匠心家居-公司深度報告：垂直一體化智能家居龍頭自主品牌建設揚帆起航-230514（32頁）.pdf

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1、證券研究報告|公司深度|家居用品 1/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 匠心家居(301061)報告日期：2023 年 05 月 14 日 垂直一體化智能家居龍頭，自主品牌建設揚帆起航垂直一體化智能家居龍頭，自主品牌建設揚帆起航 匠心家居匠心家居深度報告深度報告 投資要點 全球智能家居 ODM 龍頭，深度綁定大客戶 匠心家居自 2002 年成立以來專注智能家具業務，掌握智能電動沙發、智能電動床及其核心配件的研發、設計、生產技術，成為全球智能家居行業重要 ODM 供應商，與 Ashley、PrideMobility、HomeStretch、Raymours、R.C.Willey 等國際知名

2、家具企業建立良好長期業務合作關系。核心產品表現亮眼，毛利率持續提升 2017-2021 年匠心家居實現收入/凈利潤 CAGR 分別為 21.08%/30.19%，收入、凈利潤雙高速增長，其中核心產品智能電動沙發 2018-2021 年營收從 4.56 億元增長至 13.42 億元，CAGR 為 43.30%，營收增長亮眼；2022 年實現收入和凈利潤14.63 億元/3.34 億元，同比-24.02%/11.95%，22 年業績下滑主要受美國高通脹影響，智能電動沙發營收有所下滑。持續研發投入實現技術沉淀，自主品牌建設可期 匠心家居始終堅持自主研發、自主創新，2018-2021 年，匠心家居研發

3、費用率均處于可比公司前列，截至 2023Q1，公司擁有 603 項境內外專利以及 161 項尚在申請中的專利。截至 22 年末，匠心家居剔除 Ashely 后其他零售商客戶占比38.17%，該類零售商主要為 OBM 客戶，自主品牌建設可期。智能家居市場持續增長，滲透率穩步提高 2015-2020 年全球功能沙發市場規模從 154 億美元增長到 245 億美元，CAGR 為7%，預計到 2025 年市場規模將達 369 億美元，CAGR 達 8.5%。美國系全球第一大市場，2020 年在全球功能沙發的占比達 54.01%，過去 5 年美國行業的復合增速達 3.2%。2019 年美國功能沙發市場占

4、有率 CR5 52%，市場集中度較低。市場滲透率方面，據觀研報告網披露的數據，自 2016-2023 年，預計市場滲透率將由47.2%增長到 49.5%，市場滲透率整體較高且穩步提升。海外產能布局避稅，垂直供應鏈降本增效 2019 年匠心家居組建全資孫公司匠心越南，并于同年 8 月起投產，至 2021 年 7月營收占比達 65.8%，已超過公司國內基地。此外匠心越南有效緩解了高關稅客戶和反傾銷、反補貼稅壓力。公司自 15 年起自制部分金屬結構件和電機、18 年開始自制開關、電路板和電子控制系統，21Q2 匠心越南實現電機、線束、智能沙發鐵架、智能床床架等核心配件自制，部分配件在滿足自用之余出口

5、至美國的家具廠，垂直供應鏈在保證產品質量的同時促進了降本增效。海運費優化、核心客戶有序去庫，訂單恢復可期 22Q1 海運費見頂后 Q2 后海運費加速優化；22 年 8 月起中國對美國出口額進入負增長階段,預計 23Q1-Q2 庫存增速將進入加速下行階段，海外客戶下單需求或將在 Q2 迎來邊際修復；核心客戶 Flexsteel 庫存已連續 5 個季度下降，22Q4 庫銷比為 1.19，庫存有序去化。盈利預測與估值 2017-2021 年，匠心家居營業收入從 8.96 億元增長至 19.25 億元，CAGR 為21.08%，2022 年實現收入和凈利潤 14.63 億元/3.34 億元，同比-24

6、.02%/11.95%，毛利率為 32.56%，同比+3.78pct，毛利提升穩定。預計 2023-2025 年實現收入18.57/22.74/27.88 億元，分別同比增長 26.9%/22.5%/22.6%，實現歸母凈利潤3.47/4.30/5.47 億元，分別同比增長 3.8%/24.1%/27.3%，對應 PE 13/10/8X。風險提示 投資評級:買入(首次)分析師：史凡可 執業證書號：S1230520080008 分析師：馬莉 執業證書號：S1230520070002 研究助理：曾偉 基本數據 收盤價￥35.14 總市值(百萬元)4,497.92 總股本(百萬股)128.00 股票

7、走勢圖 相關報告 -14%-8%-1%5%11%17%22/0522/0622/0722/0822/0922/1022/1122/1223/0123/0223/0423/05匠心家居深證成指匠心家居(301061)公司深度 2/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 海外需求超預期下滑、自主品牌發展不及預期、匯率波動風險 財務摘要 (百萬元)2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入 1,462.65 1,856.73 2,273.78 2,787.76(+/-)(%)-24.02%26.94%22.46%22.60%歸母凈利潤 334.11 346.95 430.47 547.

8、93(+/-)(%)11.95%3.84%24.07%27.29%每股收益(元)2.61 2.71 3.36 4.28 P/E 13.46 12.96 10.45 8.21 資料來源：浙商證券研究所 TVcVuUkZnVsQmOmR8O8Q9PpNnNnPtQiNqQnQkPrQmR7NqRrQuOrNqQwMtRpN匠心家居(301061)公司深度 3/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 正文目錄 1 1 全球智能家居 ODM 龍頭，綁定核心客戶營收突出.6 1.1 業務升級邁向品牌化，實控人深度參與公司經營.6 1.1.1 技術積累完成業務轉型升級，完善產能布局邁向全球知名品牌.6 1

9、.1.2 實控人持股比例高，股權激勵綁定核心員工.7 1.2 智能沙發業務高速增長，產品力突出.9 1.2.1 核心產品增長迅速，毛利率持續抬升.9 1.3 持續擴大智能家居研發&制造布局.10 2 功能沙發市場穩步成長，滲透率提升空間廣闊.11 2.1 全球家具市場超 5000 億，中國家具出口增長迅速.11 2.2 美國市場：家具市場規模全球最大，功能沙發需求持續增長.12 2.3 中國市場：消費升級催化智能家具，行業潛力大.14 3 產品力奠定發展基礎，垂直一體化降本增效.16 3.1 深度綁定優質客戶，充分受益行業紅利.16 3.2 研發投入位居前列，技術沉淀鞏固產品力.18 3.3

