國金證券-公司首次覆蓋報告：發揮投行牽引作用把握全面注冊制機遇-230310（24頁）.pdf

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1、請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明1公司深度報告公司深度報告2023年03月10日發揮投行牽引作用，把握全面注冊制機遇發揮投行牽引作用，把握全面注冊制機遇國金證券國金證券(600109.SH)首次覆蓋報告首次覆蓋報告核心觀點核心觀點公司起源于四川，國資入股帶來發展新動能。公司起源于四川，國資入股帶來發展新動能。公司成立于 1990年，2008 年借殼上市后迎來發展。公司實際控制人是“涌金系”民營股東，2021 年發布定增后四川國資旗下公司入股，成為公司第二和第四大股東。定增的完成為公司增添地方國資背景，也進一步夯實了公司的資本實力，有助于提升公司長期競爭力。投行業務是公司

2、核心業務，或將充分受益于全面注冊制。投行業務是公司核心業務，或將充分受益于全面注冊制。注冊制對投行價值發現、研究定價、業務協同的能力提出了更高的要求。公司“投行牽引”的戰略原則與全面注冊制下投行業務邏輯重塑的要求相契合。公司在業務內部加強人才建設和重點領域布局，在醫藥、汽車、中小型企業等領域建立起較強的行業口碑和議價能力；同時，公司持續推進一二級各業務間的互通，設立產業研究中心，提升業務協同能力。得益于公司戰略的推進，公司投行差異化競爭優勢有望進一步增強。線上線上+線下并舉，推進財富管理轉型。線下并舉，推進財富管理轉型。公司較早布局互聯網經紀業務，通過“國金傭金寶”APP，滿足客戶的智能化交易

3、需求，實現金融科技賦能。公司線下渠道以四川為核心，發力基金投顧與金融產品代銷業務，經紀業務收入結構有所優化，財富管理轉型節奏加快。投資建議投資建議我們預計國金證券 2022-2024 年營業收入分別為 56.22 億元/69.82億元/77.97 億元，同比-21%/+24.2%/+11.7%，歸母凈利潤 13.64 億元/18.17 億元/22.38 億元，同比-41.2%/+33.3%/+23.1%。以 2023 年 3 月 10日收盤價為基準，預計對應的 2022PB 為 1.04 倍。我們看好公司發展前景，首次覆蓋，給予“強烈推薦”評級。風險提示風險提示投行業務開展不及預期、市場活躍度

4、下降、戰略推進不及預期。盈利預測盈利預測項目（單位：百萬元）項目（單位：百萬元）20212021A A2022E2022E2023E2023E2024E2024E營業收入7127562269827797增長率（%）17.55%-21.12%24.20%11.67%歸母凈利潤2317136418172238增長率（%）39.35%-41.15%33.26%23.15%EPS（元/股）0.770.370.490.60市盈率（P/E)14.2624.1618.1614.76市凈率（P/B）1.351.040.970.90資料來源：Wind，以 2023 年 3 月 10 日收盤價 8.91元為基準，

5、東亞前海證券研究所預測評級評級強烈推薦（首次覆蓋）強烈推薦（首次覆蓋）報告作者報告作者作者姓名燕楠資格證書S1710521120001電子郵箱聯系人溫瑞鵬電子郵箱聯系人張佳蓉電子郵箱股價走勢股價走勢基礎數據基礎數據總股本(百萬股)3724.36流通 A股/B股(百萬股)3724.36/0.00資產負債率(%)66.23每股凈資產(元)8.26市凈率(倍)1.10凈資產收益率(加權)0.0012個月內最高/最低價10.35/7.62相關研究相關研究公公司司研研究究國國金金證證券券證證券券研研究究報報告告 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明2國金證券(600109.SH)正文

6、目錄正文目錄1.1.投資聚焦投資聚焦.42.2.公司概況：地方國資入股，投行收入占比較高公司概況：地方國資入股，投行收入占比較高.52.1.2.1.民營上市券商，國資入股助力長期發展民營上市券商，國資入股助力長期發展.52.2.2.2.治理結構健全，戰略布局清晰治理結構健全，戰略布局清晰.62.3.2.3.投行及經紀業務占比較高，投行及經紀業務占比較高，ROE 領先行業領先行業.93.3.落實落實“投行牽引投行牽引”戰略，充分受益于全面注冊制戰略，充分受益于全面注冊制.103.1.3.1.全面注冊制對券商的綜合服務水平與專業能力提出更高要求全面注冊制對券商的綜合服務水平與專業能力提出更高要求.

7、103.2.3.2.發揮投行牽引作用，提升專業能力發揮投行牽引作用，提升專業能力.123.2.1.3.2.1.縱向：深耕重點行業，聚焦中小民企縱向：深耕重點行業，聚焦中小民企.123.2.2.3.2.2.橫向：提高研究能力，促進業務協同橫向：提高研究能力，促進業務協同.143.3.3.3.議價能力強，業績釋放可期議價能力強，業績釋放可期.154.4.經紀業務：經紀業務：金融科技賦能，加速財富管理轉型金融科技賦能，加速財富管理轉型.165.5.其他業務：兩融業務市占率提升，資管業務穩步推進其他業務：兩融業務市占率提升，資管業務穩步推進.186.6.盈利預測與估值盈利預測與估值.206.1.6.1

8、.盈利預測盈利預測.206.2.6.2.估值估值.217.7.風險提示風險提示.21圖表目錄圖表目錄圖表圖表 1.國金證券發展歷程國金證券發展歷程.5圖表圖表 2.截至截至 2022 年年 12 月末，國金證券股權架構月末，國金證券股權架構.6圖表圖表 3.國金證券管理層情況國金證券管理層情況.7圖表圖表 4.截至截至 2021 年底，國金證券組織架構情況年底，國金證券組織架構情況.8圖表圖表 5.國金證券的國金證券的“三次創業三次創業”.9圖表圖表 6.國金證券營業收入及增速國金證券營業收入及增速.9圖表圖表 7.國金證券歸母凈利潤及增速國金證券歸母凈利潤及增速.9圖表圖表 8.國金國金證券

9、收入結構證券收入結構.10圖表圖表 9.2022Q3 上市券商投行收入占比前十上市券商投行收入占比前十.10圖表圖表 10.國金國金證券行業排名情況證券行業排名情況.10圖表圖表 11.國金證券國金證券 ROE 高于行業平均水平高于行業平均水平.10圖表圖表 12.注冊制改革對投行上下游的影響注冊制改革對投行上下游的影響.11圖表圖表 13.國金證券國金證券“投行牽引投行牽引”戰略戰略.12圖表圖表 14.2022 年四家券商保薦代表人數和從業人數占比年四家券商保薦代表人數和從業人數占比.13圖表圖表 15.2019-2022 年國金證券股權承銷情況年國金證券股權承銷情況.13圖表圖表 16.

