning of the SFO.This research report is only to be circulated to Professional Investors as defined in the SFO.This research report has not been reviewed by the Securities and Futures Commission.You should not make investment decisi

156、ons solely on the basis of the information contained in this research report.Recipients of this research report are to contact HTISCL salespersons in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report.Notice to U.S.investors:As described above,this research report was prep

157、ared by HTIRL,HSIPL or HTIJKK.Neither HTIRL,HSIPL,HTIJKK,nor any of the non U.S.HTISG affiliates is registered in the United States and,therefore,is not subject to U.S.rules regarding the preparation of research reports and the independence of research analysts.This research report is provided for d

158、istribution to“major U.S.institutional investors”and“U.S.institutional investors”in reliance on the exemption from registration provided by Rule 15a-6 of the U.S.Securities Exchange Act of 1934,as amended.When distributing research reports to“U.S.institutional investors,”HTI USA will accept the resp

159、onsibilities for the content of the reports.Any U.S.recipient of this research report wishing to effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments based on the information provided in this research report should do so only through Haitong International Securities(USA)

160、Inc.(“HTI USA”),located at 340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173,USA;telephone(212)351 6050.HTI USA is a broker-dealer registered in the U.S.with the U.S.Securities and Exchange Commission(the“SEC”)and a member of the Financial Industry Regulatory Authority,Inc.(“FINRA”).HTI USA is not res

161、ponsible for the preparation of this research report nor for the analysis contained therein.Under no circumstances should any U.S.recipient of this research report contact the analyst directly or effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments directly through HSIPL

162、,HTIRL or HTIJKK.The HSIPL,HTIRL or HTIJKK analyst(s)whose name appears in this research report is not registered or qualified as a research analyst with FINRA and,therefore,may not be subject to FINRA Rule 2241 restrictions on communications with a subject company,public appearances and trading sec

163、urities held by a research analyst account.Investing in any non-U.S.securities or related financial instruments(including ADRs)discussed in this research report may present certain risks.The securities of non-U.S.issuers may not be registered with,22 or be subject to U.S.regulations.Information on s

164、uch non-U.S.securities or related financial instruments may be limited.Foreign companies may not be subject to audit and reporting standards and regulatory requirements comparable to those in effect within the U.S.The value of any investment or income from any securities or related financial instrum

165、ents discussed in this research report denominated in a currency other than U.S.dollars is subject to exchange rate fluctuations that may have a positive or adverse effect on the value of or income from such securities or related financial instruments.All inquiries by U.S.recipients should be direct

166、ed to:Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 Attn:Sales Desk at(212)351 6050 中華人民共和國的通知事項：中華人民共和國的通知事項：在中華人民共和國（下稱“中國”，就本報告目的而言，不包括香港特別行政區、澳門特別行政區和臺灣）只有根據適用的中國法律法規而收到該材料的人員方可使用該材料。并且根據相關法律法規，該材料中的信息并不構成“在中國從事生產、經營活動”。本文件在中國并不構成相關證券的公共發售或認購。無論根據法律規定或其

167、他任何規定，在取得中國政府所有的批準或許可之前，任何法人或自然人均不得直接或間接地購買本材料中的任何證券或任何實益權益。接收本文件的人員須遵守上述限制性規定。加拿大投資者的通知事項：加拿大投資者的通知事項：在任何情況下該等材料均不得被解釋為在任何加拿大的司法管轄區內出售證券的要約或認購證券的要約邀請。本材料中所述證券在加拿大的任何要約或出售行為均只能在豁免向有關加拿大證券監管機構提交招股說明書的前提下由Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）予以實施，該公司是一家根據National Instrument 31-103 Regis

168、tration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations（“NI 31-103”）的規定得到國際交易商豁免（“International Dealer Exemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列顛哥倫比亞省、安大略省和魁北克省。在加拿大，該等材料在任何情況下均不得被解釋為任何證券的招股說明書、發行備忘錄、廣告或公開發行。加拿大的任何證券委員會或類似的監管機構均未審查或以任何方式批準該等材料、其中所載的信息或所述證券的優點，任何與此相反的聲明即屬違法。在收到該等材料時，每個加拿大的收件人均將被視為屬于Nation

169、al Instrument 45-106 Prospectus Exemptions第1.1節或者Securities Act(Ontario)第73.3(1)節所規定的認可投資者（“Accredited Investor”），或者在適用情況下National Instrument 31-103第1.1節所規定的許可投資者（“Permitted Investor”）。新加坡投資者的通知事項：新加坡投資者的通知事項：本研究報告由Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd（“HTISSPL”）公司注冊編號201311400G 于新加坡提供。

170、HTISSPL是符合財務顧問法（第110章）（“FAA”）定義的豁免財務顧問，可（a）提供關于證券，集體投資計劃的部分，交易所衍生品合約和場外衍生品合約的建議（b）發行或公布有關證券、交易所衍生品合約和場外衍生品合約的研究分析或研究報告。本研究報告僅提供給符合證券及期貨法（第289章）第4A條項下規定的機構投資者。對于因本研究報告而產生的或與之相關的任何問題，本研究報告的收件人應通過以下信息與HTISSPL聯系：Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd 50 Raffles Place,#33-03 Singapore Land To

171、wer,Singapore 048623 電話:(65)6536 1920 日本投資者的通知事項：日本投資者的通知事項：本研究報告由海通國際證券有限公司所發布，旨在分發給從事投資管理的金融服務提供商或注冊金融機構（根據日本金融機構和交易法（“FIEL”）第61（1）條，第17-11（1）條的執行及相關條款）。英國及歐盟投資者的通知事項：英國及歐盟投資者的通知事項：本報告由從事投資顧問的Haitong International Securities Company Limited所發布，本報告只面向有投資相關經驗的專業客戶發布。任何投資或與本報告相關的投資行為只面對此類專業客戶。沒有投資經驗或

