石油石化行業深度報告：不一樣的周期風云會合油服乘勢而上-230227（52頁）.pdf

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1、行業研究行業研究 行業深度行業深度 石油石化石油石化 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 Table_Reportdate 2023年年02月月27日日 table_invest 超配超配 Table_NewTitle 不一樣的周期：風云會合，油服乘勢而上 石油石化行業深度報告 Table_Authors 證券分析師證券分析師 張季愷 S0630521110001 證券分析師證券分析師 謝建斌 S0630522020001 證券分析師證券分析師 吳駿燕 S0630517120001

2、 table_stockTrend table_product 相關研究相關研究 1.配置正當時：油價與石化化工板塊反彈條件石化化工行業周報（2023/01/30-2023/02/05）2.中阿專題深度：盤點沙特及阿聯酋石油工業周期及資源品研究專題系列5 3.2023年石油石化行業投資策略：國際能源新格局，油服行業起征程 table_main 投資要點：投資要點：油服行業歷史復盤：油服行業歷史復盤：油價可以作為判斷趨勢拐點的信號指標，但不能決定股價表現。油價對于股票的影響，在于預期未來油服行業景氣度的變化，可作為信號指標，股價更看重業績的持續性。由于油價本身影響因素復雜，行業資本開支滯后于油價

3、，公司業績滯后于資本開支，當業績兌現時仍需要考慮到當期及未來的油價判斷，因此歷史上周期波動較大。對于油價而言，目前看法：對于油價而言，目前看法：多因素影響下預計2023年原油價格維持區間震蕩，預計布倫特原油現貨價格或在60-90美元/桶區間運行。相較歷史油價走勢而言，油價中樞提升，油價處較高位將直接提高油公司收入和利潤，進而影響油公司的資本開支計劃，一定程度上保障了未來油服行業的景氣度。長期業績拐點已現：長期業績拐點已現：一方面是自2020年油價上漲以來，油服公司工作量、訂單數均有顯著提升，當前業績拐點已出現，股價有望迎來反彈；另一方面行業低谷時期，國內油服公司均發生內生性改善，不斷降本增效、

4、輕資產化，技術和裝備領先支撐高質量發展以及開拓海外市場布局新機遇，疊加國內能源對外依存度不斷加大下增儲上產政策力度不減，未來即使油價未出現大幅上升，業績表現也有望較歷史同樣油價水平下更優異。不一樣的周期，重塑估值邏輯：不一樣的周期，重塑估值邏輯：與歷史上的油服行業周期波動大屬性不同，我們認為油服行業將進入長期景氣上行空間。除PE、PB估值外，油服行業估值還要參考在手訂單情況，考慮到行業格局向好，我們對油服行業市銷率進行復盤估值。當前國內油服公司整體估值均處歷史低位，保持在1X-3X之間，其中海油工程自2022年以來市銷率已低于國外油服行業平均值。與歷史上油服的階段性表現不同，我們認為油服行業進

5、入長期價值修復空間，主要有：1）石油的需求增長帶來新的資本開支，2）老舊油田增產需要新的投入，3）技術進步放緩、開發成本增加等。投資標的推薦：投資標的推薦：1）整體估值明顯低位，提升空間巨大的公司；2）海外市場潛力較大的公司；3）技術處國際先進水平的公司，如海油工程、中海油服、中曼石油、杰瑞股份等。風險提示：風險提示：國際能源價格產生劇烈波動，抑制國際上游資本開支，并傳導至國內影響企業盈利水平；國內通脹高企，勞動參與率下降，國內生產成本不斷攀升。推薦標的估值表推薦標的估值表 證券代碼證券代碼 證券名稱證券名稱 總市值總市值（億元）（億元）EPS 攤?。ㄔ偙。ㄔ㏄E 2021A 2022E

6、 2023E 2021A 2022E 2023E 600583.SH 海油工程 297.12 0.08 0.31 0.37 55.12 21.62 18.07 601808.SH 中海油服 602.10 0.07 0.61 0.77 228.54 25.85 20.52 603619.SH 中曼石油 76.40 0.17 1.31 2.08 90.65 14.56 9.16 002353.SZ 杰瑞股份 317.74 1.66 2.14 2.67 24.16 14.48 11.59 資料來源：東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 24 日，盈利及估值預測采用 Wind 一致預期 -29

7、%-23%-16%-10%-3%3%10%22-0222-0522-0822-11申萬行業指數:石油石化(0775)滬深300證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 2/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 正文目錄正文目錄 1.油服行業重點公司復盤油服行業重點公司復盤.6 1.1.油服行業概述.6 1.2.股價整體隨市場波動，部分時期走出獨立行情.7 1.2.1.國有綜合類油服公司：中海油服股價復盤.7 1.2.2.國有工程類油服公司：海油工程股價復盤.8 1.2.3.民營設備類油服公司：杰瑞股份

8、股價復盤.9 1.3.行業股價表現受油價與業績雙重驅動.10 1.3.1.股價表現受國際油價波動影響.10 1.3.2.業績影響或造就股價表現與油價波動相背離.11 1.4.PS 處歷史低點，望迎上漲行情.12 2.油價中樞提升，油服行業復蘇可期油價中樞提升，油服行業復蘇可期.15 2.1.2021 年以來油氣價格高位運行.15 2.2.油價區間震蕩，均價中樞提升.18 2.3.上游資本開支回升，行業復蘇積極可期.22 3.成本領先、技術驅動鞏固油服業績持續性成本領先、技術驅動鞏固油服業績持續性.25 3.1.景氣回暖，顯現業績改善初跡象.25 3.2.降本增效，樹立領先競爭強優勢.30 3.

9、3.技術進步，把握持續發展高質量.33 3.3.1.中海油服：打破技術封鎖，進擊全球龍頭.34 3.3.2.海油工程：匠心鍛造重器，實力躋身一流.36 3.3.3.民營油服公司：科技開創時代，優勢成就未來.41 4.國內政策支持疊加海外合作深化，油服行業迎來布局新機遇國內政策支持疊加海外合作深化，油服行業迎來布局新機遇.42 4.1.能源安全問題提升增儲上產重視度.42 4.2.國際能源合作推進高質發展新階段.45 4.2.1.國有油服公司穩步推進海外業務.46 4.2.2.民營油服公司不斷開拓海外市場.49 5.小結小結.50 6.風險提示風險提示.51 8XfYbZbZbU8XeUfV7N

10、dNbRnPrRoMsRjMpPoMiNtRyQ7NpOnNNZrQzRNZmPyR證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 3/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖表目錄圖表目錄 圖 1 油服行業上下游.6 圖 2 國際油服行業五大板塊占比.6 圖 3 國內油服行業各板塊主要企業.6 圖 4 國際油服行業競爭格局較為集中.7 圖 5 國內油服行業國企占據優勢.7 圖 6 中海油服股價和市值.8 圖 7 海油工程股價和市值.9 圖 8 杰瑞股份股價和市值.9 圖 9 中海油服與海油工程相對收益變化

11、與油價波動情況.10 圖 10 中海油服單季度股價表現與油價波動.11 圖 11 海油工程單季度股價表現與油價波動.11 圖 12 國外油服公司 ROE 與股價變動關系復盤（單位：%，美元，美元/桶）.12 圖 13 國內油服公司 ROE 與股價變動關系復盤（單位：%，元，美元/桶）.12 圖 14 國際主要油服公司市銷率.13 圖 15 國內主要油服公司市銷率.14 圖 16 當前我國油服公司市銷率均處近十二年歷史低位.14 圖 17 Brent 油價走勢經歷六個階段.16 圖 18 2021 年以來國際油價震蕩上行.17 圖 19 IPE 英國天然氣價格（美元/百萬英熱換算).17 圖 2

12、0 亨利中心交割天然氣現貨價格（美元/百萬英熱）.17 圖 21 自 3 月以來美聯儲已連續八次加息.18 圖 22 歐美 PMI 值連續下滑至今.18 圖 23 GDP 與原油價格呈高度正相關.18 圖 24 俄羅斯原油出口超預期.19 圖 25 近期美國原油庫存持續上行.19 圖 26 主要 OPEC 產油國的原油產量變化（百萬桶/天）.19 圖 27 OPEC 剩余產能.19 圖 28 全球石油供需.20 圖 29 EIA 油價預測.22 圖 30 全球油氣上游勘探開發投資逐漸回升.23 圖 31 長期與石油相關上游投資需求為 9.5 萬億美元.23 圖 32 長期看全球上游資本開支增長

13、趨于穩定.23 圖 33 IEA 預測全球上游油氣投資.23 圖 34 國際主要石油公司上游 E&P 有望反彈.24 圖 35 三桶油加大勘探開發資本開支.24 圖 36 美國原油產量自 2022 年下半年以來基本穩定.24 圖 37 美國鉆機數量增長提升緩慢.24 圖 38 美國 DUC 數量創歷史新低（個）.25 圖 39 美國原油庫存及戰略石油儲備庫存達歷史低點.25 圖 40 2020 年 Rystad 表示石油生產成本降低.25 圖 41 2021 年標普全球表示盈虧平衡價格下降.25 圖 42 主要油服公司各年新增訂單（億元）.27 圖 43 主要油服公司各年在手訂單（億元）.27

14、 圖 44 斯倫貝謝業績表現與油價關系.28 圖 45 哈里伯頓業績表現與油價關系.28 圖 46 中海油服業績表現與油價關系.28 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 4/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖 47 中曼石油業績表現與油價關系.28 圖 48 海油工程業績表現與油價關系.29 圖 49 杰瑞股份業績表現與油價關系.29 圖 50 主要油服公司各年營業收入同比增速（%）.30 圖 51 主要油服公司各年凈利率（%）.30 圖 52 上游成本指數 UICI（頂部）和上游頁巖成本

15、指數 USICI（底部）.30 圖 53 上游成本增長主要來自于原材料.30 圖 54 美國生產者成本指數（2010 年 1 月=100）.31 圖 55 近一半的資本開支增長與更高的成本有關.31 圖 56 中海油服成本構成及同比增速（億元，%）.31 圖 57 中曼石油成本構成及同比增速（億元，%）.31 圖 58 海油工程成本構成及同比增速（億元，%）.32 圖 59 杰瑞股份成本構成及同比增速（億元，%）.32 圖 60 國內油服公司堅持向輕資產轉移（%）.32 圖 61 國內油服公司研發支出（億元）.33 圖 62 中海油服鉆井平臺梯隊完整.34 圖 63 中海油服自升式、半潛式鉆井

16、平臺規模均行業第一.34 圖 64 Welleader 旋轉導向系統.36 圖 65 Drilog隨鉆測井系統.36 圖 66 海油工程擁有 EPCI 全產業鏈.37 圖 67 海油工程海洋工程制造基地.37 圖 68“深海一號”能源站.38 圖 69“?；惶枴睂Ч芗?38 圖 70 加拿大 LNG 項目.39 圖 71 香港 LNG 項目.39 圖 72 中國建造的最大圓筒形 FPSO.39 圖 73 亞洲首艘圓筒形 FPSO 建造再提速.39 圖 74 LNG 儲罐自動焊接技術應用于唐山 LNG 項目.40 圖 75 超深水鋼懸鏈線立管安裝技術.40 圖 76 渤中 29-6 在天津智能

17、化制造基地點火開工.41 圖 77 曹妃甸 6-4 項目成功投產.41 圖 78 2022 年國內原油產量仍未突破 2 億噸.42 圖 79 我國原油依存度仍保持高位.42 圖 80 我國天然氣依存度不斷上升.42 圖 81 我國原油最大進口國為沙特阿拉伯.43 圖 82 我國天然氣主要進口來源國.43 圖 83“七年行動計劃”下三桶油產量及儲量變化.45 圖 84 各油服公司海外營收占比呈復蘇態勢.45 圖 85 各油服公司海外業務毛利率逐漸回升.45 圖 86 中海油服業務覆蓋區域廣泛.47 圖 87 中海油服不斷開拓海外市場.47 圖 88 海油工程海外市場承攬額有望穩步提升.48 圖

18、89 FPSOP70 超級儲油卸油輪.48 圖 90 加拿大 LNG 項目首次實現一體化建造.48 圖 91 中曼石油被哈利伯頓評為“最佳示范鉆井隊”.50 圖 92 惠博普巴基斯坦 NASHPA1247 項目.50 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 5/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 推薦標的估值表.1 表 1 相對收益整體受到國際油價的波動影響明顯.10 表 2 相對收益相較油價有時趨勢并不完全一致.11 表 3 以國外 PS 為基準進行國內油服公司股價預測.15 表 4 以國內 P

19、S 為基準進行國內油服公司股價預測.15 表 5 2022 年 OPEC 歷次部長級會議重要協議.20 表 6 OPEC 長周期石油需求預測（百萬桶/天）.21 表 7 EIA 原油供需缺口預測（萬桶/日）.21 表 8 OPEC 預測 2022 年及 2023 年石油供需情況（萬桶/日）.21 表 9 原油價格受多因素影響.22 表 10 國際主要石油公司 2023 年資本開支計劃（單位：億美元）.24 表 11 2021A 及 2022H1 油服行業各項業務業績水平：上（億元）.26 表 12 2021A 及 2022H1 油服行業各項業務業績水平：下（億元）.26 表 13 2021A

20、及 2022H1 主要油服公司工作量情況.27 表 14 油服行業業績滯后油價波動時間總覽.29 表 15 油服公司的資產減值損失占營業收入比重（%）.33 表 16 國內油服公司對外分包需求降低.33 表 17 中海油服各業務市場占有率排名上升.34 表 18 中海油服技術轉化成果顯著.34 表 19 中海油服 2021 年鉆井平臺取得成果.35 表 20 2021 年中海油服油技服務踐行技術發展.35 表 21 2021 年中海油服船舶服務及物探采集和工程勘察服務取得成就.36 表 22 海油工程近三年主要研發情況.37 表 23 海油工程深水項目不斷取得突破.38 表 24 海油工程 L

21、NG 項目建設扎實推進.38 表 25 海油工程 FPSO 項目實施情況.39 表 26 海油工程 2021 年核心技術屢獲突破.40 表 27 近年來保障能源安全相關政策或事件.43 表 28 中石油、中海油“七年行動計劃”對應規劃目標.44 表 29 自 2021 年以來國內油服在中東地區的主要項目.46 表 30 中海油服近年來主要海外合作項目.47 表 31 杰瑞股份為國家“一帶一路”戰略的落地、國際合作的持續加深助力.49 表 32 推薦標的估值表.51 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 6/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔

22、細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 1.油服行業重點公司復盤油服行業重點公司復盤 1.1.油服行業概述油服行業概述 油服行業全稱為油田技術服務和裝備行業。油服行業全稱為油田技術服務和裝備行業。是指以油田為主要業務場所，為油氣資源從勘探到開采的所有環節提供工程技術支持和解決方案的生產性服務行業，包括物探、鉆井、測井、錄井、固井、完井、井下作業、工程和環保服務、開采油氣、修井和增產等一系列技術服務，以及相關的裝備、器材制造等業務。油田服務行業上游主要包括船舶、泵閥、儀表儀器以及工程輔料等設備提供商；下游主要是石油天然氣公司。圖圖1 油服行業上下游油服行業上下游 資料來源：各公司網站，東

23、海證券研究所 油服行業產業鏈可分為物探、鉆完井、測錄井、油田生產服務和油田工程建設等五大服油服行業產業鏈可分為物探、鉆完井、測錄井、油田生產服務和油田工程建設等五大服務板塊。務板塊。其中物探、鉆完井和測錄井是采油工程的開端環節，主業務為尋找油氣、證實油氣存在以及提供鉆井信息服務；油田生產服務指采油環節，借助前期獲取的信息進行油氣開采；油田工程建設為后期環節，從事油氣生產后續的平臺建造、管道鋪設等總包工程以及生產環節中的安裝、維護拆除工作。鉆完井在油服市場中占比始終最高，保持在 40%以上，物探服務占比最低，約為 4%。圖圖2 國際油服行業五大板塊占比國際油服行業五大板塊占比 圖圖3 國內油服行

24、業各國內油服行業各板塊板塊主要企業主要企業 資料來源：Bloomberg，東海證券研究所 資料來源：華經產業研究院，東海證券研究所 物探服務4%鉆完井服務 46%測錄式服務 9%油田生產服務 26%油田工程建設服務33%證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 7/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 全球油服市場較為集中。全球油服市場較為集中。全球油服行業約有 50%以上市場份額，長期被四大油服公司斯倫貝謝（SLB）、哈利伯頓（HAL）、貝克休斯（BHI）和威德福（WTF）占據。其具有強大的資金實力

