天山鋁業-公司首次覆蓋報告：完善產業鏈一體化延伸下游產業助力業績發展-230320（19頁）.pdf

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1、 Table_yemei1 觀點聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團其他各成員單位的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。關于海通國際的分析師證明，重要披露聲明和免責聲明，請參閱附錄。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)研究報告 Research Report 20 Mar 2023 天山鋁業天山鋁業

2、Tianshan Aluminum Group(002532 CH)首次覆蓋：首次覆蓋：完善產業鏈一體化，延伸下游產業助力業績發展完善產業鏈一體化，延伸下游產業助力業績發展 Integration of industrial,downstream industries contributing to development:Initiation Table_Info 首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市Initiate with OUTPERFORM 評級 優于大市 OUTPERFORM 現價 Rmb7.80 目標價 Rmb10.67 HTI ESG 5.0-5.0-5.0 MSCI ESG 評級

3、 B 來源:MSCI ESG Research LLC.Reproduced by permission;no further distribution 市值 Rmb36.28bn/US$5.62bn 日交易額(3 個月均值)US$53.25mn 發行股票數目 4,652mn 自由流通股(%)70%1 年股價最高最低值 Rmb9.09-Rmb6.24 注：現價 Rmb8.33 為 2023 年 3 月 15 日收盤價 資料來源：Factset 1mth 3mth 12mth 絕對值 0.6%0.8%18.6%絕對值（美元）-0.2%1.9%9.6%相對 MSCI China 28.5%30.2

4、%56.9%Table_Profit (Rmb mn)Dec-21A Dec-22A Dec-23E Dec-24E 營業收入 28,745 33,008 33,062 36,259(+/-)5%14.8%0.2%9.7%凈利潤 3,833 2,650 4,516 5,660(+/-)100%-30.9%70.4%25.3%全面攤薄 EPS(Rmb)0.82 0.57 0.97 1.22 毛利率 22.8%15.3%20.2%22.7%凈資產收益率 18.0%11.6%16.5%17.1%市盈率 9.5 13.69 8.04 6.41 資料來源：公司信息,HTI (Please see APP

5、ENDIX 1 for English summary)產業鏈完善，具有成本優勢。產業鏈完善，具有成本優勢。公司重視產業布局和資源配備，形成了從鋁土礦、氧化鋁到電解鋁、高純鋁、電池鋁箔研發制造的上下游一體化格局。公司現有120萬噸原鋁生產線，配套建有 6 臺 350MW 發電機組和年產能 30 萬噸預焙陽極生產線，可自供 80%-90%電力，持較強且穩定的低成本競爭優勢。切入新能源電池鋁箔領域助力業績發展。切入新能源電池鋁箔領域助力業績發展。隨著 2024 年天山鋁業20 萬噸電池鋁箔項目及 2 萬噸電池鋁箔技改項目的建成和落實，公司將進軍新能源電池領域，進一步發揮產業鏈、成本、資源和技術優勢

6、，助力公司未來的營收與盈利。新能源板塊持續發力，鋁需求順勢而升。新能源板塊持續發力，鋁需求順勢而升。隨著新能源汽車的大力發展和“雙碳”目標的逐步落實，鋁在光伏發電、風電、新能源汽車領域的使用量逐步上升。2023 年來陸續出臺的地產政策使國內建筑行業有望回春，建筑業的鋁用量也有望回升?？傮w來看，2023 年鋁需求順勢而升。盈利預測與評級。盈利預測與評級。我們預計公司 2023-2024 年 EPS 分別為 0.97元，1.22 元?；谔焐戒X業 2023 年 EPS 與可比公司估值水平，給予 2023 年 11 倍 PE 估值，目標價 10.67 元，首次覆蓋給予“優大于市”評級。風險提示。風險

7、提示。公司電池鋁箔及高純鋁項目的擴產計劃影響公司盈利，若公司產能釋放不及預期，鋁產量將低于預期。下游需求若波動，鋁銷量或低于預期。Table_Author 吳旖婕吳旖婕 Yijie Wu 6080100120140Price ReturnMSCI ChinaMar-22Jul-22Nov-22Mar-23Volume 20 Mar 2023 2 Table_header2 天山鋁業(002532 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 一、投資亮點一、投資亮點 天山鋁業是一家具有 30 年鋁行業經驗的公司。公司所轄礦山企業分布于中國江陰、廣西、新疆等地，并擁有行業領先的技術水平，以及相配套的完

8、整上下游產業鏈。2022 年天山鋁業氧化鋁產量 154.03 萬噸，比去年同期增加 69.86%；電解鋁產量 115.81 萬噸，同比略有增長；高純鋁產量 4.14 萬噸，同比增長 152.55%，態勢良好。2022 年 7 月通過的 20 萬噸電池鋁箔項目及 2 萬噸電池鋁箔技改項目議案幫助公司快速切入新能源領域，從降本、擴源、增收等各維度為公司帶來產業鏈支撐，為未來公司的營收與盈利注入新鮮力量。我們預計公司 2023-2024 年 EPS 分別為 0.97 元，1.22 元?；谔焐戒X業 2023 年EPS 與可比公司估值水平，給予 2023 年 11 倍 PE 估值，目標價 10.67

9、元，首次覆蓋給予“優大于市”評級。二、經營特點二、經營特點 1.天山鋁業具有產業鏈一體化、能源布局、成本、技術等多重優勢天山鋁業具有產業鏈一體化、能源布局、成本、技術等多重優勢 天山鋁業已建成年產能 120 萬噸原鋁生產線，配套建有 6 臺 350MW 發電機組和年產能 30 萬噸預焙陽極生產線，在江蘇江陰建有年產 5 萬噸鋁深加工基地。天山鋁業在電力及氧化鋁成本方面具有顯著優勢，在環保及高端產品技術領域處于領先，是一家覆蓋鋁產業鏈上下游的一體化大型綜合鋁業集團。2021 年 1 月，天山鋁業獲批成為第一批符合新版鋁行業規范條件的鋁業企業，是國內具有合規產能單廠規模第二大的公司。公司的高純鋁建

10、成產能規模處于國內領先水平。完善能源布局，增強成本優勢：完善能源布局，增強成本優勢：天山鋁業牢抓電解鋁的競爭就是成本競爭的核心原則，在新疆、廣西利用資源優勢布局電力、原料資源。使公司發電成本低于行業平均水平，自供 80%-90%電力，保持較強且穩定的低成本競爭優勢。公司抓住機遇，投資廣西靖西天桂 250 萬噸氧化鋁項目和南疆阿拉爾 30 萬噸預焙陽極項目。待項目全部投產，可實現主要原材料氧化鋁和預焙陽極的全部自給自足。引進領先技術，擁有成本競爭力：引進領先技術，擁有成本競爭力：公司在高純鋁領域擁有領先的技術和成本競爭優勢。公司引進國際領先的高純鋁偏析法生產技術及工藝，成本相當于下降4000-5

11、000 元每噸，生產出 4N6 及更高純度的高純鋁產品，獲得下游客戶的高度認可，市場供不應求，更獲得海外客戶的長單訂貨，市場前景良好。發揮產業一體化優勢，延伸下游產業鏈：發揮產業一體化優勢，延伸下游產業鏈：公司下屬全資子公司江陰新仁鋁箔科技有限公司依據公司 2022 年戰略規劃，為充分發揮上游鋁產業鏈一體化優勢，進一步延伸下游產業鏈，提升產品附加值，緊緊抓住新能源產業迅猛發展的機遇，快速切入新能源電池鋁箔領域。公司利用自身上游優質的鋁液量身定制為生產電池鋁箔坯料提供穩定和品質優良的原材料。同時在電解鋁產地就地加工成坯料，節約熔鑄成本。公司擁有行業內電池鋁箔研發生產資歷深厚經驗豐富的專業團隊，采

12、用核心關鍵部件全進口的定制設備，打造專一化的電池鋁箔生產線，發揮產業鏈一體化優勢，為公司快速成為具有較強競爭優勢的電池鋁箔龍頭企業打造堅實基礎。rRnMWW9YdXcWqUcVxU6M9R9PmOqQnPtQeRoOoNeRtRnMaQmMvNvPmPmRxNsQmN 20 Mar 2023 3 Table_header2 天山鋁業(002532 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 2.管理層對公司有絕對控制權管理層對公司有絕對控制權 天山鋁業專注鋁行業三十年，不斷優化產業布局和資源配備，在資源和能源富集的區域興建產業基地。2020 年 7 月 6 日，原新界泵業集團股份有限公司完成重大資

