高等教育行業專題研究： 高教板塊利潤率趨穩估值仍處低位-230508（16頁）.pdf

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1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。1 證券研究報告 高等教育高等教育 高教板塊利潤率高教板塊利潤率趨穩，估值仍處趨穩，估值仍處低位低位 華泰研究華泰研究 高等教育高等教育 增持增持 (維持維持)研究員 段聯段聯 SAC No.S0570521070001 SFC No.BRP041 +(86)10 5761 7007 聯系人 鄭裕佳鄭裕佳 SAC No.S0570122030053 SFC No.BTB676 +(86)10 6321 1166 行業行業走勢圖走勢圖 資料來源：Wind，華泰研究 重點推薦重點推薦 股票名稱股票名稱 股票代碼股票代碼 目標價目標價 (

2、當地幣種當地幣種)投資評級投資評級 中國科培 1890 HK 5.44 買入 中教控股 839 HK 10.27 買入 新高教集團 2001 HK 5.31 買入 資料來源：華泰研究預測 2023 年 5 月 08 日中國香港 專題研究專題研究 高教板塊整體利潤率趨于穩定，當前高教板塊整體利潤率趨于穩定，當前估值估值仍處低位仍處低位 1HFY23 多數民辦高教頭部公司營收實現雙位數穩健增長；為優化生均指標、迎接營利性登記，高質量辦學投入進一步增加，但得益于費用優化，多數公司經調整凈利率維持在 30-40%左右的穩定水平。得益于內涵建設的持續加強和產教融合的不斷深化，民辦高教近三年就業率良好，以

3、中教、新高教為代表的民辦高教集團招生吸引力逐漸增強。我們認為多數頭部高教公司資本開支節奏趨穩，利潤率有望逐步修復，整體資金能力有望支撐未來三年穩定分紅。當前頭部公司 PE（TTM）位于近三年低位，建議關注低估值、利潤修復預期較明確、分紅穩定的標的，推薦中國科培、中教控股、新高教。高等教育營收高等教育營收穩健，穩健，部分頭部公司資本開支節奏趨穩，部分頭部公司資本開支節奏趨穩，利潤率已基本筑底利潤率已基本筑底 1HFY23 民辦高教公司高等教育業務的學生人數、生均學宿費普遍穩步提升；中職/高中招生因策略性調整、22 下半年疫情影響而有所下滑；海外業務增長較快。為貼近國家對職業教育高質量發展的辦學要

4、求，全力優化生均辦學指標，為順利進行營利性登記打好基礎，民辦高教公司繼續加大師資、校園改擴建等投入，但我們觀察到希望教育、科培、中匯、新高教、中教控股整體資本開支節奏趨穩，利潤率已基本筑底；宇華教育因老校區周期性改造升級、部分學校教學質量評估、營利性登記等，補充辦學投入壓力仍較大。民辦高校畢業生就業率不輸部分公辦，中教、新高教當地招生吸引力較強民辦高校畢業生就業率不輸部分公辦，中教、新高教當地招生吸引力較強 我們觀察到上市民辦高教公司旗下高等職業院校近三年畢業生就業率不輸于部分同地區優質公辦院校，我們認為這主要得益于民辦高等職業教育專業設置貼近實際就業需求，且通過“訂單班”、現代學徒制、共建產

5、業學院等方式持續深化產教融合和校企合作，提升學生就業競爭力。良好的就業表現疊加持續的內涵建設投入，職業教育招生吸引力進一步提升。據我們統計，20-22年上市民辦高教公司旗下學校本科批次錄取分數線大多與省控線持平甚至高于省控線，其中，中教控股、新高教集團旗下學校本科分數線與當地省控線平均分差逐漸拉大，體現出良好的地方聲譽和強大的生源優勢。多數頭部高教公司整體資金能力有望支撐多數頭部高教公司整體資金能力有望支撐未來三年穩定分紅未來三年穩定分紅 我們基于高教頭部公司維持 FY22 有息負債規模及分紅率的假設，對公司現金充裕度進行測算。我們的測算結果表明，中教控股、新高教、中國科培、中匯集團 FY23

6、-25 考慮辦學投入及分紅后仍有較大金額剩余現金，因此未來三年現金整體較為充足。其中我們預計中教控股、中國科培、新高教集團未來三年有望延續現金方式分紅。希望教育、宇華教育或將剩余現金優先用于償還即將于 24 年到期的可轉債，待可轉債償清后有望恢復分紅。職教財政補貼再發力，當前板塊估值仍處低位職教財政補貼再發力，當前板塊估值仍處低位 5 月 5 日財政部、教育部發布關于下達 2023 年現代職業教育質量提升計劃資金預算的通知，提到要落實新增教育經費向職業教育傾斜的要求，健全多渠道籌措職業教育經費的體制，逐步提高生均撥款水平。截至 5 月 5 日，高教頭部公司 PPE(TTM)位于三年歷史區間 1

7、0%分位以下，我們認為板塊仍被嚴重低估，頭部公司整體基本面依然穩健，建議關注低估值、利潤修復預期較為明確、現金流及分紅穩定的標的，推薦中國科培（新學校內生增長潛力大，現金分紅較穩?。?、中教控股（高教龍頭，基本面及資金面穩?。?、新高教集團（生源結構持續優化，板塊內分紅率、股息率最高）。風險提示：營利性登記進度不及預期、在校生規模增長不及預期、主管部門對于學費定價的管控、港股通范圍潛在調整及板塊流動性風險。(26)(6)143353May-22Sep-22Jan-23May-23(%)高等教育恒生指數 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。2 高等教育高等教育 1HFY23

8、高教營收增長穩健，部分頭部公司利潤率已基本筑底高教營收增長穩健，部分頭部公司利潤率已基本筑底 收入端：收入端：高等教育業務高等教育業務在校生人數及營收在校生人數及營收穩健穩健增長增長 民辦高等教育公司的主要業務通常包括高等職業教育、中等職業教育、成人繼續教育、海外職業教育等。1HFY23 主要民辦高教公司高等職業教育營收實現雙位數同比增長，其中在校生人數同比增速集中在 5-15%區間，生均學宿費同比增速集中在 5-8%左右；中職、成人教育因 22 年外部擾動影響招生，導致在校生人數有所下滑；境外國家取消入境限制后，海外學生人數增長趨勢良好，部分公司計劃持續拓展海外布局（例如希望教育于 22 年

9、 11 月收購了匈牙利威克勒商學院），未來或在海內外教學資源共享、生源引流、課程合作等方面加強業務協同。圖表圖表1：大部分高教公司營收增長穩健，少量公司因生均指標因素短期增長較緩大部分高教公司營收增長穩健，少量公司因生均指標因素短期增長較緩 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 FY20（億元）（億元）FY21（億元）（億元）FY22（億元）（億元）1HFY23（億元）（億元）839 HK 中教控股 26.78 36.82 47.56 27.75 yoy 37.50%29.15%18.00%1765 HK 希望教育 8.72 23.24 30.43 19.35 yoy 166.52%30.91%

