小熊電器-公司深度報告：小熊起舞創意小電龍頭正當時-230526（34頁）.pdf

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1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 小熊電器（002959.SZ）深度報告 小熊起舞，創意小電龍頭正當時 2023 年 05 月 26 日 成長復盤：積極改革，精品化戰略效果顯著。公司在 2020 年上半年經歷了戴維斯雙擊后，由于高基數+原材料價格上漲，2020 年 Q4 公司進入了業績調整期，業績與股價雙承壓。2021 年下半年起，外部環境逐漸回暖，公司內部積極改革，多舉措實施開源節流，公司業績復蘇態勢顯著，2023Q1 營收同比增長28%，在精品化戰略的引導下步入品牌重塑期，公司作為長尾精品王者未來可期。小家電造就大空間，競爭格局進一步優化。1）應

2、用場景出發，產品與品類創新推動發展：橫向看，基于新場景開發和舊場景延伸拓展新品類，通過品類疊加擴大市場規模，是小家電行業主要增長動力?？v向看，產品內部升級形成了產品多元特點。2）行業集中度提升，格局進一步優化：隨著流量競爭加劇、電商紅利見頂、產品技術門檻提高，中小企業逐步出清，市場迎來整合的機會。根據歐睿數據，2020-2022 年小家電行業 CR3 分別為 29%/29%/31%。產品端優勢：深耕長尾市場多元化布局，精品化戰略表現亮眼。公司堅守多元化方針，傳統品類與長尾品類共同發力，品類分布較為分散。在精品化戰略的引導下，公司在固有強勢品類上不斷進行產品升級迭代，均價提升顯著，重塑精品化品牌

3、形象。根據魔鏡數據，2022 年小熊淘系平臺均價同比+23.2%，進而帶動銷額增速同比+18.3%。與此同時，公司仍重視長尾品類發展，持續開拓創新品類，并憑借高質價比與長尾精品標簽在新品類里占據領先市場份額。渠道端優勢：線上渠道運營優勢顯著，多元化營銷精準投放。公司從線上渠道起家，借助電商紅利實現了早期積累，隨后又逐步建立了完善的線上銷售體系，積極擁抱直播帶貨、內容運營等新模式，線上渠道運營優勢顯著。公司在傳統電商流量見頂的趨勢下，一方面積極優化傳統電商經銷商體系，另一方面發力新興電商，已在抖音等平臺建立以自營團隊為主的直播體系。成長空間：布局高增長品類，母嬰賽道有望成為新增長極。1）正值藍海

4、，母嬰小家電市場成長可期：電商快速發展&政策利好鞏固母嬰消費確定性。家電企業技術更迭滿足了更多細分需求，母嬰消費逐漸家電化，帶動母嬰小家電市場增長，根據中怡康數據，2022 年母嬰家電市場零售額為 350 億元，同比+25%。2）發力母嬰，前瞻布局有望開啟新增長曲線：小熊發力母嬰小家電，SKU 數量持續提升，同時，小熊母嬰廚房小家電銷額增速領先行業，小熊憑借高質價比標簽持續開拓母嬰小家電市場，該業務有望成為公司成長新引擎。投資建議：預計公司 2023-2025 年營收分別為 49.43、59.14、70.06 億元，同比增長 20.0%、19.6%、18.5%；歸母凈利潤分別為 4.78、5.

5、82、6.89 億元，同比增長 23.8%、21.8%、18.3%，目前股價對應 PE 27x、22x、19x。公司產品/品牌/渠道優勢突出，母嬰業務發展迅速，維持“推薦”評級。風險提示：新品表現不及預期，行業競爭加劇，原材料成本上漲。盈利預測與財務指標 項目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 營業營收（百萬元）4,118 4,943 5,914 7,006 增長率（%）14.2 20.0 19.6 18.5 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）386 478 582 689 增長率（%）36.3 23.8 21.8 18.3 每股收益（元）2.47 3.06 3.72 4.40

6、 PE 34 27 22 19 PB 5.5 4.8 4.2 3.6 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；（注：股價為 2023 年 5 月 26 日收盤價）推薦 維持評級 當前價格：83.64 元 分析師 汪海洋 執業證書：S0100522100003 郵箱： 分析師 王剛 執業證書：S0100522020001 郵箱：wanggang_ 相關研究 1.小熊電器（002959.SZ）2022 年年報點評：業績表現亮眼，精品化戰略效果顯著-2023/04/08 2.小熊電器（002959.SZ）2022 年三季報點評：品牌升級加快成長，盈利能力顯著改善-2022/10/28 小熊電器(00

7、2959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 目錄 1 公司概況：創意不息，長尾精品王者正青春.3 1.1 發展歷程：歷經起伏，創意小家電龍頭正當時.3 1.2 股權結構：股權集中，管理層具備豐富行業經驗.4 1.3 業務結構：廚房小家電為最大營收來源，線上銷售為主.5 1.4 財務分析：營收大幅回暖，盈利能力顯著改善.7 2 行業分析：場景思維出發，“小而美”造就大空間.9 2.1 應用場景出發，產品與品類創新推動發展.9 2.2 競爭格局優化，長尾精品王者小熊崛起.12 3 產品端優勢：深耕長尾市場多元化布局，精品化戰略表現亮眼.13 3.

8、1 多元化布局方針未變，大眾與長尾市場齊發力.13 3.2 精品化戰略成效顯著，產品升級重塑品牌形象.14 3.3 品類拓展思路清晰，高質價比標簽成就長尾份額王者.16 4 渠道端優勢：線上渠道運營優勢顯著，多元化營銷精準投放.19 4.1 全渠道運營能力突出，緊跟流量趨勢發力新興電商.19 4.2 營銷投入持續加大，多樣化布局精準聚焦年輕群體.21 5 成長空間：布局高增長品類，母嬰賽道有望成為新增長極.24 5.1 正值藍海，母嬰小家電市場成長可期.24 5.2 發力母嬰，前瞻布局有望開啟新增長曲線.26 6 盈利預測與投資建議.28 6.1 盈利預測假設與業務拆分.28 6.2 估值分析

9、與投資建議.29 7 風險提示.30 插圖目錄.32 表格目錄.33 SUcVvVkZnVmOtRmRaQcM8OtRrRnPoNkPoOnQjMmOyQaQnPoMxNoPtMMYqQmM小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 1 公司概況：創意不息，長尾精品王者正青春 1.1 發展歷程：歷經起伏，創意小家電龍頭正當時 抓住電商風口和細分市場空缺，入局小家電行業。2006 年，小熊電器誕生于全球家電之都廣東順德。初創時期，在已經是紅海的家電市場中，公司以酸奶機、煮蛋器等創意小家電為切入口，在此基礎上不斷拓展細分品類。與此同

10、時，國內正處于電商啟動期，公司主動構建電商渠道，逐步形成了以互聯網為依托的銷售模式。在不斷的探索中，形成了在產品渠道和互聯網深度融合的“互聯網+創意小家電”經營模式。從品牌戰略看，緊跟消費社會變化趨勢，精準定位消費者需求，2022起公司將品牌戰略調整為“年輕人喜歡的小家電”。從品類拓展看，由長尾切入，并逐步提升在傳統廚房電器的影響力，持續拓展生活、個護、母嬰品類。從渠道和營銷看，抓住了每一次渠道變革的風口，營銷宣傳打造獨特品牌形象。公司上市后經歷了疫情期間的需求高增及后來的業績承壓，之后通過積極改革調整，復蘇態勢顯著并走上了精品化戰略之路。2019 年 8 月，小熊電器正式在港交所掛牌上市，2

11、019 年底開始的疫情封控增加了居家時長，導致需求高增。公司在股市中經歷了戴維斯雙擊后，由于高基數+原材料價格上漲，2020 年 Q4 公司進入了業績震蕩期，業績與股價承壓。2021 年下半年起，在外部環境逐漸回暖，公司內部積極改革，多舉措實施開源節流的影響下，公司業績復蘇態勢顯著，并在精品化戰略的引導下步入品牌重塑期，公司作為長尾小家電精品王者未來可期。圖1：小熊發展歷程 資料來源：小熊電器官網，wind，民生證券研究院 時移世變，穿越疫情周期看小熊改革韌性。從上市至今，公司股價波動經歷了四個階段，既經歷了疫情初期的需求激增，也經歷了業績承壓和改革成果初現的階段。走出疫情周期的小熊，改革成果

12、顯著，迎來業績大幅改善，彰顯細分龍頭韌性。小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 2019Q3-2019Q4 上市初期：這一階段投資者對長尾品類市場空間存疑，同時小家電行業高度成熟，投資者對于小熊打破現有競爭格局取得一定市場份額的能力存在顧慮。該階段市場未給予公司長期成長性以溢價。2020Q1-2020Q3 業績高增期：疫情增加了居家時長，小家電產品需求得到快速釋放，同時電商購物也在疫情催化下加速滲透，且疫情初期，消費者普遍偏樂觀，購買力較強。小熊作為細分賽道龍頭充分受益，迎來估值和盈利雙增。2020Q4-2021Q3 業績

