天地數碼-公司首次覆蓋報告：熱轉印碳帶龍頭開啟高成長周期-230516（28頁）.pdf

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1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1/28 公司研究|信息技術|技術硬件與設備 證券研究報告 天地數碼天地數碼(300743)首次覆蓋報告首次覆蓋報告 2023 年 05 月 16 日 熱轉印碳帶龍頭熱轉印碳帶龍頭，開啟高成長周期開啟高成長周期 天地數碼天地數碼(300743.SZ)首次覆蓋報告首次覆蓋報告 報告要點：報告要點：國內熱轉印碳帶行業龍頭，國內熱轉印碳帶行業龍頭，高成長周期高成長周期已經已經開啟開啟 杭州天地數碼科技股份有限公司成立于 2002 年，是專業從事熱轉印碳帶產品研發、生產和銷售的國家高新技術企業，是國內率先研發出條碼打印熱轉印碳帶的企業之一。近年來，公司根據市場變化，

2、完善市場布局，堅持管理模式改革與優化，努力提升銷售份額及市場占有率，經營情況明顯改善。根根據公司公告，據公司公告，公司于公司于 2021 年年 4 月制定 五年發展規劃綱要（月制定 五年發展規劃綱要（2021 年年-2025年），到年），到 2025 年實現主營業務收入年實現主營業務收入 20 億元，歸屬于母公司凈利潤億元，歸屬于母公司凈利潤 2 億元億元。全球全球熱轉印色帶熱轉印色帶市場需求穩健增長，中國市場市場需求穩健增長，中國市場占比逐漸提升占比逐漸提升 根據中國計算機行業協會耗材專委會的數據，2015-2019 年，全球熱轉印色帶銷售額年均增長率在 5%左右。以熱轉印色帶終端產品出廠價

3、格計算，2019 年全球市場容量約為 14.33 億美元。其中，蠟基色帶產品約為 6.45 億美元，混合基色帶和樹脂基色帶產品分別為 3.58 億美元和 4.30 億美元。根據中國計算機行業協會的數據，2019 年我國熱轉印色帶的銷售額為 8.19 億元。預計我國條碼識別行業將仍然保持高于全球平均水平的增長，在全球熱轉印色帶中的占比將逐漸提升，每年的行業增速仍將保持在 7%左右。核心技術構筑競爭壁壘，海外市場布局成效顯著核心技術構筑競爭壁壘，海外市場布局成效顯著 公司擁有一支成熟、穩定、專業、專注的研發團隊，在研發廣度和研發深度均能支撐公司的發展戰略。公司憑借研發和自主創新優勢，是率先研發混合

4、基和樹脂基產品的本土企業之一，打破了國際企業在高端產品的壟斷。公司是率先進行海外布局的國內熱轉印碳帶生產企業，在美國、英國、印度、墨西哥、巴西、加拿大、法國均設立了子公司，海外布局的優勢使得公司與國際一流企業的差距逐漸縮小，在美洲、歐洲的市場份額穩步提升。投資建議與盈利預測投資建議與盈利預測 公司是熱轉印碳帶領域的龍頭企業，在世界范圍內具有較高的知名度和競爭優勢，未來持續成長空間廣闊。暫不考慮未來外延并購帶來的業績增量，預測 2023-2025 年營業收入為 7.53、9.37、11.49 億元，歸母凈利潤為 0.55、0.81、1.07 億元，EPS 為 0.40、0.58、0.78 元/股

5、，PE 為 36.60、25.14、18.90 倍。過去三年，公司 PE TTM 主要運行在 40-100 倍之間，給予 2023年 50 倍目標 PE，目標價為 20.00 元。首次推薦，給予“買入”評級。風險提示風險提示 主要原材料價格波動風險、市場價格波動風險；核心技術泄密及核心技術人員流失風險；國際貿易風險；匯率波動風險；商譽減值風險。Table_Finance 附表：盈利預測附表：盈利預測 財務數據和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業收入(百萬元)541.75 595.47 752.96 936.61 1148.51 收入同比(%)28.95 9.92

6、 26.45 24.39 22.62 歸母凈利潤(百萬元)26.00 36.63 55.48 80.77 107.43 歸母凈利潤同比(%)14.48 40.87 51.48 45.57 33.01 ROE(%)6.67 8.23 11.94 16.03 19.49 每股收益(元)0.19 0.26 0.40 0.58 0.78 市盈率(P/E)78.11 55.45 36.60 25.14 18.90 資料來源：Wind，國元證券研究所 買入買入|首次推薦首次推薦 當前價/目標價：14.67 元/20.00 元 目標期限：6 個月 基本數據 52 周最高/最低價（元）：14.75/10.31

7、 A 股流通股（百萬股）：101.13 A 股總股本（百萬股）：138.44 流通市值（百萬元）：1483.57 總市值（百萬元）：2030.91 過去一年股價走勢 資料來源：Wind 相關研究報告 報告作者 分析師 耿軍軍 執業證書編號 S0020519070002 電話 021-51097188-1856 郵箱 -11%1%13%26%38%5/178/1611/152/145/16天地數碼滬深300 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2/28 目 錄 1.公司介紹：聚焦于熱轉印碳帶，經營業績顯著改善.4 1.1 歷史沿革：熱轉印碳帶之先驅，持續豐富產品種類.4 1.2 財務分析：經營狀況

8、觸底反彈，財務指標持續改善.5 1.3 股權架構：股權結構較為分散，核心高管經驗豐富.8 1.4 發展戰略：內生外延雙輪驅動，開啟高速成長周期.9 2.行業分析：下游需求穩步增長，全球市場未來可期.11 2.1 核心產品應用廣泛，國家政策大力支持.11 2.2 全球市場穩步增長，中國市場滲透提升.13 3.競爭力分析：技術構筑競爭壁壘，海外布局成效顯著.17 3.1 研發團隊成熟專業，打破國際企業壟斷.17 3.2 產品系列逐步完備，技術打造競爭優勢.18 3.3 營銷網絡提升效率，海外布局進展順利.20 3.4 全資收購安徽維森，助力公司戰略落地.21 4.盈利預測與投資建議.23 5.風險

9、提示.26 圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.4 圖 2：公司營業收入及毛利率情況.5 圖 3：公司扣非歸母凈利潤及凈利率情況.5 圖 4：條碼碳帶收入及毛利率情況.6 圖 5：期間費用率情況.7 圖 6：研發投入情況.7 圖 7：研發人員情況.7 圖 8：扣非歸母凈利潤與經營性現金流量凈額對比.8 圖 9：公司股權結構（截至 2023 年 4 月 20 日）.9 圖 10：熱轉印碳帶上下游分析示意圖.11 圖 11：全球熱打印市場規模（單位：億美元）.13 圖 12：2019-2023 年全球熱轉印色帶需求量（單位：億美元）.14 圖 13：2019 年全球熱轉印色帶銷售區域分布.14 圖 1

10、4：2019 年亞太地區熱轉印色帶銷售區域分布.14 圖 15：2019 年全球熱轉印色帶銷售額按產品劃分.15 圖 16：2019 年全球熱轉印色帶生產情況.15 圖 17：2019 年全球熱轉印色帶按產品分生產量.15 圖 18：2019-2023 年中國熱轉印色帶需求量（單位：億元）.16 圖 19：2019 年中國熱轉印色帶需求總量情況（單位：億平方米）.16 圖 20：研發中心機構設置情況.17 圖 21：打印機結構示意圖.18 UWeXsWiXnVoMmOqN8OcMbRsQnNsQmPfQrRrMlOrQuM6MrQmMMYmQrMNZmQtO 請務必閱讀正文之后的免責條款部分

11、3/28 圖 22：公司主要產品示意圖.18 圖 23：條碼應用領域.19 圖 24：公司銷售模式示意圖.20 表 1：公司主要產品概況.5 表 2：可轉債募投項目.9 表 3：熱打印行業部分政策匯總.12 表 4：研發中心機構設置情況.17 表 5：各類主流打印技術的優勢和主要應用領域比較.19 表 6：公司收入拆分（單位：百萬元）.24 表 7：可比公司估值情況.25 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4/28 1.公司介紹：聚焦于公司介紹：聚焦于熱轉印碳帶熱轉印碳帶，經營業績顯著改善，經營業績顯著改善 1.1 歷史沿革：熱轉印碳帶之先驅，持續豐富產品種類歷史沿革：熱轉印碳帶之先驅，持續豐

