昊華科技-公司研究報告-業績穩健增長氟材料加速拓展-230427（29頁）.pdf

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1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 業績穩健增長，氟材料加速拓展 主要觀點：主要觀點：事件事件描述描述 4 月 21 日晚，公司公告 2022 年報。2022 年實現營收 90.68 億元，同比增加 22.13%；歸母凈利潤 11.65 億元，同比增加 30.67%；扣非歸母凈利潤 9.64 億元，同比增加 9.05%。公司第四季度實現營收 26.47 億元，同比增加 18.06%；歸母凈利潤 4.09 億元，同比增加 62.30%。聚焦高端化、差異化，公司資本開支加快，進入高速成長期聚焦高端化、差異化，公司資本開支加快，進入高速成長期 公司研發底蘊深厚，已成為明顯的研發創新驅動的

2、平臺型材料公司,始終堅持研發驅動、產品走差異化和高端化路線，“十四五”規劃落地戰略清晰，各項業務亮點十足。全年研發經費投入 7.26 億元，同比增長 17.2%，新產品銷售收入實現 20.87 億元，同比增長 17.4%?？萍紕撔鲁尚э@著，科技成果獎勵不斷涌現。2023-2024 年公司資本開支將陸續落地，公司進入高速成長期。2022 年全年，公司在宏觀經濟環境下滑的背景下保持穩健經營，收入利潤同比大增，四季度環比略降（考慮扣除資產處置收益部分后環比略降）。公司在建項目電子化學品產能持續釋放，產品結構進一步優化。價格方面，根據我們對公司主要業務板塊高端氟材料產品價格的跟蹤，四季度華東 PTFE

3、 分散樹脂/華東 PVDF（鋰電池粘結劑）市場均價為 55983.87/305489.13 元/噸，環比分別-5.24%/-20.79%，環比略下降。從今年來看，公司的季度周期性明顯有所平滑，高端化、產品結構持續優化調整成效顯著。2022 年，昊華氣體 4600 噸/年特種含氟電子氣體建設項目、中昊晨光2500 噸/年聚偏氟乙烯樹脂項目等項目建成投產；中昊晨光 2.6 萬噸/年高性能有機氟材料項目、曙光院 10 萬條/年高性能民用航空輪胎項目順利開工建設。大力推進自貢沿灘氟化工基地建設，打造中國中化川南新材料產業基地。密集的資本開支增加持續驅動公司盈利增長，同時產品結構持續調整優化，高端化、差

4、異化帶來價格價差的持續穩定。國內電子特氣供應商龍頭，積極擴展濕電子化學品國內電子特氣供應商龍頭，積極擴展濕電子化學品 昊華科技是國內領先的含氟特氣研發與生產制造企業，產能位列國內第三，電子級 NF3 和 SF6 均在國內排名前兩位，同時也在持續研發生產多種國內稀缺的電子氣體品種如 WF6、光電子級氨、高純硒化氫等，并進入一線面板及半導體廠商供應商。2022 年電子化學品產量/銷量達到 5993.36 噸/5364.85 噸，實現穩步提升；營收 7.06 億元，同比增長 36.03%；毛利率 27.19%，同比增長5.72pct。2022 年公司 4600 噸電子特氣項目已陸續投產，進一步豐富公

5、司產品線，2023 年將全年貢獻業績。Table_StockNameRptType 昊華科技（昊華科技（600378）公司研究/公司深度 投資評級：買入（維持）投資評級：買入（維持）報告日期：2023-04-27 收盤價（元）39.78 近 12 個月最高/最低（元）51.63/29.46 總股本（百萬股）911 流通股本（百萬股）904 流通股比例（%）99.17 總市值（億元）363 流通市值（億元）360 公司價格與滬深公司價格與滬深 300 走勢比較走勢比較 Table_Author 分析師：王強峰分析師：王強峰 執業證書號：S0010522110002 電話：13621792701

6、郵箱： 相關報告相關報告 1.擬收購中化藍天 100%股權，氟化工龍頭強強聯合 2023-02-16 2.三季度盈利穩健增長，產品結構持續優化 2022-10-30 3.季度周期性漸平滑，產品高端化顯成效 2022-10-21 -17%10%37%64%91%4/227/2210/221/234/23昊華科技滬深300Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2/29 證券研究報告 專注特品配套及民用航空材料，伴隨大飛機放量可期專注特品配套及民用航空材料，伴隨大飛機放量可期 公司依托旗下多個科研院所，成為國內核心特品配套及民用

7、航空化工材料供應商。曙光院是國內唯一的特種輪胎專業科研生產單位，代表國內航空輪胎研發的最高技術水平，軍品覆蓋了我軍現役各個戰機，民用產品已在大飛機多個型號進行配套，填補國內空白。西北院等專注于高端密封型材，在國產大飛機和半導體信息產業均有較大的發展潛力。黎明院聚氨酯材料擁有國家級實驗室，不斷拓展高端品類，如阻燃環保型、車用、彈性體等。北方院和?；洪L期涉及?？哲娖放涮?，同時拓展航空航天領域，部分產品進入大飛機涂裝試用。2022 年橡膠密封制品產量/銷量為 1053.40/1052.98 萬件，實現營收 2.18 億元；特種輪胎產量/銷量為 33044/31890 條，實現營收 1.86 億元；

8、特種涂料產量/銷量為11987.02/13145.66 噸，實現營收 4.90 億元。擬收購中化藍天擬收購中化藍天 100%股權，氟化工龍頭強強聯合股權，氟化工龍頭強強聯合 2 月 14 日，昊華科技發布發行股份購買資產并募集配套資金暨關聯交易預案，昊華科技擬發行股份向中化藍天集團和中化資產管理有限公司分別收購中化藍天集團 52.81%和 47.19%股權并配套募資，最終合計持股達到 100%。根據預案披露，上市公司發行股份定價 37.71 元/股，外貿信托和中化資本認購募集配套資金分別不超過 4 億元和 1 億元。中化藍天集團是中國中化集團下屬氟化工企業，擁有從螢石資源到 HF 到氟碳化學品

9、/氟聚合物/氟精細的全產業鏈條，擁有 CTFE、PVDF、PVF、三氟乙酸、R123 等拳頭產品，后續電解液、PVDF、四代制冷劑等擴產規劃較大，而昊華科技專注于 PTFE 高端氟聚物和氟樹脂，中化藍天與昊華科技的氟化工板塊能夠形成良好產業鏈互補和協同。根據預案披露，標的資產中化藍天 2022Q1-Q3 實現收入 80.34 億元，實現凈利潤 9.805億元，2022 年前三季度凈利潤已較 2021 年全年利潤大幅提升。昊華科技歸屬于中國化工旗下中國昊華，此次重組落地后，兩化下兩家氟化工企業融合加深，昊華科技收入利潤水平將上新臺階。投資建議投資建議 公司研發底蘊深厚，已成為明顯的研發創新驅動的

10、平臺型材料公司,始終堅持研發驅動、產品走差異化和高端化路線，“十四五”規劃落地戰略清晰，各項業務亮點十足。2023-2024 年公司資本開支將陸續落地，公司進入高速成長期。由于氟材料板塊景氣度有所下滑，我們略下調2023-2024 年盈利預測，我們預計昊華科技 2023-2025 年歸母凈利潤12.04、13.64、18.08 億元（2023-2024 原值為 13.38、15.63 億元，基于審慎性原則，暫未考慮中化藍天并入報表），EPS 1.32/1.50/1.98 元，對應 PE 為 30.11X/26.58X/20.06X。維持買入評級。風險提示風險提示 項目建設不及預期；產品及原料價

11、格大幅波動；大飛機相關訂單情況不及預期；宏觀經濟下行。Table_Profit OXlZjWVYjXiXmPtQoM8O8Q9PpNrRpNtQjMoOmQlOtRzR7NmNpPwMpNpQxNqRmNTable_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3/29 證券研究報告 重要財務指標重要財務指標 單位單位:百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入 9068 10429 11926 14812 收入同比（%）22.1%15.0%14.4%24.2%歸屬母公司凈利潤 1165

12、1204 1364 1808 凈利潤同比（%）30.7%3.4%13.3%32.5%毛利率（%）24.3%26.9%26.1%26.8%ROE（%）14.2%12.8%12.7%14.4%每股收益（元）1.29 1.32 1.50 1.98 P/E 33.34 30.11 26.58 20.06 P/B 4.77 3.86 3.37 2.88 EV/EBITDA 27.62 20.05 18.29 13.84 資料來源：wind，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4/29 證券研究報告 正文目錄正文目錄

13、 1 公司整體經營狀況與財務數據公司整體經營狀況與財務數據.7 2 2022 年核心業務平穩增長，四大板塊齊發力年核心業務平穩增長，四大板塊齊發力.12 2.1 高端氟材料：價量齊跌，短期承壓，高端品類盈利穩定高端氟材料：價量齊跌，短期承壓，高端品類盈利穩定.12 2.2 電子化學品：產能釋放營收利潤大增，特氣價格走高電子化學品：產能釋放營收利潤大增，特氣價格走高.14 2.3 航空化工材料：專注特品配套及民用航空材料，伴隨大飛機放量可期航空化工材料：專注特品配套及民用航空材料，伴隨大飛機放量可期.15 2.4 工程技術服務：收入大幅提升，原料上漲毛利率有所下滑工程技術服務：收入大幅提升，原料