13、震蕩期：疫情長期持續導致購買力疲軟，疊加高基數和原材料漲價，小熊業績承壓，估值中樞下行，遭受戴維斯雙殺。2021Q4-至今，改革成果初現：公司積極推行降本增效改革，實施精品化戰略，優化產品結構和組織架構，同時原材料價格邊際改善，23Q1 業績大幅回升，歸母凈利潤同比增長 58.3%。圖2：小熊股價走勢復盤 資料來源：wind，民生證券研究院 1.2 股權結構：股權集中，管理層具備豐富行業經驗 股權結構集中。小熊電器股權結構集中，公司實際控制人為創始人李一峰。截至 2022 年年底李一峰和張紅夫婦合計持股比例達到了 44.42%。永新吉順是公司專設的員工持股平臺，23 名自然人通過該平臺持有公司

14、 4.5%的股權，深度綁定管理層和股東的利益。小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 圖3：小熊電器股權結構集中（截至 2022 年底）資料來源：wind，民生證券研究院 管理層具備豐富行業經驗。小熊電器的創始人、公司董事長兼總經理李一峰，畢業于哈爾濱工業大學電器專業，后在四川大學獲得 MBA 學位。他曾在萬寶電器、天際電器、寶爾電器等公司歷任工程師、總經理等職位，具有 10 余年豐富的家用電器產品設計與團隊管理經驗。表1：核心管理層家電行業背景深厚 姓名 職位 任職年限 主要履歷 李一峰 董事長、總經理 17 年 1993

15、 年 7 月至 1995 年 4 月任萬寶電器集團公司家用電器工業公司生產技術員；1995 年 5 月至 2004 年 10 月歷任廣東天際電器股份有限公司工程師、品質部經理、副總經理；2005 年 5月至 2006 年 3 月任廣州寶爾電器有限公司總經理；2006 年 3 月至今在本公司工作 歐陽桂蓉 董事、副總經理 17 年 2002 年 3 月至 2004 年 3 月歷任中國聯合網絡通信股份有限公司番禺分公司技術部助理、區域經理；2005 年 6 月至 2006 年 3 月任廣州寶爾電器有限公司銷售經理；2006 年 3 月至今在本公司工作 劉奎 副總經理、董事會秘書 6 年 2003

16、年 5 月至 2005 年 12 月，歷任佛山市順德區高新技術產業開發總公司項目經理、招商部主任；2005 年 12 月至 2012 年 10 月，任佛山市順德海爾電器有限公司副董事長兼副總經理；2012 年 11 月至 2015 年 2 月，任佛山市順德海爾電器有限公司副董事長；2013 年 1 月至2017 年 1 月任順德區產業服務創新中心常務副總裁；2017 年 2 月至今在本公司工作，現任公司副總經理、董事會秘書 鄒勇輝 財務總監 5 年 2012 年 3 月至 2013 年 10 月任寧波三星醫療電氣股份有限公司財務部經理；2013 年 10 月至2014 年 10 月任廣州萬居隆

17、科技有限公司財務經理；2014 年 10 月至 2015 年 2 月任佛山市順德區澳互企業管理咨詢有限公司顧問；2015 年 3 月至 2015 年 8 月任南昌歐菲光科技有限公司高級財務經理；2015 年 8 月至 2017 年 8 月任深圳萬生堂實業有限公司財務負責人；2017 年8 月至今在本公司工作 資料來源：wind，民生證券研究院 1.3 業務結構：廚房小家電為最大營收來源，線上銷售為主 分品類看，廚房小家電為核心品類。公司主營業務營收以廚房小家電為主，截至 2022 年年底廚房小家電營收占比為 81.67%，此外公司也銷售生活小家電和其他小家電。廚房小家電主要包括鍋煲類、西式類、

18、壺類、電動類和電熱類五大類。小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 截至 2022 年年底，鍋煲類/壺類/西式類占廚房小家電的比重分別為 24.40%/18.28%/16.63%，品類占比接近。圖4：2016-2022 分業務營收占比 圖5：2016-2022 廚房小家電細分品類占比 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 以個體“人”為核心思路提升用戶體驗，實現多品類多維度發展。小熊電器將用戶畫像從“家”轉變為“人”，以個體的“人”作為用戶需求挖掘的核心思路，以提升用戶體驗為小熊生活家居電器

19、的內核。在此核心思路上實施多品類發展戰略，結合研發設計優勢，從消費需求出發，覆蓋多維消費需求，實現產品品類多樣化。小熊電器敏銳地捕捉到年輕消費群體對生活電器和個護健康電器需求，積極順應行業發展趨勢，推動公司產品品類向生活電器、個護健康和清潔類拓展，以滿足消費者不斷增長的多元細分需求。圖6：公司產品線從廚房小電器向生活小家電、其他小家電拓展 資料來源：公司官網，wind，民生證券研究院 分渠道看，線上營收占比較高。自成立以來，線上銷售一直是公司最主要的銷售方式，2020/2021/2022 年線上銷售營收占比高達 90.93%/90.09%/85.45%。公司秉承互聯網思維，抓住主流電商平臺的流

20、量紅利，快速布局線上渠道。目前，0%20%40%60%80%100%2016201720182019202020212022廚房小家電生活小家電其他小家電0%20%40%60%80%100%2016201720182019202020212022鍋煲類西式類壺類電動類電熱類小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 公司線上銷售方式包括線上經銷、電商平臺入倉和線上直銷三種，并與與天貓商城、京東商城和唯品會等主流電商平臺均建立了良好的合作關系，同時積極拓展小紅書、抖音、拼多多等新興渠道。圖7：小熊以線上銷售為主 圖8：小熊淘系平臺

21、與京東平臺銷售情況 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 分地區看，海外業務有上升趨勢，但仍以國內市場為主。小熊電器以國內市場為主戰場，目前國內營收占總營收的比例較大。截至 2022 年年底，國內銷售營收占比達到 95.64%。近年來，公司積極化解國內市場占比較高的風險，逐步開拓海外市場，海外市場的營收比重有所提升，從 2015 年的 1.57%提升至 2022 年的4.35%。圖9：小熊海外營收占比較低 圖10：海外業務布局歷程 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：慧聰展覽，天眼查，Facebook，wind，民生證券研究院 1.4 財務分析：營收

22、大幅回暖，盈利能力顯著改善 公司營收端、利潤端增速大幅回暖。受高基數、消費疲軟影響，2021 年公司營收和歸母凈利潤有所下滑，2022 年均大幅改善。1）營收端：2022 年實現營收41.18 億元，同比上升 14.18%，預計后續隨著消費進一步復蘇、渠道協同升級、精品化戰略推進，公司營收有望進一步提升。2）利潤端：2022 年實現歸母凈利潤 3.86 億元，同比上升 36.31%，歸母凈利潤改善，主要系規模上升、產品結構優化及原材料價格周期性回落等因素共同影響所致。0510152025303540202020212022線上銷售規模（億元）線下銷售規模（億元）0510152025302020

23、20212022淘系-銷售額（億元）京東-銷售額（億元）0%20%40%60%80%100%20152016201720182019202020212022國內占比國外占比小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 圖11：2015-2022 年營收及同比增速 圖12：2015-2022 歸母凈利潤及增速 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 盈利能力顯著改善，毛利率相較同業處于較高水平。公司盈利能力顯著改善，2022 年毛利率 36.45%，同比上升 3.67pct；2022 年凈利率 9.3

24、7%，同比上升1.51pct，原因系原材料價格下降，成本壓力有所緩解，同時公司持續優化產品結構，實施精品化升級。圖13：2022 年盈利能力顯著提升 圖14：2017-2022 毛利率相較同業處于較高水平 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 -20%0%20%40%60%0510152025303540452015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022營業收入（億元）YOY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0123452015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 202

25、2歸母凈利潤（億元）YOY0%10%20%30%40%201720182019202020212022毛利率凈利率0%20%40%60%2016201720182019202020212022小熊電器新寶股份美的集團蘇泊爾九陽股份北鼎股份小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 2 行業分析：場景思維出發，“小而美”造就大空間 2.1 應用場景出發，產品與品類創新推動發展 場景思維觸達消費者多元需求，小家電呈現品類多元&產品多元特點。以廚房小家電為例，廚房場景的縮小趨勢帶來了年輕人下廚場景邊界的外延拓展，小家電企業利用場景營銷

26、引發了消費者的共鳴，表達產品賣點的同時觸動消費者情緒。1）從橫向來看，基于新場景的開發和舊場景的延伸來拓展新品類，并通過多元品類的疊加來擴大市場規模，是小家電行業的主要增長動力。以美食生活為例，通過外向延展“下午茶”、“聚餐”等場景，開拓了養生壺和多功能火鍋等新品類。2）從縱向來看，產品內部的換代升級形成了小家電市場產品多元的特點。圖15：洞察場景需求，拓展細分場景，創新研發產品 注：銷售額數據為淘系+京東銷售額，其中辦公生活銷售額為養生壺、煮茶器、咖啡機、電飯煲、電熱飯盒、電燉鍋、空氣凈化器、電風扇、加濕器、按摩儀、筋膜槍類目銷售額加總；美容生活銷售額為淘系電吹風、卷/直發器、理發器、體重秤