13、產重組，并于同年 7 月 30 日正式更名為天山鋁業集團股份有限公司。天山鋁業第一大股東為石河子市錦隆能源產業鏈有限公司，持股比例為19.63%，其實際控制人為天山鋁業第二大股東曾超懿。第三大股東石河子市錦匯能源投資有限公司持股比例為 7.42%，其實際控制人為天山鋁業第四大股東曾超林。曾氏家族及其直接行動人掌握天山鋁業 52.42%的股權，對公司有絕對控制權。圖表圖表 1 天山鋁業股權結構圖天山鋁業股權結構圖 資料來源：公司 2022 年年報，海通國際 三、業務發展三、業務發展 1.延伸下游產業，進軍新能源電池鋁箔領域延伸下游產業，進軍新能源電池鋁箔領域 2022 年 7 月 13 日，公司

14、召開第五屆董事會第二十二次會議和第五屆監事會第十五次會議，審議通過了關于下屬全資子公司投資新建一期年產 20 萬噸電池鋁箔項目及年產 2 萬噸電池鋁箔技改項目的議案，意在快速切入新能源電池鋁箔領域。議案計劃在新疆石河子生產基地就地利用高品質鋁液配套投資 8 億元建設年產能 30 萬噸電池鋁箔坯料生產線；在江蘇江陰投資 20 億元建設年產能 20 萬噸電池鋁箔精軋、涂炭及分切生產線，并投資 1 億元將原江陰新仁鋁業科技有限公司鋁箔生產線升級改造，形成 2 萬噸動力電池鋁箔產能。截至 2022 年年底，新疆石河子 30萬噸電池鋁箔坯料生產線正在建設，已完成鑄軋一車間廠房鋼結構吊裝，鑄軋二車間廠房樁

15、基施工，冷軋車間廠房樁基和鋼結構基礎施工；完成了部分鑄軋機、熔保護設備基礎澆筑。江陰 20 萬噸電池鋁箔項目正在建設，首臺箔軋機已于 2022 年 12 月實現帶料調試。以上項目我們預計 2024 年實現全部投產。天山鋁業有限公司 石河子市錦隆能源產業鏈有限公司 曾超懿 石河子市錦匯能源投資有限公司 曾超林 曾明柳 曾益柳 曾鴻 曾氏家族及其一致行動人 其他 石河子市金瑞股權投資有限合伙企業 石河子市金潤股權投資有限合伙企業 50%50%19.63%8.46%7.42%6.49%3.66%3.38%3.38%52.42%47.58%49%49%98%98%20 Mar 2023 4 Table

16、_header2 天山鋁業(002532 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖表圖表 2 電池鋁箔項目項目進程電池鋁箔項目項目進程 時間時間 項目進程（預計）項目進程（預計）2022 年 7 月 13 日 計劃在新疆石河子生產基地就地利用高品質鋁液配套投資 8 億元建設年產能 30 萬噸電池鋁箔坯料生產線；在江蘇江陰投資 20 億元建設年產能 20 萬噸電池鋁箔精軋、涂炭及分切生產線，并投資 1 億元將原江陰新仁鋁業科技有限公司鋁箔生產線升級改造，形成 2 萬噸動力電池鋁箔產能。2022 年 10 月 新疆石河子 30 萬噸電池鋁箔坯料生產線主體廠房正在吊裝，項目整體建設進展順利。202

17、2 年 12 月 江陰 2 萬噸技改項目首臺箔軋機已于 2022 年 12 月實現帶料調試。新疆石河子電池鋁箔胚料生產線已完成鑄軋一車間廠房鋼結構吊裝及二車間和冷軋車間廠房的樁基施工；2024 年 上述項目實現全部投產。資料來源：Wind，公司 2022 年年報，海通國際 在產品認證方面，公司電池鋁箔項目 IATF 16949 汽車行業質量管理體系認證通過了現場認證審核。2.電池鋁箔生產工藝復雜，質量要求高電池鋁箔生產工藝復雜，質量要求高 動力電池是電池鋁箔的主要消費領域。電池鋁箔主要用途就是電池的集流體材料，鋁箔作為正極集流體對比鎢鎳鐵等金屬有更佳的導電性；對比導電系數更高的金銀銅有成本低、

18、質量輕、正極高電位不易被氧化的優勢。因此，正極集流體主要選取鋁箔作為材料。電池鋁箔生產工藝復雜。目前鋰電鋁箔主要采用軋制鋁箔，大致分為四步。一是以鋁錠、鋁胚料為原材料，通過熔融擠壓成箔；二是通過冷軋將鋁箔延壓定型成箔坯。形成箔坯后，還需要經過三次軋制才能按需分切得到電池鋁箔。最后經過包裝與檢測方可出貨。電池鋁箔生產工藝具備一定技術壁壘。隨著動力電池能量密度的提升，對鋁箔的厚薄均勻性、粘結性能、導電率、表面張力、伸長率等指標的要求也更高。電池箔行業在短短幾年間，對電池箔的厚度要求從開始的 26 微米下降到 12 微米。同時還要求鋁箔的卷錯層不得超過1.0mm，表面張力達因筆測試不小于 32 達因

19、，鋁箔卷管芯寬度大于等于箔寬且長度不超過箔寬 5mm。電池鋁箔的高標準使制作鋁箔的軋機有高精度、高質量的工作要求，而國產設備在此方面并不成熟。目前鋁箔行業公認一流的設備有德國阿申巴赫公司和西馬克公司的設備，雖然進口設備訂購周期長、價格是國產設備的 2-3 倍，但在精度、速度、自動化程度等方面均表現優異，是國內鋁箔企業采購的主要選擇。3.完善產業布局，筑基業績持續增長完善產業布局，筑基業績持續增長 隨著天山鋁業上下游產業鏈逐步完善，新疆石河子生產基地的高品質鋁液資源注入、江陰鋁箔生產線升級改造，公司人才、技術和管理水平的優勢都為天山鋁業提供助力，從降本、擴源、增收等各維度為公司帶來產業鏈支撐，可

20、預見未來公司的營收與盈利將大有可為。公司目前擁有 250 萬噸氧化鋁產能，并計劃在印尼鋁產業園區建設 200 萬噸氧化鋁項目。公司 2022 年氧化鋁產量比去年同期增長 69.86%。滿足公司電解鋁生產所需的全部氧化鋁原料的同時，對外氧化鋁銷售收入達到 26.04 億，成為公司第三大營收組成。2022 年天山鋁業在石河子配套建成盈達碳素 30 萬噸預焙陽極碳素產能，在南疆阿拉爾配套建成 30 萬噸預焙陽極碳素產能，兩個碳素配套產能 60 萬噸可以滿足天鋁有限全部電解鋁生產所需陽極碳素的需要。2022 年公司陽極碳素產量51.25 萬噸，同比增加 8.83%，公司自產的陽極碳素與外購陽極碳素相比

21、，具有較強的成本優勢。天山鋁業自備電力可滿足公司 80%-90%的生產需要，公司自發電機組運行平穩，2022 年全年發電近 137 億度，創近幾年新高。即便在全國電力緊張的情況下，公司各主要板塊均保持穩定的滿負荷生產。20 Mar 2023 5 Table_header2 天山鋁業(002532 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖表圖表 3 公司產業鏈一體化結構圖公司產業鏈一體化結構圖 資料來源：公司 2022 年年報，海通國際 天山鋁業業績保持良好態勢。2020 年，公司實現營業收入 274.60 億元。2021年，公司實現營業收入 287.45 億元，同比增長 4.68%。2022

22、 年，公司實現營業收入330.08 億元，同比增長 14.83%。圖表圖表 4 2018-2022 年天山鋁業凈利潤及增長率年天山鋁業凈利潤及增長率 資料來源：Wind，海通國際 10.6815.0119.1238.3326.5-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%051015202530354020182019202020212022凈利潤（億元；左軸）增長率（右軸）自有鋁土礦自有鋁土礦 滿足全部生產需要 氧化鋁氧化鋁 250 萬噸生產線 自備預焙陽極預焙陽極項目 可滿足全部生產需要 公司 6 臺自有發電機組自有發電機組可滿足公司鋁錠生產 80%80%-90%90%左右