14、上漲毛利率有所下滑.16 3 氟材料產能加速擴張，電子化學品前景廣闊氟材料產能加速擴張，電子化學品前景廣闊.17 3.1 氟材料板塊：聚焦高端化差異化，盈利韌性仍存.17 3.2 含氟電子特氣：產學研一體的含氟氣體供應商.21 3.3 航空化工材料：技術領先，進一步拓寬產品矩陣.23 3.4 工程技術服務：收入續創新高，在手訂單充足.24 4 先進化工材料引領者，緊跟市場發展前沿先進化工材料引領者，緊跟市場發展前沿.25 風險提示：風險提示：.27 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測.28 Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評

15、級說明 5/29 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 公司營收半年度變化情況公司營收半年度變化情況.7 圖表圖表 2 公司營收季度變化情況公司營收季度變化情況.7 圖表圖表 3 公司毛利半年度變化情況公司毛利半年度變化情況.8 圖表圖表 4 公司毛利季度變公司毛利季度變化情況化情況.8 圖表圖表 5 公司歸母凈利潤半年度變化情況公司歸母凈利潤半年度變化情況.8 圖表圖表 6 公司歸母凈利潤季度變化情況公司歸母凈利潤季度變化情況.8 圖表圖表 7 公司毛利率、凈利率半年度變化情況公司毛利率、凈利率半年度變化情況.8 圖表圖表 8 公司毛利率、凈利率季度變化情況公司毛利率、凈利率季度變化

16、情況.8 圖表圖表 9 公司三項費用占比半年度變化公司三項費用占比半年度變化情況情況.9 圖表圖表 10 公司三項費用占比季度變化情況公司三項費用占比季度變化情況.9 圖表圖表 11 公司現金流半年度變化情況公司現金流半年度變化情況.9 圖表圖表 12 公司現金流季度變化情況公司現金流季度變化情況.9 圖表圖表 13 公司凈現比半年度變化情況公司凈現比半年度變化情況.9 圖表圖表 14 公司凈現比季度變化情況公司凈現比季度變化情況.9 圖表圖表 15 購建固定資產、無形資產、長期資產支付的現金購建固定資產、無形資產、長期資產支付的現金.10 圖表圖表 16 購建固定資產、無形資產、長期資產支付

17、的現金季購建固定資產、無形資產、長期資產支付的現金季.10 圖表圖表 17 公司存貨周轉天數半年度變化情況公司存貨周轉天數半年度變化情況.10 圖表圖表 18 公司存貨周轉天數季度變化情況公司存貨周轉天數季度變化情況.10 圖表圖表 19 昊華科技昊華科技季度經營數據（上）季度經營數據（上）.10 圖表圖表 20 昊華科技昊華科技季度經營數據（季度經營數據（下下）.11 圖表圖表 21 子公司及合營企業的主要財務信息子公司及合營企業的主要財務信息.11 圖表圖表 22 主要控股參股公司分析主要控股參股公司分析.11 圖表圖表 23 公司氟材料板塊營收半年度變化情況公司氟材料板塊營收半年度變化情

18、況.12 圖表圖表 24 公司氟材料板塊毛利年度變化情況公司氟材料板塊毛利年度變化情況.12 圖表圖表 25 氟材料板塊經氟材料板塊經營數據營數據.13 圖表圖表 26 氟材料板塊產品半年度市場價格價差氟材料板塊產品半年度市場價格價差.13 圖表圖表 27 氟材料板塊產品季度市場價格價差氟材料板塊產品季度市場價格價差.13 圖表圖表 28 公司電子化學品板塊營收年度變化情況公司電子化學品板塊營收年度變化情況.14 圖表圖表 29 公司電子化學公司電子化學品板塊毛利年度變化情況品板塊毛利年度變化情況.14 圖表圖表 30 電子化學品板塊經營數據電子化學品板塊經營數據.14 圖表圖表 31 公司航

19、空化工材料板塊營收年度變化情況公司航空化工材料板塊營收年度變化情況.15 圖表圖表 32 公司航空化工材料板塊毛利年度變化情況公司航空化工材料板塊毛利年度變化情況.15 圖表圖表 33 航空航空化工材料板塊經營數據化工材料板塊經營數據.15 圖表圖表 34 公司工程技術服務板塊營收年度變化情況公司工程技術服務板塊營收年度變化情況.16 圖表圖表 35 公司工程技術服務板塊毛利年度變化情況公司工程技術服務板塊毛利年度變化情況.16 圖表圖表 36 工程技術服務板塊經營數據工程技術服務板塊經營數據.16 圖表圖表 37 2018-2022 年我國年我國 PTFE 供需情況供需情況.17 圖表圖表

20、38 2018-2022 年我國年我國 PTFE 進出口情況進出口情況.17 圖表圖表 39 2020-2023 年年 PTFE 價格情況價格情況.18 Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6/29 證券研究報告 圖表圖表 40 2018-2023 年我國年我國 PTFE 產能情況產能情況.18 圖表圖表 41 PVDF 近一年價格近一年價格.19 圖表圖表 42 PVDF 主要生產企業及其產能主要生產企業及其產能.19 圖表圖表 43 氟橡膠近一年價格氟橡膠近一年價格.21 圖表圖表 44 2017-2021 年我國年

21、我國 NF3 進出口數量進出口數量.22 圖表圖表 45 全球三氟化氮供需統計及預測全球三氟化氮供需統計及預測.22 圖表圖表 46 昊華公司旗下產品及發展情況昊華公司旗下產品及發展情況.23 圖表圖表 47 公司涉及的部分高端密封型材應用領域公司涉及的部分高端密封型材應用領域.24 圖表圖表 48 昊華科技現有及在建昊華科技現有及在建/規劃產能情況規劃產能情況.25 Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7/29 證券研究報告 1 公司整體經營狀況與財務數據公司整體經營狀況與財務數據 4 月 21 日，昊華科技發布 20

22、22 年年報。據公告，2022 年公司共實現營收 90.68 億元，同比增加 22.13%；實現毛利 22.03 億元，同比增加 9.17%；實現歸母凈利潤11.65 億元，同比增加 30.67%；整體毛利率為 24%（同比下降 3 個百分點）；整體凈利率為 13%（同比提高 1 個百分點）；銷售費用率、管理費用率、財務費用率分別為 1.74%、6.58%、0.01%，經營活動現金流凈額為 9.94 億元，同比下降 13.26%；購建固定資產、無形資產、長期資產支付的現金為 16.17 億元，同比增長 90.91%，投資強度有所增強；凈現比為 0.85，同比下降 0.42；存貨周轉天數為 51

23、.50 天，同比下降 17.76 天，經營效率有所提高。2022Q4 公司經營狀況相較 Q3 有較大提升，歸母凈利潤創新高。據計算，2022Q4 公司共實現營收 26.47 億元，同比增加 62.30%，環比增加 13.69%；實現毛利 5.40 億元，同比下降 4.09%，環比下降 4.93%；實現歸母凈利潤 4.09 億元，同比增加 62.30%，環比上升 55.51%；整體毛利率為 20.40%（同比下降 4.71 個百分點）；整體凈利率為 15.33%（同比上升 4.05 個百分點）；銷售費用率、管理費用率、財務費用率分別為 1.87%、8.15%、0.26%，研發費用率為 7.37%

24、（同比增加0.88 個百分點）；經營活動現金流凈額為 8.28 億元，同比上升 13.58%，環比上升8.14%；購建固定資產、無形資產、長期資產支付的現金為 7.04 億元，同比增長127.10%，投資強度大幅增強；凈現比為 2.02，維持了較好現金流水平；存貨周轉天數為 42.91 天，同比下降 7.95 天，經營效率基本穩定。圖表圖表 1 公司營收半年度變化情況公司營收半年度變化情況 圖表圖表 2 公司營收季度變化情況公司營收季度變化情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 -100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%

25、900%1000%0102030405060營業收入/（億元）營業收入同比增速（%）-200%0%200%400%600%800%1000%1200%05101520253035402018 Q12018 Q22018 Q32018 Q42019 Q12019 Q22019 Q32019 Q42020 Q12020 Q22020 Q32020 Q42021 Q12021 Q22021 Q32021 Q42022 Q12022 Q22022 Q32022 Q4營業收入/（億元）營業收入同比增速（%）Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明

26、及評級說明 8/29 證券研究報告 圖表圖表 3 公司毛利半年度變化情況公司毛利半年度變化情況 圖表圖表 4 公司毛利季度變化情況公司毛利季度變化情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 5 公司歸母凈利潤半年度變化情況公司歸母凈利潤半年度變化情況 圖表圖表 6 公司歸母凈利潤季度變化情況公司歸母凈利潤季度變化情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 7 公司毛利率、凈利率半年度變化情況公司毛利率、凈利率半年度變化情況 圖表圖表 8 公司毛利率、凈利率季度變化情況公司毛利率、凈利率季度變化情況 資料來源