27、、美容美體儀器以及除按摩椅外的京東個護健康銷售額加總；資料來源：小熊電器官網，小熊電器淘寶旗艦店，魔鏡數據，民生證券研究院 小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 美食生活：新興廚房小家電崛起，功能集成化是品類發展趨勢。在廚房小家電行業整體低景氣下，新興廚房小家電表現亮眼，空氣炸鍋、養生壺等新興小家電產品逆勢增長。功能集成化產品的適用場景更多、性價比更高、節省更多擺放空間，是未來廚房小家電產品的發展趨勢。根據魔鏡數據，2022 年廚房小家電淘系+京東銷售額為 1124 億元（除去母嬰廚房小家電），2020-2022 年復合

28、增長率 1%。居家生活：“宅經濟”驅動行業擴容，智能化為品類調整趨勢?！罢洕贝呱松铍娖鞯男枨?，根據魔鏡數據，2022 年生活小家電淘系+京東銷售額為 879 億元，2020-2022 年復合增長率 6%。隨著信息技術的發展，未來生活小家電將以智能化為發展趨勢，實現人機對話、智能控制、自動運行等功能。辦公生活：辦公小家電助力實現高效辦公&精致辦公。辦公室小家電可以增加工作效率，提升辦公生活便利性，使得辦公室越來越有“居家感”。根據魔鏡數據，2022 年，辦公小家電淘系+京東銷售額為 359 億元，2020-2022 年復合增速 4%。美容生活：“顏值經濟”催化個護細分品類創新，朝便捷、舒

29、適方向邁進。消費者的個護需求越來越精細化，這誕生了越來越多的細分品類機會，美容儀、筋膜槍、沖牙器等新興品類表現突出?！案鶕хR數據，2022 年，美容&個護小家電淘系+京東銷售額為 533 億元，2020-2022 年復合增速 3%。個護&美容小家電整體朝著便捷、舒適的方向邁進。母嬰生活：育兒觀念轉變催生母嬰消費需求，母嬰消費向家電化方向演繹。年輕父母對子女的育兒理念在不斷演變，更加科學、精細、積極的育兒方式，促進了更多高品質母嬰產品的需求。母嬰家電雖然仍處于市場培育期，未來母嬰消費將向家電化方向發展。根據魔鏡數據，2022 年，母嬰小家電淘系+京東銷售額為26億元，2020-2022年復合增

30、速89%。長尾市場具備快消屬性，符合年輕用戶消費心智。對比大家電，小家電的消費價格區間更低、競品數量更少、決策成本時間更短，具有較強的快消屬性。具有上述屬性的長尾市場也更貼近年輕人追求性價比、決策周期較短的消費習慣。由于審美水平的提高，部分年輕消費者在消費時更注重“外觀設計”因素，根據明亮公司數據，有 63%的大學生在購物時會考慮“顏值”因素。因此，對于小家電企業來說，長尾市場具有重要的戰略意義。在這樣的市場環境下，品牌定位于年輕人、產品主打性價比+高顏值、以線上渠道為主的小熊脫穎而出，與眾多年輕消費者高度契合，深受年輕人喜愛。小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請

31、務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 圖16：雙十一消費者長尾家電的決策周期（天）更短 圖17：“顏值”為大學生購買商品的重要驅動因素 資料來源：阿里媽媽，民生證券研究院 資料來源：明亮公司，民生證券研究院 表2：小熊電器產品外觀設計多次獲獎 年份 榮獲稱號 2013 年 小熊電器獲得“2012-2013 年度家電外觀設計獎”殊榮。2013 年 中國工業設計十佳創新型企業 2013 年 中國設計紅星獎 2018 年 中國設計紅星獎 2018 年 第九屆“省長杯”工業設計大賽優勝獎 2018 年 中國外觀設計優秀獎 2021 年 電飯盒榮獲 2021 年中國外觀設計優秀獎 資料來源：公司

32、官網，民生證券研究院 鑒外知中，國內小家電市場空間廣闊。中國消費社會的發展進程比日本晚約30 年，類比日本，中國正處于第三消費社會初期的黃金時代。根據歐睿數據，2021年日本/中國小家電零售量與人口數量之比分別為 0.70/0.50，中短期內，國內小家電行業增長性確定。日本進入第四消費社會后小家電的消費仍有增長，小家電零售量/人口數量從 2008 年的從 0.63 提升到了 2021 年的 0.70，若中國未來邁入第四消費社會，小家電的消費仍會有所增長，長期內中國小家電市場的規模具備較大增長空間。圖18：中日小家電零售量與人口數量之比（臺/人）圖19：中日廚房小家電零售量與人口數量之比（臺/人

33、）資料來源：歐睿，wind，民生證券研究院 資料來源：歐睿，wind，民生證券研究院 010203040506070平板電視電冰箱洗衣機熱水器空調養生壺凈水器飲水機最短決策天數最長決策天數0%20%40%60%80%100%明星代言打折促銷顏值性價比實用性0.000.200.400.600.80零售量/人口數量-日本零售量/人口數量-中國0.000.050.100.150.20零售量/人口數量-日本零售量/人口數量-中國小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 2.2 競爭格局優化，長尾精品王者小熊崛起 小家電行業集中度進一

34、步提升，競爭格局進一步優化。小家電行業市場集中度進一步提升，2020-2022 年 CR3 的市場份額分別為 28.6%/29.3%/30.5%。傳統小家電龍頭美九蘇在電飯煲、電壓力鍋、微波爐、電水壺等成熟品類深耕多年，已經形成了較為強勢的市場地位。廚房小家電行業集中度較高，短期內競爭格局穩定，2022 年 CR3 和 CR5 的市場份額分別為 61%和 70%，小熊份額排名僅次于美九蘇，位列第四。圖20：2020-2022 年中國小家電市場 CR10（%）圖21：2022 年中國廚房小家電市場 CR10 資料來源：歐睿，民生證券研究院 資料來源：歐睿，民生證券研究院 行業格局優化，頭部品牌強

35、者恒強。小家電市場長期處于同質化競爭狀態，市場參與主體眾多，產品創新&品類創新乏力，近年來隨著流量競爭加劇、電商紅利見頂、產品技術門檻提高、原材料成本浮動等多重因素的影響，面臨成本側和需求側雙重壓力的中小小家電企業被淘汰出局的風險加大，市場未來存在逐步出清、整合的機會，頭部企業優勢顯著，龍頭地位鞏固。小熊憑借長尾品類和性價比脫穎而出，細分賽道龍頭優勢顯著。美的、蘇泊爾、九陽等傳統龍頭企業仍以傳統小家電為主，專注于性價比+長尾品類的創意小家電公司較少，小熊在該領域有先發優勢且無直接競爭對手，2022 年其在廚房小家電的市場份額排名第四。市場中并未出現能夠做具備性價比長尾小家電的潛在競爭對手，短期

36、內小熊的核心優勢將繼續保持，其在廚房小家電的市場份額將進一步增長。0.020.040.060.0202020212022美的飛科格力九陽SEB小米飛利浦海爾小熊超人26%19%16%6%美的蘇泊爾九陽小熊小米格蘭仕新寶奔騰小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 3 產品端優勢：深耕長尾市場多元化布局，精品化戰略表現亮眼 3.1 多元化布局方針未變，大眾與長尾市場齊發力 公司堅持多元化布局方針，品類分布較為分散。不同于其他小家電公司打造大單品策略，小熊堅守多元化覆蓋小家電市場方針，深耕長尾市場，品類分布較為分散。根據魔鏡數據

37、，2020-2023Q1，公司淘系平臺廚小電 top5、top10、top20品類（按銷額排名）銷額占比均呈下降趨勢，品類集中度走低。與美的/蘇泊爾/九陽相比，小熊品類集中度較低，長尾布局特點顯著。圖22：2020-23Q1 小熊品類集中度情況（按銷額）圖23：小熊與美九蘇相比，品類分布較為分散 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 公司大眾與長尾市場共同發力，剛需品類穩份額+新品類拓市場并舉。根據魔鏡數據，2022 年 5 月-2023 年 4 月小熊淘系平臺廚小電按銷額排名前十的品類中，養生壺/電熱水壺/空氣炸鍋/電飯煲這樣的大眾品類占比達 32.6%，其

38、余長尾品類占比為 32.7%，大眾品類與長尾品類份額接近。表3：2022 年 5 月-2023 年 4 月小熊電器淘系平臺廚房小電銷額 top10 銷售數據 類目 分類 銷售額（百萬元）銷售額同比 銷售額占比 銷量（萬臺）銷量同比 均價（元）均價同比 養生壺/煎藥壺/養生杯 大眾 279.6 24.6%150.5 15.6%185.7 7.8%12.4%電熱水壺/電水瓶 大眾 183.4 128.5%81.7 35.1%224.6 69.1%8.1%電燉鍋/煲湯鍋/電燉盅 長尾 177.2 1.5%89.4-2.4%198.3 4.0%7.9%空氣炸鍋 大眾 158.7-17.4%31.2-2

39、2.4%508.1 6.4%7.0%母嬰廚房小家電 長尾 134.0 102.0%37.1 67.2%361.7 20.8%6.0%電熱火鍋/煎鍋 長尾 124.5-17.2%42.3-54.7%294.0 82.8%5.5%絞肉/碎肉/絞菜機 長尾 123.1 0.2%90.4-5.9%136.1 6.5%5.5%電飯煲 大眾 114.0 13.1%54.2-1.7%210.3 15.0%5.1%電煮鍋 長尾 91.2 570.3%56.7 438.5%160.9 24.5%4.1%煮蛋器/蒸蛋器 長尾 84.1-22.4%80.3-14.7%104.7-9.0%3.7%資料來源：魔鏡數據，