12、富產品種類 杭州天地數碼科技股份有限公司成立于 2002 年，是專業從事熱轉印碳帶產品研發、生產和銷售的國家高新技術企業，是國內率先研發出條碼打印熱轉印碳帶的企業之一。公司自成立以來不斷探索熱轉印碳帶的新配方、新工藝和新材質，持續拓展產品種類和應用領域，公司產品包括條碼碳帶、傳真碳帶、打碼碳帶等。公司已在熱轉印碳帶領域積累了豐富的研發經驗，迄今已發展成為熱轉印碳帶產品領域的國內龍頭企業，并在世界范圍內具有一定的知名度和競爭優勢。截至 2022 年底，公司在美國、英國、印度、墨西哥、巴西、加拿大、法國均設立了子公司并實現了銷售。作為率先進行海外布局的國內熱轉印碳帶生產企業，海外布局的優勢使得公司

13、與國際一流企業的差距逐漸縮小。圖圖 1：公司發展歷程：公司發展歷程 資料來源：公司官網，公司公告，國元證券研究所 公司目前的碳帶產品線齊全，熱轉印碳帶產品包括條碼碳帶、傳真碳帶、打碼碳帶公司目前的碳帶產品線齊全，熱轉印碳帶產品包括條碼碳帶、傳真碳帶、打碼碳帶等，其中條碼碳帶占比等，其中條碼碳帶占比 90%以上。以上。條碼碳帶包括蠟基碳帶、混合基碳帶和樹脂基碳帶，基本涵蓋了全部碳帶產品。熱轉印碳帶因具有耐高溫、抗污漬、耐熱、耐摩擦、耐腐蝕等性能，打印字符質量高，碳帶使用壽命長，且克服了噴墨洇紙、易溶于水等缺陷，能夠適應嚴苛的工業打印環境，并能滿足工業領域對長時間連續打印的要求。作為公司最主要的條

14、碼碳帶，在混合基、樹脂基領域公司也率先取得了突破，打破了國外企業在高端產品的壟斷。公司的混合基、樹脂基碳帶產品根據不同性能，又有彩 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5/28 色碳帶、水洗碳帶、高速碳帶等適應于不同領域的產品。產品線的豐富，使得公司的產品能夠廣泛適用于多個領域，滿足客戶差異化的需求。表表 1：公司公司主要主要產品產品概況概況 產品分類產品分類 產品介紹產品介紹 蠟基碳帶 具有高靈敏度、高分辨率、高密度等特點，廣泛的適用性，如普通紙、銅版紙、粗制紙、鏡面紙、涂覆紙、合成紙等?；旌匣紟?即半蠟半樹脂碳帶，混合基碳帶結合了蠟基碳帶和樹脂基碳帶的優點，兼具優質打印效果與耐久性能，應用

15、廣泛，價效皆佳。具有耐溶劑性、高清晰度、高分辨率，具有廣泛適用性，適用于各種標簽，如銅版紙、鏡面紙、涂覆紙、合成紙、PET、PVC等。樹脂基碳帶 由于多數的樹脂分子量比蠟高、且分子結構可選范圍比蠟廣，因此樹脂在穩定性、強度、硬度、熔點均比蠟高，打印出的圖形在抗刮性、耐高溫性、防化學腐蝕性、分辨率上也比蠟基和混合基碳帶更為優越。與蠟基、混合基碳帶相比，更加適用于各種非紙質類標簽，尤其是各種聚脂和塑料標簽，如合成紙、PVC、PET、水洗標等。資料來源：公司公告，國元證券研究所 1.2 財務分析：經營狀況觸底反彈，財務指標持續改善財務分析：經營狀況觸底反彈，財務指標持續改善 2018-2020年，嚴

16、峻復雜的國內外宏觀經濟環境使公司下游行業受到一定程度沖擊，同時行業競爭加劇，加之原材料成本波動，公司經營受到較大影響。公司根據市場變化，完善市場布局，堅持管理模式改革與優化，努力提升銷售份額及市場占有率，公司近兩年經營情況明顯改善。2021 年，公司實現營業收入 5.42 億元，同比增長28.95%，實現扣非歸母凈利潤 0.15 億元，同比增長 20.07%。2022 年，公司實現營業收入 5.95 億元，同比增長 9.92%，實現扣非歸母凈利潤 0.31 億元，同比增長101.54%。圖圖 2：公司營業收入及毛利率情況：公司營業收入及毛利率情況 圖圖 3：公司扣非歸母凈利潤及凈利率情況：公司

17、扣非歸母凈利潤及凈利率情況 資料來源：Wind，國元證券研究所 資料來源：Wind，國元證券研究所 分產品來看：條碼碳帶：條碼碳帶：2022 年，條碼碳帶是公司目前最主要的收入來源。2018-2022 年，條碼碳帶收入分別為 3.89、3.85、3.91、5.03、5.43 億元，這五年，條碼碳帶業務收入占公司總營業收入的比重都在 90%以上，毛利率有所下滑，2022 年毛利率為 22.92%。2022 年，條碼碳帶業務收入保持增長，增速為 7.90%。-10%0%10%20%30%40%0246820182019202020212022營業收入（億元）YoY毛利率-60%-40%-20%0%

18、20%40%60%80%100%120%0.00.10.20.30.420182019202020212022扣非歸母凈利潤（億元）YoY凈利率 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6/28 圖圖 4：條碼碳帶收入：條碼碳帶收入及毛利率情況及毛利率情況 資料來源：Wind，國元證券研究所 傳真碳帶傳真碳帶：2022年，公司傳真碳帶的業務收入為 0.041 億元，同比增長44.90%。打碼碳帶：打碼碳帶：2022 年，公司打碼碳帶的業務收入為 0.029 億元，同比減少 3.76%。水轉印碳帶：水轉印碳帶：2022 年，公司水轉印碳帶的業務收入為 0.018 億元，同比減少5.65%。2018-2

19、022 年，公司期間費用情況如下：銷售費用：銷售費用：2018-2022 年，公司銷售費用分別為 0.47、0.50、0.29、0.36、0.52億元，2022 年同比增長 43.01%。2018-2022 年，銷售費用率分別為 11.67%、11.96%、6.91%、6.68%、8.69%。（注：注：2020 年年 1 月月 1 日起日起，公司按新收入準公司按新收入準則核算要求執行，運費列入成本則核算要求執行，運費列入成本，故，故 2020-2022 年的銷售費用率顯著低于年的銷售費用率顯著低于 2018-2019 年年。）管理費用：管理費用：2018-2022 年，公司管理費用分別為 0.

20、24、0.28、0.42、0.45、0.37億元，管理費用率分別為 5.97%、6.72%、10.01%、8.29%、6.28%。財務財務費用：費用：2018-2022 年，公司財務費用分別為-0.02、-0.02、0.08、0.04、-0.12億元，財務費用率分別為-0.46%、-0.40%、1.88%、0.73%、-2.00%。研發費用：研發費用：2018-2022 年，公司研發費用分別為 0.14、0.15、0.15、0.18、0.18億元，研發費用率分別為 3.44%、3.56%、3.50%、3.31%、3.10%。-20%0%20%40%60%80%100%0123456201820

21、19202020212022條碼碳帶收入（億元）毛利率占總營業收入比重YoY 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7/28 圖圖 5：期期間費用率情況間費用率情況 資料來源：Wind，國元證券研究所 2018-2022 年，公司研發投入占營業收入的比重維持在 3-4%，較高的研發投入使公司在未來更具技術優勢地位。持續投入研發也是公司進一步豐富產品類型、提高產品品質、保持和鞏固行業地位并實現業績持續快速增長的必要條件。2018-2022 年，公司研發團隊從 58 人持續擴張，截至 2022 年年底，公司共有研發人員 75 人，占公司員工的 11.81%。圖圖 6：研發投入情況研發投入情況 圖圖 7