27、：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所-200%0%200%400%600%800%1000%02468101214毛利潤/（億元）毛利潤同比增速（%）-200%0%200%400%600%800%1000%1200%024681012142018 Q12018 Q22018 Q32018 Q42019 Q12019 Q22019 Q32019 Q42020 Q12020 Q22020 Q32020 Q42021 Q12021 Q22021 Q32021 Q42022 Q12022 Q22022 Q32022 Q4毛利潤/（億元）毛利潤同比增速（%）-100%0%100

28、%200%300%400%500%600%700%800%900%012345678歸屬于母公司所有者的凈利潤/（億元）歸屬于母公司所有者的凈利潤同比增速（%）-500%0%500%1000%1500%2000%01234562018 Q12018 Q22018 Q32018 Q42019 Q12019 Q22019 Q32019 Q42020 Q12020 Q22020 Q32020 Q42021 Q12021 Q22021 Q32021 Q42022 Q12022 Q22022 Q32022 Q4歸屬于母公司所有者的凈利潤/（億元）歸屬于母公司所有者的凈利潤同比增速（%）0%5%10%15

29、%20%25%30%35%毛利率（%）凈利率（%）00000000毛利率（%）凈利率（%）Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9/29 證券研究報告 圖表圖表 9 公司三項費用占比半年度變化情況公司三項費用占比半年度變化情況 圖表圖表 10 公司三項費用占比季度變化情況公司三項費用占比季度變化情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 11 公司現金流半年度變化情況公司現金流半年度變化情況 圖表圖表 12 公司現金流季度變化情況公司現金流季度變化情況 資料來源：wind，華安證

30、券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 13 公司凈現比半年度變化情況公司凈現比半年度變化情況 圖表圖表 14 公司凈現比季度變化情況公司凈現比季度變化情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所-2%0%2%4%6%8%10%12%14%銷售費用率（%）管理費用率（%）財務費用率（%）000000000銷售費用率（%）管理費用率（%）財務費用率（%）-13-11-9-7-5-3-11籌資活動產生的現金流量凈額（億元）投資活動產生的現金流量凈額（億元）經營活動產生的現金流量凈額（億元）-800%-700%-600%-500%-400%-300%-

31、200%-100%0%100%2018 Q12018 Q22018 Q32018 Q42019 Q12019 Q22019 Q32019 Q42020 Q12020 Q22020 Q32020 Q42021 Q12021 Q22021 Q32021 Q42022 Q12022 Q22022 Q32022 Q4籌資活動產生的現金流量凈額（億元）投資活動產生的現金流量凈額（億元）經營活動產生的現金流量凈額（億元）-1.0-0.50.00.51.01.52.02.53.0凈現比-8-6-4-2024凈現比Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲

32、明及評級說明 10/29 證券研究報告 圖表圖表 15 購建固定資產、無形資產、長期資產支付的現金購建固定資產、無形資產、長期資產支付的現金 半年度變化情況半年度變化情況 圖表圖表 16 購建固定資產、無形資產、長期資產支付的現金季購建固定資產、無形資產、長期資產支付的現金季 度變化情況度變化情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 17 公司存貨周轉天數半年度變化情況公司存貨周轉天數半年度變化情況 圖表圖表 18 公司存貨周轉天數季度變化情況公司存貨周轉天數季度變化情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表

33、圖表19 昊華科技昊華科技季度經營數據（上）季度經營數據（上）聚四氟乙烯樹脂 含氟氣體 橡膠密封制品(萬件)產量/噸 銷量/噸 平均價格 元/噸 產量/噸 銷量/噸 平均價格 元/噸 產量/萬件 銷量/萬件 平均價格 元/萬件 20Q1 5765 5632 39380 1078 1129 97851 323 309 120989 20Q2 4853 5205 37386 1180 1157 90580 385 370 186107 20Q3 6657 7246 34607 1116 1237 87560 371 353 205085 20Q4 8227 8422 37437 1130 1143

34、 85477 376 280 247880 21Q1 7828 7828 46964 1026 1026 88510 320 320 151739 21Q2 6454 6556 46407 1107 1162 90350 320 337 146728 21Q3 7891 9242 39886 1031 1171 84073 495 372 248762 -500%0%500%1000%1500%2000%2500%0.02.04.06.08.010.012.0購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金（億元）同比增速（%）-1000%0%1000%2000%3000%4000%5000%6

35、000%7000%8000%9000%0123456782018 Q12018 Q22018 Q32018 Q42019 Q12019 Q22019 Q32019 Q42020 Q12020 Q22020 Q32020 Q42021 Q12021 Q22021 Q32021 Q42022 Q12022 Q22022 Q32022 Q4購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金（億元）同比增速（%）-50%0%50%100%150%200%01020304050607080存貨周轉天數（天）存貨周轉天數同比增速（%）-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%

36、01020304050607080902018 Q12018 Q22018 Q32018 Q42019 Q12019 Q22019 Q32019 Q42020 Q12020 Q22020 Q32020 Q42021 Q12021 Q22021 Q32021 Q42022 Q12022 Q22022 Q32022 Q4存貨周轉天數（天）存貨周轉天數同比增速（%）Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11/29 證券研究報告 21Q4 8187 7423 45617 1249 1128 100726 -140 317 1388

37、91 22Q1 8589 7656 38364 1115 959 120886 206 204 198200 22Q2 6756 7441 42774 1586 1368 113438 249 259 280395 22Q3 5269 6543 41087 1812 1669 99778 331 336 198171 22Q4 6849 6808 40591 1480 1369 97727 267 254 150662 資料來源：公司公告，華安證券研究所 圖表圖表20 昊華科技昊華科技季度經營數據（季度經營數據（下下）特種輪胎特種輪胎(條條)聚氨酯新材料聚氨酯新材料 特種涂料特種涂料 產量/噸

38、 銷量/噸 平均價格 元/噸 產量/噸 銷量/噸 平均價格 元/噸 產量/萬件 銷量/萬件 平均價格 元/萬件 20Q1 12082 10392 3089 1508 2031 19453 1219 981 43811 20Q2 15115 16674 3349 2072 2037 18925 2962 2445 33041 20Q3 17971 8051 3299 2602 2550 16729 3503 3045 31940 20Q4 0 0 /3392 2735 19930 3220 2939 34315 21Q1 15082 15082 2997 2502 2502 21366 2385

39、 2385 33925 21Q2 17283 17596 3362 1741 2224 23965 4102 3495 34615 21Q3 11658 10965 3422 4199 2909 22593 3553 4150 31433 21Q4 4155 3671 4324 3438 2627 24896 2214 2854 34598 22Q1 4986 7497 3434 3014 3124 22710 2517 2338 41633 22Q2 11675 12475 5736 2702 2696 23389 2849 3937 35205 22Q3 8830 5315 8520 31

40、35 2718 22903 3281 3216 40276 22Q4 7553 6603 5687 3607 3393 20448 3340 3655 31986 資料來源：公司公告，華安證券研究所 圖表圖表21 子公司及合營企業的主要財務信息子公司及合營企業的主要財務信息 公司名稱 年份 營業收入（萬元）凈利潤（萬元）洛陽黎明化工科技 有限公司 2022 3410.78-253.57 2021 4712.91 162.16 杭州晨光中藍新材料 有限公司 2022 8494.03 246.91 2021 0.56 晨光科慕氟材料（上海）有限公司 2022 76424 6215 2021 416

41、77 415 資料來源：公司公告，華安證券研究所 圖表圖表22 主要控股參股公司分析主要控股參股公司分析 公司 實收資本（萬元）總資產（萬元）凈資產（萬元）歸母凈利潤（萬元）西南院 32862.88 188138.47 84213.21 9593.15 中昊晨光 102384.21 422233.79 252283.06 28722.61 西北院 15000 100415.97 68596.78 11940.61 ?；?20971.6 83176.68 50410.33 6870.43 黎明院 79073.94 188575.86 108567.92 17066.81 曙光院 10000 1

42、10783.33 41396.47 7279.46 Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12/29 證券研究報告 株洲院 3198.04 20904.86 17136.64 700.73 大連院 6964.31 16355.11 11877.54 512.18 錦西院 16518.53 47600.65 32721.79 3456.4 北方院 3965.37 21894.44 7690.94 354.58 沈陽院 5800 36935.82 25760.25 4455.57 昊華氣體 11000 218667.26 11

43、8850.51 27447.01 中昊貿易 3000 75299.23 7566.11 2315.08 資料來源：公司公告，華安證券研究所 2 2022 年年核心業務平穩增長核心業務平穩增長，四四大板塊齊發力大板塊齊發力 2.1 高端氟材料：價量齊跌，短期承壓高端氟材料：價量齊跌，短期承壓，高端品類盈利穩定，高端品類盈利穩定 昊華科技定位高端應用，進口替代加速。PTFE 行業集中度較高，CR5 占 70%，其中昊華科技旗下的晨光院產能位列第二，占比 13%。2022 年公司 PTFE 總產能30000 噸/年，氟橡膠產能 5500 噸/年（含合營公司），PVDF 產能 2500 噸/年，其中P