23、的用電需求 電解鋁電解鋁 原料 電力 高純鋁高純鋁 鋁深加工鋁深加工 主要生產鋁板、鋁帶、鋁箔，運用于汽車、包裝、家電和印刷等行業 主要生產 4N6 高純鋁，用于制造電子產品、電子元器件、集成電路等 20 Mar 2023 6 Table_header2 天山鋁業(002532 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 四、鋁行業：價格波幅較大，需求上升四、鋁行業：價格波幅較大，需求上升 1、價格回顧：、價格回顧：2022 鋁價格波幅較大，成本受電力影響上升鋁價格波幅較大，成本受電力影響上升 2022 年來，鋁價上升放緩，后出現斷崖式下降。1 月初-3 月上旬，俄烏沖突爆發，俄羅斯出口被制裁，又

24、因俄羅斯為鋁產量大國，全球鋁供給減少，形成鋁價上行預期。2022 年 4 月后，隨著美聯儲持續加息，經濟衰退預期增強，疊加疫情大規模反復的影響，需求側走弱預期加劇，后維持區間震蕩。按照鋁行業規范條件生產 1 噸電解鋁最高消耗電力 13500 千瓦時，電解鋁的原料成本構成中，電力約占 45%，電力的價格很大程度上決定了電解鋁企業的競爭力。國內 2022 年受政府限電影響，鋁供給成本提升，四川、云南、貴州等地鋁減產規模達 249 萬噸。歐洲受天然氣和能源成本上升的影響，遭遇供應沖擊，歐洲鋁價在 3 月創下 3,849 美元/噸的新高。在 2022 年，天山鋁業的自產鋁錠銷售板塊將為公司帶來較大利潤

25、空間。天山鋁業自有的發電機能滿足公司 80%-90%的能源需求，有充足的能源資源，公司有較強的成本控制能力和成本優勢。我們預計 2023 年我國部分地區和歐洲仍然會受能源影響，如果供應沖擊發生，鋁價有望上漲，為天山鋁業帶來更大利潤空間。圖表圖表 5 2022 年年 LME 鋁價（美元鋁價（美元/噸）和噸）和長江有色長江有色鋁價（萬元鋁價（萬元/噸）噸）資料來源：Wind，海通國際 0.000.501.001.502.002.503.001500200025003000350040001月2月 3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月LME鋁（美元/噸；左軸）鋁A00（萬元/噸；右軸

26、）20 Mar 2023 7 Table_header2 天山鋁業(002532 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 2、需求剖析：新能源板塊持續發力，鋁需求順勢而升、需求剖析：新能源板塊持續發力，鋁需求順勢而升 鋁在新能源汽車中主要應用于車身、底盤、動力電池和座椅等，是新能源汽車制造不可或缺的原料之一。隨著中國陸續出臺了一系列多種促進汽車消費的配套政策，2022 年全球新能源汽車銷量達 1065 萬輛，同比增長 65%，其中，我國新能源汽車銷量 688.7 萬輛，同比增長 96%。圖表圖表 6 中國新能源汽車銷量及增長率中國新能源汽車銷量及增長率 圖表圖表 7 BEV 和和 PHEV 單

27、車耗鋁量單車耗鋁量及新增耗鋁量情況及新增耗鋁量情況 資料來源：中汽協，海通國際 資料來源：Wind，海通國際 我們預計 2025 年，全球新增純電動汽車和插電混動汽車將達到近 2000 萬輛和500 萬輛。在汽車輕量化的大趨勢下，純電動汽車和插電混動汽車的單車用鋁量逐年增加，我們預計將由 2022 年的 188.2kg 和 215.5kg 增至 2025 年的 226.8kg 和238.3kg，預計帶動新能源汽車行業鋁需求量至 578.88 萬噸。受“雙碳”目標的影響，世界各國都在大力發展可再生能源。光伏發電作為一種清潔、環保的可再生能源，有光明的發展前景。鋁合金在光伏發電中被廣泛用于光伏邊框

28、和光伏支架，每 GW 光伏新增裝機量耗鋁量約為 1.9 萬噸。2021 年全球和中國光伏新增裝機量分別為 183GW、54.88GW，分別同比增長 27.08%、13.86%，處于快速發展期。隨著海外對于光伏產業也日益重視，我們預計 2025 年全球新增裝機量或達 382GW，全球光伏總耗鋁量或達 725.8 萬噸。中國為世界鋁消費大國，占比約 48%。鋁是建筑地產行業不可或缺的原料，對鋁的需求占比高達 29%。2022 年 111 月中國房屋新開工累計面積和竣工累計面積分別為 111632.04 萬平方米和竣工面積為 55708.82 萬平方米，環比上升 7.6%與19.6%。隨著一系列地產

29、利好政策頻繁發布，市場對于地產恢復的信心提升。隨著地產行業有望回暖，建筑用鋁量的預期增強。-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%010020030040050060070080020182019202020212022新能源汽車銷量（萬輛；左軸）新能源汽車銷量增長率（右軸）01002003004005006007000501001502002502019202020212022 2023E 2024E 2025EBEV單車耗鋁量（kg；左軸)PHEV單車耗鋁量（kg；左軸)新增耗鋁量總計（萬噸；右軸）20 Mar 2023 8 Table_header2

30、天山鋁業(002532 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 3、供給剖析：電解鋁產能受限，供給日趨緊張、供給剖析：電解鋁產能受限，供給日趨緊張 在全球“碳中和”背景下，近年來全球電解鋁產能增長愈發緩慢。但隨著新能源汽車、光伏等領域的發展，各國對電解鋁的需求量不斷提高。在產能天花板一定的情況下，只能通過提高產能利用率來彌補供給缺口。2018 年頒布的關于電解鋁企業通過兼并重組等方式實施產能置換有關事項的通知確立了我國電解鋁產能天花板為 4500 萬噸。2022 年我國電解鋁產能達 4418 萬噸，全年產量 4004 萬噸，產能利用率達 90.64%，呈現緊供給局面。五、財務對比五、財務對比

31、2022 年天山鋁業業務發展穩步向前。2022 年天山鋁業實現營業總收入 330.08億元，同比上升 14.83%；歸母凈利潤 26.5 億元，同比下降 30.85%。2022 年天山鋁業氧化鋁產量 154.03 萬噸，比去年同期增加 69.86%；電解鋁產量 115.81 萬噸，同比略有增長；高純鋁產量 4.14 萬噸，同比增長 152.55%。圖表圖表 8 天山鋁業天山鋁業 2022 年財務數據年財務數據 資產負債 利潤 現金流量 流動資產（億）資產負債率%歸母股東權益（億）營業總收入（億）ROE（攤薄，%）營業總成本（億）歸母凈利潤（億）經營性凈現金（億）投資活動 現金凈流量（億）現金凈

32、增加額（億）249.01 59.73 228.38 330.08 11.61 297.87 26.5 31.57-21.19 2.13 資料來源：Wind，海通國際 根據公司 2022 年年報披露，天山鋁業 2022 年高純鋁毛利率為 34.04%，自產鋁錠毛利率為 22.94%，自產鋁制品毛利率為 6.97%，陽極碳塊毛利率為 18.78%，氧化鋁毛利率為1.49%，而貿易鋁錠的毛利率為-1.24%。貿易鋁錠毛利率連續為負，對比2020 年，2022 年貿易鋁錠占公司主營業務收入比例從 43.66%降低至 25.85%。20 Mar 2023 9 Table_header2 天山鋁業(002

33、532 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 圖表圖表 9 天山鋁業天山鋁業 2020-2022 年主要收入構成（億元）年主要收入構成（億元）指標名稱 2020 2021 2022 鋁（行業）鋁（行業）收入 274.6 287.45 330.08 成本 237.05 221.88 279.62 毛利 37.55 65.57 50.46 毛利率(%)13.67 22.81 15.29 自產鋁錠自產鋁錠 收入 136.84 174.71 202.28 成本 99.16 114.44 155.87 毛利 37.69 60.27 46.4 毛利率(%)27.54 34.49 22.94 貿易鋁錠貿易

34、鋁錠 收入 119.88 82.47 85.33 成本 122.99 83.29 86.38 毛利-3.11-0.82-1.05 毛利率(%)-2.59-1-1.24 氧化鋁氧化鋁 收入 12.14 19.29 26.04 成本 10.18 16.38 25.65 毛利 1.96 2.91 0.39 毛利率(%)16.13 15.1 1.49 高純鋁高純鋁 收入 1.62 3.94 10.26 成本 0.84 2.25 6.77 毛利 0.78 1.69 3.49 毛利率(%)48.24 42.85 34.04 自產鋁制品自產鋁制品 收入 3.64 5.69 2.76 成本 3.57 4.61