22、：研發人員情況：研發人員情況 資料來源：公司公告，國元證券研究所 資料來源：公司公告，國元證券研究所 2018-2022 年，公司經營性現金流量凈額分別 0.14、0.22、0.48、-0.22、0.86 億元。2018-2020 年，公司經營性現金流量凈額較為充裕，并保持較快增長。2021 年，公司經營性現金流量凈額為-0.22 億元，同比減少 144.89%，主要系產銷規模擴大，購買商品、接受勞務支付的現金和支付給職工以及為職工支付的現金增加所致。2022年，公司經營性現金流量凈額為 0.86 億元，同比大幅增長 496.74%，主要系銷售規模擴大，銷售回款增加所致。-4%-2%0%2%4

23、%6%8%10%12%14%20182019202020212022銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率0%1%2%3%4%0.000.040.080.120.160.2020182019202020212022研發投入（億元）占營業收入比例0%2%4%6%8%10%12%14%16%0102030405060708020182019202020212022研發人員數量（人）占員工總數比例 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8/28 圖圖 8：扣非歸母凈利潤與：扣非歸母凈利潤與經營性現金流量凈額經營性現金流量凈額對比對比 資料來源：Wind，國元證券研究所 1.3 股權架構：股權架構：股權

24、結構股權結構較為分散較為分散，核心核心高管高管經驗豐富經驗豐富 根據公司關于共同控制協議書解除及部分股東重新簽訂一致行動協議暨實際控制人變更的公告，劉建海先生、韓瓊先生新簽訂了一致行動協議，為公司實際控制人，目前持股分別為 1698.13 萬股、1401.40 萬股，比例分別為 12.27%、10.12%。潘浦敦先生持有公司 1692.59 萬股股份，占總股本的 12.23%，是公司第二大股東，并出具了關于不謀求上市公司控制權的承諾函。韓瓊先生除上述直接持股外，根據 2020 年 7 月韓瓊先生與李卓婭女士離婚民事調解書及一致行動人與表決權委托協議，韓瓊先生將所持公司股份分割 500 萬股給李

25、卓婭女士，相應股東表決權由韓瓊先生行使。經 2020 年年度權益分派資本公積轉增股本及通過集中競價交易減持公司股份后，截至 2023 年 4 月 20 日，李卓婭女士持股數量變更為 698.01 萬股，相應股東表決權（占公司總股本 5.04%）由韓瓊先生行使，即韓瓊先生合計持有公司 15.16%的表決權。根據上市公司收購管理辦法第八十四條的規定，股東持股比例雖未達到 30%，但依其可實際支配的上市公司股份表決權足以對公司股東大會的決議產生重大影響的，為擁有上市公司的控制權。自 2023 年 4 月 28 日起，韓瓊先生、劉建海先生繼續為公司的實際控制人。韓瓊先生，中國國籍，無境外永久居留權，碩

26、士研究生學歷，工程師職稱。曾任職于西安儀表廠、杭州儀器儀表集團公司、杭州貝隆自動化系統工程公司等。1998-2000年攻讀浙江大學 MBA；2002-2005 年擔任天地有限副總經理，2005-2008 年擔任天地有限總經理、2008-2011 年擔任天地有限副總經理，2011 年至今擔任公司總經理，2005 年至今擔任公司董事，2014 年至今擔任公司董事長。劉建海先生，中國國籍，無境外永久居留權，碩士研究生學歷。2000-2001 年擔任杭州新望網絡科技有限公司總經理；2002-2005 年擔任天地有限總經理；2005 年至今擔任公司前身天地有限的董事、副總經理及公司的董事；2014 年

27、3 月至 2021 年 6-0.4-0.20.00.20.40.60.81.020182019202020212022扣非歸母凈利潤（億元）經營性現金流量凈額（億元）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9/28 月擔任公司的副總經理；2021 年 12 月至今擔任公司的副董事長。圖圖 9：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至 2023 年年 4 月月 20 日）日）資料來源：Wind，國元證券研究所 發行可轉債：發行可轉債：公司于 2022 年 3 月成功向不特定對象發行可轉換公司債券，募集資金總額（含發行費用）為 1.72 億元，擬用于熱轉印涂布裝備及產品技術升級等項目。表表 2：可轉債募投

28、項目：可轉債募投項目 序號序號 項目名稱項目名稱 總投資額（萬元）總投資額（萬元）使用募集資金額（萬元）使用募集資金額（萬元）1 熱轉印涂布裝備及產品技術升級項目 10255.35 6624.50 2 信息化和研發中心升級項目 4037.32 2455.00 3 安全環保升級項目 3020.50 3020.50 4 補充流動資金 5550.00 5100.00 合計合計 22863.17 17200.00 資料來源：公司公告，國元證券研究所 1.4 發展戰略：發展戰略：內生外延雙輪驅動，內生外延雙輪驅動，開啟開啟高速高速成長周期成長周期 根據公司2022 年年度報告，公司以“Barcoding

29、 the World（條碼聯世界）”為發展愿景，以“幫助客戶成長”為經營理念，公司于 2021 年 4 月制定了五年發展規劃綱要（2021 年-2025 年），公司繼續堅持產品系列化和全球本地化兩大經營戰略，以產品技術創新和渠道深化建設為發展內動力，努力克服外部環境帶來的不確定因素，同時圍繞經營戰略適時投資或收購產業鏈相關項目，致力于成為熱轉印碳帶行業全球領先企業。從生產經營目標來看，為實現公司總體戰略發展目標，公司計劃利用五年時間，即到2025 年實現主營業務收入 20 億元，歸屬于母公司凈利潤 2 億元，主要從提升產品總體產銷量、特別是中高端產品的產銷量，改善產品結構，提升境外本地化銷售占

30、比來實現上述經營目標。從技術發展目標來看，在蠟基碳帶產品領域，公司產品已具有較強的競爭優勢，能夠替代全球同類型主流產品?；旌匣紟Ш蜆渲紟Мa品屬于中高端產品，公司目前已推出多款中高端產品，未來公司將繼續緊密結合市場需求及行業發展趨勢規劃新 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10/28 產品的開發，不斷通過工藝提升以及與全球行業專家開展技術合作，實現新產品更通用、更專業、更環保的技術目標，全線產品品質達到替代或者超越行業內主流產品的質量水平。從渠道建設目標來看，圍繞全球本地化的戰略，建設具有本地文化、本地團隊的全球主要經濟體的銷售渠道，實現產品進入本地化主流市場的戰略目標。具體渠道建設目標包

31、括：（1）海外已經建立的子公司，進一步深化渠道建設，實現本地文化、本地團隊，產品進入本地化主流市場。（2）渠道尚未開設的區域通過自建或者收購的方式實現新渠道的建設。從投資發展目標來看，未來五年，公司將圍繞經營戰略，堅持聚焦主業的基本原則，通過適時投資或收購產業鏈相關項目，以促進產量質量提升及渠道深化建設為投資目標，雙管齊下，加速產品系列化和全球本地化兩大戰略的落地，促進公司內生增長和外延發展雙提升，鞏固國內競爭優勢，提升海外市場競爭力、完善產業布局，提高產品附加值。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11/28 2.行業分析：下游需求穩步增長，全球市場未來可期行業分析：下游需求穩步增長，全球市場

32、未來可期 2.1 核心產品應用廣泛，核心產品應用廣泛，國家政策國家政策大力支持大力支持 公司主營業務為熱轉印碳帶的研發、生產和銷售，所處的行業系熱打印行業細分熱轉印打印機耗材制造行業。熱轉印打印是一種結合了微電子技術、光刻技術、半導體電熱元件技術以及激光技術的打印技術，其原理是通過計算機信號驅動半導體電熱頭或激光將熱量傳遞到支持體的成像材料上，使成像材料熱熔融而轉移到受印介質上，形成文字和圖像。熱轉印碳帶就是熱轉印打印的成像材料，其作用是通過熱和壓力將油墨從碳帶轉印到紙、薄膜或其他受印介質上。圖圖 10：熱轉印碳帶上下游分析示意圖熱轉印碳帶上下游分析示意圖 資料來源：公司招股說明書，國元證券研

33、究所 熱轉印碳帶行業的上游產業主要是原材料供應產業，包括 PET 薄膜、蠟、樹脂、顏料等熱轉印碳帶生產所需要的原材料，其供給價格變化直接影響熱轉印碳帶的生產成本。近年來，隨著上游產業市場化程度不斷提高，熱轉印碳帶的主要原材料供給充足、競爭充分。行業下游產業非常廣泛，包括了物聯網、工業制造、醫療服務、零售、物流、倉儲、企業管理、產品溯源及防偽等條碼技術的終端應用領域。隨著我國信息技術的發展和產業升級的需要，特別是在工業 4.0 背景下對智能制造的需求帶動，條碼識別技術應用廣度和深度均得到快速發展，從而有力帶動熱轉印碳帶的需求。目前，熱轉印碳帶領域的國際主流企業集中于日本、歐洲和美國，中國產量已經