44、VDF 為 2022 年新投產。2022 年，氟材料板塊實現營收 20.25 億元，同比上升 7.83%；實現毛利潤 4.39億元，毛利同比下降 17.64%。與去年同期相比，公司今年的氟材料板塊業務小幅下滑，主要因為均價和銷量受市場需求波動影響有所下滑。量方面，公司氟材料板塊主要產品聚四氟乙烯樹脂產量為 27463 噸，同比下降9.54%；銷量為 28448 噸，同比下降 2.80%。受裝置大修、四川省高溫限電影響，聚四氟乙烯樹脂產銷量均略有下滑。氟橡膠產量 1895 噸，同比上升 6.88%；銷量1599 噸，同比下降 2.03%。價格方面，2022 年，聚四氟乙烯價格走勢漲跌互現，現貨均

45、價為 40703.99 元/噸，同比下降 8.04%。上半年，市場供需兩弱，產品價格出現震蕩下行；8-9 月份市場整體持穩，價格階段性小幅上漲；10-12 月份隨著停車裝置逐步恢復以及新裝置投產，供應明顯提升，但需求沒有明顯改善，價格穩中有降。22Q4，公司氟材料板塊主要產品 PTFE、PVDF 價差均環比小幅下降。圖表圖表 23 公司氟材料板塊營收半年度變化情況公司氟材料板塊營收半年度變化情況 圖表圖表 24 公司氟材料板塊毛利年度變化情況公司氟材料板塊毛利年度變化情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所-20%0%20%40%60%80%100%0246

46、8101214營收（億元）營收同比增速（%）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%012345620182019202020212022毛利（億元）毛利同比增速（%）Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13/29 證券研究報告 圖表圖表 25 氟材料氟材料板塊經營數據板塊經營數據 氟材料氟材料板塊板塊 營收 成本 毛利率 營收占比 主要產品 產量 銷量 均價 單噸成本 單噸毛利 億元 億元%噸 噸 元/噸 元/噸 元/噸 2019 10.38 8.35 19.54%23.94%PTF

47、E 22314 22784 40778 37435 8905 2020 11.31 8.84 21.84%22.55%PTFE 25501 26505 37066 34668 9319 氟橡膠 77343 2021 18.78 13.45 28.38%25.30%PTFE 30359 29268 44263 41868 17253 氟橡膠 1773 1632 105693 2022 20.25 15.86 21.67%22.33%PTFE 27463 28448 40704 54019 14602 氟橡膠 1895 1599 168665 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 26 氟

48、材料板塊產品半年度市場價格價差氟材料板塊產品半年度市場價格價差 元/噸(含稅價)半年度均價 21H1 21H2 22H1 22H2 22H2 同比 22H2 環比 氟材料板塊 PTFE 62795.63 63403.35 59287.77 57530.40-9.26%-2.96%PVDF 119725.27 337364.13 460955.43 345570.65 2.43%-25.03%氫氟酸 10328.85 7830.42 11490.70 11192.63 42.94%-2.59%三氯甲烷 3634.96 4043.03 4763.02 3059.76-24.32%-35.76%液氯

49、 1333.52 45.68 -96.57%PTFE 價差 41561.89 43443.84 33508.02 37158.50-14.47%10.89%PVDF 價差 441319.05 328699.48 -25.52%資料來源：Choice，iFind，華安證券研究所 圖表圖表 27 氟材料板塊產品季度氟材料板塊產品季度市場市場價格價差價格價差 元/噸(含稅價)季度均價 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 22Q2 同比 22Q2 環比 22Q3 同比 22Q3 環比 22Q4 同比 22Q4 環比 氟材料板塊 PTFE 62267 6332

50、5 57121 69685 58092 60484 59077 55984-4.49%4.12%3.42%-2.33%-19.66%-5.24%PVDF 110000 129451 262608 412120 453889 468022 385652 305489 261.54%3.11%46.85%-17.60%-25.87%-20.79%氫氟酸 10338 10320 7014 8647 11351 11630 10852 11533 12.70%2.46%54.73%-6.69%33.37%6.28%三氯甲烷 3122 4148 3689 4397 5029 4497 3002 3118

51、 8.40%-10.60%-18.62%-33.24%-29.10%3.87%液氯 1488 1179 260 299 -20.82%-77.96%15.08%Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14/29 證券研究報告 PTFE 價差 42564 40560 39041 47846 31652 35364 39220 35097-12.81%11.73%0.46%10.90%-26.65%-10.51%PVDF 價差 94494 113970 252088 399149 434183 448455 368906 287

52、651 293.48%3.29%46.34%-17.74%-27.93%-22.03%資料來源：Choice，iFind，華安證券研究所 2.2 電子化學品：電子化學品：產能釋放營收利潤大增，特氣價格走高產能釋放營收利潤大增，特氣價格走高 昊華科技含氟電子特氣產品系列齊全，產能位列國內前三，已進入一線廠商。昊華科技具有長期從事特種氣體的研發、設計和生產的良好基礎，旗下有黎明院、光明院（已成立昊華氣體有限公司），形成了具有自主知識產權的特種氣體制備綜合技術，產品主要為含氟電子氣（包括三氟化氮、六氟化硫、四氟化碳、六氟化鎢等）、綠色四氧化二碳、高純硒化氫、高純硫化氫等。公司電子特氣廣泛應用于半導體

53、集成電路、電力設備制造、LED、光纖光纜、太陽能光伏、醫療健康、環保監測等領域。2022 年，電子化學品板塊實現營收 7.06 億元，同比增長 36.03%；實現毛利潤1.92 億元，毛利同比增加 72.97%。與去年同期相比，公司全年的電子化學品板塊業務有較大增長，主要得益于銷量的持續提升。2022 年全年公司電子化學品板塊主要產品含氟氣體銷量為 0.54 萬噸，同比上升 17.39%，全年產量為 0.60 噸，同比增加 36.36%。三氟化氮由于新增產能釋放，產、銷量均同比大幅增長。圖表圖表 28 公司公司電子化學品電子化學品板塊營收年度變化情況板塊營收年度變化情況 圖表圖表 29 公司公

54、司電子化學品電子化學品板塊毛利年度變化情況板塊毛利年度變化情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 30 電子化學品電子化學品板塊經營數據板塊經營數據 電子化學品電子化學品板塊板塊 營收 成本 毛利率 營收占比 主要產品 產量 銷量 均價 單噸成本 單噸毛利 億元 億元%噸 噸 元/噸 元/噸 元/噸 2019 3.87 2.61 32.55%8.91%三氟化氮 2424 2486 2020 4.15 3.05 26.61%8.28%含氟氣體 4504 4666 90289 2021 5.19 4.08 21.47%6.99%含氟氣體 4413 4

55、564 90858 92371 20777 0%5%10%15%20%25%30%35%40%0123456782019202020212022營收（億元）營收同比增速（%）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.00.51.01.52.02.52019202020212022毛利（億元）毛利同比增速（%）Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15/29 證券研究報告 2022 7.06 5.14 27.19%7.79%含氟氣體 5993 5365 107957 85803 35790 資料

56、來源：wind，華安證券研究所 2.3 航空化工材料：專注特品配套及民用航空材料，伴隨大飛航空化工材料：專注特品配套及民用航空材料，伴隨大飛機放量可期機放量可期 昊華科技航空化工材料依托旗下的曙光院、株洲院、沈陽院、錦西院、北方院等院所，是國內核心特品配套及民用航空化工材料供應商。主要產品分為特種橡塑制品、特種涂料等。公司主要從事配套航空航天等行業發展的橡膠制品研制，產品包括橡膠密封制品、密封型材、橡膠軟管、膠布制品、航空輪胎、航空有機玻璃等。在特種橡膠制品領域，公司可根據用戶需求，開發生產具有耐磨損、耐腐蝕、耐油、耐高低溫特殊性能的橡膠制品。圖表圖表 31 公司公司航空化工材料航空化工材料板

57、塊營收年度變化情況板塊營收年度變化情況 圖表圖表 32 公司公司航空化工材料航空化工材料板塊毛利年度變化情況板塊毛利年度變化情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 33 航空化工材料航空化工材料板塊經營數據板塊經營數據 營收 成本 毛利率 營收占比 主要產品 產量 銷量 均價 億元 億元%噸/條/萬件 噸/條/萬件 元/噸 2019 聚氨酯新材料 14127 13844 18278.44 特種輪胎 41133 35199 2998.11 特種涂料 6640 7172 34186.14 2020 聚氨酯新材料 9574 9353 18735.00

58、橡膠密封制品 1455.00 1311.30 189097.00 特種輪胎 68479 58190 3260.62 特種涂料 10905 9410 34204.80 2021 29.53 19.36 34.44%39.78%聚氨酯新材料 11880 10902 23074.59 橡膠密封制品 995.46 1332.90 174486.00 特種輪胎 48178 45973 3344.08 0%5%10%15%20%25%30%051015202530352019202020212022營收（億元）營收同比增速（%）0%5%10%15%20%25%02468101220192020202120

59、22毛利（億元）毛利同比增速（%）Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16/29 證券研究報告 特種涂料 12253 12868 33457.97 2022 32.38 20.99 35.18%35.71%聚氨酯新材料 12458.13 11931.00 22362.52 橡膠密封制品 1053.40 1052.98 206856.73 特種輪胎 33044.00 31890.00 5844.26 特種涂料 11987.02 13145.66 37275.08 資料來源：wind，華安證券研究所 2.4 工程技術服務工程