10、海外布局規避關稅，供應鏈垂直一體化支撐研發&降本增效.19 3.4 自主品牌建設揚帆起航，靜待成果落地.22 4 海外庫存有序消化，業績穩定增長可期.24 5 盈利預測與投資建議.27 5.1 盈利預測.27 5.2 投資建議.28 6 風險提示.29 匠心家居(301061)公司深度 4/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖表目錄 圖 1：匠心家居發展歷程.7 圖 2：公司股權結構.8 圖 3：匠心子公司分工.9 圖 4：全球家具市場規模（億美元）.12 圖 5：2011-2021 年中國家具及零部件出口金額（億美元）.12 圖 6：美國家具零售市場規模及增速.12 圖 7：美國家具市

11、場規模占比.12 圖 8：美國家具市場市場占比前十情況.13 圖 9：全球功能沙發市場規模（億元）.13 圖 10：美國功能沙發市場規模（億美元）.13 圖 11：全球智能電動床市場規模及增速.14 圖 12：美國智能電動床市場規模及增速.14 圖 13：2019 年美國功能沙發市場份額.14 圖 14：美國功能沙發滲透率.14 圖 15：中國功能沙發市場規模（億元）.15 圖 16：中國智能電動床市場規模（億元）.15 圖 17：2020 年中國功能沙發市場競爭格局.15 圖 18：中國功能沙發市場滲透率情況.15 圖 19：匠心家居前五大客戶營收及占比.16 圖 20：匠心家居部分核心客戶

12、簡介.16 圖 21：Top5 大家具企業在美本土出貨量統計（億美元）.17 圖 22：Ashley 貢獻營收及占比.17 圖 23：匠心家居及同業可比公司研發費用對比（億元）.18 圖 24：匠心家居及同業可比公司研發費用率對比.18 圖 25：匠心家居越南工廠.20 圖 26：匠心家居越南孫公司營收及凈利潤（百萬元）.20 圖 27：Ashley 貢獻公司營收來源情況.20 圖 28：匠心越南投產后幫助公司緩解關稅壓力.20 圖 29：匠心家居智能電動沙發工藝流程.21 圖 30：匠心家居電子器件及電機金屬零件采購情況.21 圖 31：匠心家居通過電路板、木架自制節約大量成本（萬元）.21

13、 圖 32：匠心家居智能電動沙發單位成本情況.22 圖 33：匠心家居智能電動床單位成本情況.22 圖 34：中源家居功能沙發單位成本情況.22 圖 35：顧家家居沙發單位成本情況.22 圖 36：匠心家居自主品牌收入與收入占比.23 圖 37：匠心家居分產品自主品牌收入與占品類收入比.23 圖 38：匠心家居品牌矩陣.23 圖 39：美國零售商客戶.24 圖 40：匠心美國售后服務中心.24 圖 41：美國耐用品銷售增速 21 年快速上行.25 圖 42：美國家具及家居擺設銷售增速 21 年快速上行.25 匠心家居(301061)公司深度 5/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖 43

14、：海運費走勢（美元/標準柜）.25 圖 44：美國批發商庫存銷售比 21 年起上升.25 圖 45：中國對美出口額增速與美國零售商庫存增速.26 圖 46：美國細分品類月度庫存增速與 12 月增速歷史分位數.26 圖 47：中國功能沙發出口規模及增速.26 圖 48：Flexsteel 庫存及庫銷比.27 圖 49：Flexsteel 庫存及庫銷比.27 圖 50：麒盛科技 PE BAND.29 圖 51：夢百合 PE BAND.29 表 1：匠心家居財務數據.6 表 2：匠心家居 2023 激勵計劃業績考核條件.8 表 3：匠心家居主要管理層介紹.9 表 4：匠心家居主要產品介紹.10 表

15、5：公司產品拆分.10 表 6：公司上市前產能情況.11 表 7：匠心家居產能募投情況.11 表 8：匠心家居各業務主要客戶情況.16 表 9：匠心家居客戶實力強勁、關系穩定.17 表 10：匠心家居部分核心技術.18 表 11：匠心家居部分核心技術.19 表 12：匠心家居盈利預測拆分.28 表 13：可比公司估值表(一致預期)(截至 2023 年 5 月 10 日).29 表附錄：三大報表預測值.30 匠心家居(301061)公司深度 6/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 1 全球智能家居 ODM 龍頭，綁定核心客戶營收突出 專注國際市場智能家具，“ODM+自主品牌”雙輪驅動。公

16、司自 2002 年成立以來專注智能家具業務，掌握智能電動沙發、智能電動床及其核心配件的研發、設計、生產技術。作為全球智能電動沙發和智能電動床行業重要 ODM 供應商，公司深耕國際市場多年，產品主要銷往美國，與 AshleyFurniture、PrideMobility、HomeStretch、RaymoursFurniture、R.C.Willey 等國際知名家具企業建立良好長期業務合作關系。同時，大力開展自主品牌業務，形成了 MotoMotion、MotoSleep、HHC、Yourway 等具有一定國際知名度的自主品牌。核心產品增長迅速，公司盈利能力突出。2017-2021 年匠心家居實現

17、收入/凈利潤CAGR 分別為 21.08%/30.19%，實現收入、凈利潤雙高速增長，其中核心產品智能電動沙發 2018 年至 2021 年營收從 4.56 億元增長至 13.42 億元，CAGR 為 43.30%。主要受美國高通脹、沙發產品價格大幅上漲影響，智能電動沙發營收有所下滑，2022 年實現收入和凈利潤 14.63 億元/3.34 億元，同比-24.02%/11.95%。表1：匠心家居財務數據 資料來源：Wind，浙商證券研究所 1.1 業務升級邁向品牌化，實控人深度參與公司經營 1.1.1 技術積累完成業務轉型升級，完善產能布局邁向全球知名品牌 匠心家居(301061)公司深度 7

18、/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 回顧公司發展歷程，可分為以下三個階段：階段一（2002-2014 年）：以產品配件代工生產為主，開拓客戶不斷提升研發技術。公司于 2002 年成立，早期主要生產家用健身器材與抬升椅配件。2003 年與全球領先的電動產品制造商 Pride Mobility 建立合作關系，產品包括抬升椅、助力車、電動輪椅等。2005 年公司從零部件業務拓展至成品 OEM 代工。2011-2014 年，公司開拓了包括 R.C Willey、Jackson Furniture、Hooker Furniture 等美國大中型家居廠商，業務延申至各類智能電動沙發配件。階段二（20

19、15-2018 年）：技術積累推動公司轉型升級，自主設計和自主品牌起步。2015 年，公司憑借多年技術經驗和客戶積累進入智能電動床成品制造領域。2016 年，公司業務進一步拓展至智能電動沙發領域，并逐漸開拓 Ashley Furniture、Mor Furniture 等家居制造品牌商和 Bobs Discount 等大型零售商，進一步化智能家居理解力。在自主研發和技術合作的基礎上，公司形成了較強的設計研發能力，業務從 OEM 向 ODM 和自主品牌轉型升級。階段三（2019-2022）：完善產能布局推廣自主品牌，打造國際知名智能家居企業。公司業務以向美外銷為主，受中美貿易摩擦影響，公司 20