25、、先進的技術裝備等競爭優勢和壁壘。其他中小油服公司主要依靠地緣優勢、成本優勢和特色技術優勢等搶占部分市場份額，在細分市場領域占據一定的空間。國內油服行業國企占據更多優勢。國內油服行業國企占據更多優勢。中國石油開采領域的主要參與者為中國石油、中國石化和中國海油三大公司，特別是在傳統油氣田區域，國有企業表現出高度集中的特征。以“三桶油”旗下油服板塊為主的綜合性國有油服公司在我國合計市占率達到 85%，提供綜合一體化鉆井技術服務的民營油服公司，如中曼石油、杰瑞股份、貝肯能源等，以及在油服各細分領域提供專業化配套服務的中小油服公司，如通源石油、潛能恒信、惠博普等在我國市占率為 10%，其余為國外油服公

26、司。圖圖4 國際油服行業競爭格局較為集中國際油服行業競爭格局較為集中 圖圖5 國內油服行業國企占據優勢國內油服行業國企占據優勢 資料來源：華經產業研究院，東海證券研究所 資料來源：華經產業研究院，東海證券研究所 1.2.股價整體隨市場波動，部分時期走出獨立行情股價整體隨市場波動，部分時期走出獨立行情 考慮到上市時長、產業鏈位置及公司地位等因素，我們選取中海油旗下兩家上市的油服公司：中海油服和海油工程，及民企杰瑞股份進行上市至今股價復盤。其中中海油服為國有國有綜合類油服公司綜合類油服公司；海油工程為國有工程類油服公司國有工程類油服公司；杰瑞股份為民營設備類油服公司民營設備類油服公司，均為行業代表

27、公司。1.2.1.國有綜合類油服公司：中海油服股價復盤國有綜合類油服公司：中海油服股價復盤 中海油服占據中國近海油田技術服務市場大部分份額。中海油服占據中國近海油田技術服務市場大部分份額。中海油服在 2002 年 11 月發行H 股上市，并于 2007 年 9 月 28 日登陸 A 股，主營業務涉及石油及天然氣勘探、開發及生產的各個階段，主要分為鉆井服務、油田技術服務、船舶服務、物探勘察服務四大板塊。公司在市場上具有較強的競爭能力，固井、泥漿等服務在中國近海擁有絕對市場優勢，可服務于整個中國海域的油田服務市場。截至 2022 年第三季度公司股本為 47.7 億股，其中中海油持股比例為 50.5

28、3%。公司上市首日的股價為 34.61 元，市值為 1447.27 億元，自 2007 年 9 月公開發行 A 股上市后于 10 月 12 日創股價歷史最高點 43.89 元（YoY+26.8%），市值達 1820.51 億元。自上市以來有三次隨市場走高自上市以來有三次隨市場走高，2008 年 10 月股價從 7.69 元上升至 2009 年 7 月 16.91 元（YoY+120%），對應市值自 312.56 億元升至 703.29 億元；在 2014 年 5 月至 2015 年 6月期間，公司股價從 14.59 元升至 29.01 元（YoY+99%），市值從 731 億元升至 1119.

29、97斯倫貝謝34%哈里伯頓23%貝克休斯19%威德福7%其他 17%國有油服企業 85%民營油服企業 10%國外油服企業 5%證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 8/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 億元；自 2020 年 11 月至 2021 年 2 月，公司股價從 10.23 元上升至 19.91 元（YoY+95%），市值從 381.28 億元升至 750.00 億元。2010 年、年、2013 年、年、2019 年中海油服相較市場明顯走出獨立行情年中海油服相較市場明顯走出獨立行情，股

30、價分別上漲 152%、84%、134%，股價表現良好。2022 年下半年也明顯跑贏市場年下半年也明顯跑贏市場，市值重回 600 億元以上。股價最高漲至 18.79 元，對應市值 720.31 億元。當前股價為 15.71 元（2023 年 2 月 24 日），2023 年初至今股價跌幅 4.76%。圖圖6 中海油服股價和市值中海油服股價和市值 資料來源：Wind，東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 17 日 1.2.2.國有工程類油服公司：海油工程股價復盤國有工程類油服公司：海油工程股價復盤 海油工程是中國唯一一家集海洋石油、天然氣開發工程和液化天然氣工程于一體的大型海油工程是中國唯

31、一一家集海洋石油、天然氣開發工程和液化天然氣工程于一體的大型工程總承包公司。工程總承包公司。海油工程于 2002 年 2 月公開發行 A 股上市，主營業務包括為海洋油氣資源開發提供設計、陸地制造和海上安裝、調試、維修等專業工程和技術服務，是亞太地區領先的海洋油氣工程 EPCI（設計、采辦、建造、安裝）總承包商。截至 2022 年第三季度公司股本為 44.2 億股，其中中海油持股比例為 48.36%。公司上市首日的股價為 0.75 元，市值為 38.90 億元，自上市以來于 2015 年 6 月創股價歷史最高點 15.25 元（YoY+1933%），市值達 755.61 億元，上漲近 20 倍。

32、自上市以來自上市以來有三次隨市場走高有三次隨市場走高，自 2005 年 12 月至 2007 年 10 月，股價從 1.79 元上升至 13.26 元（YoY+641%），對應市值自 89.65 億元至 532.22 億元；在 2008 年 10 月至 2009 年 7 月期間，公司股價從 5.41 元升至 10.08 元（YoY+86%），市值從 216.69 億元升至 456.36 億元；自 2014 年 5 月至 2015 年 6 月，公司股價從 6.11 元上升至 15.25 元（YoY+150%），市值從 311.26 億元升至 755.61 億元。同樣在同樣在 2010 年、年、2

33、013 年、年、2019 年海油工程明顯跑贏市場年海油工程明顯跑贏市場，股價分別上漲 102%、88%、57%。2022 年第二季度年第二季度起受行業景氣度回升影響，股價從低點 3.81 元持續上漲至 7.04 元（YoY+84.78%），2023 年初至今（2023 年 2 月 24 日）股價上漲達 10.87%，市值已接近300 億元。證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 9/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖7 海油工程股價和市值海油工程股價和市值 資料來源：Wind，東海證券研究所

34、，截止至 2023 年 2 月 17 日 1.2.3.民營設備類油服公司：杰瑞股份股價復盤民營設備類油服公司：杰瑞股份股價復盤 杰瑞股份是我國領先的油氣田設備和技術工程服務提供商。杰瑞股份是我國領先的油氣田設備和技術工程服務提供商。杰瑞股份于 2010 年 2 月 5日公開發行 A 股上市，從事的主要業務為油氣田設備、技術工程服務及油田開發，大部分產品線均處于油氣行業上、中游市場。截至 2022 年第三季度公司股本為 10.27 億股，其中孫偉杰為最大股東，持股比例 19.01%。杰瑞股份整體股價波動較大，相對國有油服公司股價隨市場波動不明顯。杰瑞股份整體股價波動較大，相對國有油服公司股價隨市

35、場波動不明顯。公司上市首日的股價為 8.13 元，市值為 77.13 億元，自上市以來于 2021 年 2 月創股價歷史最高點 56.08元（YoY+590%），市值達 542.15 億元。自上市以來有三次長期走高自上市以來有三次長期走高，分別為自上市首日至 2014 年 1 月，股價從 8.13 元上升至 53.4 元（YoY+590%），對應市值自 77.13 億元至497.23 億元；自 2017 年 12 月至 2020 年 2 月期間，公司股價從 12.09 元升至 41.00 元（YoY+150%），市值增長 146%；自 2020 年 3 月至 2021 年 2 月，股價從 21

36、.26 元升至56.08 元（YoY+167%），市值突破 500 億元。此后自此后自 2021 年起處震蕩狀態年起處震蕩狀態，2021 年 4-9月股價上漲 249%，2022 年 4-6 月股價上漲 188%。近期股價于近期股價于 2022 年底呈回升態勢年底呈回升態勢，自2023 年初至今（2023 年 2 月 24 日）股價漲幅 10.85%。圖圖8 杰瑞股份股價和市值杰瑞股份股價和市值 資料來源：Wind，東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 17 日 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 10/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明

37、請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 1.3.行業股價表現受油價與業績雙重驅動行業股價表現受油價與業績雙重驅動 中海油服與海油工程均為中國海洋石油集團旗下上市公司，處行業龍頭地位，且中海油服產業鏈所處位置偏前端，主業集中在勘探和開發環節；海油工程產業鏈所處位置偏后端，主業集中在油田工程等工作。故選取中海油服和海油工程以相對收益衡量股價表現，基準日期定為 2008 年 1 月 2 日進行股價表現驅動力復盤。1.3.1.股價表現受國際油價波動影響股價表現受國際油價波動影響 中海油服和海油工程的相對收益受到國際油價的波動影響明顯。中海油服和海油工程的相對收益受到國際油價的波動影響明

38、顯。例如2008年-2010年、2014 年-2016 年以及 2018 年-2020 年國際油價出現暴跌導致中海油服和海油工程相對收益下行甚至股價跑輸市場；2010 年下半年-2014 年國際油價回到高位時，中海油服和海油工程獲得明顯且持續相對收益。圖圖9 中海油服與海油工程相對收益變化與油價波動情況中海油服與海油工程相對收益變化與油價波動情況 資料來源：Wind，東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 17 日 表表1 相對收益整體受到國際油價的波動影響明顯相對收益整體受到國際油價的波動影響明顯 階段階段 日期日期 股價及相對收益表現股價及相對收益表現 2008 年 1-7 月 油價

39、高漲，但股市伴隨全球金融危機爆發暴跌，期間中海油服和海油工程都有相對收益 2008 年 8 月至 2010 年 8 月 油價劇降后保持低位，期間中海油服無相對收益，海油工程相對收益逐漸下降至負數 2010 年 9 月至 2014 年 6 月 油價回到高位，行業景氣度保持高漲，期間中海油服和海油工程開始獲得明顯而持續的相對收益 2014 年 7 月至 2016 年 2 月 油價下跌并不斷創下新低，期間雖然股價隨著市場走高，但是中海油服和海油工程相對收益均逐步下降 2016 年 2 月至 2018 年 10 月 油價暴跌后逐漸回升，行業景氣度有修復趨勢，但改善緩慢，中海油服和海油工程相對收益緩慢向

40、好 2018 年 11 月至 2020 年 4 月 油價震動下跌，中海油服和海油工程相對收益再次下行，于 2019 年 Q4 有短暫相對收益但未能持續 2020 年 5 月至 2022 年 12 月 油價逐漸恢復高位，中海油服和海油工程相對收益存在緩慢改善趨勢 資料來源：東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 11/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 油價可以作為判斷趨勢拐點的信號指標，但不能決定股價表現。油價可以作為判斷趨勢拐點的信號指標，但不能決定股價表現。油價對于股票的影響，

41、在于預期未來油服行業景氣度的變化，可作為信號指標，但有時股價表現與油價波動趨勢并不完全一致。表表2 相對收益相較油價有時趨勢并不完全一致相對收益相較油價有時趨勢并不完全一致 日期日期 股價及相對收益表現股價及相對收益表現 2008 年 10 月-2009 年 2 月 油價劇降，但中海油服和海油工程相對收益隨市場走高 2011 年 3 月-2011 年 8 月 油價居于高位，但中海油服和海油工程相對收益隨市場走低，且呈現負值 2013 年 7 月-2013 年 12 月 油價高位穩定，但中海油服和海油工程相對收益有較大幅度上升 2016 年-2018 年 油價從底部反彈時期并未出現相對收益 20

42、19 年 7 月-2020 年 1 月 油價震動下跌，但中海油服和海油工程出現短暫相對收益 2022 年 油價恢復高位，但海油服和海油工程未出現相對收益 資料來源：東海證券研究所 1.3.2.業績影響或造就股價表現與油價波動相背離業績影響或造就股價表現與油價波動相背離 從單季度的相對收益角度，業績影響使得股價表現與油價波動背離。從單季度的相對收益角度，業績影響使得股價表現與油價波動背離。中海油服和海油工程在 2008 年 Q4、2013 年 Q3-Q4、2019 年 Q3-Q4 以及 2022 年 Q3 期間，在油價下跌或無明顯波動保持平穩時，股價都因受益于兩家公司業績改善的預期出現明顯的單季

43、度相對收益。同時海油工程于 2012 年 Q2 在油價下跌、行業景氣走弱時由于業績改善出現相對收益的改善，以及于 2014 年 Q2 在油價平穩時由于業績低迷導致相對收益不斷下降。圖圖10 中海油服單季度股價表現與油價波動中海油服單季度股價表現與油價波動 圖圖11 海油工程單季度股價表現與油價波動海油工程單季度股價表現與油價波動 資料來源：Wind，東海證券研究所，截止至 2022Q3 資料來源：Wind，東海證券研究所，截止至 2022Q3 油價上漲需待業績拐點確認。油價上漲需待業績拐點確認。我國油服公司盈利能力存在明顯的周期性規律，復盤國內外油服公司 ROE 與股價變動關系，油服公司股價表

44、現受油價主導，同時持續的股價表現離不開公司業績支撐：當油價出現趨勢性下跌，由于預期業績進入下滑期，股價往往很快開始跑輸市場；公司業績進入下滑期后，股價往往在復蘇拐點確認之后迎來反彈。例如 2012-2015年以及 2017-2020 年，油價維持高位運行，但股價直至 ROE 拐點出現開始反彈。當前油價處較高位置，由于業績傳導具有時滯性，截至 2022 年 Q3 國外油服公司股價已出現上漲跡象，我國油服公司因 ROE 暫未出現突破，股價保持平緩，待業績進一步落地股價可期有較大程度漲幅。0%10%20%30%40%50%60%70%80%020406080100120140160200820092

45、010201120122013201420152016201720182019202020212022布倫特原油價格（美元/桶）營業收入(億元）歸母凈利潤（億元）相對收益/右軸-40%-20%0%20%40%60%80%-100-50050100150200200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022布倫特原油價格（美元/桶）營業收入（億元）歸母凈利潤（億元）相對收益/右軸證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 12/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所

46、有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖12 國外油服公司國外油服公司 ROE 與股價變動關系復盤（單位：與股價變動關系復盤（單位：%，美元，美元，美元，美元/桶）桶）資料來源：Wind，東海證券研究所，截止至 2022Q3 圖圖13 國內油服公司國內油服公司 ROE 與股價變動關系復盤（單位：與股價變動關系復盤（單位：%，元，美元，元，美元/桶）桶）資料來源：Wind，東海證券研究所，截止至 2022Q3 1.4.PS 處歷史低點，望迎上漲行情處歷史低點，望迎上漲行情 選取市銷率（選取市銷率（PS）對油服公司進行估值。）對油服公司進行估值。收入可以有效評估企業經營前景，對于主營業務相對穩定的油服

47、行業，訂單及訂單落地帶來的收入很大程度決定企業的業績及價值，因此市銷率能較好體現油服公司的估值水平。加之國內外油服公司受國際油價影響明顯，當油價暴跌或低位運行時，石油公司投資變化直接波及油服公司市場開拓及項目運營，導致油服行業凈利潤常呈現波動甚至出現虧損情形，對于發生虧損企業市銷率可以計算出一個有意義的價值乘數。綜上，選取市銷率對油服公司進行估值。-195-155-115-75-3554585125165-65-45-25-51535552004/3/302005/9/292007/3/302008/9/292010/3/302011/9/292013/3/302014/9/292016/3/

48、302017/9/29斯倫貝謝-ROE哈里伯頓-ROE斯倫貝謝-股價-右軸哈里伯頓-股價-右軸油價-右軸油價、ROE、股價同步上漲 油價上漲，但 ROE 未達先前高位，股價較為拐點后 ROE 向好，股價有上漲油價暴跌，ROE 和股價隨之下降 020406080100120140160-40-30-20-1001020302008/3/312009/9/302011/3/312012/9/302014/3/312015/9/302017/3/312018/9/302020/3/312021/9/30中海油服-ROE海油工程-ROE中海油服-股價海油工程-股價油價-右軸油價下跌，股價下滑 油價回升

49、，股價滯后油價短期上漲 油價平穩，但 ROE 反彈，股價上漲 油價下跌，股價待 ROE 回落跡象后下降 油價較高位運行，股價因 ROE 持續低位保持低迷，直至 ROE 出現拐點 油價上漲，因 ROE 暫未出現突破，股價保持穩定 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 13/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 國際主要油服公司市銷率呈周期性波動。國際主要油服公司市銷率呈周期性波動。我們選取國際油服市場主要參與者，包括斯倫貝謝、貝克休斯、哈里伯頓、越洋鉆探和國民油井華高進行自 2011 年起的市銷率復

50、盤。國際主要油服公司周期波動性較為明顯，受國際油價以及行業供需影響分別于 2011-2014 年、2014-2017 年以及 2017-至今呈現三個“深 V 形”波段，五家油服公司市銷率均處 0.2X-4.3X之間，2011 至今行業市銷率平均值為 1.57X。2020 年以來各國際油服公司市銷率表現上升態勢，當前貝克休斯、國民油井華高市銷率與行業平均值相比偏低，越洋鉆探及哈里伯頓略高于行業平均值，斯倫貝謝 PS 最高，已超出 2.5X，與其行業龍頭地位相關。圖圖14 國際主要油服公司市銷率國際主要油服公司市銷率 資料來源：彭博，東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 17 日 國內主要

51、油服公司近年市銷率趨于穩定。國內主要油服公司近年市銷率趨于穩定。我們分別考察國有油服公司：中海油服、海油工程及民營油服公司杰瑞股份、中曼石油、惠博普、通源石油 2011 年起市銷率的變動情況。國有油服公司相對民營市銷率更為平緩，自 2019 年以來各油服公司市銷率均趨于穩定，當前保持在 1X-3X 之間，處近十二年歷史低位，其中海油工程自 2022 年以來市銷率已低于國外行業平均值。02040608010012014000.511.522.533.544.55油價-右軸哈里伯頓斯倫貝謝貝克休斯越洋鉆探國民油井華高2011至今行業均值證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.

