傳媒互聯網行業：硬件迭代優化體驗AI推動內容供給虛擬現實應用場景發展可期-230525（41頁）.pdf

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1、1 中 泰 證 券 研 究 所 專 業 領 先 深 度 誠 信 證券研究報告 2 0 2 3.5.2 5 硬件迭代優化體驗，AI推動內容供給 虛擬現實應用場景發展可期 中泰證券傳媒互聯網研究團隊 康雅雯 S0740515080001 2 虛擬現實行業觀點總結虛擬現實行業觀點總結：我們通過復盤梳理海內外互聯網巨頭推出的歷代虛擬現實設備情況后認為，從2015年至今，隨著虛擬現實硬件端中鏡片、芯片、內存等部件不斷升級，設備產品性能提升明顯，用戶感知交互體驗持續改善。硬件端的持續迭代及出貨量提升有望加速推動相關應用場景落地，豐富內容生態系統。同時，適配XR（AR/VR/MR）的優質內容有望受益于AI技

2、術發展提高產出效率，從而帶動XR產業提速發展。另外，政策端支持力度增加明顯，虛擬現實與行業應用融合發展行動計劃（20222026年）等政策有望加速推動虛擬現實上層生態在2B/G、2C端普及推廣。這也將驅動提升全產業鏈條供給能力，尤其提高內容端優質內容供給水平，保障內容供給持續輸出，加速推廣多行業多場景應用落地。我們根據虛擬現實細分應用場景進行劃分，建議關注：1）VR游戲：寶通科技（300031.SZ）（在VR游戲及VR工業領域均有布局）、愷英網絡（002517.SZ）、中青寶（300052.SZ）2）VR文旅：風語筑（603466.SH）、鋒尚文化（300860.SZ）、羅曼股份（605289

3、.SH）3）VR教育：城市傳媒（600229.SH）、鳳凰傳媒（601928.SH）、南方傳媒（601900.SH）4）VR培訓：東方時尚（603377.SH）5）VR影視：中文在線（300364.SZ）6）數字人（XR領域應用，如直播帶貨、陪伴等）：浙文互聯（600986.SH）、遙望科技（002291.SZ）、藍色光標（300058.SZ）、三人行（605168.SH）、捷成股份（300182.SZ）等 風險提示風險提示：文化監管政策風險文化監管政策風險；項目進展不及預期項目進展不及預期；宏觀經濟發展承壓宏觀經濟發展承壓；研報使用信息更新不及時的風險研報使用信息更新不及時的風險 核心觀點核

4、心觀點 OY8ZuUhUmUmOoMtO8OcM9PmOmMmOsRfQmMqNlOsQwO8OsQoMNZrQxPuOpMqM3 CONTENTSCONTENTS 目錄目錄 C CCONTENTSCONTENTS 專 業 領 先 深 度 誠 信專 業 領 先 深 度 誠 信 中 泰 證 券 研 究 所中 泰 證 券 研 究 所 1 硬件迭代優化體驗，AI推動內容供給 4 AR/VRAR/VR硬件端迭代加快硬件端迭代加快，推動應用范圍持續拓展推動應用范圍持續拓展 資料來源：VR陀螺 中泰證券研究所 核心器件 芯片 顯示屏幕光學器件聲學 傳感器 硬件 感知交互 終端 空間定位 手勢交互 眼動追蹤

5、 全身動捕 語音交互 腦機交互 VR一體機 PC VR PS VR 主機VR VR盒子 配套外設 體感設備 全景設備 3D設備 操控設備 系統軟件 工具軟件 操作系統 UI SDK 開發引擎 建模工具 渲染軟件 內容制作 圖書 影視 游戲 直播 社交 3D/全景 內容分發 內容分發平臺 2C端 2B/G端 影視 游戲 電商 社交 醫療 地產 工業 廣告 軍事 文旅 展覽 教育 辦公 分體式AR 一體式AR ODM OEM 軟件 內容 應用 AR/VRAR/VR產業鏈示意圖產業鏈示意圖 AR/VR硬件端迭代加快，推動應用范圍持續拓展。AR/VR產業鏈較為復雜且延展較長，涵蓋硬件、軟件、內容、應用

6、等領域。其中，硬件端迭代較快，設備佩戴舒適度及便捷性、畫面渲染質量與流暢度持續優化，用戶感知交互體驗持續改善。而在具體應用上，虛擬現實應用范圍持續拓展，有望實現多行業、多年齡段人群普及。5 字節字節 HTCHTC 大朋大朋 OculusOculus HololensHololens 3Glasses3Glasses 20152015年年 2 201016 6年年 20172017年年 20212021年年 20222022年年 20232023年年 PICO 1PICO 1 PICO Neo DKPICO Neo DK PICO GoblinPICO Goblin PICO NeoPICO N

7、eo 20182018年年 20192019年年 20202020年年 PICO Neo2PICO Neo2 PICO NeoPICO Neo3 3 PICOPICO 4 4 VIVEVIVE VIVE FocusVIVE Focus VIVE ProVIVE Pro VIVE CosmosVIVE Cosmos VIVE Pro 2VIVE Pro 2 VIVE XR EliteVIVE XR Elite 大朋大朋M2M2 大朋大朋E3E3 大朋大朋P1P1全景聲巨全景聲巨幕影院幕影院 大朋大朋P1 Pro 4KP1 Pro 4K 大朋大朋P1 Ultra 4KP1 Ultra 4K 大朋大

8、朋E4E4 Oculus Rift CV1Oculus Rift CV1 Oculus GoOculus Go Oculus QuestOculus Quest Oculus Rift SOculus Rift S Oculus Quest 2Oculus Quest 2 Meta Quest ProMeta Quest Pro HololensHololens HololensHololens 2 2 3Glasses D23Glasses D2開拓者開拓者版版 3Glasses Blubur/3Glasses Blubur/藍藍珀珀S1S1消費者版消費者版 3Glasses Blubur/

9、3Glasses Blubur/藍珀藍珀S1S1微軟版微軟版 3Glasses Blubur/3Glasses Blubur/藍珀藍珀S2S2消費者版消費者版 3Glasses X13Glasses X1 3Glasses X1S3Glasses X1S 硬件端迭代優化交互體驗硬件端迭代優化交互體驗，有望加速推動應用落地有望加速推動應用落地 硬件端迭代優化交互體驗，有望加速推動應用落地。2015年至今，隨著VR硬件端中鏡片、芯片、內存不斷升級，VR設備產品性能提升明顯，眾多產品已支持inside-out空間定位，交互方式從3DoF升級到6DoF動作追蹤，設備佩戴舒適度及便捷性、畫面渲染質量與流

10、暢度持續優化，用戶感知交互體驗持續改善，進一步增強了用戶沉浸式體驗感，硬件端的持續迭代有望加速推動相關應用場景落地，豐富內容生態系統。V VR R硬件迭代歷史沿革圖硬件迭代歷史沿革圖 資料來源：VR陀螺 中移智庫 PICO XR 艾瑞咨詢 鎂客網 VRAR星球 砍柴網 青亭網 拓墣產業研究 3Glasses官網 中泰證券研究所 6 融資端投資方關注度增加融資端投資方關注度增加，提供充?，F金流助力行業發展提供充?，F金流助力行業發展 資料來源：VR陀螺 中泰證券研究所 20152015-20222022年全球年全球VR/ARVR/AR行業融資并購金額行業融資并購金額（單位單位：億元億元）融資端VR

11、/AR融資需求較強，投資方關注度增加提供充?，F金流助力行業發展。虛擬現實行業在經歷了2015-2016年火熱行情后，此后受設備使用眩暈感強影響用戶體驗、內容生態發展處于初期等因素影響，市場情緒回落較明顯。但從2021年開始，伴隨AR/VR設備技術提升，用戶體驗改善推動虛擬現實應用場景不斷拓展，虛擬現實行業受投資方關注度明顯增加，虛擬現實行業公司融資意愿較強，全球VR/AR行業融資并購數量及金額在疫情擾動情況下受影響較小，整體穩步向上。20152015-20222022年全球年全球VR/ARVR/AR行業融資并購數量行業融資并購數量（單位單位：起起）54.0 247.7 196.6 142.3