10、26.75%1890 HK 中國科培 8.67 11.20 14.40 7.90 yoy 29.10%28.59%12.30%2001 HK 新高教集團 12.92 14.97 19.22 11.52 yoy 15.87%28.33%9.20%382 HK 中匯集團 8.00 12.52 16.86 9.73 yoy 56.44%34.70%34.70%6169 HK 宇華教育 24.09 22.59 23.80 11.89 yoy -6.26%5.39%-1.20%1969 HK 中國春來 7.02 10.42 13.09 7.49 yoy 48.33%25.64%14.20%1756 HK

11、 中國職業教育 7.61 8.82 9.08 5.48 yoy 15.78%2.96%19.30%注：我們選取已公布業績且歷史上有分紅的港股高教公司，剔除連續虧損、主營業務在境外的標的。希望教育 FY20 數據、中國科培 FY21 數據為 12 個月備考數據。資料來源：Wind，公司公告，華泰研究 圖表圖表2：多數頭部高教公司在校生人數持續增長，但由于生源結構調整和擴建進度不同，增速存在差異多數頭部高教公司在校生人數持續增長，但由于生源結構調整和擴建進度不同，增速存在差異 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 FY20（人）（人）FY21（人）（人）FY22（人）（人）1HFY23（人）（人）8

12、39 HK 中教控股 182,036 240,004 304,487 340,700 yoy 31.84%26.87%10.26%1765 HK 希望教育 196,747 206,855 246,084 280,453 yoy 5.14%18.96%20.85%1890 HK 中國科培 57,924 104,696 119,948 126,500 yoy 80.75%14.57%5.50%2001 HK 新高教集團 105,269 137,692 143,764 143,764 yoy 30.80%4.41%4.41%382 HK 中匯集團 35,408 61,800 77,628 85,60

13、3 yoy 74.54%25.61%12.19%6169 HK 宇華教育 138,234 122,950 125,631 125,631 yoy -11.06%2.18%2.18%1969 HK 中國春來 70,459 90,902 97,685 103,931 yoy 29.01%7.46%5.63%1756 HK 中國職業教育 43,314 46,669 47,131 54,109 yoy 7.75%0.99%11.64%注：我們選取已公布業績且歷史上有分紅的港股高教公司，剔除連續虧損、主營業務在境外的標的。希望教育和新高教集團 FY20數據、中國科培 FY21 數據為 12 個月備考數據

14、。宇華教育和新高教未公布 1HFY23 在校生人數及增速，暫以 FY22 數據代替。資料來源：Wind，公司公告，華泰研究 UW9YrZgVmUnPmOtO9PcMaQsQoOnPpMiNqQtOfQnNuN7NrRyRxNpNtOvPqRoO 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。3 高等教育高等教育 圖表圖表3：1HFY23 頭部頭部高教公司生均學宿費高教公司生均學宿費同比緩慢增長同比緩慢增長 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 FY20（萬元）（萬元）FY21（萬元）（萬元）FY22（萬元）（萬元）1HFY23（年化，年化，萬元）萬元）839 HK 中教控股 1.4

15、5 1.52 1.55 1.62 yoy 4.83%2.24%7.35%1765 HK 希望教育 0.41 1.01 1.13 1.29 yoy 148.76%11.55%7.63%1890 HK 中國科培 1.48 1.06 1.19 1.24 yoy -28.58%12.26%6.75%2001 HK 新高教集團 1.23 1.09 1.34 1.60 yoy -11.42%22.91%6.50%382 HK 中匯集團 2.26 2.02 2.17 2.27 yoy -10.46%7.47%5.52%6169 HK 宇華教育 1.47 1.84 1.89 1.89 yoy 24.99%3.

16、14%-3.31%1969 HK 中國春來 1.00 1.15 1.34 1.44 yoy 14.97%16.92%8.11%1756 HK 中國職業教育 1.76 1.89 1.93 2.03 yoy 7.46%1.95%6.86%注：我們選取已公布業績且歷史上有分紅的港股高教公司，剔除連續虧損、主營業務在境外的標的。希望教育和新高教集團 FY20數據、中國科培 FY21 數據為 12 個月備考數據。1HFY23 數據為我們估算的年化數據，可能與實際金額存在差異。資料來源：Wind，公司公告，華泰研究預測 擴容提質開支擴容提質開支進一步增加進一步增加但整體節奏趨穩但整體節奏趨穩，利潤率，利潤

17、率下降趨勢有所改善下降趨勢有所改善 近年來國家政策對職業教育高質量發展做出了明確導向，2022 年 11 月教育部等五部門印發的職業學校辦學條件達標工程實施方案對生均用地面積、生師比、高學歷教師占比等辦學指標進行了細化規定，同時明確到 2023 年底各地全部達標的學校比例要達到 80%以上，到 2025 年底達到 90%以上。因此我們預計 2025 年以前或是行業集中高投入期。此外，目前各省營利性登記進度不一，但從進度較快的省份（例如黑龍江等）的經驗來看，營利性登記對學校的辦學條件、規模和辦學特色等方面都有一定要求。我們預計各地民辦院校將持續優化各項辦學指標、強化職業教育特色，以便在細則出臺后

18、加速完成營利性登記過程?；谏鲜鲈?，1HFY23 民辦高教公司持續加大辦學投入，一方面增加校園擴容、實訓設施建設、校舍改造升級及設備更新等投入，為滿足快速增長的學生人數的需求及未來學額提升打下堅實基礎；另一方面持續引進優秀教師人才、提升核心人才待遇，實施小班教學，師生比進一步優化。各公司基于學生增速、教學質量評估周期、營利性登記進度、獨立學院轉設要求等因素調整了資本開支節奏，我們觀察到中教控股加快了廣東、山東等地區的校園擴容投入；希望教育隨著土地、校舍等前置投入的逐漸完工而同比減少了資本開支；宇華教育大幅增補了校園改擴建投入；新高教、中國科培、中匯集團的資本開支節奏相對穩定。資本開支增加帶來

19、的增量折舊攤銷費用對民辦高教公司的利潤率造成了一定壓力，但由于整體投入規模相較前兩年有所下降，毛利率下降的趨勢有所好轉。另一方面，民辦高教公司普遍加強了費用管控，多數公司經調整凈利率同比相對穩定。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。4 高等教育高等教育 圖表圖表4：部分港股高教公司資本開支部分港股高教公司資本開支逐漸趨穩逐漸趨穩 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 FY20（億元）（億元）FY21（億元）（億元）FY22（億元）（億元）1HFY23（億元）（億元）839 HK 中教控股 9.69 32.06 21.44 12.20 yoy 231.00%-33.13%1