10、2019-2022 年公司年公司 IPO 募集金額數量分布（單位：家，募集金額數量分布（單位：家，%）.14圖表圖表 17.2019-2022 年公司年公司 IPO 企業類型分布（單位：家，企業類型分布（單位：家，%）.14圖表圖表 18.國金創新跟投項目數量（單位：家）國金創新跟投項目數量（單位：家）.15圖表圖表 19.國金創新跟投項目行業分布（單位：家）國金創新跟投項目行業分布（單位：家）.15圖表圖表 20.公司平均首發保薦承銷費率優于同業公司平均首發保薦承銷費率優于同業.15圖表圖表 21.公司實現多位投行客戶的二次轉化公司實現多位投行客戶的二次轉化.16圖表圖表 22.2018 年

11、起，公司投行業務凈收入增長迅速年起，公司投行業務凈收入增長迅速.16圖表圖表 23.截至截至 2023/02/01，公司投行儲備項目數量，公司投行儲備項目數量.16圖表圖表 24.截至截至 2023/02/01，保薦機構主板，保薦機構主板 IPO 排隊企業數量前十名排隊企業數量前十名.16圖表圖表 25.截至截至 2021 年末，國金證券營業部分布情況年末，國金證券營業部分布情況.17圖表圖表 26.公司公司“傭金寶傭金寶”APP 客戶結構持續優化客戶結構持續優化.17圖表圖表 27.國金證券經紀業務毛利率國金證券經紀業務毛利率.17 eZbUdXcWeZ8XbZdXaQaObRpNpPmOm

12、PjMmMpMeRnMtQ8OmMuNvPsQpPMYrRqM請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明3國金證券(600109.SH)圖表圖表 28.國金證券經紀業務收入結構國金證券經紀業務收入結構.18圖表圖表 29.國金證券自營業務收入（億元）國金證券自營業務收入（億元）.19圖表圖表 30.國金證券投資杠桿率國金證券投資杠桿率.19圖表圖表 31.國金證券信用業務規模國金證券信用業務規模.19圖表圖表 32.國金證券信用業務風險情況國金證券信用業務風險情況.19圖表圖表 33.國金證券資管業務手續費收入及占比（億元）國金證券資管業務手續費收入及占比（億元）.20圖表圖表

13、34.國金證券收入預測（百萬元）國金證券收入預測（百萬元）.20圖表圖表 35.國金證券可比公司國金證券可比公司 PB（LF）及）及 ROE.21 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明4國金證券(600109.SH)1.1.投資聚焦投資聚焦注冊制對投行價值發現注冊制對投行價值發現的專業性的專業性、業務協同的、業務協同的綜合綜合能力提出了更高的能力提出了更高的要求要求，公司戰略發展方向與之相契合，公司戰略發展方向與之相契合：1）在業務內部，公司加強人才建設和重點領域布局，在醫藥、汽車、中小型民營企業等領域建立起較為優秀的行業口碑，公司投行的專業性持續加強；2）在各業務之間，公

14、司持續推進一二級各業務間的互通，并發揮投行的牽引作用，實現各業務之間資源與客戶的雙向導流，投行部門的綜合服務水平進一步提升。市場認為全面注冊制落地后對公司投行業務影響較小，我們認為得益市場認為全面注冊制落地后對公司投行業務影響較小，我們認為得益于公司戰略的推進，公司有望充分受益于全面注冊制改革：于公司戰略的推進，公司有望充分受益于全面注冊制改革：1）公司近 4年來平均承銷保薦費率高于同業，已建立起較強的議價能力，差異化競爭優勢有望強化；2）公司投行業務儲備數量及核準制平移項目數量均居行業前列，有望釋放較大的業績彈性。隨著公司投行專業服務能力和業務協同水平的進一步提升，投行業務將成為公司客戶流量

15、的重要入口，為公司財富管理、機構業務提供客戶資源，從而帶動公司整體業務進一步發展。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明5國金證券(600109.SH)2.2.公司概況：地方國資入股，投行收入占比較高公司概況：地方國資入股，投行收入占比較高2.1.2.1.民營上市券商，國資入股助力長期發展民營上市券商，國資入股助力長期發展公司起源于天府之國，借殼公司起源于天府之國，借殼“成都建投成都建投”上市。上市。國金證券前身為 1990年成立的成都證券。2005 年，“涌金系”收購成都證券 53.32%的股權，成為公司的控股股東。2008 年，成都建投通過吸收合并國金證券股權，正式更名為

16、“國金證券股份有限公司”，成功借殼上市，成為國內第八家上市券商。圖表圖表 1.國金證券發展歷程國金證券發展歷程資料來源：公司官網，東亞前海證券研究所公司實際控制人是公司實際控制人是“涌金系涌金系”民營股東，國資入股增強公司競爭力。民營股東，國資入股增強公司競爭力。截至 2022 年底，公司的主要股東是長沙涌金（集團）有限公司和成都產業資本控股集團有限公司，分別持股 14.69%和 9.79%。陳金霞女士通過長沙涌金（集團）有限公司和涌金投資控股有限公司合集控制本公司已發行股份的 14.22%，為公司的實際控制人。2021 年，成都國資委旗下的成都產業資本控股集團有限公司和成都交子金融控股集團有