172、相關投資經驗的客戶不得依賴本報告。Haitong International Securities Company Limited的分支機構的凈長期或短期金融權益可能超過本研究報告中提及的實體已發行股本總額的0.5。特別提醒有些英文報告有可能此前已經通過中文或其它語言完成發布。澳大利亞投資者的通知事項：澳大利亞投資者的通知事項：Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited和Haitong International Securities(UK

173、)Limited分別根據澳大利亞證券和投資委員會（以下簡稱“ASIC”）公司（廢除及過度性）文書第2016/396號規章在澳大利亞分發本項研究，該等規章免除了根據2001年公司法在澳大利亞為批發客戶提供金融服務時海通國際需持有澳大利亞金融服務許可的要求。ASIC的規章副本可在以下網站獲?。簑ww.legislation.gov.au。海通國際提供的金融服務受外國法律法規規定的管制，該等法律與在澳大利亞所適用的法律存在差異。印度投資者的通知事項：印度投資者的通知事項：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEB

174、I”）監管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所發布，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）（統稱為印度交易所）研究報告。本項研究僅供收件人使用，未經海通國際的書面同意不得予以復制和再次分發。版權所有：海通國際證券集團有限公司2019年。保留所有權利。Peoples Republic of China(PRC):In the PRC,the research report is directed for the sol

175、e use of those who receive the research report in accordance with the applicable PRC laws and regulations.Further,the information on the research report does not constitute production and business activities in the PRC under relevant PRC laws.This research report does not constitute a public offer o

176、f the security,whether by sale or subscription,in the PRC.Further,no legal or natural persons of the PRC may directly or indirectly purchase any of the security or any beneficial interest therein without obtaining all prior PRC government approvals or licenses that are required,whether statutorily o

177、r otherwise.Persons who come into possession of this research are required to observe these restrictions.Notice to Canadian Investors:Under no circumstances is this research report to be construed as an offer to sell securities or as a solicitation of an offer to buy securities in any jurisdiction o

178、f Canada.Any offer or sale of the securities described herein in Canada will be made only under an exemption from the requirements to file a prospectus with the relevant Canadian securities regulators and only by Haitong International Securities(USA)Inc.,a dealer relying on the“international dealer

179、exemption”under National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations(“NI 31-103”)in Alberta,British Columbia,Ontario and Quebec.This research report is not,and under no circumstances should be construed as,a prospectus,an offering memorandum,an advertise

180、ment or a public offering of any securities in Canada.No securities commission or similar regulatory authority in Canada has reviewed or in any way passed upon this research report,the information contained herein or the merits of the securities described herein and any representation to the contrar

181、y is an offence.Upon receipt of this research report,each Canadian recipient will be deemed to have represented that the investor is an“accredited investor”as such term is defined in section 1.1 of National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions or,in Ontario,in section 73.3(1)of the Securities Act

182、(Ontario),as applicable,and a“permitted client”as such term is defined in section 1.1 of NI 31-103,respectively.23 Notice to Singapore investors:This research report is provided in Singapore by or through Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd(“HTISSPL”)Co Reg No 201311400G.HTISSPL is an

183、 Exempt Financial Adviser under the Financial Advisers Act(Cap.110)(“FAA”)to(a)advise on securities,units in a collective investment scheme,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts and(b)issue or promulgate research analyses or research reports on securities,e

184、xchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts.This research report is only provided to institutional investors,within the meaning of Section 4A of the Securities and Futures Act(Cap.289).Recipients of this research report are to contact HTISSPL via the details below

185、 in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report:Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd.10 Collyer Quay,#19-01-#19-05 Ocean Financial Centre,Singapore 049315 Telephone:(65)6536 1920 Notice to Japanese investors:This research report is distributed by Haito

186、ng International Securities Company Limited and intended to be distributed to Financial Services Providers or Registered Financial Institutions engaged in investment management(as defined in the Japan Financial Instruments and Exchange Act(FIEL)Art.61(1),Order for Enforcement of FIEL Art.17-11(1),an

187、d related articles).Notice to UK and European Union investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited.This research is directed at persons having professional experience in matters relating to investments.Any investment or investment activity to which

188、this research relates is available only to such persons or will be engaged in only with such persons.Persons who do not have professional experience in matters relating to investments should not rely on this research.Haitong International Securities Company Limiteds affiliates may have a net long or

189、 short financial interest in excess of 0.5%of the total issued share capital of the entities mentioned in this research report.Please be aware that any report in English may have been published previously in Chinese or another language.Notice to Australian investors:The research report is distribute

190、d in Australia by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited in reliance on ASIC Corporations(Repeal and Transitional)Instrument 2016/396,which exempts those HTISG entities from the requirement t

191、o hold an Australian financial services license under the Corporations Act 2001 in respect of the financial services it provides to wholesale clients in Australia.A copy of the ASIC Class Orders may be obtained at the following website,www.legislation.gov.au.Financial services provided by Haitong In

192、ternational Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited are regulated under foreign laws and regulatory requirements,which are different from the laws applying in Australia.Notice to Indian investors:The research repor

193、t is distributed by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limit

194、ed(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).This research report is intended for the recipients only and may not be reproduced or redistributed without the written consent of an authorized signatory of HTISG.Copyright:Haitong International Securities Group Limited 2019.All rights reserved.http:/ Table_RecommendationChart