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1、 敬請閱讀末頁的重要說明 證券研究報告|公司深度報告 2023 年 03 月 23 日 強烈推薦強烈推薦（首次）（首次）堅守“三駕馬車堅守“三駕馬車”的優質農商行”的優質農商行 總量研究/銀行 目標估值：5.19 元 當前股價：4.14 元 1、小而特色的農商行、小而特色的農商行 22Q3 江陰銀行總資產規模為 1633 億元，資產規模較小。江陰銀行異地江陰銀行異地貸款及貸款及墊款占比達墊款占比達 33.16%，營收占全行總營收，營收占全行總營收 23.13%。截至 2022 年 6 月 30 日，異地機構總資產占全行的 20.30%，異地地區貸款占全行的 33.16%，異地營業收入占全行的

2、23.13%，對全行的營業利潤貢獻度達到 43.02%，異地擴張有望進一步打開業務空間。江陰銀行在江陰市具有較強的本土優勢。江陰銀行在江陰市具有較強的本土優勢。江陰銀行是江陰市網點最多、覆蓋面最廣的銀行，也是江陰市轄內存貸款份額最大的銀行。22Q2 江陰銀行在江陰轄內的貸款市場份額為 16.07%，以較大優勢保持江陰市 31 家銀行同業首位。2、“普惠、小微、零售”三駕馬車并行“普惠、小微、零售”三駕馬車并行 對公貸款占總貸款達對公貸款占總貸款達 65%。截至 2022 年 6 月末，江陰銀行對公貸款占比為65.07%，相較其他上市農商行，對公貸款占比較高。服務實體經濟，制造業占服務實體經濟，

3、制造業占對公近五成對公近五成。截至 22 年 6 月末，公司制造業貸款占對公貸款比例約 45.43%。堅持堅持“做散做小做散做小”的普惠理念”的普惠理念,戶均戶均 200 萬元左右萬元左右。在營銷端，公司加大單戶 1000萬以下普惠、小微業務考核力度，引導客戶經理做小做散做出實效。零售轉型零售轉型初見成效，貸款結構不斷優化初見成效，貸款結構不斷優化。近五年來公司穩步推進“零售轉型”，2017-2021 年 5 年內零售貸款 CAGR 達 36.46%，遠高于對公貸款的 9.23%。零售貸款占比持續提升。3、基本面較優基本面較優，業績增速領先，業績增速領先 業績增速業績增速領先同業平均水平。領先

4、同業平均水平。22 年營收增速為 12.2%，在已披露快報的上市行中僅次于常熟銀行和成都銀行。22 年江陰銀行歸母凈利潤增速為 26.9%，在上市行中位于前列。不良貸款率近五年持續下降，資產質量得到改善。不良貸款率近五年持續下降，資產質量得到改善。22Q3 不良貸款率為 0.98%，較 2016 年峰值 2.41%下降了 1.43 個百分點，為近 10 年最低值，低于同期上市農商行不良率均值 1.09%，在同業中位于中間水平。逾期貸款比率逾期貸款比率呈下降趨勢呈下降趨勢，關注貸款比率實現五年連降關注貸款比率實現五年連降。22Q2 江陰銀行逾期率為 0.89%，關注貸款率為0.49%。撥備覆蓋率

5、撥備覆蓋率近年近年大幅提升。大幅提升。22Q3 江陰銀行撥備覆蓋率為 496.19%，較 2021 年末提升了 165.57 百分點，撥備顯著提升。投資建議：投資建議：我們預計公司 23/24 年盈利增速為 20.4%/20.2%。我們采用同業比較法對江陰銀行進行估值，參照可比同業，給予其 0.70 倍 23E P/B 的目標估值。對應 5.19 元/股，首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。風險提示：風險提示：出口下降；出口下降；經濟失速經濟失速影響資產質量；影響資產質量；政策變動，政策變動，行業行業息差大幅收息差大幅收窄等窄等?；A數據基礎數據 總股本（萬股）217205 已上市流通股（萬股）21

6、6947 總市值（億元）90 流通市值（億元）90 每股凈資產（MRQ）6.3 ROE（TTM）10.6 資產負債率 91.6%主要股東 江陰市長達鋼鐵有限公司 主要股東持股比例 4.31%股價表現股價表現%1m 6m 12m 絕對表現-2-8 14 相對表現 1-11 20 資料來源：公司數據、招商證券 相關相關報告報告 廖志明廖志明 S1090521010002 邵春雨邵春雨 S1090522040001 -40-200204060Mar/22Jul/22Nov/22Feb/23(%)江陰銀行滬深300江陰銀行江陰銀行（002807.SZ）敬請閱讀末頁的重要說明 2 公司深度報告 正文正文

7、目錄目錄 一、江陰銀行基本情況.5 1.1 規模較小的農商行.5 1.2 股權結構分散，管理層穩定.6 1.3 支農支小和零售轉型戰略定位.7 二、區域優勢明顯，積極異地布局.8 2.1 異地業務占比較高.8 2.2 江陰地區市場份額高，區域優勢明顯.10 三、“普惠、小微、零售”三駕馬車并行.14 3.1 對公投放注重實體經濟，持續發力普惠、小微.14 3.2 零售轉型逐步推進.17 四、營收業績亮眼，資產質量持續改善.18 4.1 業績：營收和歸母凈利潤增速顯著領先同業.18 4.2 息差較高，負債端成本較低.19 4.3 資產結構改善，近年按揭占比有所下降.21 4.4 資產質量持續改善

8、.22 五、盈利預測和投資建議.25 5.1 盈利預測.25 5.2 投資建議.25 六、風險提示.26 圖表圖表目錄目錄 圖 1：22Q3 江陰銀行總資產 1633 億元（億元）.5 圖 2：22Q3 江陰銀行資產增速為 12.33%（單位：%）.5 圖 3：江陰銀行、常熟銀行、無錫銀行 201222Q3 資產增速對比（%）.5 圖 4：江陰銀行歷史沿革梳理.6 圖 5：江陰銀行分支機構分布.8 圖 6：22Q2 江陰銀行貸款規模分布（億元）.8 圖 7：江陰銀行異地業務營業收入占比與各農商行對比.9 圖 8：江陰銀行異地地區貸款及墊款金額及占比情況.9 oOoPYUeXaYdXrV8ZzW

9、aQaObRoMoOsQnOiNrRtQiNpNmQaQrRvMNZsQmPvPrQzQ 敬請閱讀末頁的重要說明 3 公司深度報告 圖 9：江陰銀行異地地區營業收入占比.10 圖 10：江陰銀行異地地區營業利潤及占比.10 圖 11：江陰銀行在江陰市和江蘇省的貸款及墊款市占率.10 圖 12：江蘇省 GDP 及其增速情況.11 圖 13：江陰市地理位置.11 圖 14：江陰市歷年 GDP 及其增速.12 圖 15：2021 年江陰市 GDP 排名縣級市第二（單位：億元）.12 圖 16：江陰市人均 GDP 高于江蘇省及全國平均水平（單位：萬元）.12 圖 17：江陰市歷年人均可支配收入及其增速

10、情況.12 圖 18：2021 年江陰市人均可支配收入排名第四（元）.12 圖 19：江陰市各類工商登記市場主體眾多.13 圖 20：私營企業是江陰市各類企業的主要部分.13 圖 21：22Q2 上市農商行對公貸款占比，江陰銀行占比高.14 圖 22：江陰銀行對公貸款占比變化.14 圖 23：江陰銀行貸款余額、對公貸款、制造業貸款及其同比增速.14 圖 24：江陰銀行對公貸款投放按行業分布情況.15 圖 25：江陰銀行設立小微金融部、普惠金融部、零售金融部三個專職部門.15 圖 26：江陰銀行母公司普惠型小微企業貸款總額及增速.16 圖 27：江陰銀行母公司普惠型小微企業貸款戶數及平均每戶貸款

11、額度.16 圖 28：江陰銀行零售貸款增速高于對公貸款.17 圖 29：江陰銀行零售貸款占比逐年升高.17 圖 30：2016-2020 年江陰銀行按揭、消費及經營性貸款及其占零售貸款比重.17 圖 31：2020-2022 年江陰銀行零售貸款結構占比情況.17 圖 32：江陰銀行 2022 年營收增速為 12.2%.18 圖 33：江陰銀行利息凈收入仍為營收最大貢獻項.18 圖 34：江陰銀行非息收入占比.18 圖 35：江陰銀行 3Q22 歸母凈利潤增速為 23.4%.19 圖 36：江陰銀行 3Q22 加權平均 ROE 為 9.1%.19 圖 37：3Q22 江陰銀行息差為 2.15%.