20、6.52%1765 HK 希望教育 7.85 43.75 26.25 8.54 yoy 457.58%-40.00%-44.87%1890 HK 中國科培 2.31 3.06 5.71 1.48 yoy 32.41%86.88%-61.48%2001 HK 新高教集團 1.05 4.47 8.65 3.52 yoy 326.34%93.62%13.71%382 HK 中匯集團 5.52 6.25 5.70 4.75 yoy 13.11%-8.82%86.57%6169 HK 宇華教育 22.84 3.05 3.89 7.20 yoy -86.64%27.58%NA 1756 HK 中國職業教育

21、 3.41 11.49 6.05 2.97 yoy 237.30%-47.29%-41.73%注：我們選取已公布業績且歷史上有分紅的港股高教公司，剔除連續虧損、主營業務在境外的標的。希望教育 FY20 數據為 12 個月備考數據，中國科培 FY21 未披露資本開支備考數據，故用年報中 21 年 1-8 月共 8 個月數據代替。中國春來未披露資本開支數據，故從此表中剔除。NA 代表未披露數據。資料來源：Wind，公司公告，華泰研究 圖表圖表5：多數多數港股高教公司毛利率及經調整凈利率港股高教公司毛利率及經調整凈利率下滑趨勢有所好轉下滑趨勢有所好轉 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 毛利率（毛利

22、率（%）經調整凈利率（經調整凈利率（%）FY20 FY21 FY22 1HFY23 FY20 FY21 FY22 1HFY23 839 HK 中教控股 59.78 59.07 57.91 57.41 42.06 44.37 39.76 39.78 yoy(pct)-0.71 -1.16-1.86 2.31 -4.61-0.45 1765 HK 希望教育 43.30 50.60 45.85 50.27 23.08 37.27 24.93 31.13 yoy(pct)7.29 -4.74-0.47 14.20 -12.34 1.42 1890 HK 中國科培 69.88 68.69 62.72 6

23、1.89 57.59 58.59 52.42 55.13 yoy(pct)-1.19 -5.97-3.06 1.00 -6.17 0.01 2001 HK 新高教集團 40.00 44.55 39.05 39.29 66.79 39.52 34.93 33.89 yoy(pct)4.55 -5.50-0.91 -27.27 -4.59 0.56 382 HK 中匯集團 49.52 50.41 50.39 50.56 38.63 41.20 38.84 36.92 yoy(pct)0.88 -0.02 0.36 2.57 -2.35 0.63 6169 HK 宇華教育 60.95 67.24 5

24、9.61 46.93 48.06 57.34 52.59 40.92 yoy 6.28 -7.63 -9.71 9.28 -4.76 -7.38 1756 HK 中國職業教育 59.43 53.37 53.11 58.91 44.35 33.93 29.06 39.51 yoy(pct)-6.07 -0.25 4.55 -10.42 -4.87 10.45 注：我們選取已公布業績且歷史上有分紅的港股高教公司，剔除連續虧損、主營業務在境外的標的。希望教育 FY20 數據、中國科培 FY21 數據為 12 個月備考數據。新高教 FY20 未披露經調整凈利潤數據，故以備考凈利潤代替進行計算。宇華教育

25、 FY20 未披露持續經營業務調整項，故以包含終止經營業務的經調整凈利率代替。資料來源：Wind，公司公告，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。5 高等教育高等教育 分紅策略分紅策略：中教控股、新高教中教控股、新高教維持穩定現金分紅，維持穩定現金分紅，中國科培中國科培將將回歸年末派息回歸年末派息 1HFY23 中教控股、新高教集團、中匯集團維持了較為穩定的中期現金分紅；中國科培中期未宣派股息，公司預計將在年末一次派息；希望教育、宇華教育未宣派中期股息。我們認為分紅政策主要與各公司的發展投資需要及資金規劃有關，而非行業層面對高教公司的分紅及資金出境產生了整體限制

26、。圖表圖表6：1HFY23 中教、新高教、中匯延續穩定中期分紅中教、新高教、中匯延續穩定中期分紅 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 FY20 FY21 FY22 1HFY23 839 HK 中教控股 45.32%46.68%42.94%37.86%yoy(pct)1.36 -4.42 37.88 1765 HK 希望教育 32.59%29.89%-yoy(pct)-2.70 -29.89-1890 HK 中國科培 39.91%15.16%28.11%-yoy(pct)-24.76 12.95-26.07 2001 HK 新高教集團 19.43%36.71%46.21%47.59%yoy(pc

27、t)17.28 9.50-0.19 382 HK 中匯集團 29.01%23.77%28.33%24.73%yoy(pct)-5.24 4.56-5.43 6169 HK 宇華教育 43.95%26.25%-yoy -17.71 -26.25-1756 HK 中國職業教育 40.36%16.48%-yoy(pct)-23.88 -16.48-注：我們選取已公布業績且歷史上有分紅的港股高教公司，剔除連續虧損、主營業務在境外的標的?？紤]數據可比性，我們統一采用當期股息作為分子、經調整凈利潤作為分母進行分紅率計算，因此我們的分紅率口徑可能與公司口徑有差異。新高教 FY20因將財年截止日從 12 月

28、31 日改為 8 月 31 日，當年只派發中期股息，故用中期經調整凈利潤作為分母計算分紅率。希望教育 FY20數據、中國科培 FY21 數據為 12 個月備考數據。宇華教育 FY20 未披露持續經營業務調整項，計算分紅率時以包含終止經營業務的經調整凈利潤作為分母代替計算。資料來源：Wind，公司公告，華泰研究 貼近就業需求，貼近就業需求，民辦高校畢業生就業率不輸部分公辦，民辦高校畢業生就業率不輸部分公辦，招生競爭力逐漸提升招生競爭力逐漸提升 民辦高校民辦高校畢業生畢業生就業率不輸部分公辦，中教、新高教就業率不輸部分公辦，中教、新高教當地當地招生招生吸引吸引力較力較強強。截至 1HFY23，多數

29、高等教育院校已公布 2022 屆學生初次或最終就業率。綜合近三年就業率來看，我們觀察到上市民辦高教公司旗下高等職業院校就業率不輸于部分同地區優質公辦院校。我們認為這主要得益于民辦高等職業教育以培養高質量應用型人才為導向，通常專業設置會更加貼近就業需求，并且由于辦學機制相對靈活，民辦高等職業教育院校通常是產教融合、校企合作模式創新的先行者，許多學校通過開設“訂單班”、現代學徒制培養、與企業合作建立產業學院或校外實習培訓基地等方式，讓學生盡早培養實用技能，同時為企業培養忠實員工，解決學生就業難和企業招人難的問題。同時，在國家“推動現代職業教育高質量發展”的號召下，上市民辦高教公司近兩年普遍加大了師

30、資、實驗實訓設施、校園環境升級改善等內涵建設投入，各項辦學指標及教學質量持續優化，招生吸引力進一步提升。根據我們的統計，2020-2022 年上市民辦高教公司旗下學校本科批次錄取分數線大多與省控線持平甚至高于省控線，其中，中教控股、新高教集團旗下學校本科分數線與當地省控線平均分差逐漸拉大，體現出良好的地方聲譽和強大的生源優勢。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。6 高等教育高等教育 圖表圖表7：部分部分上市民辦上市民辦高教公司旗下學校就業率不輸于相同省份部分“高教公司旗下學校就業率不輸于相同省份部分“211”工程學校就業率”工程學校就業率 所屬上市公司所屬上市公司 高校