60、技術服務：收入大幅提升，原料上漲毛利率有所下滑收入大幅提升，原料上漲毛利率有所下滑 公司在二氧化碳捕集、碳資源利用、氫能制備技術方面有顯著的優勢。子公司西南院在上世紀 80 年代就成功研究開發了變壓吸附分離氫氣、氮氣等氣體中二氧化碳的技術，并積極參與 CO2 捕集和封存（CCS）領域的技術工作，是“二氧化碳捕集、利用與封存產業技術創新戰略聯盟”的發起單位之一，技術優勢明顯。公司將依托低碳技術研究中心，聚焦生產過程碳減排、碳分離以及二氧化碳資源綜合利用等技術，旨在打造世界一流的低碳化工創新技術策源地，成為國內領先碳減排技術與服務提供商。2022 年，工程技術服務板塊實現營收 16.10 億元，同

61、比增長 56.99%；實現毛利潤 2.93 億元，毛利率為 18.22%，毛利率同比有所下降主要因為催化劑類產品原料金屬因俄烏戰爭影響大幅上漲所致。2022 年全年公司工程技術服務板塊主要產品鎳系催化劑銷量為 1599 噸，同比上升 77.08%，全年產量為 1606 噸，同比增加55.17%；主要產品銅系催化劑銷量為 1911 噸，同比下降 4.64%，產量為 2064 噸，同比上升 2.99%。鎳系催化劑受市場需求拉動，產銷兩旺。圖表圖表 34 公司公司工程技術服務工程技術服務板塊營收年度變化情況板塊營收年度變化情況 圖表圖表 35 公司公司工程技術服務工程技術服務板塊毛利年度變化情況板塊

62、毛利年度變化情況 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 36 工程技術服務工程技術服務板塊經營數據板塊經營數據 工程技術服務板塊 營收 成本 毛利率 營收占比 主要產品 產量 銷量 單噸成本 單噸毛利-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0246810121416182019202020212022營收（億元）營收同比增速（%）0%5%10%15%20%25%30%35%0.00.51.01.52.02.53.03.52019202020212022毛利（億元）毛利同比增速（%）Table_CompanyRptType1 昊華

63、科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 17/29 證券研究報告 億元 億元%噸 噸 元/噸 元/噸 2019 8.63 6.65 23.04%19.91%鎳系催化劑 715 718 407226 120973 銅系催化劑 918 927 2020 7.72 5.54 28.18%15.39%鎳系催化劑 980 1087 243409 93562 銅系催化劑 1296 1243 2021 10.26 8.01 21.88%13.81%鎳系催化劑 1,035 903 263574 77224 銅系催化劑 2,004 2004 2022 16.10 13.17 18.22%1

64、7.75%鎳系催化劑 1,606 1,599 358856 83573 銅系催化劑 2,064 1,911 資料來源：wind，華安證券研究所 3 氟材料產能加速擴張，電子化學品前景廣闊氟材料產能加速擴張，電子化學品前景廣闊 3.1 氟材料板塊：聚焦高端化差異化，盈利韌性仍存氟材料板塊：聚焦高端化差異化，盈利韌性仍存 3.1.1 聚四氟乙烯：供需存在結構性錯配，高端牌號仍有缺口聚四氟乙烯：供需存在結構性錯配，高端牌號仍有缺口 聚四氟乙烯樹脂應用廣泛，線纜和節能環保領域需求高增。聚四氟乙烯樹脂應用廣泛，線纜和節能環保領域需求高增。從產能角度來看，2022 年我國 PTFE 總產能達 19.21

65、萬噸，其中 PTFE 板材、管材、墊片和密封帶等注塑級 PTFE 中低端產品方面基本占領市場，成為主要出口國。截至 2022 年，全國 PTFE 產量 9.07 萬噸，低端產品嚴重過剩，凈出口量 8.37 萬噸。然而，在高端產品方面與西方發達國家仍有較大的差距，2022 年 PTFE 進口量 7000 噸左右，其中 70%-80%的進口 PTFE 為高性能的改性產品，且進口平均單價較出口平均單價高2000-4000 元/噸。圖表圖表 37 2018-2022 年我國年我國 PTFE 供需情況供需情況 圖表圖表 38 2018-2022 年我國年我國 PTFE 進出口情況進出口情況 資料來源：百

66、川盈孚，華安證券研究所 資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 聚四氟乙烯聚四氟乙烯 2022 年復盤：下半年整體供需兩弱，中端產品價格相對堅挺。年復盤：下半年整體供需兩弱，中端產品價格相對堅挺。2022 年，聚四氟乙烯價格走勢漲跌互現，現貨均價為 40703.99 元/噸，同比下-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%010000200003000040000500006000070000800009000010000020182019202020212022產量（噸）表觀消費量（噸）供應量同比（%）需求量同比

67、（%）0美元/噸2000美元/噸4000美元/噸6000美元/噸8000美元/噸10000美元/噸12000美元/噸14000美元/噸0噸5000噸10000噸15000噸20000噸25000噸30000噸35000噸40000噸20182019202020212022進口量（噸）出口量（噸）進口均價（美元/噸）出口均價（美元/噸）Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 18/29 證券研究報告 降 8.04%。上半年，市場供需兩弱，產品價格出現震蕩下行；8-9 月份市場整體持穩，價格階段性小幅上漲；10-12 月份隨著停

68、車裝置逐步恢復以及新裝置投產，供應明顯提升，但需求沒有明顯改善，同時成本端無水氫氟酸價格下行成本支撐不足，聚四氟乙烯價格穩中有降。從全年來看，分散乳液價格下降幅度相對較大，分散樹脂、懸浮中粒、懸浮細粉價格相對堅挺。2023 邊際需求仍是核心因素。邊際需求仍是核心因素。成本端，原料氫氟酸和三氯甲烷價格預計短期內價格變動區間有限，成本方面對聚四氟乙烯市場價格的影響不大。同時，供給端增量不大，主要為永和項目投產。聚四氟乙烯主要下游有石油化工、機械、電子電器、輕工、紡織、建筑等，與宏觀經濟有較大相關性，我們認為 2023 年需求仍是價格走勢的核心影響因素，當前需求仍處于偏弱態勢，后續主要觀察國內外相關

69、領域消費復蘇情況，且該產品出口占比較大，仍需關注海外經濟衰退情況。圖表圖表 39 2020-2023 年年 PTFE 價格情況價格情況 圖表圖表 40 2018-2023 年我國年我國 PTFE 產能產能情況情況 注：價格截止 2023 年 4 月 資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 注：產能截止 2023 年 4 月 資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 高端產品周期波動較小，高端化布局好的企業盈利更有韌性。高端產品周期波動較小，高端化布局好的企業盈利更有韌性。晨光院是原化工部直屬的科技型企業，以有機氟材料作為主導產業，從事有機氟開發和生產已達五十多年，技術底蘊深厚，科研能力領先地位突出，是國

70、內為數不多的具有從研究開發、工程設計、成果產業化、生產經營一體化的氟化工企業。依托晨光院科研平臺，公司產品研發和成功轉化能力不斷提升，開發出較多高端氟材料品種，應用在新興領域。其中自主研制的國內獨家中高壓縮比聚四氟乙烯分散樹脂產品，成功配套新一代同軸線纜生產，實現進口替代；開發出第二代低蠕變聚四氟乙烯懸浮樹脂等高端含氟高分子材料，填補國內空白；首創環保型分散液產品，有效緩解了海外貿易壁壘對國內分散液市場的影響，且產品在玻璃漆布浸漬、水性涂料等市場已取得了良好的應用效果。截止 2022 年，公司 PTFE 總產能 3 萬噸/年，其中高端 PTFE 樹脂產能 1 萬噸/年，另外 2.6 萬噸/年高

71、性能有機氟材料項目（其中 1.85 萬噸高端 PTFE 樹脂）預計于 2024 年底投產，后續產品均為高端差異化品種。3.1.2 聚偏氟乙烯：供給壓力較大，預計價格維持弱勢聚偏氟乙烯：供給壓力較大，預計價格維持弱勢 0200004000060000800001000002021/8/62021/9/62021/10/62021/11/62021/12/62022/1/62022/2/62022/3/62022/4/62022/5/62022/6/62022/7/62022/8/62022/9/62022/10/62022/11/62022/12/62023/1/62023/2/62023/3/

72、62023/4/6PTFE分散樹脂市場均價(元/噸)PTFE分散乳液市場均價(元/噸)PTFE懸浮中粒市場均價(元/噸)-5%0%5%10%15%20%25%0510152025201820192020202120222023產能（萬噸）同比（%）Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 19/29 證券研究報告 PVDF 2022 年復盤：供給增加明顯，原料價格支撐不足，價格持續下跌年復盤：供給增加明顯，原料價格支撐不足，價格持續下跌 2022 年，PVDF 成本、供給、需求均不利。供給端，在前兩年的高盈利吸引下，2022

73、年新增產能眾多，根據百川盈孚統計，2022 年較 2021 年新增 4.15 萬噸產能，同比增加 56%，對價格產生較大壓力。成本端，聚偏氟乙烯主要原材料制冷劑 R142b價格跌后暫穩，行業新增產能較多利空市場價格，整體成本面支撐乏力。下游新能源市場表現不佳，電池廠生產負荷偏低，需求持續滑落，儲能端需求提振尚顯不足，鋰電級產品價格下滑至 2023 年 4 月的 8.0-13.0 萬元/噸左右；注塑料和涂料級市場逐步回暖，價格降幅較其他產品稍緩，價格在 7-11 萬元/噸區間。2023 年，截止 4 月 PVDF 已投產產能較上年已增加 3.05 萬噸，后續仍有產能投放計劃，預計供給壓力仍較大，