12、20 圖 38：1H22 上市農商行息差對比.20 圖 39：江陰銀行的生息資產收益率、計息負債成本率及凈息差情況.20 圖 40：江陰銀行生息資產收益率情況.20 敬請閱讀末頁的重要說明 4 公司深度報告 圖 41：1H22 上市農商行生息資產收益率情況.20 圖 42：江陰銀行計息負債成本率情況.21 圖 43：1H22 上市農商行計息負債成本率情況.21 圖 44：江陰銀行總資產結構（億元）.21 圖 45：1H22 江陰銀行零售貸款結構（億元）.22 圖 46：1H22 江陰銀行對公貸款-按行業分類（億元）.22 圖 47：江陰銀行核心一級資本充足率水平高.22 圖 48：22Q3 上

13、市農商行核心一級資本充足率情況.22 圖 49：江陰銀行不良貸款比例顯著改善.23 圖 50：3Q22 上市農商行不良貸款率情況.23 圖 51：江陰銀行逾期貸款比率呈下降趨勢.23 圖 52：江陰銀行關注貸款率低于同業.23 圖 53：江陰銀行信用成本情況.24 圖 54：3Q22 江陰銀行信用成本居上市農商行首位.24 圖 55：江陰銀行撥備覆蓋率高于同業平均.24 圖 56：22Q3 上市農商行撥備覆蓋率為 496.19%.24 圖 57：江陰銀行撥貸比情況.24 表 1：江陰銀行十大股東明細（截至 22Q3）.6 表 2：江陰銀行現任高管情況（截至 23 年 1 月）.6 表 3：江陰

14、銀行分支機構具體情況.8 表 4：江陰銀行部分創新產品介紹.16 表 5：江陰銀行生息資產收益率細分情況（%）.21 表 6：可比 A 股上市銀行 PB 估值.25 附：財務預測表.27 敬請閱讀末頁的重要說明 5 公司深度報告 一、一、江陰銀行基本情況江陰銀行基本情況 1.1 規模較小的農商行規模較小的農商行 江陰銀行資產規模江陰銀行資產規模較小，較小，22Q3 總資產總資產 1633 億元億元。22Q3 江陰銀行總資產規模為 1633 億元，資產增速為 12.33%。在十家 A 股上市農商行中，資產規模較小，略低于無錫銀行。22Q3 江陰銀行資產增速處于中等水平。2015 年以來，江陰銀行

15、資產增速在 10%附近波動。圖圖 1：22Q3 江陰銀行總資產江陰銀行總資產 1633 億元（億元）億元（億元）圖圖 2：22Q3 江陰銀行資產增速為江陰銀行資產增速為 12.33%（單位：（單位：%）資料來源：iFinD，招商證券 資料來源：iFinD，招商證券 圖圖 3：江陰銀行江陰銀行、常熟銀行常熟銀行、無錫銀行無錫銀行 201222Q3 資產增速對比資產增速對比（%）資料來源：iFinD，招商證券 江陰銀行為全國首批農信社改制、首批江陰銀行為全國首批農信社改制、首批 A 股上市的農商行。股上市的農商行。江陰銀行全稱江蘇江陰農村商業銀行股份有限公司，前身為江陰市信用合作社聯合社，是 20

16、01 年 11 月經中國人民銀行總行批準建立的股份制農村商業銀行。第一階段（第一階段（1987 年年2000 年）年）江陰農聯社成立于 1987 年 8 月 15 日，2000 年先后與江陰市 31 家鄉鎮農村信用社和銀都、暨陽、澄通三家農信社合并為一個法人。第二階段（第二階段（2001 年年2005 年）年）2001 年 5 月，中國人民銀行南京分行確定張家港、常熟和江陰 3 個縣級市先行進行組建農村商業銀行的試點，到 2001 年 11 月，人民銀行批復同意江陰市農村商業銀行開業。2005 年正式更名為“江蘇江陰農村商業銀行股份有限公司”。第三階段（第三階段（2005 年年2016 年）年

17、）2016 年 7 月，江陰銀行獲準公開發售 A 股，并于同年 9 月在深交所掛牌上市。1,633.1502,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00012.33 024681012141618200.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 22Q3江陰銀行常熟銀行無錫銀行 敬請閱讀末頁的重要說明 6 公司深度報告 圖圖 4：江陰銀行歷史沿革梳理江陰銀行歷史沿革梳理 資料來源：江陰銀行官網、招股說明書、iFinD，招商證券 1.2 股

18、權結構分散股權結構分散，管理層穩定，管理層穩定 江陰銀行股權結構分散，以民營股東為主。江陰銀行股權結構分散，以民營股東為主。截至 2022 年三季度末，公司前十大股東合計持股 31.25%，持股比例均在 1%5%之間。第一大股東為江陰市長達鋼鐵有限公司，持股比例為為 4.31%。前十大股東中，除香港中央結算公司為境外法人外，均為境內非國有法人。表表 1：江陰銀行江陰銀行十大股東明細（截至十大股東明細（截至 22Q3）排名排名 股東名稱股東名稱 持股數量持股數量（股股）持股持股比比 股東性質股東性質 1 江陰市長達鋼鐵有限公司 93,587,941 4.31%境內非國有法人 2 江陰新錦南投資發

19、展有限公司 90,892,500 4.18%境內非國有法人 3 江陰市華發實業有限公司 83,255,100 3.83%境內非國有法人 4 江陰市振宏印染有限公司 72,267,732 3.33%境內非國有法人 5 江陰長江投資集團有限公司 70,450,000 3.24%境內非國有法人 6 香港中央結算有限公司 70,015,063 3.22%境外法人 7 江陰市愛衣思團絨毛紡有限公司 61,884,792 2.85%境內非國有法人 8 江陰法爾勝鋼鐵制品有限公司 54,821,226 2.52%境內非國有法人 9 江陰美綸紗業有限公司 43,018,500 1.98%境內非國有法人 10

20、江蘇雙良科技有限公司 38,772,778 1.79%境內非國有法人 資料來源：定期報告，招商證券 管理層任職年限較長，公司治理穩定。管理層任職年限較長，公司治理穩定。董事長孫偉 2014 年即出任江陰銀行董事長，任職年限較長，有利于保持江陰銀行管理的一貫性?，F任行長宋萍曾在江陰銀行、宜興農商行任職，基層工作經驗豐富。江陰銀行管理層任職基礎扎實，大多具有農商行不同崗位的長期工作經歷，有助于運用多角度思維展開經營管理，熟悉基層銀行業務，能夠更好地把握業務管理整體狀況。表表 2：江陰江陰銀行現任高管情況（截至銀行現任高管情況（截至 23 年年 1 月）月）姓名姓名 職務職務 任職日期任職日期 出生

21、年份出生年份 簡介簡介 孫偉 董事長,董事 2014/7/31 1970 孫偉先生 1988 年 11 月參加農村信用社工作，歷任江陰市農信社華士信用社副主任、顧山信用社主任，江陰銀行顧山支行行長、國際業務部總經理，江陰銀行副行長、行長?，F任第六屆董事會董事長。宋萍 行長 2019/4/8 1977 宋萍女士歷任江陰銀行西郊支行行長助理、團委書記、財務部副經理、財務部經理、副行長，江陰銀行第二、第三屆董事會董事、第五屆監事會監事長，江蘇宜興農村商業銀行股份有限公司董事、行長?，F任江陰銀行第六屆董事會董事、行長。金武 監事長 2020/5/27 1968 金武先生歷任江陰云亭信用社副主任、峭岐信

22、用社副主任、主任，江陰銀 敬請閱讀末頁的重要說明 7 公司深度報告 姓名姓名 職務職務 任職日期任職日期 出生年份出生年份 簡介簡介 行峭岐、顧山、要塞、南閘支行行長，江陰銀行公司業務部、信貸管理部總經理，2011 年 6 月至 2020 年 5 月任江蘇江陰農村商業銀行股份有限公司副行長。仲國良 副行長 2019/9/30 1969 仲國良先生曾任江陰銀行華士支行副行長，峭岐、云亭、周莊支行行長，總行副行長；2016 年 9 月起，任無錫銀行副行長；2019 年 8 月起，任江陰銀行副行長。倪志娟 副行長 2020/6/18 1975 倪志娟女士歷任錫州農商行業務拓展科副科長、信用卡部副總經

23、理、八士分理處副行長，無錫農商行八士分理處副行長、行長，無錫農商行張涇支行行長、小貸業務部總經理、三農金融部總經理、公司業務部總經理、外設機構管理部總經理、執行董事。2020 年 5 月起，任江陰銀行副行長。王凱 副行長 2020/6/18 1986 王凱先生歷任江陰銀行璜土支行柜員，睢寧支行會計助理、信貸主管、行長助理，利港支行副行長，澄東支行行長，江陰銀行小微金融部總經理。2020 年 5 月起，任江陰銀行副行長。王安國 副行長 2022/6/24 1982 王安國先生歷任江陰銀行合規部總經理助理、副總經理、總經理，現任江陰銀行控股子公司句容蘇南村鎮銀行股份有限公司董事長。王峰 副行長 2

24、014/7/31 1972 王峰先生歷任江陰澄興磷集團技術員、南京億立電腦科技有限公司計算機軟件程序員，1996 年 11 月加入江陰銀行，歷任電腦科技術員、科長助理、副科長，江陰銀行科技信息部副總經理、總經理。2014 年 7 月起，任江陰銀行副行長。?；菥?財務總監、財務負責人 2019/12/26 1973 ?；菥昱繗v任江陰銀行國際業務部主辦會計、副總經理，會計結算部副總經理，運營管理部副總經理，計劃財務部總經理。2019 年 12 月起，任江陰銀行財務總監兼計劃財務部總經理。卞丹娟 董事會秘書 2019/12/26 1973 卞丹娟女士歷任江陰銀行辦公室副主任、計劃信貸部副經理、朝陽