31、名稱高校名稱 辦學層次辦學層次 所在省所在省 就業率（就業率（2022）就業率（就業率（2021）就業率（就業率（2020）民辦高教樣本民辦高教樣本-本科本科 中教控股 廣州應用科技學院 本科 廣東省 83.21%（初次就業率）88.48%（初次就業率）83.19%（初次就業率）中教控股 廣東白云學院 本科 廣東省 84.26%88.71%92.35%中教控股 ?？诮洕鷮W院 本科 海南省 83.33%（初次就業率）87.67%77.38%中匯集團 廣州華商學院 本科 廣東省 93%+高于全省平均水平 NA 中國科培 哈爾濱石油學院 本科 黑龍江省 84.12%86.98%85.84%（初次就業

32、率）宇華教育 鄭州工商學院 本科 河南省 83.25%84%89.33%宇華教育 湖南涉外經濟學院 本科 湖南省 74.39%90.34%（初次就業率）72.56%（初次就業率）新高教集團 湖北恩施學院 本科 湖北省 80.14%79.09%66.30%新高教集團 哈爾濱華德學院 本科 黑龍江省 77.49%81.16%79.45%希望教育 銀川能源學院 本科 寧夏 83.05%77.41%76.83%希望教育 山西醫科大學晉祠學院 本科 山西省 80.02%72.14%65.18%希望教育 內蒙古大學創業學院 本科 內蒙古 84.75%（初次就業率）NA NA 希望教育 西安思源學院 本科

33、陜西省 84.32%92.57%92.07%民辦高教樣本民辦高教樣本-?？茖？?新高教集團 洛陽科技職業學院 ?？?河南省 87.42%96.23%96.62%新高教集團 鄭州城市職業學院 ?？?河南省 98.12%98.54%NA 中匯集團 廣州華商職業學院 ?？?廣東省 97%+近 99%NA 中匯集團 四川城市職業學院 ?？?四川省 88%+超 97%NA 希望教育 四川文化傳媒職業學院 ?？?四川省 82.73%88.46%86.57%希望教育 鶴壁汽車工程職業學院 ?？?河南省 95.59%95.11%90.97%希望教育 金肯職業技術學院 ?？?江蘇省 89.29%93.69%89

34、.59%民辦高教樣本民辦高教樣本-整體整體 中教控股 披露的整體就業率 95%+本科 90%+，?？?中職/技校 80%+NA 新高教集團 披露的整體就業率 95.6%98%98%中國科培 披露的整體就業率 93%+90%+NA 公辦院校樣本公辦院校樣本-南昌大學 本科（211 工程）江西省 80.08%85.83%（初次就業率）74%-鄭州大學 本科（211 工程）河南省 NA 78.67%（初次就業率）76.31%-西南交通大學 本科（211 工程）四川省 76.71%（初次就業率）76.43%（初次就業率）77.84%（初次就業率）-西南大學 本科（211 工程）四川省 90.49%84

35、.24%87.09%-西南財經大學 本科（211 工程）四川省 NA NA 83.65%-南京理工大學 本科（211 工程）江蘇省 NA 94.34%90.14%-暨南大學 本科（211 工程）廣東省 NA 79.11%（初次就業率）88.43%-哈爾濱工程大學 本科（211 工程）黑龍江省 92.26%94.33%NA 注：初次就業率通常在每年 8-9 月統計，最終就業率通常在每年 12 月統計。資料來源：各學校本科教學質量年度報告、各學校高等職業教育人才培養報告、公司公告、公司業績路演材料、華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。7 高等教育高等教育 圖表圖表

36、8：部分部分高教公司職業本科高教公司職業本科錄取分數線與當地省控線平均分差（文）錄取分數線與當地省控線平均分差（文）圖表圖表9：部分高教公司職業本科部分高教公司職業本科錄取分數線與當地省控線平均分差（理）錄取分數線與當地省控線平均分差（理）注：各上市公司參與統計的學校數為：中教控股 8 所，中匯集團 1 所，中國科培 4所，宇華教育 3 所，新高教集團 4 所，希望教育 8 所。由于數據為我們手工統計，部分學校部分年份錄取分數線數據缺失，計算均值時已剔除。正數代表錄取分數線超過當地省控線，負數代表錄取分數線低于當地省控線。資料來源：教育部、中國教育在線、各省級教育廳、華泰研究 注：各上市公司參

37、與統計的學校數為：中教控股 8 所，中匯集團 1 所，中國科培 4所，宇華教育 3 所，新高教集團 4 所，希望教育 8 所。由于數據為我們手工統計，部分學校部分年份錄取分數線數據缺失，計算均值時已剔除。正數代表錄取分數線超過當地省控線，負數代表錄取分數線低于當地省控線。資料來源：教育部、中國教育在線、各省級教育廳、華泰研究 0510152025303540中教控股中匯集團中國科培宇華教育新高教集團希望教育(分)202020212022(60)(40)(20)0204060中教控股中匯集團中國科培宇華教育新高教集團希望教育(分)202020212022 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部

38、分，請務必一起閱讀。8 高等教育高等教育 業績展望：業績展望：營收有望穩步提升營收有望穩步提升，利潤表現或分化利潤表現或分化 學額增長疊加生源優化學額增長疊加生源優化，高等教育業務高等教育業務內生有望持續內生有望持續增長增長 我們預計 FY23-25 多數民辦高教頭部公司有望維持 10-15%左右的收入增速，主要來自：1學額及在校生總人數提升。學額及在校生總人數提升。從多家高教公司公布的 23 新學年招生情況來看，高等教育板塊整體學額實現了較大幅度增長，其中專升本學額增長最為顯著（中教控股同增 70.1%；希望教育同增 158%）。我們預計 FY23-25，除新高教集團和宇華教育主動進行了生源

39、結構調整外，其他頭部高教公司在校生人數有望實現 5-10%左右的年均復合增長。2生源結構優化生源結構優化或或推動生均學費進一步上升推動生均學費進一步上升。新高教集團持續提升學費較高的本科學生占比，同時減少了生均學費較低的中職招生，FY23 其本科層次新生占比提升 5%，新生生均學費增長了 13.2%。宇華教育策略性地將新鄭高中轉為大專，新建的鄭州軟件學院預計將于 FY24 開學，未來隨著校園改擴建逐步完成，其高等教育學生比例和生均學費均有望逐步提升。圖表圖表10：FY23-FY25 多數頭部多數頭部高教公司營業收入高教公司營業收入有望保持有望保持 10-15%左右的增長左右的增長 證券代碼證券