20、19 年成立越南子公司匠心越南完善全球產能布局，形成了中-越協同支持的國際化生產基地網絡。同時公司自主品牌培育和推廣成績亮眼，2019 年公司自主品牌成品有 15 家進入全美前 100，自主品牌零售 2 家進入全美前 10，形成了一定的國際知名度，目前自主品牌外銷業務已覆蓋美洲歐洲、澳洲、亞洲等多個地區，形成了全球化銷售格局。階段四（2023 開始）：品牌推廣模式變化，自主品牌建設進入新階段。23 年起公司加大自主品牌建設力度，以店中店形式實現自主品牌強露出。截至 22 年公司美國零售商客戶占美國家具類客戶總數的 65%，對美國零售商客戶占公司總營收 56%，剔除 Ashely 后其他零售商客

21、戶占比 38.17%，該類零售商主要為 OBM 客戶，預計模式轉化較為順利成為未來成長核心驅動。圖1：匠心家居發展歷程 資料來源：招股書、公司公告，浙商證券研究所 1.1.2 實控人持股比例高，股權激勵綁定核心員工 公司股權較為集中，多個持股平臺實現員工高激勵。公司股權較為集中，多個持股平臺實現員工高激勵。公司上市后，控股股東、實際控制人李小勤持股直接比例為 43.35%，寧波隨遇心蕊持股 24.15%，寧波明明白白持股 3.94%。匠心家居(301061)公司深度 8/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 其中，李小勤對寧波隨遇心蕊 100%控股，對寧波明明白白控股 20.95%，寧波明明

22、白白、常州清廟之器為公司員工持股平臺，通過員工持股計劃實施建立健全了激勵機制，充分調動了公司中高層管理人員和骨干員工的工作積極性。圖2：公司股權結構 資料來源：公司公告，招股說明書，浙商證券研究所 推出 23 年股權激勵計劃，強化員工利益綁定，保障業績實現。公司推出 23 年股權激勵計劃，本次激勵計劃擬授予占公司總股本 2.46%的股票，激勵對象包括董事總經理等103 位核心管理人員及技術骨干，授予價格 16.05 元/股。本次激勵計劃分四年考核，彰顯長期成長決心。表2：匠心家居 2023 激勵計劃業績考核條件 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 子公司業務分工明確，實控人深度參與公司管理。公

23、司旗下共有 5 家全資子，其中攜手家居負責配件生產和研發；高新技術子公司美能特機電負責電機生產研發；常州美聞從事銷售業務；匠心美國負責美國地區產品銷售&售后；匠心越南包括除原材料-配件外所有前道工序生產，智能電動床及其配件的生產制造；各子公司協同配合實現業務高效運轉。匠心家居(301061)公司深度 9/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖3：匠心子公司分工 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 表3：匠心家居主要管理層介紹 資料來源：公司年報，浙商證券研究所 1.2 智能沙發業務高速增長，產品力突出 1.2.1 核心產品增長迅速，毛利率持續抬升 主營業務為智能家具成品及配件，核心產品智能

24、電動沙發表現亮眼。公司主要產品為智能電動沙發、智能電動床以及智能家具配件，2022 年銷售額占比分別為 67%/19%/12%。公司核心產品智能電動沙發是在普通沙發的基礎上增加了姿態調整、坐臥功能等，進一步提升沙發的便捷性和舒適度，2019 年-2021 年，公司智能電動沙發實現營收分別為5.49/7.73/13.42 億元，CAGR 達 43.30%。智能電動床是利用電機和感應器自動調節床架各部位升降并嵌入頸部及腰部調節、遙控及 APP 控制、動作感應氛圍燈、手機充電等功能，更好地滿足不同消費者的需求，可運用在家庭休閑和康養領域。匠心家居(301061)公司深度 10/32 請務必閱讀正文之

25、后的免責條款部分 表4：匠心家居主要產品介紹 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 強產品力&創新能力支撐，收入盈利能力齊頭并進穩健成長。2018 年至 2021 年，公司營業收入從 10.97 億元增長至 19.25 億元，CAGR 為 20.63%，毛利率、凈利率從整體保持增長趨勢。營收增長主要源于智能電動沙發業務增速迅猛。受疫情影響，客戶戶外運動受限、更加注重居家舒適度，智能家具需求旺盛，2018 年-2021 年，智能電動沙發業務營收從 4.56 億元增長至 13.42 億元，CAGR 為 43.30%。22年受美國加息影響，核心產品有所下滑，但公司并未降價，通過產品結構升級驅動毛利率

26、提升。表5：公司產品拆分 資料來源：Wind，浙商證券研究所 1.3 持續擴大智能家居研發&制造布局 匠心家居(301061)公司深度 11/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 產能利用率較高，募投項目改善產能瓶頸。2018-2020 年公司智能電動沙發和智能電動床產能利用率、產銷率均接近 100%，產品需求量已觸及產能上限，公司 2021 年于深交所上市，募集資金主要用于智能家居產品生產基地項目。隨著產能提升，公司營收將迎來更高增長。公司設有常州、越南兩地產能，越南產能工序覆蓋全面；其中越南工廠于 2019 年完成建設并于下半年投產出貨。表6：公司上市前產能情況 資料來源：招股說明書，浙

27、商證券研究所 產能建設有序進行，支撐業績成長。公司募投項目計劃投資 10 億元，分別用于產能、研發與銷售。其中：1）7.89 億元用于建設智能家具生產基地項目，預計新增面積 19 萬平米，與現在相比產能翻倍，改善產能不足的劣勢；2）0.98 億元用于新建研發中心項目，新增研發人員 113 人，推動公司智能家具產品升級，并促進新技術與家具行業深度融合，支持創新創意；3）1.22 億元用于新建營銷網絡，新增銷售人員 180 人，主要用于自有品牌推廣以提升自主品牌的知名度。表7：匠心家居產能募投情況 資料來源：招股說明書、公司年報，浙商證券研究所 2 功能沙發市場穩步成長，滲透率提升空間廣闊 2.1

28、 全球家具市場超 5000 億，中國家具出口增長迅速 全球家具市場規模持續增長，中國成為世界第一大家具出口國。根據 CISL 數據，2020年全球家具市場規模達到 5100 億美元，預計 2022 年將達到 5561 億美元，年均增長規模約匠心家居(301061)公司深度 12/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 為 5%。2020-2021 年中國家具及配件出口金額分別為 587 億美元、740 億美元，同比增速分別為 8.33%、25.93%。智能家具依賴科技創新，核心產品是沙發和床。智能家具行業是傳統家具行業與現代技術融合的典范，產品創新高度依賴科技研發，是傳統行業衍生下的高成長新興

