汽車行業深度報告：顛覆格局整車集成化趨勢下的投資思路-230314（32頁）.pdf

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1、 2023 年年 03 月月 14 日日 汽車汽車 證券研究報告證券研究報告 行業深度報告行業深度報告 相關研究相關研究 車用線束生產新變革，高壓高速線束價量齊車用線束生產新變革，高壓高速線束價量齊升升 2022.08.09 政策支持力度不減，新能源景氣周期拉長政策支持力度不減，新能源景氣周期拉長 2022.08.02 獨立性聲明獨立性聲明 作者保證報告所采用的數據均來自正規渠作者保證報告所采用的數據均來自正規渠道，分析道，分析邏輯基于本人的職業理解，通過合理邏輯基于本人的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，

2、特此聲明。任何第三方的授意、影響，特此聲明。風險提示風險提示 1、下游需求增長不及預期 2、下游客戶壓價 3、技術發展不及預期 投資評級：投資評級：中性中性 相對指數表現相對指數表現 汽車汽車 分析師：宋辛南（分析師）分析師：宋辛南（分析師）聯系方式：聯系方式：0871-63577091 郵箱地址：郵箱地址： 資格證書：資格證書：S1200520070001 顛覆格局：整車集成化趨勢下的投資思路顛覆格局：整車集成化趨勢下的投資思路 報告摘要報告摘要 隨著汽車智能化程度的提高，傳統的分布式電子電氣架構在運算效率、算力、整車重量等多個方面都出現了難以適應的情況，因此目前已經形成了整車電子電氣架構集

3、成化的趨勢。通過完成整車集成化程度的提高，將有效縮減車輛 ECU 數量，并明顯減少相關線束用量，從而在提升汽車電子元件運算和通信效率的同時，減輕車身重量，實現整車輕量化。此外，這一過程還將打破汽車產業舊有的零部件供應體系。汽車的集中式架構將眾多汽車電子零部件的軟硬件深度耦合解開，于是傳統的自下而上的供應鏈體系被打破，Tier 2 企業有機會直接與主機廠合資，Tier 1 企業則有機會擺脫供應商制約，整個汽車零部件供應鏈結構更加扁平化。與此同時，汽車相關軟件將構成主機廠最主要的差異化競爭節點，進而實現真正的“軟件定義汽車”，軟件的重要程度隨之提高，并且參照智能手機的發展路徑，在后市場上還可能創造

4、出新的增值需求，從而形成新的盈利模式。而隨著軟件定義汽車的深入，再加上 OTA 等遠程升級方式的成熟，汽車各項電子功能的升級迭代周期明顯縮短，于是對主機廠和零部件供應商之間的響應和溝通速度提出了要求，因此本土企業在技術產品能夠滿足需求的情況下，將更具有競爭優勢。在以上基礎上，域控制器、線控底盤和汽車智能化軟件將成為確定性最高的優先受益行業，其后續的市場規模和增長速度都有望處于較高水平。預計到 2025 年，域控制器行業市場規模將有望達到 411.53 億元，線控底盤中線控轉向、線控制動和線控懸架合計規模將有望達到約430 億元，汽車智能化軟件市場規模將有望達到近 800 億元。-0.66-0.

5、36-0.070.230.520.822022-32022-62022-92022-122023-3汽車滬深300Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 2 正文目錄正文目錄 1.整車集成化趨勢愈發凸顯整車集成化趨勢愈發凸顯.4 1.1.分布式電子電氣架構分布式電子電氣架構.4 1.2.域控制器架構域控制器架構.6 1.3.中央計算架構中央計算架構.7 1.4.小結小結.8 2.整車集成化趨勢下的行業變革整車集成化趨勢下的行業變革.9 2.1.產業鏈現狀產業鏈現狀.9 2.2.集成化趨勢帶來的供應鏈變革集成化趨勢帶來的供應鏈變革.10 2.2.

6、1.汽車軟件所有權轉移汽車軟件所有權轉移.10 2.2.2.主機廠謀求軟件端的差異化主機廠謀求軟件端的差異化.11 2.2.3.汽車產業鏈利潤向兩端轉移汽車產業鏈利潤向兩端轉移.12 2.2.4.軟件所有權轉移將是一個長期過程軟件所有權轉移將是一個長期過程.13 3.相關行業迎來發展機會相關行業迎來發展機會.13 3.1.域控制器域控制器.13 3.1.1.主要構成主要構成.14 3.1.2.行業格局行業格局.15 3.1.3.行業規模行業規模.16 3.2.線控底盤線控底盤.18 3.2.1.主要構成主要構成.19 3.2.1.1.線控轉向線控轉向.19 3.2.1.2.線控制動線控制動.2

7、1 3.2.1.3.線控懸架線控懸架.23 3.3.汽車智能化軟件汽車智能化軟件.25 4.相關企業相關企業.26 4.1.德賽西威德賽西威.26 4.2.華陽集團華陽集團.27 4.3.經緯恒潤經緯恒潤.28 4.4.伯特利伯特利.29 4.5.中科創達中科創達.30 5.風險提示風險提示.31 5.1.下游需求增長不及預期下游需求增長不及預期.31 5.2.下游客戶壓價下游客戶壓價.31 5.3.技術發展不及預期技術發展不及預期.31 pPnMXX9YbZdXpXcVNA6MbPbRpNoOsQnOeRrRoNiNqRpRaQqRsNxNsOrRwMrQoNTable_PageHeader

8、 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 3 圖圖目錄目錄 圖圖 1.博世汽車電氣架構演進博世汽車電氣架構演進.4 圖圖 2.汽車分布式電子電氣架構示意圖汽車分布式電子電氣架構示意圖.5 圖圖 3.沃爾沃部分車型沃爾沃部分車型 ECU 數量（單位：個）數量（單位：個）.5 圖圖 4.不同架構線束用量不同架構線束用量(左：分布式，右：域架構左：分布式，右：域架構).5 圖圖 5.分布式電子電氣架構的瓶頸分布式電子電氣架構的瓶頸.6 圖圖 6.博世的功能域開發思路博世的功能域開發思路.7 圖圖 7.中央計算架構中央計算架構.8 圖圖 8.中央計算架構下的位置域中央計算架構下的位置域

9、.8 圖圖 9.汽車汽車電子電氣架構發展路徑汽車汽車電子電氣架構發展路徑.9 圖圖 10.傳統汽車行業供應鏈模式傳統汽車行業供應鏈模式.9 圖圖 11.軟件定義汽車的演進軟件定義汽車的演進.10 圖圖 12.車企布局汽車軟件的主要方式車企布局汽車軟件的主要方式.12 圖圖 13.中國汽車產業相關行業凈利潤率中國汽車產業相關行業凈利潤率.12 圖圖 14.產業鏈價值向兩端轉移產業鏈價值向兩端轉移.13 圖圖 15.座艙域控制器芯片供應商座艙域控制器芯片供應商.16 圖圖 16.各類域控制器單車價值（元）各類域控制器單車價值（元）.17 圖圖 17.線控轉向滲透率預測線控轉向滲透率預測.20 圖圖

10、 18.空氣彈簧結構圖空氣彈簧結構圖.23 圖圖 19.2015-2021 年乘用車空氣懸架滲透率年乘用車空氣懸架滲透率.24 圖圖 20.汽車軟件各層級主要參與企業汽車軟件各層級主要參與企業.25 圖圖 21.德賽西威收入情況德賽西威收入情況.27 圖圖 22.德賽西威歸母凈利潤情況德賽西威歸母凈利潤情況.27 圖圖 23.2021 年國內市場年國內市場 HUD 供應情況供應情況.28 圖圖 24.經緯恒潤收入情況經緯恒潤收入情況.29 圖圖 25.經緯恒潤歸母凈利潤情況經緯恒潤歸母凈利潤情況.29 圖圖 26.2021 年國內年國內 EPB 市場格局市場格局.30 表表目錄目錄 表表 1.