52、COM.CN 14/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖15 國內主要油服公司市銷率國內主要油服公司市銷率 資料來源：彭博，東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 17 日 圖圖16 當前我國油服公司市銷率均處當前我國油服公司市銷率均處近近十二年歷史低位十二年歷史低位 資料來源：彭博，東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 17 日 國內油服公司股價提升空間巨大。國內油服公司股價提升空間巨大。國內油服公司市銷率相較國外五家油服巨頭公司始終處于較高位置，因此以國外 PS 為基準進行估值較為保守。若按國外行業 2023

53、年至今 PS平均值 1.79X 進行估值，在該目標市銷率處較低水平背景下，海油工程市值將達 500 億元以上，股價較當前有 71.66%的空間；若以國外行業 2022 年 PS 平均值 1.52X 進行估值，海油工程股價較當前潛在升幅為 45.77%，股價提升空間巨大。05101520國外行業年均值中海油服海油工程杰瑞股份中曼石油通源石油惠博普012345678中海油服中曼石油貝肯能源海油工程博邁科杰瑞股份惠博普近十二年平均值T=2023/2/3證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 15/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有

54、說明和聲明 行業深度行業深度 表表3 以國外以國外 PS 為基準進行國內油服公司股價預測為基準進行國內油服公司股價預測 以國外以國外 20232023 年行業年行業 PSPS 平均值進行估值平均值進行估值 收入（億元）收入（億元）2023E2023E 收入增速收入增速2023E2023E 市銷率市銷率 （X X）目標市值目標市值（億元）（億元）股數股數 （億股）（億股）目標股價目標股價 （元）（元）當前股價當前股價（2023.2.2023.2.2424）漲幅漲幅 股價（元）股價（元）2022.12.312022.12.31 漲幅漲幅 海油工程 284.91 13.85%1.79 509.99

55、44.21 11.54 6.72 71.66%6.06 90.36%以國外以國外 20222022 年行業年行業 PSPS 平均值進行估值平均值進行估值 收入（億元）收入（億元）2023E2023E 收入增速收入增速2023E2023E 市銷率市銷率 （X X）目標市值目標市值（億元）（億元）股數股數 （億股）（億股）目標股價目標股價 （元）（元）當前股價當前股價（2023.2.2023.2.2424）漲幅漲幅 股價（元）股價（元）2022.12.312022.12.31 漲幅漲幅 海油工程 284.91 13.85%1.52 433.06 44.21 9.80 6.72 45.77%6.06

56、 61.64%資料來源：彭博，東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 24 日，收入預測來自于 Wind 一致預測 鑒于部分油服公司如中曼石油等上市時間較短，前期市銷率存在波動性，而自 2020 年以來國內主要油服公司市銷率逐步呈穩定狀態，故選擇 2020 至今國內油服主要公司市銷率平均值 2.57 作為目標值具有堅實基礎，反映行業整體水平。在該目標值下，中海油服、海油工程、中曼石油股價較當前預期漲幅超 30%，其中海油工程表現極為優秀，市值有望重回700 億元。表表4 以國內以國內 PS 為基準進行國內油服公司股價預測為基準進行國內油服公司股價預測 自自 2020 年以來年以來 PS

57、中海油服中海油服 中曼石油中曼石油 海油工程海油工程 杰瑞股份杰瑞股份 惠博普惠博普 通源石油通源石油 行業平均值行業平均值 PS 2.3 2.75 1.13 4.11 2.25 2.87 2.57 以國內近三年行業以國內近三年行業 PSPS 平均值進行估值平均值進行估值 收入（億元）收入（億元）2023E2023E 收入增速收入增速2023E2023E 市銷率市銷率 （X X）目標市值目標市值 （億元）（億元）股數股數 （億股）（億股）目標股價目標股價 （元）（元）當前股價當前股價（2023.2.2023.2.2424）漲幅漲幅 股價（元）股價（元）2022.12.312022.12.31

58、漲幅漲幅 中海油服中海油服 381.37 13.29%2.57 980.12 47.72 20.54 15.71 30.74%16.58 23.88%中曼石油中曼石油 42.15 34.34%2.57 108.33 4 27.08 19.1 41.79%17.93 51.04%海油工程海油工程 284.77 13.54%2.57 731.86 44.21 16.55 6.72 146.34%6.06 173.17%杰瑞股份杰瑞股份 138.32 22.18%2.57 355.48 10.27 34.61 30.94 11.87%27.91 24.02%通源石油通源石油 10.73 19.20%

59、2.57 27.58 5.44 5.07 4.3 17.89%3.96 28.01%惠博普惠博普 25.09 25.47%2.57 64.48 13.47 4.79 4.09 17.04%3.87 23.70%資料來源：彭博，東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 24 日，收入預測來自于 Wind 一致預測 2.油價中樞提升，油服行業復蘇可期油價中樞提升，油服行業復蘇可期 2.1.2021 年以來油氣價格高位運行年以來油氣價格高位運行 復盤復盤 2000 年以來長周期油價走勢經歷六個階段年以來長周期油價走勢經歷六個階段。長周期原油價格走勢與供求關系、技術進步、國際間的政治格局演變有較大

60、的關系，自 2000 年以來布倫特原油價格經歷 2000年起持續上漲、2008 年至 2010 年“深 V 型”暴跌反彈、2011 年保持平穩、自 2014 年中期開始持續下跌、2016 年震蕩反彈以及自 2020 年至今重回高點六個階段。2021 年布倫特現貨均價 70.93 美元/桶，2022 年月均價 99.04 美元/桶。證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 16/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖17 Brent 油價走勢經歷六個階段油價走勢經歷六個階段 資料來源：Wind，東海

61、證券研究所，截止至 2023 年 2 月 17 日 2021 年以來國際油價震蕩上行。年以來國際油價震蕩上行。2021 年隨著疫情反復、OPEC 繼續減產、全球石油資本開支仍然維持紀律性，以及天然氣、煤炭價格高企推動下，原油價格隨之波動上升。2022年以來，俄烏等地緣政治沖突加大，俄羅斯受制裁或影響長期原油產量、OPEC+實際增產遠低于配額增長、美國原油產量表現疲軟，疫情影響下需求修復低于預期，疊加美聯儲加息預期下海外經濟放緩，全球油價在市場權衡供應緊缺和經濟衰退的可能性之中不斷震蕩。證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 17/52 請務必仔細閱讀正文后的

62、所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖18 2021 年以來國際油價震蕩上行年以來國際油價震蕩上行 資料來源：Wind，東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 17 日 自自 2021 年以來國際天然氣價格高企。年以來國際天然氣價格高企。主要由于極端天氣的用電需求大、海外減少燃煤發電、亞洲對 LNG 的進口需求強勁等因素影響，自 2021 年起國外天然氣價格出現大幅上漲。2022 年受俄烏沖突以及歐洲對俄制裁的影響，疊加美國自由港停運延長、俄羅斯“北溪”被毀，歐洲天然氣價格再創新高，英國天然氣與美國基準亨利中心天然氣價差擴大。圖圖19 IPE 英國天然

63、氣價格（美元英國天然氣價格（美元/百萬英熱百萬英熱換算換算)圖圖20 亨利中心交割天然氣現貨價格（美元亨利中心交割天然氣現貨價格（美元/百萬英熱）百萬英熱）資料來源：Wind，東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 17 日 資料來源：Wind，東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 17 日 0102030405060708018/01/0220/01/0222/01/020510152025302018/1/12020/1/12022/1/1證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 18/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀

64、正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 2.2.油價區間震蕩，均價中樞提升油價區間震蕩，均價中樞提升 多因素利空原油價格。多因素利空原油價格。2 月 1 日美聯儲宣布上調聯邦基金利率目標區間到 4.50%至 4.75%之間，這是美聯儲自去年 3 月開啟本輪加息周期以來第八次加息，累計加息幅度為 450 個基點。此次加息幅度放緩，但連續加息已實質對油價形成抑制。歐美 PMI 值從 2022 年連續下滑至今，已低于榮枯線，經濟衰退風險較大。而歷史上原油價格和全球經濟增速呈高度正相關，因此伴隨著經濟增速下滑，原油價格有下行風險。圖圖21 自自 3 月以來美聯儲已連續八次加息月以來美聯儲已連續八次加

65、息 資料來源：Wind，東海證券研究所 圖圖22 歐美歐美 PMI 值連續下滑至今值連續下滑至今 圖圖23 GDP 與原油價格呈高度正相關與原油價格呈高度正相關 資料來源：Wind，東海證券研究所 資料來源：Wind，東海證券研究所 2022 年 12 月歐盟宣布對俄制裁后，俄羅斯原油出口大幅下降，但近期俄羅斯海運原油增長幅度較為顯著，出口以中印為主的亞洲國家的增長完全抵消出口歐洲原油的下降。2 月10 日當周，美國商業原油庫存大幅增加 1628.3 萬桶，庫欣原油庫存增加 65.9 萬桶，均已01234567020406080100120140160Jan-00Oct-00Jul-01Apr

66、-02Jan-03Oct-03Jul-04Apr-05Jan-06Oct-06Jul-07Apr-08Jan-09Oct-09Jul-10Apr-11Jan-12Oct-12Jul-13Apr-14Jan-15Oct-15Jul-16Apr-17Jan-18Oct-18Jul-19Apr-20Jan-21Oct-21Jul-22當月布倫特均價（美元/桶）美國:聯邦基金目標利率%右軸3035404550556065702010-09-302011-04-302011-11-302012-06-302013-01-312013-08-312014-03-312014-10-312015-05-31

67、2015-12-312016-07-312017-02-282017-09-302018-04-302018-11-302019-06-302020-01-312020-08-312021-03-312021-10-312022-05-312022-12-31美國:ISM:制造業PMI歐元區:制造業PMI摩根大通:全球制造業PMI榮枯線-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%19801983198619891992199519982001200420072010201320162019GDP增速%不變價證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 19

68、/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 實現連續 8 周增長。俄羅斯原油出口超預期疊加美國原油需求放緩將對原油價格產生不利影響。圖圖24 俄羅斯原油出口超預期俄羅斯原油出口超預期 圖圖25 近期美國原油庫存持續上行近期美國原油庫存持續上行 資料來源：彭博，東海證券研究所 資料來源：彭博，東海證券研究所 OPEC 產量調控支撐油價。產量調控支撐油價。根據 EIA 最新發布短期能源展望，2022 年 OPEC 平均原油產量為 2868 萬桶/天，剩余產能為 241 萬桶/天。在第 33 次部長級會議 OPEC+決定自 2022年 10 月

69、起大幅減產，此次減產規模相當于全球日均石油需求的 2%。隨后多次會議結果基本主基調均為縮小增產規模，并較好地執行了減產協議產量調控有望支撐油價。圖圖26 主要主要 OPEC 產油國的原油產量變化（百萬桶產油國的原油產量變化（百萬桶/天）天）圖圖27 OPEC 剩余產能剩余產能 資料來源：EIA，東海證券研究所 資料來源：EIA，東海證券研究所 05101520253035Jan-18May-18Sep-18Jan-19May-19Sep-19Jan-20May-20Sep-20Jan-21May-21Sep-21Jan-22May-22伊朗伊拉克科威特利比亞尼日利亞沙特2.642.732.47

70、1.741.422.261.472.255.365.192.413.183.110123456OPEC剩余產能（百萬桶/天）2012-2022年平均（百萬桶/天）證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 20/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 表表5 2022 年年 OPEC 歷次部長級會議重要協議歷次部長級會議重要協議 時間時間 協議結果協議結果 增產規模增產規模變化變化 2022.1.4 決定 2 月增產 40 萬桶/日 未擴大增產規模 2022.2.2 決定 3 月增產 40 萬桶/日 未擴

71、大增產規模 2022.3.2 決定 4 月增產 40 萬桶/日 未擴大增產規模 2022.3.31 決定 5 月增產 43.2 萬桶/日 基本維持增產規模 2022.5.5 決定 6 月增產 43.2 萬桶/日 基本維持增產規模 2022.6.2 決定 7 月增產 64.8 萬桶/日 擴大增產規模 2022.6.30 決定 8 月增產 64.8 萬桶/日 未擴大增產規模 2022.8.3 決定 9 月增產 10 萬桶/日 縮小增產規模 2022.9.5 決定 10 月產量恢復到 8 月水平 縮小增產規模 2022.10.5 決定 11 月開始產量在 8 月的基準上減產 200 萬桶/天 大幅縮

72、小增產規模 2022.12.4 決定 12 月產量維持 11 月減產目標 未擴大增產規模 2023.2.4 決定維持 2022 年 10 月會議公布的目標產量不變 未擴大增產規模 資料來源：OPEC，東海證券研究所 石油需求仍保持增長態勢。石油需求仍保持增長態勢。從長期來看，OPEC 預估原油需求復蘇勢頭強勁，在2022年世界石油展望 中預計 2030 年石油需求將達到 1.08 億桶/天，2045 年達到 1.10 億桶/天。2 月 12 日歐佩克秘書長表示，預計到 2025 年石油需求將進一步增加，達到 1.1 億桶/日，高于先前預測。從短期來看，盡管歐美國家經濟放緩對原油需求造成威脅，但

73、受中國和其他非經合組織國家需求增長的推動下 OPEC 最新預計 2023 年全球石油需求增長 230 萬桶/日至 1.02 億桶/日。IEA 預測 2023 年全球石油需求將增長 110 萬桶/日，其中中國需求增加 72萬桶/天，均高于先前預測。圖圖28 全球石油供需全球石油供需 資料來源：EIA，東海證券研究所 80859095100105Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21Ap

74、r-21Jul-21Oct-21Jan-22Apr-22Jul-22Oct-222023-1E2023-4E2023-7E2023-10E全球石油產量（百萬桶/天）全球石油消費（百萬桶/天）證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 21/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 表表6 OPEC 長周期石油需求預測（百萬桶長周期石油需求預測（百萬桶/天）天）2021 2025 2030 2035 2040 2045 OECD 44.8 47 44.5 41.1 37.5 34.1 Non-OECD 52.