40、民生證券研究院 0%20%40%60%80%100%top5top10top20其他20202021202223Q10%20%40%60%80%100%top5top10top10以外其他小熊美的蘇泊爾九陽小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 14 3.2 精品化戰略成效顯著，產品升級重塑品牌形象 公司精品化戰略效果亮眼，均價提升帶動規模上行。公司于 2021 年實行精品化戰略，精簡 SKU，同時對產品進行升級創新，重塑品牌形象，產品均價隨之上行，帶動規模擴張。根據魔鏡數據，對公司 2019-2022 年淘系與京東平臺銷售額進

41、行量價分析可發現，2019-2020 年公司銷額增長主要由銷量增長拉動，2021 年由于高基數及需求疲軟，銷量大幅下滑進而帶動銷額下滑，此時公司均價已因精品化戰略出現明顯提升，2022 年延續均價提升態勢，進而帶動 2022 年銷額增速同比轉正。表4：公司 2019-2022 年銷售額量價分析 淘系平臺 年度 銷售額（億元）銷售額 YOY 銷量（萬臺）銷量 YOY 均價（元）均價 YOY 2019 19.5 19.3%1641.6 21.0%118.8 -1.4%2020 25.6 31.2%1950.7 18.8%131.1 10.4%2021 23.0 -9.9%1354.5 -30.6%

42、170.0 29.7%2022 27.2 18.3%1300.7 -4.0%209.4 23.2%京東平臺 年度 銷售額（億元）銷售額 YOY 銷量（萬臺）銷量 YOY 均價（元）均價 YOY 2019 11.58 40.52%787.68 45.20%147-3.22%2020 16.81 45.16%1158.60 47.09%145-1.31%2021 17.71 5.37%1156.00-0.22%153 5.61%2022 18.91 6.74%1174.58 1.61%161 5.06%資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 公司均價提升勢能強勁，與同業價差逐漸縮小。公司以高性價比特性

43、立足小家電市場，產品均價明顯低于傳統小家電公司美的、蘇泊爾、九陽。公司實施精品化戰略后，積極進行產品升級創新，尤其在養生壺、電水壺、電飯煲、破壁機等大眾品類上進行功能及容量上的升級，均價提升效果顯著，均價同比增速遠高于美的/蘇泊爾/九陽，且均價差距逐漸縮小。圖24：小熊淘系平臺均價低于美九蘇，但價差逐漸縮小 圖25：小熊淘系平臺均價同比增速遠高于美九蘇 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 050100150200250300350202020212022小熊美的蘇泊爾九陽（元）-10%0%10%20%30%40%202020212022小熊美的蘇泊爾九陽小熊

44、電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 15 產品創新升級不斷，頭部剛需品類均價提升帶動市占率穩步提升。公司持續踐行精品化戰略，在傳統強勢品類上不斷進行產品創新迭代，從容量及性能上持續升級，帶動均價及銷售提升。小熊剛需品類電水壺、電飯煲、破壁機 2022 年均價同比增速均高于行業，帶動小熊市場份額進一步提升。根據魔鏡數據（淘系+京東平臺數據合計），小熊電水壺、電飯煲、破壁機 2022 年市占率分別為 4.90%、2.30%、1.55%，同比+2.05pct、+0.11pct、+0.40pct。圖26：小熊電水壺均價與電水壺行業均價

45、圖27：小熊電水壺均價 YoY 與電水壺行業均價 YoY 注：均價數據為淘系平臺數據 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 注：均價 YoY 數據為淘系平臺數據 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 圖28：小熊電飯煲均價與電飯煲行業均價 圖29：小熊電飯煲均價 YoY 與電飯煲行業均價 YoY 注：均價數據為淘系平臺數據 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 注：均價 YoY 數據為淘系平臺數據 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 圖30：小熊破壁機均價與破壁機行業均價 圖31：小熊破壁機均價 YoY 與破壁機行業 YoY 注：均價數據為淘系平臺數據 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 注：均價

46、YoY 數據為淘系平臺數據 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 05010015020025020212022小熊電水壺均價（元）電水壺行業均價（元）-20%0%20%40%60%80%100%20212022小熊電水壺均價YOY電水壺行業均價YoY05010015020025030020212022小熊電飯煲均價（元）電飯煲行業均價（元）0%10%20%20212022小熊電飯煲均價YoY電飯煲行業均價YoY0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.0020212022小熊破壁機均價（元）破壁機行業均價（元）-20%0%20%40%2

47、0212022小熊破壁機均價YoY破壁機行業均價YoY小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 以電水壺為例，公司不斷精進產品性能與外觀。電熱水壺作為小熊最突出的剛需品類之一，其產品迭代最突出的特點是保溫功能，不斷增加保溫的能力和溫度的不同選項，以供消費者自由選擇所需保溫的水溫。其次，產品也重視電水壺加熱的速度/效率，主要表現在不同容量對應選擇效率較高的功率，基本實現 5 分鐘內快速燒水，不是一味的增加功率。同時，材質作為小熊電熱水壺的突出優勢之一也在不斷創新，從 304 不銹鋼之后改用加厚 304 不銹鋼（塑料+304 不

48、銹鋼），以增加電水壺的安全性和加熱效率。除此之外，電水壺產品迭代也在顏色、壺身、附加功能等創新，以滿足不同顧客、不同場景下對電水壺的需求。圖32：小熊電水壺分型號參數對比 型號 ZDH-A06H1 ZDH-C15C1 ZDH-Q17H5 ZDH-C17V3 ZDH-H30B1 ZDH-H50E1 產品外觀 價格（元）129 159 109 349 319 409 上市時間 2020 年 4 月 2022 年 5 月 2021 年 11 月 2021 年 12 月 2021 年 9 月 2022 年 1 月 容量 0.7L 1.5L 1.7L 3L 5L 額定功率 500W 1500w 1800

49、W 1500W 1350w 1350W 保溫 12h 保溫 一鍵保溫 11 段保溫 內膽 304 不銹鋼+無縫內膽 316 不銹鋼 304 不銹鋼+無縫內膽 加厚 304 不銹鋼 特點 小巧輕盈，易收納 進口英國 STRIX 溫控器 快速燒水、數碼實時顯溫 一鍵除氯，智能童鎖 資料來源：小熊電器淘寶官方旗艦店，民生證券研究院 3.3 品類拓展思路清晰，高質價比標簽成就長尾份額王者 小熊品類拓展思路清晰，在眾多長尾市場占據領先地位。公司具備較強的前瞻性品類研發實力，能夠捕捉市場潛在需求進行品類創新，憑借高性價比+高顏值標簽獲得領先市場份額。公司積極把握市場契機，成功開創了酸奶機品類，并且是酸奶機

50、市占率第一的公司；此外，公司還不斷結合市場需求對現有品類進行創新迭代，例如將煮蛋器逐步演變出新品類早餐機，以滿足消費者中西式早餐的多樣化需求，小熊在淘系平臺的多士爐/早餐機市占率為 27.8%，排名第一。此外，小熊還研發了煮蛋器、電熱飯盒、烤串機等新品類，份額均處于領先位置。小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 17 圖33：2022 年小熊在淘系創新品類細分市場市占率領先 資料來源：魔鏡數據，公司官網，民生證券研究院 高質價比標簽成就小熊長尾份額王者。小熊憑借出色的品類創新能力、高性價比與高顏值形象已成長為消費者心中的長尾小

51、家電國民品牌。親民的價格與品質的體驗相融合讓小熊被貼上了“高質價比”標簽，此標簽一方面讓小熊在原優勢小家電品類份額穩固，同時馬太效應讓小熊在長尾小家電新品類中更有機會搶占消費者心智，在新品類中獲得更高的市場份額。小熊以養生壺的出圈，憑借精準的品牌定位與產品設計，小熊養生壺多年蟬聯市占率第一，且養生壺為公司貢獻銷額比重最大品類，公司憑借養生壺的先發優勢，小熊在后續的“一人食”電煮鍋、面條機、電熱飯盒等新品類中仍占據領先市場份額。小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 18 圖34：小熊養生壺 2020-23Q1 均銷額市占率第一

52、圖35：小熊養生壺銷額占小熊總銷額比重 注：數據來源為淘系平臺+京東平臺數據 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 注：數據來源為淘系平臺+京東平臺數據 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 積極拓展新品類，優秀研發生產能力助力新品類高增速。除鞏固現有品類外，小熊積極發力拓展新品類，高增長新品類成為拉動業績增長的新引擎。憑借優異的研發生產能力，小熊的臺式凈飲機、咖啡機等新品類快速發展，淘系銷售額增速遠高行業增速。2023 年 Q1 小熊淘系臺式凈飲機銷額同比增長 665%，遠高于行業的銷額增速 36%。圖36：小熊淘系臺式凈飲機銷售額增速領先行業 圖37：小熊臺式凈飲機圖片展示 注：數據來源為淘系

53、平臺 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 資料來源：小熊電器淘寶官方旗艦店，民生證券研究院 0%10%20%30%20202021202223Q1小熊美的九陽蘇泊爾北鼎8%10%12%14%16%18%20202021202223Q10%500%1000%1500%2000%2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1小熊淘系臺式凈飲機增速淘系臺式凈飲機增速小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 19 4 渠道端優勢：線上渠道運營優勢顯著，多元化營銷精準投放 4.1 全渠道運營能力突出，緊跟