11、各類架構主要差異各類架構主要差異.11 表表 2.車輛五大功能域情況車輛五大功能域情況.14 表表 3.主流自動駕駛主流自動駕駛域控制器芯片供應商域控制器芯片供應商.15 表表 4.自動駕駛和座艙域出貨量預測自動駕駛和座艙域出貨量預測.17 表表 5.各類域控制器價格（單位：元各類域控制器價格（單位：元/套）套）.18 表表 6.域控制器行業規模測算（單位：億元）域控制器行業規模測算（單位：億元）.18 表表 7.轉向系統的演進轉向系統的演進.19 表表 8.線控轉向主要企業線控轉向主要企業.20 表表 9.線控制動廠商及客戶情況線控制動廠商及客戶情況.21 表表 10.2021 年中國乘用車

12、市場前裝年中國乘用車市場前裝 EPB 供應商上險量及份額供應商上險量及份額.22 表表 11.2021-2022 年中國乘用車市場線控制動份額年中國乘用車市場線控制動份額.22 表表 12.空氣懸架應用車型空氣懸架應用車型.24 表表 13.部分廠商軟件付費情況部分廠商軟件付費情況.26 Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 4 1.整車集成化整車集成化趨勢愈發凸顯趨勢愈發凸顯 汽車的電子電氣架構（EEA,Electrical/Electronic Architecture）首先由德爾福公司（Delphi Packard Electric C

13、o.,Ltd）提出，指的是集合了汽車的電子電氣系統原理、中央電器盒設計、連接器設計、電子電氣分配系統等設計為一體的整車電子電氣解決方案。通過 EEA 的設計，可以將動力總成、驅動信息、娛樂信息等車輛信息轉化為實際的電源分配的物理布局、信號網絡、數據網絡、診斷、容錯、能量管理等的電子電氣解決方案。目前汽車電子電氣架構的發展路徑主要由博世牽頭，聯合其他幾家國際Tier 1 巨頭共同提出，由最基礎的分布式架構，轉向域控制器架構，進而實現中央計算架構和云計算架構。圖圖 1.博世汽車電氣架構演進博世汽車電氣架構演進 資料來源：博世，紅塔證券 1.1.分布式分布式電子電氣架構電子電氣架構 最近幾十年中，隨

14、著技術的發展，汽車在最初的純機械設備上逐漸增加了電子設備，大規模集成電路的發展令汽車電子得以快速滲透，從原本的機械式動力系統，到電控動力系統，再到車載空調、電動車窗、智能中控、儀表等等，車輛電氣化程度越來越高，因此汽車的電子電氣架構設計在車輛設計中的重要性也越來越高。而在這個電氣化功能逐漸被添加到車輛上的過程中，每添加一個功能，就會在車上做一次加法增加一套功能件及相應的ECU，因此目前市場上絕大多數車型采用的都是分布式電子電氣架構，這是歷史演變自然而然的結果。Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 5 圖圖 2.汽車分布式電子電氣架構示意圖汽車

15、分布式電子電氣架構示意圖 資料來源：互聯網 所謂分布式電子電氣架構，指的是每個單一的功能單元彼此獨立，各自需要各自單獨的一個 ECU，根據具體配置分別控制諸如發動機、剎車、車窗等部件，而各個 ECU 之間則通過 CAN（Controller Area Network，控制器域網絡）總線或 LIN（Local Interconnect Network，局部互聯網絡）總線連接在一起，從而實現信息的交換。然而如上所言，隨著整車電子電氣設備數量不斷增加，智能化程度不斷提高，在每個單一功能單元都需要一個對應的獨立 ECU 的情況下，傳統的分布式架構會導致整車 ECU 數量大幅增加，從幾十個快速增加到上百

16、個，而相應的進行信息交互的線束用量也一并大幅增加，降低通信效率的同時，也明顯增加了整車重量。圖圖 3.沃爾沃部分車型沃爾沃部分車型 ECU 數量數量（單位：個）（單位：個）圖圖 4.不同架構線束用量不同架構線束用量(左：分布式，右：域架構左：分布式，右：域架構)資料來源：沃爾沃，紅塔證券 資料來源：WISEautomotive，紅塔證券 隨著汽車智能化程度提高，尤其是自動駕駛級別提高，相關軟硬件對車輛整體算力的需求也大幅增長。單以自動駕駛為例，L2+級別算力需求 50 TOPS，L3 級別增長到 300 TOPS，而 L4 級別目前來看至少需要 700-1000 S80,19XC90,38V4

17、0,49S80,68V60 PHEV,78XC90,108020406080100120140199019952000200520102015202020252030Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 6 TOPS，而在考慮預留冗余算力的情況下，車輛整體算力需求進一步增長，對傳統的 LIN、CAN 等低速總線的通信帶寬也不斷提出挑戰，因而在目前的分布式架構上難以實現。另外，由于功能件及其 ECU 高度耦合，并且通常由不同的供應商向主機廠提供，內嵌的底層代碼和軟件接口也各不相同，因此整車系統在集成的過程中還需要額外考慮設備的兼容問題，使得整車

18、數據交流的效率和可靠性下降。而且這種模式還導致了功能變更和添加的困難，因為每當需要修改或增加功能件的時候，整車廠就不得不與供應商協調開發，修改或者增加相應ECU 的通信系統，而這樣的過程流程繁瑣耗時長，也提高了整車廠的相關成本。圖圖 5.分布式電子電氣架構的分布式電子電氣架構的瓶頸瓶頸 資料來源：紅塔證券 因此，目前整車廠商對車輛電子電氣架構的設計正在向集成化程度更高的域架構發展。1.2.域域控制器控制器架構架構 由于分布式架構的種種問題和瓶頸，提高車輛電子電氣架構的集成度就成了必然的發展方向，而顯然這樣的發展是不可能一蹴而就的，因此根據博世、大陸等 Tier 1 零部件廠商的理論，目前分布式

19、架構最好的替代方案是域控制器架構。所謂“域”就是將汽車電子系統劃分為若干個模塊，每個模塊內部的系統架構由域控制器為主導搭建，用一個高算力的多核中央計算機取代以往的多個分布式 ECU 架構。除了極少使用的空間域之外，目前域控制器的“域”一般是指功能域，按照最典型的分類方法可分為動力總成、底盤控制、車身控制、娛樂系統（座艙域）、ADAS 這五個主要的域。在每個域中，域控制器相當于一個高性能ECU，負責處理域內部的功能控制和轉發，這就需要控制器本身具備強大的ECU數量龐大，且容易出現數據重復的情況，導致總線帶寬吃緊功能件與ECU一一對應，各ECU間存在算力的重疊和閑置每個功能件都需要對應ECU，數據

20、交流效率低需要線束有增無減，整車重量不斷增加供應商獨立供應，軟硬件高耦合，結構封閉兼容性和擴展性弱，修改/增加功能困難軟硬件高度耦合效率低而重量大總線帶寬吃緊算力重疊或閑置Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 7 處理功率和超高的實時性能以及大量的通信外設。各個域內部的系統互聯仍可使用現如今十分常用的CAN 和FlexRay通信總線。而不同域之間的通訊，則需要由更高傳輸性能的以太網作為主干網絡承擔信息交換任務。博世提出的開發思路將車載電子系統按功能劃分至駕駛輔助、車輛安全、車輛運動、娛樂信息和車身電子五大功能域，而相應的傳感器和功能件以此為中

21、心實現功能，而在這個過程中，最大的變化就是在每個功能域上使用一個或少數幾個高性能計算單元，替代原本數量龐大的 ECU，從而解決原本算力不足和效率低下的問題。圖圖 6.博世的博世的功能域開發思路功能域開發思路 資料來源：博世，紅塔證券 而同時，隨著單獨的 ECU 被整合至域控制器，原本每個 ECU 對應的電力和數據線束也被整合至各自的單獨總線，從而使得整車所需的線束總量明顯降低。根據對特斯拉的車輛拆解數據，Model S 線束總長達到 3000 米，而Model 3 則在此基礎上減少了一半以上，成本得到了降低，車身重量也得以減輕。1.3.中央計算架構中央計算架構 中央計算架構是對域控制器架構進一

22、步集成化的結果，其本質上是將算力進一步從域控制器集中到中央計算中心，而原本的功能域會被位置域取代，每個區域控制器（ZCU，Zonal Control Unit）負責車輛某個局部的感知、數據處理、控制和執行。這種模式由于算力進一步集中，因此冗余算力更少，效率更高，同時縮減了元件數量，并且實現就近布置線束，整體成本有所降低，通信接口數量也會減少，從而使得線束的組裝自動化程度可以進一步提高，功能和硬件的擴展也更容易實現。Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 8 圖圖 7.中央計算架構中央計算架構 資料來源：互聯網，紅塔證券 圖圖 8.中央計算架構下

23、的位置域中央計算架構下的位置域 資料來源：互聯網，紅塔證券 而更進一步的話，則會將汽車的部分功能直接轉移至云端，車內架構更加簡化，并且車內傳感器和執行單元等直接被軟件定義和控制，實現完全的軟件定義汽車。1.4.小結小結 目前市場上的車輛中，由于成本、設計難度等因素，分布式電子電氣架構仍然是主流，但在傾向于新技術的車企中，域控制器架構正在越來越多地被采用，其集成化程度也在日益提高。事實上，汽車電子電氣架構的不斷演進，也是車上功能件軟硬件的解耦過程。車輛通過集成化的不斷提升，從而實現計算中心化、零部件標準化和功能定制化，不僅能夠提升車輛本身數據處理的效率，加強車輛的可擴展性，同時在生產環節也能提升

24、自動化率并降低線束等元件的使用量，減重降本。從發展趨勢來看，隨著以自動駕駛為首的智能化進程加快，尤其是在自動駕駛從 L2 到 L3 過渡的過程中，在不斷提高的算力需求下，整車集成化從Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 9 原本的軟需求逐漸轉變為剛需，再疊加新能源汽車快速發展帶來的里程焦慮，車輛減重也需求也相應提高。圖圖 9.汽車汽車電子電氣架構發展路徑汽車汽車電子電氣架構發展路徑 資料來源：地平線，博世，紅塔證券 因此我們判斷，在智能駕駛級別不斷提高的背景下，整車集成化的趨勢已經愈發凸顯。2.整車集成化趨勢下的行業變革整車集成化趨勢下的行業