17、限公司通過定增成為公司第二和第四大股東，持股占比合計 15.08%，2022 年，定增完成為公司增添地方國資背景，有助于提升公司長期競爭力。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明6國金證券(600109.SH)圖表圖表 2.截至截至 2022 年年 12 月末，國金證券股權架構月末，國金證券股權架構資料來源：Wind，東亞前海證券研究所2.2.2.2.治理結構健全，戰略布局清晰治理結構健全，戰略布局清晰公司管理團隊穩定，行業經驗豐富。公司管理團隊穩定，行業經驗豐富。公司董事長冉云曾于成都金融市場、成都市人民銀行計劃處、成都證券任職，行業背景深厚。公司總裁兼財務總監姜文國曾于光

18、大證券、興業證券投資銀行部工作，工作經驗豐富。公司共有 7 位副總裁分管不同業務領域，且均有公司內部或證券行業從業經驗，利于公司長期可持續發展。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明7國金證券(600109.SH)圖表圖表 3.國金證券管理層情況國金證券管理層情況姓名姓名職位職位任職經歷任職經歷冉云董事長曾任成都金融市場職員，成都市人民銀行計劃處職員，成都證券公司發行部經理、總裁助理、副總裁、監事長，國金證券有限責任公司監事長，國金證券股份有限公司監事會主席。姜文國董事、總經理、財務總監曾任光大證券有限公司資產經營部項目經理，興業證券股份有限公司投資銀行上?？偛扛笨偨浝?、總經

19、理，興業證券總裁助理，國金證券有限責任公司投資銀行部總經理、公司副總經理。李蒲賢副總裁曾任成都證券總經理助理、交易總監，成都證券副總經理兼人民南路營業部總經理，國金證券有限責任公司副總經理，國金證券股份有限公司首席信息官。紀路副總裁、國金基金董事長曾任博時基金管理有限公司研究員，金信證券有限責任公司投資研究中心總經理，中國證券業協會互聯網證券專業委員會委員，上交所理事會市場交易管理委員會委員。劉邦興副總裁、合規總監曾任汕頭經濟特區對外商業（集團）公司法律顧問，汕頭證券股份有限公司法律顧問，涌金集團法律部副總經理，國金證券有限責任公司董事會秘書，本公司董事、董事會秘書。石鴻昕副總裁曾任國金證券股

20、份有限公司人力資源總監，九芝堂股份有限公司人力資源總監，北京涌金財經顧問有限公司人力資源部總經理、總辦主任。肖振良副總裁曾任國金證券股份有限公司總裁助理，興業證券股份有限公司投資銀行福建總部總經理，中國農業銀行股份有限公司干部、廈門市證券監督管理委員會干部。馬駿副總裁曾任國金證券股份有限公司人力資源總監，九芝堂股份有限公司人力資源總監，北京涌金財經顧問有限公司人力資源部總經理、總辦主任。任鵬副總裁曾就職于遼寧石油化工大學、興業銀行廈門分行、上海證券交易所公司管理部和發行上市部，曾任上海證券交易所發行上市部總監助理，本公司總裁助理。易浩首席風險官曾任中國建設銀行長沙市分行法律顧問，湘財證券有限責

21、任公司法律事務總部首席律師、合規管理總部總經理、風險管理總部總經理、稽核管理總部總經理、辦公室主任、董秘處主任，本公司合規總監。周洪剛董事會秘書曾任湖南省婁底市萬寶中學教師，三一重工股份有限公司人力資源部副部長，湖南電廣商務拓展有限公司市場總監，九芝堂股份有限公司人力資源部部長、助理銷售總監、監事，浙江祥邦科技有限公司副總經理，本公司人力資源部總經理。王洪濤首席信息官曾任上海復旦金仕達計算機有限公司證券期貨事業部技術總監、海通證券股份有限公司信息技術管理部總經理助理、副總經理、副總經理兼軟件開發中心主任、軟件開發中心總經理。資料來源：公司官網，東亞前海證券研究所公司組織架構扁平，業務布局多元。

22、公司組織架構扁平，業務布局多元。公司設立 16 個職能部門，通過分公司開展投行、自營、資管等業務。公司組織架構扁平，條塊管理清晰，并持續探索和完善長效激勵約束機制，提升管理能力和水平。目前，公司形成了財富管理、投資銀行、機構服務、自營投資、期貨業務、國際業務七大業務條線，在持續完善業務布局的同時積極推進各項業務間的協同，提升資源配置的效率。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明8國金證券(600109.SH)圖表圖表 4.截至截至 2021 年底，國金證券組織架構情況年底，國金證券組織架構情況資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所清晰長遠的戰略布局為公司發展提供動能。清晰長遠

23、的戰略布局為公司發展提供動能。1990 年，成都證券的成立標志著公司“第一次創業”開始，2005 年涌金集團入主，成為公司的“第二次創業”。兩次創業助力公司從區域性券商成長為一家業務布局多元，影響力持續增強的綜合性券商。2021 年，公司根據自身資源稟賦，結合行業競爭態勢確立了新的十年戰略規劃，明確了到 2031 年底前營業收入進入行業前 15 名的戰略目標，“第三次創業”開始。為此，公司厘清了“做大做強”的戰略方向，明確了“以投行為牽引，以研究為驅動”的戰略原則，力爭成為“具有高度服務意識和創新精神的金融服務機構”。三次創業的戰略調整契合了資本市場改革持續深化、居民資產配置拐點來臨的時代背景

24、，為公司高質量可持續發展提供了方向保證。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明9國金證券(600109.SH)圖表圖表 5.國金證券的國金證券的“三次創業三次創業”資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所2.3.2.3.投行及經紀業務占比較高，投行及經紀業務占比較高，ROE 領先行業領先行業整體經營相對穩健，整體經營相對穩健，2022 前三季度業績受市場影響有所下滑。前三季度業績受市場影響有所下滑。2018年-2021 年，公司收入穩步提升。2021 年公司實現營業收入 71.27 億元，同比+17.55%，2017-2021 年 CAGR 為 12.87%；2021 年公司實