25、支行副行長、要塞支行副行長、辦公室副主任、辦公室主任、綜合辦公室主任，現任江陰銀行第六屆董事會董事會秘書。資料來源：iFind，招商證券 1.3 支農支小和零售轉型戰略定位支農支小和零售轉型戰略定位 堅持“支農支小”定位和“零售轉型”戰略，深入踐行普惠金融。堅持“支農支小”定位和“零售轉型”戰略，深入踐行普惠金融。作為長期根植縣域的農村商業金融機構，江陰銀行扎根地方，緊緊跟隨并深入貫徹國家戰略部署，增加“三農”和小微企業的金融供給，信貸結構持續優化。截至 2022年6月末，母公司涉農與小微企業貸款達91.77%，其中普惠型農戶及普惠型小微貸款余額235.61億元，占比23.64%，較年初增速

26、10.13%。堅守支農支小初心，拓展異地業務市場。堅守支農支小初心，拓展異地業務市場。江陰銀行充分利用本地網點數量最多、覆蓋面最廣的優勢資源，深耕江陰本地市場，便利涉農與小微企業。此外，江陰銀行積極拓展外部市場，挖掘異地分行支行的小微信貸需求，將本地有效的普惠小微業務經驗復制到異地，擴大江陰銀行小微業務發展空間。積極推進零售轉型步伐，深入踐行普惠金融。積極推進零售轉型步伐，深入踐行普惠金融。江陰銀行近年來加大普惠零售轉型力度，加大對實體經濟的支持力度，拓展中小企業及個人貸款，持續優化資產結構，加快普惠金融增量擴面。江陰銀行零售轉型不斷深入推進，零售貸款近年來持續上升，截至 2022 年 9 月

27、末，零售貸款總額達到 228.77 億元。敬請閱讀末頁的重要說明 8 公司深度報告 二二、區域優勢明顯，積極異地布局區域優勢明顯，積極異地布局 2.1 異地業務占比較高異地業務占比較高 江陰銀行江陰銀行積極布局積極布局異地，重點布局蘇州、無錫、常州。異地，重點布局蘇州、無錫、常州。2017 年以來，江陰銀行積極實施跨區域發展策略，先后在無錫、蘇州和常州設立分行，積極融入長三角，拓展業務區域。目前，江陰銀行異地擴張戰略取得顯著成效，江陰銀行已在江陰市轄外設立了 3 家分行、8 家支行、5 家村鎮銀行，業務涉及江蘇省、安徽省、四川省、貴州省、海南省。截至 2022 年上半年，江陰銀行共有 90 家

28、分支機構，其中 75 家位于江陰市。圖圖 5：江陰銀行分支機構分布：江陰銀行分支機構分布 圖圖 6：22Q2 江陰銀行江陰銀行貸款貸款規模規模分布（億元分布（億元）資料來源：江陰銀行 2022 年半年報，招商證券 資料來源：江陰銀行 2022 年半年報，招商證券 表表 3：江陰銀行分支機構具體情況：江陰銀行分支機構具體情況 機構名稱機構名稱 機構數機構數 員工數員工數 資產規模（億元）資產規模（億元）地區地區 常州分行 1 53 87.36 江蘇省常州市 無錫分行 1 73 65.53 江蘇省無錫市 蘇州分行（包含下轄昆山支行）2 56 70.24 江蘇省蘇州市 營業部（包含二級支行朝陽支行）

29、9 51 227.77 江蘇省江陰市 璜土支行 3 27 35.6 江蘇省江陰市 利港支行 2 21 25.77 江蘇省江陰市 申港支行 1 22 20.54 江蘇省江陰市 夏港支行 2 18 24.52 江蘇省江陰市 月城支行 2 22 23.61 江蘇省江陰市 青陽支行 4 29 37.8 江蘇省江陰市 璜塘支行 2 26 32.01 江蘇省江陰市 峭岐支行 2 18 21.37 江蘇省江陰市 華士支行 4 33 48.87 江蘇省江陰市 華西支行 1 10 13.47 江蘇省江陰市 周莊支行 8 46 85.53 江蘇省江陰市 新橋支行 2 21 30.2 江蘇省江陰市 文林支行 2 1

30、9 19.72 江蘇省江陰市 長涇支行 3 26 33.42 江蘇省江陰市 顧山支行 2 22 26.69 江蘇省江陰市 北國支行 1 15 20.14 江蘇省江陰市 祝塘支行 3 22 24.47 江蘇省江陰市 南閘支行 2 20 28.47 江蘇省江陰市 云亭支行 2 23 29.26 江蘇省江陰市 7596江陰市江蘇?。ú缓幨校┙K省外6662673313990100200300400500600700江陰市 省內市外 安徽省貴州省四川省海南省 敬請閱讀末頁的重要說明 9 公司深度報告 北觀支行 1 16 23.26 江蘇省江陰市 要塞支行 5 29 63.13 江蘇省江陰市 高新區

31、支行 2 34 31.83 江蘇省江陰市 澄江支行 9 54 90.61 江蘇省江陰市 澄豐支行 1 26 6.92 江蘇省江陰市 盱眙支行 2 23 6.77 江蘇省盱眙縣 當涂支行 1 16 7.56 安徽省馬鞍山市 天長支行 2 28 11.12 安徽省天長市 蕪湖灣沚支行 1 17 12.98 安徽省蕪湖市 仁懷支行 2 28 12.81 貴州省遵義市仁懷市 高港支行 1 11 6.76 江蘇省泰州市高港區 睢寧支行 2 16 10.22 江蘇省睢寧縣 資料來源：江陰銀行 2022 年半年報，招商證券 江陰銀行異地江陰銀行異地貸款及墊款占比達貸款及墊款占比達 33.16%，營收占全行總

32、營收，營收占全行總營收 23.13%。自實施跨區發展策略以來，江陰銀行通過異地布局積極降低貸款地區集中度風險。截至 2022 年 6 月 30 日，異地機構總資產占全行總資產的 20.30%，異地地區貸款及墊款占全行總貸款及墊款金額的 33.16%，且異地貸款占比呈現持續提升態勢；營業收入占全行總營業收入的23.13%，對全行的營業利潤貢獻度達到 43.02%，異地擴張有望進一步打開業務空間。圖圖 7：江陰銀行異地業務營業收入占比與各農商行對比江陰銀行異地業務營業收入占比與各農商行對比 圖圖 8：江陰銀行異地地區貸款及墊款金額及占比情況江陰銀行異地地區貸款及墊款金額及占比情況 資料來源：江各農

33、商行業績公告，招商證券整理 注：無錫銀行數據為 2021 年年報數據，其余為 2022 年半年報數據 資料來源：江陰銀行業績報告，招商證券 74.63%23.13%15.64%13.88%11.38%0%10%20%30%40%50%60%70%80%常熟銀行江陰銀行蘇農銀行無錫銀行瑞豐銀行0%10%20%30%40%010020030040020152016201720182019202020211H22異地貸款及墊款金額（億元）占比-右軸 敬請閱讀末頁的重要說明 10 公司深度報告 圖圖 9：江陰銀行異地地區營業收入占比：江陰銀行異地地區營業收入占比 圖圖 10：江陰銀行異地地區營業利潤及

34、占比：江陰銀行異地地區營業利潤及占比 資料來源：江陰銀行業績報告，招商證券 資料來源：江陰銀行業績報告，招商證券 2.2 江陰地區市場份額高江陰地區市場份額高，區域優勢明顯，區域優勢明顯 江陰銀行在江陰市具有較強的本土優勢。江陰銀行在江陰市具有較強的本土優勢。江陰銀行是江陰市網點最多、覆蓋面最廣的銀行，也是江陰市轄內存貸款份額最大的銀行，在江陰市擁有廣泛的客戶基礎。22Q2 江陰銀行在江陰轄內的貸款市場份額為 16.07%，以較大優勢保持江陰市 31 家銀行同業首位。22Q2 江陰銀行在江蘇省貸款市占率為 0.47%，基本保持平穩。圖圖 11：江陰銀行江陰銀行在江陰市和江蘇省的在江陰市和江蘇省

35、的貸款及墊款市占率貸款及墊款市占率 資料來源：江陰銀行業績公告，Wind，招商證券 江蘇省江蘇省 GDP 總量較高，增長總量較高，增長平穩平穩。2022 年江蘇省實現生產總值 12.29 萬億元，邁上 12 萬億元新臺階，在 34 個省級行政區中排名第 2，GDP 增速 2.8%，增長平穩。江蘇省城鎮居民人均可支配收入達 4.99 萬元，比上年增長 5.0%。揚子江城市群、沿海經濟帶對江蘇省經濟增長的貢獻率分別為 72.0%、18.4%。此外，江蘇省人口總量保持正增長，2022 年末全省常住人口 8515 萬人，比上年末增加 10 萬人，增長 0.1%。0%5%10%15%20%25%30%0