12、322.3 243.9 554.5 491.5 358.7%-20.6%-27.6%126.5%-24.3%127.3%-11.4%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%010020030040050060020152016201720182019202020212022融資并購金額（億元）yoy（%）97 203 219 163 202 222 339 335 109.3%7.9%-25.6%23.9%9.9%52.7%-1.2%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%05010015020025030035040020152

13、016201720182019202020212022融資并購數量（起）yoy（%）7 應用范圍擴大疊加產品規?；鲜兄茟梅秶鷶U大疊加產品規?；鲜兄芕R/ARVR/AR出貨量增長出貨量增長 資料來源：Forbes VR陀螺 中泰證券研究所 20202020-2025E2025E全球全球VR/ARVR/AR市場規模市場規模（單位單位：億美元億美元）應用范圍擴大疊加消費級產品規?；鲜兄芕R/AR出貨量增長。全球VR硬件出貨量2022年有所下滑主要由于Quest 2產品定價策略影響顧客購買體驗及動力，銷量下滑導致海外出貨量放緩，而國內廠商增大營銷推廣力度，產品曝光度提升大幅帶動銷量，20

14、22年國內VR出貨量達122萬臺，同比增長73%。我們認為，隨著Pancake光學方案成為主流，能為設備減重縮小體積從而有效提升設備佩戴體驗及便捷性；VST（Video See Through）能有效解決VR封閉性問題，開拓新應用場景，疊加VR產品定價策略優化及新產品迭代完成，全球VR設備出貨量有望恢復較快增長態勢。預計2025年全球VR市場將達209億美元。而AR主要面向2B/G端，注重于功能性使用與應用范圍擴展，并為現實世界用戶提供差異化體驗。隨著應用范圍不斷擴大，同時Micro-OLED顯示屏與光波導光學方案大規模應用推動消費級AR產品規?；鲜?，全球AR設備出貨量與市場規模將保持較快增

15、長，其全球市場規模預計2025年將達770億美元。20162016-2024E2024E全球全球VR/ARVR/AR設備出貨量設備出貨量 （單位單位：萬臺萬臺）153 770 61 209 010020030040050060070080090020202025E全球AR市場規模（億美元）全球VR市場規模（億美元）7 44 26 30 40 36 45 59 180 375 350 390 670 1110 1014 1150 1490-100%0%100%200%300%400%500%600%0200400600800100012001400160020162017201820192020

16、20212022 2023E 2024EAR出貨量（萬臺）VR出貨量（萬臺）AR yoy（%）VR yoy（%）8 AIAI解放內容生產力解放內容生產力，有望推動虛擬現實內容及應用迎來供給拐點有望推動虛擬現實內容及應用迎來供給拐點 資料來源：各公司官網 國家知識產權局 上海艾藝 Voicer wuhu動畫人空間 量子位 CG世界 青亭網 中泰證券研究所 封裝交付 3D建模 動畫制作 綁定 配音 動力學 引擎搭建 修改繪制 角色、場景、道具 雕刻、拓撲、烘培、繪制貼圖、Lod設置 材質設置、群集程序、場景優化、交互編程、引擎特效、引擎后期 人物配音、音效 捕捉、修復、手K動作 動畫系統、毛發系統

17、 骨骼綁定、面部綁定 路徑2 策劃設計 制作內容 運行測試 內容策劃 VR平臺 視覺設計 路徑1 全景視頻、全景圖 剪輯、拼接、渲染輸出 實景拍攝 后期處理 機位設置 多機組合、全景設備 修復bug UI界面、場景設計、劇情設計 編劇、查閱史料、專家溝通 AI解放內容生產力，有望推動虛擬現實內容及應用迎來供給拐點。虛擬現實內容研發流程較復雜，涵蓋前期策劃、中期內容制作（3D建模、渲染輸出）、后期測試等環節，現有人工生產模式下內容輸出效率無法有效滿足虛擬現實內容生態邊際擴張需求。但是我們認為，在AIGC加持下，AI可以幫助將文字實現多模態跨越，輸出為圖片、音視頻甚至3D內容，能夠有效解放虛擬現實

18、內容生產力，AI技術帶來內容研發的效率提升有望推動虛擬現實內容及應用迎來供給拐點。AIGC 文生圖 文生動態 文生文 文生3D Chat-GPT 阿里通義千問 百度文心一言 Dream by WOMBO DALL-E 2 DeepAI Wonder Studio Phenaki Make-A-Video ChatAvatar MeshDiffusion Luma AI 虛擬現實內容研發流程示意圖虛擬現實內容研發流程示意圖 AIGCAIGC文字生成模態概覽文字生成模態概覽 9 20222022年海外互聯網巨頭年海外互聯網巨頭VR/ARVR/AR布局情況布局情況 海外互聯網巨頭加速布局硬件軟件端擁

19、抱海外互聯網巨頭加速布局硬件軟件端擁抱VR/ARVR/AR 資料來源：36氪 VR陀螺 中泰證券研究所 1-2月 3-4月 5-6月 7-8月 9-10月 11-12月 MetaMeta：宣布全新構建的AI超級計算機RSC；2021年QuestStore內容收入超10億美元。蘋果蘋果：在ios15.4測試版中新增WebXR功能；為總部ApplePark申請圖像商標，將允許用戶通過AR進行參觀。谷歌谷歌：開發AR眼鏡，代號“Project Iris”；HoloLens首席光學架構師加入谷歌，推動AR眼鏡研發。微軟微軟：高通將與微軟聯合打造AR芯片。MetaMeta：宣布建立加拿大工程中心，將為元

20、宇宙聘2,500名新員工；年底發布高端VR設備Cambria，Q1元宇宙VR業務收入6.9億美元。蘋果蘋果：MR頭顯系統、micro-LED顯示技術等新專利曝光；更新入門級HMD設備專利，將基于iPhone提供VR體驗。谷歌谷歌：收購MicroLED創企Raxium，發力AR頭顯；將與政府合作推出AR展示世界文化遺產活動；AR新專利曝光，在鏡片中可實時顯示內容信息。微軟微軟：VR觸覺反饋手套專利曝光，或將用于Xbox游戲及商業、醫療場景。MetaMeta：宣布Quest 2全系列漲價100美元；Q2Reality Labs營收4.52億美元，同比增長48.20%。蘋果蘋果：新專利未來眼鏡或HD

21、M或將配備可自動校準眼動追蹤裝置；展示新AI系統GAUDI，可將文字提示轉變為3D場景。谷歌谷歌：宣布將于8月起開始公開測試其AR眼鏡原型，將包括翻譯、轉錄和導航等功能；宣布其適用于XR的Immersive Stream將支持AR/VR頭顯。微軟微軟：轉向以軟件為主導的元宇宙戰略。MetaMeta：首家線下直營零售店在加州正式開業；將在倫敦展開AR眼鏡研究項目“Project Aria”。蘋果蘋果：結合AR技術，為殘障人士推出實時字幕、Door Detection等新功能；Apple Maps在日本東京推出AR步行導航功能。谷歌谷歌：展示具有實時翻譯功能的概念AR眼鏡；推出Geospatial

22、 APl，幫助開發者打造基于位置的AR體驗。微軟微軟：與大眾合作，試圖把HoloLens引入汽車駕駛中。MetaMeta：收購德國初創公司Lofelt，以盡快實現其VR目標；推出新一代VR頭戴設備Quest Pro；Q3收入下滑，Reality Labs虧損擴大。蘋果蘋果：新專利曝光，涉及為MR頭顯及車輛3D點中云捕獲和處理運動信息的系統。谷歌谷歌：以1億美元收購AI頭像初創公司Alter；1,200萬美元投資VR內容平臺SideQuest。微軟微軟：CEO 薩蒂亞納德拉宣布微軟將在2023年把Windows 應用程序、Teams會議、Xbox云游戲等服務引入Meta頭顯。MetaMeta：在

23、進博會上帶來了尚未進入內地市場的VR頭戴設備Meta Quest 2。蘋果蘋果：將AR/VR頭顯操作系統命名為“xrOS”。微軟微軟：在進博會上推出和自身云業務緊密結合的“工業元宇宙”解決方案。微軟“工業元宇宙”解決方案核心的Azure Digital Twins 數字孿生服務及配套解決方案在2022年3月起就已面向中國市場提供內測。10 虛擬現實政策梳理虛擬現實政策梳理 虛擬現實政策環境不斷優化完善虛擬現實政策環境不斷優化完善，支持力度增加明顯支持力度增加明顯 資料來源：中國政府網 中泰證券研究所 虛擬現實政策環境不斷優化完善，支持力度增加明顯。自2016年“十三五”規劃首次提出推進虛擬現實