35、 2.57 毛利 0.07 1.08 0.19 毛利率（%）2.05 19.03 6.97 陽極碳塊陽極碳塊 收入-1.03 2.42 成本-0.82 1.97 毛利-0.2 0.45 毛利率(%)-19.79 18.78 電池鋁箔電池鋁箔 收入-0.07 成本-0.06 毛利-0.01 毛利率(%)-10.59 其他業務其他業務 收入 0.47 0.32 0.93 成本 0.32 0.08 0.35 毛利 0.16 0.24 0.57 毛利率(%)33.07 74.87 61.82 資料來源：Wind，海通國際 20 Mar 2023 10 Table_header2 天山鋁業(002532

36、 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 六、盈利預測六、盈利預測 我們預計隨著新能源板塊的持續發展，鋁需求增加，而電解鋁的產能供給天花板仍然存在。因此，鋁價有望持續走強，帶來企業盈利提升。我們預計 23 年電解鋁板塊營收占比為 65%，從業務結構來看，未來增長點為高純鋁，預計其營收占比為 5%。我們預計高純鋁 2023 年和 2024 年銷量分別為 5.9 萬噸和 7.9 萬噸，價格分別為 2.66 萬元/噸和 2.79 萬元/噸，毛利率分別為 34.67%和 35.63%。電解鋁 23 和24 年產量均為 117 萬噸。天山鋁業專注鋁行業三十年，擁有完整的鋁產業鏈布局，使公司上游的電力自供

37、、鋁土礦資源儲備、氧化鋁及陽極碳素供應保障和成本優勢方面保持較強的競爭力。除此之外，公司進一步延伸下游的高附加價值產品產業鏈，進入電池鋁箔領域，發展高純鋁產品。使公司擁有穩定的成本優勢，同時形成了上下游一體化的協同優勢，使公司的抗風險能力和持續盈利能力進一步增強，為公司業績的可持續增長提供了強勁的發展空間。我們預計公司 2023-2024 年 EPS 分別為 0.97 元，1.22 元?；谔焐戒X業 2023 年EPS 與可比公司估值水平，考慮到公司的龍頭行業地位與成本優勢，給予 2023 年 11倍 PE 估值，目標價 10.67 元，首次覆蓋給予“優大于市”評級。圖表圖表 10 可比公司估

38、值表（截至可比公司估值表（截至 2023 年年 3 月月 15 日）日）代碼 簡稱 EPS（元）PE（倍）2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 603876.CH 鼎勝新材 0.88 2.81 3.97 42.55 14.45 10.23 600219.CH 南山鋁業 0.29 0.33 0.36 16.50 10.73 9.84 000807.CH 云鋁股份 0.96 1.37 1.59 11.67 9.40 8.10 000933.CH 神火股份 1.44 3.21 3.51 6.33 5.55 5.07 均值 0.89 1.93 2.36 19.26 1

39、0.03 8.31 注：收盤價為 2023 年 3 月 15 日價格，EPS 為 wind 一致預期，資料來源：Wind，海通國際 七、風險提示七、風險提示 公司電池鋁箔及高純鋁項目的擴產計劃影響公司盈利，若公司產能釋放不及預期，鋁產量將低于預期。下游需求不及預期，公司鋁銷量或有波動。20 Mar 2023 11 Table_header2 天山鋁業(002532 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 Table_ForecastInfo 主要財務指標主要財務指標 2021A 2022A 2023E 2024E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A

40、 2022A 2023E 2024E 每股指標（元）每股指標（元）營業總收入營業總收入 28,745 33,008 33,062 36,259 每股收益 0.82 0.57 0.97 1.22 營業成本 22,188 27,962 26,398 28,030 每股凈資產 4.57 4.91 5.88 7.10 毛利率%22.8%15.3%20.2%22.7%每股經營現金流 0.43 0.68 2.17 1.34 營業稅金及附加 458 477 529 580 每股股利 0.40 0.00 0.00 0.00 營業稅金率%1.6%1.4%1.6%1.6%價值評估（倍）價值評估（倍）營業費用 19

41、 18 17 18 P/E 10.11 13.69 8.04 6.41 營業費用率%0.1%0.1%0.1%0.1%P/B 1.82 1.59 1.33 1.10 管理費用 271 301 331 399 P/S 1.35 1.10 1.10 1.00 管理費用率%0.9%0.9%1.0%1.1%EV/EBITDA 6.10 7.39 4.65 3.57 EBIT 5,825 4,134 5,787 7,062 股息率%4.8%0.0%0.0%0.0%財務費用 879 787 77 -96 盈利能力指標（盈利能力指標（%）財務費用率%3.1%2.4%0.2%-0.3%毛利率 22.8%15.3

42、%20.2%22.7%資產減值損失 0 0 0 0 凈利潤率 13.3%8.0%13.7%15.6%投資收益 0 0 0 0 凈資產收益率 18.0%11.6%16.5%17.1%營業利潤營業利潤 4,943 3,364 5,713 7,162 資產回報率 7.2%4.7%6.9%8.6%營業外收支 3 2 3 3 投資回報率 13.1%8.7%10.9%12.8%利潤總額利潤總額 4,946 3,366 5,716 7,165 盈利增長（盈利增長（%）EBITDA 7,151 5,628 7,791 9,191 營業收入增長率 4.7%14.8%0.2%9.7%所得稅 1,113 715 1

43、,200 1,505 EBIT 增長率 88.7%-29.0%40.0%22.0%有效所得稅率%22.5%21.2%21.0%21.0%凈利潤增長率 100.4%-30.9%70.4%25.3%少數股東損益 0 0 0 0 償債能力指標償債能力指標 歸屬母公司所有者凈利潤歸屬母公司所有者凈利潤 3,833 2,650 4,516 5,660 資產負債率 60.2%59.7%58.2%49.6%流動比率 0.88 0.97 1.06 1.28 速動比率 0.36 0.42 0.49 0.64 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A 2022A 2023E 2024E 現金比率 0.2

44、9 0.34 0.46 0.55 貨幣資金 7,576 8,823 14,609 14,159 經營效率指標經營效率指標 應收賬款及應收票據 1,615 1,887 703 2,137 應收賬款周轉天數 3.72 6.31 4.10 4.10 存貨 8,834 9,532 12,467 10,891 存貨周轉天數 117.14 118.23 150.00 150.00 其它流動資產 4,706 4,659 5,645 5,883 總資產周轉率 0.55 0.60 0.54 0.55 流動資產合計 22,732 24,901 33,425 33,071 固定資產周轉率 1.17 1.26 1.2

45、0 1.29 長期股權投資 0 0 0 0 固定資產 25,118 27,397 27,917 28,313 在建工程 3,523 2,160 2,160 2,160 無形資產 1,124 1,172 1,202 1,232 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A 2022A 2023E 2024E 非流動資產合計 30,750 31,815 32,036 32,471 凈利潤 3,833 2,650 4,516 5,660 資產總計資產總計 53,482 56,716 65,461 65,541 少數股東損益 0 0 0 0 短期借款 3,963 4,078 4,078 4,07

46、8 非現金支出 1,331 1,496 2,004 2,129 應付票據及應付賬款 13,183 14,338 18,499 16,367 非經營收益 941 787 604 336 預收賬款 0 0 0 0 營運資金變動-4,126 -1,777 2,952 -1,870 其它流動負債 8,581 7,355 8,885 5,437 經營活動現金流經營活動現金流 1,979 3,157 10,076 6,255 流動負債合計 25,727 25,771 31,462 25,882 資產-2,868 -2,119 -2,558 -2,558 長期借款 5,439 6,642 6,642 6,6

47、42 投資 0 0 0 0 其它長期負債 1,047 1,463 2 2 其他-19 0 -1 0 非流動負債合計 6,486 8,105 6,643 6,643 投資活動現金流投資活動現金流-2,887 -2,119 -2,559 -2,558 負債總計負債總計 32,213 33,876 38,105 32,525 債權募資 827 862 -940 -3,806 實收資本 4,652 4,652 4,652 4,652 股權募資 0 0 0 0 歸屬于母公司所有者權益 21,267 22,838 27,354 33,014 其他-2,589 -1,690 -791 -342 少數股東權益