29、產業。智能家具產品運用美學、人體工學、機械技術、物聯網技術乃至人工智能技術等跨學科知識，實現家具產品從靜態向動態轉變，從單一功能向多功能轉變，滿足客戶家庭生活品質提升需求，符合消費升級大趨勢。智能電動沙發和智能電動床是家具智能化的核心產品，國內具有國際客戶經驗的家具生產商通過多年自身技術積累，形成了穩定的客戶關系并兼具垂直產業鏈，在消費升級趨勢下，具有一定先發優勢。圖4：全球家具市場規模（億美元）圖5：2011-2021 年中國家具及零部件出口金額（億美元）資料來源：CSIL，浙商證券研究所 資料來源：海關總署，浙商證券研究所 2.2 美國市場：家具市場規模全球最大，功能沙發需求持續增長 美國

30、家具市場規模持續增長，市場規模全球第一。根據歐睿（Euromonitor）數據，美國家具零售市場規模 2021年達到 1927 億美元，預計家具零售市場規模將在 2024 年超過2000 億美元。2017-2021 年內 CAGR 為 5.15%，占比保持在 25%左右，市場增長平穩向上。圖6：美國家具零售市場規模及增速 圖7：美國家具市場規模占比 資料來源：歐睿，浙商證券研究所 資料來源：歐睿，浙商證券研究所 匠心家居(301061)公司深度 13/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 美國家具市場集中度低，Ashley 市占率領先。根據歐睿數據，2021 年家具市場份額占比 CR5 為

31、12%，CR10 為 17.1%，其中 Ashley 市場份額占比最高為 5.5%，IKEA 市場份額第二占比為 2.5%，其他品牌市場份額占比均在 2%以下，家具市場集中度較低。圖8：美國家具市場市場占比前十情況 資料來源：歐睿，浙商證券研究所 全球智能沙發持續增長，美國為智能電動沙發最大市場。2015-2020 年全球功能沙發市場規模從 154 億美元增長到 245 億美元，過去 5 年復合增速為 7%，預計到 2025 年市場規模將達 369 億美元，復合增速達 8.5%。智能電動沙發與傳統沙發相比能通過電力驅動和智能控制實現自動調整沙發座椅頭頸部、腰部、腿部等部為的角度，滿足不同場景的

32、姿勢要求。從產品地域分布看，目前歐美是智能沙發的主要消費市場，其中美國作為智能電動沙發的發源地和世界第一大經濟體，2020 年在全球功能沙發的占比達 54.01%，約 114.8 億美元，過去 5 年美國行業的復合增速達 3.2%。圖9：全球功能沙發市場規模（億元）圖10：美國功能沙發市場規模（億美元）資料來源：智研咨詢，浙商證券研究所 資料來源：智研咨詢，浙商證券研究所 智能電動床規模高速增長，歐美為主要市場。2017-2022 年，全球智能電動床市場規模從 20.57 億美元增長到 52.07 億美元，過去 5 年復合增速為 20.41%。從產品地域分布看，目前歐美是智能沙發的主要消費市場

33、，不同地區對電動智能床的接受度存在較大差異，其匠心家居(301061)公司深度 14/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 中美國 2020 年在全球智能電動床的占比達 44.28%，約 18 億美元，過去 5 年美國行業的復合增速達 28.4%，根據 Euromonitor 預測，預計在 2025年美國電動床市場規模將達到 38.7億美元，復合增速 16.5%。智能電動床早期用于護理功能，通過多種該科技硬件技術使床具有多區域調節控制床板曲線、震動按摩、藍牙音箱、睡眠監測、遙控及 APP 控制等功能，使用群體主要為行動不便的中老年人群，隨著消費升級及中高端床墊廠商的市場推廣，智能電動床逐漸“

34、出圈”，使用人群越來越廣泛，目前增長較快，未來具有廣闊前景。圖11：全球智能電動床市場規模及增速 圖12：美國智能電動床市場規模及增速 資料來源：觀研報告網，浙商證券研究所 資料來源：Euromonitor，浙商證券研究所 市場集中度低，滲透率近五成。根據華經產業研究院的數據，2019 年美國功能沙發市場占有率排名前三的是 La-Z-Boy、敏華控股、Ashley，市場占有率分別為 15.8%、10.8%、10.5%，CR5 市場占有率為 52%，市場集中度較低。市場滲透率方面，根據觀研報告網披露的數據，自 2016-2023 年，預計市場滲透率將由 47.2%增長到 49.5%，市場滲透率整

35、體較高且穩步提升。圖13：2019 年美國功能沙發市場份額 圖14：美國功能沙發滲透率 資料來源：華經產業研究院，浙商證券研究所 資料來源：觀研報告網，浙商證券研究所 2.3 中國市場：消費升級催化智能家具，行業潛力大 匠心家居(301061)公司深度 15/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 功能沙發業務快速發展，低滲透下發展空間巨大。市場規模從 2015 年的 49.58 億元增長至 2020 年的 87.8 億元，5 年復合增速為 12.1%，根據智研咨詢數據，預計到 2025 年中國功能沙發規模將達到 148.2 億元，復合增速 11%。目前我國功能沙發行業仍處于低滲透率、高增長的

36、紅利期。據新思界產業研究中心數據，2020 年中國一二線城市功能沙發的滲透率達 22%左右，而三四線城市受傳統消費偏好影響功能沙發滲透率仍較低，與美國市場滲透率仍有較大距離。高價阻礙市場認知，產品推廣勢在必行。智能電動床由于價格較高，市場認知度仍較低；當前產品結構有待豐富，產品推廣和消費者教育尚需要時間，但由于其在舒適性和功能性上具備顯著優勢，在未來人口老齡化+消費升級的大背景下，消費者對電動床的接受度有望顯著提升。2015-2020 年中國電動床市場規模從 9.96 億元提升至 21.77 億元，5 年復合增速為 16.9%，預計到 2025 年行業規模將達到 36.74 億元，復合增速 1

37、1%。圖15：中國功能沙發市場規模（億元）圖16：中國智能電動床市場規模（億元）資料來源：智研咨詢，浙商證券研究所 資料來源：智研咨詢，浙商證券研究所 市場集中度高，滲透率提升空間大。據華經產業研究院的數據，中國功能沙發的市場集中度高，其中敏華控股占據主導地位，2020 年敏華控股市場占有率達到 60%，顧家家居、喜臨門等其他品牌占有率遠低于敏華。市場滲透率方面，中國功能沙發的市場滲透率遠低于美國，自 2016 年到 2023年，預計市場滲透率將由 3.7%增長至 8.3%，對比美國來看，市場滲透率的提升空間較大。圖17：2020 年中國功能沙發市場競爭格局 圖18：中國功能沙發市場滲透率情況