54、流量趨勢發力新興電商 公司以線上渠道為主，豐富完善全渠道布局。2022 年公司線上、線下收入比重分別為 85%、15%，線上渠道仍為公司主力渠道。公司線上渠道主要通過線上經銷、電商平臺入倉和線上直銷方式，覆蓋天貓商城、京東商城和唯品會等主流電商平臺和拼多多、抖音等新興電商平臺進行銷售；同時，公司布局線下、海外銷售渠道，與蘇寧、沃爾瑪、大潤發等連鎖終端建立合作關系，充分利用經銷商或海外客戶的資源和經驗優勢，將產品滲透至線下流通渠道，實施全渠道運營的銷售模式，加速線上線下融合發展。圖38：2019-2021 年公司分渠道銷售占比收入 圖39：公司多樣化布局銷售渠道 資料來源：可轉換公司債券募集說明

55、書，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 傳統電商流量見頂，公司直營比例提升并積極優化經銷商體系。公司較早精耕于小家電市場，電商渠道崛起之時，小熊乘線上渠道紅利，取得了亮眼的成長表現。隨著電商紅利逐漸衰退見頂，公司積極進行渠道改革，逐步提升線上直營比例，積極優化經銷商體系。公司線上直銷占比逐步上升，從 2019 年的 10.51%上升至2021 年的 24.81%。由于線上直銷業務免去經銷商環節，毛利率高于經銷業務，直銷占比提升一定程度上提振公司毛利率水平。對于旗下熱銷產品，針對不同經銷商采取不同主推策略，合理安排各經銷商主推產品，各經銷商之間錯位競爭，有效避免潛在的惡性競爭問題

56、，集中店鋪資源，實現多品類、多 SKU 流量曝光和長尾品類全面覆蓋；新產品則主要交給官方旗艦店進行運營和宣傳，產品成熟后下放給各大經銷商，鞏固線上渠道優勢。0%20%40%60%80%100%201920202021線上經銷電商平臺入倉線上直銷線下經銷出口銷售小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 20 表5：2023 年 4 月小熊淘系經銷商主推產品 TOP1 TOP2 TOP3 小熊永維專賣店 電熱飯盒 電飯煲 咖啡機 小熊珺晗專賣店 養生壺 燒水壺 電燉盅 小熊清致專賣店 絞肉機 電熱飯盒 煮蛋器 小熊米淘專賣店 煎蛋器

57、煮蛋器 輔食機 小熊尚拓專賣店 煮蛋器 榨汁機 電蒸鍋 小熊慕熙專賣店 絞肉機 電燉盅 電熱飯盒 小熊榮裕專賣店 打蛋器 煮茶器 電飯煲 資料來源：淘寶，民生證券研究院繪制 公司緊跟流量趨勢，積極發力新興電商。小家電市場屬于典型的長尾市場，長尾市場的需求具有產品品類豐富、需求周期短、迭代速度快的主要特征，產品可替代性較強，消費者的忠誠度相對較低，直播模式下容易由低價折扣引發沖動消費。2020 年后“短視頻+直播+社群平臺”等新營銷模式逐漸興起，公司緊跟時勢加大布局力度，已在抖音等平臺建立以自營團隊為主的直播體系。目前公司在抖音帶貨方式以直播為主，帶貨渠道主要依賴品牌自播和達人播，熱銷產品包括壓

58、面機、電煮鍋、空氣炸鍋等。短期來看，抖音渠道規模占比較小，但增速迅猛，未來有望成為重要增長點。圖40：公司抖音帶貨渠道占比 圖41：公司抖音帶貨方式占比 注：統計時間段為 2022.10.04-2023.4.11 資料來源：蟬媽媽，民生證券研究院 注：統計時間段為 2022.10.04-2023.4.11 資料來源：蟬媽媽，民生證券研究院 風云際遇，新渠道興起和流量規則變化帶來新品牌崛起。線上渠道和流量的發展經歷了幾次變遷：1）電商發展早期，以淘寶、天貓和京東等傳統電商平臺為主，這一時期流量主要通過搜索引擎、淘寶內部推薦來獲得；2）社交電商興起，以抖音、小紅書、拼多多為主，這些平臺通過算法推薦

59、、社交傳播、短視頻等方式獲取流量，更加注重用戶個性化需求；3）流量碎片化時代，流量成本更高，流量獲取更加注重用戶畫像和興趣標簽，流量分配機制更加復雜和多樣化，馬太效應更強。渠道的變遷反映了流量的變遷，其核心是營銷方式的變遷。在電商渠道流量獲取成本不斷提升、流量碎片化的趨勢下，企業需要不斷學習新的營銷方式，提升全渠道運營能力，才能把握新渠道蘊含的機會。72.73%23.70%3.56%品牌自播達人播店鋪93.20%6.80%直播視頻小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 21 表6：中國電商渠道發展歷程及流量規則變化 線下渠道 線

60、上傳統電商 社交電商&內容電商 代表平臺 蘇寧、國美 淘寶、天貓、京東 抖音、小紅書、拼多多 流量規則變化 通過實體店面、廣告宣傳、會員卡營銷、團購等方式提高進店率 流量主要通過搜索引擎、淘寶內部推薦等渠道獲取。商家需要付出一定的廣告費用才能獲取更多的曝光和流量，流量分配的機制比較單一，主要由平臺來掌控 通過算法推薦、社交傳播、短視頻等方式獲取流量，并將流量分配給不同的商家和內容創作者。社交電商平臺更加注重用戶個性化需求。優勢小家電品牌 美的、九陽、蘇泊爾 小熊、飛科 小熊、摩飛 品牌壁壘 深耕線下渠道多年，旗艦店在一二線城市基本實現全覆蓋 利用淘寶流量精準定位年輕人，“萌”形象貼近年輕消費者

61、喜好，IP 聯名擴大品牌知名度 小紅書推文精準定位核心人群；達人直播帶貨擴大知名度；種草視頻營造社交屬性和氛圍感 資料來源：民生證券研究院繪制 流量碎片化時代，強者恒強效應凸顯。流量碎片化時代下，通過搜索引擎、社交媒體、短視頻、直播等多種渠道獲取流量已成為常態。此時，流量獲取更加注重用戶畫像和興趣標簽，流量分配機制更加復雜和多樣化，流量進一步分化，千人千面流量機制將消費者劃分為不同細分圈層，用戶畫像和興趣標簽更加多樣。大品牌更容易在細分賽道出圈，小品牌要獲得較大的聲量變得更加困難。流量分化疊加流量轉化率下降，小熊占據有利地位。在流量分化和流量轉化率下降的趨勢下，競爭加劇，頭部品牌強者恒強，中部

62、小品牌由于流量劣勢逐漸出清。小熊從線上渠道起家，借助電商紅利實現了早期積累，隨后又逐步建立了完善的線上銷售體系，積極擁抱直播帶貨、內容運營等新模式，線上渠道優勢顯著。4.2 營銷投入持續加大，多樣化布局精準聚焦年輕群體 營銷投入持續增長，銷售費用水平逐步提升。公司持續重視營銷投入，銷售費用水平從 2016 年的 1.45 億元增長至 2022 年的 7.30 億元，CAGR 高達 30.85%。銷售費用率方面，2022 年由于直營占比增加，公司繼續加大市場促銷費及品牌宣傳力度，公司銷售費用率達到 17.72%。其中，2022 年公司品牌宣傳費、市場促銷費合計占銷售費用比重 68.9%，同比+3

63、3.5pct。圖42：2016-2022 年公司銷售費用率變化 圖43：2016-2022 年公司銷售費用組成情況 資料來源：wind，民生證券研究院 資料來源：wind，民生證券研究院 0%5%10%15%20%0123452016201720182019202020212022銷售費用（億元）銷售費用率0%20%40%60%80%100%2016201720182019202020212022品牌宣傳費市場促銷費運輸費職工薪酬售后服務費租賃及倉儲費其他小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 22 全線布局營銷渠道，實現年輕群

64、體精準覆蓋。作為“創意小家電+互聯網”領先企業之一，小熊電器定位當代年輕群體，對年輕人喜好的精準洞察，成為年輕人的小家電潮流趨勢風向標。公司積極轉變傳統平臺營銷策略，為了近距離接近消費者，獲得年輕人青睞，在私域能力方面投入大量的精力運作，采用手段包括但不限于傳統廣告投放、電商平臺直播宣傳、明星代言、影視及綜藝節目植入、微電影及創意短片、藝術家 IP 聯名等途徑，積極推廣“小熊”自主品牌，在抖音、小紅書、微博等年輕人主流社交平臺實現全面覆蓋，專注做“年輕人喜歡的小家電”。圖44：營銷渠道全線布局，精準覆蓋目標群體 資料來源：百度、抖音、小紅書、公司官網，民生證券研究院 以抖音電商渠道為例，公司積