34、排名世界前列，但產品主要集中在蠟基色帶等相對低端領域，能依靠自主知識產權生產混 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12/28 合基和樹脂基產品的中國廠家極少，絕大部分高端產品依靠進口。高端產品的生產主要集中在日本、美國、法國。如日本的 Ricoh、DNP、Fujicopier、General、Unichemical，美國的 IImak、ITW，法國的阿爾莫，德國的 KURZ 等知名大企業。表表 3：熱打印行業熱打印行業部分部分政策匯總政策匯總 時間時間 政策名稱政策名稱 頒布單位頒布單位 政策內容政策內容 2020 年 6 月 關于在藥品包裝標簽上印制藥品說明書二維碼的指導意見 陜西省藥品監督

35、管理局 鼓勵全省藥品生產企業將藥品說明書以二維碼形式印在藥品包裝標簽上，方便用藥人閱讀。2020 年 5 月 工業和信息化部辦公廳關于深入推進移動物聯網全面發展的通知 工信部 到 2020 年底，NB-IoT 網絡實現縣級以上城市主城區普遍覆蓋，重點區域深度覆蓋；移動物聯網連接數達到 12 億；推動 NB-IoT 模組價格與 2G 模組趨同，引導新增物聯網終端向 NB-IoT 和 Cat1 遷移；打造一批 NB-IoT 應用標桿工程和 NB-IoT百萬級連接規模應用場景。2019 年 10 月 產業結構調整指導目錄（2019 年本）國家發展改革委 將“工業設計、氣象、生物、新材料、新能源、節能

36、、環保、測繪、海洋等專業科技服務，標準化服務、計量測試、質量認證和檢驗檢測服務、科技普及”列入“鼓勵類”中的“科技服務業”。2018 年 1 月 國務院辦公廳關于推進電子商務與快遞物流協同發展的意見 國務院 加強大數據、云計算、機器人等現代信息技術和裝備在電子商務與快遞物流領域應用，大力推進庫存前置、智能分倉、科學配載、線路優化，努力實現信息協同化、服務智能化。2017 年 1 月 新材料產業發展指南 工信部、國家發展改革委、科技部、財政部 先進基礎材料總體實現穩定供給，關鍵戰略材料綜合保障能力超過 70%，前沿新材料取得一批核心技術專利，部分品種實現量產。新一代信息技術、航空航天裝備、生物醫

37、藥及高性能醫療器械等領域所需新材料應用水平大幅提升，電力裝備、先進軌道交通裝備、海洋工程裝備及高技術船舶、節能與新能源汽車、高檔數控機床及機器人、農機裝備、節能環保等領域所需新材料保障能力大幅提高，國防科技工業所需新材料市場競爭力明顯增強。2016 年 11 月 “十三五”國家戰略性新興產業發展規劃 國務院 推動信息技術產業跨越發展，拓展網絡經濟新空間實施網絡強國戰略，加快建設“數字中國”，推動物聯網、云計算和人工智能等技術向各行業全面融合滲透，構建萬物互聯、融合創新、智能協同、安全可控的新一代信息技術產業體系。到 2020 年，力爭在新一代信息技術產業薄弱環節實現系統性突破，總產值規模超過

38、12 萬億元。促進高端裝備與新材料產業突破發展，引領中國制造新跨越。提高新材料基礎支撐能力。順應新材料高性能化、多功能化、綠色化發展趨勢，推動特色資源新材料可持續發展，加強前沿材料布局，以戰略性新興產業和重大工程建設需求為導向，優化新材料產業化及應用環境，加強新材料標準體系建設，提高新材料應用水平，推進新材料融入高端制造供應鏈。到 2020 年，力爭使若干新材料品種進入全球供應鏈，重大關鍵材料自給率達到 70%以上，初步實現我國從材料大國向材料強國的戰略性轉變。資料來源：杭州天地數碼科技股份有限公司創業板向不特定對象發行可轉換公司債券募集說明書，國元證券研究所 公司產品作為應用于計算機打印設備

39、耗材的新材料產品，屬于國家的戰略性新興產業。此外，公司產品最終運用于自動識別領域，在下游應用領域也受到國家政策的支持和鼓勵。國家產業政策對于公司所處行業和下游應用行業的扶持，有利于公司經營進一步發展。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13/28 2.2 全球市場全球市場穩步增長，中國市場滲透提升穩步增長，中國市場滲透提升 根據 SmithersPira 公司的數據，2015 年全球打印輸出市場產值為 8250 億美元，并且預測在 2020 年前將保持年均 2%的增長速度。2014 年全球熱打印市場產值在 328億美元，未來 5 年將保持 4.5%以上的復合增長率，2019 年將達到 409 億

40、美元的產值。其中，熱轉印打印耗材的市場產值將從 2014 年的 97 億美元增長到 2019 年的127 億美元，復合增長率在 5.5%。根據 markets and markets 的預測，全球熱打印市場將由 2020 年的 432 億美元增長至 2025 年的 536 億美元，預計復合年增長率為 4.4%。其中，北美地區占據 2020年全球熱打印市場最高份額，接近 40%，其次是歐洲地區，約占 28%；亞太地區市場份額約占 26%。但亞太地區增長趨勢高于歐洲地區，預計 2025 年市場份額可達30%。圖圖 11：全球：全球熱打印市場規模熱打印市場規模（單位：億美元）（單位：億美元）資料來源

41、：SmithersPira，markets and markets，杭州天地數碼科技股份有限公司創業板向不特定對象發行可轉換公司債券募集說明書，國元證券研究所 全球的市場容量 隨著近年來熱轉印打印技術的普及和熱轉印打印機的發展，熱轉印色帶在全球范圍內的銷售額亦穩步增長。根據中國計算機行業協會耗材專委會的數據，就全球市場而言，熱轉印色帶行業增長穩健。01002003004005006002014201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14/28 圖圖 12：2019-2023 年全球熱轉印色帶需求量年

42、全球熱轉印色帶需求量（單位：億美元）（單位：億美元）資料來源：中國計算機行業協會，國元證券研究所 根據中國計算機行業協會耗材專委會的數據，2015-2019 年，全球熱轉印色帶銷售額年均增長率在 5%左右。以熱轉印色帶終端產品出廠價格計算，2019 年全球市場容量約為 14.33 億美元。2020 年由于新冠疫情影響，當年市場產值有所降低，未來隨著疫情的影響消退，全球熱轉印色帶市場仍將保持增長態勢。圖圖 13：2019 年全球熱轉印色帶銷售區域分布年全球熱轉印色帶銷售區域分布 圖圖 14：2019 年亞太地區熱轉印色帶銷售區域分布年亞太地區熱轉印色帶銷售區域分布 資料來源：中國計算機行業協會，

43、國元證券研究所 資料來源：中國計算機行業協會，國元證券研究所 按產品銷售額分類，樹脂基和混合基色帶屬于高端產品，其中樹脂基色帶價格較高，一般應用于耐高溫、耐刮擦要求較高的打印場合以及蠟基色帶無法打印的介質。而蠟基色帶則屬于相對低端產品，但由于價格優勢，目前蠟基色帶是全球范圍內應用最廣泛的熱轉印色帶產品。根據中國計算機行業協會的數據，2019 年全球熱轉印色帶銷售額中蠟基色帶產品約為 6.45 億美元，混合基色帶和樹脂基色帶產品分別為 3.58 億美元和 4.30 億美元。12131415161720192020E2021E2022E2023E32.63%29.84%25.69%9.14%2.7

44、1%歐洲北美亞太南美其他17.56%8.13%亞太其他中國 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15/28 圖圖 15：2019 年全球熱轉印色帶銷售額按產品劃分年全球熱轉印色帶銷售額按產品劃分 資料來源：中國計算機行業協會，國元證券研究所 根據中國計算機行業協會的數據，2019 年，全球熱轉印色帶的產量在 60 億平方米左右，全球熱轉印色帶產量近年來一直保持較高的增速。亞洲是最大的熱轉印色帶生產區域，占全球產量的 60%以上。其中，中國由于生產成本優勢，以及國際主要企業在中國的產業轉移，中國是目前全球最大的熱轉印色帶生產國，2019 年產量約為21 億平方米。美國、歐洲和日本也是主要的生產地區