25、變革 2.1.產業鏈現狀產業鏈現狀 在目前的傳統汽車行業供應鏈中，主要采用的還是相對簡單的線性的自下而上的供應鏈，即由 Tier 2 零部件供應商生產基礎零部件，交由 Tier 1 廠商集成，然后以集成后的整體功能件的形式向主機廠直接提供（對于部分零部件，Tier 2 和 Tier 1 廠商有時是一體的）。而在這個過程中，主機廠通常只對零部件的生產提出需求，或進行淺層的合作開發，但整體來說零部件本身的設計和生產都是由零部件供應商主導。圖圖 10.傳統汽車行業供應鏈模式傳統汽車行業供應鏈模式 資料來源：紅塔證券 開放式軟件平臺 資源池化 云計算+單車計算“中央層區”架構 面向服務的架構 加速軟硬

26、件解耦 以太網作為骨干網 按功能劃分的集中化 軟件開發環境不一致 ECU 之間協調困難 CAN/LIN 通信速率低 可擴展性差 自下而上的供應鏈體系主機廠 整合功能件形成系統與設備集成 Tier 1 Tier 2 對零部件進行集成設計形成功能件 設計和生產基礎零部件 Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 10 在這種模式下，主機廠收到的功能件高度耦合，好處在于所得即可用，只需完成最后的組裝調試工作即可完工，但這種模式下往往意味著某些功能件只能對應單一車型，從而使得主機廠對車輛的功能更新難度加大周期加長，開發成本也難以攤薄，已經不適應當下的市場

27、節奏。2.2.集成化趨勢帶來的供應鏈變革集成化趨勢帶來的供應鏈變革 2.2.1.汽車軟件所有權轉移汽車軟件所有權轉移 隨著汽車電子電氣架構由分布式向中央計算邁進，ECU 數量減少，與功能不再是一一對應，也即原先高度耦合的軟硬件由此解耦，再進行集成化的設計。在這個過程中，軟件端的重要性顯著提升，“軟件定義汽車”的概念被強化，汽車電子件的開發主導權被收攏，中小零部件廠商話語權明顯減弱，而受益方則是主機廠和大型零部件廠商。圖圖 11.軟件定義汽車的演進軟件定義汽車的演進 資料來源：紅塔證券 而不同架構下的核心差異，就在于軟件在產業鏈中所處的位置。在傳統的分布式架構下，軟件由 Tier 2 廠商開發，

28、并直接與基礎硬件耦合，形成簡單ECU模塊并向Tier 1廠商提供（這個過程中也有部分技術難度較高的ECU會由 Tier 1 廠商自行開發生產），而 Tier 1 廠商則是整合復數的簡單 ECU 模塊形成相對完整的功能系統，以總成的形式向主機廠供應。這種模式下，軟件所有權與簡單 ECU 綁定，零部件之間的協作相對較少，各個功能相對獨立。而在域架構下，軟件端的整合程度有所提高，通常直接由 Tier 1 廠商開發，針對的是整個功能總成，而 Tier 2 廠商的角色則從 ECU 供應商轉變為功能硬件供應商，只按照 Tier 1 廠商基于軟件設計提出的要求進行硬件端的開發和生產。這樣的模式下，軟件所有權

29、主要集中在 Tier 1 廠商手中，并且Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 11 因為相關軟件是直接針對功能總成開發，效率更高，并且更容易實現功能升級等操作，具有更高的附加價值量。這種模式目前在汽車產業已經有了一定程度的應用，主要集中在座艙域部分，而 OTA 功能的滲透率也有了較大幅度的增長。在展望中的中央計算模式下，汽車軟件的重要性又進一步提升。出于對整車完整掌握的需求，主機廠將逐漸收攏汽車軟件的所有權，基于整車需求來開發相關的軟件，從而保證整輛車的各個功能在統一的運算中心控制下正常運轉。這種模式下的軟件結構集中，并且由于全部運算需求被集

30、中在中央計算中心完成，指令運算效率也更高，可以有效降低整車的算力需求。整車的各項功能將完全由所搭載的軟件來定義。表表 1.各類架構主要差異各類架構主要差異 集中式架構集中式架構 域架構域架構 中央計算架構中央計算架構 軟件所有權 Tier 2 Tier 1 主機廠 搭載軟件的單元 簡單 ECU 功能系統總成 整車 集成度 低 中 高 遠程更新功能 無 有 有 資料來源：紅塔證券 2.2.2.主機廠謀求主機廠謀求軟件端的差異化軟件端的差異化 以 Tier 1 為主的零部件大廠和主機廠自然會希望全面覆蓋從應用層軟件到中間件，再到底層軟件，甚至到核心硬件的全流程，而這樣的過程實際上就是將原先軟硬件一

31、體的供應商的軟件部分抽取出來自己整合的過程。而在這個過程中，主機廠的最終期望是自主掌握 應用層的汽車軟件，并且通過這些軟件的差異化形成自身的產品競爭力。目前來看，為了達成這一目標，主機廠主要通過自己研發和與供應商合作兩種模式開展布局，而其中自己研發又有成立子公司和成立研發部門兩種模式。例如上汽集團在 2020 年初籌備成立上汽集團軟件中心；大眾設立汽車軟件部門 Car Software；廣汽集團與中科創達合作建立智能汽車軟件技術聯合創新中心等，各大廠商都在通過不同的方式完成自己在汽車軟件端的布局，而且其中也不乏寶馬這樣既自己成立研發部門，也對外與誠邁科技進行合作開發的多方下注行為。Table_

32、PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 12 圖圖 12.車企布局汽車軟件的主要方式車企布局汽車軟件的主要方式 資料來源：紅塔證券 類似智能手機的發展歷程，在軟件定義汽車的路上，產品的競爭力最終將逐漸從車輛進入瓶頸的硬件端轉向有著充足空間的軟件端，通過不斷發展的智能技術，以軟件的形式向終端用戶提供，從而構建出全新的產品競爭力體系。隨著軟件定義汽車的深入，再加上 OTA 等遠程升級方式的成熟，汽車各項電子功能的升級迭代周期明顯縮短，于是對主機廠和零部件供應商之間的響應和溝通速度提出了要求。因此只要本土汽車軟件企業的產品技術能夠達到要求，有望大大加快國產替代的

33、進程。2.2.3.汽車產業鏈汽車產業鏈利潤向兩端轉移利潤向兩端轉移 在汽車的傳統產業鏈模式下，汽車零部件企業有著行業內最高的利潤率，而提供原材料的上游，以及組裝生產和銷售整車的下游反而利潤率較低。圖圖 13.中國汽車產業相關行業凈利潤率中國汽車產業相關行業凈利潤率 資料來源：產業信息網，公開資料整理 Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 13 而在電子電氣架構集中化的情況下，隨著軟件定義汽車程度的加深，產業鏈利潤的分配也會隨之發生轉移，逐漸從單一的零部件端，分別轉向上游汽車軟件解決方案提供商和下游整車操作系統與軟件服務端兩頭，而這其中，前者的

34、主體主要是 Tier 0.5 的零部件大廠和主機廠，后者則將是一個全新的主體，大概率會由 Tier 0.5 大廠和主機廠新設成立。圖圖 14.產業鏈價值向產業鏈價值向兩端兩端轉移轉移 資料來源：億歐智庫 2.2.4.軟件所有權轉移將是一個長期過程軟件所有權轉移將是一個長期過程 然而受限于現有的供應鏈體系和本身軟件端的技術實力，這樣的轉變過程推進得會比較緩慢。而且從推動進程上來看，大型零部件供應商基于自身在現有供應鏈中的地位和掌握的軟件端相關技術，先于主機廠完成整合的可能性較大。而事實上，在電子電氣架構集中化的情況下，軟件定義汽車是最核心的表征，汽車軟件所有權成為產品持續更新的命脈，因此誰能掌握

35、相關的汽車軟件技術，誰就能掌握供應鏈的主動權?？紤]到零部件大廠與主機廠之間在這一領域的競爭合作關系，我們認為在有零部件大廠完成整合到主機廠完成整合的這個時間窗口至關重要，會決定供應鏈的主導方，并完成產業鏈利潤的重新分配。3.相關行業相關行業迎來發展機會迎來發展機會 在電子電氣架構集中化的過程中，由于產業鏈被重塑，不同領域的汽車零部件企業的產業鏈地位也會隨之發生改變，同時再疊加逆全球化趨勢的影響，以及國內隨著新能源汽車產業發展帶來的國產化替代需求，一些新的零部件領域和相應的企業主體將迎來發展機會。3.1.域控制器域控制器“軟件定義汽車”的發展目標難以一蹴而就，主要原因就在于對于現有產業鏈的改變太

36、大，從而導致阻力重重，所以必須循序漸進。而域架構模式對于現有的產業鏈來說變動較小，因此目前來說最主流的技術路徑是先實現域架構，再不斷提高集成度至中央計算架構。Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 14 根據博世、大陸等的劃分標準，車輛按功能域劃分可劃分為五個域：動力域、底盤域、座艙域、智能駕駛域和車身域。其中動力域負責車輛動力控制，主要以三電系統為主；底盤域包括剎車、轉向、減震等功能。這兩者與汽車安全息息相關，對響應速度和延遲要求都很高，車企對這兩者的集成也比較困難，因此目前仍然以傳統 ECU 控制模式為主。座艙域和智能駕駛域則是現階段整車智