48、 2 2 2 2 融資活動現金流融資活動現金流-1,763 -828 -1,732 -4,148 負債和所有者權益合計負債和所有者權益合計 53,482 56,716 65,461 65,541 現金凈流量現金凈流量-2,676 213 5,786 -450 備注：（1）表中計算估值指標的收盤價日期為 3 月 15 日；（2）以上各表均為簡表 資料來源：公司年報，海通國際 20 Mar 2023 12 Table_header2 天山鋁業(002532 CH)首次覆蓋優于大市首次覆蓋優于大市 APPENDIX 1 Summary Perfect industrial chain and cos

49、t advantages.The company attaches importance to industrial layout and resource allocation,and has formed an upstream and downstream integrated pattern from bauxite,alumina to electrolytic aluminum,high-purity aluminum,battery aluminum foil R&D and manufacturing.The companys 1.2 million tons of prima

50、ry aluminum production line is to be put into operation,supporting six sets of 350MW.Enter the field of new energy battery aluminum foil to help the performance development.With the completion and implementation of Tianshan Aluminums 200,000-ton battery aluminum foil project and 20,000-ton battery a

51、luminum foil technical transformation project in 2024,the company will enter the field of new energy batteries,further exert its industrial chain,cost,resources and technological advantages,and help the companys future revenue and profitability.The new energy sector continues to make efforts,and alu

52、minum demand is rising.With the vigorous development of new energy vehicles and the gradual implementation of the dual carbon goal,the use of aluminum in photovoltaic power generation,wind power and new energy vehicles has gradually increased.The real estate policies introduced successively since 20

53、23 are expected to rejuvenate the domestic construction industry,and the aluminum use of the construction industry is also expected to recover.Overall,aluminum demand will rise in 2023.Earnings forecast,target price and investment rating.We estimate that the EPS in 2023-2024 will be Rmb0.97 and 1.22

54、 respectively.Referring to the valuation level of comparable companies,we assign a PE multiple of 11 times in 2023,corresponding to a target price of Rmb10.67.We initiate with an OUTPERFORM rating.Risk statement.The expansion plan of the companys battery aluminum foil and high-purity aluminum projec

55、ts will affect the companys profitability.If the companys production capacity release is lower than expected,aluminum production will be lower than expected.If downstream demand fluctuates,aluminum sales may be lower than expected.13 Table_APPENDIX Table_disclaimer 附錄附錄APPENDIX 重要信息披露重要信息披露 本研究報告由海通

56、國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，Haitong Securities India Private Limited(HSIPL)，Haitong International Japan K.K.(HTIJKK)和海通國際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。IMPORTANT DISCLOSURES This research report is distributed by Haitong International,a global brand name for the

57、 equity research teams of Haitong International Research Limited(“HTIRL”),Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),Haitong International Japan K.K.(“HTIJKK”),Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),and any other members within the Haitong International Securities Group of

58、 Companies(“HTISG”),each authorized to engage in securities activities in its respective jurisdiction.HTIRL分析師認證分析師認證Analyst Certification:我，吳旖婕，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。I,Yijie Wu,certify t

59、hat(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of the subject companies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views express

60、ed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed.利益沖突披露利益沖突披露Conflict of Interest Disclosures 海通國際及其某些關聯公司可從事投資銀行業務和/或對本研究中的特定股票或公司進行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關該等關系的披露事項（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解

61、及時全面信息，請發郵件至ERD-D）HTI and some of its affiliates may engage in investment banking and/or serve as a market maker or hold proprietary trading positions of certain stocks or companies in this research report.As far as this research report is concerned,the following are the disclosure matters related t

62、o such relationship(As the following disclosure does not ensure timeliness and completeness,please send an email to ERD-D if timely and comprehensive information is needed).評級定義評級定義（從（從2020年年7月月1日開始執行）日開始執行）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統來為投資者推薦我們覆蓋的公司：優于大市、中性或弱于大市。投資者應仔細閱讀HTI的評級定義。并且HTI發布分析師觀點的完整信息，投資者應仔細

63、閱讀全文而非僅看評級。在任何情況下，分析師的評級和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決策應基于各自情況（比如投資者的現有持倉）以及其他因素。分析師股票評級分析師股票評級 優于大市優于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下 中性中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。弱于大市弱于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下 各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國 KOSPI,臺灣 TAIEX,印度 Nifty100,美國 SP

64、500;其他所有中國概念股 MSCI China.Ratings Definitions(from 1 Jul 2020):Haitong International uses a relative rating system using Outperform,Neutral,or Underperform for recommending the stocks we cover to investors.Investors should carefully read the definitions of all ratings used in Haitong International Re

65、search.In addition,since Haitong International Research contains more complete information concerning the analysts views,investors should carefully read Haitong International Research,in its entirety,and not infer the contents from the rating alone.In any case,ratings(or research)should not be used

66、or relied upon as investment advice.An investors decision to buy or sell a stock should depend on individual circumstances(such as the investors existing holdings)and other considerations.Analyst Stock Ratings Outperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the re

67、turn of its relevant broad market benchmark,as indicated below.評級分布評級分布Rating Distribution 14 Neutral:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distrib

68、ution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Underperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSP

69、I,Taiwan TAIEX,India Nifty100,US SP500;for all other China-concept stocks MSCI China.截至截至2022年年12月月31日海通國際股票研究評級分布日海通國際股票研究評級分布 優于大市優于大市 中性中性 弱于大市弱于大市 (持有)海通國際股票研究覆蓋率 89.4%9.2%1.5%投資銀行客戶*5.2%7.3%8.3%*在每個評級類別里投資銀行客戶所占的百分比。上述分布中的買入，中性和賣出分別對應我們當前優于大市，中性和落后大市評級。只有根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意

70、在上表中不包含非評級的股票。此前的評級系統定義（直至此前的評級系統定義（直至2020年年6月月30日）：日）：買入，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下 中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。賣出，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下 各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國 KOSPI,臺灣 TAIEX,印度 Nifty100;其他所有中國概念股 MSCI China.Haitong International Equity Res

71、earch Ratings Distribution,as of Dec 31,2022 Outperform Neutral Underperform (hold)HTI Equity Research Coverage 89.4%9.2%1.5%IB clients*5.2%7.3%8.3%*Percentage of investment banking clients in each rating category.BUY,Neutral,and SELL in the above distribution correspond to our current ratings of Ou

72、tperform,Neutral,and Underperform.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Please note that stocks with an NR designation are not included in the table above.Previous rating system definitions(until 30 Jun 2020):BUY:The stocks to

73、tal return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.NEUTRAL:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes

74、 only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.SELL:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as fol

75、lows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100;for all other China-concept stocks MSCI China.海通國際非評級研究：海通國際非評級研究：海通國際發布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據估值和其他指標對股票進行排名，或者基于可能的估值倍數提出建議價格。這種排名或建議價格并非為了進行股票評級、提出目標價格或進行基本面估值，而僅供參考使用。Haitong International Non-Rated Research:Haitong International publishes quan

76、titative,screening or short reports which may rank stocks according to valuation and other metrics or may suggest prices based on possible valuation multiples.Such rankings or suggested prices do not purport to be stock ratings or target prices or fundamental values and are for information only.海通國際

77、海通國際A股覆蓋股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會于中國發布中國A股的研究報告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統，所以海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。Haitong International Coverage of A-Shares:Haitong International may cover and rate A-Shares that are subject to the Hong Kong Stock Connect scheme with Shanghai and Sh

78、enzhen.Haitong Securities(HS;600837 CH),the ultimate parent company of HTISG based in Shanghai,covers and publishes research on these same A-Shares for distribution in mainland China.However,the rating system employed by HS differs from that used by HTI and as a result there may be a difference in t

79、he HTI and HS ratings for the same A-share stocks.海通國際海通國際優質優質100 A股股（Q100）指數指數：海通國際Q100指數是一個包括100支由海通證券覆蓋的優質中國A股的計量產品。這些股票是通過基于質量的篩選過程，并結合對海通證券 A股團隊自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數成分作出復審。Haitong International Quality 100 A-share(Q100)Index:HTIs Q100 Index is a quant product that consists of 100 of the highest