45、。此外，如韓國、巴西等也有一定規模的熱轉印色帶產量。圖圖 16：2019 年全球熱轉印色帶生產情況年全球熱轉印色帶生產情況 圖圖 17：2019 年全球熱轉印色帶按產品分生產量年全球熱轉印色帶按產品分生產量 資料來源：中國計算機行業協會，國元證券研究所 資料來源：中國計算機行業協會，國元證券研究所 根據中國計算機行業協會的數據，從產品類別來看，2019 年，蠟基產品占了 65%的生產數量，產量約為 39 億平方米，混合基次之，約為 13.8 億平方米，樹脂基則為7.2 億平方米。中國的市場容量 根據中國計算機行業協會的數據，中國是亞洲熱轉印色帶的主要消費國之一，雖然熱轉印色帶應用于條碼識別行業

46、在我國起步較晚，但 2015-2019 年隨著我國在各行各業條碼應用的逐漸推廣，熱轉印色帶消費呈增長趨勢，保持在 8%左右的水平。2019年我國熱轉印色帶的銷售額在 8.19 億元左右。預計未來隨著我國在條碼識別領域發45%30%25%蠟基混合基樹脂基35%18%18%15%14%中國歐洲美國日本其他65%23%12%蠟基色帶混合基色帶樹脂基色帶 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16/28 展的深入，我國條碼識別行業將仍然保持高于全球平均水平的增長，在全球熱轉印色帶中的占比將逐漸提升，每年的行業增速仍將保持在 7%左右的增長水平。2020 年因新冠疫情影響，市場容量有所下降，未來隨著疫情的影

47、響消退，預計我國熱轉印色帶市場仍將保持每年 7%左右的增長速度。圖圖 18：2019-2023 年中國熱轉印色帶需求量（單位：億元）年中國熱轉印色帶需求量（單位：億元）資料來源：中國計算機行業協會，國元證券研究所 根據中國計算機行業協會的數據，從需求量而言，2019 年我國熱轉印色帶的需求量在 9.35 億平方米左右，且未來需求量將保持一定增速。與全球市場有所不同，就銷售的產品結構而言，我國消費熱轉印色帶中，蠟基產品占需求數量的 60%左右?；旌匣a品占需求數量的 24%左右，樹脂基產品占需求數量的 16%左右。圖圖 19：2019 年中國熱轉印色帶需求總量情況（年中國熱轉印色帶需求總量情況（

48、單位：單位：億平方米）億平方米）資料來源：中國計算機行業協會，國元證券研究所 根據中國計算機行業協會的數據，中國是全球最大的熱轉印色帶生產國，2019 年以21 億平方米的產量占全球產量的 35%。由于中國的生產成本優勢，國際企業在中國轉移了部分產能，2019 年產能約 2 億平方米，其余 19 億平方米主要由本土企業進行生產。中國的熱轉印色帶主要以蠟基產品為主，尤其是本土企業生產的絕大部分為蠟基產品。02468101220192020E2021E2022E2023E5.612.241.50蠟基混合基樹脂基 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17/28 3.競爭力分析：技術構筑競爭壁壘，海外布

49、局成效顯著競爭力分析：技術構筑競爭壁壘，海外布局成效顯著 3.1 研發團隊成熟專業，打破國際企業壟斷研發團隊成熟專業，打破國際企業壟斷 公司擁有一支成熟、穩定、專業、專注的研發團隊，在研發廣度和研發深度均能支撐公司的發展戰略。公司的研發模式主要為內部自主研發，研發原則為：滿足市場需求的同時，保證行業前瞻性。經過多年的實踐與積累，公司根據工藝技術研發的流程特點，已逐步建立起一套符合行業發展特征、滿足公司業務需要的研發體系。公司研發中心主要負責公司的研究開發工作，其下屬機構按照研發職責進行分工。圖圖 20：研發中心機構設置情況研發中心機構設置情況 資料來源：杭州天地數碼科技股份有限公司創業板向不特

50、定對象發行可轉換公司債券募集說明書，國元證券研究所 公司現有主要產品所涉及的核心技術主要集中在熱轉印碳帶生產的各個環節，諸如普通蠟基碳帶配方、混合基碳帶配方、樹脂基碳帶配方、蠟基熱轉印色帶單層無溶劑型熱熔布工藝等。公司主要產品所涉及的核心技術主要通過自主研發方式取得，且均已成熟，處于大批量生產階段。表表 4：研發中心機構設置情況研發中心機構設置情況 部門部門 主要職能主要職能 研發產品組 負責公司產品開發；根據產品（配方）特點，明確工藝路線、制定工藝流程；對關鍵設備、材料、器材的選擇提出工藝要求、進行工藝確認。研發工藝組 負責產品工藝文件的設計工作，滿足產品可大批量生產之技術需求；負責進行工藝

51、調研、工藝試驗與工藝改進。文控中心 制定研發系統管理規范，推行并優化研發管理體系；跟蹤和掌握國際、國內技術發展趨勢，組織研發部學習，并進行技術論證；分析總結研發過程的經驗和教學，提高研發質量。監測及可靠性試驗管理組 定時工藝巡檢，及時發現生產中的操作、設備運行、質量異常問題，提出解決方案和處理措施；過程質量控制，產品的質量波動及時發現跟蹤，分析原因，討論解決方案；協助解決重大質量事故。資料來源：公司公告，國元證券研究所 公司自設立以來，一直依靠自主創新掌握核心技術，是我國較早生產傳真碳帶并進入國際市場的企業，也是我國率先研發并生產條碼碳帶的企業之一。公司在配方研發、工藝創新和生產管理等方面積累

52、了豐富的經驗掌握了核心技術。公司憑借研發和自主創新優勢，率先研發了混合基和樹脂基產品的本土企業之一，打破了國際企業在高端產品的壟斷。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18/28 3.2 產品系列逐步完備，技術打造競爭優勢產品系列逐步完備，技術打造競爭優勢 伴隨著微電子技術、光刻技術、半導體電熱元件技術以及激光技術的發展，尤其是高敏性的熱轉印成像功能材料技術的發展，熱轉印打印機作為一種非接觸式打印的計算機外設硬輸出設備，已成為市場占有率很高的一類特種打印機。其成像的熱力學原理是通過計算機信號驅動半導體電熱頭或激光將熱量傳遞到支持體的成像材料上，使成像材料熱熔融而轉移到受印介質上形成文字和圖像。圖

53、圖 21：打印機結構示意圖打印機結構示意圖 資料來源：杭州天地數碼科技股份有限公司創業板向不特定對象發行可轉換公司債券募集說明書，國元證券研究所 公司通過多年的發展，涵蓋了幾乎全部碳帶領域產品。作為公司最主要的條碼碳帶，在混合基、樹脂基領域公司也率先取得了突破，打破了國外企業在高端產品的壟斷。公司條碼碳帶還包括如彩色碳帶等適用于不同應用領域的產品。產品線的豐富，使得公司的產品能夠廣泛適用于多個領域，滿足客戶差異化的需求。因此，公司產品在適用性上具有較強的競爭力。圖圖 22：公司主要產品示意圖公司主要產品示意圖 資料來源：杭州天地數碼科技股份有限公司創業板向不特定對象發行可轉換公司債券募集說明書

54、，國元證券研究所 熱轉印碳帶因具有耐高溫、抗污漬、耐熱、耐摩擦、耐腐蝕等性能，打印字符質量高，碳帶使用壽命長，而且克服了噴墨洇紙、易溶于水等缺陷，因此熱轉印方法對打印介 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19/28 質沒有任何要求，可在各種紙張和特種紙張以及其他各種介質上實現高清晰打印。此外，熱轉印打印對環境的要求較低，能夠適應嚴苛的工業打印環境，并能滿足工業領域對長時間連續打印的要求。表表 5：各類主流打印技術的優勢和主要應用領域比較各類主流打印技術的優勢和主要應用領域比較 技術技術 特性特性 主要應用主要應用 熱轉印 高速、分辨率高、對環境要求較低、可連續工作、適用多種打印介質、耐曬及耐刮