37、能化個性化體現最明顯的部分，同時由于興起時間較短，因而與傳統供應鏈的綁定程度也沒有那么深，是現階段迭代最快的兩個域。車身域則主要是車身電子部分，包括雨刷、車窗、車門等，總體來說技術門檻相對較低，也最容易與座艙域融合。表表 2.車輛五大功能域情況車輛五大功能域情況 主要控制單元主要控制單元 核心壁壘核心壁壘 技術難度技術難度 滲透率滲透率 動力域 三電系統、BMS、整車控制器 硬件集成能力 制動及轉向系統的控制算法 符合 AutoSAR 軟件架構 通信、診斷、功能安全 較高 低 底盤域 剎車、轉向、減震 集成驅動/制動/轉向整體控制算法 符合 AutoSAR 軟件架構 通信、診斷、功能安全 較高

38、 低 座艙域 車載娛樂、中控 CPU 芯片及外圍電路硬件集成能力 操作系統/中間層軟件的開發和應用能力 中 中 智能駕駛域 智能駕駛系統、車輛控制接口 CPU/GPU/MCU 等多芯片集成能力 操作系統/中間層軟件的開發和應用能力 通信、診斷、功能安全 高 低 車身域 車燈、車門、車窗、雨刷等 傳統 BCM 開發經驗 硬件集成能力 較低 低 資料來源：蓋世汽車，紅塔證券 由于功能交互程度較高，車身域將率先與座艙域融合，而目前市場上最主要的域控制器產品也主要集中在這個領域內。3.1.1.主要構成主要構成 域控制器本質上是一套完整的控制系統，其中包括主控芯片、操作系統、中間件，以及相應的應用算法軟

39、件等?；谟蚩刂破鞯墓δ?，目前域控制器中的主控芯片也逐漸發展為“CPU+XPU（XPU 包括 GPU、FPGA、ASIC 等）”的異構式 SOC，即在一塊芯片上集成多個運算單元，從而支撐各種應用場景的不同需求。也因此，目前主控芯片是域控制器的核心部件。而在軟件端，操作系統會與中間件一同，并嵌入系統內核、基礎軟件，從而形成一套嵌入式的底層系統，而基于操作系統之上單獨開發的應用軟件程序則是各主機廠打造品牌差異化的焦點，也即是前文提到的主機廠收攏軟件所有權的本質原因。Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 15 總的來說，域控制器的開發流程需要上游供

40、應商、Tier 1、主機廠等多方共同參與完成，而其中各個環節都有其相應的壁壘存在。3.1.2.行業行業格局格局 域控制器由于集成了以往多個 ECU 分別單獨實現的功能，也就意味著需要處理比單個 ECU 多得多的數據量，同時因為需要對接的傳感器和輸出的功能件數量也明顯增加，因此無論是對主控芯片的集成設計，還是對于整體系統的安全穩定考量來說，其難度都大幅提升，此外還要考慮到空間尺寸、散熱、穩定性等因素，更進一步提高了對工業設計和制造環節的要求。在高算力芯片供應商方面，除了傳統芯片廠商英偉達、恩智浦和高通外，海外的 Mobileye、TI 等廠商也在介入，而國內這邊也有包括華為、地平線等廠商在進行研

41、發，但單從算力來說，目前基本上只有英偉達、高通、華為和英特爾（Mobileye）擁有 200 TOPS 以上算力芯片的生產能力?？傮w來說第一梯隊主要是英偉達和 Mobileye 兩家企業。在這些廠商中，Mobileye 是目前軟硬件結合較好的成熟解決方案，具有一定的“即插即用”性質，主要面向 L2 及以下級別的需求。但由于其近似黑箱的模式，不利于主機廠進行需求定制和協作開發，近兩年市場逐漸被生態開放的英偉達所擠占。而英偉達方面，其 Orin 芯片技術最成熟，同時在高階自動駕駛領域（L2 以上級別）中具有技術領先，并且基于目前市場在售車型有相當一部分采用預搭載性能冗余的硬件，后續通過 OTA 升

42、級軟件的模式，主機廠為 L3 甚至 L4 級別自動駕駛考慮的情況，選擇英偉達芯片來做開發基本是唯一選項。而其他國內芯片廠商基本還在追趕，但依托本土響應速度快及成本較低等因素，成長速度很快。表表 3.主流自動駕駛域控制器芯片供應商主流自動駕駛域控制器芯片供應商 企業企業 芯片型號芯片型號 算力算力(TOPS)功耗功耗（W）制程制程（nm）搭載車型搭載車型 英偉達 Xavier 30 30 12 智己 L7 Orin 256 65 8 蔚來 ET7 Mobileye EyeQ4 2.5 3 28 廣汽 Aion V EyeQ5 24 10 7 極氪 001 特斯拉 FSD 72 72 14 Mod

43、el Y 高通 Snapdragon Ride 700 130 5 WEY 摩卡 華為 麒麟 990A 3.5-28 北汽極狐 地平線 征程 3 5 2.5 12 嵐圖 FREE 黑芝麻 A1000 70 8 16 紅旗 瑞薩 R-CAR V3U 60-12-恩智浦 S32-5-資料來源：公開資料整理，紅塔證券 在座艙域方面，相比自動駕駛域算力需求相對較低，并且與自動駕駛域控制器芯片高度依賴 GPU 不同，智能座艙域控制器更依賴 CPU 性能。目前市場參與者主要包括兩部分，即傳統汽車芯片廠商（瑞薩、NXP、德州儀器Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的

44、重要說明 16 為代表）和消費級芯片巨頭（高通、聯發科、英特爾為代表）。這兩類企業各具優勢，前者在車規級芯片方面有充足經驗，而消費級芯片在算力、運行速度等性能方面更符合座艙域控制器的需求。在 2015 年之前，市場主要被瑞薩等傳統汽車芯片廠商占據，但隨著座艙智能化程度的提高，越來越多的消費級芯片廠商進入了汽車芯片行業，目前高通的 8155 芯片已經占據了中高端車輛座艙主控芯片 80%的份額。圖圖 15.座艙域控制器座艙域控制器芯片供應商芯片供應商 資料來源：公開資料整理，紅塔證券 對于 Tier 1 企業而言，域控制器作為一個系統整體，需要眾多零部件，這樣在品類和數量上都明顯增加的物料需求，也

45、在考驗企業的供應鏈管理能力。同時，由于多個功能疊加，主機廠對域控制器的時效性要求也會提高，從而需要供應商能夠提供更快的研發迭代及需求響應速度，甚至可能需要有常駐外派人員，從而導致對人員的需求也會增加。3.1.3.行業規模行業規模 不同的域控制器由于功能不同，對性能的要求也各不相同，于是導致了各種不同的域控制器價格差異較大?？傮w來說，車身域控能最簡單，價格也最低，單車價值大概在 500 元左右；而智能駕駛域控制器功能復雜，算力要求也高，單車價值量超過 6000 元。Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 17 圖圖 16.各類域控制器單車價值（元

46、）各類域控制器單車價值（元）資料來源：公開資料整理，紅塔證券 車身域控制器功能相對簡單，目前技術也已經比較成熟，未來價格預計不會出現明顯變化；動力域控制器目前技術比較成熟，但是規模較小，未來隨著規模效應顯現，價格有望降低；座艙域控制器本體情況與動力與控制器類似，但未來有與自動駕駛域融合的趨勢，為了便于計算，我們仍按價格會出現降低考慮；低階自動駕駛域控制器未來成本會下降，高階的則仍有漲價空間?；诩夹g難度和發展必要性考慮，后續座艙域和自動駕駛域將是域控制器發展的主要領域，滲透率會有較為明顯的提升。其中座艙域本身已經有較大規模的應用，且在技術較為成熟的情況下，后續滲透率提升速度會比較快；而自動駕駛

47、域則主要是需求驅動，高級別自動駕駛基本標配域控制器。車身、動力、底盤三類域控制器目前仍處于前期階段，后續有提升預期，但由于并不具有絕對的必要性，滲透率空間相對有限。表表 4.自動駕駛和座艙域出貨量預測自動駕駛和座艙域出貨量預測 項目項目 單位單位 2021*2021*2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 全國汽車銷量全國汽車銷量 萬輛萬輛 2,627.502,627.50 2,745.742,745.74 2,800.652,800.65 2,856.672,856.67 2,913.802,913.80 滲透率 L2 20%22%25%27%

48、30%L3 1%3%5%7%9%L4 0%0%0%1%2%自動駕駛域控制器自動駕駛域控制器 萬套萬套 115.61115.61 169.96169.96 245.06245.06 346.80346.80 477.86477.86 滲透率 L2 20%22%25%27%30%L3 40%45%50%55%60%L4 100%100%100%100%100%智能座艙域控制器智能座艙域控制器 105.10105.10 192.20192.20 280.07280.07 371.37371.37 524.48524.48 滲透率 4%7%10%13%18%資料來源：公開資料整理，紅塔證券 50017