74、不排除后續產能暫緩投放。預計整體 2023 年 PVDF價格仍維持弱勢。晨光院有 6000 噸/年 R142b 產能配套，年產 2500 噸 PVDF 項目原料可實現自供，能夠形成有效的成本保障。圖表圖表 41 PVDF 近一年價格近一年價格 注：價格截止 2023 年 4 月 25 日 資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 圖表圖表 42 PVDF 主要生產企業及其產能主要生產企業及其產能 企業企業 2022 產能（噸）產能（噸）規劃產能（噸）規劃產能（噸）規劃產能預計投產時間規劃產能預計投產時間 浙江巨化股份有限公司 10000 23500 2023 年底 湖北孚諾林新材料有限公司 乳源東陽

75、光氟樹脂有限公司 15500 5000 12500 2023 年 6 月 20000 2023 年底 江西理文化工有限公司 0 10000 2024 年 寧夏氟峰新材料科技有限公司 0 10000 已投產 中昊晨光化工研究院有限公司 2500 0 無 0102030405060聚偏氟乙烯(粉料(涂料)華東地區(萬元/噸)聚偏氟乙烯(粒料)華東地區(萬元/噸)聚偏氟乙烯(鋰電池粘結劑)華東地區(萬元/噸)Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 20/29 證券研究報告 中化藍天氟材料有限公司 山東德宜新材料有限公司 7000

76、5000 15000 2023 年底 15000 已投產 吳羽(常熟)氟材料有限公司 5000 0 無 福建華誼三愛富氟佑新材料有限公司 0 16000 2024 年 內蒙古三愛富萬豪氟化工有限公司 10000 13000 2023 年底 山東華安新材料有限公司 8000 6000 2023 年底 山東華夏神舟新材料有限公司 25000 30000 2024 年 邵武永和金塘新材料有限公司 寧夏天霖科技有限公司 0 10000 10000 2023 年底 0 無 阿科瑪(常熟)氟化工有限公司 14500 0 無 蘇威特種聚合物(常熟)有限公司 8000 0 無 泰興梅蘭新材料有限公司 0 15

77、000 2024 年 贛州市松輝氟新材料有限公司 0 2000 2023 年底 合計 125500 198000 資料來源：氟務在線，百川盈孚，公司公告，華安證券研究所 3.1.3 氟橡膠：氟橡膠：R142b 成本支撐不足，中低端需求維持弱勢，高端產品堅挺成本支撐不足，中低端需求維持弱勢，高端產品堅挺 氟橡膠氟橡膠 2022 年復盤：成本支撐不足，中低端產品需求維持弱勢年復盤：成本支撐不足，中低端產品需求維持弱勢 2021-2022 上半年，鋰電級 PVDF 需求高增帶來原材料 R142b 緊缺，成本端帶來氟橡膠價格大幅推漲。隨著 R142b 本身發泡劑等下游需求的下滑，2022 年下半年該產

78、品價格出現下跌，導致氟橡膠整體價格支撐不足，已基本回到 2021 年初水平。氟橡膠本身供給格局較為穩定，幾乎無產能變化，但需求端目前較弱。從氟橡膠下游結構來看，汽車工業是氟橡膠的主要消費領域，用量約占氟橡膠總消費量的 40%，石油化工占 25%，航天、航空及其他行業占 35%。其中汽車工業與石油化工需求影響中低端品類需求，航空航天領域需求高端牌號。高端產品由于供需格局較好，價格相對堅挺。Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 21/29 證券研究報告 圖表圖表 43 氟橡膠近一年價格氟橡膠近一年價格 注：價格截止 2023

79、年 4 月 25 日 資料來源：百川盈孚，華安證券研究所 晨光院是國內少數能夠完成高端品類進口替代的企業。2014 年，晨光院與美國杜邦公司（后單獨剝離氟橡膠業務成立科慕公司）聯合成立氟橡膠合資公司（各持股 50%）昊華晨光杜邦氟材料（上海）有限公司，后改名晨光科慕氟材料（上海）有限公司，科慕公司（美國杜邦公司旗下）向晨光科慕轉讓了成套的最新 Viton氟橡膠生產技術。合資公司以“晨光”和 Viton品牌在中國銷售氟橡膠產品，結合美國科慕的技術、應用和產品開發領導力與晨光的綜合技術和產能，為汽車、航空、能源、電子和通信市場的客戶提供高質量的氟橡膠產品。渠道建設方面，合資公司覆蓋高、中、低端市場

80、，滿足客戶差異化需求。國內國外銷售渠道通暢，Viton品牌是進口海外高端品種銷售給國內客戶，晨光和 CG是將合資公司產品通過科慕的海外渠道出口給海外客戶。根據 2022 年報，晨光院與合營企業目前共有 5500 噸/年產能氟橡膠產能。3.2 含氟電子特氣：產學研一體的含氟氣體供應商含氟電子特氣：產學研一體的含氟氣體供應商 昊華科技含氟電子特氣產品昊華科技含氟電子特氣產品系列齊全，產能位列國內前三，已進入一線廠商。系列齊全，產能位列國內前三，已進入一線廠商。昊華科技具有長期從事特種氣體的研發、設計和生產的良好基礎，旗下有黎明院、光明院（已成立昊華氣體有限公司），形成了具有自主知識產權的特種氣體制

81、備綜合技術，產品主要為含氟電子氣、電子大宗氣體等，核心產品有三氟化氮、四氟化碳、六氟化硫、六氟化鎢、磷烷、砷烷、三氟化硼、綠色四氧化二氮、高純硒化氫、高純硫化氫、高純氦氣、VOCs 標氣、標準混合氣體等，廣泛應用于半導體集成電路、電力設備制造、LED、光纖光纜、太陽能光伏、醫療健康、環保監測等領域。2020年 3 月規劃采用黎明院自主研發專利技術新增 4600 噸/年特種含氟電子氣體項目，其中包括 3000 噸/年三氟化氮、1000 噸/年四氟化碳及 600 噸/年六氟化鎢生產線，050100150200250氟橡膠FKM26華東地區(元/公斤)氟橡膠FKM246華東地區(元/公斤)Table

82、_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 22/29 證券研究報告 項目已于 2022 年底全面建成投產，目前合計擁有產能 8600 噸/年含氟電子氣體。三氟化氮是市場容量最大的電子特氣產品，需求維持高增速，供給迎來小高峰。三氟化氮是市場容量最大的電子特氣產品，需求維持高增速，供給迎來小高峰。根據 TECHCET 數據，全球電子特種氣體的市場規模 2021 年增長至 45.38 億美元，2017-2021 年復合增長率為 5.30%，預計 2025 年市場容量將超過 60 億美元。三氟化氮是電子特氣中用量最大的品種，市場規模占比約 20

83、%，目前對三氟化氮需求拉動最大的是集成電路產業，2017-2021 年，國內三氟化氮需求的復合增長率為 23.60%。國外 NF3 主要生產商有美國 AP、BOC Edwards、杜邦(收購原 ASG 的業務)、日本的關東電化公司(KDK)、中央旭硝子公司 Central Glass(中央玻璃)、三井化學 Mitsui 公司以及韓國索地福公司等。在國內，中船重工 718 所（中船特氣，9500 噸/年）、昊華科技（5000 噸/年）、南大光電（4800 噸/年）、SK 鎮江（1700噸）是三氟化氮主要生產廠家，718 所產能第一，2022 年產能達到 9500 噸/年，昊華科技是國內具備高純度

84、三氟化氮研制能力的領先企業，目前總產能達到 5000 噸/年，躍居國內第二。公司憑借技術優勢及成熟的銷售渠道，已與京東方等下游領先企業建立了穩固合作關系。三氟化氮需求維持高增速，進口依賴度較高，2022 年凈進口估計在 2500 噸左右，2022 年上半年價格穩中有升，主要系集成電路等下游市場需求旺盛，電子特種氣體供不應求且主要原材料價格上漲。2022-2023 年供應端將迎來小高潮，2023 年供應端主要增量來自于中船特氣的 3250 噸，2024-2026 主要增量來自于南大光電7200 噸可轉債募投項目以及 SK 新增的 4500 噸項目。根據中船特氣預估，2023 年行業產能將超過需求

85、，但隨著國內集成電路產線陸續投產，三氟化氮需求量快速增長，2025-2026 年將出現較大的供應缺口。圖表圖表 44 2017-2021 年我國年我國 NF3 進出口數量進出口數量 圖表圖表 45 全球三氟化氮供需統計及預測全球三氟化氮供需統計及預測 資料來源：智研咨詢，華安證券研究所 資料來源：TECHCET，中船特氣招股說明書，華安證券研究所 報告期內多種電子氣體獲得突破。報告期內多種電子氣體獲得突破。2022 年，昊華氣體突破集成電路用含氟電子氣體產業化工程放大化制備技術，完成電子級三氟化氮、四氟化碳、六氟化鎢的產業化，有助于豐富公司電子氣體產品矩陣，提升附加值。其中六氟化鎢是市場規模排