55、擦性好。用于工業及日常領域條形碼打印 熱敏 打印系統簡單、打印方便，但所成圖像保存時間較短。熱敏頭直接與熱敏紙接觸，熱敏頭損耗較大。彩票、臨時保存票據的打印 熱升華 使用染料，色階連續，色彩表現力強，防水、紫外線及指紋優勢明顯，成本較高。高畫質照片打印及工藝品上色 針式 速度慢、分辨率低；但可以完成其他打印方式無法完成的多聯打印。多聯票據打印 激光 高速、彩色，分辨率高，但對打印環境要求較高，且連續打印時間較短。辦公及日常打印 噴墨 高速、彩色打印較為方便、成本較低，一般產品較難滿足工業領域對油墨和環境的特殊要求。辦公及日常打印、廣告打印 資料來源：杭州天地數碼科技股份有限公司創業板向不特定對

56、象發行可轉換公司債券募集說明書，國元證券研究所 在條碼打印領域，熱轉印打印具有絕對的優勢和主導地位。例如，使用激光打印條形碼，受印介質必須是紙張，若使用標簽，則激光打印中的熱定影過程中的高溫高壓會使得標簽背膠溢出；此外，激光打印無法長時間連續工作，對工作環境要求較高，一般無法應用于工業生產環境中。而若使用噴墨打印條形碼，則對受印介質有快干、吸墨的要求，而多數標簽材質不符合這一要求，且許多噴墨打印使用的顏料溶于水，造成打印影像容易受到水、酒精、油等污染，打印的成品對環境敏感度高，較難應用于工業生產。圖圖 23：條碼應用領域條碼應用領域 資料來源：杭州天地數碼科技股份有限公司創業板向不特定對象發行

57、可轉換公司債券募集說明書，國元證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20/28 公司產品主要應用于條碼識別，在條碼的精確性和可識讀率有著較高的性能優勢，此外，對于條碼打印的介質、工作環境、條碼保存環境有著特殊要求的不同應用行業，公司生產的熱轉印碳帶也有良好的性能體現。3.3 營銷網絡提升效率，海外布局進展順利營銷網絡提升效率，海外布局進展順利 公司的銷售采用經銷商和分切商銷售相結合的模式，并有少部分的直接銷售，根據不同市場區域的特點有所區別?？偟膩砜?，在國內、亞非市場的銷售主以經銷商和分切商相結合的方式，在歐洲市場以分切商為主，在美洲市場以經銷商為主。公司在國內的銷售上，逐步建立了以經

58、銷商銷售為主的模式，并由經銷商對公司的銷售渠道進行維護，有利于公司提高銷售效率。公司的國內銷售基本遍布全國，具有較廣的銷售渠道。在國際市場上，經過多年的發展，也逐步積累了一定的分切商和經銷商的渠道資源，在國際市場的銷售渠道正在逐步完善。圖圖 24：公司銷售模式示意圖公司銷售模式示意圖 資料來源：杭州天地數碼科技股份有限公司創業板向不特定對象發行可轉換公司債券募集說明書，國元證券研究所 公司 2009 年在美國設立子公司，通過本地化銷售的策略進入美洲市場。2013 年在英國設立子公司，使得英國和歐洲的部分銷售實現本地化。2015 年在印度的子公司設立并實現銷售。2016 年在加拿大設立子公司并實

59、現銷售。根據公司2022 年年度報告，公司在美國、英國、印度、墨西哥、巴西、加拿大、法國均設立了子公司并實現了銷售。作為率先進行海外布局的國內熱轉印碳帶生產企業，海外布局的優勢使得公司與國際一流企業的差距逐漸縮小。熱轉印碳帶行業在國際經過多年發展，行業在產品研發、發展戰略、競爭策略上已有較多經驗教訓。國際龍頭企業的發展規劃和布局也給公司在國際市場的競爭提供了學習和借鑒的模范。公司雖然成立時間較國際一流企業短，但是通過制定跟隨制勝戰略，通過大量借鑒國際一流企業的經驗，研究國際一流企業的經營模式及其效果，并結合自身特點進行深度學習消化，從而減少在國際競爭中的不確定性，最終獲得在國 請務必閱讀正文之

60、后的免責條款部分 21/28 際市場上的競爭優勢。3.4 全資全資收購安徽維森收購安徽維森，助力公司戰略落地，助力公司戰略落地 公司于 2022 年 11 月 22 日發布 關于收購安徽維森智能識別材料有限公司 100%股權的公告，擬收購安徽維森智能識別材料有限公司 100%股權，收購對價 12000 萬元。收購完成后，公司將持有安徽維森 100%的股權，安徽維森將成為公司的全資子公司。本次收購資金來源為變更全球營銷中心建設項目募集資金 2374.94 萬元及其利息收入、理財收益（具體金額以實際結轉時該項目專戶資金余額為準）用以支付交易對價，剩余部分由公司以自有資金支付。安徽維森主要生產混合基

61、、樹脂基、水洗嘜高端熱轉印材料，產品主要應用于商業零售、收銀系統、郵政快遞、倉儲物流、工業制造、電子電器、食品醫療、金融辦公、服裝紡織、銀行保險等領域和行業。2021 年，安徽維森實現營業收入 5256.02 萬元，實現凈利潤 552.35 萬元，經營活動產生的現金流量凈額為-2840.9 萬元。2022 年上半年，安徽維森實現營業收入 2357.77 萬元，實現凈利潤 285.49 萬元，經營活動產生的現金流量凈額為 528.62 萬元。轉讓方作為目標公司原股東愿意就目標公司于本次股權轉讓完成后的業績作出如下承諾：2022-2023 年二年實現的累計稅后凈利潤不低于 1715 萬元；2022

62、-2024 年三年實現的累計稅后凈利潤不低于 3135 萬元。本次收購，對公司具有重要的意義：本項目符合上市公司發展戰略，有利于增強上市公司與目標公司的資源整合，實現協同效應。公司經營戰略為產品系列化與全球本地化，目前公司已經完成產品系列化的產品基本布局，而產品系列化戰略的進一步深化則需要根據市場及客戶需求持續加大產品技術創新投入、持續豐富全系列產品種類。安徽維森經過近幾年的發展已形成了高端混合基、樹脂基及水洗嘜的研發技術能力，收購安徽維森有利于進一步豐富公司中高端產品品類，進而進一步落實和深化公司產品系列化戰略，符合公司戰略定位及戰略選擇需求。同時，基于公司已建立的完善的全球銷售渠道，本項目

63、的實施有利于增強上市公司與目標公司的資源整合，充分實現雙方的協同效應，有助于上市公司核心競爭優勢的穩固與提升。有利于迅速擴大公司中高端產品的產能規模，進一步優化公司產品結構，增強公司整體競爭力。安徽維森主要研發生產的高性能混合基碳帶、樹脂基碳帶及水洗嘜作為碳帶產品中的重要產品，由于其研發難度大、應用場景多元化、市場范圍廣闊等特點，為本行業產品系列內銷售價格和毛利更高的中高端產品，也成為國內外熱轉印碳帶行業內公司重點研發產品。安徽維森目前具備 1.5 億平方米的混合基、樹脂基碳帶及水洗嘜的生產產能，且具備進一步擴大產能的各項條件。本項目實施完成后，將有利于擴大公司中高端產品的產能規模，進一步優化

64、公司產品結構、提升中高端產品的占比，增強公司的整體競爭力。有利于推動雙方研發技術的互補，增強公司整體研發實力。公司在中高端產品上單項性能指標上的研發優勢突出，安徽維森中高端產品在通用性上具有較好的市場口碑，雙方的技術研發優勢形成良好的互補，此次股權收購有利于結合雙方技術優勢，使得公司形成研發覆蓋面更廣、更具競爭優勢的研發團隊，以進一步擴展客戶及市場需求，深度挖掘客戶價值，增強公司整體的研發實力。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22/28 有利于提高公司募集資金使用效率。原募集資金投資項目“全球營銷中心建設項目”尚未建設的部分由于目前市場政策各方面因素，不具備成熟的建設條件。為進一步提高募集資