80、-quality A-shares under coverage at HS in Shanghai.These stocks are carefully selected through a quality-based screening process in combination with a review of the HS A-share teams bottom-up research.The Q100 constituent companies are reviewed quarterly.15 MSCI ESG評級免責聲明條款：評級免責聲明條款：盡管海通國際的信息供貨商（包括但

81、不限于MSCI ESG Research LLC及其聯屬公司（ESG方）從其認為可靠的來源獲取信息（信息）,ESG方均不擔?；虮ＷC此處任何數據的原創性，準確性和/或完整性，并明確表示不作出任何明示或默示的擔保，包括可商售性和針對特定目的的適用性。該信息只能供閣下內部使用，不得以任何形式復制或重新傳播，并不得用作任何金融工具、產品或指數的基礎或組成部分。此外，信息本質上不能用于判斷購買或出售何種證券,或何時購買或出售該證券。即使已被告知可能造成的損害,ESG方均不承擔與此處任何資料有關的任何錯誤或遺漏所引起的任何責任，也不對任何直接、間接、特殊、懲罰性、附帶性或任何其他損害賠償（包括利潤損失）承

82、擔任何責任。MSCI ESG Disclaimer:Although Haitong Internationals information providers,including without limitation,MSCI ESG Research LLC and its affiliates(the“ESG Parties”),obtain information(the“Information”)from sources they consider reliable,none of the ESG Parties warrants or guarantees the originali

83、ty,accuracy and/or completeness,of any data herein and expressly disclaim all express or implied warranties,including those of merchantability and fitness for a particular purpose.The Information may only be used for your internal use,may not be reproduced or redisseminated in any form and may not b

84、e used as a basis for,or a component of,any financial instruments or products or indices.Further,none of the Information can in and of itself be used to determine which securities to buy or sell or when to buy or sell them.None of the ESG Parties shall have any liability for any errors or omissions

85、in connection with any data herein,or any liability for any direct,indirect,special,punitive,consequential or any other damages(including lost profits)even if notified of the possibility of such damages.盟浪義利（盟浪義利（FIN-ESG）數據通免責聲明條款：）數據通免責聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數據之前，請務必仔細閱讀本條款并同意本聲明：第一條 義利（FIN-ESG）數據系由盟

86、浪可持續數字科技有限責任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評估而成，本公司對信息的準確性及完整性不作任何保證。對公司的評估結果僅供參考，并不構成對任何個人或機構投資建議，也不能作為任何個人或機構購買、出售或持有相關金融產品的依據。本公司不對任何個人或機構投資者因使用本數據表述的評估結果造成的任何直接或間接損失負責。第二條 盟浪并不因收到此評估數據而將收件人視為客戶，收件人使用此數據時應根據自身實際情況作出自我獨立判斷。本數據所載內容反映的是盟浪在最初發布本數據日期當日的判斷，盟浪有權在不發出通知的情況下更新、修訂與發出其他與本數據所載內容不一致或有不同結論的數據。除非另行說明，本

87、數據（如財務業績數據等）僅代表過往表現，過往的業績表現不作為日后回報的預測。第三條 本數據版權歸本公司所有，本公司依法保留各項權利。未經本公司事先書面許可授權，任何個人或機構不得將本數據中的評估結果用于任何營利性目的，不得對本數據進行修改、復制、編譯、匯編、再次編輯、改編、刪減、縮寫、節選、發行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網絡傳播、攝制、增加圖標及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔相應的賠償責任，盟浪不承擔責任。第四條 如本免責聲明未約定，而盟浪網站平臺載明的其他協議內容（如盟浪網站用戶注冊協議盟浪網用戶服務（含認證）協議盟浪網隱私政策等）有約定的，則按其他協議的

88、約定執行；若本免責聲明與其他協議約定存在沖突或不一致的，則以本免責聲明約定為準。SusallWave FIN-ESG Data Service Disclaimer:Please read these terms and conditions below carefully and confirm your agreement and acceptance with these terms before using SusallWave FIN-ESG Data Service.1.FIN-ESG Data is produced by SusallWave Digital Technolog

89、y Co.,Ltd.(In short,SusallWave)s assessment based on legal publicly accessible information.SusallWave shall not be responsible for any accuracy and completeness of the information.The assessment result is for reference only.It is not for any investment advice for any individual or institution and no

90、t for basis of purchasing,selling or holding any relative financial products.We will not be liable for any direct or indirect loss of any individual or institution as a result of using SusallWave FIN-ESG Data.2.SusallWave do not consider recipients as customers for receiving these data.When using th

91、e data,recipients shall make your own independent judgment according to your practical individual status.The contents of the data reflect the judgment of us only on the release day.We have right to update and amend the data and release other data that contains inconsistent contents or different conc

92、lusions without notification.Unless expressly stated,the data(e.g.,financial performance data)represents past performance only and the past performance cannot be viewed as the prediction of future return.3.The copyright of this data belongs to SusallWave,and we reserve all rights in accordance with

93、the law.Without the prior written permission of our company,none of individual or institution can use these data for any profitable purpose.Besides,none of individual or institution can take actions such as amendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excer

94、pts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,information network transmission,shooting,adding icons and instructions.If any loss of SusallWave or any third-party is caused by those actions,users shall bear the corresponding compensation liability.SusallWave shall not be responsible

95、for any loss.4.If any term is not contained in this disclaimer but written in other agreements on our website(e.g.User Registration Protocol of SusallWave Website,User Service(including authentication)Agreement of SusallWave Website,Privacy Policy of Susallwave Website),it should be executed accordi

96、ng to other agreements.If there is any difference between this disclaim and other agreements,this disclaimer shall be applied.重要免責聲明：重要免責聲明：非印度證券的研究報告非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發行，該公司是根據香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規管活動（就證券提供意見）的持牌法團。該研究報告在HTISGL的全資附屬公司Haitong Internatio

97、nal(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協助下發行，HTIJKK是由日本關東財務局監管為投資顧問。印度證券的研究報告：印度證券的研究報告：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）監管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所發行，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）上市公司（統稱為印度交易所）的研究報告。HTSIPL

98、于2016年12月22日被收購并成為海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團的其他成員在其司法管轄區發布。本文件所載信息和觀點已被編譯或源自可靠來源，但HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的成員對其準確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的/不應被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價或征價。在某些司法管轄區，本文件中提及的證券可能無法進行買賣。如果投資產品以投資者本國貨幣以外的幣種進行計價，則匯率變化 16 可能會對投資產生不利影響。過去的表現并

99、不一定代表將來的結果。某些特定交易，包括設計金融衍生工具的，有產生重大風險的可能性，因此并不適合所有的投資者。您還應認識到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財務情況，如您的財務狀況和風險偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會計、金融和其他方面的專業顧問，以期在投資之前評估該項建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔任何責任。除對本文內容承擔責任的分析師除外，HTISG及我們的關聯公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉

100、以及進行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業人士均可向HTISG的相關客戶和公司提供與本文件所述意見相反的口頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但HTIRL沒有義務來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請訪問海通國際網站 ，查閱更多有關海通國際為預防和避免利益沖突設立的組織和行政安排的內容信息。非美國分析師披露信息：非美國分析師披露信息：本項研究首頁上列明的海通國際分析師并未在FINRA進行注冊或者取得相應的資格，并且不受美國FINRA有關與本項研究目標公司進行溝通、公開露面和自營證券交易的第2241條規則之限制。IMPO

101、RTANT DISCLAIMER For research reports on non-Indian securities:The research report is issued by Haitong International Research Limited(“HTIRL”),a wholly owned subsidiary of Haitong International Securities Group Limited(“HTISGL”)and a licensed corporation to carry on Type 4 regulated activity(advisi

102、ng on securities)for the purpose of the Securities and Futures Ordinance(Cap.571)of Hong Kong,with the assistance of Haitong International(Japan)K.K.(“HTIJKK”),a wholly owned subsidiary of HTISGL and which is regulated as an Investment Adviser by the Kanto Finance Bureau of Japan.For research report

103、s on Indian securities:The research report is issued by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports cover

104、ing listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).HSIPL was acquired and became part of the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”)on 22 December 2016.All the research reports are g

105、lobally branded under the name Haitong International and approved for distribution by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”)and/or any other members within HTISG in their respective jurisdictions.The information and opinions contained in this research report have been compiled or

106、 arrived at from sources believed to be reliable and in good faith but no representation or warranty,express or implied,is made by HTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKK or any other members within HTISG from which this research report may be received,as to their accuracy,completeness or correctness.All opinions