65、極布局抖音渠道，重視品牌宣發，截至 2023 年4 月，小熊抖音官方旗艦店粉絲突破 193 萬，位居行業前列。公司商品矩陣豐富，新興產品 SKU 持續增加，并且重視抖音平臺直播渠道，在關聯達人、關聯視頻等數據上相較同業處于較高水平，未來市場份額有望進一步拓展。表7：抖音渠道主要小家電品牌數據對比 小熊 蘇泊爾 九陽 美的 摩飛 北鼎 粉絲數量 193.6w 149.3w 158.5w 164.6w 41.8w 18.6w 商品數量 2146 4165 2698 5607 624 198 平均客單價 182.46 211.6 220.49 1002.28 388.43 1416.44 關聯達人

66、5619 1.2w 4035 5643 2731 216 關聯小店 50 149 197 230 38 6 關聯直播 1.1w 3.5w 1.3w 3.8w 8379 1536 關聯視頻 8674 3.1w 6174 6731 4160 219 注：統計時間段為 2022.11.09-2023.5.7 資料來源：蟬媽媽，民生證券研究院 小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 23 全天候、周期性直播引流，帶貨轉化率有望進一步提升。根據蟬媽媽數據，小熊直播間在 2022.11.09-2023.5.7（180 天）直播場次 193

67、場，基本完成了全天直播覆蓋，直播時間段從早 8 點至晚上 24 點，平均時長 15 小時，不間斷直播推廣產品，培養用戶觀看習慣，持續匯聚流量并提高用戶留存率。表8：抖音渠道主要家電品牌直播數據分析 小熊 蘇泊爾 九陽 美的 摩飛 北鼎 直播場次 193 204 194 211 278 251 場均觀看 13.1w 9.8w 3.4w 2.4w 0.4w 1.0w 帶貨轉化率 0.79%1.20%0.82%0.37%1.06%0.62%場均銷量 10002500 10002500 250500 75100 2550 5075 場均銷額 10w25w 25w50w 7.5w10w 25w50w 1

68、w2.5w 10w25w 場均 UV 價值 1.37 3.37 2.34 13.91 5.31 10.5 注：統計時間段為 2022.11.09-2023.5.7 資料來源：蟬媽媽，民生證券研究院 短視頻持續引流，打造專屬粉絲社群。短視頻平臺讓碎片化時代的觸網體驗得到更好的保障，打破了消費的時間和空間局限，成為各大企業爭奪流量的高地。對比各品牌近半年發布的短視頻，小熊抖音渠道視頻數量、平均點贊量均位居前列，實現了較好的短視頻引流效果。小熊積極參與抖音話題討論，其中“讓微笑繼續”、“大地時裝秀”、“宅時光轟趴”話題共收獲 6.4 億、2.8 億、1.3 億次播放。此外，小熊抖音短視頻合集熊好物、

69、熊早餐、熊減脂以及熊大地時裝秀等系列均獲得可觀的視頻播放量。圖45：小熊抖音主要參與話題討論 圖46：小熊抖音主要短視頻合集 資料來源：抖音，民生證券研究院 資料來源：抖音，民生證券研究院 小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 24 5 成長空間：布局高增長品類，母嬰賽道有望成為新增長極 5.1 正值藍海，母嬰小家電市場成長可期 供給端：互聯網快速發展進一步賦能母嬰消費。母嬰消費者由于身體和出行不便等原因，更依賴電商平臺消費。我國線上電商快速發展，為母嬰線上消費提供了技術支持，促進了母嬰線上消費的發展，母嬰消費的線上占比持續提

70、升。根據艾瑞咨詢數據，線上母嬰消費占比預計由 2016 年的 23%提升至 2025 年的 39%。圖47：中國電商渠道快速發展 圖48：母嬰電商消費份額持續提升 資料來源：歐睿，民生證券研究院 資料來源：艾瑞咨詢，民生證券研究院 政策端：政策利好鞏固母嬰消費確定性?！岸ⅰ?、“三孩”政策的推出釋放了更多新的消費需求，新生嬰兒的增量有望使整個母嬰產業鏈需求量有所提升，“寶寶經濟”將成為母嬰產業新增長點。同時，2022 年 1 月起實施的 3 歲以下嬰幼兒照護專項附加扣除政策進一步給母嬰產業釋放了利好消息。表9：母嬰消費政策梳理 時間 部門/地方 文件/活動 內容 2022.04 國務院辦公廳

71、關于進一步釋放消費潛促進消費持續恢復的意見 國務院辦公廳印發關于進一步釋放消費潛力促進消費持續恢復的意見。2022.03 國務院 關于落實重點工作分工的意見 鼓勵地方開展綠色智能家電下鄉和以舊換新。2021.12 發改委 關于振作工業經濟運行推動工業高質量發展的實施方案的通知 鼓勵有條件的地區開展農村家電更新行動，實施家具家裝下鄉補貼和新一輪汽車下鄉，促進農村居民耐用消費品更新換代。2021.06 國務院 關于優化生育政策促進人口長期均衡發展的決定 提出“研究推動將 3 歲以下嬰幼兒照護費用納入個人所得稅專項附加扣除”2021.03 國務院 關于落實重點工作分工的意見“穩定增加汽車、家電等大宗

72、消費”，重點工作“點名”家電消費，擴大家電內需。2021.02 國務院 關于加快建立健全綠色低碳循環發展經濟體系的指導意見 完善廢舊家電回收處理體系，推廣典型回收模式和經驗做法。資料來源：國務院，發改委，民生證券研究院 需求端：收入提升帶動母嬰消費增長。隨著人均收入水平的提升，育兒家庭的0%20%40%60%050000100000150000200000線上渠道銷售額（億元）線上渠道yoy0%20%40%60%80%100%線上母嬰消費占比線下母嬰消費占比小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 25 收入也有所增長，2021

73、年約有 5 成母嬰家庭月收入在 2 萬元以上。母嬰家庭收入的增長帶動了母嬰消費支出的增加，2020 年中國母嬰家庭人均育兒 ARPU 首次超過 5000 元，同比增速 11.9%，母嬰家庭的消費支出逐年提升。圖49：2021 年中國母嬰人群家庭月收入分布 圖50：中國母嬰家庭育兒人均 ARPU 及增速 資料來源：艾瑞咨詢，民生證券研究院 資料來源：比達咨詢，民生證券研究院 母嬰消費市場前景廣闊，母嬰小家電市場成長可期。根據艾瑞數據，2021 年中國母嬰消費規模達 34591 億元，預計到 2025 年將達到 46797 億元。母嬰消費呈現家電化趨勢，廠商不斷更迭技術，為消費者提供更加多元、實用

74、的產品，從供給端促進了母嬰家電的消費。以小熊恒溫水壺為例，利用微電腦技術控制水溫，外置感溫探頭和 NTC 控溫，并且電子屏幕實時顯示溫度，方便沖調。母嬰家電市場成長可期，根據中怡康數據，超過 90%的孕期女性都關注過母嬰家電產品，2022年母嬰家電市場零售額可達到 350 億元，同比增長 25%。圖51：母嬰消費市場前景廣闊 圖52：天貓母嬰小家電增速亮眼 資料來源：艾瑞咨詢，民生證券研究院 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 競爭格局高度分散，小熊憑借高質價比優勢乘勢而上。母嬰小家電尚處發展初期，品牌集中度較低，市場份額前三的品牌分別為小白熊（11%)、小壯熊(9%)、波咯咯(7%)。小熊天

75、貓市場份額排名第四（6%），與前幾名的市場份額相差不大。而小熊天貓母嬰廚房小家電的增速勢頭迅猛，有望趕超競爭對手。2022 年天貓母嬰廚房小家電市場份額前十的企業中，既有傳統小家電企業蘇泊爾、奧克斯等，也有新興小家電企業小熊，還有大量的母嬰品牌如小白熊、小壯熊、波咯咯、oidire-10%10%30%50000元30001-50000元20001-30000元15001-20000元10001-15000元5000-10000元5000元0%10%20%01000200030004000500060002017201820192020人均ARPU（元）增速0%5%10%15%050001000

76、01500020000250003000035000400004500050000母嬰消費規模（億元）增速（%）-15%5%25%012345678天貓母嬰小家電銷售額（億元）增長率小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 26 等。小壯熊、奧克斯、小熊性價比較高，而小白熊、波咯咯、大宇主打中高端市場。公司有望憑借高質價比優勢與精品化標簽在母嬰小家電市場進一步提升市場份額。圖53：23Q1 淘系母嬰廚房小家電競爭格局 圖54：2022 年小熊天貓母嬰廚小電銷額及增速較高 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 資料來源：魔鏡數據，民生

77、證券研究院 5.2 發力母嬰，前瞻布局有望開啟新增長曲線 小熊發力母嬰小家電，持續拓展 SKU。2022 年小熊發力母嬰家電賽道，小熊淘系母嬰廚房小家電與小熊淘系廚房電器銷售額占比持續上升，母嬰業務銷售額比重逐步擴大。與此同時，小熊積極拓展 SKU，根據魔鏡數據，小熊在天貓母嬰廚房小家電的寶貝數量從 2020.10 的 107 件拓展到 2023.02 的 289 件。圖55：小熊母嬰廚房小家電銷售額占比持續提升 圖56：小熊天貓母嬰廚房小家電增速亮眼 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 多賽道布局，調奶瓶類規模領先，輔食機類增長潛力大。從小熊母嬰小家電品類