49、00200020006000Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 18 表表 5.各類域控制器價格各類域控制器價格（單位：元（單位：元/套）套）自動駕駛 L2 2,000 1,800 1,620 1,458 1,312 L3 6,000 6,500 7,000 6,500 6,000 L4 8,000 10,000 11,000 10,000 9,000 智能座艙 2,000 1,960 1,921 1,882 1,845 車身 500 475 466 456 456 動力 2,000 1,960 1,921 1,882 1,845 底盤 2

50、,500 2,375 2,328 2,281 2,281 資料來源：公開資料整理，紅塔證券 表表 6.域控制器行業規模測算域控制器行業規模測算（單位：億元）（單位：億元）項目項目 2021*2021*2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 自動駕駛域控制器 27.33 48.01 77.37 130.42 181.27 智能座艙 21.02 37.67 53.79 69.91 96.75 車身 5.26 6.52 7.82 10.43 13.29 動力 21.02 26.91 32.28 43.02 53.75 底盤 26.28 32.61 39

51、.11 52.13 66.46 總計總計 100.90 100.90 151.72 151.72 210.37 210.37 305.89 305.89 411.53 411.53 *注：2021 年數據根據公開資料整理估算得到。資料來源：公開資料整理，紅塔證券 整體來看，未來全國自動駕駛域和智能座艙域到 2025 年的市場規模年復合增長率分別能夠達到 60.5%和 46.5%，而后續隨著智能駕駛級別的進一步提高，以及成本的降低，滲透率和市場規模都還有較大增長空間。3.2.線控底盤線控底盤 在整車集成化的趨勢下，車輛電動化程度提高，再加上自動駕駛系統對于車輛控制精細程度的要求提高，在底盤方面傳

52、統的機械式連接方式難以滿足這樣的需求，因此車輛對線控底盤的需求也逐漸顯現。電動化為線控底盤提供了硬件基礎電動化為線控底盤提供了硬件基礎。傳統燃油車傳動以機械方式為主，尤其是在“變速箱-發動機”的模式下，無論是傳動過程，還是發動機內的化學反應本身，都存在一定程度的時滯，很難做到即時且精準的控制。而在電動車上，三電系統是核心，本身就廣泛使用電信號來對車輛動力系統進行控制，使得通過電信號來控制底盤變得容易實現。智能化對線控底盤提出了應用需求智能化對線控底盤提出了應用需求。如我們此前的報告所言，自動駕駛系統通常分為感知、決策、執行三個層次，執行層的實際執行單位中，無論是動力響應、轉向、還是剎車，絕大多

53、數都是由底盤機構來完成，而這些行為的執行，往往都需要足夠快的系統響應和足夠高的控制精度，于是對線控底盤的需求也逐漸涌現。Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 19 而此外，OTA 技術的出現也為線控底盤后期的軟件升級以及設置調校提供了條件，能讓主機廠更方便地對車輛底盤調校做出調整，從而更好地符合用戶需求，形成產品的差異化競爭優勢。3.2.1.主要構成主要構成 線控底盤根據功能和結構區分，主要包括轉向、制動、換擋、油門和懸架五大系統。由于線控系統用電信號驅動的傳感器、控制單元和電磁執行機構取代了傳統的機械、氣動和液壓等連接方式，使得其具有了結構

54、緊湊、控制精度高、響應速度快等優勢。線控油門通過電子結構代替機械結構完成對汽車油門的控制，精度高、響應快，并且運行穩定。而目前線控油門的技術最為成熟，基本上實現了全覆蓋，是線控底盤幾個子系統中實現線控技術最早的一個。線控換擋是在傳統自動擋上發展而來的電子換擋器，取消了傳統變速箱所采用的機械鏈接，而采用電子信號直接控制變速箱，也因此可以實現包括懷擋、旋鈕式等其他多種換擋方式。目前相關技術較為成熟，在中高端車型中都逐漸有廣泛應用，但由于其成本仍然較手動變速箱等方式更高，所以在成本控制更精細的低端車方面應用仍然較少。3.2.1.1.線控轉向線控轉向 轉向系統經歷了從最早的機械轉向系統進步到目前主流的

55、助力轉向系統的過程，并隨著線控技術的發展，線控轉向系統的相關技術也逐漸成形。表表 7.轉向系統轉向系統的演進的演進 發展階段發展階段 技術形態技術形態 核心結構核心結構 優缺點優缺點 第一階段 機械轉向系統（MS）轉向操縱系統、轉向傳動機構、轉向器 優點：結構簡單、成本低廉 缺點：操作費力、穩定性差、精度低 第二階段 機械液壓助力轉向系統（HPS）液壓泵、有關、壓力流量控制閥、傳動皮帶等 優點：安全性高、成本低廉、轉向動力足 缺點：能耗高、維護成本高 電控液壓助力轉向系統（EHPS）控制單元、電動液壓泵、轉向機、助力轉向傳感器等 優點：能耗低、反應靈敏 缺點：穩定性較差、維護成本高 電子助力轉

56、向系統（EPS）扭矩傳感器、車速感應器、電機、減速器、控制單元 優點：結構簡單、重量和體積小 缺點：輔助力度有限、成本較高 第三階段 線控轉向系統（SBW）轉向盤、車輪轉向模塊、控制器等 優點：體積小、安全性高、精度高 缺點：成本高、能耗高、技術難度大 資料來源：公開資料整理，紅塔證券 目前在商用車領域，HPS 和 EHPS 已經廣泛應用，而在乘用車領域則主要是 EPS。線控轉向系統則剛剛起步，尚未有大規模應用。從原理上說，線控轉向通過方向盤傳感器得到駕駛員或自動駕駛的轉向指令后，將其以電信號的形式發送至 ECU，ECU 再結合車輪狀態等行駛信息，通過轉向機模塊指揮整個轉向系統的運動。Tabl

57、e_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 20 由于采用了電信號控制轉向，從控制結構上來說線控轉向能夠更好地完成與自動駕駛的接駁，再加上其本身具有的精度高、設計靈活等優點，目前滲透率已經開始提升，并且根據市場預測，后續將進入滲透率快速提升的階段。圖圖 17.線控轉向滲透率預測線控轉向滲透率預測 資料來源：華經產業研究院，紅塔證券 根據 HIS 數據，線控轉向系統在實現大規模量產前單價大約 4000 元，隨后則有望通過規模效應降低至 3000 元左右，預計到 2025 年市場規模將達到 80-100 億元。線控轉向是線控底盤各系統中技術門檻較高的一項，其對

58、技術、資金、安全性等都有較高的要求，目前業內主要參與者也大多是海外企業，包括Kayaba、博世等，而國內企業雖有布局，但進度上來看仍處于研發階段。表表 8.線控轉向主要企業線控轉向主要企業 公司公司 進度進度 海外 Kayaba 已有量產，配套英菲尼迪 博世 有樣車展示（2018 年）捷太格特 2018 年展示 SBW 演示機 采埃孚 2020 年發布 AK2.0 版本，有小批量供應 舍弗勒 2019 年展示概念車 萬都 在 2021 年 CES 完成展示并獲得創新獎 JTEKT 有產品介紹 國內 聯創電子 有研發布局，目前已有原型機 耐世特 掌握 SBW 技術 拓普集團 研發中 拿森 202

59、1 年發布 SBW 產品，其中包括支持 L3-L4 級別自動駕駛的解決方案 資料來源：華經產業研究院，紅塔證券 另外，我國此前要求車輛方向盤與車輪之間必須存在機械連接的的相關法律法規也已經于 2022 年完成修改。根據最新國家標準GB 17675-20210.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%2019202020212022E2023E2024E2025E2026ETable_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 21 汽車轉向系 基本要求，解除了以往對轉向系統方向盤和車輪物理解耦的限制，為相關

60、技術的發展完成了解綁。但總體而言，由于本身技術門檻較高，還有一系列安全性問題需要解決，再加上以目前自動駕駛技術的發展進度來說還不構成對線控轉向的硬性需求，在較高的成本下裝車需求增長并不明顯。因此長遠來看，在自動駕駛的需求帶動下，線控轉向有著較為廣闊的前景，但在短期內的發展進度可能并不會太快。3.2.1.2.線控制動線控制動 汽車制動系統的發展歷程與轉向系統類似，同樣經歷了從機械連接傳動到液壓/氣壓助力，再到電子化結構的過程，而目前融合電子控制的液壓/氣壓制動已經有了很高的滲透率。而線控制動技術在 2009 年成型后逐漸成熟，目前已經有國內外多家廠商有了線控制動產品方案，并向客戶提供。表表 9.