36、2468102019202020211H22營業收入（億元）占比-右軸0%10%20%30%40%50%0123452019202020211H22營業利潤（億元）占比-右軸0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%0.6%14.5%15.0%15.5%16.0%16.5%17.0%17.5%18.0%18.5%201520162017201820192020202122Q2江陰市江蘇?。ㄓ逸S）敬請閱讀末頁的重要說明 11 公司深度報告 圖圖 12：江蘇省江蘇省 GDP 及其增速情況及其增速情況 資料來源：江蘇省人民政府發布歷年國民經濟和社會發展統計公報，招商證券 江陰市位于江蘇省無錫市

37、北部，江陰市位于江蘇省無錫市北部，地理位置優越，是我國經濟最為發達的縣級城市地理位置優越，是我國經濟最為發達的縣級城市之一。之一。江陰市是無錫市代管的縣級市，位于無錫市北部、江蘇省南部，東接張家港，西連常州，北臨泰州。江陰市地理位置優越，地處長三角城市群幾何中心，是長江南北的重要交通樞紐和江海聯運的天然良港城市，占據得天獨厚的地理位置。圖圖 13：江陰市地理位置江陰市地理位置 資料來源：百度地圖，招商證券 江陰市江陰市近年來經濟保持較快近年來經濟保持較快的增長速度。的增長速度。2021 年，江陰市地區生產總值 4580.33 億元，增長 8.1%，地區生產總值總額連續多年位居全國十強縣第二。2

38、021 年起，江陰市開始推進“南征北戰、東西互搏”三年行動和江陰市工業園區升級改造大會戰三年行動，推動江陰市產業轉型，促進經濟高質量發展。江陰市的產業轉型升級戰略有望為江陰銀行業務增長提供新動能。0%2%4%6%8%10%0246810121420152016201720182019202020212022GDP（萬億元）增速-右軸 敬請閱讀末頁的重要說明 12 公司深度報告 圖圖 14：江陰市歷年：江陰市歷年 GDP 及其增速及其增速 圖圖 15：2021 年江陰市年江陰市 GDP 排名縣級市第二（單位：億排名縣級市第二（單位：億元）元）資料來源：江陰市統計局發布江陰市國民經濟和社會發展統計

39、公報，招商證券 注：地區生產總值和各產業、行業的增加值絕對值按現行價格計算，增長速度按可比價格計算 資料來源：各地 2021 年國民經濟和社會發展統計公報，招商證券 江陰市村鎮經濟發達，居民收入高。江陰市村鎮經濟發達，居民收入高。2021 年，江陰居民人均可支配收入為 67555 元，在縣級市中排名第四，遠超江蘇省和全國平均水平。較高的人均可支配收入和人均 GDP 給予江陰人民更多的金融選擇，利于開展財富管理、存貸款等金融業務。圖圖 16：江陰市人均江陰市人均 GDP 高于江蘇省及全國平均水平高于江蘇省及全國平均水平（單位：萬元）（單位：萬元）資料來源：Wind，江陰市統計局發布江陰市國民經濟

40、和社會發展統計公報，招商證券 圖圖 17：江陰市歷年人均可支配收入及其增速情況：江陰市歷年人均可支配收入及其增速情況 圖圖 18：2021 年江陰市人均可支配收入排名第四（元）年江陰市人均可支配收入排名第四（元）資料來源：江陰市統計局發布江陰市國民經濟和社會發展統計公報、招商證券 資料來源：各地 2021 年國民經濟和社會發展統計公報、招商證券 0%2%4%6%8%10%01,0002,0003,0004,0005,0002015201620172018201920202021GDP（億元）增速-右軸01,0002,0003,0004,0005,000051015202530201520162

41、0172018201920202021江陰市江蘇省全國0%2%4%6%8%10%020,00040,00060,00080,0002015201620172018201920202021人均可支配收入（元）增速-右軸020,00040,00060,00080,000100,000 敬請閱讀末頁的重要說明 13 公司深度報告 江陰市制造業發達，江陰市制造業發達，民營企業眾多，被譽為民營企業眾多，被譽為“中國制造業第一縣中國制造業第一縣”和和“中國資本中國資本第一縣”第一縣”。良好的營商環境下，江陰市中小企業分布密集，而中小企業對資金的需求較為旺盛，為江陰銀行創造了廣闊的業務空間。依托良好的經濟環

42、境，江陰銀行聚焦地方成長金融、產業金融和綠色金融等制造業領域，支持地方實體經濟發展。圖圖 19：江陰市各類工商登記市場主體眾多：江陰市各類工商登記市場主體眾多（個）（個）圖圖 20：私營企業是江陰市各類企業的主要部分：私營企業是江陰市各類企業的主要部分（個）（個）資料來源：江陰市統計局發布江陰市國民經濟和社會發展統計公報、招商證券 資料來源：各地 2021 年國民經濟和社會發展統計公報、招商證券 2020 年江陰市常住人口增速達年江陰市常住人口增速達 7.71%。對比江陰市與江蘇省、蘇州市、無錫市、張家港市常住人口增速發現，江陰市常住人口不斷增長，同時 2020 年常住人口增速較快，為 7.7

43、1%，2021 年底江陰市常住人口達 178.20 萬人，不斷增長的常住人口為江陰市經濟發展注入新的活力，也為江陰銀行業務增長提供新動能 050,000100,000150,000200,000250,000300,0002015201620172018201920202021各類工商登記市場主體企業總數個體工商戶0%5%10%15%20%0200004000060000800001000002015201620172018201920202021國有及集體控股企業外商投資企業私營企業企業總數增速 敬請閱讀末頁的重要說明 14 公司深度報告 三、“普惠、小微、零售”三、“普惠、小微、零售”三駕

44、馬車并行三駕馬車并行 3.1 對公對公投放投放注重實體經濟，持續發力普惠、小微注重實體經濟，持續發力普惠、小微 對公貸款占總貸款達對公貸款占總貸款達 65%。截至 2022 年 6 月末，江陰銀行對公貸款占比為 65.07%，相較其他上市農商行，對公貸款占比較高。公司在 2013-2021 年內，對公貸款比重均在 65%以上，截至 2022 年 9 月末，江陰銀行對公貸款余額為 663.32 億元，占比 64.93%。圖圖 21：22Q2上市農商行對公貸款占比上市農商行對公貸款占比，江陰銀行占比高，江陰銀行占比高 圖圖 22：江陰銀行對公貸款占比變化江陰銀行對公貸款占比變化 資料來源：iFin

45、D，招商證券 資料來源：iFinD，招商證券 服務實體經濟，制造業占對公近五成。服務實體經濟，制造業占對公近五成。江陰作為“中國制造第一縣”，為公司提供穩固的客戶基礎。公司依托當地良好的區域環境，聚焦地方成長金融、產業金融和綠色金融等制造業領域，截至 22 年 9 月末，江陰銀行參與新能源、集成電路、高端裝備、生物醫藥、智能制造等重大產業項目落地，授信總額達 47.99 億元。近年江陰銀行制造業貸款均低于對公貸款增速及總貸款增速，制造業領域占比近年來雖有所下降，但仍是公司對公貸款的重要基礎，截至 22年 6 月末，公司制造業貸款占對公貸款比例約 45.43%。圖圖 23：江陰銀行江陰銀行貸款余

46、額、對公貸款、制造業貸款及其同比增速貸款余額、對公貸款、制造業貸款及其同比增速 資料來源：iFinD，招商證券 制造業貸款占比逐年下降制造業貸款占比逐年下降。按行業分類，公司對公投放前三領域依次為制造業、批發和零售業、租賃和商務服務業，截止 22 年 6 月末，三者占比分別為 45.43%、15.75%、12.63%。自 2019 年以來，公司制造業占對公比重不斷下降，其他兩個領域投放比例逐步上升。0%10%20%30%40%50%60%70%80%05001000150020002500300035004000對公貸款（億元）對公貸款占比-右軸0%20%40%60%80%100%010020

47、03004005006007002013201420152016201720182019202020213Q22對公貸款（億元）對公貸款占比-右軸-5%0%5%10%15%20%02004006008001,0001,2002013201420152016201720182019202020211H223Q22制造業貸款（億元）對公貸款（億元）貸款總額（億元）制造業貸款yoy-右軸對公貸款yoy-右軸貸款yoy-右軸 敬請閱讀末頁的重要說明 15 公司深度報告 圖圖 24：江陰銀行江陰銀行對公貸款投放按行業分布情況對公貸款投放按行業分布情況 資料來源：江陰銀行官網，招商證券 堅持“支農支小”堅