65、金使用效率，提高公司抗風險能力，快速適應復雜多變的市場需求，公司擬變更“全球營銷中心建設項目”募集資金用途，用于收購安徽維森，此次收購將進一步提升公司的業務規模及市場競爭力。公司未來將結合市場實際情況，制定合理的投資計劃，使用自籌資金在時機成熟時繼續實施原募投項目。公司于 2022 年 12 月 20 日披露了 關于收購安徽維森智能識別材料有限公司 100%股權的進展公告，股權交割已完成過戶，公司持有安徽維森 100%股權，安徽維森的股權變更已在工商部門登記備案，并取得了蕪湖市市場監督管理局換發的 營業執照。根據公司2022 年年度報告，安徽維森公司 2022 年度經審計的歸屬于母公司股東的凈

66、利潤 825.66 萬元，完成業績承諾之 2022-2023 年累計實現稅后凈利潤 1715.00萬元的 48.14%，業績承諾實現情況良好。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 23/28 4.盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 核心假設：核心假設：公司是專業從事熱轉印碳帶產品研發、生產和銷售的國家高新技術企業，是國內率先研發出條碼打印熱轉印碳帶的企業之一，公司不斷探索熱轉印碳帶的新配方、新工藝和新材質，持續拓展產品種類和應用領域，公司產品包括條碼碳帶、打碼碳帶、傳真碳帶等。公司在熱轉印碳帶領域積累了豐富的研發經驗和深厚的技術，迄今已發展成為熱轉印碳帶產品領域的國內龍頭企業，并在世界范圍內具有

67、一定的知名度和競爭優勢。目前，公司產品（業務）主要包括：條碼碳帶、傳真碳帶、打碼碳帶、水轉印碳帶、其他，我們按照這五個維度預測公司未來的收入和毛利率情況。1.條碼碳帶條碼碳帶：條碼碳帶是公司最主要的收入來源。近五年，該產品的營業收入占公司總營業收入的 90%以上。條碼碳帶包括蠟基碳帶、混合基碳帶和樹脂基碳帶，基本涵蓋了全部碳帶產品。2021-2022 年，該產品收入增速分別為 28.60%、7.90%，未來三年收入有望保持較快增長態勢，預測收入增速分別為 25.25%、23.34%、21.62%。毛利率方面，2021-2022 年分別為 22.50%、22.92%，伴隨著中高端產品占比的不斷提

68、升，毛利率有望不斷提升，預測未來三年分別為24.20%、25.57%、26.07%。2.傳真碳帶傳真碳帶：傳真碳帶即用于傳真機的碳帶，該產品在公司收入中占比很小。2021-2022 年，該產品收入增速分別為-10.38%、44.90%，未來三年收入有望保持快速增長態勢，預測收入增速分別為 35.38%、30.27%、26.23%。毛利率方面，2021-2022 年分別為 41.99%、36.36%，預測未來三年將逐步提升，維持在 37-40%的區間。3.打碼碳帶打碼碳帶：又稱為日期碳帶，是用于打碼機的碳帶，即用于軟性包裝材料如食品飲料包裝的日期打碼等。打碼機直接在包裝材料上打碼，因此不再需要標

69、簽。該產品在公司收入中的占比很小。2021-2022年，該產品收入增速分別為46.67%、-3.76%，未來三年收入有望保持快速增長態勢，預測收入增速分別為 34.18%、30.22%、28.75%。毛利率方面，2021-2022 年分別為 13.00%、23.16%，預測未來三年將保持在 2022 年的水平，維持在 23-24%的區間。4.水轉印碳帶水轉印碳帶：公司的主要產品為熱轉印碳帶，同時由于涂布生產工藝相同，公司還生產水轉印碳帶，該產品在公司收入占比很小。2021-2022 年，該產品收入增速分別為-21.96%、-5.65%，未來三年收入有望保持平穩發展態勢，預測收入增速分別為 10

70、.16%、8.93%、6.36%。毛利率方面，2021-2022 年分別為 67.14%、68.05%，預測未來三年將保持在 2022 年的水平，維持在 68-69%的區間。5.其他：其他：該業務在公司收入中的占比較小。2021-2022 年，該業務收入增速分別為44.97%、41.33%，未來三年收入有望保持快速增長態勢，預測收入增速分別為40.47%、35.49%、32.36%。毛利率方面，2021-2022 年分別為 21.51%、18.90%，預測未來三年將保持在過去兩年的平均水平，維持在 20-21%的區間。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24/28 表表 6：公司：公司收入收入拆

71、分（單位：拆分（單位：百百萬元）萬元）項目項目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 條碼碳帶條碼碳帶 收入 502.76 542.51 679.49 838.08 1019.28 增長率 28.60%7.90%25.25%23.34%21.62%毛利率 22.50%22.92%24.20%25.57%26.07%傳真碳帶傳真碳帶 收入 2.85 4.14 5.60 7.30 9.21 增長率-10.38%44.90%35.38%30.27%26.23%毛利率 41.99%36.36%37.37%38.39%39.44%打碼碳帶打碼碳帶 收入 3.00 2.89 3.88 5

72、.05 6.51 增長率 46.67%-3.76%34.18%30.22%28.75%毛利率 13.00%23.16%23.24%23.32%23.40%水轉印碳帶水轉印碳帶 收入 1.87 1.76 1.94 2.11 2.25 增長率-21.96%-5.65%10.16%8.93%6.36%毛利率 67.14%68.05%68.15%68.21%68.27%其他其他 收入 31.25 44.17 62.05 84.07 111.27 增長率 44.97%41.33%40.47%35.49%32.36%毛利率 21.51%18.90%20.10%20.20%20.29%合計合計 收入 541

73、.75 595.47 752.96 936.61 1148.51 增長率 28.95%9.92%26.45%24.39%22.62%毛利率 22.64%22.85%24.07%25.27%25.69%資料來源：Wind，國元證券研究所 可比公司估值：可比公司估值：在國內上市公司中，納思達、鼎龍股份、新北洋也從事打印機產業鏈相關業務，與公司所從事的業務相近，因此我們選擇這三家公司作為可比公司。從 PE 估值水平的角度來看，未來三年，公司的估值水平與可比公司的平均水平較為接近。伴隨著公司的快速成長，公司的 PE 估值水平有望提升，目前具備較好的長期投資價值。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25/

74、28 表表 7：可比公司估值情況：可比公司估值情況 股票代碼 公司簡稱 收盤價（元）總市值（億元）EPS（元）PE 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 002180.SZ 納思達 39.60 560.75 1.32 1.86 2.53 3.05 30.10 21.32 15.65 12.99 300054.SZ 鼎龍股份 24.71 234.23 0.41 0.55 0.74 0.95 60.05 44.94 33.24 25.98 002376.SZ 新北洋 7.30 47.83-0.04 0.22 0.26 0.31-33.68 27

75、.65 23.33 平均平均-33.31 25.51 20.77 300743.SZ 天地數碼 14.67 20.31 0.26 0.40 0.58 0.78 55.45 36.60 25.14 18.90 資料來源：Wind，國元證券研究所 注：可比公司均采用 Wind 一致預期，收盤價的日期為 2023 年 5 月 16 日 投資建議：投資建議：公司是熱轉印碳帶領域的國內龍頭企業，并在世界范圍內具有較高的知名度和競爭優勢，未來成長空間廣闊。展望未來，公司將通過全方位提升經營管理來提升盈利水平，包括提升效率、降低成本、降低銷售費用率和管理費用率、根據原材料成本的變化適時調整銷售價格等。最為重

76、要的是圍繞“產品系列化，全球本地化”的經營戰略來提升整體產品毛利率。一方面調節產品結構，提升中高端產品的占比；一方面提高產品的本地化率。公司的盈利能力有望不斷提升。暫不考慮未來的外延并購帶來的業績增量，預測公司 2023-2025 年營業收入為7.53、9.37、11.49 億元，歸母凈利潤為 0.55、0.81、1.07 億元，EPS 為 0.40、0.58、0.78 元/股，對應 PE 為 36.60、25.14、18.90 倍。過去三年，公司 PE TTM 主要運行在 40-100 倍之間，考慮到公司未來的成長性，給予 2023 年 50倍目標 PE，對應的目標價為 20.00 元。首次