61、線控制動廠商及客戶情況線控制動廠商及客戶情況 廠商廠商 產品名稱產品名稱 產品類型產品類型 量產時間量產時間 主要客戶主要客戶 博世 iBooster+ESP Two-box 2013 年 通用、本田、吉利、奇點、蔚來、特斯拉 博世 IPB One-box 2019 年 通用、比亞迪 大陸 MK C1 One-box 2016 年 阿爾法 羅密歐 采埃孚 IBC One-box 2018 年 通用等 伯特利 WCBS One-box 2021 年 江鈴雷諾、北汽、奇瑞 亞太股份 IBS Two-box 已小批量交付 奇瑞新能源、東風、廈門金旅、毫末智行 亞太股份 IEHB One-box-英創

62、匯智 E-Booster+ESC Two-box 2019 年 東風 同馭汽車科技 EHB Two-box 2019 年 江鈴 拓普集團 IBS Two-box 已獲定點 一汽等 拿森 N-booster Two-box 2018 年 北汽新能源 資料來源：公開資料整理，紅塔證券 從原理上來說，線控制動是以液壓助力取代了真空助力器和真空泵，消除了制動踏板與施加制動力的元件之間的物理連接，而是用“線控”傳輸的電信號來控制制動力的釋放。通過電信號控制的方式，制動系統獲得了更高的精確性和靈敏度，并且能夠更好地與車上其他智能化功能接駁，例如 ABS、ESC、EPB 等，因此隨著汽車智能化程度的不斷提高

63、，線控制動的滲透率也在不斷提升。大的來說，汽車制動可以分為駐車制動(EPB,Electronic Parking Brake)和行車制動，目前線控制動技術在駐車制動方面的滲透率已經比較高，根據華經產業研究院和高工智能汽車的統計數據，2021 年全球和中國 EPB 的滲透率分別為 65%和 78%，而行車制動方面則還很低，2021 年大約只有 10%左右。但在汽車電動化的智能化的大趨勢下，制動系統線控化的意義逐漸凸顯。Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 22 在 EPB 方面，中國整體市場規模超過 200 億元，但因為滲透率已經處于較高水平，

64、另外考慮 EPB 產品單價下降趨勢，后續總體市場規模增速較低，后續主要的投資邏輯在于國產替代。2021 年國內企業中，伯特利市占率第一達到 8.3%，但與頭部海外廠商相比差距仍然明顯。后續我們認為憑借更低的成本和更高的響應速度，國內廠商有望進一步提升市場份額。表表 10.2021 年中國乘用車市場前裝年中國乘用車市場前裝 EPB 供應商上險量及份額供應商上險量及份額 廠商廠商 上險量上險量（萬輛）（萬輛）市場份額市場份額 采埃孚 457.49 28.7%大陸集團 448.79 28.2%ADVICS 151.78 9.5%伯特利伯特利 132.42 8.3%日立安斯莫泰 82.81 5.2%萬

65、都 80.01 5.0%比亞迪比亞迪 66.41 4.2%現代摩比斯 54.36 3.4%亞太股份亞太股份 44.42 2.8%萬向集團萬向集團 16.01 1.0%資料來源：高工智能汽車，紅塔證券 而在線控行車制動方面，整體滲透率仍然很低，但近年來增速很快。根據佐思汽研數據，2019 年我國乘用車線控行車制動裝配量 51 萬套，2021 年增加至 174 萬套，年復合增長率達到 85%，滲透率也從 2.6%提升至 13.7%，而后續隨著技術不斷完善，在新能源汽車和高級別自動駕駛滲透率提升的情況下，線控制動也將繼續滲透，在這個過程中，市場規模也將不斷擴大，預計 2025 年將超過百億。目前博世

66、占據了線控制動系統絕大多數的市場份額，2020 年其線控制動產品市場份額超過 90%，國內廠商也已經有產品量產上市，后續有望伴隨國內車企共同成長，進而提高自身市占率。表表 11.2021-2022 年中國乘用車市場年中國乘用車市場線控制動線控制動份額份額 廠商廠商 2021 年年 2022 年年 1-5 月月 博世 91.5%89.4%同馭汽車 3.5%4.3%采埃孚 1.0%1.5%萬都 0.3%1.3%拿森 0.6%0.8%其他 3.1%2.7%資料來源：佐思汽研，紅塔證券 Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 23 總體來看，線控制動目

67、前滲透率和市場規模都還比較小，但市場普遍認為，隨著汽車電動化和智能化程度的提升，在技術逐漸成熟搭建的基礎下，未來的 2-3 年內將會迎來一波快速的上量。3.2.1.3.線控懸架線控懸架 傳統汽車懸架系統由彈性元件、減振器、導向機構等部件構成，負責連接汽車車身、底盤與車輪，傳遞其相互作用的力和扭矩，并緩和路面傳來的沖擊。線控懸架系統主要包括線控彈簧和線控減震器兩大結構，其中線控蛋黃主要是調節車身高度和懸架剛度，主要應對越野路段和激烈駕駛場景；線控減震器主要調節懸架阻尼，對優化 NVH 性能有很大幫助。對于消費者和主機廠而言，線控減震器的優先級高于線控彈簧。配備空氣彈簧的車型可以在顛簸路況中通過改

68、變車身高度，達到提升車輛通過性、減小離地間隙進而減小風阻的作用。由于空氣彈簧的作用介質為空氣，氣壓變化存在一定滯后性，因此空氣彈簧的高度調節不具備瞬時性。當懸架不在期望位置時，電控裝置發出信號，車身高度調節閥開始工作，控制空氣懸架回路的充/放氣過程。圖圖 18.空氣彈簧結構圖空氣彈簧結構圖 資料來源：公開資料整理，紅塔證券 線控減震器通過對路面激勵信號和懸架振動信號的處理獲得最佳的減震器阻尼參數，通過阻尼調節抵消部分車輪的彈力，使傳遞到車身的振動幅值和頻率減弱，進而提高乘坐舒適性和行駛穩定性。目前線控懸架技術還沒有完全成熟，而且因為結構復雜，因此發生故障的幾率和危險程度都遠大于傳統懸架，再加上

69、整體成本高昂，導致線控懸架目前并未有大規模應用，而相關技術中，只有空氣懸架在成本逐漸降低的情況下開始逐漸有量產裝車。隨著自主品牌高端突破、零部件降本等因素推動下，在乘用車端，空氣懸架的配套車型已經從此前的 60 萬元以上車型下探至 30 萬元左右車型；而Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 24 在商用車端，國家在 2017 年發布，2020 年 1 月 1 日正式實施的機動車運行安全技術條件中提到，重型貨車和半掛車應裝備空氣懸架。表表 12.空氣懸空氣懸架應用車型架應用車型 品牌車型品牌車型 配套空氣懸架的車型價格配套空氣懸架的車型價格 注

70、釋注釋 理想 L9 45.98 萬元 嵐圖夢想家 43.99 萬元 嵐圖FREE 33.36 萬元 紅旗 HS7 43.93 萬元 領克 09 32.09 萬元 選配，選配價 25,000 元 蔚來 ES8 47.80 萬元 蔚來 ES7 46.80 萬元 蔚來 ET7 45.80 萬元 蔚來 EC6 39.60 萬元 極氪 001 29.90 萬元 選配，選配價 28,000 元 沃爾沃 XC60 39.69 萬元 選配，選配價 23,800 元 寶馬 i3 34.99 萬元 資料來源：汽車之家，紅塔證券 顯然，空氣懸架目前的成本仍然居高不下，扣除利潤等因素后實際成本大約在 1.3 萬元左右

71、，供應商也以大陸、威伯科和 AMK 三家海外 Tier 1 為主。但隨著國產空氣懸架系統部件逐漸開始投放市場，空氣懸架產品成本有望進一步下降，市場預計國產規?；髢r格將降到 8,500 元左右。而因為過高的成本，目前空氣懸架的滲透率還很低，并且集中在高端車型上，根據華經產業研究院數據，近年來都在 3%左右浮動。圖圖 19.2015-2021 年乘用車空氣懸架滲透率年乘用車空氣懸架滲透率 資料來源：華經產業研究院，紅塔證券 隨著空氣懸架產品價格在國產化趨勢下逐漸下降，未來空氣懸架的終端應用滲透率有望得到進一步提升，從而帶動市場整體空間持續增長。目前市0.00%0.50%1.00%1.50%2.0

72、0%2.50%3.00%3.50%4.00%2015201620172018201920202021Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 25 場主流機構預計，到 2025 年國內空氣懸架市場規模將達到約 250 億元，對應年復合增長率近 30%。3.3.汽車智能化軟件汽車智能化軟件 如前文所述，在汽車分布式架構的趨勢下，汽車軟件的必要性和重要性都在不斷上升，而且由于整體架構也從面向信號的架構轉向面向服務的架構，導致需要更綜合地進行軟件開發。因此在這樣的情況下，一方面汽車軟件的價值量出現明顯提高，另一方面因為軟件開發難度加大，所以從事汽車軟件

73、開發的主體也會發生變更，整個行業的格局隨之改變。而隨著汽車智能化程度的不斷提高，汽車軟件也在一輛汽車從底層到應用層的各個方面形成了完整的生態。目前在底層操作系統領域競爭激烈，虛擬層中 QNX 有量產，中間件以 AUTOSAR 為主，應用軟件層中則在智能座艙、自動駕駛和車路協同等幾個方面有著穩定增長。圖圖 20.汽車軟件各層級主要參與企業汽車軟件各層級主要參與企業 應用軟件層應用軟件層 智能座艙智能座艙 自動駕駛自動駕駛 車路協同車路協同 均勝電子 德賽西威 大陸集團 博世汽車 高德地圖 四維圖新 商湯科技 曠世 東軟睿馳 華為 百度 仙豆智能 中間件層中間件層 國內企業國內企業 海外企業海外企