24、產業，我國出臺一系列虛擬現實相關政策，以加快虛擬現實在各領域的深度應用。2022年11月，五部門聯合發布虛擬現實與行業應用融合發展行動計劃（20222026年），強調加快虛擬現實行業應用融合，以虛擬現實新業態推動文化經濟新消費。我們認為，虛擬現實行業政策端利好頻出有望加速推進虛擬現實在應用端落地。類型類型時間時間發布部門/會議發布部門/會議文件名稱文件名稱政策內容政策內容2023年中共中央、國務院數字中國建設整體布局規劃推動數字技術和實體經濟深度融合，在農業、工業、金融、教育、醫療、交通、能源等重點領域，加快數字技術創新應用。2022年工信部等五部門虛擬現實與行業應用融合發展行動計劃（2022

25、2026年）推進關鍵技術融合創新，提升全產業鏈條供給能力，加速多行業多場景應用落地，加強產業公共服務平臺建設，加快虛擬現實與行業應用融合發展，構建完善虛擬現實產業創新發展生態。2019年科技部等六部門關于促進文化和科技深度融合的指導意見提升文化裝備技術水平，加強虛擬現實、圖像編輯等高端文化裝備的自主研發及產業化。2019年教育部2019年教育信息化和網絡安全工作要點推動大數據、虛擬現實、人工智能等新技術在教育教學中的深入應用。2022年國務院關于進一步釋放消費潛力促進消費持續恢復的意見加快超高清視頻、互動視頻、沉浸式視頻、云游戲、虛擬現實、增強現實、可穿戴等技術標準預研，加強與相關應用標準的銜

26、接配套，健全消費標準體系。2020年發展改革委等23個部門關于促進消費擴容提質加快形成強大國內市場的實施意見加快發展超高清視頻、虛擬現實、可穿戴設備，推動居民消費家庭文化消費升級。2019年國務院關于進一步激發文化和旅游消費潛力的意見促進文化、旅游與現代技術相互融合，發展基于5G、超高清、增強現實、虛擬現實、人工智能等技術的新一代沉浸式體驗型文化和旅游消費內容。2017年國務院關于進一步擴大和升級信息消費持續釋放內需潛力的指導意見推動虛擬現實、增強現實產品研發及產業化，支持可穿戴設備等產品創新。2021年中央網絡安全和信息化委員會“十四五”國家信息化規劃實施文化產業數字化戰略，促進文化產業與新

27、一代信息技術相互融合，發展基于 5G、超高清、增強現實、虛擬現實、人工智能等技術的新一代沉浸式體驗文化產品服務。2021年工信部等十部門5G應用“揚帆”行動計劃（2021-2023年）推動虛擬現實/增強現實等沉浸式設備工程化攻關，重點突破近眼顯示、渲染處理、感知交互、內容制作等關鍵核心技術，提升產品供給水平。2016年國務院“十三五”國家信息化規劃通過可視化和虛擬現實等技術，建立我國信息化、經濟運行、環境保護、交通運輸、綜合監管、公共衛生等實時狀況和趨勢的統一視圖，推動互聯網數據展示及應用。2022年國務院“十四五”數字經濟發展規劃深化人工智能、虛擬現實、8K高清視頻等技術的融合，拓展社交、購

28、物、娛樂、展覽等領域的應用，促進生活消費品質升級。2021年十三屆全國人大四次會議中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要將虛擬現實與增強現實作為數字經濟重點產業，推進產業數字化轉型。2018年工信部關于加快推進虛擬現實產業發展的指導意見推動虛擬現實技術產品在制造、教育、文化、健康、商貿等行業領域的應用，創新融合發展路徑，培育新模式、新業態，拓展虛擬現實應用空間。消費促進信息規劃產業規劃產業融合11 建設虛擬現實課堂、科研室、實驗室與虛擬仿真實訓基地 推廣虛擬現實全景攝像機、裸眼沉浸式呈現等設備 政策利好推動虛擬現實政策利好推動虛擬現實2B/G 2B/G、2C2

29、C端普及推廣應用端普及推廣應用 資料來源：虛擬現實與行業應用融合發展行動計劃（20222026年）文件 中泰證券研究所 政策利好將推動虛擬現實上層生態在2B/G、2C端普及推廣應用，深化虛擬現實在行業領域的有機融合。虛擬現實與行業應用融合發展行動計劃（20222026年）文件中強調的應用場景推廣成為產業發展新目標，將大幅推動虛擬現實上層生態在2B/G、2C端普及推廣。這也將驅動提升全產業鏈條供給能力，尤其提高內容端優質內容供給水平，保障內容供給持續輸出，加速推廣多行業多場景應用落地。工業生產 文化旅游 融合媒體 教育培訓 體育健康 演藝娛樂 商貿創意 殘障輔助 安全應急 智慧城市 虛擬現實與行

30、業應用融合發展虛擬現實與行業應用融合發展行動計劃行動計劃（20222022-20262026年年）中中應用場景應用場景表述表述 設計、制造、運維、培訓 推動文化展館、旅游場所、特色街區開發 虛擬現實數字化體驗產品 推動虛擬現實終端及內容兼容適配，支持虛擬現實落地多元體育運動領域 在大型會展、遠程辦公等領域落地推廣虛擬現實 技術支撐的典型案例 搭建常態化虛擬現實 線上演播攝制播出環境 開展沉浸式虛擬演練 探索虛擬現實賦能殘障弱勢人群的應用實踐，推廣適配的虛擬現實設備 探索虛擬現實在城市治理中的融合應用，形成城市可視化管理解決方案 虛擬現實 12 CONTENTSCONTENTS 目錄目錄 C C

31、CONTENTSCONTENTS 專 業 領 先 深 度 誠 信專 業 領 先 深 度 誠 信 中 泰 證 券 研 究 所中 泰 證 券 研 究 所 2 應用場景一：虛擬現實+游戲/社交 13 海外代表海外代表VRVR游戲產品梳理游戲產品梳理 虛擬現實虛擬現實+游戲游戲：游戲玩法多樣化交互性提升游戲玩法多樣化交互性提升，深度沉浸感有望帶動用戶量深度沉浸感有望帶動用戶量 資料來源：VR陀螺 87870網 VRAR星球 競核 青亭網 中泰證券研究所 VR游戲玩法多樣化交互性提升，深度沉浸感有望帶動用戶體量。海外VR游戲產品類型由先前射擊單一類別延擴展到運動類等多類別，玩法上不僅向多人在線方向發展支

32、持多人體驗，同時增加了空間音頻等效果提升動作反饋以增加用戶沉浸感。VR游戲玩法多樣性、交互性提升明顯，并在AI技術加持下，有望加速推進相關產品上線進度，提升現有用戶粘性并吸引新用戶加入，帶動用戶體量。游戲名稱游戲名稱 時間時間 類型類型 運營表現成績運營表現成績 概況概況 Beat Saber 2018年 音樂 截止2022年10月已創造了2.55億美元營收，MAU達147萬。游戲畫質水平高，結合優秀的切割感和節奏感。游戲音效方面，打擊方塊的干脆性和震動反饋良好。鋼鐵俠VR 2020年 動作 2020年索尼PlayStation最佳PS VR應用金獎 整個游戲過程中都融入了非常沉浸而真實的交互

33、以及物理效果，游戲過程中高速運動下依然保持舒適感。戰斗中偶爾還會出現互動時刻，有助于讓玩家保持沉浸感。半條命：Alyx 2020年 射擊 2020年Steam年度最佳 VR 游戲 游戲場景種類豐富，環境復雜，劇情跌宕起伏。游戲操作方式多種多樣，包括開槍、超能力、翻箱倒柜等。生化危機4 VR 2021年 射擊 2021年營收約850萬美元 增加了空間音頻，可像真實世界中一樣通過聲音判斷敵人的方向。戰斗更真實、復雜、多樣化以增加沉浸感。NFL PRO ERA 2022年 運動 游戲完美復制四分衛的場上進退視角，讓玩家盡情享受游戲中身臨其境的掌控感；玩家可以自己玩單機游戲，也可以和多達8名用戶一起體