75、2 58.5 63.8 68.4 72.3 75.7 World 96.9 105.5 108.3 109.5 109.8 109.8 資料來源：OPEC，東海證券研究所 全球石油供需走勢相對偏緊。全球石油供需走勢相對偏緊。EIA 在最新的 2023 年 2 月短期能源展望中對未來石油供需預測更加偏緊，主要原因在于中國放松對疫情的限制增加對其石油需求增長的預測，并由于全球石油庫存的增加下調對歐佩克石油產量的預測，很大程度上抵消供給的變化。同時俄羅斯 2 月 10 日宣告為應對價格上限自 3 月起削減石油產量 50 萬桶/日，相當于俄羅斯 1 月產量的 5%。先前 EIA 預計 2023 年俄羅

76、斯產量將減少 110 萬桶/日，國際能源署預測將減少140 萬桶/日。多重因素下整體供需偏緊對全球油市構成一定支撐。表表7 EIA 原油供需缺口預測（萬桶原油供需缺口預測（萬桶/日）日）2021 2022 23Q1E 23Q2E 23Q3E 23Q4E 2023E 2024E 供給 9566 9997 10070 10071 10147 10150 10110 10261 需求 9716 9944 9969 10005 10099 10119 10049 10227 供需缺口-150 53 101 66 48 31 61 34 資料來源：EIA，東海證券研究所 表表8 OPEC 預測預測 20

77、22 年及年及 2023 年石油供需情況（萬桶年石油供需情況（萬桶/日）日）Supply/demand balance for 2022 2021 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 2022（a）World oil demand 9701 9938 9820 9943 10118 9955（b）Non-OPEC liquids production and OPEC NGLs 6896 7068 6992 7097 7243 7101 a-b 2805 2870 2828 2846 2875 2854 OPEC crude oil production 2634 2836 2859 29

78、44 2914 2888 Balance-171-34 31 98 39 34 Supply/demand balance for 2023 2022 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 2023（a）World oil demand 9955 10104 10065 10190 10347 10177（b）Non-OPEC liquids production and OPEC NGLs 7101 7219 7231 7261 7327 7260 a-b 2854 2885 2834 2929 3020 2917 資料來源：OPEC，東海證券研究所 預計預計 2023 年原油價格維持區間

79、震蕩，但均價中樞提升。年原油價格維持區間震蕩，但均價中樞提升。EIA 預計 2023 年上半年布倫特原油現貨價格平均為 85 美元/桶，2024年起隨著全球石油庫存持續增加油價將出現下跌，預期 2023 年底布倫特原油現貨價格平均為 82 美元/桶，2024 年降至 78 美元/桶；隆眾資訊預計布倫特原油 2023 年平均現貨價格或在 82-87 美元/桶區間運行。相較歷史油價走勢而言未來原油均價中樞提升。證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 22/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 表表9 原

80、油價格受多因素影響原油價格受多因素影響 事件事件 影響影響 OPEC+維持目標減產產量不變，面對全球石油庫存的增加有望再次減產 利好 中國放松對疫情的限制，未來需求前景被市場看好 利好 俄羅斯成品油制裁下需求下降，預期產量下降 利好 美國收儲指導價支撐油價 利好 沙特上調銷往亞洲地區官價 利好 制裁背景下俄羅斯原油出口超預期 利空 美國連續加息+歐洲能源短缺帶來經濟增速下滑，海外需求疲軟 利空 美國經濟數據更有助于美聯儲傾向鷹派 利空 美國商業原油庫存持續回升 利空 碳中和進度加快，降低化石燃料成為全球大趨勢 利空 資料來源：東海證券研究所 圖圖29 EIA 油價預測油價預測 資料來源：EIA

81、，東海證券研究所 2.3.上游資本開支回升，行業復蘇積極可期上游資本開支回升，行業復蘇積極可期 上游資本開支出現邊際轉向，可支撐油服業績。上游資本開支出現邊際轉向，可支撐油服業績。近期由于疫情影響而推遲的上游項目已陸續恢復，巴西、美國墨西哥灣、哈薩克斯坦等國家和地區不斷有新油田投產。市場對原油需求旺盛，考慮到現有油田的自然下降，未來提升上游投資具有必然性。油氣上游資本支出2020 年大幅下降 29%，2021 年僅增長 6%，IHS 預計 2022 年將出現高于 20%的健康增長，雖仍低于疫前水平，但已從低點逐漸回升，2023-2025 年將溫和增長。IEA 預計長期與石油相關的總投資需求為

82、12.1 萬億美元（以 2022 年的美元計算），其中上游投資為 9.5 萬億美元，高于 2021 年的估計，主要由于短期預計會出現一些成本通脹，長期高成本國家將轉向提高產量。上游資本開支的回升直接決定油服行業的資金投入量，進而引領油服行業復蘇。證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 23/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖30 全球油氣上游勘探開發投資逐漸回升全球油氣上游勘探開發投資逐漸回升 圖圖31 長期與石油相關上游投資需求為長期與石油相關上游投資需求為 9.5 萬億美元萬億美元 資料

83、來源：IHS，東海證券研究所 資料來源：OPEC，東海證券研究所 圖圖32 長期看全球上游資本開支增長趨于穩定長期看全球上游資本開支增長趨于穩定 圖圖33 IEA 預測全球上游油氣投資預測全球上游油氣投資 資料來源：Rystad Energy，OPEC，東海證券研究所 資料來源：IEA，東海證券研究所 國際主要國際主要石石油公司與國內三桶油均加大勘探開發資本開支。油公司與國內三桶油均加大勘探開發資本開支。2020 年由于減產協議破裂以及疫情影響，國際油價暴跌甚至出現負油價，石油公司根據形勢調整資本開支，油服行業景氣度明顯回落。自 2021 年以來在高油價催動下，石油公司均積極響應加大勘探開發力

84、度。2022 年中石油、中石化和中海油預計勘探開發資本開支合計 3397 億元，同比增加 1.72%，預計后續國內油氣勘探開發會繼續強化；國際主要石油公司 2022 年勘探開發支出預計上漲33.63%，近期國際石油公司公布的 2023 年的資本開支計劃也給出較為積極的信號，其中BP將目標資本支出從先前140-160億美元區間調整為140-180億美元，并持續到2030年；道達爾預計資本開支計劃將達 160-180 億美元，其中 45 億美元將會用于新油氣項目的開發，2022 年其實際實現資本開支超計劃約 15 億美元；?？松梨诒硎举Y本開支將同比增長 9%；雪佛龍計劃資本開支為 169 億美元

85、，其中集團公司上游 115 億美元，子公司上游 19 億美元。資本開支計劃向好，油服行業業績有所保障。020406080100120010002000300040005000600070008000200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022全球上游勘探開發資本支出（億美元）布倫特原油平均價格（美元/桶）右軸證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 24/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖34 國際主要石油公司上游國際

86、主要石油公司上游 E&P 有望反彈有望反彈 圖圖35 三桶油加大勘探開發資本開支三桶油加大勘探開發資本開支 資料來源：彭博，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 表表10 國際主要石油公司國際主要石油公司 2023 年資本開支計劃（單位：億美元）年資本開支計劃（單位：億美元）2022 2023 同比同比 ?？松梨?220 240 9%道達爾 163 170 4%bp 150 160 7%殼牌 248 250 1%雪佛龍 150 169 13%資料來源：BP，標普全球大宗商品調查，CNBC，東海證券研究所 美國美國工作鉆機數工作鉆機數與與原油增產顯現疲軟原油增產顯現疲軟。本輪美國

87、原油產量的修復相比 2016 年的修復速度明顯減緩，一方面因為美聯儲強硬加息，對經濟增速以及剛性的原油需求造成打擊；另一方面隨著美國優質井開采逐漸減少，單井產量快速下滑。同時美國鉆機數量和新鉆井數量回升緩慢，根據歷史數據原油價格與鉆機數呈明顯正相關，然而本輪油價上行鉆機數尤其是美國增長幅度偏低，主要是源于高成本下投資者施壓疊加拜登政府政策限制導致美國資本開支仍然謹慎。圖圖36 美國原油產量自美國原油產量自 2022 年下半年以來基本穩定年下半年以來基本穩定 圖圖37 美國鉆機數量增長提升緩慢美國鉆機數量增長提升緩慢 資料來源：EIA，東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 10 日 資料

88、來源：Baker Hughes，東海證券研究所，截止至 2023 年 1月-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%020040060080010001200140016002010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E2025EBPCVXENIEQNRXOMAPAFANGHESPXD合計同比-右軸-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05001000150020002500300035004000450020072008200920102011201220132014

89、20152016201720182019202020212022E三桶油勘探開發資本性支出合計（億元）同比增速-右軸02004006008001000120014002011/2/42014/2/42017/2/42020/2/42023/2/4美國原油產量（萬桶/天）0204060801001201401600500100015002000250030003500400045002000/1/12001/6/12002/11/12004/4/12005/9/12007/2/12008/7/12009/12/12011/5/12012/10/12014/3/12015/8/12017/1/12

90、018/6/12019/11/12021/4/12022/9/1美國鉆機數（臺）全球鉆機數（臺）布倫特油價（美元/桶）-右軸證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 25/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 美國有望提升上游資本開支。美國有望提升上游資本開支。油氣井通常在開始鉆井后的 6 個月內完井，但一些油氣井由于產量限制、經濟等因素無法在正常的時間內完成，隨著完井平均時間的增加，已鉆未完井（DUC）的數量隨之增加。疫情期間美國積累大量 DUC 庫存，最高可達 8392 個。隨著原油價格回升，美國

91、完井依賴于 DUC 的釋放，在提高產量的同時展示資本紀律，2022 年 10月美國 DUC 下降至 4521 個達歷史低點。美國戰略石油儲備庫存及原油總庫存也創歷史新低，2 月 15 日美國拜登政府宣布計劃從戰略石油儲備中出售更多石油，預計交付時間為 4月至 6 月，為保障國家能源供應及安全，同時生產效率提高下盈虧平衡價格下降，預計美國將進一步提升上游資本開支，改善增產動能。圖圖38 美國美國 DUC 數量創歷史新低（個）數量創歷史新低（個）圖圖39 美國原油庫存及戰略石油儲備庫存達歷史低點美國原油庫存及戰略石油儲備庫存達歷史低點 資料來源：EIA，東海證券研究所，截止至 2022 年 資料來

92、源：Wind，東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 10 日 圖圖40 2020 年年 Rystad 表示石油生產成本降低表示石油生產成本降低 圖圖41 2021 年標普全球表示盈虧平衡價格下降年標普全球表示盈虧平衡價格下降 資料來源：Rystad Energy，東海證券研究所 資料來源：標普全球大宗商品洞察，東海證券研究所 3.成本領先、技術驅動鞏固油服業績持續性成本領先、技術驅動鞏固油服業績持續性 3.1.景氣回暖，顯現業績改善初跡象景氣回暖，顯現業績改善初跡象 行業景氣度有所回暖。行業景氣度有所回暖。下表為上市的 8 家油服公司所在的五大子板塊 2021A 及 2022H1的收入

93、和盈利水平。物探板塊：陸上較為低迷，海上有所上漲；鉆井板塊：21 年整體表現不01000200030004000500060007000800090001000005001000150020002500Dec-13Jul-14Feb-15Sep-15Apr-16Nov-16Jun-17Jan-18Aug-18Mar-19Oct-19May-20Dec-20Jul-21Feb-22Sep-22鉆井完井鉆井未完井-右軸020406080100120140160020040060080010001200140019992002200520082011201420172020美國戰略石油儲備庫存（百萬

94、桶）包括戰略石油儲備原油總庫存（百萬桶）布倫特原油價格（美元/桶）-右軸證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 26/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 佳，22 年業績有所恢復；油技板塊：各公司收入提升，毛利率表現較佳；特種作業、工程建設板塊：收入持續提升，毛利率保持平穩。2022H1 除物探服務外，其余板塊整體業績均有所改善。表表11 2021A 及及 2022H1 油服行業各項業務業績水平：上（億元）油服行業各項業務業績水平：上（億元）業務業務 指標指標 合計合計 中海油服中海油服 石化油服

95、石化油服 杰瑞股份杰瑞股份 海油工程海油工程 博邁科博邁科 惠博普惠博普 石化機械石化機械 潛能恒信潛能恒信 物探 服務 收入 21A 67.12 20.32 46.63 0.17 YoY 14.07%62.40%1.40%-50.56%22H1 23.74 8.58 15.12 0.04 YoY-9.42%4.68%-16.00%-毛利率 21A 4.51%2.52%5.17%64.77%22H1 0.53%-0.56%-鉆井 服務 收入 21A 418.61 87.79 330.82 YoY-8.33%-23.40%-3.30%22H1 214.2 47.84 166.36 YoY 6.7

96、5%9.91%5.90%毛利率 21A 3.61%0.31%4.49%22H1 7.09%-7.09%資料來源：Wind，東海證券研究所 表表12 2021A 及及 2022H1 油服行業各項業務業績水平：下（億元）油服行業各項業務業績水平：下（億元）業務業務 指標指標 合計合計 中海油服中海油服 石化油服石化油服 杰瑞股份杰瑞股份 海油工程海油工程 博邁科博邁科 惠博普惠博普 石化機械石化機械 潛能恒信潛能恒信 油技 服務 收入 21A 253.49 150.85 32.08 70.56 YoY 11.77%13.20%17.50%6.47%22H1 126.47 75.1 12.02 39

97、.35 YoY 25.90%24.63%4.50%37.17%毛利率 21A 29.98%29.33%19.27%36.25%22H1 30.85%-18.74%34.57%特種作業服務 收入 21A 94.62 93.84 0.78 YoY 8.80%9.20%-23.19%22H1 43.21 42.93 0.28 YoY 8.87%8.90%0.24%毛利率 21A 8.61%8.45%28.75%22H1 6.62%6.49%25.27%工程建設服務 收入 21A 532.48 33.07 167.15 13.2 197.95 40.81 10.79 69.51 YoY 13.42%1

98、3.30%6.60%30.00%10.82%58.22%60.12%11.88%22H1 280.45 17.27 83.26 5.13 117.34 15.63 6.59 35.23 YoY 23.43%12.38%5.80%69.80%57.06%-21.70%66.47%11.81%毛利率 21A 11.53%8.82%8.35%23.83%10.55%10.70%39.73%17.00%22H1 9.58%-7.61%22.78%7.85%10.40%26.79%14.45%資料來源：Wind，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN

99、27/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 工作量提升明顯。工作量提升明顯。2021 年全球上游勘探開發投入增長緩慢，油價上漲還未及時傳導至油服市場，行業復蘇動能弱，工作量總體表現不佳。自 2022 年以來油服公司工作量和工作效率提升明顯，行業景氣度逐步恢復，未來業績有所保障。表表13 2021A 及及 2022H1 主要油服公司工作量情況主要油服公司工作量情況 中海油服中海油服 2021A YoY 2022Q3 YoY 鉆井服務-作業日數（天）14082-3.30%12326 22.20%鉆井服務-可用天使用率 71.90%-3.1

100、0%84.70%15.30%工程建設-作業日數（天）30223 0.20%39963 8.10%石化油服石化油服 2021A YoY 2022H1 YoY 物探-地震采集（平方千米）22390-33.55%9680 13.51%鉆井-進尺（萬米）915-1.80%487 3.20%鉆井-鉆井周期（天）-12%26.51-11.60%特種作業-井下作業（井次）7123 14.40%3463 4.70%海油工程海油工程 2021A YoY 2022Q3 YoY 鋼材加工量（萬結構噸）24-10%9.94 89%安裝等海上作業投入（萬船天）2.22 41%0.79 32%資料來源：公司公告，東海證券

101、研究所 訂單支撐業績回升。訂單支撐業績回升。各油服公司近年來年新增訂單均處較高位置且保持穩定，海油工程、石化油服、中曼石油、杰瑞股份、惠博普 2021 年新增訂單同比上升分別為 15%、2%、11%、52%、480%。各年在手訂單充足，海油工程截至 2022Q3 新增訂單 174.26 億元，同比上升15.51%，在手訂單 265 億元，隨著訂單的逐步落地，業績回升確定性強。圖圖42 主要油服公司各年新增訂單（億元）主要油服公司各年新增訂單（億元）圖圖43 主要油服公司各年在手訂單（億元）主要油服公司各年在手訂單（億元）資料來源：Wind，東海證券研究所 資料來源：Wind，東海證券研究所 景

102、氣傳導業績具有時滯性，且各板塊時滯性表現不同。海外綜合類油服公司景氣傳導業績具有時滯性，且各板塊時滯性表現不同。海外綜合類油服公司，油價下行階段收入時滯約為 0.5-1 年左右；油價上行階段較慢，時滯約為 1.5-2 年，2008 年 Q4、2016年 Q1 以及 2020 年 Q1 油價見底，收入增速轉正時點均分別接近于 2010 年 Q2、2017 年Q1、2022 年 Q1；凈利潤方面，油價下行階段凈利潤約滯后 1-2 個季度開始同比下降，而油價上漲后上漲凈利潤恢復約需要 1 年左右。0100200300400500600700800海油工程石化油服中曼石油杰瑞股份惠博普05010015

103、0200250300海油工程杰瑞股份惠博普證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 28/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖44 斯倫貝謝業績表現與油價關系斯倫貝謝業績表現與油價關系 圖圖45 哈里伯頓業績表現與油價關系哈里伯頓業績表現與油價關系 資料來源：Wind，東海證券研究所 資料來源：Wind，東海證券研究所 國內國有油服綜合公司：國內國有油服綜合公司：油價下行階段約滯后 1-2 年收入同比增速為負，油價上漲階段收入的同比增速滯后 1.53 年，歷史三次油價見底收入直至 2011 年