25、現歸母凈利潤 23.17 億元，同比+24.37%，2017-2021 年 CAGR 為 17.85%。受權益市場低迷影響，2022Q3 公司實現營業收入 40.74 億元，同比-17.2%；實現歸母凈利潤 8.23 億元，同比-46.5%。圖表圖表 6.國金證券營業收入及增速國金證券營業收入及增速圖表圖表 7.國金證券歸母凈利潤及增速國金證券歸母凈利潤及增速資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所經紀及投行業務是營收主要支撐，投行收入占比位居行業前列。經紀及投行業務是營收主要支撐，投行收入占比位居行業前列。公司業績占比最多的兩項業務為經紀業務和投行業務。2

26、021 年，公司投資銀行業務、經紀業務凈收入分別實現 18.10 億元、19.58 億元，同比增長+18%、+8%，分別占公司營業收入的 25.4%和 27.5%。公司投行業務收入占比自 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明10國金證券(600109.SH)2019 年起持續提升。截至 2022Q3，公司投行業務收入占比達 33.9%，在上市券商中排名第二。圖表圖表 8.國金國金證券收入結構證券收入結構圖表圖表 9.2022Q32022Q3 上市券商投行收入占比前十上市券商投行收入占比前十資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所公司投行收

27、入位居行業公司投行收入位居行業 10 名左右，名左右，ROE 領先行業平均。領先行業平均。2019-2021年公司資產情況、營收水平均位居行業中游，總體呈穩中有升的態勢，營業收入和凈利潤指標排名較為穩定，投行業務收入行業排名表現突出，優于其他指標表現。公司 ROE 自 2018 年起提升較快。2021 年，公司 ROE為 9.88%，同比+1.25pct。2017-2021 年，公司 ROE 始終高于行業平均水平，體現出公司較強的盈利能力。圖表圖表 10.國金國金證券行業排名情況證券行業排名情況圖表圖表 11.國金證券國金證券 ROE高于行業平均水平高于行業平均水平201920202021總資

28、產333229凈資產232627營業收入212121凈利潤212222投行業務收入161010資料來源：證券業協會，東亞前海證券研究所資料來源：證券業協會，Wind，東亞前海證券研究所3.3.落實落實“投行牽引投行牽引”戰略，充分受益于全面注冊戰略，充分受益于全面注冊制制3.1.3.1.全面注冊制對券商的綜合服務水平與專業能力提出全面注冊制對券商的綜合服務水平與專業能力提出更高要求更高要求全面注冊制改革落地，加速投行上下游業務模式發生改變。全面注冊制改革落地，加速投行上下游業務模式發生改變。核準制下，請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明11國金證券(600109.SH)投行

29、的角色定位更多以協調溝通為主；全面注冊制下，證監會不再是審核的主體，把選擇權交給市場，推動投行進一步向價值發現功能轉變。投行上游投行上游：注冊制下審核程序優化，企業融資意愿增強，潛在上市公司數量較核準制有望大幅提升，業務機會增多，行業競爭加劇，投行項目儲備不能再以偶發性、依賴承攬人員個人經驗的方式進行，需要建立體系化的承攬模式；監管角色轉變、退市新規和跟投制度的出臺，對首發、再融資項目的質量要求更為嚴格，要求保薦機構加強對企業質量的把關能力。投行下游投行下游：注冊制新股發行采用市場化的詢價、定價及承銷機制，監管不再對價格進行干預，機構投資者在詢價中的參與度和影響力相比核準制顯著增強，新股定價從

30、機構博弈轉變為對企業真實價值的判斷。定價承銷的市場化也改變了投行的業務邏輯。保薦機構需要更好地理解上游企業的價值和下游投資者的投資意愿，權衡各方利益關系，實現新股發行的合理定價和精準匹配。圖表圖表 12.注冊制改革對投行上下游的影響注冊制改革對投行上下游的影響資料來源：東亞前海證券研究所投行業務模式的改變需要多部門的通力協作。投行業務模式的改變需要多部門的通力協作。注冊制下，投行所保薦項目能否順利發行將依賴于券商資本實力、研究能力、平臺口碑等綜合能力。投行業務的開展不能僅僅依靠本部門的“單打獨斗”，而應該從整合公司資源的戰略角度出發，推進各業務條線與投行的協同合作。投行有望成為公司客戶流量的重

31、要入口，持續為公司財富管理、機構業務提供客戶資源。投行+研究、投行+投資相結合的綜合服務模式將成為行業發展趨勢。中小券商需要找準自身定位，打造精品化、專業化投行。中小券商需要找準自身定位，打造精品化、專業化投行。中小券商在資本實力及平臺資源方面距頭部券商有一定差距，更需要根據自身稟賦或區位優勢，集中突破特定行業或區域，在建立起一定項目儲備和行業聲望 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明12國金證券(600109.SH)后，進行業務擴張。3.2.3.2.發揮投行牽引作用，提升專業能力發揮投行牽引作用，提升專業能力公司公司“以投行為牽引以投行為牽引”的戰略原則與全面注冊制對投行

32、的要求相契合，的戰略原則與全面注冊制對投行的要求相契合，有助于公司實現各業務打通，增強專業服務能力。有助于公司實現各業務打通，增強專業服務能力。從業務內部來看，公司重視人才梯隊建設，深耕重點行業領域，從業務內部來看，公司重視人才梯隊建設，深耕重點行業領域，打造差異化定位。打造差異化定位。公司加強投行重點領域及區域的滲透，建立行業事業部，實現各行業的覆蓋和重點領域的深耕；同時，公司堅持人才引進與培養，提升投行團隊業務能力，做到真正挖掘企業價值、陪伴企業成長，在汽車、醫藥及中小型企業等領域確立起一定的口碑。在各業務協同方面，公司依托在各業務協同方面，公司依托“研究驅動研究驅動”的戰略原則，持續推的

33、戰略原則，持續推進一二級業務互通。進一二級業務互通。公司設立產業研究中心，在策略會、投融資對接會等方面與研究業務進行聯動；此外，公司也加強投行客戶和資產向財富、機構業務的導流，為客戶提供綜合服務解決方案，實現促進公司整體協同增長，打造交易、研究、咨詢等機構業務的全鏈條服務閉環。圖表圖表 13.國金證券國金證券“投行牽引投行牽引”戰略戰略資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所3.2.1.縱向：深耕重點行業，聚焦中小民企公司重視人才培養，大力引進專業化投行人才和成熟團隊公司重視人才培養，大力引進專業化投行人才和成熟團隊。截至 2021年末，公司共有投行從業人員 710 名，占公司員工的 17.6%