34、驗多人游戲，多人模式中不受真實地理位置限制。14 海外代表海外代表VRVR社交產品梳理社交產品梳理 虛擬現實虛擬現實+社交社交：VRVR設備出貨量提升及產品破圈發展有望拉動用戶量設備出貨量提升及產品破圈發展有望拉動用戶量 資料來源：VRAR星球 87870網 青亭網 中泰證券研究所 VR設備出貨量提升及VR社交產品破圈發展模式有望拉動用戶體量。由于社交的多人互動屬性要求用戶與好友同時擁有VR設備，故VR社交產品用戶體量擴展受制于VR設備數量滲透率。但我們認為 Rec Room的破圈發展模式值得借鑒，多終端設備的用戶涌入能明顯拉動用戶體量，該平臺在支持跨平臺使用后，用戶數從2018年的超100萬

35、迅速上升到2022年超3,700萬。同時，隨著硬件端設備產品性能提升明顯，用戶沉浸式體驗改善，這將有望共同促進用戶體量抬升，推動應用產品持續迭代優化用戶體驗，并逐漸明確虛擬物品交易、廣告變現等盈利模式，持續產生收入。產品名稱產品名稱 上線時間上線時間 概況概況 VRChat 2014年 允許玩家個性化他們的VR體驗，包括自定義頭像、場景/世界、游戲、活動等，玩家可以憑借3D角色模塊與來自世界各地的其他玩家一起探索、社交和創造。Rec Room 2016年 兼容大多數主流硬件，創作門檻更親民，無需學習編程即可創建內容。盈利模式通過虛擬物品交易產生收入。截至2022年，用戶量已超3,700萬。Se

36、nsorium Galaxy 2021年 游客將能夠參加24/7小時Sensorium派對，以及觀賞該平臺的AI化身表演。Horizon Worlds 2021年 自主創建形象，最多可以同時和20名用戶的化身進行互動，比如玩游戲、聊天。15 哈視奇代表產品梳理哈視奇代表產品梳理 寶通科技寶通科技：優質優質VRVR游戲產品儲備豐富游戲產品儲備豐富 資料來源：公司官網 青亭網 哈視奇科技 中泰證券研究所 看好寶通科技加速推進優質VR游戲產品上線。寶通科技子公司哈視奇為國內頭部的AR/VR內容研發和解決方案供應商，核心成員來自EA、Gameloft、網易等一線游戲公司，代表產品羅布泊喪尸及奇幻滑雪在

37、 Viveport 均獲得過付費榜第一名。我們看好哈視奇有望憑借豐富的游戲制作和運營經驗以及AI技術加持加速推進優質VR游戲上線。游戲名稱游戲名稱 類型類型 概況概況 羅布泊喪尸 VR射擊 游戲中玩家除了可以使用手槍、機槍外，還可使用手雷等其他武器等。游戲中還加入了解謎成分。奇幻射魚 VR射擊 玩家可以體驗在大海中漫游、捕捉的過程。精美逼真的海底景觀，帶給玩家沉浸式的海底之旅。奇幻滑雪3 VR運動 延續了奇幻滑雪原有的驚險刺激并加入了城市地圖和比賽地圖，支持多玩家聯網競技，并在多人聯機中加入了道具玩法。玩家可以利用道具，給對手設置障礙，增加互動性。16 寶通科技寶通科技：20222022年凈利

38、潤受易幻網絡減值影響年凈利潤受易幻網絡減值影響，2023Q12023Q1業績回暖業績回暖 資料來源：公司公告 Wind 中泰證券研究所(20Q1-23Q1/2020-2022)寶通科技營業收入及歸母凈利潤情況寶通科技營業收入及歸母凈利潤情況（單位單位：億元億元）(20Q1-23Q1/2020-2022)寶通科技毛利率及凈利率情況寶通科技毛利率及凈利率情況（單位單位：%）2020-2022年寶通科技營收拆分年寶通科技營收拆分（單位單位：億元億元）-20%-10%0%10%20%30%40%50%-10-505101520253035營收（億元，左軸）歸母凈利潤（億元，左軸）營收yoy（%，右軸）

39、15.3 15.3 16.2 9.4 10.6 14.1 010203040202020212022智能輸送系統產品服務（億元）智能輸送數字化產品制造（億元）移動游戲產品（億元）60.3%60.2%60.9%-15.1%47.0%41.1%41.9%35.4%43.5%38.8%41.0%35.9%41.1%40.8%41.2%39.5%-100%-50%0%50%100%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1202020212022毛利率（%）凈利率（%）17 寶通科技寶通科技：工業互聯網業務穩定增長工業互聯網業務穩定增長，股

40、權激勵賦能公司持續成長股權激勵賦能公司持續成長 資料來源：公司公告 Wind 中泰證券研究所(20Q1-23Q1/2020-2022)寶通科技費用水平情況寶通科技費用水平情況（單位單位：%）寶通科技工業互聯網業務穩定增長，股權激勵賦能公司持續成長。寶通科技2022年工業散貨物料智能輸送全棧式服務業務收入持續向上達16.4億元，同比增長32.8%。寶通科技2023年3月發布的股權激勵業績考核目標2023-2025年營收不低于35/40/50億元，或凈利潤不低于4.0/5.6/7.3億元。2024-2025年營收增速為14%/25%，凈利增速為40%/30%。我們認為，此次股權激勵計劃將激發內部活

41、力，賦能公司持續成長。費用率方面，公司2022年銷售費用率為25.7%，同比增長6.5pct，主要由于公司職工薪酬及推廣投入增加；管理費用率為8.2%，同比增長1.6pct，主要受股權激勵費用計提、固定資產折舊等影響所致；研發費用率為4.9%。33.2%38.9%37.0%-31.7%25.7%16.3%17.8%16.5%23.3%29.7%28.8%20.7%13.1%18.7%19.2%25.7%4.5%6.6%6.4%10.6%6.1%5.2%7.1%7.6%9.6%6.3%7.5%9.7%9.6%7.1%6.6%8.2%1.2%2.2%2.9%4.6%2.8%3.6%5.8%7.0%

42、4.8%4.1%4.0%6.6%4.2%2.8%4.9%4.9%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1202020212022銷售費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）18 CONTENTSCONTENTS 目錄目錄 C CCONTENTSCONTENTS 專 業 領 先 深 度 誠 信專 業 領 先 深 度 誠 信 中 泰 證 券 研 究 所中 泰 證 券 研 究 所 3 應用場景二：虛擬現實+文旅 19 背景為平面素材；無動效；單機位和特寫機位拍攝。虛擬

43、現實虛擬現實+文旅文旅：打造文旅新業態打造文旅新業態，讓文化與旅游資源讓文化與旅游資源“活起來活起來”資料來源：頭豹研究院 微吼 中泰證券研究所 2D靜態場景 3D靜態場景 背景為3D建模舞臺；簡單鏡頭搖移；雙機位拍攝。3D動態場景 背景為3D建模舞臺；多機位渲染；多機位拍攝、搖臂等?；庸δ芙M件 在視頻流信息化的互動功能組件，如留言、點贊、抽獎。視頻流信息 通過特效制作和后期將3D文字、切屏、模型與人物行為按照邏輯合成。沉浸式互動 讓所有參與者基于數字人置身虛擬世界，行走、觀看、交流。場的再造 底層支撐 虛擬現實+文旅 數字文化 數字旅游 交互性 沉浸性 便捷性 參與性 社交性 豐富性 藝術

44、展覽 主題樂園 虛擬現實虛擬現實+文化旅游框架圖文化旅游框架圖 虛擬現實+文化旅游：以數字化技術打造文旅新業態，讓優秀文化與旅游資源“活起來”。虛擬現實與文旅結合通過為文化展館、旅游場所、特色街區等打造虛擬空間場景以滿足當下人對于感官體驗需求，盤活優秀文化與旅游資源，從而吸引消費者并提高消費者付費意愿，拓展變現方式。20 元宇宙數字藝術館“云廳MAS”正式上線百度元宇宙平臺“希壤”。與百度希壤達成元宇宙生態共建合作伙伴關系，攜手開發希壤元宇宙空間。風語筑虛擬現實布局動態整理風語筑虛擬現實布局動態整理 與VR產業鏈中頭部內容創作發行平臺VeeR為快科技攜手參加2020世界VR產業大會，展位獨特造