107、 expressed herein are as of the date of this research report and are subject to change without notice.This research report is for information purpose only.Descriptions of any companies or their securities mentioned herein are not intended to be complete and this research report is not,and should not

108、 be construed expressly or impliedly as,an offer to buy or sell securities.The securities referred to in this research report may not be eligible for purchase or sale in some jurisdictions.If an investment product is denominated in a currency other than an investors home currency,a change in exchang

109、e rates may adversely affect the investment.Past performance is not necessarily indicative of future results.Certain transactions,including those involving derivatives,give rise to substantial risk and are not suitable for all investors.You should also bear in mind that recommendations in this resea

110、rch report are not tailor-made for you.The analyst has not taken into account your unique financial circumstances,such as your financial situation and risk appetite.You must,therefore,analyze and should,where applicable,consult your own legal,tax,accounting,financial and other professional advisers

111、to evaluate whether the recommendations suits you before investment.Neither HTISG nor any of its directors,employees or agents accepts any liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from any use of the materials contained in this research report.HTISG and our affiliates,office

112、rs,directors,and employees,excluding the analysts responsible for the content of this document,will from time to time have long or short positions in,act as principal in,and buy or sell,the securities or derivatives,if any,referred to in this research report.Sales,traders,and other professionals of

113、HTISG may provide oral or written market commentary or trading strategies to the relevant clients and the companies within HTISG that reflect opinions that are contrary to the opinions expressed in this research report.HTISG may make investment decisions that are inconsistent with the recommendation

114、s or views expressed in this research report.HTI is under no obligation to ensure that such other trading decisions,ideas or recommendations are brought to the attention of any recipient of this research report.Please refer to HTIs website for further information on HTIs organizational and administr

115、ative arrangements set up for the prevention and avoidance of conflicts of interest with respect to Research.Non U.S.Analyst Disclosure:The HTI analyst(s)listed on the cover of this Research is(are)not registered or qualified as a research analyst with FINRA and are not subject to U.S.FINRA Rule 224

116、1 restrictions on communications with companies that are the subject of the Research;public appearances;and trading securities by a research analyst.分發和地區通知：分發和地區通知：除非下文另有規定，否則任何希望討論本報告或者就本項研究中討論的任何證券進行任何交易的收件人均應聯系其所在國家或地區的海通國際銷售人員。香港投資者的通知事項：香港投資者的通知事項：海通國際證券股份有限公司(“HTISCL”)負責分發該研究報告，HTISCL是在香港有權實施

117、第1類受規管活動（從事證券交易）的持牌公司。該研究報告并不構成證券及期貨條例（香港法例第571章）（以下簡稱“SFO”）所界定的要約邀請，證券要約或公眾要約。本研究報告僅提供給SFO所界定的“專業投資者”。本研究報告未經過證券及期貨事務監察委員會的審查。您不應僅根據本研究報告中所載的信息做出投資決定。本研究報告的收件人就研究報告中產生或與之相關的任何事宜請聯系HTISCL銷售人員。美國投資者的通知事項：美國投資者的通知事項：本研究報告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK編寫。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美國聯營公司，均未在美國注冊，因此不受美國關于研究報告編制和研

118、究分析人員獨立性規定的約束。本研究報告提供給依照1934年“美國證券交易法”第15a-6條規定的豁免注冊的美國主要機構投資者（“Major U.S.Institutional Investor”）和機構投資者（”U.S.Institutional Investors”）。在向美國機構投資者分發研究報告時，Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）將對報告的內容負責。任何收到本研究報告的美國投資者，希望根據本研究報告提供的信息進行任何證券或相關金融工具買賣的交易，只能通過HTI USA。HTI USA位于340 Madison Ave

119、nue,12th Floor,New York,NY 10173，電話（212）351-6050。HTI USA是在美國于U.S.Securities and Exchange Commission（“SEC”）注冊的經紀商，也是Financial Industry Regulatory Authority,Inc.（“FINRA”）的成員。HTIUSA不負責編寫本研究報告，也不負責其中包含的分析。在任何情況下，收到本研究報告的任何美國投資者，不得直接與分析師直接聯系，也不得通過HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接進行買賣證券或相關金融工具的交易。本研究報告中出現的HSIPL，HTIRL或

120、HTIJKK分析師沒有注冊或具備FINRA的研究分析師資格，因此可能不受FINRA第2241條規定的與目標公司的交流，公開露面和分析師賬戶持有的交易證券等限制。投資本研究報告中討論的任何非美國證券或相關金融工具（包括ADR）可能存在一定風險。非美國發行的證券可能沒有注冊，或不受美國法規的約束。有關非美國證券或相關金融工具的信息可能有限制。外國公司可能不受審計和匯報的標準以及與美國境內生效相符的監管要求。本研究報告中以美元以外的其他貨幣計價的任何 17 證券或相關金融工具的投資或收益的價值受匯率波動的影響，可能對該等證券或相關金融工具的價值或收入產生正面或負面影響。美國收件人的所有問詢請聯系：H

121、aitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 聯系人電話：(212)351 6050 DISTRIBUTION AND REGIONAL NOTICES Except as otherwise indicated below,any Recipient wishing to discuss this research report or effect any transaction in any security discussed in HTIs research

122、 should contact the Haitong International salesperson in their own country or region.Notice to Hong Kong investors:The research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),which is a licensed corporation to carry on Type 1 regulated activity(dealing in securit

123、ies)in Hong Kong.This research report does not constitute a solicitation or an offer of securities or an invitation to the public within the meaning of the SFO.This research report is only to be circulated to Professional Investors as defined in the SFO.This research report has not been reviewed by

124、the Securities and Futures Commission.You should not make investment decisions solely on the basis of the information contained in this research report.Recipients of this research report are to contact HTISCL salespersons in respect of any matters arising from,or in connection with,the research repo

125、rt.Notice to U.S.investors:As described above,this research report was prepared by HTIRL,HSIPL or HTIJKK.Neither HTIRL,HSIPL,HTIJKK,nor any of the non U.S.HTISG affiliates is registered in the United States and,therefore,is not subject to U.S.rules regarding the preparation of research reports and t

126、he independence of research analysts.This research report is provided for distribution to“major U.S.institutional investors”and“U.S.institutional investors”in reliance on the exemption from registration provided by Rule 15a-6 of the U.S.Securities Exchange Act of 1934,as amended.When distributing re

127、search reports to“U.S.institutional investors,”HTI USA will accept the responsibilities for the content of the reports.Any U.S.recipient of this research report wishing to effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments based on the information provided in this rese

128、arch report should do so only through Haitong International Securities(USA)Inc.(“HTI USA”),located at 340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173,USA;telephone(212)351 6050.HTI USA is a broker-dealer registered in the U.S.with the U.S.Securities and Exchange Commission(the“SEC”)and a member of t

129、he Financial Industry Regulatory Authority,Inc.(“FINRA”).HTI USA is not responsible for the preparation of this research report nor for the analysis contained therein.Under no circumstances should any U.S.recipient of this research report contact the analyst directly or effect any transaction to buy

130、 or sell securities or related financial instruments directly through HSIPL,HTIRL or HTIJKK.The HSIPL,HTIRL or HTIJKK analyst(s)whose name appears in this research report is not registered or qualified as a research analyst with FINRA and,therefore,may not be subject to FINRA Rule 2241 restrictions

131、on communications with a subject company,public appearances and trading securities held by a research analyst account.Investing in any non-U.S.securities or related financial instruments(including ADRs)discussed in this research report may present certain risks.The securities of non-U.S.issuers may

132、not be registered with,or be subject to U.S.regulations.Information on such non-U.S.securities or related financial instruments may be limited.Foreign companies may not be subject to audit and reporting standards and regulatory requirements comparable to those in effect within the U.S.The value of a

133、ny investment or income from any securities or related financial instruments discussed in this research report denominated in a currency other than U.S.dollars is subject to exchange rate fluctuations that may have a positive or adverse effect on the value of or income from such securities or relate

134、d financial instruments.All inquiries by U.S.recipients should be directed to:Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 Attn:Sales Desk at(212)351 6050 中華人民共和國的通知事項：中華人民共和國的通知事項：在中華人民共和國（下稱“中國”，就本報告目的而言，不包括香港特別行政區、澳門特別行政區和臺灣）只有根據適用的中國法律法規而收到該材料的人員方可使用該材