34、。截至 2022 年末，公司已有 257 位保薦代表人，同比+13%。公司保代人數占公司總從業人員的比重高于中信證券及中信建投，足以體現出公司對于投行人才的重視。高質量投行隊伍有助于公司提升項目甄別、估值定價及承銷等專業能力，提高執業效率。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明13國金證券(600109.SH)圖表圖表 14.2022 年四家券商保薦代表人數和從業人數占比年四家券商保薦代表人數和從業人數占比資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所公司深耕重點領域，市場份額位居行業前列。公司深耕重點領域，市場份額位居行業前列。公司重點布局醫療健康、新能源汽車等領域，并積極布局北交

35、所業務板塊，加快現有客戶的培育和轉化。公司曾榮獲新財富“醫療健康最佳投行”、“新能源行業 IPO先鋒投行”等榮譽稱號，已取得一定業內口碑。根據 Wind 數據顯示，2019-2022 年，國金證券在汽車與零部件領域共募集資金 85.76 億元，市場份額為 7.03%，排名第 6；在資本貨物領域募集資金達 182.68 億元，市場份額占 2.72%，排名第 7；在制藥、生物科技與生命科學領域共募集資金100.96 億元，市場份額占比 3.80%，排名第 8。圖表圖表 15.2019-2022 年國金證券股權承銷情況年國金證券股權承銷情況行業行業募集資金（億元）募集資金（億元）承銷家數承銷家數市場

36、份額市場份額行業承銷商排名行業承銷商排名汽車與汽車零部件85.76137.03%6資本貨物182.68182.72%7制藥、生物科技與生命科學100.96133.80%8軟件與服務54.6152.87%8技術硬件與設備113.1142.61%12耐用消費品與服裝14.7931.59%17材料87.9161.80%19注:包括首發與增發資料來源：Wind，東亞前海證券研究所公司聚焦中小民營企業客戶，實現錯位競爭。公司聚焦中小民營企業客戶，實現錯位競爭。公司通過營業部直接對接各地中小初創型企業，從項目早期便開始為企業提供咨詢服務。一旦發掘到優質項目，總部會協調投行團隊進行協助，實現業務的高效對接。

37、公司在服務民營初創型企業上市方面布局較早，業務經驗和資源儲備充足，差異化競爭優勢有望進一步增強。根據 Wind 數據顯示，2019-2022 年，公司共發行 56 單 IPO，平均每單募集金額為 7.84 億元。其中，單筆募集金 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明14國金證券(600109.SH)額 10 億元以下的項目數共 43 家，占比達 77%；從企業類型來看，2019-2022 年，公司共幫助 52 家民營企業完成發行上市，占全部 IPO 數量的93%。圖表圖表 16.2019-2022 年公司年公司 IPO 募集金額數量分布募集金額數量分布（單位：家，（單位：家

38、，%）圖表圖表 17.2019-2022 年公司年公司 IPO 企業類型分布（單企業類型分布（單位：家，位：家，%）資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所3.2.2.橫向：提高研究能力，促進業務協同公司加強一二級聯動，提高研究定價能力。公司加強一二級聯動，提高研究定價能力。依托“研究驅動”戰略，公司建立產業研究中心，在策略會、投融資對接會等方面實現客戶與資產的打通。研究能力的提升對投行在路演中提供更為深入精準的投價報告提供了支撐，也有利于投行從行業分析入手，按產業鏈進行前期客戶的系統性搜索，挖掘更多優質項目。此外，公司積極進行研究創新，在 Wind 終端推

39、出國金投行醫療指數、國金投行新能源汽車指數，便于投資者和企業了解國金投行的同時，也進一步強化了公司在重點領域的研究深度，增強公司投行的競爭優勢。發揮協同牽引作用，實現雙向賦能。發揮協同牽引作用，實現雙向賦能。在“投行牽引”的原則下，投行業務將成為公司各項業務發展的抓手，公司通過投行的協同牽引作用，為客戶提供更專業的綜合金融服務。一方面，公司的客戶與資產可以幫助投一方面，公司的客戶與資產可以幫助投行進一步挖掘客戶及項目資源。行進一步挖掘客戶及項目資源。據公司半年報顯示，2022 上半年，公司各業務體系為投行推薦股權類業務 18 個，債權類業務 13 單，并與多家擬上市企業簽訂合作協議。另一方面，

40、投行客戶的引入也將促成公司機構理財、另一方面，投行客戶的引入也將促成公司機構理財、托管外包、跟投投資等項目落地。托管外包、跟投投資等項目落地。截至 2022 年 12 月 31 日，公司子公司國金創新已累計跟投了 10 家科創板上市企業和 7 家創業板上市企業，所涉及的行業也多集中于醫療醫藥、電子信息等公司具備一定優勢的領域?！巴缎?投資”協同有望提升公司的資金使用效率和資產回報率，助力公司業績實現最大化增長。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明15國金證券(600109.SH)圖表圖表 18.國金創新跟投項目數量（單位：家）國金創新跟投項目數量（單位：家）圖表圖表 19.