45、型之“蛋椅”。風語筑虛擬現實業務布局風語筑虛擬現實業務布局 風語筑風語筑：積極打造新型文旅場景積極打造新型文旅場景，推動虛擬現實項目落地推動虛擬現實項目落地 資料來源：公司公告 文明虹口 風語筑 數藝網 雷電所RaidenINST 中泰證券研究所 2020 2022 2B端、2C端 風語筑積極打造新型文旅場景，推動虛擬現實項目落地。風語筑借助全息影像、裸眼3D等技術手段及AR/VR/MR等媒介布局數字虛擬內容建設、數字文旅等業務。我們認為，公司在全國布局的1,400余座線下數字化體驗空間是虛擬現實創新業務發展的重要基礎設施建設儲備，有望同數字虛擬內容建設等創新業務產生協同效應，持續推進在展覽、

46、商業消費、文旅等場景應用，同時也為主業數字化體驗空間賦能，提升場景交互性與游客體驗。2022 2023 打造虛擬數字主持人“小安”亮相安徽衛視春晚。2B端、2C端 以科技助力新華社2022全國兩會報道，首次推出元宇宙“跨時空訪談”。采用XR技術+PC端+移動端+VR端多平臺聯動，將訪談做上外太空。2B/G端 與螞蟻集團旗下鯨探平臺簽約合作，在虛擬展館及VR/AR交互等領域開展業務布局、研發投入和實踐落地。2B/G端 業務業務 商業類型商業類型 布局簡況布局簡況 數字虛擬內容建設 2B/G端 助力打造元宇宙虛擬發布會，利用虛擬仿真技術，在虛擬空間中打造物理世界的延伸，為 客戶和消費者提供商業展覽

47、、數字藝術消費品及各類數字視覺服務。數字文旅 2B/G端、2C端 聯合知名地標及IP元素打造創意AR體驗。2022 2B端、2C端 2022 2B端、2C端 2023 公司支持、雷電所協辦的“重慶全息碎片”項目于“云廳MAS”呈現與線下聯動的線上展覽，以深度探討數字策展、空間轉換、及VR三維作品在物理與虛擬之間形式轉化的意義。2B端、2C端 21 風語筑風語筑：20222022年業績受疫情影響承壓年業績受疫情影響承壓，2023Q12023Q1業績恢復強勁業績恢復強勁 資料來源：公司公告 Wind 中泰證券研究所(20Q1-23Q1/2020-2022)風語筑營業收入及歸母凈利潤情況風語筑營業收

48、入及歸母凈利潤情況（單位單位：億元億元）(20Q1-23Q1/2020-2022)風語筑毛利率及凈利率情況風語筑毛利率及凈利率情況（單位單位：%）2020-2022年風語筑營收拆分年風語筑營收拆分（單位單位：億元億元）-200%-100%0%100%200%300%400%500%-505101520253035營收（億元，左軸）歸母凈利潤（億元，左軸）營收yoy（%，右軸）歸母凈利潤yoy（%，右軸）14.5 11.7 6.5 7.8 17.2 9.9 010203040202020212022數字化產品及服務（億元）文化及品牌數字化體驗空間（億元）城市數字化體驗空間（億元）32.0%31.

49、1%40.7%34.6%41.7%32.5%35.0%23.6%24.2%20.6%29.9%29.0%37.6%34.9%33.0%27.1%-40%-20%0%20%40%60%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1202020212022毛利率（%）凈利率（%）22 風語筑風語筑：線下娛樂生態恢復線下娛樂生態恢復+充足訂單儲備充足訂單儲備 資料來源：公司公告 Wind 中泰證券研究所 2020-2022年風語筑在手訂單情況年風語筑在手訂單情況（單位單位：億元億元）(20Q1-23Q1/2020-2022)風語筑費用水平情況

50、風語筑費用水平情況（單位單位：%）線下娛樂生態恢復+充足訂單儲備有望驅動風語筑業績持續修復。風語筑主業2022年受宏觀環境影響，市場開拓、項目推進及交付受阻礙延后，導致業績承壓。費用率方面，由于營收基數下滑幅度較大導致各項費用率略有提升，2022年銷售費用率6.1%，管理費用率5.4%，研發費用率4.3%，分別同比增長1.2/1.3/0.9 pct。截止2022年底，公司在手訂單49.5億元，公司隨著線下娛樂生態修復，有望憑借自身較強3D數字設計和視覺渲染能力及在手杭州亞運會等大型訂單正常開展，實現訂單釋放與業績修復。53.9 53.5 49.5 0204060202020212022在手訂單

51、（億元）4.8%4.0%4.7%6.7%4.4%4.4%4.3%6.4%8.1%8.1%4.4%6.1%5.8%5.0%4.9%6.1%6.3%3.4%4.5%5.4%4.4%3.4%4.1%4.8%8.4%5.9%4.0%5.8%5.3%4.7%4.1%5.4%3.6%2.4%3.4%5.7%2.7%3.3%3.4%4.1%6.8%5.7%2.0%5.6%3.4%3.7%3.4%4.3%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1202020212022銷售費用率（%）管理費用率（%）研發費用

52、率（%）23 CONTENTSCONTENTS 目錄目錄 C CCONTENTSCONTENTS 專 業 領 先 深 度 誠 信專 業 領 先 深 度 誠 信 中 泰 證 券 研 究 所中 泰 證 券 研 究 所 4 應用場景三：虛擬現實+教育 24 根據實際的知識內容為學生構建相關的實物模型。虛擬現實虛擬現實+教育教育：以數字化技術賦能教育以數字化技術賦能教育，重塑知識表達運作模式重塑知識表達運作模式 資料來源：CNKI 擬鏡科技 城市傳媒官網 青網 斯百特 頭豹研究院 中泰證券研究所 VR/AR/MR 數字孿生 通過可視化處理和現代信息技術搭建沉浸式教學互動場域。5G 高速率大容量信息傳輸

53、，低延時。AI AI作為智能支撐手段，針對各類虛擬仿真場景構建認知模型、知識模型、情境模型。區塊鏈 可實現多個教學系統的同步運行；快速集合學信數據，并進行高效處理。虛擬現實+教育 研學培訓 課堂教育 交互性 沉浸性 自主性 創新性 感知性 準確性 虛擬現實虛擬現實+教育培訓架構圖教育培訓架構圖 虛擬現實+教育：以數字化技術賦能教育，有望重塑知識表達運作模式。在教育領域，虛擬現實通過將內容與數字孿生技術、5G、AI技術和區塊鏈等新興技術結合進行深度內容開發內化，有望迭代現有教學模式，重塑知識表達的運作模式，強化加深學生學習信息記憶及理解，提升實踐能力，激發學生自主學習興趣與動力。底層技術支撐 2

54、5 數字時間依托重大項目，承辦上合峰會青島360度全景平臺建設及國際虛擬現實大會的主題展。城市傳媒虛擬現實布局動態整理城市傳媒虛擬現實布局動態整理 專門組建數字時間公司推出“VR海洋教室”和“VR海洋課程”，青島首個“VR海洋教室”正式啟用。城市傳媒虛擬現實業務布局城市傳媒虛擬現實業務布局 城市傳媒城市傳媒：深耕虛擬現實教育業務深耕虛擬現實教育業務，加速落地全國推廣加速落地全國推廣 資料來源：公司公告 公司官網 青島出版集團 2017 2022 2B/G端 城市傳媒深耕虛擬現實教育業務，看好相關項目加速落地全國推廣。城市傳媒子公司數字時間深耕虛擬現實+教育、研學、文旅領域，不斷探索新技術應用、

55、數字產品創新，在全國多省市科技館、博物館、圖書館、大中小學、研學場館實現虛擬現實項目落地?！翱茖W大腦”VR主題科普研學和VR數字教育科普產品形成VR應用場景和服務教育新模式，累計在全國25個省市推廣落地。我們認為，隨著數字化技術的迭代更新及政策催化，城市傳媒憑借突出虛擬現實技術研發應用與數字化服務能力，相關項目有望加速落地并于全國推廣。2018 2020 2B/G端 數字時間公司獲得國務院新聞辦本色中國國家級VR項目推廣運營權，產品在亞洲文明大會、改革開放40周年展、中國駐外使領館等重大活動亮相。2B/G端 公司加快推進融合發展，與歌爾科技等龍頭企業深度合作，共建國家虛擬現實制造業創新中心，推