38、 資料來源：華經產業研究院，浙商證券研究所 資料來源：觀研報告網，浙商證券研究所 匠心家居(301061)公司深度 16/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 產品力奠定發展基礎，垂直一體化降本增效 3.1 深度綁定優質客戶，充分受益行業紅利 覆蓋知名家居品牌，客戶集中度高。公司智能電動沙發、智能電動床等產品在全球行業范圍內具有優良的口碑，與多家國際知名品牌建立了合作關系，包括美國最大的家具制造商和零售商之一 Ashley Furniture、美國歷史最悠久的家具制造商和零售商之一 Flexsteel等。公司與客戶關系穩定，未出現核心客戶流失情況，2021 年前五大客戶貢獻營收 12.3

39、6億元，營收占比為 64.22%；分業務看，ODM/OEM/自主品牌業務 CR5 均處于較高水平，其中 2020 年自主品牌業務 CR5 為 47.84%，相對較低。圖19：匠心家居前五大客戶營收及占比 圖20：匠心家居部分核心客戶簡介 資料來源：招股說明書，公司公告，浙商證券研究所 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 表8：匠心家居各業務主要客戶情況 匠心家居(301061)公司深度 17/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 深耕美國市場，優質客戶長期合作。公司在美國成立了專業的銷售團隊，并積極參加美國高點家具展、美國拉斯維加斯家具展等全球知名家具

40、展會，直接接觸潛在客戶，向其推介產品和服務，積累了較高的行業知名度和豐富穩定的客戶資源。截至 2021 年，美國知名家具行業雜志 Furniture Today 公布的 2019 年全美零售額前 100 名家具零售商中，公司與其中 11 家建立了 ODM 合作關系，與其中 15 家建立了自主品牌合作關系；全美前 10 名家具零售商中，公司 ODM 業務覆蓋 3 家，自主品牌業務覆蓋 2 家；全美出貨量前 10 名家具廠商中，公司 ODM 業務覆蓋 3 家。公司在美國中高端家具零售商中具有優良的口碑和廣泛的覆蓋，與客戶建立了良好的粘性，部分客戶已合作 10 年以上。表9：匠心家居客戶實力強勁、關

41、系穩定 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 核心客戶擴張順利，公司盡享規模紅利。公司核心客戶 Ashley Furniture（愛室麗家居）1945 年創立于美國，致力于為消費者提供全屋解決方案。2019 年Ashley Furniture 在美本土出貨量達 64.36 億美元，同比增長 13%，接近第 2-5 名在美本土出貨量的兩倍，是美國最大的家具企業。得益于客戶規模擴張，2020 年匠心家居與 Ashley Furniture 銷售額達4.05 億元，同比增長 15.39%，營收占比達 30.75%。圖21：Top5 大家具企業在美本土出貨量統計（億美元）圖22：Ashley 貢獻營收

42、及占比 資料來源：新浪家居，浙商證券研究所 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 匠心家居(301061)公司深度 18/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3.2 研發投入位居前列，技術沉淀鞏固產品力 研發投入積極，技術成果豐富。公司一直重視產品設計研發能力的提升，始終堅持自主研發、自主創新。公司在研發體系建設、研發隊伍建設、研發設計項目實施、科研設備購置等方面投入了大量的人力物力。2022 年，公司研發費用達 9746 萬元，位于行業中游，當年研發費用率為 6.66%，高于可比公司。經過多年發展，公司建立了一套科學有效、運行良好的研發體系，擁有較強的自主設計和創新能力。截至 2023Q

43、1，公司擁有 603 項境內外專利以及 161 項尚在申請中專利。圖23：匠心家居及同業可比公司研發費用對比（億元）圖24：匠心家居及同業可比公司研發費用率對比 資料來源：wind，浙商證券研究所 資料來源：wind，浙商證券研究所 技術儲備緊跟前沿，高效滿足客戶需求。公司在堅持自主創新的同時，也十分注重與境內外專業機構及高等院校的合作：2014 年公司與英國智能家居設計機構 A 公司簽署協議，共同進行研究合作。公司取得的部分核心技術已處于大批量生產階段，為公司經營業績帶來直接貢獻。公司在研項目緊跟市場新需求與行業技術前沿，均以實現技術轉化及批量化生產為目標，且致力于改善用戶體驗，以高效滿足客

44、戶需求。部分在研項目可幫助用戶監測健康狀況，公司也在開發智能陪護床等產品，有利于公司開拓醫療領域家具市場。表10：匠心家居部分核心技術 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 匠心家居(301061)公司深度 19/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 研發覆蓋成品和配件，突破性設計確保產品力。公司注重核心配件與成品間的聯系，研發過程覆蓋成品的功能升級和舒適性提升，也包括核心配件的靈活性和精準度，能有效縮短產品開發周期，更好地滿足消費者需求。此外，公司緊跟市場潮流更新迭代，推出了一系列有創新設計、有自主知識產權而且美觀、舒適的產品，保證了自身強大的產品力，并得到了眾多零售商、品牌商客戶的認可。

45、表11：匠心家居部分核心技術 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 3.3 海外布局規避關稅，供應鏈垂直一體化支撐研發&降本增效 積極布局越南基地，有效緩解關稅壓力。為了規避高額關稅、擴張產能、保持競爭力，公司于 2019 年 6 月組建全資孫公司匠心越南，并于 8 月起投產，至 2021 年 7 月越南疫情全面爆發之際，匠心越南員工人數突破 2500 人，當年貢獻營收 12.67 億元，營收占比達65.8%，已超過公司國內基地。匠心越南有效緩解了關稅壓力，如 21 年 8 月加拿大對來自中國和越南的部分軟墊坐具進行傾銷和補貼的最終裁定，公司國內基地適用的反傾銷/反補貼稅率分別為 17.2%/

46、3%，匠心越南適用的反傾銷/反補貼稅率分別為 13.5%/3.7%。此外，公司將高關稅客戶訂單轉到越南生產，如 20 年公司在 Ashley 的營收中的 97%由匠心越南匠心家居(301061)公司深度 20/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 制造。受益于此，公司 20 年受關稅影響的毛利金額由 19 年的 8045 萬元大幅降低至 2313萬元。圖25：匠心家居越南工廠 圖26：匠心家居越南孫公司營收及凈利潤（百萬元）資料來源：公司官網，浙商證券研究所 資料來源：招股說明書，公司公告，浙商證券研究所 圖27：Ashley 貢獻公司營收來源情況 圖28：匠心越南投產后幫助公司緩解關稅壓力