41、國金創新跟投項目行業分布（單位：家）國金創新跟投項目行業分布（單位：家）資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所3.3.3.3.議價能力強，業績釋放可期議價能力強，業績釋放可期公司持續提升專業能力，議價能力較強。公司持續提升專業能力，議價能力較強?！巴缎袪恳钡膽鹇杂兄谠鰪姽就缎械木C合服務能力，從而增強競爭力。我們選取了 2019-2022年間與國金投行排名相近的 7 家券商，對其平均首發保薦及承銷費率進行計算，得出公司平均首發保薦承銷費率表現優于同業，體現出公司的專業能力已經得到客戶的認可，競爭優勢有望進一步增強。圖表圖表 20.公司平均首發保薦承銷費

42、率優于同業公司平均首發保薦承銷費率優于同業民生民生興業興業安信安信國金國金光大光大東方東方申萬申萬平安平安2019 年3.05%5.80%7.32%7.96%7.75%8.43%4.32%9.03%2020 年8.22%7.07%5.62%5.72%7.00%2.86%2.61%1.74%2021 年9.08%5.27%7.51%8.47%2.50%4.14%2.40%7.21%2022 年7.10%6.06%6.23%9.00%5.34%7.00%5.55%4.37%資料來源：Wind，東亞前海證券研究所深耕客戶需求，投行收入增長迅速。深耕客戶需求，投行收入增長迅速。公司投行專業化服務能力和

43、素養的持續提升幫助公司在客戶內建立起良好的口碑，從而吸引了多位“回頭客”。截至 2023/02/07，公司已為 7 位客戶提供二次融資服務。良好的行業聲譽不僅為公司帶來連續的業務機會，也助力公司投行收入迅速增長。2021 年，國金證券投資銀行業務收入排名行業第十，較 2017年上升 19 位，在中型券商中領跑。截至 2022Q3，公司投行業務凈收入實現 13.79 億元，同比+32.4%。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明16國金證券(600109.SH)圖表圖表 21.公司實現多位投行客戶的二次轉化公司實現多位投行客戶的二次轉化圖表圖表 22.2018 年起，公司投行業

44、務凈收入增長迅速年起，公司投行業務凈收入增長迅速資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所公司投行儲備項目數量位居行業前列，有望在全面注冊制落地后實現公司投行儲備項目數量位居行業前列，有望在全面注冊制落地后實現較大的盈利彈性。較大的盈利彈性。從項目儲備來看，截至 2023/02/01，公司投行項目儲備數量共為 49 家，行業排名 9。根據全面注冊制改革過渡期安排的通知，共有 290 家主板 IPO 申報排隊企業符合平移至注冊制審核的條件。其中，國金證券共有主板排隊項目 12 家，行業排名第 7。公司核準制排隊 IPO 項目數量占公司總排隊數量的 33%。據公司

45、披露，目前公司已完成 9 家主板IPO 在審企業平移的二次內核流程，以創業板注冊制改革試點經驗為例，新股從受理到上市平均所需天數將縮短 27%。上市發行效率的提升將加速公司投行業務的業績釋放。圖表圖表 23.截至截至 2023/02/01，公司投行儲備項目數量，公司投行儲備項目數量圖表圖表 24.截至截至 2023/02/01，保薦機構主板，保薦機構主板 IPO 排隊排隊企業數量前十名企業數量前十名資料來源：Wind，東亞前海證券研究所資料來源：Wind，東亞前海證券研究所4.4.經紀業務：經紀業務：金融科技賦能，加速財富管理轉金融科技賦能，加速財富管理轉型型經紀業務以川渝為中心，加速長三角地

46、區布局。經紀業務以川渝為中心，加速長三角地區布局。截至 2021 年 12 月 31日，公司共有 69 家證券營業部，其中四川地區有 23 家，占比 33.33%。公司在深耕本地市場的同時，積極布局經濟發達地區，先后在上海、浙江、請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明17國金證券(600109.SH)江蘇設立分公司，江浙滬營業網點數達 15 家，僅次于四川省內。圖表圖表 25.截至截至 2021 年末，國金證券營業部分布情況年末，國金證券營業部分布情況資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所公司通過金融科技手段賦能財富管理轉型，提升經營效率。公司通過金融科技手段賦能財富管理轉型

47、，提升經營效率。公司持續推進財富管理數字化轉型，建立以數據為核心的運營模式。對外，公司通過“國金傭金寶”APP，依托“平臺+人工”模式實現客戶分層精準服務，并滿足客戶的智能化交易需求，從而增強獲客及留存能力。公司“傭金寶”APP 近五年來新增客戶 90 后、00 后數量占比提升明顯，客戶結構進一步優化。對內，公司打造智能業務中臺和數據中臺，推進業務管理的一體化、數字化，實現客戶端與員工端的高效聯動，提升整體產品及服務交付能力。2018-2022H1，公司證券經紀業務毛利率逐年提高，經營效率有所提升。圖表圖表 26.公司公司“傭金寶傭金寶”APP 客戶結構持續優化客戶結構持續優化圖表圖表 27.

48、國金證券經紀業務毛利率國金證券經紀業務毛利率資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明18國金證券(600109.SH)基金投顧快速發力，代銷收入占比提升迅速?；鹜额櫩焖侔l力，代銷收入占比提升迅速?；鹜额櫍汗居?2022 年 5 月推 出“國金 100”基金投顧業務。在展業初期，公司更注重客戶長期信任的培養，通過嚴選產品、智能匹配、全周期陪伴等方式提升客戶滿意率和資產留存率。截至 2022 年 11 月 30 日，國金證券基金投顧簽約客戶的復購率為29.9%，資產留存率達 95.8%。代銷金融產品

49、：公司代銷金融產品業務堅持從全市場甄選優秀產品和管理人，打造公募“金安”、私募“金享”系列品牌。同時，公司通過金融科技手段完善各類策略及配置，形成差異化的細分客群產品匹配及服務。截至 2022Q4，公司非貨基保有規模達 180億元，季度環比+3.4%，同比+36%。保有規模的擴張帶動公司代銷收入增長。截至 2022H1，公司代銷金融產品業務收入占經紀業務比重由 2017 年的 2.98%增長至 8.3%，經紀業務收入結構有所優化。圖表圖表 28.國金證券經紀業務收入結構國金證券經紀業務收入結構資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所5.5.其他業務：兩融業務市占率提升，資管業務穩其他業務：兩融業

50、務市占率提升，資管業務穩步推進步推進自營業務收入受市場波動影響，杠桿水平仍有提升空間。自營業務收入受市場波動影響，杠桿水平仍有提升空間。2021 年，公司自營業務收入達 18.09 億元，同比+29.58%。2022 年，受權益市場波動影響，公司自營業績出現較大虧損。截至 2022Q3，公司自營業務收入為0.89 億元，同比下滑 90.10%。截至 2022H1，公司自營權益類證券及證券衍生品占凈資本的比重為 5.9%，較 2021 年年底-5.0pct；自營非權益類證券及證券衍生品占凈資本的比重為 100.1%，較 2021 年年底-42.8pct。隨著 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱

51、讀報告尾頁的免責聲明19國金證券(600109.SH)2023 年權益市場的回暖，公司的投資杠桿率仍有較大提升空間。圖表圖表 29.國金證券自營業務收入（億元）國金證券自營業務收入（億元）圖表圖表 30.國金證券投資杠桿率國金證券投資杠桿率資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所信用業務穩步發展，兩融市場份額提升。信用業務穩步發展，兩融市場份額提升。截至 2022H1，公司融資融券余額為 186.48 億元，受市場低迷影響同比小幅下滑 0.47%。公司兩融業務市場占有率為 1.13%，較 2021 年底+0.04pct；市占率的提升助力公司兩融業務收入增長。

52、2022H1，公司兩融業務利息收入為 5.70 億元，同比+12.2%。股權質押方面，截至 2022H1，公司股票質押余額為 75.13 億元，較 2021年年底+0.3%，公司信用業務總體風險可控，呈現穩健發展趨勢。圖表圖表 31.國金證券信用業務規模國金證券信用業務規模圖表圖表 32.國金證券信用業務風險情況國金證券信用業務風險情況資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所堅持堅持“精品資管精品資管”戰略，集合資管業務發展迅速。戰略，集合資管業務發展迅速。公司堅持“精品資管”的發展戰略，以主動管理為特色，以風險管理為業務創新發展的核心。截至 2022H1，

53、國金證券資產管理業務規模達 1797.21 億元，較 2021 年底+41.53%，其中，公司集合資管共發行 93 只產品，管理規模為 1250.68 億元，較 2021 年年底大幅增長 97.92%。目前，公司資管業務已發行產品涵蓋權益、量化、固定收益、FOF/MOM、衍生品等多種投資類型，管理規 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明20國金證券(600109.SH)模有望持續擴大，帶動資管收入提升。圖表圖表 33.國金證券資管業務手續費收入及占比（億元）國金證券資管業務手續費收入及占比（億元）資料來源：公司年報，東亞前海證券研究所6.6.盈利預測與估值盈利預測與估值6.

54、1.6.1.盈利預測盈利預測我們預計國金證券 2022-2024 年營業收入分別為 56.22 億元/69.82 億元/77.97 億元，同比-21%/+24.2%/+11.7%，歸母凈利潤 13.64 億元/18.17 億元/22.38 億元，同比-41.2%/+33.3%/+23.1%。主要基于以下假設：全面注冊制正式落地，公司投行項目儲備豐富，股權承銷金額及市場份額有望提升；公司利用金融科技手段深化經紀業務財富管理轉型，在投資者風險偏好回升的背景下，公司經紀業務市占率及代銷規模有望持續提升；兩融業務穩步推進，兩融規模及市占率有望穩步增長；隨著權益市場回暖，公司自營業務表現有望顯著改善。定

55、增完成后，公司自營業務杠桿仍有提升空間，風險控制能力及投資收益能力有望進一步增強。圖表圖表 34.國金證券收入預測（百萬元）國金證券收入預測（百萬元）20212021A A2022E2022E2023E2023E2024E2024E營業總收入7126.635621.596982.087797.15YOY-21.1%24.2%11.7%經紀業務凈收入1958.261641.141793.021907.54YOY-16.19%9.3%6.4%投行業務凈收入1810.142036.342358.592762.27YOY12.5%15.8%17.1%資產管理凈收入114.59125.43135.481

56、43.66YOY9.5%8.0%6.0%請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明21國金證券(600109.SH)利息凈收入1182.401224.301326.271448.68YOY3.5%8.3%9.2%投資收益+公允價值變動損益1809.44292.171030.241162.14YOY-83.9%252.6%12.8%資料來源：Wind，東亞前海證券研究所預測6.2.6.2.估值估值我們利用可比公司法對公司進行估值。我們利用可比公司法對公司進行估值。截止至 2023 年 3 月 9 日，國金證券市值約為 339億元，我們選取市值相近的 11家中小券商作為可比公司。截止

57、至 2023 年 3 月 9 日，PB（LF）均值為 1.37，國金證券 PB 為1.10，低于平均值。得益于公司“投行牽引”戰略，公司有望充分受益于全面注冊制落地，我們給予公司 2022 年 1.35xPB，首次覆蓋，給予“強烈推薦”評級。圖表圖表 35.國金證券可比公司國金證券可比公司 PB（LF）及）及 ROE公司公司公司公司PBPB（LFLF）2022Q32022Q3 ROEROE（攤?。〝偙。┦兄担▋|元）市值（億元）601236.SH紅塔證券1.750.11%400601878.SH浙商證券1.614.51%392601108.SH財通證券1.083.31%348002939.SZ

58、長城證券1.262.08%342601555.SH東吳證券0.923.28%347601990.SH南京證券1.933.22%321601456.SH國聯證券1.863.86%310000783.SZ長江證券1.023.09%305000728.SZ國元證券0.913.52%298均值均值1.371.373.00%3.00%340340600109.SH600109.SH國金證券國金證券1.101.102.67%2.67%339339資料來源：Wind，東亞前海證券研究所，以 2023 年 3月 9 日收盤價為基準7.7.風險提示風險提示投行業務開展不及預期投行業務開展不及預期：投行業務是公司

59、核心競爭優勢，投行業務開展放緩會對公司盈利彈性帶來較大影響；市場活躍度下降：市場活躍度下降：股基成交量下降直接影響公司經紀業務收入，間接導致基金申購量疲弱，保有量下降，導致公司經紀業務收入下降；戰略推進不及預期：戰略推進不及預期：清晰的戰略規劃為公司各項業務發展提供了指引和保障，戰略推進受阻可能會影響公司整體的發展速度，從而對公司業績造成一定影響。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明22國金證券(600109.SH)利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）資產負債表（百萬資產負債表（百萬元）元）2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E營業收入

60、營業收入7127562269827797貨幣資金19033206512021521851手續費及傭金凈收入4135408145935147結算備付金3818351135073397其中：經紀業務手續費凈收入1958164117931908融出資金20959212742427128165投資銀行業務手續費凈收入1810203623592762金融投資29839317283648741960資產管理業務手續費凈收入115125135144衍生金融資產10304580利息凈收入1182122413261449買入返售金融資產11071150051764421123投資收益13949061015113