78、看，2022 年銷售規模排名前三為調奶器/恒溫調奶杯、奶瓶消毒器/消毒鍋和暖奶器/加熱器/保鮮機；增速排名前三為寶寶電奶鍋/輔食鍋、奶瓶清洗機/全自動清洗消毒機、寶寶恒溫飯盒/恒溫碗/恒溫餐盤，是具有增長潛力的品類。11.4%8.8%7.4%6.2%5.8%5.5%5.1%3.6%46.4%小白熊小壯熊波咯咯小熊奧克斯孕貝大宇可優比-50%0%50%100%0123小白熊小壯熊波咯咯奧克斯大宇小熊孕貝蘇泊爾全安堂oidire銷售額（億元）銷售額同比3%4%5%6%7%2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1淘系-小熊母嬰廚房小家電銷售額/小熊廚房家電銷售額-100%0%10

79、0%200%0500100015002000250030002021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-03銷售額（萬元）銷售額同比小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 27 圖57：2022 小熊淘系銷售額前 5 母嬰廚房小家電品類 圖58：2022 年母嬰品類市場份額、增速及均價 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 資料來

80、源：魔鏡數據，民生證券研究院 小熊母嬰小家電增速領先行業，有望成為新增長極。小熊淘系母嬰廚房小家電的市占率從 2020 年的 3%逐步提升至 2023 年 Q1 的 6%，市占率提升顯著。2022年與 2023 年 Q1 小熊母嬰廚房小家電銷售額增速領先于行業增速，小熊增速分別為 80%/105%，遠高于行業的 15%/19%。小熊憑借高質價比標簽持續開拓母嬰小家電市場，母嬰小家電有望成為公司成長新引擎。圖59：小熊淘系母嬰小家電市占率逐年上升 圖60：小熊母嬰廚房小家電增速領先行業 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 資料來源：魔鏡數據，民生證券研究院 0%100%200%300%01020

81、30405060銷售額（百萬）銷售額同比3.0%3.0%4.7%6.2%0%2%4%6%8%10%02040608010012020202021202223Q1銷售額（百萬元）市占率0%20%40%60%80%100%120%202223Q1小熊母嬰廚房小家電同比增速母嬰廚房小家電行業增速小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 28 6 盈利預測與投資建議 6.1 盈利預測假設與業務拆分 我們主要對公司的主要品類收入做出預測：1）廚房小家電：廚房小家電為公司的營收占比最大品類，公司持續精品化戰略，不斷進行產品升級與品類拓展創新，

82、我們預計整體廚房小廚電業務23-25年收入分別為39.36/45.60/52.36億元，同比分別+17.03%/15.87%/14.81%。2）生活小家電：公司持續拓寬品 類 覆 蓋，我 們 預 計 整 體 生 活 小 家 電 業 務 23-25 年 收 入 分 別 為4.35/5.00/5.75 億元，同比分別+10.0%/15.0%/15.0%。3）其他小家電：其他小家電包含母嬰、個護小家電等，其中公司母嬰小家電發展速度較快，潛力較大，帶動整體其他小家電規模提升，我們預計其他整體其他小家電業務 23-25年收入分布為5.22/7.82/10.95億元，同比分別為+60.0%/50.0%/4

83、0.0%。表10：小熊電器分品類營收預測（億元）2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主營業務收入 36.60 36.06 41.18 49.43 59.14 70.06 YOY 36.16%-1.46%14.18%20.03%19.65%18.47%按品類拆分 廚房小家電（鍋煲類）收入 6.82 7.67 10.05 11.76 13.52 15.55 YOY 21.13%12.56%30.91%17.00%15.00%15.00%占比 18.63%21.28%24.40%23.50%23.44%29.70%廚房小家電（壺類）收入 5.63 6.28 7.5

84、3 10.09 12.61 15.14 YOY 7.12%11.50%19.87%34.00%25.00%20.00%占比 15.39%17.41%18.28%16.19%15.44%28.91%廚房小家電（電動類）收入 8.65 5.97 6.03 6.63 7.30 8.03 YOY 51.09%-31.03%1.01%10.00%10.00%10.00%占比 23.64%16.55%14.64%10.87%8.96%15.33%廚房小家電（電熱類）收入 4.07 3.30 3.18 3.34 3.51 3.68 YOY 37.41%-18.84%-3.56%5.00%5.00%5.00%

85、占比 11.11%9.15%7.73%7.01%6.39%7.03%廚房小家電（西式類）收入 6.00 6.11 6.85 7.54 8.67 9.97 YOY 113.48%1.81%12.03%10.00%15.00%15.00%占比 16.40%16.95%16.63%19.53%20.33%19.03%生活小家電收入 4.01 4.07 3.95 4.35 5.00 5.75 YOY 5.11%1.28%-2.77%10.00%15.00%15.00%占比 10.97%11.27%9.60%9.05%8.63%8.20%其他小家電收入 1.16 2.28 3.26 5.22 7.82

86、10.95 YOY 137.89%96.14%42.87%60.00%50.00%40.00%占比 3.18%6.32%7.91%12.24%14.86%15.64%其他業務收入 0.25 0.39 0.34 0.51 0.71 1.00 YOY 33.82%53.39%-12.59%50.00%40.00%40.00%占比 0.69%1.07%0.82%1.61%1.96%1.43%資料來源：Wind，民生證券研究院預測 小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 29 6.2 估值分析與投資建議 我們選取蘇泊爾、九陽股份、新寶股

87、份、北鼎股份作為可比公司。1）蘇泊爾：蘇泊爾為全球炊具、廚房小家電龍頭企業。公司目前已覆蓋廚房小家電、炊具、廚衛電器與家居生活電器四大品類，形成“電器+炊具”雙輪驅動的收入格局。2022 年實現營收 201.71 億元，同比-6.55%。2）九陽股份：從單一豆漿機品類起家，逐步轉型生活品質小家電，向清潔電器品類擴張，成長為品質生活小家電龍頭品牌。2022 年實現營收 101.77 億元，同比-3.45%。3)新寶股份：公司專注于小批量多品種的小家電生產，為小家電行業出口龍頭企業。公司是從事設計研發、生產、銷售小家電產品的企業之一，覆蓋廚房電器、家居護理電器、嬰兒電器、制冷電器、個護美容電器等多

88、類目小家電產品。2022年實現營收 136.96 億元，同比-8.15%。4）北鼎股份：公司以國際品牌 OEM/ODM 外銷業務起家，后戰略轉型自主高端品牌，推出熱銷產品養生壺，為高端養生小家電領軍者。2022 年實現營收 8.05億元，同比-4.98%。23/24 年可比公司平均 PE 為 20 x/17x，我們預計小熊電器 23/24 年 EPS 分別為 3.06/3.72，對應 PE 為 27x/22x，高于行業可比公司平均水平。相比可比公司，公司估值較高主要系精品化戰略引導下的品牌升級、創意小家電的龍頭地位以及較高的成長空間。根據 23-25 年小熊電器與可比公司凈利潤 CAGR，我們

89、得出小熊電器 PEG（2024E）為 1.12，低于可比公司平均 PEG（2024E）=1.16，顯示小熊電器成長性較優。表11：可比公司 PE 數據對比 股票代碼 公司簡稱 收盤價（元）EPS（元）PE（倍）23-25 CAGR PEG 2024E 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 002032.SZ 蘇泊爾 47.42 2.56 2.83 3.13 3.46 18.52 16.76 15.15 13.71 10.57%1.43 002242.SZ 九陽股份 15.68 0.69 0.95 1.10 1.24 22.72 16.5

90、1 14.25 12.65 14.25%1.00 002705.SZ 新寶股份 17.03 1.16 1.27 1.45 1.59 14.68 13.41 11.74 10.71 11.89%0.99 300824.SZ 北鼎股份 10.15 0.14 0.30 0.37 0.45 72.50 33.83 27.43 22.56 22.47%1.22 可比公司平均/32.11 20.13 17.14 14.91/1.16 002959.SZ 小熊電器 83.64 2.47 3.06 3.72 4.40 33.86 27.33 22.48 19.01 19.99%1.12 資料來源：wind，民

91、生證券研究院預測；注：可比公司數據采用 Wind 一致預期，股價時間為 2023 年 5 月 26 日 公司在深耕廚房小家電的同時，積極開拓生活、個護、母嬰等新品類，母嬰、清潔賽道景氣度向上；同時，在精品化戰略的引導下步入品牌重塑期，公司作為長尾精品王者未來可期。我們看好公司中長期業績向上彈性，維持“推薦”評級。小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 30 7 風險提示 1）新品表現不如預期。公司持續推出創新產品，存在新品推廣和銷售不及預期的風險。2）行業競爭加劇。隨著行業眾多新加入者進入行業，可能存在競爭加劇導致收入增長不及預

92、期，利潤率降低的風險。3）原材料成本上漲。若當前原材料價格持續上漲，成本壓力繼續向上，公司盈利能力將受影響。小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 31 公司財務報表數據預測匯總 利潤表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 主要財務指標 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入 4,118 4,943 5,914 7,006 成長能力（%）營業成本 2,617 3,202 3,834 4,544 營業營收增長率 14.18 20.03 19.65 18.47 營業稅金及附加 27 30 35

93、 42 EBIT 增長率 56.47 16.79 22.56 18.15 銷售費用 730 830 976 1,156 凈利潤增長率 36.31 23.79 21.78 18.29 管理費用 154 178 213 252 盈利能力（%）研發費用 137 178 213 252 毛利率 36.45 35.21 35.17 35.14 EBIT 459 536 656 776 凈利潤率 9.38 9.68 9.85 9.83 財務費用-4-17-16-20 總資產收益率 ROA 7.93 8.80 9.34 9.62 資產減值損失-28-41-49-58 凈資產收益率 ROE 16.32 17.