104、Q4、2017 年 Q3、2022年 Q1 開始上升；凈利潤方面，油價下行 0.5 年之后受到明顯影響，油價上漲 1.5 年左右開始回升。民營油服綜合公司：民營油服綜合公司：收入與凈利潤波動與油價近乎同時作出反應，幾乎不存在時滯性。圖圖46 中海油服業績表現與油價關系中海油服業績表現與油價關系 圖圖47 中曼石油業績表現與油價關系中曼石油業績表現與油價關系 資料來源：Wind，東海證券研究所 資料來源：Wind，東海證券研究所 工程類油服公司：工程類油服公司：2008 年 Q4、2016 年 Q1 油價低點時收入反彈時點分別為 2011 年Q3、2018 年 Q3，油價上漲階段收入的同比增速約

105、 2.5 年滯后期，油價下行階段反應在營收的滯后期約為 0.5-2 年；凈利潤約于 2010、2015 年明顯下降、于 2011、2017 年明顯回升，油價上漲及下行階段時滯性均為 2 年左右。設備類油服公司：設備類油服公司：從收入來看，油價下行階段，收入滯后 2 個季度開始下跌，油價上行時 0.5-1.5 年后收入增長率轉正。從凈利潤來看，油價上漲期約滯后 1-2 年，下行期約滯后 1 年。-120-80-4004080120-160-120-80-40040801201602004 2006 2008 2009 2011 2013 2015 2017油價（美元/桶）收入增長率（%）凈利潤（

106、億美元）-右軸-40-30-20-10010203040-160-120-80-400408012016020042006200820092011201320152017油價（美元/桶）收入增長率（%）凈利潤（億美元）-右軸-80-60-40-20020406080-160-120-80-400408012016020042006200820092011201320152017油價（美元/桶）收入增長率（%）凈利潤（億元）-右軸-1-0.500.511.52-60-40-20020406080100120201120132015201720192021油價（美元/桶）收入增長率（%）凈利潤（億

107、元）-右軸證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 29/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖48 海油工程業績表現與油價關系海油工程業績表現與油價關系 圖圖49 杰瑞股份業績表現與油價關系杰瑞股份業績表現與油價關系 資料來源：Wind，東海證券研究所 資料來源：Wind，東海證券研究所 業績傳導時期已到，整體經營改善明顯。業績傳導時期已到，整體經營改善明顯。經歷 2020 年營業收入同比下滑業績不佳后，除博邁科以外各油服公司自 2021 年以來營收同比增速轉正且穩步上升，2022 年 Q3 毛

108、利率達自 2016 年以來歷史高值，其中中曼石油、惠博普、杰瑞股份 2022 年 Q3 營收同比升至 92%、43%、29%，中曼石油和惠博普凈利率自 2021 年由負轉正大幅改善，杰瑞股份凈利率已超 20%，符合民營綜合油服公司和設備類油服公司業績表現滯后期較短的規律。國有綜合油服公司如中海油服營收同比增速由 2020 年-6.99%升至 2022 年 Q3 的 21.95%，工程類油服公司如海油工程 2022 年 Q3 營收同比增速已達 63%，隨著 2020 年以來油價持續上漲，業績傳導時期已到，當前業績已出現拐點，未來業績表現得以支撐。表表14 油服行業業績滯后油價波動時間總覽油服行業

109、業績滯后油價波動時間總覽 公司類型公司類型 油服油服 公司公司 營業收入營業收入 利潤利潤 油價油價 上行上行 油價油價 下跌下跌 油價油價 上行上行 油價油價 下跌下跌 綜合國有油服 中海油服 1.5-3 年 1-2 年 1.5 年 0.5 年 石化油服 綜合民營油服 中曼石油 幾乎不存在時滯性 油服工程 海油工程 2.5 年 0.5-2 年 2 年 博邁科 油服設備 杰瑞股份 0.5-1.5 年 2 季度 1-2 年 1 年 惠博普 資料來源：東海證券研究所 -20-1001020-160-120-80-4004080120160200420062008200920112013201520

110、17油價（美元/桶）收入增長率（%）凈利潤（億元）-右軸-10-50510-160-120-80-400408012016020052007200920102012201420152017油價（美元/桶）收入增長率（%）凈利潤（億元）-右軸證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 30/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖50 主要油服公司各年營業收入同比增速（主要油服公司各年營業收入同比增速（%）圖圖51 主要油服公司各年凈利率（主要油服公司各年凈利率（%）資料來源：Wind，東海證券研究所

111、資料來源：Wind，東海證券研究所 3.2.降本增效，樹立領先競爭強優勢降本增效，樹立領先競爭強優勢 近年上游成本支出上升，主要為原材料成本的增加。近年上游成本支出上升，主要為原材料成本的增加。雖長期來看上游成本將逐步下降，但自 2020 年以來，疫情封鎖、俄烏沖突等嚴重影響上游生產勘探供應鏈，通貨膨脹推高原材料、燃料成本。IEA 指出由于持續的供應鏈壓力、關鍵材料供應瓶頸以及價格上漲專業勞動力和服務市場緊張，近年行業成本壓力將加劇，其中上游成本增長主要來自于原材料價格的上漲。圖圖52 上游成本指數上游成本指數 UICI（頂部）和上游頁巖成本指數（頂部）和上游頁巖成本指數USICI（底部）（底

112、部）圖圖53 上游成本增長主要來自于原材料上游成本增長主要來自于原材料 資料來源：IEA，東海證券研究所 資料來源：IEA，東海證券研究所 上游行業成本通脹侵蝕資本開支。上游行業成本通脹侵蝕資本開支。2014 年油價暴跌下催化多家油服公司提高生產效率以節約成本。根據 OPEC World Oil Outlook 2022數據，2015-2016 年美國鉆探成本大幅下降，并在 2021 年底之前保持相對穩定。但在通脹背景下 2021 年美國鉆探成本再次上漲超過 10%，同時油服設備和在產井運營成本同步攀升。成本的大幅上升將導致資本開支實際效果或存在折扣，自 2020 年以來成本通脹已推動上游成本

113、上升 25%以上。-100-50050100150200250300201620172018201920202021 2022Q3中海油服石化油服中曼石油海油工程博邁科杰瑞股份惠博普-100-80-60-40-2002040201620172018201920202021 2022Q3中海油服石化油服中曼石油海油工程博邁科杰瑞股份惠博普證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 31/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖54 美國生產者成本指數（美國生產者成本指數（2010 年年 1 月月=100

114、）圖圖55 近一半的資本開支增長與更高的成本有關近一半的資本開支增長與更高的成本有關 資料來源：OPEC，東海證券研究所 資料來源：IEA，東海證券研究所 國內油服行業致力成本控制，增強資本開支至產量傳導有效性。國內油服行業致力成本控制，增強資本開支至產量傳導有效性。國內油服公司持續開展降本增效，自 2018 年以來在工作量增長、大宗商品漲價推高公司項目原材料等成本，以及疫情防控增加公司費用剛性支出背景下，國內油服公司通過提高自有資源利用效率、壓縮行政開支、加強設備自修等有效的成本控制工作，多家油服公司成本增速低于收入增速。后續各油服公司有望將在行業回暖期持續挖掘降本增效空間，隨著經營好轉有望

115、實現與以往同期油價水平下更高的盈利。圖圖56 中海油服成本構成及同比增速（億元，中海油服成本構成及同比增速（億元，%）圖圖57 中曼石油成本構成及同比增速（億元，中曼石油成本構成及同比增速（億元，%）資料來源：公司公告，東海證券研究所 注：2021 年收入同比增速剔除 2020 年訴訟和解收入 資料來源：公司公告，東海證券研究所 -100010005002018201920202021財務費用管理費用銷售費用其他分包及經營租賃支出修理及物料消耗雇員薪酬折舊費營業收入同比增速-右軸營業總成本同比增速-右軸-1000100020402018201920202021財務費用管理費用銷售費用其他外部服

116、務費用制造及折舊費用直接人工直接材料油田作業成本營業收入同比增速-右軸營業總成本同比增速-右軸證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 32/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖58 海油工程成本構成及同比增速（億元，海油工程成本構成及同比增速（億元，%）圖圖59 杰瑞股份成本構成及同比增速（億元，杰瑞股份成本構成及同比增速（億元，%）資料來源：公司公告，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 國內油服公司堅持執行“輕資產”戰略，有望進一步改善成本。國內油服公司堅持執行“輕資產”戰略

117、，有望進一步改善成本。油服公司前期需依托產能擴張取得快速發展，“重資產”模式下易造成設備減值損失占成本比重大，更造就當行業景氣下降時設備資產嚴重過剩，因此近年來國內油服公司逐漸向“輕資產”轉移。不同類型油服公司中，綜合類油服固定資產占比最高，中海油服 2018 年固定資產占比高達 65.96%，2022 年 Q3 已下降至 52.66%；工程類油服次之，海油工程、博邁科固定資產比重目前已維持在 30%以下；設備類油服固定資產比重相對較輕，目前已降至 10%以下，“輕資產”戰略下資產減值損失占營收比重下降，進一步加強國內油服行業成本優勢。圖圖60 國內油服公司堅持向輕資產轉移（國內油服公司堅持向

118、輕資產轉移（%）資料來源：Wind，東海證券研究所 050-20002002018201920202021財務費用管理費用銷售費用工程費用燃料費折舊及攤銷人工費材料費營業收入同比增速-右軸營業總成本同比增速-右軸0204060-200204060802018201920202021財務費用管理費用銷售費用其他業務分包能源折舊機物料消耗外部加工費人工工資原材料營業收入同比增速-右軸63.4164.0465.9661.5755.4253.4352.6637.5834.5337.335.237.3833.3927.38.5242.7631.7333.7827.930.9127.5526.4729.2

119、427.2323.624.521.8121.6916.5416.3413.59.359.019.488.0410.1210.0412.5111.6112.412.379.160102030405060702016201720182019202020212022Q3中海油服中曼石油海油工程博邁科杰瑞股份惠博普證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 33/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 表表15 油服公司的資產減值損失占營業收入比重（油服公司的資產減值損失占營業收入比重（%）分類分類 公司公司 2

120、016 2017 2018 2019 2020 2021 2022Q3 綜合類 中海油服 4.28 7.97 2.81 3.02 4.35 2.99-0.27 石化油服 1.11 1.2 0.76 1.35 1.76 1.24 0.8 中曼石油 1.17 2.44 2.41 2.79 7.62 6.84 2.68 工程類 海油工程-1.75 3.45-0.65-0.09 0.67 0.23-0.46 博邁科 6.73-17.72-6.54 1.2-1.46-0.05 5.21 設備類 杰瑞股份-3.66 2.82-0.75-0.06 1.77 0.24-4.74 石化機械 1.78 2.38

121、1.43 1.92 2.37 1.91 0.93 惠博普-0.33 6.68 1.15 2.89 11.55 3.68-5.29 資料來源：Wind，東海證券研究所 3.3.技術進步，把握持續發展高質量技術進步，把握持續發展高質量 技術和效率的不斷提升為業績護航。技術和效率的不斷提升為業績護航。除“成本領先”外，國內油服公司積極踐行“技術驅動”，持續投入研發費用，研發能力不斷增強。中海油服研發支出自 2016 年 5.67 億上升至 2021 年 9.6 億；海油工程研發支出同樣超 9 億，始終保持高位。油服公司自身技術的進步促成對外分包需求的降低，中曼石油外部服務費因技術服務對外分包需求減少

122、而降低；海油工程船舶分包費明顯下降為公司提高自有船舶利用率所致。圖圖61 國內油服公司研發支出（億元）國內油服公司研發支出（億元）資料來源：Wind，東海證券研究所 表表16 國內油服公司對外分包需求降低國內油服公司對外分包需求降低 2018 2019 2020 2021 中海油服-分包及經營租賃支出 46.46 71.77 58.93 68.61 中曼石油-外部服務費 2.79 6.49 4.73 3.26 海油工程-工程服務費 40.28 70.22 99.2 99.67 其中：陸地建造工程分包費 32.9 54.49 78.58 84.49 船舶分包費 5.58 11.47 12.94

123、7.07 資料來源：公司公告，東海證券研究所 024681012201620172018201920202021中海油服中曼石油海油工程博邁科杰瑞股份惠博普證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 34/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 3.3.1.中海油服：打破技術封鎖，進擊全球龍頭中海油服：打破技術封鎖，進擊全球龍頭 技術成果轉化持續推進，市場地位實現飛躍。技術成果轉化持續推進，市場地位實現飛躍。中海油服踐行技術驅動發展戰略，持續加大關鍵核心技術攻關力度，力促研發成果向生產力轉化，2021 年

124、新增專利數達 130 件，其中新增發明專利數 63 件。隨著技術的不斷提升，中海油服各業務板塊在全球市占率逐年提升，快速拉近與世界前三大油服公司的距離。表表17 中海油服各業務市場占有率排名上升中海油服各業務市場占有率排名上升 業務業務 2016 2020 物探業務 6 4 電纜測井和定向井 7 4 鉆完井液 10 4 固井 4 3 資料來源：國資報告，東海證券研究所 表表18 中海油服技術轉化成果顯著中海油服技術轉化成果顯著 技術成果技術成果 2019 2020 2021 新增專利數（件）97 84 130 其中：發明專利數（件）38 38 63 省部級科技獎勵（項）8 6 4 行業協會科技

125、獎勵（項）19 資料來源：公司公告，東海證券研究所 鉆井服務：龍頭地位顯著。鉆井服務：龍頭地位顯著。中海油服是中國最大的海上鉆井承包商，也是國際知名鉆井承包商之一。截至 2021 年底，共運營、管理 57 座鉆井平臺，自升式鉆井平臺和半潛式鉆井平臺規模位居全球第一。中海油服鉆井平臺梯隊完整，可為客戶提供作業水深 15-10000英尺、鉆井深度 15000-30000 英尺的鉆探服務，多項平臺創造鉆井周期、水深新記錄。2022年 11 月中海油服自研北斗位置參考系統在海洋石油 982 安裝測試成功，表明我國北斗海洋高精度定位應用技術趨于成熟，深水動力定位鉆井平臺不再受限于國外定位技術。圖圖62

126、中海油服鉆井平臺梯隊完整中海油服鉆井平臺梯隊完整 圖圖63 中海油服自升式、半潛式鉆井平臺規模均行業第一中海油服自升式、半潛式鉆井平臺規模均行業第一 資料來源：公司官網，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 0102030405060自升式鉆井平臺（臺）半潛式鉆井平臺（臺）證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 35/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 油技服務：自主研發打破國外壟斷。油技服務：自主研發打破國外壟斷。中海油服穩步推進關鍵核心技術研發，自主技術創新成果轉化持續推進，在測

127、井、鉆完井液、定向井、固井、完井等板塊突破技術壟斷，填補國內技術空白。在定向鉆井領域，公司自研旋轉導向鉆井系統 Welleader 和隨鉆測井系統Drilog兩項技術打破長期以來被國際油服巨頭壟斷局面，并在渤海和陸地多個油田成功應用，成為中國第一家、全球第四家同時擁有這兩項技術的公司，代表當今世界鉆井技術發展的最高水平。表表20 2021 年中海油服油技服務踐行技術發展年中海油服油技服務踐行技術發展 油技服務油技服務 取得成就取得成就 “璇璣”旋轉導向及隨鉆測井系統 具備全規格現場作業能力，裝備規模較 2020 年實現翻番，入井成功率持續提升入井成功率持續提升達到國際先進水平達到國際先進水平，

128、成功進入海外市場形成持續作業能力 大直徑旋轉井壁儀器 創造了儀器下井最深、井溫最高、單井次取芯數量最多新紀錄新紀錄 低滲壓裂自主一體化技術 完成 11 井次探井壓裂作業，南海某井壓裂測試增產倍比近 12 倍 高溫高壓測井 ESCOOL 系統 作業量翻番，有效落實渤海潛山裂縫型油氣藏的評價，并完成客戶高難度作業 自主研發測井設備 MUIL 成功開啟中東市場銷售，進軍美洲陸地鉆完井液服務市場并成功獲得服務訂單 自主研發隨鉆四極子聲波成像測井儀 首次首次完成海上應用 自研多元熱流體增效、熱化學復合增效等多元復合技術 在海上油田成功實施在海上油田成功實施，油井最高日產油為措施前 5-8 倍 深水水泥頭

129、 首次應用成功，實現深水關鍵設備的國產化替代實現深水關鍵設備的國產化替代 表層噴射鉆進作業 實現深水噴射零突破實現深水噴射零突破 7 英寸定向射孔槍作業技術 填補了國內技術空白填補了國內技術空白 自研高溫高壓防腐水泥漿體系 突破突破南海高溫高壓大斜度井技術瓶頸，創新固井技術及工藝成功破解世界級難題 超高溫高壓封隔器和井下安全閥 8 種結構設計及制造已完成，初步實現高端完井工具的國產化替代初步實現高端完井工具的國產化替代 資料來源：公司公告，東海證券研究所 表表19 中海油服中海油服 2021 年鉆井平臺取得成果年鉆井平臺取得成果 鉆井平臺鉆井平臺 主要成就主要成就 國內“海洋石油 921”圓滿