48、持“支農支小”，信貸投向主要向支持中小微實體經濟發展傾斜，信貸投向主要向支持中小微實體經濟發展傾斜。江陰銀行持續加大對實體經濟服務的資源支持和政策傾斜，不斷加大對中小企業的支持力度，堅定不移“支農扶小助微”。截至 22 年 6 月末，江陰銀行母公司涉農貸款余額增長至 633.6 億元，涉農與小微企業貸款占比達 91.77%，比年初提升 1.56 pct；截至 22 年 9 月末，涉農與小微企業貸款較年初增速為 14.17%，高于各項貸款平均增速 11.69%。設立專職部門設立專職部門服務普惠、小微、零售業務服務普惠、小微、零售業務。2019 年，江陰銀行籌建小微金融部、普惠金融部、零售金融部三

49、個專職部門，著手搭建起普惠體系，走小微、普惠、零售“三駕馬車”并駕齊驅的路線。其中，普惠金融部管理 1000 萬元以下公司類貸款，并扎口全行個人貸款業務，其中個人貸款授信在一定額度以內的由小微金融部管理。圖圖 25：江陰銀行設立江陰銀行設立小微金融部、普惠金融部、零售金小微金融部、普惠金融部、零售金融部三個融部三個專職部門專職部門 資料來源：江陰銀行官網，招商證券 普惠型小微貸款快速增長普惠型小微貸款快速增長。江陰銀行持續深化銀村合作、銀企合作，大力推廣“整村授信”、“整企授信”，切實提高普惠金融覆蓋面。2020-2021 年，江陰銀行母公司普惠型小微企業貸款總額從 144.3 億元增長至 1

50、97.1 億元，增速遠高于貸款總額增速。截至 22 年 6 月末，江陰銀行母公司普惠型農戶及普惠型小微貸款（不含貼現）余額達 235.61億元，較年初凈增加 21.68 億元，增速 10.31%，高于貸款總額較年初增速（8.96%）。0%20%40%60%80%100%201720182019202020211H22制造業批發和零售業租賃和商務服務業農、林、牧、漁業其它 敬請閱讀末頁的重要說明 16 公司深度報告 圖圖 26：江陰銀行母公司普惠型小微企業貸款總額及增速江陰銀行母公司普惠型小微企業貸款總額及增速 資料來源：公司公告，招商證券 堅持堅持“做散做小做散做小”的普惠理念”的普惠理念,戶

51、均戶均 200 萬元左右萬元左右。在營銷端，公司加大單戶 1000 萬以下普惠、小微業務考核力度，引導客戶經理做小做散做出實效。2019-2021 年，江陰銀行母公司普惠型小微企業貸款戶數從 6113 戶增長至 9733戶。公司平均每戶貸款額度穩定在公司平均每戶貸款額度穩定在 200 萬左右萬左右。同時，公司不斷挖掘蘇南分行、異地支行及村鎮銀行所在地的小微信貸需求，復制做小做散模式，進一步打開小微業務成長空間。圖圖 27：江陰銀行母公司普惠型小微企業貸款戶數及平均每戶貸款額江陰銀行母公司普惠型小微企業貸款戶數及平均每戶貸款額度度 資料來源：公司公告，招商證券 持續創新持續創新特色特色產品產品，

52、服務小微、三農等領域，服務小微、三農等領域。江陰銀行不斷豐富產品體系，為客戶提供個性化的金融產品，至今已推出了一系列支農支小、服務實體經濟的特色產品，如：聚焦小微金融的“循環貸”、“信友貸”、“稅信貸”、“小微貸”等；聚焦“三農”的“鄉村振興卡”、“美麗鄉村貸”等；聚焦科技金融的“科技助力寶”等；聚焦綠色金融的“綠能貸”等。表表 4：江陰銀行部分創新產品介紹江陰銀行部分創新產品介紹 產品類別產品類別 產品名稱產品名稱 產品介紹產品介紹 科技金融 科技助力寶 面向科技型中小企業，旨在提升企業競爭力的信貸產品 小微金融 銀貸通 面向個體工商戶、私營業主、公司法人或股東等的具有小額融資功能的卡貸款系

53、列產品 抵貸通 以房產作抵押，借款人用于生活消費支出或從事貿易、生產經營等資金需求的貸款業務，具有準入低、額度高、期限長、還款活、效率快的特點 循環貸 面向小微企業存量客戶，用于結清原有貸款的信貸產品 信友貸 為銀行“小微企業信友聯盟”會員單位提供的無需第三方擔保的流動資金貸款 稅信貸 面向“誠信納稅企業”小微企業 雙創通卡 聚焦青年創業者協會會員、青年企業家協會會員及人社局、團市委創新創業名單人員，該產品具有“額度可循環使用、手續簡便、出卡流程短等特點 紅色先鋒貸 聚焦優質黨建聯盟項目企業，單戶信用貸款額度最高可達 1000 萬元 小微貸、蘇科貸、蘇農貸 分別聚焦小微企業、“省蘇科貸”名錄庫

54、內企業、“省蘇農貸”名錄庫內企業 144.3172.73197.125.90%24.69%42.30%14.29%13.11%14.01%0%10%20%30%40%50%05010015020025020201H212021普惠型小微企業貸款總額(億元)普惠型小微企業貸款增速-右軸貸款總額增速-右軸61137132903197332.02 1.91 2.03 0.00.51.01.52.02.50200040006000800010000201920201H212021母公司普惠型小微企業貸款戶數(戶)每戶平均貸款額度（百萬元/戶）敬請閱讀末頁的重要說明 17 公司深度報告 金貸通 專為國家

55、機關、事業單位及認定單位的正式在職職工發放的，用于生活消費支出或從事貿易、生產經營等資金需求的個人信用貸款業務 三農金融 省農擔 面向農業產業化龍頭企業、家庭農場、農民專業合作社等新型農業經營主體，為支持“三農”經濟發展而發放的短期或中長期貸款 鄉村振興卡 聚焦農民、專業種養殖大戶和農業合作社負責人周期性、臨時性資金需求，推出純信用、隨借隨還 美麗鄉村貸 聚焦新農村改造領域，助力農民改善居住條件 綠色金融 綠能貸 向分布式光伏電站建造商的客戶發放，用于支付電站建造款的人民幣貸款 資料來源：江陰銀行官網，公司公告，招商證券 3.2 零售轉型逐步推進零售轉型逐步推進“零售轉型”“零售轉型”初見成效

56、，貸款結構不斷優化初見成效，貸款結構不斷優化。近五年來公司穩步推進“零售轉型”，2017-2021 年 5 年內零售貸款 CAGR達 36.46%，遠高于對公貸款的 9.23%。零售貸款占比持續提升，截至 22 年 9 月末，零售貸款余額為 228.77 億元，占總貸款的 22.39%，較 2016 年末提升 13.78pct。圖圖 28：江陰銀行零售貸款增速高于對公貸款江陰銀行零售貸款增速高于對公貸款 圖圖 29：江陰銀行零售貸款占比逐年升高江陰銀行零售貸款占比逐年升高 資料來源：iFinD，招商證券 資料來源：iFinD，招商證券 16 年后按揭貸款占比大幅提升，近年按揭占比有所下降年后按

57、揭貸款占比大幅提升，近年按揭占比有所下降。2016-2020 年內，江陰銀行個人按揭貸款占零售貸款比重從 8.62%提升至 56.71%，同時期消費及經營性貸款占零售貸款比重從 90.11%跌至 40%左右。2020 年后，公司的按揭貸款增速減緩，消費及經營性貸款持續擴張，至 22 年 6 月末，消費及經營性貸款占比已達 47.47%，超過住房按揭貸款占比（47.29%）。圖圖 30：2016-2020 年江陰銀行按揭、消費及經營性貸款年江陰銀行按揭、消費及經營性貸款及其占零售貸款比重及其占零售貸款比重 圖圖 31：20202020-20222022 年江陰銀行零售貸款結構占比情況年江陰銀行零

58、售貸款結構占比情況 資料來源：iFinD，招商證券 資料來源：iFinD，招商證券 0%10%20%30%40%50%60%0200400600800201720182019202020211Q221H223Q22零售貸款（億元）對公貸款（億元）零售貸款yoy-右軸對公貸款yoy-右軸73.4%73.4%74.2%74.2%72.5%72.5%69.3%69.3%66.0%66.0%65.6%65.6%64.9%64.9%8.6%8.6%9.7%9.7%11.9%11.9%15.1%15.1%18.1%18.1%23.4%23.4%22.4%22.4%0%20%40%60%80%100%201

59、6201720182019202020213Q22對公貸款占比零售貸款占比0%20%40%60%80%100%02,0004,0006,0008,00010,0002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020按揭（百萬元）消費及經營（百萬元）按揭 占比-右軸消費及經營 占比-右軸56.7%56.7%53.7%53.7%50.1%50.1%47.3%47.3%29.5%29.5%33.6%33.6%35.8%35.8%35.8%35.8%6.2%6.2%6.4%6.4%8.6%8.6%11.6%11.6%0%20%40%60%80%100%20201H21202