94、58 18.49 18.87 投資收益 24 44 53 63 償債能力 營業利潤 487 556 677 801 流動比率 1.78 1.72 1.67 1.66 營業外收支-32 0 0 0 速動比率 1.44 1.34 1.29 1.26 利潤總額 455 556 677 801 現金比率 1.04 0.93 0.92 0.94 所得稅 69 78 95 112 資產負債率（%）51.43 49.93 49.51 49.02 凈利潤 386 478 582 689 經營效率 歸屬于母公司凈利潤 386 478 582 689 應收賬款周轉天數 5.88 13.00 13.00 13.00

95、 EBITDA 593 711 923 1,147 存貨周轉天數 90.78 93.00 93.00 93.00 總資產周轉率 0.97 0.96 1.01 1.05 資產負債表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 每股指標（元）貨幣資金 2,116 2,084 2,410 2,846 每股收益 2.47 3.06 3.72 4.40 應收賬款及票據 66 173 206 245 每股凈資產 15.12 17.38 20.12 23.33 預付款項 32 48 58 68 每股經營現金流 3.92 3.56 6.27 7.70 存貨 651 775 928 1,100 每股

96、股利 0.80 0.98 1.19 1.41 其他流動資產 750 771 773 776 估值分析 流動資產合計 3,616 3,851 4,375 5,034 PE 34 27 22 19 長期股權投資 5 5 5 5 PB 5.5 4.8 4.2 3.6 固定資產 726 988 1,202 1,405 EV/EBITDA 19.68 16.45 12.32 9.54 無形資產 299 319 339 359 股息收益率（%）0.96 1.17 1.43 1.69 非流動資產合計 1,257 1,583 1,862 2,128 資產合計 4,873 5,434 6,238 7,162 短

97、期借款 220 220 220 220 現金流量表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 應付賬款及票據 1,433 1,649 1,975 2,340 凈利潤 386 478 582 689 其他流動負債 380 369 419 476 折舊和攤銷 134 176 267 371 流動負債合計 2,033 2,239 2,613 3,036 營運資金變動 94-105 124 136 長期借款 3 4 4 4 經營活動現金流 613 557 981 1,205 其他長期負債 471 470 470 470 資本開支-303-504-546-637 非流動負債合計 474 4

98、75 475 475 投資-23 0 0 0 負債合計 2,506 2,713 3,088 3,511 投資活動現金流 85-458-492-573 股本 156 156 156 156 股權募資 3 0 0 0 少數股東權益 0 0 0 0 債務募資 750 1-1 0 股東權益合計 2,367 2,721 3,150 3,651 籌資活動現金流 762-132-163-196 負債和股東權益合計 4,873 5,434 6,238 7,162 現金凈流量 1,459-32 325 436 資料來源：公司公告、民生證券研究院預測 小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格

99、，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 32 插圖目錄 圖 1：小熊發展歷程.3 圖 2：小熊股價走勢復盤.4 圖 3：小熊電器股權結構集中（截至 2022 年底）.5 圖 4：2016-2022 分業務營收占比.6 圖 5：2016-2022 廚房小家電細分品類占比.6 圖 6：公司產品線從廚房小電器向生活小家電、其他小家電拓展.6 圖 7：小熊以線上銷售為主.7 圖 8：小熊淘系平臺與京東平臺銷售情況.7 圖 9：小熊海外營收占比較低.7 圖 10：海外業務布局歷程.7 圖 11：2015-2022 年營收及同比增速.8 圖 12：2015-2022 歸母凈利潤及增速.8 圖 13：2

100、022 年盈利能力顯著提升.8 圖 14：2017-2022 毛利率相較同業處于較高水平.8 圖 15：洞察場景需求，拓展細分場景，創新研發產品.9 圖 16：雙十一消費者長尾家電的決策周期（天）更短.11 圖 17：“顏值”為大學生購買商品的重要驅動因素.11 圖 18：中日小家電零售量與人口數量之比（臺/人）.11 圖 19：中日廚房小家電零售量與人口數量之比（臺/人）.11 圖 20：2020-2022 年中國小家電市場 CR10（%）.12 圖 21：2022 年中國廚房小家電市場 CR10.12 圖 22：2020-23Q1 小熊品類集中度情況（按銷額）.13 圖 23：小熊與美九蘇

101、相比，品類分布較為分散.13 圖 24：小熊淘系平臺均價低于美九蘇，但價差逐漸縮小.14 圖 25：小熊淘系平臺均價同比增速遠高于美九蘇.14 圖 26：小熊電水壺均價與電水壺行業均價.15 圖 27：小熊電水壺均價 YoY 與電水壺行業均價 YoY.15 圖 28：小熊電飯煲均價與電飯煲行業均價.15 圖 29：小熊電飯煲均價 YoY 與電飯煲行業均價 YoY.15 圖 30：小熊破壁機均價與破壁機行業均價.15 圖 31：小熊破壁機均價 YoY 與破壁機行業 YoY.15 圖 32：小熊電水壺分型號參數對比.16 圖 33：2022 年小熊在淘系創新品類細分市場市占率領先.17 圖 34：

102、小熊養生壺 2020-23Q1 均銷額市占率第一.18 圖 35：小熊養生壺銷額占小熊總銷額比重.18 圖 36：小熊淘系臺式凈飲機銷售額增速領先行業.18 圖 37：小熊臺式凈飲機圖片展示.18 圖 38：2019-2021 年公司分渠道銷售占比收入.19 圖 39：公司多樣化布局銷售渠道.19 圖 40：公司抖音帶貨渠道占比.20 圖 41：公司抖音帶貨方式占比.20 圖 42：2016-2022 年公司銷售費用率變化.21 圖 43：2016-2022 年公司銷售費用組成情況.21 圖 44：營銷渠道全線布局，精準覆蓋目標群體.22 圖 45：小熊抖音主要參與話題討論.23 圖 46：小

103、熊抖音主要短視頻合集.23 圖 47：中國電商渠道快速發展.24 圖 48：母嬰電商消費份額持續提升.24 圖 49：2021 年中國母嬰人群家庭月收入分布.25 圖 50：中國母嬰家庭育兒人均 ARPU 及增速.25 圖 51：母嬰消費市場前景廣闊.25 圖 52：天貓母嬰小家電增速亮眼.25 圖 53：23Q1 淘系母嬰廚房小家電競爭格局.26 圖 54：2022 年小熊天貓母嬰廚小電銷額及增速較高.26 小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 33 圖 55：小熊母嬰廚房小家電銷售額占比持續提升.26 圖 56：小熊天貓母

104、嬰廚房小家電增速亮眼.26 圖 57：2022 小熊淘系銷售額前 5 母嬰廚房小家電品類.27 圖 58：2022 年母嬰品類市場份額、增速及均價.27 圖 59：小熊淘系母嬰小家電市占率逐年上升.27 圖 60：小熊母嬰廚房小家電增速領先行業.27 表格目錄 盈利預測與財務指標.1 表 1：核心管理層家電行業背景深厚.5 表 2：小熊電器產品外觀設計多次獲獎.11 表 3：2022 年 5 月-2023 年 4 月小熊電器淘系平臺廚房小電銷額 top10 銷售數據.13 表 4：公司 2019-2022 年銷售額量價分析.14 表 5：2023 年 4 月小熊淘系經銷商主推產品.20 表 6

105、：中國電商渠道發展歷程及流量規則變化.21 表 7：抖音渠道主要小家電品牌數據對比.22 表 8：抖音渠道主要家電品牌直播數據分析.23 表 9：母嬰消費政策梳理.24 表 10：小熊電器分品類營收預測（億元）.28 表 11：可比公司 PE 數據對比.29 公司財務報表數據預測匯總.31 小熊電器(002959)/家電 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 34 分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內

106、容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人員的研究觀點，結論不受任何第三方的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。評級說明 投資建議評級標準 評級 說明 以報告發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的漲跌幅為基準。其中：A 股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港股以恒生指數為基準；美股以納斯達克綜合指數或標普500 指數為基準。公司評級 推薦 相對基準指數漲幅 15%以上 謹慎推薦 相對基準指數漲幅 5%15%之間 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌

107、幅 5%以上 行業評級 推薦 相對基準指數漲幅 5%以上 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 免責聲明 民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司境內客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特定狀況，不應單純依靠本報告所載的內容而取代個人的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容而導致的任

108、何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。若

109、本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告提及的證券或要求獲悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從其他機構獲得本報告而將其視為本公司客戶。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構或個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、轉載、發表、篡改或引用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為本公司的商標、服務標識及標記。本公司版權所有并保留一切權利。民生證券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路 8 號財富金融廣場 1 幢 5F；200120 北京：北京市東城區建國門內大街 28 號民生金融中心 A 座 18 層；100005 深圳：廣東省深圳市福田區益田路 6001 號太平金融大廈 32 層 05 單元；518026