130、完成“新優快”項目任務，有效推動鉆完井技術進步，提升鉆完井工作質量和效率 新型半潛式鉆井平臺“深藍探索”國內首次采用首次采用單列多功能鉆塔系統的鉆井平臺，綜合作業提效 35%“南海七號”刷新中國海油最短鉆井周期紀錄刷新中國海油最短鉆井周期紀錄，圓滿完成國產水下井口系統海試作業“南海八號”成功創造了古近系層位近四十年來首次連續三筒取心作業的新紀錄新紀錄“海洋石油 982”刷新平臺的作業水深紀錄刷新平臺的作業水深紀錄，自研北斗位置參考系統安裝測試成功，自研北斗位置參考系統安裝測試成功 國外 “COSLStrike”實現連續 12 年安全生產無事故“東方鳳”順利抵達阿聯酋，客戶驗船后出征中東“COS

131、LPioneer”在歐洲大陸架順利開鉆，開始為客戶提供鉆井服務“COSLHunter”在美洲首次首次完成雙油管生產管柱下入作業，超預期完成鉆完井作業目標“COSLGift”圓滿完成中東客戶作業井位某單井 16井眼作業，打破該作業區塊 30 年的 16井眼鉆進紀錄 資料來源：公司公告，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 36/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖64 Welleader 旋轉導向系統旋轉導向系統 圖圖65 Drilog隨鉆測井系統隨鉆測井系統 資料來源：公司官

132、網，東海證券研究所 資料來源：公司官網，東海證券研究所 船舶服務及物探采集和工程勘察服務：技術效益夯實業績穩步提升。船舶服務及物探采集和工程勘察服務：技術效益夯實業績穩步提升。中海油服在新形勢下拓寬船舶服務領域發展路徑，深度挖掘設備產能，大力發展綠色裝備，為船舶推廣使用LNG清潔能源發揮了示范引領作用；物探采集和工程勘察服務領域多項自主研發裝備實現商業化生產應用，產量及效率均實現重大突破。其中 2022 年中海油服自研“海燕”羅經鳥和自研首套 OCS 系統性能達到甚至超過國際先進水平，為我國油氣勘探實現突破提供強有力的裝備支撐。2021 年中海油服兩項服務收入增幅達 13.3%和 62.4%。

133、表表21 2021 年中海油服船舶服務及物探采集和工年中海油服船舶服務及物探采集和工程勘察服務取得成就程勘察服務取得成就 業務業務 主要項目主要項目 取得成就取得成就 船舶服務 新增 6 艘 LNG 動力船舶 較傳統船型節能近較傳統船型節能近 30%，為船舶推廣使用 LNG 清潔能源發揮示范引領作用 完成“深海一號”的濕拖作業和錨鏈回接作業 物探采集 和工程勘察 自研“海亮”拖纜采集裝備和“海途”拖纜綜合導航系統 實現商業化生產應用，填補了我國在該領域裝備技術空白，使我國自主研發海洋地震拖纜采集裝備技術達到國際先進水平達到國際先進水平 物探船“海洋石油 718”打破打破投產十二年來國內作業單月

134、產量最高紀錄最高紀錄 物探船“海洋石油 720”在南美海域連續開展多個三維地震采集項目，優質安全高效、綠色環保 雙船地震采集項目 迄今為止國內物探拖纜作業難度最高的項目國內物探拖纜作業難度最高的項目，兩艘物探船聯合完成，作業時效高達 95%中國海油首支海底節點OBN 作業船隊 公司具備超百米水深 OBN 地震采集作業能力，形成了一套成熟的形成了一套成熟的 OBN 技技術服務體系術服務體系 自研高精度“羅經鳥”各項性能指標達到甚至超過國際先進水平達到甚至超過國際先進水平 自研首套 OCS 系統 基于分布式計算的地震處理系統，8 節點并行速度較國外同類型軟件提升較國外同類型軟件提升10-15 倍倍

135、，運用并行分選技術運行速度是目前國外同類型軟件的是目前國外同類型軟件的 28 倍倍 資料來源：公司公告，東海證券研究所 3.3.2.海油工程：匠心鍛造重器，實力躋身一流海油工程：匠心鍛造重器，實力躋身一流 海油工程是中國唯一一家集海洋石油、天然氣開發工程和液化天然氣工程于一體的大型海油工程是中國唯一一家集海洋石油、天然氣開發工程和液化天然氣工程于一體的大型工程總承包公司工程總承包公司，是亞太地區領先的海洋油氣工程 EPCI（設計、采辦、建造、安裝）總承證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 37/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后

136、的所有說明和聲明 行業深度行業深度 包商，擁有 EPCI 全產業鏈。公司在山東、廣東等地擁有大型海洋工程制造基地，形成跨越南北、功能互補的場地布局，扎實推進項目建設，技術研發取得積極進展。圖圖66 海油工程擁有海油工程擁有 EPCI 全產業鏈全產業鏈 圖圖67 海油工程海洋工程制造基地海油工程海洋工程制造基地 資料來源：公司公告，東海證券研究所 資料來源：公司官網，東海證券研究所 表表22 海油工程近三年主要研發情況海油工程近三年主要研發情況 年份年份 成果成果 數量數量 2021 國家重大專項和公司級科研項目 7 主要裝置國產化實現 4 主要應用課題 4 2020 主要裝置國產化實現 3 關

137、鍵技術突破 4 技術成果轉化 31“三新三化”成果轉換 129 工程方案優化 81 2019 主要研發項目 4 主要應用課題 2 主要裝置國產化實現 4 全年運行研發課題 75 資料來源：公司公告，東海證券研究所 深水工程：突破發展。深水工程：突破發展。海油工程經過長期深水技術攻關和深水項目經驗積累，尤其是近年來圍繞陵水 17-2、流花 16-2、流花 29-1 等深水油氣工程項目大力進行深水技術攻堅，推動公司深水能力和核心競爭力取得突破性發展。全球首個十萬噸級半潛式生產儲油平臺“深海一號”已投產，實現 3 項世界級創新，運用 13 項國內首創技術，攻克了 10 多項業界難題，深水能力實現從

138、300 米到 1500 米的飛躍；亞洲最深導管架“?；惶枴苯ǔ砂惭b，標志著我國深水超大型導管架成套關鍵技術和安裝能力達到世界一流水平?！吧詈Ｒ惶枴焙汀昂；惶枴钡耐瓿商钛a了國內超大型深水項目技術空白，深水能力邁出重要步伐。證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 38/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 表表23 海油工程深水項目不斷取得突破海油工程深水項目不斷取得突破 油技服務油技服務 取得成就取得成就 陵水 17-2 深水大氣田 建造工期較國際慣例縮短一年，實現實現 3 項世界首創技術和項世界

139、首創技術和 13 項國內首創技術項國內首創技術，標志著公司初步形成了公司初步形成了 1500 米級超深水油氣田工程能力米級超深水油氣田工程能力 流花 16-2 油田群工程 我國首個自營深水油田群我國首個自營深水油田群，完成 15 萬噸級 FPSO 和數套水下生產系統建造、立管、軟管安裝以及相關海底管道和臍帶纜鋪設作業，掌握全水下開發模式工程能力掌握全水下開發模式工程能力 流花 11-1/4-1、陸豐 15-1 等超300 米深水固定式平臺 超大型導管架設計建造，首次大量使用首次大量使用 S420 級高強度鋼級高強度鋼 陸豐 14-4 油田 攻克水下攻克水下 300 米海管鋪設中存在的巨型可移動

140、沙坡沙脊世界級難題米海管鋪設中存在的巨型可移動沙坡沙脊世界級難題，且通過浮托法高效率完成重達 1.5 萬噸的上部組塊安裝確保了海上安裝提前完成 流花 21-2 油田 標志著油田群全面投產油田群全面投產 資料來源：公司公告，東海證券研究所 圖圖68 “深海一號”能源站“深海一號”能源站 圖圖69 “?；惶枴睂Ч芗堋昂；惶枴睂Ч芗?資料來源：公司官網，東海證券研究所 資料來源：海油工程公眾號，東海證券研究所 LNG 工程：扎實推進。工程：扎實推進。海油工程在鞏固提升傳統海洋工程能力基礎上，抓住全球油氣行業發展大趨勢，加快向清潔能源業務轉型升級，LNG 工程等清潔能源項目建設扎實推進，總承包綜合

141、能力持續提升。2018 年以來公司連續承攬漳州、寧波、龍口、唐山等地大型 LNG工程項目，在手 LNG 合同不斷增長，2021 年珠海 LNG 二期和唐山 LNG 二階段項目合計金額超過 53 億元，將為公司清潔能源業務收入增長提供有力支持，其中亞馬爾項目創造了世界 LNG 工程建造的奇跡，“海工制造”成功躋身國際 LNG 核心工藝模塊建造“第一梯隊”。表表24 海油工程海油工程 LNG 項目建設扎實推進項目建設扎實推進 項目項目名稱名稱 累計實施進度累計實施進度 北美殼牌 LNG 模塊化建造項目 0.68 香港海上液化天然氣接收站項目 0.79 天津 LNG 二期接收站工程項目 0.53 唐

142、山 LNG 項目接收站一期工程項目 0.62 唐山 LNG 項目接收站二階段工程項目 0.15 廣東珠海 LNG 擴建項目二期工程 EPC 項目 待開工 福建漳州 LNG 接收站及儲罐項目 0.9 龍口南山 LNG 一期工程接收站項目 0.37 資料來源：公司公告，東海證券研究所 注：截止至 2021 年 12 月 31 日 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 39/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖70 加拿大加拿大 LNG 項目項目 圖圖71 香港香港 LNG 項目項目 資料來源：公

143、司公告，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 FPSO 工程：搶占市場。工程：搶占市場。全球 FPSO 市場基本被 SBM、BW、Modec 壟斷，海油工程立足自主創新不斷加大 FPSO 領域科技投入，相繼承攬國內外多個大型 FPSO 項目，在FPSO 總包管理領域積累豐富的項目經驗和技術，已成為 FPSO 市場主要參與者、競爭者。排水量相當于 5 個“遼寧艦”航母的 35 萬噸級巴油 P67/P70 FPSO，開創中國企業自主集成世界級 FPSO 的先河；2020 年中國最大作業水深 FPSO“海洋石油 119”交付啟航，我國大型 FPSO 高端制造能力全產業鏈技術獲得新的突破

144、；我國建造規模最大、智能化程度最高的圓筒形 FPSO“企鵝 FPSO”于 2022 年 11 月交付；我國自主建造的亞洲首艘圓筒形FPSO 已完成第二船 7 個船體分段吊裝作業，標志著海油工程已全面掌握所有船型 FPSO建造及集成總裝技術。表表25 海油工程海油工程 FPSO 項目實施情況項目實施情況 交付時間交付時間 FPSO 項目項目 作業地點作業地點 優勢優勢 2018 P67 巴西 最大載重 30 萬噸，世界最大噸位級 FPSO 2019 P70 巴西 2020 海洋石油 119 流花 16-2 油田 國內最大作業水深 FPSO 2022 殼牌企鵝 FPSO 英國企鵝油田 中國建造的最

145、大圓筒形 FPSO 在建 亞洲首艘圓筒形 FPSO 流花 11-1/4-1 世界第七艘圓筒形 FPSO 在建 P79 巴西 第三份巴西 FPSO 合同 資料來源：公司公告，東海證券研究所 圖圖72 中國建造的最大圓筒形中國建造的最大圓筒形 FPSO 圖圖73 亞洲首艘圓筒形亞洲首艘圓筒形 FPSO 建造再提速建造再提速 資料來源：海油工程公眾號，東海證券研究所 資料來源：海油工程公眾號，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 40/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 核心技術不斷攻

146、關，研發成果向生產力轉化。核心技術不斷攻關，研發成果向生產力轉化。海油工程成功突破深水半潛式生產平臺關鍵技術、水下生產系統工程技術、單點系泊系統和深水鋼懸鏈線立管系統等部分關鍵核心技術，為流花、陵水區域等重大工程項目順利實施提供了有力技術支撐，鞏固公司在工程類油服公司先行者的市場地位。其中 LNG 儲罐環/立縫自動焊接創一次合格率 99.8%的行業記錄，1500 米級超深水鋼懸鏈立管（SCR）S-lay 安裝技術、高壓注氣壓縮機成套技術等 319項技術成果在各級工程項目中推廣應用創造經濟效益 3.39 億元。表表26 海油工程海油工程 2021 年核心技術屢獲突破年核心技術屢獲突破 核心技術核

147、心技術 成果成果 深水半潛式平臺關鍵技術 公司在多種主流深水開發模式上取得重要突破，部分海洋工程技術實現了從 300 米到 1500 米的跨越，為流花、陵水等重大工程項目順利實施提供了有力技術支撐 深水 FPSO 技術 水下生產系統工程技術 單點系泊系統 深水鋼懸鏈線立管系統 LNG 儲罐環/立縫自動焊接技術 先后在漳州、唐山 LNG 項目成功應用，焊接一次合格率達到 99.8%，顯著提升了公司 LNG 儲罐建造過程中的焊接效率 超深水鋼懸鏈立管（SCR）S-lay安裝技術 在各級工程項目中得到推廣應用，創造經濟效益 高壓注氣壓縮機成套技術 資料來源：公司公告，東海證券研究所 圖圖74 LNG

148、 儲罐自動焊接技術應用于唐山儲罐自動焊接技術應用于唐山 LNG 項目項目 圖圖75 超深水鋼懸鏈線立管安裝技術超深水鋼懸鏈線立管安裝技術 資料來源：公司公告，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 數字化、綠色化為公司轉型方向。數字化、綠色化為公司轉型方向。在智能化發展的時代，中海油服持續加大力度推動數字化工作。2018 年海油工程建成國內首個海洋工程數字化技術中心；我國首個海洋油氣生產裝備智能制造基地天津智能化制造基地于 2022 年 6 月正式投產，打造集海洋工程智能制造、油氣田運維智慧保障以及海工技術原始創新研發平臺等功能為一體的綜合性基地。此外公司積極踐行綠色低碳戰略，20

149、21 年中國海上第一個“綠色油田”曹妃甸 6-4 油田成功投產，引入岸電工程實現污水零排海，預計每年將減少燃油主機原油消耗 1.1 萬噸，年均節約能源約 1.6 萬噸標煤，相當于減少二氧化碳排放 4 萬噸。進一步提高我國海工裝備作業效率和低碳管理。證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 41/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖76 渤中渤中 29-6 在天津智在天津智能化制造基地點火開工能化制造基地點火開工 圖圖77 曹妃甸曹妃甸 6-4 項目成功投產項目成功投產 資料來源：公司公告，東海證

150、券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 3.3.3.民營油服公司：科技開創時代，優勢成就未來民營油服公司：科技開創時代，優勢成就未來 杰瑞股份：杰瑞股份：杰瑞股份近五年研發投入已累計達 15 億元，截至 2021 年累計擁有有效授權專利 871 件，其中發明專利 128 件，擁有 6 個省級以上創新平臺，全球 8 大研發基地，通過自主研發填補國內多項技術空白，創造多項行業第一，包括全球范圍內功率最大功率最大的渦輪壓裂車，全球首個全球首個電驅壓裂成套裝備和頁巖氣開發解決方案，全球首創全球首創的智能輸砂設備，世世界首創界首創的雙混合超大功率固井車，世界最大世界最大的一萬馬力電驅壓裂拖車，世界

151、最大功率世界最大功率的 7000型高壓柱塞泵，國內首套國內首套 6MW 級燃氣輪機發電機組等，國內首套國內首套國六奔馳雙車載連續油管設備。其中渦輪裝備斬獲 2022 年世界石油大獎最佳完井技術獎；渦輪壓裂、電驅壓裂解決方案及移動式發電一體化解決方案亮相水力壓裂技術領域中最具權威性的 HFTC 展會現場；新一代渦輪壓裂設備開創頁巖氣等非常規能源壓裂增產新時代。中曼石油：中曼石油：中曼石油深耕科技進步，2022 年取得諸多成就，夏 203 井同區塊取心作業首次實現單井 24 桶，三開作業提前 52 天順利完鉆，領先領先新疆油田公司同區塊成績；4 月國內首例井下油管電動穿孔作業秋 3 井順利完工，國