60、11H22個人按揭貸款占比經營性貸款占比消費性貸款占比信用卡占比 敬請閱讀末頁的重要說明 18 公司深度報告 四四、營收業績亮眼，資產質量持續改善營收業績亮眼，資產質量持續改善 4.1 業績：營收業績：營收和歸母凈利潤和歸母凈利潤增速增速顯著顯著領先領先同業同業 營收增速領先同業平均水平。營收增速領先同業平均水平。22 年營收增速為 12.2%，在已披露快報的上市行中僅次于常熟銀行和成都銀行。3Q22江陰銀行營收增速為 21.9%，在同期上市農商行中位列第一。1Q22、1H22 營收增速分別為 22.3%、26.0%，2022年營收增速持續在行業中保持高位。圖圖 32：江陰銀行：江陰銀行 20

61、22 年年營收增速為營收增速為 12.2%資料來源：iFind，招商證券 利息凈收入利息凈收入是是營收最大貢獻項營收最大貢獻項，非息收入，非息收入占比近年有所下降占比近年有所下降。3Q22 江陰銀行利息凈收入占比為 81.42%，較 21 年下降了 2.7 個百分點；3Q22 中間收入占比為 2.53%，中間收入占比近年有所下降，3Q22 較 21 年下降 1.57 個百分點。3Q22 非息收入占比為 18.58%，較 19 年下降近 9 個百分點，非息收入占比近年有所下降。圖圖 33：江陰銀行利息凈收入仍為營收最大貢獻項江陰銀行利息凈收入仍為營收最大貢獻項 圖圖 34：江陰銀行非息收入占比江

62、陰銀行非息收入占比 資料來源：iFinD，招商證券 資料來源：iFinD，招商證券 2022 年年歸母凈利潤增速為歸母凈利潤增速為 26.88%，盈利增速較高盈利增速較高。2022 年江陰銀行歸母凈利潤增速為 26.9%，在上市行中位于前列。江陰銀行 1Q22、1H22 歸母凈利潤增速分別為 20.6%、22.1%，保持在行業前列。3Q22 增速較 1H22 提升 0.3個百分點，在上市農商行中僅次于常熟銀行（25.2%），顯著高于上市農商行平均水平 13.0%。-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%常熟銀行江陰銀行上市農商行平均0%

63、20%40%60%80%100%201120122013201420152016201720182019202020213Q22江陰銀行利息凈收入江陰銀行其他收入0%5%10%15%20%25%30%無錫銀行常熟銀行江陰銀行上市農商行平均 敬請閱讀末頁的重要說明 19 公司深度報告 圖圖 35：江陰銀行：江陰銀行 3Q22 歸母凈利潤增速為歸母凈利潤增速為 23.4%資料來源：iFind，招商證券 ROE 水平處于行業中游，水平處于行業中游，2022 年為年為 11.89%。2022 年江陰銀行的加權平均 ROE 為 11.89%。江陰銀行 2021 年加權平均 ROE 為 10.2%，3Q2

64、2 下降 1.01 個百分點至 9.1%，低于同期無錫銀行（12.7%）。江陰銀行加權平均 ROE 在上市農商行中處于中游水平，低于上市農商行加權平均 ROE 算數平均值 11.5%。未來隨著資產結構優化，零售轉型加速，ROE 有望提高。圖圖 36：江陰銀行：江陰銀行 3Q22 加權平均加權平均 ROE 為為 9.1%資料來源：iFind，招商證券 4.2 息差較高，息差較高，負債端成本較低負債端成本較低 凈息差凈息差相對較高相對較高。江陰銀行 3Q22 凈息差為 2.15%，較 1H22 下降 4BP。1H22 江陰銀行凈息差為 2.19%，在上市農商行中位于前列，僅次于常熟銀行、瑞豐銀行和

65、張家港行，較上市農商行息差的算數平均值高 6BP。江陰銀行凈息差在同業具備優勢。-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 1Q221H223Q22 2022江陰銀行歸母凈利潤增速常熟銀行歸母凈利潤增速上市農商行平均7%9%11%13%15%17%19%21%23%25%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 3Q22無錫銀行江陰銀行上市農商行平均 敬請閱讀末頁的重要說明 20 公司深度報告 圖圖 37

66、：3Q22 江陰銀行息差為江陰銀行息差為 2.15%圖圖 38：1H22 上市農商行息差對比上市農商行息差對比 資料來源：iFind，招商證券 資料來源：iFind，招商證券 息差受生息資產收益率拖累，負債端成本較低。息差受生息資產收益率拖累，負債端成本較低。江陰銀行 1H22 生息資產收益率為 4.14%，較 21 年降低 5BP；計息負債成本率 2.18%，較 21 年降低 12BP。江陰銀行 1H22 江陰銀行凈息差為 2.19%，較 21 年提升 5BP，主要受益于負債端成本下降。圖圖 39：江陰銀行的生息資產收益率、計息負債成本率及凈息差情：江陰銀行的生息資產收益率、計息負債成本率及

67、凈息差情況況 資料來源：iFind，招商證券 江陰銀行生息資產收益率低于同業平均水平。江陰銀行生息資產收益率低于同業平均水平。江陰銀行 1H22 生息資產收益率為 4.14%，低于已披露上市農商行生息資產收益率的算數平均值 23BP，遠低于常熟銀行生息資產收益率（5.31%）。1H22 客戶貸款、債券投資、存放央行及同業款項的收益率分別為 5.10%、2.94%、1.32%，較 2021 年分別下降 1BP、13BP、1BP；其中貸款平均收益率貸款平均收益率居上市農商行第四位居上市農商行第四位，次于常熟銀行、張家港行及瑞豐銀行。圖圖 40：江陰銀行生息資產收益率情況江陰銀行生息資產收益率情況

68、圖圖 41：1H22 上市農商行生息資產收益率情況上市農商行生息資產收益率情況 資料來源：iFind，招商證券 資料來源：iFind，招商證券 1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%2016201720182019202020211H223Q22無錫銀行常熟銀行江陰銀行上市農商行平均2.19%2.13%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%2016201720182019202020211H22生息資產收益率計息負債成本率凈息差3.8%4.3%4.8%5.3%5.8%2016201720

69、182019202020211H22無錫銀行常熟銀行江陰銀行上市農商行平均4.14%4.37%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%敬請閱讀末頁的重要說明 21 公司深度報告 表表 5：江陰銀行生息資產收益率細分情況（江陰銀行生息資產收益率細分情況（%）2016 2017 2018 2019 2020 2021 1H22 客戶貸款 5.66 5.61 5.66 5.46 5.23 5.11 5.10 債券投資 3.39 3.66 4.26 3.80 3.26 3.07 2.94 存放央行及同業 1.72 1.88 1.81 1.71 1.43 1.31 1.32 資料來源：定

70、期財報，招商證券 江陰銀行計息負債成本率較低。江陰銀行計息負債成本率較低。1H22 江陰銀行計息負債成本率為 2.18%，較 2021 年下降 12BP，較同期常熟銀行低16BP。江陰銀行在同期已披露上市農商行計息負債成本率中僅高于滬農商行（2.12%），低于同業算數平均值（2.27%）。圖圖 42：江陰銀行計息負債成本率情況江陰銀行計息負債成本率情況 圖圖 43：1H22 上市農商行計息負債成本率情況上市農商行計息負債成本率情況 資料來源：iFind，招商證券 資料來源：iFind，招商證券 4.3 資產結構改善，近年按揭占比有所下降資產結構改善，近年按揭占比有所下降 3Q22 江陰銀行江陰

71、銀行貸款貸款占比有所提升。占比有所提升。江陰銀行 3Q22 發放貸款以及墊款 974.40 億元，占總資產比重為 59.7%，較 21年上升 2.4 個百分點。3Q22 債券投資為 295 億元，占總資產比重為 18.1%，較 21 年上升 2 個百分點?，F金及存放央行款項為 105.16 億元，占總資產比重為 6.4%，較 21 年上升 0.8 個百分點。圖圖 44：江陰銀行總資產結構（億元）江陰銀行總資產結構（億元）資料來源：定期報告，招商證券 住房按揭貸款占比有所下降。住房按揭貸款占比有所下降。1H22 江陰銀行發放零售貸款 225.08 億元，其中信用卡、住房按揭、經營性貸款和消費性貸

72、款分別為 11.80 億元、106.44 億元、80.67 億元、26.17 億元。江陰銀行零售貸款以住房按揭貸款及經營性貸款1.9%2.0%2.1%2.2%2.3%2.4%2.5%2.6%2.7%2016201720182019202020211H22無錫銀行常熟銀行江陰銀行上市農商行平均2.18%2.27%1.9%2.0%2.1%2.2%2.3%2.4%2.5%0%20%40%60%80%05001,0001,5002,0002016201720182019202020213Q22其他其他債權投資債權投資交易性金融資產發放貸款及墊款現金及存放中央銀行款項發放貸款及墊款所占資產比例-右軸 敬

73、請閱讀末頁的重要說明 22 公司深度報告 為主，1H22 分別占比 47.3%、35.8%，住房按揭貸款占比較 2021 年下降 2.86pct，其他分類變動較小。制造業貸款占比下降制造業貸款占比下降 2.25 個百分點。個百分點。江陰銀行 1H22 共發放對公貸款 771.59 億元，其中向制造業、批發和零售業、租賃和商務服務業發放貸款占比分別為 38.18%、13.23%、10.61%。向制造業貸款占比較 2021 年下降 2.25 個百分點，向批發和零售業、租賃和商務服務業貸款分別上升 19BP、51BP。圖圖 45：1H22 江陰銀行零售貸款結構（億元）江陰銀行零售貸款結構（億元）圖圖