74、業 中科創達 東軟睿馳 華為 TTTech 大陸集團 博世汽車 映馳科技 未動科技 AutoCore 西門子 采埃孚 虛擬層虛擬層 國內企業國內企業 海外企業海外企業 中科傳達 光庭信息 誠邁科技 黑莓 Linux 英特爾 東軟睿馳 潤和軟件 Mobica 大陸集團 松下 操作系統層操作系統層 操作系統平臺操作系統平臺 第三方互聯網科技企業第三方互聯網科技企業 主機廠主機廠 QNX(黑莓)谷歌 華為 斑馬智行 比亞迪 特斯拉 Linux VxWorks 百度 國汽智控 大眾集團 戴姆勒 資料來源：金融界，公開資料整理，紅塔證券 此外，參照智能手機的發展路徑，軟件端能夠創造新的需求，并成為新的流

75、量入口和收入入口，為汽車產業帶來全新的商業模式，因此無論是主機廠、零部件大廠，還是其他第三方軟件企業，都想要在其中分得一杯羹。而目前已經有相當一部分廠商提供了軟件付費的服務，目前實際實現的方式則以功能選裝包為主。Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 26 表表 13.部分廠商軟件付費情況部分廠商軟件付費情況 廠商廠商 服務項目服務項目 項目內容項目內容 收費標準收費標準 特斯拉 動力性能解鎖 為雙電機版 Model 3 用戶提供動力性能解鎖。解鎖后車輛 0-60 mph 的時間由 4.4 秒縮短至 3.9 秒 2000 美元 座椅加熱 支付費

76、用后通過遠程升級方式解鎖座椅加熱功能 2400 美元 高級連接服務 在標準版基礎上，添加衛星實時渲染導航地圖、車內音視頻流媒體、車載瀏覽器、以及同時支持 WiFi 和蜂窩數據的 OTA 更新服務 9.9 美元/月 智能召喚 使用戶可以通過移動設備呼叫停在遠處（60m 內）的車輛，繞過障礙物自動導航行駛到用戶身邊 含在 FSD 內 FSD 功能包 升級到完全自動駕駛功能，1 萬美元（美國）6.4 萬元（中國）寶馬 頂級功能包 Connected Drive 在線商店銷售，其中包括無線地圖更新和在線語音處理 279 歐元 蔚來 NIO Pilot（*表示后續通過OTA 實現）精選包（含自適應巡航、

77、自動泊車*、車道保持、盲點監測、主動制動*、動態儀表界面及車道模擬、自適應遠近光燈）1.5 萬元 全配包（除精選包外，額外增加高速/擁堵自動輔助駕駛、轉向燈控制變道、道路標識識別、前側來車預警、自動導航輔助駕駛*、駕駛員疲勞預警*、車輛召喚*、自動限速調節調節*）3.9 萬元 小鵬 XPilot 含自適應巡航、盲點監測、車道偏離預警、自動泊車、自動燈光、交通標識識別、駕駛員狀態監測、自動導航輔助駕駛 前裝 2 萬元 后裝 3.6 萬元 吉利-含自動泊車、全景影像、車機、空調、發動機 NVH 等，采用FOTA 進行 5777 元 資料來源：各公司官網，公開資料整理，紅塔證券 從規模上來看，根據麥

78、肯錫預測，到 2030 年全球汽車軟件市場規模將達到 840 億美元，2020-2030 年間年復合增長率 9%，其中 ADAD/AD 軟件市場規模在 2030 年達到 435 億美元，年復合增長率 11%。而在國內，由于還存在國產替代的邏輯，因此根據中國行業協會發布的2021 中國汽車軟件產業發展白皮書 顯示，2020 年中國汽車軟件產業總規模為 214 億元，2030年有望達 2950 億元，2020-2030 年間年復合增長率達 30%。4.相關企業相關企業 4.1.德賽西威德賽西威 德賽西威是國內域控制器龍頭企業之一，在智能座艙領域深耕多年，并在持續保持智能座艙領域優勢的情況下，進一步

79、拓展了智能駕駛和汽車網聯服務的相關業務市場。公司 2023 年前三季度實現營業收入 101.11 億元，同比增長 60.42%，實現歸母凈利潤 6.92 億元，同比增長 40.89%。Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 27 圖圖 21.德賽西威收入情況德賽西威收入情況 圖圖 22.德賽西威歸母凈利潤情況德賽西威歸母凈利潤情況 資料來源：Wind，紅塔證券 資料來源：Wind，紅塔證券 目前公司客戶涵蓋了市場上絕大多數主流車企，包括一汽-大眾、上汽大眾、廣汽豐田、吉利汽車、比亞迪等，并于 2021 年突破豪華品牌路特斯、PSA Stella

80、nis 等新客戶，全年獲得年化 120 億元的新項目訂單，同比增長超過 80%，智能駕駛產品、大屏座艙產品和智能座艙域控制器的訂單量快速增長。公司智能座艙業務收入占比超過 80%，是公司目前最主要的收入和利潤來源?；诖?，公司在座艙域控制器方面具有相應布局，目前其第三代智能座艙域控制器、4K 高清屏等座艙產品產量快速爬坡，第四代智能座艙產品正在緊密開發，并已獲得客戶訂單。其中公司與高通合作，基于第 4 代驍龍座艙平臺，共同打造德賽西威第四代智能座艙系統。智能駕駛方面，公司是國內首家，也是目前唯一一家與英偉達合作的企業。公司基于英偉達 Orin 系列芯片開發的制動駕駛域控制器 IPU04 已經在

81、理想、小鵬等車型上量產供貨，累計獲得 10 家主流車企的項目定點，進入規?；慨a的爬坡期。4.2.華陽集團華陽集團 華陽集團深度布局汽車電子、精密壓鑄兩大業務板塊，其中汽車電子業務收入占比約 65%，精密壓鑄業務占比約 20%。在汽車電子業務方面，華陽集團深耕 HUD，并向座艙域控制器等產品放行發力。在 HUD 方面，華陽集團技術積累深厚，解決了諸多 AR-HUD 產品的量產痛點，并且具有齊全的產品譜系，擁有 TFT、DLP、Lcos 等多種顯示技術，以及 W-HUD 和 AR-HUD 兩大產品線。根據高工智能汽車數據顯示，2021 年國內市場中華陽集團 HUD 產品搭載上險量 17.7 萬臺

82、，市場份額16.2%，僅次于電裝排名第二，根據公司披露數據，2022 年上半年 HUD 出貨量達到 19 萬臺，預計全年有望達到 40-50 萬臺。后續在 HUD 整體滲透率提升和國產替代的雙重邏輯下，公司 HUD 產品有望進一步提升市場份額。-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%020406080100120201720182019202020212022Q1-Q3收入收入YOY-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%(4.00)(2.00)0.00

83、2.004.006.008.0010.00201720182019202020212022Q1-Q3歸母凈利潤歸母凈利潤YOYTable_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 28 圖圖 23.2021 年國內市場年國內市場 HUD 供應情況供應情況 資料來源：高工智能汽車，紅塔證券 而在座艙域控制器方面，目前公司已獲得長城、長安、北汽等客戶定點。公司基于高通 8155 打造的座艙域控制器產品將于長城哈弗 H6 和坦克 300搭載，于 2022 年下半年量產，單車價值量 2000 元左右。此外在車載手機無線充電、數字聲學、液晶儀表、數字鑰匙、精密運動機構

84、、電子外后視鏡等方面，公司也有相應布局，其中車載手機無線充電業務也是公司優勢產品之一，市場份額近 20%，排名全國第一。4.3.經緯恒潤經緯恒潤 經緯恒潤是國內智能駕駛域控制器的龍頭企業，擁有汽車電子產品生產、研發服務和高級別智能駕駛整體解決方案的完整“三位一體”布局。公司的主要產品包括硬件和軟件，其中硬件收入占比接近 80%，具體包括智能駕駛相關的域控制器、雷達、攝像頭等，車身相關的車身控制系統 BCM 等，以及其他硬件產品；軟件端目前研發服務及解決方案占了絕大部分比例，高級別智能駕駛解決方案目前占比僅 1%左右。公司 2021 年實現營業收入 32.62 億元，同比增長 31.61%，實現

85、歸母凈利潤 1.46 億元，同比增長 98.37%；根據業績快報，2022 年實現營業收入40.29億元，同比增長23.50%，實現歸母凈利潤2.39億元，同比增長63.26%。0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.0050.00Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 29 圖圖 24.經緯恒潤收入經緯恒潤收入情況情況 圖圖 25.經緯恒潤歸母凈利潤情況經緯恒潤歸母凈利潤情況