152、內首次采用首次采用油管內電動打孔技術替代射孔和機械打孔技術；7 月由中曼 9 隊承鉆的 YK29-20H2 井在四開鉆進期間單日進尺達到 145米，刷新 SCP 延 113-133 區塊施工以來水平段最高日進尺紀錄最高日進尺紀錄；科技含量更高、適用于鉆探 10000 米左右深井和超深井的 TDS750 頂驅已完成全部設計優化，至此中曼頂驅家族 6個型號的自動化頂驅全部達到量產條件全部達到量產條件?；莶┢眨夯莶┢眨鹤鳛閲H化的油氣資源開發及利用綜合解決方案服務商，惠博普始終致力于為全球客戶提供高效、清潔的能源及能源生產方式。近十多年以來在二氧化碳捕集、回收利用等方面取得了跨越式發展，先后成功承擔

153、多個國內外工程和裝備制造項目。2021 年 11 月惠博普與業主簽訂我國首個首個百萬噸級 CCUS 項目的分包合同，2022 年 1 月再次中標再次中標中海油二氧化碳封存示范工程項目的分子篩脫水裝置，進一步提升公司的市場競爭優勢，為惠博普未來在 CCUS 業務領域的發展打下堅實基礎。通源石油：通源石油：通源石油的定位為做非常規油氣開發的龍頭，聚焦射孔、旋轉導向和水力壓裂來建設三條核心產品線。射孔技術射孔技術目前市場分布在北美和國內的油氣開發熱點地區，技術處于國際領先地位，填補我國在頁巖氣射孔系統工程自主研發和應用方面的空白，其中“油氣井復合壓裂射孔方法及裝置”獲得加拿大發明專利授權，為集團公司

154、海外通源戰略的實施提供強有力的技術支撐。2021 年公司圓滿完成足 203H2-1 井的泵送射孔技術服務項目，總射孔簇數創我國深層頁巖氣井新紀錄；旋轉導向和水力壓裂技術旋轉導向和水力壓裂技術在國內處于領先地位，在國內市場應用效果十分顯著，近年來工作量逐年提升。證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 42/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 4.國內政策支持疊加海外合作深化，油服行業迎來國內政策支持疊加海外合作深化，油服行業迎來布局新機遇布局新機遇 4.1.能源安全問題提升增儲上產重視度 我國能源進

155、口依存度高。我國能源進口依存度高。我國原油產量自 2015 年達到峰值 2.15 億噸后因油價波動而下降，至 2022 年仍未突破 2 億噸。然而我國原油及天然氣表觀消費量逐年上漲，2012-2022年我國原油表觀消費量復合增速 4.1%，天然氣表觀消費量復合增速 9.6%，增產速度低于需求增速致使能源對外依存度逐年提升，2022 年我國原油進口依存度為 71.49%，天然氣依存度此前接近 50%，國家能源安全形勢嚴峻。圖圖78 2022 年國內原油產量仍未突破年國內原油產量仍未突破 2 億噸億噸 資料來源：Wind，東海證券研究所 圖圖79 我國原油依存度仍保持高位我國原油依存度仍保持高位

156、圖圖80 我國天然氣依存度不斷上升我國天然氣依存度不斷上升 資料來源：Wind，東海證券研究所 資料來源：Wind，東海證券研究所 中東地緣政治格局演變增加我國能源安全不穩定性。中東地緣政治格局演變增加我國能源安全不穩定性。2021 年我國原油主要進口國中沙特阿拉伯占比最高，為 17%，其次為俄羅斯聯邦、伊拉克、阿曼等國，中東地區國家是我國原油重要來源國，霍爾木茲海峽是輸送我國能源的大動脈。我國天然氣進口來源中中東國家-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%050100150200250國內原油產量（百萬噸）同比-右軸0%20%40%60%80%0200004000060000800

157、002004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022原油表觀消費量（萬噸）原油加工量（萬噸）原油進口量（萬噸）原油進口依存度-右軸0%10%20%30%40%50%05001000150020002500300035004000表觀消費量（億立方）產量（億立方）進口數量（億立方）天然氣進口依賴度-右軸證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 43/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 也占據較大比重

158、。因此中東政治格局演變會對我國能源供應產生重要影響，國內能源供應安全問題不容樂觀。圖圖81 我國原油最大進口國為沙特阿拉伯我國原油最大進口國為沙特阿拉伯 圖圖82 我國天然氣主要進口來源國我國天然氣主要進口來源國 資料來源：海關總署，東海證券研究所 資料來源：EIA，東海證券研究所 推進增儲上產為保障國家能源安全必然選擇。推進增儲上產為保障國家能源安全必然選擇。2014 年習近平總書記提出“四個革命，一個合作”的能源安全新戰略，隨后政府以能源安全新戰略為指導，近年持續推出文件加大油氣勘探開發和增儲上產力度，2022 年 3 月“十四五”現代能源體規劃指出加大國內油氣勘探開發，石油產量力爭 20

159、22 年回升到 2 億噸水平并較長時期穩產，天然氣產量力爭2025 年達到 2300 億立方米以上；2022 年能源工作指導意見 鼓勵加快油氣先進開采技術開發應用，鞏固增儲上產良好勢頭。2022 年原油產量未達目標，推進增儲上產戰略具有持續性、長期性。表表27 近年來保障能源安全相關政策或事件近年來保障能源安全相關政策或事件 時間時間 政策法規政策法規/事件事件 內容內容 2017 石油發展“十三五”規劃 天然氣發展“十三五”規劃 到 2020 年國內石油產量要達到 2 億噸以上，天然氣綜合供保能力要達到 3600億立方米以上 2017 關于深化石油天然氣體制改革的若干意見 改革促進行業持續健

160、康發展，大幅增加探明資源儲量大幅增加探明資源儲量，不斷提高資源配置效率 2018 關于促進天然氣協調穩定發展的若干意見 加大國內勘探開發力度加大國內勘探開發力度，健全天然氣多元化海外供應體系，構建多層次儲備體系；力爭到 2020 年底前國內天然氣產量達到 2000 億立方米以上 2018 三桶油召開會議討論能源安全和增儲上產 確立國內勘探開發業務確立國內勘探開發業務“優先發展優先發展”的戰略定位，加大油氣勘探開發投資力度的戰略定位，加大油氣勘探開發投資力度和增儲上產步伐和增儲上產步伐 2019 石油天然氣規劃管理辦法（2019 年修訂）明確提出重大項目應遵循加大勘探開發力度、保障能源安全加大勘

161、探開發力度、保障能源安全的原則 2019 國家能源局電視電話會議 石油企業要落實增儲上產主體責任落實增儲上產主體責任，完成 2019-2025 七年行動計劃要求 2019 國家能源委員會會議 李克強總理指出要加大國內油氣勘探開發力度，促進增儲上產，提高油氣自給加大國內油氣勘探開發力度，促進增儲上產，提高油氣自給能力能力；深入推進能源領域市場化改革，放寬油氣勘探開發和油氣管網等設施建設 2020 能源法(征求意見稿)加快海上油氣田開發；提高天然氣在一次能源消費中的比重 2020 關于加快推進天然氣儲備能力建設的實施意見 加快儲氣基礎設施建設，進一步提升儲備能力提升儲備能力；優先建設地下儲氣庫、北

162、方沿海 LNG 接收站和重點地區規?；?LNG 儲罐 沙特阿拉伯17%俄羅斯聯邦16%伊拉克 11%阿曼 9%安哥拉 8%阿聯酋 6%巴西 6%科威特 6%管道氣35%LNG65%土庫曼斯坦20%哈薩克斯坦3%烏茲別克斯坦3%俄羅斯6%緬甸3%澳大利亞26%卡塔爾7%馬來西亞7%印度尼西亞4%巴布亞新幾內亞3%俄羅斯4%其他14%證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 44/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 2020 關于做好 2020 年能源安全保障工作的指導意見 加強渤海灣、鄂爾多斯、塔里木

163、、四川等重點含油氣盆地勘探力度；推動東部老油氣田穩產，加大新區產能建設力度；加快頁巖油氣、致密氣等非常規油氣資源勘探開發力度 2020 新時代的中國能源發展 大力提升油氣勘探開發力度大力提升油氣勘探開發力度 2021 石油和化學工業“十四五”發展指南及 2035 年遠景目標 增強油氣保障能力被列為增強油氣保障能力被列為“十四五十四五”期間石化行業重要任務之首期間石化行業重要任務之首 2021 推進資源型地區高質量發展“十四五”實施方案 建立安全可靠的資源能源儲備、供給和保障體系：加大石油、天然氣、銅、鉻、鎢、稀土、晶質石墨等戰略性礦產資源勘查 2021 國資委會議 石油石化和管網企業要增產增儲

164、增產增儲，加大油氣勘探開發，積極發展頁巖氣、煤層氣，提高管網運行效率，多元開展國際油氣合作，不斷提升保供能力 2022“十四五”現代能源體系 規劃 加大國內油氣勘探開發加大國內油氣勘探開發，堅持常非并舉、海陸并重；石油產量穩中有升，力爭2022 年回升到 2 億噸水平并較長時期穩產；天然氣產量快速增長，力爭 2025年達到 2300 億立方米以上 2022 2022 年能源工作指導意見 加快油氣先進開采技術開發應用，鞏固增儲上產良好勢頭鞏固增儲上產良好勢頭，堅決完成 2022 年原油產量重回 2 億噸、天然氣產量持續穩步上產的既定目標 資料來源：國務院，發改委，自然資源部，國家能源局，中國政府

165、網，央視新聞，東海證券研究所 三桶油堅定落實“七年行動計劃”。三桶油堅定落實“七年行動計劃”。2018 年在政策導向下三桶油確立國內勘探開發業務“優先發展”的戰略定位，后均披露“七年行動計劃”對應規劃方案，其中中石油和中海油計劃七年原油和天然氣產量 CAGR 分別為 0.69%、4.61%和 3.30%、15.22%。此后三桶油堅定落實“七年行動計劃”，大力提升油氣勘探開發力度，全力推進高效勘探和油氣增儲上產。中石油、中石化、中海油 2018-2021 全年油氣凈產量 CAGR 為 2.9%、2.1%和 6.4%。2022 年三桶油上調資本支出，尤其是勘探開發資本性支出，為上游油服行業帶來高景

166、氣。表表28 中石油、中海油“七年行動計劃”對中石油、中海油“七年行動計劃”對應規劃目標應規劃目標 公司公司 內容內容 2018 2025E CAGR 中石油 原油產量（億噸）1.01 1.06 0.69%天然氣產量（億立方）1094 1500 4.61%原油可采儲量（億噸）9.3 16.3 8.35%天然氣可采儲量（萬億立方米）2.1 4.2 10.41%年風險投資（億元）10 50 25.85%中海油 原油產量（百萬桶油當量）384 482 3.30%天然氣產量（百萬桶油當量）92 248 15.22%計劃探明儲量（億桶）49.6 99.2 10.41%資料來源：各公司公告，東海證券研究所

167、 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 45/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖83 “七年行動計劃”下三桶油產量及儲量變化“七年行動計劃”下三桶油產量及儲量變化 資料來源：各公司公告，東海證券研究所 4.2.國際能源合作推進高質發展新階段 油服公司海外業務預計將進入復蘇期。油服公司海外業務預計將進入復蘇期。我國各油服公司深入踐行“一帶一路”倡議和國際能源合作，積極創新與國際石油公司的合作模式與機制，打造合作共贏、共謀發展新局面。但疫情等因素導致近年來海外業務停滯，海外營收占比及海外業務毛

168、利率均產生一定程度波動。當前隨著疫情形勢好轉，疊加增儲上產導向以及技術積淀增強國際認可度，各油服公司海外業務呈現復蘇態勢。圖圖84 各油服公司海外營收占比呈復蘇態勢各油服公司海外營收占比呈復蘇態勢 圖圖85 各油服公司海外業務毛利率逐漸回升各油服公司海外業務毛利率逐漸回升 資料來源：Wind，東海證券研究所 資料來源：Wind，東海證券研究所 中阿合作不斷深化。中阿合作不斷深化。國家主席習近平于 2022 年 12 月 7 日至 9 日對沙特進行了國事訪問，雙方強調將推進并鞏固雙方在石油領域的合作。阿拉伯地區油氣資源豐富，是中國石油和天然氣的主要來源，也是我國的“一帶一路”重要組成部分，國內油

169、服公司憑借多年的專業且嚴謹的經營，在中東地區收獲了一批長期穩定的合作伙伴，近兩年更是連續斬獲多項大單，未來有望進一步深化油服領域合作，上游油氣開發合作預計將更加緊密，我國油服行業將會持續受益。14.9 76.4 76.5 4.5 16.7 6.8 4.8 49.6 16.2 60.6 74.9 4.8 17.5 8.5 5.7 57.3 0102030405060708090全年油氣凈產量（億桶油當量）原油證實儲量（億桶）天然氣證實儲量（萬億立方英尺）全年油氣凈產量（億桶油當量）原油探明儲量（億桶）天然氣探明儲量（萬億立方英尺）全年油氣凈產量（億桶油當量）凈證實儲量（億桶油當量）2018202

170、10%20%40%60%80%100%120%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021中海油服石化油服中曼石油海油工程博邁科杰瑞股份惠博普-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2018201920202021石化油服杰瑞股份海油工程惠博普中曼石油博邁科中石油 中石化 中海油 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 46/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 表表29 自自 2021 年以來國內油服在中東地區的主要項目年以來國內

171、油服在中東地區的主要項目 時間時間 項目項目 施工方施工方 甲方甲方 金額金額（億美元）（億美元）期限期限 備注備注 2021 測井設備 MUIL 中海油服 中東 2021 7 艘自升式鉆井平臺大額作業合同 中海油服 沙特阿美 首次承接沙特阿美作業 2022.9 其中：國智鉆井平臺改造項目 中海油服 沙特阿美 5 國內首個全環節沙特阿美改造項目 2022.10 其中：COSLBOSS 鉆井平臺 中海油服 沙特阿美 2023.1 其中：振海 6 號改造項目 中海油服 沙特阿美 5 刷新沙特阿美適應性改造項目工期記錄 2022 三座平臺高端作業項目 中海油服 中東 5+2 2022 Virtual

172、Mud 軟件應用 中海油服 中東 長期 2022 中東固井項目 中海油服 中東 2022.10 一流國際石油公司項目 中海油服 中東 19 長期 2022 10 串 MUIL 儀器銷售合同 中海油服 沙特國家石油技術公司 多功能超聲成像儀實現新用戶突破 2021 Marjan P1 Gosp-4 項目 海油工程 沙特阿美 1 短期 提高沙特 Marjan 海上油田的產量 2021 卡塔爾 NFA 項目 海油工程 卡塔爾能源 基本完成 2021 10 部修井機合同 石化油服 科威特石油 3.6 5+1 2022 14 部開發井鉆修井機和 1 部深井鉆機項目 石化油服 科威特石油 8.3 5+1

173、2022 鉆頭貿易合同 石化油服 科威特 0.2765 2022 6 部非常規氣井鉆機合同 石化油服 沙特阿美 5.3 短期 2022 S84 三維采集項目 石化油服 沙特阿美 0.58 延期一年 2021 沙特市場工程訂單 中曼石油 沙特阿美 1.6 2021 資料來源：各公司公告，東海證券研究所 4.2.1.國有油服公司穩步推進海外業務國有油服公司穩步推進海外業務 中海油服：海外市場取得重大突破。中海油服：海外市場取得重大突破。中海油服業務廣泛遍布全球各地，且不斷加快國際業務布局，深入踐行“一帶一路”倡議和國際能源合作，贏得客戶認可。據了解中海油服目前已在沙特、馬來西亞、伊拉克、烏干達以及

174、墨西哥接連拿下多筆海外訂單。2022 年 10 月中海油服公告與中東地區一流國際石油公司簽署多份鉆井平臺服務長期合同，合同金額總計約人民幣 140 億元，接近公司 2022 年上半年營收，項目實施后公司在中東地區的海外業務服務將形成“全方位融入阿拉伯灣、全方位締結共同體”市場格局，這標志著中海油服與國際石油公司在油氣田勘探開發各領域的深化合作進入新階段，也標志著中海油服國際化運營管理能力和服務質量被國際一流石油公司全面認可。證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 47/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行

175、業深度 圖圖86 中海油服業務覆蓋區域廣泛中海油服業務覆蓋區域廣泛 圖圖87 中海油服不斷開拓海外市場中海油服不斷開拓海外市場 資料來源：公司官網，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 表表30 中海油服近年來主要海外合作項目中海油服近年來主要海外合作項目 時間時間 地區地區 對外合作對外合作 2017 墨西哥灣 固井、泥漿業務實質性進入 2018 沙特 獲沙特阿美鉆井服務合同，實現高端市場重大突破實現高端市場重大突破 2018 澳新 重回市場，斬獲鉆井服務合同 2019 巴西 斬獲三維項目 2019 西非加蓬 海洋石油 760 完成深水二維地震采集項目，優異表現贏得客戶認可優異