61、7應收款項115148161172其中：對聯營企業和合營企業的投資收益-12101520存出保證金1726167218261937公允價值變動凈收益403-6043045長期股權投資544544550555營業支出營業支出4204391546644936固定資產104102100100營業稅金及附加40375662使用權資產271335369405管理費用4213382344694717無形資產73757881營業利潤營業利潤2923170623182862其他資產162211274356加：營業外收入67595962資產總計資產總計8831396021106439121317減：營業外支出4

62、444短期借款237249274315利潤總額利潤總額2986176123732919應付短期融資款12475149701796421556減：所得稅658387546671交易性金融負債2436407828423183凈利潤凈利潤2328137418272248賣出回購金融資產款12654132871727322455歸屬于母公司所有者歸屬于母公司所有者的凈利潤的凈利潤2317136418172238代理買賣證券款19241185671949521055應付職工薪酬3182290533963585應交稅費569337475584應付款項629839732764應付債券104818175899

63、39892其他負債154208280378基本指標基本指標負債合計負債合計638086408672262843782021A2022E2023E2024E股本3024372437243724EPS0.770.370.490.60資本公積金7853129171291712917BVPS8.108.579.189.92盈余公積金1506150615061506PE14.5624.1618.1614.76未分配利潤9115106111263615133PB1.381.040.970.90一般風險準備2993313033133538ROE9.5%4.3%5.3%6.1%歸屬于母公司所有者權益合計244

64、21318433407636828ROA2.6%1.4%1.7%1.8%負債及股東權益總計負債及股東權益總計8831396021106439121317 請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明23國金證券(600109.SH)特別聲明特別聲明證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于 2017 年7 月 1 日起正式實施。根據上述規定，東亞前海證券評定此研報的風險等級為 R3（中風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為 C3、C4、C5 的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為 C3、C

65、4、C5 的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師聲明分析師聲明負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶的反饋、競爭性因素以及東亞前海證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。分析師介紹分析師介紹燕楠，燕楠，分析師，香港

66、大學理學碩士，武漢大學數學、經濟學雙學士，2017 年開始從事商貿零售行業分析，2021 年 11 月加盟東亞前海證券研究所。投資評級說明投資評級說明東亞前海證券東亞前海證券行業評級體系：推薦、中性、回避行業評級體系：推薦、中性、回避推薦：未來 612個月，預計該行業指數表現強于同期市場基準指數。中性：未來 612個月，預計該行業指數表現基本與同期市場基準指數持平?；乇埽何磥?612個月，預計該行業指數表現弱于同期市場基準指數。市場基準指數為滬深 300指數。東亞前海證券東亞前海證券公司評級體系：強烈推薦、推薦、中性、回避公司評級體系：強烈推薦、推薦、中性、回避強烈推薦：未來 612個月，預計

67、該公司股價相對同期市場基準指數漲幅在 20%以上。該評級由分析師給出。推薦：未來 612個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數漲幅介于 5%20%。該評級由分析師給出。中性：未來 612個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數變動幅度介于-5%5%。該評級由分析師給出?；乇埽何磥?612個月，預計該公司股價相對同期市場基準指數跌幅在 5%以上。該評級由分析師給出。市場基準指數為滬深 300指數。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價

68、格交易。請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明請仔細閱讀報告尾頁的免責聲明24國金證券(600109.SH)免責聲明免責聲明東亞前海證券有限責任公司經中國證券監督委員會批復，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告由東亞前海證券有限責任公司（以下簡稱東亞前海證券）向其機構或個人客戶（以下簡稱客戶）提供，無意針對或意圖違反任何地區、國家、城市或其它法律管轄區域內的法律法規。東亞前海證券無需因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給東亞前海證券客戶的，屬于機密材料，只有東亞前海證券客戶才能參考或使用，如接收人并非東亞前海證券客戶，請及時退回并刪除。本報告所載的全部內容只供客戶做參考之用，并不構成對客戶的投資建

69、議，并非作為買賣、認購證券或其它金融工具的邀請或保證。東亞前海證券根據公開資料或信息客觀、公正地撰寫本報告，但不保證該公開資料或信息內容的準確性或完整性?？蛻粽埼饘⒈緢蟾嬉暈橥顿Y決策的唯一依據而取代個人的獨立判斷。東亞前海證券不需要采取任何行動以確保本報告涉及的內容適合于客戶。東亞前海證券建議客戶如有任何疑問應當咨詢證券投資顧問并獨自進行投資判斷。本報告并不構成投資、法律、會計或稅務建議或擔保任何內容適合客戶，本報告不構成給予客戶個人咨詢建議。本報告所載內容反映的是東亞前海證券在發表本報告當日的判斷，東亞前海證券可能發出其它與本報告所載內容不一致或有不同結論的報告，但東亞前海證券沒有義務和責任

70、去及時更新本報告涉及的內容并通知客戶。東亞前海證券不對因客戶使用本報告而導致的損失負任何責任。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的東亞前海證券網站以外的地址或超級鏈接，東亞前海證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。東亞前海證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。東亞前海證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。除非另有

71、說明，所有本報告的版權屬于東亞前海證券。未經東亞前海證券事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式更改、復制、傳播本報告中的任何材料，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為東亞前海證券的商標、服務標識及標記。東亞前海證券版權所有并保留一切權利。機構銷售通訊錄機構銷售通訊錄地區地區聯系人聯系人聯系電話聯系電話郵箱郵箱北京地區林澤娜上海地區朱虹廣深地區劉海華聯系我們聯系我們東亞前海證券有限責任公司東亞前海證券有限責任公司 研究所研究所北京地區：北京市東城區朝陽門北大街 8號富華大廈 A座二層上海地區：上海市浦東新區世紀大道 1788號陸家嘴金控廣場 1號 27樓廣深地區：深圳市福田區中心四路 1號嘉里建設廣場第一座第 23層郵編：100086郵編：200120郵編：518046公司網址：http:/