74、 46：1H22 江陰銀行對公貸款江陰銀行對公貸款-按行業分類（億元）按行業分類（億元）資料來源：iFind，招商證券 資料來源：iFind，招商證券 4.4 資產質量資產質量持續持續改善改善 核心一級資本充足率較高。核心一級資本充足率較高。江陰銀行 3Q22 核心一級資本充足率為 12.74%，處于行業上游水平，僅次于瑞豐銀行、滬農商行及渝農商行，近九年資本充足率均高于無錫銀行和常熟銀行，超出監管要求 5.24 個百分點。截至 2022 年12 月 31 日，江銀轉債未轉股占可轉債比例為 87.90%，隨著未來轉股比例提升，資本充足率有望進一步提升。圖圖 47：江陰銀行核心一級資本充足率水平

75、高江陰銀行核心一級資本充足率水平高 圖圖 48：22Q3 上市農商行核心一級資本充足率情況上市農商行核心一級資本充足率情況 資料來源：iFind，招商證券 資料來源：iFind，招商證券 不良貸款率近五年持續下降，資產質量得到改善。不良貸款率近五年持續下降，資產質量得到改善。22Q3 不良貸款率為 0.98%，較 2016 年峰值 2.41%下降了 1.43 個百分點，為近 10 年最低值，低于同期上市農商行不良率均值 1.09%，在同業中位于中間水平。江陰銀行不良率顯著下降主要系江陰銀行從 2017 年開始加強不良貸款清降，2018 年完成授信審批權限上收總行集中管理，授信風險得以防范。11

76、.80106.4480.6726.17信用卡住房按揭貸款經營性貸款消費性貸款05001,0001,5002,0002,5003,0008%9%10%11%12%13%14%15%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 20213Q22無錫銀行常熟銀行江陰銀行12.74%0%2%4%6%8%10%12%14%16%敬請閱讀末頁的重要說明 23 公司深度報告 圖圖 49：江陰銀行不良貸款比例江陰銀行不良貸款比例顯著改善顯著改善 圖圖 50：3Q22 上市農商行不良貸款率情況上市農商行不良貸款率情況 資料來源：iFind，招商證券 資料來源：iFind，招商證

77、券 逾期貸款比率逾期貸款比率呈下降趨勢呈下降趨勢，關注貸款比率實現五年連降，關注貸款比率實現五年連降。自 2016 年以來，江陰銀行貸款逾期率、關注貸款率保持下降趨勢。22Q2 江陰銀行逾期率為 0.89%，同期上市農商行平均逾期率為 1.11%；關注貸款率為 0.49%，同業平均水平為 1.49%。對比同業，目前江陰銀行的逾期率和關注貸款率均低于平均水平。圖圖 51：江陰銀行逾期貸款比率呈下降趨勢江陰銀行逾期貸款比率呈下降趨勢 圖圖 52：江陰銀行關注貸款率江陰銀行關注貸款率低于同業低于同業 資料來源：iFind，招商證券 資料來源：iFind，招商證券 1H22信用成本信用成本有所上升有所

78、上升，系撥備計提大幅提升，系撥備計提大幅提升。江陰銀行2021年信用成本率(貸款減值損失/貸款平均余額)為0.98%，1H22（年化）為 1.85%，信用成本顯著上升，但仍遠超同期同業水平 1.18%，1H22 江陰銀行信用成本在上市農商行中較高。江陰銀行信用成本顯著升高系計提撥備大幅增長，1H22 計提撥備 8.84 億元，同比增速 33.39%。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%無錫銀行江陰銀行上市農商行平均0.98%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%2013 2014 2015 2016 2017 201

79、8 2019 2020 20211H22江陰銀行常熟銀行上市農商行平均0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 20211H22江陰銀行常熟銀行上市農商行平均 敬請閱讀末頁的重要說明 24 公司深度報告 圖圖 53：江陰銀行信用成本情況江陰銀行信用成本情況 圖圖 54：1H22 江陰銀行信用成本江陰銀行信用成本較高較高 資料來源：iFind，定期財報，招商證券；注：由于 3Q22 數據未披露貸款減值損失，使用信用減值損失替代 資料來源：iFind，定期財報，招商證券 撥備覆蓋率撥備覆蓋率近年近

80、年大幅提升。大幅提升。22Q3 江陰銀行撥備覆蓋率為 496.19%，較 2021 年末提升了 165.57 百分點，撥備顯著提升，且高于上市農商行平均水平，同期僅次于常熟銀行、張家港行和無錫銀行。22Q3 撥貸比為 4.86%，較 2021 年末提升 0.5 個百分點，超過同業一般水平。圖圖 55：江陰銀行撥備覆蓋率江陰銀行撥備覆蓋率高于同業平均高于同業平均 圖圖 56：22Q3 上市農商行撥備覆蓋率上市農商行撥備覆蓋率為為 496.19%資料來源：iFind，招商證券 資料來源：iFind，招商證券 圖圖 57：江陰銀行撥貸比情況：江陰銀行撥貸比情況 資料來源：iFind，招商證券 0.9

81、%1.1%1.3%1.5%1.7%1.9%2.1%2019202020211H223Q22無錫銀行常熟銀行江陰銀行上市農商行平均1.85%1.18%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%100%200%300%400%500%600%無錫銀行江陰銀行上市農商行平均496.2%0%100%200%300%400%500%600%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 1H223Q22無錫銀行江陰銀行上市農商行平均 敬請閱讀末頁的重要說明 25 公司深度報告 五五

82、、盈利預測和投資建議、盈利預測和投資建議 5.1 盈利預測盈利預測 江陰銀行 1Q22、1H22、3Q22、2022 年營收增速為 22.3%/26.0%/21.9%/12.2%，四季度受到債市調整影響，營收增速有所下降，而 1Q22、1H22、3Q22、2022 年歸母凈利潤增速分別為 20.6%/22.1%/22.4%/26.9%，疫情之下江陰銀行盈利增速逆勢保持高位，與同業相比具有顯著優勢。2023 年由于按揭貸款重定價，預計公司息差存在一定壓力，影響營收增速。假設 23/24 年末貸款增速為 10%，預計 23/24 年利息凈收入增速分別為 8.8%/14.6%，23/24 年營收增速

83、為 9.0%/13.8%。綜上，我們預計 23/24 年盈利增速為 20.4%/20.2%。我們采用同業比較法對江陰銀行進行估值，采用其他 7 家上市農商行作為江陰銀行的可比銀行，7 家可比公司 23 年WIND 一致預測 PB 區間為 0.380.82 倍，平均 0.61 倍。與可比銀行相比，我們認為江陰銀行在業績表現、資產質量等方面具有優勢。參照可比同業，給予其 0.70 倍 23E P/B 的目標估值。對應 5.19 元/股，首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。表表 6：可比：可比 A 股上市銀行股上市銀行 PB 估值估值 PB（倍）（倍）公司公司 2021 2022 2023E 2024E

84、渝農商行 0.44 0.38 0.38 0.35 常熟銀行 0.94 0.96 0.82 0.73 無錫銀行 0.82 0.69 0.68 0.60 瑞豐銀行 1.29 0.65 0.67 0.61 張家港行 0.90 0.77 0.67 0.59 蘇農銀行 0.68 0.59 0.55 0.50 滬農商行 0.71 0.56 0.50 0.45 平均值 0.83 0.66 0.61 0.55 江陰銀行 0.69 0.65 0.55 0.52 資料來源：WIND，招商證券 注：股價為 23 年 3 月 21 日收盤價 5.2 投資建議投資建議 1、小而特色的農商行、小而特色的農商行 22Q3

85、江陰銀行總資產規模為 1633 億元，資產規模較小。江陰銀行異地江陰銀行異地貸款及墊款占比達貸款及墊款占比達 33.16%，營收占全行總營，營收占全行總營收收 23.13%。截至 2022 年 6 月 30 日，異地機構總資產占全行的 20.30%，異地地區貸款占全行的 33.16%，異地營業收入占全行的 23.13%，對全行的營業利潤貢獻度達到 43.02%，異地擴張有望進一步打開業務空間。江陰銀行在江陰市具有較強的本土優勢。江陰銀行在江陰市具有較強的本土優勢。江陰銀行是江陰市網點最多、覆蓋面最廣的銀行，也是江陰市轄內存貸款份額最大的銀行。22Q2 江陰銀行在江陰轄內的貸款市場份額為 16.