40、代碼 證券簡稱證券簡稱 FY23E（億元）（億元）FY24E（億元）（億元）FY25E（億元）（億元）FY23-FY25 CAGR 839 HK 中教控股 54.77 61.68 69.29 yoy 15.15%12.63%12.34%13.37%1765 HK 希望教育 35.65 39.65 45.81 yoy 17.18%11.22%15.51%14.61%1890 HK 中國科培 16.42 20.03 23.10 yoy 14.02%22.02%15.35%17.08%2001 HK 新高教集團 21.23 23.16 24.88 yoy 10.49%9.07%7.43%8.99%3

41、82 HK 中匯集團 19.35 21.71 23.90 yoy 14.75%12.19%10.09%12.33%6169 HK 宇華教育 24.02 24.52 25.47 yoy 0.92%2.09%3.84%2.28%資料來源：華泰研究預測 圖表圖表11：FY23-FY25 除新高教集團和宇華教育外除新高教集團和宇華教育外的的頭部高教公司在校生人數頭部高教公司在校生人數 CAGR 或在或在 5-10%左右左右 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 FY23E（人）（人）FY24E（人）（人）FY25E（人）（人）FY23-FY25 CAGR 839 HK 中教控股 326,517 351,

42、092 376,861 yoy 7.24%7.53%7.34%7.37%1765 HK 希望教育 296,953 319,699 344,461 yoy 20.67%7.66%7.75%11.86%1890 HK 中國科培 126,500 140,819 157,092 yoy 5.46%11.32%11.56%9.41%2001 HK 新高教集團 140,535 141,147 139,799 yoy-2.25%0.44%-0.96%-0.93%382 HK 中匯集團 84,360 88,212 90,694 yoy 8.67%4.57%2.81%5.32%6169 HK 宇華教育 126,

43、840 128,143 131,910 yoy 0.96%1.03%2.94%1.64%注：FY23E 學生人數來自公司公告。資料來源：公司公告，華泰研究預測 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。9 高等教育高等教育 希望、科培、中匯、新高教、中教資本開支節奏趨穩，利潤率希望、科培、中匯、新高教、中教資本開支節奏趨穩，利潤率有望改善有望改善 1HFY23 希望教育、中國科培資本開支同比下降、中匯集團資本開支同比基本穩定，我們認為這些公司大部分前置辦學投入已于過去兩年（FY21-FY22）基本完成，未來三年資本開支有望逐步下降，折舊攤銷對成本的增量影響將逐漸減弱，在產能爬

44、坡帶來的規模效應下，其盈利能力有望逐步修復。中教控股、新高教集團、宇華教育的資本開支同比上升，其中中教控股因學生人數增長較快而提前進行了部分校園擴建投入，因此我們認為其 FY24-25 資本開支有望逐步減少，利潤率有望隨之回升；新高教集團資本開支增幅較小，考慮到 FY22 購置土地等一次性支出較多導致基數較大，我們預計 FY23 其資本開支整體同比將下降，未來在規模效應和費用管控優化的雙重加持下，盈利能力有望逐漸恢復；宇華教育資本開支增幅較大，主因三所本科院校老校區進入周期性升級改造階段，且其中兩所學?；蛐柙诒据喗虒W質量評估前夕集中進行軟硬件升級，我們預計其 FY23 資本開支或接近 14 億

45、元，且大規模補充辦學投入或拖累其未來三年利潤率。此外，我們估計校區建設性的資本支出增加也與在營利性登記前夕公司需盡可能優化生均投入指標，以更加順利地實現營利性登記有關，營利性登記逐步完成后，我們預計校區建設的資本性開支將圍繞內生增長及提升學額的需要、校區的維護性需要逐步進行，總體投入規模將較近兩年的高投入狀態有較明顯的回落。圖表圖表12：FY23-FY25 多數頭部多數頭部高教公司資本開支高教公司資本開支節奏有望逐漸放緩節奏有望逐漸放緩 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 FY23E（億元）（億元）FY24E（億元）（億元）FY25E（億元）（億元）FY23-FY25 CAGR 839 HK

46、中教控股 15.03 10.03 10.03 yoy-29.90%-33.27%0.00%-22.37%1765 HK 希望教育 19.84 20.00 6.13 yoy-24.41%0.80%-69.34%-38.41%1890 HK 中國科培 5.17 4.52 1.62 yoy-9.49%-12.62%-64.20%-34.34%2001 HK 新高教集團 4.63 5.00 4.00 yoy-46.48%7.99%-20.00%-22.67%382 HK 中匯集團 5.51 3.01 3.01 yoy-3.31%-45.40%0.00%-19.18%6169 HK 宇華教育 13.89

47、 5.09 0.84 yoy 256.69%-63.36%-83.46%-39.98%注：計算資本開支時包含預計需要支付的并購尾款。資料來源：華泰研究預測 結合截止 1HFY23 各省份營利性登記進度，我們暫假設高教公司自 FY24 起適用營利性登記后的所得稅率，根據各公司納稅主體所在地稅收政策，我們預計各公司綜合所得稅率為：中教控股 12%，希望教育 25%（已預提），中國科培 20%，新高教集團 15%（已預提），中匯集團 10-15%，宇華教育 25%。其中，由于中國科培、宇華教育所得稅率假設相對較高，且公司暫未預提所得稅，我們預計稅率調整對其 FY24 凈利率影響或較為明顯，但此后凈利

48、率有望回歸相對穩定的正常狀態。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。10 高等教育高等教育 圖表圖表13：FY23-FY25 多數頭部高教公司利潤率有望逐漸改善多數頭部高教公司利潤率有望逐漸改善 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 毛利率（毛利率（%）經調整凈利率（經調整凈利率（%）FY23E FY24E FY25E FY23E FY24E FY25E 839 HK 中教控股 59.71%61.76%62.33%38.85%38.95%42.39%yoy(pct)1.81 2.05 0.57 -0.91 0.11 3.44 1765 HK 希望教育 45.07%44.34

49、%47.34%22.97%22.05%23.76%yoy(pct)-0.78 -0.73 3.00 -1.97 -0.91 1.71 1890 HK 中國科培 61.24%61.49%61.43%48.69%41.71%42.68%yoy(pct)-1.48 0.25 -0.06 -3.73 -6.99 0.97 2001 HK 新高教集團 38.42%38.14%37.86%30.75%31.64%32.15%yoy(pct)-0.63 -0.29 -0.28 -4.18 0.89 0.52 382 HK 中匯集團 51.46%51.92%52.37%37.66%37.01%36.35%yo

50、y(pct)1.07 0.46 0.46 -1.19 -0.65 -0.65 6169 HK 宇華教育 51.56%49.79%49.11%45.83%32.94%32.36%yoy -7.83 -1.77 -0.68 -6.37 -12.89 -0.58 注：科培/宇華 FY24 凈利率下調幅度較大，變動主因我們假設營利性登記后科培/宇華分別按 20%/25%的綜合所得稅率納稅。資料來源：華泰研究預測 多數頭部高教公司多數頭部高教公司未來三年有望延續穩定分紅未來三年有望延續穩定分紅 分紅方面，我們假設中教控股、新高教、中國科培、中匯集團、希望教育、宇華教育維持FY22 的有息負債規模（不含可