135、料。并且根據相關法律法規，該材料中的信息并不構成“在中國從事生產、經營活動”。本文件在中國并不構成相關證券的公共發售或認購。無論根據法律規定或其他任何規定，在取得中國政府所有的批準或許可之前，任何法人或自然人均不得直接或間接地購買本材料中的任何證券或任何實益權益。接收本文件的人員須遵守上述限制性規定。加拿大投資者的通知事項：加拿大投資者的通知事項：在任何情況下該等材料均不得被解釋為在任何加拿大的司法管轄區內出售證券的要約或認購證券的要約邀請。本材料中所述證券在加拿大的任何要約或出售行為均只能在豁免向有關加拿大證券監管機構提交招股說明書的前提下由Haitong International Sec

136、urities(USA)Inc.（“HTI USA”）予以實施，該公司是一家根據National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations（“NI 31-103”）的規定得到國際交易商豁免（“International Dealer Exemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列顛哥倫比亞省、安大略省和魁北克省。在加拿大，該等材料在任何情況下均不得被解釋為任何證券的招股說明書、發行備忘錄、廣告或公開發行。加拿大的任何證券委員會或類似的監管機構均未審查或以

137、任何方式批準該等材料、其中所載的信息或所述證券的優點，任何與此相反的聲明即屬違法。在收到該等材料時，每個加拿大的收件人均將被視為屬于National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions第1.1節或者Securities Act(Ontario)第73.3(1)節所規定的認可投資者（“Accredited Investor”），或者在適用情況下National Instrument 31-103第1.1節所規定的許可投資者（“Permitted Investor”）。新加坡投資者的通知事項：新加坡投資者的通知事項：本研究報告由Haitong Inter

138、national Securities(Singapore)Pte Ltd（“HTISSPL”）公司注冊編號201311400G 于新加坡提供。HTISSPL是符合財務顧問法（第110章）（“FAA”）定義的豁免財務顧問，可（a）提供關于證券，集體投資計劃的部分，交易所衍生品合約和場外衍生品合約的建議（b）發行或公布有關證券、交易所衍生品合約和場外衍生品合約的研究分析或研究報告。本研究報告僅提供給符合證券及期貨法（第289章）第4A條項下規定的機構投資者。對于因本研究報告而產生的或與之相關的任何問題，本研究報告的收件人應通過以下信息與HTISSPL聯系：Haitong Internationa

139、l Securities(Singapore)Pte.Ltd 50 Raffles Place,#33-03 Singapore Land Tower,Singapore 048623 電話:(65)6536 1920 18 日本投資者的通知事項：日本投資者的通知事項：本研究報告由海通國際證券有限公司所發布，旨在分發給從事投資管理的金融服務提供商或注冊金融機構（根據日本金融機構和交易法（“FIEL”）第61（1）條，第17-11（1）條的執行及相關條款）。英國及歐盟投資者的通知事項：英國及歐盟投資者的通知事項：本報告由從事投資顧問的Haitong International Securitie

140、s Company Limited所發布，本報告只面向有投資相關經驗的專業客戶發布。任何投資或與本報告相關的投資行為只面對此類專業客戶。沒有投資經驗或相關投資經驗的客戶不得依賴本報告。Haitong International Securities Company Limited的分支機構的凈長期或短期金融權益可能超過本研究報告中提及的實體已發行股本總額的0.5。特別提醒有些英文報告有可能此前已經通過中文或其它語言完成發布。澳大利亞投資者的通知事項：澳大利亞投資者的通知事項：Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong I

141、nternational Securities Company Limited和Haitong International Securities(UK)Limited分別根據澳大利亞證券和投資委員會（以下簡稱“ASIC”）公司（廢除及過度性）文書第2016/396號規章在澳大利亞分發本項研究，該等規章免除了根據2001年公司法在澳大利亞為批發客戶提供金融服務時海通國際需持有澳大利亞金融服務許可的要求。ASIC的規章副本可在以下網站獲?。簑ww.legislation.gov.au。海通國際提供的金融服務受外國法律法規規定的管制，該等法律與在澳大利亞所適用的法律存在差異。印度投資者的通知事項：印

142、度投資者的通知事項：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）監管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所發布，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）（統稱為印度交易所）研究報告。本項研究僅供收件人使用，未經海通國際的書面同意不得予以復制和再次分發。版權所有：海通國際證券集團有限公司2019年。保留所有權利。Peoples Re

143、public of China(PRC):In the PRC,the research report is directed for the sole use of those who receive the research report in accordance with the applicable PRC laws and regulations.Further,the information on the research report does not constitute production and business activities in the PRC under

144、relevant PRC laws.This research report does not constitute a public offer of the security,whether by sale or subscription,in the PRC.Further,no legal or natural persons of the PRC may directly or indirectly purchase any of the security or any beneficial interest therein without obtaining all prior P

145、RC government approvals or licenses that are required,whether statutorily or otherwise.Persons who come into possession of this research are required to observe these restrictions.Notice to Canadian Investors:Under no circumstances is this research report to be construed as an offer to sell securiti

146、es or as a solicitation of an offer to buy securities in any jurisdiction of Canada.Any offer or sale of the securities described herein in Canada will be made only under an exemption from the requirements to file a prospectus with the relevant Canadian securities regulators and only by Haitong Inte

147、rnational Securities(USA)Inc.,a dealer relying on the“international dealer exemption”under National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations(“NI 31-103”)in Alberta,British Columbia,Ontario and Quebec.This research report is not,and under no circumstan

148、ces should be construed as,a prospectus,an offering memorandum,an advertisement or a public offering of any securities in Canada.No securities commission or similar regulatory authority in Canada has reviewed or in any way passed upon this research report,the information contained herein or the meri

149、ts of the securities described herein and any representation to the contrary is an offence.Upon receipt of this research report,each Canadian recipient will be deemed to have represented that the investor is an“accredited investor”as such term is defined in section 1.1 of National Instrument 45-106

150、Prospectus Exemptions or,in Ontario,in section 73.3(1)of the Securities Act(Ontario),as applicable,and a“permitted client”as such term is defined in section 1.1 of NI 31-103,respectively.Notice to Singapore investors:This research report is provided in Singapore by or through Haitong International S

151、ecurities(Singapore)Pte Ltd(“HTISSPL”)Co Reg No 201311400G.HTISSPL is an Exempt Financial Adviser under the Financial Advisers Act(Cap.110)(“FAA”)to(a)advise on securities,units in a collective investment scheme,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts and(b)i

152、ssue or promulgate research analyses or research reports on securities,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts.This research report is only provided to institutional investors,within the meaning of Section 4A of the Securities and Futures Act(Cap.289).Recipie

153、nts of this research report are to contact HTISSPL via the details below in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report:Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd.10 Collyer Quay,#19-01-#19-05 Ocean Financial Centre,Singapore 049315 Telephone:(65)6536 1920 N

154、otice to Japanese investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited and intended to be distributed to Financial Services Providers or Registered Financial Institutions engaged in investment management(as defined in the Japan Financial Instruments and E

155、xchange Act(FIEL)Art.61(1),Order for Enforcement of FIEL Art.17-11(1),and related articles).Notice to UK and European Union investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited.This research is directed at persons having professional experience in matters

156、 relating to investments.Any investment or investment activity to which this research relates is available only to such persons or will be engaged in only with such persons.Persons who do not have professional experience in matters relating to investments should not rely on this research.Haitong Int

157、ernational Securities Company Limiteds affiliates may have a net long or short financial interest in excess of 0.5%of the total issued share capital of the entities mentioned in this research report.Please be aware that any report in English may have been published previously in Chinese or another l

158、anguage.Notice to Australian investors:The research report is distributed in Australia by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited in reliance on ASIC Corporations(Repeal and Transitional)Instr

159、ument 2016/396,which exempts those HTISG entities from the requirement to hold an Australian financial services license under the Corporations Act 2001 in respect of the financial services it provides to wholesale clients in Australia.A copy of the ASIC Class Orders may be obtained at the following

160、website,www.legislation.gov.au.Financial services provided by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited are regulated under foreign laws and regulatory requirements,which are different from the

161、laws applying in Australia.Notice to Indian investors:The research report is distributed by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces an

162、d distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).This research report is intended for the recipients only and may not be reproduced or redistributed without the written consent of an authorized signatory of HTISG.19 Copyright:Haitong International Securities Group Limited 2019.All rights reserved.http:/