56、動內容產業與科技要素深度融合。2B/G端 國家虛擬現實創新中心（青島）揭牌，公司與青島虛擬現實研究院簽約，共同建設虛擬現實內容開發及應用平臺。2B/G端 2019 業務業務 商業類型商業類型 布局簡況布局簡況 研學 2B/G端、2C端 開設研學體驗館，使用圖文展板、實物模型、VR場景模擬授課等形式，將我國國防、海洋科技等方面成就生動展現。教育 2B/G端 數字時間傳媒公司負責VR航天STEAM課程研發工作，正在加速更多課程的開發和推廣。VR航天STEAM課程已在北航附屬學校、杭州保俶塔實驗學校等全國十多家學校落地。文旅 2B/G端、2C端 融合三維數字化、知識圖譜、視覺動效等數字創新技術，推出

57、數字文博知識圖譜體驗等數字產品，探秘文物歷史。26 城市傳媒城市傳媒：主業穩健增長主業穩健增長，凈利率穩步抬升凈利率穩步抬升 資料來源：Wind 中泰證券研究所（注：營收拆分為未剔除內部抵消口徑）(20Q1-23Q1/2020-2022)城市傳媒營業收入及歸母凈利潤情況城市傳媒營業收入及歸母凈利潤情況（單位單位：億元億元）(20Q1-23Q1/2020-2022)城市傳媒毛利率及凈利率情況城市傳媒毛利率及凈利率情況（單位單位：%）2020-2022年城市傳媒營收按產品拆分年城市傳媒營收按產品拆分（單位單位：百萬百萬元元）-100%0%100%200%300%400%051015202530營收

58、（億元，左軸）歸母凈利潤（億元，左軸）營收yoy（%，右軸）歸母凈利潤yoy（%，右軸）1509.4 890.1 820.6 808.8 1564.2 1745.0 01000200030004000202020212022一般圖書 教材、教輔 其他商品 印刷物資 運輸勞務 文化用品及其他 電教、音像制品 39.4%36.1%33.3%40.7%38.9%35.1%34.4%27.6%35.5%31.6%31.8%30.6%35.3%37.6%33.7%32.2%0%10%20%30%40%50%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q42

59、3Q1202020212022毛利率（%）凈利率（%）27 城市傳媒城市傳媒：穩控費用率穩控費用率，股份回購激發改革動力股份回購激發改革動力 資料來源：公司公告 Wind 中泰證券研究所(20Q1-23Q1/2020-2022)城市傳媒費用率水平情況城市傳媒費用率水平情況（單位單位：%）城市傳媒穩控費用率，股份回購激發改革動力。城市傳媒2022年銷售費用率10.8%，同比減少0.1pct；管理費用率9.4%，同比減少0.5pct；研發費用率0.3%，同比增加0.2pct，費用率整體穩定。2022年，公司利用自有資金累計回購股份4,138.82萬股，占總股本5.89%，公司控股股東持股比例得到有

60、效提升，為公司利用再融資等資本市場工具，賦能主營業務發展提供了更大空間。另外，公司計劃未來進行股權激勵計劃，為建立中長期激勵機制、激活內生動力打下基礎。11.8%10.2%14.6%17.8%11.6%13.3%16.6%3.9%10.1%9.6%12.9%10.9%10.2%13.8%10.9%10.8%9.4%9.3%11.5%10.3%8.7%7.9%9.8%12.8%8.0%7.5%9.4%12.1%7.7%10.1%9.9%9.4%0.0%0.1%0.0%0.1%0.0%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.1%0.8%0.1%0.1%0.1%0.3%0%2%4%6%8%10%

61、12%14%16%18%20%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1202020212022銷售費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）28 鳳凰傳媒虛擬現實布局動態整理鳳凰傳媒虛擬現實布局動態整理 創壹100唯爾教育云平臺入選人社部中國就業培訓技術指導中心推薦職業技能培訓線上平臺名單。廈門創壹虛擬現實產品概覽廈門創壹虛擬現實產品概覽 鳳凰傳媒鳳凰傳媒：技術儲備技術儲備+豐富教育資源領跑虛擬現實豐富教育資源領跑虛擬現實+教育賽道教育賽道 資料來源：廈門創壹官網 Wind 思明快報 中泰證券研究所 2020 2021 2B/G

62、端 鳳凰傳媒有望憑借技術儲備及豐富教育資源領跑虛擬現實+教育賽道。鳳凰傳媒旗下子公司廈門創壹擁有首個國家虛擬仿真平臺，在全國服務3,000多所院校，開發110個專業700多門課程，擁有800多萬個XR數字孿生仿真實訓資源。其2022年營業收入及歸母凈利潤分別為0.47億元/0.15億元，歸母凈利率達31.8%。我們認為，隨著后續VR、AI等技術的發展迭代，廈門創壹有望憑借豐富數字孿生技術儲備及教育資源在虛擬現實+教育賽道領跑，為鳳凰傳媒持續貢獻業績增量。2021 2022 5G+虛擬仿真實訓基地/5G+職業技能培訓方案首次亮相，該方案支持學生虛擬仿真實訓操作以加快掌握專業技能，同時形成對學生技

63、術能力的分析畫像輔助老師提升教學質量。2B/G端 與咪咕動漫、廈門信息集團等單位聯合成立廈門市元宇宙產業聯盟，開放XR元宇宙開發工具、超百萬VR/AR/MR模型及動畫。2B/G端 鳳凰創壹VR仿真資源入選人社部首批短缺職業線上培訓資源。平臺提供虛擬現實仿真實驗資源、以及配套的傳統教學資源，表現形式以三維VR仿真實操為主，輔以理論知識、三維動畫。2B/G端 產品名稱產品名稱 商業類型商業類型 簡況簡況 100VR交互教學云平臺 2B/G端 能夠實現大量并行用戶下載及搭建渲染動態三維互動場景，支持構建高度仿真虛擬教學實驗環境和對象，所有VR仿真資源具有智能導學、智能學習評價功能。數字孿生智能實驗4

64、.0 2B/G端 虛實結合示教，確保設備操作真實手感，保證示教精度。智能導學引導學生按規范實訓操作，自動提示操作錯誤部分并演示正確方法。VR/MR高校實訓教學 2B/G端 能夠實現多人異地實時協同工作并提供軟件設計與三維資源開發服務，支撐構建完整的培訓系統，支持三維可視化資源二次編輯。29 鳳凰傳媒鳳凰傳媒：出版發行業務穩健出版發行業務穩健，毛利率穩中向上毛利率穩中向上 資料來源：公司公告 Wind 中泰證券研究所（注：營收拆分為未剔除內部抵消口徑）(20Q1-23Q1/2020-2022)鳳凰傳媒營業收入及歸母凈利潤情況鳳凰傳媒營業收入及歸母凈利潤情況（單位單位：億元億元）(20Q1-23Q

65、1/2020-2022)鳳凰傳媒毛利率及凈利率情況鳳凰傳媒毛利率及凈利率情況（單位單位：%）2020-2022年鳳凰傳媒營收拆分年鳳凰傳媒營收拆分（單位單位：億元億元）-100%-50%0%50%100%150%200%050100150營收（億元，左軸）歸母凈利潤（億元，左軸）營收yoy（%，右軸）歸母凈利潤yoy（%，右軸）91.16 92.47 104.31 42.33 43.03 45.25 -20020406080100120140160180202020212022發行 出版 數據服務 軟件 游戲 影視 其他業務 38.3%42.6%37.2%31.3%38.6%41.9%37.6

66、%31.3%36.9%44.5%34.3%36.4%38.5%36.9%37.2%38.4%0%10%20%30%40%50%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1202020212022毛利率（%）凈利率（%）30 鳳凰傳媒鳳凰傳媒：費用率穩定費用率穩定，看好中國移動戰略合作為雙方賦能看好中國移動戰略合作為雙方賦能 資料來源：公司公告 Wind 中泰證券研究所(20Q1-23Q1/2020-2022)鳳凰傳媒費用率水平情況鳳凰傳媒費用率水平情況（單位單位：%）鳳凰傳媒費用率穩定，看好中國移動為公司VR+教育的技術賦能。鳳凰傳媒