51、轉債）及分紅率（其中希望教育和宇華教育 FY22 不分紅），對公司現金充裕度進行測算。我們的測算結果表明，中教控股、新高教、中國科培、中匯集團 FY23-25 考慮投入及分紅后仍有較大金額剩余現金，因此未來三年分紅率有望保持穩定，其中我們預計中教控股、中國科培、新高教集團有望延續采用現金分紅的方式。希望教育和宇華教育因可轉債將于 24 年到期，我們預計這兩家公司的剩余現金將優先用于償還可轉債，待可轉債償還完畢后有望恢復分紅。圖表圖表14：部分港股高教公司剩余現金及融資缺口測算（部分港股高教公司剩余現金及融資缺口測算（FY23-FY25）證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 現金流現金流 FY23

52、E（億元）（億元）FY24E（億元）（億元）FY25E（億元）（億元）839 HK 中教控股 經營現金流 39.68 42.20 47.91 投資現金流(15.06)(10.30)(10.32)融資現金流 16.19(12.53)(13.26)剩余現金剩余現金/（融資缺口）（融資缺口）77.35 96.72 121.04 1765 HK 希望教育 經營現金流 27.92 17.13 21.00 投資現金流(25.66)(38.72)(6.13)融資現金流(2.38)(2.73)(19.61)剩余現金剩余現金/（融資缺口）（融資缺口）9.55(16.74)(7.77)1890 HK 中國科培 經

53、營現金流 12.80 13.24 14.49 投資現金流(9.91)(4.52)(1.62)融資現金流(3.30)(2.77)(2.74)剩余現金剩余現金/（融資缺口）（融資缺口）5.59 11.54 21.68 2001 HK 新高教集團 經營現金流 12.43 13.46 14.12 投資現金流(7.82)(5.00)(4.00)融資現金流(4.63)(4.89)(5.16)剩余現金剩余現金/（融資缺口）（融資缺口）5.80 9.36 14.32 382 HK 中匯集團 經營現金流 11.98 12.83 13.48 投資現金流(4.80)(3.01)(3.01)融資現金流(2.79)(2

54、.88)(3.04)剩余現金剩余現金/（融資缺口）（融資缺口）7.57 14.51 21.94 6169 HK 宇華教育 經營現金流 12.55 10.53 11.18 投資現金流(16.86)(8.06)(0.84)融資現金流(9.11)(8.64)0.08 剩余現金剩余現金/（融資缺口）（融資缺口）21.79 15.63 26.05 注：本測算假設公司維持 FY22 有息負債規模（不包括可轉債）及分紅率，與個股報告現金流計算口徑有差異，個股報告中假設有息負債逐年減少直到完全清償。資料來源：華泰研究預測 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。11 高等教育高等教育 催化

55、劑及催化劑及投資建議投資建議 5 月 5 日財政部、教育部發布關于下達 2023 年現代職業教育質量提升計劃資金預算的通知，提到要落實新增教育經費向職業教育傾斜的要求，健全多渠道籌措職業教育經費的體制，逐步提高生均撥款水平，對中國特色高水平高職學校和專業建設計劃（簡稱“雙高計劃”）建設單位，中央財政繼續分類分檔予以獎補支持。具體標準是：高水平學校（A 檔）每所 5000 萬元、高水平學校（B 檔）每所 2500 萬元、高水平學校（C 檔）每所 1000 萬元；高水平專業群（A 檔）每所 1000 萬元、高水平專業群（B 檔）每所 700 萬元、高水平專業群（C 檔）每所 400 萬元。23 全

56、年預算金額約為 313 億元，提前下達金額 273 億元，本次下達金額 40 億元。我們認為職業教育政策利好頻出有助于提振板塊信心和交易活躍度，此前市場對民辦高教公司的資金自由度、盈利及分紅穩定性等方面仍有擔憂，且 23 年初港股通調整帶來的流動性降低風險導致板塊信心處于底部，截至 5 月 5 日行業頭部公司 PE（TTM）位于過去三年10%以下。但我們認為，頭部公司整體基本面依然穩健，我們基于 DCF 估值的目標價對應的頭部公司 FY23E PE 在 10 倍左右。建議關注低估值、利潤修復預期較為明確、現金流及分紅穩定，且辦學成效相關指標（如錄取線、就業率等）具備優勢或向好轉變的標的?；诓?/p>

57、同選股策略，我們推薦中國科培、新高教集團、中教控股，理由如下：1.博取彈性策略，建議關注中國科培：博取彈性策略，建議關注中國科培：中國科培 21 年收購的三所高校已完成并表，學校數量增至四所。新并購的三所院校均有較大的整合提效、擴容空間，其中淮北學校 FY22開始第一屆招生，未來兩到三年將逐步招滿四屆學生。我們認為新收購學校的整合有望支撐未來 2-3 年較高的內生增長，同時新學校產能爬坡有望帶動利潤率修復。隨著內涵建設及整合成效逐漸顯現，公司整體就業率由 21 年的 90%+提升至 22 年的 93%+，各本科學校在當地的錄取分數線也逐漸提升至高于或齊平當地省控線水平。同時公司現金流及分紅較為

58、穩健，自上市以來連續四年保持現金分紅，預計未來分紅率將維持在 30%。2.板塊信心回暖后龍頭有望優先受益，建議關注中教控股板塊信心回暖后龍頭有望優先受益，建議關注中教控股：中教控股作為港股高教板塊龍頭公司，基本面及資金面均較為穩健。22 年公司整體就業率高達 95%以上，近三年公司旗下院校本科批次分數線與當地省控線平均分差穩定擴大，展現出良好的教學效果和招生口碑。公司已加快校園擴容投入，有望支撐未來三年持續內生增長。公司控股股東藍天教育國際有限公司和白云教育國際有限公司于 2023 年 4 月 28 日至 2023 年 5 月 4 日已在公開市場購買共 1600 萬股公司股份，展現了控股股東對

59、公司發展前景的信心。若后續板塊整體信心恢復，中教控股作為龍頭有望首先受益。3.防御性策略，建議關注新高教集團：防御性策略，建議關注新高教集團：新高教集團為高教板塊近年分紅率最高的公司，現金分紅率接近 50%。截至 5 月 5 日 TTM 股息率 8.28%，為板塊內最高。公司堅定走高質量發展道路，持續加大師資和教學設施投入，教學成果顯著，連續三年維持 95-98%的高就業率；公司招生競爭力較強，22 年公司旗下院校本科批次分數線與當地省控線平均分差同比大幅擴大，生源結構不斷優化，內生增長穩健。公司運營管理能力較強，加大辦學投入的同時通過良好的費用管理降低了行政、財務費用率。我們預計未來兩到三年