47、 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 垂直整合供應鏈，部分配件實現自制。智能家居產品功能和質量依賴電機、電子控制系統、機構件等核心配件，公司逐步實現部分配件自制，在保證產品質量的同時還可降本增效。公司自 15 年起自制部分金屬結構件和電機，18 年成立 SMT（電子電路表面組裝技術）部門，開始自制開關、電路板和電子控制系統，21Q2 實現匠心越南的核心配件自制，包括電機、線束、智能沙發鐵架、智能床床架等，部分配件在滿足自用之余還出口至美國的家具廠。核心配件自制可使公司在研發過程中快速驗證設計合理性，效率高、浪費少，供應鏈閉環也可有效保護公司知識產權。12

48、0.29 776.32 1266.56 1010.05 18.29 159.63 269.51 156.12 02004006008001000120014002019202020212022營業收入凈利潤匠心家居(301061)公司深度 21/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖29：匠心家居智能電動沙發工藝流程 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 核心配件自制幫助公司降低生產成本提高競爭優勢。公司從 2018 年起開始自制電路板，至 2019 年基本實現完全自產，外采原材料也從電路板組合變成電路板零件，2020 年公司電子器件及電機金屬零件采購額占原材料采購總額比例降至 21.42

49、%，同比-4.85pct。公司還不斷降低外采木架占比，2019 年因電路板/木架自制節省的成本分別達 1113 萬元/383 萬元。原材料自制使公司智能電動沙發、智能電動床單位成本自 2019 年起下降（21 年單位成本上升主因原材料價格高位和與收入合同履約義務相關的貨代運輸費調整至營業成本列報），而同期行業內中源家居功能沙發、顧家家居沙發的單位成本均處于上升或基本持平狀態。圖30：匠心家居電子器件及電機金屬零件采購情況 圖31：匠心家居通過電路板、木架自制節約大量成本（萬元）資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 匠心家居(301061)公司深度 22/3

50、2 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖32：匠心家居智能電動沙發單位成本情況 圖33：匠心家居智能電動床單位成本情況 資料來源：招股說明書，公司公告，浙商證券研究所 資料來源：招股說明書，公司公告，浙商證券研究所 圖34：中源家居功能沙發單位成本情況 圖35：顧家家居沙發單位成本情況 資料來源：wind，浙商證券研究所 資料來源：wind，浙商證券研究所 供應鏈垂直一體化降本增效同時有效支撐研發快速轉化。公司從鐵架到電機電控等功能沙發生產制造全流程完全一體化完成，這在節省成本同時更支撐了創意、研發、樣品、量產的快速轉化，對應公司截至 2022 年 6 月 30 日，擁有 444 項境內外專利

51、，其中發明專利 13 項、實用新型專利 114 項、外觀專利 317 項。同一時期，申請中的專利尚有 194 項，其中發明專利 42 項、實用新型專利 19 項、外觀專利 133 項。3.4 自主品牌建設揚帆起航，靜待成果落地 早期自主品牌主要為智能家居零部件產品。公司當前三類產品均具有自主品牌，其中功能沙發、智能床以 ODM 為主，智能家居配件均為自主品牌，整體看截至 20 年公司自主品牌收入占比 28.71%，收入占比下降主要系配件生產優先供應沙發、智能床產品生產，外售數量減少。分產品看，截至 2020 年功能沙發/功能床/智能家居配件分別貢獻自主品牌收入 7485/5725/24427

52、萬元，分別占對應產品總收入 9.69%/21.23%/100%。公司當前已形成了以 MotoMotion（主要為功能沙發）/MotoSleep（主要為智能床）為主的核心品牌矩陣。匠心家居(301061)公司深度 23/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖36：匠心家居自主品牌收入與收入占比 圖37：匠心家居分產品自主品牌收入與占品類收入比 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 資料來源：招股說明書，浙商證券研究所 圖38：匠心家居品牌矩陣 資料來源：公司官網，浙商證券研究所 23 年店中店模式加速渠道拓展，智能沙發自主品牌建設楊帆起航。公司目前合作客戶主要分為三類，1）中型美國零售商，該

53、類客戶主要采購公司自主品牌產品；2）Ashely 等大型零售商，該類客戶 ODM 同時亦會采購部分自身尚未覆蓋的自主品牌產品；3）Lazboy等品牌商，該類客戶合作模式為 ODM。截至 22 年底公司已成功覆蓋全美排名前 100 位家具零售商中的 30 位，而美國零售商客戶占美國家具類客戶總數 65.45%，對美國零售商客戶銷售占營業收入 55.87%，若剔除 ODM 為主的 Ashely，剩余零售商客戶的收入貢獻達38.17%，預計該類客戶中 OBM 占比較高。美國倉庫開始供貨，銷售模式多元化。為解決美國大客戶對供應鏈的穩定性和庫存成本的需求及日益提高的供應商門檻，公司已通過從美國倉庫供貨的

54、方式成為兩位上市公司大客戶的新供應商，以滿足客戶在不同地區按需提貨的需求。目前公司已開始向美國倉庫發貨。未來要進一步滿足客戶對不同地方備貨的需求，公司可與第三方物流公司合作，為客戶提供便利的同時，為公司的業績增長帶來新的機會。匠心家居(301061)公司深度 24/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖39：美國零售商客戶 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 研發&售后服務體系建設完備，支撐自主品牌發展。公司強研發、設計能力是自主品牌發展的最強支撐，除了多年研發積累，公司持續吸引行業頂尖人才強化公司核心競爭力，23 年 3 月美國市場口碑甚好、影響力甚強的軟體沙發優秀設計師 Jackson

55、 Carpenter 加盟公司，專門負責創建并開發公司全新的高檔產品系列：MotoLiving。美國子公司提供強售后服務保障品牌成長，自 2015 年起，匠心美國就在美國家具的集中生產地密西西比州建起了專門的售后服務中心，有著本土化的專業客服團隊，確保工作時間接聽并處理來自各方 面的電話、信息、郵件等;存放了各種各樣用于售后服務的配件和材料，確保根 據需要及時發送配件甚至提供上門服務。圖40：匠心美國售后服務中心 資料來源：公司公告，浙商證券研究所 4 海外庫存有序消化，業績穩定增長可期 需求疊加海運因素，驅動海外庫存上行。21 年隨持續補貼與疫后經濟修復，海外需求高漲，耐用品、家具及家居擺設