86、資料來源：Wind，紅塔證券 資料來源：Wind，紅塔證券 公司在輔助駕駛領域在國內處于領先地位。根據高工智能汽車研究院數據，經緯恒潤在 L0/L1 級別輔助駕駛領域，是 TOP7 中唯一一家本土供應商，市占率由 2021 年上半年的 3.9%提升至 2022 年上半年的 5.6%；根據佐思汽研數據，經緯恒潤在國內自主品牌乘用車領域份額 7%，也是本土企業第一。值得注意的是，經緯恒潤的主力產品以 L1/L2 級別為主，相關技術是基于 TI、英飛凌、Mobileye 的解決方案，搭載的主要是中低端芯片，因此受中美關系的政治因素影響較小。但這同樣也帶來了幾個問題：一是隨著自動駕駛級別不斷提升，中低

87、端芯片將逐漸無法滿足算力需求，基于供應安全考慮的策略將成為產品價值量升級的掣肘；二是在相對高端一些的領域中，Mobileye 和英偉達采用了不同的合作模式和技術路線，而二者的最終競爭結果也將對依賴于 Mobileye 解決方案的經緯恒潤產品較為明顯的影響。此外，車身及舒適域相關產品是公司傳統優勢業務。目前公司的車身域產品客戶以一汽、東風、中國重汽等商用車企為主，并逐漸向吉利、長城等自主乘用車品牌滲透。在軟件端，公司也提供研發服務及解決方案，其中以整車仿真模擬平臺為主，為主機廠提供電子化的研發工具。根據公司公告，公司的汽車電子研發工具鏈 INTEWORK 可以實現面向智能駕駛高級應用、車載總線、

88、診斷設計&服務、汽車測試和車載系統基礎軟件等 5 個方面的相關功能。4.4.伯特利伯特利 伯特利深耕汽車制動領域，并有汽車轉向和智能電控共計三大品類。目前公司在線控制動領域逐漸鋪開，項目新增多，產能逐漸釋放。在電子駐車制動（EPB）方面，2021 年國內乘用車新車搭載滲透率78.15%，已經處于較高的水平。其中伯特利搭載量超過 130 萬輛，市場份額8.3%，總體第四，本土第一，次于采埃孚、大陸和愛德克斯的 28.7%、28.2%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%0510152025303540452018201920202

89、0212022收入收入YOY-500.00%-400.00%-300.00%-200.00%-100.00%0.00%100.00%200.00%300.00%-1-0.500.511.522.5320182019202020212022歸母凈利潤歸母凈利潤YOYTable_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 30 和 9.5%。目前公司年產 40 萬套 EPB 項目正在建設當中，后續隨著產能逐漸釋放，預計有望通過國產替代，進一步提升公司產品市場份額。圖圖 26.2021 年國內年國內 EPB 市場格局市場格局 資料來源：高工智能汽車，紅塔證券 在線控

90、制動（WCBS）方面，目前國內市場滲透率還比較低，2022 年 1-5 月僅 13.7%，但增長較快。2019 年國內乘用車線控制動裝配量 50.7 萬套，滲透率 2.6%，2021 年裝配量增加到 174.1 萬套，滲透率提升至 8.6%，2022年又進一步提高?？傮w來看，隨著汽車市場電動化和智能化的趨勢發展，線控制動在成本逐漸降低的情況下有望加速滲透。伯特利 2019 年發布了線控制動產品 WCBS，并且是首家發布 One-box模式的本土企業?；诖吮尘?，伯特利在國內新增了眾多研發、量產和定點項目，獲得了一批客戶，并著手進行產能擴張，其中 2022 年新增 4 條線控制動生產線，計劃于

91、2023 年開始實現產能的逐步釋放。從格局上來說，線控制動市場的絕大部分份額都在博世手中，其 2022 年的市場占有率高達 89.4%，其他海內外廠商則分享剩余的 10%。這樣一家獨大的市場格局顯然不符合主機廠的利益，因此隨著其他廠商相關技術逐漸成熟，產品在技術和成本方面具有一定競爭力，將有望快速獲得市場份額，從而形成充分競爭的行業格局。而在這個過程中，伯特利基于其目前擁有的技術和產品，有望優先在國內市場打開局面。4.5.中科創達中科創達 中科創達以智能手機、平板電腦等的軟件起家，并分別于 2014 年和 2015年開始布局智能汽車和智能物聯網業務，目前三大業務收入占比已經較為接近，2022

92、年分別占 34.7%、32.9%和 28.3%，并且智能汽車和智能物聯網相關業務已經成為公司業績的主要增長點，2022 年同比增速分別為 16%、46%和 35%。采埃孚29%大陸28%愛德克斯10%伯特利8%日立安斯泰莫5%萬都5%比亞迪4%現代摩比斯3%亞太股份3%萬向1%其他4%Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 31 由于汽車智能化程度的不斷加深，疊加整車集成化趨勢帶來的軟硬件解耦，使得公司這樣的第三方軟件企業獲得了更多更好的機會。目前中科創達與全球領先的上游供應商合作，包括高通、瑞薩、德州儀器等，為下游的主機廠和 Tier 1 提

93、供各類汽車智能化相關的解決方案，目前公司汽車領域相關產品以座艙類為主。此外，中科創達在 2020 年底收入輔易航，通過切入自動泊車業務入局自動駕駛。隨后，公司于 2021 年推出智能座艙 4.5 解決方案，從而實現座艙域和自動駕駛域和融合。而為了實現自動泊車的功能，中科創達依托的是前期 SmartDrive 視覺類產品，目前已搭載于包括未來 ET7 在內的國內外十幾家車企的五十余款車型。在有了相關技術的情況下，公司逐漸將產品由純軟件向軟硬件一體化過渡，目前已經推出基于高通 SA8540P 平臺的首款智能駕駛域控制器RazorDCXTakla。5.風險提示風險提示 5.1.下游下游需求需求增長增

94、長不及預期不及預期 盡管目前行業整體能夠看到整車集成化的趨勢，并且導致相應的集成化和智能化零部件需求增加，但這一部分需求并非是剛性需求，終端市場會根據包括成本、穩定性、實際效果等方面的考慮因素來決定相關零部件的推廣進程，因此可能存在下游需求增長進度不及預期的風險。5.2.下游客戶壓價下游客戶壓價 受多種因素影響，終端整車需求不振，中短期內主機廠開啟了大規模高強度的降價促銷。在此基礎上，其成本壓力增大，從而將成本壓力向上游傳導至零部件供應商，于是相關零部件供應商被壓價后的盈利能力將受到影響。5.3.技術發展不及預期技術發展不及預期 目前部分相關技術還處于商業化相對早期的狀態，或多或少存在成本高昂

95、、穩定性欠佳等問題，都需要通過廠商的研發工作實現技術進步來解決。因此如果相關技術發展的進度不及預期，相關產品的大規模商業化也就將不及預期。Table_PageHeader 汽車 請務必閱讀末頁的重要說明請務必閱讀末頁的重要說明 32 研究團隊首席分析研究團隊首席分析師師 宏觀總量組宏觀總量組 消費組消費組 生物醫藥組生物醫藥組 智能制造組智能制造組 高新技術組高新技術組 李奇霖 021-61634272 黃瑞云 010-66220148 代新宇 0871-63577083 王雪萌 0871-63577003 肖立戎 0871-63577083 新材料新能源新材料新能源 汽車汽車 質控風控質控風

96、控 合規合規 唐貴云 0871-63577091 宋辛南 0871-63577091 李雯婧 0871-63577003 周明 0871-63577083 紅塔證券投資評級：紅塔證券投資評級：類別 級別 定義 行業 投資評級 強于大市 未來 6 個月內行業指數相對滬深 300 基準指數變動幅度在 10以上 中性 未來 6 個月內行業指數相對滬深 300 基準指數變動幅度在 10至-10之間 弱于大市 未來 6 個月內行業指數相對滬深 300 基準指數變動幅度在-10以下 公司聲明：公司聲明：本公司經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證

97、券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師。免責聲明：免責聲明：本報告僅供紅塔證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的客戶。本報告的作者是基于獨立、客觀、公正和審慎的原則制作本研究報告。本報告的信息來源合法合規，本公司力求但不能擔保其準確性或完整性，也不保證本報告所含信息保持在最新狀態。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。投資者應當自行關注。本公司已采取信息隔離墻措施控制存在利益沖突的業務部門之間的

98、信息流動，以盡量防范可能存在的利益沖突。在法律許可的情況下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或者爭取提供承銷保薦、財務顧問等投資銀行服務或其他服務。因此，投資者應當考慮到本公司可能存在影響本報告客觀性的潛在利益沖突，投資者不應將本報告視為作出投資決策的唯一參考因素 市場有風險，投資需謹慎。本報告中的觀點、結論僅供投資者參考，不構成投資建議。本報告也沒有考慮到個別投資者特殊的投資目標、財務狀況或需要，投資者應考慮本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。投資者不應以本報告取代其獨立判斷或僅根據本報告做出決策。在決定投資前，如有需要，投

99、資者應向專業人士咨詢并謹慎決策。除法律法規規定必須承擔的責任外，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失承擔責任。本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制或發布。否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。如征得本公司同意后引用、刊發，則需注明出處為紅塔證券股份有限公司證券研究所，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準。所有于此報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。紅塔證券股份有限公司版權所有。紅塔證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。