86、名前三的電子特氣，也是集成電路領域使用量較大的成膜氣體。公司此前用于 100噸的試驗線，2022 年投產 600 噸產業化產線，總產能位列國內第二。050010001500200020172018201920202021出口數量（噸）進口數量（噸）0123456720172018201920202021E2022E2023E2024E2025E供給（萬噸）需求（萬噸）Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 23/29 證券研究報告 圖表圖表 46 昊華公司旗下產品及發展情況昊華公司旗下產品及發展情況 下屬研究院下屬研究院 發

87、展情況發展情況 主要產品主要產品 單位單位 產能產能 2022 黎明院 公司產品已成功實現進口替代，已成為京東方等國內一線客戶的穩定合作伙伴。三氟化氮 t/a 5000 六氟化硫 t/a 2000 四氟化碳 t/a 1200 六氟化鎢 t/a 700 光明院 在國防化工新材料、半導體集成電路、氣體分析等領域具有行業領先優勢 光電子級氨 t/a 1000 綠色四氧化二氮 t/a 40.4 電子級硫化氫 t/a 200 電子級砷化氫 t/a 20 電子級三氟化硼 t/a 1 電子級乙硼烷 t/a 50 電子級氯氣 t/a 1 電子級磷烷 t/a 1 電子級砷烷 t/a 1 高純氧 Nm3/h 25

88、 高純氫 Nm3/h 50 二氧化碳環氧乙烷混合氣 t/a 300 資料來源：公司公告，環評報告，華安證券研究所 3.3 航空化工材料：技術領先，進一步拓寬產品矩陣航空化工材料：技術領先，進一步拓寬產品矩陣 昊華科技航空化工材料依托旗下的曙光院、株洲院、沈陽院、錦西院、北方院等院所，是國內核心特品配套及民用航空化工材料供應商。主要產品分為特種橡塑制品、特種涂料等。曙光院代表國內航空輪胎最高技術水平。曙光院代表國內航空輪胎最高技術水平。其中曙光院前身燃化部桂林輪胎研究所，長期研發各種新型航空輪胎、汽車輪胎、防護服等特種橡膠制品，是國內唯一的特種輪胎專業科研生產單位，代表國內航空輪胎研發的最高技術

89、水平。產能方面，曙光院輪胎總產能 5 萬條/年，2022 年產量約 3.3 萬條。2022 年 7 月，公司公告宣布投資 6.48 億建設 10 萬條/年高性能民用航空車胎項目，新胎與翻新車胎各占一半，產品包括斜交和子午線兩種構造，預計在 2023 年底竣工投產，屆時公司產能將實現翻三番。產品將為國產支線飛機 ARJ21、國產大飛機 C919 等提供配套輪胎、替換車胎和輪胎翻新服務。除了航空輪胎，公司的特種橡膠制品包含橡膠密封制品、密封型材、橡膠軟管、膠布制品、氣象氣球等。公司目前橡膠密封型材 1660 萬件產能，配套領域涉及航空、航天、地鐵及隧道工程、車輛及電氣機柜、信息材料等，相關子公司還

90、承擔了 C919、ARJ21、CR929 等飛機密封型材的配套研發、生產任務，實現了全機絕大部分橡膠密封型材產品的自主配套，預計產品將隨著國產大飛機放量。另外，根據公司在互動易披露，西北院正在研發半導體拋光墊相關電子信息產品，半導體氣膜用于半導體芯片加工設備 CMP 設備上，目前銷量較好。2022 年 5 月，西北院有機硅密封型Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 24/29 證券研究報告 材生產項目正式開工建設，將在 2023 年底新增 3.2 萬件有機硅密封型材，預計達產后可實現銷售收入 3 億元/年，利潤 3237

91、萬元。圖表圖表 47公司涉及的部分高端密封型材應用領域公司涉及的部分高端密封型材應用領域 應用領域應用領域 主要用途主要用途 性能性能 備注備注 航空航天 機翼、艙門、起落架等部位，以及航電、氣源、燃油等系統 阻燃、耐油、耐低溫性、低溫回彈性和耐候老化 公司飛機密封型材產品應用于 C919、ARJ21、CR929等 電子信息 半導體氣膜配套拋光墊 耐高溫 西北院正在研發半導體拋光墊相關電子信息產品，半導體氣膜用于半導體芯片加工設備 CMP 設備上，目前銷量較好 資料來源：互動易，華安證券研究所 公司旗下的黎明院技術領先，建有國家反應注射成型工程技術研究中心以及聚氨酯彈性體河南省工程實驗室，聚焦

92、一些高端品類，如阻燃環保型高性能類聚氨酯材料，能夠取代進口材料滿足市場對環保性的要求，并同時兼具良好的阻燃性能；玻纖增強聚氨酯材料首次在國內成功替代客車的原有部件，不僅性能改善明顯，而且制品生產效率顯著提升，同時可節約原料，有效填補了國內相關技術空白。黎明院退城入園項目將會新增 2.5 萬噸/年聚氨酯新材料產能，其中包含 2 萬噸/年車用聚氨酯新材料和 0.5 萬噸/年聚氨酯彈性體新材料，進一步拓寬產品矩陣，該項目預計將于 2024 年底投產。昊華科技的特種涂料依托于北方院和?；?，二者于 2018 年并入昊華科技。公司擁有海洋涂料國家重點實驗室、海洋涂料及功能材料國家地方聯合工程研究中心，是

93、國內具有整船涂料配套能力的重點企業，實現了防污涂料關鍵原材料的進口替代。同時，開發了專用領域特種示溫涂料、水基耐高溫涂料、高溫電絕緣涂料等，填補了國內空白。截止目前，?；嚎傆嬀邆?2.5 萬噸/年的生產能力，其中 1 萬噸/年先進涂料生產基地項目已于 2022 年全面建成投產，其中 2000 噸為特品，8000 噸民品。報告期內，曙光院和北方院獲第四批國家級專精特新小巨人企業認定，西北院入選第一批陜西省重點產業鏈“鏈主”企業，曙光院入選 2022 年廣西制造業單項冠軍示范企業名單。3.4 工程技術服務：收入續創新高，在手訂單充足工程技術服務：收入續創新高，在手訂單充足 在技術服務方面，西南院

94、是全球三大變壓吸附成套技術供應商之一，擁有國家變壓吸附技術研究推廣中心，主要從事氣體分離技術開發及工程總承包。西南院致力于變壓吸附氣體分離技術、工業排放氣資源化利用、氫能、碳一化工、節能環保技術研發與成果推廣，眾多成果達到國際先進水平并實現工業化。煤制甲醇催化劑實現國產替代。煤制甲醇催化劑實現國產替代。報告期內，西南院自主研發的煤制氫氣大型化PSA 專利技術助力建成全球最大煤制氫 PSA 裝置、低溫精制技術成功提純氦氣（99.9999%）、自主研制的甲醇合成催化劑在國內 180 萬噸/年規模大型甲醇合成裝置成功投用，打破了國外公司的長期壟斷。2022 年 11 月 5 日，國家能源集團 180

95、Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 25/29 證券研究報告 萬噸/年煤制甲醇裝置采用公司所屬西南院自主研發的 XNC-98-5 型甲醇合成催化劑順利實現滿負荷生產；12 月 16 日至 19 日，順利完成 72 小時性能考核；12 月 26日，裝置負荷提升到 108%，MTO 級甲醇產量達到 259t/h，各項工藝指標全部滿足工藝要求，標志著大型煤制甲醇裝置合成催化劑國產化取得重大突破。公司所屬西南院自主研發的 XNC-98-5 型甲醇合成催化劑此次在該項目替代成功，為未來市場開拓、國產化替代奠定了基礎。推進蒽醌法制過

96、氧化氫新工藝升級。推進蒽醌法制過氧化氫新工藝升級。黎明院是國內蒽醌法制過氧化氫固定床技術的創始單位，該技術曾兩次榮獲國家科技進步二等獎，已累計推廣轉讓建成投產90 多套生產裝置，并建成了年產 32 萬噸國內單套規模最大的固定床蒽醌法過氧化氫生產裝置。近年來黎明院不斷對過氧化氫技術進行革新升級，瞄準己內酰胺和環氧丙烷行業對過氧化氫技術大型化、高效化、綠色化的需求，正在開發完善第三代年產 50 萬噸規模以上的蒽醌法制過氧化氫固定床新工藝，助推我國過氧化氫產品產量居世界首位。在手訂單持續增加，收入屢創新高。在手訂單持續增加，收入屢創新高。2022 年，公司工程技術服務板塊收入 16.23億元，創歷史

97、新高。后續新訂單飽滿。根據公司互動易披露，2022 年前三季度，西南院簽訂了 20 萬噸/年焦爐氣制甲醇裝置項目 EPC 合同、合同金額 6.68 億元，焦爐煤氣制氫聯產 LNG 工程 EPC 合同、合同金額 4.5 億元，60000Nm3/h 天然氣制氫項目 EPC 合同、合同金額 1.6 億元，以及變壓吸附制氫、制氧等項目合同金額近1.5 億元，前三季度總合同金額超 14 億元。4 先進化工材料引領者，緊跟市場發展前沿先進化工材料引領者，緊跟市場發展前沿 公司研發底蘊深厚，已成為明顯的研發創新驅動的平臺型材料公司,始終堅持研發驅動、產品走差異化和高端化路線，“十四五”規劃落地戰略清晰，各項