67、2022年銷售費用率12.1%，同比減少0.4pct；管理費用率12.3%，同比減少0.3pct；研發費用率0.4%，同比增加0.2pct，費用率整體穩定。公司2023年4月與中國移動簽訂戰略合作協議，將借助中國移動的5G+AI、VRAR技術優勢，助力鳳凰傳媒加快數字化轉型，共建咪咕鳳凰 VR 特色書店、虛擬仿真教學等業態。我們看好中國移動出色VRAR技術能力賦能鳳凰傳媒虛擬現實+教育布局，加速推動開發運營相關產品落地并提升產品競爭力，探索新增長曲線。12.9%13.1%14.0%7.7%12.6%10.6%12.7%13.8%11.7%9.9%14.5%12.9%11.9%11.4%12.4

68、%12.1%13.8%10.8%14.7%10.8%12.1%10.3%13.2%14.6%10.8%10.0%14.4%14.3%12.0%12.1%12.6%12.3%0.5%0.4%0.1%0.5%0.2%0.3%0.4%0.2%0.3%0.4%0.2%0.7%0.3%0.4%0.3%0.4%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1202020212022銷售費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）31 東方時尚東方時尚：積極推進積極推進VRVR、AIAI等技術在駕

69、培場景應用等技術在駕培場景應用 資料來源：公司公告 公司官網 東方時尚駕駛學校 中泰證券研究所 業務業務 商業類型商業類型 布局簡況布局簡況 交通安全主題宣傳 2G端 打造互動體驗式的交通安全主題宣傳教育基地，運用 3D、4D、全息投影、VR、模擬駕駛等高科技互動多媒體展示技術，為參觀者帶來身臨其境般的交通安全教育體驗，年均參觀人數達 20 萬人以上。VR 智能駕培 2C端 學員可在任意 VR 線下店進行 24 小時全天候智能學車訓練，就近選擇 VR 線下門店進行訓練將縮短學員往返駕校的時間，延長學員的訓練時長，有效降低公司的運營成本，增強學員個人靈活性的同時也提高了學員練車的效率。東方時尚虛

70、擬現實業務布局東方時尚虛擬現實業務布局 東方時尚積極推進VR、AI等技術在駕培場景應用，助力輕資產擴張。東方時尚自2019年以來啟動了全球首個5G+VR模擬器與智能教練車組合教學、全天候24小時運行的全智能化駕駛培訓基地，持續完善配套設施布局并推進VR、AI等技術在駕培場景應用。截至2022年，已有超過 40 萬名學員通過智慧駕駛培訓的方式順利取得了駕駛證。VR智能駕培體系打破了傳統的時間和空間限制，明顯降低了傳統自建和并購方式下較高的人工、折舊攤銷成本，有利于公司在全國范圍內輕資產擴張，提升毛利率以改善盈利能力。2020 2B端、2C端 東方時尚虛擬現實布局動態整理東方時尚虛擬現實布局動態整

71、理 2019 2C端 正式啟用 24 小時智能駕駛培訓示范基地，含200臺4DVR駕駛模擬器，開展新能源智能訓練專屬用車及全智能化駕駛培訓。2021 2C端 開創“VR+AI+實際道路訓練”三位一體的智慧駕駛培訓模式，已有超過 30 萬名學員通過智慧駕駛培訓的方式順利取得了駕駛證。與中關村軟件園合作，共同打造VR智能駕駛體驗培訓基地，更好地服務于中關村軟件園以及京北地區人們的學車需求。32 東方時尚東方時尚：疫情影響逐漸消退疫情影響逐漸消退，線下培訓生態有望回暖線下培訓生態有望回暖 資料來源：公司公告 Wind 中泰證券研究所(20Q1-23Q1/2020-2022)東方時尚營業收入及歸母凈利

72、潤情況東方時尚營業收入及歸母凈利潤情況（單位單位：億元億元）(20Q1-23Q1/2020-2022)東方時尚毛利率及凈利率情況東方時尚毛利率及凈利率情況（單位單位：%）2020-2022年東方時尚營收拆分年東方時尚營收拆分（單位單位：百萬元百萬元）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%-202468101214營收（億元，左軸）歸母凈利潤（億元，左軸）營收yoy（%，右軸）-21.8%44.1%50.3%53.4%45.7%52.8%57.9%44.6%42.2%44.7%44.4%34.6%35.3%44.5%51.3%42.2%-100%-50%0%50%100%2

73、0Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1202020212022毛利率（%）凈利率（%）777.1 1037.7 782.9 14.9 77.9 147.7 0200400600800100012001400202020212022駕駛培訓 飛行培訓 銷售商品 代理服務 租賃服務 餐飲服務 其他 33 東方時尚東方時尚：飛行培訓業務穩健飛行培訓業務穩健，駕駛培訓駕駛培訓VRVR加快鋪設加快鋪設 資料來源：公司公告 Wind 中泰證券研究所 2020-2022年東方時尚飛行員培訓在手訂單情況年東方時尚飛行員培訓在手訂單情況（單位單位：

74、億元億元）(20Q1-23Q1/2020-2022)東方時尚費用率水平情況東方時尚費用率水平情況（單位單位：%）飛行培訓業務穩健，看好駕駛培訓VR加快鋪設下的向上彈性。公司整體費用率穩定，飛行培訓業務2022年收入1.48億元，同比增長89.6%，受疫情影響較小，飛行員培訓在手訂單充足。另外，根據公司第四期員工持股計劃（草案），持股對象覆蓋核心員工骨干不超300人，高管以外其他員工持股比例達70%，有望進一步激發員工積極性，為長期發展賦能。我們看好公司駕駛培訓隨著疫后線下培訓場景恢復以及VR設備有望加大覆蓋力度下的向上彈性。3.6 3.0 2.5 0.01.02.03.04.020202021

75、2022飛行員培訓在手訂單（億元）8.8%5.6%6.1%4.5%5.2%5.8%4.0%4.8%4.1%4.8%4.7%10.2%5.1%5.7%4.9%5.5%67.6%29.4%21.7%14.9%25.0%19.3%18.8%24.1%25.5%23.1%22.3%36.2%33.1%24.7%21.3%25.7%6.1%1.0%1.3%2.1%2.7%2.5%2.3%3.3%2.6%2.4%1.1%2.6%1.2%1.9%2.7%2.0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4

76、23Q1202020212022銷售費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）34 CONTENTSCONTENTS 目錄目錄 C CCONTENTSCONTENTS 專 業 領 先 深 度 誠 信專 業 領 先 深 度 誠 信 中 泰 證 券 研 究 所中 泰 證 券 研 究 所 5 應用場景四：虛擬現實+工業 35 虛擬現實虛擬現實工業工業：突破時空限制突破時空限制，助力降本增效助力降本增效 資料來源：頭豹研究院 艾瑞咨詢 中泰證券研究所 虛擬現實虛擬現實+工業架構圖工業架構圖 虛擬現實工業：以VR等數字技術突破時空限制，助力降本增效。以虛擬現實技術為代表的數字技術憑其數字化、沉浸式和交

77、互性的特點，賦能工業產業。通過數字孿生技術加持，有助于優化工藝流程，突破時空的限制，實現更高效的產品設計和制造過程，改善運維和遠程監測協作的能力以有效減少設備故障突發現象，延長設備壽命。虛擬世界仿真場景落地有望加速工業化轉型，幫助行業內公司節省人力物料損耗成本，助力降本增效，提質創收。36 行業內各公司智慧礦山業務布局梳理行業內各公司智慧礦山業務布局梳理 智慧礦山高速發展智慧礦山高速發展，互聯網巨頭積極布局互聯網巨頭積極布局 資料來源：寶通科技公司公告 華為 百度智能云 商湯科技SenseTime 中泰證券研究所 智慧礦山高速發展，互聯網巨頭積極布局。目前，礦山上下游的“需求+供給”結合政策推