56、需求快速放量，同時海運資源緊張拉長訂單交付周期（從一個季度延長至半年甚至更久），導致客戶集中下單&提前下單以加大庫存儲備滿足 C 端需匠心家居(301061)公司深度 25/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 求。22 年海外通脹加劇疊加進入加息周期，需求增長放緩（絕對值環比仍平穩），疊加海運 22Q2 后加速優化，21 年集中下單訂單集中到港驅動庫存迅速上行：22 年 6 月美國家具及家居擺設批發商庫存銷售比達 2.08%，同比+0.51pct。圖41：美國耐用品銷售增速 21 年快速上行 圖42：美國家具及家居擺設銷售增速 21 年快速上行 資料來源：wind，浙商證券研究所 資料來源

57、：wind，浙商證券研究所 圖43：海運費走勢（美元/標準柜）圖44：美國批發商庫存銷售比 21 年起上升 資料來源：wind，浙商證券研究所 資料來源：wind，浙商證券研究所 去庫存致出口承壓，邊際修復可期。中國對美國出口額增速與美國零售商庫存增速具有明顯正相關性，海外進入去庫周期時庫存增速下降，中國出口同步承壓，22 年 8 月起中國對美國出口額進入負增長階段?？紤]海外庫存基數 22Q1-Q2 加速提升，預計 23Q1-Q2 庫存增速將進入加速下行階段，海外客戶下單需求或將在 Q2 迎來邊際修復。匠心家居(301061)公司深度 26/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 圖45：中國

58、對美出口額增速與美國零售商庫存增速 資料來源：wind，浙商證券研究所 家居建材承壓較久，或率先修復。22 年 12 月美國家居建材品類庫存增速已降低至歷史 50%分位數，為所有耐用品中歷史分位數消化最低的品類；當月中國功能沙發出口額54.93 億元，同比降幅收窄至-4.09%，且環比增長 3.82%，預計將率先迎來修復，公司有望充分受益。圖46：美國細分品類月度庫存增速與 12 月增速歷史分位數 資料來源：wind，浙商證券研究所 圖47：中國功能沙發出口規模及增速 資料來源：海關總署，浙商證券研究所 匠心家居(301061)公司深度 27/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 核心客戶去

59、庫順利，業績有望穩定增長。Flexsteel 為美國家具制造商、零售商，是2020 年公司第五大客戶，營收占比達 6.07%。2022 年末 Flexsteel 庫存為 1.11 億美元，已連續 5 個季度下降，22Q4 庫銷比為 1.19，庫存有序去化。圖48：Flexsteel 庫存及庫銷比 圖49：Flexsteel 庫存及庫銷比 資料來源：wind，浙商證券研究所 資料來源：wind，浙商證券研究所 5 盈利預測與投資建議 5.1 盈利預測 匠心家居作為功能沙發出口龍頭之一，22 年需求雖承壓，但從細分產品定價、毛利率看公司憑借強產品力在美國市場品牌客戶、消費者中形成一定認知度，展望

60、23 年公司品牌建設進入全新發展階段，海外去庫影響邊際減弱，業績釋放值得期待。我們分產品對公司業績進行如下假設：1）智能電動沙發：22 年海外需求穩定，但庫存高企持續去庫，對應下游企業訂單承壓，目前有序去化，下單節奏或陸續恢復常態，我們預計 23 年智能電動沙發低基數下銷量增長 30%，24-25 年市場需求維持穩健，公司品牌化建設成果陸續釋放，預計銷量增長穩健 24-25 年分別增長 20%/20%。單價方面，22 年需求承壓，但公司通過推出新品、結構化升級產品矩陣、老產品穩價等多重措施下實現單價逆勢增長 14.7%，展望 23-25 年預計隨著品牌化成果落地，需求好轉，公司強產品力將驅動單

61、價進一步穩健提升，預計 23-25 年分別增長 5%/4%/4%。綜合預計智能電動沙發 23-25 年實現收入 13.31/16.61/20.73億元，分別+36.5%/24.8%/24.8%。毛利率預計原材料下行，公司綜合提價，毛利率有望穩步上行，預計 23 年-25 年毛利率分別為 34.5%/35%/35%。2）智能電動床：公司 22 年充分貫徹 21 年年報中對電動床業務的相關規劃，在美國子公司加大了床品相關人員布局，電動床 22 年實現收入 2.73 億（同比+6.2%），拆分看量價分別逆勢增長 3.9%/2.2%。我們預計伴隨公司相關品牌化成果落地與海外庫存去化，公司電動床業務將持

62、續穩步增長，考慮公司將繼續以電動沙發為發展核心，電動床增速或略慢于電動沙發，預計 23-25 年銷量增速分別為 5%/10%/10%，單價方面預計穩健增長 23-25 年分別+2%/+3%/+3%，綜合預計智能電動床 23-25 年貢獻收入 2.93/3.32/3.76 億元，分別同比+7.1%/13.3%/13.3%。預計 23-25 年毛利率整體維持穩定。匠心家居(301061)公司深度 28/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3）智能家居配件：家居配件產品為 TOB 產品，庫存壓力更甚，22 年整體收入下降36%。我們預計 23 年或有修復，但公司亦將優先供應自有電動沙發業務，24

63、-25年增長預計提速，綜合預計 23-25 年銷量分別同比+0%/+15%/+15%，單價分別同比+5%/5%/5%，預計 23-25 年實現收入 1.91/2.31/2.79 億元，分別同比+5%/+21%/21%。預計 23-25 年毛利率整體維持穩定。表12：匠心家居盈利預測拆分 資料來源：Wind，浙商證券研究所 5.2 投資建議 我們預計公司 2023-2025 年實現收入 18.57/22.74/27.88 億元，分別同比增長26.9%/22.5%/22.6%，實現歸母凈利潤 3.47/4.3/5.47 億元，分別同比增長 3.8%/24.0%/27.2%，對應 PE 12.96/

64、10.45/8.21X。我們選取軟體行業龍頭顧家家居、出口床墊龍頭夢百合、功能沙發龍頭敏華控股作為可比公司，行業 23 年平均估值 12.4X，剔除港股流動性限制下估值較低的敏華控股后，可比公司 23 年平均估值 14.1X，公司當前較低。綜合考慮：1）公司當前市值約 39 億，擁有在手現金&理財達 21 億元，剔除現金后公司 23 年業績對應估值實際較低；2）行業 22 年面臨需求、去庫的雙重壓力，對應估值水平基本達到歷史最低水平，展望 23 年如匠心家居等部分突出的龍頭標的有望在海外去庫完成，自身展現的情況下重回穩健增長，參考智能床出口龍頭麒盛科技在 21 年實現穩健成長時（Q1-Q4 收