60、公司凈利率有望維持相對穩定。公司對自身定位類似績優公用事業股，力爭為股東持續創造穩定分紅。圖表圖表15：頭部港股高教公司頭部港股高教公司 PE（TTM）位于過去三年（）位于過去三年（2020.5.5-2023.5.5）低位）低位 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 PE(TTM，最大值，最大值)PE(TTM，最小值，最小值)PE（TTM,5 月月 5 日）日）分位點分位點 839 HK 中教控股 57.12 5.45 10.39 9.56%1765 HK 希望教育 183.71 5.48 10.28 2.69%1890 HK 中國科培 26.57 5.50 6.28 3.70%2001 HK

61、新高教集團 22.19 4.03 5.82 9.86%382 HK 中匯集團 32.32 3.26 4.88 5.57%6169 HK 宇華教育 138.14 3.04 3.14 0.07%資料來源：Wind，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。12 高等教育高等教育 圖表圖表16：部分港股高教公司收盤價、目標價、預測部分港股高教公司收盤價、目標價、預測 PE（FY23-FY25）證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 收盤價（港元）收盤價（港元）目標價（港元）目標價（港元）FY23E EPS（基本，元）（基本，元）FY23E PE（基本，倍）（基本，倍）839

62、HK 中教控股 7.60 10.27 0.81 11.16 1765 HK 希望教育 0.64 0.80 0.08 8.80 1890 HK 中國科培 2.63 5.44 0.37 12.88 2001 HK 新高教集團 2.81 5.31 0.45 10.38 382 HK 中匯集團 3.02 6.40 0.57 9.88 6169 HK 宇華教育 1.15 1.47 0.29 4.46 注：港元兌人民幣為 0.88，FY23E PE 基于目標價計算。收盤價截至 5 月 7 日。資料來源：Wind，華泰研究預測 圖表圖表17：重點公司推薦一覽表重點公司推薦一覽表 收盤價收盤價 目標價目標價

63、市值（百萬）市值（百萬）EPS(元元)P/E(倍倍)代碼代碼 公司名稱公司名稱 評級評級 交易貨幣交易貨幣 交易貨幣交易貨幣 交易貨幣交易貨幣 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 1890 HK 中國科培 買入 2.63 5.44 5,300 0.35 0.37 0.39 0.46 6.62 6.26 5.94 5.03 839 HK 中教控股 買入 7.60 10.27 19,391 0.78 0.72 0.79 1.08 8.58 9.30 8.47 6.20 2001 HK 新高教集團 買入 2.81 5.31 4,370 0.39

64、 0.45 0.51 0.56 6.34 5.50 4.85 4.42 注：EPS 為攤薄口徑，數據截至 2023 年 05 月 07 日 資料來源：Bloomberg，華泰研究預測 圖表圖表18：重點推薦公司最新觀點重點推薦公司最新觀點 股票名稱股票名稱 最新觀點最新觀點 中國科培中國科培(1890 HK)高等教育業務穩健增長，加大高質量辦學投入，利潤率維持較高水平高等教育業務穩健增長，加大高質量辦學投入，利潤率維持較高水平 中國科培 1HFY23 實現收入約 7.90 億元(yoy+12.3%)、凈利潤 4.24 億元(yoy+11.4%)，分別約為我們全年收入/凈利潤預測的 48%/57

65、%，考慮到2HFY22 低基數影響以及下半財年通常招生費用較高，我們認為業績符合預期。1HFY23 高等教育/中等職業教育收入同比分別+14.2%/-3.8%；因新并表學校尚在爬坡期、高質量辦學投入增加、財務費用上升等因素，毛利率/凈利率同比微降 3.0/0.4pct 至 61.9%/53.7%，仍維持較高水平。我們預計 FY23-25 公司凈利潤為 7.49/7.85/9.36 億元，根據市場變化將 WACC 從 13.57%調至 13.14%，基于 DCF 的目標價為 5.44 港元（前值：4.85 港元，永續增長率為 1%，港元兌人民幣為 0.88）。維持“買入”。風險提示：主管部門對于

66、學費定價的監管趨緊；在校生規模增長不及預期；營利性登記進度緩慢。報告發布日期：2023 年 04 月 29 日 點擊下載全文：中國科培點擊下載全文：中國科培(1890 HK,買入買入):推進高質量辦學，利潤率相對穩定推進高質量辦學，利潤率相對穩定 中教控股中教控股(839 HK)校園擴容加速，毛利率維持相對穩定，延續高比例現金分紅校園擴容加速，毛利率維持相對穩定，延續高比例現金分紅 中教控股 1HFY23 實現收入/經調整歸母凈利潤 27.75/10.45 億元（yoy+18%/+15%），約為我們全年預期的 51%/50%，符合預期；毛利率為 57.4%，維持相對穩定。公司宣派中期現金股息，

67、分紅率約為 40%。1HFY23 公司擴容改建開支超過我們此前全年預測水平，故我們上調 FY23 資本開支預測至 15 億元，并相應調整 FY23-25 折舊攤銷費用，預計 FY23-F25 歸母凈利潤為 20.16/22.77/27.85 億元。我們結合市場變化將 WACC 從 14.27%上調至 15.78%，基于 DCF 估值的目標價為 10.27 港元（永續增長率為 1%，港元兌人民幣為 0.88）。維持“買入”。風險提示：主管部門對于學費定價的監管趨緊；在校生規模增長不及預期；營利性登記進度不及預期。報告發布日期：2023 年 04 月 28 日 點擊下載全文：中教控股點擊下載全文：

68、中教控股(839 HK,買入買入):加快擴容促增長，現金分紅穩定加快擴容促增長，現金分紅穩定 新高教集團新高教集團(2001 HK)收入穩健增長，成本費用結構逐漸優化，維持較高比例穩定分紅收入穩健增長，成本費用結構逐漸優化，維持較高比例穩定分紅 新高教集團 1HFY23 實現營收 11.52 億元（yoy+11.2%），歸母凈利潤 3.91 億元（yoy+13.1%），營收和歸母凈利潤分別為我們前次 FY23 全年預測的 54.26%/58.29%，我們認為營收符合預期，歸母凈利潤略超預期，主因公司持續優化成本費用結構，毛利率及費用率環比改善。公司宣告每股派息人民幣 0.119 元，派息率約

69、48%?？紤]到公司收入穩健、成本費用端有望進一步優化，我們上調 FY23/24/25 歸母凈利潤預測至 7.06/7.96/8.70億元（前值：人民幣 6.70/7.17/7.84 億元），同時隨市場變化下調 WACC 至 13.80%（前值：14.16%），得到基于 DCF 的目標價 5.31 港幣(永續增長率 2%，港幣/人民幣=0.88)。維持“買入”。風險提示：主管部門對于學費定價的監管趨緊；在校生規模增長不及預期；營利性登記進度不及預期。報告發布日期：2023 年 04 月 25 日 點擊下載全文：新高教集團點擊下載全文：新高教集團(2001 HK,買入買入):業績穩健增長，分紅率穩