176、表現贏得客戶認可 2019 印尼 COSLPOWER 海域探井重點作業高效完成，繼續鞏固擴大了公司與鞏固擴大了公司與 SAKA 的良好合作的良好合作 2019.5 馬來西亞 順利完成 VESTIGO 公司（馬來西亞國家石油公司全資子公司）井筒棄置一體化項目作業，該該技術在馬來西亞屬首例，進一步加深與馬來西亞國家石油公司的合作關系技術在馬來西亞屬首例，進一步加深與馬來西亞國家石油公司的合作關系 2020 亞洲 獲得亞洲區塊新一輪電纜測井服務合同；中標亞洲固井鉆完井液一體化服務合同和兩年固井服務合同 2021 墨西哥 海洋石油 936 平臺承鉆墨西哥海洋工程鉆井公司 YAXCHE-C 項目，實現了

177、單井鉆井周期21 天，作業效率始終保持在 99.8%之上，創造了墨西哥灣鉆井周期最短、時效最高等多項創造了墨西哥灣鉆井周期最短、時效最高等多項作業紀錄，平臺首次斬獲泛美能源公司作業合同作業紀錄，平臺首次斬獲泛美能源公司作業合同 2021 美洲“招商海龍 7”在北美地區為新客戶啟動首口井鉆井作業；“COSLHunter”在北美地區的鉆井作業順利完成;“COSLConfidence”順利通過美洲客戶合同啟動檢查;“COSL3”高效作業獲美洲客戶書面表揚 2022.12 烏干達 中國首套 8000 米靜音型自動化石油鉆機“LR8001”順利完成連鉆作業，即將服務烏干達首個大型油田開發建設項目，標志中

178、海油服鉆完井一體化服務即將正式邁進非洲油田服務市標志中海油服鉆完井一體化服務即將正式邁進非洲油田服務市場場 2022.12 印尼 壓裂作業量創歷史新高，預計全年完成壓裂作業 25 井次，與與 2021 年相比作業量大幅增長年相比作業量大幅增長733%；船舶項目組榮獲印尼國油 2022 年度“HSSE 最佳表現獎最佳表現獎”；鉆井項目組獲馬來西亞國家石油公司“全球最佳表現平臺全球最佳表現平臺”2022.6 印尼 自主研發鉆井中途油氣層測試儀（EFDT)-測壓取樣光譜組分分析技術搭配 RTC 專家實時支持系統，創造光譜組分在印尼的首次連續成功作業紀錄，獲印尼國油獲印尼國油 5 年內在裸眼測井領域年

179、內在裸眼測井領域的第一封表揚信的第一封表揚信 2022.6 印尼 自研壓裂液體系“Easy Flow”水力壓裂作業后測試壓裂后產油量達 1089 桶/天，為甲方預期的 5.8 倍，該井被列為印尼國家石油該井被列為印尼國家石油 2022 年度典型水力壓裂增產案例年度典型水力壓裂增產案例 2016：新開阿曼、沙特、加蓬等 4 個市場 2018：新開巴布亞新幾內亞、阿根廷、科威特、喀麥隆 4 個 2019：與道達爾、馬來西亞國家石油公司、泰國國家石油公司等油企建立2020：加強英國北海、伊拉克米桑等重點海外區域的資源保障 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 4

180、8/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 2022.10 中東 與中東地區一流國際石油公司簽署多份鉆井平臺服務長期合同，合同金額總計約人民幣合同金額總計約人民幣 140億元億元 2023.1 沙特 振海 6 號沙特阿美適應性改造項目歷時 73 天,較最初計劃工期提前 71 天，大幅刷新沙特阿大幅刷新沙特阿美適應性改造項目工期紀錄美適應性改造項目工期紀錄 資料來源：中海油服公眾號，公司公告，東海證券研究所 海油工程：海外項目持續推進施工步伐。海油工程：海外項目持續推進施工步伐。海油工程近年來相繼承攬巴西 P67/P70 FPSO、殼牌企

181、鵝圓筒形 FPSO 并成功交付，逐漸成為全球市場參與者；積極拓展模塊化建造海外市場，承攬并實施俄羅斯 Yamal、澳大利亞 Gorgon、澳大利亞 Ichthys 等一批大型 LNG 模塊化建造項目，其中 Yamal 項目合同金額達到百億元人民幣，項目高質量運營和按期交付奠定了公司在全球模塊化建造市場地位。北美殼牌 LNG 模塊化建造項目正在實施，合同金額約 50 億元人民幣，截至 2022 年第三季度已成功交付 19 個模塊，標志著全球首例一體化建造 LNG 模塊化工廠交付過半，創造北美殼牌 LNG 全球場地中進度最快、質量最高、完工狀態最好的成績，海油工程 LNG 高端模塊化建造能力已穩居

182、國際行業第一梯隊。圖圖88 海油工程海外市場承攬額有望穩步提升海油工程海外市場承攬額有望穩步提升 資料來源：公司公告，東海證券研究所 圖圖89 FPSOP70 超級儲油卸油輪超級儲油卸油輪 圖圖90 加拿大加拿大 LNG 項目首次實現一體化建造項目首次實現一體化建造 資料來源：公司公告，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 103.66175.54198.82220.09253.4368.4149.16150.86174.2610.5511.2597.130.349.9411.918.412.5120.305010015020025030020172018201920202021

183、2021Q22022Q22021Q32022Q3報告期實現市場承攬總額（億元）報告期實現海外市場承攬額（億元）證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 49/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 4.2.2.民營油服公司不斷開拓海外市場民營油服公司不斷開拓海外市場 杰瑞股份：深耕北非、中東、北美市場。杰瑞股份：深耕北非、中東、北美市場。杰瑞股份已幫助北非打破多項技術壁壘，在中東油氣田市場深耕十余年時間，為該市場提供數百臺套油氣田設備，對于推動“一帶一路”沿線國家能源建設具有重要戰略意義。北美市場也是杰

184、瑞股份一直以來重點發展的海外戰略市場，其新一代壓裂技術及設備在競爭激烈的北美市場上脫穎而出，自 2019 年以來在北美已實現 5 套渦輪壓裂整套車組的銷售，截止 2023 年 1 月底杰瑞渦輪壓裂設備累計在美國頁巖氣井場完成 10.9 萬小時的壓裂作業，“中國智造”贏得北美高端主流市場的認可。表表31 杰瑞股份為國家“一帶一路”戰略的落地、國際合作的持續加深助力杰瑞股份為國家“一帶一路”戰略的落地、國際合作的持續加深助力 地區地區 對外合作對外合作 北非 2021 年 1 月由杰瑞自主研發制造的井架連續油管作業半掛車發往阿爾及利亞，徹底打破歐美國家對其長期技徹底打破歐美國家對其長期技術壟斷術壟

185、斷 2021 年 6 月簽署阿爾及利亞天然氣去瓶頸項目合同，繼突尼斯氣處理項目之后在北非油氣市場再次贏得國際再次贏得國際一流業主的認可一流業主的認可 中東 6 月在阿聯酋市場斬獲首個油氣上游天然氣處理項目 11 月成功中標科威特 KOC JPF-5 項目，合同金額超 27 億元，創下杰瑞股份油氣市場單筆合同金額最高紀錄創下杰瑞股份油氣市場單筆合同金額最高紀錄 2022 年 7 月第四次第四次與中東合作自主研發設計增產船設備 2022 年向伊拉克順利交付七臺電驅往復式壓縮機組 北美 2021 年簽署合同金額超 4 億元的渦輪壓裂整套車組大單 2022 年 6 月再獲超 2 億元渦輪壓裂整套車組大

186、單 2022 年 3 月杰瑞 35MW 移動式燃氣輪機發電機組在美國順利交付，代表代表“中國智造中國智造”在美國新能源壓裂領域在美國新能源壓裂領域開啟新篇章開啟新篇章 資料來源：杰瑞股份公眾號，東海證券研究所 中曼石油：發揚“鐵血之旅”精神發展海外市場。中曼石油：發揚“鐵血之旅”精神發展海外市場。2022 年 3 月中曼 28 隊在伊拉克 zubair油區刷新最快井間搬遷紀錄，得到斯倫貝謝、ENI 高度贊揚；6 月子公司與哈里伯頓簽訂伊拉克馬季努油田鉆井項目合同，進一步鞏固中曼石油與哈里伯頓的合作關系，在國際市場再次展示出強勁的競爭實力；7 月中曼伊拉克鉆井 20 隊被哈利伯頓評為“伊拉克全國

187、安全文化最佳示范鉆井隊”，在國際市場上進一步樹立中曼鉆井品牌形象；8 月中曼沙特阿美項目修井 45 隊通過驗收順利開鉆，拉開了征戰沙特高端鉆修井服務市場的序幕；11 月中曼裝備與俄羅斯某知名鉆井承包商簽訂 12 臺頂驅大單合同，標志著中曼頂驅繼打入伊拉克、沙特等海外市場后又一重要突破，對中曼頂驅在海外市場實現彎道超車具有重要意義?；莶┢眨褐鸩交莶┢眨褐鸩将@得國際市場青睞。獲得國際市場青睞。2017 年 8 月惠博普確認為伊拉克 Garraf 油田三期原油井間集輸 EPCC 項目的中標單位，該項目合同金額為約合人民幣 4 億元，是公司首次參與國際一線石油公司的服務項目，對公司國際 EPC 業務發

188、展具有重要意義，自此公司進一步加快全球業務布局；2018 年巴基斯坦 NASHPA1247 項目順利投產，巴基斯坦總理對公司給予高度評價，為公司進軍巴基斯坦油氣工程市場打下堅實基礎；2018 年 8 月公司再次中標埃塞俄比亞天然氣集輸及處理 EPCC 項目，合同金額約合人民幣 10.20 億元，進一步鞏固公司在非洲區域的市場開發成果，該項目是我國“一帶一路”重點項目，是著力踐行中非產能合作的優質油氣項目。證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 50/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖91 中

189、曼石油被哈利伯頓評為“最佳示范鉆井隊”中曼石油被哈利伯頓評為“最佳示范鉆井隊”圖圖92 惠博普巴基斯坦惠博普巴基斯坦 NASHPA1247 項目項目 資料來源：中曼石油公眾號，東海證券研究所 資料來源：惠博普公眾號，東海證券研究所 5.小結 對油服行業股價表現進行復盤：股價表現主要受油價主導，但是持續的表現離不開業績支撐。公司業績進入上升期時，股價往往隨之上漲；公司業績進入下滑期，股價往往在復蘇拐點確認之后迎來反彈。對于油價而言，目前看法：多因素影響下預計 2023 年原油價格維持區間震蕩，預計布倫特原油現貨價格或在 60-90 美元/桶區間運行。相較歷史油價走勢而言油價中樞提升，油價處較高位

190、將直接提高石油公司收入和利潤，進而影響石油公司的資本開支計劃，一定程度上保障了未來油服行業的景氣度。對于業績而言，一方面是自 2020 年油價上漲以來，油服公司工作量、訂單數均有顯著提升，油價上漲對業績傳導滯后期當前已到，業績拐點已出現，股價有望迎來反彈；另一方面行業低谷時期，國內油服公司均發生內生性改善，不斷降本增效、輕資產化，技術和裝備領先支撐高質量發展以及開拓海外市場布局新機遇，疊加國內能源對外依存度不斷加大下增儲上產政策力度不減，未來即使油價未出現大幅上升，業績表現也有望較歷史同樣油價水平下更優異。對油服行業市銷率進行復盤估值，當前國內油服公司整體估值均處十二余年歷史低位，保持在 1X

191、-3X 之間，其中海油工程自 2022 年以來市銷率已低于國外油服行業平均值。以國外及國內行業 PS 平均值對標的進行估值，疊加未來收入有望上漲，多家油服公司股價較當前預期漲幅超 20%，海油工程表現極為優秀，市值有望重回 700 億元，看好油服行業長期價值修復空間。投資標的推薦。投資標的推薦。1)整體估值明顯低位，提升空間巨大的公司；2)海外市場潛力較大的公司；3）技術處國際先進水平的公司，如海油工程、海油工程、中海油服、中曼石油、中海油服、中曼石油、杰瑞股份杰瑞股份。證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN 51/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明

192、請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 6.風險提示風險提示 1 地緣政治不穩定，導致國內商品、服務出口受政策抑制，或導致國際能源價格產生劇烈波動，抑制國際上游資本開支，并傳導至國內影響企業盈利水平；2 國內通脹高企，勞動參與率下降，國內生產成本不斷攀升；國內需求低迷，影響到相應企業的利潤；3 美聯儲加息節奏超預期，海外通脹高企，海外需求修復不及預期。表表32 推薦標的估值表推薦標的估值表 證券代碼證券代碼 證券名稱證券名稱 總市值（億元）總市值（億元）EPS 攤?。ㄔ偙。ㄔ㏄E 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 600583.SH

193、海油工程 297.12 0.08 0.31 0.37 55.12 21.62 18.07 601808.SH 中海油服 602.10 0.07 0.61 0.77 228.54 25.85 20.52 603619.SH 中曼石油 76.40 0.17 1.31 2.08 90.65 14.56 9.16 002353.SZ 杰瑞股份 317.74 1.66 2.14 2.67 24.16 14.48 11.59 資料來源：東海證券研究所，截止至 2023 年 2 月 24 日，盈利及估值預測采用 Wind 一致預期 證券研究報告證券研究報告 HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN

194、52/52 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 一、評級說明一、評級說明 評級評級 說明說明 市場指數評級 看多 未來 6 個月內滬深 300 指數上升幅度達到或超過 20%看平 未來 6 個月內滬深 300 指數波動幅度在-20%20%之間 看空 未來 6 個月內滬深 300 指數下跌幅度達到或超過 20%行業指數評級 超配 未來 6 個月內行業指數相對強于滬深 300 指數達到或超過 10%標配 未來 6 個月內行業指數相對滬深 300 指數在-10%10%之間 低配 未來 6 個月內行業指數相對弱于滬深 300 指數達到或超過 10

195、%公司股票評級 買入 未來 6 個月內股價相對強于滬深 300 指數達到或超過 15%增持 未來 6 個月內股價相對強于滬深 300 指數在 5%15%之間 中性 未來 6 個月內股價相對滬深 300 指數在-5%5%之間 減持 未來 6 個月內股價相對弱于滬深 300 指數 5%15%之間 賣出 未來 6 個月內股價相對弱于滬深 300 指數達到或超過 15%二、分析師聲明：二、分析師聲明：本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，具備專業勝任能力，保證以專業嚴謹的研究方法和分析邏輯，采用合法合規的數據信息，審慎提出研究結論，獨立、客觀地出具本報告。本報

196、告中準確反映了署名分析師的個人研究觀點和結論，不受任何第三方的授意或影響，其薪酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來，均與其在本報告中所表述的具體建議或觀點無任何直接或間接的關系。署名分析師本人及直系親屬與本報告中涉及的內容不存在任何利益關系。三、免責聲明：三、免責聲明：本報告基于本公司研究所及研究人員認為合法合規的公開資料或實地調研的資料，但對這些信息的真實性、準確性和完整性不做任何保證。本報告僅反映研究人員個人出具本報告當時的分析和判斷，并不代表東海證券股份有限公司，或任何其附屬或聯營公司的立場，本公司可能發表其他與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告。本報告可能因時間等因素的變化而變

197、化從而導致與事實不完全一致，敬請關注本公司就同一主題所出具的相關后續研究報告及評論文章。在法律允許的情況下，本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告僅供“東海證券股份有限公司”客戶、員工及經本公司許可的機構與個人閱讀和參考。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何機構和個人的投資建議，任何形式的保證證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本公司客戶如有任何疑問應當咨詢獨立財務顧問并獨自進行投資判斷。本報告版權歸“東海證券

198、股份有限公司”所有，未經本公司書面授權，任何人不得對本報告進行任何形式的翻版、復制、刊登、發表或者引用。四、資質聲明：四、資質聲明：東海證券股份有限公司是經中國證監會核準的合法證券經營機構，已經具備證券投資咨詢業務資格。我們歡迎社會監督并提醒廣大投資者，參與證券相關活動應當審慎選擇具有相當資質的證券經營機構，注意防范非法證券活動。上海上海 東海證券研究所東海證券研究所 北京北京 東海證券研究所東海證券研究所 地址：上海市浦東新區東方路1928號 東海證券大廈 地址：北京市西三環北路87號國際財經中心D座15F 網址：Http:/ 網址：Http:/ 電話：（8621）20333619 電話：（8610）59707105 傳真：（8621）50585608 傳真：（8610）59707100 郵編：200215 郵編：100089