65、入增速分別為 25%/42%/48%/15%）估值中樞 18X 以及出口床墊龍頭夢百合 19 年穩健成長時估值中樞 19X，給予公司 23 年目標估值 15X，目標市值 52 億，現價空間 15.70%，首次覆蓋給予“買入”評級。匠心家居(301061)公司深度 29/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表13：可比公司估值表(一致預期)(截至 2023 年 5 月 10 日)資料來源：Wind，浙商證券研究所 圖50：麒盛科技 PE BAND 圖51：夢百合 PE BAND 資料來源：Wind，浙商證券研究所 資料來源：Wind，浙商證券研究所 6 風險提示 1）海外需求超預期下滑：公司

66、收入以外銷為主，對美業務占比 80%以上，若美國經濟疲軟，海外需求超預期下滑，公司盈利能力將受到較大沖擊。2）自主品牌發展不及預期：智能家居市場競爭激烈，龍頭企業紛紛積極布局，若自主品牌拓展不及預期，或對公司盈利預測及估值產生較大影響。3）匯率波動風險：公司營收 95%以上來自海外市場，海外訂單結算幣種主要為美元，匯率波動產生的匯兌損失將對公司業績帶來不利影響。匠心家居(301061)公司深度 30/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 Table_ThreeForcast 表附錄：三大報表預測值 資產負債表 利潤表 (百萬元)2022 2023E 2024E 2025E (百萬元)2022

67、 2023E 2024E 2025E 流動資產 2,769 3,189 3,536 4,157 營業收入 1,463 1,857 2,274 2,788 現金 687 878 1,217 1,727 營業成本 986 1,235 1,502 1,839 交易性金融資產 1,434 1,434 1,434 1,434 營業稅金及附加 7 8 9 12 應收賬項 163 259 228 237 營業費用 50 84 114 139 其它應收款 14 12 24 20 管理費用 51 59 68 84 預付賬款 4 5 5 7 研發費用 97 111 130 148 存貨 296 430 455 5

68、61 財務費用(70)10 17 12 其他 171 171 171 171 資產減值損失(2)(3)(3)(3)非流動資產 345 459 542 615 公允價值變動損益 3 0 0 0 金額資產類 5 5 5 5 投資凈收益 42 46 57 70 長期投資 0 0 0 0 其他經營收益 7 8 10 13 固定資產 130 188 201 216 營業利潤 387 402 499 633 無形資產 34 45 54 61 營業外收支 1(1)(1)0 在建工程 2 2 3 3 利潤總額 388 401 498 633 其他 174 220 280 331 所得稅 54 54 67 85

69、 資產總計 3,113 3,648 4,078 4,772 凈利潤 334 347 430 547 流動負債 282 469 469 615 少數股東損益 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤 334 347 430 548 應付款項 203 380 371 498 EBITDA 337 415 523 640 預收賬款 4 3 4 6 EPS（最新攤?。?.61 2.71 3.36 4.28 其他 75 86 94 112 非流動負債 133 133 133 133 主要財務比率 長期借款 0 0 0 0 2022 2023E 2024E 2025E 其他 133 13

70、3 133 133 成長能力 負債合計 415 603 602 748 營業收入(24.02%)26.94%22.46%22.60%少數股東權益 0 0 0 0 營業利潤 12.45%3.82%24.09%27.09%歸屬母公司股東權2,698 3,045 3,476 4,024 歸屬母公司凈利潤 11.95%3.84%24.07%27.29%負債和股東權益 3,113 3,648 4,078 4,772 獲利能力 毛利率 32.56%33.48%33.93%34.02%現金流量表 凈利率 22.84%18.69%18.93%19.65%(百萬元)2022 2023E 2024E 2025E

71、ROE 12.38%11.39%12.38%13.62%經營活動現金流 264 307 428 575 ROIC 8.20%9.95%11.00%11.98%凈利潤 334 347 430 548 償債能力 折舊攤銷 65 47 61 62 資產負債率 13.32%16.52%14.76%15.68%財務費用(54)0 0 0 凈負債比率 15.37%19.79%17.32%18.59%投資損失(42)(46)(57)(70)流動比率 9.83 6.79 7.54 6.76 營運資金變動(47)(45)(11)32 速動比率 8.16 5.50 6.19 5.56 其它 8 4 4 3 營運能

72、力 投資活動現金流(252)(116)(89)(64)總資產周轉率 0.47 0.55 0.59 0.64 資本支出(36)(162)(146)(134)應收賬款周轉率 8.57 8.80 9.34 12.00 長期投資 0 0 0 0 應付賬款周轉率 5.38 7.20 6.55 6.55 其他(216)46 57 70 每股指標(元)籌資活動現金流(204)(21)0 0 每股收益 2.61 2.71 3.36 4.28 短期借款 0(21)0 0 每股經營現金 2.06 2.40 3.34 4.49 長期借款 0 0 0 0 每股凈資產 21.08 23.79 27.15 31.43 其

73、他(204)0 0 0 估值比率 現金凈增加額(126)170 339 510 P/E 13.46 12.96 10.45 8.21 P/B 1.67 1.48 1.29 1.12 EV/EBITDA 9.34 9.08 6.57 4.57 資料來源：浙商證券研究所 匠心家居(301061)公司深度 31/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 股票投資評級說明 以報告日后的 6 個月內，證券相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.買 入：相對于滬深 300 指數表現20以上；2.增 持：相對于滬深 300 指數表現1020；3.中 性：相對于滬深 300 指數表現1010之間波

74、動；4.減 持：相對于滬深 300 指數表現10以下。行業的投資評級：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于滬深 300 指數的漲跌幅為標準，定義如下：1.看 好：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以上；2.中 性：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%10%以上；3.看 淡：行業指數相對于滬深 300 指數表現10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重。建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者不應僅僅依靠投資評級來推斷結論。法律聲明及風險提

75、示 本報告由浙商證券股份有限公司（已具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，經營許可證編號為：Z39833000）制作。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但浙商證券股份有限公司及其關聯機構（以下統稱“本公司”）對這些信息的真實性、準確性及完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不發生任何變更。本公司沒有將變更的信息和建議向報告所有接收者進行更新的義務。本報告僅供本公司的客戶作參考之用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。匠心家居(301061)公司深度 32/32 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 本報告僅反映報告作者的出具日的觀點和判斷，在任何情況下，

76、本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本公司的交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理公司、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。本報告版權均歸本公司所有，未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、發布、傳播本報告的全部或部分內容。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明本報告發布人和發布日期，并提示使用本報告的風險。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。浙商證券研究所 上?？偛康刂罚簵罡吣下?729 號陸家嘴世紀金融廣場 1 號樓 25 層 北京地址：北京市東城區朝陽門北大街 8 號富華大廈 E 座 4 層 深圳地址：廣東省深圳市福田區廣電金融中心 33 層 上?？偛苦]政編碼：200127 上?？偛侩娫挘?8621)80108518 上?？偛總髡妫?8621)80106010