98、業務亮點十足。2023-2024 年公司資本開支將陸續落地，公司進入高速成長期。新增重點項目有 2.6 萬噸/年高性能有機氟材料項目（其中 1.85 萬噸高端 PTFE 樹脂）、西北院有機硅密封型材生產項目、西南院清潔能源催化材料產業化基地項目以及 10 萬條/年高性能民用航空輪胎項目等。密集的資本開支增加持續驅動公司盈利增長，同時產品結構持續調整優化，高端化、差異化帶來價格價差的持續穩定。圖表圖表48 昊華科技現有及在建昊華科技現有及在建/規劃產能情況規劃產能情況 業務業務 板塊板塊 產品產品 現有產能現有產能（噸（噸/年）年）規劃規劃/在建產能在建產能（噸（噸/年）年）規劃規劃/在建產能投

99、產時間在建產能投產時間 主體主體 權益權益比例比例 高端氟材料 聚四氟乙烯樹脂（PTFE）30000 18500（分散濃縮液10000 噸，分散樹脂8000 噸，可溶性聚四氟乙烯 500 噸）2024.12 中昊晨光化工研究院有限公司 100%聚偏氟乙烯樹脂（PVDF）2500 八氟環丁烷 500 2024.12 聚全氟乙丙烯（FEP）6000 2024.12 Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 26/29 證券研究報告 氟橡膠（FKM）1500 4000 晨光科慕氟材料（上海）有限公司 50%電子化學品 三氟化氮 50

100、00 昊華氣體有限公司 100%六氟化硫 2000 四氟化碳 1200 六氟化鎢 700 光電子氨、電子級砷烷等 1314 航空化工材料 聚氨酯類新材料 15000 25000 2024.12 黎明化工研究設計院有限責任公司 100%密封型材（萬件）1660 3.2 2023.12 西北橡膠塑料研究設計院有限公司 100%輪胎（萬條）5 10 2024 中國化工集團曙光橡膠工業研究設計院有限公司 100%特種涂料 12000 中昊北方涂料工業研究設計院有限公司、海洋化工研究院有限公司 100%碳減排業務 鈀催化劑 600 2025 黎明化工研究設計院有限責任公司 100%銅系催化劑 2100

101、2024 西南化工研究設計院有限公司 100%鎳系催化劑 1800 2024 氫燃料電池催化劑 50 2024 資料來源：公司公告，華安證券研究所 2 月 14 日，昊華科技發布發行股份購買資產并募集配套資金暨關聯交易預案，昊華科技擬發行股份向中化藍天集團和中化資產管理有限公司分別收購中化藍天集團 52.81%和 47.19%股權并配套募資，最終合計持股達到 100%。根據預案披露，上市公司發行股份定價 37.71 元/股，外貿信托和中化資本認購募集配套資金分別不超過 4 億元和 1 億元。中化藍天集團是中國中化集團下屬氟化工企業，擁有從螢石資源到 HF 到氟碳化學品/氟聚合物/氟精細的全產業

102、鏈條，擁有 CTFE、PVDF、PVF、三氟乙酸、R123 等拳頭產品，后續電解液、PVDF、四代制冷劑等擴產規劃較大，而昊華科技專注于 PTFE 高端氟聚物和氟樹脂，中化藍天與昊華科技的氟化工板塊能夠形成良好產業鏈互補和協同。根據預案披露，標的資產中化藍天 2022Q1-Q3實現收入 80.34 億元，實現凈利潤 9.805 億元，2022 年前三季度凈利潤已較 2021年全年利潤大幅提升。昊華科技歸屬于中國化工旗下中國昊華，此次重組落地后，兩化下兩家氟化工企業融合加深，昊華科技收入利潤水平將上新臺階。我們預計昊華科技 2023-2025 年歸母凈利潤 12.04、13.64、18.08 億

103、元（基于Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 27/29 證券研究報告 審慎性原則，暫未考慮中化藍天并入報表），EPS 1.32/1.50/1.98 元，對應 PE 為30.11X/26.58X/20.06X。維持買入評級。風險提示：風險提示：項目建設不及預期；產品及原料價格大幅波動；大飛機相關訂單情況不及預期；宏觀經濟下行。Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 28/29 證券研究報告 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 資產負債表資產負債表 單位

104、:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 2022A 2023E 2024E 2025E 會計年度會計年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 8551 9682 11703 13898 營業收入營業收入 9068 10429 11926 14812 現金 2689 4709 4450 6009 營業成本 6865 7622 8810 10843 應收賬款 1735 2033 2037 3046 營業稅金及附加 79 98 109 134 其他應收款 384 50 355 251 銷售費用 158 215 230 283 預付賬款 419 433 5

105、27 642 管理費用 597 844 910 1101 存貨 1006 1341 1293 1928 財務費用 0 0 0 0 其他流動資產 2317 1116 3042 2022 資產減值損失-13-3-6-6 非流動資產非流動資產 6874 7398 8055 8731 公允價值變動收益 0 0 0 0 長期投資 171 185 202 223 投資凈收益 43 29 37 53 固定資產 3883 4177 4514 4892 營業利潤營業利潤 1279 1360 1544 2053 無形資產 1027 1097 1186 1287 營業外收入 266 0 0 0 其他非流動資產 17

106、93 1938 2154 2329 營業外支出 210 0 0 0 資產總計資產總計 15425 17080 19758 22629 利潤總額利潤總額 1335 1360 1544 2053 流動負債流動負債 5047 5487 6789 7838 所得稅 165 145 168 232 短期借款 878 1264 1650 2110 凈利潤凈利潤 1170 1215 1376 1821 應付賬款 1190 1183 1489 1832 少數股東損益 5 11 12 13 其他流動負債 2979 3039 3649 3897 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 1165 1204 1364 18

107、08 非流動負債非流動負債 2155 2155 2155 2155 EBITDA 1398 1702 1901 2433 長期借款 1177 1177 1177 1177 EPS（元）1.29 1.32 1.50 1.98 其他非流動負債 978 978 978 978 負債合計負債合計 7202 7642 8944 9993 主要財務比率主要財務比率 少數股東權益 23 34 46 59 會計年度會計年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 911 911 911 911 成長能力成長能力 資本公積 2558 2558 2558 2558 營業收入 22.1%15.0%14

108、.4%24.2%留存收益 4731 5935 7300 9108 營業利潤 36.9%6.3%13.5%33.0%歸屬母公司股東權8200 9404 10769 12577 歸屬于母公司凈利30.7%3.4%13.3%32.5%負債和股東權益負債和股東權益 15425 17080 19758 22629 獲利能力獲利能力 毛利率（%）24.3%26.9%26.1%26.8%現金流量表現金流量表 單位:百萬元 凈利率（%）12.8%11.5%11.4%12.2%會計年度會計年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%）14.2%12.8%12.7%14.4%經營活動現金流經營

109、活動現金流 994 2501 369 2156 ROIC（%）8.3%9.5%9.3%10.6%凈利潤 1170 1215 1376 1821 償債能力償債能力 折舊攤銷 414 431 460 516 資產負債率（%）46.7%44.7%45.3%44.2%財務費用 50 0 0 0 凈負債比率（%）87.6%81.0%82.7%79.1%投資損失-43-29-37-53 流動比率 1.69 1.76 1.72 1.77 營運資金變動-428 943-1364-45 速動比率 1.36 1.39 1.41 1.40 其他經營現金流 1430 212 2675 1784 營運能力營運能力 投資

110、活動現金流投資活動現金流-1568-867-1015-1056 總資產周轉率 0.67 0.64 0.65 0.70 資本支出-1614-849-993-1051 應收賬款周轉率 6.12 5.54 5.86 5.83 長期投資 21-47-59-58 應付賬款周轉率 6.58 6.42 6.59 6.53 其他投資現金流 25 29 37 53 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流 711 386 386 459 每股收益 1.29 1.32 1.50 1.98 短期借款 605 386 386 459 每股經營現金流?。?.09 2.74 0.41 2.37 長期借款

111、771 0 0 0 每股凈資產 9.00 10.32 11.81 13.80 普通股增加-8 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加-82 0 0 0 P/E 33.34 30.11 26.58 20.06 其他籌資現金流-575 0 0 0 P/B 4.77 3.86 3.37 2.88 現金凈增加額現金凈增加額 146 2020-260 1559 EV/EBITDA 27.62 20.05 18.29 13.84 資料來源：公司公告，華安證券研究所 Table_CompanyRptType1 昊華科技（昊華科技（600378）敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 29/29 證券研究報告 T

112、able_Reputation 重要聲明重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投

113、資咨詢業務資格。本報告由華安證券股份有限公司在中華人民共和國（不包括香港、澳門、臺灣）提供。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何保證。在任何情況下，本報告中的信息或表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行

114、服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。投資評級說明投資評級說明 以本報告發布之日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準，A股以滬深 300

115、指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克指數或標普 500 指數為基準。定義如下：行業評級體系行業評級體系 增持未來 6 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。