86、07%，以較大優勢保持江陰市 31 家銀行同業首位。2、“普惠、小微、零售”三駕馬車并行“普惠、小微、零售”三駕馬車并行 對公貸款占總貸款達對公貸款占總貸款達 65%。截至 2022 年 6 月末，江陰銀行對公貸款占比為 65.07%，相較其他上市農商行，對公貸款占比較高。服務實體經濟，制造業占對公近五成服務實體經濟，制造業占對公近五成。截至 22 年 6 月末，公司制造業貸款占對公貸款比例約 45.43%。堅持堅持“做散做小做散做小”的普惠理念”的普惠理念,戶均戶均 200 萬元左右萬元左右。在營銷端，公司加大單戶 1000 萬以下普惠、小微業務考核力度，引導客戶經理做小做散做出實效。零售轉

87、型零售轉型初見成效，貸款結構不斷優化初見成效，貸款結構不斷優化。近五年來公司穩步推進“零售轉型”，2017-2021 年 5 年內零售貸款 CAGR 敬請閱讀末頁的重要說明 26 公司深度報告 達 36.46%，遠高于對公貸款的 9.23%。零售貸款占比持續提升。3、基本面較優基本面較優，業績增速領先，業績增速領先 業績增速業績增速領先同業平均水平。領先同業平均水平。22 年營收增速為 12.2%，在已披露快報的上市行中僅次于常熟銀行和成都銀行。22 年江陰銀行歸母凈利潤增速為 26.9%，在上市行中位于前列。不良貸款率近五年持續下降，資產質量得到改善。不良貸款率近五年持續下降，資產質量得到改

88、善。22Q3 不良貸款率為 0.98%，較 2016 年峰值 2.41%下降了 1.43 個百分點，為近 10 年最低值，低于同期上市農商行不良率均值 1.09%，在同業中位于中間水平。逾期貸款比率逾期貸款比率呈下降呈下降趨勢趨勢，關注貸款比率實現五年連降，關注貸款比率實現五年連降。22Q2 江陰銀行逾期率為 0.89%，關注貸款率為 0.49%。撥備覆蓋率撥備覆蓋率近年近年大幅提升。大幅提升。22Q3 江陰銀行撥備覆蓋率為 496.19%，較 2021 年末提升了 165.57 百分點，撥備顯著提升。我們預計 23/24 年盈利增速為 20.4%/20.2%。我們采用同業比較法對江陰銀行進行

89、估值，參照可比同業，給予其 0.70倍 23E P/B 的目標估值。對應 5.19 元/股，首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。六六、風險提示、風險提示（1）出口下降：江蘇省出口額若下降或對銀行經營造成影響。（2）經濟失速，影響資產質量顯著惡化：若經濟失速嚴重，居民可支配收入下降，商業銀行因宏觀經濟下滑出現大量壞賬造成資產質量進一步惡化。（3）政策變動，息差大幅收窄等：若出臺嚴厲減費讓利等政策對銀行息差造成不利影響，相關政策影響信貸需求等。敬請閱讀末頁的重要說明 27 公司深度報告 附：財務預測表附：財務預測表 人民幣億元 2020 2021 2022A/E 2023E 2024E 利潤表利潤表 凈

90、利息收入 26 28 32 35 40 手續費及傭金 1 1 2 2 2 其他收入 4 4 4 5 0 營業收入 34 34 38 41 47 營業稅及附加(0)(0)(0)(0)(0)業務管理費(11)(11)(12)(13)(13)撥備前利潤 23 22 26 28 33 計提撥備(11)(9)(8)(8)(8)稅前利潤 11 13 17 20 24 所得稅(0)(0)(1)(1)(1)歸母凈利潤 11 13 16 19 23 資產負債表資產負債表 貸款總額 802 915 976 1073 1234 同業資產 16 20 22 24 27 證券投資 509 508 559 604 652

91、 生息資產 1426 1539 1662 1817 2040 非生息資產 34 33 14 74 90 總資產 1428 1531 1640 1853 2089 客戶存款 1031 1145 1237 1398 1580 其他計息負債 237 212 212 236 257 非計息負債 37 43 43 52 62 總負債 1305 1400 1492 1686 1900 股東權益 123 132 147 166 189 利率指標利率指標 凈息差(NIM)2.19%2.14%1.99%1.98%2.02%凈利差(Spread)1.94%1.89%1.92%1.95%1.98%貸款利率 5.23

92、%5.11%5.16%5.21%5.26%存款利率 2.22%2.24%2.26%2.28%2.30%生息 資 產 收 益率 0.00%4.19%4.25%4.31%4.37%計息 負 債 成 本率 0.00%2.30%2.32%2.34%2.36%盈利能力盈利能力 ROAA 0.80%0.87%1.03%1.12%1.20%ROAE 9.12%10.42%12.00%12.80%13.53%撥備前利潤率 1.69%1.49%1.61%1.62%1.67%每股指標每股指標 每股凈利潤(元)0.49 0.59 0.74 0.89 1.07 每股 撥 備 前 利潤 元 1.04 1.02 1.18

93、 1.30 1.52 每股凈資產(元)5.42 5.83 6.55 7.42 8.47 每股總資產(元)65.73 70.50 75.49 85.30 96.19 P/E 8.43 6.99 5.52 4.59 3.81 P/B 3.92 4.03 3.48 3.16 2.70 2020 2021 2022A/E 2023E 2024E 收入增長收入增長 凈利潤增速 4.4%20.5%26.7%20.4%20.2%撥備前利潤增速-1.3%-2.5%15.6%10.3%16.9%稅前利潤增速-0.5%19.7%26.6%20.4%20.3%營業收入增速-1.6%0.5%12.2%9.0%13.8

94、%凈利息收入增速 3.5%10.6%12.6%8.8%14.6%手續費及傭金增速 1.2%37.8%25.0%20.0%20.0%營業費用增速-2.1%6.6%5.0%6.0%7.0%規模增長規模增長 生息資產增速 12.7%7.9%8.0%9.3%12.3%貸款增速 14.3%14.0%6.7%10.0%15.0%同業資產增速 49.5%28.2%10.0%10.0%10.0%證券投資增速 14.7%-0.1%10.0%8.0%8.0%其他資產增速 7.0%-3.0%-58.3%446.7%21.0%計息負債增速 14.1%6.9%6.8%12.8%12.4%存款增速 10.7%11.0%8

95、.1%13.0%13.0%同業負債增速-1.3%21.6%0.0%10.0%5.0%股東權益增速 3.3%7.4%11.9%12.9%13.8%存款結構存款結構 活期 33.08%34.59%34.59%34.59%34.59%定期 57.49%58.10%58.10%58.10%58.10%其他 9.43%7.31%7.31%7.31%7.31%貸款結構貸款結構 企業貸款(不含貼現 40.50%40.26%40.26%40.26%40.26%個人貸款 50.07%7.31%7.31%7.31%7.31%資產質量資產質量 不良貸款率 1.79%1.32%1.47%1.51%1.47%正常 97

96、.19%98.13%99.49%99.54%99.59%關注 1.02%0.56%0.51%0.46%0.41%次級 1.54%1.17%可疑 0.17%0.11%損失 0.08%0.03%撥備覆蓋率 225.03%331.31%249.22%235.57%224.17%資本狀況資本狀況 資本充足率 15.29%14.48%14.11%14.34%14.59%核心一級資本充足率 14.16%13.34%12.96%13.29%13.64%資產負債率 90.60%91.41%91.40%91.01%91.02%其他數據其他數據 總股本(億)22 22 22 22 22 資料來源：公司數據、招商證

97、券 敬請閱讀末頁的重要說明 28 公司深度報告 分析師分析師承諾承諾 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。廖志明：廖志明：招商證券銀行業首席，研究發展中心董事，籍貫江西。東京大學經濟學碩士，且為全額獎學金獲得者。曾就職于民生銀行、交通銀行等金融機構，具有商業銀行總行的觀察視角與分行的業務能力，對金融監管、流動性以及銀行資產負債配置等有獨到見解。賣方研究從業多年，曾任天風證券銀行業首席，2021 年初加入招商證券。2018 年WIND 金牌分析師銀行

98、業第一名，第一財經最佳金融分析師第二名，新財富銀行業第五名；2019 年 WIND 金牌分析師銀行業第一名，新浪金麒麟最佳分析師第四名，上證報最佳分析師第三名，新財富金融產業研究第三名，銀行業入圍；2020 年上證報最佳分析師第二名，WIND 金牌分析師銀行業第二名，新浪金麒麟最佳分析師第五名；2022 年金麒麟銀行業白金分析師。邵春雨：邵春雨：招商證券銀行業分析師。北京大學金融碩士，電子科技大學工學學士，曾獲學生最高榮譽“成電杰出學生”。2020 年加入招商證券，曾就職于上海銀行總行，對銀行信貸業務、風險控制有深刻理解。戴甜甜：戴甜甜：招商證券銀行業研究員。中國人民大學經濟學碩士，華中科技大

99、學經濟學學士。2021 年加入招商證券，曾就職于上海銀行總行，對銀行金融市場板塊有較深認識。評級評級說明說明 報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下：股票股票評級評級 強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上 增持：預期公司股價漲幅超越基準指數 5-20%之間 中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于 5%之間 減持：預期公司股價表現弱于基準指數 5%以上 行業評級行業

100、評級 推薦：行業基本面向好，預期行業指數超越基準指數 中性：行業基本面穩定，預期行業指數跟隨基準指數 回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數 重要重要聲明聲明 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。