77、推薦，給予“買入”評級。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26/28 5.風險提示風險提示 1.主要原材料價格波動風險、市場價格波動風險主要原材料價格波動風險、市場價格波動風險：公司生產碳帶產品的原材料主要為聚酯薄膜、蠟等化工原料。因主要原材料占主營業務成本的比例較高，其采購價格對公司主營業務成本和毛利率水平具有較大影響。未來如果主要原材料市場價格出現大幅波動，將對公司主營業務毛利率產生較大影響，從而導致經營業績較大波動的風險；2.核心技術泄密及核心技術人員流失風險核心技術泄密及核心技術人員流失風險：新技術、新產品的研發依賴于專業技術人才，尤其是核心技術人員，核心技術和核心技術人員是公司核心競

78、爭力的重要組成部分，也是公司進一步創新和發展的基礎。如果出現核心技術泄密、核心技術人員流失，將對公司正常生產經營和持續發展造成不利影響；3.國際貿易國際貿易風險風險：公司主營業務在海外的銷售占比較大，可能會受到海外業務市場所在地的政治不穩、經濟波動、自然災害、海運物流緊張及合作方可能發生的商業爭端等風險。近幾年國際貿易保護主義加劇、貿易摩擦增多，中美貿易政策仍然缺乏穩定的預期。全球貿易環境的復雜性和不確定性，將對公司海外銷售產生一定影響；4.匯率波動匯率波動風險風險：目前公司海外銷售收入占主營業務收入的比例較大，主要以美元報價和結算。匯率隨著國內外政治、經濟形勢的變化而波動，具有較大的不確定性

79、，存在對公司經營業績造成不利影響的風險，同時，公司各海外子公司資產以當地本位幣進行計價，各幣種的匯率波動影響因素各有不同，且任一幣種的匯率波動都可能對子公司資產存量價值產生一定的影響；5.商譽減值風險商譽減值風險：截至 2022 年底，公司商譽賬面價值為 5329.82 萬元，包括：收購 TTS 和 TPS 形成商譽 2825.54 萬元、收購安徽維森形成商譽 2504.28 萬元，如果上述被收購企業經營情況低于預期，可能會出現商譽減值損失。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 27/28 財務預測表財務預測表 資產負債表資產負債表 單位:百萬元 利潤表利潤表 單位:百萬元 會計年度會計年度 20

80、21 2022 2023E 2024E 2025E 會計年度會計年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 448.21 546.76 580.13 637.45 700.49 營業收入營業收入 541.75 595.47 752.96 936.61 1148.51 現金 82.03 225.21 208.52 192.37 178.92 營業成本 419.07 459.40 571.73 699.95 853.48 應收賬款 115.83 145.01 167.61 203.15 241.30 營業稅金及附加 2.11 3.52 3.92 4.21 4.7

81、1 其他應收款 1.30 2.46 2.79 3.18 3.68 營業費用 36.19 51.75 57.90 70.71 85.33 預付賬款 15.09 9.85 11.89 14.21 16.90 管理費用 44.89 37.39 45.25 54.51 65.12 存貨 136.48 146.83 171.98 206.21 240.34 研發費用 17.96 18.49 21.42 24.76 27.98 其他流動資產 97.48 17.41 17.35 18.33 19.35 財務費用 3.98-11.91 0.70 0.59 0.30 非流動資產非流動資產 203.14 347.

82、19 338.24 330.77 324.73 資產減值損失 0.00-0.70 0.00 0.00 0.00 長期投資 0.60 2.63 2.82 2.93 3.07 公允價值變動收益 5.99 1.58 1.73 1.89 1.96 固定資產 116.12 206.52 194.02 184.45 176.19 投資凈收益 2.02 0.58 0.63 0.69 0.76 無形資產 21.01 49.74 50.25 50.88 51.62 營業利潤營業利潤 26.99 40.94 60.61 88.11 117.08 其他非流動資產 65.42 88.29 91.15 92.51 93

83、.85 營業外收入 0.06 0.07 0.09 0.11 0.15 資產總計資產總計 651.36 893.95 918.38 968.22 1025.22 營業外支出 0.20 0.23 0.25 0.26 0.28 流動負債流動負債 259.14 294.06 316.81 327.36 336.78 利潤總額利潤總額 26.84 40.79 60.45 87.96 116.95 短期借款 159.42 64.94 67.97 55.18 38.89 所得稅 0.89 4.13 4.96 7.19 9.50 應付賬款 32.62 36.05 44.14 53.83 65.29 凈利潤凈利

84、潤 25.95 36.66 55.48 80.78 107.46 其他流動負債 67.10 193.07 204.70 218.36 232.60 少數股東損益 -0.05 0.03 0.00 0.01 0.02 非流動負債非流動負債 2.55 154.95 136.81 136.94 137.12 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 26.00 36.63 55.48 80.77 107.43 長期借款 0.00 10.01 0.00 0.00 0.00 EBITDA 49.17 46.47 86.71 115.52 146.02 其他非流動負債 2.55 144.94 136.81 136.

85、94 137.12 EPS（元）0.19 0.26 0.40 0.58 0.78 負債合計負債合計 261.69 449.01 453.61 464.30 473.90 少數股東權益 0.06 0.00 0.00 0.01 0.03 主要財務比率主要財務比率 股本 138.19 138.37 138.44 138.44 138.44 會計年度會計年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 資本公積 128.47 131.56 131.49 131.49 131.49 成長能力成長能力 留存收益 130.80 146.71 167.60 206.64 253.83 營業收入(%

86、)28.95 9.92 26.45 24.39 22.62 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 389.60 444.94 464.76 503.91 551.29 營業利潤(%)4.02 51.70 48.03 45.39 32.88 負債和股東權益負債和股東權益 651.36 893.95 918.38 968.22 1025.22 歸屬母公司凈利潤(%)14.48 40.87 51.48 45.57 33.01 獲利能力獲利能力 現金流量表現金流量表 單位:百萬元 毛利率(%)22.64 22.85 24.07 25.27 25.69 會計年度會計年度 2021 2022 2023E

87、2024E 2025E 凈利率(%)4.80 6.15 7.37 8.62 9.35 經營活動現金流經營活動現金流 -21.57 85.56 40.82 54.01 80.80 ROE(%)6.67 8.23 11.94 16.03 19.49 凈利潤 25.95 36.66 55.48 80.78 107.46 ROIC(%)8.26 5.84 12.19 16.17 19.66 折舊攤銷 18.20 17.43 25.40 26.81 28.64 償債能力償債能力 財務費用 3.98-11.91 0.70 0.59 0.30 資產負債率(%)40.18 50.23 49.39 47.95

88、46.22 投資損失-2.02-0.58-0.63-0.69-0.76 凈負債比率(%)60.92 25.60 24.32 21.68 18.53 營運資金變動-65.46 21.54-28.35-51.95-53.28 流動比率 1.73 1.86 1.83 1.95 2.08 其他經營現金流-2.21 22.42-11.79-1.53-1.56 速動比率 1.20 1.36 1.29 1.32 1.37 投資活動現金流投資活動現金流 9.36-3.59-14.06-18.13-21.07 營運能力營運能力 資本支出 19.62 16.63 10.21 14.48 17.53 總資產周轉率

89、0.88 0.77 0.83 0.99 1.15 長期投資 5.56 10.00 1.85 2.34 2.32 應收賬款周轉率 5.00 4.57 4.82 5.05 5.17 其他投資現金流 34.54 23.04-2.00-1.31-1.22 應付賬款周轉率 14.97 13.38 14.26 14.29 14.33 籌資活動現金流籌資活動現金流 30.98 56.10-43.45-52.03-73.18 每股指標（元）每股指標（元）短期借款 55.98-94.49 3.03-12.79-16.29 每股收益(最新攤薄)0.19 0.26 0.40 0.58 0.78 長期借款 0.00

90、10.01-10.01 0.00 0.00 每股經營現金流(最新攤薄)-0.16 0.62 0.29 0.39 0.58 普通股增加 39.30 0.18 0.07 0.00 0.00 每股凈資產(最新攤薄)2.81 3.21 3.36 3.64 3.98 資本公積增加-38.69 3.09-0.07 0.00 0.00 估值比率估值比率 其他籌資現金流-25.61 137.31-36.48-39.24-56.89 P/E 78.11 55.45 36.60 25.14 18.90 現金凈增加額現金凈增加額 17.42 139.31-16.69-16.15-13.45 P/B 5.21 4.56 4.37 4.03 3.68 EV/EBITDA 41.11 43.50 23.31 17.50 13.84