78、動智能礦山進入高速發展階段，精細化與安全化的生產運輸將是政府與企業持續推進改善的重要主線。針對礦山存在的生產安全問題，多家互聯網巨頭在智慧礦山賽道積極布局，通過數字孿生、AR/VR等技術，帶來了可視化展現形態與實時交互方式，助力礦山生產體系提升智能化水平，提高生產運營效率及安全程度。公司公司 業務名稱業務名稱 商業類型商業類型 業務概況業務概況 華為 華為礦鴻 2B端 整體技術架構中，數字平臺層涉及數字孿生技術。向下可實現對各種軟硬件資源接入、控制和管理；向上可提供開發接口、存儲計算及工具資源等支持，并以工業APP的形式提供各種各樣的服務。百度 智慧礦山解決方案 2B端 基于AI中臺（包括圖像

79、技術、AR/VR技術等）、知識中臺、數據中臺等構建礦山智慧大腦，并向下創立了智慧礦山開發平臺，帶來了孿生展現形態，助力礦山生產體系提升智能化水平，提高生產運營效率。商湯 智能礦山AI感知系統 2B端 依托SenseCore商湯AI大裝置作為底層設施，通過高效率、自動化、集約化的方式量產高質量的煤礦智能化AI算法，以大幅降低成本、提高部署效率。SenseMARS火星混合現實平臺能夠通過AI感知、三維數字化和工業AR等技術，提升煤礦的智能化運營管理水平。37 工業散貨物料智能輸送需求旺盛工業散貨物料智能輸送需求旺盛，寶通科技位于行業前沿寶通科技位于行業前沿 資料來源：公司公告 公司官網 頭豹研究院

80、 中泰證券研究所 工業散貨物料智能輸送需求旺盛，智能輸送市場規模將達千億。在工業領域行業集中度不斷提升、企業與產量規模增大，加上外部智能化政策和企業內部降本需求的雙重引導下，散貨物料智能輸送行業作為下游轉型升級的“最后一公里”，發展前景廣闊。預計2025年中國工業散貨物料智能輸送行業總市場規模將達到1,032.9億元，2021-2025年年復合增長率為86.4%，滲透率將達24.7%。行業處于滲透率破壁期，寶通科技有望憑借領先全棧式服務及數字孿生智慧礦山系統持續提升業績增量。與其他玩家相比，寶通科技具有高集成度、低溝通成本、流暢運維服務等優勢的全國首個全棧式服務，公司在此基礎上應用數字孿生礦山

81、系統，以真實數據驅動虛擬場景，為礦山各生產要素場景提供生態運維支持，有望乘行業景氣度提升之東風持續提升業績增量。2020-2025E工業散貨物料智能輸送行業市場規模工業散貨物料智能輸送行業市場規模（單位單位：億元億元）數據分析 專家診斷 技術指導 修復更換 運營維護 專業服務 解決方案 信息 處理 信息 采集 位置 規模 類型 特殊改造 安裝 調試 定期清理 高效運行 延伸輸送解決方案 無人駕駛礦卡 輸送設備解決方案 位置 規模 類型 特殊改造 系統監測集成解決方案 輸送設備 運行環境監測設備 破損、撕裂、老化、偏移等 溫度、濕度、速度、油耗、電耗、堵料狀況等 系統服務云平臺 傳感器、攝像頭

82、5G技術 物聯網 大數據分析 人工智能 智能成像 圖像識別 AR/VR/MR 安全預警 遠程監控 智能降溫 智能除濕 智能糾偏 智能啟停 智能動力調整 抑塵、環保、綠色輸送 寶通科技全棧式服務運行示意圖寶通科技全棧式服務運行示意圖 42.5 85.5 218.9 357.1 597.7 1032.9 101.2%156.0%63.1%67.4%72.8%0%50%100%150%200%02004006008001000120020202021E2022E2023E2024E2025E工業散貨物料智能輸送市場規模（億元）yoy（%）38 與哈視奇簽署業務合作協議，共同推進VR/AR游戲布局，促

83、進VR/AR在工業領域應用。寶通科技虛擬現實布局動態整理寶通科技虛擬現實布局動態整理 全新工業輸送混合現實產品BOTON SPACE 1全球首發。該產品以裸眼視角完成虛擬世界的重構，可在虛擬空間還原各類工業設備、廠房及作業環境，實現煤礦井下工業輸送數字孿生的沉浸式體驗。寶通科技虛擬現實業務布局寶通科技虛擬現實業務布局 寶通科技寶通科技：看好在工業互聯網實現突破看好在工業互聯網實現突破 資料來源：公司公告 公司官網 Boton寶通科技 中泰證券研究所 2021 2022 2B端 看好寶通科技在工業互聯網實現突破。寶通科技在虛擬現實+智慧輸送場景有望憑借成熟完善的智能輸送及運營硬件軟件設施布局伴隨

84、智慧礦山場景落地應用、滲透率提升產生規?；?，進而不斷鞏固自身領先地位。我們看好公司借助虛擬現實技術在工業互聯網領域實現突破。2022 公司首位裸眼3D MR空間數字員工“彤”在其商業級裸眼混合現實空間“SPACE 1”中正式上線。2B端、2C端 發布首個數字孿生智慧礦山系統，實現礦山工業輸送數字孿生的沉浸式體驗。該產品已與國內能源巨頭簽署過千萬訂單，為其下屬礦山落地實施應用數字孿生礦山系統。2B端 業務業務 商業類型商業類型 布局簡況布局簡況 數字化輸送系統 2B端 為客戶提供數字化輸送帶產品、智能在線監測產品、裸眼3D顯示設備等硬件及工業大數據分析平臺、VR/AR/MR軟件平臺服務等軟件

85、。智能運營一體化服務 2B端 打造數字孿生場景，為下游客戶提供物料輸送全流程智能化運營集成服務，承接下游客戶托管、總包運營及管理服務整體解決方案。AR/VR游戲 2C端 控股子公司哈視奇與華為、HTC 皆達成了深度合作，同時公司也在儲備云游戲中關鍵“云化技術”，已開發多款游戲 DEMO，實現了在 AR/VR/XR 終端適配。2020 2B端、2C端 39 投資建議投資建議：2015年至今，隨著虛擬現實硬件端中鏡片、芯片、內存不斷升級，設備產品性能提升明顯，硬件端的持續迭代及出貨量提升有望加速推動相關應用場景落地，豐富內容生態系統。適配XR的優質內容有望受益于AI技術發展提高產出效率，從而帶動X

86、R產業提速發展。同時，政策端虛擬現實與行業應用融合發展行動計劃（20222026年）等有望加速推動虛擬現實上層生態在2B/G、2C端普及推廣。這也將驅動提升全產業鏈條供給能力，尤其提高內容端優質內容供給水平，保障內容供給持續輸出，加速推廣多行業多場景應用落地。根據虛擬現實細分應用場景，建議關注：1）VR游戲：寶通科技（300031.SZ）（在VR游戲及VR工業領域均有布局）、愷英網絡（002517.SZ）、中青寶（300052.SZ）2）VR文旅：風語筑（603466.SH）；鋒尚文化（300860.SZ）、羅曼股份（605289.SH）3）VR教育：城市傳媒（600229.SH）、鳳凰傳媒（

87、601928.SH）、南方傳媒（601900.SH）4）VR培訓：東方時尚（603377.SH）5）VR影視：中文在線（300364.SZ）6）數字人（XR領域應用，如直播帶貨、陪伴等）：浙文互聯（600986.SH）、遙望科技（002291.SZ）、藍色光標（300058.SZ）、三人行（605168.SH）、捷成股份（300182.SZ）等 風險提示風險提示：文化監管政策風險文化監管政策風險；項目進展不及預期項目進展不及預期；宏觀經濟發展承壓宏觀經濟發展承壓；研報使用信息更新不及時的風險研報使用信息更新不及時的風險 投資建議投資建議 40 重要聲明重要聲明 中泰證券股份有限公司（以下簡稱“

88、本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建

89、議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。41 中 泰 證 券 研 究 所 專 業 領 先 深 度 誠 信 中泰證券研究所 北京市西城區太平橋大街豐盛胡同28號太平洋保險大廈A座5層 上海市浦東新區花園石橋路66號東亞銀行金融大廈18層 廣東省深圳市福田區深南大道4011號港中旅大廈8c 山東省濟南市市中區經七路86號證券大廈 中中允行健，明德安泰泰