70、定業績穩健增長，分紅率穩定 資料來源：Bloomberg，華泰研究預測 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。13 高等教育高等教育 風險提示風險提示 營利性登記進展不及預期：營利性登記進展不及預期：市場對營利性登記是否能夠順利推進尚存擔憂。目前各地營利性登記進展不一，大部分省份尚未出臺相關細則。若營利性登記進度慢于我們預期，則可能不利于板塊信心和流動性修復。在校生規模增長不及預期：在校生規模增長不及預期：民辦高教公司若不能持續提升辦學質量、提升學生就業能力，不能擇機及時新建校區，則在校生規?？赡軣o法保持持續增長。主管部門對于學費定價的管控：主管部門對于學費定價的管控：目

71、前全國各地已陸續放開民辦高校的學費及住宿費定價，實行備案制。如果未來主管部門決定調整民辦高校的收費政策或收費水平，可能導致公司無法提高學費。港股通范圍潛在調整及板塊流動性風險：港股通范圍潛在調整及板塊流動性風險：自 23 年 3 月新高教集團被調出港股通以來，市場擔憂二梯隊高教公司可能隨時被調出，相關流動性折價風險導致板塊信心處于底部，一定程度上不利于板塊估值修復。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。14 高等教育高等教育 免責免責聲明聲明 分析師聲明分析師聲明 本人，段聯，茲證明本報告所表達的觀點準確地反映了分析師對標的證券或發行人的個人意見；彼以往、現在或未來并無就

72、其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露一般聲明及披露 本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監會批準的證券投資咨詢業務資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴格保密資料。本報告僅供本公司及其客戶和其關聯機構使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關聯機構(以下統稱為“華泰”)對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預測僅反映報告發布當日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券

73、或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態。華泰對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為 FINRA 的研究分析師/不具有 FINRA 分析師的注冊資格。華泰力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結論和建議僅供參考，不構成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對客戶私人投資建議。投資者應當充分考

74、慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔任何法律責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現，過往的業績表現不應作為日后回報的預示。華泰不承諾也不保證任何預示的回報會得以實現，分析中所做的預測可能是基于相應的假設，任何假設的變化可能會顯著影響所預測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內，與本報告所指的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進

75、行交易，為該公司提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務或向該公司招攬業務。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。華泰的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到華泰及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。有關該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下

76、不允許向其發送、發布的機構或人員，也并非意圖發送、發布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當地法律或監管規則的機構或人員。本報告版權僅為本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構或個人不得以翻版、復制、發表、引用或再次分發他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發符合當地適用法規的要求，同時注明出處為“華泰證券研究所”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本公司保留追究相關責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。中國

77、香港中國香港 本報告由華泰證券股份有限公司制作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合證券及期貨條例及其附屬法律規定的機構投資者和專業投資者的客戶進行分發。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務監察委員會監管，是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。在香港獲得本報告的人員若有任何有關本報告的問題,請與華泰金融控股（香港）有限公司聯系。免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。15 高等教育高等教育 香港香港-重要監管披露重要監管披露 華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關聯人士沒有擔任本報告中提及的公司或發行人的高級人員

78、。有關重要的披露信息，請參華泰金融控股（香港）有限公司的網頁 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息請參見下方“美國“美國-重要監管披露”重要監管披露”。美國美國 在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監管規定的機構投資者進行發表與分發。華泰證券（美國）有限公司是美國注冊經紀商和美國金融業監管局（FINRA）的注冊會員。對于其在美國分發的研究報告，華泰證券（美國）有限公司根據1934 年證券交易法（修訂版）第 15a-6 條規定以及美國證券交易委員會人員解釋，對本研究報告內容負責。華泰證券（美國）有限公司聯營公司的分析師不具有美國金融監管（FINRA）分析師

79、的注冊資格，可能不屬于華泰證券（美國）有限公司的關聯人員，因此可能不受 FINRA 關于分析師與標的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何直接從華泰證券（美國）有限公司收到此報告并希望就本報告所述任何證券進行交易的人士，應通過華泰證券（美國）有限公司進行交易。美國美國-重要監管披露重要監管披露 分析師段聯本人及相關人士并不擔任本報告所提及的標的證券或發行人的高級人員、董事或顧問。分析師及相關人士與本報告所提及的標的證券或發行人并無任何相關財務利益。本披露中所提及的“相關人士”包括 FI

80、NRA 定義下分析師的家庭成員。分析師根據華泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業務的收入。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或不時會以自身或代理形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）。華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯營公司,及/或其高級管理層、董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關投資）頭寸，并可能不時進行增持或減持該證券（或投資）。因此，投資者應該意識到可能存在利益沖突。評級說明評級說明 投資評級基于分析師對報

81、告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力（含此期間的股息回報）相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數），具體如下：行業評級行業評級 增持：增持：預計行業股票指數超越基準 中性：中性：預計行業股票指數基本與基準持平 減持：減持：預計行業股票指數明顯弱于基準 公司評級公司評級 買入：買入：預計股價超越基準 15%以上 增持：增持：預計股價超越基準 5%15%持有：持有：預計股價相對基準波動在-15%5%之間 賣出：賣出：預計股價弱于基準 15%以上 暫停評級：暫停評級：已暫停評級、目標價及預測，以遵守適用法規及/或

82、公司政策 無評級：無評級：股票不在常規研究覆蓋范圍內。投資者不應期待華泰提供該等證券及/或公司相關的持續或補充信息 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。16 高等教育高等教育 法律實體法律實體披露披露 中國中國：華泰證券股份有限公司具有中國證監會核準的“證券投資咨詢”業務資格，經營許可證編號為：91320000704041011J 香港香港：華泰金融控股（香港）有限公司具有香港證監會核準的“就證券提供意見”業務資格，經營許可證編號為：AOK809 美國美國：華泰證券（美國）有限公司為美國金融業監管局（FINRA）成員，具有在美國開展經紀交易商業務的資格，經營業務許可編號

83、為：CRD#:298809/SEC#:8-70231 華泰證券股份有限公司華泰證券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建鄴區江東中路228號華泰證券廣場1號樓/郵政編碼：210019 北京市西城區太平橋大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座18層/郵政編碼：100032 電話：86 25 83389999/傳真：86 25 83387521 電話：86 10 63211166/傳真：86 10 63211275 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田區益田路5999號基金大廈10樓/郵政編碼：518017 上海市浦東新區東方路18號保利廣場E棟23樓/郵政編碼：2

84、00120 電話：86 755 82493932/傳真：86 755 82492062 電話：86 21 28972098/傳真：86 21 28972068 電子郵件：ht- 電子郵件：ht- 華泰金融控股（香港）有限公司華泰金融控股（香港）有限公司 香港中環皇后大道中 99 號中環中心 58 樓 5808-12 室 電話：+852-3658-6000/傳真：+852-2169-0770 電子郵件： http:/.hk 華泰證券華泰證券（美國美國）有限公司有限公司 美國紐約公園大道 280 號 21 樓東（紐約 10017）電話：+212-763-8160/傳真：+917-725-9702 電子郵件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版權所有2023年華泰證券股份有限公司